Tranzactiile Futures Si cu Optiuni la Bmfm Sibiu
CUPRINS
CAP. I. BURSA – INSTITUȚIE MODERNĂ A PIEȚEI…………………………….5
1.1. Bursa: definire, scop, trăsături……………………………….…………5
1.1.1.Definire și scop…………………………………………..…………5
1.1.2. Elemente definitorii……………………………………..………..5
1.2. Un istoric al burselor……………………………………………..……..7
1.3. Funcțiile bursei într-o economie………………………………………..9
1.4. Tranzacții bursiere……………………………………………………….11
CAP. II. ORGANIZAREA PIEȚELOR BURSIERE. BMFM SIBIU……………13
2.1. Modul de organizare și regimul juridic bursier……………………..13
Managementul bursei…………………………………………………..15
Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu………………………….18
2.3.1. Scurt istoric……………………………………………………….18
2.3.2. Cadrul legal……………………………………………………….19
2.3.3. Organizare…………………………………………………………19
2.4. Agenții de bursă………………………………………….…….……….23
CAP. III. MĂRFURI ȘI VALORI COTATE LA BURSĂ…………………….…25
3.1. Mărfurile………………………………….……………………………..25
3.2. Valori mobiliare primare………………….……………………….…..26
3.2.1. Acțiunile………..………………….…………………..…………26
3.2.2. Obligațiunile……………………………….…….. ..…. …..……..27
3.3. Valori mobiliare specific…………..…………………………………..27
3.3.1.Produse hibride………………………………………….……….27
3.4. Produse derivate………………………………………………………..29
3.4.1. Contracte de schimb (swap) ………………………….……….29
3.4.2. Contracte pe termen…………………………………….………29
3.4.3. Contracte pe opțiuni…………………………………….………29
3.5. Eurotitlurile……………………………………………………….…….30
3.5.1. Euroobligațiunile…………………………………………..…….30
3.5.2. Euroacțiunile……………………………………………….…….30
3.5.3. Eurocreditele sindicale……………………………………..……30
CAP. IV. TRANZACȚIILE FUTURES LA BMFM SIBIU………………………31
4.1. Contractele la termen…………………………………………….……31
4.1.1. Contracte FORWARD ………………………………………….31
4.1.2. Contracte FUTURES……………………………………………33
4.1.3. Comparație FORWARD – FUTURES…………………………36
4.2. Tehnica tranzacțiilor comerciale futures ……………………………..37
4.3. Scopurile vânzării de contracte futures ………………………………44
4.3.1. Operațiunile speculative………………………………………..45
4.3.2. Operațiunile de acoperire………………………………………48
4.3.3. Tranzacțiile spreading …………………………………….……50
4.3.4. Operațiuni de arbitraj………………………………………….52
4.4. Tranzacții futures cu instrumente sintetice……………………………52
4.4.1. Indici bursieri…………………………………………………..52
4.4.4.1. Conținutul indicilor bursieri………………………….53
4.4.4.2. Principalii indici bursieri……………………………..53
4.4.4.3. Indici bursieri pe piața românească…………………54
4.4.2. Tehnica tranzacțiilor futures pe indici……………………….56
4.4.3. Contract futures pe indicele BET (ROL) la BMFMS……….57
CAP. V. TRANZACȚII CU OPȚIUNI LA BMFM SIBIU………………………63
5.1. Opțiuni – definire……………………………………………….……….63
5.1.1. Istoricul tranzacțiilor cu opțiuni……………………………….63
5.1.2. Piața opțiunilor negociabile………………………………..….64
5.1.3. Caracteristicile opțiunii…………………………………………65
5.2. Tranzacționarea opțiunilor la BMFMS…………………………….….74
5.2.1. Opțiuni pe instrumente financiare …………………………….74
5.2.2 Evidențierea opțiunilor pe contracte futures …………………74
5.2.3. Sisteme de marje………………………………………………75
5.2.4. Lichidarea pozițiilor în bursă…………………………………77
5.2.5. Deconectarea și compensarea………………………………….78
5.3. Utilizarea tranzacțiilor cu opțiuni………………………………….….80
5.3.1. Opțiuni pentru acoperirea risculuide scădere a valorii
unui portofoliu de acțiuni…….………………………….………81
5.3.2. Strategii simple…………………………………………………83
5.3.3. Strategii cu opțiuni acoperite………………………………….88
5.3.4. Strategii de continuare…………………………………………90
5.3.4.1. Evaluarea opțiunilor…………………………………..96
Efectele modificării factorilor de influență asupra
prețului opțiunii……………………………………….97
BIBLIOGRAFIE………………………………………………………………………..99
CAPITOLUL I
BURSA – INSTITUȚIE MODERNĂ A PIEȚEI
1.1. Bursa – definire, scop, trăsături
1.1.1. Definiție și scop
Bursa este o constituție cu putere de autoreglementare, specifică economiei de piață liberă, o formă organizată de schimb pentru mărfuri și valori.
În esență, noțiunea indică locul de întâlnire a negustorilor și oamenilor de afaceri, în sensul unui spațiu de concentrare a cererii și ofertei.
Istoricul francez Fernand Braude definește astfel bursa: “bursa este ultimul etaj al unei piețe, dar al unei piețe care nu se mai închide”, care depinde și domină întreaga realitate economică.
Funcția principală a bursei este de formare a cursurilor, rezultatul negocierilor din incinta bursei este constatarea unui anumit curs care reflectă starea pieței la un moment dat. Prin această funcție a sa, bursa devine un reper al vieții economice, sursă a informației de bază pentru agenții economici. Prin funcționarea sa permanentă bursa exprimă continuitatea proceselor economice, caracterul neîntrerupt al tranzacțiilor comerciale și financiare.
Bursele de mărfuri clasice sunt piețe organizate, care asigură concentrarea cererii și ofertei pentru anumite categorii de produse și servicii în scopul efectuării de tranzacții în condiții de concurență și libertate contractuală.
Scopul burselor de mărfuri este de a pune în legătură – direct sau prin intermediari specializați – un număr cât mai mare de agați economici interesați în comerțul internațional cu anumite mărfuri – producători, comercianți, expeditori, asigurători – creându-se condițiile materiale și informaționale necesare pentru încheierea și executarea tranzacțiilor.
1.1.2. Elemente definitorii
Bursele sunt determinate de o serie de caracteristici importante:
– piață de mărfuri și valori
– piață simbolică
– piață organizată și liberă
– piață reprezentativă
Bursa este o piață de mărfuri și valori în sensul că e locul de concentrare a cererii și ofertei pentru mărfuri, precum și pentru diferite tipuri de hârtii d e valoare. Bursele sunt centre ale vieții comerciale, piețe unde se tranzacționează mărfuri, titluri de mărfuri, active monetare și financiare, care au anumite caracteristici:
a) sunt generice – se individualizează prin măsurare, numărare, sau cântărire
b) sunt lungibile – pot fi înlocuite unele prin altele
c) au caracter standardizabil – marfa poate fi împărțită în loturi omogene
d) sunt depozitabile – permit executarea obligațiilor contractuale la o anumită
perioadă de la închiderea tranzactiei
e) au grad redus de prelucrare – menținerea caracterului de produs de masă,
omogen, nediferențiat
Bursa este o piață simbolică deoarece unul dintre principalele obiective ale organizării schimburilor îl reprezintă asigurarea operativității tranzacțiilor comerciale și financiare. Necesitatea extinderii și intensificării schimburilor a generat o tendință de “dematerializare” a mărfurilor, de la bunuri determinate fizic trecându-se la mostre și eșantioane reprezentative. Bursa simplifică la maxim activitatea de tranzacționare și reduce negocierea la elementele sale esențiale: sensul operațiunii (vânzare / cumpărare), marfa, cantitatea și termenul de livrare.
Un fapt nou constatat este că bursa nu mai constituie o piață originară, pe care se vând și se cumpără titluri pe marfă. Dovada existenței mărfurilor se face cu un document de comercianți: recipisa de depozit pentru mărfurile aflate în antupozite și conosamentul pentru mărfurile încărcate pe vas. Transferul proprietății asupra mărfii se realizează prin transmiterea documentului respectiv.
Bursa este o piață liberă și organizată, în sensul că asigură confruntarea directă a cererii și ofertei disponibile pentru mărfurile respective. La bursă nu se acceptă și nu se tranzacționează decât acele mărfuri pentru care există un număr suficient de mare de ofertanți și cumpărători, astfel încât să nu apară concentrări în scopul manipulării prețului. Prin esență bursa se opune ideii de monopol susținând conceptul de piață liberă și deschisă. De asemenea, bursa respectă anumite principii, tranzacțiile se efectuează conform unor reguli și norme cunoscute de participanți. Fiecare țară stabilește prin legi și regulamente bursiere activitatea bursei. Tranzacțiile bursiere se efectuează întotdeauna de firme specializate (de tip broker / dealer) și prin intermediul unui personal specializat (agenți de bursă) care asigură stabilirea contractului între cererea și oferta ce se manifestă pe piață.
1.2. Un istoric al burselor
Apariția si formarea burselor de mărfuri este rezultatul unui proces evolutiv firesc care a început în urmă cu aproximativ 2000 de ani în Grecia și Roma antică și continua și astăzi. De-a lungul istoriei bursa a trecut prin cinci faze dinstincte: oferirea ca dar, schimbul de marfă (barter), contractul cu plată si livrare imediata (spot), contractul cu plata si livrare ulterioară stabilirii prețului (forward) si contractul la termen (futures si options). Primele două faze datează de la începutul cilivizației, iar a treia, contractul spot, poate fi considerată ca adevaratul inceput al piețelor de marfă organizate.
Până in anul 1600 comerțul in Europa si Asia nu era suficient de intens pentru a permite sustinerea activitatii comerciantilor locali sau a pietelor locale. Existau târguri in care comercianții locali schimbau marfurile lor locale pe marfurile exotice aduse din ținuturile îndepărtate. Tranzacțiile se făceau prin schimbul in natură, marfă – contra marfa, din cauza cantitatii reduse de monedă. Acest tip de târg era organizat in: Grecia antica, Imperiul Roman si China.
Cu timpul au apărut târguri bine organizate si specializate, care funcționau dupa reguli precise stabilind locul unde isi pot expune comerciantii marfa, cand si cum o pot vinde. Au apărut apoi asociații de comerț care reprezentau interesele comerciantilor si tribunale speciale care interveneau in rezolvarea conflictelor.
Un prim pas in dezvoltarea comerțului s-a făcut prin introducerea “scrisori de targ” cu rol de mijloc de schimb. Aceste documente permiteau amânarea plății unei mărfi, deci o extindere a creditului oferind comercianților posibilitatea sa circule din târg in târg reglând plățile prin anularea debitelor sau creditelor, platind la sfârșit eventualele datorii rămase, în bani. Astfel a apărut pentru prima dată piaț
perioadă de la închiderea tranzactiei
e) au grad redus de prelucrare – menținerea caracterului de produs de masă,
omogen, nediferențiat
Bursa este o piață simbolică deoarece unul dintre principalele obiective ale organizării schimburilor îl reprezintă asigurarea operativității tranzacțiilor comerciale și financiare. Necesitatea extinderii și intensificării schimburilor a generat o tendință de “dematerializare” a mărfurilor, de la bunuri determinate fizic trecându-se la mostre și eșantioane reprezentative. Bursa simplifică la maxim activitatea de tranzacționare și reduce negocierea la elementele sale esențiale: sensul operațiunii (vânzare / cumpărare), marfa, cantitatea și termenul de livrare.
Un fapt nou constatat este că bursa nu mai constituie o piață originară, pe care se vând și se cumpără titluri pe marfă. Dovada existenței mărfurilor se face cu un document de comercianți: recipisa de depozit pentru mărfurile aflate în antupozite și conosamentul pentru mărfurile încărcate pe vas. Transferul proprietății asupra mărfii se realizează prin transmiterea documentului respectiv.
Bursa este o piață liberă și organizată, în sensul că asigură confruntarea directă a cererii și ofertei disponibile pentru mărfurile respective. La bursă nu se acceptă și nu se tranzacționează decât acele mărfuri pentru care există un număr suficient de mare de ofertanți și cumpărători, astfel încât să nu apară concentrări în scopul manipulării prețului. Prin esență bursa se opune ideii de monopol susținând conceptul de piață liberă și deschisă. De asemenea, bursa respectă anumite principii, tranzacțiile se efectuează conform unor reguli și norme cunoscute de participanți. Fiecare țară stabilește prin legi și regulamente bursiere activitatea bursei. Tranzacțiile bursiere se efectuează întotdeauna de firme specializate (de tip broker / dealer) și prin intermediul unui personal specializat (agenți de bursă) care asigură stabilirea contractului între cererea și oferta ce se manifestă pe piață.
1.2. Un istoric al burselor
Apariția si formarea burselor de mărfuri este rezultatul unui proces evolutiv firesc care a început în urmă cu aproximativ 2000 de ani în Grecia și Roma antică și continua și astăzi. De-a lungul istoriei bursa a trecut prin cinci faze dinstincte: oferirea ca dar, schimbul de marfă (barter), contractul cu plată si livrare imediata (spot), contractul cu plata si livrare ulterioară stabilirii prețului (forward) si contractul la termen (futures si options). Primele două faze datează de la începutul cilivizației, iar a treia, contractul spot, poate fi considerată ca adevaratul inceput al piețelor de marfă organizate.
Până in anul 1600 comerțul in Europa si Asia nu era suficient de intens pentru a permite sustinerea activitatii comerciantilor locali sau a pietelor locale. Existau târguri in care comercianții locali schimbau marfurile lor locale pe marfurile exotice aduse din ținuturile îndepărtate. Tranzacțiile se făceau prin schimbul in natură, marfă – contra marfa, din cauza cantitatii reduse de monedă. Acest tip de târg era organizat in: Grecia antica, Imperiul Roman si China.
Cu timpul au apărut târguri bine organizate si specializate, care funcționau dupa reguli precise stabilind locul unde isi pot expune comerciantii marfa, cand si cum o pot vinde. Au apărut apoi asociații de comerț care reprezentau interesele comerciantilor si tribunale speciale care interveneau in rezolvarea conflictelor.
Un prim pas in dezvoltarea comerțului s-a făcut prin introducerea “scrisori de targ” cu rol de mijloc de schimb. Aceste documente permiteau amânarea plății unei mărfi, deci o extindere a creditului oferind comercianților posibilitatea sa circule din târg in târg reglând plățile prin anularea debitelor sau creditelor, platind la sfârșit eventualele datorii rămase, în bani. Astfel a apărut pentru prima dată piața spot (cash).
Istoricii consideră că rădăcinile comerțului la termen se află in sistemul de târguri medievale japoneze, fapt ce a permis Japoniei sa se dezvolte si sa organizeze piata la termen incepand cu anul 1697, aproximativ cu un secol inaintea SUA.
Denumirea de “bursă” provine din orașul Bruges, unde aceste adunări se țineau la Hotel de Bourses, numit așa după un senior din vechea si nobila familie Van den Boursen. Aici se întâlneau bancherii si negustorii pentru a negocia bani, metale prețioase, hârtii de valoare si mărfuri. Mai apoi toate locurile de intalnire ale comerciantilior au primit denumirea de burse.
Prima bursă în accepțiunea modernă a fost cea înființată la Anvers in anul 1531 aici se incheiau tranzacții cu mărfuri coloniale. In anul 1554 s-a înființat la Londra o bursă intitulată “Royal Exchange”, care incepând cu anul 1773 s-a axat numai pe schimbul de afecte financiare (I. Popa – Bursa, vol. I – II, Ed. Adevărul, 1993)
In 1639 apar la Paris o serie de agenții de schimb in domeniul negocierii titlurilor de valoare, apoi la Toulouse si Rouen, iar apoi la Montellier.
La începutul sec. XVII la Amsterdam mărfurile se puteau negocia in baza contractelor “options” prin care se putea permitea convenirea unui preț in baza căruia cumpărătorul obținea de la vânzător dreptul de a cumpăra o cantitate de marfă la o dată stabilită în viitor.
Incepând cu anul 1700 au mai fost înființate burse la: Basel (1669), Paris (1724), Viena (1761), NEY YORK (1792), Bruxeles (1801), Milano (1833), Roma (1827), Madrid (1831), Geneva (1850), Tokyo (1855).
În 1848 ia ființă cea mai mare bursa de cereale din Chicago Board of Trade ca urmare a deciziei celor mai mari comercianti de grane.
În 1874 negustorii formează Bursa de Produse din Chicago unde se comercializează unt, ouă, păsări domestice și alte produse agricole.
În 1972, CME inaugurează tranzacționarea contractelor futures pe valute – primele contracte futures financiare, iar in 1975 CBOT lanseaza primele contracte pe rata dobanzii. In 1982 Kansas City Board of Trade initializeaza primele contracte futures pe indici bursieri.
La ora actuala pe glob functioneaza peste o suta de burse repartizate astfel: 18 in SUA, 11 in Anglia, 8 in Germania, 7 in Franta etc. Bursele futures sunt in numar de 60 si isi desfasoara activitatea in 37 de tari.
Primele încercări de a înființa o bursă în țara noastră sunt încă din 1839 in București si Brăila. In anul 1840, in ziarul “Mercurul Brailei” este prezentat “Codul Comertului” care cuprinde prima reglementare generala a bursei de comert in Muntenia. Acest “cod al comertului” fiind o prelucrare dupa “Codul comercial Francez” din 1817.
În 1865 in ziarul “Monitorul – Jurnalul Oficial al Principatelor Române” apare primul proiect de lege pentru instituirea burselor de comerț la București, Iași, Galați si Brăila care cuprinde reglementarea organizării si funcționarii acestor burse. “Legea asupra burselor mijlocitorilor de schimb si mijlocitorilor de marfuri” din 1881 adaptata dupa modelul francez pune bazele organizării burselor de mărfuri si valori. In 1882 își începe activitatea Bursa de la București. “Legea asupra burselor de comerț” din 1904 a redefinit instituția bursieră din România.
Trebuie specificat că operațiunile la termen nu au fost practicate în România, deși “Legea Madgearu” din 1829 permitea acest lucru. Totuși pe 11 iulie 1997 au fost lansate în premieră la Bursa din Sibiu.
Pe fondul unui volum de tranzacții scăzut pe piața mărfurilor fungibile și al lipsei unui cadru legislativ care era tot mai mult cerut pe piața din România, Bursa Monetar Financiară și DE Mărfuri Sibiu s-a orientat în lansarea contractelor futures pe indici bursieri și valute. Este cunoscut faptul că lansarea cu succes a unui contract futures depinde de lichiditatea pieței activului de bază, motiv fundamental care a stat la baza reorganizării Bursei de Mărfuri Sibiu ca piață futures financiară.
Prima inițiativă legislativă după 1990 a avut loc în 28 august 1997 prin Ordonanța 69 privind “Legea burselor de mărfuri”, având ca obiectiv modul de organizare a burselor de mărfuri în vederea tranzacționării de contracte futures și opțiuni.
1.3. Funcțiile bursei într-o economie
Piețele secundare pentru titluri financiare (piețele bursiere) pot fi organizate în doua modalitați principale: sub formă de burse de valori sau sub formă de piețe interdealeri.
Bursa de valori se definește prin existența unei instituții care dispune de spații pentru tranzacții, unde se concentrează cererea și oferta de titluri financiare și se realizează negocierea, contractarea și executarea contractelor în mod deschis, în conformitate cu un regulament cunoscut.
Piețele interdealeri sau OTC se caracterizează prin faptul că permit accesul la tranzacții pentru un număr mare de titluri ce nu îndeplinesc condițiile pentru a fi cotate de burse. Piața OTC este constituită în esență din relațiile stabilite între comercianții de titluri (dealeri), precum și între aceștia și clienții lor.
Bursa răspunde la trei tipuri de trebuințe:
– trebuințe de ordin macroeconomic (pentru economia națională)
– trebuințe de ordin microeconomic (pentru firme)
– trebuințe de ordin individual (pentru posesorii de titluri)
Satisfacerea acestor trebuințe dă conținut rolului pe care bursele de valori îl îndeplinesc, care își găsește expresia în următoarele funcții:
1. Funcții macroeconomice
Bursa asigură în primul rând un circuit mai scurt și mai eficient între economiile pe termen lung și nevoile de finanțare ale întreprinderilor și colectivităților publice. Prin aceasta bursa a devenit un concurent puternic pentru sistemul bancar și devine un mijloc esențial și alternativ pentru creditul bancar, pentru finanțarea economiei. Este de reținut faptul că emitenții de acțiuni sau obligațiuni nu ezită să folosească simultan ambele modalități de finanțare. În SUA, spre exemplu, folosirea sistemului bancar în combinație cu bursa a permis atragerea unor resurse financiare uriașe, care au asigurat dezvoltarea informaticii, industriei și biotehnologiilor, iar în Europa, construcția Eurotunelului s-a realizat din resurse obținute din vânzarea de acțiuni, iar mai apoi cu ajutorul unor credite bancare.
În al doilea rând, bursa este un instrument prin care se asigură lichiditățile pentru economie. Deținătorii de valori mobiliare pot realiza simplu și la un cost redus (de obicei 1% din valoarea tranzacțiilor) transformarea acestora în bani.
În al treilea rând, informațiile oferite de bursă prin cursul acțiunii lor reprezintă baza practică de evaluare a valorii de piață a capitalului. Bursa este sursa unor informații care pot fi sau nu în dezacord cu valoarea reală a oricărei firme admise la cotă. Analiza fundamentală are menirea să convingă investitorul potențial să-și plaseze capitalul în achiziționarea de acțiuni ale unor societăți cotate la bursă, demonstrând că într-un viitor apropiat va obține un profit.
În al patrulea rând, bursa este terenul și instrumentul unor restructurări sectoriale foarte importante. Prin Ofertă publică de cumpărare (OPC) sau prin Ofertă publică de vânzare (OPV) bursa facilitează pentru societățile cotate – “posibilități de a bate propria lor monedă și de a cumpăra valori nu numai prin plăți la vedere, ci și remitând acționarilor societăților atacate acțiuni ale întreprinderilor atacatoare”. Colectarea capitalurilor disponibile, insuficient sau ineficient valorificate și plasarea lor în cele mai active sectoare ale vieții economice reprezintă una din cele mai importante funcții ale bursei de valori.
În al cincelea rând, în plan macroeconomic, bursa este un loc de transfer al riscurilor, mișcarea realizându-se în sens invers în raport cu gradul de adaptare, cu capacitatea de a le suporta. Cei mai expuși riscurilor bursiere fiind micii acționari, cu forță economică scăzută, care în mod obișnuit pierd în urma speculațiilor bursiere.
2. Funcții microeconomice
În primul rând, bursa facilitează creșterea sau scăderea notorietății firmelor cotate și prin aceasta influențează motivația principală a întreprinzătorilor care se prezintă pe piață pentru a vinde sau cumpăra.
În al doilea rând, bursa permite creșterea fondurilor proprii; societățile noi care apar pe piață nu pot să realizeze decât indirect o creștere de capital, prin emiterea de noi acțiuni, care se vor vinde direct prin bursă.
În al treilea rând, bursa incită la o mai bună administrare a întreprinderilor, în scopul unei sporiri a valorii activelor, care să determine o creștere a profiturilor acționarilor; acest argument este invocat mai frecvent de către inițiatorii burselor din țările aflate în tranziție spre economia de piață.
3. Funcții în plan individual
Bursa facilitează obținerea lichidității patrimoniului acționarilor și asigură o evaluare cât mai exactă a averii personale. Acționarii pot – în – orice – moment să-și vândă, integral sau parțial, titlurile pe care le dețin în schimbul unui preț de piață acceptabil, fixat de bursă. Este mult mai greu de găsit, în altă parte, în afara bursei, un client dispus să negocieze, să cumpere (ori să vândă) titluri pentru valori necotate. Această mare mobilitate permite acționarilor minoritari să-și lichideze titlurile fără a periclita continuitatea activității firmei respective. Este greu de crezut de asemenea că, în condițiile contemporane, cineva acceptă să furnizeze o parte a capitalului unei societăți dacă nu are siguranța că va putea lichida imediat, sau într-un termen foarte scurt, integral sau parțial, în condiții de preț bine stabilite, titlurile pe care le achiziționează în acest fel. Posesorii de titluri trebuie deci să poată cunoaște – în orice moment – cum sunt cotate în mod oficial valorile în care și-au investit economiile.
Creșterea și dezvoltarea economică a unei țări sunt strâns legate de posibilitățile de finanțare de care dispune societatea respectivă. Aceste mijloace financiare pot fi asigurate atât prin sistemul bancar, cât mai ales prin bursă, care reprezintă, în prezent, un element cheie pentru atragerea capitalurilor disponibile.
Dacă, pe termen lung, bursa evoluează în corelație cu creșterea și dezvoltarea economică din țara respectivă, fluctuațiile sale pe termen scurt pot părea total nelegate de conjuctura economică, uneori chiar în opoziție flagrantă cu ciclul economic. Această realitate face ca bursa să fie considerată pentru anticipațiile pe termen scurt, un barometru de slabă calitate. Pe termen lung, există o legătură strânsă între creșterea PNB și creșterile la bursă așa cum există o legătură între cursul acțiunilor și dezvoltarea societăților, a firmelor emitente, dar bursa își conservă secretele în pofida faptului că operațiunile la bursă sunt observate și analizate cu cele mai avansate mijloace de cercetare și prognoză de care dispune omenirea. Psihologia operatorilor la bursă joacă – de foarte multe ori – un rol esențial în luarea deciziei de vânzare sau cumpărare, iar această latură a comportamentului uman are foarte multe componente cunoscute.
1.4. Tranzacțiile bursiere
Definirea tranzacțiilor bursiere se înscrie într-una din următoarele orientări:
a) concepția prohibitivă, care consideră operațiuni de bursă contractele ce sunt încheiate în incinta bursei în timpul ședințelor oficiale de către intermediari autorizați și în conformitate cu regulamentul bursei;
b) concepția restrictivă lărgește sfera de cuprindere a tranzacțiilor de bursă, incluzând și operațiunile încheiate în sfera bursei și prin intermediul agenților de bursă;
c) concepția liberală definește ca tranzacție bursieră orice afacere încheiată, fie în bursă, fie în afara acesteia, de către persoane abilitate, cu condiția de a înregistra operațiunea la bursă.
Ca urmare a extinderii și diversificării pieței bursiere concepția dominantă este cea liberală. Deci, tranzacțiile bursiere sunt toate contractele de vânzare / cumpărare de titluri financiare încheiate pe o piață secundară organizată. În sens restrâns, tranzacțiile de bursă include contractele încheiate în incinta burselor de valori, prin intermediul agenților de bursă și în conformitate cu regulamentul instituției respective.
