. Utilizarea Optiunilor Si a Contractelor Futures pe Piata Valutara
CAPITOLUL I
PIAȚA VALUTARĂ
Noțiune, concept, trăsături
Piețele valutare sunt, în accepțiunea cea mai largă, centre ale comerțului cu valute. Ele au apărut ca urmare a folosirii monedelor naționale în reglementarile schimburilor internaționale sau în exprimarea oarecum improprie din coexistența internaționalismului comercial și al naționalismului monetar.
Piața valutară este un sistem de relații financiar – valutare prin care se desfășoară vânzările și cumpărările de valută (efectivă și în cont) și de devize (trate, bilete la ordin, cecuri etc.) exprimate în monedă străină, activitate ce reprezintă un gen specific de comerț. Pe piața valutară monedele și devizele sunt tratate ca mărfuri și negociate ca atare.
Prin noțiunea de valută se înțelege moneda națională a unei țări în măsura în care aceasta îndeplinește funcția de instrument de plată și de rezervă cu caracter internațional. Spre exemplu, lira sterlină este monedă națională pentru orice rezident în Marea Britanie atunci când o folosește în operațiuni în interiorul țării și este valută atunci când o folosește pentru plata unei mărfi importate. De asemenea, ea este valută pentru orice nerezident în Marea Britanie care obține sau utilizează lire sterline. În acest sens s-ar părea că numai monedele cu convertibilitate oficială au calitatea de valute. Totuși, noțiunea de valută se extinde și asupra monedelor cu convertibilitate limitată (internă sau externă) și a celor neconvertibile atunci când sunt deținute sau utilizate de către nerezidenți. Spre exemplu, pentru un turist american care vizitează România și schimbă dolari americani pentru lei românești, leul românesc este valută.
Piața valutară apare ca un sistem de raportări ce iau naștere între bănci, precum și între bănci și clienții acestora și exprimă relațiile sociale oglindite de schimbul monedelor utilizate în tranzacțiile internaționale. Prin intermediul piețelor valutare se efectuează operațiuni de vânzări–cumpărări de valute în scopul reglementărilor plăților și încasărilor apărute în procesul desfășurării schimburilor economice cu străinătatea sau a inițierii unor operații speculative în scop de câștig. Obiectul principal al operațiunilor de pe piețele valutare îl constituie monedele convertibile sub diferitele lot forme, dar în primul rând sub formă de valută în cont.
Piețele valutare au sensibile caracteristici naționale, determinate de modul specific în care este legiferat schimbul internațional valutar de la o țară la alta. Astfel, piețele valutare se supun legislației financiare și monetare ale statului pe teritoriul căruia funcționează, fiind supuse controlului băncii centrale sau al altor autorități financiare.
În același timp însă, prin natura operațiunilor efectuate, piețele valutare au un caracter internațional, accentuat pe de-o parte de creșterea interdependențelor economice dintre țări, iar pe de altă parte de revoluția în domeniul telecomunicațiilor care a permis legătura rapidă și permanentă în timpul programului de lucru între toate piețele valutare naționale și efectuarea aproape instantanee a unor operațiuni de schimb valutar la mare distanță, prin intermediul perfecționării unor tehnici bancare specifice. În aceste condiții, se vorbește de o piață valutară internațională, care, datorită diferențelor de fus orar, funcționează 24 de ore din 24.
Piețele valutare cu caracter internațional deservesc interese nelocalizate pe un anumit spațiu geografic și au influențe puternice în activitatea valutar – financiară internațională. Astfel, cursurile valutare stabilite pe aceste piețe determină în bună parte cursul valutar pe alte piețe valutare. Cele mai importante piețe valutare cu caracter internațional sunt: Londra, Zürich, Paris, New-York, Tokio etc. Piețele valutare internaționale, fiind și ele plasate pe teritoriile unor țări, au obligația, de asemenea, de a respecta legislația acestor țări, dar, evident, această legislație este mai permisivă, fapt căruia se datorează și dezvoltarea lor.
Dezvoltarea pieței valutare internaționale, proces complex strâns legat de dezvoltarea economiei mondiale, nu poate fi desprinsă de mutațiile calitative care au avut loc în ultimul timp în domeniul relațiilor monetar-financiare internaționale. Apariția și dezvoltarea eurovalutelor a amplificat schimbul valutar, deoarece rațiunea lor de a fi este căutarea unor randamente cât mai mari, a unei reciclări cât mai avantajoase a capitalului disponibil dincolo de granițele statale. Trecerea unui număr mai mare de monede la convertibilitate a atras după sine apariția și dezvoltarea altor piețe valutare naționale, contribuind astfel la lărgirea sferei de cuprindere a pieței valutare internaționale. Diminuarea restricțiilor valutare, ca rezultat al convertibilității, a antrenat lărgirea gamei de operațiuni valutare, iar politica cursurilor flotante a accentuat mișcările speculative de capitaluri dintr-o valută în alta, în scopul obținerii de câștiguri din aprecieri și deprecieri valutare, care, în noile condiții, pot depăși cu mult limitele stabilite la Bretton Woods.
Pe piața valutară, tranzacțiile ajung uneori să se desprindă de activitățile economice propriu-zise, ele efectuându-se numai din anumite interese, caz în care cererea și oferta sunt deformate. Aceste situații apar ca urmare a unor factori specifici:speculația valutară, arbitrajul valutar și intervenția statului.
Speculația valutară este operația de vânzare–cumpărare, care nu are o bază economică, ea efectuându-se numai în scopul de a realiza un câștig din negocieri. Acest câștig se realizează prin folosirea inteligentă a diferențelor de curs valutar între două valute pe aceeași piață, sau pe piețe diferite sau între cursul la vedere (apropiat) și cel la termen (îndepărtat). Speculația valutară comportă un risc inerent, căci dacă previziunea agentului nu se realizează, pot rezulta pierderi.
Arbitrajul valutar este un gen asemănător de activitate, cu deosebirea că se efectuează între bănci și cu valori mai mari. Băncile au mijloace moderne și perfecționete de informație promptă asupra evoluției cursului valutar pe diverse piețe.
Intervenția statului constă în cumpărări sau vânzări masive de valută, în scopul menținerii cursului valutar al monedei naționale. În condițiile stabilite de organizațiile financiare internaționale, statul este obligat să intervină pentru a menține fluctuația monedei naționale în anumite limite. Uneori această intervenție, cu toate sacrificiile de valută din rezerva internațională, s-a dovedit a fi fără efect, fiind în joc influența unor factori mult mai puternici.
Rolul piețelor valutare este determinat de posibilitatea pe care acestea le oferă participanților la schimburile economice internaționale, pentru obținerea și alegerea mijloacelor de credit și de plăți cele mai convenabile.
Creșterea importanței piețelor valutare în dezvoltarea schimburilor economice internaționale este condiționată de următorii factori:
tendințele de liberalizare a comerțului internațional și de atenuare a restricțiilor valutare datorită activității organismelor financiare internaționale;
creșterea ponderii creditului internațional în volumul tranzacțiilor comerciale externe;
tendința de creștere a rolului unor valute naționale cu mare pondere pe piața financiar-bancară internațională;
creșterea unor penurii de lichidități, îndeosebi pentru țările în curs de dezvoltare. Penuria de lichidități este combătută de organismele financiare internaționale, care facilitează și dirijează creditele pe piețele valutare.
Amploarea relațiilor economcie internaționale, participarea tuturor țărilor la circuitul mondial, fac să crească rolul piețelor valutare în desfășurarea operațiunilor economice externe. Ele devin un barometru al activității economice dintr-o țară și în același timp al conjucturii economice generale de pe o piață internațională.
Participanții pe piața valutară
Participanții pe piața valutară pot fi persoane fizice, companii, instituții oficiale (bănci centrale, agenții guvernamentale, ministerul de finanțe etc) sau instituții supranaționale (FMI, BRI, BM, ONU etc.).
Piața interbancară concentrează cea mai mare parte a tranzacțiilor de pe piața valutară, băncile fiind cei mai activi participanți, având în vedere mai ales faptul că agenții economici sau celelalte instituții nu dispun de mijloacele eficiente pe care băncile și-le-au dezvoltat de-a lungul anilor.
BĂNCILE sunt, deci, cei mai importanți operatori pe piață, angajându-se în operații de schimb atât pe cont propriu cât și în contul clienților. Profitul înregistrat de acestea este fie de natură comercială – derivat din diferența dintre cursul de vânzare și cel de cumpărare – fie de natură speculativă – rezultat din anticiparea cursurilor valutare pe piață. În cazul în care banca nu acționează pe piața ca speculator, ea va obține, pe lângă profitul comercial și o sumă adițională negociată cu un client. Concurența a devenit atât de puternică încât, pentru a-și păstra clienții, băncile sunt dispuse să reducă această marjă suplimentară (spread). În cazul în care o bancă se situează pe o poziție speculativă, aceasta preia riscul de schimb al importatorilor și exportatorilor, joacă rolul de formator de piață și conferă lichiditate acesteia. Ca speculator, banca trebuie să se încadreze în anumite limite impuse de conducerea băncilor, limite care privesc fie suma poziției băncii la sfârșitul zilei (poziție de report sau overnight position) fie suma poziției maxime care poate fi atinsă în cursul unei zile (intraday position). Aceste limite sunt impuse tuturor dealerilor și privesc poziția băncii pentru toate valutele.
O altă modalitate de reglementare a activității dealerilor constă în impunerea de limite în ceea ce privește volumul pozițiilor pe care ei le pot lua pe piața la vedere, pe piața la termen sau asupra poziției nete la vedere sau la termen, ca urmare a înregistrării unor pierderi importante în condițiile depășirii acestor limite de către dealeri.
În funcție de modul propriu de a considera tranzacțiile, de mărime și de volumul resurselor alocate compartimentului valutar, băncile pot îndeplini rolul de creator de piață sau de participant pasiv. Creatorii de piață cotează prețuri atunci când acestea sunt cerute și sunt dispuși să efectueze tranzacții la aceste prețuri. Ei pot cota prețuri prin intermediul brokerilor, pentru orice partener – companie sau altă bancă – care nu poate cota prețuri și îi contactează pe aceștia pentru a se informa asupra condițiilor pieței.
Printre formatorii de piață există un grup restrâns de bănci de foarte mari dimensiuni care au o poziție foarte importantă pe piața valutară. Având o structură ramificată foarte extinsă la nivel mondial, în funcție de volumul tranzacțiilor cât și de valuta utilizată preponderent, acest grup poate influența hotărâtor piața schimburilor valutare. În afara acestui grup, din rândul formatorilor de piață fac parte și alte bănci active pe piață, mult mai numeroase, dar al căror volum de activitate este net inferior celor dintâi menționate. Acestea tranzacționează sume mult mai mici și, în general, apelează la serviciile specializate ale brokerilor.
În afară de aceste două categorii de participanți, există și o a treia, alcătuită din instituții mai mici care tind să se specializeze în anumite valute în cadrul propriului centru – filiale a căror specializare este valuta țării de origine – și care lucrează în principal cu brokeri sau direct, dar cu parteneri de aceeași mărime.
CLIENȚII
Principala problemă cu care se confruntă aceștia o reprezintă găsirea pe piață a unui partener de aceeași mărime, care să opereze cu aceleași valute, în sumele corespunzătoare. O companie multinațională care desfășoară un volum mare de activitate utilizând diverse valute va căuta o bancă mare care poate susține tranzacții cu sume importante. O companie de mai mici dimensiuni, dimpotrivă, va obține rezultate mai bune colaborând cu o bancă mai puțin importantă dar care își fbancă mai puțin importantă dar care își focalizează activitatea tocmai asupra unor asfel de companii.
Clienții pe piața valutară sunt, în principal persoane fizice a căror influență este redusă, companii și instituții financiare care nu participă permanent la tranzacții pe piață sau nu dispun de fonduri pentru a realiza acest lucru. Aceștia intră pe piață pentru a-și acoperi nevoile de valute generate de operații comerciale (import/export), operații financiare internaționale (împrumuturi în devize) sau pur și simplu din rațiuni speculative sau de acoperire a riscului de curs valutar. Dacă până în anii ’80 majoritatea tranzacțiilor erau inițiate de companii care doreau astfel să-și acopere un risc, în prezent doar 5% din piață reprezintă implicarea companiilor.
În ultimii ani a devenit din ce în ce mai evidentă implicarea tot mai profundă a marilor companii pe piața valutară, unele dintre ele distingându-se chiar printr-o participare agresivă și de mare volum. Acestea și-au constituit departamente valutare foarte bine puse la punct, similare celor din bănci, ceea ce a determinat o oarecare îngrijorare din partea băncilor centrale care nu pot controla fluxurile valutare ale companiilor așa cum procedează în cazul băncilor.
DEALERII ȘI BROKERII
Brokerii au ca funcție principală intermedierea, punerea în contact a două părți interesate în efectuarea unei tranzacții. Avantajul apelării la un broker rezidă, în primul rând în posibilitatea acestuia de a cunoaște foarte bine condițiile pieței și de a contacta cât mai mulți clienți într-un timp foarte scurt (posibilitate pe care companiile sau băncile nu o au), iar în al doilea rând în confidențialitatea tranzacției. Acest aspect este deosebit de important întrucât cunoașterea pe piață a acțiunilor unei firme mari sau ale unei bănci puternice poate determina modificări privind cursul de schimb, lichiditatea pe piață etc. Spre exemplu, dacă s-ar cunoaște faptul că Citibank dorește să-și lichideze o poziție long pe euro (cumpărător), cursul de schimb se va modifica, avându-se în vedere dimensiunea băncii.
Funcția unui broker este, de asemenea, de a face piața mai lichidă și mai eficientă, prin prisma relațiilor pe care le dezvoltă cu cât mai multe bănci și companii, ceea ce constituie și un criteriu de evaluare a acestuia.
Brokerii aparțin, de regulă, unei case de brokeraj. Aceasta este împărțită în mai multe departamente, fiecare operând cu o valută sau un grup de valute; în cadrul fiecărui departament, un grup de brokeri efectuează tranzacții la vedere sau la termen, fiecare având un anumit număr de clienți cu care lucrează.
Mărimea și importanța agenției de brokeraj depinde, în general, de centrul unde aceasta activează. Astfel, în Londra se află cele mai mari case de brokeraj, cu filiale în toată lumea, care, deși limitate ca număr, domină piața. În afară de acestea, funcționează și o serie de case de brokeraj mai mici, în centre mai puțin importante, specializate pe o anumită valută sau pe anumite tipuri de tranzacții.
Relația broker-dealer are la bază efortul brokerului de a asigura cele mai bune servicii clientului său și, implicit, de a contribui la lichiditatea pieței. Când dealerii își fac cunoscută poziția, brokerii fie asigură clientului accesul pe cele mai bune piețe fie îl avertizează cu privire la eventualele evoluții negative. Pentru serviciile prestate, brokerii percep un comision care diferă de la un centru la altul, în funcție de tipul de operație tranzacționată și de tipul tranzacției, ca și de mărimea clientului.
În ultima vreme, pe piețele din New York și Londra, este din ce în ce mai evidentă tendința brokerilor de a lucra direct cu firmele sau băncile interesate, încălcând oarecum teritoriul dealerilor; însă, având în vedere caracterul dereglementat al pieței, brokerii au toate drepturile să acționeze în acest mod dacă dispun de informația și mijloacele necesare.
BĂNCILE CENTRALE
Acestea au un rol foarte important, monitorizând și reglementând oferta și cererea pentru moneda internă, acționând ca agent al guvernului pentru reglementarea datoriilor externe. În concluzie, implicarea lor pe piețele valutare depinde în mare măsură de politica monetară generală a țării de proveniență. Astfel, în cazul în care moneda locală este cotată la un curs fix, banca centrală are obligația de a vinde sau a cumpăra moneda de pe piață când cursul acesteia ajunge la un nivel prestabilit, ridicat sau scăzut față de cel fix. În cazul cursurilor flotante, banca centrală nu are o astfel de obligație, dar poate acționa astfel la cererea guvernului sau ca urmare a unei decizii interne.
În general, băncile centrale urmăresc corelarea evoluției cursului monedei naționale cu obiectivele financiare și economice pe termen lung și pun în aplicare politici cu care nu sunt întotdeauna de acord pe termen scurt dar, pe termen lung, au efecte benefice.
Sumele cu care operează băncile centrale ating sume impresionante – de la 10 la 40 miliarde USD pe an, din 1971. Este de remarcat faptul că în sistemul cursurilor flotante s-au tranzacționat cantități mai mari de valută decât în tot timpul funcționării sistemului cursurilor fixe impus de Bretton Woods. Printre cele mai active bănci centrale se numără Banca Japoniei, Banca Angliei, Bundesbank, Banca Rezervelor Federale, Banca Franței, Banca Elveției etc.
Implicarea unei bănci centrale pe piața valutară are în vedere în principal corectarea tendinței nefavorabile pe care o poate manifesta cursul unei monede la un moment dat, corectare care se poate realiza fie prin cumpărarea cantităților suplimentare de monedă de pe piață, fie prin vânzarea de monedă, pentru a se reinstaura echilibrul pe piață. Pentru a realiza acest obiectiv, banca centrală mobilizează resurse considerabile, deseori fără a obține profit.
Informațiile pe care se bazează băncile centrale în acțiunile lor pe piață vin rareori de la brokeri și mult mai des de la băncile comerciale care sunt sub reglementarea și controlul respectivei bănci centrale. Deși, în general preferă anonimatul atunci când operează pe piață, sunt momente când, din motive psihologice, trebuie să iasă în evidență. Dacă efectuează tranzacții pe piețele externe, băncile centrale apelează la serviciile de intermediere ale altor bănci; cel mai adesea, astfel de operații sunt conduse de banca centrală locală. Cooperarea dintre băncile centrale nu a fost întotdeauna totală, au existat o serie de divergențe, însă se depun eforturi pentru depășirea acestora, în ideea funcționării cât mai bune a pieței valutare.
INSTITUȚIILE FINANCIARE NEBANCARE
Acestea reprezintă filialele financiare sau bancare ale grupurilor industriale, participanți activi și puternici pe piața valutară, care, începând din anii ’90 au căpătat o importanță majoră. Exemple foarte cunoscute în acest sens sunt Renault Finance, filiala grupului Renault, cu sediul în Lausanne-Elveția sau British Petroleum International al cărei scop declarat este de a asigura funcțiile bancare și de conducere financiară pentru grupul British Petroleum și companiile asociate.
În afară de filialele marilor grupuri industriale, participanți la piață mai sunt și INVESTITORII INSTITUȚIONALI care efectuează plasamente în străinătate în scopul diversificării și eliminării pe cât posibil a riscurilor și optimizării portofoliilor. Practic aceștia reprezintă categoria cea mai importantă de participanți nebancari, incluzând fonduri de investiții, societăți de asigurări, fondurile de pensii etc. Sumele în valute administrate de aceste instituții depășesc uriașa sumă de 1000 miliarde USD, iar ponderea lor pe piață crescând continuu (ex.: în USA, de la 8.4% în 1950 la 20.5% în 1990).
Operațiuni derulate pe piața valutară
Tipurile de operațiuni pe piața valutară sunt, în funcție de momentul decontării, operațiuni la vedere și operațiuni la termen. Aceste operațiuni presupun reglementări specifice și utilizări în funcție de scopul operatorilor pe piața valutară. Cea mai frecventă operațiune este cea la vedere.
Operațiunile la vedere presupun realizarea tranzacției de vânzare/cumpărare la un anumit moment, în condițiile cursului valutar curent, cu mișcarea efectivă a monedei tranzacționate imediat sau în maximum 48 de ore de la momentul încheierii operațiunii. Astfel, momentul tranzacției coincide cu momentul formării cursului valutar al zilei.
Pe lângă operațiunile spot, în practică mai sunt utilizate și alte tipuri de operațiuni la vedere:
operațiuni tomorrow, potrivit cărora negocierea se desfășoară în prezent, decontarea făcându-se a doua zi;
operațiuni outright, potrivit cărora negocierea și decontarea se fac în aceeași zi, altfel spus, ziua negocierii și ziua valutei coincid.
În scopul realizării acestor operațiuni, piața valutară utilizează cursul valutar economic al pieței, sub două forme:
– cursul valutar economic la cumpărare a valutei de la deținător de către intermediar (Cc)
– cursul valutar economic la vânzare a valutei de către intermediar către solicitant (Cv)
Poziția acestor cursuri față de cursul valutar economic al pieței asigură intermediarului un câștig în ambele operațiuni.
Modul de exprimare a celor două cursuri este:
Curs economic = 33450/80 ROL/USD
unde: 33450 = cursul de cumpărare a dolarului de către intermediar de la ofertant
33480 = cursul de vânzare a dolarului de către intermediar solicitantului
Operațiunile de vânzare/cumpărare de valută la termen au devenit o necesitate sub presiunea lipsei de valută de pe piață la un moment dat și fenomenului de modificare rapidă a cursului valutar.
Operațiunile la termen presupun o tranzacție de valută ale cărei contract și curs se stabilesc în momentul t1, iar mișcarea efectivă a sumelor tranzacționate are loc la momentul tn, la cursul valutar convenit în contract. Deci, tranzacția are loc imediat, dar livrarea valutelor sau devizelor se face după un termen convenit. Acest termen este standardizat, putând fi de 1 lună (1M), 2 luni (2M), 3 luni (3M), 6 luni (6M) și de 12 luni (Y).
În scopul realizării acestor operațiuni, piața valutară utilizează cursul valutar economic la termen, cu cele două forme, de cumpărare și de vânzare. Modul de exprimare este determinat de creșterea (reportul) sau scăderea (deportul) față de cursul curent (spot) și este următorul:
Forwards 1 luna 30-20, în cazul unui deport;
Forwards 1 luna 20-30, în cazul unui report.
Pentru a ajunge la nivelul cursului valutar la termen, curs de cumpărare (Cctn) sau curs de vânzare (Cvt n) se utilizează relațiile :
Pentru un deport:
Cctn = Cct1 – Deport (cifra mai mare, 30) = 33450 – 30 = 33420 ROL/USD
Cvtn = Cvt1 – Deport (cifra mai mica, 20) = 33480 – 20 = 33460 ROL/USD
Pentru un report
Cctn = Cct1 + Report (cifra mai mica,20) = 33450 + 20 = 33470 ROL/USD
Cvtn = Cvt1 + Report(cifra mai mare,30) = 33480 + 30 = 33510 ROL/USD
Monede cotate la termen
În ceea ce privește cotarea la termen a monedelor există mai multe situații:
pentru scadențe cuprinse între 3 și 6 luni se stabilesc cotații la termen pentru majoritatea monedelor;
pentru scadențe cuprinse între 12-24 luni se stabilesc cotații la termen doar pentru monedele importante;
pentru scadențe mai mari de 2 ani se stabilesc cotații la termen doar pentru următoarele monede: USD, EUR, JPY, GBP.
