. Utilizarea Optiunilor Si Contractelor Futures pe Piata Valutara
INTRODUCERE
"Există momente în viață când n-ar trebui să speculezi: când îți permiți să faci speculații și când nu ", spunea Mark Twain cunoscut adversar al riscului sugerând existența riscului și a incertitudinii ce caracterizează societatea.
Bursa de valori mobiliare reprezintă un domeniu incitant și fascinant, nu numai pentru actorii pieței de capital ci și pentru nespecialiști.
De-a lungul timpului, specialiștii în tehnica bursieră au încercat în căutările lor să scoată la iveală o seamă de produse noi, tot atât de bizare pe cât de abstract a fost spațiul în care s-au desfășurat cercetările.Însași denumirea acestora, de produse derivate pare o justificare ironică pentru "derivația” care s-a produs de la scopul în care au fost inițiate.Si aceasta, deoarece se consideră că piața la termen a fost creată în esență pentru a servi ca scop al speculației, tranzacțiile la termen fiind denumite de mulți autori "investițiile specialiștilor". Dar aceste instrumente sunt în prezent folosite în gestionarea riscului, ele reprezentând o asigurare într-o societate nesigură.
Lucrarea de față își propune să evidențieze câteva aspecte teoretice și practice ale operațiunilor cu contracte futures și options.
În condițiile economiei de piață, cănd supraviețuirea firmelor se bazează pe fructificarea tuturor posibilităților de investiții la care se adaugă un management eficient, cei ce iau decizii sunt obligați să evalueze riscurile și să cunoască modalitățile de diminuare sau chiar de înlăturare a lor. Băncile și corporațiile în derularea activității se supun deseori riscului valutar. În cadrul tranzacțiilor, expunerea se referă la variația ratei de schimb între momentul încheierii unei tranzacții și momentul în care aceasta se decontează. Riscul tranzacțional are ca factor determinant volatilitatea ratelor de schimb ce se datorează unui număr mare de factori. Acest risc poate fi ușor înlăturat dacă se cunoaște modul de operare cu aceste contracte derivate care sunt contractele futures și options.
Pornind de la aceste considerente am structurat lucrarea în cinci capitole.
În primul capitol am inclus aspecte referitoare la operațiunile pe piața valutară. Am făcut referire la operațiunile ce se desfășoară pe piețele la termen și la motivațiile acestor operațiuni.
Capitolele al doilea și al treilea reprezintă pilonul de bază al lucrării.
În capitolul al doilea și al trilea am prezentat noțiuni teoretice absolut nesesare pentru înțelegerea modului de operare cu contracte futures și options. Cum se operează pe piețele futures de opțiuni și modul cum aceste contracte vor fi folosite în acoperirea riscului valutar sunt probleme ilustrate în aceste capitole. Sunt prezentate operațiuni de hedging din care reies cu ușurință avantajele utilizării acestor contracte.
Capitolul al patrulea prezintă modele cu care se operează pe piața opțiunilor pentru stabilirea prețului teoretic al acestora. Acest preț teoretic, calculat pe baza modelelor, se dovedește a fi deosebit de important și util pentru o parte din participanții pe piața opțiunilor.În acest capitol am prezentat trei modele de evaluare și anume: modelul Black-Scholes,modelul binomial și modelul Garman-Kohlhagen.
Ultimul capitol al lucrării cuprinde aspecte practice referitoare la tranzacții cu contracte futures, la calculul primei opțiunilor și la utilizarea acestora în acoperirea riscului rezultat din tranzacțiile futures.
CAPITOLUL I
OPERAȚIUNI PE PIAȚA VALUTARĂ
1.1. Piața valutară
Scurt istoric
Forma modernă a activității financiare începe, din punct de vedere istoric, odată cu încheierea tratatului de pace după războiul franco-prusac din anul 1871; acest tratat impunea Franței o despăgubire de război enormă, despăgubire care va forma conținutul unui flux financiar-monetar internațional.
Apoi primul război mondial va determina la rândul său, un nou flux
financiar-monetar internațional, de data aceasta dinspre Germania spre țările aliate.
Pentru reglementarea acestor fluxuri se instituie pentru prima dată o instituție specializată în coordonarea legăturilor financiar-monetare, Banca Reglementelor Internaționale.
După primul război mondial, aceste relații se dezvoltă continuu până la criza din perioada 1929-1933 care amână activitatea financiar-monetară internațională spre sfârșitul celui de-al doilea război mondial.
În anul 1944, la Bretton-Woods (SUA) sunt puse bazele unui Sistem Monetar Internațional prin apariția Fondului Monetar Internațional și a Băncii Internaționale pentru Reconstrucție și Dezvoltare.
În anii '70 pe fondul crizelor petroliere se renunță la principiile de la Bretton Woods, principii referitoare la fixitatea cursurilor, pentru a se trece la cursuri fluctuante și la definirea monedelor pe baza puterii lor de cumpărare. Fluctuațiile sistemului pregăteau schimbări care au conturat Sistemul Monetar Internațional actual, un sistem mult schimbat față de cel configurat la Bretton Woods.
1.1.1. Motivația operațiunilor pe piața valutară
Piața valutară e piața pe care au loc operațiuni de vânzare – cumpărare de monede cu circulație internațională. Ea servește celor care doresc să-și procure semne bănești prin altă modalitate decât creditarea și finanțarea direct în valută. Așadar, scopul principal al operațiunilor de pe piața valutară este dat de necesitatea procurării valutelor în vederea asigurării mișcării internaționale de valoare.
Scopul poate fi unul economic, acoperitor pentru persoana fizică sau juridică solicitatoare. În acest mod, solicitatorul își asigură necesarul de mijloace de plată pentru operațiune curentă sau viitoare pe o piață de multe ori insuficientă în privința cantității de semne bănești cu circulație internațională.
Scopul mai poate fi de asigurare contra riscului valutar deoarece etaloanele monetare au un caracter fluctuant. Pentru a evita modificările de curs valutar în timp
(între momentul apariției necesității, t1, și momentul utilizării efective a semnelor bănești, tn, spre exemplu, agentul economic declanșează în t1 o operațiune de vânzare / cumpărare pe piața valutară la un curs satisfăcător, de teama unei modificări nefavorabile în tn.
În scop speculativ se realizează operațiuni de vânzare / cumpărare de valută.
Din dorința obținerii unui câștig ca urmare a modificării cursului valutar în timp sau spațiu, sau din cauza existenței unei diferențieri de dobândă la fondurile exprimate în diferite monede, operatorii speculativi realizează un schimb de semne bănești.
În scop tehnic se realizează operațiuni valutare pentru echilibrarea pieței, procedând la vânzarea de monedă atunci când există cerere neacoperită sau la cumpărarea de monedă atunci când există ofertă excedentară.
1.1.2. Participanții la piața valutară internațională
Pentru derularea organizată a operațiunilor de vânzare / cumpărare de semne bănești, piața monetară internațională a realizat un cadru instituțional adecvat, cu precizarea clară a rolului fiecărui participant. Piața valutară e ordonată de intermediari, ei având rolul de a forma piața, punând în contact pe ofertanți și pe solicitanți:
În postura de intermediari acționează:
băncile comerciale;
bursele de valori;
casele de schimb valutar;
persoane sau instituții pe post de brokeri sau dealeri.
Toate aceste instituții pot avea caracter de broker, realizând operațiunile de vânzare / cumpărare în numele clienților (este intermediar) sau caracter de dealer, realizând operațiunile respective în nume și pe cont propriu. În principal băncile comerciale fac operațiuni cu caracter economic (acoperitor) și în scop asigurator, prin vânzarea / cumpărarea la vedere și la termen. Bursele de valori completează activitatea făcută de bănci cu operațiuni de vânzare / cumpărare în scop speculativ. Casele de schimb realizează operațiuni imediate (la vedere) pentru scopuri economice.
1.1.3. Tipuri de operațiuni pe piața valutară
Tipurile de operațiuni posibile pe piața valutară sunt, în funcție de timp:
operațiuni la vedere (spot);
operațiuni la termen.
Operațiunile la vedere presupun realizarea tranzacțiilor de vânzare / cumpărare în momentul t1 în condiții de curs valutar curent, cu mișcarea efectivă a monedei tranzacționate imediat sau în maxim 48 de ore de la momentul încheierii tranzacției. În scopul realizării acestei operațiuni, piața valutară utilizează cursul valutar al pieței, sub două variante:
– curs valutar al valutei la cumpărare a valutei de la deținător de către intermediar (preț bid);
– curs valutar de vânzare a valutei de către intermediar către solicitator (preț asked sau offer);
Poziția acestor cursuri față de cursul valutar al pieței asigură intermediarului un câștig în ambele operațiuni.
În cazul în care intermediarul e o bancă sau o bursă, operațiunea la vedere se realizează pe baza ordinelor de vânzare / cumpărare depuse de ofertanți sau solicitanți.
Operațiunile la termen presupun o tranzacție de valută al cărei contract și curs se stabilesc în momentul t1, iar mișcarea efectivă a sumelor tranzacționate are loc la momentul tn, la cursul valutar convenit în contract.
În scopul realizării acestei operațiunii, piața valutară utilizează cursul valutar la termen, cu cele două variante, de cumpărare și de vânzare. Derularea operațiunilor la termen are loc pe baza unor contracte viitoare sau pe bază de opțiuni. În primul caz, participanții își asumă obligații ferme în legătură cu efectuarea tranzacțiilor în momentul viitor tn. În al doilea caz, solicitantul are doar dreptul (nu și obligația) de a face în viitor o operațiune de vânzare sau de cumpărare, decizia fiind justă în funcție de situația cursului curent din tn, în corelație cu cursul la termen și prima de opțiune plătită în t1.
1.2. Piețele la termen. Evoluție și caracteristici
1.2.1 Piețele de mărfuri la termen, predecesoare ale piețelor financiare
Piețele la termen sunt astăzi considerate ca forma cea mai specifică a tranzacțiilor comerciale de când există comerțul, iar acesta nu poate fi separat de dezvoltarea civilizației de-a lungul secolelor. Evoluția rânduielilor comerciale s-a produs în strânsă legătură cu organizarea societăților și a puterilor statale. Asocierea cu puterea locală sau statală a comercianților a fost orientată întotdeauna către asigurarea unei deschideri largi a relațiilor de schimb. Statul și puterea locală au fost folosite pentru a garanta libertatea schimburilor și dezvoltarea lor.
"Istoria ne arată astfel că fiecărui tip de organizație politică îi corespunde o evoluție a comportamentului (sau uzanțelor) comerciale, mai mult sau mai puțin marcate de amprenta puterii centrale, evoluție ce a încercat mereu să răspundă unui dublu obiectiv, să faciliteze libera circulație a bunurilor și a serviciilor și accesul lor pentru consumatori, pe de o parte, și de a se detașa de organizația politică prin dotarea cu structuri care să se bucure de propria autonomie de funcționare, pe de altă parte" (Benoit Migeot – Les marches á terme, Edition ESKA, 1989).
Acest dublu principiu se regăsește astăzi în organizarea piețelor la termen devenite accesibile fiecăruia, prevăzute de o proprie infrastructură și care permit o distribuire rațională a produselor în sfera în care se implică.
În perioada de început a istoriei, oamenii au trăit vreme îndelungată, din necesitate, în autarhie. Comunitățile erau inexistente și, mai ales, absența organizării sociale a determinat ca fiecare să nu producă decât pentru satisfacerea cerințelor vitale imediate. Pentru a supraviețui, familiile și triburile erau nevoite să-și producă toate cele necesare.
Începuturile comerțului sunt legate de primele forme de organizare socială. În cadrul colectivităților umane s-au detașat persoane care au realizat, cu familiile lor, unele produse care depășeau necesitățile lor imediate, pe care le-au supus schimburilor cu semenii lor, în scopul de a obține alte tipuri de produse.
Paralel cu dezvoltarea schimburilor s-au instaurat regulidere se realizează pe baza ordinelor de vânzare / cumpărare depuse de ofertanți sau solicitanți.
Operațiunile la termen presupun o tranzacție de valută al cărei contract și curs se stabilesc în momentul t1, iar mișcarea efectivă a sumelor tranzacționate are loc la momentul tn, la cursul valutar convenit în contract.
În scopul realizării acestei operațiunii, piața valutară utilizează cursul valutar la termen, cu cele două variante, de cumpărare și de vânzare. Derularea operațiunilor la termen are loc pe baza unor contracte viitoare sau pe bază de opțiuni. În primul caz, participanții își asumă obligații ferme în legătură cu efectuarea tranzacțiilor în momentul viitor tn. În al doilea caz, solicitantul are doar dreptul (nu și obligația) de a face în viitor o operațiune de vânzare sau de cumpărare, decizia fiind justă în funcție de situația cursului curent din tn, în corelație cu cursul la termen și prima de opțiune plătită în t1.
1.2. Piețele la termen. Evoluție și caracteristici
1.2.1 Piețele de mărfuri la termen, predecesoare ale piețelor financiare
Piețele la termen sunt astăzi considerate ca forma cea mai specifică a tranzacțiilor comerciale de când există comerțul, iar acesta nu poate fi separat de dezvoltarea civilizației de-a lungul secolelor. Evoluția rânduielilor comerciale s-a produs în strânsă legătură cu organizarea societăților și a puterilor statale. Asocierea cu puterea locală sau statală a comercianților a fost orientată întotdeauna către asigurarea unei deschideri largi a relațiilor de schimb. Statul și puterea locală au fost folosite pentru a garanta libertatea schimburilor și dezvoltarea lor.
"Istoria ne arată astfel că fiecărui tip de organizație politică îi corespunde o evoluție a comportamentului (sau uzanțelor) comerciale, mai mult sau mai puțin marcate de amprenta puterii centrale, evoluție ce a încercat mereu să răspundă unui dublu obiectiv, să faciliteze libera circulație a bunurilor și a serviciilor și accesul lor pentru consumatori, pe de o parte, și de a se detașa de organizația politică prin dotarea cu structuri care să se bucure de propria autonomie de funcționare, pe de altă parte" (Benoit Migeot – Les marches á terme, Edition ESKA, 1989).
Acest dublu principiu se regăsește astăzi în organizarea piețelor la termen devenite accesibile fiecăruia, prevăzute de o proprie infrastructură și care permit o distribuire rațională a produselor în sfera în care se implică.
În perioada de început a istoriei, oamenii au trăit vreme îndelungată, din necesitate, în autarhie. Comunitățile erau inexistente și, mai ales, absența organizării sociale a determinat ca fiecare să nu producă decât pentru satisfacerea cerințelor vitale imediate. Pentru a supraviețui, familiile și triburile erau nevoite să-și producă toate cele necesare.
Începuturile comerțului sunt legate de primele forme de organizare socială. În cadrul colectivităților umane s-au detașat persoane care au realizat, cu familiile lor, unele produse care depășeau necesitățile lor imediate, pe care le-au supus schimburilor cu semenii lor, în scopul de a obține alte tipuri de produse.
Paralel cu dezvoltarea schimburilor s-au instaurat reguli de tranzacție și au fost stabilite locuri rezervate trocului: piețele. Aceste piețe au rămas mult timp de interes local, unde se schimbau produse cultivate sau confecționate pe loc. Dezvoltarea comunicațiilor, în special a navigației, conduce la dezvoltarea schimburilor internaționale, proces care se îngemănează cu marile cuceriri teritoriale.
Târgurile medievale, sub presiunea creșterii necontenite a dimensiunilor schimburilor, au lărgit și aprofundat structurile organizatorice și reglementările tot mai explicite, în măsură să promoveze și să protejeze evoluția schimburilor economice.
Apar primele reglementări vamale și primele elemente de reglementare a raportului de cerere – ofertă. Sunt puse în practică norme și coduri de procedură în scopul armonizării tranzacțiilor pe aceste piețe.
În cursul Evului Mediu se dezvoltă și se adoptă pe scară largă principiul independenței piețelor respectiv, autonomia lor, care se exercită în afara autorității administrative centrale, fapt care creează premisele permanenței și temeiul promovării tranzacțiilor la termen.
Pe măsură ce practicile comerciale evoluează, apar începuturile specializării piețelor. Orice economie națională, indiferent de nivelul ei de dezvoltare, este caracterizată de existența și funcționarea unor piețe specializate, unde se întâlnesc și se reglează, liber sau dirijat, cererea și oferta de mărfuri sau active financiare, necesară creării de resurse pentru dezvoltarea producției de bunuri și servicii în cadrul firmelor. Toate acestea au creat premisele burselor de mărfuri.
Prima bursă este considerată a fi cea de la Anvers fondată în 1531. O dezvoltare timpurie cunosc piețele bursiere în orașele italiene (Veneția, Florența, Genova), promotoare ale spiritului negustoresc pe plan internațional. Adevărata afirmare a bursei în lumea comercială și financiară se realizează însă odată cu crearea burselor de la Londra în 1554, de la Amsterdam (1608) precum și cea de la Paris (1639).
Fenomenul nu se limitează numai la Europa. În aceeași epocă se înfiripă în Japonia burse ce au drept scop tranzacții asupra orezului, bursa de orez de la Osaka din 1730 fiind oficial recunoscută.
La New-York s-a înființat o bursă pentru unele produse alimentare de bază, dar care a extins sfera negocierilor mai ales asupra speculatorilor gata să investească capitalul lor în operațiuni riscante.
În această etapă se creează condiții pentru derularea și extinderea operațiunilor la termen. Astfel, în Anglia primele contracte la termen datează din 1870 sub forma tranzacțiilor la termen asupra bumbacului, negociate la Liverpool Cotton Exchange.
Tranzacțiile la termen – cerința modernizării schimburilor economice
Tranzacțiile la termen cu titluri și alte valori s-au creat și extins pe baza experienței tranzacțiilor la termen pentru mărfuri. Experiența și procedurile acumulate în comerțul cu mărfuri sunt utilizate în tranzacțiile cu titluri. Iată de ce experiența în evoluția comerțului cu mărfuri, respectiv a burselor de mărfuri este semnificativă pentru sfera ce face obiectul preocupărilor noastre.
Bursele americane de mărfuri – de mare relevanță în comerțul internațional și astăzi – au reprezentat la mijlocul secolului trecut un vârf al evoluției economiei care prefigura viitorul. Experiența americană a exprimat de timpuriu contradicții tipice în evoluția schimburilor de mari dimensiuni, de amploare, la nivel mondial, făcând parte din procedurile de bază ale burselor de mărfuri și de valori din întreaga lume.
Unul din primele temeiuri de creștere rapidă a operațiunilor la termen este cerința rezolvării efectelor negative ale dezechilibrelor cerere – ofertă, care aveau drept cauză distorsiunile dintre cerere – ofertă. Piețele la termen au cultivat grija pentru asigurarea omogenității produselor negociate.
În timp au fost stabilite standarde de calitate, iar bursele au fost abilitate să controleze calitatea produselor supuse negocierii. De aici rezultă responsabilitatea bursei pentru calitatea produselor negociate pe piața respectivă și pe care cumpărătorul urmează să le primească, asigurându-i acestuia o satisfacție optimă.
Pe de altă parte, responsabilitatea cumpărătorului pentru efectuarea plăților a fost reglementată prin uniformizarea modalităților de plată. S-a instituit principiul plății la livrare, plată asigurată prin intermediul responsabilului față de bursă, sistem care evită orice neregularități decurgând din lipsa de solvabilitate. Astfel s-au creat condiții pentru execuția desăvârșită a tranzacțiilor, prin încheierea lor reală ca urmare a plății.
Tranzacțiile la termen au ca factor reglator important casa de compensație, instituție care acționează în cadrul tuturor burselor ce derulează operațiuni la termen.
Casele de compensație – verigă esențială a operațiunilor la termen
Casele de compensație sau de clearing (“clearinghouse” ) reprezintă instituții – cheie ale piețelor futures, îndeplinind două funcții principale:
asigură integritatea financiară a tranzacțiilor futures prin garantarea obligațiilor contractuale de către membrii casei de clearing;
oferă posibilitatea compensării (offset), ca mecanism convenabil de lichidare a obligațiilor contractelor futures.
Principala caracteristică a mecanismului de funcționare a casei de clearing constă în faptul că ea devine partener în toate tranzacțiile futures încheiate în bursa afiliată.
În esență, casele de clearing convertesc obligațiile contractuale la termen (forward)
în obligații contractuale viitoare (futures).
Termenul de clearing descrie un set de activități realizate de casele de compensație.
În primul rând, membrii unei burse transmit zilnic casei de compensație asociate, rapoarte conținând detaliile tuturor tranzacțiilor futures, tranzacții pe care casa de clearing le înregistrează; în momentul înregistrării, casa de clearing se interpune, în mod legal în aceste tranzacții, devenind cumpărător față de vânzător și vânzător față de cumpărător.
Practic, între comerciantul care cumpără contractul futures și comerciantul care vinde contractul futures respectiv, nu se stabilesc raporturi juridice directe.
În al doilea rând, operațiunile futures presupun colectarea și plata zilnică de fonduri de la și către părțile inițiatoare ale acestei tranzacții. Casa de clearing calculează zilnic, pentru fiecare dintre membrii săi, profitul sau pierderea netă aferentă pozițiilor futures, datorate schimbărilor de preț din ziua respectivă.
Ulterior, colectează sumele aferente pierderilor nete de la membrii săi aflați în această situație, plătindu-le membrilor care înregistrează profituri nete la sfârșitul zilei de tranzacții. Schema de mai jos prezintă rolul caselor de compensații și modul cum se desfășoară operațiunile la termen:
1.2.4. Piețele financiare la termen
Instrumentele financiare pot fi definite ca active (sau pasive) financiare care pot fi negociate, adică cumpărate sau vândute pe o piață dată. Aceste instrumente pot fi negociate cu plata imediat, cu plata la termen, sau de manieră opțională, pe o piață organizată sau pe piețe la învoială.
În condițiile operațiunilor la termen cu instrumente financiare, instabilitatea ratelor dobânzii, a cursurilor valutare și a prețurilor imprimă acestor instrumente o volatilitate sporită, o fluctuație amplă a valorii lor. Băncile angajate în asemenea operațiuni trebuie să aibă o mare responsabilitate cu privire la dimensiunile riscurilor asumate și îndeosebi trebuie să ia măsuri necesare pentru prevenirea și evitarea lor.
