Piata Financiara Si Piata Bursiera

CUPRINS

CAP.1. PIAȚA FINANCIARĂ ȘI PIAȚA BURSIERĂ……………..………………..1

1.1. Piața de capital componentă principală a pieței financiare………………..…….….1

1.2. Evoluția pieței de capital în România, în 2008 și perspective pentru 2009……………..6

1.3. Tipuri de contracte bursiere……………. …..…… 13

CAP.2. CONTRACTE FUTURES……………………………………………………..……..18

2.1. Definirea si caracteristicile contractelor futures……………………………………16

2.2. Simboluri și specificații……………………………………………………………20

2.3. Elementele contractului futures……………………………………………………20

2.4. Clasificarea contractelor futures……………………………………………………21

2.5. Piața futures………………………………………………………………………………………………..22

2.5.1. Terminologia folosită în futures……………………………………………………..22

Elemente definitorii ale piețelor futures………………………………..22

Funcțiile piețelor futures……………………………………………..…27

Reglementarea piețelor futures…………………………………………28

2.6. Mecanismul de tranzacționare în piețele futures………………………………….31

2.6.1. Ordinele de tranzacționare………………………………………………32

2.6.2. Acoperirea riscului. Hedging și speculații………………………………34

2.7. Exemple de contracte futures pe valute…………………………………………..42

2.7.1. Hedging pe creștere (importatorul)……………………………………..42

2.7.2. Hedging pe scădere (exportatorul)………………………………………46

2.8. Posibilități de dezvoltare a piețelor futures în România…………………………..50

CAP.3. CONTRACTELE OPTIONS……………………………………………………..…….56

3.1.Definirea și clasificarea opțiunilor………………………………………………………………….56

3.2. Stilul opțiunilor………………………………………………………………….……..57

3.3. Elementele unui contract options……………………………………………..……..58

3.4. Avantajele opțiunilor ………………………………………………………………62

3.5. Tranzactiile simple cu contracte options…………………………………………………………64

3.5.1. Deschiderea unei poziții și modalitãți de a ieși dintr-o poziție cu opțiuni .64

3.5.2. Tipul tranzacțiilor simple cu opțiuni……………………………………………………64

3.6. Strategii ale tranzactiilor cu optiuni…………………………………………………69

CONCLUZII…………………………………………………………………………………………………….77

BIBLIOGRAFIE…………………..……………………………………………………79

=== Piata Financiara si piata Bursiera ===

CAPITOLUL 1.

PIAȚA FINANCIARĂ ȘI PIAȚA BURSIERĂ

PIAȚA DE CAPITAL COMPONENTĂ PRINCIPALĂ A

PIEȚEI FINANCIARE

Orice economie națională, indiferent de nivelul său de dezvoltare, este caracterizată de existenta și funcționarea unor piețe specializate, unde se întâlnesc și se reglează, liber sau dirijat, cererea și oferta de active financiare, necesare creării de resurse pentru dezvoltarea producției de bunuri și servicii în cadrul firmelor. În economia financiară circuitul activelor financiare are loc între mulțimea ofertanților de fonduri (investitorii) și mulțimea utilizatorilor acestora, în vederea realizării unicului scop: satisfacerea nevoii economice, a cărei finalizare este profitul.

Investitorii sunt cei care efectuează investiții, prin plasarea fondurilor în scopul valorificării lor, iar utilizatorii sunt cei care mobilizează fondurile pentru a-si finanța propria activitate economică.

Se transferă astfel o parte din resursele financiare existente într-o economie, între cei care le dețin, prin disponibilizare, către agenții economici care le folosesc, fie pentru inițierea unei activități, fie pentru întreținerea și dezvoltarea unei afaceri existente. În același timp, se naște o relație de feedback, de la utilizatorii de fonduri către investitorii inițiali, prin distribuirea profitului obținut în urma valorificării resurselor financiare. Într-o economie de piață, distribuirea profitului poate fi, însă, oricând substituită de distribuirea riscului, în cazul unei utilizări neprofitabile a fondurilor care au făcut obiectul transferului. Astfel, cei doi parteneri devin, prin propria voință, noduri ale unui circuit financiar a cărui finalizare poate fi profitul sau eșecul.

Tranzacțiile între cele două categorii de participanți la fluxul financiar se realizează prin intermediul piețelor financiare.

Piața financiară este formată din două mari sectoare: sectorul bancar (sau piața creditului) și sectorul titlurilor financiare (sau piața financiară în sens restrâns).

Piața financiară în sens restrâns (piața titlurilor financiare) este structurată în piața monetară și piața de capital.

Piața monetară este caracterizată prin tranzacții cu active financiare pe termen scurt, de către societățile financiare. Tranzacțiile includ depozitele bancare la vedere și la termen ale persoanelor fizice sau juridice, biletele de ordin, cecurile, certificatele de depozit și alte titluri mobiliare pe termen scurt (până la un an). Activele sunt mobilizate, în general, de către agenții economici, prin credite bancare, pentru producerea de bunuri și servicii, dar și de unele nevoi temporare ale băncii și tezaurului sau investiții în nume propriu ale societăților bancare. Participanții la oferta și cererea de active monetare pot fi: guvernul, municipalitățile și autoritățile locale, băncile centrale și comerciale, societățile de asigurare și alte instituții financiare, întreprinderile și societățile comerciale sau industriale, persoanele fizice etc. Piețele monetare sunt puternic influențate de nivelul economic al țărilor respective, fiind sensibile la diferențele dintre ratele dobânzilor, nivelul inflației, șomaj etc. De aceea, investitorii sunt întotdeauna în căutarea piețelor monetare avantajoase din punctul de vedere, fie al unei rate înalte a profitului, fie al unui coeficient minim de risc. În acest moment intervine o componentă distinctă a pieței monetare, și anume piața valutară, care asigură conversia activelor dintr-o valută în alta, în sensul creșterii profitului la rata de schimb. O motivație importantă a existentei pieței monetare este dată de necesitatea și posibilitatea convertirii activelor pe termene scurte și foarte scurte (de la 24 de ore la o săptămână) sau pe termene medii (3 până la 12 luni). Acest proces poate continua la termene mai mari, pentru activele disponibile pe termen lung, făcându-se trecerea de la piața monetară la piața de capital.

Piața de capital este specializată pe tranzacții cu active financiare pe termen mediu și lung, prin intermediul lor asigurându-se transferurile de capitaluri disponibile către utilizatorii ale căror nevoi depășesc posibilitățile interne de acoperire. Motivația principală a unei piețe de capital constă în economia și plasarea valorilor mobiliare ale agenților economici în căutare de capital către posibilii

investitori, deținători de excedente de capital.

Valorile mobiliare emise în vederea atragerii de capital sunt negociabile, adică se vând și se cumpără de către participanții la piața de capital, asigurându-se un flux permanent între investitori (ofertanți de capital) și utilizatori (agenții economici în căutare de capital). Spre deosebire de titlurile tranzacționate pe piețele monetare, care se negociază pe termen scurt, piața de capital este formată din tranzacțiile pe termen mediu și lung, cu titluri mobiliare specifice: acțiuni, obligațiuni, titluri de rentă,

bonuri de tezaur etc.

În orice economie de piață există și funcționează o piață financiară, mai mult sau mai puțin dezvoltată și, aceasta reprezintă locul unde se întâlnește oferta cu cererea de fonduri financiare.

Piețele de capital, cele asupra cărora ne vom apleca cu precădere pe parcursul acestei lucrări – sunt specializate în domeniul tranzacțiilor cu active financiare pe termen mediu și lung. Aceste titluri financiare sunt reprezentate în principal de acțiuni și obligațiuni. Pe piața de capital apare o relație directă între posesorul de fonduri (investitorul) și cel aflat în cauzare de resurse financiare și care va emite titluri, urmând ca în schimb să primească fondurile de care are nevoie.

Diversitatea produselor tranzacționate, a procedurilor și tehnicilor de vânzare-cumpărare a valorilor mobiliare, precum și modalitățile diferite de finalizare a tranzacțiilor sau modul de formare a prețului valorilor mobiliare au impus structurarea piețelor de capital în raport cu diferite criterii:

a) Privită prin prisma producerii și comercializării valorilor mobiliare, piața de capital cuprinde două segmente:

Piața primară – asigură emisiunea și prima vânzare-cumpărare a titlurilor financiare (spre exemplu, când o societate emite acțiuni la constituire), permițând finanțarea activității agenților economici prin atragerea capitalurilor financiare disponibile. Piața primară se organizează prin intermediul băncilor sau a societăților de valori mobiliare care sunt specializate pentru acest gen de operațiuni și, astfel, se realizează distribuirea titlurilor de către emitenți și, respectiv plasamentele de către investitorii interesați, în cele mai bune condiții.

Piața primară are rolul de plasare a emisiunilor de titluri mobiliare, pentru atragerea capitalurilor financiare disponibile pe termen mediu și lung, atât pe piețele interne de capital, cât și pe piața internațională. Deținătorii de capital sunt, în general, cunoscuți, oferind astfel posibilitatea emitentului de titluri de valoare să ia direct contact cu investitorii, obținând resursele financiare de care are nevoie. Asemenea plasamente private sunt, însă, relativ rare, majoritatea emitenților făcând apel la economiile publice, prin utilizarea resurselor bancare.

Piața secundară – este cea pe care investitorii și întreprinzătorii cumpără și vând valorile mobiliare emise și puse în circulație deja, pe piața primară. Datorită existenței acestei piețe, investitorii care-și plasează capitalurile pe piața primară, pot ieși de pe piață înainte de scadența titlurilor cumpărate prin vânzarea lor. Astfel, piața secundară asigură o excelentă mobilitate și lichiditate a capitalurilor, extrem de bine venite pentru buna funcționare a oricărei economii.

Odată puse în circulație titlurile mobiliare, prin emisiunea pe piață primară, acestea fac obiectul tranzacțiilor pe piața secundară. Existenta acestui tip de piață oferă posibilitatea deținătorilor de acțiuni și obligațiuni să le valorifice înainte ca acestea să aducă profit (dividende sau dobânzi). Piața secundară reprezintă, în același timp, modalitatea de a concentra în același loc investitori particulari sau instituționali care pot vinde sau cumpăra titluri mobiliare, având garanția că acestea au valoare și pot fi reintroduse oricând în circuit.

Piața secundară este și expresia aproape perfectă a reglării libere între cererea și oferta de valori, fiind un barometru, în primul rând al nevoii de capital, dar și al stării economice, sociale și politice a unei țări. Din acest punct de vedere, piața secundară de capital poate fi considerată o piață absolută, unde legea cererii și a ofertei găsește terenul propice acțiunii sale neîngrădite. Asigurând mobilitatea capitalurilor, a lichidităților pe termen lung și mediu, a negociabilității oricărui titlu trecut de piața primară, piața secundară atrage, deopotrivă, investitori “de profesie”, dar și investitori “de ocazie”, în speranța unui profit maxim într-un timp record. Funcționarea efectivă a pieței secundare se realizează prin intermediul piețelor interdealeri, numite și piețe de negocieri si, în principal, prin intermediul burselor de valori.

După obiectul tranzacției se deosebesc:

Piața acțiunilor – piața pentru acțiuni comune și preferențiale ale corporațiilor private. Spre deosebire de obligațiune, care promite plăti periodice ale cuponului și rambursarea sumei împrumutate la scadență și care are prioritate asupra veniturilor emitentului, o acțiune comună nu promite nici o plată periodică, ci conferă doar un drept rezidual asupra veniturilor emitentului.

Piața obligațiunilor – piața pentru instrumente de datorie de orice fel.

Piața contractelor la termen (Futures) – piața pe care valorile mobiliare se tranzacționează pentru livrarea și plata viitoare. Instrumentul tranzacționat este numit contract la termen. Valorile mobiliare ce fac obiectul contractului pot fi deja în circulație sau pot fi emise înainte de scadența contractului. Dacă un contract la termen este tranzacționat la ghișeu, prin negociere, se numește contract forward (piața forward).

Piața opțiunilor (Options) – piața în care se tranzacționează valori mobiliare pentru livrare condiționată. Instrumentul tranzacționat este numit contract de opțiuni. Contractul este executat la opțiunea deținătorului. Cele mai des întâlnite tipuri de contracte de opțiuni sunt: opțiunile call (de cumpărare) și opțiunile put (de vânzare). O opțiune de cumpărare permite deținătorului să cumpere o anumită valoare mobiliară, de la vânzătorul sau emitentul opțiunii,la un anumit preț, înainte sau la o anumită scadență. O opțiune de vânzare permite deținătorului să vândă o anumită valoare mobiliară, către emitentul opțiunii, la un anumit preț, la un moment viitor. Contractul de opțiuni nu este obligatoriu a fi executat.

c) După modul de formare a prețului valorilor mobiliare, piața de capital se structurează în:

Piața de licitație – piața în care tranzacționarea este condusă de o parte terță, în funcție de suprapunerea prețurilor la ordinele primite de a cumpăra sau a vinde o anumită valoare mobiliară. Persoana care tranzacționează este un agent de piață. Cererile și ofertele menționează atât prețul, cât și cantitatea. Tranzacțiile se realizează la acele prețuri pentru care există atât cerere, cât și ofertă. Cumpărătorii și vânzătorii nu tranzacționează unul cu celalalt și, în general nu cunosc identitatea celelalte părți. Piața este organizată și impersonală, având reguli de tranzacționare fixate. Funcționează într-un sediu cu o localizare fizică centrală unde tranzacționarea se face, de regulă, prin licitație.

Piața de negocieri – piața în care cumpărătorii și vânzătorii negociază între ei prețul și volumul valorilor mobiliare, fie direct, fie prin intermediul unui broker sau dealer. Dacă se realizează printr-un broker sau dealer, identitatea uneia dintre părți poate sau nu poate fi cunoscută celeilalte parți. Piața de negocieri este o piață “la ghișeu”, localizată la birourile brokerilor, dealerilor și emitenților de valori mobiliare secundare, cum sunt băncile sau societățile de asigurări. Deoarece tranzacțiile au loc în mai multe locuri, este o piață prin telefon, telex sau computer.

d) În funcție de momentul finalizării tranzacțiilor, se deosebesc:

Piața la vedere – cea pe care valorile mobiliare sunt tranzacționate pentru livrare și plata imediată. “Imediat” este definit pe respectiva piață și variază de la o zi la o săptămână, în funcție de reglementările în vigoare. Această piață mai este denumită piața cu plata cash.

Piața la termen – finalizarea tranzacției, respectiv livrarea titlurilor și efectuarea plăților se realizează la o dată viitoare. Tranzacțiile se derulează la termen ferm, când există certitudinea finalizării la o anumită scadență și la termen condițional, când finalizarea depinde de evoluția viitoare a cursului și este lăsată la latitudinea cumpărătorului care suportă un cost pentru dreptul de a renunța la contract.

Bursa este cea mai reprezentativă instituție a economiei de piață liberă și care la rândul ei adăpostește o piață bursieră, piață care concentrează în același timp și în același loc cererea și oferta specifică. Piața bursieră astfel formată este o componentă a pieței financiare.

Piața financiară adăpostește circuitul activelor financiare între mulțimea ofertanților de fonduri (investitorii) și mulțimea utilizatorilor acestora, în vederea realizării unicului scop: satisfacerea nevoii economice, a cărei finalizare este profitul. Tranzacțiile între cei doi parteneri se realizează prin intermediul pieței financiare. După tipul activelor care se negociază și mecanismul prin care acestea sunt introduse în circuitul economic, piața financiară este formată din trei mari sectoare: piața monetară, piața de capital și piața instrumentelor de asigurare. (vezi figura 1.1)

Piața monetară este caracterizată prin tranzacții cu active financiare pe termen scurt, instrumente de plată sau efecte de comerț, realizate de societățile comerciale și financiare sau persoane fizice, utilizând instituțiile bancare. Tranzacțiile includ depozitele bancare, biletele de ordin, cambiile, cec-urile și alte titluri monetare. Activele sunt mobilizate de agenții economici prin credite bancare, instituții în nume propriu ale societăților bancare. Participanții la piața monetară sunt: municipalitățile, guvernul, băncile, societățile de asigurare, instituții financiare, societățile comerciale și alte persoane juridice și fizice. Piața monetară în general este sensibilă la nivelul inflației și fluctuației ratei dobânzii. Rata dobânzii este indicatorul acestei piețe și sintetizează starea pieței monetare în ansamblul ei.

Piața monetară se găsește într-o strânsă corelație cu piața valutară care asigură conversia activelor monetare dintr-o valută în alta. Piața monetară în România are ca autoritate a pieței Banca Națională a României cu RON de avizare, reglementare și control, iar instituțiile ce activează pe această piață sunt băncile comerciale.

Între ele este organizată o piață interbancară reglementată de autoritatea pieței. Piața bancară se caracterizează prin tranzacții cu active bancare ce nu sunt negociabile, adică nu au o piață secundară și a căror lichiditate este maximă. Instrumentele monetare ce se vehiculează pe piața monetară românească sunt: certificate de depozit, bilete la ordin, cec-uri, cambii, depozite la vedere și la termen.

EVOLUȚIA PIEȚEI DE CAPITAL în ROMANIA, ÎN 2008 ȘI

PERSPECTIVE PENTRU 2009

Anul 2007 a fost un an relativ bun din punct de vedere al investițiilor pe piața de capital, deși unele performante au fost sub așteptări. Indicele BET, ce exprima creșterea medie a prețurilor acțiunilor listate la bursa, a înregistrat o creștere de 22% în 2008. Performanța rămâne solidă față de nivelul dobânzilor bancare la depozite, fiind de aproximativ trei ori mai mare decât acesta. Cu toate acestea, 22% este cea mai redusă creștere anuală a indicelui din ultimii șase ani (media variației anuale a BET în perioada 2003-2008 este de 68%) ; indicele compozit al bursei, BET-C, a înregistrat o creștere de 28,49% în 2008. Valoarea tranzacțiilor cu acțiuni listate la BVB a crescut cu numai 27% în 2008, față de o creștere de 223% în 2007 și una de 140% în 2006.

La capitolul evenimente pozitive consemnăm finalizarea fuziunii dintre BVB și Rasdaq, introducerea tranzacțiilor în marja pentru piața spot (acțiuni), derularea cu succes a doua emisiuni publice de obligațiuni spectaculoase (cele ale Băncii Mondiale și ale Băncii Comerciale Romane),înființarea depozitarului central, și listarea cu succes după finalizarea unei oferte publice inițiale a acțiunilor Transelectrica, primul emitent din domeniul utilităților listat la bursa.

Ca minusuri ale activității bursiere menționam neaprobarea fuziunii dintre BVB și BMFMS, încheierea fără succes a uneia din cele trei oferte publice inițiale lansate în acest an (CCC Blue Telecom), numărul mic de listări noi, neînceperea tranzacționării titlurilor de stat nici în 2008 și neintroducerea vânzărilor în absenta.

Creșterea medie a acțiunilor BVB (+22% pentru indicele BET) s-a încadrat la limita în previziunile investitorilor formulate la sfârșitul lui 2007, care indicau drept cea mai puternica opțiune o creștere a indicelui în 2008 între 20% și 40%. în ceea ce privește performantele totale, adică luând în calcul și dividendele și majorările de capital social (indicele BET urmărește numai creșterile de preț), media aritmetica a acestora a fost de 15% (o valoare semnificativ mai mica decât cea de +44% din 2007). Numai 4 din cele 21 de acțiuni de la categoria I au adus câștiguri totale peste 50% în 2008, dar 16 au adus câștiguri peste rata inflației – o proporție destul de bună.

Acțiunile societăților de investiții financiare au dezamăgit anul acesta, în ciuda potențialului ridicat de apreciere a prețului pe fondul subevaluării acțiunilor BCR din portofolii. Acțiunile SIF au adus investitorilor câștiguri intre 4,44% (SIF4 Muntenia) și 40,35% (SIF2 Moldova). Cu o creștere de 32,41%, indicele SIF, BET-FI, a înregistrat o performanta mai buna decât indicele BET, insa aceasta rămâne mult sub performantele istorice (creșterea medie anuala a BET-FI în perioada 2006-2008 a fost de 113%). Deși acțiunile SIF s-au menținut în topul lichidității la bursa, investitorii în acestea par sa aștepte următoarea mutare a Erste Bank, noul acționar majoritar al BCR, în ceea ce privește acțiunile băncii deținute de SIF-uri.

Și alte vedete ale bursei au dezamăgit. Petrom (SNP) a adus investitorilor un câștig de numai 18% deși a obținut rezultate bune în 2008. Și aici investitorii par sa aștepte, decizia în acest caz fiind distribuția la un preț redus a unui pachet de 8% din acțiunile companiei către salariații acesteia. Banca Română pentru Dezvoltare (BRD) a adus performante mai bune (+32%), însă a încheiat anul cu un indice P/E de 22, față de 17 la sfârșitul anului precedent.

Cele mai slabe performanțe la categoria I au fost înregistrate de acțiunile Otelinox (INX, – 0,91%, delistate la cerere în 2008), Rafinăria Astra Romana (ASP, -13,37%, aflată în încetare a activității operaționale și delistată în 2007) și Azomureș Târgu Mureș (AZO, – 39,58%, rezultate financiare nefavorabile – pierdere la noua luni pentru prima data în ultimii cinci ani).

Zece din cele 45 de acțiuni listate la categoria a II-a au adus câștiguri de peste 50% investitorilor, iar 22 au adus câștiguri peste rata inflației. Ca și anul trecut, cele mai performante acțiuni au fost cele ale unor emitenți mai puțin lichizi, dar tranzacționați la prețuri subevaluate în piață și cu o situație financiară bună sau în creștere. Astfel, pe măsura ce vedetele tradiționale ale bursei ajung să se tranzacționeze la prețuri corecte (sau chiar supraevaluate), unii investitorii se orientează spre emitenți mai mici, dar cu potențial bun de creștere.

Cea mai bună performanță la categoria a II-a (și, de altfel, la BVB) a fost adusă de acțiunile Mechel Târgoviște (COS). După privatizare, producătorul de oțel a intrat în sfârșit pe profit în trimestrul III 2007 (după ce în fiecare trimestru din ultimii cinci ani compania a fost pe pierdere). Creșterea de 721% a prețului a intervenit intr-o perioada foarte scurta, în ultimele doua luni ale anului ; lichiditatea, însa, se menține foarte scăzută, cu o medie a valorii tranzacțiilor zilnice de numai 3.416 lei în 2008.

Performantele financiare ale companiei arată încă odată eficiența privatizărilor pentru firmele românești, statul fiind în mod tradițional un administrator slab al companiilor deținute (desigur, exista și excepții, iar Antibiotice, menționată mai sus, este una dintre ele).

Pe locul doi în topul performanțelor s-au situat acțiunile TMK – Artrom (ART) cu o performanță de +242%. Artrom s-a aflat în top și în 2008, când a adus investitorilor un câștig de 131%. Performanțele sunt normale : Artrom avea la sfârșitul lui 20067 un P/E de numai 2,50. Creșterile succesive de preț din ultimii doi ani au adus indicele la o valoare mai rezonabila de 13.

Celelalte două acțiuni cu câștiguri de peste 100% în 2008 au fost Rompetrol Well Services (PTR, +240%), un emitent care a crescut în mod previzibil după ce încheiase anul 2007 cu un P/E de numai 3,08 și a înregistrat un an 2008 bun, și Aerostar Bacău (ARS, +105%), care a avut o traiectorie similara, cu un an 2008 bun după ce încheiase 2007 cu un indice P/E de numai 6,98.

Câștiguri bune au mai adus și acțiunile Prodplast (PPL, +80,76%) – indice P/E de 7,7 la sfârșitul lui 2008, rezultate bune și o majorare de capital cu numerar la preț atractiv; Policolor (PCL, +75%) – rezultate bune, P/E mic la sfârșitul lui 2007, câteva tranzacții mari în 2008; Șantierul Naval Orșova (SNO, +70,45%) – profitabilitate de 8% pe primele nouă luni 2008 față de 2% în 2007 ; Sinteza Oradea (STZ, +69,80%) – rezultate financiare în creștere, capitalizare mică și o serie de tranzacții mari pe fondul desființării asociației salariaților ; Broker Cluj (BRK, +66,63%) ; Carbochim Cluj-Napoca (CBC, +62,44%) – rezultate financiare în creștere.

Emitenții menționați mai sus sunt în general prea puțin lichizi și vizibili. Excepția o constituie Broker Cluj, cu o medie a tranzacțiilor zilnice de 478 mii lei în 2008. Societatea de brokeraj clujeana a adus investitorilor un câștig de 160% în 2007 (față de prețul din oferta publică) ; în 2008 câștigul a fost de 67%, cea mai bună performanță din cadrul sectorului financiar de la BVB. Broker înregistrează o rată de profitabilitate de 49% și un indice P/E de numai 12,82.

Alți doi emitenți mai mici au înregistrat performanțe peste 30% : Turism, Hoteluri, Restaurante Marea Neagră (EFO, +48,12%) și Energopetrol Câmpina (ENP, +43,93%). Doi emitenți interesanți în alți ani au înregistrat în 2008 o evoluție modestă : Sicomed (SCD, +21,48%) în așteptarea delistarii și Compa Sibiu (CMP, +15,60%) după ce în anul precedent a evoluat similar, aducând un câștig de numai 29%.

16 acțiuni de la categoria a II-a au adus pierderi în 2008. Dezamăgirile categoriei au fost Petrolexportimport (PEI, -0,22%), la care dividendele generoase nu au putut compensa scăderea de preț, Bermas Suceava (BRM, -5,51%), în urma cu mai mulți ani una din vedetele bursei, și Flamingo București (FLA,-10,13%), care a derulat o operațiune spectaculoasa de preluare a grupului Flanco, preluare ce a generat însă costuri suplimentare pentru companie. Cele mai mari scăderi au aparținut acțiunilor Rulmentul Brașov (RBR, -25,45%), Amonil Slobozia (AMO, -30,12%) și Carbid Fox Târnăveni (CRB, -59,81%), aceasta din urmă fiind delistată în 2006 și deținând și în 2008 poziția emitentului cu cea mai mare pierdere adusă investitorilor (-63,16%).

Conform noului sistem de organizare al BVB, acțiunile listate la cotă sunt împărțite în prezent în trei categorii (față de două până acum) ; până la acest moment, însă, nici un emitent nu era listat la categoria a III-a a bursei. Anul 2008 a adus numai două listări noi la bursa: mai întâi acțiunile Mecanica Ceahlău (MECF), transferate de pe Rasdaq, ce se alătura grupului de acțiuni BVB deținute majoritar de SIF-uri și caracterizat de regula prin performante modeste în piața. MECF, unde SIF Moldova deține pachetul majoritar, pare a nu face excepție, câștigul investitorilor în aceasta acțiune fiind de sub 4% în 2008.

A doua listare a anului a fost cea a Transelectrica (TEL), compania naționala de transport a energiei electrice fiind primul emitent din domeniul utilităților listat la bursă. Transelectrica s-a listat în urma unei oferte publice inițiale prin care statul roman, acționar majoritar, a vândut o parte din acțiunile deținute prin bursa. Opt emitenți au fost delistați de la cota bursei în 2008 : Otelinox (INX) la cerere, și Astra Romana Ploiești (ASP), Carbid Fox Târnăveni (CRB), Rolast Pitești (RLS),Chimopar București (CPR), Abrom Bârlad (ABR), Vel Pitar Râmnicu Vâlcea (VEL) și Sofert Bacău (SOF) datorita rezultatelor financiare slabe și/sau neîndeplinirii obligațiilor legate de prezenta la cota bursei (Otelinox a fost pe vremuri una din vedetele bursei, iar rezultatele sale financiare erau bune, însă celorlalte acțiuni menționate este puțin probabil să le fie simțită lipsa ; acestea au fost transferate pe segmentul necotate).

Corelația dintre piețe devine din ce în ce mai puternica, pe măsură ce piața noastră de capital se maturizează, și începe sa fie percepută de investitorii instituționali străini ca aparținând spațiului Europei Centrale și de Est, dominată până acum de piețele din Cehia, Ungaria și Polonia (acestea din urma, la rândul lor, încep să se coreleze din ce în ce mai semnificativ cu piețe mai dezvoltate).

Cauzele acestor corelații au la baza strategiile similare ale investitorilor instituționali puternici pe piețele dintr-o anumita regiune. Astfel, deși valoarea cumpărărilor de acțiuni listate la BVB ale investitorilor nerezidenți a reprezentat numai 30% din valoarea totala a cumpărărilor (proporție ce se menține relativ constanta de mai mulți ani), aceștia au încheiat anul cu o poziție neta de cumpărare (cumpărări mai mari decât vânzările), în timp ce investitorii locali au încheiat 2008 cu o poziție netă de vânzare. Astfel, deși înregistrează o pondere mai mică în tranzacții, investitorii nerezidenți, ce investesc de regula pe termene mai lungi, declanșează de cele mai multe ori tendințele importante de cumpărare sau vânzare pe piața ; investitorii locali, ce urmăresc în general investiții speculative pe termene mai scurte, urmează tendințele stabilite în piața.

Creșterile acțiunilor au fost și în 2008 destul de selective : 56% din acțiunile listate în 2008 la BVB au adus câștiguri totale peste rata inflației, o proporție mai mare dar totuși apropiata de cea din 2007 (48%). În anii precedenți creșterile erau generalizate : 89% din acțiunile listate au adus câștiguri peste rata inflației în 2006.

Creșterea prețurilor acțiunilor a adus indicele P/E mediu al BVB la 18,49 la sfârșitul lui 2008 (calculat ca medie aritmetica pe baza tuturor acțiunilor listate, cu profiturile pe ultimele patru trimestre încheiate în Septembrie 2008, și numai pentru emitenții cu profit; valorile aberante peste 50 nu au fost luate în calcul). Pentru comparație, valoarea medie calculata în același mod la sfârșitul lui 2007 era de 15,78. Același indicator calculat numai pentru categoria I a crescut de la 19,29 în 2007 la 23,70 în 2008.

Câștigurile din dividende s-au redus în continuare. Sporul de performantă pentru investitori adus de dividendele plătite în 2008 a fost de numai 1,44%, față de 2,57% în 2007 și 16% în 2006 (medii calculate pe toți emitenții BVB). Numai 18 din societățile listate au acordat dividende în 2007 (plătite în 2008), față de 21 în 2006 (plătite în 2007), 25 în 2005 (plătite în 2006) și 27 în 2004 (plătite în 2005). Cele mai mari câștiguri din dividende s-au obținut de pe urma acțiunilor Petrolexportimport (PEI), cu un raport dividend net pe preț la început de an de 17,8%, Aerostar Bacău (ARS) cu un raport de 9,1%, Turbomecanica București (TBM) cu 7,2% și Bermas Suceava (BRM) cu 5,4% ; pentru restul acțiunilor randamentul a fost sub 5%.

