Specializarea: Contabilitate și Informatică de Gestiune [615720]

UNIVERSITATEA ,,PETRU MAIOR’’ din TÎRGU MUREȘ
FACULTATEA DE ȘTIINȚE ECONOMICE, JURIDICE ȘI
ADMINISTRATIVE
Specializarea: Contabilitate și Informatică de Gestiune

LUCRARE DE LICENȚĂ

Coordonator științific:

Lector univ. dr. S PĂTĂCEAN Ioan – Ovidiu Absolvent: [anonimizat]
2O14

1
UNIVERSITATEA „PETRU MAIOR" din T ÎRGU MUREȘ
FACULTATEA DE ȘTIINȚ E ECONOMICE, JURIDICE ȘI
ADMINISTRATIVE
Specializarea: Contabilitate și Informatică de Gestiune

IMPACTUL RAPORTĂ RILOR FINANCIARE ASUPRA EVOLUȚIEI
PREȚULUI DE TRANZACȚIONARE PE PIAȚA ROMÂNEASCĂ DE
CAPITAL

Coordonator științific:
Lector univ. dr. S PĂTĂCEAN Ioan Ovidiu Absolvent: [anonimizat]
2014

2
Cuprins

Lista abrevierilor ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………. 4
Introducere ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………. 6
Capitolul I ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………. 10
IMPORTANȚA RAPORTĂRILOR FINANCIARE ÎN RELAȚIA CU INVESTITORII …………………… 10
1.1. INVESTITORI ȘI INVESTIȚII FINANCIARE – ABORDĂRI CONCEPTUALE …………….. 10
1.1.1. Investiții financiare ………………………….. ………………………….. ………………………….. …………. 10
1.1.2. Investitorii ………………………….. ………………………….. ………………………….. ……………………… 12
1.1.3. Câștigurile asociate investițiilor în acțiuni ………………………….. ………………………….. ……… 15
1.2. NEVOIA INFORMAȚIEI FINANCIAR –CONTABILE ………………………….. ……………………… 17
1.3. RELEVANȚA INFORMAȚIONALĂ A RAPORTĂRILOR FINANCIARE …………………….. 19
1.3.1. Factorii care influențează comunicarea financia ră ………………………….. ……………………….. 20
1.3.2. Dreptul investitorilor la informare ………………………….. ………………………….. …………………. 21
1.3.3. Implementarea Standardelor Internaționale de Raportare Financiară (IFRS) ……………….. 23
1.4. CONCLUZII RELEVANTE ………………………….. ………………………….. ………………………….. …… 25
Capitolul II ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. …………….. 26
EFICIENȚA INFORMAȚIONALĂ A PIEȚEI DE CAPITAL ………………………….. ………………………….. . 26
2.1. PIAȚA DE CAPITAL EFICIENTĂ ………………………….. ………………………….. ……………………… 26
2.2. FORME ALE EFICIENȚEI INFORMAȚIONALE ………………………….. ………………………….. .. 29
2.3. REDUCEREA ASIMETRIEI INFORMAȚIONALE ………………………….. ………………………….. 31
2.4. CONCLUZII RELEVANTE ………………………….. ………………………….. ………………………….. …… 33
Capitolul III ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ……………. 34
STUDIU DE CAZ – IMPACTUL ÎN PREȚ A RAPORTĂRILOR FINANCIARE ȘI A
COMUNICATELOR PRIVIND DISTRIBUIREA DE DIVIDENDE ………………………….. …………………. 34
3.1. ANALIZA INDICILOR DE VARIAȚIE A PREȚULUI ………………………….. ……………………… 36
3.1.1. Impactul rapoartelor financiare anuale preliminare în evoluția prețului de tranzacționare 36
3.1.2. Impactul rapoartelor financiare interimare trimestriale și semestriale în evoluția prețului de
tranzacționare ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ….. 39
3.1.3. Impactul publicării comunicatelor privind distribuirea de dividende în evoluția prețului de
tranzacționare ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ….. 45
3.1.4. Amplitudinea de variație ………………………….. ………………………….. ………………………….. …. 49
3.2. ANALIZA COEFICIENȚILOR DE CORELAȚIE ………………………….. ………………………….. … 52
3.3. CONCLUZII RELEVANTE ………………………….. ………………………….. ………………………….. …… 55
Capitolul IV ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. ……………. 56
CONCLUZII GENERALE ………………………….. ………………………….. ………………………….. …………………… 56

3
Bibliografie ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. …………….. 59
Lista Anexelor ………………………….. ………………………….. ………………………….. ………………………….. …………… 1

4
Lista abrevierilor

 AGA – Adunarea Generală a Acționarilor
 AGEOA – Adunarea Generală Extraordinară și Ordinră a Acționarilor
 alin. – aliniat
 art. – articol
 ARTE – Artego
 ASF – Autoritatea de Supraveghere Financiară
 ATB – Antibiotice
 BCC – Banca Comercială Carpatica
 BET -C – Bucharest Exchange Trading Composite
 BET -XT – Bucharest Exchange Trading Extended Index
 BIO – Biofarm
 BRD – Banca BRD
 BRK – SSIF Broker
 BVB – Bursa de Valori București
 CMP – Compa
 COMI – Condmag
 DAFR – Dafora
 ELMA – Electromagnetica
 FP – Fondul Propietatea
 IFRS – Standardele Internaționale de Raportare Financi ară
 IMP – Impact Developer & Contractor
 O.M.F.P. – Ordinul Ministerului Finanțelor Publice
 p. – pagina
 pp. – paginile
 RD – Rapoarte privind comunicatele de dividende
 RP – Rapoarte preliminare
 RPH – Ropharma
 RS – Rapoarte semestriale
 RT-I – Rapoarte pentru trimestrul I
 RT-III – Rapoarte pentru trimestrul III
 SIF – Societate de Investiții Financiară
 SIF1 – SIF Banat Crișana
 SIF2 – SIF Moldova

5
 SIF3 – SIF Transilvania
 SIF4 – SIF Muntenia
 SIF5 – SIF Oltenia
 SNG – Romgaz
 SNN – Nuclearelectrica
 SNP – OMV Petrom
 SSIF – Societate de Servicii de Investiții Financiare
 TEL – Transelectrica
 TGN – Transgaz
 TLV – Banca Transilvania

6
Introducere

Într-un mediu economic aflat într -o perpetuă transformare, contabilitatea – ca
limbaj al afacerilor – trebuie să se adapteze noilor cerințe ale peisajului internațional.
Deciziile financiare sunt luate zilnic de indivizi care se bazează direct sau indirect pe
acuratețea și relevanța informațiilor contabile. Rezultatul deciziilor va fi departe de nivelul
scontat dacă aceste informații se dovedesc a fi neconforme cu evenimentele e conomice pe
baza cărora au fost generate sau sunt înțelese greșit.
O sursă importantă de informare în procesul decizional pe piața de capital o
constituie raportările financiare. Creșterea calității raportării financiare oferite de
contabilitate reprezintă o necesitate în condițiile unei economii globalizate.1 Preocupările
organismelor de normalizare a contabilității trebuie să vizeze crearea unui cadru de
raportare financiară tran sparent și de încredere în vederea fundamentării cât mai corecte a
deciziilor diverselor categorii de utilizatori.
Raportarea financiară este domeniul contabilității cel mai bine acoperit la nivel
internațional prin normele emise de diferite organisme de r eglementare, cele mai
importante din punct de vedere al gradului de utilizare fiind standardele internaționale de
raportare financiară, normele americane și directivele europene. În condițiile piețelor
globalizate, unde marile societăți cotate, investitori i, analiștii financiari, organismele de
reglemetare din întreaga lume iau decizii, raportarea financiară trebuie făcută pe „o bază
standardizată” pentru a asigura comparabilitatea.2 Eforturile de realizare a convergenței
contabile internaționale, au ca obi ectiv principal asigurarea unei raportări financiare de
calitate având la bază un referențial contabil global.
Cercetarea financiar -contabilă referitoare la raportările financiare s -a dezvoltat pe
baza următoarelelor fundamente de bază: nevoia informației financiar -contabile pentru
investitori în procesul decizional, relevanța informațională a raportărilor financiare cât și
eficiența informațională a pieței de capital. Această cercetare participă la construirea
raționamentului profesional prin realizarea un ei cercetări a studiilor privind raportarea
financiară și vizează analiza critică a cerințelor și nevoii de raportare, respectiv de
divulgare a informațiilor financiar -contabile în relația cu investitorii. În acest context, s -a
analizat stadiul dezvoltării literaturii de raportare financiară în relația cu investitorii pe
piața de capital din România și ne -am îndreptat interesul către aspectele rapoartelor
financiare asupra investitorilor, repectiv implicați ile acestora în evoluția prețului de

1 Cătălina Gorgan, Covergența Contabilă Internațională , Editura ASE, București, 2013, p. 95.
2 Cătălina Gorgan, Op. cit ., p. 96.

7
tranzacționare. Cercetarea este completată de personalizarea opiniilor . Urmărim ca toată
această muncă de cercetare bazată pe documentarea în literatura de specialitate să fie
completată prin studii empirice realizate p e date culese de la entitățile cotate.
În ceea ce privește s tadiul cunoașterii , respectiv demersul pentru efectuarea acestei
lucrări s -a făcut apel la mai multe studii. Cei care au elaborat unele lucrări în acest sens
sunt: Duțescu A. , (2000 ); Lungu C. (2 012); Gorgan C. (2013) și Spătăcean I. O. (2011).
Pentru a obține o evaluare practică a aspectelor financiar -contabile prezentate de
companiile incluse în studiile empirice cuprinse în lucrare, am realizat o analiză în ceea ce
privește impactul raportării financiare în evoluția prețului de tranzacționare. Această
metodă de cercetare pornește de la următoarea concluzie: „ un studiu efectuat pe un interval
de 20 de ani, asupra unui eșantion format din 261 de societăți cotate pe piața americană, a
relevat faptul că, în medie piața a anticipat corect variația r ezultatelor înainte ca acestea
să fie publicate. Pentru entitățile cu performanțe financiare slabe, cursurile de
tranzacționare au înregistrat scăderi în luniile care au precedat anunțarea publică a
rezultatelor financiare și invers, pentru societățiile ca re au publicat rezultate favorabile,
neanticipate de investitori. S -a constatat de asemenea că ajustarea cursului bursier a fost
practic nesemnificativă după anunțarea publică a rezultatelor ”.3 În urma acestei concluzii
ne așteptăm ca impactul raportărilor financiare în momentul publicării , respectiv evoluția
prețului de tranzacționare să nu fie un a semnificativ ă, în condițile , în care piața anticipează
corect rezultatele financiare.
Medoda de analiză implică următoarele alternative de măsurare a impactului
raportărilor financiare asupra evoluției prețului de tranzacționare :
 variația prețului de tranzacționare în momentul publicării rapoartelor financiare;
 determinarea valoriilor medii înregistrate pentru amplitudinea de variație, aceasta
permite o clasificare a raportărilor financiare în raport cu importanța acordată de
către investitori rapoartelor financiare ;
 indicele de corelație într e variația prețului de tranzacționare a acțiunilor studiate și
variația indicelui BET -C4, pentru a desprinde concluzii relevante în ceea ce privește
percepția investitorilor asupra performanțelor financiare raportate de către societățile
din BET -XT, în contextul evoluției de ansamblu a pieței măsurate prin indicele
bursier BET -C.

3 Ioan-Ovidiu Spătăcean, Impactul raportărilor financiare asupra evoluției prețului de tranzacționare – O abordare
în contextul contagiuii financiare , Universitatea Petru Maior, 2011 .
4 Bucharest Exchange Trading Composite , este indicele compozit al pieței BVB și reflectă evoluția prețurilor
tuturor companiilor listate pe piața reglemetată BVB, categoria I și II, cu excepția SIF -urilor .

8
Pentru testarea reacției investitorilor în urma procesului de raportare financiară,
suntem nevoiți să cunoaștem și să evaluăm impactul raportărilor finaciare în evoluția
prețului de tranzacționare. Ca urmare, în această lucrare ne propunem să stabilim măsu ra în
care informația financiar -contabilă, cuprinsă în raportările financiare și în alte surse de
raportare, este înțeleasă și utilizată de investitorii din România; măsura în care piața de
capital românească , respectiv prețurile valorilor mobiliare tranza cționate țin cont de toate
informațiile publicate de către entitățile cotate; să stabilim dacă Bursa de Valori București
este o piață eficientă în ceea ce privește raportarea financiară, dar și măsura în care
investitorii reacționează la informațiile fina nciar -contabile publicate în rapoartele
financiare.
Obiectivul concret al acestei lucrări constă în determinarea fluctuaților de preț a
acțiunilor generate de publicarea rapoartelor financiare anuale preliminare, respectiv a
rapoartelor financiare interim are semestriale și trimestriale, la care se adaugă comunicatele
privind distribuirea de dividende , dar și modul prin care prețul absoarbe toate aceste
informații finananciar contabile .
Lucrarea es te structurată pe trei capitole. Primul capitol îl constituie importanța
raportărilor financiare în relația cu investitorii , acest capitol tratează pentru început
termenul de investitori și investiții financiare, cât și profiturile generate de investiții. În
partea a doua a capitolului este reflectată importanța informațiilor financiar contabile și
nevoia acesteia pentru investitori în procesul de luare a decizilor de investiție pe piața de
capital.
Al doilea capitol surprinde eficiența informațională a pieței de capital și tratează în
mod special noțiu nea de piață eficintă și formele acestei a. În ultima parte a capitolului este
tratată pr oblema asimetriei informaționale , respectiv medode de reducere a acesteia în
relația dintre manageri și investitori, respectiv propietari.
Ultimul capitol cuprinde stud iul de caz, în care s-a testat impactul raportărilor
financiare în evoluția prețului de tranzacționare a celor 25 de companii cuprinse în i ndicele
BET -XT5.
Demersul ștințific pentru realizarea acestei cercetări poate fi considerat ca fiind unul
generator d e valoare, lucrarea încercând să surprindă într -o manieră integratoare o paletă
largă de aspecte specifice impactului raportărilor financiare aspupra evoluției prețului de
tranzacționare, respectiv a comunicatelor privind distribuț ia de dividende. Noutatea

5 Bucharest Exchange Trading Extended Index, indice care reflectă evoluția prețurilor a c elor mai lichide 25 de
companii tranzacționate în segmentul de piață reglementată.

9
problematicii studiate, originalitatea abordării, respectiv aspectele complexe abordate
reprezintă atuuri semnificative spre a vă incita să parcurgeți această lucrare.
Această lucrare ștințifică deschide oportunități pentru noi abordări la calitatea
infor mațiilor prezentate, la riscurile raportării și includerea acestora în situațiile financiare,
asigurând premise pentru viitoare cercetări.

10
Capitolul I
IMPORTANȚA RAPORTĂRILOR FINANCIARE ÎN RELAȚIA CU
INVESTITORII

1.1. INVESTITORI ȘI INVESTI ȚII FINANCIARE – ABORDĂRI
CONCEPTUALE

1.1.1. Investiții financiare

Conceptul de investiție implică semnificații și accepțiuni vaste. Ca urmare a acestei
diversități se impune o sinteză justificativă.
Abordat în sens larg, prin termenul de investiție se înțelege alocarea permanentă
sau temporară de capitaluri pentru achiziția de active corporale, necorporale sau financiare
menite desfășurării unei activități economice rentabile, activități sociale , personale sau în
scop speculativ . 6
Din punct de vedere financiar investițiile înseamnă „schimbarea unei sume de bani
prezente, certă, în speranța obținerii unor venituri viitoar e, superioare, probabile incerte ”.7
În opinia unor autori, inv estiția financiară reprezintă achiziția de acțiuni sau alte
titluri de valoare, plasamentele de sume bă nești la instituțiile de credit , alocarea unor
fonduri pentru inițierea unei afaceri cu scopul de a obține dividende, dobânzi și respectiv
profituri.8
Din punct de vedere contabil investiția reprezintă „alocarea unei trezore rii
disponibile pentru procurarea unui activ fix care va genera fluxuri financiare de venituri și
cheltuieli de exploatare9”.
Enciclopedia Wikipedia definește investiția ca pe o operațiune economică pentru
achiziționarea de bunuri durabile, utilizate pentr u mai multe exerciții contabile.
Raportat la durată trebuie făcută dinstincție între investiție și cheltuială curentă.
Investiția constituie o angajare de resurse monetare cu scopul obținerii unor profituri pe o
perioadă lungă de timp, spre deosebire de ch eltuiala curentă care constituie o angajare de
resurse monetare în scopul obținerii unui profit în aceași perioadă de timp.

6 Cistelecan Lazăr, Management Investițional, Universitatea Petru Maior, Tîrgu -Mureș, 2006, p. 5.
7 Cistelecan Lazăr, Economia, Eficiența și Finanțarea Ivestițiilor , Editura Economică, București, 2002, p. 17.
8 Vasile scu I., Românu I, Cicea C., Investiții , Editura Economică, București, 2000, p. 13.
9 Vasile scu I., Românu I, Cicea C., , Op. cit ., p. 17.

11
Modalitațile de investiții variază și pot include plasamente imobiliare, titluri de stat,
acțiuni cotate pe piața de capital , fonduri de investiții, produse de asigurări sau pensii
private.
O imagine vastă a pieței financiare și a pieței de capital în particular este necesară
pentru a realiza investiții rentabile. Acest lucru presupune, pe lângă urmărirea evoluțiilor
acțiunilor, un set de alți parametri, precum starea economiei, creșterea economică,
performanțele fondurilor mutuale, performanțele indicilor bursieri. Între investiții și
creștere economică există o c orelație: pe deoparte investițiile influențează creșterea
economică prin volumul acestora iar pe de altă parte, creșterea economică este influențată
de calitatea investițiilor realizate, acest aspect este reflectat în eficiența economică a
investițiilor.
Rolul pieț ei financiare este de a transfera resursele de finanțare s pre investițiile
productive și de a asigura o alocare cât mai eficientă a acestora . Un activ financiar
reprezintă, pentru cumpărătorul său, achiziția unui drept asupra portofoliului de active
productive constituite de o entitate economică . Prin achiziția a ctivelor financiare ,
investitorii schimbă o valoare prezentă pe o speranță de valoare viitoare, care are ca și
suport activele reale, pe o valoare monetară prezentă10.
Primul lucru care trebuie avut î n vedere de către cei care doresc a investi pe piața de
capital, indiferent că este vorba de persoane fizice, de societăți comerci ale sau orice alte
instituții, este stabilirea scopului urmărit. Clientul trebuie să adopte încă de la început o
strategie investițională, să identifice riscuri le aferente, dar și aspecte privind nivelul
comisioanelor sau cea mai mică sumă ce se poate fi investi. Investițiile pe piața de capital
se pot dovedi foarte profitabile, dar investitorii trebuie să ia în calcul că există și riscul de
a pierde o parte din suma investită.
În momentul alegerii strategiei de investiție și realizării portofoliului, trebuie să se
țină cont de mai mulți factori: orizontul de timp al investiției, toleranța la risc , alegerea
unui intermediar financiar și sursele de informare .
a. Orizontul de timp al investiției . Acest factor este unul important de care trebuie să
se țină cont în momentul intrării pe piața de capital. Cursurile valorilor mobiliare au
evoluții diferite raportat la perioada de timp, iar un sfat important venit din pa rtea
specialiștilor de pe piața de capital este de a avea răbdare. Este important pentru
investitori să știe perioada de timp pentru care au făcut investiția , deoarece vânzarea
prea repede sau păstrarea acestora prea mult în portofoliu poate fi nefastă.