Derularea operațiunilor la termen are loc pe baza unor contracte la termen sau pe bază de opțiuni. În primul caz, participanții își asumă obligații ferme în legatură cu efectuarea tranzacției în momentul viitor tn. În al doilea caz, solicitantul are doar dreptul (nu și obligația) de a derula în viitor o operațiune de vânzare (opțiunea put) sau o operațiune de cumpărare (opțiune call), decizia fiind luată în funcție de situația cursului curent din t1.
În cadrul operațiunilor pe piața valutară sunt incluse și operațiunile swap, practicate în vederea evitării riscului valutar, prin combinarea unei operațiuni la vedere cu o operațiune la termen.
Swap-ul valutar și contractele futures și pe opțiuni sunt incluse în categoria derivativelor. Toate aceste produse au apărut în contextul extinderii pieței, care a favorizat dezvoltarea de produse noi, mai complexe și care oferă posibilități mai mari de acoperire contra riscului valutar și oportunități mai variate de arbitraj.
Cursul valutar
În economia de piață, atât valutele cât și devizele se vând și se cumpără de bănci autorizate și la bursele valutare, deci pe piața valutară în schimbul monedei naționale.
Cei care vând pe piață valute și devize sunt exportatori și ceilalți beneficiari de încasări din străinătate, iar cei care cumpără de pe piață aceste valori au de făcut plăți în străinătate (importatori, debitori diverși); vânzarea și cumpărarea valutelor și devizelor se efectuează la un anumit preț, adică la un anumit curs.
Cursul valutar, denumit și curs de schimb, reprezintă deci raportul valoric practic dintre moneda unui stat și moneda altui stat sau, altfel spus, prețul unei monede exprimat în altă monedă. Acest raport este stabilit fie de autoritatea monetară, fie de piață.
1. Cursul oficial. În cazul în care cursul valutar este stabilit de autoritatea monetară pe cale unilaterală, el este un curs oficial, mai apropiat sau mai îndepărtat de raportul valoric real dintre monede, deși este de dorit ca el să coincidă cu acest curs.
Cursul oficial poate fi determinat pe baza unui acord de clearing (în mod convențional), în funcție de anumite aprecieri sau considerente ale autorităților monetare, de obicei atunci când între cele două monede care sunt cumpărate nu există o paritate stabilită. Având în vedere că în acest caz cursul oficial este stabilit printr-o dispoziție legală, se poate spune că este un curs fix.
Cursul oficial poate fi stabilit atât pentru banii convertibili, cât și pentru cei neconvertibili. În cazul banilor convertibili, cursul oficial este cel la care se convertește moneda națională în mod obligatoriu, de către autoritatea monetară (de exemplu bancnotele emise de banca centrală). În cazul banilor neconvertibili, cursul oficial este cel care se folosește la decontările interne, la evaluări, etc.
2. Cursul pieței. În afară de cursul oficial, raportul valoric dintre două monede mai poate fi determinat și de piață, pe baza cererii și a ofertei. În acest caz, el este un curs al pieței sau un curs liber.
Prin definiție, cursul pieței este un curs variabil, flotant, putându-se modifica zilnic sau, în perioade de agitație bursieră, la fiecare oră, în principiu fără nici o limită a variației.
Cauza directă a variației cursurilor valutare libere este modificarea continuă a volumului cererii și a ofertei, pentru una sau alta din valute pe o anumită piață. Dacă balanța de plăți ar fi în echilibru permanent, încasările valutare curente fiind suficiente pentru efectuarea plăților valutare curente, cursul valutar al pieței ar fi și el stabil.
Echilibrul balanței externe constituie însă o excepție, astfel încât cererea și oferta de valută nu sunt în echilibru decât tot în mod excepțional.
Creșterea sau scăderea cererii de valută sunt determinate de importatori, de alți debitori de valută sau exportatori de capital; cu cât importul crește, cu atât mai multe datorii în străinătate ajung la scadență, cu cât mai mulți deținători de capital vor să transfere capitalul în străinătate, cu atât creșterea de valută sporește pe piață și invers.
Dezechilibrul relațiilor economice și financiare constituie terenul propice pentru modificările frecvente și de mare amplitudine ale cursurilor valutare pe piață. Cursurile valutare stabile fără echilibrul balanței de plăți externe nu există decât în condiții cu totul excepționale. În general, cu excepția cazurilor în care cursurile sunt influențate prin intervenția directă a autorității monetare, în care apar operațiuni speculative pe piață, sau în care volumul afacerilor este puțin important, deci nesemnificativ, cursul liber exprimă raportul real de valoare dintre două monede.
Nivelul cursului liber se poate situa:
la paritate, deci la nivelul cursului oficial, caz rar întâlnit în practică (exemplu: 1A=2B).
sub paritate (exemplu: 1A=1.95B); cursul sub paritate este avantajos pentru cei care vor să cumpere valută din țara A; această valută îl va costa mai puțin decât paritatea. În schimb, importatorii din țara A, care cumpără din țara B, vor trebui să plătească mai mult în monedă națională pentru a obține suma necesară în moneda B. Cu alte cuvinte, cursul sub paritate (subevaluat) avantajează exportul și frânează importul.
peste paritate (exemplu: 1A=2.05B). Cursul peste paritate este avantajos pentru exportatorii străini care, pentru exportul efectuat în țara A, vor obține o sumă în moneda A echivalentă cu o sumă mai mare în monedă proprie; în schimb, el dezavantajează pe exportatorii din A care vor obține o sumă mai mică de monedă A. Cu alte cuvinte, cursul peste paritate (supraevaluat) avantajează importul și dezavantajează exportul.
Determinarea cursului pieței ca urmare a oscilației cererii și a ofertei se numește cotație. Uzanțele pieței au stabilit două tipuri de cotație: directă și indirectă.
Factorii care influențează cursul valutar
Fiind considerat unul dintre cei mai sintetici indicatori ai economiei naționale, cursul valutar este influențat de o multitudine de factori: economici, financiari-monetari, psihologici, militari, politici etc.
Factorii de natură economică se referă la: volumul și structura producției, calitatea bunurilor și serviciilor precum și a tehnologiei folosite, evoluția productivității muncii, nivelul și dinamica prețurilor. În esență, orice factor economic își transmite influența asupra cursului valutar prin preț. Relația preț – putere de cumpărare este invers proporțională cu fluctuația cursului valutar, depinzând direct de modificarea puterii de cumpărare.
Dacă indicele general al prețurilor și tarifelor scade, aceasta reprezintă o creștere a puterii de cumpărare a monedei naționale, ceea ce se reflectă în creșterea raportului de schimb al monedei naționale față de valută. Creșterea indicelui general al prețurilor va avea o influență nefavorabilă asupra raportului de schimb, moneda națională pierzând din puterea de cumpărare.
Factorii financiar-monetari se referă la rata dobânzii, credite și masa monetară.
Acești factori trebuie priviți sub două aspecte: ca rezultat direct al activității economico-financiare a țării în cauză și ca posibilitate a băncii de emisiune de a modifica nivelul ratei dobânzii și pe această bază, masa monetară în circulație. Rezultă de aici posibilitatea intervenției autorității monetare asupra cursului valutar. O măsură vizând majorarea ratei dobânzii impusă băncilor comerciale de către banca de emisiune prin intermediul taxei oficiale a scontului (ratei de refinanțare) are ca efect scumpirea creditului. Într-o astfel de situație cererea de credite se reduce și implicit se reduce masa monetară aflată în circulație. Într-o economie care funcționează normal, reducerea masei monetare la același volum de bunuri și servicii are ca efect scăderea indicelui general al prețurilor și implicit creșterea puterii de cumpărare, ceea ce determină creșterea cursului valutar.
Pentru țările care au monedă cu convertibilitate oficială, o reducere a masei monetare pe piața internă se reflectă în scăderea ofertei de monedă națională. Dacă cererea pentru moneda respectivă este relativ constantă, acea monedă devine mai scumpă și cursul ei crește.
Factorii psihologici au o influență directă asupra cursului valutar atât pe piețele unde funcționează burse de valori, cât și pe piețele unde cursul se determină ca raport între cerere și ofertă. Simple informații sau păreri cu privire la evoluția cursului pe alte piețe sau evoluția prețurilor interne, produc modificări imediate asupra cererii de valută, influențând cursul monedei naționale.
Factorii politici vizează încrederea în conducerea țării, în capacitatea acesteia de a menține echilibrul economic.
Factorii militari se referă la faptul că ori de câte ori într-o economie se produc fenomene de această natură (stare de razboi) încrederea în capacitatea economiei de a produce bunuri și servicii care să acopere masa monetară, scade.
CAPITOLUL II
PIAȚA VALUTARĂ ÎN ROMÂNIA
În România, până în 1990, nu a existat practic o piață valutară în accepțiunea curentă a acestui termen. Exista un sistem de trei cursuri – cursul oficial, cursul comercial și cursul necomercial – care aveau niveluri artificiale ce nu reflectau nici pe departe situația leului românesc și a economiei naționale. Tranzacțiile cu valute se efectuau la unul dintre aceste cursuri în funcție de calitatea celui ce solicita schimbul și în funcție de tipul operațiunii care necesita schimbul valutar. Exportatorii aveau obligația de a ceda integral sumele în valută din exporturi iar pentru importuri valuta era împărțită administrativ. Activitatea de plăți cu străinătatea și de tranzacții cu valute se desfășura, cu mici excepții, prin intermediul Băncii Române de Comerț Exterior. Nivelul fiecărui curs de schimb din cadrul acestui sistem de trei cursuri distincte era stabilit de Banca Națională a României. De la 1 iulie 1983 s-a renunțat la legarea cursului leului de dolarul american și s-a introdus un sistem de stabilire a cursurilor leului pe baza unui coș de 6 valute ale principalelor state occidentale cu cea mai mare pondere în comerțul nostru exterior.
După 1990, în cadrul procesului de tranziție spre o economie de piață, România a ales să treacă la convertibilitatea leului, alegând ca etapă intermediară convertibilitatea internă de cont curent a leului.
Trecerea la convertibilitatea oficială presupune îndeplinirea în prealabil a unei serii de condiții de natură economică, financiar-monetară și organizatorică. Condițiile organizatorice ale trecerii la convertibilitatea oficială se referă la:
organizarea pieței valutare tradiționale pe două segmente, respectiv piața valutară bancară și piața caselor de schimb;
unificarea cursurilor de schimb pe aceeași piață.
În domeniul condițiilor organizatorice ale trecerii la convertibilitatea oficială eforturile autorităților din România, în special cele ale Băncii Naționale a României, au fost încununate cu succes, România îndeplinind la ora actuală condițiile organizatorice pentru trecerea la convertibilitatea oficială. Însă, condițiile economice și cele de ordin financiar-monetar, esențiale pentru trecerea la o convertibilitate oficială a leului românesc, sunt departe de a fi îndeplinite în totalitate.
Astfel în România, ca în toate țările cu monedă convertibilă oficial, piața valutară tradițională este formată din două segmente:
piața valutară bancară;
piața caselor de schimb;
iar sistemul celor trei cursuri a fost înlocuit, cursurile de pe piața caselor de schimb fiind foarte apropiate, în perioadele de stabilitate a pieței valutare, de cele de pe piața bancară, similar piețelor din țările cu monedă convertibilă oficial.
2.1. Piața valutară bancară
Piața valutară bancară cuprinde ansamblul relațiilor privind cumpărarea și vânzarea de valute și devize care iau naștere între principalii intermediari autorizați – băncile – și clienții acestora persoane fizice sau juridice precum și relațiile dintre intermediarii autorizați. Segmentul care privește operațiunile, relațiile și raporturile dintre principalii intermediari autorizați – băncile – este cunoscut sub numele de piața valutară interbancară.
2.1.1. Evoluția pieței valutare bancare după 1990
În perioada ianuarie 1990 – februarie 1991 în România la nivelul pieței bancare segmentul pieței valutare interbancare nu a existat. Exista un curs fix, opțiune aleasă ca urmare a unei situații inițiale favorabile a rezervelor valutare ale României, iar încasările nete în valută erau automat schimbate în lei la acest curs. Pentru importuri se menținea alocarea administrativă a valutei.
Prin Legea nr.15 privind reorganizarea unităților economice de stat ca regii autonome și societăți comerciale din 7 august 1990 (publicată în Monitorul Oficial al României, partea I, nr 98 din 8 august 1990) a apărut prima reglementare valutară după 1990: a fost stabilit dreptul regiilor autonome și al societăților comerciale create în baza acestei legi de a dispune de o parte din încasările nete în valută, inițial 30% iar de la 1 februarie 1991, 50%. Având în vedere prevederile Legii nr. 15/1990, în februarie 1991 a fost deschisă piața valutară interbancară, unde s-a tranzacționat partea de 50% rămasă la dispoziția exportatorilor.
S-a creat astfel regimul valutar bazat pe două cursuri ale monedei naționale, prin care o parte a tranzacțiilor externe se deconta la cursul oficial, iar cealaltă parte la cursul stabilit pe piață. Pentru importuri valuta putea fi procurată pe bază administrativă de la fondul valutar la cursul oficial sau de pe piață la cursul pieței.
Piața valutară interbancară de la acel moment nu era o piață interbancară în sensul cunoscut din practica piețelor interbancare ale statelor dezvoltate. Cursul de schimb al pieței se forma prin fixing la Banca Națională a României, operație ce dura o singură oră pe zi, iar ulterior, în cadrul aceleiași zile, cursul astfel format nu mai putea fi modificat. Băncile comerciale acționau numai în calitate de brokeri, având un rol pasiv în definirea cursului de schimb. Cursul era cotat numai spot, neexistând cursuri forward care să permită operatorilor efectuarea de calcule de eficiență.
În luna noiembrie 1991, cursul interbancar, ajuns la circa 300 lei pentru 1 dolar american, a fost unificat cu cursul oficial de 60 de lei pentru 1 dolar american, noul curs unic fiind stabilit la 180 lei pentru 1 dolar american urmând ca în continuare el să fie stabilit de către piață. A fost introdus un nou regim valutar prin care toate încasările din exporturi ale agenților economici erau automat decontate în lei la cursul unic stabilit prin licitație la Banca Națională iar importurile se realizau pe seama cumpărărilor de valută de pe piața valutară tot la cursul unic al pieței.
În mai 1992 s-a renunțat la obligativitatea cedării valutei către sistemul bancar, agenții economici putând să-și mențină integral încasările din exporturi în conturi la bănci din România.
În martie 1994, în vederea trecerii la o piață valutară interbancară în adevăratul sens al cuvântului, au fost simplificate normele de organizare și funcționare a licitației valutare având loc liberalizarea de facto a mecanismului de formare a cursului valutar.
La 1 august, ca urmare a bunei funcționări a licitației valutare după martie 1994, a fost introdus mecanismul unei piețe valutare interbancare, integrate și continuă, funcționând după principiile bine cunoscute pe plan mondial, scoasă de sub controlul administrativ al Băncii Naționale. Cursurile sunt determinate pentru fiecare tranzacție în parte prin negociere între bănci și clienți iar Banca Națională publică zilnic un curs de referință care reprezintă media rezultată din tranzacțiile spot pe piață.
Piața valutară interbancară introdusă la 1 august 1994 a permis băncilor să acționeze atât în calitate de broker cât și în calitate de dealer. Inițial autorizația de dealer a fost acordată unui număr de 5 bănci, dar după câteva zile de funcționare a pieței interbancare, autorizația a fost extinsă asupra tuturor societăților bancare românești. În aprilie 1995, autorizația de dealer a fost acordată și societăților bancare sucursale ale băncilor străine în România.
O altă caracteristică importantă a pieței valutare interbancare introduse la 1 august 1994 o constituie posibilitatea băncilor de a cota și cursuri forward.
Această piață valutară bancară și interbancară a funcționat, cu unele modificări și etape în care numai o parte din bănci au fost autorizate ca dealer, până în martie 1998 când Regulamentul nr.3 din 23 decembrie 1997 privind efectuarea operațiunilor valutare, deși nu a adus modificări esențiale asupra organizării pieței valutare în România, a modificat regimul valutar astfel încât în martie 1998 România a acceptat obligațiile ce decurg din Articolul VIII din Statutul Fondului Monetar Internațional privind liberalizarea tranzacțiilor de cont curent.
2.1.2. Organizarea pieței valutare bancare în România
După cum am menționat, piața valutară bancară este alcătuită din două segmente: piața valutară interbancară, denumită și piața “cu ridicata” (eng. wholesale market), și piața cu clienții, denumită și piața “cu amănuntul” (eng. retail market).
Participanții pe piața valutară a României sunt după cum urmează:
intermediarii autorizați;
persoanele fizice și juridice;
Banca Națională a României;
diverse instituții furnizoare de servicii specifice piețelor valutare.
Intermediarii autorizați sunt reprezentați de către societățile bancare, persoane juridice române sau sucursale ale unor bănci străine, precum și alte entități nebancare autorizate de Banca Națională a României să funcționeze pe piața valutară în calitate de broker sau dealer.
Calitatea de broker presupune că intermediarul autorizat funcționează pe piața valutară în nume propriu dar numai în contul clienților săi, pe baza ordinelor acestora, contra unui comision.
Calitatea de dealer a unui intermediar autorizat presupune o funcționare pe piața valutară atât în nume propriu și în contul clienților, cât și în nume și în cont propriu. Un intermediar autorizat să funcționeze în calitate de dealer are posibilitatea, spre deosebire de cei care sunt numai brokeri, să adauge la cererea și oferta de valută provenită de la clienți propria sa cerere și valută jucând astfel un rol activ în formarea cursului de schimb.
La nivelul pieței valutare interbancare toate băncile sunt autorizate să funcționeze ca dealer. Însă în relațiile dintre bănci apar unele diferențieri. Astfel, la nivelul oricărei piețe valutare interbancare există un număr de bănci care au calitatea de market maker. Este cazul băncilor active pe piața interbancară care dobândesc calitatea de market maker.
O bancă devine market maker pentru un număr mic de valute. Cel mai adesea o bancă este market maker pentru moneda sa în relațiile dintre aceasta și principalele valute ale lumii, dolarul american, moneda unică europeană, lira sterlină, etc. Spre exemplu, o bancă poate fi market maker pentru tranzacția USD/ROL și să nu fie market maker pentru tranzacția GBP/ROL în timp ce o altă bancă să aibă o situație exact inversă.
La nivelul pieței interbancare relațiile dintre bănci sunt relații de reciprocitate. Fiecare bancă va cota pentru o anumită sumă, în momentul în care este solicitată, atât un curs de cumpărare cât și unul de vânzare la care este dispusă fie să încheie o tranzacție de vânzarea, fie una de cumpărare pentru respectiva sumă. Calitatea de market maker este o recunoaștere pe care o primesc din partea pieței acele bănci care vor cota cele mai bune cursuri în orice situație a pieței și pentru o plajă largă de sume. Spre deosebire de piețele extrabursiere unde calitatea de market maker se asumă de către un operator prin statutul său, pe piața valutară interbancară calitatea de market maker se câștigă numai prin competitivitatea cotațiilor oferite în orice condiții de piață și pentru un domeniu larg de sume.
Băncile care acționează ca market maker pentru o anumită piață și pentru o anumită valută au un rol deosebit de important, la nivelul lor se concentrează cea mai mare parte a cereri și ofertei pentru o respectiva valută și, prin urmare, ele au un rol esențial în stabilirea cursului acelei valute.
Băncile mici și băncile care nu sunt bănci market maker pentru o anumită valută vin și tranzacționează, de cele mai multe ori, cu băncile market maker pentru acea valută atunci când ele au nevoie să cumpere sau să vândă respectiva valută. Astfel de bănci au, în raport cu respectiva valută, calitatea de “price taker” (primitor de preț) tocmai pentru a reflecta faptul că ele tranzacționează acea valută pe cursurile unui “market (price) maket”.
La nivelul unei piețe valutare naționale nu se efectuează numai tranzacții între băncile din acea țară și care să implice moneda națională a statului respectiv. Monedele cu convertibilitate oficială pot fi tranzacționate practic pe orice piață națională și între bănci din orice țară. Din acest motiv se afirmă că piața interbancară, privită ca o reuniune a piețelor interbancare din toate statele lumi, se prezintă de fapt ca o piață alcătuită din piețele pentru fiecare pereche de monede tranzacționate. Spre exemplu, dacă piața interbancară pentru tranzacția leu românesc – dolar american poate fi localizată cu precizie ca fiind ansamblul tranzacțiilor leu românesc – dolar american de la nivelul pieței interbancare din România, leul românesc fiind convertibil doar intern, în schimb tranzacția dolar american – franc elvețian poate fi efectuată și pe piețele interbancare diferite de cele din SUA și de cea a Elveției. Prin urmare pentru perechile de valute principale vor exista bănci market maker la nivelul mai multor piețe interbancare din lume. Spre exemplu, pentru tranzacția USD/CHF alături de băncile market maker pentru această tranzacție din Elveția și din SUA există bănci market maker pe piața londoneză, pe cea de la Tokyo, etc. Cele mai active bănci market maker pentru perechile de valute principalele au rolul cel mai important în stabilirea cursului de schimb dintre aceste valute la nivel mondial.
În România, rezidenții – persoane juridice, pentru a putea participa la piața valutară din România în calitate de intermediar autorizat trebuie să obțină autorizația de la Banca Națională a României.