13 emitenți au derulat în 2008 majorări de capital din fonduri proprii sau cu numerar la un preț pe acțiune sub cel din piața (în 2007 numărul acestor emitenți a fost 14). Sporul mediu de randament din aceste operațiuni a fost de 8,09% (față de 13,2% în 2006 ; medii calculate pe toți emitenții BVB).

Volatilitatea a scăzut în 2008 față de anul precedent. Astfel, abaterea medie pătratica a rentabilităților zilnice ale BET a scăzut la 1,36%, față de 1,99% în 2007. Volatilitatea rămâne însă mai mare decât în alți ani (același indicator a fost 1,10% în 2006). Multe din aceste tendințe sunt normale, și erau anticipate : pe măsura ce piața se maturizează și se aliniază piețelor din jur, acțiunile listate ajung la prețuri relativ corecte și listările noi sunt puține, randamentele investiției la bursa scad (și, în mod corespunzător scad și riscurile).

Valoarea tranzacțiilor cu acțiuni listate la bursa a crescut cu numai 27% în 2008, de la 7,81 miliarde lei (2,15 miliarde EUR) în 2007 la 9,89 miliarde lei (2,80 miliarde EUR), cauzele fiind în linii mari similare cu cele care dictează evoluția prețurilor (lipsa listărilor noi, atingerea unor prețuri corecte pentru multe din vedetele bursei) :

Numărul intermediarilor care au realizat tranzacții la BVB în 2008 a crescut ușor la 73, față de 70 în 2007 și 67 în 2006. Capitalizarea bursiera a avut o dinamică similară cu cea a valorii tranzacțiilor, înregistrând o creștere de 30,8%, de la 56,07 miliarde lei (15,31 miliarde EUR) în 2007 la 73,34 miliarde lei (21,41 miliarde EUR) în 2008.

Conform noii legislații a pieței de capital și a unui nou cod bursier aprobat de CNVM, BVB operează astăzi o piața reglementata cu trei categorii pentru acțiuni și trei pentru obligațiuni (practic moștenitoarea cotei BVB) și va opera în curând un sistem alternativ de tranzacționare aflat în curs de autorizare la CNVM (practic moștenitorul Rasdaq). Fuziunea a însemnat și renunțarea definitiva la sistemul electronic de tranzacționare folosit pe piața Rasdaq, și translatarea tuturor emitenților pe sistemul Arena al BVB. Fuziunea celor doua piețe reprezintă unul dintre cele mai importante evenimente ale pieței de capital din România, consolidarea acesteia ducând la creșterea vizibilității sale pe plan regional și internațional.

Din păcate aceasta consolidare nu a continuat. Fuziunea dintre BVB și BMFMS, aflata în studiu de mai mult timp, a fost respinsă în 2007 de către acționarii bursei de valori. În aceste condiții, BVB a anunțat lansarea unei platforme proprii de tranzacționare a instrumentelor derivate în viitorul apropiat, ce va utiliza SNCDD ca și casa de compensație. La rândul sau, BMFMS a anunțat lansarea unei platforme de tranzacționare a acțiunilor. Aceasta fragmentare a pieței nu este neapărat benefica, însă va fi totuși interesant de urmărit cum se vor prezenta cele doua platforme noi, și ce instrumente financiare vor fi puse la dispoziția investitorilor prin acestea.

În domeniul operațiunilor și instrumentelor noi a fost aprobata posibilitatea ca societățile de brokeraj sa ofere clienților lor tranzacții în marja pentru acțiuni. Aceasta posibilitate a devenit operațională în trimestrul IV al anului 2007, însă în prezent asemenea tranzacții sunt încă în stadiul de implementare. Conform prevederilor legale, garanția depusa de client, sub forma de numerar și/sau valori mobiliare, trebuie să fie de minim 50% din valoarea de piața a valorilor mobiliare ce urmează a fi achiziționate prin tranzacții în marja.

Introducerea tranzacționării titlurilor de stat, a vânzărilor de acțiuni în absenta sau a opțiunilor pe acțiuni nu au avut loc nici în 2008. Nici listările unor emitenți importanți precum Fondul Proprietatea, Transgaz sau Romtelecom, anunțate inițial pentru 2008, nu au avut loc în acest an. Pe sistemul Rasdaq evoluțiile au fost ușor diferite fata de cele de la bursa. Astfel, diferențele dintre performantele celor trei indici oficiali ai pieței au fost mari, iar diferențele dintre performantele de anul acesta și cele de anul trecut ale indicilor Rasdaq au fost și mai mari. Indicele compozit Rasdaq-C a înregistrat o creștere de 34,17% în 2008 (față de +1,13% în 2007), în timp ce indicele primei categorii a Rasdaq, RAQ-1, a crescut cu nu mai puțin de 74,98% (+20,96% în 2006), iar indicele categoriei a doua, RAQ-2, a crescut cu numai 3,34% (+64,36%) .

Valoarea tranzacțiilor pe segmentul Rasdaq, unde se tranzacționează numai acțiuni, a scăzut la 253 milioane EUR în 2008, de la 297 milioane în 2007 (-14,8%). Tranzacțiile cu acțiuni pe Rasdaq reprezintă numai 9% din valoarea tranzacțiilor cu acțiuni la BVB. Capitalizarea pieței a crescut de la 2,2 miliarde EUR în 2007 la 3,1 miliarde în 2008 (+39,5%).

Prin sistemele bursei de valori se mai tranzacționează și acțiunile a 41 de emitenți pe segmentul valori mobiliare necotate (față de 43 de emitenți în 2007). Anul 2008 a fost un an foarte bun pentru segmentul obligațiunilor corporative.

Prin sistemele BVB se tranzacționau la sfârșitul anului 2008 șapte emisiuni de obligațiuni corporative (față de sase în 2007), respectiv emisiunile : Banca Mondială (IBRD09) l categoria valori mobiliare internaționale, BRD (BRD07A) la categoria a II-a obligațiuni, Banca Carpatică (BCC09) la categoria a III-a obligațiuni și cele ale BCR Leasing (BCL07), Finansbank (FBR07A), Hexol Lubricants (HXL07) și Raiffeisen Bank (RZB07A) pe segmentul necotate ; acestora li se adaugă obligațiunile International Leasing emise în 2006 și listate la categoria a II-a obligațiuni în decembrie 2008 (tranzacționarea acestora fiind așteptată să înceapă în ianuarie 2009).

Numărul emisiunilor de obligațiuni municipale tranzacționate la BVB la sfârșitul lui 2008 era de 11 (față de 15 în 2007).

Rata medie a dobânzii obligațiunilor corporative în lei era la sfârșitul anului 2008 de 9,24%, în creștere față de 6,89% la sfârșitul lui 2007. Rata medie a dobânzii obligațiunilor municipale era la sfârșitul anului de 9,84%, în creștere față de 8,05% în 2008 :

Valoarea tranzacțiilor cu obligațiuni la BVB (pe piața primară și secundară) s-a ridicat la 949,1 milioane lei (272,3 milioane EUR), reprezentând o valoare record și o creștere de aproape zece ori față de valoarea din 2007 de 107,6 milioane lei (valoarea tranzacțiilor din 2008 include și tranzacțiile de pe piața primară ; valoarea ofertelor Băncii Mondiale și BCR reprezintă peste trei sferturi din valoarea totala de 949 milioane lei).

În 2008 s-au tranzacționat prin sistemele BVB doua emisiuni de drepturi de preferință aparținând Flamingo București și Broker Cluj.

Numărul fondurilor mutuale din România atinsese 32 la sfârșitul anului (decembrie 2008), iar valoarea activelor acestora era de 633,2 milioane lei (187,2 milioane EUR), față de 23 de fonduri cu active de 339,1 milioane lei (93,6 milioane EUR) în decembrie 2007. Anul 2008 adus pe piața fonduri administrate de societățile de profil ale grupurilor EFG Eurobank (Bancpost) și Raiffeisen. Din totalul activelor în 2008, 20,2% erau deținute de 2 fonduri monetare, 9,7% de 7 fonduri de obligațiuni și instrumente cu venit fix, 37,9% de 11 fonduri diversificate și 32,2% de 12 fonduri de acțiuni.

Indicele Fondurilor Mutuale (IFM), indicator mediu ce exprima evoluția tuturor fondurilor mutuale românești, a câștigat 10,38% față de sfârșitul anului 2007. Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu a derulat tranzacții cu 4.268.709 contracte futures și options în 2008, în valoare totala de 9,7 miliarde lei (2,8 miliarde EUR), o valoare record reprezentând 98% din valoarea tranzacțiilor cu acțiuni BVB (la BMFMS, însă, toate tranzacțiile sunt în marja, valoarea totala a contractelor fiind mult mai mare decât valoarea marjelor depuse de investitori ; la BVB toate decontările s-au făcut în 2008 la valoarea integrală a tranzacțiilor).

În 2008 bursa sibiană a introdus doi indici pe acțiuni, SIBEX9 și SIBEX18, împreuna cu instrumentele derivate pe aceștia, și a anunțat planuri de lansare a unei platforme de tranzacționare a acțiunilor. 42 din cele 73 de SSIF membre ale BVB erau și membre ale BMFMS. Bursa a tranzacționat în 2007 un număr de 26 de tipuri de contracte, dintre care 20 pe acțiuni (AMO, ATB, AZO, BCC, BIO, BRD, BRK, CMP, IMP, OLT, RBR, RRC, SIF1, SIF2, SIF3, SIF4, SIF5, SNP, STZ și TLV), doua pe cei doi indici menționați mai sus, trei pe diferențe de curs valutar (EUR/USD, RON/EUR și RON/USD) și unul pe rata dobânzii BUBOR3.

În continuare vom trece în revista o serie de estimări și așteptări cu privire la piața de capital în 2009.

Fig.1.2.

Conform sondajului, 91% din respondenți estimează o creștere a BET în 2009, în timp ce numai 3% iau în calcul o scădere (6% din respondenți au ales opțiunea nu știu). Mai mult, 70% dintre cei intervievați mizează pe o performanta pozitiva semnificativa (peste +20%). Pentru comparație, în cadrul sondajului similar publicat în decembrie 2008 cu privire la evoluția BET în 2008, 87% dintre respondenți au indicat o creștere de minim 20%.

În sondajul referitor la performanță din 2008, cea mai popular8 opțiune a fost cea cu privire la o creștere a BET între 20 și 40% (33,40% din răspunsuri) ; evoluția indicelui în 2008 a confirmat rezultatele acestui sondaj, creșterea indicelui situându-se în acest interval. Și sondajul cu privire la evoluția BET în 2007 a fost confirmat de practica – creșterea indicelui în acel an, de 51%, a fost prevăzută de sondaj, care a indicat la începutul lui 2007 drept cea mai probabilă o creștere între 30% și 60%.

Revenind la 2009, se consideră ca indicele BET poate înregistra o creștere între 20% și 40% în acest an ; intervalul este destul de mare întru-cât estimarea efectelor pe termen scurt ale aderării României la UE asupra pieței de capital este dificilă. Fără îndoială, aderarea a reprezentat un pas major pentru piața de capital, prin creșterea vizibilității și încrederii în aceasta. În primii ani de la aderarea Cehiei, Ungariei și Poloniei, capitalizarea acestor piețe a crescut cu o rată medie anuală de 48%, iar valoarea tranzacțiilor cu 77%. Însă aceste efecte se resimt treptat, și nu în primele luni de după aderare: indicii din Cehia, Ungaria și Polonia au scăzut în primele săptămâni de după aderarea acestora la Uniune, iar creșterea ulterioară a fost una destul de lentă în primele 4-5 luni.

Integrarea în Uniunea Europeană, are drept efect o creștere a valorii investițiilor fondurilor străine în România, și la creșterea volumelor investitorilor instituționali locali. Legislația fondurilor de pensii, va crea premisele formarii unor investitori instituționali puternici, ce vor pătrunde și pe piața de capital ; acesta va fi, însă, un proces de durată.

O altă direcție o reprezintă creșterea interesului companiilor de asigurări locale pentru piața de capital, aceasta fiind o tendința ce a început să se manifeste încă din 2007. Prin urmare, ne așteptăm la efecte pozitive pentru piața de capital din România, însă cel mai probabil acestea se vor resimți la nivelul indicatorilor cantitativi nu mai devreme de iunie 2009 ; din acest punct de vedere, anul 2009 pare ca va fi un an și mai interesant decât 2008.

În plus, în 2009 se estimează ca vom putea vedea la cota bursei mai multe companii importante (Fondul Proprietatea, a cărui listare amânata de nenumărate ori ar reprezenta un mare câștig pentru piața, Romtelecom, Transgaz, la care am putea spera sa adăugam și BCR la un moment dat) ; de asemenea, 2009 ar putea fi un an cu un număr mult mai mare de oferte publice inițiale din zona privată.

Nu ne așteptam la un număr foarte mare de listări sau oferte publice inițiale noi. Acest an nu va fi unul foarte simplu pentru piața, volumul și numărul reglementarilor noi ce vor fi introduse pentru alinierea la cerințele UE fiind în continuare foarte mare. Va fi interesant de urmărit și nivelul de creștere a concurentei pe fondul pătrunderii pe piața a unor operatori internaționali, precum și rezultatele ale acestei concurente crescute pentru investitori.

Chiar dacă nu vom avea foarte multe listări noi, 2009 ar putea fi un an foarte interesant din alte puncte de vedere. Un prim motiv ar putea fi posibilă introducere a vânzărilor în absență a acțiunilor ; de asemenea, așteptata lansare a platformei de tranzacționare a derivatelor a BVB va fi, fără îndoială, un eveniment major pentru piață; platforma va începe cu contracte futures într-o primă etapă, astfel încât opțiunile pe acțiuni ar putea fi introduse în 2009 (astăzi se tranzacționează la BMFMS opțiuni pe contracte futures pe acțiuni, și nu opțiuni pe acțiuni). Tot în 2009 vom ști dac9 BMFMS va lansa o piața spot pentru acțiuni, și care vor fi surprizele pe care aceasta le va prezenta investitorilor. În fine, tranzacțiile în marja cu acțiuni ar putea să impulsioneze într-o anumită măsură valoarea tranzacțiilor.

În aceste condiții ne așteptăm la creșteri moderate ale valorii tranzacțiilor pe piața de capital, de aproximativ 40% față de 2008 (procent pentru creșterea valorii tranzacțiilor cu acțiuni la BVB).

Se așteptă evoluții spectaculoase ale pieței primare a obligațiunilor ; deja un număr de Bănci comerciale importante au apelat sau au anunțat ca vor apela la emisiuni de obligațiuni în lei efectuate pe piețe externe, și nu în România. Totuși, segmentul municipal rămâne solid, existând în continuare un interes ridicat din partea administrației publice locale pentru acest tip de finanțare ; în plus, prezenta obligațiunilor Băncii Mondiale la cota bursei (și așteptată listare a obligațiunilor BCR) va duce la creșterea tranzacțiilor pe piața secundară.

Creșterea presiunilor ar putea apropia Banca Națională și Ministerul de Finanțe de tranzacționarea, măcar pentru imagine, a 1-2 emisiuni de titluri de stat pe piața de capital. Chiar dacă acest eveniment se va întâmpla în 2009 (estimăm șansele de producere a acestuia la 50% la acest moment), nu considerăm ca pe piață se va transfera un volum semnificativ de titluri; motivele sunt mai multe: emisiunile de titluri au lipsit cu desăvârșire în ultima perioada; la bursă vor ajunge doar puține emisiuni (volumul cel mai mare al tranzacțiilor rămânând pe piața interbancara, neaccesibila SSIF) ; posibile restricții excesive pentru SSIF care vor putea tranzacționa titluri de stat.

În ceea ce privește acțiunile pe 2008 putem preciza următoarele: Societățile de investiții financiare reprezintă candidate serioase pentru o performanta buna. Randamentul anual al indicelui BET-FI a depășit randamentul indicelui BET în toți anii în care ambii indici au fost calculați. Nu există motive pentru care în 2009 situația sa nu se repete, cu atât mai mult cu cât la SIF-uri există un potențial concret de creștere pe termen scurt legat de subevaluarea acțiunilor BCR din portofolii (la care se adaugă un potențial de creștere pe termen lung prin continuarea eficientizării administrării portofoliilor). Volatilitatea evoluțiilor va rămâne ridicată, iar deciziile Erste vor fi așteptate în continuare cu maxim interes, însă SIF-urile rămân fără îndoială candidate la performanțe bune în 2009.

O a doua oportunitate o reprezintă ofertele publice inițiale. Istoria ultimilor ani a arătat că ofertele interesante aduc câștiguri mari investitorilor, iar succesul Transelectrica din 2008 reprezintă cel mai bun exemplu. Desigur, nu toate ofertele sunt profitabile, iar cele la care emitentul nu a fost interesant și/sau prețul în oferta a fost prea mare au adus câștiguri mici, sau chiar pierderi investitorilor (au existat și câteva cazuri de oferte neîncheiate cu succes). Totuși, se estimează ca și în anii următori vor apărea oferte interesante pe piață, care trebuie urmărite și analizate cu atenție.

Mai departe, există încă emitenți care ar putea oferi surprize interesante la BVB : Petrom SNP) care a arătat ca se poate transforma într-o companie modernă și profitabilă, dar al cărei preț în piața este influențat de incertitudinea vânzării acțiunilor către salariați ; Biofarm (BIO) dacă va continua să înregistreze rezultate financiare bune, putând chiar să devină o țintă de preluare la un moment dat ; alte companii care pot fi urmărite ca posibile ținte de preluare – Impact (IMP), Banca Carpatica (BCC), Turbomecanica (TBM) au chiar Banca Transilvania (TLV), dar aceasta din urma nu chiar în viitorul apropiat ; broker Cluj (BRK) rămâne în continuare un emitent interesant prin prisma proiectelor lansate (compania a anunțat recent preluarea a doua companii mai mici și o emisiune de obligațiuni) și a rezultatelor financiare obținute, astfel încât câștigurile ar putea fi bune și în 2009 ; la Flamingo International (FLA) rămâne în continuare interesant de urmărit rezultatul preluării Flanco și impactul acestei operațiuni asupra rezultatelor financiare, odată ce se va finaliza reorganizarea noului grup rezultat după preluare.

Desigur, pentru investitorii dispuși să riște puțin mai mult, sa accepte o volatilitate mai mare și o lichiditate mai redusa, și să depună un efort mai mare, categoria a II-a a BVB sau chiar segmentul Rasdaq vor oferi în continuare surprize plăcute de tipul celor ale Mechel Târgoviște (COS) sau TMK Artrom (ART) din 2007.

În concluzie, considerăm că 2009 va fi în continuare un an bun pentru investitorii pe piața de capital, chiar daca randamentele medii vor fi mai mici decât cele din perioada 2004-2008. Aderarea României la Uniunea Europeana și evenimentele așteptate pentru anul viitor sperăm că se vor menține cu siguranță interesul investitorilor.

1.3. TIPURI DE CONTRACTE BURSIERE

Pe piața financiară se realizează tranzacții cu valori mobiliare (acțiuni și obligațiuni) însa pe lângă aceste valori mobiliare primare, pe marile piețe financiare ale lumii se tranzacționează și valori mobiliare derivate (contracte futures, opțiuni, etc – tranzacții la termen), numite în acest sens întrucât acestea reprezintă contrate ce au ca suport titlurile de valoare clasice. De regulă, valorile mobiliare derivate se tranzacționează la bursele de valori (în cazul contractelor având ca suport indici bursieri sau valori mobiliare) sau la burse de mărfuri sau burse specializate (în cazul contractelor având ca activ suport mărfuri sau active financiar-bancare).

Bursele de mărfuri s-au bucurat de un interes deosebit, încă de la apariția lor, din partea marelui public, reprezentând pentru unii o speranță de îmbogățire rapidă iar pentru alții soluția în căutarea unei certitudini asupra viitorului apropiat sau îndepărtat.

Procesul de dematerializare a mărfii a constituit primul mare pas spre tranzacțiile futures și options.

Fluctuațiile ample și neanticipate ale prețurilor pe piețele spot, împreună cu puterea limitată a participanților la aceste piețe, au fost factori favorabili în apariția tranzacțiilor forward și futures.

Există o serie de tipuri de contracte bursiere: contractul spot, contractul forward, contractul futures și contractul options.

Contractul spot este un contract de vânzare cumpărare a cărui execuție are loc, teoretic, după încheierea lui. Practic, este executat în termen cuprins între 24 ore și 10 zile bancare și presupune livrarea obligatorie a mărfii. Marfa ce stă la baza contractului spot este:

la vedere (adică există)

disponibilă, nu este grevată de vreo obligație (de exemplu, gajul)

prezentă, se află într-un depozit agreat de bursă

Prețul de execuție al contractului este cel stabilit în momentul încheierii tranzacției.

Contractul forward reprezintă o negociere privată în care vânzătorul și cumpărătorul convin asupra unui preț pentru o marfă care urmează să fie livrată în viitor. Un exemplu de contract forward îl constitue cumpărarea unui automobil nou. Există posibilitatea ca dealerul să nu aibă mașina pe care o doriți, caz în care el poate comanda mașina la fabrică. Dar, înainte de a comanda mașina la fabrică, dealerul va dori să încheie un contract forward cu dumneavoastră, pentru a cumpăra mașina la o dată în viitor și la un preț specificat în contract. Este un exemplu cum printr-un contract forward se poate bloca un preț, pentru că, deși prețul mașinii va crește față de prețul din contract, la livrare nu se va plăti decât prețul stabilit anterior.

Contractul futures

Apărute cu peste o sută de ani în urmă, contractele futures au cunoscut o expansiune fulminantă în lumea financiară a sfârșitului de secol XX, volumul de tranzacționare al acestora depășind în prezent pe plan mondial orice alte produse bursiere. Explicația acestei stări de fapt este în esență foarte simplă: prin natura lor, aceste contracte futures, oferă celui care le tranzacționează posibilitatea unor câștiguri substanțiale prin imobilizarea unei sume de bani relativ reduse. Desigur, riscul asumat într-o asemenea tranzacție există și nu poate fi ignorat. Cu cât el este mai mare, cu atât sporesc șansele de câștig, pe de o parte, dar și cele de pierdere, pe de alta. Însă marea diversitate a acestor produse derivate (se numesc astfel deoarece au întotdeauna la bază un activ suport – devize, rate ale dobânzii, indici bursieri etc) și mai ales flexibilitatea lor permit investitorilor nu doar reducerea substanțială a riscului pe care îl presupune tranzacționarea unui astfel de produs, ci în unele cazuri, chiar evitarea lui, bineînțeles în cadrul unor strategii bine puse la punct teoretic și corect aplicate în practică.

Odată cu lansarea spre tranzacționare a primului astfel de contract futures la Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu, în 1997, investitorii de pe piața financiară românească și toți oamenii de afaceri români au posibilitatea de a profita de avantajele oferite de aceste produse, indiferent dacă scopul lor este realizarea unor profituri imediate sau doar protejarea împotriva riscurilor care planează asupra propriilor afaceri.

Într-o definiție accesibilă chiar și celor care nu au avut încă de-a face cu acest domeniu, contractul futures este un angajament standardizat între doi parteneri – un vânzător și un cumpărător – de a vinde, respectiv de a cumpăra un anumit activ (devize, acțiuni, alte titluri financiare sau mărfuri), la un preț stabilit în momentul încheierii tranzacției și cu executarea contractului la o dată viitoare numită scadență. Cu alte cuvinte, printr-un astfel de contract, vânzătorul se obligă să vândă, iar cumpărătorul să cumpere activul de la baza contractului la o dată viitoare (scadență), dar la un preț stabilit în momentul încheierii contractului.

Contractul options

Un contract options reprezintă un drept (dar nu și o obligație) de a cumpăra (opțiune de tip CALL) sau de a vinde (opțiune de tip PUT) un activ financiar (o acțiune, un contract futures, etc) la un moment viitor și la un preț prestabilit în prezent (numit preț de exercitare). Cumpărătorul contractului options poate decide dacă își va exercita sau nu opțiunea de cumpărare sau vânzare a activului, în funcție de propriile interese și previziuni. Pentru acest drept de opțiune cumpărătorul trebuie să plătească vânzătorului în momentul încheierii tranzacției o sumă de bani numită primă. Valoarea primei este cea care se negociază la bursă și face obiectul cererii și a ofertei.

Astfel, pierderea cumpărătorului este limitată la prima pe care o plătește vânzătorului contractului. Dacă previziunile sale nu se confirmă, cumpărătorul nu este obligat să-și exercite opțiunea, pierzând numai prima. Dacă previziunile sale se confirmă, cumpărătorul va exercita opțiunea. În ceea ce privește vânzătorul, câștigul său este prima încasată de la cumpărător; vânzătorul nu are nici o putere de decizie cu privire la exercitarea opțiunii, el așteptând decizia cumpărătorului în acest sens.

CAPITOL 2.

CONTRACTE FUTURES

2.1. DEFINIREA ȘI CARACTERISTICILE CONTRACTELOR FUTURES

Un contract futures reprezintă acordul de voință dintre un vânzător și un cumpărător, prin care vânzătorul, numit „short”, se angajează să livreze cumpărătorului, numit „long”, o anumită marfă, cu cantitatea și calitatea specificate, la o dată fixată în viitor și la un preț stabilit în momentul semnării contractului. Contractele futures sunt un tip de contracte cu livrarea amânată.

Un contract futures este, pur și simplu, un contract realizat între un vânzător și un cumpărător privind livrarea unei anumite cantități dintr-un produs, de o calitatea prestabilită, într-un anumit loc, la o dată specificată în viitor. Este destul de simplu. Un fermier poate semna un contract cu un abator să livreze 44.000 livre bovine vii, de o calitate prestabilită, cu greutatea de la 600 la 800 livre bucata, la depozitul acestuia, după șase luni de la semnarea contractului. Acesta este un contract futures, sau un contract cu livrare la termen.

Însă, nici unul dintre aceste contracte nu este un contract futures capabil de a fi tranzacționat pe o bursă futures pe mărfuri. Contractul din exemplul nostru este unic și are și are specificații unice pentru respectiva tranzacție. Numai un număr limitat de persoane ar putea avea interesul de a deveni parte într-un asemenea contract. Ceea ce lipsește acestui contract este standardizarea. Pentru a fi tranzacționat în ringul unei burse futures pe mărfuri, un contract trebuie să fie standardizat astfel încât singura lui parte negociabilă să o constituie prețul.

Un contract futures tipic – tranzacționat la ora actuală la Chicago Mercantile Exchange – este contractul pe costiță de porc congelată (tranșată standard). Acesta prevede livrarea a 40.000 livre costiță de porc proaspătă, curată, tăiată rectangular, de pe pântece de porcine sterilizate, cu cel mult 75 defecte minore, provenite numai de la scroafe (nu sunt acceptate produse provenind de la porci sau vieri), dintr-un abator din Chicago avizat de către autoritățile federale. Oricine tranzacționează costiță de porc la Chicago Mercantile Exchange va tranzacționa numai acest contract standard. Doar prețul per livră va putea fi negociat în ring.

Ceea ce deosebește un contract futures de pe o bursă futures de un contract obișnuit cu livrare la termen este, deci, elementul de standardizare. Toate contractele futures pe mărfuri tranzacționate în ringul unei burse de contracte futures pe mărfuri sunt standardizate sub aspectul cantității, calității, datei și locului de livrare, exact ca în cazul contractelor pe costiță de porc tranzacționate la Chicago Mercantile Exchange.

În esență, contractele futures sunt contracte forward standardizate. Prețul reprezintă singura clauză negociată în momentul cumpărării sau vânzării unui contract futures.

Fiind caracteristica cheie a contractelor futures, standardizarea a determinat și celelalte particularități ce individualizează contractele futures, a determinat centralizarea negocierii acestor contracte în cadrul burselor; a facilitat lichiditatea tranzacționării acestor contracte și formarea prețurilor corecte pentru mărfurile respective; a determinat tranzacționarea contractelor futures în scopuri de hedging (acoperirea riscului de preț de pe piața fizică) sau în scopuri speculative, și mai puțin (sub 2% din totalul tranzacțiilor) în scopul livrării/acceptării mărfii respective; a depersonalizat îndeplinirea obligațiilor contractuale prin interpunerea casei de compensație ca parte a tuturor tranzacțiilor futures, reducând astfel la minimum riscul de neexecutare a contractului; a determinat scăderea accentuată a costurilor tranzacțiilor futures.

În prezent, piețele futures sunt cele mai active și cele mai eficiente piețe; totuși, ele nu s-au putut dezvolta pentru totalitatea mărfurilor tranzacționate pe piețele spot și forward. Aceasta, datorită faptului că pentru dezvoltarea unui contract futures este necesară îndeplinirea unui set de condiții:

oferta și cererea pentru activul de bază trebuie să fie relativ mari, iar prețul nu trebuie să fie determinat de factori subiectivi, precum interese de monopol sau guvernamentale;

pentru ca standardizarea clauzelor contractului să fie posibilă, diferitele unități fizice ale activului de bază trebuie să fie interșanjabile și omogene;

prețul activului trebuie să fluctueze (prețurile stabile pe o perioadă îndelungată nu oferă un stimulent pentru speculatori și hedgeri, de a participa la piețele respective).

De asemenea, trebuie subliniat că un contract futures este un produs, ca orice altă marfă, iar concurența dintre bursele de mărfuri, bursele de valori, piețele over-the-counter, piețele imobiliare determină succesul unui contract futures. Ca urmare, piețele futures active presupun acțiuni eficiente de promovare, în care momentul lansării contractului joacă un RON important.

Aceste tipuri de contracte prezintă o serie de avantaje cât și dezavantaje. Astfel evenimentele externe pot influența prețul, volatilitatea prețului. Formarea burselor specializate a ajutat la stabilitatea marilor fluctuații de preț, fluctuații determinate de alternanța surplusurilor de ofertă, cu momentele de criză. Totuși, în ciuda acțiunilor de stabilizare a prețurilor mărfurilor mai există o serie de alți factori ce pot destabiliza cotațiile.

Acestea sunt seceta, inundațiile, insectele ce puteau, toate influența oferta de produse agricole. La fel și războaiele ar putea face ca valutele altor țări să fie mai riscante și cu o valoare mai mică pe piețele monetare ale lumii. Teama de o inflație galopantă sau o posibilă recesiune, poate “da peste cap” piața de capital.