10 Alexandru Todea, Investiții , Editura Casa Cărții de Ștință, Cluj -Napoca, 2008, p. 14 .

12
Majoritatea valorilor mobiliare nu aduc câștiguri imediate, dar pe termen mai lung
pot fi atractive.
b. Toleranța la risc . Acest factor reprezintă gradul de acceptare a volatilității
profiturilor de că tre investitor , în schimbul șansei de a obține un profit mai ridicat.
De altfel, câștigul și riscul sunt doua noțiuni direct proporționale, nu pot fi
disociate. Obținerea de profituri mari vine în urma gradului ridicat de toleranță la
risc a investitorului.
c. Alegerea unui intermediar financiar . Un plasament pe piața de capital se poate
face prin intermediari financiari autorizați în acest scop. Aceștia pot fi: case de
brokeraj, societăți bursiere sau societăți de servicii de investiții financiare (S.S.I.F .),
entități reglementate în acest sens.
d. Sursele de informare . Informația joacă un rol esențial în procesul de luare a
deciziei de investiție. Investițiile în diferite valori mobiliare țin, în primul rân d, de
capacitatea de anticipare a cursurilor valorilor mobiliare, iar condiția pricipală
pentru investitor este să f ie bine informat. Există multe surse de informare la
dispoziția investitorului, care vor fi prezentate în subcapitolul următor.

1.1.2. Investitorii

Investitorii sunt cei care tranzacționează. A tranzacționa este o profesie la urma
urmei ca oricare alta și care se învată, trading -ul de calitate este secretul tranzacț ionării
profitabile. Pe piața de capital șansele de a câștiga sunt direct proporționale cu riscul de a
pierde investițiile realizate. Dintre cei care investesc, unii nu sunt satisfăcuți de politica de
conservare a val orii banilor și sunt capabili să -și asume unele riscuri considerabil sporite
pentru obținerea unor profituri.
Unii inve stitori deschiși riscului pot să își asume o pierdere mai mare sperând că
totuși situația va evolua în favoarea lor și vor avea un profit foarte ridicat, la fel cum există
și investitori care nu doresc să -și asume decât un risc mediu sau scăzut și, ca atare, se vor
mulțumi cu profituri mai modeste.
Investitorii profesioniști în acțiun i sunt de obicei , foarte activi în cadrul tranzacției
bursiere sau al societății în care investesc . Aceștia în mod general adaugă valoare societății
în care investesc prin experiența și cunoștințele și experiența lor în afaceri, pe lângă banii
care îi aduc.11

11 Michael A. Lechter, Banii Altora , Editura Curtea Veche, București, 2007, p. 258 .

13
Varietatea investițiil or îl determină pe investitor să își angajeze un bun consilier. O
societate de brokeraj, poate o bține informații despre modalită țile diverse de investiții cu
diferite grade de risc: acțiuni, obligațiuni, instrumente derivate. P rimii pași pentru a deveni
un investitor care pot fi făcuți ar fi deschiderea unui cont de investiții și alegerea unui
broker. Este recomandabil pentru investitor ca societatea de brokeraj să fie autorizată de
Autorit atea de Supraveghere Financiară (ASF) și recunoscută prin profesionalism și
seriozitate.
Obiectivul oricărui investitor este, bineînțeles, sporirea capitalurilor de care
dispune. Acest lucru se traduce, în mod cert prin obținerea unor profituri din investițiile
realizate. Scopurile urmărite ț in de fiecare investitor în parte și se raportează la forma
profitului, respectiv mărimea acestuia . Investitorii sunt atrași de următoarele
caracteristici12:
a. Un sector de activitate în creștere . Investitorii sunt atrași de acele sectoare de
activitate care au perspective de creștere, sunt atrași de tehnologiile inovatoare și
din această cauză mulți investesc în anumite sectoare de activitate.
b. O piață în creștere . Majoritatea investitorilor sunt orientați spre societățile cu o cotă
de piață ridicată, dar și î n același timp spre o piață calificată , piață în care toți
utilizatorii de informații financiar -contabile dobândesc cunoștințele necesare de
utilizare a acestora . Piața trebuie să înțeleagă nevoia produsului sau serviciului
oferit de societate.
c. Adaosul comercial . Activiatățiile de exploatare generează un adaos comercial
ridicat, cu cât acesta este mai mare, cu atât societățile listate pe piața de capital sunt
mai atractive.
d. Candidat pentru o ofertă publică, fuziune sau prelucrare . Societățile aflate în
situația, de a crește rapid, pentru a termina cu succes o ofertă publică inițială, sunt
mai atractive pentru fuziune sau preluare de către unele societăți mai mari din
același domeniu de activiate.
e. Strategia de afaceri . Un plan de afaceri puternic, respecti v o strategie bine definită,
care corespund cu scopurile investitorului, fac societatea mai atractivă.
f. Ieșirea din afaceri . Această strategie poate consta intr -o ofertă publică inițială,
fuziune, prelucrare, respectiv răscumpărare a acțiunilor investitorul ui, important
este ca această strategie să existe înainte de efectuarea investiției.

12 Michael A. Lechter, Op. cit., p. 258.

14
În opinia altor autori, investitorii sunt clasificați în funcție de obiectivele avute în
vedere de aceștia pe piața de capital , în următoarele trei categorii13:
a. Investito ri care au ca obiectiv pri ncipal salvgardarea capitalului . Obiectivul
salvgardării capitalului propiu reflectă faptul că investitorii sunt preocupați, mai
întâi de toate, de siguranța plasamentelor, dar aceștia trebuie să țină cont de
varietatea valorilor mobiliare, este important să fie alese cu atenție sporită . Raportat
la investitorii din această categorie, se poate afirma că ei au tendința de a alege
valori mobiliare care au avut o evoluție continuă, pozitivă. Ținând cont că
activitatea economică și dobânzile fluctuează în mod permanent, acestă evoluție
alternativă determină investitorii la cumpărarea unor titluri scumpe, care pot cauza
pierderi. O alternativă de investire pentru acești investitori sunt obligațiunile
convertibile în acțiuni, respectiv acțiunile care oferă perspective economice de
apreciere în viitor.
b. Investitori interesați în a obține un venit cât mai mare din capitalul investit . Acest
tip de obiectiv, obținerea unor venituri cât mai mari din plasamentele făcute, ce
vizează obținerea de dividende, respectiv dobânzi cât mai profitabile, caracter izează
investitorii moderați. În acest obiectiv se încadrează majoritatea obligațiunilor,
unele acțiuni care în mod constant pot aduce dividende ridicate.
c. Investitori care vizează creșterea capitalului investit . Acest obiectiv, este
carecteristic investit orilor care sunt mai toleranți în privința riscului. Scopul acestui
obiectiv este obținerea de plus de valoare (caștig de capital), respectiv diferența
favorabilă între cursul de vânzare și cel de cumpărare.
În prezent valoarea, respectiv volumul investiții lor pe piața de capital din România,
secțiunea BVB (Bursa de Valori București) se află sub nivelul din 2007, după cum se poate
observa pe graficul de mai jos. Anul 2007 a fost anul de vârf al Bursei de Valori București,
ca urmare a unui mediu financiar favorabil investițiilor, ca urmare a aderării Romaniei în
cadrul Uniunii Europeane și schimbării de optică asociată acesteia. Investitorii străini au
devenit m ult mai prezenți pe piața bursieră românească ca urmare a aderării României în
cadrul Uniunii Europene , iar acest lucru a determinat creșterea sensitivității pieței la
procesele care au loc la nivel internațional. Un alt factor important l -a avut diversifi carea

13 Florin Sebastian Duma, Plasamente Bursiere , Editura Casa Cărții de Ștință, Cluj -Napoca, 2005, p. 86.

15
gamei de instrumen te financiare oferite: astfel, î n anul 2007 a fost lansată la BVB piața la
termen (piața futures)14.
Evoluția pieței (acțiuni) , perioada 2006 – 2007

Sursa: www.bvb.ro

1.1.3. Câștigurile asociate investiții lor în acțiuni

Profiturile aduse de investițiile în acțiuni sunt de două feluri: dividende și/sau plus
de valoare . Investitorul mai poate obține în urma investițiilor făcute, un procent de acțiuni
primite cu titlu gratuit, în urma profitului raportat de companie, în urma majorărilor de
capital și/sau drepturi de subscriere.
Dividendele sunt parte din profitul net care se distribuie acționari ilor raportat la
numărul de acțiuni deținute de fiecare. Consiliul de administrație este cel care stabilește și
propune mărimea acestuia, după care acesta este aprobat sau modificat, prin vot, de către
Adunarea Generală Extraordinară și Ordinară a Acționarilor (AGEOA) . Nu există legi care

14 Piața futures este piața în care are loc o înțelegere între un vânzător și un cumpărător de a
vinde/cumpă ra o cantitate standard de active cu livrarea în viitor la o dată numită „scadență” și la un preț
negociat în momentul încheierii tranzacției, totul î n baza unor clauze standardizate.

16
să specifice că o comp anie trebuise să plătească dividende, chiar daca compania este
profitabilă, iar din acest considerent n u toate companiile distribuie dividende, unele preferă
să iși reînv estească profitul în totalitate, excepție făcând acțiunile preferențiale.
Primirea ven itului așteptat din dividende este uneori un mo tiv suficient pentru a
investi î ntr-o anumită acțiune, mai ales dacă randamentul investiției depășește randamentul
oferit de conturile de economii s au certificatele de depozit15.
Alegerea de a reînvesti profitul total sau parțial, respectiv acordarea lui ca și
dividende, este cunoscut sub denumirea de politica de dividende a unei firme. În privința
distribuirii de dividende, au fost elaborate diferite teorii, unele dintre cele mai cunoscute
sunt următoarele16:
 Teoria lui M. Gordon și E. Shapiro. A ceasta susține necesitatea distribuirii de
dividende, ca factor de creștere a valorii firmei . Această teorie susține că
dividendele trebuie să crească de la an la an, cu o rată constantă g, mai mică decât
coeficientul de actualizare k a viitoarelor dividende.
 Cercetătorii B. Graham, D. Dood, S. Cottle și C. Tatham susțin că, două firme care
au același profit și aceeași poziție în branșa lor, cea care plătește dividende mai mari
va vinde aproape tot timpul acțiuni la un preț mai mare, din cel puțin două
considerente: incertitudinile momentelor viitoare și orientarea acționarilor pentru un
venit regulat.
 Modelul ajustărilor parțiale susținut de J. Litner, acesta susține că acționarii preferă
un dividend rezon abil, dar în același timp stabil, conform teoriei acestuia piața
fianciară stimulează creșterea graduală a dividendelor.
 Teoria reziduală, conform acestei teorii firma trebuie să iși reînvestească profitul
obținut, dacă randamentul acestuia depașește randa mentul pe care acționarii l -ar
putea obține în altă parte, ca urmare a investițiilor făcute cu dividendele respective.
 Modelul politicii oportuniste consideră că dividendele reprezintă suma rămasă din
profit, după adoptarea tuturor deciziilor de investiții cu o valoare actualizată netă
pozitivă.
 Teoria neutralității politicii de dividende (Modigliani și Miller), aceștia susțin că
politica de dividende este irelevantă în condițiile unei piețe perf ecte. Această teorie
are o valat ilitate mai restrânsă din cauza faptului că acționarii, intimidați de unele
incertititudini ale viitorului, acordă o importanță mai mare unei creșteri imediate a
dividendelor.

15 John M. Dalton, Piața Acțiunilor , Editura Hrema, București, 2000, p. 5 .
16 Florin Sebas tian Duma, Op. cit ., p. 88 .

17

Plusul de valoare , respectiv câștigul din capital reprezintă diferența favorabilă dintre
prețul de vânzare și prețul de cumpărare, acest câștig este reprezentat de creșterea cotației
acțiunii respective. Această formă de profit este urmarită de acei investitori care investesc în
acțiuni care au o tendință de creștere. Profit poate fi obținut și în cazurile în care se urmărește
speculația pe scăderea cursului a unor acțiuni aflate în declin.

1.2. NEVOIA INFORMAȚIEI FINANCIAR – CONTABILE

Lumea în care trăim este o lume a informației, ultimele două sau chiar trei decenii
au fost constituite de încercarea permanent ă de a dezvolta tehnologia informațională
reflectată de dezvoltarea permanentă a programelor informatice, respectiv a rețelelor de
comp utere.
Din punct de vedere economic și financiar, puterea companiilor tranzacționate este
reflectată prin competența acestora de a controla și utiliza informațiile pentru realizarea
obiectivelor . La nivel mondial această competiție constă în utilizarea cat mai corectă a
cunoștințelor, a informațiilor și a unor tehnologii cât mai noi de comunicaț ii, sloganul la
modă azi fiind : „ informația îți dă putere” . 17 În cadrul gestiunii de portofolii de
instrumente financiare , deținerea, respectiv rapiditatea de acc esibilitate a informației se
traduce prin a caștiga.
Pe piața de capital, informația pezintă o serie de caracteristici, cum ar fi: costurile
scăzute ale transmiterii, datorită tehnologiilor avansate a le telecomunicațiilor , care oferă
accesul liber pentru t oți cei doritori ; destinatarii informației nu sunt unicii utilizatori,
deseori informația este un produs „perisabil ”, ceea ce determină o distribuție și o utilizare
rapidă. În opinia unor autori , un investitor nu poate să obțină profituri excedentare in urma
tranzacțiilor efectuate pe baza istoriei cursurilor acțiunilor.18
Valoare a unei informații este determina tă de impactul pe care aceasta î l are asupra
viitoarelor decizii, ceea ce determină și un grad destul de ridicat de subiectivism. Pentru a-i
determ ina valoarea suntem nevoiți să analizăm cine este utilizatorul, repectiv scopul
acestuia. Din perspectivă contabilă o informație are valoare dacă este benefică utilizatorilor
în procesul de luare a decizilor care să se orienteze spre rezultatele scontate.

17 Adriana Du țescu, Informația contabilă și piețele de capital , Editura Economică, București, 2000, p. 16.
18 Andrei Stănculescu, Eugen Mitrică, Economie teoretică și aplicată , Editura ASE, București, 2012, p. 23.

18
Valoare a unei investiții poate fi definită ca diferența dintre beneficiul net, generat
de luarea unei decizii după obținerea informației și beneficiul net obținut de luarea
aceleași decizii, neafec tate de informații. Rezultă ca valoarea netă a informației este
diferența dint re valoarea brută și costul obț inerii infomației.19
Nivelul ridicat al concurenței pe piețele financiare au mărit interesul pentru
informația financiar -contabilă, piețele de capital în diferite părți ale lumii devin tot mai
înglobate, ceea ce determină capitalul investit să se „internaționalizeze ” foarte rapid. Un
alt factor il constituie și reducerea obs tacolelor comerciale naționale.
În mecanismul de luare a deciziilor, datele de nivel macroeconomic câ t și orice alte
informații general a ceptate nu mai sunt suficiente î n procesul de analiză. Pentru investitori
informațiile relevante sunt cele sp ecifice companiilor, potențiale modalități de investiție .
Informațiile care stau la baza luării deciziilor de investiții sunt i nformațiile financiar –
contabile. R elevanța și acuratețea acestora influențează in mod categoric nivelul o ptim al
rezultatelor prevă zute. În continuare sunt prezentate cele mai importante surse de
informare aflate la dispoziția investitorului:
a. Presa financiară . Ace astă sursă de informație este la îndemâna oricui, informațiile
prezentate sunt recente și în același timp ieftine. Totuși este important să se facă
diferența între știrile financiare apărute în presă zil nic, față de cele cu apariții
săptă mânale, lunare sau alte intervale de timp . Cel e dintâi sunt mult mai utile pentru
speculatori, pentru cei care fac plasamente pe perioade scurte de timp, deoarece
inform ația financiară este o „informație perisabilă” .
b. Cotațiile oficiale zilnice ale bursei . Aceste cotații sunt furnizate de către bursă d upă
ședința de tranzacționare, din fiecare zi, care sunt preluate de mass -media sau
publicate pe internet. Aceste informații reprezintă cursurile valorilor mobiliare din
ultima ședință bursieră și sunt extrem de binevenite pentru investitor, deoarece
conți n informații privind: prețul de deschidere, de închidere, mediu, minim, maxim,
volumul de acțiuni tranzacționate, valoarea acțiunilor tranzacționate și alte
informații pentru investitori.
c. Raportările emitentului . Această sursă de informare este cea mai relevantă și cea
mai pertinentă. Emitenții sunt obligați prin lege , Legea nr. 297/2004 , art. 209 ,
respectiv Legea privind Piața de C apital, cât ș i Regulamentul 1/2006 privind
Emitenții și Operațiunile cu Valori M obiliare să publice și să difuzeze o serie de
informații despre societat e, care privesc acționarii.

19 Adriana Du țescu, Op. cit., p . 17.

19
d. Diferite instituții . Acestea furnizează diverse informații privind piața de capital.
Există două tipuri de informații: unele sunt cantitative, cum sunt cele furnizate de
institutele de stati stică, de b ăncile centrale și cealaltă categorie de informații, care
conțin și recomandări de investiții ori diverse aprecieri privind valorile mobiliare,
acestea pot fi oferite de unele agenții de rating (spre exemplu Standard & Poor’ s
sau Moody’s).
e. Mass -media și Internetul . Acestea sunt cele mai ieftine surse de informații pentru
investitor. Unele televiziuni, posturi de radio, ziarele prezintă indicii bursieri
reprezentativi. Internetul pe lângă aceste informații oferă informații în timp real.
f. Analize și recoman dări furnizate de i ntermediarul financiar . Datorită experienței
care o are în domeniu, respectiv în tranzacționarea pe piața de capital, acesta este o
bună sursă de informare pentru investitor.
g. Consultantul de investiții . Rapoartele emise de consultantul d e investiții reprezintă
o bună sursă de informare în special pentru investitorul începător. Investitorul poate
primi de la consultant informații privind anumite valori mobiliare, recomandări de
investiții precise și pertinente. Spre deosebire de celelate s urse de informare,
apelarea la un consultant de investiții implică unele costuri semnificative, dar
pentru un investitor începător este o sursă de informare cât se poate de necesară.20

1.3. RELEVANȚA INFORMAȚIONALĂ A RAPORTĂRILOR FINANCIARE

Relevanța informațiilor financiar contabile se referă la capacitatea acestora de a fi
de folos beneficiarilor, cât și investitorilor în luarea de decizii. Scopul publicării și
evaluării acestora îl constituie stabilirea decizilor investiționale , acestea oferind supo rtul
necesar în evaluarea evenimentelor de natură trecută, prezentă și viitoare. Utilizatorii
informațiilor publicate în raportările financiare formează o populație variată, dar cea mai
importantă și în același timp cea mai largă o formează investitorii. Performanța unei
investiții financiare este legată de calitatea unei informații financiar contabile și de
imaginea fidelă asupra evaluării valorilor mobiliare. Investitorii actuali și potențiali
evaluează entitățile cotate cu scopul de a lua cele mai bune d ecizii care să le satisfacă
interesele prezente și viitoare și să le aducă câștiguri cât mai mari.