Pentru a obține autorizația de intermediere trebuie îndeplinite cumulativ o serie de condiții:
un capital social adecvat;
autorizația de funcționare; nu se autorizează participarea pe piața valutară a intermediarilor față de care a fost inițiată procedura legală de reorganizare și lichidare judiciară;
o structură organizatorică distinctă și un spațiu specific pentru activitatea de intermediere valutară;
norme proprii care să reglementeze:
procedurile de lucru cu clienții;
relația cu alți intermediari (modul de comunicare, de confirmare și de decontare a tranzacțiilor);
competențele și limitele valorice până la care se poate angaja fiecare arbitrajor (denumit și dealer), precum și limitele de lucru cu ceilalți intermediari autorizați;
penalizările convenite în relația cu clienții, precum și cu alți intermediari, în cazul nerespectării termenelor de decontare a tranzacțiilor;
sistemul de evidență contabilă a tranzacțiilor.
lista nominală a arbitrajorilor, vechimea în profesie, inclusiv în activitatea de schimb valutar, nominalizarea arbitrajorului – șef;
existența unor relații de corespondent prin conturi deschise în străinătate pentru principalele valute;
un sistem operațional specific activității de tranzacții valutare, respectiv:
echipament informațional specific tip Reuters sau Dow Jones;
echipamente tehnice specifice pentru plăți și comunicații (linii telefonice interne și internaționale, sistem de înregistrare a convorbirilor telefonice, telex, SWIFT, fax etc).
Piața valutară interbancară din România funcționează în fiecare zi între orele 9,00 și 14,00. În acest interval intermediarii autorizați sunt obligați să afișeze permanent atât la ghișeele lor de lucru cu clienții cât și prin sistemele de difuzare a informației tip Reuters sau Dow Jones, cursurile de schimb informative ale leului la vedere și la termen, pentru cel puțin următoarele valute: dolarul american, lira sterlină, moneda unică europeană și francul elvețian. Cursul la termen informativ va fi cotat pentru cel puțin următoarele scadențe: 1 lună, 3 luni, 6 luni. 9 luni și 12 luni. Cotația este directă și are la bază unitatea monetară a României – leul (fără subdiviziuni).
Marja dintre cursurile de cumpărare și cele de vânzare sunt determinate în mod liber. Cursurile cotate de bănci pot fi diferite în funcție de natura operației (în cont sau cu numerar) sau de raporturile cu clienții, precum și în concordanță cu politica proprie de trezorerie.
Intermediarii autorizați au obligația să coteze, atât pentru clienți, cât și pentru ceilalți intermediari autorizați, cursuri de schimb ferme sau informative, la solicitarea acestora. În situația în care cotația fermă, suma în valută și data valutei sunt acceptate de client sau de intermediarul autorizat, tranzacția este considerată încheiată și se execută necondiționat.
Tranzacțiile valutare efectuate în afara orelor oficiale și, în special, în alte locuri decât cele desemnate (front-office) vor fi permise numai în situații excepționale, cu aprobarea prealabilă a conducerii executive ale intermediarilor autorizați. Persoanele fizice și juridice, rezidente sau nu în România în conformitate cu prevederile Regulamentului nr. 3/1997, participă la nivelul pieței valutare bancare “cu amănuntul” unde intră în relații cu intermediarii autorizați.
Scopurile pentru care persoanele fizice și juridice pot încheia tranzacții cu intermediarii autorizați sunt foarte diverse. Tranzacțiile cu valute dintre acestea și intermediarii autorizați se încheie, în principal, pentru procurarea sumelor în valută necesare efectuării unor operațiuni comerciale sau necomerciale cu străinătatea, pentru convertirea în monedă națională sau în alte valute a sumelor în valută provenite din operațiuni comerciale sau necomerciale cu străinătatea, ca parte componentă a unor strategii de hedging valutar, în scop speculativ și, foarte rar, pentru operațiuni de arbitraj valutar.
Regimul valutar actual din România prevede că rezidenții pot efectua în mod liber și fără restricții operațiuni valutare curente iar operațiunile de capital pot fi efectuate numai cu autorizarea prealabilă a Băncii Naționale a României. Nerezidenții pot transfera în străinătate fără restricții disponibilitățile valutare deținute în conturi deschise la bănci în condițiile în care operațiunile în lei între rezidenți și nerezidenți sunt interzise, cu excepția unor cazuri expres prevăzute în regulament. Nerezidenții pot deține însă și conturi curente în lei la societățile bancare sau sucursalele băncilor străine autorizate de Banca Națională a României să funcționeze în România. Operațiunile în conturile curente în lei și în valută ale nerezidenților la bănci din România sunt considerate operațiuni de capital și deci necesită autorizarea prealabilă a Băncii Naționale.
Ca urmare a acestor prevederi ale regimului valutar, ordinele de cumpărare valută la vedere și la termen ale persoanelor juridice rezidente și ale nerezidenților trebuie să fie însoțite de documentația justificativă. Pentru operațiunile valutare de capital documentația aferentă ordinului de cumpărare se va completa și cu autorizația Băncii Naționale a României.
Pentru sumele în valută cumpărate pe piața valutară și neutilizate în termen de 30 de zile de la data expirării termenului de plată, conform destinației inițiale sau pentru alte operațiuni valutare curente, băncile sunt obligate să cumpere sumele respective la cursul pieței din ziua efectuării operațiunii.
Tranzacțiile încheiate cu clienții se execută necondiționat de către intermediarii autorizați și se confirmă clienților prin extras de cont.
Intermediarii autorizați au obligația de a executa cu prioritate ordinele clienților în timpul orelor de funcționare a pieței valutare interbancare și de a nu concura executarea ordinelor acestora cu ordine în nume și în cont propriu.
Banca Națională a României este singura autoritate a statului care, conform Legii nr. 101 privind Statutul Băncii Naționale a României din 26 mai 1998 “elaborează și aplică politica privind cursul de schimb, stabilește și urmărește aplicarea regimului valutar pe teritoriul României”.
Banca Națională răspunde de autorizarea și de retragerea autorizației, precum și de supravegherea persoanelor juridice care au obținut autorizația de a efectua tranzacții valutare. Banca Națională a României elaborează reglementările privind monitorizarea și controlul tranzacțiilor cu valute pe teritoriul României. Astfel, băncile sunt obligate să raporteze la Banca Națională a României – Direcția generală operațiuni monetare, valutare și de credit operațiunile de vânzare și de cumpărare efectuate de rezidenți și de nerezidenți. Raportarea este zilnică și are loc între 8,30 – 9,30 ale zilei curente pentru tranzacțiile din ziua precedentă.
Regimul valutar din România a făcut opțiunea, după noiembrie 1991, pentru o flotare controlată (eng. managed float) a cursului de schimb al leului. Acest sistem de curs de schimb permite Băncii Naționale a României să influențeze cererea și oferta de valută astfel încât cursul de schimb format pe piață să fie în concordanță cu obiectivele politicii cursului de schimb dintr-o anumită perioadă.
Unul dintre instrumentele de politică monetară cu care se poate influența cererea și oferta de valută este reprezentat de cumpărările și vânzările de valută ale Băncii Naționale.
Astfel, Banca Națională poate cumpăra valută contra lei atunci când dorește să mărească cererea de valută sau poate vinde valută contra lei atunci când dorește să mărească oferta de valută. În funcție de dimensiunea cantitativă a intervenției și de condițiile de pe piața valutară și monetară rezultatul poate fi o depreciere a leului respectiv o apreciere a acestuia.
Banca Națională a României păstrează și administrează rezervele internaționale ale României. Astfel, Banca Națională poate să cumpere, să vândă și să facă alte tranzacții cu valute contra altor valute sau contra monedei naționale.
Banca Națională comunică zilnic, spre publicare, lista cursurilor pieței valutare și ține statistica în domeniul cursurilor valutare și a cantităților de valute tranzacționate.
Instituțiile furnizoare de servicii specifice pieței valutare sunt reprezentate în primul rând de instituțiile care au dezvoltat rețele ce permit băncilor și celorlalți intermediari autorizați să fie în permanență la curent cu cele mai noi informații din domeniul economic, social și politic la nivel mondial. Este vorba de Reuters, Telerate și Knight-Ridder care furnizează prin rețele lor cele mai noi informații.
În al doilea rând unele dintre aceste instituții, Reuters și Telerate, au dezvoltat sisteme computerizate prin care băncile încheie tranzacțiile de la nivelul pieței interbancare înlocuind astfel telefonul și telexul.
Al treilea segment este reprezentat de acele instituții care efectuează analize asupra valutelor tranzacționate și care la cererea clienților sau a băncilor furnizează acestora informații, studii și recomandări.
2.2. Piața caselor de schimb valutar
Piața caselor de schimb valutar este piața la nivelul căreia persoanele fizice pot efectua operațiuni de schimb valutar cu numerar și substitute de numerar. Această piață constituie al doilea segment al pieței valutare “tradiționale” din România care este unul obligatoriu pentru îndeplinirea condițiilor organizatorice privind piața valutară pentru trecerea la convertibilitatea oficială.
Piața caselor de schimb a fost introdusă în luna iulie 1991 limitând drastic proporțiile “pieței negre” din acel moment.
Din iulie 1991 și până în prezent au avut loc numeroase modificări în domeniul pieței caselor de schimb valutar. Una dintre cele mai importante modificări a avut loc prin Circulara nr. 2 din 7 martie 1997 a Băncii Naționale a României, care a permis caselor de schimb valutar să poată modifica cursurile de schimb în cadrul aceleiași zile lucrătoare, cu condiția afișării listei cursurilor de schimb.
Regulanentul nr. 3/1997 privind efectuarea operațiunilor valutare stabilește că operațiunile de schimb valutar pentru persoane fizice pe teritoriul României pot fi efectuate legal numai de următoarele categorii de persoane juridice:
bănci;
case de schimb valutar, organizate ca persoane juridice conform Legii nr. 31/1990 privind societățile comerciale, având ca obiect unic de activitate schimbul valutar, autorizate de Banca Națională a României;
alți intermediari autorizați.
Pentru a putea obține autorizația de funcționare, persoanele juridice de mai sus trebuie să îndeplinească o serie de condiții generale și specifice.
Condițiile generale se referă la:
spațiul de lucru destinat exclusiv schimbului valutar;
numele și sediul băncii unde solicitantul își are deschise conturile;
certificat de cazier judiciar pentru personalul de conducere și cel angajat al societății;
dotarea corespunzătoare activității de schimb valutar, pentru fiecare punct de schimb valutar în parte.
Condițiile specifice fiecărei categorii de persoane juridice sunt:
a) pentru bănci:
băncile pot efectua operațiuni de schimb valutar cu numerar și substitute de numerar în incinta tuturor sediilor băncilor (centrale, sucursale, agenții);
b) pentru casele de schimb valutar:
obiectul unic de activitate, conform actului constitutiv, trebuie să fie schimbul valutar cu numerar și substitute de numerar pentru persoane fizice;
solicitantul trebuie să facă dovada capitalului social vărsat și a disponibilităților în lei/valute convertibile în contul casei de schimb valutar. Disponibilitățile totale vărsate nu pot fi mai mici de 500 milioane lei sau în echivalent valute convertibile la cursul de schimb înscris pe extrasele de cont bancare cu aceeași dată ca cea la care a fost depusă documentația pentru autorizare la sucursala Băncii Naționale a României;
c) pentru alți intermediari – societăți comerciale care dețin în administrare unități hoteliere:
licența de turism și certificatul de clasificare, emis de Ministerul Turismului, care să ateste dreptul de a caza turiști străini.
Autorizarea se face pe baza unei cereri scrise însoțite de documentele corespunzătoare și care se depune la sucursala Băncii Naționale a României din județul în care își are sediul social solicitantul. Sucursala Băncii Naționale a României va remite Băncii Naționale a României – Direcția generală operațiuni monetare, valutare și de credit un exemplar din documentația prezentată de solicitant. În baza documentației prezentate Banca Națională va transmite sucursalei județene autorizația de funcționare sau îi va comunica respingerea cererii. Autorizațiile de funcționare se emit pe termen de maximum 1 an, după care vor fi reînnoite la cererea persoanelor juridice autorizate în condițiile legii, cerere prezentată cu 30 de zile înainte de data xpirării acestora.
Casele de schimb valutar pot avea în cadrul lor un număr nelimitat de puncte de schimb valutar cu respectarea condițiilor pentru fiecare punct în parte. De asemenea, băncile pot înființa puncte de schimb valutar în alte spații decât în incinta lor cu respectarea acelorași condiții ca și pentru casele de schimb valutar.
Băncile pot vinde valută convertibilă sub formă de numerar și substitute de numerar iar casele de schimb valutar pot vinde valută convertibilă sub formă numai de numerar contra lei persoanelor fizice rezidente.
Băncile și casele de schimb valutar pot cumpăra valută convertibilă sub formă de numerar și substitute de numerar contra lei de la persoanele fizice rezidente și nerezidente.
Persoanele fizice nerezidente pot cumpăra valută convertibilă sub formă de numerar și substitute de numerar contra lei de la bănci, dar numai până la concurența sumei evidențiate ca fiind schimbată anterior în baza unui buletin de schimb valutar emis de un intermediar autorizat. Societățile comerciale deținătoare de unități hoteliere pot efectua la recepția hotelului numai operațiuni de cumpărare de valută convertibilă sub formă de numerar și substitute de numerar contra lei de la persoanele fizice, clienți ai acestora.
Casele de schimb valutar pot cumpăra și vinde în mod liber valută convertibilă pe piața valutară interbancară, prin intermediul băncilor, în limita disponibilităților proprii. Societățile autorizate de Banca Națională a României să efectueze operațiuni de schimb valutar pentru persoane fizice își stabilesc în mod liber cursurile de schimb, atât cele de cumpărare cât și cele de vânzare. Se pot stabili cursuri diferite pentru schimbul valutar pe bază de numerar față de cel pe bază de substitut de numerar.
Casele de schimb valutar își păstrează disponibilitățile proprii în valute convertibile și în lei în conturi deschise la bănci autorizate în România și în casieriile punctelor de schimb valutar.
Disponibilitățile în valute convertibile ale unei case de schimb valutar pot fi utilizate numai pentru operațiuni de schimb valutar.
2.3. Organizarea pieței contractelor standardizate pe valute în România
Contractele standardizate pe valute sunt reprezentate de contractele futures pe valute și de contractele options pe valute. Piața acestor contracte constituie al treilea segment al unei piețe valutare alături de cele două segmente ale pieței valutare “tradiționale”. Acestea pot fi tranzacționate în cadrul a două burse de mărfuri: Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu și Bursa Română de Mărfuri București. Ținând cont de volumul tranzacțiilor încheiate, BMFM Sibiu este principala bursă în cadrul căreia se tranzacționează contractele standardizate. Vom folosi, prin urmare, în prezentările ulterioare exemplul acestei burse.
Piața contractelor futures pe valute din România cuprinde următorii actori:
comisia operațiunilor la termen;
bursele unde se tranzacționează contracte futures pe valute;
agențiile de brokeraj;
casele de compensație;
brokerii;
traderii;
persoanele fizice și juridice care încheie contracte futures.
Comisia operațiunilor la termen este autoritate administrativă autonomă, investită cu personalitate juridică prin hotărâre a Guvernului și supusă controlului Parlamentului României. Ea are rolul de a supraveghea tranzacțiile pe piețele la termen organizate de bursele de mărfuri pentru negociera ofertelor și perfectarea contractelor futures, cash și cu opțiuni pe futures.
Comisia operațiunilor la termen este compusă din șapte membrii, numiți pe un mandat de 5 ani, inclusiv președintele și vicepreședintele, de către Parlament, în ședința comună a camerelor.
Comisia operațiunilor la termen este cea care emite norme cu privire la autorizarea, înregistrarea și funcționarea burselor de mărfuri, caselor de compensație, agențiilor de brokeraj și brokerilor și decide autorizarea acestora și retragerea temporară sau anularea autorizației de funcționare; avizează sau anulează regulamentelele de funcționare emise de fiecare bursă de mărfuri; emite reguli disciplinare generale pentru agențiile de brokeraj și pentru brokerii lor; poate dispune anularea unui contract futures dacă acesta a fost perfectat în baza unei informații privilegiate, confidențiale sau a unei înțelegeri precontractuale între doi clienți prin agențiile lor de brokeraj ori între acestea; arbitrează litigiile dintre bursele de mărfuri precum și între acestea și agențiile de brokeraj; poate ordona caselor de compensație să majoreze nivelul valoric al garanțiilor constituite de fiecare agenție de brokeraj pentru a opera pe piața la termen și cu opțiuni, în cazul în care nivelul cotării diverselor tipuri de mărfuri sau volumul tranzacțiilor la termen influențează negativ economia națională.
Bursele de mărfuri se înființează în baza Legii nr. 31/1990 privind societățile comerciale sub forma societăților comerciale pe acțiuni, cu un capital subscris și vărsat integral la data înmatriculării lor.
Bursele de mărfuri sunt organisme cu autoreglare. Unul dintre scopurile pentru care se poate organiza o bursă de mărfuri este și acela al vânzării sau achiziției la termen de active monetare și financiare sau titluri pe active monetare și financiare. Asociația unei burse de mărfuri cuprinde toți comercianții cu calitatea de membru al bursei care efectuează tranzacții pe piața cash, la termen și cu opțiuni, dacă sunt înscriși la Oficiul Registrului comerțului și au obținut autorizația de funcționare de la Comisia operațiunilor la termen.
Asociația bursei are, între altele, următoarele atribuții:
să dezbată și să aprobe regulamentul de funcționare al bursei și orice amendament la acest regulament;
să atesteze brokerii pe categorii, în funcție de piața pe care operează;
să dezbată raportul de activitate al bursei, întocmit de către consiliul bursei, pe care să-l înainteze Comisiei operațiunilor la termen;
să hotărască suspendarea agențiilor de brokeraj sau a brokerilor de la negociere pe o perioadă de la 1 la 6 luni, în cazul unor abateri grave de la normele de conduită emise de Comisia operațiunilor la termen și de la regulamentul de funcționare al bursei sau pentru neachitarea taxelor cuvenite bursei;
să aprobe sau să respingă cererile adresate de terțe persoane juridice pentru dobândirea calității de membru afiliat al bursei;
să pronunțe excluderea din asociație a unei agenții de brokeraj dacă aceasta a săvârșit abateri grave de la regulamentul bursei și de la normele de conduită emise de Comisia operațiunilor la termen, de natură să producă prejudicii morale sau materiale unui comerciant în contul căruia a operat sau pentru starea de faliment declarată prin hotărâre judecătorească.
Persoanele înscrise în asociația bursei au calitatea de membrii ai bursei. Ele au dreptul să negocieze, cu respectarea următoarelor condiții:
membrii bursei care sunt acționari la o casă de compensație pot efectua tranzacții atât pe piața cash, cât și pe piața la termen și cu opțiuni;
membrii bursei care nu sunt acționari la o casă de compensație pot efectua tranzacții pe piața la termen și cu opțiuni numai prin intermediul unui membru al bursei care este acționar la o casă de compensație.
Membrii afiliați ai unei burse sunt persoane juridice acceptate de asociația bursei și care, în prealabil, au încheiat, cu un membru al bursei, un contract de franciză pentru a presta servicii de brokeraj. Membrii afiliați negociază la bursă, în aceleași condiții ca și cei membrii bursei, de la data la care au obținut autorizația de funcționare de la Comisia operațiunilor la termen.
Activitatea curentă a unei burse de mărfuri este asigurată de un consiliu numit de către adunarea generală a acționarilor bursei, dintre funcționarii săi, pe o perioadă de 4 ani.
Membrii consiliului bursei au următoarele atribuții:
să elaboreze regulamentul de funcționare și să-l supună aprobării consiliului de administrație, asociației bursei și Comisiei operațiunilor la termen;
să stabilească cuantumul tarifelor cuvenite bursei pentru ofertele care se negociază, contractele care se înregistrează, precum și cuantumul taxelor pentru accesul în localul bursei pentru persoanele care nu sunt membrii bursei sau membrii afiliați.
Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu, principala bursă pentru contracte futures pe valute din România, a fost înființată în data de 14 decembrie 1994, având 11 acționari cu 17 cărți de membru. În prezent capitalul social este de 500.000 USD reprezentând aportul adus de cei 42 de acționari care dețin 90 de cărți de membru.
BMFM Sibiu a adoptat ca model de organizare modelul american, care nu contravine cu nimic legislației românești. Astfel, calitatea de membru al BMFM Sibiu o are acea persoană fizică sau juridică care deține cel puțin o carte de membru (o carte de membru reprezintă 50 de acțiuni la BMFM Sibiu). Fiecare carte de membru dă dreptul la un broker pe toate ringurile. Membrii afiliați ai BMFM Sibiu sunt cei care posedă temporar, prin închiriere, cel puțin o carte de membru.
La BMFM Sibiu contractele futures pe valute au fost introduse cronologic astfel:
la 1 august 1997 contractul futures pe dolarul SUA (simbol ROL/USD);
la 1 octombrie 1997 contractul futures pe marca germană (ROL/DEM) și cel pe lira italiană (ROL/ITL);
la 2 decembrie 1998 contractul futures pe moneda unică europeană (ROL/EURO);
la 22 martie 1999 contractul futures pe raportul EURO/USD (EURO/USD).
În proiect este introducerea unui contract futures pe forintul unguresc.
Comparativ la Bursa Română de Mărfuri București se tranzacționează în prezent contractul futures Dolar BRM și cel Euro BRM.
Casele de compensație:
Tranzacțiile pe piața la termen sau cu opțiuni se efectuează printr-o casă de compensație a cărei activitate se stabilește prin regulament propriu de funcționare, cu avizul Comisiei operațiunilor la termen.
Casa de compensație se înființează ca societate comercială pe acțiuni de către membrii bursei, inclusiv cei afiliați, societăți bancare și de asigurare, în scopul evidenței contractelor futures și cu opțiuni, garantării acestora, precum și decontării lor.
Acționarii unei case de compensație sunt numiți membrii compensatori. Ei sunt singurii participanți la tranzacțiile cu contracte futures și options care pot avea legături directe cu casa de compensație. Ceilalți membrii ai bursei nu pot avea relații cu casa de compensație decât prin intermediul membrilor compensatori.
Casa de compensație îndeplinește următoarele atribuții pentru funcționarea piețelor la termen sau cu opțiuni:
deschide conturi pentru fondurile de rezervă ale membrilor compensatori;
înregistrează și garantează contractele futures;
își asumă obligația de a deveni parte în toate contractele futures negociate în localul bursei, prin novație;
asigură executarea contractelor futures necompensate până la scadență, conform regulilor sale de operare pe piața la termen;
solicită fonduri bănești (marjele) pentru perfectarea contractelor futures, pentru menținerea acestor contracte pe piața la termen până la compensare sau scadență, după caz;
reevaluează poziția pe piață a fiecărui contract futures necompensat ( efectuează marcarea la piață a contractelor futures).