În cazul României ne situăm într-un caz aparte, determinat de deschiderea internațională după 1989 ce a pus economia românească centralizată și ineficientă în competiție cu economiile dezvoltate din celelalte țări ale lumii. Competiție care din start punea România într-o situație de inegalitate, a dus la importuri masive de produse mai ieftine și mai bune decât cele autohtone, ele fiind susținute într-o măsură mai mică de exporturi și de investiții străine. Balanța comercială deficitară astfel creata a dus, după cum era și firesc, la devalorizarea monedei naționale.

Această devalorizare a avut diferite valori de la un an la altul, în funcție de diversele politici monetare și economice promovate de guvernele postrevoluționare. Degradarea continuă a condițiilor economice, favorizată de haosul legislativ și de inconsecvența cu care s-a aplicat reforma, a condus la alternanțe de calm relativ, în care leul era susținut administrativ, cu devalorizări bruște și importante, așa cum s-a întâmplat la începutul anului 2004, sau în luna decembrie a lui 2008, când devalorizarea a fost de 8,3% ( fig.2.1.).

Transferul riscului.

Contrar percepției multor persoane puțin familiarizate cu tranzacțiile la termen, contractele futures standardizate nu fost create, pur și simplu, datorită faptului că un grup de speculatori erau dornici să profite de o șansă de a da „lovitura” și aveau nevoie de un instrument în acest scop.

Fig.2.1. Devalorizarea leului în raport cu euro

Cu siguranță, percepția comună, greșită, despre investitorul modern pe bursa de mărfuri, imagine romantică și aproape mitică a unei persoane care a pornit de la zero, deținând acum o mare avere – purtând un ceas Rolex, conducând un autoturism BMW sau Mercedes Benz – perpetuează impresia eronată că speculația este singurul scop al tranzacționării contractelor futures și că nu există nici un beneficiu legitim economic sau social din cumpărarea/vânzarea contractelor la termen pe bursele de mărfuri. Nimic nu poate fi mai departe de adevăr decât această idee. În realitate contractele futures standardizate pe mărfuri au apărut ca răspuns la existența riscului economic inerent comerțului cu unele mărfuri perisabile și/sau sezoniere.

Dacă întrebăm orice fermier despre riscurile implicate în cultivarea porumbului, vom primi răspunsul. Dacă vremea în timpul sezonului de creștere este ideală, e probabil ca fermierul să aibă o recoltă record. Dar, aceeași situație va exista și în cazul altor fermieri. În consecință, porumbul va inunda piața, oferta poate va depăși cererea, iar prețurile vor scădea. Dacă, pe de altă parte, vremea în timpul perioadei de creștere este secetoasă, prea umedă sau există prea multe perioade cu vânturi puternice, este posibil ca fermierul să obțină o recoltă slabă. Dar, la fel va fi situația și pentru ceilalți fermieri. În consecință, nu va exista porumb pentru a satisface cererea pieței, iar prețurile vor crește.

Cum poate un fermier să prevadă prețul pe care îl va primi pentru porumb în momentul recoltării? Răspunsul este că nu poate și, de aceea, chiar activitatea de cultivare a porumbului devine una speculativă. Dar, majoritatea fermierilor nu sunt entuziasmați de ideea de a deveni speculativi. Ei vor să știe că vor primi un preț bun pentru produsele lor, destul cât să realizeze un profit decent care să ofere mijloacele de trai pentru familiile lor. Dacă fermierii ar putea să transfere o parte din riscul implicat de afacerea lor, ar fi fericiți să o facă în schimbul unui anumit nivel de siguranță.

Dacă întrebăm un antreprenor despre riscul implicat de construirea unei case, vom primi răspunsul. Când acesta cere un preț pentru casă, el cunoaște prețul cherestelei doar la momentul respectiv. Antreprenorul poate doar să facă speculații în privința prețului pe care îl va plăti pentru cherestea în momentul când va trebui să cumpere materiale pentru construcția casei. El ar fi foarte fericit dacă ar putea prezice cu exactitate prețul. Deși nu este atât de volatil ca riscul fermierului, acesta constituie, totuși un factor de risc.

Astfel, atât pentru producătorii cât și pentru beneficiarii multor produse, riscul și speculația sunt părți inerente, inevitabile ale încheierii unei afaceri. În consecință, cu cât este mai mare riscul asumat de fiecare dintre ei, cu atât va fi mai mare prețul plătit de consumator pentru a se acoperi riscul acestor produse.

Contractele futures standardizate sunt un instrument prin care riscul afacerii poate fi transferat de la producătorii și beneficiarii unui produs, la speculatorii care sunt dispuși să riște în schimbul posibilității obținerii unor profituri considerabile. Astfel, producătorii și beneficiarii, putându-și transfera riscurile, sunt capabili să-și planifice mai eficient afacerea și astfel să reducă costurile ei. Beneficiarii finali ai industriei futures sunt, în concluzie, consumatorii care plătesc sume mai mici pentru produsele respective.

Riscul de preț

Riscul de preț apare și ca rezultat al factorului timp care intervine în cadrul unei tranzacții. Pe o piață internațională complexă, timpul dintre producerea și utilizarea finală a unei mărfi poate fi adesea foarte lung, încadrându-se într-un interval de la câteva luni la câțiva ani. Pe parcursul acestui interval de timp, prețul unui anumit produs este foarte vulnerabil la schimbări. Dacă fabricantul păstrează produsul în timpul acestei perioade, prețurile pot scădea rapid, generând o scădere serioasă a încasărilor. Pe de altă parte, prețurile pot crește semnificativ, dând naștere unei cheltuieli suplimentare pentru cumpărător. În ambele cazuri, una dintre părțile implicate în tranzacție are posibilitatea să piardă o sumă importantă de bani, timp în care cealaltă parte are posibilitatea să obțină un profit nemeritat, datorită unor circumstanțe asupra cărora părțile nu au nici un control.

Singur timpul, bineînțeles, nu creează risc. În cazul unei piețe internaționale, oriunde pot să apară condiții care să afecteze în mod direct prețul unui produs: secetă, inundație, război, instabilitate politică, furtuni – și lista poate continua. O persoană sau o companie care deține mari cantități dintr-o anumită marfă poate să considere că valoarea stocurilor a scăzut (sau a crescut) rapid cu o valoare substanțială, aproape peste noapte. Astfel, un comerciant de cereale care a cumpărat 500.000 busheli (unitate de măsură egală cu 27,9 Kg) de porumb de la producătorii din Midwest, folosind un credit pentru finanțare până la 90% din valoarea tranzacției, ar putea să întâmpine dificultăți financiare serioase dacă prețul ar scădea cu 20 de cenți per bushel înainte ca el să revândă porumbul unei fabrici de morărit.

Pe o piață internațională complexă, există adesea și o intensă concurență care poate modifica foarte rapid un preț în sens ascendent sau descendent, rezultând largi oscilații într-o perioadă de timp relativ scurtă. Alți factori de risc ce afectează cererea și oferta sunt recoltele sezoniere și cererea sezonieră a unor produse.

În ultimă instanță, factorul timp combinat cu circumstanțe imprevizibile legate de cerere și ofertă, creează un risc potențial de preț inevitabil pentru cumpărătorul sau vânzătorul unui produs. De aceea, existența unui mijloc de reducere a riscului este esențială pentru desfășurarea normală a afacerilor pe orice piață supusă unei volatilități ridicate a prețurilor. Contractul futures standardizat pe mărfuri este tocmai acel instrument prin care riscul poate fi transferat.

În particular, piețele futures de mărfuri fizice – piețele futures comerciale – au devenit sursa primară în formarea prețurilor pentru mărfurile respective în celelalte tipuri de tranzacții – spot și forward – în acest scop, prețurile futures fiind modificate în funcție de diferențele în calitatea mărfii și în condițiile de livrare.

Piețele futures ajută la controlarea riscului. Atunci când o firmă, industrie sau sector comercial folosesc efectiv piețele futures, ele nu fac altceva decât să-și controleze riscul, care este un element al fiecărei afaceri. Astfel, firmele care fac afaceri cu clienți sau furnizori din străinătate, sunt interesați de modul cum compania face față ratelor de schimb.

Piețele futures sunt o parte a scenei afacerilor internaționale. Folosite cu pricepere, piețele futures pot constitui un rol important în fiecare afacere.

2.2. SIMBOLURI ȘI SPECIFICAȚII

Contractele futures se pot realiza pe mai multe unități de tranzacționare și deaceea practica bursieră a impus simplificarea denumirii prin simboluri. Astfel s-au adoptat următoarele simboluri:

Contractul futures pe dolarul american, simbolul RON/USD.

Contractul futures pe moneda europeana, simbolul RON/EURO

Contractul futures pe indice bursier, cel al BVB numit BET, simbolul BET(RON).

În mod similar se pot adopta simboluri și pentru celelalte unități de tranzacționare (mărfuri).

Unitatea de tranzacționare reprezintă activul de la baza contractului astfel:

RON/USD = 1.000 USD

RON/EURO = 1.000 EURO

BET(RON) = 10.000 lei înmulțit cu indicele BET în puncte.

Valoarea contractului futures: se obține multiplicând prețul futures la care s-a încheiat tranzacția respectivă cu unitatea de tranzacționare.

Pasul contractului futures îl reprezintă fluctuația minimă cu care se poate modifica cotația și se referă la o mișcare în sus sau în jos a prețului activului suport. Pasul este de 1 leu pentru contractele futures RON/USD,RON/EURO și de 0,1 puncte pentru contractul pe indicele bursier BET și opțiunile având ca suport contractul futures pe indicele BET.

Limita de oscilație zilnică a prețului este determinată de către bursă și reprezintă oscilația față de ziua precedentă ce se poate admite.

Marja inițială este valoarea pe care un titular de cont trebuie să o dețină în contul de marjă la inițierea fiecărui contract. Valoarea marjei este stabilită de către bursă, după consultarea casei de compensații și orice situație de destabilizare a pieței, este aplicată imediat.

Marja de menținere este elementul care asigură integritatea casei de compensații și a agenției de brokeraj. Marja de menținere reprezintă suma minimă pe care un titular de cont poate să o dețină în contul de marjă pentru a menține poziții deschise la contractele futures și reprezintă ¾ din marja inițială.

2.3. ELEMENTELE CONTRACTULUI FUTURES

Elementele contractului futures sunt standardizate și se referă la:

Activul suport (de bază) ce urmează a fi vândut și cumpărat la termen. De exemplu, în cazul contractelor futures asupra acțiunilor este definită acțiunea la care face referire contractul (de exemplu: acțiuni comune ale firmei ABC) iar în cazul referirii la o marfă, contractul futures definește calitatea mărfii, unitatea de măsură folosită în tranzacție. Contractele care fac referiri la același tip de mărfuri, sau titluri financiare sunt încadrate în același gen de contracte futures.

Dimensiunea standard a contractului. Aceasta se referă la cantitatea, în cazul contractelor futures pe marfă, sau numărul titlurilor în cazul futures financiar, la care face referire contractul futures. Pentru contracte futures pe acțiuni de exemplu este uzual – mai ales în bursele americane ca activul suport să fie standardizat la numărul de 100 de bucăți. (La noi în țară la bursa din Sibiu contractele futures pe acțiuni sunt standardizate la 1.000 de unități.) Pentru contracte futures asupra grâului care se tranzacționează la Bursa CBOT, se utilizează o cantitate de 5.000 busheli pe contract. Este important de reținut că mărimea contractului futures este standardizată.

Luna de scadență a contractului futures. Este oricare din lunile anului (martie, iunie, septembrie), și anume este luna în care după data de scadență nu mai pot avea loc tranzacții cu acel contract futures pentru că el expiră și toate pozițiile futures rămase deschise pe piață sunt lichidate. Din această cauză nu mai pot fi deschise alte poziții după data de scadență. În același timp în bursele de mărfuri pot fi tranzacționate contracte futures cu referire la același activ financiar sau marfă dar cu luni de scadență diferite. Contractele futures cu aceiași lună de scadență și cu referire la același activ suport formează o specie a contractului futures.

Modul de executare la scadență. Ajunse la scadență, contractele futures trebuie executate. Adică vânzătorii trebuie să pună la dispoziția cumpărătorilor activul suport, iar cumpărătorii trebuie să își achite obligațiile de plată. Prin contractul standardizat poate fi convenit ca lichidarea să se execute fie prin livrare fizică (physical delivery) a activului sau a mărfii la care face referire contractul futures (activul suport), fie prin compensare în bani („cash settlement”). Modalitatea de lichidare a obligațiilor reciproce între cei ce au poziții de cumpărare și cei ce au poziții de vânzare la scadență, este stabilită inițial, și această prevedere face parte din elementele de standardizare a contractului.

2.4. CLASIFICAREA CONTRACTELOR FUTURES

Clasificarea contractelor futures se face în funcție de activul suport la care acesta se referă. Astfel vom distinge:

Futures pe acțiuni care au ca activ suport acțiuni. Este convenit ca acțiunile pentru care se tranzacționează contracte futures să aibă piață secundară deci să fie tranzacționate în burse de valori.

Futures pe mărfuri. Sunt contracte ce utilizează ca activ suport mărfuri sau documente asupra mărfurilor. Mărfurile ce fac obiectul contractelor futures sunt bunuri generice care îndeplinesc condiții, de fungibilitate, standardizabilitate și au un grad redus de prelucrare. Astfel în categoria contractelor futures pe mărfuri distingem următoarele mărfuri ca active suport:

Cereale: porumb, grâu, soia, orez, ovăz etc.

Produse alimentare: ulei de soia, mâncare de soia, lapte, unt, cafea, cacao, suc de portocale etc.

Produse animaliere: carne de porc (viu, congelată, slabă, grasă), de vită etc.

Produse energetice: produse petroliere.

Produse chimice: cauciuc.

Metale: aur, argint, cupru, aluminiu, nichel, crom, zinc etc.

Alte mărfuri (de exemplu cherestea).

Futures financiar are două categorii de active suport. Pe de o parte cursul de schimb valutar (futures valutar) și pe de altă parte rata dobânzii instrumentelor financiare cu venit fix (titlurilor de credit), futures pe rata dobânzii.

Futures pe swap contracte futures asupra unor contracte de schimb denumite swaps.

Futures pe indici de bursă care au ca activ suport diferiți indici de bursă.

Futures pe vreme sunt contracte futures ce utilizează de obicei temperatura ca activ suport.

2.5. PIAȚA FUTURES

În operațiunile executate pe piața futures se utilizează o serie de termeni specifici iar participarea pe această piață presupune cunoașterea acestora.

2.5.1. Terminologia folosită în futures

Bull market sau piața sub semnul taurului reprezintă piața în care prețurile sunt în creștere. Atunci când se spune că o piață este bullish, există o perspectivă ca prețurile vor crește.

Bear market sau piața sub semnul ursului reprezintă piața în care prețurile scad. Deci, o piață bearis oferă o perspectivă pesimistă și operatorii consideră că prețurile scad.

Poziție long : dacă se cumpără un contract futures, cumpărătorul deține o poziție long. Speculatorul inițiază poziții long atunci când se așteaptă la o creștere viitoare a prețului futures. Hedgerul inițiază poziții long atunci când este expus creșterii prețului activului respectiv.

Poziție short : cineva care vinde contracte futures pe care nu le deținea anterior este short sau are poziții deschise short. A nu se confunda acest concept cu cel în care cineva care a avut inițial o poziție long prin cumpărarea unor contracte futures și apoi le vinde pentru a-și compensa poziția în piață. Speculatorul inițiază poziții short atunci când anticipează scăderea prețului futures. Hedgerul inițiază poziții short atunci când este expus scăderii prețului mărfii sau al activului respectiv.

Marcarea la piață a contractelor futures face ca în fiecare zi contul să fie creditat sau debitat, în funcție de evoluția prețului pozițiilor deschise. Pierderea sau profitul, rezultat din marcarea la piață face ca suma existentă în cont să oscileze, însă aceasta nu poate să scadă sub nivelul marjei de menținere.

Apelul în marjă: situația în care suma din contul de marjă scade sub nivelul existent în cont, titularul contului primește apel în marjă pentru diferența dintre nivelul marjei inițiale și suma existentă în cont. Titularul trebuie să răspundă cu suplimentare de fonduri până cel târziu începerea următoarei ședințe de tranzacționare, altfel i se lichidează forțat toate pozițiile descoperite până când suma de cont ajunge la nivelul marjei inițiale.

Livrarea mărfurilor sau a valutelor la bursele din întreaga lume este opțională. În SUA, 98% din contractele futures sunt lichidate în piață și numai 2% au ca rezultat livrarea fizică sau lichidarea cash a mărfii. Pentru că unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice – indici bursieri, valutari – nu există posibilitatea livrării fizice. Pozițiile sunt închise prin lichidarea cash și plata diferențelor.

Elemente definitorii ale piețelor futures

Încă de la apariția lor, bursele de mărfuri s-au bucurat de un interes deosebit din partea marelui public, reprezentând pentru unii o speranță de îmbogățire rapidă, iar pentru alții, refugiul în căutarea unei certitudini asupra viitorului apropiat.

În prezent, bursele de mărfuri sunt organizații al căror scop constă în facilitarea tranzacționării contractelor futures (contracte „viitoare”), prin asigurarea cadrului instituțional și a condițiilor fizice necesare pentru executarea și procesarea acestor tranzacții. Astfel create, piețe futures reprezintă cele mai competitive și eficiente piețe existente în practică, îndeplinind funcții economico-sociale de mare importanță.

Piețele futures au evoluat din piețele fizice eficiente, ca răspuns la necesitățile persistente și la cerințele economice ale agenților de piață și, în cele mai multe cazuri, au devenit mai eficiente decât piețele fizice ce le-au oferit baza de dezvoltare. Această evoluție se datorează, în principal, acțiunii conjugate a două seturi de factori: factorii obiectivi ce determină dezvoltarea piețelor fizice și factorii de natură subiectivă ce stabilesc configurația cadrului organizatoric al piețelor futures.

Dezvoltarea piețelor fizice. O piață reprezintă un mecanism pentru efectuarea vânzărilor și cumpărărilor de bunuri și servicii, într-o manieră publică. De aceea, ea dă nașterea unui mod de desfășurare a acestor tranzacții și a unor mijloace de colectare și diseminare a informațiilor referitoare la aceste tranzacții. Piețele, atât pentru active reale, cât și pentru active financiare, apar și se dezvoltă ca răspuns al unor nevoi și cerințe economice persistente de mecanisme mai eficiente de desfășurare a tranzacțiilor și de colectare și diseminare a informațiilor privind aceste tranzacții.

O poziție netă pe o piață spot („la vedere”), împreună cu incertitudinea prețurilor spot reprezintă fundamentul necesității economice pentru contractele aferente tranzacționării consumate în viitor. Producția, marketingul și utilizarea bunurilor și serviciilor presupune pentru producători, comercianți și consumatori asumarea de poziții ferme pe piețele spot, iar incertitudinea prețurilor este inerentă într-o economie dinamică. Contractele aferente tranzacțiilor consumate în viitor – fie forward („la termen”), fie futures („viitoare”) – constituie un răspuns la această cerință.

Istoria a demonstrat că, cererea existentă pentru contracte negociate în prezent în scopul efectuării de tranzacții comerciale ce urmează a fi consumate în viitor, tinde să genereze, într-o primă etapă, contractele de tip forward și, ulterior, dacă o serie de condiții sunt garantate, contractele futures.

Contractele futures se pot încheia, în principiu, pentru orice produs. Totuși, ele sunt mai degrabă aplicabile bunurilor rezultate în urma unei producții la scară mare, cu posibilitatea stocării în cantități mari și pe perioade îndelungate, ale căror prețuri tind să înregistreze schimbări semnificative și greu de anticipat și asupra cărora participanții la piață au o putere limitată (lipsa de monopol). Aceste condiții apar pe piețele spot cu un înalt grad de lichiditate și eficiente din punct de vedere al identificării prețului.

Lichiditatea unei piețe poate fi definită ca gradul de facilitate cu care activul respectiv se poate transforma în bani. Ea este atât rezultatul producției pe scară largă și a stocurilor de dimensiuni mari, cât și un factor determinant al creșterii producției și stocurilor rezultate.

Dezvoltarea unei piețe spot lichide este afectată de o serie de factori interdependenți. Aceștia includ amploarea și continuitatea cererii, facilitatea stabilirii cantității și calității mărfii respective, facilitatea păstrării stocurilor (proces ce ia în considerare costurile aferente depozitării, riscul de deteriorare a calității, existența și costul serviciilor de asigurare, finanțarea stocurilor și riscul schimbărilor de preț), facilitatea transportului mărfii (în special, raportul dintre costul transportului și valoarea produsului), calitatea serviciilor de telecomunicații, facilitatea transferului și respectarea drepturilor de proprietate.

Factorul de bază în dezvoltarea unei piețe îl constituie amploarea și continuitatea cererii. Într-adevăr, pentru ca o piață să existe, mai întâi trebuie să existe o cerere puternică și persistentă generată de entități numeroase. Astfel se explică dezvoltarea timpurie a piețelor spot pentru produsele agricole, dezvoltarea, în secolele XVIII – XIX, a piețelor spot pentru materiile prime industriale și rapida dezvoltare a piețelor valutare necesare pentru economiile naționale din ce în ce mai interdependente ale secolului XX.

Facilitatea stabilirii calității – fie datorită omogenității mărfii, fie datorită costului redus aferent standardizării acesteia – a contribuit, de asemenea, la dezvoltarea lichidității. Prin acest factor se poate explica evoluția piețelor lichide pentru materiile prime industriale, pentru metalele prețioase și pentru titlurile financiare emise de companii renumite și de guverne stabile.

De asemenea, facilitatea transportului metalelor prețioase, împreună cu facilitatea stocării acestora (datorată durabilității și valorii ridicate în raport cu cantitatea deținută), au contribuit în dezvoltarea piețelor de aur și argint. În contrast cu acestea, dificultatea transportului altor bunuri, ca de exemplu, materiale de construcții, a căror valoare este scăzută în raport cu cantitatea deținută, au inhibat dezvoltarea piețelor futures pentru aceste produse.

Eficiența unei piețe din punct de vedere al identificării prețului, reprezintă gradul în care prețul activului tranzacționat reflectă raportul cerere – ofertă pe piața respectivă. Cel puțin două elemente trebuie avute în vedere în analiza acestui concept: gradul în care prețul activului este determinat de forțe obiective și rapiditatea cu care cotația activului respectiv (prețul acestuia) încorporează schimbările raportului cerere – ofertă.

Fluctuațiile ample și neanticipate ale prețurilor pe piețele spot, împreună cu puterea limitată a participanților la aceste piețe, constituie, de asemenea, factori favorabili în apariția contractelor aferente tranzacțiilor futures sau forward. Aceste fluctuații de preț tind să apară pentru o serie de mărfuri, ce includ produse agricole și metale prețioase. Pentru produsele agricole, schimbările însemnate ale prețului apar deseori datorită modificări ofertei, modificare determinată de factori exogeni acesteia (de exemplu, condiții climaterice) și conjugată cu o cerere inelastică în raport cu prețul. Pentru metalele prețioase, fluctuațiile ample ale prețurilor apar deseori datorită modificărilor frecvente ale cererii (ocazionate de perceperea schimbărilor în condițiile politice și economice), simultan cu o ajustare dificilă la aceste schimbări a ofertei pe termen scurt.

Investitorii speculatori sunt atrași de piețele spot în care puterea manipulativă a oricărui participant este limitată și în care tind să apară fluctuațiile ample și imprevizibile (în sensul pieței libere) ale prețurilor. În același timp, aceștia evită piețele în care prețul activelor respective este supus voinței unui participant la aceste piețe, fie acesta privat sau guvernamental. Participarea acestor investitori pe o piață spot determină creșterea concurenței și contribuie la înglobarea rapidă a noilor informații în prețul mărfii respective; practic, această participare este o condiție necesară pentru o piață futures viabilă.

Important de menționat este și faptul că facilitatea stabilirii calității unui activ favorizează, pe lângă creșterea lichidității, și concurența între producători, prin descurajarea dezvoltării numelor de marcă și, ca urmare, prin reducerea puterii de monopol. De acea, nu este surprinzător faptul că piețele futures s-au dezvoltat pentru active omogene și ușor standardizabile (fungibile).

Lichiditatea unei piețe și eficiența acesteia în identificarea prețului se află în strânsă interdependență. Eficientizarea identificării prețului – datorată fie dezvoltării concurenței, fie a comunicațiilor – contribuie la creșterea lichidității. De exemplu îmbunătățirea acurateței și vitezei cu care sunt transmise noile informații determină o cunoaștere mai bună a raportului cerere – ofertă și reduce viabilitatea zvonurilor deliberat false, îmbunătățind lichiditatea pieței. În același timp, creșterea lichidității pieței mărește eficiența acesteia în identificarea prețului. Concurența între participanții la o piață poate fi accentuată prin reducerea avantajului asupra informației pe care un anumit grup îl poate deține, de perspectiva obținerii unor profituri mai mari cu ajutorul acestora.

De asemenea, o relație de interdependență există și între costul tranzacțiilor – element important în succesul unei piețe – și lichiditatea acesteia; un grad înalt de lichiditate reduce costurile aferente cercetării pieței și transferului activelor, iar un volum considerabil al tranzacțiilor determină creșterea lichidității.

Cadrul organizatoric al unei piețe cuprinde instituțiile ce servesc direct această piață: în cazul de față, instituțiile burselor, firmele de brokeraj, casele de compensație, precum și reglementarea legală a desfășurării tranzacțiilor pe aceste piețe. Dezvoltarea cadrului organizatoric al unei piețe contribuie la eficientizarea acesteia, prin îmbunătățirea informației de piață și prin reducerea costurilor tranzacțiilor. La rândul său, o piață eficientă duce la dezvoltarea continuă a cadrului său organizatoric.

Bursa reprezintă o culme a pieței, maturitatea, chintesența ei. Dezvoltarea comerțului începută în timpuri istorice primitive a avut nevoie de mii de ani până a găsit această formă sublimată de tranzacții, inventând bursa. Spiritul acestei instituții este însă marcat de tradițiile comerciale, istorice, culturale ale țării în care ea funcționează și reglementările ei specifice variază de la meridian la meridian și pe același meridian la diverse latitudini. Rămân comune principiile generale de funcționare, definirea elementelor fundamentale, constituționale, dar mecanismele, interelațiile, autoritatea, participarea, intimitatea bursei este specifică fiecărei țări în parte.

Bursa înseamnă instituția ce găzduiește o piață bursieră. Bursa în sens general poate defini o piață specifică (de produse, metale, acțiuni etc.). Bursa este o instituție economică de piață în care se manifestă o piață organizată, liberă, eficientă, transparentă, corectă, adaptabilă, lichidă. Piețele de capital, de mărfuri și de servicii, au de fapt în bursă imaginea perfectă, confundându-se chiar cu ea în unele situații.

De aceea pentru a înțelege o piață, analiza bursei ce se manifestă pe acea piață devine o condiție sine qua non. Înțelegerea instituției bursei, înseamnă cunoașterea fundamentelor, a spiritului, a mecanismelor, relațiilor, condiționărilor create în cadrul acestei instituții.

Termenul de bursă desemnează o instituție a economiei de piață ca formă organizată de schimb pentru mărfuri și/sau titluri financiare.

În esență, noțiunea de bursă indică locul de întâlnire a cumpărătorilor și vânzătorilor, în sensul unui spațiu de concentrare a cererii și a ofertei. Acest conținut rezultă din definițiile date în documentele de specialitate. Astfel în legea română asupra burselor din 1929 – Legea Madgearu – se arată: „bursele sunt instituții publice create în scopul de a reuni pe comercianți, industriași, producători, armatori și asiguratori în vederea negocierii valorilor publice și private, monedelor, devizelor, mărfurilor, productelor, închirierii vaselor și acoperirii riscurilor de tot felul”.

Legea 52/1994 privind valorile mobiliare și bursele de valori definea bursa de valori astfel: „instituție cu personalitate juridică asigurând publicului prin activitatea intermediarilor autorizați sisteme, mecanisme și proceduri adecvate pentru efectuarea continuă, ordonată, transparentă și echitabilă a tranzacțiilor cu valori mobiliare și care constituie piața oficială și organizată pentru negocierea valorilor mobiliare admise la cotă oferind economiilor investite în ele garanția morală și securitate financiară prin măsurarea continuă a lichidității respectivelor valori mobiliare”.

Bursa în sine nu se angajează ca parte la tranzacțiile futures, ci funcția ei primordială constă în crearea unei arene eficiente pentru acțiunea forțelor libere, prin asigurarea următoarelor servicii și facilități:

Un spațiu fizic adecvat pentru desfășurarea tranzacțiilor, care să răspundă particularităților mecanismului de licitații deschise sau de tranzacționare computerizată. Un exemplu în acest sens îl constituie Commodity Exchange Center, care din 1977, găzduiește patru burse de mărfuri din New York: New York Mercantile Exchange, Commodity Exchange, Coffee, Sugar & Cocoa Exchange și New York Cottone Exchange.

O rețea de telecomunicații eficientă, care să asigure diseminarea instantanee pe plan internațional a prețurilor și volumului de tranzacții din cadrul bursei respective, precum și accesul facil la aceste tranzacții.

O înregistrare rapidă și exactă a tranzacțiilor din incinta bursei.

Sisteme de marje și clearing eficiente, astfel încât participanții la tranzacții să poată realiza profiturile aferente pozițiilor lor futures.

Regulamentul de funcționare, în conformitate cu politica regulatorie la nivel național ce guvernează piețe futures, care să asigure condiții egale și corecte de participare la aceste piețe.

Lansarea de contracte futures viabile. Pornind de la condițiile pe care activul de bază al contractului futures trebuie să le îndeplinească, bursele au în vedere crearea și introducerea de noi contracte concomitent cu renunțarea la cele ce nu mai prezintă interes.

Fiecare bursă futures are o structură organizatorică unică; totuși, similaritățile acestora oferă o imagine relevantă asupra acestor instituții.

În general, o bursă este o organizație ai cărei membrii pot fi persoane fizice sau juridice. Calitatea de membru este limitată la un număr specificat de locuri. În schimbul angajamentului de a respecta regulamentul bursei respective, membrii acesteia primesc dreptul de a participa la tranzacțiile din incinta bursei.

În primul rând, un loc de membru asigură dreptul de a tranzacționa contracte futures, fără plata comisioanelor impuse de firmele de brokeraj; în al doilea rând acesta poate reprezenta o investiție, deoarece, în general, prețul acestui loc crește odată cu creșterea volumului de tranzacții din cadrul bursei respective.