Tipologia tranzacțiilor de bursă cuprinde următoarele:
I. În cadrul tranzacțiilor cu titluri financiare primare – acțiuni și obligațiuni – se disting diferențe semnificative între operațiunile specifice pe piețele de tip american și cele de la bursele de tip european. Pe piețele de tip american tranzacțiile bursiere pot fi:
a) pe bani gheață (engl. for cash), atunci când investitorii trebuie să acopere integral, cu fonduri bănești, contravaloarea titlurilor financiare cumpărate;
b) “în marjă” (engl. on margin), atunci când investitorii primesc din partea societății de bursă cu care lucrează un credit pentru încheierea contractului de bursă.
II. În funcție de momentul executării contractului în principalele centre bursiere (New York, Tokyo) se practică următoarele tipuri de tranzacții:
a) cu lichidare imediată (engl. cash delivery), când executarea operațiunii (predarea / plata) are loc în ziua încheierii contractului de bursă;
b) cu lichidare normală (engl. regular settlement) care trebuie făcută într-un anumit număr de zile de bursă din momentul încheierii contractului (5 zile la New York, 3 zile la Tokyo);
c) cu lichidare pe bază de angajament special
d) cu lichidare la emisiune (engl. when issued) utilizată pentru titlurile care poartă o dată fixă de emisiune, dar încă nu au fost emise.
III. O categorie de tranzacții specifice piețelor de tip american sunt vânările “scurte” (engl. short selling), adică vânzarea în bursă a unor titluri, cu executarea contractului dupa formula lichidării normale, dar pe bază de titluri împrumutate.
La bursele europene se practică următoarele categorii de tranzacții:
a) la vedere, acelea în care executarea contractului (livrarea titlurilor / plata prețului) are loc imediat de la încheierea acestuia în bursă;
b) la termen, care se încheie în bursă la un moment dat, urmând să fie executate la o dată fixă, numită ziua lichidării;
c) operațiunile condiționate se execută la termen, dar, spre deosebire de cele cu reglementare lunară, permit cumpărătorului să aleagă dintre două posibilități: executarea contractului sau abandonarea lui prin plata unei prime față de vânzător.
În funcție de scopul efectuării lor, operațiunile la bursă pot fi clasificate astfel:
operațiuni speculative, prin care se urmărește obținerea unui profit din diferența de cursuri între momentul încheierii și momentul lichidării operațiunii. Operatorul își asumă un risc deoarece evoluția cursului bursier nu poate fi anticipată. Principiul acestei operațiuni este “cumpără mai ieftin decât vinzi”.
În cazul contractelor futures sau la termen speculatorul “la scădere” (fr. à la baisse) mizează pe o scădere a cursului titlului pe care lucrează. Ca urmare, el va da un ordin de vânzare futures sau la termen, luând o poziție “scurtă” (engl. short), dacă până la scadența contractului, cursul scade, el își va acoperi poziția printr-o cumpărare, câștigând diferența dintre cele două cursuri. În schimb, speculatorul “la creștere” (fr. à la hausse) anticipează o majorare a cursului și dă un ordin de cumpărare futures, luând o poziție “lungă” (engl. long) în bursă. Dacă, până la scadență, cursul crește, el va face o vânzare, câștigând diferența de preț.
b) operațiunea de arbitraj, prin care se urmărește obținerea unui câștig din diferența de cursuri, fără ca arbitrajorul să-și asume riscul prețului. De exemplu, se cumpără un titlu pe o piață, unde aceasta cotează mai ieftin și se vinde concomitent pe altă piață, unde titlul cotează mai scump, încasându-se diferența de preț.
CAPITOLUL II
ORGANIZAREA PIEȚELOR BURSIERE
2.1. Modul de organizare și regimul juridic al burselor
Rolul și locul deosebit de important al burselor pentru piețele naționale, cât și pentru cea internațională în ansamblul ei, au generat necesitatea ca bursele să facă obiectul unor reglementări legale foarte riguroase. Experiența internațională demonstrează că bursele s-au aliniat, destul de mult unele la altele, astfel încât trăsăturile comune ce caracterizează sistemele de organizare bursieră, au devenit dominante.
O analiză atentă a modului de organizare a bursei scoate în evidență, pe de o parte, faptul că acest proces a fost de durată, conturându-se în timp, iar pe de altă parte că, este asemănător în aproape toate țările, cu mici deosebiri în ceea ce privește statutul intern.
Pe plan mondial se disting trei variante notabile de reglementare a activităților bursiere:
a) Varianta americană, introdusă pentru prima dată în SUA în 1933 prin Legea Glass – Steagall și accentuată prin legea asupra și operațiunilor financiare din 1948. Ca urmare, în SUA structurile bursiere și activitățile de supraveghere și intermediere bursieră sunt complet separate de activitățile bancare. Un sistem bursier asemănător este folosit și în Japonia, unde societățile financiare dețin monopolul operațiunilor la bursele de valori. În Anglia, 1995, separarea City-ului londonez în Stock Exchange și Marche International Compititif a însemnat delimitarea precisă a operațiunilor de bursă efectuate pentru piața europeană sau internațională de cele cu caracter bancar.
b) Varianta europeană este folosită în unele state ale continentului nostru, în conformitate cu care băncile sunt fie singurii intermediari agreați, fie cei mai importanți, având prerogative ample pentru angajarea de tranzacții financiare la bursele de valori. Asemenea sisteme se utilizează în Elveția, unde agenții de schimb sunt pe cale de dispariție, ca urmare a concurenței foarte puternice a “Societăților de Titluri și burse” la care băncile sunt acționari principali, sau în Italia, unde SIM (Societatea din Intermediazone Mobiliare) care a eliminat agenții de schimb, funcționează cu capital bancar.
c) Varianta mixtă este caracteristică, de asemenea, unor state europene (Germania, Olanda și Franța) și se caracterizează prin aceea că activitățile de la bursă și cele bancare se împletesc, în condițiile în care pot fi identificate operațiuni specific bursiere, care nu au nici un fel de legătură cu activitatea băncilor.
Asemănările și deosebirile dintre diferite modele de organizare bursieră sunt în primul rând determinate de concepția ce stă la baza reglementării activității agenților de intermediere. Din această perspectivă există diferențe notabile. O parte a statelor europene (Austria, Belgia, Finlanda, Danemarca, Norvegia, Spania, Italia și Elveția) nu folosesc un sistem instituțional special pentru reglementarea și urmărirea pieței valorilor mobiliare, deoarece această funcție este asemănată de către banca de emisiune sau de sistemul bancar în general. Modelul american se bazează pe un sistem instituțional specific, instituit pe considerentul că reglementarea distinctă a pieței de valori este cerută de faptul că activitățile bancare și cele bursiere sunt diferite: în timp ce supravegherea bancară urmărește modul în care băncile s-au preocupat de reducerea riscurilor pentru deponenți sau plasamente, supravegherea bursieră urmărește respectarea normelor privind informarea corectă și transparentă operațiunilor.
Bursele pot fi organizate în instituții publice sau ca societăți private. Bursele de stat funcționează în unele țări europene încă de la începutul secolului trecut. Codul comercial din Franța din 1807, bazat pe legea din 19 martie 1801 consfințește autorității publice rolul central în conducerea instituției bursiere. Reformele din secolul trecut sau cele mai recente nu schimbă, ci, din contră accentuează caracterul de bursă de stat al pieței franceze. După ianuarie 1991, piața franceză este în continuare reglementată ca “piața bursieră națională unică”. În Belgia, Bursa de Fonduri Publice din Broxelles, înființată în iulie 1801 funcționează ca bursă de stat. Apoi, prin trei decizii regale (din 1935, 1967 și 1990) se consfințește regimul de instituție de stat, înființată prin dispoziție regală. În legea din 4 noiembrie 1990 se precizează: “Regele este acela care creează bursa”.
Bursele private se înființează prin asocierea unor persoane fizice și / sau juridice și trebuie să dobândească dreptul de funcționare legală în conformitate cu reglementările specifice din fiecare țară. Ca persoană juridică, instituția bursieră trebuie să-și elaboreze un Statut și un Regulament, care să respecte prevederile legii specifice pentru piața valorilor mobiliare și reglementările autorității tutelare. Cele mai mari burse din lume (NYSE, TSE) sunt organizate ca și corporații fără scop lucrativ, în Anglia poartă denumirea de “burse de investiții recunoscute” (Recognised Investment Exchanges) de guvern, în Elveția au dublă natură iar în Germania sunt societăți private.
Statul bursei conține prevederi cu caracter general (numele instituției, sediul și obiectul activității), cu privire la modul de constituire (care sunt drepturile și ce obligații au membrii bursei, cum se poate dobândi sau pierde această calitate), la particularitățile conducerii: generale sau executive ale societății, la principiile generale privind desfășurarea activității (primirea ordinelor, procedura tranzacțiilor, și de executare a contractelor), la modul de urmărire a veniturilor și cheltuielilor și de control asupra gestiunii, cât și alte probleme specifice (furnizarea de informații, soluționarea litigiilor, încetarea activității).
Regulamentul bursei are prevederi specifice cu privire la cotarea titlurilor (admiterea la cotă, condiții de cotare, informațiile ce se furnizează cu privire la valorile naționale sau străine), la mecanismul tranzacțiilor (tipurile de tranzacții ce se efectuează, procedura de negociere, modalitățile de formare și afișare a cursului) și la activitatea agenților de bursă.
2.2. Managementul bursei
Bursele se organizează ca societăți închise sau deschise. La bursele închise numărul de membrii ai bursei este determinat (la înfințare), calitatea de membru (nou) putându-se dobândi doar prin schimb (cu un membru vechi), prin moștenirea, cumpărare sau închiriere. Bursele deschise nu limitează numărul total de locuri, dar departajează membrii bursei în fondatori (care-și rezervă de regulă anumite privilegii) și asociații (acceptați ulterior înfințării). În România, membrii Asociației Bursei sunt societățile de valori mobiliare ce solicită și primesc din partea Comisiei Naționale a Valorilor Mobiliare Autorizația de Negociere în Bursa de Valori București. Calitatea de membru al Asociației Bursei este dobândită la data înscrierii în Registrul de Asociați al Asociației Bursei, iar drepturile și obligațiile acestora sunt egale, indiferent de data la care a dobândit această calitate.
Membrii bursei au ca principal avantaj dreptul de a efectua direct tranzacții cu titluri pe piața bursieră. Membrii bursei au dreptul de a participa la elaborarea și modificarea Statutului și a Regulamentului bursei și de a alege sau de a fi aleși în organele administrative și de conducere. Pentru a dobândi calitatea de membru al bursei trebuie îndeplinite anumite condiții generale: un volum minim de capital și garanțiile cerute de lege să contribuie la fondul bursei, dacă aceasta se organizează ca o societate anonimă, să cumpere un număr minim de acțiuni, să respecte toate reglementările privind negocierea, încheierea și executarea tranzacțiilor bursiere și să obțină autorizația de membru de la autoritatea tutelară a bursei. Calitatea de membru a bursei poate fi dobândită și prin alte modalități:
– membrii cu chirie (leased members) – cei care și-au închiriat un loc de membru al bursei.
– membrii parțiali (acces members) – respectiv firmele care pot încheia tranzacții în sala de negocieri, dar nu pot lucra ca specialiști în bursă.
– membrii aliați (allied members) – sunt acționarii principali care nu pot încheia tranzacții în sala de negocieri.
– membrii corespondenți (office members) – sunt cei care participă la tranzacții ocupându-se cu gestiunea conturilor clienților
Conducerea și organizarea activității burselor de valori se realizează în variante din cele mai diverse. Trăsăturile comune ale sisitemului mondial de organizare și conducere bursieră, ce se întâlnesc în toate instituțiile bursiere din lume, sunt următoarele:
conducerea generală este asigurată printr-un organ de conducere format din totalitatea membrilor plini ai instituției și poartă diferite denumiri: Adunare Generală / Asociația Bursei. Aceasta se intrunește periodic în ședințe ordinare (cel puțin o dată / an) sau ori de câte ori este necesar, în ședințe extraordinare, ia deciziile strategice ce se impun pentru realizarea obiectului de activitate al bursei, veghează la respectarea cadrului normativ ce definește instituția. Conducerea generală are următoarele atribuții:
– elaborarea și modificarea statutului bursei;
– aprobarea regulamentului de funcționare;
– desemnarea organelor de conducere permanentă;
– numirea, aprobarea, avizarea cadrelor de conducere;
– supravegherea și controlul general al activității bursiere;
– adoptarea altor decizii conferite, în exclusivitate, prin statut.
În unele țări, atribuțiile Adunării Generale sunt, în diferite grade, afectate de drepturile de reglementare și supraveghere conferite prin lege, autorității pieței (exemplu: numirea cadrelor este condiționată de avizul favorabil al autorității respective; o parte din cadrele de conducere pot fi numite de organisme din afara bursei, de regulă de stat).
Conducerea permanentă a burselor este asigurată de un organism a cărui componență trebuie să aibă un caracter reprezentativ (pentru bursă și pentru agenții economici), ce este desemnat de conducerea generală. Stabilește direcțiile de bază ale desfășurării activității și se numește: Consiliul Directorilor, Comitetul Guvernatorilor, Consiliul Bursei, Comitetul Bursei. Atribuțiile acestui organism, stabilite prin statut și regulament, se pot limita la decizii strategice (adoptate între două reuniuni de Conducere generală), conferite prin delegare de autoritate de Adunarea Generală sau, uneori, pot include și aspecte specifice unui aparat executiv. În general se referă la:
– elaborarea și urmărirea respectării Regulamentului bursier
– aprobarea structurii organizatorice a bursei
– angajarea cadrelor de conducere, a funcționarilor superiori din executiv
– coordonarea modului de funcționare al bursei
– coordonarea și supravegherea agenților de bursă, care acționează în ringul bursei
În mod practic, o parte a membrilor Conducerii permanente sunt aleși de conducerea generală, iar cealaltă parte sunt numite de organismele care trebuie să fie reprezentate în acest organism. Numărul de membrii este corelat cu mărimea instituției bursiere și cu atribuțiile concrete ce le revin; acest organism poate fi compus din minim cinci persoane (exemplu bursa de la Budapesta) până la 27 de persoane (exemplu: bursa NYSE).
Conducerea permanentă a Bursei de Mărfuri și Financiar – Monetară Sibiu este asigurată de Comitetul Bursei, ai cărei membrii trebuie să fie cetățeni români cu domiciliul în România, în vârstă de minim 30 de ani împliniți și care să aibe cunoștințe profesionale adecvate și o practică în domeniul financiar – bancar sau juridic de minimum 5 ani. Se mai pune accent pe reputația civică și integritatea morală a acestor persoane care, pe timpul cât dețin funcția de membri ai Comitetului Bursei, nu pot ocupa nici o altă funcție publică, cu excepția acelora de cadru didactic universitar sau cercetător științific.
b) Conducerea executivă este realizată de personal angajat având funcții de conducere sau operative. La conducerea acestui organism se află un Președinte sau Director general, desemnat de Conducerea permanentă și aprobat de Conducerea generală. Staff-ul executiv mai poate cuprinde unul sau mai mulți vicepreședinți și director executiv cu atribuții de conducere precis delimitate de Președinte sau de Conducerea permanentă. Directorul general este numit pentru un mandat de 5 ani, și are un statut de funcționar public fiind reprezentantul legal al bursei ca persoană juridică, atât în fața autorităților publice, cât și în relațiile cu persoanele fizice sau juridice sau străine.
Aparatul executiv transpune în practică prin activitatea curentă hotărârile generale și cele ale Consiliului și este organizat pe departamente sau servicii, care se ocupă de organizarea tranzacțiilor bursiere urmărește modul lor de derulare, realizează activități economice ale, bursei și întreține relațiile instituției cu terții. Principalele departamente operative într-o bursă modernă sunt:
– departamentul de supraveghere a pieței (se ocupă de modul de efectuare a tranzacțiilor)
– departamentul pentru cotații cu rol în admiterea produselor bursiere pe piață și informare asupra acestora
– departamentul de clearing (executarea contractelor bursiere)
– departamentul pentru sisteme electronice (automatizarea tranzacțiilor)
– departamentul de analiză, cercetare și dezvoltare (elaborarea strategiei bursei)
– departamentul pentru membrii (raporturile dintre bursă și membrii săi)
– departamentul de releții internaționale
c) Organe consultative care au ca principală menire furnizarea de informații organelor executive de decizie. Se pot organiza sub forma unui grup de consilieri sau sub forma unor comitete specializate de diferite domenii, cum ar fi:
– pentru operațiuni cu produse bursiere noi, care are menirea de a furniza elementele necesare inovației financiare;
– pentru etică bursieră care urmărește problemele de deontologie profesională (poate face instigații la cererea Conducerii generale sau permanente);
– pentru supraveghere bursieră, care urmărește respectarea normelor și a procedurilor legale privind încheierea și finalizarea tranzacțiilor la bursă.
d) Organele de control sunt formate din cenzori sau revizori contabili, specialiști recunoscuți pentru competență. Organele de control lucrează în strânsă colaborare cu comitetul de supraveghere precum și cu comitetul de etică și răspunde în fața Adunării Generale pentru activitatea lor.
2.3. Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu
2.3.1. Scurt istoric
Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu S.A. a fost înființată în data de 14 decembrie 1994, având 11 acționari care dețineau 17 cărți e membru.
În iulie 1997 Bursa sibiană a devenit prima bursă futures și de opțiuni din România, jucând un rol important în cadrul economiei de piață românești prin oferirea unor instrumente eficiente pentru managementul riscului.
Introducerea primelor contracte futures a constituit o etapă de maximă importanță pentru transformarea BMFMS într-un centru național în care participanții la piața bursieră au oportunitatea de a-și acoperi riscurile sau de a specula modificarea prețurilor folosind titluri financiare derivate.
Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu este prima bursă din România în care s-au tranzacționat contracte futures și opțiuni pe contracte futures. Pentru a răspude cerințelor pieței, BMFMS și-a diversificat permanent produsele oferite spre tranzacționare.
Din iulie 1997, data introducerii primului contract futures și până în present, la BMFMS au fost introduse următoarele tipuri de titluri financiare derivate:
– 11 iulie 1997 – contractul futures pe indicele propriu BMS1 (coșul acțiunilor la societățile tranzacționate la categoria I a Bursei de Valori București)
– 1 august 1997 – contractul futures pe dolarul SUA (simbol ROL / USD)
– 1 octombrie 1997 – contractul futures pe marca germană (simbol ROL / DEM)
– 1 octombrie 1997 – contractul futures pe lira italiană (simbol ROL / ITL)
– 1 septembrie 1998 – contractul futures pe indicele BET (ROL)
– 9 noiembrie 1998 – opțiuni pe contractul futures pe indicele BET (ROL)
– 2 decembrie 1998 – contractul futures pe moneda unica europeană (simbol ROL / EURO)
– 22 martie 1999 – contractul futures pe raportul Euro / USD
– 1 iunie 1999 – opțiuni pe contractul futures ROL / USD
– 1 iunie 1999 – opțiuni pe contractul futures EURO / USD
– 17 ianuarie 2000 – opțiuni pe contractul futures pe rata dobânzii BUBOR 1
– 6 martie 2000 – contractul futures pe raportul USD / JPY
– 6 martie 2000 – opțiuni pe contractul futures pe raportul USD / JPY
– 15 mai 2000 – opțiuni pe contractul futures ROL / EURO
Implementarea tranzacțiilor futures la Sibiu a fost precedată de participarea, în octombrie 1996, a Bursei sibiene, reprezentată prin președintele său, Teodor Ancuța, la expoziția burselor de mărfuri din întreaga lume – EXPO ’96 care se desfășoară annual la Chicago. Timp de trei săptămâni au avut loc contacte, schimburi de experiență cureprezentanți ai celor mai importante burse din lume precum și procurarea unui valoros material documentar.
În data de 10 iulie 1998, la un an de la lansarea contractelor future, Bursa Monetar – Financiară și de Marfă Sibiu, a lansat, tot în premieră pentru România, opțiunile pe contracte futures. Implementarea acestui nou instrument de acoperire a riscului a fost precedată de pregătirea mecanismelor de tranzacționare, de organizare a unui curs de brokeri pentru piața de opțiuni și abordarea rolurilor și avantajelor pe care le prezintă opțiunile pe contracte futures, în cadrul unui seminar extins pe perioada câtorva luni organizat de BMFMS.
2.3.2. Cadrul legal
Cadrul legal în domeniul burselor de mărfuri din România în prezent se limitează la OG 69 / 28 august 1997 publicată în M.O. 227 / 30 august 1997 și la legea 31 / 1990 cu modificările și completările ulterioare.
Deși Ordonanța nr. 69 prevedea înființarea unei Comisii a Operațiunilor la Termen, ea nu este funcțională până în prezent. Conform prevederilor Ordonanței, BMFMS este organism cu putere de autoreglementare. Departamentul de Reglementare și Supraveghere a Piețelor al BMFMS a elaborat reguli și regulamente care sunt cunoscute și respectate de către toți operatorii. Totuși, înființarea unei comisii naționale care să supravegheze tranzacțiile futures în România constituie o necesitate stringentă. Reproșul cel mai adesea adus Comisiei Naționale a Valorilor Mobiliare de către BMFMS este că aceasta nu se implică consecvent și hotărât în elaborarea de reglementări în domeniu și nu-și exercită atribuțiile de arbitru al piețelor.
Astfel, deși contractele tranzacționate în ringurile BMFMS au fost înregistrate la Oficiul de Stat pentru Invenții și Mărci încă din 1997, brevetele pentru acestea constituind dovada priorității BMFMS în acest domeniu, Bursă de Mărfuri București (BMB) plagiază (cu acceptul tacit al CNVM), Bursă sibiană.
2.3.3. Organizare
Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu este o persoană juridică română, organizată ca societate pe acțiuni, cu sediul social în Sibiu, Piața 1 Decembrie 1918 nr. 69, având un capital social subscris și vărsat de 500.000 $ (4000 acțiuni), un număr de 54 de acționari și un patrimoniu evaluat la 1,12 milioane $.
Bursa este organizată pe cărți de bursă, după modelul american, fiecare carte dând dreptul unui loc de broker și dreptul de a tranzacționa în ringurile de la Sibiu, în nume propriu sau în numele clienților agenției de brokeraj. Cele 90 de cărți de bursă sunt distribuite la 54 de membrii de bursă (acționari).
Membrii Bursei au acces direct în ringurile de tranzacționare ale BMFMS și pot fi totodată membrii compensatori, având astfel acces și la mecanismul de compensare oferit de Casa Română de Compensație, entitate separată juridic, organizatoric și funcțional de Bursă. Particularitate a organizării burselor americane, separarea institutului de compensare de bursă, și constituirea acestuia ca o societate pe acțiuni de sine stătătoare elimină posibilitatea unor imixtiuni nedorite din partea unor grupuri de interese, oferă o mai bună gestiune a actului de compensare și garanții sporite.
Pentru a putea opera ca membru compensator, o agenție de brokeraj membră a bursei, trebuie să obțină la Casa Română de Compensație SA un pachet de minim 20 acțiuni (valoarea nominală a unei acțiuni este de 1.000.000 lei), să încheie cu aceasta un contract de compensare, decontare și garantare și să constituie un fond de garantare (depozit asiguratoriu). În cazul în care agenția de brokeraj nu întrunește condițiile pentru a obține statutul de membru compensator, aceasta va trebui să încheie contractul de compensare, decontare și garantare cu unul din membrii compensatori existenți, în schimbul acestor servicii membrul compensator urmând a încasa un comision pentru fiecare contract tranzacționat. Acordurile ce intervin între membrul compensator și agenția de brokeraj trebuie aduse la cunoștința Bursei și sunt supuse validării de către aceasta.
Membrul compensator va deschide două conturi de marjă la Casa Română de Compensație, unul pentru agenție și altul pentru clienți, conturi ce se vor credita și debita zilnic, în funcție de operațiunile realizate și de marcarea la piață a pozițiilor deschise.
Persoana juridică ce solicită autorizare pentru a deveni agenție de brokeraj, trebuie să îndeplinească următoarele condiții:
1. să dețină dreptul de tranzacționare prin cesionarea definitivă sau temporară a acestuia;
2. să includă în obiectul de activitate prestarea serviciilor de brokeraj care se referă la:
– negocierea ofertelor și încheierea contractelor pe piețele la vedere, la termen sau cu opțiuni în contul unor terțe persoane sau în cont propriu;
– gestiune pe bază de mandat pentru constituirea garanțiilor la contractele futures și pentru plata primei la contractele cu opțiuni încheiate în contul unor terți;
– negocierea, în baza unui mandat, în scopul obținerii de credite de la bănci pentru acoperirea parțială a tranzacțiilor la termen.
3. să stabilească raportul cu CRC (membru sau non – membru compensator);
4. să facă dovada achitării cotizației de membru la zi;
5. să dețină dotarea necesară în sediul bursei: computer performant cu posibilități de conectare la rețea și Internet, birou cu dotări aferente, telefon și echipament de serviciu pentru brokeri și angajați;
6. să depună la Comisia pentru Admitere de Membri cererea de autorizare împreună cu formularele anexă, xerocopii după statut, certificat de înmatriculare, cod fiscal;
să comunice numele persoanelor atestate de către BMFM Sibiu cu specificarea responsabilităților fiecăreia.
Comisia pentru Admitere de Membri, așa cum prevede Regulamentul de Organizare și Funcționare al Bursei Monetar – Financiare și de Mărfuri Sibiu, analizează cererea de admitere a potențialului membru, investighează calificarea și calitatea acestuia, interpretează aspectele financiare ce caracterizează activitatea candidatului și întocmește un raport și o recomandare către Consiliul Bursei dacă solicitantul la statutul de membru a primit aviz favorabil.
Asociația bursei reprezintă organul suprem de conducere a bursei și este format din totalitatea membrilor plini. Ca regulă se întrunește o singură dată pe an, sau de câte ori este nevoie.
Asociația bursei ia deciziile strategice care se impun pentru realizarea obiectului de activitate al bursei și veghează la respectarea cadrului normativ ce definește bursa. Printre atribuții menționăm: elaborarea statutului bursei, aprobarea regulamentului de funcționare, avizarea cadrelor de conducere, supravegherea și controlul general al activității.
Consiliul bursei este organul de conducere permanentă, stabilind direcțiile de bază ale desfășurării activității. Este compus dintr-un număr de 11 membrii întrunindu-se în principiu lunar. Atribuțiile acestui organ de conducere sunt stabilite prin statut, regulamentul de funcționare și prin delegare primită din partea Asociației Bursei. Atribuțiile Consiliului țin de elaborarea și urmărirea respectării regulamentului bursei, aprobarea organigramei bursei, angajarea cadrelor de conducere și a funcționarilor superiori, coordonarea și supravegherea agenților bursieri, etc.
Președintele Bursei este ales de Consiliul bursei și aprobat de Asociația Bursei. Manager de formație, Președintele nu este membru al Bursei și conduce aparatul executiv al instituției. Echipa sa de management se compune din Vicepreședinte, Secretar General și Director economic.
Organul de control al bursei este Comisia de Cenzori, formată din experți și revizori contabili. Ei răspund de acțiunile întreprinse în fața Asociației Bursei.