Fiecare membru compensator trebuie să dețină un cont deschis la casa de compensație pentru a înregistra în el toate tranzacțiile ce se derulează prin membrul compensator respectiv. Pentru ca un membru compensator să efectueze tranzacții în numele unui client trebuie ca în prealabil clientul, care poate fi și o agenție de brokeraj care nu este membru compensator. dar este reprezentată de membrul compensator respectiv, să dețină un cont deschis la membrul compensator.
Fondurile de rezervă (de siguranță) trebuie formate ca să asigure casei de compensație suficiente resurse pentru acoperirea pierderilor în cazul insolvabilității unuia sau a mai multor participanți la tranzacțiile futures, casa de compensație garantând contractele futures înregistrate la ea. Aceste fonduri sunt formate din garanțiile de admitere și plățile adiționale ale membrilor compensatori.
La BMFM Sibiu rolul de casă de compensației aparției Casei Române de Compensație, societate înființată la 24 aprilie 1999 cu un capital social subscris de 1,8 miliarde lei pe structura unui departament al bursei care a îndeplinit până la acea dată atribuțiile unei case de compensație.
Agențiile de brokeraj sunt societăți autorizate de Comisia operațiunilor la termen să presteze servicii de brokeraj.
Prestarea serviciilor de brokeraj în domeniul contractelor futures se referă la următoarele elemente:
perfectarea contractelor în contul unor terțe persoane – subiecte de drept comercial sau în cont propriu;
gestiunea pe bază de mandat pentru constituirea garanțiilor la contractele futures.
Agențiile de brokeraj, prin brokerii lor, garantează negocierea, executarea unui ordin de vânzare sau de cumpărare ori realizarea unui contract și răspund, în cazul executării unui contract la scadență, de transmiterea tuturor informațiilor privind predarea mărfii, plata prețului și îndeplinirea obligațiilor asumate prin intermediul lor.
Brokerii sunt persoane fizice autorizate de Comisia operațiunilor la termen, în baza certificatului de atestare obținut de la bursa de mărfuri la care își vor desfășoara activitatea. Brokerii sunt obligați să execute cu bună credință, discreție și diligență ordinele de vânzare – cumpărare care le sunt transmise, în ordinea primirii lor, și să înregistreze ordinele și contractele pe care le perfectează în registrul jurnal al bursei și în carnetul lor cu note de încheiere.
Prin bună-credință se înțelege obligația ca fiecare broker să apere interesele agenției de brokeraj pe care o reprezintă; prin discreție, obligația de a nu divulga ordinul cu care a fost însărcinat, operațiunile ce urmează să le încheie sau pe care le-a încheiat, precum și de a păstra confidențialitatea datelor înscrise în carnetul cu note de încheiere și în jurnalul bursei; prin diligență se înțelege delegația de a negocia în conformitate cu instrucțiunile primite în mod legal printr-un ordin.
Traderul este un membru al bursei sau un membru afiliat al bursei, persoană fizică, care tranzacționează în ringul bursei numai pe cont propriu sau pentru un cont controlat de el.
Persoanele fizice și juridice plasează ordine de cumpărare și/sau de vânzare pentru diverse contracte futures pe valute agențiilor de brokeraj. Scopurile pentru care sunt încheiate contracte futures pe valute sunt două: hedging-ul valutar și speculația cu contracte futures.
2.4. Exemple de operațiuni efectuate pe piața valutară din România
2.4.1. Operațiuni la vedere (spot)
Cele mai simple operațiuni sunt cele practicate de casele de schimb. Aici, pe baza documentelor de identitate și a sumelor propuse la vânzare/cumpărare are loc schimbul valutar. Acest schimb presupune parcurgerea unor operațiuni cum ar fi:
identificarea persoanei pe baza documentelor (pașaport);
verificarea semnelor bănești prezentate spre vânzare / cumpărare (în special valuta) pentru a depista eventualele semne bănești false sau greșit completate (cecuri, cărți de credit);
întocmirea documentului de schimb valutar (Buletin de schimb valutar) la nivelul relației de schimb valutar.
În cazul sumelor necesare pentru operațiuile de comerț exterior, agenții economici se adresează băncilor comerciale (piața valutară interbancară, în aczul României, după 1 august 1994) pe baza unor ordine de vânzare / cumpărare.
Exemplu:
I. Agentul economic român se adresează pieței valutare interbancare pentru cumpărarea sau vânzarea la vedere de valută, unei bănci comerciale autorizate, la ghișeele specializate ale acesteia. Înainte de întocmirea ordinelor de cumpărare sau de vânzare, clientul ia cunoștință cu:
– prevederile Regulamentului privind efectuarea operațiunilor valutare referitoare la anumite restricții sau limite cantitative privind schimbul valutar;
– categoriile de curs valutar practicat de banca respectivă:
– cursul ferm, curs afișat de banca comercială și care reprezintă cursul de plecare în stabilirea tranzacțiilor,
cursul limitat, curs care poate fi cerut de solicitant, atunci când nu acceptă cursul ferm al băncii comerciale.
II. În cazul solicitării de valută, conform regulamentului amintit, clientul (persoana juridică) trebuie să facă dovada necesității valutei prin documente care să ateste natura operațiunii de cont curent sau de capital, documente de tipul contractului de import.
De asemenea, suma solicitată nu trebuie să depășească suma necesară operațiunii de cont curent sau să se încadreze în diferența dintre necesarul total și disponibilitățile proprii de valută ale clientului solicitant.
III. În cazul în care clientul acceptă cotația fermă tranzacția se consideră încheiată și se execută necondiționat.
În cazul în care clientul optează pentru un ordin de vânzare/cumpărare la curs limitat, intermediarul verifică valabilitatea în timp a acestui ordin și trece la realizarea unor acțiuni multiple de arbitraj (cotare). Pentru acest gen de operațiune se percepe un comision special, ea executându-se în perioada de valabilitate a ordinului și presupune confidențialitate și atenție sporită pentru intermediar, el trebuind să țină ordinul respectiv pe Carnetul său de ordine pe întreaga perioadă de valabilitate.
Trebuie să se facă o analiză atentă a ordinelor de tranzacționare a valutei în sensul stabilirii exacte a cursului valutar la care se va derula tranzacția. Acesta se stabilește pe baza datei valutei înscrise în ordin. Data valutei poate fi:
aceeași cu data tranzacției (value today);
ziua lucrătoare următoare față de data tranzacției (value tomorrow);
a doua zi lucrătoare față de data tranzacției (spot value);
data valutei ulterioare decontării spot (forward value).
Toate acestea trebuie corelate și cu natura cursului valutar, stabilită în ordin.
IV. Ultima parte a zilei este utilizată pentru închiderea pozițiilor valutare (operațiuni tehnice), până la încadrarea în normele de expunere stabilite de Banca Națională a României.
V. Zilnic, Banca Națională a României centralizează operațiunile derulate de băncile comerciale autorizate și cursurile la care s-au derulat aceste tranzacții, stabilind, în final, cursul valutar de referință.
2.4.2. Operațiuni la termen
Riscul de a nu găsi valuta necesară în momentul plății sau de a nu fi suficiente sumele în moneda națională pentru vânzarea valutei la data procurării valutei respective a determinat practicarea, inclusiv în România, a operațiunilor valutare la termen.
Comportamentul solicitatarului de sume în valută sau în moneda națională este similar cu situația operațiunilor la vedere; el se va adresa unei bănci comerciale (pieței valutare interbancare, în România) prin intermediul ordinelor de vânzare/cumpărare la termen. În cazul nostru, ordinele sunt specifice celor două tipuri de cursuri, ferme și limitate .
Exemplu:
I. Solicitanții și ofertanții de valută depun la bancă ordine de cumpărare, respectiv de vânzare. Banca, prin intermediul serviciului de arbitraj, introduce în piață aceste ordine, în vederea execuției, grupându-le pe tipuri de valută și pe termene, urmărind să balanseze cererea cu oferta.
După operațiunea de balansare, banca își asumă răspunderea pentru soldul ordinelor de vânzare/cumpărare (altfel spus pentru poziția valutară înregistrată pe fiecare valută). Dacă soldul este cumpărător (sunt mai multe ordine de cumpărare pentru valuta respectivă pentru momentul tn), banca comercială va trebui să asigure suma corespunzătoare soldului.
II. Banca poate acționa în două moduri:
a) așteaptă până în mometul tn, când va procura suma necesară prin operațiuni la vedere, la cursul curent din tn. Va face o vânzare la vedere de lei (Vi ROL) și o cumpărare la vedere de dolari (Ci USD); în acest caz, banca riscă o creștere de curs sau va caștiga în situația scăderii cursului între momentele t1 și tn.
b) procedează la cumpărarea sumei în valută încă din momentul t1, utilizând cursul curent din t1. Banca va vinde imediat lei (Vi ROL) și va cumpăra imediat dolari (Ci USD). Suma în dolari astfel procurată, este fructificată de banca respectivă prin acordarea unui credit pe perioada t1-tn, operațiune care se poate exprima sub forma unor operațiuni de vânzare/cumpărare.
În acest caz, banca riscă sau câștigă diferența de dobândă dintre dobânda la creditul dat în lei și dobânda la creditul dat în USD.
III. Banca va proceda la stabilirea cursului valutar la termen conform modelului cunoscut. Valuta face report (premium) atunci când banca preconizează că în momentul tn, cursul valutar spot curent va crește (dacă banca așteaptă să procure valuta în acel moment) sau atunci când, prin schimbarea disponibilitaților din lei în valută, pierde la dobândă (dacă banca procedează dupa metoda II.b).
Valuta face deport (discount), atunci când banca preconizează că va înregistra un câștig, din reducerea cursului curent din t1 sau din diferența de dobândă.
Cvtn = Cvt1 + Report ( sau – Deport )
IV. La data prevazută în ordinele de vânzare/cumpărare, banca procedează la virarea sumei în valută în contul specificat de solicitant, preluând suma în lei din contul agenților economici care au procedat la cumpărarea de valută.
CAPITOLUL III
CONTRACTELE FUTURES
3.1. Contractele futures
3.1.1. Apariția contractelor futures
Apărute cu peste o sută de ani în urmă, contractele futures au cunoscut o expansiune culminantă în lumea financiară a sfârșitului de secol XX, volumul de tranzacționare al acestora depășind în prezent pe plan mondial orice alte produse bursiere. Explicația acestei stări de fapt este în esență foarte simplă: prin natura lor, aceste contracte futures, oferă celui care le tranzacționează posibilitatea unor câștiguri substanțiale prin imobilizarea unei sume de bani relativ reduse. Desigur, riscul asumat într-o asemenea tranzacție există și nu poate fi ignorat. Cu cât este el mai mare, cu atât sporesc șansele de câștig, pe de o parte, dar și cele de pierdere, pe de altă parte. Însă marea diversitate a acestor produse derivate (se numesc astfel pentru că au întotdeauna la bază un activ suport – acțiuni, devize, rate ale dobânzii) și mai ales flexibilitatea lor permit investitorilor nu doar reducerea substanțială a riscului pe care îl presupune tranzacționarea unui astfel de produs, ci în unele cazuri, chiar evitarea lui, desigur în cadrul unei strategii bine pus la punct teoretic și corect aplicate în practică.
Există două piețe de bază pe care poate avea loc tranzacționarea de bunuri și instrumente financiare:
piețele la vedere (spot), de numerar (cash) sau fizice (corporale)
piețele forward sau futures.
Contractul forward reprezintă o obligație tranzacționată pe piața secundară de a cumpăra sau a vinde o anumită sumă în valută la un preț și o scadență stabilite la încheierea contractului. Livrarea efectivă a valutei urmează a se face la acea dată a lichidării contractului specificată și la prețul stabilit prin contract. Contractele forward sunt utilizate în scopul reducerii expunerii firmei la fluctuațiile cursului de schimb prin fixarea prețului și reprezintă cea mai simplă metodă de gestionare a riscului de schimb valutar.
Astfel, un importator care trebuie să efectueze o plată în valută peste câteva luni, se va proteja împotriva aprecierii valutei pe care va trebui să o cumpere în viitor față de moneda națională. În condițiile în care se previzionează realizarea riscului, respectiv aprecierea cursului valutei față de moneda națională, importatorul poate recurge la a încheia un contract forward prin care cumpără valuta la un preț mai mare decât cursul spot de acum, dar mai mic decât cel previzionat în viitor, eliminând astfel o pierdere. Ar putea, la fel de bine, să cumpere valuta de acum, însă acest lucru ar însemna blocarea unei sume importante în valută și dobânda pe care ar obține-o prin plasarea acesteia la bancă ar fi mult mai mică decât cea obținută la plasarea sumei în monedă națională. În concluzie ar înregistra pierderi. Pe de altă parte, este posibil ca riscul să nu se întâmple, valuta să se deprecieze și, astfel, importatorul să o cumpere la un preț mai mare decât cel de pe piață. Un exportator va adopta aceeași atitudine, dar de sens invers: va vinde forward valută în condițiile în care se așteaptă deprecierea acesteia, dar se poate confrunta cu același risc de a nu se produce riscul și de a pierde.
Contractele futures au apărut pentru a soluționa dezavantajele și problemele ridicate de primele contracte la termen (forward). Bazele acestor contracte au fost puse in 1863 de către CBOT (Chicago Board Of Trade), prin introducerea acordurilor pentru cereale, care standardizau urmatoarele:
calitatea cerealelor
cantitatea de cereale pentru contract
data și localizarea pentru livrarea de cereale.
Singura condiție rămasă nestandardizată pentru contract a fost prețul. Acesta era deschis pentru negociere ambelor părți, însă a fost adus în ringul bursei utilizându-se strigarea deschisă. Aceasta înseamnă că prețurile convenite au devenit accesibiler tuturor operatorilor (traders) din ring: prețurile au devenit transparente.
De-a lungul următoarei perioade, de peste un secol, tot mai multe burse au procedat la tranzacționarea de contracte futures pentru o largă varietate de mărfuri. Pe la începutul anilor ‘70, piețele mondiale pentru mărfuri și instrumente financiare au devenit subiectul unor schimbări dramatice, pe plan politic, economic și al reglementărilor, ce au condus la introducerea unor rate flotante de schimb și la introducerea, pe scară largă, a unor sisteme îmbunățite de comunicații și computere. Toți acești factori conjugați au generat piețe volatile, în care atât producătorii / utilizatorii, cât și emitenții / cumpărătorii de instrumente financiare au resimțit o nevoie crescândă de a-și proteja activele de riscul fluctuațiilor de preț.
Atât nevoia de protecție contra riscului de fluctuație a prețurilor, cât și oportunitățile de a specula s-au accentuat și au contribuit la apariția piețelor pentru contracte derivate, cum ar fi contractele futures.
Piețele futures cu instrumente financiar – valutare s-au format prin extinderea principiilor care guvernează activitatea piețelor futures pentru mărfuri asupra activelor monetare (în speță valute) sau diferitelor titluri financiare (bonuri de tezaur, obligațiuni, depozite în eurodolari).
În 1975, profesorul Richard Sandor a avut ideea să creeze la CBOT prima piață futures pe active financiare propriu-zise, lansând contracte pe creanțele ipotecare ale Asociației Naționale Generale Ipotecare (General National Mortgage Association – GNMA), din SUA. În felul acesta piața financiară futures (financial futures) s-a impus alături de piața comercială futures (commercial futures) ca unul din sectoarele cele mai dinamice ale activității bursiere.
În tabelul 2.1 sunt prezentate principalele piețe și instrumente financiare futures:
3.1.2. Definirea contractelor futures cu instrumente financiar – valutare
Un contract futures este un acord contractual ferm între un cumpărător și un vânzător pentru un activ determinat, la o dată fixă din viitor. Prețul contractului va varia în funcție de localizarea pieței, dar este fixat atunci când tranzacția este încheiată. De asemenea, contractul prezintă o specificație standard, astfel încât ambele părți știu exact ce anume s-a tranzacționat. Elementul care face din aceste contracte niște produse flexibile și foarte atractive este standardizarea clauzelor sale principale: cantitatea, scadența și modalitatea de executare la scadență. Drept urmare, cel care deține un astfel de contract nu este obligat sa îl păstreze până la scadență, ci poate să-l lichideze înainte de aceasta printr-o tranzacție inversă celei inițiale, iar în cazul în care prețul îi este favorabil va obține profit. Principiul tranzacționării în piața futures este simplu: cumpără ieftin și vinde scump, sau invers, pentru că, în piețele futures se poate începe tranzacționarea direct prin vânzare de contracte
Contractele futures pe active pot avea drept activ suport:
rate ale dobânzii – ex: short selling;
prețurile obligațiunilor de stat – ex: futures pentru titluri englezești pe termen lung;
cursuri de schimb valutar;
indici bursieri ai acțiunilor.
3.1.3. Terminologie folosită pe piața futures
Piața sub semnul taurului (Bull Market)
O piață sub semnul taurului e o piață în care prețurile sunt în creștere. Atunci când se spune ca o piață este bullish, există perspectiva optimistă că prețurile vor crește.
Piața sub semnul ursului (Bear Market)
O piață sub semnul ursului este una în care prețurile scad. Deci, o piață bearish oferă o perspectivă pesimistă și operatorii consideră că prețurile scad.
Poziție “long”
Dacă s-a cumpărat un contract futures, cumpărătorul are o poziție long. O persoană care a cumparat 10 contracte futures pe euro are o poziție long la 10 contracte pe euro. Operatorii care au o poziție long pe piață, se așteaptă ca prețurile să crească. Ei așteaptă să obțină profit prin vânzarea contractelor mai târziu, primind un preț mai mare decât cel plătit inițial.
Poziție “short”
Un concept mai dificil este vânzarea contractelor futures. Cineva care vinde contracte futures este “short” – de exemplu, a avea o poziție short pe 10 contracte pe euro, înseamnă că o persoană a vândut cele 10 contracte. Operatorul care are o poziție short vinde, de fapt, contracte futures pe care nu le deține.
Cel care vinde short consideră că prețurile au o tendință descrescătoare, așa că vinde contractele futures deoarece consideră că valoarea lor va fi mai mică în viitor. Dacă lucrurile vor evolua așa cum s-a anticipat, și prețul scade, atunci vânzatorul își poate răscumpara contractele la un preț mai mic, și realizează astfel un profit. Principiul general valabil pe piața futures este “se cumpără ieftin și se vinde scump”.
Marcarea la piață
Marcarea la piață a contractelor futures face ca în fiecare zi contul să fie creditat sau debitat, în funcție de evoluția prețului de cotare față de prețul pozițiilor deschise. Pierderea sau profitul rezultat din marcarea la piață face ca suma existentă în cont să oscileze, însă aceasta nu poate să scadă sub nivelul marjei de menținere.
Această reechilibrare a contului de marjă are loc zilnic, după închiderea ședinței. Dacă pozițiile au înregistrat profit în timpul unei zile, profitul este trecut în cont. Investitorul poate decide să încaseze profiturile, să inițieze alte contracte sau să păstreze suma în cont ca fond de siguranță sau ca suport împotriva pierderilor viitoare.
Apelul în marjă
În situația în care suma din contul de marjă scade sub acest nivel, titularul de cont primește apel în marja pentru diferența dintre nivelul marjei inițiale și suma existentă în cont. Titularul de cont trebuie să răspundă apelului în marjă cu suplimentare de fonduri până cel târziu la începerea următoarei ședințe de tranzacționare, altfel i se lichidează forțat, atâtea poziții descoperite până când suma din cont ajunge la nivelul marjei inițiale.
Maturitatea contractului
Contractele futures au viață limitată; ele pot fi tranzacționate până la o dată standardizată, cunoscută sub denumirea de “scadența contractului”. Contractele expiră în ultima zi de tranzacționare a lunii de scadență, indiferent de data la care au fost inițiate. Maturitatea contractului, pentru situațiile în care are loc livrarea fizică, înseamnă data la care se vor face sau se vor primi livrările, în cazul în care contractul nu a fost compensat (lichidat) printr-o tranzacție egală ca mărime și de sens opus, înainte de maturitate. În acest caz, participanții trebuie să-și exprime opțiunea de livrare, cu cel puțin zece zile înainte de data scadenței.
Lichidarea unei poziții futures
Există trei posibilități fundamentale de a închide o poziție futures: livrare efectivă, compensare (lichidare) și schimbare cu activul suport.
Livrarea efectivă poate avea ca obiect fie activul suport, fie o sumă cash care să compenseze activul fizic. În cazul contractelor pe valute, livrarea efectivă presupune livrarea valutei suport. Aceasta se realizează în anumite locuri la data stabilită, în funcție de reglementările fiecărei burse în parte. Compensările cash presupun efectuarea de plăți la expirarea contractelor, plăți care să acopere eventualele pierderi sau câștiguri rezultate din diferențele de curs de schimb, fără a mai fi nevoie să se livreze efectiv valuta suport. Numărul contractelor futures încheiate prin livrare efectivă sau compensare cash nu depășește 2% din totalul contractelor futures tranzacționate pe cele mai importante piețe internaționale. De obicei, sunt preferate celelalte două modalități de stingere a contractelor.
Livrarea valutelor la bursele din întreaga lume este opțională. De exemplu, în SUA, 98% din contactele futures sunt lichidate în piață. Aceasta înseamnă că majoritatea participanților își închid pozițiile înainte de data de livrare a contractului (vânzătorii își răscumpără contractele futures pe care le-au vândut, iar cumpărătorii revând contractele futures pe care le-au cumpărat ).
Există două motive principale pentru care 2% din contracte se încheie cu livrare:
cumpărătorii sau vânzătorii au nevoie de produs sau doresc să îl vandă (de ex., importatorii – să cumpere valută și exportatorii – să vândă valuta).
prețurile futures sunt mai bune decât prețurile de pe piața la vedere.
Practica de zeci de ani din piețele futures financiare a demonstrat că importatorii și exportatorii nu doresc să primească/să livreze valuta prin bursă. Ei pot să realizeze aceste operațiuni pe piața cash și folosesc aceste instrumente numai pentru acoperirea riscului valutar.
Compensarea (lichidarea) contractului futures este cea mai des utilizată metodă de închidere a unei poziții pe futures, aceasta realizându-se prin inversarea operației inițiale. Prin aceasta se urmărește aducerea poziției traderului la 0, tranzacționându-se în sens invers exact același contract – același activ suport cu aceeași scadență. Compensarea contractului are loc în condițiile în care traderul, deținătorul acestuia, nu dorește nici livrarea efectivă a activului suport și nici stingerea cash a contractului.