Managementul burselor revine membrilor acesteia, asistați de un personal administrativ. Conducerea executivă este asigurată de un Consiliu de directori, aleși de către membrii bursei și format din reprezentanți ai acestora și deseori, de câțiva specialiști nemembrii ai bursei. Regulamentul bursei este stabilit de către acest consiliu și implementat în practică de către o rețea de comitete, formate din membrii ai bursei și asistate de personal administrativ.

Comitetele sunt specializate pe domenii de activitate, iar numărul și denumirea lor diferă de la bursă la bursă. În general, aceste domenii includ admiterea de noi membrii, nominalizarea candidaților pentru conciliul de directori, respectarea cerințelor etice înscrise în regulamentul bursei, arbitrarea disputelor, supravegherea și controlul activității de tranzacții și a diseminării prețurilor acestora, studierea și introducerea de noi contracte futures, controlul mărfurilor ce urmează a fi livrate fizic în cadrul contractelor futures, supravegherea activității de public relations și marketing.

Membrii comitetelor nu primesc compensații materiale pentru această activitate. De aceea, ei sunt asistați în aceste activități de personal administrativ, angajat al bursei. Deși acest personal nu este constituit din membrii ai bursei, neavând astfel drept de a participa la tranzacții și nici drept de vot pentru deciziile adoptate în cadrul bursei, opiniile acestora au o pondere însemnată în aceste decizii.

Contractele futures negociate în cadrul burselor de mărfuri au diverse active de bază: mărfuri fizice, formând astfel piețele futures comerciale sau valute, obligațiuni și indici bursieri, grupate sub denumirea de piețe futures financiare. Trebuie subliniat însă, că în cadrul burselor de mărfuri se regăsesc ambele tipuri de piețe futures. Astfel, denumirea de burse de mărfuri a devenit improprie, odată cu apariția, la mijlocul deceniului 8, a piețelor financiare futures; de aceea, în prezent, atât literatura de specialitate, cât și practica internațională grupează aceste instituții sub denumirea de burse „futures”.

Mai mult, pe lângă contractele futures, în cadrul acestor burse se tranzacționează și contracte de opțiuni pe contracte futures, multe instituții bursiere înglobând în denumirea lor și termenul de „opțiuni”.

În ceea ce privește piețele futures comerciale, pe plan mondial există trei mari centre tradiționale: Chicago, New York și Londra. La acestea se adaugă, în prezent, alte burse de influență regională, dar al căror volum de tranzacții se apropie de cel al burselor tradiționale, ca de exemplu bursele din Tokyo, Sao Paolo și Singapore.

Firmele de brokeraj pentru tranzacțiile futures, cunoscute și sub denumirea de case de brokeraj, reprezintă o instituție cheie a piețelor futures. În legea americană (CEA), o firmă de brokeraj este definită ca persoana sau entitatea care solicită și acceptă ordine pentru contracte futures și care așteaptă bani sau active pentru executarea tranzacțiilor ce pot rezulta din aceste ordine. Practic, orice comerciant care dorește să cumpere sau să vândă contracte futures, va trebui, în primul rând, să deschidă un cont la o firmă de brokeraj. Acest client va transmite ordinul său unui angajat al firmei respective, care la rândul lui, va urmări ca acest ordin să fie executat în incinta unei burse (sau piață contractuală – termenul oficial pentru bursă futures în legislația americană). Firmele de brokeraj colectează de la clienții săi depunerile în marjă, pe care le actualizează zilnic, înregistrând toate tranzacțiile acestora. La sfârșitul fiecărei luni, firmele trimit clienților un raport privind tranzacțiile desfășurate și soldurile conturilor acestora.

Firmele de brokeraj pot avea agenți, numiți brokeri de introducere, aceștia fiind persoane asociate firmelor de brokeraj, care solicită sau acceptă ordine pentru contracte futures, dar care nu acceptă bani sau alte active pentru tranzacțiile rezultate din aceste ordine.

Cum toate tranzacțiile futures trebuie încheiate în incinta bursei, această responsabilitate revine brokerilor de incintă. În general, aceștia sunt persoane fizice, angajate de bursă, care activează ca agenți ai firmelor de brokeraj și ai altor membrii ai bursei respective, în executarea tranzacțiilor futures. Brokerii de incintă pot încheia tranzacții atât în contul clienților, cât și în cont propriu; această practică este cunoscută sub denumirea de tranzacționare duală. De obicei, aceștia sunt specializați în contractele futures tranzacționate într-un singur ring sau „pit” al sălii de tranzacție.

2.5.3. Funcțiile piețelor futures

Piețele futures îndeplinesc două funcții prioritare: transferul riscului de preț și identificarea prețului activului respectiv.

Interesele participanților la piețe futures sunt variate, dar aceștia pot fi grupați în două categorii: speculatori și hedgeri. În timp ce speculatorii urmăresc obținerea de profituri în urma fluctuațiilor de preț, hedgerii au ca scop acoperirea riscului de preț la care sunt expuși pe piața fizică a produsului respectiv. Astfel, piețele futures permit transferul riscului de preț de la cei ce nu doresc să și-l asume (hedgerii), către speculatori. Deși această funcție este realizată și de piețele forward, piețele futures reprezintă un instrument mai eficient în acoperirea riscului de preț, datorită gradului înalt de accesibilitate în încheierea tranzacțiilor, lichidității sporite și, în final, datorită costului scăzut al tranzacțiilor.

Capacitatea piețelor futures de a identifica prețul de echilibru al activului de bază reprezintă o componentă integrală a unui sistem economic eficient. Tranzacțiile futures au loc exclusiv în cadrul burselor; contractele futures asupra aceleiași mărfi, dar cu termene de livrare diferite, se tranzacționează simultan. Aceasta are ca rezultat formarea de prețuri futures diferite pentru aceeași marfă, la momente diferite în viitor. Toate aceste prețuri reflectă nivelul cererii și al ofertei pentru marfa respectivă, atât în prezent, cât și în viitor. În continuare, aceste prețuri sunt diseminate în mod continuu, pe plan mondial. Deci piețele futures identifică prețurile de echilibru curente, cât și cele ce vor exista la anumite momente din viitor.

Două motive stau la baza importanței cunoașterii prețurilor futures. În primul rând, în cazul mărfurilor depozitabile, aceste prețuri determină deciziile firmelor comerciale referitoare la mărimea stocurilor; prețuri futures scăzute vor determina reducerea stocurilor curente, iar prețurile futures ridicate vor determina creșterea acestora. Astfel, prin determinarea mărimii stocurilor, ca răspuns la diferențele temporale dintre cerere și ofertă, prețurile futures ajustează oferta unei mărfi, pe o anumită perioadă de timp, contribuind la evitarea condițiilor de sub sau supra – ofertă.

În al doilea rând, cunoașterea prețurilor futures, afectează deciziile de producție și consum. Prețuri futures înalte reprezintă un semnal pentru o producție mai ridicată; în mod similar, prețuri futures scăzute pot constitui un motiv pentru amânarea deciziei de consum pentru o perioadă ulterioară.

În concluzie, capacitatea piețelor futures de a asigura informațiile cu privire la prețurile de echilibru, reduce costurile aferente obținerii acestor informații și contribuie la o mai eficientă alocare a resurselor economice.

2.5.4 Reglementarea piețelor futures

Piețele futures prospere necesită o reglementare legală eficientă. Piețele, în general, nu se pot dezvolta fără existența unui grup larg și divers de participanți, iar acest grup nu poate rămâne, pe parcursul unei perioade semnificative, nici larg, nici diverse, dacă anumitor participanți le este permisă, în mod sistematic, obținerea de avantaje în dauna celorlalți. Reglementarea piețelor futures reprezintă un proces dificil și complex, datorat, intereselor diferite ale participanților la aceste piețe. În Statele Unite ale Americii, sarcina de a concilia și a concerta aceste interese, în scopul asigurării de piețe futures corecte și eficiente, revine atât Comisiei pentru tranzacții futures cu mărfuri – CFTC (The Commodity Futures Trading Commission), cât și pieței futures însăși. Concis, acest proces poate fi definit drept autoreglementare supravegheată.

Pentru înțelegerea corectă atât a teoriei, cât și a practicii reglementării piețelor futures moderne, este necesară prezentarea evoluției cadrului legal în care aceste tranzacții au fost efectuate. În mod natural, această evoluție a fost paralelă cu cea a piețelor futures (în tabelul nr. 1.3 sunt prezentate principalele momente din evoluția burselor de mărfuri americane) și a fost motivată atât de schimbările în tehnica tranzacțiilor, cât și de grija permanentă de stopare a abuzurilor – reale, probabile și posibile.

Reglementarea piețelor futures americane are trei obiective generale:

prevenirea manipulării pieței;

prevenirea fraudelor;

menținerea poziției financiare solide a caselor de compensație și a firmelor de brokeraj.

Cu alte cuvinte scopul acestei reglementări este de a menține aceste piețe corecte și eficiente.

Pentru îndeplinirea acestui scop, legislația americană se bazează pe trei principii:

dreptul de autorizare a piețelor de contracte (piețele futures);

dreptul de supraveghere a pieței în scopul prevenirii manipulării acesteia;

interzicerea practicilor de tranzacționare frauduloase.

O piață contractuală (deci o piață futures) este o bursă care a fost autorizată ca atare de către CFTC. Autorizarea unei burse drept piață contractuală se realizează pentru fiecare contract în parte; aceasta înseamnă că fiecare contract futures propus de o bursă trebuie aprobat de către CFTC, înainte de începerea tranzacționării acestuia. Cu alte cuvinte, o piață contractuală reprezintă, de fapt, o bursă, care a primit una sau mai multe autorizări contractuale din partea CFTC.

Pentru a primi această aprobare, un contract trebuie să îndeplinească simultan un set de condiții, ce pot fi grupate în trei domenii, pe care CFTC le supune cercetării:

Descrierea pieței spot pentru marfa respectivă. Aceasta trebuie să fie în mod continuu liberă și extinsă, cererea și oferta nefiind influențate de un grup restrâns de interese. De exemplu, un contract futures cu sulf nu este posibil de tranzacționat, datorită faptului că oferta mondială este controlată de către numai câțiva mari producători.

Clauzele contractului. Acestea trebuie definite detaliat, CFTC analizând, cu precădere, clauza de calitate, termenele de livrare și modalitățile de evidențiere a prețului (nodul de cotare și limitele minime și maxime de fluctuație a prețului).

Scopul economic. Acest test solicită burselor de mărfuri să demonstreze dacă, contractul propus va servi ca bază de identificare a prețului pentru produsul respectiv sau dacă va fi tranzacționat în scopuri de hedging. Pentru evidențierea caracteristicilor de identificare a prețului, se va sublinia dificultatea obținerii cotațiilor de preț pe piața cash a produsului respectiv, precum și calitatea inferioară și periodicitatea nesatisfăcătoare ale acestora. Analiza funcțiilor de hedging se va baza pe demonstrarea existenței unui interes comercial larg în contractul propus și a existenței unui risc de preț ce nu poate fi acoperit cu succes decât prin tranzacționarea contractului futures respectiv.

Piețele contractuale deja autorizate au obligația de a obține, în avans, aprobarea CFTC pentru eventualele schimbări în regulamentele de funcționare și de a aplica în practică regulamente deja aprobare de CFTC.

Un element important în autorizarea piețelor contractuale îl constituie și reglementarea agenților acestor piețe. În funcție de activitatea desfășurată în cadrul piețelor contractuale, aceștia sunt grupați în șase categorii diferite de specialiști, stabilite în 1987 de către CFTC, ce au obligația de a fi înregistrați fie de către CFTC, fie de către Asociația Națională Futures – NFA („National Futures Association”). Înregistrarea reprezintă singura modalitate de a participa nemijlocit pe piețele futures, iar pentru aceasta, informații ample, cerute din partea solicitanților, sunt supuse analizei de către organismul ce efectuează înregistrarea.

Monopolizarea sau manipularea unei piețe este sinonimă cu distorsionarea prețului în beneficiul monopolului (sau manipulatorului) și în dauna celorlalți participanți la piață. În acest caz prețul nu mai reflectă condițiile cererii și ale ofertei, fapt ce determină o redistribuire a resurselor în favoarea celor ce dețin puterea de monopol și, în final, o piață inechitabilă, ce induce un lanț de efecte negative: participarea la piața respectivă este descurajată, volumul tranzacțiilor se reduce, lichiditatea pieței scade.

Piețele futures sunt mai susceptibile de a fi manipulate (deci monopolizate) decât alte piețe, datorită faptului că contractele futures sunt tranzacționate într-un volum mult mai mare decât oferta reală existentă pe piața fizică a mărfii respective. Astfel, puterea de monopol se poate obține relativ ușor, prin achiziționarea unor poziții considerabile asupra mărfii respective, atât pe piața futures, cât și pe piața cash respectivă. Ca o consecință firească, în CEA, un accent deosebit se pune pe prevenirea și penalizarea manipulării și încercărilor de manipulare a piețelor futures, responsabilitățile în acest sens fiind delegate atât CFTC, cât și instituțiilor cu atribuții de autoreglementare din cadrul piețelor futures.

Pentru atingerea acestui scop, în practică se folosesc concomitent două pârghii: stabilirea de limite alte pozițiilor în tranzacțiile futures, reprezentând numărul maxim de contracte deținut de un participant la aceste piețe, și obligativitatea raportării pozițiilor în cazul atingerii și depășirii unui anumit nivel.

Limitarea pozițiilor a reprezentat un element principal în reglementarea la nivel federal din SUA a piețelor futures, menționat ca atare în legea adoptată în 1936. Totuși, odată cu extinderea piețelor futures, limitarea pozițiilor în cadrul tranzacțiilor cu noi produse (de ex. aur, argint, cacao, zahăr și contracte futures financiare) a rămas nereglementată. Momentul hotărâtor în soluționarea acestui aspect l-a constituit criza argintului din 1979 – 1980, când familia Hunt din Texas, împreună cu asociații acesteia, au reușit să manipuleze prețurile futures ale acestui produs, (în perioada august 1979 – martie 1980, prețurile futures ale argintului au crescut de la 8Euro/uncie la peste 50Euro/uncie), adoptând largi poziții long, însumând aproape 50.000 contracte futures (cca. 250 milioane uncii argint), concomitent cu deținerea unui mare stoc de argint pe piața fizică, sub formă de lingouri și monede. Ca o consecință firească, în februarie 1982, CFTC a stabilit, drept regulă, obligativitatea piețelor contractuale de a stabili limite ale pozițiilor pentru toate contractele futures tranzacționate în cadrul lor.

Două aspecte importante merită menționate în legătură cu limitele pozițiilor. În primul rând, acestea nu sunt aplicabile operațiunilor de hedging bonafide. O poziție luată în scop de hedging pe piața futures reprezintă o poziție contrară unei poziții pe piața cash, deținută sau anticipată de inițiatorul operațiunii și, ca atare, nu reprezintă poziții long sau short nete (ca în cazul operațiunilor speculative), neafectând deci, în final, prețul procesului respectiv. Pentru exceptarea, de către bursa respectivă, de la limitarea poziției sale, inițiatorul operațiunii va demonstra, în prealabil, scopul de hedging al acesteia.

În al doilea rând, la aplicarea limitelor CFTC ia în considerare toate conturile deschise în numele unei persoane, sau în numele mai multor persoane ce acționează concentrat (de obicei, membri ai aceleași familii).

Nivelul de raportare al pozițiilor reprezintă cel de-al doilea element-cheie în prevenirea manipulării piețelor futures. Pentru orice contract futures este stabilit un nivel al pozițiilor, mai mic decât cel al limitelor, nivel care, odată atins sau depășit, trebuie raportat atât bursei unde se tranzacționează contractul, cât și CFTC, de către firma de brokeraj al cărei client deține poziția respectivă.

În scopul asigurării executării ordinelor clienților în mod corect și în condițiile competitive ale unei piețe eficiente, CEA interzice tranzacțiile frauduloase în bursă și atribuie burselor rolul principal în prevenirea acestor tipuri de tranzacții.

Principalul instrument folosit pentru atingerea scopului, este controlul secvențial al ordinelor primite și al executării acestora, control ce permite atât burselor de mărfuri, cât și CFTC, să determine dacă prețurile la care au fost executate ordinele sunt corecte și competitive. Acest tip de control are la bază mecanismul înregistrării, de către brokerii de incintă, a etapelor tranzacțiilor în ordinea strict cronologică, și evidențiată ca atare, a desfășurării lor.

Deși CFTC deține autoritatea supremă asupra piețelor futures în SUA, în practică, ea se bazează în mare măsură pe instituțiile specifice acestor piețe, de a dezvolta și implementa tehnici eficiente pentru prevenirea abuzurilor în tranzacții, controlând în permanență dacă aceste eforturi de autoreglementare sunt în concordanță cu principiile generale ale CEA.

Instituțiile cu atribuții de autoreglementare a piețelor futures sunt: piețele contractuale (bursele de mărfuri), casele de compensație și Asociația Națională Futures (NFA).

La nivelul instituției bursiere, elaborarea și adoptarea Statutului și Regulamentul reprezintă materializarea principiului autoreglementării. Prevederile Statului – actul de constituire a bursei ca persoană juridică – definește aspecte instituționale (drepturi și obligații ale membrilor, management, aspecte financiare, soluționarea litigiilor etc.), în timp ce Regulamentul stabilește în detaliu contractele negociate – și aprobate de CFTC – și mecanismul de tranzacționare a acestora.

Casele de compensație, impun reguli obligatorii asupra activității membrilor lor, controlând în permanență aplicarea lor, în scopul asigurării și menținerii situației financiare solide a acestora.

Cea de-a treia instituție cu atribuții de autoreglementare este reprezentată de Asociația Națională Futures, înregistrată oficial de către CFTC în 22 septembrie 1981 și devenită operațională începând cu 1 octombrie 1982. Fiind singura organizație de acest tip din SUA, NFA cuprinde un număr mare de membrii, aparținând tuturor segmentelor piețelor futures, inclusiv o mare varietate de firme comerciale, bănci și alți utilizatori ai acestor piețe.

Organul suprem de decizie al NFA este constituit dintr-un Consiliu directorial format din 42 de membrii și ales pentru un mandat de trei ani, în timp ce conducerea curentă a asociației este asigurată de un Comitet executiv format din 10 membrii. Atât Consiliul directorial, cât și Comitetul executiv sunt desemnate în scopul reprezentării proporționale a tuturor categoriilor de membrii ai asociației, precum și a poziției geografice a acestora.

2.6. MECANISMUL DE TRANZACȚIONARE ÎN PIEȚELE FUTURES

Mecanismul de tranzacționare în piețele futures se realizează în spații special amenajate pentru această activitate, locuri numite ringuri („pit-uri”). La noi în țară la BMFM Sibiu tranzacționarea se ținea la început tot în ringuri în funcție de activul tranzacționat. Însă din 2000 BMFMS a introdus sistemul electronic de tranzacționare al contractelor futures și options. Noul sistem reprezintă o premiera naționala și este disponibil și de la distanta, din orice colt al tarii. Noul soft – SAGGITARIUS conceput integral de departamentul de informatică și tranzacții al Bursei și Casei Române de Compensație, aduce mai multe premiere. Cea mai importantă noutate o reprezintă înlocuirea sistemului de marje cu un sistem de evaluare a riscului care ia în considerare toate pozițiile deschise pe un contract, atât pe futures cât și pe opțiuni. În funcție de acestea, se evaluează riscul pe un tip de contract, care poate ajunge la zero.

Regula de bază în piețele futures este să cumperi la preț scăzut și să vinzi la preț ridicat, indiferent în ce ordine.

Schematic această regulă ar apărea sub forma desenată mai jos:

Fig.2.2.

2.6.1. Ordinele de tranzacționare

Toate tranzacțiile din această piață se realizează pe baza unor ordine prealabile ale clienților societăților de valori mobiliare. Există trei tipuri de ordine fundamentale: ordin de vânzare, de cumpărare și ordine spread. Însă aceste ordine se diversifică în mai multe categorii. În funcție de valabilitatea unui ordin: sunt ordine la zi și ordine cu valabilitate stabilită de investitor; în funcție de prețul tranzacției se întâlnesc două tipuri de ordine: la prețul pieței și ordine la un preț stabilit.

Ordinul la piață – market order – dat agentului pentru a realiza imediat o tranzacție la prețul pieței care va fi în momentul execuției acesta fiind cel mai bun preț.

Ordinul limită – limit order – se împart în două categorii „la limită” și „stop limită” și fiecare dintre acestea pot fi de cumpărare sau de vânzare.

Ordinul Spread reprezintă ordinul de a cumpăra un contract futures și de a vinde simultan alt contract futures pe aceeași marfă sau pe o marfă similară, la o anumită diferență de preț.

Aceste tipuri de ordine spread au dat naștere și unor anumite tipuri de tranzacționări speciale numite tranzacții spread. Tranzacția spread se face prin cumpărarea și vânzarea simultană a două contracte futures înrudite. Se inițiază o astfel de tranzacție în speranța că diferența de preț dintre cele două contracte se va schimba în beneficiul lui, înainte de compensarea tranzacției.

Diferența dintre contracte se numește spread. Să presupunem că, urmărind spread-ul dintre contracte, așteptăm ca prețurile contractelor futures pe dolari și euro să crească, dar nu în aceeași măsură. Astfel spus credem că spread-ul dintre cele două contracte se va modifica. Am putea cumpăra contractul a cărui creștere estimăm că va fi mai mare (euro) și să-l vindem pe celălalt (dolari). Aceasta însemnă să folosim o tranzacție mai spread. Să presupunem că prețul euro crește mult. Când încheiem tranzacția spread, vom obține mai mulți bani din vânzarea contractelor pe euro decât pierderea din răscumpărarea contractelor pe dolari. Profitul obținut din tranzacție este egal cu schimbarea spreadului dintre cele două contracte, marcat în de senul de mai jos prin zona de culoare gri.

Exemplificarea cifrică presupune o tranzacție spread long pe euro cu livrare în decembrie și short la dolari cu livrare în decembrie, asta înseamnă cumpărare de euro și vânzare de dolari.

Să presupunem că prețurile la contractele pe luna decembrie la dolar și euro sunt în urcare. Considerăm că prețul din prezent al contractului pe dolar este prea mare în comparație cu prețul contractului futures pe euro și se inițiază o tranzacție spread long pe euro pentru decembrie/short pe dolari pentru decembrie adică, vom cumpăra euro și vom vinde dolari. Introducem tranzacția spread când euro este cotat la 3,8447lei, iar dolarul la 2,8447lei (mărimea unui contract este de câte 1000 unități). Spreadul dintre cele două contracte este de 1 lei (3,8447-2,8447) iar piața se va mișca conform previziunilor astfel prețul pe euro crește mai mult. La momentul potrivit încheiem acest spread. Acum euro este 3,8497 lei iar $ la 2,8320 lei, existând un spread de 1,0177 lei (3,8497 – 2,8320). Se observă că spreadul s-a modificat cu 0,0177 lei.

Se câștigă 17,7 lei la contractul pe euro al spreadului în momentul în care vindem acest contract. Când răscumpărăm contractul pe dolar, se pierde 12,7 lei (0,0127 lei/dolar x 1000). Profitul realizat este egal cu schimbarea spreadului. Profitul din tranzacție este egal cu schimbarea spreadului.

Tranzacția spread nu se folosește numai în piețele care o tendință crescătoare. Se poate estima și o scădere a prețurilor la dolari și euro, care însă nu va fi de aceeași proporție. În acest caz se va cumpăra contractul care se consideră că scădea mai puțin (dolari) și îl vom vinde pe cel care va scădea mai mult (euro). Dacă evoluția se adeverește vom obține mai mulți bani răscumpărând euro, decât dacă am fi vândut din nou dolarii. Ca și mai sus profitul rezultă din schimbarea spreadului.

Mai jos este reprezentată o tranzacție long dolari cu livrarea în iunie/short euro cu livrarea în iunie la prețul de 3,8097 lei pentru un euro și 2,8347 lei pentru $ deci la un spread de 0,4750 lei. Am estimat că prețurile vor scădea, dar prețul în euro va scădea mai puțin. Mai târziu se compensează tranzacția la prețul de 3,7997 lei pentru un euro și la 2,8147 lei pentru $ cu un spread de 4.850 lei. Vom pierde 10 lei la contractul pe euro și vom câștiga 20 lei de la contractul pe $. Profitul este de 10 lei, egal cu câștigul din spread.

Aceste tipuri de tranzacții sunt mai puțin riscante decât luarea unei poziții directe în piață dar este posibil să se și piardă la ambele contracte ale tranzacției. La încheierea unei tranzacții spread trebuie alese cu mare atenție atât cele două contracte futures cât și momentul în care se realizează tranzacția. Trebuie avută în vedere și sincronizarea ce presupune ca relația de preț să se schimbe și să fie lichidată după ce schimbarea s-a produs.

Variații ale modelului de spread.

Spread inter-livrare reprezintă o tranzacție spread ce include contracte pe luni diferite ale aceluiași produs sau instrument financiar. Acest spread presupune relația de preț între un contract pe o lună mai apropiată (un contract ce se apropie de termenul de expirare) și un contract pe o lună mai îndepărtată (mai îndepărtat de termenul de expirare) pe aceeași marfă. Când apare o deviere între cele două contracte este momentul oportun pentru lansarea unui ordin spread. Dacă se estimează că un contract pe luna mai apropiată va avea avantaj față de contractul pe luna mai îndepărtată, ar trebui să-l cumpărăm pe primul și să-l vindem pe cel de-al doilea. Tranzacția se poate realiza și invers.

Spread de tip bull. Există o regulă generală pentru unele mărfuri stocabile cum ar fi porumbul și slănina. Într-o piață de tip bull, contractul cu termenul de livrare mai apropiat va câștiga teren față de cel cu o lună de livrare mai îndepărtată. Brokerul va iniția un spread bull astfel: long la contractul pe luna apropiată/short la contractul pe luna îndepărtată.

Spread de tip bear. În acest caz regula mărfurilor stocabile se inversează. Atunci când prețurile scad, contractul cu termenul de livrare mai apropiat va pierde teren comparativ cu cel cu livrarea îndepărtată. Brokerul va iniția un spread bear: short la contractul pe luna apropiată/long la contractul pe luna îndepărtată.

Spread inter-mărfuri îl reprezintă cumpărarea unui contract futures simultan cu vânzarea unui contract la aceeași lună, pe marfă diferită, dar înrudită.

Spread inter-piețe presupune cumpărarea sau vânzarea aceluiași contract pe aceeași marfă și pentru aceeași lună, dar la două burse diferite, în țări diferite.

2.6.2. Acoperirea riscului. Hedging și speculații.

O activitate economică implică apariția diverselor riscuri, rezultate din:

Conservarea patrimoniului

Asigurarea procesului de producție

Conservarea pieței de desfacere

Aprovizionarea cu materie primă

Determinarea veniturilor viitoare, influențate de prețurile de desfacere

Planificarea cheltuielilor viitoare, influențate de prețurile de achiziție

Evenimente majore neprevăzute

În prezent acoperirea acestor riscuri se face la un nivel nesemnificativ, folosind instrumente bancare sau contracte de asigurare, cea mai mare parte a riscurilor fiind lăsate să producă efecte cu urmări dintre cele mai grave. Costurile și/sau pierderile rezultate din negestionarea riscurilor pot fi considerabile, putând duce chiar la anularea profitului.

Instrumentele financiare derivate (contractele de bursă prin tranzacții futures și cu opțiuni) au apărut ca o necesitate a gestionării riscurilor prezentate la punctele 3,4,5 și 6, iar pentru unele produse și servicii aceste instrumente sunt singurele disponibile pentru acoperirea riscurilor.

Executarea obligațiilor prin regularizare valorica asigura gestionarea riscului rezultat din oscilația prețului, iar executarea prin livrare fizica mai asigura și gestionarea riscului aferent conservării pieței de desfacere sau aprovizionării cu produse.

Posibilitatea planificării cheltuielilor și a veniturilor viitoare, însoțită de încheierea unei relații comerciale anticipate, în condiții de garantare, elimină riscurile care pot să apară în perioada de valabilitate a contractului futures. Chiar și fără executarea contractelor futures prin livrare fizica la scadenta, riscul din evoluția defavorabilă a prețului este practic eliminat.

Participanții la piața futures, care au obiectivul de a gestiona riscul, sunt denumiți hedgeri. Riscul acestora nu dispare, ci este preluat de speculatori cu intenția de a obține profit, într-o perioadă de timp relativ scurtă, din diferențele de preț la care sunt executate tranzacțiile lor.

Orice activitate economică implică apariția mai multor riscuri, printre care și cele rezultate din modificarea prețurilor produselor achiziționate sau vândute și din oscilația cursului valutar. Aceste modificări de preț și oscilații de curs valutar pot avea efecte negative asupra desfășurării afacerii în sine, sau pot, din contră, face investiția profitabilă. Derularea unei activități economice cu profitul ușor de anticipat impune protejarea împotriva acestor riscuri generate de evoluții nefavorabile ale preturilor, respectiv ale cursului valutar.

Cea mai eficientă și facilă metodă de gestionare a acestor riscuri este oferită de piața futures prin operațiunea numita hedge. Prin hedge se înțelege o operațiune pe piața futures prin care se urmărește acoperirea riscului unei eventuale evoluții nefavorabile a prețului unui activ de bază.

Operațiunea de hedging reprezintă un substitut temporar pentru o vânzare sau o cumpărare a unei mărfi pe piața la disponibil și constă în vânzarea de contracte futures în anticiparea unei vânzări viitoare pe piața la disponibil, ca o protecție împotriva scăderii posibile a prețului, sau cumpărarea de contracte futures în anticiparea unei cumpărări pe piața la disponibil, realizând o protecție împotriva creșterii posibile a prețului.

Hedging-ul este astfel o operațiune în două etape. Într-o primă etapă, depinzând de poziția de pe piața la disponibil, hedger-ul va cumpăra pe piața futures dacă trebuie să cumpere pe piața la disponibil și va vinde la termen dacă trebuie să vândă pe piața la disponibil. Etapa următoare este închiderea propriei poziții Înainte de scadență. Procedeul de închidere se realizează prin efectuarea unei tranzacții opuse primei, având ca obiect același contract. Acest procedeu se numește “offset”. O poziție de hedge trebuie deținută, de regula, cel puțin o treime din durata de tranzacționare a unui contract futures.

Deci, prin hedge se urmărește asigurarea prin mecanismul pieței futures a echilibrului contractual al unei operațiuni realizate în afara bursei.

Prin intermediul pieței futures cei care urmăresc reducerea riscurilor asumate (hedgerii) pot bloca un preț la un nivel acceptabil pentru ei, determinând astfel o modificare personală și previzibilă a prețului.