Tranzacții
mărfuri
Licitații
de active
Licitații
în contul statului
Contracte
futures
pe valute
Contracte
futures pe
indici
Supraveghere ringuri Publicitate
Analiză tehnică Relații cu presa
Cercetare-
Opțiuni pe Dezvoltare
Valute Relații cu
Opțiuni pe publicul
indici
Supraveghere ringuri
Internet
Reuters
Tabelă
electronică
Aparatură
informatică
Diseminare
a informațiilor
Fig. 2.1. Organigrama Bursei Monetar – Financiare și de Mărfuri Sibiu
Sursa: BMFMS
2.4. Agenții de bursă
Piața bursieră este animată de oameni de bursă, specialiști care asigură funcționarea mecanismelor bursiere. Din punct de vedere al rolului pe care aceștia îl joacă în cadrul pieței se disting două mari categorii de profesioniști: specialiști operativi, care participă efectiv la procesul de inițiere, executare și control al tranzacțiilor de bursă, și specialiștii neoperativi, care au atribuții în ceea ce privește analiza, urmărirea și facilitarea tranzacțiilor bursiere. Din ultima categorie fac parte analiștii bursieri, cei care desfășoară activități de cercetare și evaluare a pieței bursiere și furnizează clienților informații și consultanță în legătura cu conjunctura financiară, oportunitățile de plasament, gestionarea afacerilor cu titluri, etc.
În categoria specialiștilor neoperativi se încadrează și funcționarii bursei respectiv angajații bursei de valori, cu sarcini de supraveghere, urmărire și control asupra modului în care se derulează operațiunile în incinta bursei. Tot activități cu caracter neoperativ desfășoară și angajații organelor de supraveghere a pieței, personalul societăților de bursă din compartimentele funcționale, lucrătorii de la serviciile de relații cu publicul, etc.
Rolul principal pe piața bursieră revine însă personalului operativ format din intermediarii de bursă, numiți brokeri și din comercianții de bursă, numiți dealeri sau traderi. Agenții sau operatorii de bursă prezintă câteva caracteristici definitorii.
În primul rând, agenții de bursă sunt persoane fizice care au un anumit statut socio-profesional, o profesie distinctă, consacrată ca atare în practica de afaceri; ei sunt singurii abilitați să realizeze efectiv operațiunile impuse de încheierea și executarea tranzacțiilor bursiere. Pentru a dobândi statutul de agent de bursă, o persoană trebuie să îndeplinească anumite condiții legate de: vârstă, pregătire, experiență profesională, etc. și apoi să fie atestat de un organ competent.
În al doilea rând, agenții de bursă pot lucra ca independenți sau ca angajați ai unor societăți de bursă. În țara noastră activitatea de intermediere prin persoane fizice acționând ca agenți de valori mobiliare se pot realiza numai în numele și pe contul societăților de valori mobiliare; agenții de bursă nu pot angaja în nume și / sau pe cont propriu servicii de intermediere pentru valori mobiliare.
În al treilea rând, agenții de bursă își pot desfășura activitatea în incinta bursei sau în afara acesteia, mai ales pe piața OTC (OVER the Counter).
Un agent care lucrează în incinta bursei poate să se afle în una din următoarele situații:
a) să fie membru al bursei, aceasta înseamnă îndeplinirea condițiilor de eligibilitate proprii fiecărei piețe și obținerea unui loc în bursă (exemplu: NYSE).
b) să fie angajat sau reprezentant al unui membru al bursei (exemplu: Budapesta)
c) să fie desemnat în mod oficial ca agent de bursă (exemplu: Paris)
d) să fie angajat de bursă (agent oficial) sau acceptat de bursă (liber profesionist) (exemplu: Bursa de la Viena)
Brokeri de bursă sunt agenți de bursă care angajează tranzacțiile în numele, pe contul și riscul clientului. Ei pot fi angajați la o firmă de brokeraj (broker de comision) sau pot lucra în mod independent.
Brokerii de comision execută ordine de vânzare – cumpărare, date de clienți din afara bursei și primite de societatea de brokeraj pentru care lucrează. Brokerul de comision primește ordinele de la brokerii de titlu. Rolul lor este de a executa întocmai ordinul dat de client urmărind obținerea celui mai bun concurs.
Brokerii independenți execută ordinele pe care le primesc de la alți agenți de bursă sau de la membrii unor firme ai căror agenți nu se găsesc în incinta bursei respective. Ei sunt solicitați în perioadele de maximă intensitate a activității de bursă sau atunci când o parte a brokerilor de comision constată că nu pot executa – în timp util – toate ordinele ce le-au fost trimise de brokerii de titlu.
O a doua categorie de agenți din incinta bursei o constituie comercianții de bursă (engl. traders sau dealers), cuprinzând mai multe tipuri:
a) comercianții concurenți, care sunt operatori de bursă înregistrați și autorizați, care efectuează tranzacții în nume și pe cont propriu. Câștigul lor se obține din diferențele dintre prețul la care vând și cel la care cumpără titlurile și depinde de numărul de operațiuni angajate. Ei participă la risc, deci nu toate tranzacțiile pot să se încheie în câștig și ponderea lor în totalul operațiunilor de bursă este sub 10%;
b) creatorii de piață sunt folosiți pentru a asigura lichiditatea pieței (în Anglia) și în calitate de specialiști care fixează prețul corect al pieței (în SUA). Ei lucrează pe cont propriu pentru profit și pot cumpăra / vinde oricare din titlurile cotate la NYSE;
c) comercianții pentru ordine nou – standard au rolul de a concentra ordine inferioare ca volum contractelor standard (la NYSE 100 de acțiuni) executând ordinele când reușesc să formeze pachete standard.
Piața americană și o a treia categorie de operatori de bursă, specialistul, care combină activitățile specifice brokerului cu cele ale dealerului, este deci specializat doar pentru un număr restrâns de titluri și ocupă un loc fix în incinta bursei. Obligația lor majoră, este de a asigura prețul just, ceea ce impune intervenția pe piață ori de câte ori este nevoie pentru stabilirea ei. Specialiștii au dreptul să execute ordinele primite de la public și tot el fixează prețul de deschidere (pe baza ordinelor de vânzare / cumpărare recepționate).
CAPITOLUL III
MĂRFURILE ȘI VALORILE COTATE LA BURSĂ
Mărfurile
Piețele futures au apărut, se pare, în Japonia sec. al XVIII – lea, în legătură cu comerțul de orez, dar s-au conturat în forma modernă la jumătatea secolului trecut, un moment de suferință fiind crearea, în 1848 a Bursei de Comerț de la Chicago (Chicago Board of Trade). Apoi aceste contracte s-au extins de la mărfuri, la valute, instrumente financiare și alte active.
În ceea ce privește piețele futures de marfă, acestea pot fi grupate din punctul de vedere al obiectului tranzacțional în 4 mari categorii: de produse agroalimentare, de metale, de produse tropicale și de alte mărfuri fizice.
O subgrupă distinctă a produselor agroalimentare o reprezintă cerealele și semințele deaginoase, mărfurile închise aici fiind, în primul rând, porumbul, grâul și soia. Acestea deținând cea mai mare parte în volumul de tranzacții cu produsele acestei subgrupe urmate apoi de ovăz, orz, secară, orez, semințe de rapiță și floarea soarelui. Cea mai reprezentativă piață pentru această subgrupă de produse este Chicago Board of Trade, fiind totodată și cea mai veche bursă de mărfuri din lume. Alte burse: pentru grâu, Kansas City Board of Trade, Minneapolis Graîn Exchange; pentru boabe de soia, bursele de mărfuri din Hong Kong, Brazilia și Japonia; pentru făina de soia, bursele de mărfuri din Paris și Londra; pentru uleiul de soia, bursa London Terminal Market (Londra). Alte două mărfuri care completează grupa produselor agroalimentare sunt: carnea și cartofii, ele fiind caracterizate ca cele mai perisabile mărfuri tranzacționate la bursă. Carnea se tranzacționează la Chicago Board of Trade, iar cartofii începând cu anii ’80, la New York Mercantile Exchange.
O altă subgrupă este reprezentată de metale, care prezintă câteva particularități: ele pot fi depozitate pe termen lung, fără a suferi deteriorări și au o valoare ridicată raportată la greutate și volum.
În plus, metalele rare sau prețioase au determinat un volum mare de tranzacții, ele constituindu-se într-un element protecționist împotriva inflației. În prezent, linia de demarcație între metalele industriale și prețioase a devenit difuză, ca urmare a utilizării celor din urmă ca materii prime în industria de vârf. Metale tranzacționate la bursă sunt: aur, argint, platină, paladium, cupru, aluminiu, plumb, cositor și zinc. Pentru aceste mărfuri, London Metal Exchange este piața reprezentativă la nivel mondial. Aurul se mai tranzacționează la bursele din New York, Chicago, Hong Kong, Tokyo și Singapore.
Categoria produselor tropicale este formată din cacao, cafea (ambele tranzacționate sub formă de boabe), concentrat de portocale, bumbac, cauciuc natural și zahăr. Aceste produse au fost incluse în categoria produselor tropicale datorită condițiilor climaterice necesare obținerii lor, cu excepția zahărului care având ca sursă atât trestia, cât și sfecla de zahăr este cultivat pe arii întinse ale globului.
Piețele bursiere reprezentative pe plan mondial sau regional pentru aceste mărfuri sunt: London Terminal Market, New York Cacao Coffee and Sugar Exchange (pentru cacao, cafea, zahăr), New York Cotton Exchange și New Orleans (pentru bumbac), Tokyo și Rio de Janeiro (pentru zahăr) și Singapore (pentru cauciuc natural).
Ultima categorie de produse este formată din: produse forestiere (cherestea) și produse petroliere (țiței, păcură, propan, benzină).
Burse reprezentative pentru aceste produse sunt: New York Mercantile Exchange (pentru țiței, păcură, benzină), London International Petroleum Exchange (pentru păcură) și New York Cotton Exchange (pentru propan).
Valori mobiliare primare
Titlurile primare sunt cele emise de utilizatorii de fonduri pentru mobilizarea capitalului propriu și cele folosite pentru atragerea capitalului de îmjprumut; în prima categorie intră acțiunile, iar în a doua obigațiunile. Caracteristica definitorie a titlurilor primere este că acestea pe de o parte, asigură mobilizarea de capital pe termen lung de către utilizatorii de fonduri, iar, pe de altă parte, dau deținătorilor lor drepturi asupra veniturilor bănești nete ale emitentului.
3.2.1. Acțiunile
Acțiunile sunt titluri financiare emise de o companie sau o societate comercială pentru constituirea, mărirea sau restructurarea capitalului propriu. În literatura anglo – saxonă, noțiunea este definită prin evidențierea a două elemente:
dreptul de acționar, care exprimă drepturile deținătorului asupra societății emitente și este reprezentat printr-un document numit certificat de acționar
b) acțiunea, ca unitate a dreptului acționarului și care reprezintă o parte indivizibilă, din capitalul social al firmei emitente.
Din punct de vedere al dreptului pe care le conferă, acțiunile se împart în acțiuni comune și acțiuni preferențiale. Acțiunile comune sunt cele mai cunoscute și ele dau deținătorului lor legal: dreptul la vot în adunarea generală a acționarilor și dreptul la divident. Cum existența și mărimea profitului depind de rezultatele financiare ale firmei, acțiunile se mai numesc titluri cu venit variabil.
Pe lângă acțiunile comune, firmele pot emite și acțiuni preferențiale, care dau dreptul la un divident fix, ce este plătit înaintea dividendului pentru acțiunile comune; în schimb, ele nu dau drept la vot.
Obligațiunile
Obligațiunile sunt titluri reprezentative ale unei creanțe a deținătorului lor asupra emitentuluyi care poate fi statul, un organism public sau o societate comercială. Ele dau deținătorului dreptul la încasarea unei dobânzi și vor fi cumpărate la scadență de către emitent, investitorul recuperându-și astfel capitalul avansat în schimbul obligațiunilor.
Pentru emitent, obligațiunile reprezintă un instrument de mobilizare a capitalului de împrumut. Dacă, de exemplu, o firmă intenționează să mobilizeze un capital de împrumut de 100 milioane de dolari ea poate emite 100.000 de obligațiuni a 1.000 $ (valoarea nominală a obligațiunii), specificându-se:
a) prețul emisiunii, respectiv cel la care titlul se oferă la emisiune. În acest sens, se poate practica o emisiune ad pari (la paritate sau 100%), când prețul corespunde cu valoarea nominală, sau una sub pari, când, printr-un preț de subscripție inferior (90%) se oferă un avantaj investitorilor.
b) valoarea de rambursare, de regulă egală cu valoarea nominală, fiind vorba deci de o rambursare ad pari
c) rata dobânzii, stabilită în principiu ca o cotă fixă la valoarea nominală și numită cupon. Se precizează data la care încep să fie calculate dobnzile, ca și durata împrumutului, de care depinde nivelul global al dobânzii plătite.
d) amortizarea împrumutului, respectiv răscumpărarea de către emitent a obligațiunilor emisa și rambursarea, în acest fel, a creditului (I. Popa – Bursa, vol I – II, Ed. Adevărul, 1993 )
3.3. Valori mobiliare specifice
3.3.1. Produsele hibride
Un produs hibrid este rezultatul unui amestec între o parte a caracteristicilor pieței acțiunilor și o perte a caracteristicilor obligațiunilor. Aceste produse sunt create pentru a atenua inconvenientele acțiunilor sau a sporii interesul investitorilor pentru obligațiuni.
Cele mai întâlnite produse hibrid sunt:
– titlurile participative
– titlurile subordonate
– bonurile de subscriere
– drepturile de atribuție și de subscriere
Titlurile participative
Au apărut în unele țări europene după 1980. Drepturile de autor aparțin guvernului socialist francez, care a introdus aceste “titluri participative” pe piață în încercarea de a obține fonduri proprii pentru întreprinderile naționalizate.
Titlurile participative au elemente comune cu acțiunile deoarece acestea dau dreptul la un cupon regulat, asigurând o parte de venit fix și una variabilă.
În principiu, titlurile participative nu sunt rambursabile de către emitent, dar majoritatea lor conțin clauze care permit emitenților să le răscumpere prin titluri negociabile la bursă sau chiar în bani.
Titlurile subordonate
Au apărut la mijlocul deceniului trecut (în Franța) și au un conținut diferit de cel al titlurilor participative. Scopul emiterii titlurilor subordonate este tot obținerea de fonduri pentru dezvoltarea societății. Spre deosebire de titlurile participative, gradul în care se asigură securitatea investitorilor este mai scăzut deoarece, fiind subordonate, în caz de lichidare judiciară a firmei deținătorii vor fi plătiți după alți deținători de creanțe.
Bonurile de subscriere
În calitate de valori mobiliare dau dreptul deținătorului să cumpare una sau mai multe acțiuni ale unei societăți cotate la bursă. Bonurile provin fie dintr-o emisiune de obligațiuni cu bonuri de subscriere în acțiuni, fie dintr-o emisiune de acțiuni cu bonuri de subscriere în acțiuni.
Interesul principal pentru un bon de subscriere este dat de efectul de levier. Scadența bonurilor de subscriere este criteriul principal pentru speculatori. Valoarea unui bon de subscriere este o funcție complexă, care depinde cel de următorii factori: prețul de exercițiu, scadența, cursul acțiunilor și volatilitatea acestora.
Drepturile (de atribuție sau subscriere)
Fac parte din categoria valorilor mobiliare cu durata de viață foarte scurtă; ele apar cu ocazia unei modificări a capitalului unei societăți cotate sau atunci când se emit acțiuni gratuite ori noi acțiuni.
Dreptul de atribuire de acțiuni gratuite este conferit vechilor acționari și au ca relație de calcul:
Da = Nn x C(Nv + Nn)
unde:
Nv = numărul total de acțiuni vechi;
Nn = numărul total de acțiuni noi (gratuite)
C = cursul de bursă din preziua determinării dreptului de atribuire;
Da = dreptul de atribuire
Produsele derivate
Schemele clasice de finanțare bancară sau de piață financiară au nevoie de corecții din ce în ce mai frecvente și mai importante.
Ca rezultat al inovației financiare tot mai active, pe piețele bursiere intră și încep să ocupe un loc din ce în ce mai important produsele derivate. Cele mai active dintre acestea sunt:
contractele de schimb (swaps)
contractele la termen (futures)
contractele pentru opțiuni
Contractele de schimb (swaps)
Acestea desemnează tranzacțiile prin care un operator schimbă o datorie, având anumite caracteristici, cu altă datorie având alte caracteristici. Tranzacțiile de swap se efectuează mai ales pentru împrumuturile în diferite devize, pentru împrumuturile cu dobândă fixă în schimbul împrumuturilor cu dobândă variabilă.
Contractele la termen (futures)
Acestea sunt angajamente ferme de vânzare sau cumpărare asupra unor valori având caracteristicile definite de Bursă, în momentul negocierii lor. Contractele de tip forward sunt de același tip, dar nestandardizate. Se întâlnesc mai frecvent pe piața OTC, principalul lor domeniu de aplicare fiind piața schimburilor de devize.
Contractele de opțiuni
Acestea permit operatorului să-și asume riscul potențial pe care-l conține o tranzacție în contrapartidă în schimbul plății unei prime. Contractul de opțiuni dă cumpărătorului dreptul de a cumpăra sau de a vinde anumite valori la un preț și o scadență convenite inițial.
Există două tipuri de piețe derivate:
a) piețe organizate, care au o structură ce gravitează în jurul unei case de compensații
b) piețele OTC sunt structuri mult mai suple, care pun – de multe ori – operatorii față în față.
3.5. Eurotitlurile
Emiterea de eurotitluri oferea investitorilor și emitenților un cadru de intervenție și mișcare ce scăpa de fiscalitate și de reglementările și restricțiile naționale.
Titlurile emise pe piața internațională a capitalurilor pot fi separate în două grupe distincte: titluri emise pe piața internațională a obligațiunilor și alte valori.
Euroobligațiunile
Acestea sunt obligațiuni emise în eurodevize de către un sindicat bancar internațional și care sunt plasate în alte țări decât cea în a cărei monedă a fost realizat împrumutul.
Obligațiunile străine sunt realizate prin emisiuni făcute de nonrezidenți, exprimate în moneda țării respective și plasate pe această piață.
Emiterea unui împrumut internațional este concentrată în jurul unui sindicat financiar internațional. Împrumutul este dirijat de către lead managers, asistat de colead managers, care constituie sindicatul de direcție (management group). Acesta aparține unui sindicat de garanție care la rândul lui este înglobat într-un grup de plasament în care pot fi întâlnite și băncile invitate să participe la plasarea titlurilor.
Euroacțiunile
Euroacțiunile permit întreprinderilor emitente să aibă acces la un volum mult mai mare de capitaluri, odată cu evitarea unor reglementărirestrictive de ordin național. Piața euroacțiunilor are dimensiuni mult mai restrânse decât cea a euroobligațiunilor.
Eurocreditele sindicale
Ele reprezintă un sistem de punere a unor fonduri la dispoziția tuturor participanților la sindicat, cu o durată de 6 – 8 ani creditele au o dobândă variabilă și au fost primele forme de acces la finanțarea internațională.
CAPITOLUL IV
TRANZACȚIILE FUTURES
4.1 Contractele la termen
Tranzacțiile cu lichidare la un anumit termen de la încheierea contractului au apărut cu câteva secole în urmă pe piețele de marfuri. Prin perfecționarea acestui tip de tranzacții si extinderea lor la operațiuni cu valute și active financiare s-au consacrat în practica de afaceri două categorii de contracte la termen: forward (anticipate) și futures (viitoare).
4.1.1. Contractele forward
Un contract forward este un acord între două părți vânzătorul și cumpărătorul, de a livra și respectiv de a plăti la o anumită dată viitoare o marfă, valută sau un activ financiar la un net stabilit în momentul contractării. Contractul este determinat de elementele sale esențiale (obiect, preț, scadență), în momentul perfectării tranziției. Rămâne însă inceartă valoarea acestuia la lichidare deoarece între momentul închiderii contractului și cel al executării lui, prețul mărfii, valutei sau activului financiar se modifică pe piață. Așadar, vânzătorul sau cumpărătorul poate înregistra diferențe favorabile sau nefavorabile de preț, după cum prețul de lichidare este mai mare sau mai mic decât cel contractual.
Printr-un contract forward cumpărătorul se obligă să cumpere o anumită marfă sau valoare la un preț stabilit în momentul încheierii contractului, la o scadență fixă. Contractul forward apare ca un bloc compact, cumpărat la o anumită dată și menținut până la expirare. Acest contract urmează să fie lichidat numai la scadență, iar rezultatul lui virtual depinde de prețul zilei (preț spot) din momentul expirării contractului (fig. 4.1.).
(+) profit
P
Preț spot
– X
(-) X (+)
pierdere
-P
(-)
Fig. 4.1. Contract forward
Sursa: I. Popa – Tranzacții comerciale internaționale, Ed. Economică, București, 1997, pag.173
Pe ordonată se indică valoarea contractului: (+) profit, (-) profit, iar pe abscisă se indică mișcarea prețului pentru marfa, valuta sau activul financiar, în intervalul dintre momentul încheierii contractului și momentul executării lui. Punctul O, indică prețul din contract, prețul forward.
Exemplu privind poziția cumpărătorului într-un contract forward
În momentul t0 se încheie un contract la prețul 100 (preț forward) cu lichidare la termen. La scadența contractului ajunge la 120 (în grafic, 0 + x). În acest caz, deținătorul contractului (cumpărătorul) are un câștig unitar de 20 (primește activul la 100 și îl poate vinde la 120), profitul lui apare indicat pe grafic prin mărimea XP. Dacă prețul scade în perioada (t0, tn) la 80, cumpărătorul înregistrează o pierdere unitară de 20 (în grafic 0 – x). În perioada (t0, tn) prețul curent al activului pe piață se poate situa oriunde pe abscisă (în intervalul [-x, +x]), iar rezultatul virtual al contractului este indicat prin dreapta (-P, P). Dacă prețul spot se situează în intervalul (0, x] cumpărătorul câștigă, iar dacă este situat în intervalul [-x, 0) pierde, sau nici nu câștigă nici nu pierde atunci când prețul spot la scadență este egal cu prețul forward din contract.
Pentru vânzătorul din contractul forward situația este simetrică cu cât prețul spot al pieței crește mai mult peste prețul forward, cu atât vânzătorul înregistrează o diferență negativă mat însemnată (0, x); dimpotrivă dacă prețul scade, el va înregistra un profit virtual, pentru că va primi un preț (x) mai mare decât cel pe piață (0).
(+)
P
0 +X
-X
-P
(-)
Fig. 4.2. Poziția cumpărătorului într-un contract forward
Sursa: I. Popa – Tranzacții comerciale internaționale, Ed. Economică, 1997
4.1.2. Contractele futures
Un contract futures este un acord de voință de a cumpăra / vinde o cantitate determinată dintr-o marfă, valută sau activ financiar la un preț stabilit în momentul încheierii contractului, cu lichidarea contractului la o dată viitoare.
În primul rând, într-un contract futures condițiile contractuale sunt standardizate în ceea ce privește natura activului de bază (o marfă de o anumită calitate, o anumită valută etc.) și cantitatea contractată, numită și unitate de tranzacții. Toate contractele futures pe același activ standardizat formează un gen de contracte futures; de exemplu, contractele pe grâu negociate la CBOT formează genul denumit grâu futures.
Totodată fiecare contract futures are un anumit termen de executare, mai precis o lună în care urmează să aibe loc lichidarea. Lunile de livrare sunt prestabilite și cotează la bursă, iar contractele pe un anumit activ cu aceeași scadență formează o specie a contractului futures pe acel activ. De exemplu, contractele pe grâu cu scadența în mai formează specia de grâu futures mai. Când vorbim de contractul futures avem în vedere mulțimea contractelor de un anumit gen și care au o anumită lună de livrare. Aceste contracte sunt reciproc substituibile pentru că obiectul lor este un activ omogen din punct de vedere calitativ, definit în mod unitar în termeni calitativi, toate având aceași scadență; ele sunt contracte standardizate.
În al doilea rând, prețul contractului futures se stabilește în bursă prin procedura specifică de negociere și contractare a acestei piețe organizate. Acest preț este expresia raportului pentru cererea și oferta pentru fiecare contract standardizat și el variază zilnic, în funcție de condițiile pieței. Ca atare, valoarea contractului nu mai este fixă, ca în cazul contractului forward, ci este variabilă. De aici rezultă una din caracteristicile definitorii ale contractului futures și anume faptul că acesta este zilnic actualizat sau “marcat la piață” (engl. marked to marker), astfel încât pierderile uneia din părțile contractante sunt transferate ca venituri celeilalte părți.
(+)
P
Pn
P1
(-) tn
t0 -x 0 x1 xn x (+)
-P
(-)
Fig. 4.3 Contract futures
Sursa: I. Popa – Tranzacții comerciale internaționale, Ed. Economică, 1997
Dacă valoarea contractului crește, cumpărătorul (deținătorul unei poziții long) primește în contul său la broker o sumă corespunzătoare profitului virtual (engl. paper profit) al contractului; dacă valoarea scade, o anumită sumă, reprezentând pierderea virtuală (engl. paper loss), este dedusă din acel cont. În mod simetric, când prețul pieței scade, ceea ce implică scăderea valorii contractului, deținătorul unei poziții short (vânzătorul), beneficiază de profitul virtual; în schimb, la o creștere a valorii contractului, o sumă reprezentând pierderea virtuală se deduce din contul vânzătorului.
Se poate observa că un contract futures este un șir de contracte forward, fiecare fiind lichidat zilnic și înlocuit cu un mou contract, care are un preț egal cu prețul zilei curente. Această adaptare zilnică la prețul pieței poate fi observată în fig. 4.3; contractul nu mai este acum un bloc compact, ci o serie de contracte forward expirate zilnic. Adaptarea valorii contractului se face pa baza diferenței dintre prețul de lichidare al zilei respective și cel al zilei precedente. Acest preț se determină pe baza cotațiilor de închidere a bursei din fiecare zi și servește la regularizarea diferențelor de valoare a contractului.