Pentru unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice – indici bursieri, indici valutari, indici pe indici de bursă – nu există posibilitatea livrării fizice. Pozițiile sunt închise prin lichidare cash și plata diferențelor. În ziua scadenței, pozițiile deschise pe fiecare tip de contract și pentru fiecare scadență sunt lichidate prin plata diferențelor în bani, fără a se face livrarea activelor financiare ce stau la baza indicelui (valori mobiliare, devize). Întreaga valoare a contractului nu este transferată. În schimb, există o marcare la piață a poziției contractului la prețul de cotare al indicelui, obținându-se un câștig sau o pierdere care se va adăuga sau va fi scăzuta din contul de marjă.
Schimbul unui contract cu un activ are loc între doi traderi care sunt de acord să schimbe simultan activul (exprimat în cash) cu un contract bazat pe respectivul activ. Presupunând că traderul A deține o poziție long pe un contract futures și are nevoie de 100,000 USD, iar traderul B are o poziție short pe un futures și 100,000 USD, stingerea contractului futures poate avea loc simultan prin avizarea Casei de Compensație, iar suma în USD va fi cumpărată de către traderul A de la traderul B. Deși pare a fi același lucru cu o compensare, există diferențe fundamentale între ultimele două metode prezentate. În primul rând, traderii realizează schimbul efectiv de valută. În al doilea rând, pozițiile futures nu sunt stinse printr-o tranzacție în ringul bursei, iar în al treilea rând cele două părți negociază între ele prețul și celelalte elemente ale contractului. Aceste tranzacții în afara ringului bursei sunt denumite tranzacții ex-pit și sunt singurele acceptate a se realiza în afara bursei.
Reglementarea
Reglementarea nu a apărut cu mult timp în urmă, iar scopul ei este eliminarea abuzurilor și a manipulării prețurilor. Atât guvernul cât și bursele joacă un rol important în activitatea de reglementare a pieței.
În plus, fiecare bursă își are propriul regulament. Toate activitățile importante sunt supravegheate de comisii cu roluri bine determinate în ce privește respectarea regulamentelor, normelor și deciziilor bursei. Comisiile disciplinare, constituite din membri, au autoritatea de a afla, de a suspenda sau de a elimina membrii pentru încălcarea normelor de tranzacționare. Pe lângă regulamentele bursei mai sunt regulamente și norme emise de o comisie națională, aflată în subordinea parlamentului, cu rol de supraveghere, reglementare și autorizare a tuturor activităților burselor, caselor de compensație, agențiilor de brokeraj și brokerilor.
3.1.4. Termenii standardizați ai contractelor futures
Unul dintre elementele fundamentale care diferențiază contractele futures de cele forward îl constituie standardizarea termenilor contractelor futures. Acestea reprezintă angajamente uniformizate și bine precizate pentru ca un bun cu anumite tăsături predefinite să fie livrat la un anumit moment și într-un anumit mod. În general, un contract futures cuprinde cantitatea și calitatea bunului care urmează a se livra pentru a se lichida respectivul contract. De asemenea, conține și data livrării și modalitatea de încheiere a contractului, cât și limitele minime și maxime între care pot fluctua prețurile de tranzacționare.
Contractul specifică și fluctuația minimă a prețului sau mărimea pasului (tick), limita zilnică a prețului care restrânge mișcarea acestuia într-o zi. Când contractul se tranzacționează în luna de livrare, limita prețului nu are efecte; când o marfă intră într-o perioadă de volatilitate, limitele de preț se extind, în general, pe mai multe zile succesive. Spre exemplu, când Iraqul a invadat Kuwaitul în 1990, prețurile la produsele petroliere au crescut enorm în câteva zile. În ceea ce privește prețurile contractelor futures, în prima zi acestea au fost lăsate să crească doar până la limita impusă; deoarece s-a atins limita într-o singură zi, pentru ziua următoare aceasta a fost extinsă. Procesul a continuat până la momentul în care s-a constatat că nu mai există, practic, nici o limită în ceea ce privește modificarea prețului. În acea perioadă, petrolul nu a avut limită de preț, deci nici contractele futures. Contractele având ca suport valute pot cunoaște o evoluție similară în cazul producerii unor crize financiare semnificative (cum au fost cele recente din Mexic, Asia, Rusia).
Bursa controlează și timpul pentru tranzacționarea fiecărui contract futures.
Deși aceste reguli pot părea restrictive, de fapt, ele stimulează tranzacțiile. Deoarece bunul tranzacționat este standardizat, toți participanții pe piață știu exact ce se oferă, ca și termenii contractelor. Această uniformitate ajută la obținerea unei lichidități ridicate
Simboluri și specificații
Simbolurile sunt elementele care codifică și individualizează fiecare tip de produs bursier tranzacționat, formate din litere și cifre și reprezintă forme prescurtate pentru fiecare contract și pentru lunile lor de livrare.
Contractele futures au stabilite, pe lânga reguli de tranzacționare, și particularități menționate în specificațiile acestor contracte. Specificațiile includ următoarele date:
Simbolul contractului
La BMFMS s-au adoptat următoarele simboluri:
contractul futures pe dolarul SUA are simbolul : ROL/USD
contractul futures pe euro are simbolul: ROL/EURO
contractul futures pe USD/EURO are simbolul: USD/EURO
contractul futures pe indicele bursier al celor mai lichide 10 acțiuni cotate la categoria I a Bursei de Valori București, stabilit după metodologia BVB și denumit oficial BET, are simbolul: BET (ROL)
contractul futures pe indicele bursier, al acțiunilor cotate la categoria I a Bursei de Valori București, stabilit după metodologia BMFMS și denumit BMS 1, avea simbolul: BMS 1 (în prezent nu se mai tranzacționează).
Unitatea de tranzacționare
Specific pentru contractele futures este faptul că acestea au standardizate cantitățile produselor, singura variabilă fiind prețul. Unitatea de tranzacționare stabilește cantitatea, în funcție de care se determină valoarea contractului.
Definirea unității de tranzactionare pentru produsele care nu au o valoare în lei față de o cantitate stabilită se face diferit, prin multiplicarea unei valori în puncte cu o sumă în lei. Acest sistem de calcul se aplică indicilor bursieri, cursurilor de schimb încrucișate și ratei dobânzii.
Cotarea
Acest element definește prețul pe unitate de tranzacționare a produsului. Prețul astfel obținut, multiplicat cu unitatea de tranzacționare, dă valoarea contractului. Spre exemplu, la contractul ROL/USD cotarea se face în lei pentru un dolar SUA, la indicele bursier cotarea se face în puncte pentru un indice, iar la ratele dobânzii cotarea se face în valoarea procentelor.
Pasul
Pasul reprezintă fluctuația minimă cu care se poate modifica cotația și se referă la o mișcare în sus sau în jos a prețului activului suport.
La contractele tranzacționate la BMFMS, pasul este de:
1 leu pentru contractele futures ROL/USD, ROL/EURO;
0,1 puncte pentru contractul futures pe indicele bursier BET.
Limita de oscilație zilnică a prețului
Pentru protecția clienților, operatorilor și a pieței însăși, bursele decid un nivel de oscilație zilnică a prețului față de ziua precedentă. Această limită poate fi în procente sau în valoare fixă. Alte alternative de limitare constau în faptul că se poate opri total tranzacționarea pentru ziua respectivă sau se poate doar întrerupe sesiunea de tranzacționare până când casa de compensație determină conturile de marjă, raportând pozițiile deschise la prețul la care a fost oprită sesiunea.
Stabilirea limitelor de oscilație zilnică a prețurilor este foarte importantă pentru pre-întâmpinarea unei activități speculative intense care ar duce la creșterea volatilității prețurilor futures și pentru acordarea timpului necesar clienților și agențiilor de brokeraj să răspundă apelului în marjă.
Marja inițială
Aceasta este valoarea pe care un titular de cont trebuie să o dețină în contul de marjă la inițierea fiecărui contract. Valoarea marjei este stabilita de bursă, după consultarea casei de compensație și orice modificare a acesteia, în situații de destabilizare a pieței, este aplicată imediat. Respectarea nivelului marjei inițiale asigură integritatea pieței. Agențiile de brokeraj pot cere de la clienți sume suplimentare marjei inițiale, în baza unui angajament bilateral.
Marja de menținere
Este elementul esențial care asigură integritatea casei de compensație și a agenției de brokeraj. Marja de menținere reprezintă suma minimă pe care un titular de cont poate să o dețină în contul de marjă pentru a menține poziții deschise la contractele futures. Aceasta reprezintă aproximativ ¾ din marja inițială.
Scadența contractului
Având în vedere că tranzacțiile la termen au o dată de scadență fixă, aceasta este specificată pentru fiecare în parte. Tranzacția la termen pentru un produs poate avea mai multe zile de scadență, la 1 luna, 3 luni, 6 luni, 9 luni, 12 luni, dar nu mai mult de 18 luni.
Lichidarea contractului la scadență
Acest element definește modul în care se sting obligațiile contractuale în momentul în care se ajunge la scadența acestuia. Aici sunt incluse date privind regularizarea în raport cu prețul de lichidare. La contractele futures pe valute fără livrare, lichidarea la scadență se face la cursul comunicat de Banca Națională a României în acea zi. La contractele futures pe indici bursieri, lichidarea se face la valoarea indicelui, comunicată de instituția care îl calculează.
Orele de tranzacționare
Fiecare sesiune de tranzacționare are o anumită durată trebuie stipulată în contracte, motiv pentru care este prezent și acest element.
Programul de tranzacționare în ringurile de la Sibiu este:
– ringurile de valuteorele 9:00 – 13:00
– ringurile de indici bursieriorele 9:00 – 14:00
– ringurile de opțiuniorele 9:00 – 14:00
3.1.5. Participanții pe piața futures
Participanții pe piața futures sunt oameni de afaceri, companii din toate domeniile vieții economice, instituții financiare, fonduri de investiții și chiar persoane fizice dispuse să-și investească banii în speranța unor profituri substanțiale.
Grupând participanții pe piața futures în funcție de scopul urmărit în tranzacții, avem două mari categorii: cei care vizează obținerii de profit în urma speculării fluctuației prețurilor acestor contracte (asumându-și desigur riscurile aferente) și pe care îi numim speculatori și cei care utilizează aceste contracte pentru a se proteja împotriva riscurilor la care sunt expuse investițiile lor din alte domenii, investitori care se numesc hedgeri. Cea de-a treia categorie de paricipanți sunt arbitrajorii, care se ocupă de vânzarea și cumpărarea de contracte futures, sperând să obțină profit din diferențele de preț dintre piețe sau burse.
Hedgerii
Aceștia sunt jucătorii de pe piață care doresc să protejeze poziția deținută pe un activ, contra mișcărilor adverse viitoare ale prețurilor. De exemplu, atât producătorul, cât și consumatorul de mărfuri își vor proteja pozițiile de pe piețele cash sau corporale (fizice), utilizând contracte futures.Pentru a proteja o poziție, un jucător de pe piață trebuie să angajeze pe piața futures (la termen) o poziție egală și opusă poziției deținute pe piața de numerar (cash). Există două tipuri de protecție, prin vânzare (short hedge) și prin cumpărare (long hedge). Într-un short hedge, se vinde o poziție la termen (futures) pentru a compensa o poziție de cumpărare pe piața de numerar (cash). De exemplu, managerul unui fond care deține un portofoliu de titluri de valoare ar putea să se protejeze împotriva unei scăderi a prețurilor la bursă prin vânzarea unor contracte futures pe indicii bursieri. Într-un long hedge, se cumpără o poziție futures pentru a compensa o poziței short (de vânzare) pe piața de numerar (cash). Un exportator trebuie să primească peste 2 luni suma de 100.000 EUR. Prin hedging, el poate bloca prețul Euro din iunie și să se protejeze împotriva unei eventuale deprecieri a monedei unice europene față de leu. Indiferent dacă acțiunea de protejare (hedging) are ca obiect o tranzacție cash anticipată sau o poziție de piață curentă, scopul hedging-ului este același: orice pierdere înregistrată pe una din piețe este compensată de un profit realizat pe cealaltă piață.
Pozițiile de acoperire (hedging) sunt sintetizate în următorul tabel:
Poziție short hedge:
Dacă prețul activului scade pe piața cash, atunci, în momentul în care jucătorul de pe piață decide să vândă futures, orice pierdere pe piața cash este compenată de profitul realizat prin câștigurile din contractul futures. În figura de ma jos se arată cum pierderea de pe piața cash este compensată de câștigurile de pe piața futures:
Short hedge – vânzător de active pe piața futures
Poziția long hedge
Dacă prețul activului crește pe piața cash, atunci, în momentul în care jucătorul de pe piață decide să cumpere futures orice pierdere de pe piața cash este compensată de profitul rezultat din câștigurile din contractele futures. Diagramele de mai jos arată cum este compensată pierderea de pe piața cash de către câștigurile de pe piețele futures:
Long hedge – cumpărător de active pe piața futures
Prin utilizarea contractelor futures, hedging-ul îndepărtează posibilitatea de a obține profit dacă prețul cash viitor crește, dar oferă protecția necesară dacă prețul cash viitor scade. Din acest punct de vedere, hedging-ul este de fapt un contract de asigurare, care fixează prețul viitor al unui activ financiar.
Speculatori
Speculatorii acceptă riscul pe care hedger-ii doresc sa-l transfere. Speculatorii nu au nici o poziție de protejat și nu au, în mod necesar, resursele fizice pentru a efectua livrarea unui activ de referință, după cum nu au nevoie să preia livrarea unui activ de referință. Ei angajează anumite poziții pe baza estimărilor lor cu privire la mișcările viitoare ale prețurilor și cu scopul de a realiza un profit. În general, ei:
Cumpără contracte futures –go long– atunci când estimează că prețurile viitoare vor crește;
Vând contracte futures –go short– atunci când estimează că prețurile viitoare vor scădea;
Speculatorii alimentează piața cu lichidități, iar fără ei protejarea prețului, cerută de hedgeri, ar fi foarte scumpă. Există trei tipuri de speculatori:
Speculatorii de profituri immediate (scalpers)
Traderi zilnici (day traders)
Traderi de poziție (position traders)
Dintre toti speculatorii, scalperii au cel mai limitat orizont de timp, în cadrul căruia planifică să dețină poziții futures. Un scalper va opta pentru fluctuații minime de preț, însă pentru un volum mare, obținând fie profituri, fie pierderi mici. Foarte rar dețin poziții de pe o zi pe alta.
Traderii zilnici încearcă să profite de mișcările de preț ce pot surveni în cursul unei zile de tranzacționare. Traderul zilnic își închide pozițiile înainte de terminarea fiecărei zile de tranzacționare, astfel încât nu deține nici o poziție pe piața futures, de pe o zi pe alta.
Un trader de poziție este un speculator care menține poziții pe piața futures de pe o zi pe alta. În unele situații, acești speculatori pot deține poziții pe perioade de săptămâni sau chiar luni. Există două tipuri de traderi de poziție, cei care dețin o poziție completă (outright position) și cei care dețin spread-uri. Dintre cele două strategii, poziția completă este de departe cea mai riscantă.
Un trader de poziție completă, care operează pe piața americană de acțiuni și care are o perspectivă “bulish” asupra pieței, ar putea cumpăra contracte futures pe indicele S&P 500. Dacă viziunea sa asupra pieței este corectă, prețul viitor pentru S&P 500 va crește, iar el va putea să-și lichideze poziția și să-și culeagă profitul. Totuși, dacă viziunea sa este greșită, iar prețul acțiunilor va scădea, traderul de poziție completă va suferi pierderi semnificative.
Traderii de poziții cu o aversiune la risc mai ridicată ar putea să prefere să tranzacționeze spreads. Spread-urile presupun cumpărarea și vânzarea simultană a două sau mai multe contracte pentru același activ de referință livrabil, dar cu scadențe diferite (ceea ce este cunoscut sub denumirea de spread intra-marfă), ori două sau mai multe contracte emise pentru active de referință diferite, dar totuși conexe (ceea ce este cunoscut sub denumirea de spread inter-marfă). Riscul spread – traderului este cel dat de prețul relativ, schimbarea unor luni diferite de contracte sau de active diferite, conexe, pentru o aceeași scadență.
Arbitrajorii
Aceștia sunt traderi și creatori de piață care se ocupă de cumpărarea și vânzarea de contracte futures, sperând să obțină profit din diferențele de preț între piețe și / sau burse.
Prețul activului suport al unui contract futures este reprezentat de cursul de schimb între o valută și moneda națională sau dintre două valute tranzacționate pe bursa respectivă. Acesta este stabilit în mod normal, ca orice alt preț, în funcție de raportul cerere-ofertă. Orice deviere de la valoarea reală a cursului de schimb reprezintă o posibilitate de arbitraj, fie că acesta este unul geografic, fie că este încrucișat.
Arbitrajul geografic intervine în momentul în care o valută se vinde la două prețuri diferite pe două piețe diferite. Un arbitrajor poate cumpăra valuta respectivă pe piața pe care se vinde mai ieftin și o poate vinde pe piața pe care cursul de schimb este mai mare. Tranzacția se realizează aproape simultan, traderul neavând nevoie de bani pentru achiziționarea valutei, ceea ce implică un risc redus al tranzacției. Diferența dintre cele două prețuri constituie profitul traderului. De obicei oportunitățile de arbitraj geografic se întâlnesc foarte rar și se anulează prin însăși existența lor. Pe piața pe care valuta este mai ieftină cererea pentru aceasta va crește ceea ce va determina creșterea prețului, în timp ce pe piața pe care este mai scumpă va crește oferta din respectivă monedă, ceea ce va determina o reducere a prețului până la nivelul la care cele două cursuri se egalizează.
Exemplu:
Un exemplu de arbitraj este cel între piețele internaționale ce tranzacționează contracte futures pe aceleași active. Astfel, în luna septembrie 2002, un client al BMFMS a cumpărat de la Sibiu contracte futures pe dolarul american și a vândut contracte pe moneda unică europeană, la un raport de 1,02 USD/EUR. La Chicago Mercantile Exchange contractul futures pe dolarul american era cotat la 1,04 USD/EUR, echivalent cu 0,96 USD/EUR. Simultan, clientul a vândut la CME contracte futures la același raport, câștigând astfel, diferența dintre cotațiile de la Sibiu și Chicago.
Arbitrajul încrucișat apare în condițiile în care din raportarea cursului de schimb ROL/USD și GBP/USD nu rezultă cursul de schimb GBP/ROL afișat. Dacă rata încrucișată pe piața americană este mai mare decât cursul afișat la București, un arbitrajor va vinde GBP pe piața românească și va cumpăra GBP pe cea americană. Diferența de curs va constitui profitul său fără risc.
3.1.6. Determinarea prețurilor contractelor futures
Exprimarea prețurilor futures diferă de la un contract la altul. Rezultatul ședințelor de tranzacționare se finalizează zilnic cu un sumar al tranzacțiilor care arată cum a evoluat piața în ziua respectivă. Sumarul tranzacțiilor cuprinde:
– preț de deschidere (open): prețul corespunzător primei tranzacții a zilei;
– preț maxim (high): prețul cel mai ridicat înregistrat pentru o tranzacție în timpul ședinței;
– preț minim (low): prețul cel mai scăzut înregistrat pentru o tranzacție în timpul ședinței;
– preț inchidere (last); prețul corespunzător ultimei tranzacții a zilei;
– preț de cotare (settle): prețul la care se realizează marcarea la piață;
– variația (change): diferența netă dintre prețul de cotare al zilei respective și cel al zilei anterioare de tranzacționare;
– poziții deschise (open interest): numărul total de poziții futures care nu au fost lichidate;
– volumul (volume): numărul total al contractelor futures tranzacționate în ziua respectivă;
– valoarea tranzacțiilor (trading value): valoarea contractelor futures tranzacționate în acea zi, exprimată în lei.
În fiecare dintre ringurile de tranzacționare ale BMFMS se află angajați ai bursei. Aceștia sunt reporteri de piață. Când în cursul unei sesiuni de tranzacționare se produce o schimbare a prețului, acești observatori anunță pe alți membri ai personalului de la calculatoare care se află într-un loc special din apropierea ringului. Schimbarea de preț va fi imediat înregistrată și, prin sistem, sunt transmise noile date pe monitoarele de afișare a cotațiilor. La ora actuală, prețurile la care se încheie tranzacțiile sunt scrise pe o tabelă, aflată în imediata apropiere a ringului. Pe aceeași tabelă sunt actualizate în timp real informațiile necesare desfășurării în bune condiții a activității din ring, informații preluate de pe piața interbancară, Bursa de Valori București și bursele de mărfuri americane.
Dar informația nu se oprește la afișarea pe tabele. Prin aceeași rețea se pot transmite informații pretutindeni în lume prin sistemele de cotație, dând brokerilor și clienților posibilitatea de a urmări piața fără a-și părăsi vreodată birourile.
Monitoarele din ringuri au rolul de arăta brokerilor ce se întâmplă în ringurile futures. De exemplu, un contract poate să fie tranzacționat pe tot parcursul zilei, dar brokerii vor dori să știe care este prețul de vânzare și de cumpărare al acestuia. Pe aceste ecrane apar date actualizate în același mod în care sunt actualizate tabelele dimprejurul ringului de la reporterii din ring până la cineva care lucrează la terminal. Acesta este un model necesar deoarece există foarte multe tipuri de contracte puse la dispoziția brokerilor. Cunoașterea ultimei cotații este neimportantă în comparație cu cunoșterea “cotațiilor pe piață” a fiecărei piețe.
3.1.7. Avantajele oferite de contractele futures
Piețele futures ajută la controlarea riscului. Atunci când o firmă, industrie sau sector comercial folosesc efectiv piețele futures, ele nu fac altceva decât să-și controleze riscul, care este un element al fiecărei afaceri. Aceasta se traduce prin costuri mai reduse pentru consumatori, pentru că o firmă bine condusă de obicei, poate să-și aducă pe piață produsele sau serviciile la prețuri reduse, având costuri mai mici. Cu cât sunt mai puține riscurile pe care trebuie să și le asume o firmă, cu atât prețul final necesar pentru a obține profit poate fi mai mic. Aceasta ilustrează cel mai bine sistemul de liberă initiațivă, iar piețele futures joacă un rol vital în acest proces.
Firmele care fac afaceri cu clienți sau furnizori din străinătate, de exemplu, sunt interesate de modul în care compania face față ratelor de schimb. Riscul de fluctuare a cursului de schimb poate fi ușor acoperit prin utilizarea contractelor futures.