20 Florin Sebastian Duma, Op. cit. , p. 97.

20
Liberalizarea pieței de capital la nivel global din ultimii ani a dus la o creștere
volatilității, o creștere a nevoii de informație financiar -contabilă. Ace astă creștere a nevoii
a determinat o creștere a calității informațiilor din sectorul financiar .

1.3.1. Factorii care influențează comunicarea financiară

Pentru a putea aprecia relevanța informațională a raportăril or financiare trebuie să
se țină cont de câțiva factori:
a. Credibilitatea – este o caracteristică a informației contabile , aceasta presupune ca
informaț ia contabilă să nu conțină nici o eroare sau unele eleme nte de subiectivism
și să ofere o imagine fidelă a fenomenelor sau proceselor refle ctate. Sub o altă
formă, informația contabilă trebuie să fie neutră, obiectivă, completă și să reflecte
evenimentele economice.
b. Comparabilitatea – constă în necesitate a utilizatoriilor de a putea com para
informațiile din raportările financiare ale aceleași societăți, pe un anumit interval de
timp cu scopul de a observa tendințele privind poziția financiară și performanțele
acestora. Ut ilizatorii trebuie să aibă posibilitatea de a compara raportările financiare
ale diferitelor societăț i.
c. Inteligibilitatea – reprezintă ușurința cu care u tilizatorii înț eleg inform ația
contabilă, aceasta trebuie să fie o caracteristică a documentelor contabile.
d. Relevanța – informaț iile care nu sunt necesare pentru a lua o decizie ar trebui să fie
omise, indiferent cât de „interesante” ar putea să fie din perspectiva celor care o
pregătesc.21
e. Alte calități – se pot adăuga celor prezentate mai sus: consistența informațiilor
(conform princ ipiului permanenței metodelor), natura evenimentelor sau
tranzacțiilor la care se referă raportarea, respectiv publicarea acelor informații
considerate de interes de către utilizatori . Pe lângă acestea se impune ca și
utilizatorii să aibă un anumit nivel de educație, și ei la rândul lor trebuie să fie
competenți să evalueze intr-o anumită măsură informațiile din raportările anuale.
Toți acești factori sunt necesari pentru investitori pentru ca aceștia să poată
desprinde unele concluzii privind impactul raportărilor financiare în evoluția prețului de
tranzacționare, orizontul investițional, abilitățile d e prelucrare și valorificare a
oportunităților precum și profitul de risc al in vestitorilor.

21 Morariu M. C. , Gîrbină M. M. , Profesionistul contabil în mediul de afaceri , Editura ASE, București, 2013, p. 30.

21
1.3.2. Dreptul investitorilor la informare

Conform reglemetărilor existente pe piața de capital , societățile emitente de valori
mobiliare sunt obligate să furnizeze absolut toate informațile care pot afecta evaluarea
instrumentelor financiare, mai ales informațiile de ordin financiar, cu scopul asigurării unei
protecții a investitorilor, respectiv mențin erii unei piețe cât mai ordonate î n ceea ce privește
tranzacțiile care au loc.
Obligația emitenților de a respecta dreptul la informare al investitorilor este
întemeiată pe principiul tranparenței, care guvernează, alături de cel al protecției
investitorilor, piața de capital22. Acest principiu al transparenței constituie o necesitate
pentru asigurarea egalității tuturor actorilor pieței de capital, respectiv un mijloc de
protecție a investitorilor.
Potrivit paragrafului 1, teza a II -a din Pre ambulul Directivei 2004/109/CE,
deseminarea unor inf ormații exacte, complete și furnizate la momentul potrivit, cu privire
la emitenții de valori mobiliare garantează încrederea pe termen lung a investitorilor și
permite aprecierea rezultatelor economice și activelor emitenților, în deplină cunoștință de
cauză, ceea ce conduce la consolidarea protecției investitorilor și la o eficientizare a pieței.
O consecință a respe ctării dreptului de informare din partea emitenților o constituie
creșterea atractivității acestora pentru investitori și capitalizarea, în u rma acestora rezultând
un grad de lichiditate ridicat a acțiunilor.
În urma unor studii făcute în domeniul funcționării companiilor listate, de către J.C.
Coffee, în lucrarea Privatization and corporate governance (Privatizarea și guvernanța
corporativă) î n anul 2000 s -a demostrat faptul că un gr ad înalt de transparență a pieț ei este
considerat ca fiind o premisă pentru o piață puternică prin atragerea unui număr mare de
investitori, cât și a unor sume semnificative față de piețele unde transparența este ma i
redusă.23
Conform dispozițiilor art. 4 -9 din Directiva 2004/109/CE, societățile cotate sunt
obligate să informeze investitorii prin intermediul rapoartelor trimestriale, semestriale și
anuale cu privire la evoluțiile economice, aceste rapoarte trebuie să conțină informații
complete despre situația financiară a societăților emitente.
De astfel, tot Directiva 2004/109/CE a instituit pricipiul informării continue.
Potrivit acestui principiu, emitenții sunt obligați să publice rapoarte cu privire la
particip ațiile importante la capitalul social (acestea sunt raportate la numărul total al

22 Cristian Duțescu, Legea privind piața de capital , Editura C.H. Beck, București, 2009, p.505 .
23 Cristian Duțescu, Op. cit ., p. 505.

22
drepturilor de vot), și au la bază notifică rile obligatorii transmise de deținatorii de valori
mobiliare. De asemenea emitenți sunt obligați să publice toate informațiile pri vilegiate care
au sau pot avea impact asupra prețului valorilor mobiliare.24
În ceea ce privește respectarea dreptului la informare al deținătorilor de valori
mobiliare, un rol important îl deține Autoritatea de Supraveghere Financiară. Potrivit
dispozițiilor art. 24 alin. 4 din Directiva 2004/109/CE, printre atribuțiile autorității pieței de
capital se numără:
a. Dreptul de a solicita din partea auditorilor, emitenților, deținătorilor de acțiuni sau
alte instrumente financiare precum și din partea p ersoanelor care îi verifică sau că
sunt verificate de aceștia , furnizarea de informații și documente;
b. Dreptul de a solicita emitentului să facă publice informațiile prevăzute de
reglemetările legale în vigoare prin modalitățile și în termenele considerate necesare
de către autoritatea competentă;
c. În cazul în care emitentul sau persoanele care îl verifică sau sunt verificate de acesta
nu publică informațiile, autoritatea competentă poate, după audierea emitentului, să
publice din propie inițiativă informații le respective;
d. Dreptul de a solicita din partea conducerii emitenților și a conducerii deținătorilor de
acțiuni sau alte instrumente financiare să notifice informațiile impuse de directivă
sau de dispoziții de drept intern adoptate în conformitate cu respe ctiva directivă și,
după caz, să furnizeze informații și documente suplimentare;
e. Dreptul de a suspenda pentru o perioadă de zece zile și de a interzice tranzacționarea
în cazul în care are motive întemeiate să presupună că dispozițiile legale privind
oblig ațiile de publicare a informațiilor au fost încălcate;
f. Dreptul de a lua măsuri astfel încât emitentul să facă publice informațiile la timp în
vederea garantării unui acces optim și egal al publicului din toate statele membre în
care se tranzacționează valo ri mobiliare sau să ia măsuri adecvate, în cazul în care
situația se prezintă astfel;
g. Dreptul de a face public faptul că un emitent sau un deținător de acțiuni sau alte
instrumente financiare nu se conformează obligațiilor care îi revin.

24 Cristian Gheorghe, Dreptul pieței de capital , Editura C.H.Beck, București, 2009, p. 194.

23
1.3.3. Implementarea Standardelor Internaționale de Raportare F inanciară (IFRS)

În contextul dezvoltării piețelor financiare se constată tot mai mult nevoia de
informații comparabile și transparente. În plus , declanșarea crizei în 2007 a pus sub semnul
întrebării investitorilor încrederea în situațile financiare . Implementarea unor standarde
globale de contabilitate de înaltă calitate, pare să fi fost soluția cea mai potrivită în vederea
rezolvării problemei raportării financiare.
După cum bine este cunoscut, incep ând cu data de 1 ianuarie 2005, mai bine de
7000 de firme din toate statele europene au t recut la aplicarea Standardele Internaț ionale de
Raportare Financiară (IFRS -urilor)25. Printre societățile care au aplicat aceste reglementări
contabile se află și entitățile cotate. Implementarea Standardelor Internaționale de
Raportare F inanciară (IFRS) în țările Uniunii Europene s -a facut în conformitate cu
Regulamentul Comisii Europene nr.1.606/2002 al Parlamentului European, respectiv a
Consiliului ce a avut loc în data de 19 iulie 2002 .
Pe plan internațional, procesul de realizare a convergenței contabile este în plină
desfășurare. Unele țări au adoptat Stadardele Internaționale de R aportare Financiară (IFRS
– obligația companiilor listate din UE pentru situațile financiare ), în timp ce alte state au
optat pentru convergența cu acestea (cel mai renumit caz fiin d cel al Australiei )26.
Convergența contabilă î n România se axează pe două mari direcții: implementarea
IFRS -urilor și aplicarea reglementărilor contabile conform cu directivele contabile
europene (OMFP 3055/2009, în vigoare de la 1 ianuarie 2010 cu completările ulterioare)
de către entități.
Odată cu aderarea Romaniei la UE, Standardele Internționale de Raportare
Financiară au devenit obligatorii pentru întocmirea situaților financiare de grup ale
societăților cotate . Conform Ordinului Ministerului Finanțelor Publice, OMFP 1121/2006
începând cu 1 ianuarie 2007, socetățile din Rom ania cotate pe o piață reglementată au fost
obligate să aplice referențialul IFRS pentru întocmirea situaților financiare consolidate.
Autoritățile guvernamentale au solicitat acestor entități respectarea Reglementărilor
contabile conforme cu Directiva a I V-a.
În prezent , obligativitatea adoptării IFRS -urilor revine tuturor societăților cotate. Ca
urmare a OMFP 881/2012, societățile comerciale ale căror valor mobiliare sunt admise la
tranzacționare pe o piață reglementată trebuie să aplice Standardele Inter naționale de

25 Corpul Experților Contabili și Contabililor Autorizați din România, Congresul al XVI -lea al Profesiei Contabile
din România , Editura CECCAR, București 2006, p. 822 .
26 Cătălina Gorgan, Op. cit ., p. 159 .

24
Raportare F inanciară la întocmirea situaților financiare anuale individuale, începând cu
anul 2012.
Implementarea Standardelor Internaționale de Raportare Financiară la nivelul pieței
de capital din România reprezintă unul din obiectivele prin cipale ale Autorității de
Supraveghere Financiară (ASF) și are rolul de a asigura creșterea încrederii în piețele
reglementate și în investițile în instrumente financiare precum și de a promova
funcționarea corectă și transparentă a piețelor reglementate.
Rezultatele așteptate ca urmare a implementării IFRS sunt creșterea credibilității
informațiilor prezentate de entități și asigurarea une i comparabilități a rezultatelor
financiare ale entităților din același domeniu de activitate, care contribuie la atrag erea
investițiilor stăine și la promovarea creșterii transparenței, sporind încrederea investitorilor
pe piața de capital.
Punerea î n practică a IFRS -urilor permite entităților să se raporteze și la alte entități
similare din diferite colțuri ale lumii, a investitorilor cât și a altor utilizatori dispuși să pună
în comparație performanțele entității cu concurenți de la nivel global.
IFRS -urile au ca și scop spori rea transparenț ei, comunicării și comparabilit ății.
Punerea acestora în aplicare consolidează l ichiditatea pieței de capital și are ca efect
reducerea costur ilor de tranzacție și a celor de capital, dar in același timp crește și
reputația, respectiv valoarea de piață a firmei.
Tiron -Tudor și Rațiu (2010) au examinat nivelul de informare cu privire la situațile
financiare consolidate în cazul companiilor românești listate.27 Eșantionul a fost constituit
din entități cotate la Bursa de Valori București (BVB) care au prezentat situații financiare
întocmite conform standardelor IFRS în anii 2008 și 2009. Pentru a măsura acest nivel, a
fost creat un indice multiplu care cuantifică nivelul de dezvăluire al informațiilor pe baza
unui indice de referință. Indicele a fost compus din elemente cuprinse în întregul set de
situații financiare. Analiza a fost realiza tă la nivel cantitativ (companiile au raportat sau nu
situațile financiare consolidate) și la nivel calitativ (companiile au raportat toate elementele
în conformitate cu IFRS -urile sau nu). Concluziile studiului au arătat că întocmirea și
prezentarea situa ților financiare consolidate nu reprezintă o practică comună pentru
companiile românești. Indicele de divulgare este mai mare în cazul companiilor din prima
categorie a companiilor cotate, mai activ tranzacționate , și prin urmare, mai vizibile pe
piață, în comparație cu celelalte categorii.
Concluzia acestui studiu constă în faptul că există un nivel de convergență
acceptabil între standardele naționale românești și IFRS -urile adopate de UE.

27 Cătălina Gorgan, Op. cit ., p. 166.

25
1.4. CONCLUZII RELEVANTE

Fenomenul prezentării rapoartelor financiare ale entităților cotate a atras atenția
cercetătorilo r din mai multe puncte de vedere. Dintre numeroasele teme ale literaturii
contabilității și raportării financiare se poate afirma că au devenit de mare interes acele
entități care înceracă să explice desc operirile referitoare la influența caracteristicilor
observabile , cum ar fi: marimea entității, profitul și domeniul de activitate în evoluția
prețului de tranzacționare.
În ultimii ani, responsabilitatea raportării financiare s -a răspândit într -un mod
impresionant și joacă un rol important, iar convergența aspectelor economice, cât și cele de
mediu și sociale reprezintă un aspect esențial în evoluția prețului de tranzacționare.
Publicarea rapoartelor financiare trebuie să includă și impactul legislației și al
reglementărilor, acordurilor internaționale, consecințele indirecte ale reglementărilor sau
tendințele în afaceri (cum ar fi riscurile generate de evoluțile juridice, tehnologice, politice
și ștințifice). Politicele eficace utilizate în raportarea fina nciară sunt un instrument
important pentru a crește valoarea unei acțiuni, iar entitățile cotate trebuie să construiască
increderea investitorilor prin articularea unui discurs cu multă semnificație.
Se remarcă întărirea rolului organismelor de normalizare contabilă și cel al
organismelor de supraveghere. Viitorul entităților cotate în astfel de condiții depinde intr -o
mare măsură de iscusința managerilor și cea a profesioniștilor contabili. Rapoartele
financiare ale entităților cotate trebuie să ofere informații detaliate privind managementul
riscului; privind inc ertitudinile cu care se confruntă; privind modalitatea de determinare a
valorii juste, etc. Creșterea transparanței informațiilor divulgate d e entități, mai ales în
cazul celor cotate, reprezintă un pas important spre dobândirea încrederii investitorilor.
Pe ansamblu se poate remarca că modelul de raportare a activității unei entități
tinde să se extindă pentru a răspunde schimbărilor nevoilor informaționale induse de piață
și să ofere informații cerute de asigurarea responsabilității și a transparenței coorporative.

26
Capitolul II
EFICIENȚA INFORMAȚIONAL Ă A PIEȚEI DE CAPITAL

Pe orice piață, cumpărătorul este interesat în obținerea unor b unuri și servicii pentru
care raportul dintre calitate și preț să fie cât mai ridicat. Privind din alt unghi, în ipoteza
raționalității, el este conștient de cele mai m ulte ori că acest preț trebuie să satisfacă și
obiectivele vânzătorului, care, altfel, ar părăsi piața respectivă, caz în care va fi afectat și el
însăși. Raportat la aceași ipoteză a raționalității, orice vânzător este interesat în obținerea
unui câștig cât mai ridicat cu eforturi cât mai mici, dar conștientizează că neglijarea
obiectivelor va putea avea efectul advers, respectiv părăsirea pieței respective.
Realitatea confirmă, faptul că, atât cumpărătorii cât și vânzătorii, încearcă afirmarea
unor poziții prin care să poată obține câștiguri anormale, în detrimentul partenerilor de
afaceri. Ca urmare, fenomene precum selecția adversă, hazardul moral, câștigurile
speculative, câștigurile datorate pozițiilor de monopol afectează într -o măsură tot mai mare
lumea contemporană, de unde apare ca efect logic și inmulțirea crizelor financiare .28
Exce pție de la această regulă nu face nici piața de capital, care este mult mai vulnerabilă
iar una din principalele sale caracteristici, o constituie dematerializarea.
În acest context, funcționarea piețelor de capital devine o condiție elementară
pentru funcționarea economiei. Cu cât o piață își atinge scopul mai bine – transferul de
resurse dintre cumpărători și vânzători se realizează în condiții normale – cu atât este mai
eficientă.29
Acest capitol tratează aspectele de bază privind eficiența informați onală a piețelor
de capital.

2.1. PIAȚA DE CAPITAL EFICIENTĂ

Rolul principal al piețelor de capital este constituit de a locarea de capital din
economie. P e o piața ideală preț urile activelor financiare trebuie să reflecte î n totalitate
informațiile d isponibile, acest gen de piață î n care prețurile reflectă toate informațiile
disponibile se numește „piață eficientă ”.

28 Brașoveanu L. O. (coordonator), Dragotă V., Dragotă M., Semenescu A., Stoian A., Hândoreanu C., Mitroi A.,
Triandafil C. M., Piața de Capital , Editura ASE, București, 2011, p. 349.
29 Brașoveanu L. O. (coordonator), Dragotă V., Dragotă M., Semenescu A., St oian A., Hândoreanu C., Mitroi A.,
Triandafil C. M., Op. cit , 2011, p. 3 50.