Spre deosebire de contractul forward, care se execută la scadență în condițiile stabilite la încheierea contractului, în contractul futures părțile au două posibilități:
a) să lichideze contractul prin predarea / primirea activului care face obiectul acestuia, adică prin livrare
b) să lichideze poziția obținută pe piața futures printr-o operațiune de sens contrar; respectiv o compensare
Cel care deține o poziție long poate lichida poziția sa, realizând o vânzare futures a contractului respectiv; iar care deține o poziție short o poate lichida prin cumpărarea futures a aceluiași contract. Prin aceste operații profitul / pierderea virtuală se transformă în profit / pierdere efectivă. Operatorii care își mențin pozițiile deschise trebuie să facă executarea în natură a contractului la data livrării (engl. delivery date). Această dată este stabilită prin regulamentul bursei și poate fi: o zi determinată din luna de livrare; mai multe zile succesive din luna de livrare; oricare din zilele lucrătoare din luna de livrare începând cu prima și sfârșind cu ultima. Operatorii rămași cu pozițiile deschise până în ultima zi de livrare, vor intra automat în procesul lichidării contractului prin predarea / primirea activului care stă la baza contractului. În cazul contractelor futures la care executarea nu se poate realiza prin predarea unui activ fizic sau a unui titlu financiar, “livrarea” se face printr-o lichidare cash (plăți în numerar). Având o valoare de piață și putând fi negociat la bursă contractul futures este un titlu financiar; fiind bazat pe un activ standardizat (marfă, valută, activ financiar) el reprezintă un titlu derivat. Contractul futures cotează la bursă, dar prețul său curent și deci valoarea de piață a contractului, reflectă prețul activului de bază. Prețurile futures și cele cash evoluează în același sens și, pe măsura apropierii de scadența contractului futures ele ținând să se egalizeze.
4.1.3. Comparație forward – futures
Deosebirile între contractele forward și futures sunt prezentate mai jos:
contractele futures sunt standardizate
prețul variază zilnic în funcție de raportul dintre cerere și ofertă
spre deosebire de contractele forward, contractele futures au piață secundară
Tabelul 4.4.
Comparație forward futures
Tehnica tranzacțiilor comerciale futures
Tranzacțiile futures sunt standardizate, în sensul că termenii contractului sunt predeterminați. Elementele definitorii ale unui contract futures pe marfă – pe exemplul contractului pe grâu la CBOT – sunt următoarele:
– denumirea contractului: contract “viitor” pe grâu (wheat futures);
– unitatea de tranzacție (treding unit): 5.000 busheli (bu);
– cotația (prince quote): în cenți / bu;
– variația minimă de preț (tick size): ¼ cenți / bu = 12,50 $ / contract;
– limitele de variație zilnică a prețului (daily price limit): 20 cenți / bu (1.000 $ / contract) peste sau sub prețul de închiriere al zilei precedente;
– lunile de livrare (contract months): iulie, septembrie, decembrie, martie, mai;
– anul contractual (contract year): iulie – mai;
– ultima zi de tranzacții (last traiding day): a 7 – a zi de bursă care precede ultima zi lucrătoare a lunii de livrare;
– ultima zi de livrare (last delivery day): ultima zi lucrătoare a lunii de lichidare;
– programul bursier (traiding hours): 930 am – 115 pm; de luni până vineri.
Unitatea de tranzacție este volumul standardizat de marfă care face obiectul contractului: în acest caz, vânzătorul unui contract se angajează să livreze 5.000 busheli de grâu (1 bushel = 27,9 kg), la prețul convenit în contract, și anume unul dintre următoarele sorturi: grâu roșu tare de iarnă, grâu roșu slab de iarnă, grâu nordic închis de primăvară, grâu nordic de primăvară. În cazul livrării altor sorturi se practică prime sau rabaturi la preț, în funcție de diferențele de calitate. Pentru contractul pe grâu cotează în fiecare zi de bursă 5 luni de livrare; 5 contracte diferite, fiecare având un preț propriu, corespunzător fiecărei luni de cotare. De exemplu, în cazul contractului iulie, livrarea urmează să aibe loc în luna iulie la prețul cotat în momentul încheierii contractului, vânzătorul putând să stabilească data exactă.
Grâul va fi livrat prin predarea unei recipise de depozit aparținând unor antrepozite acceptate de bursă și având o anumită localizare la predarea recipisei de depozit din partea vânzătorului, cumpărătorul va plăti cash prețul stabilit în contract. Locurile sau zonele unde se poate face livrarea mărfii fizice în contul contractului încheiat la bursă se numesc puncte de livrare și sunt stabilite prin Regulamentul Bursei.
Vânzătorul este obligat să livreze marfa și cumpărătorul să accepte această livrare până în ultima zi lucrătoare (de bursă) a lunii de livrare, care reprezintă scadența finală a livrării, dar în realitate puține contracte (sub 3%) sunt executate în natură deci prin livrare efectivă de marfă, operatorii compensându-și poziția la bursă printr-o operațiune futures de sens contrar. Acoperirea poziției prin compresare, deci lichidarea poziției se poate face până în ultima zi de tranzacții respectiv a 7 – a zi de bursă dinainte de ultima zi lucrătoare a lunii de livrare. Așadar, durata de viață a contractului curge din momentul cotării acestuia până în ultima zi de tranzacții.
Prețul cotează pentru fiecare lună de livrare în cenți / bushel dar contractul prevede un “pas de licitație” de ¼ cenți / bu, ceea ce înseamnă că un nou preț strigat în bursă trebuie să difere de prețul anterior cel puțin cu această mărime. În cursul unei zile de tranzacții, variația prețului nu poate să depășească +/- 20 cenți / bu față de prețul de închidere al zilei precedente.
Când limita a fost atinsă, tranzacțiile pot fi făcute numai la acest preț sau la unul mai redus (când s-a atins limit up), respectiv la unul mai ridicat (când s-a atins limit down).
Procesul inițierii, încheierii și lichidării unui contract futures este asemănător cu mecanismul tranzacțiilor cu titluri financiare primare și cuprinde următoarele etape: transmiterea și executarea ordinului, operarea contului în marjă, intervenția casei de compensație (de clearing) și executarea finală a contractului.
Mecanismul general al operațiunii, prezentat în fig. 3.4 cuprinde următoarele faze:
1) tranzacția este inițiată de cumpărător / vânzător ce dau ordine firmelor broker în care lucrează pentru încheierea unui contract futures. Ordinul este transmis brokerului de bursă, care urmează să-l execute în sala bursei.
2) după încheierea contractului, brokerul de bursă semnează tichetul de ordine și îl trimite la firma sa, aceasta înștiințîndu-l pe client că a fost executat contractul și comunicându-i condițiile acestuia (prețul și volumul tranzacției)
3) după încheierea tranzacției în sala de negocieri, un angajat al bursei transmite prețul și volumul tranzacției la departamentul de cotații și la personalul care operează sistemul informatic al bursei, iar prețul va apărea pe tabela electronică
4) în cazul în care firma broker nu este membră a casei de clearing, ea trebuie să ia legătura cu o firmă membră, transmițându-i toate datele din contract pentru a fi communicate la casa de compensație. Aceasta din urmă procedează la marcarea la piață a pozițiilor deschise și efectuează operațiunile legate de compensarea pozițiilor și lichidarea contractelor, înștințând membrul clearing despre aceste activități
5) casa de clearing dă instrucțiuni băncii care asigură decontările bănești rezultate din operațiune în legătură cu creditarea / debitarea contului membrului clearing (5a), iar banca avizează ulterior în legătură cu efectuarea operațiunii (5b)
6) banca plătește / încasează de la membru clearing sumele bănești rezultate din efectuarea compensațiilor. Apoi membrul clearing anunță firma broker, iar aceasta face reglările corespunzătoare în contul clientului.
(1) (2) (1) (2)
(2) (2)
(1) (1)
(3)
(4a) (4a)
(4b) (4b)
(6) (6)
(5a) (5a)
(5b) (5b)
Fig. 4.5. Mecanismul tranzacțiilor comerciale futures la bursa Sibiu
Sursa: BMFMS – Totul despre futures și opțiuni
Ordinul clientului privind o vânzare / cumpărare futures este preluat de broker și trecut pe tichetul de ordine, consemnându-se datele definitorii pentru tranzacție. (fig. 4.5)
Tichetul de ordine cuprinde o serie de elemente pentru identificarea tranzacției: bursa la care a avut loc operațiunea (BMFMS), numărrul contului clientului la firma broker, numărul ordinului, tipul de agent de bursă care a primit ordinul (broker angajat al unei firme de brokeraj), agentul de bursă care a ececutat ordinul (brokerul cu numărul 3), codul brokerului cu care s-a contactat în bursă (4). Se indică, de asemenea, dacă brokerul de bursă acționează pe contul firmei sale sau pe contul clientului (Conducerea înseamnă că se acționează pe contul clientului). Apoi se trec datele referitoare la executarea ordinului: ora, minutul, sensul operațiunii (C= cumpărarea, V = vânzare) cantitatea, luna de lichidare și prețul. Ordinul indică simbolul membrului clearing prin care se va face executarea, iar pe verso se pune ștampila casei de compensație cu ziua, ora, minutul când ordinele executate au fost înregistrate.
Fig. 4.6. Tichetul de ordine
Sursa: I. Popa – Bursa, vol. I, Ed. Economică, 1993
În vederea efectuării tranzacțiilor futures vânzătorii și cumpărătorii deschid conturi speciale la firmele broker cu care lucrează. Firmele broker solicită din partea clienților lor garanții pentru îndeplinirea obligațiilor asumate prin contractele futures, care diferă de la o bursă la alta. Dacă disponibilul din cont scade sub această marjă, clientul este solicitat să suplimenteze disponibilul său prin noi depuneri, astfel încât să existe tot timpul o marjă de menținere de 2/3 – 3/4 din marja inițială. Când disponibilul din cont scade sub marja de menținere, brokerul trimite clientului un apel în marjă (margin call), iar dacă acesta din urmă nu poate să facă noi depuneri, brokerul are dreptul să anuleze una sau mai multe poziții, până când disponibilul din cont reintră în limitele marjei de menținere. Când disponibilul depășește nivelul marjei, clientul poate retrage din cont fonduri cash sau poate utiliza disponibilul pentru deschiderea de noi poziții futures. Garanția rămasă în cont la lichidarea contractului se restituie clientului. Cum valoarea garanțiilor este redusă în raport cu cea a contractelor încheiate, activitatea contractelor futures constă în faptul că permit cumpărarea sau vânzarea de mărfuri echivalând cu o sumă mare de bani, prin vărsarea unei cote reduse sub formă de bani lichizi, urmănd ca decontarea să se facă la lichidarea contractului.
Rolul esențial în derularea tuturor tranzacțiilor din incinta bursei revine casei de clearing, care asigură atât marcarea zilnică la piață a pozițiilor futures, cât și compensația globală a tranzacțiilor. Ansamblul operațiunilor de compensație, decontare și predare / primire de titluri poartă numele de regularizare. Prin acest proces are loc actualizarea sau lichidarea contractelor futures. În acest sens, membrii clearing depun la casa de compensație garanții, numite marje de regularizare, pentru asigurarea executării contractelor derulate prin mijlocirea lor. În cazul în care firmele broker care lucrează cu clienții nu sunt membrii ai casei de compensație, ei depun marjele respective la membrul clearing, prin intermediul căruia efectuează regularizarea contractelor. Garanțiile depuse de firmele broker provin din marjele pe care ei înșiși le solicită clienților.
Marcarea la piață înseamnă adaptarea zilnică a contractelor futures deja încheiate în raport cu evoluția cursurilor futures pe piață. Regula este că dacă valoarea contractului crește, cumpărătorul primește în contul său în marjă o sumă cash echivalentă cu diferența dintre prețul de regularizare al zilei curente și cel al zilei precedente, multiplicată cu numărul de contracte. Dacă valoarea contractului scade se deduce din contul său în marjă o sumă obținută prin multiplicarea numărului de contracte cu diferența dintre prețul curent și cel al zilei anterioare.
Acest proces se derulează pe două nivele: casa de compensații realizează marcarea la piață în raport cu membrii săi – firmele broker; la rândul lor, brokerii fac marcarea la piață în raport cu clienții lor, sporind sau diminuând disponibilul din contul in marjă al acestora. Dacă prețul evoluează contrar poziției deținute de brokeri, astfel încât marja acestora se reduce sub nivelul de menținere casa de compensație va solicita o majoră suplimentară, pe care brokerul trebuie să o depună în cel mai scurt timp (o oră). La rândul său brokerul va face un apel în marjă, solicitând clientului depunerea unei garanții suplimentare, astfel încât marja acesteia să reintre în limitele marjei solicitate.
După efectuarea acestor operațiuni bursiere, în final apare lichidarea contractului futures pe marfă și care se poate face în două modalități: prin livrare (engl. delivery) adică prin predarea sau plata mărfii, sau prin lichidarea poziției (engl. liquidation), adică prin compensare cu o operațiune de sens contrar. Fiecare contract are o anumită lună de livrare, când urmează să se facă executarea în natură. Firmele broker, membre ale casei de compensație, trebuie să prezinte acesteia situația clienților lor care dețin poziții deschise pentru luna respectivă. Livrarea se poate efectua în oricare din zilele lucrătoare ale lunii de livrare, la opțiunea vânzătorului, acesta având la dispoziție în acest sens 3 zile.
Cu două zile înainte de ziua aleasă pentru livrare deținătorul unei poziții short anunță casa de compensație cu privire la intenția sa de a livra marfa, aceasta este ziua poziției (position day). Prima zi a poziției este cu două zile înainte de prima zi admisă pentru livrare în luna respectivă.
În următoarea zi lucrătoare, numită ziua notificării (notice day), casa de clearing alege pe destinatarul livrării, respectiv operatorul cu poziția long cea mai veche; apoi îi anunță pe vânzător și cumpărător în legătură cu efectuarea livrării.
În a treia zi, numită ziua livrării (delivery day) are loc predarea mărfii de către cel cu poziția short, cel cu poziția long efectuând plata. Atunci când deținătorul unei poziții deschise nu își anunță intenția de livrare până în ultima zi a poziției (2 zile înaintea ultimei zile de bursă) casa de compensație va lichida automat contractul, făcând regularizarea în ultima zi de livrare (last delivery day). Lichidarea contractului prin livrare efectivă a mărfii reprezintă o cotă foarte redusă din ansamblul tranzacțiilor futures. Cei mai mulți operatori își închid pozițiile înainte de expirarea contractului, prin compensare (eng. Off setings) iar casa de compensație și brokerii procedează la regularizarea contractului. Contractele futures nu sunt deci o modalitate frecventă de cumpărare efectivă a unei mărfi, ele prezintă un dezavantaj pentru cumpărător, deoarece vânzătorul este cel care are opțiunea livrării mărfii fizice. Vânzătorul poate preda marfa în oricare din zilele lucrătoare din luna livrării, are latitudinea să aleagă locul livrării și poate preda oricare din sorturile de marfă admise la contractul respectiv. Pentru cumpărarea de marfă cu livrare efectivă la termen se utilizează contractele cash forward, încheiate în afara bursei.
Astfel deschiderea unei poziții nu se face cu atenția de a prelua sau primi marfa care face obiectul contractului, ci numai pentru a beneficia de diferențele favorabile de preț la bursă. Clientul acționează ca un invenstitor care mizează o sumă de bani în speranța obținerii de profit. Deoarece nivelul marfei este foarte redus în raport cu valoarea contractului investițiile în contractele futures au un important efect de levier (sunt multiplicatoare). Prin urmărirea marjei curente brokerul se asigură in fiecare zi de existența unei garanții din partea clientului care să acopere pierderile rezultate dintr-o mișcare advensă a pieței (când clientul are o poziție long și piața scade, sau cănd clientul are o poziție short și piața crește). Totuși prin regulamentul bursei se stabilesc limitele zilnice de variație a prețurilor, astfel încăt marja să fie suficient de mare pentru a acoperi diferențele nefavorabile de preț.
Exemplu de operațiune în marjă în condițiile creșterii prețului
Un investitor cumpără futures 20 de contracte a 5.000 busheli grâu la 350 cenți / bushel. Marja inițială fiind de 10% la o valoare a contractului 350.000 $ (20 contracte x 5.000 lei x 350 cenți / bu el va depune o marjă de 35.000 $). Pe parcursul derulări operațiunii valoarea contractului variază în raport cu evoluția prețului la grâu, iar brokerul urmărește zilnic menținerea unei marje curente suficient de mare pentru a asigura acoperirea riscurilor legate de tranzacție. Marja curentă (mc) se calculează astfel:
mc = EQ + P – P’
unde:
EQ – garanția cash depusă inițial
P – profituri din depozițiile deschise
P’ – pierderi din pozițiile deschise
În bursă pot să apară două situații, după cum prețul grâului este în creștere sau în scădere.
Curs în creștere.
Dacă prețul grâului crește la 400 cenți / bu, valoarea contractului ajunge la 400.000 $ (20 contracte x 5000 bu x 400 cenți / bu) iar, în urma marcării la piață, clientul câștigă 50.000 $ = (400 – 350) $ x 20 contracte x 5000 bu, marja curentă se ridică la 85.000 $ (35.000 EQ + 50.000 profit). Investitorul va primi in cont 50.000 $, sumă ce reprezintă excedentul în marjă și poate să aleagă între mai multe posibilități.
a) să retragă total sau parțial fondurile rămase la dispoziția sa
b) să cumpere cu excedentul de marjă alte contracte futures :
contracte
c) să lichideze poziția sa deschisă, vânzând cele 20 de contracte cumpărate inițial și rămânănd cu un câștig de 50.000 $.
În cazul în care cursul scade, cel care va deține o poziție long va fi dezavantajat. Dacă, cursul ajunge la 350 cenți / bu, marja clientului se reduce la 15.000 $, deoarece din suma cash depusă inițial se deduce rezultatul marcării la piață.
(3,50 – 3,30) $ x 20 contracte x 5000 busheli = 20.000 $
Dar la valoarea curentă a contractului de:
3,30 $ x 20 contracte x 5.000 bu = 330.000 $ el ar trebui să aibă o marjă de 33.000 $ (10%). Deoarece marja clientului a scăzut sub ¾ casa de compensație solicită o marjă suplimentară din partea brokerului iar acesta face un apel în marjă la adresa clientului care va trebui să depună încă:
3,30 $ x 20 contracte x 5.000 bu x 4,5% = 14.850 $
Dacă investitorul face această depunere, marja se va încadra în nivelul marjei permanente (4,5% din valoarea contractului) și el va putea menține poziția long pe cele 20 de contracte. Apelul în marjă are ca scop compensarea cu o garanție suplimentară a deteriorării poziției clientului ca urmare a evoluției nefavorabile a cursului bursei. Dacă investitorul nu răspunde apelului în marjă, brokerul va lichida o parte din contractele acestuia, vânzând futures în contul clientului și restabilind nivelul de apariție impus de marja permanentă.
Exemplu de operațiune în marjă în condițiile scăderii prețului
Pentru vânzătorul futures , deci pentru clientul care deschide o poziție short, o scădere a prețului pe piață duce la obținerea de profit, în timp ce o creștere a pieței se reflectă într-o pierdere în contul ținut la broker.
Curs în scădere.
Un client vinde 50 de contracte futures la 400 cenți / bu. În cazul unei scăderi a pieței la 350 cenți / bu, clientul câștigă în urma marcării la piață (400 – 350) $ x 50 contracte x 5000 bu = 125.000 $. Acesta înseamnă că în contul său se vor acumula 225.000 $ (100.000 $ marja inițială, plus 125.000 $ câștigul din poziția deschisă). Dar la valoarea de piață curentă a poziției sale de 87.500 $, clientul putând dispune de diferența de 137.500. Acest excelent de marjă poate fi retras sub formă de profit cash sau poate fi utilizat de client ca garanție pentru alte tranzacții futures . Clientul poate închide poziția sa obținând profitul cash (125.000 $ din care se deduc taxele și comisioanele și recuperându-și inițială de 100.000 $).
Curs în creștere.
Dacă însă prețul grâului futures crește la 420 cenți / bu clientul va pierde în urma marcării la piață:
(4,20 – 4,00)$ x 25.000 bu = 50.000 $
Dar marja curentă scade sub ¾ din marja inițială și brokerul va trimite un apel în marjă cerând clientului o depunere cash de 25.000 $, astfel încât aceasta să se încadreze în limitele marjei permanente. Dacă clientul nu raspunde apelului în marjă, brokerul procedează la lichidarea unei părți din contractele cu care clientul a deschis poziția scurtă.
4.3. Scopurile contractelor futures
Deși contractele futures sunt utilizate numai în mică măsură pentru achiziționarea sau livrarea efectivă de marfă, ele au o importanța deosebită pentru lumea comercială prin funcțiile lor specifice: piața comercială futures este o principală sursă de informații pentru oamenii de afacerii; permite realizarea de tranzacții în vederea obținerii de profit; este folosită pentru acoperirea riscurulor comerciale prin operațiunii de hedging. Piața futures reprezintă o sursă de informații comerciale referitoare la diferitele marfuri care fac obiceiul contractelor la termen, aceste informații fiind publicate în ziare și servite de specialitate.
4.3.1. Operațiunile speculative
În cadrul tranzacțiilor futures operațiunile speculative ocupă un rol important. Ele sunt realizate în scopul obținerii unui profit din diferențele de preț între momentul închiderii contractului și momentul lichidării poziției luate în bursă. În aceste operațiuni nu se pune accent pe marfă, ea fiind reprezentată de un titlu, ci pe evoluția contractului futures. Operatorul îsi asumă riscul evoluției prețului, mizând pe evoluția prețului între momentul închiderii contractului și momentul execuției lui. În bursă există două tipuri de operațiuni speculative:
a) Speculație la scădere (fr. a la baisse) este atunci când speculatorul mizează pe o scădere a pieței și deci reducerea valorii contractelor futures . El va da un ordin de vânzare futures, luând deci o poziție short, pentru că, în cazul în care până la scadență prețul scade, sa-și acopere poziția printr-o cumpărare cu aceeași scadență, câștigând diferența între cele două prețuri.
b) Speculație la creștere (fr. a la hausse) este atunci când speculatorul anticipează o creștere a prețului și dă un ordin de sumpărare futures. Dacă până la scadență prețul crește, el va face o nouă operațiune pentru același termen, de vânzare, câștigând diferența de preț. Totuși, în ambele cazuri dacă evoluția pieței diferă de estimările operatorului, prețul evoluând contrar așteptărilor sale, el va înregistra o pierdere, cu atât mai mare cu atât abaterea prețului va fi mai mare.
Exemplu de short futures pe marfă
Un operator vinde în martie un contract futures pe grâu iulie la 300 cenți / bushel, ceea ce înseamnă că el va fi obligat prin contract să predea grâul în iulie la 300 cenți / bushel, dacă nu își închide poziția “scurtă” până în luna executării contractului.
În aprilie grâul iulie cotează însă la 280 cenți / bushel, astfel operatorul care deține o poziție short poate să își acopere poziția deschisă în martie, cumparând un contract iulie la 280 cenți / bushel. Cum cele două contracte sen compensează reciproc, el va obține un câștig brut de 300 – 280 = 20 cenți / bushel. Dacă însă, operatorul nu poate sa-și acopere poziția din martie decât la un preț mai mare decât cel la care a contractat, de exemplu la 320, el va pierde diferența 320 – 300 = 20 cenți / bushel.
În fig. 3.6 este prezentat rezultatul virtual al contractului futures pe o poziție short. Se observă că: cu cât prețul scade mai mult (la stânga în raport cu prețul din contract), cu atât speculatorul la scădere câștigă mai mult, iar în situația opusă, cu cât prețul crește mai mult (la dreapta față de prețul de contract), cu atât pierderea este mai mare.
(+)
Profit
300 320 340
(-) 240 280
Pierdere
(-)
Fig. 4.7. Rezultatul virtual al contractului futures
pentru o poziție short
În schimb pentru un operator care deține o poziție long și care cumpără în martie un contract futures pe grâu pentru iulie la 300 cenți / bushel, lucrurile se întâmplă astfel:
– o scădere a prețului la 280 cenți / bushel va determina o pierdere de 20 cenți / bushel și astfel operatorul va avea o poziție dezavantajată;
– o creștere a prețului la 320 cenți / bushel, operatorul va avea un câștig de 20 cenți / bushel deoarece a cumpărat în martie pentru iulie la 300 cenți și vinde în aprilie pentru iulie la 320 cenți.
Acest caz este prezentat în fig. 4.7.
(+)
20
10 Câștig
(-) 260 250 30
320 340 (+)
Pierdere -10
-20
(-)
Fig. 4.8. Rezultzatul virtual al contractului futures
pentru o poziție long
Speculația futures este un joc cu sumă nulă: la scăderea prețurilor, ceea ce câștigă cel cu poziție short (vânzătorul futures); la creșterea prețurilor, cel cu poziție long câștigă ceea ce a pierde cel cu poziție short. În cursul duratei de viață a contractului futures cursul bursei oscilează continuu putând, în anumite perioade, să fie în avantajul vânzătorului futures (când este sub prețul de contract) și în alte perioade în avantajul cumpărătorului futures (când este peste prețul de contract).
În bursă alături de operațiunile sprculative se mai întâlnesc și operațiunile de acoperire (hedging), și care sunt motivate de dorința operatorului de a se proteja împotriva riscului rezultat din modificările prețurilor în bursă. Prin operațiunea de hedging operatorul urmărește asigurarea prin macanismul pieței futures a echilibrului contractual într-o operațiune realizată în afara bursei. La hedging-ul cu marfă, scopul operațiuni este “protejarea” prețului din contractul comercial, astfel încât să poată fi menționată marja de profit la acest contract, indiferent de modificările de prețuri ce pot interveni între momentul încheieri contractului comercial și momentul executării acestuia. Spre deosebire de operațiunile speculative, în cazul hedging-ului poziția luată la bursă este complementară cu o poziție deținută pe piața cu marfă fizică, deci operațiunea din bursă este acoperită cu marfă. Operațiunea de acoperire îmbină un contract cu marfă cash, de cele mai multe ori făcut în afara bursei, cu un contract futures, care este tipic bursier.
4.3.2. Operațiunile de acoperire (hedging)
Hedging-ul constă în luarea la bursă a unei poziții futures aproximativ egală, dar opusă în raport cu opoziția cash existentă sau anticipată în momentul încheierii contractului bursier. În acest fel riscul evoluției nefavorabilă prețului pentru hedging este transferat către un terț, în principiu speculatorul, a cărui menire este să-și asume un risc în speranța obținerii unui profit din evoluția favorabilă a prețului. În bursă există 2 tipuri de hedging:
a) Hedging-ul de vânzare este realizat de către un operator care la un moment dat, deține în stoc, cumpără sau intenționează să producă o cantitate de marfă fizică și, în același timp sau ulterior, vinde un număr echivalent de contracte futures. Obiectivul hedging-ului este de a proteja valoarea marfii din stoc sau a producției viitoare împotriva scăderii prețului pe piață. În cazul în care prețul pe piață se reduce, ceea ce înseamnă diminuarea valorii mărfii fizice a operatorului, acesta câștigă din contractul futures, deoarece are deschisă o poziție short și piața a scăzut. Pierderea de la marfa cash se compensează parțial sau total cu câștigul înregistrat la bursă. Profitul pe care l-ar obține la marfa fizică în cazul unei creșteri a prețului este anulat de pierderea la contractul futures.