Cu ajutorul tranzacțiilor futures, hedgerii transferă riscul, acesta fiind preluat de operatori specializați în managementul riscului prin intermediul pieței futures și care acționează în scopul obținerii de profit (aceștia sunt numiți speculatori).

Hedgerii, pentru a-și acoperi riscul unei evoluții nefavorabile de preț sau curs valutar, sunt conștienți de faptul că un câștig din futures acoperă o pierdere din activitatea curentă sau că pierderea din futures este acoperită de un câștig din activitatea curentă.

Operațiunea de hedge este executată pentru a proteja prețul spot, prețul curent ce este plătit sau primit pentru o marfă pe piața la disponibil.

Având în vedere cele două poziții (de cumpărare, respectiv de vânzare) ce pot fi adoptate de către operatori pe o piață, se poate defini hedging-ul ca fiind operațiunea bursieră ce constă în deschiderea unei poziții futures egale, dar de sens contrar poziției deținute pe piața la disponibil. Astfel, în funcție tot de aceste poziții, putem vorbi de două tipuri de hedge.

Un hedging realizat printr-o poziție de cumpărare pe piața futures poartă numele de long hedge. De exemplu: o firma trebuie sa cumpere valuta (de exemplu dolari), la o dată viitoare cunoscută. Riscul apare atunci când valoarea dolarului crește în raport cu moneda națională. De aceea, firma intră pe piața la termen ca hedger, și cumpără contracte futures. Dacă valoarea dolarului crește, și prețul futures înregistrează aceeași evoluție și deci prin vânzarea contractelor futures (pentru lichidarea prin offset a poziției deschise), tranzacțiile futures vor genera profit care va acoperi, cel puțin parțial, cel mai înalt nivel al dolarului la care se va efectua cumpărarea pe piața la disponibil.

Un hedging realizat printr-o poziție de vânzare pe piața futures poartă numele de short hedge. De exemplu: un producător știe ca la o dată viitoare (cunoscută), va avea gata de vânzare o anumită cantitate de marfă. Riscul apare atunci când prețul respectivei mărfi scade. De aceea, producătorul va iniția o vânzare de contracte pe piața de futures. Dacă prețul mărfii scade, atunci și pe piața futures prețul va scădea și deci prin cumpărarea de contracte futures (pentru închiderea poziției deschise), tranzacțiile futures vor genera profit care va acoperi cel puțin parțial cel mai scăzut nivel al prețului.

Unul dintre cele mai importante concepte de pe piața futures este cel de “baza a prețurilor” (basis), care are un rol important în înțelegerea procesului de hedging. În funcție de basis se iau deciziile de efectuare a tranzacțiilor.

Basis-ul reprezintă diferența dintre prețurile futures curente și prețurile spot curente. Considerând:

b = f – S

b = basis

f = prețul futures curent

S = prețul spot curent, atunci:

Această diferență depinde de mai mulți factori specifici fiecărui produs, printre care și cheltuielile de depozitare, cheltuielile de manipulare a mărfii, marja de profit a vânzătorilor, inflație. Basis-ul, ca și prețul spot de care este legat, are o mulțime de localizări pe hartă, față de prețul futures care apare pe diferitele piețe bursiere.

Dacă prețul spot crește mai mult decât prețul futures, aceasta va duce la scăderea basis-ului; invers, basis-ul crește. Tendința normală a basis-ului este să scadă, datorită reducerii cheltuielilor de stocare. Pe măsură ce se apropie luna de livrare, basis-ul devine mai mic, astfel încât în momentul și locul livrării prețul spot și cel futures sunt în mod normal identice. Deci la scadență basis-ul este nul.

În continuare vom prezenta profitul generat de hedging la scadență pentru cele două tipuri de hedging (short și long).

Astfel, dacă deținem o poziție long (de cumpărător) pe piața spot și o poziție short (de vânzător) pe piața futures, profitul generat de acoperirea prin intermediul contractului futures recurgând la un short hedge pe această piață, va fi de:

Π(short hedge) = ST – S (de pe piața spot) – (fT – f) (de pe piața futures) = ΔS – Δf,

unde: T – timpul până la scadență;

t – un moment în timp anterior scadenței;

S – prețul spot azi;

f – prețul futures azi;

ST – prețul spot la scadență;

fT – prețul futures la scadență;

Π – profitul generat de strategie.

Dacă deținem o poziție short pe piața spot și o poziție long pe piața futures, semnele din ecuația de mai sus vor fi inversate, deci profitul generat de un long efectuat pe piața futures va fi:

Π(long hedge) = (ST – S) (de pe piața spot) + (fT – f) (de pe piața futures) = – ΔS + Δf

Dacă dorim însă să ne închidem poziția înainte de scadență, la momentul t de exemplu, atunci profitul generat de către un short hedging va fi:

Π(short hedge) = St – S – (ft – f)

La scadență, o persoană care cumpără un contract futures se poate aștepta să primească imediat activul suport al contractului futures (dacă dorește executarea contractului prin livrare fizică). Așadar, un contract futures scadent este echivalent cu cumpărarea activului suport pe piața la vedere, de aceea ST = fT, drept pentru care dacă pozițiile implicate în hedging se mențin până la scadență, profitul generat de tranzacție va fi pur și simplu f – S. Acest lucru este echivalent cu cumpărarea unui activ la prețul S și garantarea vânzării lui imediate la prețul f.

De vreme ce baza este definită ca diferența dintre prețul spot și prețul futures, putem simboliza această formulă cu b, astfel încât vom avea:

b = S – f (basis inițial)

bt = St – ft (basis în momentul t)

bT = ST – fT (basis la scadență).

Astfel, profitul în cazul unei poziții închise în momentul t va fi:

Π(short hedge) = St – S – (ft – f) = St – ft – (S – f) = bt – b

Cu alte cuvinte profitul nu este altceva decât simpla modificare a bazei. Incertitudinea generată de sensul modificării și dimensiunea modificării bazei este numită riscul bazei (basis risk). Important de reținut este faptul că variația bazei este mult mai mică decât variația prețurilor spot, drept urmare poziția acoperită este mai puțin riscantă decât o poziție neacoperită. Deoarece riscul bazei rezultă din incertitudinea modificării bazei, hedging-ul este o activitate speculativă care generează un risc mult mai mic decât o poziție neacoperită.

Un operator pe piața futures care are o poziție de cumpărare (a cumpărat un contract futures) și o poziție de vânzare la marfă va câștiga dacă baza se mărește și va pierde dacă baza se micșorează. Invers, cel care are o poziție de vânzare pe piața futures (a vândut un contract) și o poziție de cumpărare la marfă va câștiga dacă basis-ul se micșorează și va pierde dacă el crește. Prin urmare, un hedger transformă riscul de preț într-un risc privind basis-ul.

Conform studiilor efectuate, prețurile la marfa fizică oscilează mai mult decât oscilează basis-ul. De aceea o poziție protejată prin hedge este mai puțin riscantă decât o poziție neacoperită.

Există două situații generate de evoluția basis-ului:

când basis-ul este pozitiv, deci prețul futures este superior prețului spot, vorbim de contango/report;

când basis-ul este negativ, deci prețul futures este inferior prețului spot, vorbim de backwardation/deport.

Din punct de vedere economic, o piață de tip backwardation apare atunci când prețurile spot cresc rapid, atingând niveluri foarte înalte, situație ce ilustrează un nivel al ofertei mult scăzut sub nivelul cererii, deci o criză pe piața la disponibil a mărfii ce constituie activul de bază al contractului futures.

.

Fig.2.5.

Această ultimă situație este anormală pentru că prețul pentru o scadență îndepărtată devine mai mic decât cel pentru o scadență apropiată.

Există însa și situații (în special la mărfurile cu caracter sezonier și indici bursieri) în care basis-ul negativ este normal.

Luând în considerare și componenta timp, se poate afirma ca o piață contango este caracteristică situației în care prețurile futures cresc progresiv odată cu creșterea timpului rămas până la expirarea contractului futures, iar o piață backwardation reprezintă situația în care prețurile futures scad progresiv, odată cu creșterea timpului rămas până la expirarea contractului futures.

Oscilația și evoluția imprevizibilă a cursului valutar creează firmelor care lucrează în comerțul exterior (import și export) sau firmelor ale căror produse comercializate pe piața internă au prețurile exprimate în valute dar plata se face în lei, expuneri la riscul valutar, cu influențe în rezultatul financiar.

Expunerea are trei componente majore:

1. Valoare – suma în valută care creează riscul valutar;

Timp – perioada de timp în care este prezentă această expunere;

Sens – la creșterea sau la scăderea cursului valutar.

Expunerile la risc datorate evoluției cursului valutar sunt denumite “expuneri valutare” și se manifestă în următoarele moduri:

Expunerea contractuală. Aceasta apare în momentul încheierii unei relații contractuale care conține plată sau încasare valutară, sau plata se face în lei dar prețul produsului este exprimat în valută. Importatorul, care pe baza unui contract, s-a angajat să facă o plată valutară externă, este interesat ca cheltuielile aferente acestei plăți (cursul valutar) să nu fie mai mari decât veniturile rezultate din valorificarea produsului. Orice creștere a cursului valutar face ca cheltuielile acestuia să crească, diminuând sau anulând profitul. Exportatorul, care pe baza unui contract va încasa valuta, în viitor, este interesat ca suma în lei obținută din vânzarea valutei să acopere cheltuielile aferente producerii mărfii. Orice scădere a cursului valutar face ca veniturile să scadă, diminuând sau anulând profitul. Acest tip de expunere are componentele valoare și timp cele mai mari.

Expunerea de transfer. Este dată de apariția riscului valutar la firmele care efectuează operațiuni de import și/sau export utilizând diferite valute. Această situație face ca, pe de o parte gestionarea creanțelor și/sau a datoriilor să impună utilizarea unei valute de referință în care se raportează și se gestionează aceste operațiuni, iar pe de altă parte efectuarea încasărilor și plăților în și din disponibil să ducă la scăderea veniturilor sau la creșterea cheltuielilor.

Modificările cursului de schimb între valutele operaționale poate produce următoarele efecte:

cresc cheltuielile firmei care efectuează operațiuni de import în valutele care se apreciază față de valuta de referință.

cresc cheltuielile firmei care efectuează operațiuni de import în valutele care se apreciază față de valutele disponibile.

scad veniturile firmei care efectuează operațiuni de export în valutele care se depreciază față de valuta de referință.

scad veniturile firmei care efectuează operațiuni de export în valutele care se depreciază față de valutele necesare.

Situația se complică în cazul în care aceste operațiuni sunt completate cu surse de finanțare sau plasamente care trebuiesc optimizate în vederea eficientizării trezoreriei de firmă.

Expunerea contabilă. Este dată de influența operațiunilor valutare în conturile contabile ale firmei sau de plățile sau încasările în valută eșalonate pe o perioadă de timp. Orice firmă care deține, pe o perioadă de timp, valută în cont este afectată de modificarea valorii acesteia. Importatorul care efectuează o plată în avans sau o plată amânată față de data la care a efectuat importul, înregistrează în situația financiară venituri sau pierderi din diferența dintre valoarea de înregistrare contabilă a valorii produsului și valoarea contabilă a costurilor, în lei, pentru valuta plătită. Exportatorul care primește plata produsului în avans sau după livrare înregistrează venituri sau pierderi din diferența dintre valoarea de înregistrare contabilă a valorii produsului și valoarea contabilă a veniturilor, în lei, pentru produsul exportat.

Aceste expuneri se reflecta în contabilitate prin influența în situația financiară a valorilor din conturile:

Diferențe favorabile din curs valutar;

665- Diferențe nefavorabile din cursul valutar.

Tranzacțiile bursiere care permit transferul riscului rezultat din expunerile valutare sunt cele cu contracte futures.

Riscul valutar are în principal două sensuri:

Riscul din creșterea cursului de schimb;

Riscul din scăderea cursului de schimb.

Tranzacțiile cu contracte futures pe valute, pe lângă transferul riscului valutar, dau participanților și informații privind valoarea cursului valutar la o anumită dată în viitor. Negocierile pentru aceste contracte se poartă pe valoarea cursului unei valute pe care piața o anticipează pentru o dată în viitor (data scadenței contractului futures) și, dacă piața este formată dintr-un număr mai mare de participanți, este cel mai probabil ca acest curs al valutei la acea dată să fie cel anticipat de piața futures.

Importatorii și exportatorii pot să ia în considerare cursul viitor al valutei ca fiind cel stabilit de tranzacțiile la bursă. Strategiile de acoperire a riscului valutar prin intermediul contractelor futures pornesc de la valoarea astfel negociată pentru valuta respectivă, considerată anticiparea cu un potențial real de atingere a cursului unei valute. Ignorarea acestei valori viitoare este un risc suplimentar pe care și-l asumă cei ce decid să ocolească piața futures. Dacă 1.000 de participanți la piața futures se angajează să cumpere sau să vândă, în cantități de milioane de dolari, la acest preț este mai mult decât probabil ca un alt preț negociat între două părți sau anticipat de un grup restrâns de cunoștințe sa fie infirmat.

În continuare o să fie prezentate tranzacțiile cu contracte futures care realizează transferul riscului contractual, departajate pe două categorii de expuneri valutare, în funcție de sensul acestora. Prima categorie este formată din expunerile la riscul de creștere a cursului valutar, față de cel anticipat de piața futures, iar cea de-a doua categorie este formată din expunerile la riscul scăderii cursului de schimb valutar față de cel anticipat în piața futures.

O întrebare care apare frecvent este următoarea: “Cum să determini dacă vei cumpăra un contract futures sau vei vinde un contract futures când efectuezi un hedging?”, cu alte cuvinte de fel de hedging vei practica, unul long sau unul short?

Pentru a da un răspuns la această întrebare putem utiliza una din următoarele trei metode.

Metoda scenariului nefavorabil

Este o metodă care presupune parcurgerea următoarelor etape:

Presupunând că piața spot și piața futures evoluează în același sens, va trebui să decidem dacă pozițiile long sau short de pe piața futures vor fi profitabile în condițiile în care piața înregistrează o creștere sau o scădere.

Care este cea mai nefavorabilă situație care poate să apară pe piața spot?

Piața spot înregistrează o creștere;

Piața spot înregistrează o scădere.

Dând un răspuns la întrebarea a doua, veți presupune că se va întâmpla tot ce poate fi mai rău.

Dând un răspuns la punctul 3 și utilizând răspunsul de la punctul 1, veți adopta o poziție pe piața futures care vă va avantaja.

Metoda poziției spot curente

Se determină dacă pe piața spot deținem la momentul respectiv o poziție long sau short.

Dacă deținem sau avem de gând să vindem un activ, poziția noastră pe această piață este long.

Dacă nu deținem activul, deci suntem short pe activul respectiv, poziția noastră este short.

Dacă suntem hotărâți să cumpărăm în viitor un activ poziția este short.

Dacă am contractat o datorie la o rată variabilă a dobânzii, poziția este long.

poziția futures pe care o vom adopta va fi inversa poziției în care ne găsim pe piața spot și pe care am determinat-o la punctul 1.

Metoda tranzacției anticipate futures spot

Se determină ce fel de tranzacție spot se va efectua în momentul în care hedging-ul se va încheia.

Vânzarea unui activ.

Cumpărarea unui activ.

Dând un răspuns la prima întrebare, poziția pe care o vom adopta pe piața futures la sfârșitul perioadei considerate va fi o tranzacție opusă celei determinate la punctul 1. De exemplu, dacă am decis ca la încheierea hedging-ului să vindem pe piața spot, atunci pe piața futures vom opta pentru cumpărarea unui contract futures.

În momentul în care am dat un răspuns la punctul 2, în prezent va trebui ca pe piața futures să deschidem o poziție pe contractul futures opusă celei pentru care am optat la punctul 2. Astfel, dacă răspunsul la punctul 2 a fost “cumpăr un contract futures”, răspunsul pentru perioada curentă va fi “vând un contract futures”.

După cum putem observa decizia de a lua o poziție long sau short într-un contract futures este critică, deoarece hedgerul trebuie să deschidă o poziție long și deschide una short nu va face decât să dubleze riscul la care se supune. Rezultatul final va fi, fie un câștig dublu, fie o pierdere dublă la poziția care practic a rămas neacoperită.

Prima metodă cere ca hedgerul să identifice cel mai nefavorabil scenariu care poate surveni pe piața spot și apoi, în funcție de acesta, să stabilească poziția pentru care va opta pe piața futures.

Cea de a doua metodă în esență cere ca pe piața futures poziția ce se va adopta să fie opusă poziției spot. Metoda este în esență simplă, dar uneori este greu de definit poziția de pe piața spot.

În fine cea de a treia metodă identifică tranzacția spot ce se va efectua în momentul în care hedging-ul ajunge la scadență. Tranzacția de pe piața futures ce se va efectua în acel moment viitor va trebui să fie opusă tranzacției ce se va efectua pe piața spot. Tranzacția futures care trebuie efectuată în prezent trebuie să fie o tranzacție futures opusă celei care se va realiza în momentul definitivării hedging-ului.

În concluzie, pentru a realiza un hedging de succes putem opta pentru una dintre cele trei metode pentru a determina corect poziția pe care trebuie să o luăm pe piața futures.

Determinarea ratei de acoperire (hedge ratio)

Un aspect vital în realizarea hedging-ului îl constituie determinarea acestei rate de acoperire sau de hedging, care reflectă de fapt, numărul de contracte futures pe care trebuie să le utilizăm pentru a ne acoperi împotriva riscului pe piața spot. Practic trebuie să determinăm de câte contracte futures avem nevoie pentru a compensa riscul de pe piața spot, dat fiind faptul că mărimea contractului futures este standardizată. Nu există o metodă exactă de determinare a acestui număr de contracte înainte de a efectua hedging-ul.

Cea mai amplă metodă de determinare a acestui număr de contracte este cea în care pe piața futures inițiem o poziție egală ca mărime cu poziția deținută pe piața spot. Deci, dacă pe piața spot deținem active în valoare de 10 milioane Euro, atunci pe piața futures va trebui să deținem un număr de contracte a căror valoare să fie de 10 milioane Euro. Dacă fiecare contract futures are un preț de 80.000 Euro, aceasta înseamnă că pe piața futures va trebui să vindem 10.000.000/80.000 = 125 contracte. Această abordare este relativ naivă deoarece pleacă de la premisa că prețurile spot și futures se vor modifica în aceeași proporție, ceea ce în realitate se întâmplă foarte rar. În cazul în care activul de pe piața spot servește ca activ suport al unui contract futures și s-a recurs la un hedging pe piața futures cu respectivul contract, determinarea numărului de contracte futures, în această manieră, poate fi realizată.

Totuși de regulă prețurile spot și futures se modifică în proporții diferite pe cele două piețe. Dacă profitul obținut în urma hedging-ului are următoarea formă: Π = ΔS + ΔfNf, în care Δ are semnificația de variație, modificare în, atunci profitul nu este altceva decât modificarea care apare în prețul spot (ΔS) plus modificarea care apare în prețul futures (Δf), cea din urmă fiind înmulțită cu numărul de contracte futures (fNf) ce au făcut obiectul tranzacției. Un Nf pozitiv înseamnă poziție long în timp ce unul negativ înseamnă poziție short. În cazul în care poziția de pe piața spot este complet acoperită, deci generează un profit sau o pierdere egală cu zero, numărul de contracte va fi determinat cu formula :

Nf = – ΔS / Δf.

Semnul minus apare deoarece am plecat de la premisa că prețul spot și cel futures evoluează în același sens. Evident acest calcul este realizat pentru un short hedge.

Dacă vorbim despre un long hedge în care profitul se determină ca

Π = – ΔS + ΔfNf atunci Nf va fi pozitiv.

Rata de acoperire dată de sensibilitatea prețurilor (Price Sensitivity Hedge Ratio)

Această rată fiind determinată în 1981 de către Kolb și Chiang, scopul fiind acela de a determina numărul optim de contracte futures care vor fi tranzacționate pentru efectuarea ratei dobânzii. Astfel, s-a plecat de la presupunerea că modificarea ratei dobânzii la toate obligațiunile de pe piață este generată de modificarea ratei dobânzii a unei singure obligațiuni, notată cu r. Astfel, când se modifică r, simultan se modifică randamentele tuturor celorlalte obligațiuni. Să spunem că S este prețul unei obligațiuni de pe piața spot și ys este randamentul său. Presupunem că, contractul futures are ca activ suport doar respectiva obligațiune și are prețul f, randamentul yf și durata DURf. în continuare vom numi ultimele două noțiuni randament implicat și durată implicată a contractului futures.

Profitul determinat de hedging este dat de modificarea valorii poziției hedgerului ca urmare a modificării ratei r. Dacă ne-am acoperit, această modificare a valorii este zero. Formula pentru Nf va fi:

Nf = – (ΔS / Δf) (Δyf / Δys)

Formula poate fi simplificată dacă se utilizează formula pentru durată DUR.

Durata sau duration este perioada medie de recuperare a valorii actuale a titlului și se calculează după formula:

unde: CP = rata scadentă din valoarea împrumutului obligatar plus dobânda aferentă perioadei respective;

t = momentul t;

B = prețul, cursul obligațiunii pe piață;

= factorul de actualizare, y fiind cel puțin rata dobânzii liberă de risc.

Deoarece DUR este o măsură a cuponului titlului și a maturității acestuia, ea poate fi considerată și ca o măsură a volatilității, ea fiind corelată cu volatilitatea prin următoarea formulă:

unde ΔB/B reprezintă modificarea procentuală a prețului obligațiunii determinată de o modificare a randamentului acesteia egală cu Δy. Ecuația sugerează existența unei relații de tip liniar între durată și volatilitate.

Pe piața spot:

Pentru contractul futures:

Considerând Δys = Δyf și înlocuind în formula lui Nf obținem:

Această formulă ia în considerare volatilitatea prețurilor spot și futures încorporând informații referitoare la prețurile actuale. Este o formulă mai laborioasă dar care se aplică des de către cei care fac hedging cu contracte futures pe rata dobânzii.

2.7. EXEMPLE DE CONTRACTE FUTURES PE VALUTE

2.7.1. Hedging pe creștere (importatorul)

Creșterea cursului valutar în futures, față de nivelul actual care este considerat nivel de referință, ca o prognoză reală arată că evoluția pieței valutare interbancare are o tendință de creștere accentuată. Acest fapt provoacă majorarea costurilor firmelor, în special a celor importatoare. Studiul de caz se referă la un importator care are relații contractuale prin care trebuie să facă o plată externă în dolari S.U.A.

Date inițiale:

– Suntem în data de 15 ianuarie;

– Plata externă se face la data livrării, respectiv 20 martie;

– Suma aferentă plății externe este de 55.000 USD;

– Cursul futures pentru scadența contractelor dolar B.R.M. cu scadența în luna martie este de 3,05 lei;

– Valoarea unui contract futures dolar BRM este de 1.000 USD;

– Garanția (marja), în lei, cerută pentru un contract futures este de 4% din valoarea acestuia;

– Comisionul negociat de importator cu agenția bursieră este de 0,6 lei pentru un contract.

Operațiuni: Creșterea cursului valutei în futures presupune ca pe piața SPOT cursul USD în data scadenței va fi mai mare decât cel actual și s-ar situa la valoarea anticipată din futures.

Fig.2.6.

Creșterea cursului futures se înregistrează în situația în care evenimentele petrecute sau ce se vor petrece în perioada 15 ianuarie – 20 martie vor influența cursul USD ceea ce face ca importatorul să suporte o creștere a costului pentru un dolar.

Importatorul trebuie să elimine creșterea cheltuielilor printr-o operațiune de cumpărare în futures de 55 contracte ( 55.000 $ / 1.000 $ = 55 contracte) la cursul de 2,85 lei/USD. Pentru această operațiune importatorul trebuie să depună la agenția bursieră o garanție de 114 lei/contract, deci un total de 6270 lei și să plătească un comision de 33 lei.

În acest moment importatorul poate fixa un preț de cost, în lei, pentru marfa importată. Dacă unitatea de produs costă 1 $ la care se adaugă 0,4 lei costuri de distribuție, eventual procesare, taxe și profit, poate anunța prețul de distribuție de 3,25 lei/buc (3,05 lei pentru 1 $ și 0,4 lei adaosul comercial).

Pentru data scadenței o să expun 4 variante ale prețului SPOT (cursul oficial comunicat de B.N.R. în data de 20 martie), în funcție de care se raportează cheltuielile importatorului.

Tabelul 2.1.

După cum se observa, acest importator plătește pentru un dolar 2,85 lei indiferent de valoarea cursului SPOT comunicat de B.N.R. în ziua de 20 martie. Acest curs a fost fixat încă din data de 15 ianuarie când a efectuat cumpărarea de contracte futures la prețul de 2,85.

În perioada 15 ianuarie – 20 martie acest importator nu mai este expus la riscul valutar și activitatea lui se poate axa pe găsirea pieței de desfacere pentru produsul respectiv, angajându-se ca îl va vinde la prețul de 3,85 lei, păstrându-și adaosul comercial de 0,4 lei. Din aceste operațiuni importatorul își are asigurat acel profit inclus în adaosul comercial (14%).

Pentru a determina costurile pe care le suporta importatorul ca să aplice procedura de mai sus, luam în considerare ca fiind cost direct comisionul plătit și cost indirect venitul de care este privat acesta prin imobilizarea marjelor.

La un nivel al comisionului de 0,60 lei/contract pentru 55 contracte importatorul trebuie să plătească agenției bursiere un comision la cumpărare de 33 lei și la vânzare tot de 33 lei, deci un total de 66 lei .

Marja pentru un contract este de 4% x 2,85 lei = 0,0114 lei. Pentru 55 contracte importatorul trebuie să depună la agenție o sumă totală de 0,627 lei. La această sumă, dacă ar fi depusă la vedere (20% dobânda anuală), în contul importatorului, ar beneficia pe perioada de 2 luni de o dobândă de 0,6270 x 20% / 6 = 0,0209 lei. În total acest importator pentru a bloca cursul de schimb pentru 55.000 dolari S.U.A. efectuează un efort financiar 0,0275 lei. Această sumă elimină un risc de pierdere potențiala de 0, 2750 lei, care, dacă ar fi apărut, s-ar fi reflectat în bilanț la capitolul cheltuieli. Aceste cifre sunt suficient de elocvente și concluzia este următoarea: Pentru a planifica cheltuielile viitoare cu schimbul valutar există un procedeu sigur, facil și eficient numit “Hedging pe creștere” .

Cheltuielile în lei aferente plății valutare externe determina în cea mai mare parte profitul unei afaceri în care se comercializează produse din import. Stabilirea unui buget de venituri și cheltuieli în condiții de fluctuație a costurilor este foarte dificilă, dar o strategie de hedging înlătură variația costurilor unui import conform schemei de mai jos:

Fig.2.7.

În primul grafic este prezentata ponderea și cuantumul profitului Intr-o afacere ce constă din comercializarea sau achiziționarea unor produse de import. În condițiile în care prețul de distribuție (3,25 lei) limitează veniturile la 1.787,5 mii lei, ponderea și cuantumul profitului scad odată cu creșterea cursului de schimb. Cursul de schimb este singura variabilă și, din păcate, are influentele cele mai mari în nivelul cheltuielilor. Considerând cheltuielile cu taxele, accizele și alte cheltuieli aferente – ca fiind fixe, am avut în vedere faptul cî particularitățile afacerii se referă la :

cheltuieli fixe – 150 mil. lei;

cheltuieli cu schimbul valutar;- variabile în funcție de cursul valutar;

profitul – variabil în funcție de cheltuielile cu schimbul valutar.

Se poate observa că la un curs de 2,9 lei/$ profitul este de doar 42,5 mil. lei, iar la un curs de 2,8 lei/$ profitul este de 97,5 mil. lei.

În cel de-al doilea grafic este reprezentată evoluția și cuantumul profitului în urma aplicării strategiei de hedging la cursul de 2,85 lei/USD. Trebuie remarcat faptul că profitul rămâne constant și este de 70 mil. lei la un buget de venituri de 1.787,5 mil. lei. Creșterea cheltuielilor cu schimbul valutar este compensată cu profit din contractele futures (la cursuri de 2,87 lei/USD și 2,9 lei/USD) sau scăderea cheltuielilor cu schimbul valutar este compensată cu pierdere din contractele futures (la cursuri de 2,8 lei).

2.7.2. Hedging pe scădere (exportatorul)

Scăderea cursului valutar în piața futures, față de nivelul actual dat de nivelul cotației considerat nivel de referință ca o prognoză reală, provoacă micșorarea veniturilor firmelor, în special a celor exportatoare. Studiul de caz se referă la un exportator care are relații contractuale din care urmează să înregistreze o încasare externă în Euro (EUR), și care urmează să fie schimbate în lei pentru efectuarea unor plăți interne.

Date initiale:

Suntem în data de 15 ianuarie;

-Încasarea externă se face la data livrării, respectiv 20 martie;

-Suma aferentă încasării externe este de 50.000 EUR;

Fig.2.8.

Cursul futures pentru scadența contractelor Euro/USD cu scadența în luna martie este de 1,45 EUR / USD;- Valoarea unui contract futures Euro/USD BRM este de 1.000 EUR înmulțită cu multiplicatorul de 3,2 RON/USD, adică la cotația futures de 1,45 rezultă o valoare a contractului de 4640 lei;

Garanția (marja), în lei, cerută pentru un contract futures este de 4% din valoarea acestuia;

Comisionul negociat de exportator cu agenția bursieră este de 6 lei pentru un contract.

Operațiuni: Scăderea cursului valutei în futures presupune că pe piața SPOT cursul EUR/USD în data scadenței va fi mai mic decât cel anticipat inițial în futures.

Scăderea cursului futures se înregistrează în situația în care evenimentele petrecute pe piețele internaționale în perioada 15 ianuarie – 20 martie vor influența cursul EUR/USD, ceea ce face ca venitul viitor al exportatorului să scadă. Exportatorul trebuie să elimine scăderea veniturilor rezultate din deprecierea Euro printr-o operațiune de vânzare în piața futures de 55* contracte Euro/USD BRM (Q x 50.000 EUR / 1.000EUR = 54,8 contracte) cu scadenta în luna martie la cursul de 1,45 EUR/USD. Așadar, pentru această operațiune, importatorul trebuie să depună la agenția bursiera o garanție de 98,80 lei/contract, deci un total de 5434 lei și să plătească un comision de 33 lei.

Fig.2.9.