27
Merită subliniat faptul că eficiența pieței de capital poate afecta eficiența
individuală a investitorilor. Astfel, investitorii analizaț i în mod indiv idual , pot câștiga mai
mult pe piețe care nu funcționează corespunzător, respectiv sunt ineficiente. De exemplu,
pe piețe de capital pe care se manifestă o penurie de informații , entitățile cotate pot
practica prețuri inposibil de justificat pe o piață de capital care ar funcționa în condiții
normale.
Un investitor care acționează pe piața de capital și care mizează pe apărarea
drepturilor sale, va fi interesat de investițiile pe piețele eficiente. El va miza pe echit atea
procesului de tranzacționare , în sensul cumpărării de valori mobiliare evaluate corect la
nivelul pieței și de posibilitatea vânzării acestora la un preț corect. Pe de altă parte, de
multe ori istoria a reliefat că s -au putut obține câștiguri anormale – cel puțin pe per ioade
scurte – prin specularea dezechilibrelor de pe piață. Aceste dezechilibre au de cele mai
multe ori un car acter tranzitoriu. În cazul în care investitorii de pe piață constată că există
tehnici care să le permită altora să se înbogățească , ei vor fi i nteresați să copieze
comportamentul acestora. Ca urmare, atâta timp cât anumite comportamente, în condiții
similare, devin comune pentru toți agenții de pe piață, ele devin inutile pentru a genera
câștiguri sistematice anormale. Adevăratele abateri de la r egula generală vor fi sancționate
de către sistem , care va elimina pe agenții care nu se vor încadra în trendul general. De
aici, interesul pentru a înțelege mecanismele pieței de capital . Adversarii ideii de eficiență
mizează pe specularea dezechilibrelor , acesta determinând obținerea de câștiguri
superioare celor obținute ca medie de către piață. Ei vor fi interesați de identificarea
piețelor ineficiente, sperând că vor avea câștiguri de pe aceste piețe. Este evident că, printr –
un astfel de comportament, agenții determină deteriorarea și dispariția pieței pe termen
lung. Pe termen lung, majoritatea investitorilor mizează pe efectuarea unor acțiuni care să
le ofere un avantaj , iar operarea pe o piață pe care să piardă sitematic nu se poate încadra
într-un a stfel de deziderat. În ceea ce privește speculatorii, rolul acestora poate fi
considerat benefic asupra pieței: ei au rolul de regulator al pieței, eliminând investitorii
mai puțini performanți și permițând astfel înbunătățirea nivelului calitativ al piețe i în
ansamblu.30
Pe piața de capital se pot identifica trei forme de eficiență: eficiența informațională,
comportamentul rațional al actorilor de pe piață și eficiența funcțională sau
organizațională31.

30 Brașoveanu L. O. (coordonator), Dragotă V., Dragotă M., Semenescu A., Stoian A., Hândoreanu C., Mitroi A.,
Triandafil C. M.,, Op. cit , 2011, p. 3 52.
31 Ion Stanciu, Finanțe , Editura Economică, București, 1997, p. 127.

28
a. Eficiența informațională . O piață este eficientă dacă tratează corect și în egală
măsură toate informațiile privind activele financiare, dacă prezintă egalitatea
accesului la informație al tuturor operatorilor de pe piață în mod simultan și
instantaneu în momentul apariției evenim entului. În astfel de situații este imposibil
previzionarea cursurilor viitoare deoarece toate aceste informații sunt incluse în
curs. Toate informațiile noi, imprevizibile, vor duce la modificarea cursului, cea
mai bună previziune a cursului fiind cursul de astăzi.32
b. Comportamentul rațional al actorilor de pe piață. Piața de capital este eficientă
dacă cursul valorilor mobiliare reflectă speranțele câștigurilor viitoare conform
principiilor tradiționale de evaluare. Cu alte cuvinte, cursurile se formează exclusiv
pe baza anticipărilor raționale pe care le au actorii de pe piață față de veniturile
viitoare.
c. Eficiența funcțională. Piața de capital este eficientă dacă este în măsură să
orienteze economiile spre investi țiile cele mai profitabile din punct de vedere
economic. Câteva operații vizate de acest tip de eficiență sunt: emiterea de acțiuni
noi, fuziunile și achizițiile .
Din cele trei forme de eficiență, un gestionar de portofolii va fi interesat în mod
deosebit de eficiența informațională. Aceasta îi va da indicații privind capacitatea sa și a
altor actori de pe piață de a „bate” piața33.
O piață de capital eficientă are implicații atât la nivel macroeconomic cât și în ce ea
ce privește gestiunea portofoliilor de active financiare. Din acest considerent, rezultatele
unor astfel de studii trezesc interesul atât instituțiilor statului, cât și investitorilor privați și
instituționali , care investesc sau vor să investească pe pi ața românească de capital. O piață
de capital cu un grad ridicat de eficiență informațională are create premisele de integrare în
sistemul piețelor europene.
Pe o piață de capital eficientă informațiile financiare sunt reflectate în cursul
titlurilor și as tfel investitorii pot lua deciz ii optime în materie financiară. C u alte cuvinte pe
o piață cu un grad ridicat de eficiență informațională nici un titlu nu este supraev aluat sau
subevaluat. Investitorii sunt interesați de gradul de eficiență al pieței de ca pital românești
deoarece aceasta le va furniza informații în cea ce pr ivește capacitatea lor de a investi pe
piață. Rentabilitatea la care poate spera un investitor va fi doar în funcție de riscul pe care
și-l asumă .

32 Dragotă M. (coordonator), Dragotă V., Hândoreanu C., Stoian A., Șerbănescu C. I., Brașoveanu L. O., Piețe
Financiare , Editura ASE, București, 2009, p. 63.
33 Alexandru Todea, Op. cit. , p. 161

29
2.2. FORME ALE EFICIENȚEI INFORMAȚIONALE

Din punct de vedere istoric, ipoteza piețelor financiare eficiente (în engleză,
Efficient Market Hypothesis ) a fost definită și testată în primul rând de profesorul
american Eugene Fama (1969, 1970) . Acesta definește piața eficientă ca fiind o piață în
care cursurile reflectă integral informațiile disponibile. În opinia acestuia: „ O piață
„eficientă” este definită ca una pe care există un număr mare de agenți raționali care își
maximizează profiturile, angajați intr-o concurență activă, fiecare dintre ei încercând să
prezică cursul viitor al acțiunilor individuale, și pe care informația curentă este
disponibilă aproape gratuit pentru toți participanții.
Pe o piață eficientă, concurența dintr e numeroși participan ți inteligenți conduce la
o situație unde, în fiecare moment, prețurile curente ale acțiunilor individuale reflectă deja
efectele informațiilor trecute precum și anticipările. Astfel spus, pe o piață eficientă pr ețul
curent al acțiunii va fi în orice mome nt un bun estimator al valorii sale fundamentale.34”
Exemplu . În cazul în care un investitor posedă o informație privilegiată (de
exemplu: societatea a achiziționat o licență, care îi permite creșterea substanțială a cifrei de
afaceri și a profiturilor nete ), el va fi interesat să cumpere acțiuni emise de această
întreprindere la prețul (cursul bursier) curent, care nu reflectă încă această informație.
Chiar dacă investitorul analizat are în vedere numai o investiție pe termen scurt, este
posibil să inregist reze un câștig rapid, speculând în mod avantajos diferența dintre nivelul
cursului bursier (probabil mai mare) după anunțarea publică a informației respective și cel
anterior acestui anunț. O condiție obligatorie este aceea ca piața financiară să „înțeleagă”
într-o manieră corectă informațiil e: dacă, de exemplu, apariția public ă a unei informații de
tipul celei descrise mai sus nu va fi recepționată în mod corect, este posibil ca nivelul
cursului bursier să nu se modifice. În acest caz, chiar dacă un investitor posedă informații
privilegiate în raport cu ceilalți investitori, el nu va putea beneficia de nici un câștig
suplimentar dat de această poziție privilegiată.35
Conform clasificării realizate de Eugene Fama exista trei forme fundamentale a le
eficienței fundamentale pe piața de capiatal: forma slabă, forma semi -forte si forma forte.
a. Forma slabă – constă în faptul că prețurile curente ale titlurilor cotate reflectă
absolut toate informaț iile referitoare la evoluția cursurilor anterioare . Consecința
directă a acestei ipoteze constă în faptul că analiza tehnică este inutilă pentru a

34 Ion Stanciu, Op. cit, p. 130.
35 Brașoveanu L. O. (coordonator), Dragotă V., Dragotă M., Semenescu A., Stoian A., Hândoreanu C., Mitroi A.,
Triandafil C. M.,, Op. cit , 2011, p. 3 58.

30
anticipa cu profit cursurile activelor financiare utilizând seriile de cursuri trecute.
Ipoteza fundamentală a analizelor tehnice reflectă faptul că tr ecutul tinde a se repeta,
iar anumite forme grafice, depistate vor oferi informații cu p rivire la mișcarea
viitoare a cursurilor.
b. Forma semi -forte – constă în faptul c ă prețurile titlurilor cotate conțin și reflectă pe
moment toate informațiile publice disponibile referitoare la titlurile respective.
Acestea includ: bilanțurile, creșteri de capital, știri care vizează fuziuni, achiziții și
comunicate pr ivind distribuirea de dividende . Pe acest tip de piață analiza
fundamentala bazată pe informațiile publice este fără utilitate.
c. Forma puternică (forte) – de eficiență, care se referă la investitorii sau grupurile
care dețin o poziție monopolistă cu privire la informațiile de natură privată sau
publică și care pot obține, datorită acestei situații, câștiguri anormale. Trei categorii
de ag enți sunt succeptibili de a deține informație privată: intermediarii de pe piețele
financiare, conducătorii societăților care dispun de informații privind societatea lor
și gestionarii fondurilor de investiții.
Definițiile date de către Eugene Fama au fost criticate deseori pentru că ipotezele
pe care sunt bazate acestea sunt departe de a fi regăsite în practică . Unii autori au încercat
să elaboreze definiții care să aibă în vedere imperfecțiunea piețelor financiare.
Malkiel (1922) completează definiția el aborată de Eugene Fama prin luarea în
calcul a profiturilor rezultate din exploatarea informației , astfel: „O piață financiară este
considerată eficientă dacă reflectă complet și corect ansamblul informției pertinente în
determinarea cursurilor. Formal, pia ța este eficientă în raport cu o anumită categorie de
informație, dacă cursurile nu sunt afectate de relevarea acestei informații pentru toți
agenții. Mai mult decât atât, eficiența relativ ă la o informație prestabilită implică
imposibilitatea realizării p rofitului economic prin tranzacționarea bazată pe aceasta36”.
Jensen (1978) definește o piață eficientă prin intermediul noțiunii de arbitraj. Pe o
piață eficietă nu există oportunități de arbitraj și nu se pot obține profituri . În acest c az,
informația este refelctată î ntr-o anumită măsură, respectiv până la un punct unde costul noii
informații nu depășește beneficiul așteptat. Concluzia acestuia, analiza tehnică și cea
fundamentală este inutilă dacă piețele sunt eficiente, aceasta trebu ind reanalizată.37

32Alexandru Todea, Op. cit. , p. 164
37 Cătălina Gorgan, Op. cit., , p. 96 .

31
2.3. REDUCEREA ASIMETRIEI INFORMAȚIONALE

Acțiunile , respectiv eforturile desfășurate la nivel internațional de realizare a
convergenței contabile internaționale, au ca obiectiv pri ncipal asigurarea unei raportări
financiare de calitate având la bază un referențial contabil global. În septembrie 2010 ca
urmare a acțiunilor de realizare a convergențe i contabile a fost emis Cadrul Conceptual
Comun pentru Raportarea F inanciară. Conform acestuia obiectivul raportării financiare
este de a oferi informații fina nciare privind entitatea raportoare, utile investitorilor actuali
și potențiali, creditorilor bancari și altor creditori în luarea deciziilor referitoare la
furnizarea de resurse entității.
Fie că vizează doar informațiile de natură contabilă, informații auditate și incluse în
situațiile financiare, fie că include și alte informații, decât cele de natură contabilă,
divulgarea acestora constituie o cale de eliminare a asimetriei informaționale dintre
manageri și celelate părți angajate în diferite contract e cu o întreprindere: acționari,
creditori, furnizori, clienți și salariați.
Conform teoriei agenției , o societate este văzută ca un ansamblu de contracte în
cadrul căruia se stabilesc diferite relații între diverse părți (stakeholders – toți cei care au o
creanță legală asupra entității: acționari, manageri, salariați, parteneri comerciali, băncile și
alți creditori. Relația acționari -manageri este considerată ca fiind cea mai importantă sursă
de conflicte. Teoria agenției susține că există între acționari și manageri o asimetrie
informațională ce generează un conflict de interese, această asimetrie informațională
generează pierderi, acestea fiind numite costuri ale agenției. Această teorie a fost explicată
de către Gorgan C. (2013)38 și constă în faptul că, în timp ce cele mai multe decizii privind
compania sunt luate de management , cele mai multe beneficii ajung la acționari , atâta timp
cât managerii nu îm piedică acest fenomen. Managerii sunt cei care au un interes în a -i
„expropia ” pe acționari, care deși au puterea de a da sau revoca mandatul managerilor, nu
sunt în cunoștință de cauză și nu pot controla activitatea lor . Managerii pot manipula
informațiile pe care le comunică acționarilor, beneficiind de o asimetrie informațională . Pe
lângă toate acestea, interesele managerilor și ale acționarilor sunt diferite, în sensul că
managerii au o aversiune mai mare față de risc, din cauza faptului că aceștia sunt
sancționați când entitatea prezi ntă rezultate necorespunzătoare.
Patelli și Principe (2007)39 împart mecanismele de control în două categorii:
mecanisme interne, care constau în verificarea și îndrumarea comportamentelor

38 Cătălina Gorgan, Op. cit., p. 99 .
39 Cătălina Gorgan, Op. cit., p. 97.

32
managerilor (exemple: structurile de guvernanț ă corporativă, pachetele de remun erații) și
mecanisme externe, car e oferă informații părților din exterior (stakeholders) privind
activitatea desfășurată de manageri (de exemplu: situațile financiare, prezentările voluntare
de informații).
Divulgarea informațiilor prin cele două componente ale sale, raportarea financiară
obligatorie și prezentarea voluntară de informații, reprezintă modalitatea de obținere a
controlului de către persoanele interesate. Printr -o prezentare de calitate se obține o bună
funcționare a pieței, care are ca efect „asigurarea unei alocări eficient e a resursel or în
economie”.
În contextul lipsei de informare și al stării de conflict, Akerlof (1970) 40 aduce în
discuție „problema lămâilor”, oferind un exemplu din industria de mașini. Gîrbină41 (2009)
apreciază că diferențele apărute ca urmare a faptului că, managerii sunt mai bine informați
decât investitorii în cea ce privește valoarea oportunităților de afaceri și pe de altă parte,
informațiile furnizate investitorilor nu sunt pe deplin credi bile, pentru că managerii sunt
tentați să supraevalueze „valoarea ideilor lor”, pot genera problema „lămâilor”, cu efecte
dramatice asupra pieței de capital. În situaț ia în care se presupune că jumă tate din ideile de
afaceri sunt performante și cealaltă pa rte sunt neperformante , investitorii și managerii își
decid investițiile în funcție de propriile informații. Atunci când investitorii nu pot face
dinstincție între două idei de afaceri , managerii cu idei neperformante își vor da silința să
susțină că ideil e lor sunt la fel de performante ca și cele neperformante . Ca urmare a
acestei sesizări, investitorii vor aprecia atât ideile performante , cât și ideile nepoerformante
la un nivel mediu. Investitorii raționali vor subevalua anumite idei bune și vor supraev alua
anumite idei proaste pe baza informațiilor de care dispun.
Există mai multe soluții pentru diminuarea asimetriei informaționale, cum ar fi:
întocmirea unor contracte optime între manageri și investitori, care să prevadă oferirea
completă a informațiil or financiare considerate confidențiale de management;
„normalizarea”, adică emiterea unor reglementări pri n care managerii să fie obligați să
prezinte informații private , complete privind acțiunile întreprinse; angajarea unor
intermediari financiari (de exemplu: analiști financiari, agenții de rating), care au ca și scop
obținerea de informații interne.
Cu toate că relația manageri – investitori reprezintă cea mai import antă cauză a
conflictelor, trebuie aduse în discuție și celelate persoan e interesate (stakeholders):

40 Corpul Experților Contabili și Contabililor Autorizați din România, Op. cit p. 792.
41 Cătălina Gorgan, Op. cit., p. 99 .

33
creditorii, statul, clienții, publicul, angajații și alții utilizatori . Jensen și Meckling (1976)42
prezintă relația de agenție dintre manageri și creditori , susținând faptul că managerii oferă
mai multe informații utile creditorilor. Raportarea financiară reprezintă cea mai importantă
verigă ce unește relațiile dintre entitate și finanțatorii săi, sistemul bancar și piețele
financiare.

2.4. CONCLUZII RELEVANTE

De-a lungul timpului s -au conturat mai multe teorii, fară a se putea pretinde
existența unei teorii generale, care să cuprindă toate aspectele informării financiare.
Problematica referitoare la raportarea financiară este extrem de complexă și variată.
Se poate remarca faptul că eficiența pieței de capital este importantă, totodată, la
nivel macroeconomic. Cât timp o piață este eficientă, resursele financiare vor fi alocate
către proiectele cele mai atractive din punctul de vedere al performanței economico –
financiare. Acest deziderat este comun atât pentru companiile performante, care pot
asigura creșterea economică la nivel național, dar și pentru investitori care sunt interesați să
fie recompensați pentru efortul lor financiar, recompensa fiind a tât mai mare cu cât
performanța companiei emitente a titlurilor financiare este mai ridicată. În cazul în care
piața nu este caracterizată prin eficiență , investițiile vor purta o doză suplimentară de
hazard. Ca urmare, investitorii nu vor avea abilitatea de a a dopta în mod corect între
proiectele viabile și cele neviabile, fenomenul de selecție adversă putând apărea mult mai
frecvent.
Ipoteza existenței unui nivel satisfăcător de simetrie informațională nu este
infirmată în mod evident în practică. Astfel , în general, din punct de vedere al informațiilor
disponibile pe piața financiară, în primul rând sunt vizate performanțele înregistrate în
trecut de societatea comercială em itentă, ce se pot contrui ca elemente de fundamentare a
performanțelor viitoare, la care au a cces practic toți investitorii. Eficiența informațională
presupune o corectă evaluare a titlurilor de pe piață și imposibilitatea ca anumiți investitori
să obțină câștiguri sistematice anormle . Se poate afirma faptul că o piață eficientă, care
elimină posibilitatea obținerii sistematice a unor câștiguri anormale, poate fi considerată ca
fiind o piață transparentă, iar creșterea nivelului asimetrei de informații între diferiții
stakeholderi ai unei companii conduce piața către un grad mai ridicat sau mai redus de
ineficiență, ceea ce va afecta condițiile de transparență pe orice piață de capital.