Exemplu de short hedge pe marfă
Un producător de grâu estimează că în mai recolta sa de grâu din iulie va fi de 5.000 busheli. Pentru a-și acoperi costurile și să aibe profit el calculează un preț de 3,70 $ / bushel, (neț care include și profitul de 0,2 $ / bushel). Pentru a se proteja împotriva unei eventuale scăderi a prețului pe piață, producătorul face următoarele operațiuni în bursă.
Tabelul 4.9
Short hedge
În condițiile în care grâul iulie cotează la bursă în mai 3,7 $ / bu, producătorul va vinde futures iulie contractul. Dacă în perioada mai – iulie piața grâului scade și, atunci producătorul dispune de grâu pentru vânzare, prețul cash este de 3,5 $ / bu, el își va compensa pierderea la marfa fizică din câștigul obținut la bursă. Rezultatul final al operațiunii este “fixarea” prețului de vânzare a grâului după recoltare încă din momentul efectuării hedging-ului pentru luna recoltării. Deși până la livrarea mărfii fizice piața a ajuns la 3,5 $ / bu, producătorul vinde de la 3,7 $ întrucât prețul din contractul cash (3,5 $ / bu) se adaugă profitul de la poziția short (3,7 – 3,5) $ / bu. Dacă însă piața ar fi crescut la 3,9 $ / bu, producătorul ar fi putut vinde cu 0,20 $ / bu peste prețul său normal, dar pierderea de la bursă de 0,20 $ / bu (3,90 – 3,70) iar fi luat acest profit suplimentar la marfa fizică. Prin operațiunea de hedging, producătorul și-a prezervat profilul normal, dar fără să poată beneficia de conjunctura mai favorabilă la marfa fizică.
b) hedging-ul de cumpărare presupune cumpărarea la un moment dat de contracte futures în scopul acoperirii riscului de cunoaștere a prețului la o marfă fizică pe care operatorul intenționează să o achiziționeze la o dată următoare. În general prin această operațiune se fixează prețul unor produse primare sau semifinite, necesare în viitor firmei producătoare.
Exemplu de long hedge pe marfă
La 1 iunie o firmă de construcții decide să cumpere 16.000 picioare cherestea în 1 septembrie în condițiile în care prețul futures la contractele pentru septembrie este de 192 $ / UM (UM = 1.000 picioare). Cumpărătorul pleacă de la faptul că, în mod normal, prețul futures pentru septembrie este cu circa 5 $ / UM mai mare decât prețul cash. Dacă va cumpăra un contract septembrie la 192 $, el va mai fixa un preț aproximativ de 187 $. Operațiunea de long hedge este ilustrată în tabelul 3.2.
Tabelul 4.9.1
Long hedge
Sursa: I. Popa – Tranzacții comerciale internaționale, Ed. Economică, 1997
Deoarece în intervalul iunie – septembrie piața a crescut operatorul ar fi înregistrat o pierdere la marfa fizică în lipsa acoperirii la bursă (trebuie să cumpere în septembrie la 200 $, față de 187 $). Câștigul de la bursă îi compensează această pierdere. Dacă însă prețul ar fi scăzut la (170 $), profitul său din evoluția favorabilă a conjuncturii comerciale (17 $) este anulat de pierderea suferită la poziția futures (-77 $).
În ultimele două exemple compensarea între cele două piețe se realizează integral, deoarece s-a presupus că prețurile cash și futures evoluează identic, ceea ce înseamnă că operatorul nu câștigă sau nu pierde nimic față de profitul său comercial normal. Ele sunt exemple de hedging pur. În realitate din hedging se pot înregistra, totuși, profituri sau pierderi limitate, datorită evoluției diferențiate a prețurilor cash și futures.
4.3.3. Tranzacțiile spreading
Alături de operațiunile speculative și de hedging, operațiunile de spreading sunt folosite intens în cadrul bursei și constau în luarea la bursă a două poziții opuse pe piețele futures, contractele respective având scadențe diferite. Astfel, un noperator care cumpără pentru scadența t1 (poziție long), face concomitent o vânzare pentru scadența t2 (poziție short). La fel ca și la hedging, operatorul visează diferența dintre cele două prețuri futures. Ordinul spread dă instrucțiuni brokerului, de exemplu, să cumpere 20 contracte pe indicele RET cu scadență în decembrie la 100 de puncte și peste prețul cu care va vinde 10 contracte pe RET cu scadență în luna martie. Brokerul poate executa acest ordin la 95 puncte, diferența între contractele din decembrie și februarie, dar nu și la o diferență de 105.
Tranzacția spread se face prin cumpărarea și vânzarea simultană a două contracte futures înrudite. Brokerul va iniția o tranzacție spread în speranța că diferența de preț dintre cele două contracte se va schimba în beneficiul lui, înainte de compensarea tranzacției.
Tranzacțiile spread diminuează riscurile care se asociază mișcării permanente a cursurilor, inițiatorul își asumă doar riscul schimbării spreadingului între cele două scadențe pentru care are angajate poziții diferite.
Presupunând că un client angajează simultan două poziții de valoare egală, una de cumpărare (long) pentru scadența t1 și alta de vânzare (short) pentru scadența t2 mizând pe faptul că între t1 și t2 prețul va scădea, rezultatele operațiunii vor fi astfel:
a) până la t1 cele două poziții se anulează reciproc; după t1 clientul rămâne doar cu poziția de vânzare care-I aduce câștig doar dacă p2 < p1, câștig pentru cel ce deține o poziție short mai îndepărtată
profit câștig pentru cel ce deține
o poziție short mai îndepărtată
Preț curent
P1
P2
P1 > P2
pierdere pentru cel care deține
o poziție long mai îndepărtată
pierderi
Fig. 4.9.2. Tranzacție spreading
b) dacă, după t1 prețurile cresc, astfel încât p2 < p1 spreadingul se încheie cu pierdere pentru client
profit
câștig pentru cel ce deține o poziție
long mai îndepărtată
P1 P2
P1 < P2
pierdere pentru cel ce deține pierderi
o poziție short mai îndepărtată
Fig. 5.Tranzacție spreading
Tranzacțiile speculative și cele de spreading au atins o amploare foarte mare, expansiunea lor fiind însă “temperată” de faptul că prețurile cash și cele futures tind să se egalizeze. Astfel, dacă pentru o anumită marfă prețul cash ar fi mai mic decât prețul futures în perioada dinaintea expirării contractului futures, arbitrajiștii ar vinde futures, executând contractul la scadență cu marfă cumpărată cash mai ieftin; dar oferta suplimentară pe piața futures ar duce la scăderea prețului la aceste contracte, în timp ce cererea de marfă fizică ar determina creșterea prețurilor cash. Invers, dacă prețul cash pentru o anumită marfă ar fi mai mare decât prețul futures, arbitrajiștii ar cumpăra futures, cerând executarea în natură.
4.3.4. Operațiunile de arbitraj
Operațiunile de arbitraj au ca obiectiv realizarea unor câștiguri pe seama diferențelor de curs, preț sau rată a dobânzilor, în condițiile asumării unor riscuri limitate. Aceste operațiuni se realizează la vedere pe mai multe piețe. Operațiunile de arbitraj se pot realiza și la termen, prin cumpărări și vânzări pe baza previziunii apariției unei diferențe favorabile de curs între cele două momente.
4.4. Tranzacții futures cu instrumente sintetice
4.4.1. Indici bursieri
Indicii bursieri exprimă evoluția cursurilor valorilor mabiliare pe o anumită piață. Indicele bursier este cel mai sintetic indice al unei economii și presupune raportul între cerere și ofertă la un moment dat pe piața respectivă. Din acest punct de vedere, indicele caracterizează starea economică în general, dacă structura indicelui este reprezentativă pentru ansamblul ramurilor și sectoarelor de activitate. În practica bursieră există două categorii de indici:
a) indici de primă generație ca: Dow Jones, Financial Times, Nikkei. Principala caracteristică se referă la faptul că în componența acestor indici se include valori mobiliare numai din ramuri industriale sau, chiar dacă titlurile componente prezintă o diversificare pe ramuri, alcătuirea indicelui este mai simplă, fără ponderea titlurilor în funcție de capitalizarea bursieră, ceea ce face ca nivelul de reprezentativitate al indicelui să fie restrâns.
indici din a doua generație sau compoziții ca: NYSE, Composite Index, Financial Timex 100, TOPIX.
4.4.4.1. Conținutul indicilor bursieri
Caracteristică pentru a doua generație este diversificarea largă a valorilor mobiliare ce intră în compoziția identică lui, precum și în alcătuirea acestuia cu respectarea anumitor criterii ca:
1) Delectarea eșantionului de firme incluse în structura indicelui – din acest punct de vedere se aleg valori mobiliare emise de societăți din toate ramurile de activitate, inclusiv sectoare bancare, de asigurări și servicii necomerciale de toate tipurile.
2) Dispersia valorilor mobiliare incluse în structura indicelui – ceea ce înseamnă că difuzia acestora în rândul investitorilor să fie foarte mare, astfel încât nimeni să nu dețină controlul total asupra uneia din valorile mobiliare incluse.
3) Gradul de capitalizare bursieră – adică în structura indicelui vor fi cuprinse valori mobiliare ce asigură un grad ridicat de capitalizare bursieră, atât din punct de vedere al valorilor tranzacționale, cât și prin prisma nivelului diviedentelor / acțiune repartizate de emitent.
4) Gradul de lichiditate al titlurilor incluse în structura indicelui – se aleg cele mai lichide valori mobiliare, cele pentru care interesul investitorilor este mare și constant.
5) Ponderea valorilor mobiliare în structura indicelui poate fi:
– pondere egală pentru toate valorile mobiliare luate în considerare
– pondere cu capitalizare bursieră, caz în care se atribuie o importanța mai mare acelor valori mobiliare pentru care dividentul / acțiune este mai ridicat
– ponderea atribuită numai prin prisma evoluției prețurilor valorilor mobiliare, ceea ce înseamnă că se acordă o importanță mai mare titlurilor care au un curs în creștere pe un interval de timp suficient de mare
– alegerea datei de referință pentru care nivelul indicelui se egalează cu 100, 1000, 10.000 sau mai multe puncte ale indicelui. Prin urmare, nivelul inițial al indicelui corespunde unui anumit moment, după care orice fluctuație a indicelui pune în evidență o creștere sau o scădere fața de nivelul de bază.
Orice indice bursier se măsoara, în număr de puncte de indice, iar în alcătuirea lui se ține seama de eventualele modificări care intervin la nivelul societăților emitente ale titlurilor incluse în indice. Pe orice piață, organismele reprezentative ale bursei își asumă dreptul de calcul, cu condiția ca orice modificare să fie justificată și comunicată în piață anterior producerii ei.
4.4.4.2. Principalii indici de bursă
Pe piața americană cei mai cunoscuți și folosiți indici bursieri sunt:
a) Indicele Dow Jones, care cuprinde 30 de acțiuni din ramura industriei americane. Acest indice este cel mai frecvent folosit de presă pentru a caracteriza standardul economiei americane la un moment dat. Pentru analiști financiari importanța indicelui nu este aceeași deoarece o analiza pe baza lui este restrânsă la ramura industriei.
b) Indicele Corporației Standard and Poor, numit Standard and Poor 500. În alcătuirea lui intră 500 de societăți reprezentative pentru toate ramurile, sectoarele și domeniile de activitate. Acest indice este recalculat în fiecare minut al zilei de tranzacționare, motiv pentru care este considerat indice în timp real. Acțiunile din structura indicelui sunt selectate cu scopul de a reprezenta gruparea pe ramuri industriale la Bursa de Valori din New York. Valoarea totală de piață a acțiunilor ce compun indicele reprezintă 80% din valoarea acțiunilor tranzacționate la New York Stock Exchange. Acest indice reprezintă suportul contractelor futures tranzacționate la CME și al opțiunilor tranzacționate la NYSE.
c) Indicele Frank Russel este calculat pe baza cursului celor mai importante 3.000 de acțiuni cotate în SUA și reprezintă 98% din piața valorilor mobiliare din SUA. Acest indice are două forme: Russel 1000 și Russel 2000. Acești indici sunt cotați la fiecare 15 secunde.
Pe piața bursieră britanică există două tipuri de indici:
a) Indicele Financial Times 30, cunoscut și sub denumirea de FT Ordinary Share Index, este cel mai vechi indice din Marea Britanie. El se bazează pe cursul a 30 de acțiuni tranzacționate intens, fiind recalculat ori de câte ori se produc modificări ale cursurilor.
b) Indicele Financial Times Stock Exchange 100, a fost introdus pentru a satisface nevoia unui indice al acțiunilor calculat în timp real. Intenția inițială la data de referință a acestui indice a fost de a evidenția importanța primelor 100 de companii cotate la bursa londoneză. În prezent se consideră că el caracterizează ansamblul pieței britanice. Acest indice constituie suportul pentru contractele futures, dar mai ales pentru opțiunile tranzacționale la Bursa de Valori Mobiliare Derivate din Londra.
Pe piața japoneză există, de asemenea, souă tipuri de indici:
a) Indicele Nikkei, care este compus din 225 de acțiuni din prima secțiune a bursei din Tokio, fiind calculat ca o medie aritmetică ponderată. Indicele se modifică în mod egal pentru aceeași variație a cursului acțiunilor.
b) Indicele Topix este indicele primei secțiuni a bursei din Tokio și cuprinde în componența sa toate acțiunile companiilor cotate la prima secțiune a bursei. În structura sa sunt incluse aproximativ 1200 de acțiuni. Este indicele cu cea mai largă bază de calcul, fiind structurat astfel încât să dea cea mai bună imagine a pieței japoneze. Indicele Topix este calculat la fiecare 60 secunde.
4.4.4.3. Indici bursieri pe piața românească
Familia indicilor VAB a fost lansată în aprilie 1996 cu ocazia Forumului “Crans – Montana” de la București. VAB sau Van guard îmbracă următoarele forme:
– VAB este indicele general al pieței de capital și cuprinde toate acțiunile tranzacționate pe această piață;
– VAB. RA este indicele tuturor acțiunilor tranzacționate la RAZDAQ;
– VAB. BX urmărește capitalizarea tuturor acțiunilor cotate la Bursa de Valori București;
Indicele VAB se calculează în funcție de evoluția zilnică a capitalizării totale a fiecărei piețe urmărite. La solicitarea investitorilor instituționali, indicii au fost ajustați la cursul LEU / USD apărând astfel 3 noi indici: $ VAB, $ VAB. RA, $ VAB. BX.
De asemenea, tot ca o necesitate, au apărut și indici pe sectoare industriale, instrumente esențiale în evaluarea performanțelor oricărui portofoliu de investiții, precum și constituienții acestora.
Alături de acești 3 indici, pe piața bursieră românească mai există și indicele BMS1, care este indicele propriu al Bursei Monetar Financiare și de Mărfuri Sibiu și care a fost primul indice bursier românesc care s-a constituit ca suport pentru utilizarea contractelor futures pe indici. Astfel, în urma unei activități laborioase la care au participat un grup de specialiști germani, în data de 11 iulie 1997, la BMFMS a fost implementat primul contract futures din România și anume contractul futures pe indicele BMS1.
Indicele este de tipul celor neponderați, ce include numai prețul de piață al acțiunilor cotate la categoria I a Bursei de Valori București și valoarea nominală a acestora. Formula de calcul pentru determinarea indicelui este următoarea:
(Valoarea Piață Xn / Valoarea nominală Xn) x 1000
N
unde:
Valoarea Piață Xn – reprezintă prețul de tranzacționare curent al acțiunii Xn cotată la categoria I a BVB
Valoarea nominală Xn – reprezintă valoarea nominală a acțiunii Xn cotată la categoria I a BVB
n – numărul curent al acțiunii X ce intră în calculul indicelui BMS1
N – numărul total de acțiuni cotate la categoria I a BVB ce intră în calculul indicelui BMS1
În activitatea curentă a Bursei de Valori București se pot ivi situații particulare, situații care pot influența valoarea indicelui BMS1.
Una din situații este aceea de oprire de la tranzacționare a unei acțiuni care intră în componența indicelui. În acest caz nu putem avea prețul de piață al acelei acțiuni și nu putem spune că în calculul indicelui avem prețul actualizat. Soluția adoptată pentru acest caz particular este calcularea indicelui cu ultimul preț mediu tranzacționat al acelei acțiuni. Dacă la începutul tranzacționării contractului futures indicele BMS1 avea o anumită structură și componență, aceasta se va menține pănă la scadența contractului.
Altă situație este aceea a intrării unei noi societăți ale cărei acțiuni sunt tranzacționate la categoria I a BVB. În această situație, acțiunea nou cotată nu intră în calculul indicelui. La începutul tranzacționării unui nou contract futures pe indicele BMS1 cu altă scadență, indicele va include în componență toate acțiunile cotate la acea dată la categoria I a BVB.
4.4.2. Tehnica tranzacțiilor futures pe indici
Tranzacțiile futures pe indici reprezintă unul din segmentele cele mai active ale pieței bursiere, datorită gradului de atractivitate pe care îl prezintă atât pentru investitorii instituționali, cât și pentru persoane particulare. Cu o garanție redusă, aceste contracte permit realizarea de operațiuni în vederea obținerii de profit și de operațiuni de acoperire a riscului, în condițiile unui mecanism tranzacțional operativ și care utilizează în mare măsură sisteme computerizate de încheiere și executare a contractelor.
Exemplu de operațiune pe indici la Tokio Stock Exchange
La Bursa de Valori de la Tokio (TSE) a fost lansat în septembrie 1988 contractul futures pe indicele TOPIX. Acest contract futures presupune luarea de poziții short sau long de către operatori, urmând ca lichidarea poziției să se facă în bursă printr-o operațiune de sens contrar, sau să se accepte plata cash a diferenței care rezultă în momentul livrării. Executarea contractului nu poate avea loc în natură, deoarece contractul respectiv este un titlu financiar sintetic.
Caracteristicile contractului:
– unitatea de tranzacție: 10.000 yeni x TOPIX
– lunile de livrare: ciclul martie, iunie, septembrie, decembrie; în orice zi de bursă se poate face cumpărarea indicelui TOPIX pentru 5 luni viitoare
– variația minimă de preț: un preț nou este luat în considerare doar dacă el reprezintă o diferență de un punct TOPIX față de prețul pieței, limitele zilnice de variație: + / -3%
– ultima zi de tranzacții: ziua de bursă care precede a doua zi de vineri a lunii de livrare
Cursul indicelui TOPIX este calculat și publicat la fiecare 60 secunde prin intermediul Sistemului de Informații al Bursei. Mecanismul tranzacțiilor presupune parcurgerea următoarelor faze:
a) clienții dau ordine membrilor bursei, iar aceștia transmit ordinele în bursă
b) tranzacțiile se realizează în marjă, adică atât clienții cât și membrii bursei sunt obligați să depună o anumită garanție. Pentru membrii bursei marja este de 6% din valoarea contractului iar pentru clienți este de 9% din valoarea contractului sau 6 milioane yeni.
c) lichidarea contractelor se face fie prin acoperirea poziției, fie prin plata cash a diferențelor de preț. Între membrii operează marcarea la piață a fiecărei poziții, membrii care au poziții short plătesc celor ce au poziții long, dacă TOPIX crește, și invers. Față de clienți nu se marchează pozițiile.
Să presupunem că la 1 ianuarie clientul A a vândut pentru martie 10 TOPIX futures la 2500, prin membrul bursei B. Deci clientul A a luat o poziție short. În februarie clientul A închide poziția short la 2480. Se calculează profitul (sau pierderea) virtuală, ca fiind:
10.000 yeni x (preț vânzare – preț cumpărare) x număr de contracte
deci profitul este:
10.000 x (2500 – 2480) x 10 = 2.000.000 yeni
4.4.3. Contractul futures pe indicele BET (ROL)
Indicii bursieri exprimă evoluția cursurilor valorilor mobiliare pe piața bursieră. Indicele bursier este cel mai sintetic instrument de măsură al unei economii și presupune raportul dintre cerere și ofertă. Din acest punct de vedere indicele caracterizează starea economică în general, dacă structrura indicelui este reprezentativă pentru ansamblul ramurilor și sectoarelor de activitate.
În momentul construirii indicelui BET la Bursa de Valori București, la 19 septembrie 1997, s-au ales în componența indicelui acțiuni cotate la categoria I a Bursei de Valori București emise de societăți din diverse ramuri de activitate: producerea și comercializarea de aluminiu (ALRO Slatina), fabrica de mașini și aparatură electrocasnice (ARTIG Gaești), fabricarea vopselelor și lacurilor (POLICOLOR), fabricarea de piese și accesorii pentru autovehicule și motoare (COMPA Sibiu), fabricarea de produse farmaceutice de bază (ANTIBIOTICE), proiectarea, producerea și comercializarea de autoturisme și componente pentru acestea (DACIA Pitești), construcții navale (Șantierul Naval Constanța).
Indicele BET este un indice ponderat cu capitalizare bursieră și este crea pentru a reflecta tendința de ansamblu a prețurilor cele mai lichide 10 acțiuni tranzacționate la bursă. Valoarea indicelui este ajustată cu un factor de corecție f în ziua în care are loc schimbarea care afectează prețul. Astfel se realizează continuitatea și comparabilitatea valorilor indicelui și se asigură cerința ca indicele să reflecte zilnic schimbările prețurilor acțiunilor față de prețurile acelorași acțiuni.
Prin contribuție indicele BET are și scopul de a furniza o bază adecvată pentru tranzacțiile derivate pe indici: futures și opțiuni și combinații ale acestora. Contractele futures având ca suport acest indice permit investitorilor să execute, la costuri reduse, o multitudine de strategii de tranzacționare. Pentru toți investitorii aceasta presupune:
a) protejarea portofoliului împotriva modificărilor adverse de pe piața acțiunilor
b) stabilirea în prezent al unui nivel al prezent al unui nivel al prețurilor pentru portofoliu de acțiuni pentru care se intenționează achiziționarea sau vânzarea în viitor
c) în piața futures este foarte ușor să inițiezi poziții short atunci când anticipezi o scădere a cursurilor
d) diversificarea portofoliului prin introducerea acestui instrument
e) se profită de performanța indicelui prin inițierea unei poziții
f) se participă pe întreaga piață a acțiunilor utilizând contracte futures și opțiuni pe contracte futures având ca suport indicele BET
Utilizarea contractelor futures și de opțiuni pe indicele BET comparativ cu deținerea a 100 de acțiuni din componența acestuia, implică numeroase avantaje:
a) costuri scăzute de tranzacționare: suma de bani necesară este limitată la plata unei marje inițiale care în prezent este de 500.000 lei
b) comisioane negociabile și foarte scăzute
c) rapiditatea și simplitatea derulării tranzacțiilor
d) delimitarea riscului sistematic de cel nesistematic
e) capacitatea de a iniția poziții short
Obiectivele investitorilor din piețele futures și de opțiuni sunt foarte diferite. Administratorii fondurilor de investiții sunt preocupați de maximizarea valorii și reducerea riscului portofoliilor. Traderii urmăresc rentabilitatea, arbitrajorii caută ocazii de a profita de anomaliile prețurilor. Preocuparea investitorilor financiari și a gestionarilor portofoliilor de titluri este de a anticipa tendințele de creștere sau de scădere ale indicelui BET.
Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu (BMFMS) și Bursa de Valori București (BVB), două instituții financiare reprezentative pentru piața de capital românească, și-au unit forțele pentru a oferi cea mai semnificativă și nouă posibilitate de investire. Astfel, la 1 septembrie1998, în baza unui contract semnat între cele două instituții, BMFMS a obținut pentru o perioadă de 3 ani exclusivitatea tranzacționării contractului futures pe indicele BET (ROL).
Indicele BET (ROL) nu necesită nici o introducere pentru participanții la piața de acțiunii și este unul dintre cei mai cunoscuți indici de pe piața românească de capital.
Un contract futures pe indicele BET (ROL), ca și celelalte contracte futures tranzacționate la Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu reprezintă o obligație de a cumpăra sau vinde un activ financiar la o dată prestabilită numită scadență. Prețul contractului futures este apropiat indicelui, dar poate fi mai mic sau mai mare datorită influenței câtorva factori.
De exemplu, dacă indicele se tranzacționează la 500 puncte la BVB, deținerea unui contract futures la BMFMS echivalează cu o investiție de 5.000.000 lei în acțiunile din compoziția indicelui. Când se tranzacționează un astfel de contract futures, vânzătorul este de acord să vândă 10.000 lei x prețul indicelui, iar cumpărătorul este de acord să cumpere 10.000 lei x prețul indicelui la scadența contractului.
Toate caracteristicile contractului futures sunt standardizate cu excepția prețului, care este negociat în licitație prin strigare în cadrul bursei. La contractele futures pe indice, standardizarea burselor de exprimare se bazează pe un ciclu de tranzacționare lunar și trimestrial, cu scadența în fiecare luna, respectiv în lunile martie, iunie, septembrie, decembrie. Lichidarea are loc în ultima zi lucrătoare a lunii de scadență a contractului.
Dacă operatorul deține o poziție deschisă cu scadența în orice lună de expirare poate să-și lichideze sau compenseze poziția în orice moment înainte de scadența, inițiind o tranzacție inversă cu un contract futures având aceeași scadență. Dacă la scadență mai deține poziții deschise, acestea vor fi închise la 10.000 lei x valoarea indicelui BET (ROL) comunicată de bursă la închiderea sesiunii din ultima zi de valabilitate a contractului.
Prețul contractului futures este apropiat de prețul indijcelui dar poate fi mai mare sau mai mic datorită efectelor economice ale factorilor care fac distincția între opoziții cash și o poziție futures. În primul rând, dacă operatorul a cumpărat în prezent acțiunile din compoziția indicelui, trebuie să plătească integral. Dacă, însă a luat o poziție long pe contracte futures suma de bani necesară este limitată la o marjă care reprezintă o sumă de bani mult mai mică decât valoarea tranzacției.
În al doilea rând, dacă deține în prezent acțiunile de la baza indicelui, va beneficia de dividentele pe care acestea le plătesc; la contractele futures nu se plătesc dividentele. Pentru ca prețul futures să reflecte valoarea unei poziții cash comparabile, diferențele generate de costurile de finanțare și dividente trebuie să se regăsească în prețul futures.
Așadar, prețurile futures trebuie să se deosebească de prețul indicelui printr-o primă sau discont, în funcție de efectul net al celor doi factori menționați. Costul de menținere este mai mare pentru contractele cu scadențe, cele mai îndepărtate și se dimensionează pe durata de viață a contractului. Cu cât se apropie dew scadență, prețul indicelui și prețul său futures converg.
Prețul futures al indicelui BET (ROL) = Prețul indicelui BET (ROL) x
unde:
r – rata anuală a dobânzii pe piața monetară
d – rata medie anuală a dividentului pentru acțiunile din structura indicelui BET
T – numărul de zile până la scadență
Pentru a menține ordinea pe piață, BMFMS a stabilit o limită de oscilație a indicelui față de valoarea medie a prețului futures al zilei precedente. În cazul contractelor futures pe indice, valoarea unui contract este egală cu prețul curent al indicelui înmulțit cu multiplicatorul de 10.000 lei.