Numărul de contracte tranzacționate calculat prin împărțirea valorii expunerii la unitatea contractuală nu produce o acoperire completă a riscului și pentru o mai bună determinare se recomandă înmulțirea cu un coeficient de corecție Q care se determina prin împărțirea cotației contractului futures Dolar BRM scadent în luna martie la multiplicatorul de 2,6 (Q= 2,85/2,6 = 1,096).

În acest moment importatorul poate fixa un venit, în lei, pentru valuta încasată. Dacă plata internă este legată de încasarea valutei, exportatorul poate planifica, cu exactitate, repartizarea sumei de 1.353,75 mil. lei rezultate în urma schimbului valutar la cursurile de 1,41 EUR/ USD și 2,85 RON/USD.

Pentru data scadenței (20 martie) o să expunem 4 variante ale prețului SPOT (cursul oficial comunicat de B.N.R.), în funcție de care se raportează veniturile exportatorului.

Tabel 2.2

După cum se observă, acest exportator primește pentru un Euro 4,20 lei indiferent de valoarea cursului SPOT comunicat de B.N.R. în ziua de 20 martie. Acest curs a fost fixat încă din data de 15 ianuarie când a efectuat vânzarea de 55 contracte futures la prețul de 0,75 USD/EUR.

În perioada 15 ianuarie – 20 martie acest exportator nu mai este expus la riscul valutar și activitatea lui se poate axa pe angajarea de cheltuieli, cu plata acestora în 20 martie știind ca la acea dată va obține suma de 1.353,75 mil. lei.

Pentru a determina costurile pe care le suporta exportatorul ca să aplice procedura de mai sus, luăm în considerare ca cost direct comisionul plătit și cost indirect venitul de care este privat acesta prin imobilizarea marjelor.

La un nivel al comisionului de 0,6 lei/contract pentru 55 contracte importatorul trebuie sa plătească agenției bursiere un comision la cumpărare de 33 lei și la vânzare tot de 33 lei, deci un total de 66 lei .

Marja pentru un contract este de 4% x 4270 lei = 188,8 lei. Pentru 55 contracte exportatorul trebuie sa depună la agenție o suma totala de 10384 lei. Pentru această sumă, dacă ar fi depusă la vedere (20% dobândă anuală), în contul importatorului, ar beneficia pe perioada de 2 luni de o dobândă de 10384 x 20% / 6 = 359,5 lei. În total acest importator pentru a bloca cursul de schimb la 50.000 Euro suporta un efort financiar de 359,5 lei. Această sumă plătită elimină un risc de pierdere potențială de 185,7 lei, pierdere care, dacă ar fi apărut, ar fi diminuat considerabil veniturile exportatorului. Aceste cifre sunt suficient de elocvente și concluzia este următoarea: Pentru a planifica veniturile viitoare cu schimbul valutar exista un procedeu sigur, facil și eficient numit “Hedging pe scadere”.

Veniturile, în lei, aferente unei încasări valutare determina în cea mai mare parte profitul unei afaceri în care se comercializează produse pentru export. Stabilirea unui buget de venituri și cheltuieli în condiții de fluctuație a veniturilor este foarte dificila, dar o strategie de hedging înlătură variația veniturilor dintr-un export, conform schemei de mai jos.

Fig.2.10.

În primul grafic este prezentată ponderea și cuantumul profitului într-o afacere ce consta din export. în condițiile în care prețurile de achiziție limitează cheltuielile la 1.300 mil.lei, iar veniturile sunt oscilante, ponderea și cuantumul profitului scade odată cu scăderea cursului de schimb. Cursul de schimb este caracteristica definitorie a încasării valutare (veniturilor).

Se poate observa ca la un curs de 1,41 EUR /USD exportul se efectuează în condiții de profit minim, acesta având un nivel de 25,25 mil.lei, iar la un curs de 1,45 lei profitul este maxim la un nivel de 82,25 mil.lei.

În cel de-al doilea grafic este reprezentata evoluția și cuantumul profitului în urma aplicarii strategiei de hedging la cursul de 0,75 USD/EUR. Trebuie remarcat faptul ca profitul ramane constant și este de 53,75 mil.lei la un buget de cheltuieli de 1.300 mil.lei. Scăderea veniturilor din schimbul valutar este compensata cu profit din contractele futures (la cursuri de 0,7300 și 0,7400 USD/EUR) sau creșterea veniturilor din schimbul valutar este compensata cu pierdere din contractele futures (la cursuri de 0,9600 și 0,9700 USD/EUR).

Fig.2.11.

Pe lângă acestea, mai apare poziția de cheltuieli cu comisioane (2,5 mil.lei), dar care raportate la evoluția profitului din schema precedenta sunt foarte mici. Daca strategia de hedging este considerata ca fiind o polița de asigurare, aceste comisioane pot fi luate și ele ca fiind costuri de asigurare. Profitul rămâne constant indiferent de evoluția cursului valutar. Ceea ce se modifica este profitul sau pierderea din futures care sa compenseze creșterea sau scăderea veniturilor cu schimbul valutar. În grafic, linia zero corespunde nivelului de venituri aferente unui curs de 0,75 USD/EUR.

2.8. POSIBILITĂȚI DE DEZVOLTARE A PIEȚELOR FUTURES ÎN

ROMÂNIA

Deși apărute în viața economică a României începând cu anul 1882, bursele de mărfuri au înregistrat o evoluție sinuoasă, influențată de convulsii istorice naționale și mondiale, evoluție încheiată brusc prin impunerea unor structuri și mecanisme artificiale, ce au caracterizat economia de comandă, instituită după 1984.

Ca urmare, reînființarea în România, după o dispariție de peste o jumătate de secol a unei instituții de complexitate a unei burse de mărfuri operaționale presupune depășirea unei suite de dificultăți. Unele, de natură obiectivă, decurg din parcurgerea perioadei de tranziție la economia de piață și sunt reprezentate de persistența monopolurilor de stat și lipsa lichidităților; altele, de natură subiectivă, sunt bazate pe rețineri psihologice și perceperi parțial eronate ale funcțiilor instituțiilor bursiere.

Odată cu demararea procesului de restructurare a sistemului economic în țara noastră, o serie de noi instituții, denumite – mai mult sau mai puțin impropriu – burse de mărfuri, și-au făcut apariția în economia românească. Unele dintre acestea s-au înființat în zonele cu tradiție bursieră din România – București, Constanța – altele, se află la un debut absolut.

Fără îndoială, rolul de pionierat în actuala activitate bursieră din România revine, datorită definirii cu exactitate și profesionalism a cadrului organizatoric propriu, Bursei Române de Mărfuri (BRM), supusă analizei în continuare.

Înființată la sfârșitul lunii iulie 1992, în București și organizată în baza legii nr. 31/1990, Bursa Română de Mărfuri este o societate pe acțiuni nominative, 20 de astfel de acțiuni conferind deținătorului lor calitatea de membru al bursei și ca atare, posibilitatea desfășurării activității de brokeraj. Demne de subliniat sunt prevederile din Statutul BRM, potrivit cărora un membru poate deține până la maximum 5 locuri de broker, indiferent de numărul de acțiuni aflate în posesie și, corespunzător, până la maximum 100 voturi valabile în Adunarea Generală. Limitarea este firească în condițiile promovării concurenței libere, deși în momentul stipulării acestei măsuri, eficiența sa era redusă la coordonata teoretică, datorită structurii capitalului social inițial – 51% aparținând la acea dată societăților cu capital de stat. În prezent însă, datorită privatizării prin metoda MEBO, peste 60% din capitalul social aparține societăților cu capital privat și, astfel, eficiența acestei limitări statuare devine reală.

Membrii bursei își desfășoară activitatea prin intermediul agențiilor bursiere (AB). O agenție bursieră (omolog al firmelor de brokeraj existente pe plan internațional) efectuează operațiuni bursiere, pe bază de comision, în nume propriu și în contul clientului, preluând, ca structură organizațională a membrului bursei, drepturile, obligațiile și îndatoririle acestuia. Relația dintre agenția bursieră și fiecare client al acesteia este definită prin intermediul unui contract de reprezentare, semnat de cele două părți.

Recent, Statutul BRM a fost completat cu Statutul membrilor afiliați și al agențiilor de brokeraj afiliate. Persoanele juridice ce desfășoară o activitate comercială pot dobândi calitatea de membru afiliat prin decizia Comisiei pentru aprobarea membrilor, decizie avizată de Consiliul de Administrație. Membrul afiliat poate desfășura activitatea de brokeraj numai prin intermediul unei agenții de brokeraj și numai în urma încheierii unui contract de concesiune comercială cu un membru al bursei. Contractul de concesiune comercială poate fi încheiat fie prin negociere directă între un membru al bursei, care a formulat oferta și un membru afiliat, fie prin licitație cu strigare, organizată de sediul BRM, la solicitarea unui membru al bursei. Prin efectul contractului de concesiune comercială, agenția de brokeraj respectivă dobândește statutul de persoană juridică afiliată la BRM, având obligația de a plăti bursei taxele aferente activității de brokeraj, iar membrului bursei, predevența cuvenită.

Conform experienței internaționale, Regulamentul de Organizare și Funcționare a BRM este implementat în practică de către o serie de Comisii formate din membrii bursei și specialiști, ca, de exemplu: Comisia de supraveghere a tranzacțiilor, Comisia de arbitraj, Comisia de etică, Comisia de strategie și dezvoltare, Comisia de marketing și relații publice, Comisia pentru Regulament și, mai recent, Comisia pentru crearea Casei de Compensație.

Merită, de asemenea, subliniate eforturile deosebite, depuse de BRM, în scopul asumării unor funcții specifice perioadei de tranziție. Astfel, pe lângă funcția principală de identificare a prețului la mărfurile tranzacționate în cadrul său, BRM încearcă să contribuie la deblocarea financiară, la lichidarea stocurilor în exces și chiar la identificarea și punerea în contact a partenerilor comerciali pentru o serie de piețe fără specific bursier. Ca urmare, pe lângă faptul că BRM este o bursă generalizată, în activitatea acesteia sunt incluse și tranzacții fără specific bursier. Astfel, BRM a implementat trei tipuri de piețe:

piața întâi, unde se negociază contracte cu mărfuri fungibile, utilizându-se mecanismul de tranzacții specific bursier;

piața a doua, unde se negociază, prin același mecanism bursier, cantități de mărfuri, având o mare varietate tipodimensională;

piața a treia, unde se pot tranzacționa toate mărfurile necuprinse în primele două piețe, dar numai prin mecanismul licitațiilor de vânzare, cu preț de deschidere anunțat și în care clienții sunt, de asemenea, reprezentați de brokeri.

Valoarea contractului minim în primele două piețe este la nivelul echivalentului în lei, la cursul zilei, a 5000 Euro, iar pentru piața a treia, a 1000 Euro.

Este evident însă, că numai piața întâi se va menține în viitor, ca piață bursieră, aceasta răspunzând condițiilor ce trebuie îndeplinite de o piață fizică, pentru a determina apariția piețelor futures; celelalte două tipuri de piață vor dispare, în mod firesc, din obiectivul de activitate al instituțiilor bursiere, odată cu încheierea perioadei de tranziție spre economia de piață.

În prezent, în cadrul BRM se realizează numai tranzacții spot (la vedere), în care marfa ce constituie obiectul contractului este livrată cumpărătorului, în termen de maximum cinci zile lucrătoare de la încheierea contractului. În cazul particular al perioadei de tranziție de la economia de comandă la cea de piață, instrumentele cele din urmă sunt deseori ignorate în favoarea unor relații de ordin subiectiv; poate exemplul cel mai concludent al acestei situații îl oferă contractul comercial, drepturile și obligațiile ce izvorăsc din acesta fiind, de multe ori, nerespectate în practică. Ca urmare, unul din obiectivele imediate ale BRM, constă în asigurarea executării contractelor tranzacționate în ring, printr-un sistem de garanții. În primul rând, ordinul de vânzare va fi însoțit de documente care să reflecte, pe propria răspundere a clientului, sub semnătură autorizată, că marfa respectivă este proprietatea sa, nu este grevată de nici o altă obligație (gaj, sechestru), nu va recurge la o astfel de grevare și nu o va înstrăina pe perioada cât oferta se află în derulare la bursă, precum și de un certificat de calitate a mărfii emis sau vizat de un organism agreat de bursă. La rândul său, cererea de cumpărare va fi însoțită de o declarație, pe propria răspundere a clientului, sub semnătură autorizată, că nu va cumpăra marfă de la/sau prin altcineva, atât timp cât cererea sa se află în derulare la bursă. În plus, clientul, fie el vânzător sau cumpărător, trebuie să depună, în numele AB-ului care îl reprezintă, într-un subcont al BRM, o sumă cel puțin egală cu 10% din valoarea contractului pe care intenționează să-l tranzacționeze prin bursă; plata acestei garanții se poate efectua în numerar, prin cec, dispoziție de plată sau scrisoare de garanție bancară. După confirmarea executării contractului de către cele două AB-uri implicate, BRM comandă deblocarea acestor garanții financiare.

Sistemul de tranzacții din cadrul BRM reprezintă mai degrabă, o piață intermitentă (tip “call”), în care contractele sunt negociate prin mecanismul licitațiilor prin strigări, în același ring. O particularitate față de sistemul consacrat în practica internațională, o reprezintă perioada tranzacțiilor libere, cuprinsă între deschiderea și închiderea tranzacțiilor, perioadă în care se pot tranzacționa oricare dintre contractele afișate, concomitent, fără stabilirea unui interval strict de negocieri pentru fiecare categorie de marfă. Probabil, o dată cu specializarea BRM, se va aplica sistemul de tranzacții “call” consacrat.

Principala cauza a acestei situații rezidă în structura economică actuală a României, în care preponderente sunt societățile comerciale cu capital majoritar de stat, la care se adaugă regiile autonome, sau prevederile statului și regulamentului de funcționare ale unei instituții bursiere înființate în cadrul unei economii de tranziție, nu se pot substitui privatizării, condiție absolut necesară, așa cum am menționat anterior, pentru funcționarea acestui tip de instituții. Mai mult, această cauză este agravată de blocajul financiar, care, în absența legii falimentului, se menține deocamdată în economia româneasca, cauzând o lipsă acută de lichidități. Încercând să depășească această lipsă, BRM a adoptat Regulamentul pentru tranzacții în contrapartidă, tranzacții ce urmează a se organiza bilunar și, prin intermediul cărora, participanții pot formula maximum trei variante de contrapartidă pentru mărfurile înscrise la tranzacții. Totuși, până în prezent, acest tip de tranzacții nu s-a realizat în practică, ca urmare a lipsei de interes, bazată, probabil, pe neîncredere din partea agenților economici.

În analiza activității bursiere actuale în România, merită a fi menționată și înființarea Bursei Maritime și de Mărfuri Constanța. Deși, definindu-se, un an mai târziu, după modelul BRM, Bursa din Constanța își propune valorificarea zonei geografice în care se situează și a infrastructurii deja existente: Portul Constanța, Zona Liberă Agigea și Canalul Dunăre – Marea Neagra. Ca urmare, se intenționează o specializare pe trei piețe- maritimă, agricolă și a materiilor prime- completată de o secțiune destinată contractării serviciilor turistice. Activitatea Bursei din Constanța, în ce privește piața maritimă, a debutat sub auspicii mai favorabile, datorită, în primul rând, privatizării mai rapide în domeniul serviciilor.

Procesul de cristalizare a piețelor bursiere în România s-a materializat într-o creștere accelerată a numărului de organizații nou înființate sub denumirea de burse de mărfuri. În viitor, în mod firesc și inevitabil, numărul acestora se va reduce simțitor, pe măsură ce, unele dintre ele se vor consolida și specializa în tranzacțiile cu anumite mărfuri, iar celelalte vor dispărea.

O primă etapă în această acțiune de consolidare a burselor de mărfuri din țara noastră, a fost inițiată de BRM, prin întâlnirea din aprilie 1994, a reprezentanților burselor de mărfuri, a societăților de intermediere nemembre ale unei burse de mărfuri și a centrelor de afaceri funcționale existente la acea dată în România. Aceștia stabileau de comun acord dezvoltarea unor relații de colaborare în domeniul activității bursiere, colaborare bazată pe principii de independență în funcționare, de concurență loială, de acordare reciprocă, de facilitate în domeniul informațional, principii consemnate într-un Protocol de colaborare, semnat de reprezentanții tuturor societăților participante.

Pornind de la acest Protocol, șase luni mai târziu, eforturile se concretizează în organizarea, în baza legii nr. 21/1924, a Uniunii Burselor de mărfuri din România (UBMR). Conform art. 2 din statutul acesteia, semnat de cinci instituții bursiere- Bursa Română de Mărfuri, Bursa Maritimă și de Mărfuri Constanța, Bursa de Mărfuri Arad, Bursa Universală Brașov și Bursa de Mărfuri Timișoara- UBMR este o asociație profesională, nonprofit, cu caracter autonom, având drept scop dezvoltarea unor relații de colaborare între asociați, în vederea promovării și respectării sistemului bursier și a cadrului juridic adecvat activității bursiere. Dar cum acest cadru juridic nu este definit în legislația română actuală, unul dintre obiectele de activitate constă în întocmirea și prezentarea propunerilor legislative aferente asigurării cadrului juridic la nivel național, necesar activității bursiere.

Celelalte domenii de activitate ale Uniunii prevăd promovarea intereselor membrilor de raport cu alte organisme și instituții din țară și străinătate, crearea și dezvoltarea unui sistem informațional propriu, perfecționarea profesională a personalului din sistemul bursier și promovarea acțiunilor educaționale pentru publicul larg, referitoare la activitățile bursiere.

Fără îndoială, această Uniune este un pas înainte în implementarea activității bursiere în România, putând fi considerată similară, prin scop și obiective, Asociației Naționale Futures din SUA; ca și aceasta din urmă, UBMR poate deține, în cazul în care devine operaționala, un RON activ în promovarea piețelor futures în România.

Crearea piețelor futures în țara noastră este un obiectiv firesc al dezvoltării activității bursiere, el fiind menționat expres și în strategia celor două instituții bursiere prezentate – Bursa Română de Mărfuri și Bursa Maritimă și de Mărfuri Constanța. Necesitatea piețelor futures apare și mai pregnantă în perioada implementării pârghiilor caracteristice economiei de piață, acestea constituindu-se într-un instrument de planificare a activității la nivel microeconomic, pe termen scurt, aflat în opoziție cu planificarea centralizată și pe termen lung a economiei de comandă. Prin identificarea prețurilor de echilibru ce vor exista la anumite momente din viitor, piețele futures determină deciziile agenților economici, referitoare la mărimea stocurilor și nivelul producției.

O primă cerință sine qua non pentru crearea piețelor futures o constituie existența piețelor fizice libere, iar, în condițiile unei economii de tranziție, privatizarea reprezintă singura posibilitate de creare a acestora. Odată create, dezvoltarea lor și apariția piețelor futures vor fi determinate de factorii obiectivi. Acțiunea unora dintre aceștia va depinde, în exclusivitate de realizarea reformei economice. În cazul concret al României, se impun luate măsuri, cu precădere investiționale, în domeniul infrastructurii transporturilor de mărfuri și al telecomunicațiilor, sectoare de importanță vitală în modernizarea economiei naționale, dar și al lichidității piețelor fizice.

O a doua cerință, pentru îndeplinirea căreia este necesară concentrarea eforturilor la nivel macroeconomic, o reprezintă reglementarea juridică a tranzacțiilor bursiere, și în special, a piețelor futures. Adoptarea unei legislații la nivel național determină în mod evident, așa cum o demonstrează practica internațională, dezvoltarea activității bursiere. Mai mult, cadrul legislativ al domeniului bursier din țara noastră, anterior instaurării economiei de comandă, vine, de asemenea, în sprijinul acestei afirmații:

Legea asupra burselor, mijlocitorilor de schimb și mijlocitorilor de mărfuri din 1881, adoptată în vechiul regat, după legislația franceză, punea bazele organizării burselor de mărfuri și de valori, determinând, un an mai târziu, deschiderea Bursei din București;

Legea asupra burselor de comerț, din 1904, ce înlocuia legea din 1881 și redefinea instituția bursieră, a determinat o creștere spectaculoasă a volumului activității bursiere;

Legea de unificare, din 1929, care adapta cadrul legislativ bursier la noua situație rezultată în urma Marii Uniri, a determinat creșterea credibilității instituției bursiere și conform acesteia, bursele și-au desfășurat activitatea în România, până la desființarea lor prin decretul nr. 61 din 18 februarie 1949.

Astfel, devine imperios necesară adoptarea unei legi a burselor de mărfuri, lege ce ar trebui aplicată în practică de o comisie special înființată în acest scop, cu atât mai mult, cu cât, recent a fost încheiat un proces legislativ similar ce a avut drept rezultat reglementarea pieței financiare primare și secundare din România. Aceasta, deoarece odată cu înființarea bursei de valori, probabilitatea apariției piețelor futures și în special a piețelor futures financiare, crește considerabil.

Dacă în domeniul apariției și dezvoltării piețelor fizice rolul instituțiilor bursiere este limitat, în cazul asigurării cadrului organizatoric necesar piețelor futures, bursele dețin un RON decisiv. În acest sens, BRM se află incontestabil, pe poziția cea mai avansată.

Casa de compensație reprezintă instituția – cheie a piețelor futures, fără de care acestea nu pot exista. De aceea, odată îndeplinite condițiile anterioare, eforturile burselor trebuie concentrate în crearea acestei instituții. Înființarea unei case de compensație este abordată pentru prima oară în țara noastră în legea bursieră din 1929: „pentru efectuarea operațiunilor Camera Sindicală (la agenților oficiali de schimb) va crea o casă de lichidare și compensațiune, care va funcționa conform prevederilor prezentei legi și a regulamentului special ce se va întocmi pentru funcționare”.

O serie de variante ale unui Regulament de organizare și funcționare a casei de compensație se află, în prezent, în atenția BRM. Inspirate din practica internațională, majoritatea acestora prevăd înființarea acestei case de compensație ca departament al BRM.

După părerea personală însă, soluția, cel puțin pentru început, în ceea ce privește casa de compensație, ar reprezenta-o afilierea la una dintre aceste instituții existente pe plan internațional, de exemplu ICCH, care deține capacitatea financiară necesară garantării tranzacțiilor futures, cât și know-how-ul specific acestor tranzacții. În cazul în care o astfel de afiliere nu se poate realiza, casa de compensație s-ar putea forma din membri cu capacitate financiară deosebită ai burselor de mărfuri, membre ale UBMR. Casa de compensație astfel creată va presta activitatea de înregistrare și compensare a tranzacțiilor futures încheiate la toate bursele de mărfuri din România. O casă de compensație comună mai multor burse de mărfuri nu contravine spiritului concurențial dintre instituțiile bursiere, mai ales în cazul în care acestea se vor specializa în tranzacțiile futures cu active de bază diferite.

Până la înființarea casei de compensație, BRM a adoptat două regulamente ce facilitează lansarea contractelor futures. Primul dintre acestea reglementează organizarea și funcționarea rețelei de depozite agreate de BRM, constituită din sub-rețelele specializate pe categorii de mărfuri. Pentru a fi agreat, un depozit trebuie să îndeplinească câteva condiții, printre care: conectarea directă la o cale rutieră adecvată circulației mijloacelor T.I.R. sau la calea ferată, accesul la mijloace de telecomunicație, asigurarea unui microclimat corespunzător categoriilor de mărfuri ce se depozitează și al unui sistem de prestație contra efracției sau a incendiilor. Astfel, la sfârșitul lunii octombrie 2004, un număr de 11 depozite erau agreate de BRM, iar alte 6 se aflau în curs de agreare, ceea ce face posibilă utilizarea certificatelor de depozit în efectuarea livrării fizice a mărfii (practic, transferul acestora între vânzător și cumpărător).

Al doilea – Regulamentul pentru tranzacții tip forward- își propune lansarea în tranzacții a unui contract se numește forward, și presupune executarea obligațiilor contractuale la scadența cuvenită, BRM încearcă să-i atribuie două particularități ale contractului futures:

o lichiditate sporită prin posibilitatea transmiterii acestuia oricând până la scadență, de către oricare dintre cele două părți, uneia dintre agențiile bursiere cu loc de broker la BRM;

o actualizare a garanțiilor, pentru contractele negociate pe piața întâi, în funcție de cotația BRM, urmând ca prin emiterea apelurilor în marjă, diferențele bănești să fie completate/eliberate în /din contul de garanții, în următoarele cinci zile lucrătoare.

Propunerile sunt ambițioase, dar în ceea ce privește lichiditatea contractelor forward, ea nu poate fi reală decât în cazul standardizării clauzelor contractuale, realizabilă doar pentru piața întâi. În ceea ce privește actualizarea garanțiilor, aceasta poate reduce interesul în tranzacționarea contractelor forward, deoarece, în cazul unei evoluții nefavorabile a prețului, lichidarea poziției prin compensare, înainte de scadență, este imposibilă, datorită lipsei unei case de compensație. Până în prezent, însă, tranzacționarea contractelor forward nu a debutat.

Nu trebuie uitat că lansarea cu succes a unui contract futures depinde de lichiditatea pieței activelor de bază. De aceea, în momentul de față, când piața mărfurilor fungibile (piața întâi) înregistrează un volum scăzut de tranzacții, lansarea contractelor futures ar trebui orientată spre alte active de bază, inclusiv, produse sintetice (indici bursieri). Ca urmare, crearea piețelor futures va depinde și de evoluția pieței financiare din țara noastră.

Și nu în ultimul rând, succesul piețelor futures în România va depinde de eficiența eforturilor promoționale ale fiecărei burse în parte, precum și de alte activități educative referitoare la acest domeniu, desfășurate de instituții de instituții de învățământ superior, institute de cercetare economică și Camerele de Comerț și Industrie.

În concluzie, pentru dezvoltarea piețelor bursiere în țara noastră, se impun, cât mai rapid, eforturi și acțiuni la nivel macro și microeconomie, a căror conjugare, va avea, fără îndoială, un efect benefic asupra dezvoltării economiei românești.

CAPITOL 3.

CONTRACTELE OPTIONS

Bursa Monetar-Financiara și de Marfuri Sibiu a implementat mecanismul de tranzactionare a opțiunilor pentru prima oara în România pentru a răspunde nevoilor tot mai diversificate ale clienților săi. Piața optiunilor a devenit accesibilă tuturor celor interesati din 1 noiembrie 1998.

Opțiunile au apărut ca o modalitate de protecție împotriva riscului afacerilor, fiind folosite de oamenii de afaceri care tranzacționau bunuri, ca o metodă de a se asigura că bunurile vor fi vândute la o dată viitoare și la un anumit preț prestabilit.

Contractele options au la origine comerțul cu lalele practicat în Olanda, la începutul secolului al XVII-lea. În acea periodă, contractele pe bulbii de lalea erau intens tranzacționate de deleri și fermieri. Aceștia tranzacționau contracte pentru opțiunea de a vinde sau de a cumpăra un anumit tip de bulbi de lalea, la un anumit preț și la o dată viitoare, ca o modalitate de protejare împotriva unei recolte slabe sau împotriva riscului de furt sau deteriorare a lalelelor. Prin aceste contracte, comercianții se protejau împotriva unor eventuale creșteri ale preturilor, iar cultivatorii de lalele își asigurau vânzarea bulbilor la un anumit preț.

Inițial, opțiunile au fost negociate pe o piață nereglementată, piața “over-the-counter” (OTC). În anul 1973, la Chicago, s-a înființat Chicago Board Options Exchange (CBOE), o piață regelmentată, unde opțiunile se negociau într-o formă standardizată. CBOE a introdus în cadrul bursei, o organizație intermediară, cunoscută sub numele de OCC (Option Clearing Corporation), care asigura standardizarea și garantarea contractelor options. În această formă sunt tranzacționate în prezent opțiunile pe piața bursieră.

În Europa, piața opțiunilor a fost creată în anul 1978 la bursa din Amsterdam, denumită European Options Exchange (EOE). În anul următor se deschide o piață a opțiunilor la Londra (LIFFE), iar în anul 1987 a fost creată piața opțiunilor la Paris (MONEP). La Chicago Board Options Exchange s-au tranzacționat primele opțiuni negociabile pe valori mobiliare. Aceste opțiuni au început să fie tranzacționate și la alte burse americane.

European Options Exchange a introdus tranzacțiile cu opțiuni pe aur, pe tiltluri financiare cu venit fix (obligațiuni de tezaur olandeze) și pe monede-devize. Acestea au fost preluate și de piețele americane. La Chicago Board of Trade au fost negociate pentru întâia oară opțiunile asupra contractelor la termen pe rata dobânzii, după care, acestea au fost tranzacționate și pe alte piețe americane. La scurt timp, s-au deschis piețele opțiunilor pe rata dobânzii la vedere, iar la Chicago Board Options Exchange au fost create opțiunile pe indici bursieri. Ultimele opțiuni apărute au fost opțiunile pe contracte futures.

Astfel, la sfârșitul anului 1985 erau tranzacționate opțiuni pe toate tipurile de active-suport. Cu timpul, dezvoltarea piețelor de opțiuni negociabile a luat amploare, datorită posibilităților oferite de aceste piețe investitorilor. În prezent, opțiunile sunt negociate în peste cincizeci de burse din întreaga lume și pe piețe extrabursiere (OTC).

3.1. DEFINIREA ȘI CLASIFICAREA OPȚIUNILOR

“Opțiunile sunt contracte standardizate care dau cumpărătorului dreptul, dar nu și obligația, de a cumpăra sau de a vinde activul-suport (de la baza contractului) la un preț prestabilit, numit preț de exercitare, contra unei sume plătite vânzătorului la încheierea contractului, numită primă, în cadrul unei perioade de timp predeterminate.” Părțile contractului option sunt: vânzătorul opțiunii (writer), care este emitentul acesteia și cumpărătorul opțiunii (holder), care devine deținătorul acesteia .

După natura drepturilor pe care le conferă opțiunile, există două mari tipuri de contracte options:

opțiuni de cumpărare (call)

opțiuni de vânzare (put).

“Opțiunile call dau cumpăratorului dreptul, dar nu și obligația de a cumpăra activul-suport până la scadență, la prețul de exercitare, în schimbul primei call plătite vânzătorului la încheierea contractului. Vânzătorul opțiunii call are obligația de a vinde activul-suport dacă cumpărătorul opțiunii decide exercitarea acesteia.”

“Opțiunile put dau cumpăratorului dreptul, dar nu și obligația de a vinde activul-suport până la scadență, la prețul de exercitare, în schimbul primei call plătite vânzătorului la încheierea contractului. Vânzătorul opțiunii call are obligația de a cumpăra activul-suport dacă cumpărătorul opțiunii decide exercitarea acesteia.”