42 Cătălina Gorgan, Op. cit., p. 100 .

34
Capitolul I II
STUDIU DE CAZ – IMPACTUL ÎN PREȚ A RAPORTĂRILOR
FINANCIARE ȘI A COMUNICATELOR PRIVIND DISTRIBUIREA
DE DIVIDENDE

Scopul acest ei cercetări îl constituie determinarea modificărilor de preț a acțiunilor,
generate de publicarea rapoartelor financiare anuale prelimina re, respectiv a rapoartelor
interimare trimestriale și semestriale la care se adaugă comunicatele privind distribuirea
dividendelor . Acestă cercetare are ca scop determinarea fluctuaților de preț și modul prin
care prețul absoarbe toate aceste „știri”, respectiv informații financiar contabile.
Testarea fluctuției de preț în urma știrilor privind dividendele se poate face în doua
momente:
 În momentul convocării Adunării Generale a Acționarilor (AGA) , deoarece atunci
se pune în discuție propunerea distribuirii de dividende;
 Cel de -al doilea mom ent care are impact asupra prețului este reflectat de
comunicatele privind hotărarile Adunării Generale a Acționarilor, în urma
convocării acesteia, care cuprinde și hotărâ rea de a distribui sau nu dividende.
Acest studiu iși propune să texteze impactul în momentul convocării Adunării
Generale a Acționarilor.

Pe lângă to ate aceste știri trebuie să ramâ nem consecvenți în privința știrilor ce țin
de natura non -financiară , pentru că și acestea au impact asupra prețului , cum ar fi:
comunicate privind majorar ea pragului de deținere, publicarea unor hotărări AGA,
subscrierea de acțiuni în cadrul ofertelor publice primare de vânzare de acțiuni, comunicate
referitoare la litigii, schimbări în conducerea societății, ordonanțe ale Autorității de
Supraveghere Finan ciară (ASF) de suspendare de la tranzacționare, raportări privind
tranzacții efectuate de persoane inițiate, raportări privind depășirea pragului de 5 % și
raportări privind operațiunile de plasament constând în achiziții sau înstrăinări
semnificative de a ctive financiare. Impactul unor astfel de raportări non -financiare asupra
prețurilor de tranzacționare poate comporta un caracter semnificativ iar evaluarea acestora
nu face obiectul acestei cercetări .
O altă categorie de știri , evenimente care trebuie avute în vedere, sunt știrile din
exterior cum ar fi: tranzacțiile pe plan mondial; politici fiscale, monetare, de reglementare
pe plan internaț ional; devalorizarea monedelor; schimbă ri ale ratelor de dob ândă și

35
operațiuni ale bă ncilor centrale . Trebuie ținut cont și de acești factori deoarece piața de
capital din România tinde să reacțion eaze mai mult la ceea ce se întâ mplă pe piețele
internaționale, piețele de capital sunt intercorelate, iar economiile dezvoltate dau tonul
celorlalte zone .
La rândul lor, știrile de natură non -financiară au la rândul lor un impact
semnificativ în preț , iar exprimarea unei opinii strict bazată pe raportările de natură
financiară îi face pe investitori să fie rezervați în adoptarea unor decizii de investire . Știrile
de natură financiară, respectiv contabilă nu pot influența evoluția prețului în totalmente.
Concret, c ercetarea este efectuată asupra pieței de capital romanești, respectiv
Bursa de Valori București (BVB) și iși propune să determine toate aceste modificări de
preț, fluctuații în urma comunicatelor de pe piața de capital și a modului în care prețul
„absoarbe ” toate aceste știri. Obiectul cercetării îl constituie indicele BET -XT (Bucharest
Exchange Trading Ex tended Index), care este un indice blue -chip și reflectă evoluția
prețurilor a celor mai lichide 25 de companii tranzacționate în segmentul de piață
reglementată, inclusiv Societățile de Investiții Financiară ( SIF-urile).
Pentru a putea ajunge la câteva concluzii în ceea ce privește atitudinea investitorilor
în momentele publicării rapoartelor financiare, respectiv a comunicatelor privind
distribuirea de devidende, s-au parcurs următoarele etape :
a. Identificarea momentelor , respect iv a datelelor când a avut loc publicarea
rapoartelor financiare anuale preliminare, interimare trimestriale și semestriale,
respectiv a comunicatelor privind distribuirea dividendelor;
b. Descărcarea rapo artelor financiare anuale preliminare, interimare trimestriale și
semestriale, respectiv a comunicatelor privind distribuirea dividendelor de pe site -ul
Bursei de Valori București sau de pe website-urile (paginile oficiale de internet)
companiilor care au făcut ob iectul acestei cercetări;
c. Testarea impactului în preț în urma publicării rapoartelor financiare anuale
preliminare, interimare trimestriale și semestriale, respectiv a comunicatelor privind
distribuirea de dividendelor .

Pentru testarea impactului în preț pe care l -au avut raportările financiare, respectiv
comunicatele privind distribuirea de dividende asupra prețului de tranzacționare au fost
analizate următoarele:
 Variația p rețului în momentul publicării rapoartelor financiare anuale preliminare ,
interimare trimestriale și semestriale, respectiv variația în momentele publicării
comunicatelor privind distribuirea de dividende;

36
 determinarea coeficienților de corelație între variația prețului de tranzacționare și
variația indicelui BET -C (Bucharest E xchange Trading Composite – este indicele
compozit al pieței BVB și reflectă evoluția prețurilor tuturor companiilor listate pe
piața reglemetată BVB, categoria I și II, cu excepția SIF -urilor) pentru a desprinde
concluzii relevante referitoare la percepți a investitorilor asupra performanțelor
financiare raportate de către societățile din BET -XT, în contextul evoluției de
ansamblu a pieței m ăsurate prin indicele bursier BET -C. Studiul a fost efectuat pe
perioada ianuarie 2006 – februarie 2014.

3.1. ANALIZA INDICILOR DE VARIAȚIE A PREȚULUI

Pentru început , s-a analizat variația prețului de tranzacționare în urma publicării
rapoartelor financiare preliminare anuale, interimare trimestriale și semestriale, respectiv
variația prețului de tranzacționare în momentul publicării comunicatelor privind
distribuirea de dividende. În cele ce urmează sunt prezentate rezultatele analizei
coeficienț iilor de variație în ordinea raportării financiare. Rezultatele cercetării sunt
prezentate î n cele ce urmează .

3.1.1. Impactul rapoartelor financiare anuale preliminare în evoluția prețului de
tranzacționare

În urma analizei rapoartelor preliminare anuale s -a ajuns la concluzia că tendinț ele
investitoriilor sunt doar într -o oarecare măsură direct proporționale cu rezultatele
companiilor. În urma analizei, rezultatele privind modificarea evoluției prețului de
tranzacționare este următorul: unele companii care prezintă rezulta te bune nu generează în
ziua respectivă sau în ziua urmatoare, depinde și de ora când știrea este dată publicității,
aceleași tend ințe cu rezultatele financiare. Investitorii anticipează corect rezultatele
financiare ale entităților cotate, înainte ca acestea să fie publicate.
O analiză a evoluției prețului de tranzacționare privită din alt unghi reflectă faptul
că percepția investitorilor are aceași tendință cu evoluția prețului de tranzacț ionare doar în
momentele publică rii rapoartelor financiare cu rezultate financiare peste așteptări, respectiv
sub așteptări. Cu alte cuvinte , rezultatele financiare pest e sau sub așteptări determină
creșterea prețului de tranzacționare a acțiunii respective, sau scăderea acestuia după caz.

37
Tabel ul 1 – Publicarea rapoartelor financiare anuale preliminare
Emitent Variația prețului în momentul publicării rapoartelor financiare
preliminare anuale de către companiile din BET -XT, perioada 2006 –
2014 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
TLV 0,67 0,00 4,17 5,81 -1,87 0,06 -1,77 -0,21 1,83
FP -1,40 -0,47 -0,52 0,85
SNG 0,58
SNP -5,04 4,63 -0,71 -6,87 -1,06 3,84 5,13 -0,92 -1,49
BRD -3,89 0,91 5,56 -0,92 -0,68 1,76 -1,32 -3,22 -3,19
TGN 1,12 -5,24 4,11 2,80 2,27 -0,39 0,35
SIF5 -4,70 0,58 -1,49 -3,81 1,30 -0,51 1,34 0,61 0,56
SIF4 -0,55 2,17 -2,67 0,88 2,99 -0,62 -0,65 -0,35 -1,45
SIF2 2,39 -1,27 0,76 -1,36 -1,43 -0,28 -0,75
SIF1 -3,86 0,91 -2,22 2,74 2,92 -1,59 -3,37 0,39 1,40
SIF3 0,41 1,28 -2,47 -6,75 2,44 -2,32 -2,32 -0,75 0,00
TEL 4,82 -4,38 0,65 -0,94 -2,26 -2,25 -1,27
BIO -1,22 -4,99 -0,47 -0,91 -0,53
SNN 1,89
BVB -0,70 -1,42 -3,26 -0,34
ATB -3,63 0,00 0,16
IMP 0,89 0,00 3,07 2,37 2,86 -0,12 2,94 -2,78
ELMA -0,67 -4,14 1,23 1,40
BCC -5,33 2,42 -5,28 -2,77 -0,52 1,35 -1,79 2,24 -0,15
CMP 4,35 -1,93 -2,61 0,00
RPH 3,93 -0,41 0,00 -1,47
BRK -5,29 -1,49 -2,49 -0,45 0,88 -0,99 -2,49
ARTE 0,94 -1,63 1,85 1,78 0,00
COMI -1,89 -1,78 -1,65
DAFR -1,32 0,00 1,75 0,00 -2,13 -2,00 -0,99
Valoare
Medie -2,21 1,50 -0,29 -2,25 0,54 0,42 -1,25 -0,43 -0,38
Sursa: proiecția autorului

38
În tabelul nr. 1 s-a calculat variația prețului de tranzacționare în urma publicării
rapoartelor financiare anuale preliminare, iar î n cele ce urmează sunt prezentate câteva
exemple în care rezultatele financiare ale entităților cotate sunt direct proporționale cu
evoluți a prețului de tranzacționare a acțiunii (societățile au raportat creșteri sau scăderi
peste sau sub așteptări ), dar și exemple în momentele în care piața anticipează corect
rezultatele companiilor.
 Banca Transilvania în anul 2009, în primul an de criză a raportat creșteri ale
profitului net de 17% față de anul precedent. Variația prețului de tranzacționare a
acțiunii BT la data publicării raportului anual preliminar a fost +5,81% (tabelul nr.
1), în ciuda faptului că ultima parte a anului turbulențele de pe piața internațională
s-au manifestat și pe piața românească;
 OMV Petrom (SNP) care tot în anul 2009, a raportat rezultate în scă dere cu 43%
față de anul precedent . Variația prețului de tranzacționare a acțiunii SNP la data
publicării raportului anual preliminar a fost de -6,87% (tabelul nr. 1), aici este
evident că turbulențele de pe piața internațională a avut inpact asupra pieței
românești de capital , scăderea abrupt ă a prețului țițe iului a dus la aceste rezultate;
 Fondul Proprietatea (FP) în anul 2010 a raportat un profit în scă dere cu 47% față de
anul precedent. Variația prețului de tranzacționare la data publicării r aportului anual
preliminar a acț iunii FP a fost de -1,40% (tabelul nr. 1). Această scă dere a fost
influențată dator ită unor taxe plătite de Fond în urma înregistrării la CNVM
(Comisia Națională de Valori Mobiliare , astăzi Autoritatea de Supraveghere
Financiară ), a intrării în vigoare a contractului cu banca depozitară și a contractului
de adm inistrare cu Managerul Fondului;
 BRD în anul 2007 raportează un an dest ul de puternic față de anul 2006 , ca urmare
a creșterii performanțelor ( profitului net a crescut în proporție de 42% în anul 2007
față de anul nivelul anului 2007) , a îmbunătățirii poziției pe piața bancară, cât și a
bunei gest ionări a riscului . Variația prețului de tranzacționare a acțiunii BRD la data
publicării raportului anual preliminar a fost de +5,56% (tabelul nr. 1).

Perioada raportă rilor financiare prelimina re anuale nu are o influență puternic ă
asupra cotațiilor principalilor emiten ți. Publicarea rezultatelor financiare preliminare de
către emitenți este asteptată de catre investitori pen tru ca aceștia să poată confirma
așteptările lor sau, dimpotri vă, să poată infirma. De cele mai multe ori prețurile
reacționează fidel la aceste informații.

39
Ținând cont că piața de capital s -a maturizat foarte mult în ultimii ani, cota țiile
acțiunilor încep să nu mai înregistreze fluctuați i ample în momentul raportării . Totuș i,
această tendință nu reflectă faptul că, în zilele anterioare publicării știrilor d e către entități ,
investitorii nu au anumite așteptări . Răzvan Pasol, preș edintele Intercapital Invest, a
explicat, pentru Adevarul, c ă aceasta este o perioad ă caracterizat ă de o tendin ță
speculativ ă. "Investitorii și anali știi fac anumite calcule înainte de anun țarea rezultatelor.
Și în funcție de acestea evoluează și cursul acț iunilor". Ceea ce reflectă faptul că prețurile
acțiunilor, în momentul raportării financiare includ anumite așteptări ale investitoriilor. În
continuare sunt prezentate câteva exemple:
 Impact Developer&Contra ctor (IMP) în anul 2006 a raportat o creștere a profitului
net de 73% față de anul precedent în speci al a aplicării pentru prima dată a IAS 40
respectiv „Investiții imobiliare”; în urma unor creșteri a productivității (societatea a
încheiat peste 250 de contracte și circa 140 de contracte de locuințe , a predat un
numar de 364 de unități de locuit în diverse or așe ale țării). Prețul acțiunii IMP la
data publicării raportului financiar anual preliminar nu a prezenta t o modificare de
variație ( tabelul nr. 1);
 BRD în anul 2006 a raportat o creștere a rezultatului net de 43% față de anul
precedent , dar această evoluție nu se observă și in variația prețul ui de tranzacținare
a acțiunii de la data publicării raportului financiar anual preliminar, care a fost de –
3,89% (tabelul nr. 1);
 Antibiotice în anul 2009 a raportat pierdere, iar la data publicării raportului
financiar anual preliminar variația prețului a rămas neschimbată (tabelul nr. 1).

Pe ansamblu piața, respectiv investitorii abosorb toate aceste informații, respectiv le
anticipează prin diferite metode, cum ar fi analiza fundamentală sau analiza tehnică.

3.1.2. Impactul rapoartelor financiare interimare trimestriale și semestriale în
evoluția prețului de tranzacționare

a. Rapoartele interimare în perioada trimestrului I
În tabelul nr. 2 este prezentată analiza indicilor de variație în urma publicării
rapoartelor finan ciare interimare ale trimestrului I . În urma acestei analize s -a ajuns la
aceleași constatări cu cele prezentate mai sus la paragraful 3.1.1..

40
Tabelul 2: Publicarea rapoartelor financiare interimare pe tri mestrul I
Emitent Variația prețului în momentul publicării raportelor financiare
interimare pe trimestruI I de către companiile din BET -XT, perioada
2006 -2013 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV 0,00 -1,82 0,68 0,00 -0,90 1,83 -1,13 1,13
FP 1,71 -0,63 3,45
SNG
SNP 0,96 -1,87 0,20 -3,83 -0,33 -2,17 -3,38 -2,16
BRD -0,58 2,16 3,27 0,68 0,00 -2,00 -0,57 -2,44
TGN 2,53 8,41 -0,47 -1,54 -6,73 1,93
SIF5 -1,12 0,57 4,63 -9,52 -5,42 2,60 -4,44 2,35
SIF4 -0,48 4,29 -4,55 -3,90 -11,78 -0,20 1,03
SIF2 -2,64 -3,46 2,64 3,17 -2,27 -0,77 -1,80 0,18
SIF1 -5,67 -2,84 -6,30 1,58 -0,75 -0,77
SIF3 1,87 -2,70 3,09 0,02
TEL -8,00 0,00 -0,14 -5,80 4,57
BIO 0,00 2,16 -9,29 1,08 3,06
SNN
BVB -2,34 -2,97 5,31
ATB 5,80 0,86 -3,16 -0,26 -0,96 0,21
IMP 4,49 -0,44 -7,23 1,56 -0,28 -2,50 0,34
ELMA -3,65 -7,14 6,04
BCC -1,79 0,00 -4,25 4,99 0,00 4,02 0,38
CMP 2,63 -13,80 -2,53 -5,42 1,68 0,20
RPH 0,00 0,00 6,26
BRK -4,63 1,94 -0,41 -1,44
ARTE -2,17 -0,79 4,71 -0,67 3,85 1,96 0,00 9,65
COMI -2,05
DAFR 12,07 -4,08 2,29 -8,44 1,50 -3,60 -12,26 0,00
Valoare
medie 0,93 -0,78 1,69 -3,31 -1,00 -0,98 -2,30 1,79
Sursa: proiecția autorului

41

Pentru reflectarea acestor concluzii într -un mod cât mai sugestiv, în continuare
sunt prezentate câteva exemple, atât în cazul în care prețul acțiunilor reflectă informațiile
prezentate în rapoartele anuale, dar și în cazul în care prețul acțiunilor nu este influențat de
publicarea rapoartelor financiare (nu este influențat la data publică rii raportului financiar,
dar acest lucru nu înseamnă că informațiile nu au fost reflectate în prețul de tranzacționare,
lucrarea are la bază și ipoteza în care investitorii anticipează aceste informații înainte de
publicarea rapoartelor finananciare). Îna inte de publicarea rapoartelor financiare,
așteptările investitorilor pot influența prețul de tranzacționare, iar ca urmare, data publicării
raportului financiar poate funcționa ca și un factor de corecție a prețului de tranzacționare.
Investitorii pot ver ifica și în ce măsură anticipările realizate de aceștia au fost apropiate de
rezultat, respectiv au fost corecte.
Pe baza informațiilor prezentate în tabelul nr. 2 pot fi desprinse câteva concluzii
relevante:
 SIF Banat -Crișana (SIF1) a raportat pe trimestrul I al anului 2008 o scădere a
rezultatului net de 38%, comparativ cu aceași perioadă a anului anterior, o evoluție
contrar așteptărilor. Această evoluție se observă și în prețul de tranzacționare al
acțiunii SIF1, care la data publ icării raportului tr imestrial a avut o variație de –
5.67%, după cum se poate observa în tabelul 2.
 Transgaz (TGN) în anul 2009, în ciuda tendinței pieței , a rapor tat o creștere pe
trimestrul I comparativ cu aceași p erioadă a anului 2008 de 58,18%. Această
creștere este datorată creșterii tarifelor reglementate pentru servicile de transport
gaze naturale, creșterii veniturilor din tranzit internațional în urma creșterii cursului
valutar, creșterii veniturilor din dobânzi, dar și datorită faptului că venituri le au
crescut într-o proporție mai mare decât chel tuielile. Aceste rezultate se observă și în
evoluția prețului de tranzacționare a acțiunii TGN , la data publicării raportului
interimar al trimestrului I, prețul acțiunii a generat o variație de +8,41% (tabelul nr.
2);
 Un exemplu în care piața anticipează rezultatele companiilor cotate îl constituie
Societatea de Servicii și Investiții Financiare Broker (BRK) , care la finalul primului
trimestru al anului 2012 a raportat un profit mai mare cu 86%, respectiv cu
4,251,779 lei față de perioada similară a anului precedent. Această creștere este
datorată dinamicii favorabile a indicatorilor macroeconomici din SUA și atenuarea
temerilor privind expansiunea crizei datoriilor suverane din zona euro. Conjunctura
exter nă favorabilă și gradul înalt de subevaluare a pieței locale au contribuit la o

42
revenire puternică a cotațiilor principalelor acțiuni cotate la Bursa de Valori
București și o supraperformare a indicilor autohtoni față de restul piețelor europene.
Ținând co nt de expunerea mare a portofoliului propriu pe piața de la București, SSIF
Broker SA a fost unul dintre beneficiarii acestor evoluții pozitive, profitabilitatea
companiei îmbunătățindu -se considerabil în această perioadă . Cu toate acestea la
data publicăr ii raportului interimar trimestrial variația prețului de tranzacționare al
acțiunii BRK a fost de – 0,41% (tabelul nr. 2).

b. Rapoartele interimare semestriale
În urma acestei analize, a impactului raportărilor interimare semestriale, rezultatele
respectă aceași tendință cu cele prezentate la paragraful 3.1.1 și 3.1.2.a..