Contractele futures pe indice se lichidează în numerar, și nu în acțiunile din compoziția indicelui. Aceasta înseamnă că la scadența contractului, prețul de lichidare este, de exemplu 10.000 lei x prețul închiderii comunicat de BVB pentru acea zi. Această valoare se va compara cu valoarea contractului de la momentul când s-a inițiat tranzacția.
Odată ce marja cerută a fost plătită cumpărătorul sau vânzătorul pot să-și închidă poziția,compensând contractele. Aceasta face ca un contract futures să fie echivalent cu o succesiune de contracte zilnice pe care un investitor le poate întrerupe oricând îninte de scadență.
Volumul este cea mai frecventă statistică folosită, referitoare la activitatea de tranzacționare a contractelor futures. Fiecare unitate de volum reprezintă un contract tranzacționat și cuprinde atât parte long cât și parte short a tranzacției. Pozițiile deschise se referă la numărul de poziții futures care rămân deschise, sau nelichidate la închiderea fiecărei ședințe de tranzacționare. De exemplu, în cazul unui operator bursier care a cumpărat 10 contracte futures pe indicele BET (ROL) și apoi a vândut 5 dintre ele înainte de închiderea ședinței de tranzacționare. Se adaugă astfel cele 15 contracte la volumul zilnic total. Deoarece 5 contracte rămân nelichidate, numărul pozițiilor deschise va fi egal cu 5.
Un avantaj important al burselor futures este că părțile contractului nu sunt expuse riscului de neplată a contraplății. Bursele au perfectat sistemul major pentru a proteja paticipanții la piață. Sistemul de marjă al BMFMS funcționează după anumite reguli stabilite de conducerea bursei.
La inițierea unei poziții futures, operatorul bursier trebuie să depună marja la agenția de brokeraj care îl reprezintă. Această marjă reprezintă o mică parte din valoarea contractului și îi asigură operatorului o capacitate de finanțare suplimentară substanțială. Agenția de brokeraj depune și ea o marjă inițială la Casa de Compensație, în funcție de specificațiile contractelor futures. Casa de Compensație garantează contractele, asumându-și responsabilitatea de a acoperi riscul de neplată al agenților. După inițierea tranzacției, marjele se plătesc sau se solicită zilnic.
Exemplu cu marcarea la piață, lichidarea pozițiilor și calculul profitului sau
pierderii pe indicele BET (ROL)
La data de 10 mai 2001 un operator bursier a vândut 10 contracte futures pe indicele BET (ROL) cu scadența în luna iulie, la prețul de 400 puncte. Operatorul ia o poziție short. La data de 12 iunie 2001, prețul de cotare a fost 350 puncte. Marcarea la piață la momentul respectiv presupune calculul profitului ca fiind:
10.000 lei x (preț vânzare – preț cotare) x număr de contracte
În cazul nostru, operatorul bursier obține un profit de:
profitul = 10.000 lei x (400 – 350) x 10 = 5.000.000 lei
În 20 iunie 2001, clientul închide poziția short la 370. Se calculează profitul ca fiind:
10.000 lei x (400 – 370) x 10 = 3.000.000 lei
Clientul câștigă 3.000.000 lei sumă care agenția îi creditează contul.
La data de 21 iunie 2001 un alt client a cumpărat 10 contracte futures pe indicele BET (ROL) cu scadența în luna iulie, la prețul de 380 puncte. Clientul a luat o poziție long. La data de 15 iulie 2001, prețul de cotare a fost de 350 puncte. Marcarea la piață la momentul respectiv presupune calculul pierderii ca fiind:
10.000 lei x (preț cotare – preț cumpărare) x număr de contracte
În exemplul nostru,
pierderea = 10.000 lei x (350 – 380) x 10 = -3.000.000 lei
În data de 17 iulie clientul închide poziția long la 340. Se calculează pierderea ca fiind:
10.000 lei x (340 – 380) x 10 = -4.000.000 lei
Pentru client rezultă o pierdere de 4.000.000 lei sumă cu care debitează contul clientului.
Exemplu cu acoperirea riscului de portofoliu
La data de 2 mai 2001, un investitor cumpără un număr de 2000 acțiuni la societatea “Avram Iancu S.A.”, la prețul de 50.000 lei / acțiune, în valoare de 100.000.000 lei. Acesta consideră că până la data de 30 mai 2001, pachetul de acțiuni trebuie să fie lichidat. Pentru a se proteja împotriva riscului de scădere a cursului acțiunilor – în perioada – 20 – 30 mai 2001 – investitorul se decide să facă un hedging, vânzând la BMFMS contracte futures pe indicele BET cu scadența la 30 mai, la prețul de 350.
Pentru numărului de contracte futures (Nf) pe care trebuie să le vândă investitorul folosește următoarea formulă:
Nf = x S /f;
unde:
S – valoarea la piață a acțiunilor ce formează portofoliu
f – valoarea futures a contractului pe indice
– coeficientul beta al acțiunilor din portofoliu
La data de 1 mai 2001, valoarea unui contract este:
f = 350 x 10.000 lei = 3.500.000 lei
Numărul de contracte futures pe care trebuie să le vândă (=1,05) este:
Nf = contracte
Deci el va trebui să vândă 30 contracte futures pe indicele BET, la prețul de 350, pentru care va plăti o marjă inițială de 500.000 lei / contract, adică 1.500.000 lei.
La data de 30 mai 2001, el vinde acțiunile la prețul pieței de 45.000 lei, având o pierdere de 5.000 lei / acțiune.
Valoarea contractelor vândute este:
350 x 10.000 lei x 30 = 105.000.000 lei
dar la apropierea poziției sale short, indicele va ajunge la 280 puncte, rezultând o valoare a contractelor de:
280 x 10.000 x 30 = 84.000.000 lei
și un profit de 21.000.000 lei
Tabelul 4.9.3.
.
Sursa: adaptat după BMFMS – Totul despre futures și opțiuni
În urma operațiunii de hedging, investitorul și-a acoperit integral pierderea rezultată din scăderea acțiunilor și a obținut un profit net de 11.000.000 lei.
Contractul futures pe indicele BET (ROL) este un instrument multifuncțional, ieftin, care are ca scop protejarea împotriva riscurilor sau obținerea unor profituri de pe urma fluctuațiilor de pe piața de capital, fără a opera modificări majore la nivelul investiției.
CAPITOLUL V
TRANZACȚIILE CU OPȚIUNI LA BMFMS
5.1. Opțiuni – definire
Opțiunile sunt contracte standardizate care dau cumpărătorului dreptul dar nu și obligația de a cumpăra sau vinde activul suport la un preț prestabilit, numit preț de exercitare.
5.1.1 Istoricul tranzacțiilor cu opțiuni
Tranzacțiile cu opțiuni se practică de mult timp în lumea comercială. Astfel de contracte au fost utilizate pentru prima dată în Olanda, în prima jumătate a secolului al XVII-lea, în legătură cu prosperul comerț cu lalele. Un producător care urma să expedieze o cantitate de bulbi cu vaporul încheia pentru a se proteja împotriva riscului de pierdere a mărfii pe timpul transportului, un contract cu un alt producător privind cumpărarea de la acesta a unei cantități de bulbi egală ca volum cu cea expediată, la un anumit preț, la opțiunea sa. Astfel, în cazul pierderii încărcăturii, el putea să exercite opțiunea de cumpărare înlocuind marfa pierdută, iar în cazul în care marfa ajungea cu bine la destinație, el renunța la exercitarea opțiunii. Prin urmare, funcția principală a opțiunii era să asigure acoperirea riscului asociat unei tranzacții.
Privită ca tehnică generală, opțiunea poate fi definită ca un acord prin care una din părți, vânzătorul opțiunii vinde celeilalte părți, cumpărătorul, dreptul, dar nu și obligația, de a cumpăra un activ ( marfă, valută sau titlu financiar ) de la el sau de a-i vinde lui un activ, în anumite condiții (preț de valabilitate).
La început opțiunile erau nenegociabile, în sensul că dreptul conferit deținătorului nu era transmisibil. Acest gen de opțiuni se utilizau de exemplu la Bursa de la Paris, sub forma drepturilor de vânzare/cumpărare la un anumit preț a unui activ pe piața cu lichidare lunară. Cumpărătorul opțiunii plătea un preț pentru dreptul dobândit, iar în preziua lichidării contractelor RM putea să exercite sau să abandoneze opțiunea. În ultima perioadă s-au impus însă pe toate piețele bursiere importante opțiuni negociabile; așa cum acestea au fost concepute la bursele americane,ca titluri financiare derivate. Atractivitatea deosebită a acestor tranzacții a dus la marginalizarea operațiunilor cu primă și a celor cu opțiuni negociabile. De altfel, în mai 1989, Bursa de la Paris, centru tradițional al operațiunilor condiționale de tip european, a renunțat la contractele cu primă și cu opțiuni nenegociabile. Dezvoltarea și diversificarea contractelor cu titluri dervate (futures și opțiuni) reprezintă o expresie a consacrării la scară internațională a modelului bursei de tip american.
În prezent, opțiunile se tranzacționează în peste cincizeci de burse din întrega lume, iar în România ele sunt tranzacționate doar la Bursa Monetar Financiară și de Mărfuri Sibiu. Obțiunile au la bază active diferite cum ar fi: acțiuni, valute, titluri de stat, rate de dobânzi produse agricole, sau chiar contracte futures pe aceste active. Opțiunile pot să ofere investitorilor flexibilitatea necesară în nenumărate situații de investiție. Aceștia au posibilitatea de a crea poziții protejate sau în întregime speculative prin diferite stategii care reflectă toleranța lor la risc.
Spre deosebire de acțiuni, cumpărătorilor și vânzătorilor de opțiuni nu li se emit nici un fel de certificate. Investitorii trebuie să urmărească în permanență confirmările și situația pozițiilor primite de la societăților de brokeraj pentru a-și cunoaște zilnic pozițiile cu opțiuni .
Este important de înțeles că opțiunile listate și tranzacționate în bursă nu sunt emise de către societățile ale căror active stau la baza lor. În plus, aceste societăți nu participă la reflectarea lor ca entități suport ale acțiunilor listate. De exemplu, societățile care au acțiuni ce au acțiuni ce fac parte din structura indicelui BET(ROL) tranzacționate la BMFMS. Aceste societăți nu au nici o responsabilitate pentru activitatea de tranzacționare desfășurată în bursa sibiană. Activitatea de tranzacționare este reglementată de bursa la care opțiunile se tranzacționează.
Cumpărătorii opțiunilor pe contractul futures BET (ROL) nu au drepturile cumpărătorilor acțiunilor din compoziția indicelui – cum ar fi dreptul de a vota și dreptul de a încasa dividende. Cumpărătorul unei opțiuni participă doar la creșterea sau scăderea potențială a prețului activului de bază, asumându-și un risc predeterminat.
Odată ce contul unui investitor a fost deschis și admis de către agenție, acesta poate începe să tranzacționeze opțiuni. Totuși, înainte de a se angaja în tranzacții cu opțiuni este extrem de important pentru client să discute cu brokerul său despre riscuri, comisioane sau alte costuri de tranzacționare necesare dar și despre cât de adecvate scopurilor sale sunt cumpărările sau vânzările de opțiuni.
5.1.2 Piața opțiunilor negociabile
Opțiunile negociabile sunt contracte standardizate încheiate între vânzătorul opțiunii (engl. option seller) și cumpărătorul opțiunii (engl. option buyer) prin care primul vinde celui de-al doilea dreptul de a cumpăra sau de a vinde un activ determinat. Prin urmare, opțiunea reprezintă un drept care, dacă este exercitat, creează obligații între părți privitoare la activul de bază. După natura acestor obligații se disting două tipuri de opțiuni: cele de cumpărare și cele de vânzare.
Opțiunea de cumpărare (engl. call) este un contract, în formă negociabilă care dă dreptul cumpărătorului (buyer) ca într-o anumită perioadă de timp, să cumpere de la vânzătorul opțiunii (seller) activul de bază, la un preț stabilit în contract. Pe de altă parte, vânzătorul opțiunii (call) își asumă obligația de a vinde cumpărătorului activul de bază, la prețul stabilit, dacă opțiunea este exercitată într-un anumit interval de timp.
Opțiunea de vânzare (engl. put ) este un contract în formă negociabilă, care dă dreptul cumpărătorului opțiunii ca într-o anumită periodă să vândă activul de bază vânzătorului acesteia, la un preț stabilit prin contract. Pe de altă parte, vânzătorul unui put își asumă obligația de a cumpăra activul de bază de la cumpărătorul opțiunii la prețul stabilit, dacă opțiunea este exercitată într-un anumit interval de timp.
În tabelul 5.1 sunt prezentate schematic drepturile și obligațiile participanților la tranzacțiile cu opțiuni.
Rezultatul operațiunii cu opțiuni Tabelul 5.1
Sursa: G. Ciobanu – Bursele de valori și tranzacțiile la bursă, Ed. Adevărul, 1993
Opțiunile tranzacționate la BMFMS nu sunt cu livrare fizică, adică dacă opțiunea este exercitată nu se face livrarea fizică a activului suport. Cumpărătorul opțiunii poate să exercite opțiunea în orice moment până la scadență. Scadența coincide cu ultima zi de tranzacționare a opțiunii care este ultima zi lucrătoare a lunii în care opțiunea expiră.
După scadența opțiunii, contractul va înceta să existe. În acel moment, cumpărătorul care nu-și exercită opțiunea nu mai are nici un drept, iar vânzătorul nici o obligație.
În funcție de momentul în care se poate realiza exercitarea, opțiunile se clarifică în două categorii:
opțiuni europene care pot fi exercitate numi la scadența opțiunii;
opțiuni americane care pot fi exercitate oricând până la scadența opțiunii.
Opțiunile se identifică după urmtoarele elemente:
– tipul opțiunii: CALL sau PUT;
– activul de bază al opțiunii codificat conform normelor fiecărei burse;
– luna de scadență a opțiunii: codificată după primele litere ce denumesc luna de scadență.
Folosind aceste date, putem spune că o opțiune „PUT” pe contractul futures (BET (ROL); cu scadența în luna martie are următoarea identificare: „PUT BET(ROL) MAR”, iar o opțiune CALL pe contractul futures ROL/USD cu scadența în luna decembrie are ca identificare, următoarele: „CALL ROL/USD DEC”.
Opțiunile identificate conform acestei proceduri denumită și T.A.S. (Tip, Activ, Scadență) sunt structurate pe clase. Aceasta înseamnă că opțiunile care au același T.A.S. se grupează într-o „clasă de opțiuni”, orice modificare a unuia din cele trei elemente ducând la încadrarea opțiunii într-o altă clasă. Un alt criteriu de identificare urmărește selectarea opțiunilor din aceeași clasă în funcție de prețul de exercitare. Conform acestui criteriu, toate opțiunile dintr-o clasă care au același preț de exercitare se grupează într-o „serie de opțiuni”.
În funcție de activul de bază, opțiunile se împart în mai multe categorii:
opțiuni pe acțiuni (engl. stock options), opțiuni pe instrumente de datorie (debt options, opțiuni pe valute (currency options), opțiuni pe indici (index options) și opțiuni pe contracte futures (futures options).
În ultima categorie sunt cuprinse opțiunile pe contracte futures cu
marfă, valute, rata dobânzii etc.
Toate opțiunile de același tip –CALL sau PUT– care au același activ la bază, formează o clasă de opțiuni. Extinderea tranzacțiilor cu acest tip de titluri financiare, s-a realizat în ultimele două decenii, pe măsura dezvoltării pieței bursiere în marile centre financiare ale lumii.
În SUA, înainte de 1973, opțiunile negociabile se tranzacționau „la ghișeu” în tranzacții interdealeri, fără să se poată vorbi de o adevărată piață bursieră pentru aceste titluri. În 1973, Bursa de mărfuri de la Chicago a deschis prima piață organizată pentru opțiunile pe acțiuni, Chicago Board Options Exchange; în aprilie 1973, s-au tranzacționat primele opțiuni CALL, iar din iunie 1977 au fost lansate opțiunile PUT. Ulterior, piața opțiunilor a cunoscut o dezvoltare spectaculoasă, atât prin diversificarea activelor de bază, cât și prin introducerea tranzacțiilor cu opțiuni la cele mai importante burse din lume. În 1982, a fost înființată în cadrul CME de la Chicago, Piața pe Indici și Opțiuni, unde se tranzacționează între altele opțiunile pe contractul futures pentru indicele Standard & Poor’s 500. În Marea Britanie, în urma reorganizării radicale a Bursei de Valori de la Londra, s-a creat Piața Opțiunilor Negociabile de la Londra. În Franța a fost deschisă în septembrie 1987, Piața Opțiunilor Negociabile de la Paris. Totodată, la marile burse de valori (NYSE, TSE) au fost lansate contractele cu opțiuni pe acțiuni și indici de bursă, iar pe unele piețe organizate pentru tranzacții futures se lucrează și diferite clase de opțiuni (LIFFE).
5.1.3. Caracteristicile opțiunii
Ca titlu financiar, opțiunile prezintă caracteristicile definitorii ale unui produs bursier: standardizare, negociabilitate, lichiditate. Fiind constituite pe baza unui activ financiar, ele sunt însă titluri derivate.
Opțiunile oferă însă câteva avantaje incontestabile față de alte instrumente bursiere și extrabursiere:
sunt flexibile indiferent de evoluția prețurilor – creștera prețurilor, scăderea prețurilor sau chiar prețuri stabile;
sunt multifuncționale chiar dacă un client nu și-a format o opinie privind evoluția pieței, el poate profita de modificarea volatilității pieței, de trecerea timpului până la scadență ori de schimbarea altor elemente specifice opțiunilor.
Pot fi obținute câștiguri nelimitate prin asumarea de riscuri limitate: dacă un operator bursier cumpără o opțiune, expunerea lui este limitată la prețul plătit pentru acea opțiune. În același timp, profitul potențial este virtual nelimitat.
Sunt standardizate: regulile specifice unei burse, oferă un grad mare de siguranță care nu se regăsește pe nici un alt tip de piață. Prin standardizarea opțiunilor se elimină riscul de neplată al contraplății; Casa Română de Compensație, este instituția care garantează buna desfășurare a tranzacțiilor la BMFMS și își asumă acest risc.
Opțiunile tranzacționate la bursă sunt caracterizate de următoarele elemente componente:
Mărimea opțiunii
Fiecare opțiune are ca obiect, un activ standardizat din punctul de vedere al volumului sau valorii. De exemplu, atunci când activul de bază îl constituie acțiunile, un contract pe opțiuni poartă, de regulă, asupra a 100 de titluri. Astfel, dacă un investitor cumpără un contract pe opțiune, el dobândește dreptul de cumpărare sau de vânzare pentru 100 de acțiuni.
În cazul opțiunilor pe indici de bursă, activul de bază se determină înmulțind nivelul indicelui cu o valoare fixă exprimată în moneda contractului. De exemplu, la opțiunile pe indicele Standard & Poor’s 100 multiplicatorul este 100$; cel care cumpără un contract pe opțiuni, cumpără dreptul asupra unei unități de tranzacție egală cu 100$ X S&P 100 și nu asupra unui anumit număr de acțiuni. La futures options fiecare opțiune poartă asupra unui anumit contract futures, valoarea activului de bază fiind egală cu unitatea de tranzacție de la contractul futures.
Durata de viață
Standardizarea se referă și la durata opțiunii, respectiv perioada de timp în care opțiunea poate fi exercitată; data finală pentru exercitarea opțiunii se numește data expirării. Perioada de exercitare, se determină pe baza ciclurilor de expirare. Astfel la bursele americane s-au stabilit pentru opțiunile pe acțiuni, următoarele cicluri:
ianuarie, aprilie, iulie și octombrie
februarie, mai, august, și noiembrie
martie, iunie, septembrie și decembrie
Ele sunt numite ciclurile „ianuarie”, „februarie”, „martie”. Aceasta înseamnă că, în cazul unei opțiuni pe acțiuni, dacă o anumită acțiune are o opțiune care expiră în ianuarie, ea are de asemenea opțiuni care expiră în aprilie, iulie și octombrie. Toate opțiunile put și call din aceeași clasă sunt alocate unui anumit ciclu.
Durata maximă de viață pentru fiecare opțiune de 9 luni, iar la un moment dat sunt disponibile pentru tranzacții numai 3 din cele 4 luni scadente. Astfel, în cazul ciclului „ianuarie”, când opțiunile scadente în ianuarie expiră, începe negocierea opțiunilor octombrie etc. La sfârșitul lui ianuarie cotează opțiunile aprilie, iulie, octombrie. Deci, opțiunile din ciclul „ianuarie” au la acea dată scadențe de 3,6 și 9 luni. La bursele americane opțiunile pe acțiuni trebuie exercitate înainte de cea de-a treia sâmbătă a lunii de expirare; prin urmare, ultima zi de tranzacții este în cea de-a treia vineri a lunii.
Acest sistem a fost adoptat și pe alte piețe. Pe Piața Opțiunilor Negociabile de la Paris, opțiunile se tranzacționează pe scadențe trimestriale, cu data expirării în ultima zi de bursă a lunii respective. În fiecare primă zi de bursă a lunii de scadență, se deschide o nouă perioadă trimestrială de valabilitate.
Din punctul de vedere al modului de exercitare se face distincția între opțiunile americane și cele europene. O opțiune americană poate fi exercitată de cel care o deține oricând în perioada dintre momentul în care a fost cumpărată și data expirării. O opțiune europeană poate fi exercitată numai într-o scurtă perioadă – care poate fi și de o zi – înainte de data expirării. Denumirile respective se referă la tipul de opțiune și nu la piețele pe care sunt negociate; de altfel, la unele burse europene (Paris și Amsterdam), cotează opțiunile de tip american.
Prețul de exercitare
Prețul la care se poate cumpăra/vinde activul de bază al opțiunii, se numeșe preț de exercitare (engl. exercise price), deoarece la acest preț se exercită dreptul pe care îl conferă opțiunea; el este determinat în momentul încheierii contractului. Acest preț depinde de prețul activului de bază din momentul cumpărării opțiunii și este stabilit de bursă de o manieră standardizată.
Opțiunile aparținând unei anumite clase, care au aceeași dată de expirare și același preț de exercitare, formează o serie de opțiuni. Prețul de exercitare se modifică dacă apar fluctuații mari la prețul activului de bază; în acest caz se stabilesc noi prețuri (pentru toate scadențele care sunt mai îndepărtate de 20 de zile bursiere de la data modificării), astfel încât prețul de exercitare central să se mențină reprezentativ. La Paris, modificarea se face atunci când între două scadențe fluctuația cursului acțiunilor de bază depășește diferența dintre prețul de exercitare central și unul din cele două prețuri extreme cu mai mult de 75%. Dacă, de exemplu, cursul acțiunii ajunge la 476 FF, se creează o nouă serie de opțiuni, cu prețul de exercitare central de 480; când cursul acțiunilor ajunge la 394, se emite o nouă serie de opțiuni, cu un preț central de 400.
Prețul opțiunii
În schimbul dreptului care i se oferă prin opțiune, cumpărătorul plătește vânzătorului o primă (engl. premium), care reprezintă prețul opțiunii, achitat în momentul încheierii contractului.
Spre deosebire de opțiunile nenegociabile, unde prima este fixă, la opțiunile negociabile – care pot fi vândute/cumpărate pe tot parcursul duratei lor de viață – prețul opțiunii este variabil și se stabilește la bursă în funcție de raportul dintre cererea și oferta de opțiuni. Prețul opțiunii are două componente: valoarea intrinsecă și valoarea – timp.
Valoarea intrinsecă (engl. intrinsic value) este diferența dintre prețul de exercitare al opțiunii și prețul activului de bază al opțiunii. Valoarea intrinsecă (VI), este ușor de calculat, ea reprezintă suma pe care o poate realiza un operator bursier dacă ar cumpăra și exercita imediat o opțiune. Deci, valoarea intrinsecă, reflectă relația dintre prețul de exercitare al opțiunii (E) și prețul activului suport (ST). Dacă, de exemplu, un contract futures pe indicele BET (ROL) este cotat la exercitarea opțiunii pe acel contract futures la 380 puncte și operatorul deține o opțiune CALL cu preț de exercitare 350 puncte, operatorul poate să ia o poziție long pe acel contract futures la acest preț care este cu 30 puncte sub prețul curent al contractului futures. Dacă ulterior, prețul contractului futures scade la 360, valoarea intrinsecă a opțiunii
scade la 10 puncte.
Un alt mod de a descrie o opțiune care are valoare intrinsecă este de a spune că este în bani. Opțiunile mai pot fi și la bani (prețul de exercitare este egal cu prețul activului suport) sau în afara banilor (opțiunea nu are valoare intrinsecă și nu poate fi profitabilă la scadență). Opțiunile CALL sunt în afara banilor, când prețul activului de bază, este mai mare decât prețul lor de exercitare. O opțiune nu poate avea valoare intrinsecă negativă. Dacă opțiunea este în afara banilor, se consideră că mărimea primei este dată numai de valoarea timp.
În tabelul 5.2 se prezintă toate situațiile în care se poate găsi o opțiune din punct de vedere al valorii intrinseci.
Valoarea intrinsecă a acțiunii
Tabelul 5.2
Sursa: BMFMS – Totul despre futures și opțiuni
Pentru opțiunea CALL: VI = ST -E. Dacă ST<E, VI = O;
Pentru opțiunea PUT: VI = E-ST. Dacă ST>E, VI = O;
Valoarea timp (VT) numită și valoare extrinsecă reflectă suma de bani pe care operatorul bursier ar dori să o plătească în speranța că o opțiune va aduce profit la scadență sau înainte de scadență. Așadar, chiar și opțiunile în afara banilor au un preț pentru că ele pot ajunge în bani la un moment dat, în timpul vieții lor. Valoarea Timp a unei opțiuni scade pe măsură ce scadența se apropie, iar la scadență valoarea timp va dispărea – orice primă rămasă va consta în întregime din valoarea intrinsecă.
VT = Valoarea teoretică a primei CALL (sau PUT) – VI
Prima unei opțiuni CALL pe un contract futures ROL/USD (mărimea unui contract ROL/USD este de 1000 USD) cu scadența în iunie cotează în piață cu 1.500.000 lei. Prețul de exercitare al acestei opțiuni este 27.000 lei, iar prețul contractului futures suport 28.000 lei. Această opțiune este „în bani” și are o valoare intrinsecă egală cu 1.000.000 lei = 1000 USDX (28.000-27.000). Diferența de 500.000 lei dintre prima CALL și valoarea intrinsecă este reprezentată de valoarea timp. O opțiune similară dar pentru care s-a ales un preț de exercitare de 28.200 lei cotează cu 400.000 lei. Aceasta este o opțiune „în afara banilor” deoarece prețul său de exercitare este mai mare decât prețul contractului futures suport. Ea nu are valoare intrinsecă, întreaga primă fiind constituită din valoarea ei timp.