Exprimând concis condițiile de negociere a instrumentelor financiare trebuie să precizăm că principalele instrumente utilizate în operațiunile la termen sunt:
instrumente valutare;
instrumente purtătoare de dobânzi;
acțiunile;
Instrumentele pot fi negociate pe piețe cu plata imediată, la termen sau opționale. Piețele folosite pot fi organizate sau la învoială.
1.2.4.1. Tipuri de operațiuni cu instrumente financiare
Operațiuni cu plata imediată – sunt denumite și fizice și ele reprezintă tipul de referință al tranzacțiilor de orice fel, în care o parte livrează marfa, iar cealaltă parte oferă contravaloarea în bani utilizând diferite mijloace de plată. În acest cadru, operațiunile cu instrumente financiare se derulează relativ similar, cu excepția faptului că se admite un decalaj de câteva zile între data acordului, denumită și data angajamentului, a operațiunii sau negocierii și data livrării, considerate termene uzuale necesare pentru pregătirea livrării pe de o parte, și a creditelor de plată, pe de altă parte.
Operațiuni la termen – au ca obiect aceleași instrumente financiare, diferit fiind faptul că termenele de operare sunt îndepărtate. Acordul părților privește, deci, obiectul, prețul și data livrării, care trebuie specificată cu necesitate.
Operațiuni opționale – au un specific în sensul că tranzacția nu are ca obiect un instrument financiar. Cumpărătorul, în schimbul plății unei prime cuvenite, își asigură dreptul de a cumpăra (sau de a vinde) la un preț determinat, la un anumit termen, sau în cadrul unei perioade ce decurge până la un anumit termen, un lot de instrumente financiare. La rândul său, vânzătorul, în schimbul primei încasate, își asumă obligația de a se supune deciziei cumpărătorului.
1.2.4.2. Caracteristicile piețelor pe care se negociază
instrumentele financiare la termen
Piețele organizate au ca principale trăsături următoarele caracteristici menite să asigure securitatea, transparența și eficiența tranzacțiilor:
dimensiuni standardizate – fiecare contract fiind încheiat pentru unități standard;
scadențe standardizate – în fapt trimestriale, respectiv martie, iunie, septembrie și decembrie, dar și lunare;
limită minimală a variației cursurilor (această limită este denumită treaptă de cotație pe o scară dată sau tick);
monopolul negociatorului – rezervat membrilor autorizați ai pieței. Acordarea unei asemenea autorizări implică o aprofundată analiză a garanțiilor de solvabilitate și experienței în domeniu, fapt ce reprezintă o puternică premisă de asigurare a securității tranzacțiilor. Implicit, membrii autorizați ai pieței vor acționa ca intermediari în operațiunile ce sunt dispuse de diverși: instituții de credit, agenți economici sau persoane private.
O serie de alte condiții acționează în sensul asigurării securității:
fiecare operațiune este garantată pe baza sistemului depozitelor de garanție constituite de fiecare membru autorizat. Acest depozit format din disponibilități monetare, bonuri de tezaur sau titluri, echivalente cu valoarea operațiunilor angajate, poate servi, la nevoie, prin lichidare, la acoperirea, respectiv plata operațiunii.
la rândul lor, membrii, când se angajează intermediari, impun aceleași condiții membrilor interesați de aceste operațiuni.
evoluția cursurilor respective, a prețurilor de piață, este controlată prin stabilirea limitei maxime a variației zilnice pentru fiecare instrument. În momentul când această limită este atinsă operațiunile sunt suspendate.
Operațiunile se pot desfășura în continuare astfel:
în aceeași zi după ce participanții și-au acoperit diferențele respectiv pierderile înregistrate;
a doua zi, cu condiția acoperirii, înainte de începerea ședinței, a diferențelor.
Operațiunile de pe piață sunt reglate prin Case de Compensare. În virtutea acestui fapt, fiecare vânzător sau cumpărător are un unic partener Casa de Compensație, care se substituie de fapt partenerului real. Acest principiu de funcționare are o importanță deosebită, pe de o parte, prin faptul că ușurează derularea operațiunilor și gestionarea reglării acestora, pe de altă parte, se evită riscul de contrapartidă.
Din punct de vedere tehnic, se pot sublinia alte caracteristici semnificative:
negocierile în cadrul pieței au loc prin strigare, sistem care asigură transparența prețurilor și rapiditatea tranzacțiilor;
contractele sunt reversibile, ceea ce înseamnă că, de regulă, încheierea unei operațiuni se efectuează printr-o operațiune simetrică. O asemenea operațiune are ca efect anularea poziției inițiale. De aici, necesitatea de a preciza pentru fiecare operațiune motivația sa: operațiune de deschidere sau de închidere a unei poziții.
Rezultă cu claritate că piața la termen nu este o piață ce are ca obiect livrarea, cei interesați în acest sens trebuie să se adreseze pieței cu livrare imediată.
Operațiunile pe piața organizată sunt supuse controlului unei autorități a pieței care reglementează desfășurarea operațiunilor și le asigură securitatea.
Piețele la învoială, spre deosebire de piețele organizate care sunt localizate într-un loc geografic unde funcționează, aceste piețe au o existență specifică, prin aceea că se încheie contracte prin telefon sau alte mijloace de comunicare similare.
Sub un alt aspect, piețele la învoială nu sunt supuse nici unei constrângeri ci numai voinței părților. Astfel, contractele, dimensiunile și scadențele lor sunt stabilite în mod liber și, implicit de aici, marea lor dimensiune. În cadrul acestor piețe prețurile au o amplitudine diferită, în funcție de riscurile ce le implică respectivele active tranzacționate.
1.2.4.3. Motivațiile contractelor la termen
Finalitatea contractelor, fie în cadrul piețelor organizate, fie în cele la învoială depinde de motivația pe care o au operatorii acestor tranzacții: de acoperire, de speculație sau de arbitraj.
Operațiunile de acoperire reprezintă tipul de operațiuni de primă și fundamentală motivație a operațiunilor cu instrumente financiare la termen e aceea că permite agenților economici să se protejeze împotriva riscurilor. Astfel, dacă agentul economic este supus unei categorii de risc își va constitui pe piețele la termen, ferme sau opționale, o poziție similară celei ce decurge din poziția expusă.
Operațiunile de speculație sunt cele orientate spre realizarea unui câștig din diferența de curs. Operatorii aplică aici procedee simple: cumpără atunci când se așteaptă la o creștere a cursurilor și vând când se preconizează o scădere a cursurilor. Operațiunile de speculație sunt utile desfășurării piețelor la termen atât prin ele însele cât mai ales prin faptul că asigură contra partidă operatorilor ce acționează cu motivație de acoperire sau arbitraj.
Operațiunile de arbitraj constau în a urmări realizarea de profit din distorsiunile ce pot interveni între prețurile de pe piața imediată și prețurile de pe piețele la termen sau opționale, între scadențele diferite și între instrumente și diverse piețe. Rolul acestor operațiuni este tot atât de important ca și cel al speculațiilor căci asigură o indispensabilă relație logică între prețurile cu plata imediată și prețurile la termen sau opționale între diferite piețe și instrumente.
De fiecare dată când apare o distorsiune, apare intervenția arbitragiștilor care să permită suprimarea sau reducerea acestei distorsiuni. Aceste operațiuni nu prezintă în principiu nici un risc, decât acela de a menține sau a accentua distorsiunile.
CAPITOLUL II
CONTRACTE FUTURES
2.1. Definire
Un contract futures reprezintă acordul de voință dintre un vânzător și un cumpărător, prin care vânzătorul, numit "short", se angajează să livreze cumpărătorului, numit "long", o anumită marfă, cu cantitatea și calitatea specificate, la o dată fixată în viitor și la un preț stabilit în momentul semnării contractului.
Contractele futures sunt deci un tip de contracte cu livrare amânată. Contractele forward și contractele de opțiuni presupun, de asemenea, efectuarea / acceptarea livrării mărfii la o dată în viitor. Contractele de opțiuni impun o obligație doar asupra uneia dintre părțile contractante. Prevederile contractuale și obligațiile vânzătorului și cumpărătorului unui contract forward sunt însă, asemănătoare contractului futures. De aceea, în scopul definirii acestuia din urmă, este necesară evidențierea diferențelor dintre aceste două instrumente.
Contractele forward adaugă o dimensiune temporală contractelor cash; dreptul de proprietate asupra mărfii respective nu este transferat în momentul semnării contractului, ci la o dată stabilită în viitor. Prețul la care va avea loc acest transfer este, însă, stabilit de comun acord de către vânzătorul și cumpărătorul mărfii, în momentul semnării contractului. În practică, contractele forward sunt specifice îndeosebi tranzacțiilor de export – import; practic, toate aceste tranzacții necesită deplasarea fizică a mărfii, și deci, un timp mai îndelungat de executare a obligațiilor contractuale.
Două limite ale contractelor forward au determinat dezvoltarea contractelor futures:
în primul rând, executarea obligațiilor contractului depinde de integritatea celor două părți contractante; între momentul încheierii contractului și efectuarea livrării mărfii, prețul acesteia se modifică, determinând o evoluție a valorii contractului favorabilă fie pentru cumpărător, fie pentru vânzător, cealaltă parte având astfel interesul de a efectua sau a accepta livrarea mărfii.
în al doilea rând, contractele forward sunt lipsite de lichiditate. Fiecare contract forward are clauze specifice, care îl fac atractiv pentru cumpărătorul și vânzătorul inițial, dar care nu reprezintă un interes deosebit pentru alți cumpărători sau vânzători potențiali. De aceea, este relativ dificil de a tranzacționa un angajament forward, în cazul în care condițiile pieței se schimbă și, de exemplu, cumpărătorul nu mai este interesat în achiziționarea mărfii respective.
Soluția în depășirea acestor limite a constituit-o standardizarea clauzelor contractuale. În esență, contractele futures sunt contracte forward standardizate.
Prețul reprezintă singura clauză negociată în momentul cumpărării sau vânzării unui contract futures.
Fiind caracteristica cheie a contractelor futures, standardizarea a determinat și celelalte particularități ce individualizează contractele futures, în raport cu contractele forward. Astfel, standardizarea a determinat:
centralizarea negocierii acestor contracte în cadrul burselor;
a facilitat lichiditatea tranzacționării acestor contracte și formarea prețurilor corecte pentru mărfurile respective;
tranzacționarea contractelor futures în scopul de hedging (sub 2% din totalul tranzacțiilor) în scopul livrării / acceptării mărfii respective;
a depersonalizat îndeplinirea ob1igațiilor contractuale prin interpunerea casei de compensație ca parte a tuturor tranzacțiilor futures, reducând astfel la minimum riscul de neexecutare a contractului;
a determinat scăderea accentuată a costurilor tranzacțiilor futures.
În prezent, piețele futures sunt cele mai active și cele mai eficiente piețe; totuși, ele nu s-au putut dezvolta pentru totalitatea mărfurilor tranzacționate pe piețele spot și forward. Aceasta, datorită faptului că pentru dezvoltarea unui contract futures este necesară îndeplinirea unui set de condiții:
oferta și cererea pentru activul de bază trebuie să fie relativ mari, iar prețu1 nu trebuie să fie determinat de factori subiectivi, precum interese de monopol sau guvernamentale;
pentru ca standardizarea clauzelor contractului să fie posibilă, diferitele unități fizice ale activului de bază trebuie să fie interșanjabile și omogene;
prețul activului trebuie să fluctueze (prețurile stabile pe o perioadă îndelungată nu oferă un stimulent pentru speculatori și hedgeri, de a participa la piețele respective).
De asemenea, trebuie subliniat că un contract futures este un produs, ca orice altă marfă, iar concurența dintre bursele de mărfuri, bursele de valori, piețele over-the-counter, piețele imobiliare, deseori, determină succesul unui contract futures. Ca urmare, piețele futures active presupun acțiuni eficiente de promovare, în care momentul lansării contractului joacă un rol important.
În particular, piețele futures de mărfuri fizice – piețele futures comerciale – au devenit sursa primară în formarea prețurilor pentru mărfurile respective în celelalte tipuri de tranzacții – spot și forward – în acest scop, prețurile futures fiind modificate în funcție de diferențele în calitatea mărfii și în condițiile de livrare.
2.1.1. Avantajele oferite de contractele futures
Aceste tipuri de contracte prezintă o serie de avantaje cât și dezavantaje. Astfel evenimentele externe pot influența prețul, volatilitatea prețului. Formarea burselor specializate a ajutat la stabilitatea marilor fluctuații de preț, fluctuații determinate de alternanța surplusurilor de ofertă, cu momentele de criză. Totuși, în ciuda acțiunilor de stabilizare a prețurilor mărfurilor mai există o serie de alți factori ce pot destabiliza cotațiile.
Acestea sunt seceta, inundațiile, insectele ce puteau, toate influența oferta de produse agricole. La fel și războaiele ar putea face ca valutele altor țări să fie mai riscante și cu o valoare mai mică pe piețele monetare ale lumii. Teama de o inflație galopantă sau o posibilă recesiune, poate “da peste cap” piața de capital.
Piețele futures ajută la controlarea riscului. Atunci când o firmă, industrie sau sector comercial folosesc efectiv piețele futures, ele nu fac altceva decât să-și controleze riscul, care este un element al fiecărei afaceri. Astfel, firmele care fac afaceri cu clienți sau furnizori din străinătate, sunt interesați de modul cum compania face față ratelor de schimb.
Piețele futures sunt o parte a scenei afacerilor internaționale. Folosite cu pricepere, piețele futures pot constitui un rol important în fiecare afacere.
2.2 Piața futures
În operațiunile executate pe piața futures se utilizează o serie de termeni specifici iar participarea pe această piață presupune cunoașterea acestora.
2.2.1. Terminologia folosită în futures
Bull market sau piața sub semnul taurului reprezintă piața în care prețurile sunt în creștere. Atunci când se spune că o piață este bullish, există o perspectivă ca prețurile vor crește.
Bear market sau piața sub semnul ursului reprezintă piața în care prețurile scad. Deci, o piață bearis oferă o perspectivă pesimistă și operatorii consideră că prețurile scad.
Poziție long : dacă se cumpără un contract futures, cumpărătorul deține o poziție long. Speculatorul inițiază poziții long atunci când se așteaptă la o creștere viitoare a prețului futures. Hedgerul inițiază poziții long atunci când este expus creșterii prețului activului respectiv.
Poziție short : cineva care vinde contracte futures pe care nu le deținea anterior este short sau are poziții deschise short. A nu se confunda acest concept cu cel în care cineva care a avut inițial o poziție long prin cumpărarea unor contracte futures și apoi le vinde pentru a-și compensa poziția în piață. Speculatorul inițiază poziții short atunci când anticipează scăderea prețului futures. Hedgerul inițiază poziții short atunci când este expus scăderii prețului mărfii sau al activului respectiv.
Marcarea la piață a contractelor futures face ca în fiecare zi contul să fie creditat sau debitat, în funcție de evoluția prețului pozițiilor deschise. Pierderea sau profitul, rezultat din marcarea la piață face ca suma existentă în cont să oscileze, însă aceasta nu poate să scadă sub nivelul marjei de menținere.
Apelul în marjă: situația în care suma din contul de marjă scade sub nivelul existent în cont, titularul contului primește apel în marjă pentru diferența dintre nivelul marjei inițiale și suma existentă în cont. Titularul trebuie să răspundă cu suplimentare de fonduri până cel târziu începerea următoarei ședințe de tranzacționare, altfel i se lichidează forțat toate pozițiile descoperite până când suma de cont ajunge la nivelul marjei inițiale.
Livrarea mărfurilor sau a valutelor la bursele din întreaga lume este opțională. În SUA, 98% din contractele futures sunt lichidate în piață și numai 2% au ca rezultat livrarea fizică sau lichidarea cash a mărfii. Pentru că unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice – indici bursieri, valutari – nu există posibilitatea livrării fizice. Pozițiile sunt închise prin lichidarea cash și plata diferențelor.
2.2.2. Simboluri și specificații
Contractele futures se pot realiza pe mai multe unități de tranzacționare și deaceea practica bursieră a impus simplificarea denumirii prin simboluri. Astfel s-au adoptat următoarele simboluri:
Contractul futures pe dolarul american, simbolul ROL/USD.
Contractul futures pe moneda europeana, simbolul ROL/EURO
Contractul futures EURO/USD
În mod similar se pot adopta simboluri și pentru celelalte unități de tranzacționare (mărfuri).
Unitatea de tranzacționare reprezintă activul de la baza contractului astfel:
ROL/USD = 1.000 USD
ROL/EURO = 1.000 EURO
EURO/USD = 10.000.000 x EURO/USD
Valoarea contractului futures se obține multiplicând prețul futures la care s-a încheiat tranzacția respectivă cu unitatea de tranzacționare.
Pasul contractului futures îl reprezintă fluctuația minimă cu care se poate modifica cotația și se referă la o mișcare în sus sau în jos a prețului activului suport. Pasul este de 1 leu pentru contractele futures ROL/USD, ROL/EURO și de 0,0001 puncte pentru contractul futures EURO/USD.
Limita de oscilație zilnică a prețului este determinată de către bursă și reprezintă oscilația față de ziua precedentă ce se poate admite.
Marja inițială este valoarea pe care un titular de cont trebuie să o dețină în contul de marjă la inițierea fiecărui contract. Valoarea marjei este stabilită de către bursă, după consultarea casei de compensații și orice situație de destabilizare a pieței, este aplicată imediat.
Marja de menținere este elementul care asigură integritatea casei de compensații și a agenției de brokeraj. Marja de menținere reprezintă suma minimă pe care un titular de cont poate să o dețină în contul de marjă pentru a menține poziții deschise la contractele futures și reprezintă ¾ din marja inițială.
2.3. Mecanismul de tranzacționare în piețele futures
Mecanismul de tranzacționare în piețele futures se realizează în spații special amenajate pentru această activitate, locuri numite ringuri („pit-uri”). La noi în țară la BMFM Sibiu tranzacționarea se ținea la început tot în ringuri în funcție de activul tranzacționat. Însă din 2000 BMFMS a introdus sistemul electronic de tranzacționare al contractelor futures și options. Noul sistem reprezintă o premiera naționala și este disponibil și de la distanta, din orice colt al tarii. Noul soft – SAGGITARIUS conceput integral de departamentul de informatică și tranzacții al Bursei și Casei Române de Compensație, aducea mai multe premiere. La 3 ani după succesul inregistrat de platforma de tranzacționare SAGGITTARIUS FUTURES & OPTIONS TRADING (SFOT), Bursa Monetar Financiara si de Mărfuri Sibiu a implementat un nou sistem de tranzacționare electronică, denumit ELTRANS. Ca și SFOT, el permite accesul de oriunde din țara, prin intermediul unei conexiuni internet, dar este bazat pe tehnologii de ultima ora orientate spre internet, cu securitate extinsa si folosire mai usoara.
ELTRANS îndeplineste urmatoarele functii:
· introducere, modificare, retragere ordine pe toate pietele listate, futures si optiuni.
· executie automata a tranzactiilor în cazul preturilor egale ale ordinelor de vînzare si cumparare.
· evidenta, marcare la piata si compensare în timp real.
· comunicare între CRC, BMFM si operatorii din piata.
· evaluare portofoliu futures si optiuni pe fiecare tip de contract, în timp real.
· exercitare optiuni
· închidere pozitii deschise la scadenta
Sistemul de evaluare a riscului (SER)
Prin modalitatea de calcul a SER, contul agentiilor reflecta riscul calculat pe întregul portofoliu de futures si optiuni, pe toate contractele si scadentele, separat pe conturile de clienti si house. Suma disponibila si apelul în marja vor fi calculate ca diferenta dintre suma din cont si riscul calculat.
Evaluarea se face concret prin cotarea pozitiilor deschise ale portofoliului la preturile de exercitare cuprinse în interval si cuprinde pozitiile deschise futures si optiunile care în intervalul stabilit intra în bani, indiferent de pretul lor de exercitare. Riscul maxim apare în cazul unui portofoliu format doar din pozitii deschise futures sau doar din vînzari de optiuni. În cazul în care în portofoliu apar pozitii deschise care îsi diminueaza riscul reciproc, respectiva diminuare va fi reflectata în riscul calculat pe acel contract si scadenta, valoarea sa minima fiind zero.
Exemplu: la contractul EURO/USD intervalul de evaluare este stabilit la 250 pasi sub si 250 pasi peste pretul de cotare curent, cu pasul 1000 de lei. Daca pretul de cotare este 9000, intervalul de evaluare este 8750 si 9250. Se evalueaza pozitiile deschise futures si toate optiunile ce intra în bani în acest interval.
1. În cazul unui portofoliu format doar din pozitii deschise futures, riscul sau este de 250.000 lei/pozitie, indiferent daca pozitiile sunt de cumparare sau de vînzare.
2. În cazul unui portofoliu de optiuni vîndute, riscul sau este format din diferenta între pretul lor de exercitare si capatul intervalului la care se înregistreaza pierdere. Ex.: un put vîndut la 8950 are un risc de 200.000 lei, dat de diferenta dintre pretul sau de exercitare si capatul de jos al intervalului. Un put vîndut la 9300 va avea un risc de 550.000, dat de asemenea de pretul sau de exercitare si capatul de jos al intervalului, chiar daca pretul sau de exercitare nu se afla în intervalul de evaluare.
3. În cazul unui portofoliu combinat de futures si optiuni la diverse preturi de exercitare, se vor evalua fiecare în parte si combinat, iar riscul calculat pe întregul portofoliu va fi dat de pierderea maxima pe care poate atinge portofoliul pe acest interval.
Prin introducerea SER, contul agentiilor va reflecta riscul calculat pe întregul portofoliu de futures si optiuni, pe toate contractele si scadentele, separat pe conturile de clienti si house. Suma disponibila si apelul în marja vor fi calculate ca diferenta dintre suma din cont si riscul calculat.
2.4. Ordinele de tranzacționare
Toate tranzacțiile din această piață se realizează pe baza unor ordine prealabile ale clienților societăților de valori mobiliare. Există trei tipuri de ordine fundamentale: ordin de vânzare, de cumpărare și ordine spread. Însă aceste ordine se diversifică în mai multe categorii. În funcție de valabilitatea unui ordin: sunt ordine la zi și ordine cu valabilitate stabilită de investitor; in funcție de prețul tranzacției se întâlnesc două tipuri de ordine: la prețul pieței și ordine la un preț stabilit.
Ordinul la piață – market order – dat agentului pentru a realiza imediat o tranzacție la prețul pieței care va fi în momentul execuției acesta fiind cel mai bun preț.