Cadrul organizatoric al pieței futures cuprinde instituțiile ce servesc direct această piață: bursa, firmele de brokeraj, casa de compensație, precum și reglementarea legală a desfășurării tranzacțiilor pe aceste piețe. Dezvoltarea cadrului organizatoric al unei piețe contribuie la eficientizarea acesteia, prin îmbunătățirea informației de piața și prin reducerea costurilor tranzacțiilor.
Cea mai importantă componentă rămâne instituția bursei. Aceasta, propriu-zis, nu se angajează ca parte în tranzacțiile spot, forward, futures, ci funcția ei primordială este de a crea un cadru eficient în care să acționeze liber forțele pieței, prin asigurarea următoarelor servicii și facilități:
Un spațiu fizic adecvat desfășurării tranzacțiilor, care să raspundă particularităților mecanismului de licitație prin strigare deschisă sau de tranzacționare computerizată;
O rețea de telecomunicații eficientă care să asigure diseminarea instantanee pe plan național a informațiilor privind prețurile și volumul de tranzacții din cadrul bursei respective, precum și accesul facil la aceste tranzacții;
O înregistrare rapidă și exactă a tranzacțiilor din incinta bursei, sisteme de marjă și compensare eficiente, astfel încât participanții la tranzacții să poată realiza profiturile aferente pozițiilor lor futures;
Regulamente de funcționare care să asigure condiții egale și corecte de participare la aceste piețe;
Lansarea de contracte futures viabile, crearea și introducerea de noi contracte, concomitent cu renunțarea la cele ce nu mai prezintă interes.
3.2. Mecanismul tranzacțiilor futures
3.2.1. Etapele tranzacționării unui contract futures
Voi prezenta în continuare acest mecanism după modelul Bursei Monetar-Financiare și de Mărfuri Sibiu.
În procesul tranzacționării unui contract futures se pot deosebi următoarele etape :
Prima etapă se referă la legătura clienți-agenții de brokeraj, care se materializează prin transferul constant de informații în ambele sensuri. Clientul își deschide un cont în cadrul agenției. Brokerul îi va furniza acestuia în mod permanent informații, analize, prognoze necesare pentru fundamentarea deciziilor. Pe acest nivel se ia decizia de acoperire a riscului prin încheierea contractelor futures. Ordinul se transmite pe nivelul următor.
A doua etapă intervine în cadrul relației agenții de brokeraj – bursă. Agențiile transmit ordinul către traderii din ring care îl execută în funcție de tipul ordinului. Astfel, ei realizează tranzacții la cele mai bune prețuri găsite în momentul executării ordinelor. Materialul rezultat în urma prelucrării de către funcționarii bursei a informațiilor adunate pe parcursul ședinței de tranzacționare este oferit agențiilor, în scopul informării clienților. Agențiile bursiere operează pe piață atât conform ordinelor venite de la clienți, cât și pe contul propriu și garantează operațiunile pe care le desfășoară.
Etapa a treia are ca protagoniste Bursa și Casa de Compensație. Activitatea desfășurată în bursă de agențiile de brokeraj este garantată de fonduri depuse în conturi speciale, la care au acces agențiile bursiere și organismul de clearing.
Ultima etapă este aceea în care organismul de clearing supervizează toate tranzacțiile, facilitând administrarea riscurilor asumate în activitatea bursieră prin acceptarea de garanții și menținerea constantă a echilibrului dintre activitatea desfășurată în bursă și capacitatea de asumare a riscului. Casa de compensare poate verifica și situația financiară a agențiilor bursiere, cât și relația financiară dintre aceasta și clienții săi. Verificările includ toate fazele activității desfășurate pe piața bursieră. Ele încep cu ordinele transmise de la clienți, continuă cu modul lor de executare în ringul bursei, contextul momentului față de natura și conținutul ordinului, nivelul și modul de garantare, relațiile angajaților agențiilor cu firmele ale căror active se tranzacționează la bursă, dar și cu alte firme ce acționează pe piața bursieră și care sunt implicate în acțiunea supusă verificării.
SCHEMA MECANISMULUI DE TRANZACȚIONARE FUTURES
3.2.2. Transmiterea și executarea ordinului.
Inițiativa încheierii unui contract futures aparține clientului care lansează un ordin de cumpărare sau unul de vânzare. Acest ordin este adresat unei agenții de brokeraj care trebuie să fie membru sau membru asociat al BMFM Sibiu. Ordinul de cumpărare sau de vânzare reprezintă manifestarea de voință fermă și irevocabilă a unui client de a încheia un contract futures, în conformitate cu specificațiile acestuia și cu regulamentul de funcționare a bursei. Pentru a fi valabil ordinul trebuie să fie ferm, să fie formulat în mod expres, verbal sau scris, și să fie complet. De asemenea, clientul trebuie să depună în contul în marjă de la agenția de brokeraj marja inițială corespunzătoare numărului de contracte pe care dorește să le încheie.
Ordinele primite de la clienți sunt transmise de agenția de brokeraj depersonificat biroului său aflat în imediata vecinătate a ringurilor pentru contracte futures. De la acest birou ordinele sunt duse în ringul de tranzacționare pentru contractul futures respectiv și vor fi executate, dacă este posibil, de broker-ul agenției de brokeraj. Brokerii pot executa numai ordinele care au viza Casei Române de Compensație pe formularele cu destinație precisă. Un ordin astfel avizat este bun de tranzacționare iar broker-ul poate intra în ring pentru a-l anunța, conform indicațiilor primite prin ordin. Anunțarea unui ordin se face după sistemul licitației prin strigare continuă, folosind codificarea specifică. Executarea unui ordin este înscrisă pe un formular specific; imediat după executarea ordinului, broker-ul trimite formularul la biroul agenției sale de brokeraj din apropierea ringului. Agenția de brokeraj va contacta clientul și-i va raporta despre executarea ordinului, specificându-i condițiile în care s-a executat tranzacția, inclusiv prețul și cantitatea. Ordinele completate în ring se depun în cutii speciale diferențiate pentru fiecare tip de contract și lună de scadență. Casa Română de Compensație va întocmi Raportul de tranzacționare numai după formularele completate și depuse în aceste cutii.
O tranzacție este considerată valabilă numai dacă s-au respectat următoarele:
brokerul este în interiorul ringului;
brokerul a anunțat ordinul;
un broker terț a răspuns ordinului;
ambii parteneri au completat formularele clar și complet;
formularele astfel completate sunt depuse în cutiile corespunzătoare.
La BMFM Sibiu sunt interzise tranzacțiile încrucișate efectuate de către un broker între sine, agenția de brokeraj pe care o reprezintă sau clienții acesteia. Prețul și cantitatea unui ordin încheiat sunt anunțate de raportorii de piață (angajați ai bursei) altor membrii ai personalului de la calculatoarele care se află într-un loc special din apropierea ringului. Schimbarea de preț va fi imediat înregistrată și prin sistem vor fi transmise noile date pe monitoarele de afișare a cotațiilor. Pentru fiecare contract încheiat, agențiile de brokeraj membrii compensatori trebuie să depună în contul în marjă la Casa Română de Compensație marja inițială. Dacă o agenție nu este membru compensator, atunci ea va depune marja inițială pentru fiecare contract încheiat în contul în marjă la un membru compensator cu care a încheiat în prealabil un contract de reprezentare iar acesta va depune marja inițială la casa de compensație.
3.2.3. Operarea contului în marjă
Contul în marjă este acel cont în care sunt înregistrate tranzacțiile cu contracte futures ce au loc în contul în numerar. În acest cont se determină excedentul de valoare sau pierderea de valoare zilnică, elemente ce stau la baza fie a plăților de excedent, fie a solicitărilor de echilibrare pentru menținerea sumei din cont peste nivelul specificat.
Acest contract se încheie între un client și agenția de brokeraj, și cuprinde condițiile generale de tranzacționare la termen a activelor financiare, monetare sau a titlurilor de mărfuri existente pe piețele bursiere; aceste condiții se referă la modul în care intermediarul de bursa va executa ordinele transmise de către titularul de cont. Contractul de cont mai cuprinde și obligațiile agenției de brokeraj și ale clientului; de asemenea, cuprinde ca anexă cererea de deschidere de cont.
Clientul dispune liber de sumele existente în contul de marjă, iar riscul pierderii și profitul obținut prin tranzacțiile la termen îi revine în totalitate. Acest cont are și funcția de evidență zilnică a tuturor pozițiilor deținute de către titularul de cont.
La sfârșitul fiecărei zile de tranzacționare Casa Română de Compensație întocmește pentru fiecare membru compensator și clienții lui, rapoarte de confirmare a tranzacțiilor și evoluția conturilor acestora. Membrii compensatori sunt obligați să prezinte la rândul lor aceste documente tuturor clienților săi, inclusiv agențiilor de brokeraj pe care le reprezintă, și să le aducă zilnic la cunoștința acestora. Înregistrarea contractului în contul clientului are loc imediat după primirea Raportului de confirmare a tranzacțiilor. Fiecare contract se înregistrează cronologic, separat, și se adaugă în contul clientului la contractele executate anterior, pe tipuri contracte și scadențe.
Conturile în marjă se clasifică în:
contul individual – pentru persoanele fizice care efectuează tranzacții în nume propriu;
contul administrat – deschis de persoane juridice sau asociații de persoane juridice în care dreptul de operare este atribuit prin hotărâre judecătorească. Atribuțiile administratorului sunt stabilite prin contract;
contul colectiv – cont administrat specific însă persoanelor fizice care se asociază. Prezintă aceleași caracteristici ca și contul administrat.
contul colectiv cu drepturi acordate supraviețuitorilor – este acel contract care în cazul decesului unuia din parteneri, partenerii supraviețuitori intră în posesia părții partenerului decedat;
contul colectiv cu drepturi acordate moștenitorilor – este acel cont în care partea partenerului decedat revine moștenitorilor săi legali.
Marja inițială
Când se încheie un contract futures, plata prețului integral al contractului nu se impune în acel moment. În schimb, ambele părți fac o plată inițială – marja – către Casa de Compensare. Marja inițială sau depozitul se situează, de obicei, la nivelul a 5 – 10% din valoarea totală a contractului. Diferitele burse și contracte solicită marje inițiale în funcție de volatilitatea activelor și a pieței, dar și în funcție de perceperea riscului. Agențiile de brokeraj solicită, în general, marje inițiale puțin mai mari decât cele solicitate de burse. De asemenea, în unele cazuri, contractele cu scadență de până la o lună pot fi purtătoare de marje mai mari.
Faptul că ambele părți constituie marja inițială garantează integritatea contractului.
Marja de menținere (de siguranță) este o marjă adițională cerută pentru o anumită poziție ca urmare a diminuării valorii contractului. Este calculată de casa de compensație sfârșitul zilei de tranzacționare.
Majoritatea burselor stabilesc mărimea marjei de siguranță în funcție de poziția netă de vânzare sau cumpărare pe care participanții la piață o au deschisă pe fiecare contract în parte.
De exemplu: Un membru deține o poziție long pe 15 contracte pe USD și o poziție short pe 10 contracte pe USD, iar scadența pentru toate contractele este în aceeași lună. Marja totală solicitată este pentru poziția long de 5 contracte pe USD.
Anumite burse și multe case de compensație independente urmăresc să obțină o protecție suplimentară prin solicitarea de marje de menținere pentru toate pozițiile long și short, chiar și atunci când acestea pot fi compensate de alte contracte deținute de ceilalți membri.
O caracteristică a contractelor futures este marcarea la piața (eng. marking to market). Zilnic prețul unui contract se actualizează în funcție de noua cotație a activului de bază, afișându-se pierderile sau câștigurile obținute. Fluctuația minimă acceptată în prețul futures se numeste tick sau pas.
Acest proces se desfășoară la două nivele: casa de compensație realizează marcarea la piață în raport cu membrii compensatori iar la rândul lor membrii compensatori fac marcarea la piață în raport cu clienții lor. În cazul agențiilor de brokeraj care nu sunt membrii compensatori apare un nivel intermediar deoarece membrii compensatori care le reprezintă vor efectua marcarea la piață în raport cu membrii necompensatori iar apoi aceștia vor efectua marcarea la piață în raport cu clienții lor.
La sfârșitul fiecărei zile de tranzacționare, un comitet, compus din funcționari ai casei de compensație, stabilește un preț de regularizare (eng. settlement price). Acesta reprezintă, de regulă, media prețurilor la care s-au înregistrat ultimele tranzacții ale zilei. Folosindu-se prețul de regularizare fiecare cont în marjă este marcat la piață: casa de compensație marchează la piață conturile membrilor compensatori iar aceștia, la rândul lor, marchează la piață conturile în marjă ale clienților lor.
Marcarea la piață presupune că se determină diferența dintre prețul de regularizare al zilei curente și cel al zilei anterioare. Dacă diferența este pozitivă, prețul de regularizare a crescut, atunci se vor credita conturile în marjă ale operatorilor ce au poziții long și în același timp se vor debita cele ale operatorilor ce au poziții short. Pentru un singur contract suma cu care creditează / debitează contul în marjă este egală cu produsul dintre unitatea de tranzacționare a contractului și diferența dintre cele două prețuri de regularizare. Astfel, cei care au poziții long primesc în conturile lor, pe total, aceeași sumă care este debitată din contul celor cu poziția short. Dacă diferența este negativă, prețul de regularizare a scăzut, atunci se vor debita conturile celor cu poziții long și se vor credita conturile celor cu poziții short.
Sumele ce se creditează / debitează din conturile în marjă reprezintă un profit / o pierdere virtual(ă) (eng. paper profit profit / loss). Ele sunt virtuale deoarece poziția fiind deschisă se află în continuare sub impactul mișcărilor prețului futures.
Un profit / o pierdere virtual(ă) poate fi transformat(ă) într-un profit / o pierdere efectiv(ă) prin lichidarea poziției.
În situația în care suma în contul în marjă al unui membru compensator la casa de compensație devine mai mică decât marja de menținere corespunzătoare poziției deschise, (care reprezintă de obicei ¾ din marja inițială), casa de compensație trimite un apel în marjă agenției respective care trebuie să completeze cu fonduri până la atingerea marjei de menținere corespunzătoare. În cazul în care membrul compensator nu a răspuns apelului în marjă în timp de 24 de ore, casa de compensație lichidează automat numai pozițiile deschise ale membrului compensator care nu au acoperită marja de menținere. Acest proces are loc și între agențiile de brokeraj și clienții lor, precum și între membrii compensatori și agențiile de brokeraj care nu sunt membrii compensatori dar sunt reprezentate de aceștia.
Acest proces de marcare la piață, denumit și reglementare zilnică (eng. daily settlement) reprezintă o caracteristică importantă a piețelor futures și o diferență principală între contractele futures și cele forward. În cazul contractelor forward, câștigurile și pierderile, virtuale sau efective, apar doar la scadența contractului forward. La contractele futures modificările prețului sunt reflectate zilnic. Acest lucru asigură o mai mare integritate pieței deoarece în cazul contractelor futures, prin marcare la piață se evită imposibilitatea de a acoperi pierderi importante la scadență.
Exemplu: Pentru a prezenta modul în care se efectuează marcarea la piață presupunem că la 5 septembrie un operator cumpără 10 contracte ROL/USD (1contract = 1.000 USD) cu scadența la 30 septembrie. Prețul la care a fost încheiată tranzacția este de 33.300 lei/1 USD. Marja inițială pentru cele 10 contracte este de 10 mil lei (10 x 1.000.000/contract) iar marja de menținere este de 7 mil lei (10 x 700.000/contract). În tabelul de mai jos se prezintă evoluția contului în marjă al clientului până la data de 15 septembrie când clientul se decide să vândă cele 10 contracte ROL/USD cu scadența la 30 septembrie astfel încât poziția sa este anulată. Presupunem că tranzacția a fost încheiată la un preț de 33.450 ROL/USD.
Tabelul nr. 1. Marcarea la piață a contractelor futures – cumpărare 10 contracte
* sunt prețurile de cumpărare și de vânzare, și nu de regularizare
1 apeluri in marjă
În 5 septembrie clientul cumpără cele 10 contracte la prețul de 33.450 lei/1 USD și depune marja inițială de 10 mil lei.
În 5 septembrie prețul de regularizare a fost de 33.500 lei pentru 1USD și, prin urmare, clientul având o poziție long va primi în contul său în marjă suma de 500.000 lei ((33.500 – 33.450)*10*1000)). În acest moment cele 10 contracte la 33.450 sunt “înlocuite” cu 10 contracte pentru aceeași scadență la 33.500, preț care va fi considerat la regularizarea din 6 septembrie.
În 6 septembrie prețul de regularizare este cu 50 lei mai mare decât cel din 5 septembrie astfel încât clientul primește în contul său în marjă 500.000 lei. În această zi clientul se decide să retragă din contul în marjă suma de 1 mil lei care depășea marja inițială de 10 mil lei. Cele 10 contracte la 33.500 sunt”înlocuite” de 10 contracte la 33.550.
În 9 septembrie prețul de regularizare coboară la 33.475 și, prin urmare, contul în marjă al clientului este debitat cu 750.000 lei. Prețul continuă să scadă iar în 11 septembrie disponibilul din contul clientului ajunge la 6,5 mil lei, sub marja de menținere de 7 mil lei. Agenția de brokeraj trimite clientului un apel în marjă în urma căruia acesta depune suma de 500.000 lei pentru a atinge marja de menținere.
După încă două zile în care prețul scade, iar clientul depune în contul în marjă încă 2 mil lei în urma a două apeluri în marjă în 16 septembrie prețul crește puternic astfel încât clientul va primi în contul în marjă 1,75 mil lei.
În 17 septembrie clientul își lichidează poziția prin vânzarea a 10 contracte la prețul de 33.150 lei/1 USD. Pentru aceste contracte vândute, care anulează poziția și, deci, elimină riscul, clientul nu trebuie să depună marja inițială.
Pe total, clientul înregistrează o pierdere de 3 mil lei ((33.150 – 33.450) * 10 * 100), după cum se poate observa din coloana patru. Astfel, în tranzacțiile cu contracte futures rezultatul este dat de sumele nete creditate sau debitate în contul în marjă în urma marcării la piață.
Tranzacționarea în marjă este un exemplu de gearing (obținerea unor profituri sporite prin utilizarea unor capitaluri împrumutate în completarea celor proprii) sau de leverage (potențare de randament). Gearing-ul permite jucătorilor de pe piață să realizeze tranzacții mai mari decât și-ar permite altfel. Pe piețele financiare și de mărfuri pot surveni, de asemenea, probleme și din cauză că vânzătorii de contracte futures dispun de o valoare limitată dintr-un activ de protejat contra fluctuațiilor, în timp ce cumpărătorii pot să cumpere, în marjă, un număr de contracte pentru tranzacționare pe termen scurt. De exemplu, pentru un cumpărător căruia i se solicită să plătească o marjă de 1000 USD pentru un contract futures, aceasta reprezintă echivalentul cumpărării de marfă sau activ financiar în valoare de 10000 – 20000 USD, dacă contractul ajunge la scadență.
3.2.4. Lichidarea contractului
Piața contractelor futures permite închiderea unei poziții oricând înaintea scadenței printr-o tranzacție de sens contrar. Livrarea activului de bază este opțională în cazul acestor contracte. În SUA numai 2% din totalul contractelor încheiate se finalizează prin livrare efectivă, restul de 98% fiind lichidate în piață – termenul consacrat este acela de “offset”. Majoritatea participanților își închid pozițiile înainte de data de livrare a contractului: vânzătorii își răscumpără contractele vândute iar cumpărătorii revând contractele cumpărate. Astfel, cel ce deține o poziție long pe un anumit număr de contracte își poate lichida poziția sa realizând o vânzare a unui număr identic de contracte pentru aceeași valută și aceeași scadență ca și cele din poziție. Invers, o poziție short poate fi lichidată prin operațiuni de cumpărare. În urma lichidării unei poziții casa de compensație va proceda față de membrii compensatori la o regularizare a contractelor prin plăți făcute prin băncile de decontare iar la rândul lor membrii compensatori vor regulariza contractele în raport cu clienții.
Pozițiile sunt lichidate așadar prin plata cash a diferențelor de curs între momentul inițierii primei tranzacții și cel al compensării sale prin tranzacția de sens invers.
La BMFM Sibiu livrarea nu este posibilă. Pentru operatorii care mențin poziții deschise până în ultima zi de tranzacționare Casa Română de Compensație va lichida automat pozițiile prin plăți în lei ținând cont de valoarea contractelor și de cursurile comunicate de Banca Națională a României în ultima zi de valabilitate a contractelor.
Spre exemplu, un operator pe piață, care a cumpărat la începutul lunii 10 contracte (un contract =1000USD) de dolari la cursul de 33.550 ROL/USD constată o tendință de depreciere a dolarilor. Dorind să oprească pierderea rezultată își poate vinde contractele la mijlocul lunii, înaintea scadenței, la cursul de 33.450 ROL/USD.
Prin vânzarea contractului s-a putut limita pierderea generată de aprecierea leului la numai 300000.
3.2.5. Intervenția Casei de Compensație
Cel mai adesea contractele futures sunt tranzacționate pe bursă printr-un sistem de cotare prin strigare. În cadrul acestui sistem, traderii adunați într-un ring -“pit”- își strigă ordinele de vânzare și de cumpărare primite de la clienți sau tranzacționate în nume propriu. Odată ce două cotații ale unor ordine de sens opus se intâlnesc din punctul de vedere al prețului, traderii completează fișele de tranzacționare care sunt apoi transmise către Casa de Compensații. Aceasta întocmește un raport de confirmare a tranzacțiilor.
După confirmarea tranzacției de către Casa de Compensații, aceasta se consideră încheiată, finalizarea contractului fiind garantata de aceasta. Asta înseamnă că dacă una din părți nu-și îndeplinește obligațiile ce-i revin la scadență, Casa de Compensații va asigura livrarea sumei din contract. Programul de tranzacționare este de câteva ore, majoritatea burselor permițând însă și tranzacționarea prin computer după încheierea programului în ring.
În cazul Bursei Monetar-Financiare și de Mărfuri de la Sibiu organismul care se ocupă cu finalizarea și garantarea contractelor futures încheiate este Casa Română de Compensație. Aceasta supervizează toate tranzacțiile, administrează riscurile asumate în activitatea bursei prin menținerea echilibrului între valoarea riscului și mărimea garanțiilor. În prezent acoperirea se face pe poziție netă și nu pe total contracte. În concluzie, Casa de Compensații preia riscul de creditare prezent în cazul contractelor forward.