În practica bursieră există câțiva factori care influențează mărimea primei opțiuni.
Un prim factor este volatilitatea. El măsoară probabilitatea de modificare a prețului activului suport, indiferent de sens, într-o perioadă dată de timp. Cu cât piața activului suport este mai volatilă, cu atât probabilitatea ca o opțiune să ajungă în bani este mai mare. În consecință, vânzătorii de opțiuni cer o valoare timp mai mare. În consecință, vânzătorii de opțiuni cer o valoare timp mai mare pentru acțiunile cu volatilitate mai mare.
Fig. 5.3. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și volatilitate
Un al doilea factor este reprezentat de durata până la scadență. Considerând celelalte caracteristici constante, cu cât o acțiune are mai mult timp până la scadență, cu atât valoarea timp este mai mare. O acțiune care are o scadență mai îndepărtată are mai mult timp să crească în valoare. Pe măsură ce scadența se apropie, valoarea timp a opțiunilor la bani scade din ce în ce mai rapid. Pentru acțiunile adânc în bani și mult în afara banilor, valoarea timp scade liniar pe durata de viață.
Fig.5.4. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și timp
Pentru opțiunea “la bani” prima scade ușor liniar până cu 10 zile înainte de scadență. În ultimele 10 zile prima scade vertiginos.
Fig.5.5. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și timp
Pentru acțiunea “în afara banilor” descompunerea timpului este liniară (în fiecare zi prima opțiunii pierde puțin din valoarea timp).
Fig.5.6. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și timp
Pentru opțiunea “în bani” descompunerea timpului este tot liniară. La scadența opțiunii mărimea primei va fi egală cu valoarea intrinsecă a opțiunii.
Un al treilea factor care influențează mărimea primei opțiunii este prețul activului suport și prețul de exercitare. Valoarea timp este de regulă maximă când o opțiune este la bani și aceasta deoarece opțiunile la bani au cea mai mare probabilitate de a ajunge în bani înainte de scadență. Spre deosebire, cea mai mare parte a valorii timp a opțiunii adânc în bani este eliminată deoarece există un nivel înalt de certitudine că opțiunea nu va ajunge în afara banilor. Similar, cea mai mare parte a valorii timp a unei opțiuni adânc în afara banilor este eliminată pentru că e improbabil ca ea să ajungă în bani.
Fig.5.7. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și prețul activului suport
Fig. 5.8. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și prețul activului suport
Al patrulea factor care influențează mărimea primei opțiuni este rata dobânzii pe termen scurt. Ea are importanță numai în ceea ce privește finanțarea primei opțiuni. Rata dobânzii influențează prețul opțiunii astfel: cu cât rata dobânzii pe termen scurt este mai mare, cu atât prima CALL este mai mare iar prima PUTT este mai mică.
Fig.5.9. Corelația dintre valoarea teoretică a opțiunii și rata dobânzii
Investiția în opțiuni necesită mai puțini bani decât cumpărarea efectivă de active suport, rezultând o economie de capitaluri care face obiectul analizei din punct de vedere al ratei dobânzii. În cadrul opțiunii CALL, o reducere a ratei dobânzii diminuează această economie și de aceea și prima CALL scade. Dacă rata dobânzii crește, suma economisită ar putea fi plasată profitabil pe piața monetară, ceea ce determină creșterea prețului opțiunii.
În cazul opțiunii PUT, dacă rata dobânzii scade, cumpărătorul este mai avantajat dacă achiziționează opțiuni decât să plaseze banii pe piața monetară. De aceea, în această situație, prima PUT crește. Creșterea atei dobânzii se poate traduce (pentru opțiunea PUT) printr-o amânare a încasării activelor suport vândute și, deci, prin ieftinirea acestor opțiuni.
5.2. TRANZACȚIONAREA OPȚIUNILOR LA BMFMS
5.2.1. Opțiuni pe instrumente financiare
Opțiunile pe instrumente financiare se realizează cu valute, contracte futures sau indici de bursă și pot fi opțiuni de cumpărare (engl. call) sau de vânzare (engl. put).
La operațiunile cu opțiuni pe valute cumpărătorul unei opțiuni call are dreptul (dar nu și obligația) de a cumpăra la o anumită dată, la un curs de exercitare stabilit, o anumită valută, contra plății primei. În mod similar, opțiunea put dă dreptul cumpărătorului la vânzarea valutei respective. În cazul creșterii cursului valutar (peste mărimea primei), cumpărătorul de call va fi avantajat, vânzătorul rămânând în pierdere, iar în caz de scădere a cursului vânzătorul opțiunii va fi cel avantajat. Opțiunea poate fi valorificată direct, prin vânzarea ei ca titlu financiar sau prin exercitare, ceea ce duce la livrarea sau plata efectivă a valutei.
În cazul operațiunilor cu opțiuni pentru contracte futures, cumpărătorul opțiunii are dreptul de a cumpăra (la call) sau de a vinde (la put) un anumit contract futures, pentru o dată de exercitare, cu un anumit preț (primă). Dacă prețul contractului futures crește, valoarea opțiunilor call pe acel contract crește; în schimb scade valoarea opțiunilor put. În situația inversă, când prețul contractului futures scade, crește valoarea opțiunilor put și scade valoarea opțiunilor call. La exercitarea opțiunii vânătorul acesteia plătește cumpărătorului sau primește de la acesta o sumă egală cu diferența dintre prețul curent al contractului futures și prețul de exercitare a opțiunii.
În cazul opțiunilor pe indici de bursă, valoarea contractului care poartă opțiunea este determinată prin înmulțirea nivelului cotat al indicelui cu un multiplicator specificat de bursă. La exercitarea opțiunii, diferența dintre nivelul cotat și valoarea curentă a indicelui este înmulțită cu multiplicatorul respectiv pentru a se determina suma ce trebuie plătită către / de către cumpărătorul opțiunii de către / către vânzătorul acesteia.
5.2.2. Evidențierea operațiunilor pe contracte futures
Opțiunile care au ca active de bază contracte futures se numesc opțiuni pe futures și se tranzacționează exclusiv și la bursele futures. Cumpărătorul unei opțiuni CALL pe futures are dreptul, dar nu și obligația de a iniția o poziție long pe contractul futures respectiv, la prețul de exercitare al opțiunii, iar cumpărătorul unei opțiuni PUT pe futures are dreptul dar nu și obligația de a lua o poziție short pe contractul futures suport, la prețul de exercitare al opțiunii. Dacă dreptul de a înregistra tranzacția futures nu este exercitat, acesta se pierde după scadența opțiunii.
Pentru că în contractele futures sunt întotdeauna două părți, respectiv un cumpărător (long) și un vânzător (short), exercitarea unei opțiuni CALL sau PUT pe futures presupune ca cineva să ia o poziție inversă. Aici apare obligația vânzătorului de opțiune CALL sau PUT. Vânzătorul unei opțiuni CALL pe futures este obligat să ia poziția short în futures atunci când este exercitat dreptul de către cumpărătorul de CALL. Vânzătorul unei opțiuni PUT pe futures este obligat să ia poziția long în futures atunci când este exercitat dreptul de către cumpărătorul de PUT. Dar, vânzătorii de opțiuni și-au asumat prin contract o obligație pe care trebuie să o îndeplinească, garantarea executării acestei obligații impune ca vânzătorul de opțiuni să dețină în contul de marjă o sumă minimă care să acopere nivelul riscului asumat de către acesta. Marja necesară tranzacțiilor cu opțiuni pe futures este obligatorie pentru participanții în următoarele momente:
pentru vânzători, în momentul încheierii tranzacției de vânzare a opțiunii, indiferent de tipul acesteia, CALL sau PUT.
pentru cumpărători, în momentul exercitării opțiunii, indiferent de tipul acesteia, CALL sau PUT.
Tranzacțiile cu opțiuni pe futures sunt înregistrate și evidențiate în contul de marjă al participantului în mod similar tranzacțiilor cu contracte futures. Evidențierea opțiunilor se face pentru fiecare serie de opțiuni în parte. Drepturile cumpărătorilor și obligațiile vânzătorilor de opțiuni care sunt valabile la un moment dat se numesc poziții deschise.
5.2.3. Sistemul de marje
Una din cerințele fundamentale ale menținerii pieței în siguranță, este sistemul de marje. Regulile de conduită internă ale bursei solicită ca la deschiderea unei poziții, inițiatorul acesteia să depună o marjă inițială reprezentând o sumă ce se stabilește în funcție de caracteristicile contractului. Această marjă acționează ca o garanție a contractului, plata lui efectivă făcându-se la inițierea unei poziții. În timp ce bursa își stabilește marje minime, agențiile de brokeraj pot pretinde marje mai mari ca bursa. Ulterior, variațiile de marjă sunt adăugate sau retrase zilnic în/din contul fiecărui participant în funcție de pierderea sau profitul înregistrate. Acest proces se numește marcare la piață și are ca scop menținerea integrității piețelor cu opțiuni și a solvabilității casei de compensație și a membrilor compensatori. Cei care cumpără opțiuni sunt obligați să depună la inițierea tranzacției integral valoarea primei, nefiind necesare marje ulterioare. Pe de altă parte, vănzătorilor de opțiuni li se solicită să depună marje mai mari bazate pe evaluarea riscului total al poziției. În cazul în care contul de marjă al unui vânzător nu acoperă această sumă minimă, agenția de brokeraj, membrul compensator sau casa de compensație îi face un apel în marjă. Apelul în marjă constă în solicitarea suplimentării contului de marjă cu suma care nu acoperă minimul necesar. În cazul în care nu se răspunde apelului în marjă, agenția, membrul compensator sau casa de compensație poate lichida pozițiile deschise. BMFMS își rezervă dreptul de a modifica marjele precizate în specificații ori de câte ori condițiile de piață o cer.
Prin corelarea zilnică a marjelor, Casa Română de Compensator se asigură că fondurile sunt suficiente pentru a acoperi toate pierderile și că cei ce au poziții favorabile își primesc profiturile.
Toate opțiunile listate la BMFMS sunt compensate de către Casa Română de Compensație. În iulie 1997, BMFMS și-a creat un departament de compensare care începând cu septembrie 1998 s-a transformat într-o societate pe acțiuni separată de bursă.
Sistemul de compensare al CRC este conceput astfel încât performanța tuturor opțiunilor este în grija CRC și a unui grup de societăți care au statutul de Membrii Compensatori al căror rol este de a monitoriza pozițiile tuturor cumpărătorilor și vânzătorilor de opțiuni.
Pentru a fi considerată membru compensator, o firmă trebuie să îndeplinească cerințele financiare, ale CRC. În plus, membrii compensatori trebuie să asigure CRC colateralul aferent pozițiilor aparținând investitorilor în opțiuni cărora ei le țin evidența și trebuie să contribuie la fondurile de compensare care protejează CRC și pe ceilalți membri compensatori împotriva falimentului unui membru compensator. Garanțiile pe care membrii compensatori le oferă pentru investitorii în opțiuni, puterea financiară a acestora, colateralul pe care îl depune și fondurile de compensare fac împreună un sistem prin care CRC asigură performanța opțiunilor
Atunci când sistemul de evaluare al riscului specific CRC constată că ordinele de cumpărare corespund celor de vânzare, începe separarea părților. Cumpărătorul unei opțiuni devine atent doar la sistemul creat prin regulile CRC, în loc să urmărească un vânzător de opțiuni pentru performanța opțiunii pe care o deține. În mod asemănător, vânzătorii de opțiuni trebuie să-și îndeplinească obligațiile prin sistemul CRC și nu sunt obligați în fața niciunuia din cumpărătorii opțiunii.
Deoarece fiecare tranzacție cu opțiuni implică atât un cumpărător cât și un vânzător, urmează ca totalul drepturilor cumpărătorilor de opțiuni să corespundă în sistem cu totalul obligațiilor vânzătorilor de opțiuni. În consecință, vânzătorul poate să răscumpere o opțiune identică cu cea vândută, închizând tranzacția inițială, acest lucru neafectând dreptul cumpărătorului inițial de a deține în continuare, de a vinde sau exercita opțiunea sa.
Crearea BMFMS și CRC a făcut posibilă dezvoltarea unei piețe secundare pe care cumpărătorii sau vânzătorii de opțiuni își pot „închide” pozițiile prin compensarea cumpărărilor sau vânzărilor. Cu tot efortul bursei de a asigura lichiditatea pieței, în anumite condiții poate fi dificil sau chiar imposibil ca un operator să-și lichideze o poziție cu opțiuni.
Opțiunile listate sunt tranzacționate după regulamentul bursei conform căruia tranzacționarea contractelor standardizate se face pe o piață reglementată în cadrul sistemului de tranzacționare electronic SFOT (Saggitarius Futures and Options Trading) care permit vizualizarea tranzacțiilor în timp real. Sumarul tranzacțiilor de pe piața opțiunilor este publicat zilnic în unele ziare și pe site-ul propriu pe Internet, la adresa www.bmfms.ro
5.2.4. Lichidarea pozițiilor în bursă
Opțiunile diferă de contractele futures și după modul de lichidare a pozițiilor. Dacă un operator bursier deține o opțiune și vrea să părăsească această poziție, el are la dispoziție trei variante:
exercitarea opțiunii înainte de scadență
Când o opțiune CALL sau PUT este exercitată înainte de scadență, investitorul devine long sau short pe activul suport și primește imediat contravaloarea în numerar a valorii intrinseci a opțiunii dacă inițiază simultan o tranzacție inversă pe piața activului suport.
Exemplu de exercitare a opțiunii înainte de scadență
Dacă o opțiune CALL pe contractul futures BET(ROL) 350 este exercitată când prețul futures este 360, cumpărătorul încasează o sumă de 100.000 lei = (360-350) x10.000 lei dacă simultan inițiază o poziție short futures la 360. Dacă însă, o opțiune PUT pe contractul futures BET(ROL) 350 este exercitată când prețul futures este 340, cumpărătorul încasează o sumă de 100.000 lei = (350-340)x10.000 lei, dacă simultan inițiază o poziție long futures la 340. Investitorul poate continua să dețină poziția futures sau poate ieși din această poziție printr-o tranzacție futures de compensație. Dacă poziția futures nu este închisă, ea va fi marcată la piață ca oricare altă poziție futures.
compensarea acțiunii
Dacă opțiunea a crescut în valoare se poate realiza profit prin simpla ei vânzare pe piață. Cumpărătorul și/sau vânzătorul opțiunii își lichidează poziția prin inițierea unei tranzacții opuse, eliminând sau transferând unei alte persoane toate drepturile sau obligațiile viitoare. Tranzacția opusă se referă la inițierea unei operațiuni de bursă inversă celei inițiale (cumpărătorul inițiază o vânzare, iar vânzătorul inițiază o cumpărare) pentru același tip de opțiune, cu aceeași scadență și cu același preț de exercitare.
Dacă un participant a cumpărat o opțiune CALL ROL/USD May cu prețul de exercitare de 29.700 lei, el deține dreptul de a cumpăra un contract futures ROL/USD cu scadența în ultima zi lucrătoare a lunii mai. Dacă pe parcursul termenului de valabilitate acest participant dorește să vândă acest drept, poate să inițieze o operațiune de vânzare a aceleiași opțiuni CALL ROL/USD May având același preț de exercitare (29.700 lei). Nu poate fi vândut dreptul deținut pentru această opțiune printr-o altă operațiune, folosind altă serie de opțiuni, sau, doar printr-o vânzare, dar la alt preț de exercitare.
așteptarea datei scadente
Dacă opțiunea este în afara banilor, ea rămâne neexercitată; cumpărătorul va pierde prima inițial. În această situație, obligația vânzătorului este anulată și aceasta rămâne cu prima încasată. Dacă deține o opțiune în bani ea va fi exercitată la scdență de către Casa Română de Compensație.
5.2.5. Decontarea și compensarea
Este în interesul tuturor ca bursa să se constituie ca un spațiu bine capitalizat și sigur pentru tranzacționarea contractelor futures și a opțiunilor. Bursa, participanții la această piață și alte organisme veghează împreună pentru protejarea integrității pieței. Bursa este responsabilă de desfășurarea pe piață a operațiilor zilnice în condiții de eficiență, de păstrare a celor mai înalte standarde în ceea ce privește managementul afacerii.
Toate tranzacțiile efectuate la bursă presupun activitatea de garantare și compensare pe care o poate face numai casa de compensație – instituție independentă și cu o reputație impecabilă pentru protecția participanților la piață – prin evidențierea acestora în conturi de marjă. Conturi de marjă deschise la casa de compensație pot avea numai membrii compensatori nu pot avea conturi de marjă la casa de compensație. Pentru a efectua tranzacții, ele trebuie să deschidă un cont de marjă la un membru compensator prin intermediul căruia să le compenseze. Agențiile de brokeraj care nu au contact cu un membru compensator nu pot efectua nici un fel de tranzacție.
Oricine dorește să tranzacționeze pe piața opțiunilor trebuie să deschidă un cont la o agenție de brokeraj a BMFMS.
La sfârșitul fiecărei zile, casa de compensație ajustează fiecare tranzacție din acea zi conform contractului, lunii, prețului și cantității, astfel încât fiecare poziție long să corespundă unei poziții short. Odată ce o tranzacție a fost compensată, casa de compensație anulează relația dintre cumpărător și vânzător și adoptă o poziție inversă față de aceștia. Așadar, va fi cumpărător al fiecărui membru vânzător din compensație și vânzător al fiecărui membru cumpărător din compensație.
Evidența tranzacțiilor efectuate de către un membru compensator este realizată de casa de compensație și comunicată la sfârșitul fiecărei sesiuni de tranzacționare, indiferent dacă membrul compensator compensează tranzacțiile pe cont propriu, pe contul unei agenții de brokeraj sau pe contul clienților pe care-i reprezintă. Dacă agenția de brokeraj nu este membru compensator, evidența tranzacțiilor sale realizată de membrul său compensator și comunicată zilnic agenției, indiferent dacă agenția tranzacționează pe cont propriu sau pe contul clienților. Similar, evidența tranzacțiilor efectuate de un client este realizată de agenția de brokeraj la care are deschis contul de marjă și este comunicată zilnic clientului. Comunicarea evidenței tranzacțiilor se face prin situația contului de marjă și cuprinde următoarele date:
date privind participantul (nume, prenume, numărul contului de marjă, adresa)
situația financiară a acestuia (suma din cont, suma necesară pentru acoperira marjelor, comisioane plătite);
rezumatul tranzacțiilor pentru un operator.
Toate tipurile de opțiuni tranzacționate trebuie să fie evidențiate în conturile participanților urmând ca situația contului să sintetizeze drepturile tranzacționate și obligațiile financiare ale fiecăruia.
Obligațiile financiare constau în:
1.plata comisioanelor,
2.depunerea marjelor inițiale de către vânzătorii de opțiuni, la inițierea și pentru menținerea unei poziții deschise pe acea opțiune;
3.depunerea marjelor inițiale aferente contractelor futures pentru cumpărătorii de opțiuni care doresc exercitarea dreptului pe care îl posedă și ajustarea contului de marjă până la nivelul marjei inițiale aferente contractelor futures pentru vânzătorii de opțiuni, care primesc poziții pe piața futures ca urmare a exercitării opțiunilor de către cumpărătorii de opțiuni;
4.plata primelor de către cumpărătorii de opțiuni;
5.transferul primelor în contul vânzătorilor de opțiuni.
Tranzacționarea opțiunilor se face numai prin burse, singurul element care se negociază în ring fiind prima oferită de cumpărător sau prima dorită de vânzător. Celelalte elemente ce caracterizează o opțiune sunt fixate și precizate în specificațiile contractelor. Astfel, prețurile de exercitare ale opțiunilor nu se negociază ci sunt stabilite în bursă în următorul mod:
– în primul rând se stabilește prețul de cotare al activului suport (contractelor futures, acțiunilor, devizelor etc.) după care sunt stabiliți pașii pentru prețurile de exercitare ale opțiunii. Se folosesc un număr de 5-26 pași de cotare, în funcție de volatilitatea prețului de cotare. La BMFMF, prețurile de exercitare sunt determinate cu doi pași peste și doi pași sub prețul futures de cotare. Deci, la un nivel al prețului de cotare pentru contractul futures BET(ROL) de 290 puncte o să avem următoarele prețuri de exercitare ale opțiunilor pentru acest contract: 270, 280, 290, 300, 310. În funcție de evoluția prețului activului suport, la prețurile de exercitare anunțate de Bursă în prima zi de valabilitate a contractului se vor adăuga altele în continuarea celor existente, astfel încât în oricare moment să existe toată gama de opțiuni la bani, în bani și în afara banilor.
Orice tranzacție efectuată de un broker în ring presupune existența unui ordin venit de la agenția de brokeraj pentru un client al acesteia sau pentru contul propriu al agenției. Atunci când un operator bursier solicită agenției să îi execute un ordin, agenția trebuie să ia legătura cu deker-ul care se află în bursă. De acolo, ordinul este transmis în ring pentru a fi executat de brokerul de acolo. Apoi se va comunica confirmarea tranzacției. În funcție de tipul ordinului și de condițiile pieței, acest întreg proces poate fi realizat în câteva minute. În momentul în care operatorul își alege agenția care să efectueze tranzacțiile în bursă, se stabilesc de comun acord nivelul comisioanelor care trebuie să le plătească operatorul pentru eventualele servicii prestate.
Ordinul de tranzacție dat de un client unei agenții de brokeraj trebuie să cuprindă următoarele:
numele și prenumele
numărul contului de marjă al clientului
operațiunea solicitată: vânzare sau cumpărare
clasa opțiunii: CALL sau PUT+activul suport al opțiunii
seria opțiunii: prețul de exercitare
prima oferită, în cazul cumpărării, sau prima dorită în cazul vânzării. Dacă nu se specifică valoarea acestei prime, atunci ordinul se execută la cea mai bună primă existentă în piață.
luna de scadență și perioada de valabilitate a opțiunii
perioada de valabilitate a ordinului: dacă nu este trecută o perioadă de valabilitate, atunci ordinul este valabil o singură zi.
Agențiile de brokeraj au obligația de a executa aceste ordine strict în conformitate cu specificațiile menționate de clienți. Răspunderea pentru consecințele rezultate din exercitarea acestor tranzacții, aparține în întregime clienților.
5.3. Utilizarea tranzacțiilor cu opțiuni la BMFMS
Contractele cu opțiuni sunt utilizate în aceleași scopuri ca și contractele futures, adică pentru acoperirea riscului sau pentru speculație. Folosirea opțiunilor în scopul acoperirii riscului este larg utilizată în economia de piață. Opțiunile permit hedgerilor să elimine pierderile rezultate în marcările la piață a contractelor futures (marcări ce pot duce și la apeluri în marjă), deoarece hedgerii cu opțiuni inițiază numai poziții long CALL (cumpără opțiuni CALL) sau long PUT (cumpără opțiuni PUT)În timp ce hedgingul cu contracte futures este expus unor pierderi nelimitate, hedgingul cu opțiuni nu este supus unei pierderi mai mari decât nivelul primei plătite la inițierea tranzacției.
Strategiile privind tranzacțiile cu opțiuni inițiate pentru acoperirea riscului presupun stabilirea numărului de poziții long CALL sau long PUT și scadența pentru aceste opțiuni. Aceste strategii finalizează ori cu exercitarea opțiunilor deținute, ori cu lăsarea opțiunilor să expire fără a fi exercitate.
Pozițiile cu opțiuni inițiate de hedgeri sunt următoarele:
Long CALL pentru cei care sunt afectați de creșterea prețului activului de bază. În România, pe piața de capital nu este posibilă protecția de acest fel întrucât, până în prezent nu au fost reglementate vânzările short de acțiuni.
Long PUT pentru cei afectați de scăderea prețului activului de bază.
Exemplu de protejare a investiției cu acțiuni la BMFMS
Un investitor deține 10.000 de acțiuni ale societății Pan Felix care în data de 20 mai 2001 valorau 4.000 lei/acțiune, iar valoarea indicelui BET(ROL) era în acea zi de 360. Din analiza grafică, investitorul observă că prețul acțiunilor acestei societăți evoluează în același fel cu indicele BET(ROL). El estimează o reducere valorii acțiunilor și, de aceea, se hotărăște să-și protejeze investiția prin inițierea de tranzacții cu acțiuni BMFMS.
În data de 25 mai 2001 prețul acțiuni ale societății Pan Felix a rămas la nivelul de 4.000 lei/acțiune. În aceeași zi investitorul se protejează prin cumpărarea de la BMFMS de opțiuni PUT pe indicele BET(ROL) cu prețul de exercitare 350 și prima 10. Aceasta înseamnă că pragul de rentabilitate al opțiunii PUT este 340, adică sub un nivel al prețului futures al indicelui de 340, investitorul câștigă pe piața bursei din Sibiu.
Costul achiziționării unei acțiuni PUT de acest fel este 10×10.000 lei = 100.000 lei. Numărul de opțiuni PUT 350, primă 10, necesare pentru protejarea portofoliului de acțiuni deținut este:
opțiuni
Presupunem că la scadența opțiunilor previziunea investitorului s-a adeverit iar o acțiune valorează 3500 lei. Pe piața futures de la BMFMS , indicele BET(ROL) se tranzacționează în ultima zi de valabilitate a contractului la 300 puncte, iar valoarea comunicată de B.V.B. este 290.
Investitorul pierde 1000-3500 lei/acțiune, adică un total de 10.000×500 = 500.000 lei ca urmare a scăderii prețului acțiunii. În același timp, acțiunile PUT deținute ajung în bani, iar Casa Română de Compensație le va exercita automat la valoarea indicelui comunicată de B.V.B. Ca urmare, investitorul va câștiga ca urmare a opțiunilor cumpărate anterior:
11x (340-290) x10.000 = 5.500.000 lei.
sumă care va compensa pierderea înregistrată pe piața de capital.
Dacă indicele ar fi avut o evoluție adversă celei previzionate și o acțiune Pan Felix ar fi crescut la 4100 lei la scadență și indicele BET(ROL) ar fi crescut la 380, investitorul ar fi câștigat pe piața de capital 100×10.000 = 1.000.000 lei și ar fi renunțat la exercitarea opțiunilor prin abandonarea primei de 1.000.000lei. Se observă că în această situație agentul înregistrează o pierdere de 100.000 lei care este însă mică în raport cu pierderea care s-ar fi înregistrat în situația scăderii prețului acțiunilor fără o protecție corespunzătoare pe piața futures sau cu opțiuni.
Folosirea acțiunilor în scop speculativ este foarte întâlnită și dă posibilitatea obținerii unui câștig pentru orice evoluție a pieței. Așadar, dacă piața crește, scade sau rămâne la același nivel, șansele de câștig sunt reale. Totul este ca operatorul să inițieze acele poziții care să-I aducă câștig, adică estimările lui să se dovedească corecte.