Ordinul limită – limit order – se împart în două categorii „la limită” și „stop limită” și fiecare dintre acestea pot fi de cumpărare sau de vânzare.
Ordinul Spread reprezintă ordinul de a cumpăra un contract futures și de a vinde simultan alt contract futures pe aceeași marfă sau pe o marfă similară, la o anumită diferență de preț.
Aceste tipuri de ordine spread au dat naștere și unor anumite tipuri de tranzacționări speciale numite tranzacții spread. Tranzacția spread se face prin cumpărarea și vânzarea simultană a două contracte futures înrudite. Se inițiază o astfel de tranzacție în speranța că diferența de preț dintre cele două contracte se va schimba în beneficiul lui, înainte de compensarea tranzacției.
Diferența dintre contracte se numește spread. Să presupunem că, urmărind spread-ul dintre contracte, așteptăm ca prețurile contractelor futures pe dolari și euro să crească, dar nu în aceeași măsură. Astfel spus credem că spread-ul dintre cele două contracte se va modifica. Am putea cumpăra contractul a cărui creștere estimăm că va fi mai mare (dolar) și să-l vindem pe celălalt (euro). Aceasta însemnă să folosim o tranzacție spread. Să presupunem că prețul dolar crește mai mult. Când încheiem tranzacția spread, vom obține mai mulți bani din vânzarea contractelor pe dolari decât pierderea din răscumpărarea contractelor pe euro. Profitul obținut din tranzacție este egal cu schimbarea spreadului dintre cele două contracte, marcat în desenul de mai jos prin zona de culoare albastru.
Exemplificarea cifrică presupune o tranzacție spread long pe euro cu livrare în decembrie și short la dolari cu livrare în decembrie, asta înseamnă cumpărare de euro și vânzare de dolari.
Să presupunem că prețurile la contractele pe luna decembrie la dolar și euro sunt în urcare. Considerăm că prețul din prezent al contractului pe euro este prea mare în comparație cu prețul contractului futures pe dolar și se inițiază o tranzacție spread long pe dolar pentru decembrie/short pe euro pentru decembrie adică, vom cumpăra dolari și vom vinde euro. Introducem tranzacția spread când euro este cotat la 38494lei, iar dolarul la 29013lei (mărimea unui contract este de câte 1000 unități). Spreadul dintre cele două contracte este de 9481 lei (38494-29013) iar piața se va mișca conform previziunilor astfel prețul pe dalarului crește mai mult. La momentul potrivit încheiem acest spread. Acum euro este 38693 lei iar dolarul la 29504 lei, existând un spread de 9189 lei (38693-29504). Se observă că spreadul s-a modificat cu 292 lei.
Se câștigă491000 lei la contractul pe USD al spreadului în momentul în care vindem acest contract (491lei/USD x 1000 USD). Când răscumpărăm contractul pe euro, se pierde 199000 lei (199 lei/EURO x 1000EURO). Profitul realizat este egal cu schimbarea spreadului (292 x 1000 = 292000 lei). Profitul din tranzacție este egal cu schimbarea spreadului.
Tranzacția spread nu se folosește numai în piețele care au o tendință crescătoare. Se poate estima și o scădere a prețurilor la dolari și euro, care însă nu va fi de aceeași proporție. În acest caz se va cumpăra contractul care se consideră că scădea mai puțin (euro) și îl vom vinde pe cel care va scădea mai mult (dolari). Dacă evoluția se adeverește vom obține mai mulți bani răscumpărând dolari, decât dacă am fi vândut din nou euro. Ca și mai sus profitul rezultă din schimbarea spreadului.
Mai jos este reprezentată o tranzacție long euro cu livrarea în iunie/short dolari cu livrarea în iunie la prețul de 36.617 lei pentru un euro și 28.239 lei pentru dolar deci la un spread de 8.378 lei. Am estimat că prețurile vor scădea, dar prețul în dolari va scădea mai puțin. Mai târziu se compensează tranzacția la prețul de 36.211 lei pentru un euro și la 27.931 lei pentru dolar cu un spread de 8.280 lei. Vom pierde 406.000 lei la contractul pe euro și vom câștiga 308.000 lei de la contractul pe dolar. Profitul este de 98.000 lei, egal cu câștigul din spread.
Aceste tipuri de tranzacții sunt mai puțin riscante decât luarea unei poziții directe în piață dar este posibil să se și piardă la ambele contracte ale tranzacției. La încheierea unei tranzacții spread trebuie alese cu mare atenție atât cele două contracte futures cât și momentul în care se realizează tranzacția. Trebuie avută în vedere și sincronizarea ce presupune ca relația de preț să se schimbe și să fie lichidată după ce schimbarea s-a produs.
2.4.1. Variații ale modelului de spread
Spread inter-livrare reprezintă o tranzacție spread ce include contracte pe luni diferite ale aceluiași produs sau instrument financiar. Acest spread presupune relația de preț între un contract pe o lună mai apropiată (un contract ce se apropie de termenul de expirare) și un contract pe o lună mai îndepărtată (mai îndepărtat de termenul de expirare) pe aceeași marfă. Când apare o deviere între cele două contracte este momentul oportun pentru lansarea unui ordin spread. Dacă se estimează că un contract pe luna mai apropiată va avea avantaj față de contractul pe luna mai îndepărtată, ar trebui să-l cumpărăm pe primul și să-l vindem pe cel de-al doilea. Tranzacția se poate realiza și invers.
Spread de tip bull. Există o regulă generală pentru unele mărfuri stocabile cum ar fi porumbul și slănina. Într-o piață de tip bull, contractul cu termenul de livrare mai apropiat va câștiga teren față de cel cu o lună de livrare mai îndepărtată. Brokerul va iniția un spread bull astfel: long la contractul pe luna apropiată/short la contractul pe luna îndepărtată.
Spread de tip bear. În acest caz regula mărfurilor stocabile se inversează. Atunci când prețurile scad, contractul cu termenul de livrare mai apropiat va pierde teren comparativ cu cel cu livrarea îndepărtată. Brokerul va iniția un spread bear: short la contractul pe luna apropiată/long la contractul pe luna îndepărtată.
Spread inter-mărfuri îl reprezintă cumpărarea unui contract futures simultan cu vânzarea unui contract la aceeași lună, pe marfă diferită, dar înrudită.
Spread inter-piețe presupune cumpărarea sau vânzarea aceluiași contract pe aceeași marfă și pentru aceeași lună, dar la două burse diferite, în țări diferite.
2.5. Acoperirea riscului. Concepte de bază. Hedging și speculații.
O activitate economică implică apariția diverselor riscuri, rezultate din:
Conservarea patrimoniului
2. Asigurarea procesului de producție
3. Conservarea pieței de desfacere
4. Aprovizionarea cu materie primă
5. Determinarea veniturilor viitoare, influențate de prețurile de desfacere
6. Planificarea cheltuielilor viitoare, influențate de prețurile de achiziție
7. Evenimente majore neprevăzute
În prezent acoperirea acestor riscuri se face la un nivel nesemnificativ, folosind instrumente bancare sau contracte de asigurare, cea mai mare parte a riscurilor fiind lăsate să producă efecte cu urmări dintre cele mai grave. Costurile și/sau pierderile rezultate din negestionarea riscurilor pot fi considerabile, putând duce chiar la anularea profitului.
Instrumentele financiare derivate (contractele de bursă prin tranzacții futures și cu opțiuni) au apărut ca o necesitate a gestionării riscurilor prezentate la punctele 3,4,5 și 6, iar pentru unele produse și servicii aceste instrumente sunt singurele disponibile pentru acoperirea riscurilor.
Executarea obligațiilor prin regularizare valorica asigura gestionarea riscului rezultat din oscilația prețului, iar executarea prin livrare fizica mai asigura și gestionarea riscului aferent conservării pieței de desfacere sau aprovizionării cu produse.
Posibilitatea planificării cheltuielilor și a veniturilor viitoare, însoțită de încheierea unei relații comerciale anticipate, în condiții de garantare, elimină riscurile care pot să apară în perioada de valabilitate a contractului futures. Chiar și fără executarea contractelor futures prin livrare fizica la scadenta, riscul din evoluția defavorabilă a prețului este practic eliminat.
Participanții la piața futures, care au obiectivul de a gestiona riscul, sunt denumiți hedgeri. Riscul acestora nu dispare, ci este preluat de speculatori cu intenția de a obține profit, într-o perioadă de timp relativ scurtă, din diferențele de preț la care sunt executate tranzacțiile lor.
Orice activitate economică implică apariția mai multor riscuri, printre care și cele rezultate din modificarea prețurilor produselor achiziționate sau vândute și din oscilația cursului valutar. Aceste modificări de preț și oscilații de curs valutar pot avea efecte negative asupra desfășurării afacerii în sine, sau pot, din contră, face investiția profitabilă. Derularea unei activități economice cu profitul ușor de anticipat impune protejarea împotriva acestor riscuri generate de evoluții nefavorabile ale preturilor, respectiv ale cursului valutar.
Cea mai eficientă și facilă metodă de gestionare a acestor riscuri este oferită de piața futures prin operațiunea numita hedge. Prin hedge se înțelege o operațiune pe piața futures prin care se urmărește acoperirea riscului unei eventuale evoluții nefavorabile a prețului unui activ de bază.
Operațiunea de hedging reprezintă un substitut temporar pentru o vânzare sau o cumpărare a unei mărfi pe piața la disponibil și constă în vânzarea de contracte futures în anticiparea unei vânzări viitoare pe piața la disponibil, ca o protecție împotriva scăderii posibile a prețului, sau cumpărarea de contracte futures în anticiparea unei cumpărări pe piața la disponibil, realizând o protecție împotriva creșterii posibile a prețului.
Hedging-ul este astfel o operațiune în două etape. Într-o primă etapă, depinzând de poziția de pe piața la disponibil, hedger-ul va cumpăra pe piața futures dacă trebuie să cumpere pe piața la disponibil și va vinde la termen dacă trebuie să vândă pe piața la disponibil. Etapa următoare constă în închiderea propriei poziții înainte de scadență. Acest procedeu se numește “offset” și se realizează prin efectuarea unei tranzacții opuse primei tranzacții, având ca obiect același contract. O poziție de hedge trebuie deținută, de regula, cel puțin o treime din durata de tranzacționare a unui contract futures.
Deci, prin hedge se urmărește asigurarea prin mecanismul pieței futures a echilibrului contractual al unei operațiuni realizate în afara bursei.
Prin intermediul pieței futures cei care urmăresc reducerea riscurilor asumate (hedgerii) pot bloca un preț la un nivel acceptabil pentru ei, determinând astfel o modificare personală și previzibilă a prețului.
Cu ajutorul tranzacțiilor futures, hedgerii transferă riscul, acesta fiind preluat de operatori specializați în managementul riscului prin intermediul pieței futures și care acționează în scopul obținerii de profit (aceștia sunt numiți speculatori).
Hedgerii, pentru a-și acoperi riscul unei evoluții nefavorabile de preț sau curs valutar, sunt conștienți de faptul că un câștig din futures acoperă o pierdere din activitatea curentă sau că pierderea din futures este acoperită de un câștig din activitatea curentă.
2.5.1. Tipuri de hedge
Operațiunea de hedge este executată pentru a proteja prețul spot, prețul curent ce este plătit sau primit pentru o marfă pe piața la disponibil.
Având în vedere cele două poziții (de cumpărare, respectiv de vânzare) ce pot fi adoptate de către operatori pe o piață, se poate defini hedging-ul ca fiind operațiunea bursieră ce constă în deschiderea unei poziții futures egale, dar de sens contrar poziției deținute pe piața la disponibil. Astfel, în funcție tot de aceste poziții, putem vorbi de două tipuri de hedge.
Un hedging realizat printr-o poziție de cumpărare pe piața futures poartă numele de long hedge.
De exemplu: o firma trebuie sa cumpere valuta (de exemplu dolari), la o dată viitoare cunoscută. Riscul apare atunci când valoarea dolarului crește în raport cu moneda națională, de aceea, firma intră pe piața la termen ca hedger, și cumpără contracte futures. Dacă valoarea dolarului crește, și prețul futures înregistrează aceeași evoluție și deci prin vânzarea contractelor futures (pentru lichidarea prin offset a poziției deschise), tranzacțiile futures vor genera profit care va acoperi, cel puțin parțial, cel mai înalt nivel al dolarului la care se va efectua cumpărarea pe piața la disponibil.
Un hedging realizat printr-o poziție de vânzare pe piața futures poartă numele de short hedge.
De exemplu: un producător știe ca la o dată viitoare (cunoscută), va avea gata de vânzare o anumită cantitate de marfă. Riscul apare atunci când prețul respectivei mărfi scade. De aceea, producătorul va iniția o vânzare de contracte pe piața de futures. Dacă prețul mărfii scade, atunci și pe piața futures prețul va scădea și deci prin cumpărarea de contracte futures (pentru închiderea poziției deschise), tranzacțiile futures vor genera profit, care va acoperi cel puțin parțial cel mai scăzut nivel al prețului.
2.5.2. Expunerea la risc. Riscul valutar
Oscilația și evoluția imprevizibilă a cursului valutar creează firmelor care lucrează în comerțul exterior (import și export) sau firmelor ale căror produse comercializate pe piața internă au prețurile exprimate în valute dar plata se face în lei, expuneri la riscul valutar, cu influențe în rezultatul financiar.
Expunerea are trei componente majore:
Valoare – suma în valută care creează riscul valutar;
Timp – perioada de timp în care este prezentă această expunere;
Sens – la creșterea sau la scăderea cursului valutar.
Expunerile la risc datorate evoluției cursului valutar sunt denumite “expuneri valutare” și se manifestă în următoarele moduri:
Expunerea contractuală. Aceasta apare în momentul încheierii unei relații contractuale care conține plată sau încasare valutară, sau plata se face în lei dar prețul produsului este exprimat în valută. Importatorul, care pe baza unui contract, s-a angajat să facă o plată valutară externă, este interesat ca cheltuielile aferente acestei plăți (cursul valutar) să nu fie mai mari decât veniturile rezultate din valorificarea produsului. Orice creștere a cursului valutar face ca cheltuielile acestuia să crească, diminuând sau anulând profitul. Exportatorul, care pe baza unui contract va încasa valuta, în viitor, este interesat ca suma în lei obținută din vânzarea valutei să acopere cheltuielile aferente producerii mărfii. Orice scădere a cursului valutar face ca veniturile să scadă, diminuând sau anulând profitul. Acest tip de expunere are componentele valoare și timp cele mai mari.
Expunerea de transfer. Este dată de apariția riscului valutar la firmele care efectuează operațiuni de import și/sau export utilizând diferite valute. Această situație face ca, pe de o parte gestionarea creanțelor și/sau a datoriilor să impună utilizarea unei valute de referință în care se raportează și se gestionează aceste operațiuni, iar pe de altă parte efectuarea încasărilor și plăților în și din disponibil să ducă la scăderea veniturilor sau la creșterea cheltuielilor.
Modificările cursului de schimb între valutele operaționale poate produce următoarele efecte:
– cresc cheltuielile firmei care efectuează operațiuni de import în valutele care se apreciază față de valuta de referință.
– cresc cheltuielile firmei care efectuează operațiuni de import în valutele care se apreciază față de valutele disponibile.
– scad veniturile firmei care efectuează operațiuni de export în valutele care se depreciază față de valuta de referință.
– scad veniturile firmei care efectuează operațiuni de export în valutele care se depreciază față de valutele necesare.
Situația se complică în cazul în care aceste operațiuni sunt completate cu surse de finanțare sau plasamente care trebuiesc optimizate în vederea eficientizării trezoreriei de firmă.
Expunerea contabilă. Este dată de influența operațiunilor valutare în conturile contabile ale firmei sau de plățile sau încasările în valută eșalonate pe o perioadă de timp. Orice firmă care deține, pe o perioadă de timp, valută în cont este afectată de modificarea valorii acesteia. Importatorul care efectuează o plată în avans sau o plată amânată față de data la care a efectuat importul, înregistrează în situația financiară venituri sau pierderi din diferența dintre valoarea de înregistrare contabilă a valorii produsului și valoarea contabilă a costurilor, în lei, pentru valuta plătită. Exportatorul care primește plata produsului în avans sau după livrare înregistrează venituri sau pierderi din diferența dintre valoarea de înregistrare contabilă a valorii produsului și valoarea contabilă a veniturilor, în lei, pentru produsul exportat.
Aceste expuneri se reflecta în contabilitate prin influența în situația financiară a valorilor din conturile:
765-Diferențe favorabile din curs valutar;
665-Diferențe nefavorabile din cursul valutar.
Tranzacțiile bursiere care permit transferul riscului rezultat din expunerile valutare sunt cele cu contracte futures.
Riscul valutar are în principal două sensuri:
Riscul din creșterea cursului de schimb;
Riscul din scăderea cursului de schimb.
Tranzacțiile cu contracte futures pe valute, pe lângă transferul riscului valutar, dau participanților și informații privind valoarea cursului valutar la o anumită dată în viitor. Negocierile pentru aceste contracte se poartă pe valoarea cursului unei valute pe care piața o anticipează pentru o dată în viitor (data scadenței contractului futures) și, dacă piața este formată dintr-un număr mai mare de participanți, este cel mai probabil ca acest curs al valutei la acea dată să fie cel anticipat de piața futures.
Importatorii și exportatorii pot să ia în considerare cursul viitor al valutei ca fiind cel stabilit de tranzacțiile la bursă. Strategiile de acoperire a riscului valutar prin intermediul contractelor futures pornesc de la valoarea astfel negociată pentru valuta respectivă, considerată anticiparea cu un potențial real de atingere a cursului unei valute. Ignorarea acestei valori viitoare este un risc suplimentar pe care și-l asumă cei ce decid să ocolească piața futures. Dacă 1.000 de participanți la piața futures se angajează să cumpere sau să vândă, în cantități de milioane de dolari, la acest preț este mai mult decât probabil ca un alt preț negociat între două părți sau anticipat de un grup restrâns de cunoștințe sa fie infirmat.
În continuare o să fie prezentate tranzacțiile cu contracte futures care realizează transferul riscului contractual, departajate pe două categorii de expuneri valutare, în funcție de sensul acestora. Prima categorie este formată din expunerile la riscul de creștere a cursului valutar, față de cel anticipat de piața futures, iar cea de-a doua categorie este formată din expunerile la riscul scăderii cursului de schimb valutar față de cel anticipat în piața futures.
Prețurile futures
Exprimarea prețurilor futures diferă de la un contract la altul. De exemplu, pentru contractul futures cu argint, prețul este cotat în cenți / uncie, pentru cupru, în cenți / livră, pentru cereale, în cenți / bushel, pentru făina de soia, în dolari / tonă, pentru păcură, în cenți / galon, iar pentru țiței, dolari / baril.
Pentru înțelegerea lor corectă, este necesară explicarea termenilor cotațiilor:
"open” reprezintă prețul aferent primei tranzacții a zilei, tranzacție ce are loc în intervalul de timp desemnat ca deschidere a pieței ("opening call");
"high" reprezintă prețul cel mai înalt înregistrat pentru o tranzacție din timpul zilei respective;
"low" reprezintă prețul cel mai scăzut înregistrat pentru o tranzacție din timpul zilei respective;
"settle" reprezintă prețul de regularizare ("settlement price") determinat de comitetul de regularizare al bursei respective și are ca scop indicarea valorii corecte a contractului futures la închiderea zilei de tranzacție. Trebuie menționat că prețul de regularizare nu este neapărat și ultimul preț al zilei de tranzacție;
"change" reprezintă diferența dintre prețul de regularizare al zile respective și prețul de regularizare al zilei anterioare de tranzacție;
"life time high" și "low" reprezintă prețul cel mai înalt și cel mai scăzut, înregistrat în întreaga perioadă de tranzacționare a contractului respectiv;
"open interest" reprezintă numărul de poziții futures deschise (ce nu au fost lichidate), existent la închiderea zilei precedente de tranzacție;
"volume" (volumul) reprezintă numărul total al contractelor futures tranzacționate în ziua respectivă.
2.5.3.1. Relația dintre prețurile spot și prețurile futures
În mod normal, ca urmare a observațiilor empirice, prețurile futures sunt mai mari decât prețurile spot, iar această diferență este în mare parte determinată de timpul rămas până la scadența contractului futures; cu cât această perioadă de timp este mai mare, cu atât aceasta diferență este mai mare. Astfel, pe măsură ce termenul de livrare se apropie, prețul futures va converge, inevitabil, spre prețul spot.
Mărimea diferenței dintre prețurile spot și prețurile futures este determinată de așa numitul "cost-of-carry". Acest termen reprezintă cheltuielile aferente achiziționării și păstrării unei mărfi pe parcursul unei perioade de timp determinată. Aceste cheltuieli includ costul aferent finanțării cumpărării mărfii și costurile aferente depozitării, asigurării și transportului acesteia. Mărimea costurilor finanțării poate fi determinată prin înmulțirea sumei necesară cumpărării mărfii pe piața spot cu rata dobânzii aferentă perioadei de timp în care marfa este păstrată. Formula următoare descrie relația generală dintre prețul cash (sau spot) și prețul futures al oricărei mărfi:
Prețul futures = prețul cash + costul finanțării unei unități marfă + costul păstrării unei unități marfă
sau
unde:
FPt,T = prețul futures la timpul t pentru un contract futures cu termenul de livrare T;
CPt = prețul cash la timpul T;
Rt,T = rata anuală a dobânzii aferente unui credit lipsit de risc, la care poate fi împrumutată, pentru perioada T – t, suma necesară;
Gt,T = costurile aferente păstrării unei unități din marfa fizică respectivă, pe perioada de timp dintre achiziționarea mărfii și livrarea acesteia. Deoarece, în costul finanțării această formulă, denumită ecuația cost-of-carry, utilizează rata dobânzii simple, ea poate fi aplicată cu succes în cazul perioadelor scurte de timp. Luând în considerare rata compusă a dobânzii, formula de mai sus poate fi exprimată în forma:
De asemenea, formula poate fi adaptată și pentru a reflecta existența unui randament convenabil (explicat în continuare):
toate unde R, G și Y sunt, respectiv, rata dobânzii, costul păstrării mărfii și randamentul convenabil, exprimate ca procente anuale, iar T – t reprezintă timpul până la expirarea contractului futures exprimat ca fracție anuală.