Tabelul 3: Publicarea rapoartelor interimare semestriale
Emitent Variația prețului în momentul publică rii rapoartelor financiare
semestriale de către companiile din BET -XT, perioada 2006 -2013 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV 0,00 2,19 -2,33 -2,08 -0,66 -2,20 3,20 4,76
FP 5,76 0,57 1,00
SNG SNP -3,54 -3,88 -4,51 1,17 2,15 2,54 -1,04 2,53
BRD 0,00 -0,36 -1,51 3,96 4,35 0,36 -2,75 0,64
TGN 0,75 3,18 1,86 3,95 -0,94 -0,29
SIF5 0,00 0,47 -2,07 0,00 2,22 5,65 1,55 1,09
SIF4 -1,60 2,91 0,00 2,44 5,04 0,07 -1,44
SIF2 0,00 -0,28 1,25 -2,03 1,87 -0,22 1,82 1,05
SIF1 -1,21 -1,92 2,73 4,73 1,94 1,68
SIF3 -3,08 -1,54 -0,85 -0,60
TEL -0,88 -4,17 -1,42 -2,20 3,03 -2,47 -0,67
BIO 1,86 -1,83 -1,20 -1,06 -0,46
SNN BVB 3,82 0,43 0,00
ATB 1,14 0,00 1,90 -0,61 1,13 0,00
IMP 0,00 -1,08 4,41 -0,03 0,00 3,03
ELMA 13,98 0,00 -1,22 -2,51 -1,21 9,95 -0,69
BCC 0,00 -0,93 -1,43 -0,92 -0,54 2,24 2,21 -3,17
CMP 2,99 -2,97 -1,11 -0,21 5,56 -1,29
RPH 2,59 0,81 0,54
BRK 0,00 7,61 2,48 -1,47
ARTE 0,00 -3,51 -7,69 0,00 1,00 -1,63 6,82 8,99
COMI 0,00 -2,77
DAFR -3,61 -11,95 -2,78 -1,54 2,36 0,98 -0,57 0,71
Valoare
medie 0,79 -1,83 -1,35 -0,26 1,08 2,11 1,54 0,57
Sursa: proiecția autorului

43
Pe baza informațiilor prezentate în tabelul nr. 3, rezultatele sintetizate reflectă
aceleași tendințe de evoluție a prețului de tranzacționare :
 Un exemplu speculativ în care investitorii anticipează rezulatele companiei îl
constituie tot Societatea de Servicii și Investiții Financiare Broker (BRK). Compania
a raportat pe semestrul anului 2010 un profit net de 5,5 milioane lei față de o
pierdere de 1,75 milioane lei în perioada similară din 2009. Aceste rezultate pozitive
nu sunt reflectate și în evoluția prețului de tranzacționare, la data publicării
raportului semestrial variația de preț a acțiunii BRK a ră mas neschimbată ( tabelul
nr. 3);
 Electromagnetica (ELMA) a raportat pe semestrul anului 2012 un profit brut mai
mare cu 36,7% față de perioada similară a anului precedent, profit aferent
certificatelor verzi alocate pentru producția din surse regenerabile . Aceste rezultate
se pot observa și în evoluția prețului de tranzacționare, variația prețului la data
publicării raportului interimar semestrial a fost de +9,95% (tabelul nr. 3)

44
c. Rapoartele interimare în perioada trimestrului III
În ceea ce privește publicarea rapoartelor financiare interimare pentru perioada
trimestrului III, rezultatele nu se abat nici de data aceasta de la tendința generală, acestea
înregistrând o plajă extinsă de valori.

Tabelul 4: Publicarea rapoartelor financiare interimare pe trimestrul I II
Emitent Variatia pretului in momentul publicarii raportelor financiare
interimare pe trimestruI III de către companiile din BET -XT, perioada
2006 -2013 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV 0,02 1,66 -2,22 0,00 7,70 -0,76 -0,56
FP -0,11 -1,30 2,60
SNG -1,20
SNP -3,28 0,60 5,26 2,80 -1,49 2,11 -1,79 -0,08
BRD 1,06 -4,47 14,71 -0,72 -0,81 0,00 -0,65 -4,23
TGN -4,16 0,95 -1,13 1,67 0,07 -0,11
SIF5 0,57 -1,99 -4,43 4,63 0,76 2,94 -0,45 0,00
SIF4 -4,44 0,00 1,63 -1,60 6,91 -0,36 1,06
SIF2 0,63 -3,34 -0,21 -3,23 0,00 8,96 -0,22 0,65
SIF1 0,00 -0,88 5,40 -0,34 1,05
SIF3 -0,86 5,00 -4,92 -0,17
TEL 0,00 0,00 -2,36 -1,74 0,07
BIO 2,68 1,49 7,46 -0,53 -0,80
SNN -0,43
BVB 0,00 0,37 1,80 -0,78
ATB 1,14 -0,75 3,49 0,47
IMP -6,09 -0,54 14,79 6,93 0,10 0,00 -1,47
ELMA 0,54 -3,54 1,43 -1,18 -0,68
BCC 0,87 -1,31 -3,65 0,97 -0,80 1,58 4,29 -5,11
CMP -8,45 5,94 4,72 -3,14 -1,10 0,00
RPH 2,38 1,30 0,96 0,00
BRK 0,41 -2,57 -1,09 -1,82 -2,85 -1,49
ARTE 0,00 0,00 -1,05 7,78 8,51 13,50 1,66 0,00
COMI 0,37
DAFR -2,94 -0,24 0,36 -2,73 -1,54 -1,20 -1,18 2,19
Valoare medie -0,86 -1,10 1,49 1,22 0,53 2,41 -0,27 -0,38
Sursa: proiecția autorului

45
În urma informațiilor prezentate în tabelul nr. 4 se pot desprinde câteva exemple
sugestive, în ceea ce privește impactul raportărilor financiare interimare ale trimestrul III
în evoluția prețului de tranzacționare :
 Un exemplu speculativ în momentul publicării raportului interimar al trimestrului III
îl constituie BRD, care a raportat o creștere a profitului net pe 2007 de 46%. Această
creștere nu este reflectată în evoluția prețului de tranzacționare, variația la data
publicării raportului interimar pe trimesrul III fiind de -4,47% (vezi tabelul 4).
 Banca Transilvania (TLV), contrar așt eptărilor a raportat pe trimestrul III al anului
2011 un profit net mai mare cu 53% față de perioada similară a anului trecut.
Această creștere este reflectată și în evoluția prețului de tranzacționare la data
publicării raportului interimar al trime strului III, generând o variați e de preț a
acțiunii TLV de +7,7% (vezi tabelul 4) .

3.1.3. Impactul publicării comunicatelor privind distribuirea de dividende în
evoluția prețului de tranzacționare

În ce priveș te entitățile cotate pe o piata reg lementată, Lgea 297/2004 a piețe i de
capital prevede câ teva reguli derogatorii. Potrivit art. 238 din a ceastă lege, identificarea
acționarilor care urmează a beneficia de dividende sau alte drepturi și asupra cărora se
răsfrâng efectele hotărârilor adunării generale a acț ionarilor va fi stabilită de către înșeși
adunarea generală. Nu este necesar sa deții acțiunile un an întreg sau perioade mai lungi de
timp: o zi este suficientă, aceast ă zi este data de înregistrare. Această zi, numită data de
înregistrare, este stabilită de Adunarea Generală a Acționarilor . Actionarii care au acțiuni
la sfarș itul datei de înregis trare primesc dividende .
Un element important este variația cursului în pre ajma datei de referință , data
stabilită de către consiliul de administrație (în cazul s istemului de administrație unic),
respectiv directoratul (în cazul sistemului de administrație dualist) unei societăți pe acțiuni
care se are în vedere pentru stabilirea calității de acționar. A stfel, dacă la data de referință
stabilită o persoană deține a cțiuni în societatea pe acțiuni în cauză, atunci are calitate de
acționar îndreptățit să participe și să voteze în cadrul adunării generale, dată ce va rămâne
valabilă și în cazul în care adunarea generală este convocată din nou din c auza neîntrunirii
cvorumului. Data de referință stabilită trebuie să fie ulterioară publicării convocatorului
privind adunarea generală și nu va depăși 60 de zile înainte de data la care adunarea
generală este convocată pentru prima oară (art. 123 Legea 31/1990). Acționarii înd reptățiți
să încaseze dividende sau să exercite orice alte drepturi sunt cei înscriși în evidențele

46
societății sau în cele furnizate de registrul independent privat al acționarilor,
corespunzătoare datei de refer ință. Î n cazul societăților admise la tranza cționare pe o piață
reglementată, identificarea acționarilor care urmează a beneficia de dividende sau alte
drepturi și asupra cărora se răsfrâng efectele hotărâri ilor adunării generale va fi stabilită de
aceas ta. Această dată de referință va fi ulterioară cu cel puțin 10 zile lucrătoare datei
stabilite pentru ținerea adunării generale a acționarilor (art. 238 din Legea nr. 297/2004).
Data de referință este ulterioară cu cel puțin 4 zile lucrătoare datei de publicare în presă a
convocatorului adunării gener ale.
O acțiune cumparată se decontează (se „ inregistrează”) în trei zile lucrătoare. În
concluzie pentru a fi înregistrat ca acț ionar la data de referință trebuie cumpărate acțiuni
cel mai târziu cu trei zile lucrătoare înainte de această dată.
Un alt element de care trebuie ținut cont este variația cursului acț iunilor în preajma
datei de referință . Este norm al ca prețul acțiunilor să scadă după ce trece această dată:
acționarii care dețin sau cumpară acțiuni î nainte de data de referință primesc și divid ende;
cei care cumpără acțiuni după data de referin ță nu mai primesc dividende, și atunci e ste
normal să plătească un preț mai mic pe acț iune. Astfel, este bine ca acț iunile sa fie
cumpă rate „din timp ”. În preajma datei de referin ță mulți investit ori anticipează distribuț ia
de dividende, iar cursul poate creș te. Dupa data de referință cursul î n mod inevitabil se
ajustează matematic .
În cele ce urmează este prezentată variația de preț a acțiunilor din BET -XT în urma
publicării comunicatelor privind distribuirea de dividende (tabelul nr. 5). După cum se
poate observa rezultatele formează o plajă extinsă de valori, ceea ce a relevat determinarea
ratei de distribuție a dividendelor pentru perioada 2006 – 2012. O rată constantă de
distribuire de dividende ,,semnalizeaz ă” o stabilitate a veniturilor (cash -flow-urilor)
viitoare ale firmei , repectiv valoarea dreptului de a încasa dividende . Tot astfel, o creș tere a
dividendelor ,,semnalizează ” cash -flow-uri viitoare mai mari din ca re se vor acoperi aceste
dividende mai mari. Î n consecință , valoarea acțiunilor va creș te.
Ca efect al semnalizarii prin divide nd , managerii firmei nu sunt, în general,
motivați să distribuie dividende mai mici, că ci acestea vor ,,semnaliza cash -flow-uri
viitoare mai reduse, iar valoarea de pia ță a acțiunilor va scădea. Există, î n acest
comportament, un risc de ,,hazard moral”, respectiv ace la de a imita o anumita politică de
dividend care să inducă la o valoare de piață dorită a acțiunilor, chiar dacă plata
divid endelor nu va putea fi suportată de marimea cash -flow-urilor viitoare.

47
Tabelul 5: Publicarea comunicatelor privind distribuirea de dividende
Emitent Variația prețului în momentul publicării comunicatelor privind
distribuirea de dividende de către companiile din BET -XT, perioada
2006 -2013 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV 5,36
FP 0,08 0,60 0,71
SNG
SNP -2,50 4,31 -9,09 0,48 -0,26 -1,81
BRD 3,45 5,00 0,00 -0,80 0,66 -0,63 -2,75
TGN 1,64 -0,83 0,21 0,38 2,16 0,43
SIF5 1,02 2,78 0,60 9,35 0,00 -0,65 0,00 1,96
SIF4 -0,59 -0,58 -1,13 4,62 -0,58 0,58 2,34 2,65
SIF2 2,39 -1,27 -0,37 0,49 0,00 3,35 -0,70 1,58
SIF1 -0,40 -1,49 3,91 4,85 0,70 0,18 -3,47 0,98
SIF3 -1,31 -2,47 4,46 1,84 -0,88 -1,97 -0,63
TEL 0,00 1,53 0,00 -1,44 -0,26 2,25 2,46
BIO 0,00 -0,56 -2,00 0,00
SNN
BVB 1,90 -0,61 1,44
ATB 0,71 1,11 1,25 0,26 -1,42 -0,09 -0,11 0,44
IMP
ELMA -1,75 -1,38
BCC
CMP
RPH
BRK
ARTE -2,13 -0,95 -3,57 -0,88
COMI 6,00
DAFR
Valoare
medie 0,60 0,99 -0,41 2,78 0,00 0,30 -0,66 0,57
Sursa: proiecția autorului

48
Rata de distribuție a dividendelor a fost calculată ca medie simplă a ratelor de
distribuție a dividendelor din profit din anii 2006 – 2012. Conform tabelului de mai jos
majoritatea companiilor oferă randamentele la dividende atractive, cu mici excepții (B RD,
TEL, ATB, ELMA).

Tabelul 6: Analiza distribuției de dividende
Emitent Analiza distribuției de dividende
Dividend brut Radament
dividend brut EPS Rata de
distribuție
TLV 0,0472 4,79% 0,3745 12,60%
FP 0,0369 6,41% 0,0363 96,17%
SNP 0,0227 5,16% 0,0473 49,94%
BRD 0,3856 2,98% 1,1171 32,76%
TGN 18,8283 8,37% 26,1438 68,69%
SIF5 0,1004 6,31% 0,1756 58,96%
SIF4 0,0737 6,48% 0,0965 68,43%
SIF2 0,1097 7,90% 0,2024 51,63%
SIF1 0,0688 4,85% 0,1639 48,24%
SIF3 0,0790 11,94% 0,1234 54,82%
TEL 0,5429 2,53% 1,0827 63,52%
BIO 0,0095 4,54% 0,0151 62,10%
BVB 1,2582 4,76% 1,3561 94,92%
ATB 0,0210 3,22% 0,0428 49,21%
ELMA 0,0040 1,94% 0,0236 16,95%
ARTE 0,4167 6,27% 0,8065 52,55%
Valoare
medie 1,3753 5,53% 1,9880 55,09%
Sursa: proiecția autorului

49
Aceste rezultate au la bază ipoteza politicii de dividend generoase din ultimii ani.
Rata de distribuție a dividendelor, cu toate că a înregistrat fluctuații vaste, se poate aprecia
faptul că a înregistrat un nivel ridicat, în medie de 55,09%. Per ansamblu , se poate
confirma faptul că investitorii nu î și modifică așteptările în cea ce privește rata de
distribuție a dividendelor oferite de companiile din BET -XT.

3.1.4. Amplitudinea de variație

Pentru testarea impactului pe care l -au avut raportările financiare asupra prețului de
tranzacționare pe piață a acțiunilor emise de societățile din BET -XT, a fost analizată și
volatilitatea prețului în relație cu raportările financiare efectuate în perioa da ianuarie 2006 –
februarie 2014 . Pentru această analiză mai amanunțită a impactului raportărilor financiare
asupra volatilității prețului de tranzacționare s -a recurs la determinarea valoriilor medii
înregistrate pentru amplitudinea de variație.
Amplitudinea de variație , se mai numește câmp de variație sau amplitudine
absolută. Se determină prin diferența dintre cea mai mare ș i cea mai mică valoare
individuala înregistrata. Amplitudinea relativă a variației (%) se calculează ca raport între
amplit udinea absolută și nivelul mediu al caracteristicii, și de regulă se exprimă în
procente. 43

Amplitudinea de variație permite o clasificare a raportărilor financiare în raport cu
importanța percepută din perspectiva investitorilor. În urma acestei analize un investitor
poate să identifice ce acțiuni sunt mai stabile, care reac ționeaz ă cel mai pu țin la publicarea
raportărilor financiare. Se poate observa că bursa romanească este una atipică , cu varia ții
mari ale cota țiilor. Rezultatele obținute au fos t sintetizate în tabelul nr. 6.

43Danciu A., Niculescu I., G ruiescu M., Statistică economică , Editura Enciclopedică, București, 2009 , p. 43.