Casa de compensații poate verifica din punct de vedere financiar atât situația agențiilor bursiere, cât și relațiile dintre acestea și clienții lor. Verificările includ toate stadiile activității desfășurate pe piața bursieră. Ele încep cu ordinele transmise de clienți, continuă cu modul lor de executare, nivelul și modul de garantare, relațiile angajaților agenției cu firmele-cliente etc.
3.2.6. Taxe și comisioane
Comisioanele percepute de către Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu pentru tranzacționarea contractelor futures și cu opțiuni reprezintă 60% din comisioanele Casei Române de Compensație. Comisioanele CRC sunt următoarele:
500 lei pe contract, indiferent de tipul și scadența contractului tranzacționat;
pentru contractele de același tip și cu aceeași scadență, deschise și închise în aceeași ședință de tranzacționare, comisionul se reduce cu 50%;
Exemplu: un intermediar de bursă are următoarele tranzacții efectuate în aceeași ședință de tranzacționare: 100 contracte ROL/USD SEP02 cumpărate
50 contracte ROL/USD SEP02 vândute.
În această situație, 100 de contracte au fost vândute și cumpărate în aceeași zi și comisionul pentru ele este de 250 lei/contract, deci comisionul perceput este de 25.000 lei, iar pentru 50 de contracte comisionul este de 500 lei/contract, în total 25.000 lei. Deci, pentru cele 150 contracte tranzacționate comisionul total plătit va fi de 50.000 lei.
Nivelul comisioanelor percepute pentru tranzacțiile din ringurile Bursei, se modifică prin hotărârea comună a Consiliului Bursei și a Consiliului de Administrație al CRC.
Comisioanele membrilor compensatori pentru garantarea tranzacțiilor intermediarilor de bursă, pe care îi reprezintă, sunt negociabile, dar nu pot depăși dublul comisioanelor percepute de Bursă și CRCpt tranzacțiile din ringuri;
Comisioanele intermediarilor de bursă percepute clienților au nivelul maxim de 3000 lei/contract.
3.2.7. Exemplu:
Societatea A dă ordin băncii sale de a cumpăra 100 contracte futures pentru noiembrie în numele său, banca clientului trimite ordinul spre BMFM Sibiu; apoi cere societății să-și constituie un fond inițial de 600.000 lei/contract, adică un fond inițial în valoare de 60.000.000 lei. Banca emite o confirmare prin care, odată cu acceptul clientului, confirmă cursul de 33.800 ROL/USD.
La sfârșitul fiecărei zile de tranzacționare, Casa de Compensație “marchează contractele pe piață”, adică ajustează prețul fiecărui contract cu profitul sau pierderea generate de mișcarea cursului de schimb care survine în fiecare zi.
Dacă prețul unui contract crește, deținătorul contractului obține profit și i se creditează suma inițială cerută drept garanție. Dacă prețul scade, pierderea este debitată în contul clientului. Dacă suma din cont scade sub un anumit nivel cunoscut ca marjă de menținere (maintenance margin), Casa de Compensație face “apel în marjă” (call margin) prin care i se cere clientului să-și aducă rezerva la nivelul inițial. Dacă rezerva nu este adusă la nivelul inițial, poziția clientului este lichidată imediat.
Schematic, etapele acestei operații sunt următoarele:
Etapele generate de această operație sunt:
contractul inițial se încheie între firma A (cumpărător) și firma B (vânzător), prin intermediul brokerilor, considerați membri compensatori. A cumpără 100 contracte futures pentru 1000 USD, cu scadența în noiembrie, la prețul zilei de 33.800 lei/USD.
La data tranzacției, poziția conturilor celor două părți (A și B) ținute de Casa de Compensație vor arăta astfel:
– în urma încheierii contractului în bursă, are loc, tot prin intermediul brokerilor, transmiterea documentelor către Casa de Compensație (CC) care devine cumpărător de la B și vânzător către A (se obligă, teoretic, să preia USD livrat de B și să-i livreze cumpărătorului A).
– să presupunem că în ziua următoare A găsește un terț C care acceptă să cumpere contractul pe care A l-a cumpărat de la B și că în ziua respectivă prețul contractului pentru noiembrie a crescut la 33.830 ROL/USD. A își va acoperi poziția vânzând contractul futures.
– Casa de Compensație intervine din nou înregistrând operațiunile efectuate:
– prin urmare, pozițiile în bursă ale celor trei agenți sunt următoarele: C este cumpărător, B este vânzător, iar A are o poziție închisă:
poziția firmei A, înainte și după lichidarea prin compensație, se prezintă astfel: firma A este obligată să livreze Casei de Compensație suma de 100.000 USD în noiembrie, aceasta din urmă fiind obligată să livreze aceeași sumă înapoi către A. Deci, ar trebui să cumpere la 33.800 ROL/USD (deci să plătească 3.380.000.000 ROL = 33.800 * 100.000) și să vândă la 33.830 ROL/USD (să încaseze 3.383.000.000 ROL = 33.830 * 100.000). Sensul clearingului prin Casa de Compensație este că aceasta nu realizează lichidarea poziției lui A printr-o dublă executare, ci prin plata diferenței de curs. Această reglementare a tranzacției 8settlement) se face în momentul în care s-a creat diferența prin plata către A a 33.830 – 33.800 = 30 ROL/USD, adică 3.000.000 ROL, deși contractul este pentru noiembrie.
B și C au poziții deschise față de Casa de Compensație, ceea ce înseamnă că B este creditor cu 33.800 ROL/USD față de Casa de Compensație, iar C este debitor cu 33.830 față de Casa de Compensație. Are loc marcarea la piață (marking to market) ; deoarece valoarea contractului crește, cumpărătorul primește în contul său în marjă o sumă cash echivalentă cu diferența dintre prețul de lichidare (regularizare) al zilei curente și cel al zilei precedente, multiplicată cu numărul de contracte.
Concomitent, Casa de Compensație, în corespondență, va debita contul Broker-ului, obligându-l pe acesta să ceară clientului său B aducerea rezervei la nivelul prestabilit.
Ca urmare, conturile vor arăta acum astfel:
Aceste modificări zilnice ale valorilor contractelor este unul din avantajele contractelor futures; astfel participanții pot obține profit din mișcarea favorabilă a cursului (în funcție de poziția pe care se află).
În cazul nostru, societatea A poate retrage din contul său cei 3.000.000 ROL și îi poate utiliza în scopuri proprii. Pe de altă parte, societatea B simte imediat impactul mișcării nefavorabile a cursului, pentru că el practic va trebui să-și suplimenteze contul deținut la broker.
Fluxul de venituri poate fi exprimat astfel:
La sfărșitul zilei a doua, prețul este de 33.830 ROL/USD, deci cu 30 lei mai mult decât valoarea zilei precedente. Contractul firmei B din ziua precedentă – pentru vânzare de USD – noiembrie la 33.800 ROL/USD – este, de fapt, înlocuit cu un nou contract de vânzare pe USD în noiembrie la 33.830 ROL/USD. Întrucât acesta este un preț mai bun, firma B trebuie să plătească Casei de Compensație diferența de 30 ROL/USD.
Această sumă de 3.000.000 ROL = 30 ROL* 100 contracte * 1000 – este identică cu cea pe care Casa de Compensație o plătește lui A.
În a treia zi, B și C pot tranzacționa între ei la 33.830 ROL/USD, iar dacă ei doresc să evite livrarea efectivă a dolarilor, intervine din nou Casa de Compensaței.
În acest caz, noile poziții vor fi închise. Contractul la bursă a fost anulat, fără să se facă nici o livrare. A rezultat un câștig de 3.000.000 ROL pentru A și o pierdere de 3.000.000 ROL pentru B, în condițiile în care piața a crescut, A avea o poziție long, iar B o poziție short; pentru C nu există nici câștig și nici pierdere, pentru că el a închis poziția la prețul la care a deschis-o: 33.830 ROL/USD.
3.3. Utilizarea contractelor futures pe valute
Deși contractele futures pe valute sunt utilizate doar într-o foarte mică măsură pentru cumpărarea/vânzarea efectivă de valută, ele au, totuși, o importanță deosebită prin funcțiile lor specifice: contractele futures pe valută permit efectuarea de operațiuni de hedging valutar și operațiuni speculative.
3.3.1. Hedging valutar cu contracte futures pe valute
Hedging-ul valutar reprezintă o operațiune efectuată în scopul de a reduce sau de a elimina riscul valutar pe care-l implică o poziție valutară deschisă. Unul dintre instrumentele cu care se poate realiza hedging-ul valutar este reprezentat de contractele futures pe valute.
Un contract futures pe o anumită valută implică două valute: valuta care este suportul contractului și care poate fi cumpărată / vândută prin intermediul contractelor futures și valuta care se folosește pentru plata / încasarea celei dintâi, de obicei moneda națională a țării unde este situată bursa la care este tranzacționat contractul respectiv.
Hedging-ul valutar cu contracte futures pe valută presupune existența unei poziții valutare deschise într-o anumită valută și care a fost dobândită în afara pieței futures. Pentru a elimina sau a reduce riscul valutar al unei asemenea poziții, hedging-ul valutar în forma sa clasică presupune că operatorul va iniția o poziție de sens opus și de o mărime aproximativ egală pe contracte futures ce au ca suport valuta poziției deschise din afara pieței futures iar ca a doua valută moneda națională a operatorului sau moneda în care acesta își calculează rentabilitatea. Astfel hedger-ul transferă riscul asupra pieței futures.
Prețul contractelor futures pe valute are la bază cursul spot dintre cele două valute și, de aceea, orice factor care influențează cursurile pe piața spot va influența și prețurile pe piața futures. Prin urmare, în cazul unui hedging valutar cu contracte futures, deoarece cele două poziții sunt de sens opus, mișcarea cursului de schimb dintre cele două valute va conduce, de regulă, la o pierdere la una dintre poziții și la un câștig la cealaltă care va acoperi, în totalitate sau numai parțial, pierderea de la respectiva poziție.
Ținând cont de poziția care se dobândește pe contracte futures, există două tipuri de hedging valutar cu contracte futures: hedging-ul de vânzare (eng. short hedge) și hedging-ul de cumpărare (eng. long hedge).
3.3.1.1. Hedging valutar de vânzare (short hedge)
Hedging-ul valutar de vânzare presupune reducerea sau eliminarea riscului valutar reprezentat de probabilitatea deprecierii valutei în care operatorul are o poziție long în afara bursei față de moneda națională a operatorului prin vânzarea în bursă a unui număr de contracte futures pe acea valută.
Poziția long în afara pieței futures, care este protejată împotriva unei deprecieri a valutei poziției față de moneda națională prin intermediul vânzării de contracte futures, poate proveni dintr-o diversitate de operațiuni. Pot fi protejate împotriva riscului valutar pozițiile valutare long apărute în urma unor operațiuni de comerț exterior (exportatorul dobândește în momentul semnării contractului comercial o poziție long pe moneda de contract pentru data la care va primi de la partenerul său suma înscrisă în contract în această valută) și pozițiile long dobândite în urma unor operațiuni financiare.
Exemplu:
Să presupunem că este luna noiembrie 2002, și un exportator așteaptă să primească la sfârșitul lunii decembrie suma de 100.000 USD. Prin hedging, el poate bloca prețul USD din decembrie și să se protejeze împotriva unei eventuale deprecieri a dolarului american față de leu. Momentan (în 18 noiembrie 2002), prețul spot al USD este de 33.510 lei, iar prețul pe piața futures la contractele cu scadența în decembrie este de 34.100 lei. Exportatorul își acoperă riscul la dolarii pe care îi va primi vânzând printr-o agenție de brokeraj a BMFM Sibiu, 100 contracte ROL/USD cu scadența în luna decembrie la prețul de 34.100, valoarea unui contract fiind de 1000 USD. Să presupunem că pentru un contract el trebuie să dețină în contul de marjă o sumă de 600.000 lei.
În continuare, iată evoluția operațiunii de hedging:
Pe piața interbancară, societatea vinde cei 100.000 USD la un curs în jur de 33.400 ROL/USD și încasează 3,34 miliarde lei. La această sumă se adaugă câștigul din piața futures, de 69,1 milioane lei. Societatea încasează în total 3,4091 miliarde lei, adica 34.091lei pentru 1 USD, prețul apropiat de cel la care s-a făcut operațiunea de vânzare futures cu două luni în urmă.
Costurile operațiunii: 4.500.000 lei, din care:
– 1.000.000 lei comisioane plătite agenției de brokeraj, adică 10.000 lei pe contract vândut și cumpărat
– dobânda pe 2 luni la marjele imobilizate: cu 35 % dobândă, depozitul de 60.000.000 lei ar fi adus 3.500.000 lei.
În comparație cu rezultatul operațiunii, costurile sunt remarcabil de mici. Avantajul operațiunii de hedging este că exportatorul și-a putut calcula suma de încasat în lei, fiind sigur asupra prețului de vânzare al dolarului. În absența operațiunii, pierderea sa din schimbul valutar s-ar fi cifrat la 10.100.000 lei. Chiar dacă în 24 decembrie cursul oficial ar fi fost peste 34.100 și ar fi pierdut o sumă în piața futures, pierderea ar fi fost acoperită, în același mod ca mai sus, de vânzarea la preț mai bun a dolarilor încasați de la partenerul extern.
Ca regulă generală, hedgingul exportatorului trebuie să pornească de la un preț al valutei egal sau mai mare cu cel rezultat din calculele sale de rentabilitate, adică prețul la care ar putea să obțină un anumit profit.
3.3.1.2. Hedging valutar de cumpărare (long hedge)
Hedging-ul valutar de cumpărare este inversul celui de vânzare. Operatorul deține o poziție short în afara pieței bursiere într-o anumită valută. Pentru a reduce sau a elimina riscul aprecierii acelei valute față de moneda în care operatorul își calculează rentabilitatea acesta poate cumpăra contracte futures pe acea valută.
De asemenea, poziția valutară în afara pieței bursiere poate fi dobândită în urma unor operațiuni comerciale (cazul importatorilor) sau în urma unor operațiuni financiare.
Exemplu:
Un importator român primește în 30 septembrie 2002 din Statele Unite ale Americii un import de marfă în valoare de 100.000 USD, sumă care va fi achitată conform contractului, la 31 octombrie 2002. aceasta înseamnă că la 31 octombrie el va cumpăra de pe piața interbancară 100.000 USD, cu care va achita valoarea importului. Deoarece produsele se vor vinde în lei, la un preț care să acopere costul în valută, plus în profit, importatorul trebuie să-și pună întrebarea la ce curs ar putea cumpăra dolarii, la ce curs valutar va calcula prețul produselor:
Importatorul poate să cumpere un contract forward de la o bancă comercială, în valoare de 100.000 USD, cu livrare la 31 octombrie 2002. Dolarii îi vor fi livrați de către bancă la prețul stabilit la încheierea contractului, deci riscul este acoperit.
Riscul valutar se poate transfera asupra clienților, prin facturare în dolari, transformabili în lei la data emiterii facturii. Deși este o metodă sigură, are neajunsurile ei. La diferențe între 5-10 zile între facturare și încasare pot apărea surprize neplăcute; astfel, în perioada de 5 zile, la o devalorizare medie a leului față de dolarul american de 80 lei pe zi duce la diminuarea valorii încasate cu 1,2 % (5 zile * 80 lei/zi / 33500). Acesta înseamnă că o marjă de profit de 8% a fost redusă cu 1/5 doar din devalorizare.
Piața futures de la Sibiu cota la 1 octombrie 2002 dolarul american cu scadența 31 octombrie 2002 la 33.350 ROL/USD. Importatorul poate să ia în calcul acest curs și să-și stabilească astfel prețul produselor. El practică un adaos de 20% la aceste mărfuri, de unde rezultă: (100.000 + 20% * 100.000) * 33.350 = 4.002.000.000 lei, din care 667.000.000 lei adaosul importatorului.
Dacă acest preț va rămâne fix, orice creștere a cursului îi va micșora adaosul, și orice scădere i-l va mări.
Importatorul decide să blocheze efectiv cursul valutar la care vor fi cumpărați cei 100.000 USD prin cumpărarea unui număr de contracte futures care să acopere exact suma în cauză. Importatorul ia legătura cu o agenție de brokeraj a BMFMS și dă un ordin „la piață” de cumpărare a 100 de contracte ROL/USD (valoarea unui contract este de 1000 USD), cu scadența la 31 octombrie 2002. Ordinul a fost executat la prețul de 33.400 ROL/USD. Din acest moment, importatorul are siguranța că dolarii vor fi cumpărați la scadență la 33.400 lei pentru 1 USD. Prețul produsului, calculat pe această bază, este (100.000 + 20% * 100.000) * 33.400 = 4.008.000.000 lei, din care 668.000.000 lei adaosul importatorului.
Avantajul concurențial este evident. Spre deosebire de concurență, importatorul acesta a avut o ofertă cu prețuri în lei variabile până la 31 octombrie 2002, lucru foarte important într-o licitație, sau, pur și simplu, în comparație cu alte mărfuri echivalente.
Sfârșitul acțiunii de hedging valutar a avut loc la 31 octombrie 2002, când cursul valutar oficial BNR a fost de 33.524 lei pentru 1 USD. La această dată au avut loc și scadența facturii externe și scadența contractelor futures. Importatorul a cumpărat de pe piața interbancară 100.000 USD cu un preț în jur de 33.524 ROL/USD și a plătit factura externă. Achiziționarea dolarilor l-a costat 3.352.400.000 lei.
În același timp, contractele cumpărate la 33.400 sunt vândute în ziua de scadență de Casa de Compensație cu 33.524, realizând un câștig de (33.524 – 33.400) * 100 contracte * 1000 USD/contract = 12.400.000 lei
Dacă din suma plătită pentru achiziționarea dolarilor se scade câștigul rezultat din piața futures, rezultă că cei 100.000 USD au costat 3.340.000.000, adică 33.400 lei pentru 1 USD, exact prețul la care au fost cumpărate cele 100 de contracte.
Costurile operațiunii sunt următoarele:
comisioanele plătite agenției de brokeraj – 10000 lei pentru fiecare contract vândut și cumpărat, adică 1.000.000 lei pentru 100 de contracte;
marjele depuse: 400.000 * 100 contracte = 40.000.000 lei pentru 100 de contracte. Această sumă a fost restituită la scadență, împreună cu câștigul de 12.400.000 lei. Costul imobilizării marjelor este considerat egal cu dobânda la un depozit de aceeași sumă, pe o lună de zile (1 oct – 31 oct 2002), care ar fi fructificat cu o dobândă de maxim 7%, și ar fi adus un venit de 233.333 lei.
Deci costurile totale ale operațiunii s-au ridicat la 1.233.333 lei, care se justifică prin operațiunea adusă de hedging. Prin acest cost total s-a acoperit un risc, care la scadență s-a dovedit a fi de 12.400.000 lei. Dacă nu s-ar fi folosit contractele futures, expunerea din cursul valutar ar fi produs fie diferențe nefavorabile de curs valutar, fie pierderea avantajului concurențial, dacă acele diferențe ar fi fost acoperite de prețuri mai mari ale produselor distribuite.
Acesta este un caz ideal, un hedging valutar pur. În realitate, din hedging se pot înregistra, totuși, profituri sau pierderi limitate, datorită evoluție diferențiate, deși asemănătoare, a cursului spot și a prețului futures.
Pentru a realiza cu succes o operațiune de hedging, este necesar să se efectueze mai întâi câteva calcule dacă această operațiune este necesară. Mai întâi, nivelul de risc potențial trebuie să fie mai mare decât costurile necesare pentru acoperirea lui. Dacă se apreciază că hedging-ul este necesar, următorul pas este calculul cursului valutar optim, care, încorporat în prețul produselor, aduce un avantaj maxim în fața concurenței.
3.3.1.3. Baza și riscul de bază
Baza (eng. Basis) reprezintă unul dintre cele mai importante concepte ale pieței futures. Baza se definește ca fiind diferența dintre cursul spot al activului suport (valutei) și prețul contractului futures.
În condițiile în care activul suport al contractului și activul pentru care se realizează hedgingul sunt identice, la scadență, basis-ul trebuie să fie egal cu 0, în perioada de până la scadență putând fi negativ sau pozitiv. O creștere a cursului spot peste valoarea contractului va determina o întărire a basis-ului, în timp ce o evoluție în sensul scăderii va duce la slăbirea acestuia.
În figura de mai jos este prezentat basis-ul pentru contractul futures ROL/USD cu scadența în noiembrie 2002, contract care s-a tranzacționat la BMFM Sibiu:
In cazul contractelor futures pe valute riscul de basis este destul de redus din considerente care țin de posibilitățile de arbitraj care ar apărea dacă cursul spot la scadență nu ar fi egal cu prețul contractului futures la același moment. Riscul de basis provine în cazul contractelor pe valute din incertitudinile privind modificările ratei fără risc și a veniturilor viitoare aduse de activul respectiv. Acest tip de risc poate îmbunătăți sau înrăutăți situația unui hedger. Astfel, în cazul exportatorului, o creștere neașteptată a basis-ului poate duce la o îmbunătățire a poziției hedgerului în timp ce o scădere neașteptată va determina o înrăutățire a acesteia. situația este exact inversă în cazul unui hedger cu poziție long (importator).
Pentru analiza riscului de basis și a efectelor sale, un element deosebit de important îl constituie alegerea contractului, cu cele două componente ale sale: alegerea activului suport și a scadenței (a lunii de expirare). In cazul contractelor futures pe valute activul suport este identic cu cel pentru care se realizează hedgingul deci prima componentă nu prezintă nici un fel de dificultate.
In ceea ce privește alegerea scadenței, aceasta este influențată de câțiva factori. Chiar dacă, teoretic, data scadenței contractului ar putea fi aceeași cu cea la care se termină hedgingul, în practică scadența contractului futures este aleasă mai mare decât perioada pentru care se realizează hedgingul deoarece, în luna în care expiră, contractele futures au tendința să fie mai instabile, caracterizate printr-o volatilitate mai ridicată, ceea ce poate influența în sens negativ sau pozitiv poziția hedgerului. De asemenea, în cazul în care are o poziție long, acesta se poate confrunta cu riscul de a trebui să livreze valuta propriu-zisă în cursul respectivei luni, ceea ce are drept consecințe costuri substanțiale.