În practică, prețul futures calculat sau estimat conform factorului cost-of-carry, poartă denumirea de preț futures full carry.
2.5.3.2. Noțiunile: Bază; Contango; Backwardation și Randament convenabil
Noțiunea de bază ("basis") are o importanță deosebită în tranzacțiile futures; aceasta reprezintă diferența dintre prețurile futures curente și prețurile cash curente.
Dacă prețurile futures sunt descrise în mod exact prin relația full-carry, atunci baza este negativă, prețurile futures sunt mai mari decât cele cash. Această situație, în care diferența dintre prețurile futures și cele cash este determinată nu numai de factorul
cost-of-carry, este cunoscută sub denumirea de piață contango.
Termenul de backwardation este utilizat spre a evidenția situația în care prețurile futures sunt mai mici decât cele cash, baza fiind, astfel, pozitivă. De asemenea, termenul de backwardation se utilizează uneori și pentru situația în care prețul futures este mai mare decât cel cash, dar mai mic decât prețul futures, full carry, baza fiind în acest caz negativă. Aceste situații apar atunci când prețurile futures sunt determinate, parțial sau în totalitate, de alți factori decât cost-of-carry.
Considerând și coordonata temporară, se poate afirma că o piață contango este caracteristică situației în care prețurile futures cresc progresiv o dată cu creșterea timpului rămas până la expirarea contractului futures, iar o piață backwardation, reprezintă situația în care prețurile futures scad progresiv, odată cu creșterea timpului rămas până la expirarea contractului futures. Din punct de vedere economic, o piață de tip backwardation apare atunci când prețurile spot cresc rapid, atingând niveluri foarte înalte, situație ce ilustrează un nivel al ofertei mult scăzut sub nivelul cererii, deci o criză pe piața fizică a mărfii ce constituie activul de bază al contractului futures.
Conceptul de randament convenabil ("convenience yield") reprezintă o altă modalitate de analiză a piețelor de tip backwardation. Când pe piața fizică a mărfii se înregistrează o situație de criză, atunci marfa în sine posedă un randament convenabil, respectiv, un venit determinat de simpla deținere sau păstrare a mărfii respective.
Acest randament nu este neapărat un venit pecuniar sau direct măsurabil.
De exemplu, acesta poate reprezenta capacitatea unei firme de a-și folosi stocul pentru aprovizionarea fără întreruperi a clienților săi obișnuiți, menținându-și astfel cota de piață.
Utilizând relația cost of carry:
unde CCt,T este costul total al păstrării unei unități fizice din marfa respectivă în perioada de la t Ia T, se poate determina randamentul convenabil. Dacă prețul curent futures FPt,T este mai mic decât (CPt + CCt,T), atunci el conține un randament convenabil implicit Yt,T.
Deci,
În aceste ecuații, randamentul este exprimat în dolari / unitate fizică din marfa respectivă; pentru exprimarea sa sub formă de procent anual, ecuația anterioară se divide prin CPt,T și se multiplică prin (T – t) / 365
unde Y’t,T reprezintă randamentul convenabil sub forma de procent anual.
În urma soluționării ecuației cu date reale, se poate afirma fără îndoială, că un
randament convenabil mai mare ilustrează o criză mai accentuată pe piața fizică a mărfii.
2.6. Contracte futures pe valute
2.6.1. Baza și convergența
Baza, așa cum am spus, este definită ca diferența dintre prețul spot al activului valutar și prețul contractului futures al respectivei valute.
Baza = spot – futures
Convergența este procesul prin care baza tinde spre zero pe măsură ce contractul se apropie de data scadenței. Pentru a elimina posibilități1e de arbitraj între piața spot, sau forward și futures, la închiderea ședinței de tranzacționare din data scadenței contractului, baza va fi întotdeauna zero, indiferent de valoarea ei în momentul prezent. Convergența are loc indiferent de variația cursului spot sau de faptul că baza este inițial negativă sau pozitivă. Graficele ilustrează câteva scenarii diferite:
Pentru hedging, ceea ce interesează este diferența între prețul spot al valutei pentru care există o poziție long sau short, și prețul contractului futures al respective valute.
Esența hedgingului constă în transferul riscului de preț, în risc de variație a bazei.
Baza negativă – cursul spot crește Baza negativă – cursul spot scade
Considerăm o poziție short sau long de o unitate valutară. Prețul spot curent este S0.
Riscul constă în evoluția prețului la S1. Cuantificarea riscului la care este supusă respectiva poziție este dS = S1 – S0. Efectuând hedgingul prin tranzacționarea unui contract futures pe valută și suma respectivă, considerând că prețul acestuia va evolua corelat cu prețul spot al valutei respective, acum riscul la care este expusă poziția este egal cu diferența dintre variația prețului spot și variația prețului contractului futures.
Semnul “minus” semnifică faptul că poziția luată pe piața futures este opusă celei existente pe piața spot. Expresia anterioară este echivalentă cu:
baza din momentul inițial B0 fiind cunoscută. În schimb, baza la un moment viitor este o variabilă de obicei necunoscută. o expunere valutară neacoperită este supusă riscului variației cursului valutei respective. O expunere valutară acoperită prin futures este supusă riscului de bază – riscul de bază își schimbă valoarea. Din cauza convergenței, o parte a evoluției bazei este previzibilă. Dacă baza ar rămâne neschimbată, sau dacă valoarea ei la sfârșitul perioadei de hedging ar fi previzibilă, în aceste condiții s-ar putea realiza un hedging perfect.
Totuși, aproape întotdeauna se întâmplă ca baza să varieze, așa că un hedging perfect este foarte rar. Pentru a minimiza riscul de bază, cel ce efectuează acoperirea speră ca schimbările prețului spot să fie strâns corelate cu evoluția prețurilor contractelor futures. Cu cât această corelație este mai strânsă, cu atât mai redus este riscul de bază.
Un hedging agresiv poate implica și specularea bazei. Luând decizia câte contracte trebuie tranzacționate pentru minimizarea riscului, în cazul în care se previzionează modificarea bazei într-un anumit sens, se vor tranzacționa mai multe sau mai puține contracte futures decât în mod normal, în scopul obținerii de profit.
De exemplu, dacă spotul este 100 și prețul futures 105, deci o bază de –5, din cauza convergenței, se știe că la scadență baza va fi 0. Această situație favorizează situația în care hedgingul se realizează prin vânzare de contracte futures. Dacă spotul rămâne constant, prețul futures va scade. Chiar dacă prețul spot crește 10 puncte, de exemplu, prețul futures va crește doar 5 puncte.
Un hedging agresiv va presupune vânzarea a mai mult de un contract futures pentru acoperirea riscului aferent unei sume echivalente din poziția spot. Această tendință va fi mai pronunțată atunci când se consideră că baza este diferită de nivelul unde ar trebui să se situeze în mod teoretic. Dacă baza se consideră că ar trebui să fie – 4 sau – 3, atunci prețul de 105 al unui contract futures este prea ridicat. Acest fapt va duce la vânzarea unui număr mai mare de contracte decât cel necesar pentru minimizarea riscului.
2.6.2. Operațiuni de hedging
Long hedging
Hedgingul poate fi de folos importatorilor de marfuri. Ei importa marfa, o platesc in valuta, iar prin vanzarea ei incaseaza lei care vor fi schimbati in valuta pentru continuarea activitatii. Dar intervalul de timp dintre plata marfii catre partenerul extern si vanzarea si incasarea ei la intern poate aduce mari surprize din punct de vedere al schimbului valutar. Aceste surprize pot veni atat din partea pietei interbancare interne, cat si din schimbarea paritatii internationale a valutelor.
Creșterea cursului valutar în futures, față de nivelul actual care este considerat nivel de referință, ca o prognoză reală arată că evoluția pieței valutare interbancare are o tendință de creștere accentuată. Acest fapt provoacă majorarea costurilor firmelor, în special a celor importatoare. Studiul de caz se referă la un importator care are relații contractuale prin care trebuie să facă o plată externă în dolari S.U.A.
Date inițiale:
– Suntem în data de 15 ianuarie;
– Plata externă se face la data livrării, respectiv 20 martie;
– Suma aferentă plății externe este de 55.000 USD;
– Cursul futures pentru scadența contractelor dolar B.R.M. cu scadența în luna martie este de 28.500 lei;
– Valoarea unui contract futures dolar BRM este de 1.000 USD;
– Garanția (marja), în lei, cerută pentru un contract futures este de 4% din valoarea acestuia;
– Comisionul negociat de importator cu agenția bursieră este de 6.000 lei pentru un contract.
Operațiuni:
Creșterea cursului valutei în futures presupune ca pe piața SPOT cursul USD în data scadenței va fi mai mare decât cel actual și s-ar situa la valoarea anticipată din futures.
Creșterea cursului futures se înregistrează în situația în care evenimentele petrecute sau ce se vor petrece în perioada 15 ianuarie – 20 martie vor influența cursul USD ceea ce face ca importatorul să suporte o creștere a costului pentru un dolar.
Importatorul trebuie să elimine creșterea cheltuielilor printr-o operațiune de cumpărare în futures de 55 contracte ( 55.000 $ / 1.000 $ = 55 contracte) la cursul de 28.500 lei/USD. Pentru această operațiune importatorul trebuie să depună la agenția bursieră o garanție de 1.140.000 lei/contract, deci un total de 62.700.000 lei și să plătească un comision de 330.000 lei.
În acest moment importatorul poate fixa un preț de cost, în lei, pentru marfa importată. Dacă unitatea de produs costă 1 $ la care se adaugă 4.000 lei costuri de distribuție, eventual procesare, taxe și profit, poate anunța prețul de distribuție de 32.500 lei/buc (28.500 lei pentru 1 $ și 4.000 lei adaosul comercial).
Pentru data scadentei o să expun 4 variante ale prețului SPOT (cursul oficial comunicat de B.N.R. în data de 20 martie), în funcție de care se raportează cheltuielile importatorului.
După cum se observa, acest importator plătește pentru un dolar 28.500 lei indiferent de valoarea cursului SPOT comunicat de B.N.R. In ziua de 20 martie. Acest curs a fost fixat încă din data de 15 ianuarie când a efectuat cumpărarea de contracte futures la prețul de 28.500.
In perioada 15 ianuarie – 20 martie acest importator nu mai este expus la riscul valutar și activitatea lui se poate axa pe găsirea pieței de desfacere pentru produsul respectiv, angajându-se ca îl va vinde la prețul de 32.500 lei, păstrându-și adaosul comercial de 4.000 lei. Din aceste operațiuni importatorul își are asigurat acel profit inclus In adaosul comercial (14%).
Pentru a determina costurile pe care le suporta importatorul ca să aplice procedura de mai sus, luam în considerare ca fiind cost direct comisionul plătit și cost indirect venitul de care este privat acesta prin imobilizarea marjelor.
La un nivel al comisionului de 6.000 lei/contract pentru 55 contracte importatorul trebuie să plătească agenției bursiere un comision la cumpărare de 330.000 lei și la vânzare tot de 330.000 lei, deci un total de 660.000 lei .
Marja pentru un contract este de 4% x 28.500.000 lei = 1.140.000 lei. Pentru 55 contracte importatorul trebuie să depună la agenție o sumă totală de 62.700.000 lei. La această sumă, dacă ar fi depusă la vedere (20% dobânda anuală), în contul importatorului, ar beneficia pe perioada de 2 luni de o dobândă de 62.700.000 x 20% / 6 = 2.090.000 lei. In total acest importator pentru a bloca cursul de schimb pentru 55.000 dolari S.U.A. efectuează un efort financiar 2.750.000 lei. Această sumă elimină un risc de pierdere potențiala de 27.500.000 lei, care, dacă ar fi apărut, s-ar fi reflectat în bilanț la capitolul cheltuieli. Aceste cifre sunt suficient de elocvente și concluzia este următoarea: Pentru a planifica cheltuielile viitoare cu schimbul valutar există un procedeu sigur, facil și eficient numit “Hedging pe creștere” .
Cheltuielile în lei aferente plății valutare externe determina în cea mai mare parte profitul unei afaceri în care se comercializează produse din import. Stabilirea unui buget de venituri și cheltuieli în condiții de fluctuație a costurilor este foarte dificilă, dar o strategie de hedging înlătură variația costurilor unui import conform schemei de mai jos:
In primul grafic este prezentata ponderea și cuantumul profitului Intr-o afacere ce constă din comercializarea sau achiziționarea unor produse de import. În condițiile în care prețul de distribuție (32.500 lei) limitează veniturile la 1.787,5 mil. lei, ponderea și cuantumul profitului scad odată cu creșterea cursului de schimb. Cursul de schimb este singura variabilă și, din păcate, are influentele cele mai mari în nivelul cheltuielilor. Considerând cheltuielile cu taxele, accizele și alte cheltuieli aferente – ca fiind fixe, am avut în vedere faptul cî particularitățile afacerii se referă la :
cheltuieli fixe – 150 mil. lei;
cheltuieli cu schimbul valutar;
variabile în funcție de cursul valutar;
profitul – variabil în funcție de cheltuielile cu schimbul valutar.
Se poate observa că la un curs de 29.000 lei/$ profitul este de doar 42,5 mil. lei, iar la un curs de 28.000 lei/$ profitul este de 97,5 mil. lei.
În cel de-al doilea grafic este reprezentată evoluția și cuantumul profitului în urma aplicării strategiei de hedging la cursul de 28.500 lei/USD. Trebuie remarcat faptul că profitul rămâne constant și este de 70 mil. lei la un buget de venituri de 1.787,5 mil. lei. Creșterea cheltuielilor cu schimbul valutar este compensată cu profit din contractele futures (la cursuri de 28.700 lei/USD și 29.000 lei/USD) sau scăderea cheltuielilor cu schimbul valutar este compensată cu pierdere din contractele futures (la cursuri de 28.000 lei
Short Hedging
Scăderea cursului valutar în piața futures, față de nivelul actual dat de nivelul cotației considerat nivel de referință ca o prognoză reală, provoacă micșorarea veniturilor firmelor, în special a celor exportatoare. Studiul de caz se referă la un exportator care are relații contractuale din care urmează să înregistreze o încasare externă în Euro (EURO), și care urmează să fie schimbate în lei pentru efectuarea unor plăți interne.
Date initiale:
– Suntem în data de 15 ianuarie;
– Încasarea externă se face la data livrării, respectiv 20 martie;
– Suma aferentă încasării externe este de 50.000 EUR;
– Cursul futures pentru scadența contractelor Euro/USD cu scadența în luna martie este de 1,3150 USD/EUR;
-Valoarea unui contract futures Euro/USD BRM este de 1.000 EUR înmulțită cu multiplicatorul de 28.910 ROL/USD, adică la cotația futures de 1,3150 rezultă o valoare a contractului de 38.016.650 lei;
– Garanția (marja), in lei, ceruta pentru un contract futures este de 4% din valoarea acestuia;
– Comisionul negociat de exportator cu agenția bursieră este de 6.000 lei pentru un contract.
Operațiuni: Scăderea cursului valutei în futures presupune că pe piața SPOT cursul EUR/USD în data scadenței va fi mai mic decât cel anticipat inițial în futures.
Scăderea cursului futures se înregistrează în situația în care evenimentele petrecute pe piețele internaționale în perioada 15 ianuarie – 20 martie vor influența cursul EUR/USD, ceea ce face ca venitul viitor al exportatorului să scadă. Exportatorul trebuie să elimine scăderea veniturilor rezultate din deprecierea Euro printr-o operațiune de vânzare în piața futures de 55* contracte Euro/USD BRM (Q x 50.000 EUR / 1.000EUR = 51,2 contracte) cu scadenta în luna martie la cursul de 1,3150 USD/EUR. Așadar, pentru această operațiune, importatorul trebuie să depună la agenția bursiera o garanție de 1.520.666 lei/contract, deci un total 77.858.100 lei și să plătească un comision de 330.000lei.
Numărul de contracte tranzacționate calculat prin împărțirea valorii expunerii la unitatea contractuală nu produce o acoperire completă a riscului și pentru o mai bună determinare se recomandă înmulțirea cu un coeficient de corecție Q care se determina prin împărțirea cotației contractului futures Dolar BRM scadent în luna martie la multiplicatorul de 28.910(Q= 29.500/28.910 =1,0204).
În acest moment importatorul poate fixa un venit, în lei, pentru valuta încasată. Dacă plata internă este legată de încasarea valutei, exportatorul poate planifica, cu exactitate, repartizarea sumei de. 1.939.625.000 lei rezultate în urma schimbului valutar la cursurile de 1,3150 USD/EUR și 29.500 ROL/USD.
Pentru data scadenței (20 martie) o să expunem 4 variante ale prețului SPOT (cursul oficial comunicat de B.N.R.), în funcție de care se raportează veniturile exportatorului.
După cum se observă, acest exportator primește pentru un Euro 38.792 lei indiferent de valoarea cursului SPOT comunicat de B.N.R. în ziua de 20 martie. Acest curs a fost fixat încă din data de 15 ianuarie când a efectuat vânzarea de 55 contracte futures la prețul de 1,3150 USD/EUR.
In perioada 15 ianuarie – 20 martie acest exportator nu mai este expus la riscul valutar și activitatea lui se poate axa pe angajarea de cheltuieli, cu plata acestora in 20 martie știind ca la acea data va obține suma de 1.939.625.000 lei.
Pentru a planifica veniturile viitoare cu schimbul valutar exista un procedeu sigur, facil și eficient numit “Hedging pe scadere”.
Veniturile, în lei, aferente unei încasări valutare determina in cea mai mare parte profitul unei afaceri în care se comercializează produse pentru export. Stabilirea unui buget de venituri și cheltuieli în condiții de fluctuație a veniturilor este foarte dificila, dar o strategie de hedging înlătură variația veniturilor dintr-un export, conform schemei de mai jos.
CAPITOLUL III
CONTRACTE OPTIONS
3.1. Definire
Opțiunile sunt o varietate de contract financiar caracterizate printr-o trăsătură aparte. Ele oferă posesorilor drepturi, dar nu obligații. Se disting de contractele forward sau futures prin faptul că pierderea posesorului este limitată.
Cumpărătorul unei opțiuni dobândește dreptul, dar nu obligația, de a cumpăra sau vinde o anumită sumă în valută la un anumit curs și la o anumită dată stabilită în avans. Cumpărătorul plătește vânzătorului un premium pentru acest drept.
3.2. Categorii, trăsături caracteristice
3.2.1. Call options
0 opțiune call este un contract care conferă posesorului dreptul, dar nu obligația,
de a cumpăra o anumită sumă în valută la un anumit curs, la sau înaintea unei anumite date.
Lipsa obligativității determină o responsabilitate limitată a cumpărătorului, el poate
să renunțe la contract în cazul în care evoluția prețului la scadență îi este nefavorabilă.
Prețul de executare a contractului se numește preț de exercitare – strike-price (K).
O opțiune în stil american – american option – poate fi exercitată de posesor în orice moment până în clipa scadenței.
În cazul unei opțiuni în stil european – european option – aceasta poate fi exercitată numai la data scadenței. Deoarece american options oferă o facilitate suplimentară deținătorului, aceea de a exercita opțiunea mai devreme de scadență, ele nu pot valora mai puțin decât o opțiune echivalentă în stil european.
Activul valutar care poate fi cumpărat prin exercitarea opțiunii poartă denumirea de
activ de bază – underlying asset.
Prețul unei opțiuni este prețul pe care cumpărătorul îl plătește vânzătorului pentru a
obține dreptul de a dobândi activul respectiv la un anumit preț, și poartă denumirea de premium (primă).
În momentul în care, ulterior plății premiului, posesorul unui call se decide să exercite opțiunea, vânzătorul opțiunii respective este obligat să îi vândă valuta respectivă, în suma și la prețul menționate în contract.
În cazul în care vânzătorul și-a asumat obligația fără a deține efectiv valuta respectivă, opțiunea este o opțiune descoperită – naked call. Vânzătorul va trebui să cumpere activul valutar la prețul curent al pieței, pentru a-l revinde la strike price cumpărătorului opțiunii, atunci când acesta o exercită. Dacă suma în valută este deținută de cel care vinde un call, această opțiune este una acoperită – covered call.
Cumpărătorul unui call mizează pe faptul că prețul activului de bază va crește.
În același timp, vânzătorul unei opțiuni call crede în scăderea prețului activului de bază, și astfel să-și conserve valoarea premium-ului încasat.
Există trei alternative deschise posesorilor de opțiuni în decursul perioadei anterioare scadenței:
Să nu întreprindă nici o acțiune;
Să lichideze poziția în piață – cei care au poziție long să vândă un număr egal de opțiuni similare (cei care au poziție short pot să le cumpere înapoi la prețul curent);
Posesorul unei opțiuni în stil american poate cere executarea ei, în care caz vânzătorul opțiunii va trebui să livreze activul respectiv la prețul contractului.
În situația în care posesorul acțiunii nu a întreprins nimic până în ziua expirării opțiunii, rezultatul va depinde de prețul activului de bază la momentul scadenței:
dacă prețul spot al valutei respective este mai scăzut decât prețul de exercitare, opțiunea call expiră fără valoare. Nu este rentabil ca ea să fie exercitată, deoarece activul respectiv poate fi dobândit mai ieftin în piața spot;
dacă prețul spot al valutei respective este mai ridicat decât prețul de exercitare, ar fi irațional ca deținătorul unei opțiuni call să nu exercite din moment ce poate dobândi un activ la un preț inferior pieței, care poate fi imediat revândut la un curs superior.
3.2.2. Put options
Deținătorul unei opțiuni de vânzare are dreptul, dar nu și obligația, de a vinde o anumită sumă în valută la un anumit curs și la o anumită dată, în cazul opțiunilor în stil european, sau înainte de o anumită dată, în cazul opțiunilor în stil american.
Vânzătorul unei opțiuni put are obligația de a primi valuta respectivă la un preț de exercitare prestabilit, în schimbul încasării unui premium, în cazul în care cumpărătorul se decide să exercite opțiunea. În cazul în care cursul spot al valutei crește peste strike price și rămâne la acel nivel, opțiunea va expira lipsită de valoare. Premium-ul încasat va fi un profit al vânzătorului și o pierdere a cumpărătorului.
Cumpărătorul unui put crede într-o scădere a prețului; cursul spot trebuie să scadă sub prețul de exercitare pentru ca opțiunea să aibă valoare. Vânzătorul unui put mizează pe creșterea prețurilor.