5.3.1. Opțiuni pentru acoperirea riscului de scădere a valorii unui portofoliu
de acțiuni
Contractele futures pe indici se folosesc în principal în două scopuri:
a) pentru plasamente în vederea obținerii unui profit speculativ (apărut din diferența de curs a indicelui)
b) ca mijloc de acoperire a riscului
Un portofoliu de acțiuni este o colecție de titluri ale unor companii diferite, deținute în bloc de către un investitor. Se presupune că la o anumită dată (t0) managerul portofoliului consideră că până la o dată ulterioară (t1) pachetul de acțiuni trebuie să fie lichidat. Pentru a se proteja împotriva riscului de scădere a cursului acțiunilor în intervalul (t0, t1), operatorul poate să facă un hedging, vânzând contracte futures pe indicele bursei.
Pentru stabilirea numărului de contracte futures (Nf) pe care trebuie să le vândă managerul portofoliului se folosește următoarea formulă:
Nf = ;
unde:
S – valoarea de piață a acțiunilor care formează portofoliul
f – prețul futures la contractul pe indice
– coeficientul beta al acțiunilor din portofoliu
Coeficientul beta este un indicator al variabilității cursului acțiunilor, prin definiție are valoarea egală cu 1, deoarece reprezintă tendința generală a pieței. Un coeficient beta de 1,25 pentru o acțiune arată că acea acțiune are o variabilitate a cursului cu 25% mai mare decât a pieței. Coeficienții beta sunt luați din tabele și sunt calculați periodic de specialiști în domeniul bursier.
Exemplu de acoperire împotriva riscului de scădere a valorii portofoliului
Un investitor deține un portofoliu a cărui valoare de piață în t0 este de 10 milioane $ pe care urmează să-luna vândă în t1. Estimând că piața va scădea, el vinde contracte futures pe indicele Standard and Poors 500. Prețul unui contract este: P = 445,5 x 500$ = 222.750$ unde 445,50 este cotația în t0 a lui S&Piata pentru luna t1.
Numărul de contracte futures pe care trebuie să le vândă, ținând seama de = 1,25 este:
Dacă piața scade și valoarea portofoliului ajunge la 910.000$, investitorul înregistrează o pierdere de 90.000$ la portofoliul său, în schimb, lichidarea poziției îi aduce câștig: 445,5 x 500 x 56 = 12.474.000$; în schimb la acoperirea poziției sale short, indicele ajunge la415,25 rezultând o valoare de 11.627.000$ și un profit de 847.000$. Această operație este reflectată în tabelul 5.9.1.
Tabelul 5.9.1.
Sursa: adaptat după I. Popa – Bursa, vol.I, Ed. Economică, 1993
Observăm că, în urma operațiunii de acoperire managerul și-a diminuat pierderea 847.000$ – 900.000$ = – 53.000$. În alte condiții ale pieței operatorul ar fi putut să obțină un profit care să compenseze pierderea.
În operațiunile de arbitraj se urmăresc diferențele dintre prețul futures al indicelui și cursul acțiunilor componente. Dacă în urma unor vânzări masive de contracte futures s-a ajuns la reducerea prețului futures al indicelui față de cursul curent echivalent al acțiunilor respective, arbitrajorul va cumpăra un contract futures și în același timp va vinde un pachet de acțiuni format din titlurile care compun indicele. Cum la executarea contractului prețul acțiunilor și cel futures se egalizează operatorul câștigă față de prețul la care a angajat poziția futures. Dacă prețul futures este peste cursul curent arbitrajorul vinde futures indicele și cumpără acțiunile componente. Aceste tranzacții se realizează cu ajutorul unor programe computerizate, numite și arbitraj pe calculator.
Computerul face continuu diferența dintre prețurile futures la indice și cele pentru acțiunile componente ale indicelui, ținând seama de rata dobânzii pe termen scurt și de devidentele aduse de acțiunile luate în calcul. Cumpărarea indicelui înseamnă renunțarea la dividentele pe care le-ar fi adus achiziționarea acțiunilor respective în perioada deținerii acestora.
Dacă are loc o creștere a ratei dobânzii și aceasta nu se reflectă exact în diferența dintre prețul acțiunilor și prețul indicelui, arbitrajistul va vinde acțiunile și va cumpăra contractul futures. Dacă însă are loc o scădere a ratei dobânzii, arbitrajistul va cumpăra acțiunile care aduc un divident mai mare, dar în același timp va vinde futures pe indice.
Avantajul programme trading-ului este că ordinatorul poate determina în timp real dacă diferențele dintre prețul futures și prețul acțiunilor reflectă sau nu exact diferențele de grad, grad de valorificare a fondurilor și a acțiunilor și deci dacă se poate obține un profit din arbitraj.
Utilizarea extensivă a acestui sistem de tranzacționare a fost considerată drept o sursă de alimentare a panicii bursiere în perioada de cădere a bursei, deoarece computerul dă automat ordin de vânzare a titlurilor când deținerea acestora începe să devină neprofitabilă.
5.3.2. Strategii simple
În situația în care un participant are convingeri clare în ceea ce privește evoluția pieței sau volatilității prețului activului suport poate să apeleze la strategii simple.
Strategiile simple sunt acelea în care se iau poziții folosind una sau mai multe opțiuni. Strategiile simple sunt expuse la un grad mai mare de incertitudine în ceea ce privește profitul și la un grad mai mare de risc în ceea ce privește pierderea, în cazul în care estimările sunt corecte.
Strategiile simple se împart, după operațiile efectuate, în două mari grupe:
1) Strategii long (cumpărări) care în funcție de tipul opțiunii pot fi:
Strategii long CALL
Strategii long PUT
2) Strategii short (vânzări), care în funcție de tipul opțiunii pot fi:
Strategii short CALL
Strategii short PUT
Strategiile long CALL sunt inițiate prin cumpărarea unei opțiuni CALL cu convingerea că piața va crește.
Fig. 5.9.2. Strategie long CALL
Exemplu de strategie long PUT
Un investitor previzionează o creștere a prețurilor acțiunilor pe piață și achiziționează o acțiune CALL pe un contract futures care are la bază indicele BET(ROL) cu scadența în iulie, cu prețul de exercitare (K=320) și prima CALL (C=20). Multiplicatorul BMFMS fiind de 10.000 lei.
La începutul lunii mai prețul contactului futures (Pf) este 350. Operatorul se așteaptă ca până la scadență prețul să scadă, și decide să exercite opțiunea în acel moment și simultan să vândă un contract futures la Pf =350.
Profit = [350 – (320+20)]x 10.000 lei
2) Pf = 300 la scadența din iulie, iar operatorul pentru a-și limita pierderea abandonează prima.
Pierdere = Prima x 10.000 lei = 20 x 10.000 lei = 200.000 lei
Pf = 330 la scadența din iulie. Operatorul este mai avantajat dacă exercită opțiunea decât dacă abandonează prima (pierderea lui este mai mică decât prima).
Pierderea = [350 – (320+20)]x 10.000 lei = 100.000 lei
Prețul contractului futures rămâne în jurul prețului de exercitare (K), dar opțiunea CALL se vinde în piață la 30. Operatorul decide vânzarea opțiunii contra sumei de 30×10.000 lei
Câștig = (30-20) x 10.000 lei = 100.000 lei
Strategille long PUTT sunt inițiate prin cumpărarea unei opțiuni PUT cu convingerea că piața va scădea.
Fig.5.9.3 Strategie long PUT
Exemplu de strategie short CALL
Se previzionează o scădere a prețurilor acțiunilor pe piață și se cumpără o opțiune PUT pe un contract futures care are la bază indicele BET(ROL) cu scadența în iulie, cu prețul de exercitare (=330) și prima PUT (P=20). Multiplicatorul BMFMS fiind de 10.000 lei.
1) La începutul lunii mai prețul contractului futures (Pf) este 290. Operatorul se așteaptă ca până la scadență prețul să crească și, de aceea, decide să exercite opțiunea în acel moment și simultan inițiază o poziție long pe piața futures a indicelui BET(ROL) la 290.
Profit =[(330-20)-290]x 10.000 lei = 200.000 lei
2) Pf = 340 la scadența din iulie, iar operatorul pentru a-și limita pierderea abandonează prima.
Pierderea = Prima x 10.000 lei = 200.000 lei
3) Pf =320 la scadența din iulie, iar operatorul ste mai avantajat dacă exercită opțiunea decât dacă abandonează prima (pierderea lui este mai mică decât prima).
Pierderea = =[(330-20)-320]x 10.000 lei = 100.000 lei
4) Pf rămâne în jurul prețului de exercitare, dar opțiunea PUT deținută se vinde în piață la 30. Operatorul decide vânzarea opțiunii contra sumei de (30-20) x 10.000 lei = 100.000 lei
Strategiile short CALL sunt inițiate prin vânzarea unei opțiuni CALL cu convingerea că piața va rămâne la acest nivel sau va scădea ușor, fără să înregistreze oscilații mari ale prețului.
Fig.5.9.4. Strategie short CALL
Exemplu de strategie short PUT
Se previzionează o scădere ușoară a prețurilor pe piața valutară și se vinde o opțiune CALL pe contractul futures ROL / USD cu scadența în iulie, cu prețul de exercitare K = 29.599 ROL / USD și cu prima C = 30.000 lei)
Prețul unui contract futures ROL / USD (Pf)= 29.400 ROL / USD la scadența în iulie. Vânzătorul rămâne cu prima pe care o abandonează cumpărătorul (pentru a-și limita pierderea).
Câștig = Prima =300.000 lei
Piața evoluează contrar așteptărilor iar Pf = 29.700 ROL / USD la începutul lunii iunie. Cumpărătorii își vor exercita opțiunile:
Pierdere =(29.500-29.700)x1.000+300.000 = 500.000 lei
La scadența din iulie, prețul futures al dolarului este de 29.600 lei. Cumpărătorul opțiunii își exercită dreptul pentru a-și limita pierderea. În acest caz vânzătorul câștigă.
Câștig = (29.500-29.600)x1.000+300.000 = 400.000 lei
Prima pentru acțiunea CALL deținută scade pe piață la C = 100.000 lei când operatorul decide să-și răscumpere opțiunea.
Câștig = 300.000-100.000 = 200.000 lei
D) Strategiile short PUT sunt inițiate prin vânzarea unei opțiuni PUT când există convingerea că piața va rămâne la acest nivel sau va crește ușor, fără să înregistreze oscilații mari ale prețului.
Fig.5.9.5. Strategie short PUT
Exemplu de opțiune PUT pe BET (ROL)
Se previzionează o creștere ușoară a prețurilor pe piața valutară și se vinde o opțiune PUT pe contractul futures BET(ROL) cu scadența în iulie, cu prețul de exercitare (K =330 lei) și cu prima (P = 20). Multiplicatorul fiind 10.000 lei.
La scadența din iulie, prețul unui contract futures (Pf) ajunge la 340 . Vânzătorul rămâne cu prima pe care o abandonează cumpărătorul (pentru a-și limita pierderea)
Câștigul = Primax10.000 = 20×10.000 = 200.000 lei
Piața evoluează contrar așteptărilor iar
Pf = 300 la începutul lunii iunie.
Cumpărătorul își va exercita opțiunea.
Pierdere = [300-(330-20)]x10.000 = 100.000 lei
3) La scadența din iulie Pf = 320,iar cumpărătorul opțiunii decide exercitarea acesteia pentru a-și limita pierderea.
Câștig =[320-(330-20)]x10.000 =100.000 lei
Prima pentru operațiunea PUT deținută scade pe piață la P=15 când operatorul decide să-și răscumpere opțiunea.
Câștig = (20-15)x10.000 = 50.000 lei
5.3.3. Strategii cu opțiuni acoperite
În situația încare un participant nu dorește să obținăun profit mare și se limitează la un profit sigur dacă prețurile rămân constante, se aplică strategiile cu opțiuni acoperite
Strategiile cu opțiuni acoperite constau dininițierea a două poziții care crwază obligații opuse, una futures și una cu opțiuni (obligația în contracte cu opțiuni îi revine vânzătorului). În practică se întâlnesc două tipuri de strategii, astfel:
Vânzare CALL acoperită, care se realizează prin vânzarea unei opțiuni CALL (short CALL) la un preț mai mic decât prețul de exercitare al opțiunii CALL. Dacă prețurile cresc, profitul maxim este dat de prima încasată plus diferența dintre valoarea contractului la prețul de exercitare al opțiunii și valoarea contractului la prețul de cumpărare al contractului futures. Dacă prețurile scad, pierderea este nelimitată și egală cu pierderea aferentă poziției long futures minus prima încasată. Punctul mort (pragul de rentabilitate)se distruge la un nivel al prețului futures egal cu diferența dintre prețul contractului futures și prima opțiunii CALL.
Fig.5.9.6. Vânzare CALL acoperită
Vânzare PUT acoperită, care se realizează prin vânzarea unei opțiuni PUT (short PUT) și vânzarea unui contract futures (short futures) la un preț mai mic decât prețul de exercitare al opțiunii PUT. Dacă prețurile scad, profitul maxim este dat de prima încasată plus diferența dintre valoarea contractului la prețul de vânzare al contractului futures și valoarea contractului la prețul e exercitare al opțiunii. Dacă prețurile cresc, pierderea este nelimitată și egală cu pierderea aferentă poziției short futures minus prima încasată. Punctul mort se atinge când pețul futures devine egal cu prețul la care s-a vândut contractul futures plus prima opțiunii PUT.
Fig.5.9.7. Vânzare PUT acoperită
5.3.4. Strategii de continuare
În situațiile în care un participant are deja poziții pe piața futures sau pe piața cu opțiuni și a urmare a acestor poziții este expus la pierderi mari având o diagramă profit-pierdere satisfăcătoare sau dorește să conserve un profit existent, el poate apela la strategii de continuare. Strategiile de continuare duc la luarea unor poziții clasice cu opțiuni sau cu contracte futures fără a se folosi tranzacțiile directe. În acest sens, avem două mari tipuri de strategii:
Strategii cu opțiuni sintetice care presupun luarea unor poziții deținute anterior. Opțiunile sintetice se inițiază atunci când un participant are o poziție în futures și evoluția prețului este de natură să aducă pierdere pe termen scurt. Pentru a ieși din această situație avem două posibilități: prima este de a lichida poziția futures și cea de-a doua este de a se lua o poziție cu opțiuni favorabile, fără a lichida poziția futures. Cele două situații se pot prezenta astfel:
Lichidarea poziției long futures în condiții favorable (scăderea prețului) se poate face cu plata comisionului corespunzător urmată de deschiderea unei poziții long CALL, cu încă un comision, conform regulei:
long futures (inițială)+short futures +long CALL = long CALL sau
long futures (inițială)+long PUT = long CALL
care se folosește când se dorește ajungerea la o poziție long CALL sintetică fără a plăti două comisioane.
Fig.5.9.8. Opțiuni sintetice. Long futures
2) Lichidarea poziției short futures în condiții nefavorabile 8creșterea prețului) se poate face cu plata comisionului corespunzător urmată de deschiderea unei poziții long PUT, cu încă un comision, conform regulei:
short futures (inițială)+long futures +long PUT = long PUT
Pentru a nu plăti două comisioane, pentru a ajunge la o poziție PUT sintetică se poate iniția o poziție long CALL astfel:
short futures (inițială)+long CALL = long PUT
Fig.5.9.9.Opțiuni sintetice. Short futures
Contractele futures sintetice se inițiază atunci când un participant deține o poziție short cu opțiuni și piața evoluează în favoarea acestuia. El poate decide că prima încasată nu este suficientă, dorind un profit mai mare. Pentru aceasta are la dispoziție două variante:
lichidează poziția cu opțiuni printr-o cumpărare (plătind o primă corespunzătoare și un comision) și deschide o poziție futures adecvată (plătind un comision)
deschide o poziție cu acțiuni conform strategiei următoare:
Dacă un participant deține o poziție short Put (vânzător de opțiune PUT) și prețul futures crește peste prețul de exercitare al opțiunii, poate fi sigur că rămâne cu prima încasată. Pentru a câștiga din această creștere cumpără o opțiune CALL cu un preț de exercitare mai mare plătind o primă egală sau mai mică decât cea încasată. Între cele două prețuri de exercitare participantul câștigă diferența dintre prima plătită și cea încasată.
short PUT (inițială)+long CALL = long futures
Fig.6.Long futures sintetic
Un trader inițiază această poziție numai cu o strategie de continuare. Să presupunem că el are o poziție short strangle pe care vrea să o transforme într-o poziție long futures sintetică (long CALL și short PUT cu prețuri de exercitare diferite). Singura diferență în profitul risc/câștig este suprafața dintre prețurile de exercitare.
Fig.6.1. Long futures sintetic
Specificații.
contractul futures: BET iulie
prețul futures: 280 puncte
zile până la expirarea contractului futures: 20
zile până la expirarea opțiunii: 20
Poziția: 1 long CALL iulie 310, primă – 130.000 lei
1 short PUT iulie 275, primă +120.000 lei
_________
-10.000 lei
La scadență:
– pragul de instabilitate: 311 (preț de exercitar310+primă netă)
– riscul de pierdere: nelimitat, când prețul futures trece de 311
Piața favorabilă. Prețuri în creștere și volatilitate nedefinită.
Dacă unparticipant deține o poziție short CALL (vânzătorul de acțiune CALL) și prețul futures scade sub prețul de exercitare al opțiunii, poate fi sigur că rămâne cu prima încasată. Pentru a câștiga din această scădere cumpără o opțiune PUT cu un preț de exercitare mai mic plătind o primă egală sau chiar mai mică decât cea încasată. Între cele două prețuri de exercitare participantul câștigă diferența dintre prima plătită și cea încasată.
Fig.6.2. Short futures
Exemplu unei poziții short futures sintetică
Traderul observă că valoarea indicelui BET tinde să scadă. El și-a format o părere despre volatilitate și se gândește să inițieze o poziție short futures, dar consideră că există o probabilitate mică ca prețul futures al indicelui să crească. De aceea, decide să încerce inițierea unei poziții short futures sintetică.
Fig.6.3. Short futures sintetic
Specificații:
contractul futures: BET iulie
prețulcontractului: 280 puncte
zile până la expirarea contractului futures: 30
zile până la expirarea opțiunii: 30
Poziția: 1 long PUT iulie 270, primă -80.000 lei
1 short CALL iulie 285, primă +110.000 lei
+30.000 lei
La scadență:
– pragul de rentablitate: 288 (preț de exercitare 285+prima netă 3)
– riscul de pierdere: nelimitat, pierderea crește peste pragul de 288
– câștigul potențial: nelimitat, profitul crește sub prețul de exercitare de 270.
Piață favorabilă: prețuri în scădere și volatilitate nedefinită
5.3.4.1. Evaluarea opțiunilor
Apariția opțiunilor a revoluționat lumea financiară și a creat noi oportunități pentru operatorii de pe piețele bursiere avansate.
Opțiunile au făcut obiectul unor studii și lucrări aprofundate care își propuneau nu doar explicarea acestor instrumente complexe, ci și demonstrarea unor corelații cu alte produse tranzacționate în cadrul organizat al bursei sau a legăturilor care există între cele două tipuri de opțiuni CALL și PUT.
După studii îndelungate specialiștii bursieri au reușit să demonstreze că între prima unei opțiuni CALL și prima unei opțiuni PUT cu aceleași caracteristici există o corelație puternică, demonstrație cunoscută în literatura de specialitate sub denumirea de Relația de paritate PUT-CALL. Ea este valabilă însă numai pentru opțiuni de tip european care au a bază acțiuni.
Se consideră un investitor care are două portofolii.
Portofoliul 1 este format dintr-o opțiune CALL pe acțiunea X și o sumă cu numerar de valoare E/(1+r)t ,
unde:
E=prețul de exercitare al opțiunii
r=rata anuală a dobânzii
t=perioada (în ani) până la scadența opțiunii
Portofoliul 2 este format dintr-o opțiune PUT pe aceeași acțiune X și o acțiune X.
În tabelul 6.4. se calculează valoarea portofoliilor în două momente importante: momentul inițierii tranzacțiilor cu opțiuni și la scadența opțiunilor
Tabelul 6.4.
Sursa: BMFMS – Totul despre futures și opțiuni
unde:
C – prima opțiunii CALL
P – prima opțiunii PUT
So – prețul acțiunii la momentul inițial
ST – prețul acțiunii la scadență
Se observă că la scadența opțiunilor valoarea celor două portofolii este identică și egală cu St E indiferent de poziția prețului acțiunii față de prețul de exercitare al opțiunii. Rezultă că în momentul inițial cele două portofolii au aceeași valoare:
C+E/ (1+r)t = P+S0
În acest exemplu, s-a presupus că pentru acțiunea x nu se plătesc dividende, că nu există costuri de tranzacționare și că opțiunea nu se exercită înainte de scadență. În realitate, acești factori afectează prețul opțiunii.
5.3.4.2. Efectele modificării factorilor de influență asupra prețului opțiunii
În demonstrațiile anterioare am văzut că, pe măsură ce prețul activului suport crește, valoarea teoretică a opțiunii CALL crește, dar nu atât de mult ca prețul activului suport.
Variația primei opțiuni în raport cu variația activului suport se numește delta.
Exemplu cu variația activului suport delta
Să presupunem că prețul indicelui BET crește cu un punct și că prețul opțiunii crește cu 0,624 puncte. În acest caz, delta opțiunii este 0,624. Delta nu este o mărime statistică, ea se modifică după cum opțiunea este în bani, la vani sau în afara banilor. Când este în afara banilor, Delta scade spre zero, când este la bani tinde la 0,5 iar când Delta crește spre 1 opțiunea este adânc în bani.
Tabelul 6.5.
Delta unei operațiuni CALL pe contractul futures BET
Sursa: BMFMS – Totul despre futures și opțiuni
Opțiunile PUT au Delta negativă, deoarece ele scad în valoare pe măsură ce prețul activului suport crește. Din tabel rezultă că prima opțiunii PUT crește atunci când prețul futures al indicelui scade de la 450 la 250. Deci când prețul futures scade de la 450 la 430, prima PUT crește ușor, iar Delta are valoare mică. Iar când prețul futures crește de la 250 la 270, prima opțiunii se modifică mai mult iar Delta este mare în valoare absolută.
În timp, pe măsură ce ne apropiem de scadență Delta unei opțiuni se modifică diferit după cum opțiunea este în bani, la bani sau în afara banilor. Delta tinde spre 1 înainte de scadență în cazul unei opțiuni în bani. Dacă însă opțiunea este în afara banilor, Delta tinde la zero, iar când opțiunea este la bani, Delta atât pentru CALL, cât și pentru PUT, rămâne aproape de 0,5.
Delta este foarte importantă pentru utilizatorul opțiunilor întrucât ea relevă valoarea curentă estimată a opțiunii atunci când se așteaptă o anumită mișcare a activului suport. Folosind Delta, orice operator va putea ști ce tranzacție trebuie să inițieze, astfel încât să nu-i crească expunerea la risc pe care și-a stabilit-o în prealabil.
Gamma relevă cu cât se modifică Delta la o mișcare de 1% a prețului activului suport. Se observă, că Delta este derivată de ordin 1 a primei opțiuni în raport cu prețul activului suport, iar Gamma este derivată de ordin 2 și ca urmare pentru a fi cât mai exacți, trebuie calculată cu cel puțin trei zecimale. Gamma se utilizează de către traderii profesioniști și formatorii de piață care au portofolii de dimensiuni foarte mari a căror structură se modifică frecvent. Gamma poziției evidențiază cât de repede poziția totală devine long sau short. Investitorii individuali tipici nu trebuie să pună prea mult accentul pe acest concept, deoarece asupra lor nu are mare influență.
Theta reprezintă rata cu care prețul opțiunii se modifică pe unitatea de timp. Este un concept matematic sofisticat și este folosit pentru a planifica durata tranzacțiilor. Dacă un speculator își planifică să inițieze tranzacții înainte de scadența opțiunii cumpărate, atunci cunoașterea descompunerii timpului îl va ajuta să decidă când să vândă o opțiune. Un trader va compensa descompunerea timpului cu efectul factorului Delta asupra opțiunii, ca urmare a variațiilor previzionate pentru prețul activului suport. Traderii profesioniști folosesc Theta ca instrument de compensare pentru a gestiona ansamblul pozițiilor long și short cu opțiuni.
Vega este variația valorii opțiunii care rezultă din modificarea valabilității. Vega se exprimă în lei și este matematic similar cu Delta și Theta prin faptul că este prima derivată a primei opțiuni în raport cu valabilitatea. Relația liniară dintre valabilitate și prețul opțiunii diferă pentru opțiunile în bani, la bani și în afara banilor.
RHO descrie sensibilitatea primei opțiuni în raport cu rata dobânzii. Acest factor este întotdeauna negativ.
Contractele futures pe indicele BET(ROL) și opțiunile pe aceste contracte futures oferă noi căi de protejare a portofoliului și posibilități de a realiza profit pentru investitorul individual sau instituțional.
BIBLIOGRAFIE
1. Ciobanu, G., – Bursele de valori și tranzacțiile la bursă, Editura economică, 1997
2. Popa, I., – Bursa, vol. I – II, Editura Adevărul S.A., 1993 și 1994
3. Popa, I., – Tranzacții comerciale internaționale, Editura Economică, 1996
4. Ancuța T., Cristea L., Finciu A., Oprea A., Cipariu D., – Investiții pe piețele la termen, Tipotrib Sibiu, 2000
5. Ancuța T., Cristea L., Finciu A., Oprea A., Cipariu D., – Totul despre futures și opțiuni, Tipotrib Sibiu, 1999
6. Sharpe Wiliam F., Gordon J. Alexander, Investments, Prentice Hall, 1990
7. Son Liana, Tranzacții bursiere, curs universitar, Timișoara, 1999 – 2000
8. Varujan Vosganian, Reforma piețelor financiare din România, Editura Polirom, Iași, 1999
9. Zentes Joachim, Portofolio selection, curs universitar, Universität de Saarlandes, Saarbrűcken, 1998
10. *****, Futeres și opțiuni, Manualul brokerului, Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu, 1997
11. *****, Futures&Options Strategy Guide, Chicago Mercantile Exchange
12. *****, An Introduction for Speculators, Chicago Board of Trade
13. *****, Portofolio Management Strategies, Chicago Board of Trade
14. *****, Les indices boursiers sur action, Ed. Economică, 1996
15. *****, Colecția revistei Capital, 1999
16. *****, Colecția revistei Piața financiară, 1999 – 2000
17. *****, Colecția revistei Adevărul economic, 1999
Copyright Notice
© Licențiada.org respectă drepturile de proprietate intelectuală și așteaptă ca toți utilizatorii să facă același lucru. Dacă consideri că un conținut de pe site încalcă drepturile tale de autor, te rugăm să trimiți o notificare DMCA.
Acest articol: Tranzactiile Futures Si cu Optiuni la Bmfm Sibiu (ID: 131284)
Dacă considerați că acest conținut vă încalcă drepturile de autor, vă rugăm să depuneți o cerere pe pagina noastră Copyright Takedown.