Cumpărarea unei opțiuni call (put) este cunoscută sub denumirea de long call (put), iar vânzarea unei opțiuni call (put) este cunoscută sub denumirea de short call (put). Achiziția opțiunilor (call sau put) nu îl obligă pe cumpărător să execute contractul. Termenul “opțional” reflectă astfel, posibilitatea cumpărătorului de a exercita sau de a renunța la contractul option. În schimb, vânzătorul opțiunii acceptă din start, să se supună alegerii cumpărătorului, dar primește în contrapartidă prețul (prima) opțiunii. Pentru cumpărător, prima reprezintă un cost pe care îl suportă indiferent dacă exercită opțiunea sau nu.

Decizia cumpărătorului de a exercita sau nu opțiunea, depinde de evoluția prețului pe piață al activului-suport. Acesta este motivul pentru care contractele options se mai numesc “contracte condiționale sau de contingent”. Scopul utilizării opțiunilor call și a opțiunilor put este de a cumpăra activul-suport mai ieftin, respectiv de a-l vinde mai scump decât pe piața unde este negociat.

3.2. STILUL OPȚIUNILOR

După stilul lor, opțiunile se clasifică în trei mari categorii:

opțiuni americane

opțiuni europene

opțiuni exotice

Aceste opțiuni nu diferă în funcție de locul în care sunt tranzacționate. Opțiunile europene sunt tranzacționate pe piețele europene dar și pe piețele americane și asiatice. De asemeneaa, opțiunile americane sunt tranzacționate atât pe piețele americane cât și pe piețele europene și asiatice. Opțiunile exotice sunt negociate în Europa și Asia. Diferența dintre cele trei tipuri de opțiuni este legată de momentul în care ele pot fi exercitate .

Opțiunile americane pot fi exercitate în orice moment până la data scadenței, inclusiv la această dată. Deci, aceste opțiuni asigură cumpărătorilor dreptul, dar nu și obligația de a cumpăra sau de a vinde activul-suport în orice moment până la sau la data scadenței. Deci, opțiunile americane dau dreptul deținătorului, de a exercita sau nu opțiunea, dar și posibilitatea de a alege momentul în care o va exercita. Ele oferă astfel, avantaje mai mari pentru realizarea de speculații privind prețurile activelor-suport, și implicit posibilități mai mari de câștiguri. Majoritatea opțiunilor tranzacționate la burse sunt opțiuni în stilul american

Opțiunile europene pot fi exercitate numai la scadență (data expirării opțiunii). Deci, aceste opțiuni asigură cumpărătorilor dreptul, dar nu și obligația de a cumpăra sau de a vinde activul-suport numai la data scadenței opțiunii. Opțiunile europene dau dreptul deținătorului de a exercita sau nu opțiunea, dar nu oferă posibilitatea alegerii momentului de exercitare a opțiunii, în afara datei de expirare a acesteia. Ele sunt utilizate mai mult în cadrul piețelor extrabursiere.

Aceste tipuri de opțiuni sunt mai puțin avantajoase decât cele americane, deoarece cumpărătorii de opțiuni nu pot să acționeze decât la scadență, chiar dacă înainte de acesastă dată piața le este favorabilă. În cazul în care anticipațiile cumpărătorilor nu sunt corecte aceștia nu vor exercita opțiunea, iar vânzătorii vor încasa primele. De aceea, opțiunile europene sunt mai avantajoase pentru vânzătorii de opțiuni, care urmăresc doar încasarea primelor.

Opțiunile exotice pot fi exercitate la scadență, dar și înainte de aceasta. Aceste opțiuni diferă față de opțiunile standard, datorită faptului că ele implică elemente și restricții speciale. Valoarea acestor opțiuni, spre deosebire de cele europene și americane, a căror valoare depinde de valoarea activului-suport în momentul exercitării, are la bază media valorii activului-suport, calculată pe durata de viață a opțiunii. Riscurile aferente acestor opțiuni sunt neclare, putând genera pierderi neașteptate. Opțiunile exotice sunt utlizate în special pentru activele-suport care au prețuri foarte volatile sau pe baza cărora se fac speculații.

3.3. ELEMENTELE UNUI CONTRACT OPTIONS

Elementele unui contract opions sunt următoarele:

Activul-suport

Mărimea opțiunii

Prețul de exercitare

Prețul activului-suport

Prețul opțiunii

Valoarea intrinsecă

Valoarea timp

Data scadenței

Activul-suport (underlying asset) sau activul de referință este activul care stă la baza contractului option. O opțiune este considerată un intrument financiar derivat deoarece valoarea sa depinde (în parte) de valoarea și caracteristicile activului-suport.

Dacă o opțiune call este emisă de către un emitent care deține activul-suport, aceasta poartă denumirea de “opțiune call acoperită” (“covered call”), iar dacă emitentul nu deține activul-suport, opțiunea se numește “opțiune call neacoperită” (“naked call”).

Activul-suport poate fi reprezentat de: mărfuri, acțiuni, rate al dobânzii, devize, indici bursieri și contracte futures. Opțiunile call și put care au același activ-suport sunt clasificate ca făcând parte din aceeași “clasă de opțiuni”.

2. Mărimea opțiunii (unitatea de tranzacționare) reprezintă cantitatea din activul-suport pe care cumpărătorul opțiunii call o poate cumpăra sau pe care cumpărătorul opțiunii put o poate vinde.

Pe piața rglementată (bursa), contractele de opțiune se incheie pentru cantități standardizate din activul suport. De exemplu, la bursele europene, opțiunile asupra acțiunilor se referă la pachete de 1000 de acțiuni, iar la la bursele americane, acestea se referă la pachete de 100 de acțiuni. Deci, în cazul unui un contract de opțiune asupra acțiunilor cumpărătorul opțiunii call va avea posibilitatea să cumpere 1000 de acțiuni, la bursele europene și 100 de acțiuni la bursele americane, dacă va exercita opțiunea.

În cazul opțiunilor pe indici bursieri, mărimea opțiunii este determinată de multiplicatorul fixat de bursă pentru tranzacțiile respective, iar în cazul opțiunlior pe contracte futures, acestea pot avea ca suport un singur contract futures .

Unitatea de tranzacționare este specificată în contractul options, alături de alte specificații ale contractului, care sunt publicate la bursă. Din acest punct de vedere, piețele bursiere sunt mai transparente decât cele extrabursiere.

3. Prețul de exercitare sau prețul de exercițiu (strike-price), este suma de bani cu care activul-suport al opțiunii, poate fi cumpărat (în cazul opțiunilor call) sau vândut (în cazul opțiunilor put) de către cumpărătorul opțiunii. Prețurile de exercitare sunt stabilite de către bursă, pentru fiecare lună de începere a contractelor, pe baza prețurilor activelor-suport, fiind ajustate în funcție de volatilitatea acestora. Asfel, pe măsură ce prețul activului-suport fluctuează, se stabilesc noi prețuri de exercitare, pentru care se vor putea încheia contractele options.

4. Prețul activului-suport (prețul de referință) este prețul la care este tranzacționat activul-suport pe piață. Acest preț fluctuează permanent pe piața unde este negociat. Cumărătorul opțiunii anticipează (speculează) variațiile prețului activului-suport. În funcție de nivelul acestui preț, comparativ cu prețul de exercitare al opțiunii, cumpărătorul hotărăște dacă va exercita sau nu opțiunea. Asfel, dacă prețul de piață a activului-suport îi este favorabil va exercita opțiunea, iar în caz contrar, va renunța la opțiune. Totodată, pe baza acestor variații ale prețului activului-suport, traderii își fundamentează strategiile cu opțiuni.

5. Prețul opțiunii sau prima (premium) reprezintă prețul pe care cumpărătorul opțiunii îl plătește vânzătorului opțiunii, la încheierea contractului options. În schimbul acestui preț, cumpărătorul dobândește, fie dreptul de cumpărare al activului-suport (în cazul opțiunilor call), fie dreptul de vânzare al activului-suport (în cazul opțiunilor put). În același timp, cumpărătorul are dreptul să renunțe la exercitarea contractului.

Prima este o protecție pentru vânzător împotriva variației nefavorabile ale prețului activului-suport, reprezentând un câștig sigur pentru acesta (în cazul neexercitării opțiunii), iar pentru cumpărător, prima este o plată obligatorie, dar care îi limitează riscul.

Pentru opțiunile nestandardizate care nu sunt tranzacționate la bursă, prima este fixă, iar la cele negociabile, prima este variabilă și se cotează în bursă. Ea este este de fapt cursul opțiunii la bursă și se stabilește exclusiv prin raportul dintre cererea și oferta de pe piață.

Prețul opțiunii (prima) are 2 componente:

valoarea intrinsecă

valoarea timp

Astfel, prima este, la un moment dat, egală cu suma dintre valorea intrinsecă și valoarea timp:

Prima=Valoarea intrinsecă + Valoarea timp.

6. Valoarea intrinsecă (intrinsec value) reprezintă suma pe care deținătorul unei opțiuni, call sau put o poate obține dacă exercită opțiunea. Se determină ca diferență între prețul activului suport și prețul de exercitare al opțiunii, în cazul opțiunilor call și ca diferență între prețul de exercitare și prețul activului suport, în cazul opțiunilor put. Valoarea intrinsecă poate să fie o valoare pozitivă sau zero.

Opțiunea call:

Valoarea intrinsecă= Prețul activului-suport – Prețul de exercitare

Opțiunea put:

Valoarea intrinsecă= Prețul de exercitare – Prețul activului-suport

O opțiune call are valoare intrinsecă dacă pretul ei de exercitare este mai mic decât prețul activului suport al opțiunii. O opțiune put are valoare intrinsecă dacă prețul ei de exercitare este mai mare decât prețul activului suport al opțiunii. Dacă valoarea intrinsecă este pozitivă, atât opțiunea call cât și opțiunea put este “ în bani” (“in the money”), iar cumpărătorul va exercita opțiunea, obținând un câștig.

Dacă valoarea intrinsecă este egală cu zero, adică prețul de exercitare este egal cu prețul activului suport, opțiunea este “la bani“ (“at the money“). În acest caz, cumpărătorul poate să exercite opțiunea, dar nu va obține profit în urma exercitării.

Dacă diferența dintre prețul activului suport și prețul de exercitare este negativă, în cazul opțiunii call sau diferența dintre prețul de exercitare și prețul activului suport este negativă, în cazul opțiunii put, opțiunea este “fără bani“ (“ out of money”), deoarece cumpărătorul nu va exercita optiunea. În acest caz, opțiunea nu are valoare intrinsecă.

7. Valoarea timp (time value) sau valoarea extrinsecă reprezintă suma de bani pe care un investitor este dispus să o plătească pentru posibilitatea unei evoluții favorabile a prețului de piață a activului-suport, pe perioada de valabilitate a opțiunii. Este o valoare în plus, peste valoarea intrinsecă, adică valoarea cu care prima depășește valoarea intrinsecă și pe care opțiunea o poate dobândi datorită raportului cerere – ofertă pe piața opțiunilor.

Valoarea timp este egală cu diferența dintre primă și valorea intrinsecă:

Valoarea timp=Prima – Valoarea intrinsecă.

Această valoare reprezintă o “extra plată ” către vânzător pentru compensarea riscului pe care și-l asumă dacă opțiunea va fi “in the money”, înainte sau la scadență, respectiv suma de bani pe care cumpărătorul este dispus să o plătească, în speranța că opțiunea va fi “in the money”, adică îi va aduce profit dacă exercită opțiunea.

Valoarea timp variază în funcție de stadiul în care se află opțiunea: “în bani”, “la bani” sau “în afara banilor”, cea mai mare fiind întâlnită în cazul opțiunilor “la bani”.

Factorii care influențează valoarea timp sunt:

timpul rămas până la expirarea opțiunii

volatilitatea prețului activului-suport.

Timpul rămas până la expirarea opțiunii.

Cu cât durata până la expirare este mai mare, cu atât va fi mai mare valoarea timp. Fiind o perioadă mai lungă până la scadență, este suficient timp pentru ca prețul de piață al activului-suport să crească, în cazul opțiunilor call sau să scadă, în cazul opțiunilor put, cumpărătorii de

opțiuni înregistrând astfel profit. De aceea, ei sunt dispuși să plătească mai mult pentru această perioadă.

Cu cât opțiunea se apropie mai mult de expirare, valoarea timp va scădea. În cazul opțiunilor care au o durată de valabilitate mare, de-a lungul acestei durate, valoarea timp va scădea foarte puțin în fiecare zi. În timp ce, în cazul opțiunilor cu o durată de valabilitate mai mică, ritmul de scădere zilnică a valorii timp va fi mare. La expirarea opțiunii sau în momentul în care opțiunea este exercitată, valoarea timp este pierdută.

Volatilitatea prețului activului suport reprezintă variația prețului activului-suport într-o perioadă dată de timp, indiferent de sensul de variație.

În condițiile de volatilitate mare a pieței activului-suport există un risc mai mare ca prețurile să se modifice nefavorabil pentru vânzătorii de opțiuni. De aceea crește, costul protecției față de risc, adică vânzătorii cer o valoare timp mai mare. Atunci când prețurile activului suport sunt mai volatile, valoarea intrinsecă a unei opțiuni va avea șanse mai mari de creștere, opțiunea devenind “în bani”. De aceea cumpărătorii vor fi dispuși să plătească mai mult pentru opțiune. În cazul piețelor mai puțin volatile valoarea timp este mai redusă. Deci, creșterea sau descreșterea volatilității opțiunilor call sau put produce efecte de același sens asupra primei acestora.

Volatilitatea este de trei feluri:

volatilitate istorică

volatilitate implicită

volatilitate previzionată

Volatilitatea istorică se determină statistic, pe baza fluctuațiilor prețurilor activului

suport de-a lungul unei perioade istorice, anterioare perioadei de analiză.

Volatilitatea implicită este utilizată în modelele de evaluare a prețului opțiunii.

Modelele teoretice se construiesc pe baza factorilor care influentează prețul unei opțiuni și sunt realizate pentru a determina valoarea teoretică a prețului opțiunii. Dacă prețul astfel calculat nu corespunde cu prețul curent de pe piață, atunci factorul volatilitate introdus se poate modifica, în funcție de analiza realizată pe piață, rezultând astfel volatilitatea implicită. Deci, volatilitatea implicită este volatilitatea pe baza căreia se detemină prețul curent al optiunii și reprezintă o volatilitate așteptată pe piață.

Volatilitatea previzionată reprezintă volatilitatea estimată de un investitor pentru prețul unui activ-suport. Ea este o combinație între volatilitatea istorică și volatilitatea implicită, dar reflectă și mișcările curente ale prețului activului-suport.

8. Data scadenței sau data expirării este data la care opțiunea poate fi exrcitată sau data de la care optiunea nu mai poate fi exercitată. În cazul opțiunilor europene, opțiunea poate fi exercitată numai la scadență, care este o dată fixă, iar în cazul opțiunilor americane opțiunea poate fi exercitată la orice dată până la scadență, dar numai pe durata perioadei de valabilitate a opțiunii. Opțiunile de tip european se contractează în general pe termene lungi.

Scadența opțiunilor este stabilită în funcție de scadența activului-suport. De regulă, data scadenței precede sau coincide cu scadența activului-suport..La bursele de opțiuni există anumite cicluri de viață ale opțiunilor. În practică, opțiunile se vând, pentru trei luni, pentru șase luni și un an. Bursele de valori mobiliare au pus în circulație și opțiuni cu valabilitate mai mare de un an (de exemplu, LEAPS =”Long-term Equity Anticipation Securities”, pe doi și pe trei ani).

Exemplu: Specificațiile unui contract de opțiune call DESIF3, tranzacționat la Bursa Monetar Financiară și de Mărfuri Sibiu sunt următoarele:

Acivul-suport: contractul futures DESIF3

Unitatea de tranzacționare: 1000 de acțiuni SIF3

Prețul de exercitare: 2,27 RON/acțiune

Prețul cotractului futures: 2,35 RON/acțiune

Prima: 0,14 RON/acțiune

Valoarea intrinsecă: 2,35-2,27=0,08

Valoarea timp: 0,14-0,08=0,06

Data scadenței: 30 iulie 2008

3.4. AVANTAJELE OPȚIUNILOR

Opțiunile sunt instrumente financiare folosite cu succes de operatorii de pe pietțele bursiere dezvoltate deoarece ele oferă oportunități multiple. Cel mai important avantaj al optiunilor este acela că, asumându-și un risc limitat – cel al pierderii primei plătite initial – cumpărătorii pot obține câștiguri nelimitate. Cu alte cuvinte, suma maximă pe care o poate pierde un cumpărător este egală cu prima plătită vânzătorului la incheierea contractului. Din acest motiv, opțiunile sunt utilizate cu mare succes în scop de hedging, limitând considerabil costurile agenților care doresc să se protejeze în plus, Casa Română de Compensație a stabilit pentru opțiuni un sistem de marje deosebit de avantajos.

Astfel, cumpărătorilor de opțiuni nu li se solicită marje până în momentul exercitării opțiunii, moment din care ea devine un contract al pieței suport cu toate drepturile și obligațiile aferente. Vânzătorii de marje sunt și ei avantajați în ceea ce privește sistemul de marje. Astfel, vânzătorului unei opțiuni i se solicită o marjă inițială cu 150.000 lei mai mică decât marja inițială necesară pentru deschiderea unei poziții pe piața futures a indicelui BET(ROL). Opțiunile pot asigura astfel un efect de levier mai ridicat decât celelalte instrumente financiare. Opțiunile reprezintă o alternativă avantajoasă la vânzarea short a acțiunilor nepermisă încă pe piața de capital de la noi.

În raport cu alte instrumente financiare bursiere și extrabursiere, opțiunile (call sau put) prezintă anumite avantaje. Acestea sunt:

opțiunile negociabile sunt standadizate. Tranzacționarea acestor opțiuni la bursă se realizează prin respectarea anumitor regului impuse de bursă. Astfel, utilizarea opțiunilor oferă siguranță din punct de vedere al îndeplinirii obligațiilor contractuale de către cele două părți ale contractului option. Casa de Compensație, care este un organism al bursei, ia măsuri de garantare a contractelor prin practicarea sistemului de marje (garanții). Înainte de deschiderea unei poziții vânzătorul opțiunii depune o marjă inițială într-un cont deschis la o firmă de brokeri. Cumpărătorul nu depune această marjă, dar plătește prima vânzătorului, în momentul încheierii contractului options.

opțiunile se caracterizează prin flexibilitate. Asfel, indiferent de evoluția prețurilor activelor-suport, opțiunile oferă operatorilor posibilitatea obținerii de câștiguri, prin construirea diferitelor strategii, care să corespundă scopului și posibilităților acestora de a se expune la risc. Flexibilitatea opțiunilor constă și în faptul că deținerea unei opțiuni nu îl obligă pe deținător să exercite opțiunea.

datorită speculațiilor care se pot realiza, opțiunile sunt folosite de către emitenți sau deținători ca modalități de protecție împotriva variațiilor nefavorabile ale prețurilor activelor-suport, respectiv pentru eliminarea sau reducerea riscurilor aferente. Acest avantaj este și mai mare în cazul opțiunilor americane, care pot fi exercitate oricând până la sau la scadență, permițând cumpărătorului să profite de momentul în care piața îi este favorabilă, adică să decidă exercitarea sau nu a contractului option. Opțiunile put dau posibilitatea protecției împotriva scăderii prețului prețurilor de piață activelor-suport, iar opțiunile call dau posibilitatea protecției împotriva creșterii acestor prețuri, oferind posibilitatea hedgingului de portofoliu.

avantajul utilizării opțiunilor față de alte produse derivate constă în faptul că deținătorul se protejează împotriva riscului, păstrându-și totodată dreptul de a beneficia de orice variație favorabilă a prețului activului-suport. Asfel, opțiunile dau posibilitatea unei gestiuni eficiente a unui portofoliului de titluri prin multiplele operațiuni ce pot fi întreprinse pentru orice evoluție a cursurilor bursiere, precum și posibilitatea deținerii unui portofoliu variat.

cumpărătorul unei opțiuni(call sau put) obține câștiguri potențiale nelimitate, în schimbul asumării unui risc limitat la prima plătită vânzătorului opțiunii. Cumpărătorul opțiunii este un investitor care anticipează o mișcare importantă a activului-suport.

Prin achiziționarea unei opțiuni (call sau put), cumpărătorul poate să obțină un profit multiplicat, cu ajutorul efectului de levier. Deoarece costul unei opțiuni este mai mic decât cel al activelor-suport, în cazul unei evoluții favorabile ale prețurilor activelor-suport, deținătorul unei opțiuni call sau put poate să obțină câștiguri semnificative. Astfel, dacă cumpărărtorul exercită o opțiune call, în condițiile în care prețul pe piață al activului-suport este mai mare decât prețul de exercitare, el va avea posibilitatea să vândă activul-suport pe piață, la un preț mai mare, obținând asfel profit. În condițiile în care prețul activului-suport este mai mic decât prețul de exercitare, dacă cumpărărtorul exercită o opțiune put, el va avea posibilitatea să cumpere activul-suport de pe piață la un pret mai mic, obținând asfel profit.

vânzătorul unei opțiuni (call sau put) se expune unui risc nelimitat, datorită faptului că el va trebui să își îndeplineasă obligațiile contractuale, indiferent dacă evoluția pieței îi este favorabilă sau nu. Însă, el își diminuează acest risc prin încasarea primei de la cumpărător, ceea ce îi conferă un câștig limitat, dar sigur (în cazul care opțiunea nu este exercitată).

Opțiunile call, oferă vânzătorului posibilitatea emiterii, pe lângă “opțiunile call acoperite” (“covered call”) și a “opțiunilor neacoperite” (“naked/ uncovered call”), adică fără să dețină activul-suport. Emitentul unei opțiuni call neacoperite va obține câștig dacă prețul activului-suport este mai mic decât prețul de exercitare a opțiunii.

posibilitatea de a deschide sau de a închide poziții cu opțiuni (de cumpărare sau de vânzare), fără obligativitatea exercitării contractului options. Acest avantaj este principalul motiv pentru care opțiunile sunt utilizate de către speculatori. Chiar dacă un investitor nu și-a format o părere despre evoluția pieței, el poate profita de modificarea volatilității acesteia, de trecerea timpului până la scadență sau de modificarea celorlalte elemente specifice contractului option, deoarece opțiunile pot fi utilizate în strategii care prevăd aceste situații.

În concluzie, prin tranzacțiile pe piața options, operatorii au posibilitatea să beneficieze de fluctuațiile favorabile ale prețurilor activelor-suport și în același timp, au posibilitatea să se protejeze impotriva riscurilor, prin limitarea sau eliminarea pierderilor generate de fluctuațiile nefavorabile ale prețurilor activelor-suport. Utilizând opțiuni, un investitor poate să obțină profit, atât în cazul creșterii prețurilor activelor-suport, cât și în cazul scăderii acestora. Pentru a-și asigura câștigul în ambele situații, este de preferat ca investitorul să achiziționeze atât opțiuni call cât și opțiuni put, să ințieze cel puțin două sau trei poziții cu acestea și să acționeaze pe o piață cât mai volatilă.

Opțiunile sunt investiții cu risc redus, deoarece dau posibilitatea deținătorilor de opțiuni să își limiteze pierderea potențială și să-și maximizeze profitul potențial. Cu alte cuvinte, ele oferă posibilitatea îmbunătățirii raportului dintre risc și câștig.

3.5. TRANZACTIILE SIMPLE CU CONTRACTE OPTIONS

3.5.1. Deschiderea unei poziții și modalități de a ieși dintr-o poziție cu opțiuni

Deschiderea unei poziții cu opțiuni.

Tranzacția de deschidere a unei poziții pe piața options, este o tranzacție prin care se creează o nouă poziție de tranzacționare sau se adaugă o poziție la poziția/pozițiile deținute anterior. Pentru a efectua o tranzacție cu opțiuni investitorul are următoarele alternative:

deschiderea unei poziții de cumpărare, cu scopul de a crea sau de a mări o poziție long call sau long put.

deschiderea unei poziții de vânzare, cu scopul de a crea sau de a mări o poziție short call sau short put.

Pentru ca o tranzacție de deschidere să mărească pozițiile deschise pentru o serie de opțiuni, ea trebuie să fie o tranzacție de deschidere atât pentru cumpărător cât și pentru vânzător.

Modalități de a ieși dintr-o poziție cu opțiuni.

Odată ce o poziție a fost deschisă, există trei modalităti de a ieși dintr-o poziție cu opțiuni: exercitarea opțiunii, compensarea opțiunii și așteptarea datei scadente

Exercitarea opțiunii.

Dacă prețurile se modifică în mod favorabil pentru cumpărătorul unei opțiuni call sau put, adică opțiunea este “în bani”, aceasta va fi exercitată. În cazul opțiunilor europene, opțiunea poate fi exercitată numai la scadență, iar în cazul opțiunilor americane, în orice zi până la scdență.

Atunci când un cumpărător se decide să exercite opțiunea, un vânzător al unei opțiuni similare va fi exercitat sau desemnat, adică îi va fi atribuită o poziție opusă celei corespunzătoare cumpărătorului de opțiune, pe piața activului-suport. Vânzătorul desemnat este ales la întâmplare, din numărul total de vânzători care au poziții de vânzare deschise pe acea opțiune.

Compensarea opțiunii.

Dacă valoarea opțiunii a crescut, deținătorul opțiunii poate să înregistreze profit vânzarea

pe piață. Prin această tranzacție, cumpărătorul și/sau vânzătorul opțiunii își lichidează poziția prin inițierea unei tranzacții opuse. Astfel, cumpărătorul va iniția o poziție de vânzare, iar vânzătorul va iniția o poziție de cumpărare pentru același tip de opțiune, cu același preț de exercitare și cu aceeași scadență ca și opțiunea deținută inițial.

3. Asteptarea până la scadență.

Dacă la scadență opțiunea deținută este “în bani”, ea va fi exercitată automat de către Casa de Compensație. Dacă opțiunea este “în afara banilor, ea rămâne neexercitată. În acest caz, cumpărătorul pierde prima, iar obligația vânzătorului este anulată, acesta încasând prima de la cumpărător.

3.5.2. Tipul tranzacțiilor simple cu opțiuni

Tranzacțiile sau strategiile simple sunt acelea în care se iau poziții de cumpărare sau de vânzare opțiuni, folosind una sau mai multe opțiuni

În condițiile în care un participant la piață a studiat piața și a făcut anumite estimări privind evoluția pieței sau a volatilității prețului activului-suport, poate să apeleze la tranzacții simple cu opțiuni. Aceste strategii sunt expuse la un grad mare de incertitudine în ceea ce privește profitul și la un grad mare de risc în ceea ce privește pierderea, în cazul în care estimările nu sunt corecte. Strategiile simple cu opțiuni pot fi utilizate pentru opțiuni pe orice activ-suport, pentru ca investitorii să se protejeze împotriva variațiilor nefavorabile ale prețului activului-suport.

După operațiile efectuate, strategiile simple se împart în două mari grupe:

Strategii long (cumpărări), care în funcție de tipul opțiunii pot fi:

strategii long call

strategii long put

Strategii short (vânzări), care în funcție de tipul opțiunii pot fi:

strategii short call

strategii short put

Strategiile long call sunt inițiate prin cumpărarea de opțiuni call, atunci când

cumpărătorul estimează că prețul activului-suport pe piață, va crește. În schimbul plății unei prime, el se asigură că va putea cumpăra activul-suport până la scadența opțiunii la un preț de exercitare prestabilit. Cumpărătorul va înregistra profit dacă, în viitor, prețul activului-suport va depăși “pragul de rentabilitate sau punctul mort”, adică suma dintre prețul de exercitare și prima plătită. În situația contrară, va înregistra pierderi limitate la mărimea primei plătite inițial.

Exemplu:

Un investitor previzionează că prețul acțiunilor SIF Oltenia va crește și achiziționează o opțiune call pe contracul futures DESIF5. El inițiază asfel o poziție long call. Contractul options are următoarele specificații:

unitatea de tranzacționare: 1000 acțiuni SIF5

scadența este în data de 30 septembrie 2008

prețul de exercitare (PE)=3,5 RON /acțiune

prima call (P)= 0,14 RON/acțiune

Evoluțiile prețului pe piață pot să determine următoarele situații:

a) În data de 5 septembrie, prețul unui contract futures DESIF5 (Pf) este de 3,84 RON/acțiune (Pf>PE). Cumpărătorul se așteaptă ca până la scadență, prețul contractului futures să scadă și prin urmare, decide să exercite opțiunea la acea dată și simultan să vândă acțiunile pe piață la prețul de 3,84 RON.

Profit= Pf – (PE+P)

Profit= 3,84 – (3,5+0,14)=0,2 RON/acțiune

b) La scadență, Pf=3,5 RON/acțiune (Pf=PE), dar opțiunea se vinde pe piață la prețul de 0,28 RON/acțiune. Indiferent dacă cumpărătorul ar exercita sau nu opțiunea, el ar pierde prima.

Pierdere potențială= Pf – (PE+P)

Pierdere potențială=3,5 – (3,5+0,14)= -0,14 RON/acțiune

În această situație, opțiunea este “la bani” și are o valoare timp maximă. Asfel, cumpărătorul poate să lichideze opțiunea long prin vânzare la piață, adică prin deschiderea unei poziții short call, la prima de 0,28 RON/acțiune.

Câștig= 0,28-0,14=0,14 RON/acțiune.

c) La scadență, Pf=2,5 RON/acțiune (Pf<PE). Pentru a-și limita pierderea, cumpărătorul nu exercită opțiunea și pierde prima.

Pierdere= P= 0,14 RON/acțiune

La scadență, Pf=3,57 RON/acțiune (Pf>PE). Chiar dacă prețul ontractului futures este mai mare decât prețul de exercitare, cumpărătorul va înregistra pierdere dacă exercită opțiunea, deoarece diferența este foarte mică. Dar această pierdere este mai mică decât dacă nu exercită opțiunea, adică decât prima optiunii.

Pierdere=Pf – (PE+P)

Pierdere=3,57 – (3,5+0,14)= – 0,07 RON/acțiune

Strategiile long put sunt inițiate prin cumpărarea de opțiuni put, atunci când cumpărătorul estimează că prețul activului-suport pe piață, va scădea. În schimbul plății unei prime, el se asigură că va putea vinde activul-suport până la scadența opțiunii la un preț de exercitare prestabilit. Cumpărătorul va înregistra profit dacă, în viitor, prețul activului-suport va fi mai mic decât prețul de exercitare minus prima plătită (pragul de rentabilitate). În cazul creșterii prețului activului-suport, el va înregistra pierderi limitate la mărimea primei plătite inițial.