3.2.3. In-the-money, at-the-money, out-of-the-money
O opțiune call este in-the-money în cazul în care cursul spot este mai mare decât prețul de exercitare. Un call este at-the-money în situația în care cursul curent este identic cu strike price. Opțiunea este out-of-the-money când cursul spot este inferior cursului de exercitare.
Situația este diametral opusă în cazul opțiunilor put, fapt sintetizat în tabelul următor:
(S = curs spot; K = strike price)
3.2.4. Intrinsic value, time value
Prima unei opțiuni are două componente: valoare intrinsecă – intrinsic value – și valoare timp – time value. Valoarea intrinsecă a unei opțiuni call este diferența de curs prin care opțiunea este in-the-money, dacă este in-the-money. Dacă o opțiune call este
out-of-the-money, valoarea ei intrinsecă este zero. Cu notațiile: S – cursul spot, K – strike price, C – premium aferent respectivei opțiunii call, P – premium corespunzând unei opțiuni put, avem relațiile:
Valoarea intrinsecă a unei opțiuni call este maxima dintre zero și diferența dintre cursul spot și prețul de exercitare al opțiunii.
Valoarea timp a unei opțiuni call este diferența dintre premium și valoare intrinsecă. Un call out-of-the-money sau at-the-money are doar valoare timp. Un call in-the-money are valoare timp dacă C > S – K, și nu va avea dacă C = S – K. Cu cât este mai lungă perioada până la scadență, cu atât mai mare este time value.
Această componentă a premium-ului este direct dependentă de volatilitatea cursului de schimb al valutei respective: cu cât volatilitatea este mai ridicată, crește time value, iar cu cât aceasta este mai redusă, time value scade. La expirare, o opțiune nu are time value; prețul ei este fie 0, dacă S < K, fie S – K, dacă va termina in-the-money, adică S > K.
Sintetizând: Call time value = C – max [0, S – K]
În mod similar, avem în cazul opțiunilor put:
Întreaga valoare a unui premium al unei opțiuni put constă în time value, dacă este out-of-the-money sau at-the-money. O opțiune put in-the-money, expiră lipsită de valoare; time value este zero în momentul scadenței. Raționamentul este identic și în cazul opțiunilor put. Dacă nu ar fi așa atunci ar exista posibilitatea de arbitraj între piața opțiunilor și piața spot.
3.3. Tipuri de opțiuni valutare
Opțiunile valutare pot fi divizate în trei categorii:
opțiuni pe curs valutar
opțiuni pe contracte futures pe valute
opțiuni în stil futures (futures style options) Ultima categorie cuprinde atât opțiuni
în stil futures pe curs valutar, cât și opțiuni în stil futures pe valute.
3.3.1. Opțiuni pe cursul de schimb
Sunt opțiuni al căror activ de bază este cursul de schimb valutar.
O opțiune call pe curs este un contract între un cumpărător și un vânzător prin care cumpărătorul opțiunii obține, contra plății unui premium, dreptul, dar nu obligația, de a cumpăra o anumită sumă de valută, la un anumit curs exprimat în termenii unei valute secunde, la sau înainte de o anumită dată. Pot fi în stil american sau în stil european.
De exemplu, cumpărătorul plătește suma de 86.000 euro pentru a cumpăra un put care îi permite să vândă 25.000 de dolari la un preț de 0,80 USD / EUR. Cealaltă parte a contractului este vânzătorul opțiunii de a vinde, care primește respectiva prima la închiderea contractului.
În cazul în care cumpărătorul se decide să exercite opțiunea, el va fi obligat să cumpere cei 25.000 dolari și să plătească 20.000 euro la cursul de 0,80 USD / EUR cumpărătorului opțiunii, indiferent de cursul pieței la momentul respectiv.
3.3.2. Opțiuni pe contracte futures pe valute
Opțiunile pe contracte valutare futures au trăsături care diferă de opțiunile pe curs de schimb.
Un call pe futures este un contract între un cumpărător și un vânzător prin care cumpărătorul plătește un preț ( premium ) pentru a dobândi dreptul, dar nu și obligația, de a intra într-o poziție long pe un contract futures la prețul, exprimat în termenii unei valute secunde, stabilit prin contract – strike price. Dacă posesorul unei opțiuni call pe futures decide să exercite dreptul, vânzătorul opțiunii trebuie să-și asume p poziție short în respectivul contract futures.
O opțiune put pe futures dă cumpărătorului dreptul de a deschide o poziție short pe un contract futures la prețul de exercitare a opțiunii. În cazul în care cumpărătorul opțiunii își exercită dreptul de a vinde un contract futures, vânzătorul opțiunii va avea o poziție long pe contractul respectiv.
Toate opțiunile tranzacționate pe contracte futures sunt pe stil american, și pot fi exercitate ca urmare, în orice zi anterioară expirării.
De exemplu, în cazul cumpărării unei opțiuni call pe futures EUR iunie, cu strike price 0,75 USD/ EUR, iar prețul curent al futures EUR iunie este 0,80 USD / EUR, exercitarea opțiunii generează o poziție long pe un contract futures EUR septembrie la un preț de 0,75. Prețul curent fiind 0,80;
valoarea acestei poziții este 0,80-0,75= 0.05 USD / EUR. Acest profit poate fi materializat imediat prin lichidarea poziției long futures prin vânzarea contractelor, sau prin retragerea de numerar din surplusul înregistrat în contul de marjă.
3.3.3. Opțiuni în stil futures
O opțiune call în stil futures pe curs valutar este un contract între un cumpărător și un vânzător, prin care cumpărătorul urmează să plătească vânzătorului zilnic o suma egală cu orice scădere a valorii de piață a opțiunii call, iar vânzătorul opțiunii va plăti cumpărătorului o sumă zilnică egală cu creșterea valorii de piață a opțiunii respective; în plus, cumpărătorul opțiunii call dobândește dreptul, dar nu obligația, de a cumpăra o anumită sumă în
valută de la un vânzător la un preț – strike price – exprimat în termenii unei a doua valute.
O opțiune put în stil futures are caracteristici similare, în afara dreptului că oferă cumpărătorului dreptul de a vinde activul respectiv.
Dintr-o anumită privință, o opțiune în stil futures se comportă ca și un contract futures pe valute: este similar unei mizări pe direcția de mișcare a prețului unei opțiuni. Cumpărătorul unei opțiuni call în stil futures își asumă o poziție long pe prețul opțiunii, în timp ce poziția vânzătorului este short prețul respectivei opțiuni. În urma marcării la piața zilnică, în orice zi în care prețul opțiunii crește, contul cumpărătorului este creditat cu diferența de preț, sumă pe care o pierde cumpărătorul.
Diferența față de un contract futures constă în faptul că deținătorul poziției long pe option poate exercita respectiva opțiune în orice zi, dacă este în stil american, sau la expirare, dacă este în stil european. Acest tip de opțiuni în stil futures pe curs valutar, de tip american, au fost tranzacționate la London International Financial Futures Exchange (LIFFE).
Atât cumpărătorul cât și vânzătorul unei opțiuni în stil futures depun o marjă, exact ca și în cazul unui contract futures, care să asigure faptul că cel în defavoarea căruia evoluează cursul poate să plătească diferența celeilalte părți contractuale. Prețul în sine al opțiunii nu este plătit nimănui; este doar variabilă pe a cărei evoluție este bazată încheierea contractului. Prețul opțiunii este marcat la piață zilnic, fiind creditate sau debitate în consecință, conturile de marjă.
De exemplu, presupunem faptul că o firmă cumpără o opțiune put în stil futures pentru suma de 25.000 EUR cu strike price 1,35 USD / EUR.
Prețul opțiunii la inițierea operațiunii este 0,0265 USD / EUR, adică 25.000 x 0,0265 = 662,50 USD. În cazul în care prețul opțiunii evoluează la 0,0375 USD / EUR, adică în cazul contractului luat în considerare 25.000 x 0,0375 = 937,50 USD. În această situație, diferența de preț de 937,50 – 662,50 = 275 USD reprezintă un cash-flow pozitiv pentru deținătorul opțiunii, și un cash-flow negativ de sumă egal pentru vânzător.
Diferența, între o opțiune în stil futures și o opțiune în stil valutar sau pe futures pe valute constă în faptul că posesorul ultimelor este obligat să plătească un premium la încheierea tranzacției, în timp ce cumpărătorul unei opțiuni în stil futures nu plătește premium, ci doar depune marja. Cumpărătorul unei opțiuni pe curs valutar sau pe contracte futures pe valute nu înregistrează nici un cash-flow până la exercitarea opțiunii sau lichidarea poziției prin vânzarea unei opțiuni similare.
În schimb, în cazul opțiunilor în stil futures, cash-flow-uri au loc zilnic, pentru ambele părți, atât pentru vânzător cât și pentru cumpărător.
Trăsăturile caracteristice ale tipurilor de opțiuni pot fi sintetizate într-o prezentare recapitulativă:
Fiecare contract este încheiat între două părți – cumpărătorul, care obține dreptul de a exercita opțiunea și vânzătorul, care îi oferă acest drept;
Din punct de vedere al cumpărătorului, un call reprezintă o posibilitate de a cumpăra sau de a intra într-o poziție long, în timp ce un put este o posibilitate de a vinde sau a-și asuma o poziție short;
Din punct de vedere al vânzătorului, un call reprezintă o obligație de a vinde sau de a-și asuma o poziție short, în cazul exercitării opțiunii de către cumpărător, iar un put este obligația de a cumpăra sau de a intra într-o poziție long, dacă opțiunea este exercitată de posesor;
opțiune pe curs de schimb implică o plată inițială a unui premium de către cumpărător vânzătorului, și în plus un schimb de valute în cazul exercitării opțiunii;
opțiune pe contracte futures implică o plată în avans a unui premium de către cumpărător vânzătorului, și asumarea unor poziții contrare în futures în cazul în care opțiunea este exercitată;
opțiune în stil futures nu implică nici o plată inițială. Poziția cumpărătorului devi-ne long premium-ul opțiunii, iar vânzătorul va avea poziție short aceeași sumă. Zilnic va avea loc un cash-flow între cumpărător și vânzător într-un mod identic derulării tranzacțiilor cu contracte futures. Dar nu reprezintă doar un contract futures având ca activ de bază mărimea premium-ului opțiunii. Cumpărătorul opțiunii are dreptul de a exercita opțiunea referitoare fie la valută efectivă sau la contractul futures pe valute;
Oricare din aceste opțiuni poate fi în stil american sau european. 0 opțiune este în stil european dacă poate fi exercitată doar la scadență. O opțiune în stil american poate fi exercitată în orice zi anterioară expirării.
3.4. Piața opțiunilor valutare
Piața opțiunilor valutare are două componente majore: piața interbancară (over-the-counter) și piețele bursiere. La sfârșitul anului 1989, volumul total al pozițiilor deschise în contracte cu opțiuni valutare pe ansamblul întregii piețe a fost de 44,3 miliarde dolari. Numărul total al contractelor tranzacționate în decursul anului 1989 a fost de 20,7 milioane.
Tranzacțiile bursiere cu opțiuni valutare sunt concentrate în marea lor majoritate în cadrul a două burse: Philadelphia Exchange (PHLX) și Chicago Mercantile Exchange (CME). În afara acestor două centre, singura opțiune cu volum de tranzacții semnificativ este opțiunea pe cursul de schimb dolar – gulden tranzacționată la European Options Exchange (EOE).
Opțiunile valutare tranzacționate la bursele din Statele Unite sunt contracte pentru sume standardizate, în general în funcție de mărimea sumelor contractelor futures cotate la IMM. Fiecare opțiune valutară listată la CME se referă la dreptul de a intra într-o poziție long sau short un singur contract futures IMM. Opțiunile listate la PHLX se referă la sume în valută egale cu jumătate din mărimea unui contract futures al IMM.
Scadențele celor mai multe contracte cu opțiuni valutare sunt astfel stabilite încât să corespundă datelor de expirare din martie, iunie, septembrie, decembrie, ale contractelor futures din cadrul IMM. Contractele futures IMM pentru o anumită lună expiră cu două zile lucrătoare anterior celei de a treia miercuri. Opțiunile valutare din cadrul CME expiră în a doua vineri ce precede a treia miercuri a lunii.
Opțiunile tranzacționate la PHLX expiră în sâmbăta anterioară celei de a treia miercuri, însemnând de fapt vinerea. Compensarea tranzacțiilor desfășurate în ultima zi la PHLX se efectuează în aceeași zi cu compensarea contractelor futures care are loc la IMM.
Fiecare bursă tranzacționează contracte cu prețuri de exercitare standardizate.
Prețul unei opțiuni la CME sau la PHLX este prețul unei unități de valută străină exprimat în dolari SUA.
Opțiunile tranzacționate pe piețele over-the-counter, spre deosebire de cele tranzacționate bursier, pot fi variate din punct de vedere al sumei, scadenței, prețului de exercitare. Sumele sunt de obicei mult mai mari decât în cazul contractelor bursiere, iar activul de bază poate fi și o valută mai puțin tranzacționată în spot sau forward.
Piața interbancară a opțiunilor valutare este strâns legată de piețele bursiere.
Băncile comerciale, de investiții, casele de brokeraj care vând opțiuni clienților lor, pentru a-și lichida pozițiile proprii sau pentru a efectua acoperirea pozițiilor globale contra riscului, tranzacționează opțiuni valutare cotate la burse. Sau, pentru a răspunde cerințelor specifice ale clienților, creează tailor-made options utilizând diverse combinații de opțiuni standardizate bursiere.
Ca și în cazul contractelor futures, tranzacțiile cu opțiuni sunt înregistrate prin intermediul unei case de compensații, care garantează prestația părților. Ulterior exercitării unei opțiuni, există o perioadă până la efectuarea schimbului efectiv de valute, în cazul opțiunilor pe curs de schimb, sau până la stabilirea efectivă a poziției pe contracte futures, în cadrul opțiunilor valutare pe futures.
La CME, obligațiile ce revin părților ulterior exercitării opțiunii trebuie îndeplinite în următoarea zi lucrătoare. La PHLX, perioada respectivă este de patru zile lucrătoare. În cadrul tranzacțiilor cu opțiuni over the counter, scadența îndeplinirii obligațiilor contractuale este de două zile lucrătoare de la exercitarea opțiunii.
3.5. Strategii de utilizare a opțiunilor valutare
Opțiunile valutare pot fi utilizate singure sau în diferite combinații de opțiuni de diferite tipuri, cu diferite prețuri de exercitare, scadențe. Aceste strategii sunt construite în funcție de finalitatea urmărită: maximizarea profitului, reducerea riscului de schimb valutar, în strânsă corelație cu gradul de risc ce se dorește a fi asumat. În analiza diverselor strategii vom utiliza diagrame ce relevă evoluția profitului sau a pierderii în funcție de prețul activului de bază la momentul expirării.
Notațiile folosite sunt următoarele:
S = cursul spot;
K = strike price;
C = call premium;
P = put premium;
T = perioada până la expirare;
0 = momentul inițierii strategiei;
H = strike price cel mai ridicat;
L = strike price cel mai scăzut.
3.5.1. Cumpărare de opțiuni calls
Graficul de mai jos prezintă variația profitului unui cumpărător al unei opțiuni call.
Acesta mizează pe o creștere a prețului activului de bază, implicit a cursului spot.
În cazul în care cursul rămâne la același preț sau scade, cumpărătorul unui call at-the-money sau out-of-the-money va pierde suma totală a investiției inițiale, adică a premium-ului. Pentru a obține profit, cursul trebuie să crească cel puțin cu valoarea premium-ului cel puțin în cazul unui call at-the-money, și cel puțin cu valoarea premium-ului plus diferența de curs între strike price și cursul spot la momentul inițierii operațiunii în cazul unei opțiuni out-of-the-money.
Prin cumpărarea unui call se obține un curs garantat de cumpărare, păstrând în același timp oportunitatea de a beneficia de o evoluție favorabilă a cursului.
De exemplu:
Un trader previzionează că piața futures a monedei unice europene se va caracteriza printr-o creștere semnificativă în fața dolarului. Este posibilă o creștere cu 5% a prețului futures al monedei unice în raport cu dolarul până la 1.2600 sau mai mult, și o creștere a volatilității implicite cu 4%. În consecință, acest trader alege să cumpere o opțiune call.
Specificații:
– Contractul futures: EURO/USD decembrie 2003, scadența 24 decembrie
– Prețul futures: 11.950
– Zile până la expirarea contractului: 21
– Zile până la expirarea opțiunii: 21
– Poziția: 1 long call dec. 1.2050, primă =-50.000
La scadență:
– Pragul de rentabilitate: 12100 (prețul de exercitare 12.050 + prima 50)
– Riscul de pierdere: Limitat; pierderea începe sub pragul de rentabilitate de 12.100. Ea este limitată, la sau sub prețul de exercitare de 12.050, doar la prima plătită pentru a cumpăra aceasta opțiune, respectiv 50.000 lei.
– Câștigul potențial: Nelimitat; profitul crește când prețul futures crește peste pragul de rentabilitate de 12.100.
Piața este favorabilă atunci când atât prețurile care cresc cât și volatilitatea crește.
Traderul poate opta să continue contractul conform anumitor strategii.
Dacă volatilitatea creste și:
– Piața este în creștere, traderul menține poziția inițială;
– Piața este în scădere, traderul vinde un contract futures;
– Piața este incertă, traderul optează sau, să cumpere o opțiune put cu același preț de exercitare, fie să cumpere o opțiune put cu preț de exercitare diferit.
Dacă volatilitatea este in scădere și:
– Piața este în creștere, traderul lichidează poziția de long call și vinde o opțiune put, sau vinde două opțiuni call cu preț de exercitare mai mare;
– Piața este în scădere, traderul vinde două opțiuni call (una lichidează opțiunea call inițială).
– Piața este incertă, traderul ar putea sau să vândă două opțiuni call (una lichidează poziția long call inițială) și vinde o opțiune put cu același preț de exercitare, sau să vândă două opțiuni call (una lichidează poziția long call inițială) și vinde o opțiune put cu preț de exercitare diferit.
Volatilitatea este nedefinită și:
– Piața este în creștere, traderul vinde o opțiune call cu preț de exercitare mai mare sau vinde o opțiune put cu același preț de exercitare;
– Piața este în scădere, traderul vinde o opțiune call cu preț de exercitare mai mic;
– Piața este incertă, traderul lichidează poziția inițială.
3.5.2. Vânzare descoperită de opțiuni calls
Vânzătorul unei opțiuni call descoperite nu posedă activul de bază, care este obiectul respectivei opțiuni. Această strategie are ca scop obținerea unui profit suplimentar bazat pe previziunile vânzătorului privind evoluția cursului. Premium-ul primit de vânzător pentru vânzarea unui call la strike price K este C.
În cazul în care cursul la expirare S K, opțiunea va expira fără valoare, și vânzătorul va păstra premium-ul;
Dacă S > K, opțiunea va avea valoare la expirare, și vânzătorul va trebui să o răscumpere pentru un preț S – K. Costul răscumpărării este cu atât mai mare cu cât cursul crește mai mult. Breakeven point – cursul la care profitul este 0 – este acolo unde costul răscumpărării este egal cu premium-ul primit, adică S – K = C.
Vânzătorul unui call mizează pe scăderea prețului. În varianta în care cursul rămâne stabil sau scade, cel care vinde un call descoperit out-of-the-money sau at-the-money va păstra premium și dobânda aferentă. În cazul în care se vinde un call in-the-money, premium va fi mai mare, dar și riscul și probabilitatea ca opțiunea să fie exercitată vor crește proporțional.
În cazul creșterii vertiginoase a cursului, pierderea este potențial nelimitată.
De asemenea, în cazul vânzării de calls descoperite prin intermediul unei burse, cerințele privind marja pot fi ridicate.
Graficul de mai jos prezintă diagrama profitului în cazul vânzării de naked calls la două prețuri de exercitare diferite: at-the-money la KL prețul de exercitare pentru premium CL, și out-of-the-money call la prețul de exercitare KH pentru un premium CR, mai mic decât primul, dar cu mai mare probabilitate de a fi păstrat la scadență.
De exemplu:
După o creștere semnificativă a raportului EURO/USD, același trader crede că pe perioada lunii ianuarie 2004 dolarul se va consolida în raport cu euro. Volatilitatea implicită este aproape tot timpul ridicată. De aceea primele opțiunilor sunt relativ mari. Traderul vrea să profite de primele supraevaluate prin vânzarea unei opțiuni call cu preț de exercitare de 12.800.
Specificații:
– Contractul futures: EURO/USD ianuarie 2004, scadența 30 ianuarie
– Prețul futures: 12.800
– Zile până la expirarea contractului: 18
– Zile până la expirarea opțiunii: 18
– Poziția: 1 short call ianuarie 2004, primă +150.000 lei
Scadență:
– Pragul de rentabilitate: 12.950 ( prețul de exercitare 12.800+prima 150)
– Riscul de pierdere: Nelimitat; pierderea crește dacă prețul futures crește peste pragul de rentabilitate de 12.950.
– Câștigul potențial: Limitat; profitul maxim este limitat la prima încasată și se obține sub nivelul prețului de exercitare de 12.800 euro/dolar.
Piața este favorabilă datorita prețurilor și volatilității care sunt în scădere.
Traderul poate opta să continue contractul. Astfel:
Dacă volatilitatea creste și:
– Piața este în creștere, traderul cumpără două opțiuni call (una lichidează poziția short call inițială) sau cumpără două opțiuni call cu preț de exercitare mai mare;
– Piața este în scădere, traderul lichidează poziția short call și cumpără o opțiune, sau cumpără un contract futures și două opțiuni put cu același preț de exercitare;
– Piața este incertă, traderul optează sau, să cumpere o opțiune put cu preț de exercitare mai mic.
Dacă volatilitatea este in scădere și:
– Piața este în creștere, traderul cumpără un contract futures;
– Piața este în scădere, traderul menține poziția inițială;
– Piața este incertă, traderul ar putea sau să vândă o opțiune put cu același preț de exercitare, sau să vândă o opțiune put cu același preț de exercitare.
Volatilitatea este nedefinită și:
– Piața este în creștere, traderul cumpără o opțiune call cu preț de exercitare mai
– Piața este în scădere, traderul cumpără o opțiune call cu preț de exercitare mai mare sau cumpără o opțiune put cu același preț de exercitare;
– Piața este incertă, traderul lichidează poziția inițială.