De regulă, riscul de basis crește odată cu diferența de timp dintre expirarea hedgingului și scadența contractului futures, de aceea luna e livrare trebuie aleasă după dar cât mai aproape de luna de expirare a hedgingului. Această regulă presupune că există destulă lichiditate care să susțină cererile hedgerului. In practică, contractele futures pe termen scurt sunt caracterizate de o lichiditate mai mare decât cele pe termen lung, ceea ce determină hedgerii să încheie astfel de contracte pe care să le perpetueze până la o dată mai îndepărtată.
Rularea în continuare a contractului presupune închiderea unei poziții futures și deschiderea alteia, de același sens, cu o scadență mai îndepărtată. Această strategie este aplicată în cazul în care perioada pentru care se realizează hedgingul este mult prea mare pentru a putea fi acoperită printr-un contract (viața contractului futures este mult mai mică decât cea a hedgingului).
Dacă pentru o perioadă de timp T o companie rulează n contracte futures, aceasta se va confrunta cu n riscuri de basis sau surse de incertitudine. La momentul T această incertitudine se referă la diferența dintre cursul spot și prețul contractului n iar la momentele intermediare ti aceasta are în vedere diferența dintre prețul contractului futures abia închis și cel al noului contract deschis (rollover basis). Acest tip de risc poate fi evitat de către hedger prin amânarea momentului de perpetuare a contractului futures până când basisul se va îmbunătăți.
Exemplu:
Pentru a examina natura riscului de bază vom considera că un operator știe la momentul t1 că la momentul t2 va primi 100.000 USD pe care trebuie să-i schimbe în lei românești pentru a face o plată.
Considerăm că la momentul t1 (4 noiembrie 2002) cursul spot ROL/USD (S1) era S1 = 33.546 ROL pentru 1 USD, iar prețul unui contract futures ROL/USD cu scadența dincolo de t2 (cu scadența la 29 noiembrie 2002) era F1 = 33.830 lei pentru 1 USD.
La momentul t2 (19 noiembrie 2002) cursul spot ROL/USD ajunge la S2 = 33.473, iar prețul contractului futures la F2 = 33.763.
Pentru a se proteja împotriva unei scăderi a cursului spot ROL/USD la t2 față de t1, operatorul vinde la momentul t1 100 contracte futures ROL/USD la prețul F1.
Vom nota cu b1 și b2 baza la momentul t1 respectiv t2.
La momentul t1 avem b1 = S1– F1 = 33546 – 33830 = – 284 lei pentru 1 USD. Prin urmare, la momentul inițierii hedging-ului operatorul a vândut 100 contracte la o bază de – 284.
La momentul t2 avem b2 = S2– F2 = 33473 – 33763 = – 290 lei pentru 1 USD.
La momentul t2 hedging-ul este încheiat. Operatorul vinde cei 100.000 USD pe piața spot la S2 = 33.473 și cumpără 100 contracte futures la F2 = 33.763.
Analizând rezultatul acestui hedging de vânzare pentru un singur dolar american se observă că:
operatorul pierde pe piața spot 73 lei pentru fiecare dolar, S2 – S1 = -73;
operatorul câștigă pe piața futures numai 67 lei pentru fiecare dolar american, F1 – F2 = 67 lei.
În ansamblu hedging-ul este unul imperfect. El a limitat doar pierderea datorată scăderii cursului spot de la o pierdere de 7.300.000 lei la o pierdere de 600.000 lei. Valoarea lui F1 este cunoscută la momentul t1 . Dacă am fi cunoscut și valoarea lui b2 la momentul t1, atunci ar fi fost un hedging perfect, adică un hedging care elimină orice incertitudine privind prețul obținut.
La nivelul unui singur dolar american rezultatul hedging-ului de vânzare este:
Π = (S2 – S1) + (F1 – F2)
Π = (S2 – F2) – (S1– F1)
și, ținând cont de definiția bazei:
Π = b2 – b1
Pentru hedging-ul de cumpărare avem:
Π = (S1 – S2) + (F2 – F1)
Π = b1 – b2
Deci rezultatul unei operațiuni de hedging este dat de variația bazei, conform celor două formule de mai sus. În cazul nostru, Π = – 290 + 284 = – 6 lei care la 100.000 USD înseamnă o pierdere de 600.000 lei.
Pentru a vedea de unde provine riscul de bază trebuie să spunem că operatorul care inițiază un hedging valutar urmărește să fixeze încă din momentul inițierii hedging-ului un curs la care, pe total operațiune, va vinde (hedging-ul de vânzare) sau va cumpăra (hedging-ul de cumpărare) o anumită sumă de valută indiferent de care va fi cursul spot pe piață.
Decizia de a efectua hedging-ul se ia la momentul t1 iar rezultatul hedging-ului va fi aflat la momentul t2.
La momentul t2 în funcție de mișcarea cursului spot și a prețului futures operatorul va înregistra, de regulă, o pierdere la o poziție și un câștig la cealaltă poziție.
Pe ansamblu strategie cursul care se obține la momentul t2 în urma hedging-ului de vânzare este dat de cursul spot de la momentul t2 corectat cu variația prețului futures la contractele futures vândute, F1 – F2:
S2 + (F1 – F2) = F1 + b2
În momentul la care inițiază hedging-ul, momentul t1, operatorul cunoaște valoarea lui F1 dar nu cunoaște valoarea bazei la momentul t2, adică b2. Riscul de bază este riscul asociat lui b2. Pentru aceasta, atunci când se decid în legătură cu cursul pe care doresc să-l fixeze pentru sfârșitul operațiunii de hedging operatorii trebuie să-l estimeze pe b2, care este mult mai stabil decâ cursul spot sau prețul futures.
Pentru hedging-ul de cumpărare avem: S2 – (F2 – F1) = F1 + b2
Este evident faptul că, atunci când pentru hedging se utilizează un contract futures pe același activ și cu scadența chiar momentul t2, valoarea bazei la momentul t2, este aproximativ zero. În acest caz riscul de bază este practic nul. El apare doar când pentru hedging se folosește un contract futures pe un activ diferit sau când se folosește un contract futures pe același activ dar cu o scadență diferită de t2.
Un operator care efectuează un hedging nu face altceva decât să transforme riscul de preț, mai mare, într-un risc de bază, mai mic.
Riscul de bază este cu atât mai ridicat cu cât între sfârșitul hedging-ului și scadența contractului futures folosit este o durată mai mare. Prin urmare, este de preferat să se aleagă pentru hedging un contract cu scadența cât mai aproape de sfârșitul hedging-ului dar fără a fi anterioară acestui moment.
3.3.2. Operațiuni speculative cu contracte futures pe valute
Operațiunile speculative cu contracte futures urmăresc obținerea unui profit din variația prețului contractului futures între momentul inițierii unei poziții la bursă și momentul lichidării respectivei poziții.
Speculatorii speră să obțină profit în urma abilității lor de a intui direcția în care se vor mișca prețurile futures. Pentru aceasta ei își crează expuneri la risc în concordanță cu estimările lor privind mișcarile prețurilor futures asumându-și poziții pe piața futures.
Speculatorii acționează doar în piața futures fără a deține poziții pe piața spot. Ei nu sunt interesați de obținerea activului suport al contractului futures ci numai de evoluția prețului futures.
Rolul jucat de speculatori pe piața futures este unul foarte important prin aceea că ei asigură lichiditate pieței, astfel încât hedger-ii vor găsi mereu o contrapartidă. Speculatorii sunt, în mare parte, cei ce preiau riscul pe care hedger-ii urmăresc să-l minimizeze.
În sensul său clasic, speculația cu contracte futures poate fi o speculație la scădere sau o speculație la creștere.
3.3.2.1. Speculația la scădere
Speculația la scădere presupune că speculatorul mizează pe o scădere a prețului unui contract futures la un moment dat până la scadența acestuia față de nivelul actual al prețului contractului futures.
Pentru a putea profita de această eventuală scădere de preț, speculatorul va vinde la prețul futures din momentul actual un anumit număr de contracte futures. Prin urmare, el va putea urmări evoluția prețului contractelor futures vândute din acest moment și până la scadența acestora. Dacă mișcarea așteptată se produce și prețul contractelor futures va scădea atunci speculatorul își poate anula sau restrânge dimensiunea poziției anterioare prin cumpărarea de contracte futures pentru aceeași scadență și pe același activ. Câștigul său apare ca diferență între cele două prețuri futures, cel la care vinde și cel la care cumpără și trebuie să fie corectat cu costurile de tranzacționare și cu dobânda la marja depusă.
În situația în care mișcarea așteptată nu se produce până la scadența contractului futures sau, atunci când se produce o scădere de preț, speculatorul o “ratează” în așteptarea unei scăderi mai pronunțate, dar după această scădere prețul crește în loc să scadă, speculatorul se va confrunta cu o pierdere în funcție de prețul la care își va lichida poziția.
Momentul la care un speculator se decide să-și anuleze poziția depinde de estimarea sa cu privire la evoluția viitoare a prețului futures și de riscul pe care este dispus să și-l asume.
Anularea poziției înseamnă obținerea unui anumit rezultat, profit sau pierdere, și, în același timp, anularea șansei de a obține un rezultat mai bun dar și a riscului de a obține un rezultat și mai slab. Practic, anularea poziției înseamnă anularea expunerii.
Exemplu:
Presupunem că la 7 noiembrie 2002 la BMFM Sibiu contractul futures ROL/USD scadent la 30 noiembrie 2002 era cotat la 33.825 lei pentru 1 USD. Un speculator apreciază că este posibilă o scădere a prețului contractului până la scadență. Dorind să speculeze această posibilă scădere, el vinde 10 contracte futures ROL/USD (1.000 USD/contract) scadente la 30 noiembrie la prețul de 33.825 lei pentru 1 USD. Marja inițială depusă este de 10.000.000 lei (1.000.000 lei/contract). La 27 noiembrie prețul futures era în jur de 33.550 lei pentru 1 USD. Speculatorul, apreciind că în continuare s-ar putea ca prețul să crească, decide să cumpere 10 contracte ROL/USD scadente la 30 noiembrie la prețul de 33.550, anulându-și astfel poziția sa la bursă.
Profitul brut al speculatorului este de (10 * 1000 * (33825 – 33550)) = 2.750.000 lei.
Costurile operațiunii pentru speculator sunt compuse din:
comisioanele agenției: 50.000 lei (5.000 lei/contract);
dobândă la 10.000.000 lei la o rată a dobânzii de 60% pentru 20 zile: 333.333 lei (10.000.000 * 60% * 10/360).
Deci profitul net al speculatorului este de 2.366.667 lei (2.750.000 – 383.000).
3.3.2.2. Speculația la creștere
Speculația la creștere este o operațiune exact inversă celei la scădere. Ea urmărește obținerea de profit dintr-o creștere estimată a prețului unui contract futures. Speculatorul care apreciază că se va produce o astfel de mișcare a prețului futures își va crea o poziție long cumpărând un anumit număr de contracte futures iar dacă mișcarea estimată a prețului futures se va produce atunci, la momentul considerat optim de către speculator, acesta își va lichida sau reduce poziția long la bursă prin vânzarea de contracte futures din aceeași specie și câștigând diferența dintre cele două prețuri.
Trebuie menționat faptul că operațiunile speculative în această formă sunt foarte riscante. Pentru a cumpăra sau vinde contracte futures trebuie depusă doar marja inițială a cărei dimensiune este mult mai redusă decât valoarea unității de tranzacționare a contractului futures.
Cu alte cuvinte, un operator are acces cu o marjă inițială mică la contracte pentru valori mult mai mari. Astfel, contractele futures presupun un “efect de levier”. Acest efect este în favoarea speculatorului atunci când prețul contractului futures merge în direcția dorită de acesta deoarece el obține o rentabilitate mai ridicată la sumele depuse drept marjă inițială decât ar fi obținut dacă contractele futures ar fi presupus imobilizarea întregii valori a unității de tranzacționare.
Însă în situația în care prețul futures merge în direcția inversă celei dorite de speculator “efectul de levier” acționează în defavoarea acestuia amplificâdu-i pierderea.
Din aceste motive la nivelul pieței futures au apărut și alte tipuri de operațiuni speculative dintre care cele mai cunoscute sunt operațiunile de spreading.
3.3.2.3. Operațiunile de spreading
Operațiunile de spreading reprezintă operațiuni speculative folosite pentru a specula la un nivel de risc mai scăzut.
Spread-ul, în accepțiunea termenului pe piața futures, reprezintă diferența dintre prețurile a două contracte futures. Operațiunile de spreading urmăresc obținerea de profit în urma unei aprecieri cu privire la modificarea spread-ului între două momente, similar operațiunilor speculative prin tranzacții swap. Operațiunile spreading se inițiază prin așa numitele tranzacții spread. O trazacție spread înseamnă cumpărarea unui număr de contracte futures și vânzarea simultană a unui număr identic de contracte futures fie pe același activ dar cu scadență diferită de primele, fie pe un activ suport înrudit cu activul suport al primelor contracte și cu aceeași scadență ca a acestora.
Ea cuprinde, de fapt, două tranzacții efectuate ca un tot unitar. Tranzacția spread este executată de către broker pe baza unui ordin spread în care clientul nu precizează prețurile efective pentru cele două contracte ci doar spread-ul dintre prețurile lor. După inițierea operațiunii de spreading speculatorul are posibilitatea să urmărească evoluția spread-ului dintre cele două prețuri futures cel mai târziu până la scadența unuia dintre cel două contracte cea mai apropiață.
Operațiunea de spreading se încheie prin efectuarea unei tranzacții spread inversă primeia. Rezultatul brut al operațiunii pentru speculator apare prin combinarea rezultatelor de la cele două contracte sau, altfel spus, prin variația spread-ului între momentul inițierii operațiunii și cel al încheierii acesteia. Pentru rezultatul net trebuie ținut cont de costurile de tranzacționare și de dobânda pierdută prin imobilizarea marjei inițiale.
Deoarece operațiunea de spread presupune deținerea de poziții long și short, atunci modificarea prețurilor va general profituri și pierderi simultane, aferente pozițiilor spread-ului. Fiind astfel tranzacții mai puțin riscante, bursele de mărfuri stabilesc niveluri mai mici pentru marjele necesare operațiunilor de spread, deși scopul inițierii lor poate fi specușativ sau de hedging.
Există mai multe tipuri de spread dintre care cele mai utilizate în operațiunile de spreading sunt:
spread-ul inter-livrare: este reprezentat de diferența dintre prețurile a două contracte futures care au ca suport același activ dar sunt pentru scadențe diferite. De exemplu, se poate vorbi despre spread-ul dintre prețul contractului ROL/USD scadent în martie și cel scadent în februarie;
spread-ul inter-mărfuri: este reprezentat de diferența dintre prețurile a două contracte futures ce au activele suport diferite dar înrudite și, de obicei, sunt scadente pentru aceeași lună. Spre exemplu, se poate vorbi de spread-ul dintre prețul contractului futures ROL/USD pentru decembrie și cel al contractului ROL/EUR tot pentru decembrie tranzacționate la BMFM Sibiu.
Spread-ul inter-piețe: pot consta din tranzacționarea de contracte înrudite, în piețe diferite. De exemplu, se poate lua o poziție spread pe o valută în piețe diferite: piața forward interbancară și piața futures valutară de la Sibiu. Se va cumpăra valuta pe piața unde este cotată mai ieftin și se va vinde simultan pe piața unde ea este cotată mai scump. Spread-ul inter-piețe se mai numește și arbitraj. Acesta nu trebuie confundat cu arbitrajul „pur” sau „clasic”, unde se tranzacționează pentru un profit cunoscut sau fără risc. Tranzacționarea spread implică riscuri, dar ea poate fi folosită pentru a reduce riscul pierderii la o poziție directă de pe piață și oferă oportunități pentru speculatori. Fructificarea avantajului generat de tranzacțiile spread se poate realiza numai printr-o cunoaștere în profunzime a piețelor. Este important a recunoaște când apare o posibilitate de spread și a face ca spread-ul să aducă profit.
Exemplu de spread inter – mărfuri:
Considerăm că la 4 noiembrie la BMFM Sibiu contractul futures ROL/USD (1.000 USD/contract) cu scadența la 30 noiembrie era cotat la 33.830 lei/1 USD în timp ce contractul futures ROL/EUR (1.000 EUR/contract) cu scadența tot la 30 noiembrie era cotat la 33.600 lei/1EUR.
Deci, la 4 noiembrie avem un spread între prețul contractului ROL/USD scadent la 30 noiembrie și cel al contractului ROL/EUR scadent tot la 30 noiembrie de 230 lei.
Presupunem că un operator apreciază că acest spread se va mări până la 30 noiembrie și dorește să profite de pe urma anticipării sale.
Mărirea spread-ului, la un moment dat, se poate produce dacă, comparativ cu momentul actual, se va produce una dintre următoarele situații la acel moment:
prețul contractului ROL/USD scadent la 30 noiembrie va crește cu mai mult decât va crește prețul contractului ROL/EUR scadent la 30 noiembrie;
prețul contractului ROL/USD scadent la 30 noiembrie va crește, iar cel al contractului ROL/EUR scadent la 30 noiembrie va scădea;
prețul contractului ROL/USD scadent la 30 noiembrie va scădea cu mai puțin decât va scădea prețul al contractului ROL/EUR scadent la 30 noiembrie.
Pentru a putea profita de mărirea estimată a spread-ului speculatorul trebuie să aleagă sensul tranzacției spread inițiale astfel încât el să “plătească” acest spread inițial pieței.
Raționamentul este următorul: speculatorul “plătește” pieței spread-ul inițial, iar dacă creșterea estimată a spread-ului se va produce, prin tranzacția spread offset (de compensare), el va “încasa” de la piață un spread mai mare decât cel plătit.
Deci, în exemplul nostru, pentru a “plăti” spread-ul inițial speculatorul trebuie ca prin tranzacția spread să cumpere contracte ROL/USD scadente la 30 noiembrie și, simultan, să vândă contracte ROL/EUR scadente la 30 noiembrie. Astfel, prin tranzacția spread inițială speculatorul cumpără mai scump decât vinde, deci “plătește” spread-ul.
Presupunem că speculatorul efectuează tranzacția spread inițială astfel:
cumpără 100 contracte ROL/USD scadente la 30 noiembrie la 33.830 lei/1 USD;
vinde 100 contracte ROL/EUR scadente la 30 noiembrie la 33.600 lei/1 EUR.
Presupunem că la 26 noiembrie estimarea speculatorului se confirmă piața fiind astfel:
contractul ROL/USD scadent la 30 noiembrie are prețul la 33.825 lei/1 USD;
contractul ROL/EUR scadent la 30 noiembrie are prețul la 33.535 lei/1 EUR.
Deci, la 26 noiembrie, spread-ul a crescut la 290 lei.
Presupunând că speculatorul decide să-și lichideze pozițiile la bursă, el va efectua o tranzacție spread offset în condițiile pieței de la 26 noiembrie:
vinde 100 contracte ROL/USD scadente la 30 noiembrie la 33.825 lei/1 USD;
cumpără 100 contracte ROL/EUR scadente la 30 noiembrie la 33.535 lei/1 EUR.
Cu alte cuvinte, prin tranzacția spread offset speculatorul “încasează” un spread de 290 lei.
Rezultatul brut al operațiunii de spreading:
la contractele ROL/USD: 100 * 1000 * (33825 – 33830) = – 500.000 lei, deci o pierdere de 500.000 lei;
la contractele ROL/EUR: 100 * 1000 * (33600 – 33535) = + 6.500.000 lei, deci un profit de 6.500.000 lei.
Pe total, operațiunea de spreading aduce un profit brut de 6.000.000 lei.
Acest rezultat se putea obține mai simplu ca diferență între spread-ul “încasat” și cel “plătit” ținând cont că ambele contracte sunt pentru 1.000 unități monetare ((290 – 230) * 100 * 1000 = 6.000.000 lei).
Riscul unei operațiuni de spreading este mult mai redus decât cel al unei operațiuni speculative clasice deoarece spread-ul este mult mai stabil decât prețurile celor două contracte. Acest lucru este explicabil ținând cont că cele două contracte au fie același activ suport, fie active suport înrudite și prin urmare prețurile evoluează, de regulă, în aceeași direcție.
Bibliografie:
Andresen, Torben Juul – Currency and Interest Rate Hedging, A User’s Guide to Options, Futures, Swaps & Forward Contracts, New York Insitute of Finance, 1993;
Basno Cezar, Dardac Nicolae – Operațiuni bancare-Instrumente și tehnici de plată, Editura Didactică și Pedagogică, București 1996;
Bernstein, Jacob – Piața contractelor futures, Institutul Român de Valori Mobiliare, Editura Hrema, București, 1997;
Bran Paul – Relații financiare și monetare internaționale, Editura Economică, București, 1995;
Floricel, Constantin – Relații valutar – financiare internaționale, Editura Didactică și Pedagogică, București, 1996;
Gradu, Mihaela – Tranzacții bursiere – piețele futures și de opțiuni -, Editura Economică, București, 1995;
Hull C. John – Options, Futures and Other Derivative Securities, Prentice – Hall, 1993;
Negruș Mariana – Tehnici de calcul valutar-financiare, Editura Militară, București, 1992;
Popa, Ioan – Bursa, vol. 1 și 2, Editura Adevărul, București, 1995;
Futures și opțiuni – Manualul brokerului – Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri, Sibiu, 1997;
Introducere în studiul produselor financiare derivate, Reuters, 2001;
Manual de operare, Casa Română de Compensație, Sibiu, 1998;
Raporte anuale 1992-2002, Banca Națională a României;
Regulamentul nr. 3/1997 privind efectuarea operațiunilor valutare, Banca Națională a României, publicat în Monitorul Oficial al României, Partea I, nr. 395 din 31 decembrie 1997;
Totul despre futures și opțiuni, Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu, 1999;
www.bmfms.ro
www.bnro.ro
www.kmarket.ro
Copyright Notice
© Licențiada.org respectă drepturile de proprietate intelectuală și așteaptă ca toți utilizatorii să facă același lucru. Dacă consideri că un conținut de pe site încalcă drepturile tale de autor, te rugăm să trimiți o notificare DMCA.
Acest articol: . Utilizarea Optiunilor Si a Contractelor Futures pe Piata Valutara (ID: 132993)
Dacă considerați că acest conținut vă încalcă drepturile de autor, vă rugăm să depuneți o cerere pe pagina noastră Copyright Takedown.