50
Tabelul 6: Amplitudinea de variație a prețului ca rezultat al raportării
financiare
Emitent Amplitudinea de variație (%)
RP RT-I RS RT-III RD
TLV 7,95 -137,05 19,75 11,92 0,00
BRD -17,04 85,78 12,10 31,42 11,02
BCC -7,10 19,31 -17,04 -23,80
Sector
Bancar -5,39 -10,65 4,93 6,51 5,51
FP -5,86 2,70 2,12 9,89 1,36
SIF5 -8,90 -10,93 6,93 35,58 5,31
SIF4 -220,26 -7,22 6,26 24,88 6,29
SIF2 -13,83 -10,74 9,04 30,32 6,75
SIF1 -22,79 -3,21 5,02 6,00 12,69
SIF3 -7,89 10,16 -1,63 -41,77 -50,53
BVB -2,04 2,70 7,42 2,76
BRK -3,50 -5,79 4,21 -2,08
Sector
Financiar -35,64 -3,57 4,33 8,78 -2,20
SNG 0,00 0,00
SNP -43,23 -3,05 -12,33 16,57 -9,07
TGN 13,02 22,00 3,44 -12,89 4,49
TEL -11,44 -6,71 -5,74 -3,01 6,01
SNN 0,00 0,00
ELMA -10,17 -8,32 6,31 -7,24 -0,24
COMI -0,14 0,00 -2,00 0,00 0,00
DAFR -5,79 -15,55 -6,98 -5,64
Sector
Energetic -7,22 -1,94 -2,88 -1,53 0,24
BIO -2,78 -20,65 -6,86 4,01 -3,13
ATB -3,28 21,59 4,23 3,90 9,93
RPH 10,54 3,00 1,56 2,05
Sector
Farmaceutic 1,49 1,31 -0,36 3,32 3,40
IMP 5,07 -20,21 5,20 10,65
CMP -146,53 -5,72 17,23 -42,53
ARTE 5,92 5,72 33,53 3,83 -1,43
Alte
Sectoare -45,18 -6,74 18,65 -9,35 -1,43
Valoare
medie -19,60 -3,86 3,79 2,38 0,13
Sursa: proiecția autorului

51
Dacă investitorii ar ține cont de performanțele și perspectivele financiare ale
societățile din BET -XT și ar acționa într -o manieră independentă comparativ cu evoluția
pieței în ansamblu, nefiind influențați de factorii emoționali , se poate afirma următorul
lucru:
 Raportările anuale preliminare au generat cea mai ridicată amplitudine de preț (în
medie de -19,60%). Raportările interimare ale trimestrului I și semestriale au
generat o ampli tudine moderată ( -3,86% pentru raportările trimestrului I și 3,79%
pentru raportările semestriale).
 În ceea ce privește raportările interimare pe trim estrul III, respectiv în cazul
comunicatelor privind distribuirea de dividende , amplitudinea de variație este
scăzută (2,38% pentru raportările interimare pe trimestrul III și 0,13% pentru
comunicatele privind distribuirea de dividende, una nesemnificativă).

În urma acestei analize nu se poate desprinde o concluzie general valabilă pentru
fiecare raportare financiară în parte, aceste rezultate pot fi explicate pe baza evoluției
generale a pieței. Această apreciere poate fi explicată și prin faptul că piața de capital din
România nu este una emergentă din puctul de vedere al dimensiuni i, al capitalizării
bursiere și al lichidității tranzacțiilor.

52
3.2. ANALIZA COEFICIENȚILOR DE CORELAȚIE

În continuare s-au determinat coeficienții de corelație între variația prețului de
tranzacționare și v ariația indicelui bursier BET -C (Bucharest Exchange Tradi ng –
Com pozit). BET -C este indicele com pozit al pieței BVB și reflectă evoluția preț urilor
tuturor companiilor listate pe piața reglemetată BVB, categoria I și II, cu excepț ia SIF –
urilor. BET -C este un indice de preț ponderat cu capitalizarea de piață a compan iilor din
componenț a sa.
Cu alte cuvinte pe o piață de capital matură vor exista întodeauna acțiuni ale căror
preț va crește atunci când piața scade și invers, deoarece și în perioade de recesiune vor
exista acțiuni , a căror preț va avea o tendință de cre ștere . O astfel de stare permite
investitorilor precauți să se refugieze în acele acțiuni care au o evoluție contrară cu cele
ale pieței, în unele perioade de scăderi.
Spre deosebire de marile burse internaționale , în cele ce urmează se poate constata
faptul că toate acțiunile din indicele BET -XT sunt puternic corelate cu indicele BET -C.
Acest lucru este cauzat de faptul că structura pe domenii de activitate a pieței de capital nu
este suficient de eterogenă , cu dom enii reprezentate foarte slab sau deloc, ponderea cea
mai mare o reprezintă companiile industriale. Un alt factor este lichiditatea scăzut ă
comparativ cu alte piețe internaționale.
Înainte de a desprinde câteva concluzii , să analizăm modalitatea de interpr etare a
coeficientului de corelație. Pentru început, să abordăm sensul coeficientului de corelați :
coeficientul ia valori între [-1 și +1 ]; o valoare apropiată de „-1” arată o corelație perfectă
și negativă (în cazul de față cu cât indicele BET -C crește, cu atât prețul acțiunii scade și
invers; o valoare apropiată de „+1” arată o corelație perfectă și pozitivă (indicele BET -C și
prețul acțiunii respective cresc împreună); cu cât valoarea este mai ap ropiată de zero, cu
atât marimile sunt mai puțin corelate (tendințele de evoluție a celor două sunt diferite).44
Valori între 0,5 și 1 arată, în mod normal , o corelație directă puternică; valori între –
0,5 și -1 arată o corelație puternică negativă , valori între 0,3 și 0,5 sau între -0,3 și -0,5
arată o corelație medie , valori între 1 și 3 sau -1 și -3 arată o corelație redusă , iar valori
între -1 și 1 arată o corelație nesemnificativă.
Scopul acestei cercetări este identificarea acelor raportări financiare a căror
coeficient de corelație este redus sau chiar negativ cu evoluția pieței în ansamblu .

44 www.statisticasociala.tripod.com

53
Tabelul 7: Analiza coeficienților de corelație
Simbol Analiza coeficienților de corelație
RP RT-I RS RT-III RD
TLV 0,2458 0,0566 0,8805 0,8032
BRD 0,8233 0,5547 0,8903 0,9776 0,4523
BCC 0,9141 0,6651 -0,1073 -0,3387
Sector Bancar 0,6611 0,4254 0,5545 0,4807 0,4523
FP 0,0992 0,8587 0,9993 0,9740 -0,9998
SIF5 0,8085 0,9526 0,9153 0,9083 -0,0055
SIF4 0,1508 0,1936 0,6957 0,4673 -0,3567
SIF2 0,3743 0,8027 0,6924 0,9563 0,9563
SIF1 0,5847 0,8012 0,9177 0,3839 0,8489
SIF3 0,6447 0,8595 0,4152 0,9117 0,9150
BVB -0,7492 0,4365 0,4365 0,7480 -0,6763
BRK 0,8433 0,7588 0,8220 -0,0776
Sector
Financiar 0,3445 0,7079 0,7368 0,6590 0,0974
SNG
SNP 0,8019 -0,3910 0,7357 0,8579 0,7425
TGN 0,8093 0,8765 0,6552 0,9739 0,3469
TEL 0,4852 0,9652 -0,0859 0,7341 -0,3721
SNN
ELMA 0,7886 0,7706 0,7197 0,1560 1,0000
COMI -0,9530 -1,0000
DAFR 0,1705 0,7113 -0,5039 0,3268
Sector
Energetic 0,3504 0,5865 0,0868 0,6098 0,4293
BIO 0,5242 0,9170 0,9938 0,5269 0,5070
ATB 0,9259 0,8084 -0,6173 0,0377 0,0630
RPH -0,5843 0,8854 -0,9626 0,1886
Sector
Farmaceutic 0,2886 0,8703 -0,1954 0,2510 0,2850
IMP 0,2316 0,8637 0,9411 0,6569
CMP 0,9677 0,7486 0,1131 0,9244
ARTE -0,1096 0,2130 0,2130 -0,1035 -0,1714
Alte Sectoare 0,3632 0,6085 0,4224 0,4926 -0,1714
Valoare medie 0,3825 0,6504 0,3809 0,5452 0,2167

În ipoteza în care ne așteptăm ca impactul raportărilor financiare să influențeze
puternic prețul acțiunilor tranzacționate, putem constata faptul că impactul este unul
modest.

54
Pentru desprinderea unor concluzii relevante referitoare la percepția investitorilor
asupra performanțelor financiare raportate de către societățile din BET -XT, în contextul
evoluției de ansamblu a pieței măsurată prin indicele bursier BET -C, rezultatele obținute
au fost sintetiz ate în tabelul nr. 7.
Corelația existentă între variația prețurilor acțiunilor din BET -XT și variația
prețurilor acțiunilor din BET -C reflectă relația de determinare ce există între prețul
acțiunilor care alcătuiec indicele bursier BET -XT și evoluția piețe i în ansamblu, masurată
prin indicele bursier BET -C. Dacă între prețul acțiunilor din BET -XT și evoluția
prețurilor acțiunilor din BET -C, în momentul publicării rapoartelor financiare există o
corelație , însemnă că evoluția indicelui BET -C influențează evo luția indicelul BET -XT.
În urma analizei coeficienților de corelație se pot desprinde unele concluzii
relevante privind impactul raportărilor financiare asupra prețulu i de tranzacționare al
acțiunilor emise de societățile din BET -XT:
 În cazul raportărilor financiare preliminare și interimare semestriale există o
corelație medie între variația prețului de tranzacționare și variația indicelui bursier
BET -C, media coeficienților de variație fiind de 0,3825 în cazul raportărilor
preliminare anuale, iar în cazu l raportărilor interimare semestriale fiind de 0,3809.
Existența unei astfel de corelații medii pozitive reflectă faptul că investitorii
acordă importanță raportărilor financiare preliminare, respectiv interimare
semestriale . Investitorii acordă o importanță mai ridicată analizei poziției și
performanțelor financiare descrise de situațile financiare . Aceștia acționează fără
să fie influențați în mare parte de evoluția pieței în ansamblu, dar totuși o corelație
pozitivă demostrează faptul că sunt receptivi și la evoluția p ieței de capital în
ansamblu, măsurată prin indicele BET -C.
 În cazul raportărilor interimare trimestriale se poate observa o corelație directă
puternică față de raportările preliminare, respectiv semestriale. Media
coeficieților de corelație este de 0,5452 pentru trimestrul I si 0,6504 pentru
trimestrul II . Această constatare reflectă faptul că investitorii acordă o importanță
scazută raportărilor interim are trimestriale, aceștia fiind influențați de evoluția
pieței în ansamblu când își fundamentează anumite decizii de investiții. Cu alte
cuvinte aceasta poate să fie o reacție emoțională a investitorilor lipsiți de
experiență, pe o piață tânără și a unui n ivel de informații redus al investitorilor
vizavi de evoluția unei piațe de capital normale. Totuși au fost observate unele
situații, unde corelația este negativă, respectiv BVB ( -0,7492), RPH ( -0,5843),
ARTE ( -0,1096) și COMI ( -0,9530). Considerăm că aces te abateri constituie cazuri

55
particulare, care nu pot schimba semnificativ concluzia general valabilă pentru celelalte
entități din cadrul indicelui BET -XT;
 În cea ce privește comunicatele privind distribuirea de dividende , valoarea medie
a coeficientului este de 0,2167. Coeficientul de corelație înregistrează o serie
extinsă de valori reflectâ nd legături de intensitate puternică (SIF2, SIF1, SIF3,
FP, BVB), medie (BRD, TGN, TEL, ARTE) sau redusă (COMI, BCC, SIF5,
SIF4). Această analiză reflectă faptul că investitorii acordă importanță mai
ridicată analizei poziției și performanțelor financiare descrise de situațile
financiare.

3.3. CONCLUZII RELEVANTE

Pe baza rezultatelor cercetării întreprinse, se poate constata faptul că raportările
financiare realizate de către entitățile din BET -XT dețin un impact modest asupra
volatilității prețurilor de tranzacționare. Bursa de Valori București (BVB) este dependentă
de reacțiile emoț ionale ale investitorilor, mai ales că nu avem o piață destul de matură
pentru a face faț ă unor probleme de ordin psihologic. Aspectele d e natură structurală, care
țin de o lichiditate sc ăzută a economiei sunt cauzate de faptul că nu avem un număr mare
de entități cotate.
În acest context, se poate afirma că majoritatea inv estitorilor individuali nu acordă
atenția necesară parcurgerii rapoartelor financiare . Acest lucru se datorează în mare măsură
lipsei de educație financiară . Acestă caracteristică negativă nu li se poate reproșa
investitorilor instituționali. Pentru investitoii instituționali raportările financiare captează
un grad adecvat de interes , aceștia tratează rapoartele financiare cu un grad ridicat de
obiectivitate și atenție .
La rândul lor, știrile de natură non -financiară au la rândul lor un impact
semnificativ în evoluția prețului de tranzacționare , iar exprimarea unei opinii strict bazată
pe raportările de natură financiară îi face pe investitori să fie rezervați în adoptarea unor
decizii de inve stire. Știrile de natură financiară, respectiv contabilă nu pot influența
evoluția prețului în totalmente.
Volatilitatea prețurilor de tranzacționare este cauzată în esență de evenimente care
nu constituie raportări financiare, dar mai ales de evoluția ge nerală a pieț elor internaționale
de capital.

56
Capitolul IV
CONCLUZII GENERALE

Raportarea financiară manifestă un rol important asupra pieței de capital , calitatea
acesteia poate sporii încrederea investitorilor în piața de capital , iar convergența acestora
cu aspecte le economice, cât și cele de mediu și sociale reprezintă un aspect esențial în
evoluția prețului de tranzacționare.
Publicarea rapoartelor financiare trebuie să includă și impactul legislației și al
reglementărilor, acordurilor internați onale, consecințele indirecte ale reglementărilor sau
tendințele în afaceri (cum ar fi riscurile generate de evoluțile juridice, tehnologice, p olitice
și ștințifice). Politici le eficace utilizate în raportarea financiară sunt un instrument
important pentru a crește valoarea unei acțiuni, iar entitățile cotate trebuie să construiască
încrederea investitorilor prin articularea unui discurs cu multă semnificație.
Se remarcă întărirea rolului organismelor de normalizare contabilă și cel al
organismelor de supra veghere. Viitorul entităților cotate în astfel de condiții depinde intr -o
mare măsură de iscusința managerilor și cea a profesioniștilor contabili. Rapoartele
financiare ale entităților cotate trebuie să ofere informații detaliate privind managementul
riscului; privind incertitudinile cu care se confruntă; privind modalitatea de determinare a
valorii juste, etc. Creșterea transpare nței informațiilor divulgate de entități, mai ales în
cazul celor cotate, reprezintă un pas important spre dobândirea încrederii investitorilor .
Trecerea la standardele globale de raportare reprezintă adoptarea unui limbaj comun
de că tre companiile multinaționale. Investitorii au nevoie de raportă ri financiare
trans parente, coerente, comparabile ș i complete pentru a lua decizii eco nomice solide.
Implementare a IFRS pe piața românească de capital a influenț at puternic procesul de
raportare financiara . Acestea au crescut gradul de transparență a raportă rilor conform
Codului de Guvernanță Corporativa al BVB și facilitează investitorilor comparația
companiilor din ace lași domeniu de activitate , cât și din mai multe pieț e de capital.
În ceea ce priveș te conversia la a ceste noi standarde contabile, aceasta de pinde de
calitatea ș i de competențele specialiștilor implicați î n acest proces . Adopta rea IFRS este de
natură să sporească transparența și comparabilitatea raportă rilor financiare, oferind
investitorilor informaț ii relevante pentru luarea deciziilor econom ice. Conversiile la IFRS
pot avea consecinte nedo rite, dacă nu sunt planificate î n mo d adecvat. Printre cele mai
obișnuite se numără: neî mplica rea tuturor persoanelor care dețin cunostinț ele necesare,

57
decizii de afaceri care se iau fară a se ține cont de c onsecințele raportării financiare, cât și
nesiguranța și ritmul lent de î ntocmire a situatiilor financiare în conformitate cu IFRS.
Accentul tot mai mare pus pe raportarea non -financiară favorizează
comportamentul speculativ al investitorilor deoarece raportarea socială și de mediu poate
genera beneficii semnificative investitorilor , înde osebi prin reducerea riscurilor și mai
puțin prin creșterea veniturilor. Responsabilitatea socială și de mediu reprezintă o cale
pentru entitățile cotate, ca metodă nea grsivă de atragere a investitorilor, cât mai puțin
dăunătoare societății și mediului de a funcționa în preajma comunității, conducând la o
modalitate de a crea relații de afaceri stabile și profit abile pentru toate părțile implicate, la
o relație prietenoasă de comunicare cu societatea. Aceasta este o formă modernă, deschisă
și flexibilă de management.
Putem susține faptul că situațile financiare, consider ate ca fiind instrumentele
contabilității tradiționale, trebuie transpuse intr -un context mai larg sub influența factorilor
sociali și de mediu. Implicațiile factorilor contingenți sociali și de mediu asupra
informațiilor prezentate în rapoartele financiare ale entităților economice a luat naștere din
nevoia entităților cotate de a găsi un loc sta bil pe piața de capital. Considerăm că rapoartele
voluntare sunt un instrument important pentru comunicare, care asigură o transparență
ridicată și un bun angajament față de investitori. Prin urmare, în afară de informațiile
expuse în contabilitatea tradiț ională, acest nou set de informații privind raportarea non –
financiară poate furniza o viziune de ansamblu asupra raportării fiecărei entități.
Asigurarea transparenței pe piața de capital este una dintre condițiile de bază pentru
corecta funcționare a meca nismelor acestora, pentru îndeplinirea rolului pentru care
instituțiile pieței de capital au fost create. Pe de o parte, emitenții trebuie să fie interesați de
asigurarea condițiilor de transparență pentru a respecta reglementările legale care au însoțit
listarea acestora la Bursă, dar și pentru a menține „atractivitatea” titlurilor financiare emise
în ochii investitorilor.45
Pe de altă parte , investitorii sunt interesați de a efectua plasamente pe acele piețe
unde informațiile sunt disponibile într -o cantit ate satisfăcătoare și sunt furnizate în mod
regulat. Decizia investitorilor de a cumpăra și/sau a vinde un titlu financiar se bazează pe
diverse metode/tehnici care aparțin fie analizei tehnice, fie celei fundamentale. Ambele
metode de analiză a titlurilor financiare vor da rezultate mai bune dacă sunt respectate
condițiile de transparență, cât și de eficiență informațională.

45 Lungu C. I (coordonator), Caraiani C., Dascălu C., Cimpoeru M., Sahlian N., Repoziționarea raportării
Financiare, Editura ASE, București, 2012, p. 30.