3.5.3. Cumpărare de opțiuni put
Cumpărarea unei opțiuni put este o strategie bazată pe scăderea cursului de schimb. Dacă la expirare S > K, opțiunea put va fi fără valoare, și cumpărătorul va pierde premium P plătit inițial. În cazul în care cursul este mai mic decât strike price, cumpărătorul va câștiga diferența K – S. Punctul de profit zero este pentru S = K – P. Profitul maxim se înregistrează teoretic atunci când S tinde la 0, atunci profitul tinde la K. În cazul în care cursul rămâne constant sau scade, cumpărătorul pierde doar suma plătită ca și premium. În comparație cu aceasta, cel care va vinde efectiv valuta va fi supus unei pierderi teoretic nelimitate în cazul evoluției nefavorabile a cursului.
De exemplu:
Contractele futures pe EURO/USD cu scadența în ianuarie 2004, se tranzacționau în prima parte a lunii, la prețuri de 12.700 – 12.900 euro/dolar. Un trader crede că este posibilă o scădere majoră a prețurilor, dar nu este sigur când se va produce acest eveniment. Decide să cumpere o opțiune put pe termen lung. Astfel, traderul are inițial o descompunere mică a timpului. El poate să facă față unei creșteri temporare a prețurilor și poate supraviețui și unei piețe cu prețuri în scădere accelerată.
Specificații:
– Contractul futures: EURO/USD ianuarie 2004, scadența 30 ianuarie
– Prețul futures: 12.800
– Zile până la expirarea contractului: 18
– Zile până la expirarea opțiunii: 18
– Poziția: 1 long put ianuarie 2004, primă -120.000 lei
Scadență:
– Pragul de rentabilitate: 12.680 ( prețul de exercitare 12.800 – prima 120)
– Riscul de pierdere:
Limitat; pierderea începe peste pragul de rentabilitate de 12.680 și este limitată, peste pragul de exercitare de 12.800, doar la prima plătită pentru a deține această opțiune, respectiv 120.000 lei
– Câștigul potențial:
Nelimitat; profiturile cresc când prețul futures scade sub nivelul pragului de rentabilitate de 12.680 lei
Piața este favorabilă atunci când prețurile sunt în scădere și volatilitatea crește.
Există mai multe strtegii de continuare, în funcție de evoluția prețurilor și a volatilității:
1. Dacă volatilitatea creste și:
– Piața este în creștere, traderul cumpară un contract futures;
– Piața este în scădere, traderul își menține poziția inițială;
– Piața este incertă, traderul poate fie, să cumpere o opțiune call cu același preț de exercitare, fie să cumpere o opțiune call cu preț de exercitare diferit.
Dacă voșatilitatea este in scădere și:
– Piața este în creștere, traderul va vinde două opțiuni put( una din ele lichidând poziția long put inițială);
– Piața este în scădere, traderul are doua posibilități, una din ele ar fi să lichideze poziția de long put și să vândă o opțiune call, sau să vândă două opțiuni put cu preț de exercitare mai mic;
– Piața este incertă, traderul ar putea sau să vândă două opțiuni put (una lichidează poziția long put inițială) și vinde o opțiune call cu același preț ,sau să vândă două opțiuni put (una lichidează poziția long put inițială) și vinde o opțiune call cu preț de exercitare diferit.
Volatilitatea este nedefinită și:
– Piața este în creștere, traderul vinde o opțiune put cu preț de exercitare mai mare;
– Piața este în scădere, traderul vinde o opțiune put cu preț de exercitare mai mic sau vinde o opțiune call cu același preț de exercitare;
– Piața este incertă, traderul lichidează poziția inițială.
3.5.4. Vânzarea unui put descoperit
Vânzătorul unui put crede în creșterea sau stabilitatea cursului de schimb.
Dacă la expirare, cursul este mai ridicat decât strike price, el va păstra premium, dar în caz contrar, opțiunea va avea valoare la scadență și deținătorul ei o va exercita.
Pierderea vânzătorului va fi cu atât mai mare cu cât cursul este mai scăzut față de strike price, după cum reiese din diagrama de mai jos vânzarea unei opțiuni put poate fi o alternativă la un ordin de cumpărare la curs limitat egal cu strike price minus premium K – P, în cazul în care se exercită opțiunea la scadență.
De exemplu:
Un trader are convingerea că prețul contractelor futures EURO/USD cu scadența în decembrie nu va scadea. El se așteaptă odată cu apropierea sărbătorilor de iarnă ca și volatilitatea implicită să scadă. Astfel, crede că piața are șanse aproximativ egale să crească sau să rămână la nivelul actual. Având în vedere acest fapt, ia decizia să vândă o opțiune put.
Specificații:
– Contractul futures: EURO/USD decembrie 2003, scadența 24 dec.
– Prețul futures: 12.800
– Zile până la expirarea contractului: 21
– Zile până la expirarea opțiunii: 21
– Poziția: 1 short put decembrie 2004, primă +150.000 lei
Scadență:
– Pragul de rentabilitate: 12.950 ( prețul de exercitare 12.800 + prima 150)
– Riscul de pierdere:
Nelimitat; pierderea crește dacă prețul scade sub pragul de rentabilitate de 12.950 lei
– Câștigul potențial:
Limitat; profitulmaxim este limitat la prima încasată de 150.000 lei și este obținut când prețul futures crește peste prețul de exercitare de 12.950.
Piața este favorabilă atunci când prețurile sunt în creștere și volatilitatea în scădere.
Și in acest caz există posibilitatea continuării:
1. Dacă volatilitatea creste și:
– Piața este în creștere, traderul lichidează poziția short put și cumpără o opțiune sau vinde un contract futures și cumpără două opțiuni call cu preț de exercitare mai mare;
– Piața este în scădere, traderul cumpără două opțiuni put (una lichidează poziția inițială short put) sau cumpără două opțiuni put cu preț de exercitare mai mic;
– Piața este incertă, traderul poate fie, să cumpere două opțiuni put (una lichidează poziția inițială short put) și cumpără o opțiune call cu același preț de exercitare, fie să cumpere două opțiuni put (una lichidează poziția inițială short put) și cumpără o opțiune call cu preț de exercitare diferit.
Dacă volatilitatea este in scădere și:
– Piața este în creștere, traderul va menține poziția inițială;
– Piața este în scădere, traderul vinde un contract futures;
– Piața este incertă, traderul ar putea sau să vândă o opțiune call cu același preț de exercitare, sau să vândă o opțiune call preț de exercitare diferit.
Volatilitatea este nedefinită și:
– Piața este în creștere, traderul cumpără o opțiune put cu preț de exercitare mai mic sau cumpără o opțiune call cu același preț de exercitare;
– Piața este în scădere, traderul cumpără o opțiune put cu preț de exercitare mai mare;
– Piața este incertă, traderul lichidează poziția inițială.
3.5.5. Vânzarea acoperită de call
Această strategie este un exemplu tipic de hedging, în care o opțiune oferă protecție contra deprecieri valutei efective sau creanțelor exprimate în valută respectivă, aflate în portofoliul unei societăți. Vânzătorul unui call renunță la o parte din potențialul de creștere al cursului în schimbul premium.
Pentru evidențierea rezultatelor potențiale ale acestei strategii, vom calcula cash-flow-ul inițial CF0, și ulterior valorile activelor implicate la expirare, în funcție de diferitele nivele probabile ale cursului de schimb, pentru a determina un cash-flow de lichidare a poziției.
Să presupunem situația în care deținătorul unei poziții long în EUR contra USD vinde call options pentru suma respectivă la strike-price 1,5500, pentru un premium de 0,0050 puncte / EUR, la momentul tranzacției cursul fiind de 1,5300 USD / EUR.
Cash-flow-ul inițial va fi:
Costul cumpărării: – 1,5300 USD/EUR
Venit din vânzare call: + 0,0050 USD/EUR
Cash-flow inițial: – 1,5250 USD/EUR
Vom considera un interval de valori posibile ale cursului de schimb la scadență. Cash-flow-ul final CF1 rezultă prin lichidarea poziției. La un curs mai mic de 1,5500, opțiunea expiră fără valoare, și vânzătorul opțiunii își va lichida poziția long EUR/USD la cursul pieței. Prețul de răscumpărare al opțiunii în cazul unui curs mai mare de 1,5500 la scadență este egal cu valoarea intrinsecă a opțiunii, adică S – K. Tot ceea ce câștigă din aprecierea euro prin lichidarea poziției long va pierde prin prețul implicit mai ridicat de cumpărare al opțiunii, în cazul cursului mai mare de 1,5500.
Tabelul de mai jos însumează cash-flow-urile inițial și final în diferite variante de evoluție a cursului, rezultând profitul sau pierderea operațiunii.
Covered call – cash-flow la expirarea operațiunii
Punctul de profit zero – breakeven point – este de 1,0250, curs la care suma premium încasată egalează pierderea prin lichidarea poziției long. Vânzătorul unui covered call renunță la profitul potențial generat de o apreciere peste strike price contra unui venit fără risc – premium.
De obicei, vânzătorul utilizează calls out-of-the-money, pentru a putea profita în parte de creșterea cursului pe lângă suma premium. În cazul în care previziunile sale se
dovedesc a fi greșite și cursul scade la scadență, pierderile sunt parțial compensate de suma
încasată ca premium din vânzarea covered calls.
O metodă alternativă de construire a diagramei profitului sau a pierderii corespunzătoare strategiei covered call este trasarea graficelor celor două poziții componente – long EUR contra USD și short call options – și însumarea lor pe verticală.
3.5.6. Vertical spreads
Acest tip de strategii constă în combinarea de opțiuni cu prețuri de exercitare diferite.
Se vinde o opțiune cu un anumit strike price, și se cumpără același tip de opțiune cu un strike price diferit, dar cu aceeași scadență.
Bullish vertical spreads
O strategie bullish vertical spreads prin utilizare de opțiuni call se creează prin cumpărarea unui call la un strike-price mai scăzut KL, și prin vânzarea unui call la un strike-price mai ridicat KH. Cel care inițiază această strategie mizează pe o creștere a cursului, pentru că are cumpărat un call la un preț de exercitare mai mic decât cel vândut.
Însă, în același timp, reduce costurile cumpărării respectivei opțiuni prin vânzarea unui call mai ieftin, ca în cazul în care cursul scade, pierderea înregistrată să fie mai mică.
Presupunem situația următoare: cumpărarea unui call la 1,5250 și vânzarea unui call la 1,55. Cash-flow-ul rezultat la momentul inițial este următorul:
Long-call 1,5250 – 0,0160
Short call 1,5500 + 0.0050
Cash-flow inițial – 0,0110
Tabelul de mai jos prezintă cash-flow-ul la momentul scadenței, în diferite ipoteze ale evoluției cursului de schimb:
Cash-flow-ul final – bullish spread prin utilizare de calls
O strategie de tip bullish vertical spread cu un rezultat similar se obține prin vânzarea unei opțiuni put la un strike-price mai ridicat, și cumpărarea unui put la un strike-price mai scăzut.
Această strategie este profitabilă de asemenea în cazul creșterii cursului de schimb.
Ca avantaj este faptul că inițial generează un cash-flow pozitiv, deoarece se vinde un put cu un premium mai mare decât al opțiunii care se cumpără, din cauza strike price care este mai ridicat. Un element suplimentar de risc în acest caz constă în faptul că opțiunea put vândută este in-the-money, și ar putea să fie exercitată mai devreme. Totuși, dacă previziunea inițiatorului strategiei este corectă, cursul va crește și ambele opțiuni vor expira fără valoare. În cazul strategiei bullish vertical spread cu opțiuni call, nu există riscul ca acestea să fie repede exercitate, cea vândută fiind out-of-the-money.
Bearish vertical spreads
Sunt create prin vânzarea unui call cu un preț de exercitare scăzut KL, și prin cumpărarea unui call cu strike-price mai ridicat KH, generează un cash-flow inițial pozitiv.
Cu rezultat similar se poate construi o strategie de tip bearish vertical spreads prin utilizare de opțiuni put. Se cumpără o opțiune put cu un curs de exercitare ridicat KH și se vinde un put cu strike-price mai scăzut KL. Aceasta conduce la un cash flow inițial negativ egal cu diferența de premium PH – PL. Dacă ambele opțiuni vor fi in-the-money la expirare, adică se înregistrează o scădere a cursului de schimb, valoarea lor va fi KH – S, respectiv KL – S, și cash flow-ul la momentul final va fi pozitiv egal cu KH – KL. Profitul total, obținut prin însumarea celor două cash-flow-uri, inițial și final, va fi (KH – KL) – (PH – PL).
Dacă ambele opțiuni vor fi out-of-the-money la scadență, cash-flow-ul la momentul expirării va fi nul, și pierderea totală egalează costul inițierii operațiunii.
Diagrama profitului este prezentată în figura de mai jos:
Sunt anume situații care determină un investitor să utilizeze strategii de tip vertical spread. Un vertical spread trebuie să fie folosit numai atunci când se consideră că prețul va evolua numai până la strike price care generează maximum de profit. De exemplu, în cazul prezentat anterior la strategia bullish vertical spread prin utilizare de calls, se
justifică folosirea respectivei strategii numai dacă se consideră o creștere a cursului
de schimb până la 1,5500 sau puțin mai mult. Dacă se crede într-o apreciere mai puternică a dolarului în raport cu marca germană, atunci trebuie cumpărate doar opțiuni call.
O altă rațiune de utilizare de strategii de tip vertical spread poate fi în cazul unui vânzător de opțiuni descoperite. Pentru a-și limita pierderile potențiale, acesta poate cumpă-ra opțiuni out-of-the~money, care să acționeze ca și stop-loss în cazul unei evoluții defa-vorabile a cursului. Cel ce mizează pe creșterea cursului de schimb EUR/USD vinde put options la 1,4750 pentru 0,0035 puncte. În cazul în care euro într-adevăr se va aprecia, el va rămâne cu diferența de premium, iar în cazul scăderii cursului își limitează pierderea.
Și în cazul cumpărării de calls, pentru a se reduce costurile pot fi vândute out-of-the-money calls, conducând la construirea unei operațiuni de tip vertical spread.
3.5.7. Straddles și strangles
Strategiile straddles și strangles presupun combinații de calls și puts. Un investitor cumpără un straddle sau un strangle dacă se așteaptă ca piața să fie volatilă, dar nu are o imagine clară dacă va scade sau va crește. El mizează pe o mișcare semnificativă, în orice sens. Se intră într-o poziție long straddle prin cumpărarea unui call sau unui put cu strike price 1,5250 și expirare identică iunie.
Situația inițială va fi următoarea:
Long call 1,5250 iunie: – 0,0165
Long put 1,5250 iunie: – 0,0185
Cash-flow inițial: – 0,0350
La expirare, apar următoarele variante:
Rezultate potențiale ale strategiei long straddle
O strategie long strangle implică o cumpărare a unui call și o cumpărare a unui
put cu prețuri de exercitare diferite. Aceasta reduce costurile inițierii operațiunii.
În același timp, poate să poziționeze strategia în conformitate cu viziunea sa asupra evoluției cursului. În exemplul anterior, dacă se presupune că probabilitatea de a crește cursul este mai mare decât cea de scădere a acestuia, în locul cumpărării unui call la 1,5250 se va cumpăra la 1,55 pentru un premium mai scăzut de 0,0075, iar pierderea maximă se va reduce, dar și intervalul pe care cursul trebuie să îl spargă este mai mare în acest caz:
Vânzătorul unui straddle sau strangle profită în cazul stabilității cursului de schimb. Presupunem că se vinde un straddle la 1,5250 cu scadență iunie:
Short call 1,5250 iunie: + 0,0135
Short put 1,5250 iunie: + 0,0155
Cash-flow inițial: + 0,0290
Rezultate potențiale ale strategiei short straddle
În acest exemplu, se realizează o pierdere în cazul în care cursul iese din intervalul
1,4960 – 1,5540. Pierderile potențiale sunt teoretic nelimitate, în cazul unor mișcări importante ale cursului de schimb. De asemenea, una din opțiunile care se vând va fi întotdeauna in-the-money, existând riscul de a fi exercitată.
O parte din inconveniențele strategiei short straddle pot fi îndepărtate prin vânzarea
unui strangle, implicând ca cele două opțiuni care se vând să aibă prețuri de exercitare diferite.
De exemplu, pentru că este mai probabilă o depreciere a dolarului în raport cu marca germană, în loc să vândă un put la 1,5250 îl va vinde la 1,50 pentru un premium mai scăzut de 0,0055 și diagrama profitului se mai modifică după cum urmează:
3.5.8. Alte strategii
Bineînțeles, există numeroase posibilități de combinații de opțiuni call și put, rezultând strategii care să servească scopurile specifice ale inițiatorului unei strategii.
Long butteffly: Long un call KH Long un put KH
Long un call KL sau Long un put KL
Short două calls KM Short două calls KM
Long butterfly – diagrama profitului
Short butterfly: Short un call KH sau Short un put KH
Short un call KL Short un put KL
Long două calls KM Long două put KM
Short butterfly – diagrama profitului
Long condor: Long un call KL sau Long un put KL
Long un call KH Long un put KH
Short un call KMl Short un put KM1
Short un call KM2 Short un put KM2
Long condor – diagrama profitului
Short condor: Short un call KH sau Short un put KH
Short un call KL Short un put KL
Long un call KM1 Long un call KM1
Long un call KM2 Long un call KM2
Short condor – diagrama profitului
Long strap: Long un put K
Long două calls K
Long strap – diagrama profitului
Short strap: Short un put K
Short doua calls K
Short strap – diagram profitului
Long strip: Long două put K
Long un call K
Long strip – diagrama profitului
Short strip: Short două put K
Short un call K
Short strip – diagrama profitului
Call ratio spread: Long un call KL
Short două (1) sau trei (2) calls KH
Call ratio spread – diagrama profitului
Put ratio spread: Long un call KH
Short două (1) sau trei (2) put KL
Put ratio spread – diagrama profitului
CAPITOLUL IV
MODELAREA PIEȚELOR DE OPȚIUNI
Prețul (prima) pe care cumpărătorul unei opțiuni îl plătește și pe care vânzătorul acesteia îl primește este determinat, ca orice alt preț, de către cererea și oferta pentru acea opțiune. Cunoașterea modului de evaluare a opțiunilor este importantă pentru două motive: în scopul determinării dacă primele opțiunilor existente sunt corecte și în scopul identificării tranzacțiilor profitabile și a oportunităților de arbitraj. Mai mult, modelele de evaluare a opțiunilor sunt deseori folosite pentru evaluarea activelor ce nu sunt tranzacționate în cadrul burselor, dar care conțin caracteristici ale unei opțiuni. Practic, în prezent, majoritatea deciziilor manageriale sunt asimilate opțiunilor, fiind evaluate cu ajutorul acestor modele.
4.1. Relația de paritate put-call
O relație importantă există între valoarea unei opțiuni put și cea a unei opțiuni call, care au aceeași dată de expirare, același preț de exercitare și același activ de bază (în cazul de față, acțiuni). În scopul demonstrării acestei relații și a concentrării asupra relației de arbitraj, se presupune că nu există costuri ale tranzacțiilor, marje sau taxe. Conform acestei relații, prețul unei opțiuni put europene, pe o singură acțiune ce nu plătește dividende trebu-ie să fie egal cu valoarea combinată a unei opțiuni call, pe o acțiune de același tip, a unei poziții short într-o acțiune de același tip și a unei investiții virtual lipsite de risc (cumpărare de obligațiuni guvernamentale), egală cu valoarea actualizată a prețului de exercitare.
Cu alte cuvinte, prețul de echilibru al opțiunii este:
unde:
P = prețul curent al unei opțiuni put europene asupra unei acțiuni;
C = prețul curent al unei opțiuni call europene asupra aceleiași acțiuni;
r = rata dobânzii aferentă unui credit fără risc, acordat pe durata de viață a opțiunii;
t = timpul până la expirarea opțiunilor put și call;
K = prețul de exercitare a opțiunilor put si call;
S = prețul curent al acțiunii respective;
e-rt = factorul exponențial pentru calculul valorii actualizate.
Alternativ, prețul unei opțiuni call europene trebuie să fie egal cu prețul unei opțiuni put, plus o sumă egală cu prețul curent al activului de bază (poziție long în activul respectiv), minus investiția fără risc a unei sume egală cu valoarea actualizată a prețului de exercitare.
Deci:
Dacă oricare dintre aceste relații nu este respectată, arbitragiștii pot realiza un profit sigur, fără nici o investiție inițială, prin vânzarea opțiunii supraevaluate și folosind suma obținută pentru cumpărarea opțiunii subevaluate și asumarea pozițiilor descrise mai sus în acțiunile și obligațiunile respective.
De exemplu, dacă prețurile call sunt prea mari, în raport cu prețurile put, arbitragistul poate realiza un profit sigur prin vânzarea unei opțiuni call, concomitent cu cumpărarea unei opțiuni put, luarea cu împrumut a sumei egală cu K e-rt la o rată de dobândă sigură și cumpărarea activului de bază al opțiunilor. Ultimele trei operațiuni creează o poziție sintetică long în opțiunea call, care balansează poziția short în aceeași opțiune.
În situația inversă, dacă prețurile put sunt prea mari în raport cu prețurile call, arbitragistul poate realiza un profit sigur prin vânzarea opțiunii put supraevaluată, concomitent cu cumpărarea opțiunii call, acordarea unui împrumut egal cu K e-rt la o rată de dobândă sigură și vânzarea activului de bază. În mod similar ultimele trei operațiuni creează o poziție sintetică long în opțiunea put, care balansează poziția short în aceeași opțiune.
4.2. Factorii ce determină primele opțiunilor
Pe parcursul duratei de viață a opțiunii, deci înainte de data expirării, valoarea sa depinde de următoarele variabile:
prețul curent al activului de bază al opțiunii;
prețul de exercitare al opțiunii;
volatilitatea estimată a prețului activului de bază al opțiunii;
timpul rămas până la expirarea opțiunii;
nivelul curent al ratei dobânzii pentru creditele lipsite de risc;
Acest set de variabile determină atât valoarea opțiunilor call, cât și al celor put, dar nu în același mod. În tabelul de mai jos este prezentat schematic impactul fiecăruia dintre acești cinci factori asupra valorii opțiunilor put și call, considerând celelalte patru variabile constante.