58
Se poate remarca faptul că există un nivel acceptabil din punct de vedere al
informării investitorilor, deoarece România a fost nevoi tă să se adapteze și să depună toate
eforturile pentru ca entitățile românești să ofere diverselor categorii de utilizatori informații
financiare de calitate. Hotărârea prin care toate entitățile cotate vor aplica din 2012
standardele internaționale așa cu m au fost adoptate la nivelul Uniunii Europene vine să
confirme etapele făcute de România pe calea convergenței internaționale.
În urma acestor cercetări putem afirma faptul că raportările financiare publicate de
către companiile din BET -XT au un impact modest asupra evoluției prețului de
tranzacționare. Se poate lua în considerare faptul că cea mai mare parte a investitorilor
individuali nu acordă o atenție sportită parcurgerii adecvate a raportărilor financiare. Dar în
același timp putem să fim siguri d e atitudinea investitorilor instituționali, aceștia manifestă
un grad ridicat de interes în această zonă a raportărilor financiare. Dacă luăm în calcul
faptul că prețurile acțiunilor nu înregistrează fluctuații ample în momentul raportării,
putem considera că investitorii au anumite așteptări în evoluția cursului acțiunilor, ceea ce
reflectă faptul că prețurile acținilor, în momentul raportări i includ anumite așteptări ale
investitorilor. La data publicării rapoartelor financiare investitorii se pot verific a în ce
măsură au anticipat corect evoluțiile prețurilor. Dacă aceste evoluții sunt contrar
așteptărilor investitorilor, prețul se ajustează matematic la data publicării rapoartelor
financiare.
Pe ansamblu , putem afirma că v olatilitatea prețurilor de tran zacționare este
influențată în cea mai mare parte de evenimente care nu constituie raportări financiare, dar
mai ales de evoluția generală a pie țelor in ternaționale de capital. Piețele financiare sunt
influențate puternic de factorii externi, deoarece acestea sunt strâns legate între ele, iar
piețele de capital dezvoltate au un impact semnificativ în evoluția piețelor de capital
emergente, cât și celor î n tranziție . Piața de capital românească este o piață de tranziție,
aceasta nu întrunește criterile la c ategoriile de piață emergentă. Există o serie de factori
care sunt luați în calcul când o anume piață este calificată drept „dezvoltată”, „emergentă ”,
sau „ de tranziție” . Printre statele cu piețe emergente se află cele considerate ca fiind î n curs
de dezvoltare sau emergente de către Banca Mondială, Corporația Internațională de
Finanț e, Națiunile Unite sau de către autorităț ile statel or. Piețele de tranziție sunt, in
general, statele cu pieț e emergente mai mici, mai puțin dezvoltate si mai puț in lichid e care
sunt considerate ca fiind în eta pele inițiale ale dezvoltării. În esenț ă, acestea reprezint ă
state precum Brazilia, Rusia, India sau China cum erau acum 20 – 25 de ani.
Demersurile viitoare de cercetare pot fi orientate pe testarea impactului rapor tărilor
financiare asupra prețului de tranzacționare în momentele de dinaintea datei la care se face

59
raportarea, respectiv în preajma datei de raportare. Rezultatele financiare înregistrează
aprecieri sau deprecieri până spre apropierea datei de raportare. Momentul publi cării este
considerat de către investitori ca fiind un factor de corecție a prețurilor .

60
Bibliografie

1. Adriana Duțescu , Informația Contabilă și Piețele de Capital, Editura Economică,
București, 2000
2. Alexandru Todea , Investiți, Editura Casa Cărții de Ștință, Cluj -Napoca, 2008
3. Cătălina Gorgan, Covergența Contabilă Internațională , Editura ASE, București, 2013
4. Chirața Caraiani, Cornelia Dascălu, Violeta M. Cimpoeru, Daniel N. Sahlian,
Repoziționarea Raportării Financiare , Editura ASE, București, 2012
5. Corpul Experților Contabili și Contabililor Autorizați din România, Congresul al XVI –
lea al Profesiei Contabile din România , Editura CECCAR, București, 2006
6. Corpul Experților Contabili și Contabililor Autorizați din România , Standardele
Internaționale de Raportare Financiară, Editura CECCAR, București, 2011
7. Cristian Duțescu , Legea privind Piața de Capital, Editura C.H. Beck, București, 2009
8. Cristian Gheorghe, Dreptul Pieței de Capital, Editura C.H. Beck, București, 2009
9. Cristina Maria Morariu, Maria Mădălina Gîrbină , Profesionistul contabil în mediul de
afaceri, Editura ASE, București, 2013
10. Florin Sebastian Duma , Plasamente Bursiere, Editura Casa Cărții de Ștință, Cluj –
Napoca, 2005
11. Ileana Vreajba, Primi pași ca investitor i la bursă , Editura All Beck, Cluj -Napoca
2004
12. Ion Stanciu, Finanțe, Editura Economică, București, 1997
13. Ion Vasilescu, Ion Românu, Claudiu Cicea, Investiții, Editura Economică, București,
2000
14. John M. Dalton, Piața Acțiunilor, Editura Hrema, București, 1999
15. Laura Obreja Brașoveanu, Victor Dragotă, Ingrid -Mihaela Dragotă, Andreea
Semenescu, Andreea Stoian, Cătălina Hândoreanu, Adrin Mitroi, Cristina Morar
Trindafil, Piața de Capital, Editura ASE, București, 2011
16. Lazăr Cistelecan, Management Investițional , Universitatea Petru Maior Tîrgu -Mureș,
2006
17. Michael A. Lechter, Banii Altora , Editura Curtea Veche, București, 2007
18. Mihaela Dragotă, Victor Dragotă, Cătălina Hândoreanu, Andreea Stoian, Cosmin Iuliu
Șerbănescu, Laura Obreja Brașoveanu, Piețe Financiare , Editura ASE, București, 2009
19. Spătăcean Ioan Ovidiu, Piețe Financiare, Universitatea Petru Maior Tîrgu -Mureș, 2012
20. Andrei Stănculescu, Eugen Mitrică, Economie teoretică și aplicată , Editura ASE,
București, 2012

61
21. Cistelecan Lazăr, Economia, Eficiența și Finanțarea Ivestițiilor , Editura Economică,
București, 2002

Legi:
1. Directiva 2004/109/CE privind armonizarea obligațiilor de transparență în ceea ce
privește informația referitoare la emitenții ale căror valori mobiliare sunt admise la
tranzacționare pe o piață reglementată
2. IAS 1 – Prezentarea situaților financiare
3. IAS 34 – Raportarea financiară interimară
4. Legea n r. 297/2004 privind Piața de Capital
5. Legea n r. 31/1990 privind Societăț ile Comerciale
6. OMFP 1121/2006 – Aplicarea Standardelor Internationale de Raportare Financiara
7. Ordinul nr. 3055 din 29 octombrie 2009 pentru aprobarea Reglementărilor contabile
conforme cu directivele europene
8. Ordinul nr. 881 din 25 iunie 2012 privind aplicarea de către societățile comerci ale ale
căror valori mobiliare sunt admise la tranzacționare pe o piață reglementată a
Standardelor Internaționale de Raportare Financiară
9. Regulamentul CNVM n r. 1/2006 privind Emitenții și O perațiunile cu Valori
Mobiliare
10. Regulamentul nr. 1/2006 privind emitenții și operațiunile cu valori mobiliare

Internet:
 site-urile celor 25 de societăți studiate
 www.asfromania.ro – site-ul Autorității de Supraveghere Financiară din România
 www.bursa.ro – site pentru informare financiară
 www.bvb.ro – site-ul Bursei de Valori București
 www.forbes.ro – site cu tematică economică
 www.forex -romania.ro – site pentru informare financiară
 www.incont.ro – site cu tematică economică
 www.infobursier.ro – site pentru informare financiară
 www.ktd.ro – site pentru informare financiară
 www.statisticasociala.tripod.com
 www.wall -street.ro – site cu tematică economică
 www.wikipedia.org – site-ul enciclopediei Wikipedia

Lista A nexelor

Anexa 1 – Publicarea rapoartelor financiare anuale preliminare
Emitent Variația prețului indicelui BET -C în momentul publicării rapoartelor
financiare preliminare anuale de către companiile din BET -XT, perioada
2006 -2014 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
TLV 2,97 0,09 0,82 1,73 0,44 0,11 1,45 -0,41 0,18
FP 0,24 -1,07 -0,81 0,18
SNG 0,39
SNP -2,31 2,33 1,75 -1,38 -0,64 1,57 0,58 -0,71 -0,34
BRD -1,22 -0,08 3,11 -1,04 0,29 0,38 -0,49 0,26 -0,36
TGN -2,50 -7,25 1,08 0,69 -1,07 0,98 0,44
SIF5 -2,59 0,56 -2,29 -1,64 0,06 0,38 -0,49 1,00 0,44
SIF4 -0,34 0,56 -1,26 -4,17 0,37 -1,20 -0,49 1,00 -0,33
SIF2 0,83 0,14 -0,39 -0,55 -1,07 2,07 0,44
SIF1 -2,59 0,56 -2,29 -1,38 0,37 0,24 -1,07 0,83 0,44
SIF3 0,47 0,56 -2,29 -1,64 0,06 0,24 -1,07 1,00 -0,36
TEL 0,56 -1,04 0,06 0,38 -1,07 1,00 0,44
BIO -2,29 -1,64 0,06 0,24 -0,36
SNN 0,98
BVB -1,20 -0,78 0,83 -0,16
ATB -1,64 0,37 -0,33
IMP -0,24 0,56 1,31 0,37 0,24 -1,07 -0,81 0,04
ELMA -0,64 -1,07 0,58 -0,36
BCC -2,59 1,07 -2,29 -1,64 0,06 -0,56 0,07 1,00 -0,36
CMP 0,24 -1,07 -0,94 -0,36
RPH -0,55 2,58 0,58 0,44
BRK -2,59 -0,64 -0,33 0,24 0,21 1,00 -0,36
ARTE -0,64 -0,03 -0,49 0,58 0,44
COMI 0,37 0,24 -0,36
DAFR -1,76 0,13 0,37 0,24 1,00 -0,41 0,44
Valoare
medie -0,93 0,63 -0,80 -1,62 0,13 0,08 -0,32 0,43 0,05
Sursa: proiecția autorului

Anexa 2 – Publicarea rapoartelor financiare interimare pe trimestrul I
Emitent Variația prețului BET -C în momentul publicării rapoartelor financiare,
interimare pe trimestrul I de către companiile din BET -XT, perioada
2006 -2014 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV -0,47 -0,77 0,58 -0,49 -1,05 -1,33 -0,06 0,02
FP 1,28 -1,79 0,94
SNG
SNP -0,72 0,14 -0,32 0,95 -4,05 -0,96 -1,14 -0,10
BRD -1,34 0,31 2,19 1,41 -1,05 -1,70 0,20 -78,00
TGN 2,19 1,41 -1,87 -1,70 -4,11 -0,10
SIF5 0,55 0,31 2,85 -6,38 -1,87 1,28 -4,11 0,94
SIF4 0,31 1,59 -2,99 -1,87 1,28 -0,73 0,94
SIF2 0,55 -0,53 1,59 2,87 -1,05 -0,33 -1,92 0,45
SIF1 -2,18 -3,27 -4,05 0,39 -1,92 0,45
SIF3 1,65 -1,11 0,95 -0,71
TEL -6,38 -1,87 -0,18 -4,11 0,94
BIO 0,12 2,19 -6,38 2,43 -0,10
SNN
BVB -0,33 -2,85 -0,71
ATB 2,85 2,87 -1,87 -0,52 -1,79 0,94
IMP 0,12 -1,11 -6,38 2,31 -0,52 -1,79 0,94
ELMA -0,53 -4,11 -0,10
BCC 0,31 -2,18 -1,06 9,69 -0,52 0,30 -0,10
CMP 2,85 -6,38 -4,39 -0,18 -1,92 0,94
RPH -0,52 -1,79 0,94
BRK -1,87 1,28 -1,92 -0,71
ARTE 4,23 -0,53 2,85 -6,38 2,43 -0,38 -4,11 -0,10
COMI 1,31
DAFR 0,55 0,14 0,99 -6,38 2,43 -0,52 -4,11 -0,10
Valoare
medie 0,48 0,17 0,99 -2,47 -0,45 -0,22 -2,19 -3,29
Sursa: proiecția autorului

Anexa 3 – Publicarea rapoartelor financiare interimare semestriale
Emitent Variația prețului indicelui BET -C în momentul publicării rapoartelor
financiare interimare, semestriale de către companiile din BET -XT,
perioada 2006 -2013 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV -0,70 0,89 -0,57 -0,17 -0,34 -1,40 1,34 1,10
FP 4,73 -0,13 0,46
SNG
SNP 0,10 -3,86 -0,62 1,47 0,47 3,20 -0,44 0,96
BRD 0,00 -0,71 -0,01 2,87 2,78 1,69 -0,27 1,10
TGN -1,82 1,24 -0,18 4,73 -0,13 0,96
SIF5 -0,89 -0,75 -1,82 -0,43 -0,18 4,73 -0,13 1,28
SIF4 -0,75 -0,36 -0,43 -0,18 4,73 -0,13 0,31
SIF2 -0,89 -0,75 -0,36 -0,43 0,84 -0,59 0,86 0,96
SIF1 -1,82 -0,43 1,55 4,73 0,86 0,96
SIF3 -1,07 -1,94 -0,43 -0,50
TEL -0,75 -0,43 2,87 -0,18 -0,59 -0,13 0,46
BIO 3,60 -1,82 -0,43 -0,18 0,46
SNN
BVB 3,20 -0,04 0,31
ATB 1,97 -0,43 0,37 -0,30 0,46
IMP -0,71 -1,82 1,90 -0,59 -0,13 0,46
ELMA 1,24 -0,46 -0,77 -3,69 -1,40 0,86 0,46
BCC 0,00 -0,71 -1,82 0,50 0,37 -0,59 -0,13 0,46
CMP -1,14 -1,03 -0,87 -3,37 -0,04 0,96
RPH -0,59 -0,04 0,31
BRK 0,37 4,73 -0,04 0,96
ARTE 1,24 -1,62 0,25 0,50 1,55 -0,37 -0,04 0,46
COMI -0,23 0,46
DAFR 1,24 1,76 -1,82 -0,43 0,37 -0,47 -0,13 0,31
Valoare
medie 0,43 -0,73 -1,10 0,30 0,36 1,34 0,08 0,61
Sursa: proiecția autorului

Anexa 4 – Publicarea rapoartelor financiare interimare pe trimestrul III
Emitent Variația prețului BET -C în momentul publicării rapoartelor financiare
interimare pe trimestrul III de către companiile din BET -XT, perioada
2006 -2013 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV 1,56 0,34 -3,99 0,18 3,62 -0,29 0,46
FP -0,33 -0,41 0,56
SNG 0,56
SNP -0,83 -0,36 0,56 0,88 -1,36 -0,22 -0,99 -0,71
BRD -0,03 -2,25 11,51 1,25 -0,03 1,10 0,34 -0,71
TGN -4,19 -0,65 -1,36 0,21 -0,55 -1,37
SIF5 1,11 -2,25 -1,94 3,38 0,17 0,83 -0,04 -0,65
SIF4 -2,25 -0,96 2,02 -0,14 -0,33 -0,78 0,56
SIF2 1,11 -2,25 -0,96 -2,33 -0,01 3,62 -0,18 0,21
SIF1 1,54 -0,50 0,82 -0,18 0,21
SIF3 -0,63 2,62 -0,65 0,20
TEL 1,20 -0,03 -0,47 -0,04 0,56
BIO 0,38 1,97 1,25 0,17 -0,44
SNN
BVB -1,36 -0,47 0,22 -0,71
ATB 1,97 0,04 -0,07 -0,59
IMP -0,83 0,38 0,56 1,25 0,17 -0,04 -1,37
ELMA -1,20 -1,49 -0,59 0,71 0,56
BCC 1,56 -0,36 6,27 2,02 -2,05 -0,47 -0,04 0,46
CMP -4,99 1,25 0,92 -0,52 -0,55 -0,10
RPH 0,33 -1,52 0,74 -0,44
BRK -0,36 0,04 -0,14 -0,33 -0,41 0,56
ARTE 2,27 -0,63 1,97 0,35 0,19 1,10 -0,41 0,56
COMI 0,56
DAFR -0,31 0,21 1,97 0,04 0,17 -0,59 -0,04 -0,10
Valoare
medie 0,44 -0,82 1,17 0,49 -0,25 0,26 -0,15 -0,03
Sursa: proiecția autorului

Anexa 5 – Publicarea comunicatelor privind distribuirea de dividende
Emitent Variația prețului BET -C în momentul publicării comunicatelor privind
distribuirea de dividende de către companiile din BET -XT, perioada 2006 –
2014 (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
TLV -0,94
FP 2,72 0,44 -0,12
SNG
SNP -0,38 -1,57 -6,72 0,98 -0,16 -1,00
BRD 1,63 0,75 -0,67 1,19 1,83 1,08 -0,79
TGN 1,86 -0,94 -0,98 0,78 -0,79 0,42
SIF5 0,47 2,33 0,98 -0,10 -1,05 1,08 -0,49 0,31
SIF4 -0,32 0,03 1,37 -0,49 -0,25 0,01 0,21 0,31
SIF2 0,83 0,14 -0,03 -1,04 0,84 1,48 0,77 0,58
SIF1 -0,27 -0,13 3,11 1,54 1,05 0,01 -0,49 0,58
SIF3 -0,32 -2,29 2,59 0,60 0,10 -2,66 -0,49
TEL 1,09 1,86 3,83 0,77 0,98 -0,79 0,38
BIO -0,38 0,46 -0,55 0,24
SNN
BVB -0,81 0,73 0,65
ATB -0,65 0,34 1,37 2,19 0,77 -0,81 -0,79 -1,00
IMP
ELMA -0,06 0,03
BCC
CMP
RPH
BRK
ARTE -0,46 -0,13 0,38 0,38
COMI -1,22
DAFR
Valoare
medie -0,10 0,32 0,08 0,78 0,40 0,62 -0,34 0,09
Sursa: proiecția autorului

Anexa 6 – Variația medie pentru fiecare raportare în parte
Emitent Variația medie (%)
RP RT-I RS RT-III RD
TLV 0,97 -0,03 0,36 0,83 5,36
FP -0,38 1,51 2,44 0,39 0,46
SNG 0,58 -1,20
SNP -0,28 -1,57 -0,57 0,52 -1,48
BRD -0,55 0,07 0,59 0,61 0,70
TGN 0,72 0,69 1,42 -0,45 0,67
SIF5 -0,68 -1,29 1,11 0,25 1,88
SIF4 -0,03 -2,23 1,06 0,46 0,91
SIF2 -0,28 -0,62 0,43 0,41 0,68
SIF1 -0,30 -2,46 1,32 1,05 0,66
SIF3 -1,16 0,57 -1,52 -0,24 -0,14
TEL -0,80 -1,87 -1,25 -0,81 0,65
BIO -1,62 -0,60 -0,54 2,06 -0,64
SNN 1,89 -0,43
BVB -1,43 0,00 1,42 0,35 0,91
ATB -1,16 0,42 0,59 1,09 0,27
IMP 1,15 -0,58 1,06 1,96
ELMA -0,55 -1,58 2,61 -0,69 -1,57
BCC -1,09 0,48 -0,32 -0,40
CMP -0,05 -2,87 0,50 -0,34
RPH 0,51 2,09 1,31 1,16
BRK -1,76 -1,14 2,16 -1,57
ARTE 0,59 2,07 0,50 3,80 -1,88
COMI -1,77 -2,05 -1,39 0,37 6,00
DAFR -0,67 -1,57 -2,05 -0,91
Valoare
medie -0,33 -0,55 0,49 0,33 0,79
Sursa: proiecția autorului