4.2.1. Impactul asupra opțiunilor call
În determinarea valorii opțiunii, importanța prețului activului de bază al opțiunii și a prețului de exercitare al acesteia este evidentă. Mai puțin evident, însă, este impactul volatilității prețului activului de bază. Volatilitatea poate fi interpretată ca măsură a fluctua-ției, deci a dispersării prețurilor posibile viitoare ale activului respectiv. Cu cât volatilitatea va fi mai mare, cu atât va crește și probabilitatea ca prețul activului să atingă un nivel foarte ridicat sau foarte scăzut: Deținătorul unei opțiuni call are posibilitatea să beneficieze din plin de o evoluție favorabilă a prețului activului de bază, nefiind însă puternic afectat de o scădere a acestuia, deoarece în acest caz nu va exercita opțiunea. În consecință,
cu cât volatilitatea prețului va fi mai mare, cu atât și valoarea opțiunii call va crește.
Timpul rămas până la expirarea opțiunii influențează valoarea sa, datorită relației existente între acesta și volatilitate. Pe parcursul unei perioade mai îndelungate, pot avea loc mai multe evenimente. Astfel, și un activ cu o volatilitate mai scăzută, poate, eventual înregistra o mișcare favorabilă a prețului. De aceea, primele opțiunilor call sunt mai ridicate, cu cât timpul rămas până la expirarea opțiunii este mai mare.
Trebuie subliniat, însă, că valoarea – timp a opțiunii tinde către zero odată cu apropierea datei de expirare, la scadență devenind nulă. Practica a dovedit că valoarea – timp descrește într-un ritm scăzut în perioada de început a vieții opțiunii, ritm ce se accelerează pe măsură ce data de expirare se apropie.
De asemenea, mai puțin evident este și efectul ratelor dobânzii asupra valorii opțiunii. Cu cât rata dobânzii este mai mare cu atât se va reduce valoarea actualizată a prețului de exercitare, pe care cumpărătorul opțiunii call s-a angajat să-l plătească în cazul exercitării.
Astfel, o rată a dobânzii ridicată are același efect precum un preț, de exercitare scăzut, deci o creștere a valorii opțiunii call. În plus, impactul ratei dobânzii trebuie evidențiat luând în considerare și timpul rămas până la expirarea opțiunii.
Valoarea actualizată a prețului de exercitare scade odată cu creșterea factorului timp; deci, acesta din urmă, influențează valoarea opțiunii și prin efectul său asupra ratei dobânzii.
În cazul unei opțiuni call, aceste efecte se consolidează reciproc. Trebuie menționat însă că rolul ratei dobânzii în determinarea prețului opțiunii este însă mult mai complex, variind însă în funcție de activul de bază al opțiunii. De exemplu, relația direct proporțională dintre rata dobânzii și valoarea opțiunii call pe acțiuni nu este valabilă și în cazul opțiunilor pe contractele futures.
4.2.2. Impactul asupra opțiunilor put
Efectele prețurilor activelor de bază, ale prețurilor de exercitare și ale ratelor dobânzii asupra valorii opțiunilor put au un sens contrar față de manifestarea lor asupra valorii opțiunilor call. Ceilalți doi factori – volatilitatea activului de bază și timpul rămas până la expirarea opțiunii – acționează, însă, în același sens, atât pentru opțiunile call, cât și pentru cele put, mărind probabilitatea evoluției favorabile a prețului activului respectiv.
4.3. Calculul volatilității
4.3.1. Volatilitatea istorică
O modalitate de calcul a volatilității are la bază abaterea standard a schimbărilor procentuale anterioare ale prețului activului respectiv. Schimbarea procentuală a prețului se calculează deseori ca diferență între logaritmii naturali ai prețurilor curente și cei ai prețurilor anterioare. Ca urmare, abaterea standard a schimbărilor procentuale ale prețului se calculează după formula:
unde:
N = numărul observațiilor;
respectiv al schimbării procentuale a prețului;
Yt = prețul activului în perioada t;
X = media aritmetică a lui Xt.
În funcție de intervalul de date utilizat în calculul abaterii standard a prețurilor, volatilitatea anuală se obține prin înmulțirea abaterii standard (calculată după formula de mai sus) cu radical din numărul perioadelor, respectiv:
– pentru date lunare:
– pentru date săptămânale:
– pentru date zilnice:
În utilizarea acestei metode o atenție deosebită trebuie acordată selectării perioadei de timp, care trebuie să reflecte condiții similare cu cele existente pe perioada valabilității opțiunii respective.
4.3.2. Volatilitatea dedusă
Această metodă presupune estimarea volatilității prin deducerea ei cu ajutorul următorului model. Astfel, modelul se poate folosi pentru obținerea volatilității, dacă primele opțiunilor existente pe piață se consideră corect evaluate. Deși calculul ecuației în acest sens este dificil, rezultatul poate fi ușor obținut cu ajutorul software-ului de specialitate. Deseori, însă, primele opțiunilor cu aceeași dată de expirare sunt diferite pentru același activ. Ca urmare, apare problema alegerii volatilității deduse; în practică, aceasta este soluționată prin formarea unei medii ponderate a rezultatelor obținute, medie ce poartă denumirea de atribuită opțiunilor în bani și celor cu un volum mai mare de tranzacții, o piață mai activă fiind o piață mai eficientă.
4.4. Principii elementare legate de prețul opțiunilor
Considerând:
C(t),P(t) = prețurile curente ale opțiunilor call/put americane pe o unitate spot de valută de schimb;
c(t), p(t) = prețurile curente ale opțiunilor call/put europene pe o unitate spot de valută de schimb;
C*(t), P*(t) = prețurile curente interne ale opțiunilor call/put americane pe contracte futures;
c*(t), p*(t) = prețurile curente interne ale opțiunilor call/put europene pe contracte futures;
C**(t), P**(t) = prețurile curente interne ale opțiunilor call/put americane de tip futures;
c**(t), p**(t) = prețurile curente interne ale opțiunilor call/put europene de tip futures;
K = prețul de exercițiu al opțiunii;
S(t) = rata de schimb spot curentă;
Z(t) = prețul curent al contractului futures;
B(t,T) = prețul curent al unei obligațiuni cu un discount simplu care are maturitatea la t + T și plătește o unitate de valută internă la maturitate.
B*(t,T) = prețul actualizat la momentul t al obligațiunii care plătește o unitate de valută străină la maturitate.
Principiul 1
C(t), C*(t), C**(t) 0 P(t), P*(t), P**(t) 0
c(t), c*(t), c**(t) 0 p(t), p*(t), p**(t) 0
Principiul 2
La expirare:
C(t+T) = max [0, S(t + T) – K]
c(t+T) = max [0, S(t + T) – K]
C*(t+T) = max [0, S(t + T) – K]
Principiul 3
La expirare:
P(t+T) = max [0, K – S(t + T)]
Principiul 4
Pentru t < T
C(t) max [C(t), S(t) – K]
Principiul 5
Fiind date două opțiuni, ambele pe aceleași sume ale aceleași valute, cu același preț de exercițiu dar cu termene de maturitate diferite, avem:
C(t + T) > C(t + T’), T’ < T
c(t + T) c(t + T’), T’ < T
restul variabilelor rămânând identice.
Principiul 6
Fiind date două opțiuni la care diferă doar prețul de exercițiu, opțiunea cu prețul de exercițiu mai mare va avea o valoare mai mică decât opțiunea cu prețul de exercițiu mai mic.
Principiul 7
O opțiune call pe o monedă străină poate fi considerată ca o opțiune put pe moneda internă și invers, deoarece și rata de schimb poate fi ca rată de schimb între moneda
străină și moneda internă și rată de schimb între moneda internă și moneda străină.
Principiul 8
Fie o opțiune europeană pe un contract futures care expiră la aceeași dată cu contractul futures.
Atunci:
Z(t + T) = S(t + T)
c(t) = c*(t)
p(t) = p*(t)
Observație: ultimele două relații nu sunt aplicabile opțiunilor americane.
Principiul 9
c(t) = B(t,T) c**(t)
c(t) = B(t,T) c**(t)
Aceste relații sunt valabile pentru opțiunile call și put europene.
Principiul 10
Considerăm următoarele două strategii de portofoliu, ce încep la același moment de timp t, când rata de schimb spot este S(t):
Strategia A:
cumpăr la prețul c(S(t), K, t, T) o opțiune call europeană cu un preț de exercițiu K care expiră peste T zile, opțiune pe o unitate de schimb spot;
cumpăr K B(t,T) obligațiuni pe valută internă. Suma totală de valută internă investită: c + X B.
Strategia B:
cumpăr o obligațiune pe valută străină, cu maturitatea în T unități de timp, la un preț curent în valută internă: S(t) B*(t,T). Suma totală de valută internă investită: S B.
La momentul t +T:
– rata de schimb spot este : S(t + T);
– obligațiunile vor avea valorile: B(t+T,0) = 1
B*(t+T,0) = 1
– opțiunea call va avea valoarea: c[S(t + T), K, T, 0] = max [0, S(t + T – K)]. Astfel:
Se observă că strategia A costă mai mult decât strategia B. De aici rezultă că:
cum C(t) c(t) =>
Similar pentru opțiuni put europene și americane:
Principiul 11
Relația de paritate:
, unde F = rata de schimb forward
înlocuind în relația:
din principiul 10, obținem:
Similar pentru opțiunile put:
Principiul 12
Relația de paritate put – call pentru opțiuni europene pe spot:
– prețul unei opțiuni put europene pe spot este total determinat de:
– prețul unei opțiuni call europene corespondente;
– rata de schimb spot;
– prețurile obligațiunilor discount în cele două valute.
Principiul 13
Utilizând relația din principiul 11 și substituind-o în relația din principiul 12, obținem:
Prețul unei opțiuni put europene diferă de prețul unei opțiuni call europene corespondente prin factorul ce reprezintă diferența actualizată dintre prețul de exercițiu K și rata de schimb forward.
Modelul Black-Scholes
Modelul Black-Scholes este modelul de evaluare cel mai cunoscut și larg utilizat în managementul financiar modern. Creat inițial în 1973 de către doi teoreticieni, Fischer Black și Myron Scholes, acesta era destinat evaluării opțiunilor europene asupra acțiunilor ce nu plătesc dividende.
Fundamentul modelului îl reprezintă crearea unui portofoliu ipotetic și lipsit de risc, format din poziții call long și poziții short în acțiunile de bază ale opțiunii, cu ajutorul căruia un investitor obține ca profit rata dobânzii aferentă unui credit fără risc. Utilizând acest portofoliu împreună cu operații referitoare la prețurile curente ale acțiunilor și la ratele dobânzii și folosind ca ipoteză valorile probabile ale acțiunilor în momentul expirării opțiunii, Black și Scholes au obținut următoarea ecuație pentru opțiunile europene asupra acțiunilor ce nu plătesc dividende:
unde:
– C, S, K, r și t reprezintă aceleași simboluri ca în formulele anterioare;
– este volatilitatea anuală a acțiunilor (calculată ca abatere standard);
– ln(.) este logaritmul natural;
– N(.) este funcția de distribuție a probabilității cumulative pentru o variabilă normal standardizată, întrucât modelul Black-Scholes presupune că prețurile acțiunilor au o distribuție log-normală, respectiv:
După cum reiese de mai sus, utilizarea modelului Black-Scholes este relativ facilă, pentru rezolvarea sa fiind necesare cinci variabile, dintre care patru sunt ușor de obținut: prețul curent al activului de bază al opțiunii, prețul de exercitare, rata dobânzii și timpul rămas până la expirarea opțiunii. Cea de-a cincea variabilă, însă, volatilitatea activului de bază al opțiunii, nu este observabilă în mod direct. Ca urmare, pentru obținerea acesteia, în practică se utilizează doua metode.
Modelul binomial de evaluare a opțiunilor
Modelul binomial de evaluare a opțiunilor a fost dezvoltat de J. Cox, S. Ross și M. Rubinstein în 1979. Deși din punct de vedere cronologic, modelul binomial este succesor al modelului Black-Scholes, din punct de vedere matematic, el este, fără îndoială, predecesorul acestuia. Utilizat îndeosebi la evaluarea opțiunilor de tip american asupra acțiunilor ce plătesc dividende și a opțiunilor tranzacționate OTC, acesta a devenit cea mai populară alternativă a modelului Black-Scholes.
Modelul binomial de evaluare a opțiunilor pleacă de la ipoteza că prețul activului de bază descrie un proces binomial multiplicativ, pe parcursul mai multor intervale de timp discrete. Astfel, se presupune că valoarea activului de baza (S), în perioada imediat următoare va crește (u), sau va scădea (d), cu o anumită valoare. Astfel, în perioada imediat următoare, valoarea activului va fi, fie uS, fie dS, unde
u > 1și 0 < d < 1.
4.6.1. Modelul binomial cu un interval
Pentru demonstrarea modelului, s-a pornit de la următoarele ipoteze:
– prețul curent al acțiunii (S) fie va crește la uS cu o probabilitate q, fie va scădea la dS cu o probabilitate 1 – q;
– opțiunea call asupra acestor acțiuni expiră la sfârșitul perioadei următoare;
– nu există costuri ale tranzacțiilor, taxe sau marje.
La expirare, valoarea opțiunii va fi:
Cu = max (0, uS – K), dacă prețul acțiunii crește la uS sau
Cd=max(0, dS – K), dacă prețul acțiunii scade la dS, unde k este prețul de exercitare al opțiunii.
Perioada 0 Perioada 1 Probabilitate
valoare valoare
q
1 – q
q
1 – q
Utilizând, de asemenea, un portofoliu ipotetic, având aceeași diagramă a profitului ca și o opțiune call, la sfârșitul intervalului imediat următor, deci, în cazul de față la expirare, valoarea opțiunii call este:
unde:
R = 1 plus rata dobânzii (r) aferentă creditelor fără risc, presupusă a fi constantă și pozitivă;
Cox și Rubinstein au demonstrat că p este întotdeauna mai mare ca zero și mai mic decât unu, având astfel proprietățile unei probabilități.
Ecuația de mai sus prezintă câteva caracteristici notabile. În primul rând, probabilitatea q nu apare în ecuație; de aceea, evaluarea subiectivă a investitorului privind probabilitatea ca prețul acțiunii să crească sau să scadă nu este necesară în evaluarea opțiunii. în al doilea rând, formula nu depinde de atitudinea investitorilor față de risc.
În al treilea rând, valoarea opțiunii call depinde de o singură variabilă necunoscută, și anume, prețul acțiunilor.
4.6.2. Modelul binomial cu mai multe intervale
În practică, modelul cu un singur interval este nerealist; prețul unei acțiuni se poate schimba de mai multe ori în timpul rămas până la expirarea opțiunii. Totuși, aceleași principii de evaluare pot fi aplicate mai multor intervale de timp. Pentru obținerea modelului cu mai multe intervale, formula de mai sus se extinde la două intervale.
În acest caz, prețurile posibile ale acțiunilor și în funcție de acestea prețurile opțiunii call respective sunt ilustrate în figura de mai jos:
Perioada 0 Perioada 1 Perioada 2
valoare valoare valoare
sau
Valoarea opțiunii call se obține aplicând formula pentru cazul unui singur interval, pornind de la ultimul interval (2) către momentul inițial:
sau
Același procedeu poate fi utilizat pentru obținerea formulei generale cu n intervale de timp:
Modelul binomial de evaluare a opțiunilor poate fi aplicat pentru diferite intervale de timp: luni, săptămâni, zile sau chiar minute. În cazul unei opțiuni cu un anumit timp rămas până la expirare, pe măsură ce intervalul se micșorează, numărul de intervale n crește. Astfel, formulele de evaluare bazate pe perioade de timp continue, de tipul modelului Black-Scholes nu reprezintă altceva decât formula de evaluare binomială dedusă pentru un număr infinit de intervale de timp foarte mici.
Modelul Garman-Kohihagen
Modelul Garman-Kohlhagen este un model de evaluare a opțiunilor valutare.
În anul 1983 Garman și Kohlhagen au modificat modelul Black – Scholes adaptându-l la opțiuni valutare. Pentru aceasta ei au ținut cont că în cazul acestor opțiuni apar două rate ale dobânzii; acestea fiind ratele dobânzii unui credit fără risc ale celor două valute care constituie activul de bază al opțiunii.
Modelul Garman-Kohlhagen calculează prima opțiunii call valutare ca fiind:
unde:
rf = rata dobânzii pentru valuta străină (foreign currency) până la data de expirare a opțiunii;
rd = rata dobânzii pentru valuta internă (domestic currency) până la data de expirare a opțiunii;
e-rfS = reflectă faptul că rata spot nu este prețul corect al activului, prețul corect fiind de fapt exprimat printr-o rată forward;
Așadar putem rescrie formula în modelul Garman-Kohlhagen în termeni forward:
unde:
cu F = rata forward
Utilizând aceleași notații putem scrie formula pentru prețul opțiunii put valutare, europene:
Acest model a fost adaptat de Garman și Kohlhagen pornind de la un model de bază și anume modelul Black – Scholes și este aplicabil opțiunilor valutare europene.
Se face de asemenea ipoteza că nu există taxe de brokeraj și nici alte impozite.
În prezent modelele de evaluare a opțiunilor se bucură de un succes considerabil, aplicarea lor extinzându-se într-un ritm rapid asupra majorității titlurilor financiare cu caracteristici similare opțiunilor. Ele sunt deosebit de utile în cadrul activității bursiere dar au ajuns să depășească sfera acestei activități, utilizate fiind din ce în ce mai mult pe plan internațional, în majoritatea deciziilor financiare.
Măsurarea riscului opțiunii și a senzitivității
Riscul unei opțiuni e măsurat de o serie de variabile la care dealerul, atunci când are o listă cu prețurile opțiunilor, trebuie să fie foarte atent. Variabile care măsoară riscul sunt:
Delta unei opțiuni refectă schimbarea în prețul opțiunii care rezultă dintr-o schimbare de o unitate monetară în prețul activului de bază. Valoarea acestei mărimi variază între 0 și 1 (sau 0% și 100%). Delta măsoară variația prețului opțiunii la o modificare mică a ratei spot (pentru opțiuni pe spot), sau a prețului futures (pentru opțiuni pe futures). Graficul de mai jos ilustrează creșterea valorii delta de la o valoare foarte joasă, când opțiunea este out-of-the-money la 1 când opțiunea este in-the-money. La acest moment opțiunea este cu siguranță exercitată.
Am definit delta ca o schimbare în prețul opțiunii atunci când se schimbă prețul activului de bază al opțiunii. Aceasta înseamnă că delta poate fi definită ca panta tangentei la curba prețului opțiunii. Ea măsoară sensibilitatea prețului opțiunii la modificarea prețului activului de bază. Mai mult, opțiunea in-the-money este mai sensibilă la modificarea prețului activului de bază. Pentru o opțiune out-of-the-money o schimbare chiar mai mare în prețul activului de bază nu va avea efect. Un alt mod de a privi delta este să spui că ea măsoară probabilitatea ca opțiunea să fie exercitată.
Când opțiunea este out-of-the-money sunt șanse mici ca ea să fie exercitată și delta este apropiată de zero;
Când opțiunea este in-the-money probabilitatea să fie exercitată este de 100% și delta va fi 1;
Când opțiunea este at-the-money șansele sunt 50/50 și delta va fi 0,5.
Așadar delta poate fi utilizată ca o măsură a riscului implicat de o poziție pe option.
Gamma măsoară sensibilitatea variabilei delta la modificarea prețului activului de bază, deci reprezintă suma cu care delta se schimbă atunci când prețul activului de bază se modifică foarte puțin. Este deci o măsură a stabilității variabilei delta.
O valoare gamma mare reprezintă o modificare rapidă a valorii lui delta atunci când prețul activului de bază se modifică. Uitându-ne pe grafic vom observa că:
delta nu se modifică mult atunci când opțiunea este out-of-the-money. Așadar gamma, în acest caz are o valoare mică;
– gamma are o valoare mică și atunci când opțiunea este in-the-money;
– gamma este mare când opțiunea este at-the-money.
Gamma are de asemenea o valoare mare când mai este puțin până la exercitarea opțiunii și are o valoare mai mică când timpul până la expirarea opțiunii e mai mare.
Un alt mod de a privi pe gamma este să spunem că ea arată dacă curba este concavă sau convexă și care este amplitudinea acestei convexități sau concavități. Așa cum delta măsoară panta tangentei la curba la prețul curent, gamma măsoară amplitudinea curbei la acest punct. Mai intuitiv se poate spune că, dacă delta este viteza schimbării atunci gamma este accelerația.
Figura de mai sus arată cum se modifică gamma pentru diferite nivele ale prețului activului de bază al opțiunii și pentru diferite perioade de timp până la maturitate.
Kappa (vega, zeta, epsilon, lambda) măsoară impactul asupra primei opțiunii atunci când volatilitatea prețului activului de bază al opțiunii se modifică cu un procent.
Dacă o opțiune este in-the-money sau out-of-the-money o schimbare în volatilitatea prețului activului de bază al opțiunii nu înseamnă prea mult, dar are un putemic efect atunci când opțiunea este at-the-money.
O mai mare volatilitate a prețului activului de bază al opțiunii înseamnă o valoare mai mare a primei opțiunii, deoarece presupune o șansă mai mare ca opțiunea să fie exercitată în favoarea cumpărătorului. Kappa afectează prețul opțiunilor care au o perioadă mai lungă până la expirare.
În graficul de mai jos observăm efectul lui kappa pentru diferite prețuri ale activului și diferite zile până la maturitate.
Spot price
Theta măsoară impactul timpului asupra prețului opțiunii. Procentajul impactului este mai mare atunci când mai sunt puține zile până la expirarea opțiunii. Impactul e mai mic când mai sunt mai multe zile până la expirarea opțiunii. Theta are un mai mare impact asupra opțiunilor at-the-money.
Graficul de mai jos arată cum se modifică theta pentru diferite perioade de maturitate și diferite nivele ale prețului activului de bază al opțiunii.
Rho măsoară sensibilitatea prețului opțiunii la rata dobânzii. Poate fi definit ca o schimbare în prețul opțiunii la o modificare cu un procent a ratei dobânzii. Rho poate fi divizat în două efecte:
– primul e efectul schimbării ratei dobânzii asupra prețului activului de bază care poate fi important dacă opțiunea este pe valută ce se livrează forward;
– al doilea efect reflectă faptul că o opțiune este un instrument, o pârghie.
Lambda (elasticitatea) arată cu cât se modifică (în procente) prețul opțiunii pentru o modificare cu un procent a prețului activului de bază al opțiunii.
CAPITOLUL V
SIMULAREA OPERAȚIUNILOR PE PIEȚELE FUTURES ȘI OPTIONS
5.1. Simularea operațiunilor pe piețe futures
Contractele futures pe valute, aceste titluri derivate coerent considerate instrumente de gestionare a riscului valutar, pot fi utilizate, după cum s-a văzut, în nenumărate situații pentru satisfacerea a nenumărate scopuri.
Pe piața futures acționează atât investitori doritori să-și asigure afacerile în derulare,
contra riscului valutar și care se numesc hedgeri (formatori de piață) cât și investitori care doresc să câștige din variațiile de preț ale contractelor futures în cadrul unei ședințe de tranzacționare. Această categorie de investitori se numesc scalperi (speculatori).
Considerăm cazul unui speculator care dorește să realizeze tranzacții pe piața futures a B.M.F.M.S. cu contracte futures pe valute (ROL/USD și ROL/EURO) cu durata de tranzacționare de o lună (22 noiembrie – 18 decembrie 2004) cu scadența în 19 decembrie 2004.
Investitorul dispune de o sumă de 100.000.000 lei și după contractarea unei agenții bursiere începe tranzacționarea din 7 decembrie 2004.
Operațiunile desfășurate în prima zi în numele clientului (pe baza ordinelor primite) este cuprinsă în tabelul următor:
Profitul se calculează după formula:
P = N (Pr – Pt) x 1.000
unde: P = profit;
N = număr de contracte;
Pr = preț regularizare;
Pt = preț unitar de tranzacție.
Dacă profitul astfel calculat este pozitiv, el reprezintă un câștig, iar dacă este negativ reprezintă pierdere. Pentru a realiza profit, în cadrul operațiilor de cumpărare de contracte futures este necesar ca prețul unitar de tranzacție să fie mai mic decât prețul de regularizare, iar în cadrul operațiunilor de vânzare prețul de tranzacție să fie mai mare decât prețul de regularizare. Prețul de regularizare este o medie ponderată a prețurilor unitare de tranzacție din cadrul unei ședințe de tranzacționare.
La sfârșitul primei zile de tranzacționare, investitorul înregistrează un profit brut de 1.475.000 lei datorită operațiunilor desfășurate pe cele 2 riguri ale BMFMS :
Dolar BMFMS – Dec 04 și Euro BMFMS – Dec 04 .
* Profitul total este evidențiat în suma existentă în contul pentru marje.
** Comisioanele datorate bursei sunt extrase din suma existentă în contul pentru marje.
Pentru tranzacțiile realizate, Bursa Română de Mărfuri percepe un comision de
10.000 lei / contract, astfel că profitul brut se diminuează cu suma de 400.000 lei, obținându-se un profit net de 1.075.000 lei.
Nivelul garanțiilor perceput de Departamentul Clearing al BMFMS se calculează după următoarea formulă:
Nm = 4% Pr (V – C) x 1.000
unde:
Pr = preț de regularizare;
V = numărul de contracte futures vândute;
C = numărul de contracte cumpărate;
Nm = necesarul în marjă.
Se observă că necesarul în marjă se calculează la soldul net al pozițiilor deținute de către investitor la sfârșitul zilei de tranzacționare. Deci, necesarul în marjă calculat se ridică la valoarea de 43.000.000 lei.
Situația operațiunilor desfășurate în cea de a doua zi este cuprinsă în tabelul următor:
Putem observa că la activul euro BMFMS – decembrie ’04, investitorul a înregistrat o pierdere de 775.000 lei datorată celor 15 contracte vândute la un preț unitar de tranzacție de 38.450 lei / EURO situat peste prețul de regularizare stabilit la sfârșitul zilei de tranzacționare la 38.359 lei / EURO.
La activul dolar BMFMS – decembrie ’04, investitorul a înregistrat un profit brut de 495.000 lei, insuficient însă pentru a compensa pierderea înregistrată la activul
euro BMFMS – decembrie ’04.
În urma tranzacționării unui număr de 55 contracte futures (25 contracte futures pe activul de bază euro și 30 contracte futures pe activul de bază dolar) investitorul a încheiat ziua cu o pierdere din tranzacții de 280.000 lei.
Situația contului investitorului se prezintă în următorul tabel:
Deși în ziua respectivă, investitorul a înregistrat o pierdere din tranzacții de 280.000 lei, în cea de a doua zi în care investitorul a desfășurat operațiuni de vânzare / cumpărare cu contracte futures, în cont se înregistrează un profit net de 350.000 lei.
Această situație interesantă poate fi explicată în următorul mod: datorită poziției “long”
asumată de investitor prin cele 20 de contracte cumpărate anterior și care au fost marcate la piață în ziua precedentă la prețul de 38.300 lei / EURO, la care se adaugă creșterea prețului de regularizare la activul de bază euro BMFMS – decembrie ’04 la nivelul de 38359lei/EURO, s-a obținut un profit virtual de 1.180.000 lei.
Din acest profit eliminând pierderea zilei și comisioanele datorate tranzacțiilor (care se ridică la 550.000 lei) se obține profitul net de 350.000 lei.
Necesarul în marjă la sfârșitul celei de a doua zile s-a redus la 14.000.000 lei datorită și reducerii poziției “long” cu 5 contracte futures.În cele două zile, investitorul a realizat o creștere a fondurilor cu 1.425.000 lei.
În ziua a treia, volumul tranzacțiilor realizate de către investitor este conținut în tabelul următor:
În ringul euro BMFMS – decembrie ’04, investitorul a realizat o singură
tranzacție cu un contract futures, la un preț unitar de tranzacție de 38.215 lei / EURO. Datorită tendinței pieței (de vânzare) care a deplasat prețul de regularizare în sus până la valoarea de 38.315 lei / EUR, investitorul a înregistrat un profit de 100.000 lei.
În celălalt ring, dolar BMFMS – decembrie ’04, volumul tranzacțiilor s-a ridicat la 30 contracte vândute, operațiuni care au dus la sfârșitul zilei o pierdere de 600.000 lei, diminuat însă la valoarea de 500.000 lei, de câștigul din ringul euro BMFMS.
Situația investitorului este conținută în următorul tabel (în mii lei):
Datorită tendinței adverse a pieței (de scădere), investitorul nu a reușit să încheie poziția “long” deținută la cele 15 contracte futures pe euro care aduc o pierdere de 660.000 rezultată din marcarea la piață. Profitul realizat pe activul de bază euro nu este suficient pentru a acoperi pierderile înregistrate la activul de bază dolar. Necesarul în marjă pentru cele două active se ridică la valoarea de 58.800.000 lei în urma marcării la piață a celor două active.
Existentul în cont se ridică la valoarea de 102.895.000 lei, în urma diminuării existentului în marjă anterior cu suma de 1.470.000 lei ce reprezintă pierderea totală din ziua respectivă. .
În condițiile în care investitorul nu a reușit să-și închidă pozițiile pe care le deținea în ring la scadență, situația în contul investitorului este prezentată în tabelul de mai jos:
În urma marcării la piață la activul de bază dolarul se înregistrează o pierdere de 1.800.000 lei, iar comisioanele datorate pe acest activ de bază se ridică la 800.000 lei.
La activul euro BMFMS – decembrie ’04, în urma marcării la piață se înregistrează un profit de 1.360.000 lei prin creșterea prețului de regularizare la 38.400 lei, iar valoarea comisioanelor se ridică la 460.000 lei.
În urma stingerii obligațiilor pe care le-a avut, în contul investitorului se află suma de 104.595.000 lei, înregistrând un profit în valoare de 4.595.000lei, datorate evoluției adverse a pieței la activul de bază euro din final, dar și la activul de bază dolar pe parcursul ședințelor de tranzacționare.
Este deci ușor de observat că au existat o serie de factori care au afectat succesul investițiilor pe această piață, însă dacă toți acești factori negativi nu ar fi existat, iar piața la termen a B.M.F.M.S ar fi dat posibilitatea tranzacționării și a contractelor options, atunci investitorul ar fi putut beneficia de avantajele acestor contracte de opțiune. El ar fi avut posibilitatea alegerii mai multor instrumente de protejare a investițiilor lui.
5.2. Simularea operațiunilor pe piața opțiunilor
Opțiunile, aceste titluri derivate ce sunt considerate investițiile specialiștilor, pot fi utilizate după cum s-a văzut în nenumărate situații pentru satisfacerea diferitelor scopuri.
Pe piața opțiunilor acționează atât investitori doritori să tranzacționeze aceste contracte (să le cumpere și să le vândă), cât și formatorii de piață, adică cei care stabilesc prețul teoretic al acestor contracte urmând ca pe baza acestuia și a raportului cerere – ofertă să se formeze prețul de piață al opțiunilor, preț la care vor fi tranzacționate. Să îi analizăm separat pe participanții pe piața opțiunilor.
5.2.1. Operațiuni specifice formatorilor de piață
Formatorul de piață (market maker-ul) este interesat de calcularea prețului teoretic al opțiunilor. O listă de prețuri va arăta valorile teoretice ale primelor opțiunilor la prețuri de exercitare și maturități diferite. Pentru calculul primelor, el utilizează modelele menționate mai sus, adaptându-le bineînțeles la tipul opțiunii (dacă aceasta este europeană sau americană, dacă e pe acțiuni ce plătesc dividende sau pe acțiuni ce nu plătesc dividende, dacă e pe rata dobânzii, pe valută sau pe alte tipuri de active).
În funcție de tipul opțiunii pentru care trebuie să calculeze prețul acestuia, floor trader-ul alege modelul corespunzător. În toate modelele observăm că apar cinci variabile care trebuie incluse în formula finală, formulă ce dă prima teoretică a opțiunii.
Cele cinci variabile sunt:
– prețul curent al activului de bază al opțiunii;
– prețul de exercitare al opțiunii;
– timpul rămas până la expirarea opțiunii;
– nivelul curent al ratei dobânzii pentru creditele lipsite de risc;
– volatilitatea estimată a prețului activului de bază al opțiunii.
Din cei cinci factori, primii patru sunt cu certitudine cunoscuți în momentul când opțiunea e cotată, astfel că cel de al cincilea factor și anume volatilitatea (estimarea acesteia) rămâne punctul cheie în calcularea opțiunii.
După cum știm, volatilitatea este măsura fluctuației prețului unui activ.
Ea se definește ca abatere standard a schimbărilor procentuale ale prețului activului respectiv. Schimbarea procentuală a prețului se calculează în practică ca diferență între logaritmii naturali ai prețurilor curente și cei ai prețurilor anterioare. Ca urmare, abaterea standard a unei serii de N numere se calculează astfel:
5.2.1.1. Calcularea primei unei opțiuni call folosind modelul binomial
Formularea problemei:
Să se calculeze prețul unei opțiuni call americane pe cursul de schimb ROL / USD plecând de la ipotezele:
rata spot S = 33.850 ROL / USD;
rata forward se calculează după formula:
Pentru calculul ratei forward se consideră:
– rata dobânzii pentru valuta internă: 16,5%;
– rata dobânzii pentru valuta străină: 3,5%.
prețul de exercitare este K = 33.650 ROL / USD;
perioada până la scadență T = 1 an.
volatilitatea se calculează plecând de la datele din tabelul de mai jos, date ce reprezintă cursul de schimb ROL / USD pe un interval de 12 luni (ianuarie 2004 – decembrie 2004), cursul fiecărei luni reprezentând o medie a cursurilor zilnice din luna respectivă:
presupunem că S urmează un proces binomial ce se divide pe trei intervale. Procesul binomial va fi de forma:
După cum se observă am presupus că după prima perioadă, rata spot poate avea una din cele două valori Su sau Sd. Probabilitatea cu care are loc evenimentul ca rata spot să crească la Su o notăm cu p și ea se va calcula pe baza unei formule pe care o vom da mai jos, în timp ce probabilitatea ca să aibă loc evenimentul contrar, adică rata spot să scadă la Sd este, evident (1 – p). Pentru calculul valorilor u și d, în practică se utilizează formulele:
Pentru calculul probabilității p, în practică se utilizează formula:
Rezolvare
Pentru început vom calcula volatilitatea. Pentru aceasta avem nevoie de date din tabelul de mai sus, pe baza cărora se obține valoarea abaterii standard:
Media este:
Abaterea standard este:
Volatilitatea este:
În continuare calculez:
Valoarea opțiunii la expirare (T = 0) este dată în tabelul de mai jos:
Valoarea opțiunii la T = 1/3 rezultă din tabelul:
Observații:
aceste valori sunt construite;
prima valoare pentru S* corespunde lui S* = Suu =118054.2 lei. La această valoare putem exercita opțiunea indicată și primi diferența pentru următoarea perioadă, asumându-ne un anumit risc care ne poate conduce la un câștig mai mare sau la o pierdere față de perioada curentă;
valoarea actualizată se calculează după formula:
Valoarea opțiunii la T = 2/3 rezultă din tabelul:
Analog se face discuția și pentru acest caz: putem să nu exercităm opțiunea sau să o lăsăm pentru perioada următoare, supunându-ne unui anumit risc. Valoarea opțiunii la
T = 1 an rezultă din tabelul:
Astfel, valoarea opțiunii este astăzi 913.8477. Ea nu va fi executată deoarece valoarea de execuție este numai 200. Dacă Su crește în următoarea perioadă, opțiunea va avea valoarea 29.565, dar dacă S scade la Sd în următoarea perioadă, valoarea va fi 0.
5.2.1.2. Calcularea primei unei opțiuni call
folosind modelul Garman – Kohlhagen
Formularea problemei
Să se calculeze prețul unei opțiuni call pe cursul de schimb USD / ROL plecând de la datele:
S = 33.850 ROL / USD;
K = 33.650 ROL / USD;
t = 3 luni;
rd = 16,5%
rf = 3,5%
= 0,02
unde:
S = rata spot;
K = cursul de exercițiu;
t = durata până la expirarea opțiunii;
rf = rata dobânzii pentru valuta străină (foreign currency) pânp la data de expirare a opțiunii;
rd = rata dobânzii pentru valuta internă (domestic currency) până la data de expirare a opțiunii;
= volatilitatea ratei de schimb.
Rezolvare
Modelul Garman – Kohlhagen calculează prima opțiunii call valutare ca fiind:
unde:
Trebuie ținut cont că cele două rate ale dobânzii care apar în formule nu sunt anuale,
ci sunt pe perioada de viață a opțiunii. Problema nu furnizează însă din datele ei dobânzile anuale. Pentru a converti aceste dobânzi anuale în unele trimestriale, vom folosi formulele dobânzii compuse:
unde:
i = dobânda anuală;
jm = dobânda trimestrială (m = 4)
Așadar:
Conform formulelor:
d1= 0,3965/0,0346 = 11,4595
d2= 11,4595-0,0346 = 11,4249
Utilizăm pentru calculul lui N(.) aproximarea:
cu:
= 0,3327
a1 = 0,4362
a2 = -0,1202
a3 = 0,9373
și:
calculez N(d1):
calculez N(d2):
Așadar prima opțiunii valutare calculată este:
Calculul acestor prime teoretice este necesar atât formatorilor de piață, cât și speculatorilor și arbitragiștilor care, observând o diferență între prețul teoretic al opțiunilor și prețul de piață al acestora, pot executa tranzacții cu aceste instrumente derivate în scopul realizării unui câștig dat de diferența de preț dintre cel real și cel teoretic, pentru că se știe că în cele din urmă se va realiza alinierea prețului de piață la cel teoretic.
Un spot scăzut al opțiunii îl va determina pe investitor să cumpere acea opțiune, nu cu scopul de a o păstra, ci cu cel de a o vinde ulterior după ce piața s-a reglat și prețul opțiunii a crescut, în timp ce un preț mai ridicat al opțiunii îl va determina pe investitor să-și vândă opțiunea pentru că el realizează că este supraevaluată.
5.3. Operațiuni specifice investitorului pe piața opțiunilor
Investitorul pe piața opțiunilor, preocupat de valoarea corectă a opțiunilor, acționează în scopul tranzacționării acestor produse derivate la un preț de piață determinat.
Așadar, în acest subcapitol vom trata opțiunile ca pe niște contracte care sunt disponibile atât pentru cumpărător, cât și pentru vânzător la un preț ce se formează liber conform raportului dintre cerere și ofertă, și cu ajutorul cărora investitorul realizează o acoperire a riscului propriilor investiții.
Fiecare opțiune “call” sau “put” poate fi cumpărată sau vândută, ceea ce dă naștere la patru operațiuni simple, care corespund diferitelor poziții pe care le poate avea investitorul în funcție de anticipația lui:
cumpărarea unei opțiuni de cumpărare (investitorul are o poziție long pe call);
cumpărarea unei opțiuni de vânzare (investitorul are o poziție long pe put);
vânzarea unei opțiuni de vânzare (investitorul are o poziție short pe put);
vânzarea unei opțiuni de cumpărare (investitorul are o poziție short pe call).
Executarea contractului în cazul fiecărei operațiuni depinde de evoluția cursului activului de bază la scadență. Rezultatul contractului de opțiune este evidențiat în schema următoare:
În funcție de scopul urmărit de investitor, el poate proceda la combinarea tranzacțiilor call și put în operațiuni cum sunt straddle, strangle, condor etc.
Straddle este o combinație call-put, prețul de exercitare și scadențele fiind identice. Într-un straddle la cumpărare se efectuează o cumpărare de call combinată cu o cumpărare de put, în timp ce într-un straddle la vânzare, combinația se realizează între o vânzare de call și o vânzare de put.
Cumpărătorul unui straddle obține dreptul de a vinde sau a cumpăra o anumită cantitate de valută la un anumit preț de exercitare și la o anumită scadență fixată. Pe de altă parte, vânzătorul de straddle își asumă obligația să vândă și să cumpere valuta la prețul și scadența determinate.
Cumpărătorul unui straddle obține dreptul de a vinde sau a cumpăra o anumită cantitate de valută la un anumit preț de exercitare și la o anumită scadență fixată. Pe de altă parte, vânzătorul de straddle își asumă obligația să vândă și să cumpere valuta la prețul și scadența determinate.
Cumpărătorul mizează pe o fluctuație accentuată a cursului activului de bază în timp ce vânzătorul apreciază că până la scadență, cursul bursier al titlurilor va fi stabil.
De exemplu, un straddle pentru 1.000 dolari la 33.850 dă dreptul cumpărătorului să vândă sau să cumpere acești dolari la prețul specificat, plătind prime de call și de put (1.000 lei fiecare). Deci suma primelor este (1.000 + 1.000) x 1.000 = 2.000.000 lei, ceea ce reprezintă și pierderea maximă.
Pot apărea următoarele situații:
cursul valutar crește la 36.000 ROL / USD.
Investitorul se declară cumpărător și câștigă suma de (36.000 – 33.850) x 1.000 – 2.000.000
= 150.000 lei.
cursul valutar scade la 31.000 ROL / USD.
Investitorul se declară vânzător și câștigă suma de (33.850 – 31.000) x 1.000 – 2.000.000 = 850.000 lei.
cursul valutar este 33.150 ROL / USD.
Investitorul se declară vânzător pentru a-și minimiza pierderea, care este în acest caz egală cu: (33.850 – 33.150) x 1.000 – 2.000.000 =1.300.000 față de pierderea maximă de 2.000.000 lei, cât ar reprezenta prima plătită inițială.
Cumpărătorul de straddle câștigă când cursul se situează în afara bornelor operațiunii (cele două praguri ale rentabilității) și pierde atunci când fluctuația cursului este redusă, situație în care câștigă vânzătorul de straddle.
Straglle este o combinație dintre o opțiune call, la preț de exercitare mai mare și o opțiune put la preț de exercitare mai mic. Se consideră un strangle ce combină o cumpărare put la 33.150 ROL/USD (prima 1000 lei) și o cumpărare call la 34.150 ROL / USD (prima 1000 lei). Pragurile de rentabilitate ale operațiunii se calculează astfel:
– pentru call: PR2 =PE2 + (p2 + p1) = 34.150 + (1000 + 1000) = 36.150 lei
– pentru put: PR1 =PE1 – (p2 + p1) = 33.150 – (1000 + 1000) = 31.150 lei
unde:
PR1 (PR2) = pragul de rentabilitate pentru put (call);
PE1 (PE2) = prețul de exercitare pentru put (call);
p1 = prima put;
p2 = prima call;
Se observă că la un strangle, variația cursului valutar în raport cu prețul de exercitare trebuie să fie mai mare decât în cazul tranzacției straddle. Numai în astfel de cazuri, cumpărătorul poate obține profit.
Condor reprezintă o tehnică de combinare a opțiunilor în care punctul de pornire este o tranzacție de tip strangle. Dintr-o vânzare de strangle se poate obține o cumpărare de condor, limitându-se de asemenea marjele de pierdere. Prețurile de exercitare fiind diferite, trebuie să se respecte următorul principiu: diferența dintre prețul de exercitare la vânzare și cel la cumpărare pentru opțiunile put și call să fie egală cu diferența dintre prețul de exercitare la cumpărare și respectiv la vânzarea opțiunilor call și put.
Din graficul tranzacției condor, rezultă că:
b – a = d – c.
Combinarea opțiunilor într-o cumpărare de condor (long condor) poate fi următoarea:
cumpărare call la preț de exercitare a, vânzare call la prețul de exercitare b, vânzare put la prețul de exercitare c și cumpărare put la prețul de exercitare d.
cumpărare put la a, vânzare put la b, vânzare call la c și cumpărare call la d.
numai cu opțiuni put: cumpărare la a, vânzare la b și c, cumpărare la d.
numai cu opțiuni call: cumpărare la preț de exercitare a, vânzare la prețuri diferite b și c prin două contracte, cumpărare la preț de exercitare d.
Câștigul cumpărătorului de condor este maxim când cursul acțiunii suport variază între b și c. Pierderea cumpărătorului este limitată la prima netă.
Copyright Notice
© Licențiada.org respectă drepturile de proprietate intelectuală și așteaptă ca toți utilizatorii să facă același lucru. Dacă consideri că un conținut de pe site încalcă drepturile tale de autor, te rugăm să trimiți o notificare DMCA.
Acest articol: . Utilizarea Optiunilor Si Contractelor Futures pe Piata Valutara (ID: 132994)
Dacă considerați că acest conținut vă încalcă drepturile de autor, vă rugăm să depuneți o cerere pe pagina noastră Copyright Takedown.