Exemplu:

Investitorul previzionează că prețul acțiunilor SIF Oltenia va scădea și achiziționează o opțiune put pe contractul futures DESIF5. El inițiază asfel o poziție long put. Contractul options are următoarele specificații:

unitatea de tranzacționare: 1000 acțiuni SIF5

scadența este în data de 31 decembrie 2008

prețul de exercitare (PE)=3,6 RON /acțiune

prima put (P)= 0,15 RON/acțiune

Evoluțiile prețului pe piată pot să determine următoarele situații:

În data de 3 decembrie, pretul unui contract futures DESIF5 (Pf) este de

2,8 RON/acțiune (Pf<PE). Cumpărătorul se așteaptă ca până la scadență, prețul contractului futures să crească și prin urmare, decide să exercite opțiunea la acea dată și simultan inițiază o poziție long pe piața acțiunilor la prețul de 2,8 RON.

Profit= (PE-P)-Pf

Profit= (3,6-0,15)-2,8=0,65 RON/acțiune

La scadență, Pf=3,6 RON (Pf=PE) și pe piață, opțiunea se vinde la prețul

de 0,18 RON/acțiune. Indiferent dacă cumpărătorul ar exercita sau nu opțiunea, el ar pierde prima.

Pierderea potențială= (PE-P)-Pf

Pierderea potențială= (3,6-3,6)-0,15= -0,15 RON/acțiune

Dar pentru a recupera prima, cumpărătorul poate să lchideze opțiunea long prin vânzare la piață, adică prin deschiderea unei poziții short put, la prima de 0,15 RON/acțiune.

Câștig= 0,18-0,15=0,03 RON/acțiune

La scadență, Pf=3,9 RON/acțiune (Pf>PE). Pentru a-și limita pierderea,

Cumpărătorul nu exercită opțiunea și pierde prima.

Pierdere= P =0,15 RON/acțiune

d) La scadență, Pf=3,52 RON /acțiune (Pf<PE). Chiar dacă prețul acțiunii este mai mic decât prețul de exercitare, cumpărătorul va înregistra pierdere dacă exercită opțiunea, deoarece diferența este foarte mică. Dar această pierdere este mai mică decât dacă nu exercită opțiunea, adică decât prima optiunii.

Pierdere=(PE– P) – Pf

Pierdere=(3,6 – 0,15) – 3,52= -0,07 RON/acțiuni

Strategiile short call sunt inițiate prin vânzarea de opțiuni call, atunci când vânzătorul opțiunii estimează că prețul activului-suport va rămâne la același nivel sau va scădea ușor în comparație cu prețul de exercitare, fără să se înregistreze oscilații mari ale prețului. În ambele situații, vânzătorul va obține un câștig limitat la prima încasată, ceea ce reprezintă pierderea cumpărătorului call. Dar dacă prețul activului-suport va crește, vânzătorul poate să înregistreze pierderi nelimitate, pierderi care sunt cu atât mai mari, cu cât creșterea cursului este mai mare. Pragul de rentabiliate al vânzătorului, în cazul short call, este egal cu prețul de exercitare plus prima.

Exemplu:

Investitorul previzionează că prețul acțiunilor SIF Munteia București va scădea ușor și vinde o opțiune call pe contractul futures DESIF4. El inițiază asfel o poziție short call.

Contractul options are următoarele specificații:

unitatea de tranzacționare: 1000 acțiuni SIF4

scadența este în data de 30 septembrie 2008

prețul de exercitare (PE)=2,07 RON /acțiune

prima call (P)= 0,08 RON/acțiune

Evoluțiile prețului pe piață pot să determine următoarele situații:

La începutul lunii septembrie, piața evoluează contrar așteptărilor, iar

prețul contractului futures DESIF4 (Pf) este de 2,18 RON/acțiune (Pf>PE) și cumpărătorul exercită opțiunea.

Pierderea= (PE – Pf) +P

Pierderea= (2,07-2,18)+0,08= -0,03 RON /acțiune

b) La scadență, Pf=1,86 RON/acțiune (Pf<PE). Vânzătorul obține prima pe care o abandonează cumpărătorul (pentru a-și limita pierderea).

Câștig= P=0,08 RON/acțiune

c) La scadență, Pf= 2,10 RON (Pf>PE), iar cumpărătorul exercită totuși opțiunea pentru a-și limita pierderea. Vânzătorul obține un câștig.

Câștig=(PE-Pf)+P

Câștig=(2,07-2,10)+0,08=0,05 RON/acțiune

Prima opțiunii call deținută scade pe piață la 0,06 RON/acțiune când

cumpărătorul decide să-și răscumpere opțiunea.

Câștig= 0,08-0,06=0,02 RON/acțiune

Strategiile short put sunt inițiate prin vânzarea de opțiuni put, atunci când vânzătorul estimează că prețul activului-suport va rămâne la același nivel sau va crește ușor peste nivelul prețului de exercitare, fără să se înregistreze oscilații mari ale prețului. Dacă estimările vânzătorului sunt corecte, el va obține un câștig limitat la prima încasată. Dar în caz de scădere a prețului activului-suport, se pot înregistra pierderi nelimitate, care vor fi cu atât mai mari, cu cât această scădere este mai mare. Pragul de rentabiliate al vânzătorului, în cazul short call, este egal cu prețul de exercitare minus prima.

Exemplu:

Investitorul previzionează că prețul acțiunilor SIF Transilvania va crește ușor și vinde o opțiune put pe contractul futures DESIF3. El inițiază asfel o poziție short put. Contractul options are următoarele specificații:

unitatea de trnzacținare: 1000 acțuni SIF3

scadența este în data de 30 septembrie 2008

prețul de exercitare (PE)=2,25 RON /acțiune

prima call (P)= 0,09 RON/acțiune

Evoluțiile prețului pe piață pot să determine următoarele situații:

La începutul lunii septembrie, piața evoluează contrar așteptărilor, iar prețul contractului futures DESIF3 (Pf) este de 1,18 RON/acțiune (Pf<PE) și cumpărătorul exercită opțiunea.

Pierdere= (Pf-PE)+P

Pierdere=(1,18-2,25)+0,09= -0,98 RON/acțiune

La scadență, Pf=2,55 RON/acțiune (Pf>PE). Vânzătorul obține prima pe care o abandonează cumpărătorul (pentru a-și limita pierderea).

Câștig=P=0,09 RON/acțiune

La scadență, Pf=2,21 RON/ațiune (Pf<PE) și cumpărătorul decide totuși să exercite opțiunea, pentru a-și limita pierderea.

Câștig=(Pf-PE)+P

Câstig=(2,21-2,25)+0,09= 0,05 RON/acțiune

Prima pentru opțiunea put deținută scade pe piață la 0,06 RON/acțiune, când cumpărătorul decide să-și răscumpere opțiunea.

Câștig= 0,09-0,06=0,03 RON/acțiune

Ca o concluzie a tranzacțiilor simple cu opțiuni se pot afirma următoarele:

în cazul strategiei long call:

dacă prețul activului-suport crește, cumpărătorul opțiunii obține câștiguri nelimitate iar vânzătorul opțiunii, pierderi nelimitate;

dacă prețul activului-suport scade, cumpărătorul înregistrează pierderi limitate la prima plătită, iar vânzătorul opțiunii obține câștiguri limtate la prima încasată;

în cazul strategiei long put:

dacă prețul activului-suport crește, cumpărătorul opțiunii înregistrează pierderi limitate la prima plătită, iar vânzătorul opțiunii obține câștiguri limitate la prima încasată;

dacă prețul activului-suport scade, cumpărătorul opțiunii obține câștiguri nelimitate iar vânzătorul opțiunii înregistrează pierderi nelimitate;

în cazul strategiei short call:

dacă prețul activului-suport crește, vânzătorul opțiunii înregistrează pierderi nelimitate, iar cumpărătorul opțiunii obține câștiguri nelimitate

dacă prețul activului-suport scade, vânzătorul opțiunii obține câștiguri limtate la prima încasată, iar cumpărătorul înregistrează pierderi limitate la prima plătită;

în cazul strategiei short put:

dacă prețul activului-suport crește, vânzătorul opțiunii obține câștiguri limitate la prima încasată, iar cumpărătorul opțiunii înregistrează pierderi limitate la prima plătită;

dacă prețul activului-suport scade, vânzătorul opțiunii înregistrează pierderi nelimitate, iar cumpărătorul opțiunii obține câștiguri nelimitate.

3.6. STRATEGII ALE TRANZACTIILOR CU OPTIUNI

Optiunile asupra contractelor futures, denumite generic optiuni pe futures, sunt tranzactionate numai pe pietele futures organizate de catre bursele de marfuri. Aceste optiuni acorda detinatorilor dreptul de a cumpara sau de a vinde un anumit contract futures. Astfel, un cumparator de optiune call are dreptul de a lua o pozitie de cumparare în contractul futures respectiv, la pretul de exercitare specificat în optiune, iar un cumparator de optiune put are dreptul de a lua o pozitie de vanzare în contractul futures respectiv, la pretul de exercitare specificat în optiune.

Vanzatorul unei optiuni pe futures iși asuma obligatia de a lua o pozitie în contractul futures de baza, opusa pozitiei la care are dreptul cumparatorul optiunii. în momentul exercitarii, un vanzator al optiunii respective este ales la intamplare de catre casa de compensatie și desemnat sa ia pozitia futures respectiva. La fel ca și pe piata futures, cumparatorii și vanzatorii de contracte cu optiuni Iși pot inchide pozitiile prin operatiuni de offset.

Opțiunile pot fi utilizate pentru elaborarea unor strategii de hedging deoarece oferă agenților economici posibilități multiple în gestionarea riscului. Astfel, contractele cu opțiuni reprezintă o protecție substanțiala împotriva fluctuațiilor nefavorabile ale prețului activului de baza, oferind, în același timp, oportunități de obținere a unor profituri (de data aceasta în urma unor modificări avantajoase ale preturilor). Aceste facilități sunt obținute, însă, prin plata unui preț, denumit prima.

Comercianții care încheie tranzacții futures utilizând strategii de hedging urmăresc fixarea prețului la un anumit nivel, pentru o data ulterioara. Spre deosebire de aceștia, cei care tranzacționează opțiuni în scop de hedging urmăresc stabilirea unui prag (inferior sau superior) în evoluția viitoare a prețului. Astfel, un hedger care acționează pe piață cu opțiuni poate stabili un prag inferior în evoluția prețului (adoptând o poziție de cumpărare cu opțiuni put) sau un prag superior (adoptând o poziție de cumpărare în opțiuni call), concomitent având și posibilitatea înregistrării unui profit, ca urmare a evoluției favorabile a prețului.

Protecție prin cumpărare de contracte cu opțiuni put

Managerul unui fond de investiții administrează 1000 de titluri ale unei societăți petroliere, iar prețul pieței este de 5000 u.m. / titlu în acest moment. Portofoliul din care fac acestea parte a înregistrat în trecut rezultate pozitive. Managerul se teme de o răsturnare a evoluției curente de pe piața de capital în următoarele trei săptămâni; totuși ezita sa modifice semnificativ raportul dintre componentele portofoliului. în scopul protejării valorii portofoliului actual, managerul pătrunde pe piața opțiunilor pe futures și achiziționează un contract cu opțiune de tip put cu prima de 300 u.m./titlu asupra unui contract futures care conține 1000 de titluri ale societății petroliere respective. Prețul de exercitare este de 4995 u.m.

Dacă prețul va coborî continuu și la scadență înregistrează un nivel inferior (4995 u.m./titlu) așteptărilor managerului, atunci el își va exercita opțiunea. În acest fel, managerul va deține pe piața futures o poziție de vânzare la prețul de 4995 u.m./titlu. Scăderea prețului sub acest nivel îi va aduce avantaje managerului de portofoliu. Presupunând ca la scadenta contractului futures, prețul de regularizare va fi de 4820 u.m./titlu, prin închiderea pozițiilor de către casa de compensație poziția deținută de manager va înregistra un câștig de 175 u.m./titlu, respectiv va recupera aceasta sumă din prima plătită inițial.

În cazul în care prețul titlurilor scade sub 4695 u.m./titlu, managerul nostru își va exercita opțiunea și astfel își va recupera integral prima, existând posibilitatea obținerii unui căști.

Concluzia este ca, pentru managerul fondului de investiții care deține în portofoliu cele 1000 de titluri ale societății petroliere, varianta cea mai nefavorabilă este reprezentată de pierderea primei, iar situația favorabilă apare atunci când obține profit.

Cumpărare de contracte cu opțiuni call – hedge anticipat

Presupunem existenta, intr-un anumit moment, a unei volatilități reduse pe piața futures a contractului Dolar B.R.M. Un administrator de fonduri de la o societate de import – export, analizând evoluția comercială din ultimul trimestru al anului, ajunge la concluzia ca evoluția raportului RON/USD va fi defavorabilă monedei românești. În acest sens, administratorul ordonă brokerului sau de pe piața cu opțiuni a B.R.M. cumpărarea de contracte cu opțiuni de tip call în valoare de 100.000 USD, plătind o primă de 1000 lei/dolar la un preț de exercitare de 2,95 lei/dolar.

Previziunea sa s-a dovedit realistă astfel ca, în momentul în care prețul futures a atins 3,00 lei/dolar, administratorul a ordonat brokerului sau să exercite opțiunea, intrând astfel pe piața futures pe o poziție de cumpărare la 2,85 lei/dolar. Fiind pe deplin încrezător în previziunea sa, administratorul așteaptă scadența contractului futures Dolar B.R.M. din decembrie.

În momentul scadenței contractului futures Dolar B.R.M. din decembrie, prețul de regularizare este 2,835 lei/dolar. Aceasta semnifică un câștig de 0,1850 lei/dolar, din care se scade prima, rezultând astfel în final un profit de 0,0850 lei/dolar, valoare care acoperă o parte din devalorizarea suportată de leul românesc.

O altă posibilitate ar fi fost ca, la scadență, administratorul să opteze pentru executarea contractului prin livrare fizică și astfel să intre în posesia a 100.000 dolari la prețul de 2,75 lei/dolar, în momentul în care pe piața la disponibil cursul a atins nivelul de 2,835 lei/dolar.

Strategii simple.

Aceste strategii sunt adoptate în situația în care participantul pe piața opțiunilor are convingeri clare în ceea ce privește evoluția pieței sau a volatilității prețului activului suport. Strategiile simple se împart în doua categorii mari: strategii long (cumpărări) care pot fi call sau put și strategii short ce pot fi tot call sau put.

Cumpărarea unei opțiuni CALL (long call)

Tranzacții: Se cumpără o opțiune CALL

Exemplu: Un client consideră că prețul futures pentru contractul Dolar BRM sept.2009 va crește și pentru ca nu are suficientă marjă pentru un contract futures decide să cumpere o opțiune CALL – Dolar BRM sept.2009 cu prețul de exercitare de 16.000. Prin aceasta tranzacție își limitează pierderea potențiala doar la prima, negociată la 29.700 lei, pe care trebuie să o plătească. Daca evoluția prețului futures confirmă estimările, prețul ajungând la 24.100 și dobândește fondurile necesare pentru marja aferentă contractului futures, clientul își exercita opțiunea. Exercitarea opțiunii CALL face astfel încât să i se deschidă o poziție de cumpărare la prețul de 16.000 în contractul futures dolar BRM, câștigând din marcarea la piața 100.000 lei (prețul de regularizare futures este 16.100). Câștigul net este de 78.300 (diferența dintre marcarea la piață și prima plătită). În ziua imediat următoare exercitării poate să-și închidă poziția futures prin vânzarea unui contract Dolar BRM.

Obiective: Clientul urmărește să obțină profit din creșterea prețului futures, fără a imobiliza marja necesara. Daca prețul futures scade, opțiunea nu se exercită (pentru că ar aduce pierdere din marcarea la piață) și pierderea este limitata la prima pe care a plătit-o la inițierea tranzacției de cumpărare a opțiunii.

Profit: Profitul cumpărătorului de opțiune CALL este nelimitat și apare în situația în care prețul futures creste. Valoarea profitului este data de diferența dintre valoarea contractului futures la prețul de regularizare și valoarea contractului futures la prețul de exercitare, din care se scade prima plătită. În exemplul dat la prețul futures de 16.100 se câștigă 78.300 lei, la un preț futures de 16.250 se câștiga 228.300 lei, iar la un preț de 16.500 se câștiga 478.300.

Pierdere: Pierderea cumpărătorului este limitată și apare în situația în care prețul futures scade. Valoarea pierderii este dată de prima plătită. În exemplul dat pierderea maximă este de 21.700 lei.

Prețul de la care se obține profit: Pentru a se obține profit trebuie ca marcarea la piață în urma exercitării opțiunii să aducă un câștig mai mare decât prima plătita. în exemplul dat prețul minim de la care se obține profit este 16.021,7.

Vânzarea unei opțiuni CALL (short call)

Tranzacții: Se vinde o opțiune CALL

Exemplu: Un client considera ca prețul futures nu va mai creste și primele oferite pentru opțiunile CALL o sa scadă. Se decide să vândă o opțiune CALL –Dolar BRM dec. cu prețul de exercitare de 3,20. În urma vânzării acestei opțiuni încasează o primă negociată în valoare de 55.000 lei și așteaptă ca evoluția pieței futures să confirme estimările făcute. Riscul pe care și-l asumă este foarte mare, dar prețul acestui risc, dat de prima încasată, poate să fie sigur dacă prețul futures nu va depăși pragul de 3,30. Orice creștere a cursului peste această valoare provoacă o pierdere de 0,10 lei, iar dacă cursul ajunge la valoarea de 3,25 prima încasată se anulează. Cursurile peste 3,25 provoacă pierderi care pot fi nelimitate.

Obiective: Conservarea primei încasate în situația în care preturile futures se situează sub valoarea de 3,20. Prețurile peste aceasta valoare atrag după ele exercitarea opțiunilor din partea cumpărătorilor și provoacă pierderea din marcarea la piață a poziției futures luată de acest client care a vândut opțiunea și căruia i se va iniția o poziție futures la un preț sub prețul de regularizare.

Profit: Profitul este limitat la valoarea primei încasate. în exemplul dat profitul maxim este de 55.000 lei.

Pierdere: Pierderea este nelimitată și apare la preturi futures peste 3,20. În exemplul dat la un preț de regularizare futures de 3,21 pierderea din marcarea la piață este de 10 lei rezultând o pierdere neta de 4,50 lei (pierderea din marcare minus prima încasată),la un preț de regularizare futures de 3,225 pierderea netă este de 20,50 lei, iar la un preț de egularizare futures de 3,25 pierderea netă este de 44,50 lei.

Prețul de la care se obține profit: Prețul maxim la care se obține profit este de 3,20. Chiar dacă prețul futures este cuprins intre 3,20 și 3,25 pierderea din marcarea la iată (maxim 54.000 lei) este suportată din prima. La un preț de 3,255 pierderea de 5,50 lei din marcarea la piață este suportată integral din prima încasată.

Cumpărarea unei opțiuni PUT (long put)

Tranzacții: Se cumpăra o opțiune PUT

Exemplu: Un client, în urma analizării tendinței prețului în piața futures la contractul EURO-BRM, estimează o scădere a prețului. Pentru ca nu este ferm convins de certitudinea acestei tendințe decide sa nu intre cu poziție în futures și se hotărăște sa cumpere o opțiune PUT-EURO BRM sep. la prețul de exercitare 17.100. în cazul în care prețul futures curent creste prima plătită pentru aceasta opțiune este mică, reușind sa prindă un preț de 27.800 lei. Pentru cei ce se situează pe o poziție asemănătoare în privința rezultatelor analizei pieței, se recomanda cumpărarea de opțiuni “la bani” sau chiar “in afara banilor” deoarece pot fi mai ieftine. În momentul în care prețul de regularizare futures scade sub prețul de exercitare aceste opțiuni încep sa capete valoare intrinseca și, deci sa crească prima. Din acest moment clientul poate trece la obținerea de fonduri pentru acoperirea marjei futures și sa aștepte momentul exercitării opțiunii. La exercitare, clientului i se va anula poziția în opțiunea PUT și i se va iniția o poziție de vânzare futures.

Obiective: Cumpărarea unei opțiuni PUT este mai puțin riscanta decât vânzarea unui contract futures deoarece o creștere a cotației futures nu provoacă pierderi din marcarea la piață și pierderea maxima este data de prima plătita. Obținerea profitului este valabila în cazul în care prețul de regularizare futures se situează sub prețul de exercitare.

Profit: Profitul este nelimitat și apare în situația în care prețul de regularizare futures scade sub 17.100, când exercitarea opțiunii face ca acestui client să i se inițieze o poziție de vânzare futures la prețul de 17.100. Dacă prețul de regularizare este 17.050 clientul câștigă 50.000 lei din marcarea la piața iar dacă prețul de regularizare este 17.090, câștigă 10.000 lei. Pe măsură ce preturile de regularizare futures scad profitul este tot mai mare.

Pierdere: Pierderea este limitată la prima plătită în momentul înregistrării tranzacției. În situația în care prețurile de regularizare futures se situează peste valoarea de 17.100 cumpărătorul nu-și exercită opțiunea rămânând cu pierderea de 27.800 lei.

Prețul de la care se obține profit: Se observă faptul că prima plătită de 27.800 lei trebuie recuperată pentru a înregistra un profit net pozitiv. Câștigul din marcarea la piață, rezultat în urma exercitării opțiunii trebuie să fie mai mare și se înregistrează la prețuri de regularizare futures sub 17.072,2.

Vânzarea unei opțiuni PUT (short put)

Tranzacții: Se vinde o opțiune PUT

Exemplu: Un client considera ca prețul de regularizare de 3,25 din piața futures Dolar BRM iun., deși a avut o evoluție în scădere, o să rămână la acest nivel sau poate chiar vor crește puțin. Aceasta convingere poate să aducă profit cumpărând un contract futures Dolar BRM la 3,55 sau vânzând o opțiune PUT-Dolar BRM iun. adânc în bani, cu prețul de exercitare de 3,5550. Prima încasata de vânzător este de 6,05 lei. Vânzarea unei opțiuni PUT este mult mai profitabilă deoarece dacă prețurile rămân la aceste nivel prima încasată poate acoperi un profit echivalent unei oscilații de 60,5 lei a prețului de regularizare futures. Riscul asumat este identic cu cel aferent poziției de cumpărare futures iar marja este aceeași.

Obiective: Vânzătorul unei opțiuni PUT ia aceasta poziție pentru a conserva prima încasata de 6,05 lei în speranța că prețul de regularizare futures se va situa undeva peste prețul de exercitare al opțiunii. Vânzătorul unei opțiuni este obligat să urmărească evoluția pieței pentru a reacționa prompt în situația în care cotația futures scade.

Profit: Profitul este limitat și este reprezentat de prima încasata. Profitul net este maxim la prețuri de regularizare futures peste prețul de exercitare (ex.1,5550) și începe să scadă la prețuri de regularizare cuprinse între 1,5490 și 1,5549. Dacă prețul de regularizare este de 1,5530 cumpărătorul opțiunii PUT de la care a primit prima își exercita opțiunea obligându-l pe vânzător sa ia poziție de cumpărare futures la prețul de exercitare de 1,5550 și din marcarea la piață a acestei poziții sa piardă sa piardă 2,00 lei, ceea ce face ca din prima de 6,05 lei să-i mai rămână doar 4,05 lei. Dacă prețul de regularizare futures este de 1,5490 aceeași procedură face ca pierderea din marcarea la piață să fie de 6,00 lei, vânzătorului rămânându-i din prima primită un profit net doar 0.05 lei.

Pierdere: Pierderea este nelimitata și apare la preturi de regularizare futures sub valoarea de 1,5489. La un preț de regularizare de 1,5450 pierderea din marcarea la piața este de 10 lei ceea ce duce la o pierdere neta de 3,95 lei, iar daca prețul de regularizare este de 1,53 lei pierderea neta este de 18,95 lei.

Prețul de la care se obține profit: Prețul de regularizare futures de la care se obține profit net este de minim 1,5490 lei.

Strategii cu opțiuni acoperite.

Acestea se aplica în cazul în care un participant nu dorește un profit mare și se limitează la un profit sigur daca preturile rămân constante. Ele constau din inițierea a doua poziții care creează obligații opuse, una futures și una cu opțiuni. Se întâlnesc doua astfel de opțiuni.

Vânzare call acoperită

Aceasta se realizează prin vânzarea unei opțiuni call și cumpărarea unui contract futures (ling futures) la un preț mai mic decât prețul de exercitare al opțiunii cal. Daca preturile vor creste, profitul maxim este dat de prima încasata plus prețul de cumpărare al contractului futures. Daca, insa, preturile scad pierderea este nelimitata și egala cu pierderea aferenta poziției long futures minus prima încasata. Pragul de rentabilitate se atinge la un nivel al prețului futures egal cu diferența dintre prețul contractului futures și prima opțiunii call.

Vânzare put acoperit

Aceasta strategie se realizează prin vânzarea unei opțiuni put (sort put) și vânzarea unui contract futures (short futures) la un preț mai mare decât prețul de exercitare al opțiunii put. în situația în care preturile scad, profitul maxim este dat de prima încasata plus diferența dintre valoarea contractului la prețul de vânzare al contractului futures și valoarea contractului la prețul de exercitare al opțiunii. Daca cresc preturile, pierderea este nelimitata și egala cu pierderea aferentă poziției short futures minus prima încasata. Pragul de rentabilitate se atinge atunci când prețul futures devine egal cu prețul la care s-a vândut contractul futures plus prima opțiunii put.

Strategii de continuare.

Se apelează la astfel de strategii în situația în care un participant are deja poziții pe piața futures sau options fiind astfel expus la pierderi mari în cazul unei relații profit-pierdere nesatisfăcătoare, sau dorește conservarea unui profit existent. Aceste strategii presupun luarea unor poziții clasice cu opțiuni sau cu futures fără a se folosi tranzacțiile directe. Exista doua mari tipuri de strategii de acest fel:

strategii cu opțiuni sintetice ce presupun luarea unor poziții long call sau long put plecând de la alte poziții deținute anterior.

strategii futures sintetice care folosesc tranzacții cu opțiuni care duc la luarea unor poziții long futures și short futures.

Opțiuni sintetice se inițiază când un participant are o poziție în futures și evoluția prețului este de natura sa aducă pierdere pe termen scurt. Pentru a ieșii din aceste tranzacții se poate ori lichida poziția futures, ori se ia o poziție cu opțiuni favorabile, fără a lichida poziția futures.

Long futures. Lichidarea poziției long futures în condiții nefavorabile ( scăderea prețului) se poate face cu plata comisionului corespunzător urmata de deschiderea unei poziții long call (cumpărarea unei opțiuni call), cu încă un comision, după regula: ling futures (inițială) + sort futures + ling cal = ling cal. Pentru a se evita plata a doua comisioane ca sa se ajuna la o poziție ling call sintetica se poate iniția o poziție long put, după regula: long futures (inițială) + long put = long call.

Short futures. Lichidarea poziției sort futures în condiții nefavorabile ( scăderea prețului) se poate face cu plata comisionului corespunzător urmata de deschiderea unei poziții ling put (cumpărarea unei opțiuni put), cu inc un comision, după regula: short futures (inițială) + long futures + long call = long put. Pentru a se evita plata a doua comisioane ca sa se ajungă la o poziție long call sintetica se poate iniția o poziție long put, după regula: short futures (inițială) + long call = long put.

Contractele futures sintetice se inițiază atunci când se deține o poziție short cu opțiuni și piața evoluează favorabil. Participantul poate decide ca prima încasata nu este suficienta și dorește un profit mai mare. El are la dispoziție atunci doua variante:

ling futures presupune deținerea unei poziții short put iar prețul futures creste peste prețul de exercitare al opțiunii, atunci deținătorul poate fi sigur ca ar rămâne cu prima încasată pentru a câștiga din aceasta creștere cumpără o opțiune call cu un preț de exercitare mai mare plătind o primă egală sau chiar mai mică decât cea încasată. Se câștigă diferența dintre prima plătită și cea încasată. Regula este: short put (inițială) + long call = long futures.

Short futures presupune deținerea unei poziții short call iar prețul futures scade sub prețul de exercitare al opțiunii, atunci detonatorul poate fi sigur ca amâne cu prima încasata. Pentru a câștigă din aceasta scădere cumpără o opțiune put cu un preț de exercitare mai mic plătind o prima egala sau chiar mai mica decât cea încasata. Se câștiga diferența dintre prima plătită și cea încasată. Regula este: short call (inițială) + long call = short futures.

Strategii spread cu opțiuni.

Sunt operații cu opțiuni care constau în vânzarea și cumpărarea concomitenta a două opțiuni, cu intenția de a se obține profit din evoluția prețului. Ele se clasifica în doua mari grupe:

spread orizontal ce folosește același tip de opțiune (call sau put),cu același preț de exercitare numai scadenta diferă.

Spread vertical ce folosește același tip de opțiune (call sau put), cu o singura scadenta numai preturile de exercitare diferă.

Strategiile straddle și strangle

Operațiunile cu opțiuni care au același preț de exercitare și aceeași scadență vizând câștig din modificările accentuate ale preturilor se numesc strategii straddle.

Operațiunile cu opțiuni care au preț de exercitare diferit și aceeași scadență vizând câștig din modificările accentuate ale preturilor se numesc strategii strangle.

Riscul tranzacțiilor cu instrumente derivate este foarte mare, datorită faptului că se lucrează în marjă (nu se platește valoarea integrală a contractului, ci numai o fracțiune a acesteia). Lucrul în marjă nu este însă un dezavantaj pentru acest tip de operațiuni, întrucât câștigurile obținute pot fi de asemenea foarte mari.

Operațiunile cu contracte futures pot aduce câștiguri spectaculoase, cu condiția ca aceste operațiuni să se deruleze în urma unui studiu atent și unei analize riguroase. Trebuie retinuț că gradul de risc este foarte mare – se pot pierde toți banii investiți în numai câteva zile, existând cazuri în care pierderea poate depăși suma investită. Operațiunile cu contracte options pot limita aceste riscuri, însă, lichiditatea acestui tip de contract este foarte mică în prezent. Diversificarea în viitor a acestor operațiuni (prin introducerea opțiunilor pe acțiuni, spre exemplu) va crește gradul de atractivitate a acestora.

CONCLUZII

Am încercat pe parcursul acestei lucrări să oglindesc o imagine de ansamblu asupra condițiilor în care au apărut și s-au dezvoltat piețele derivatelor financiare, piețe ce se constituie astăzi într-o prezență vie și putem spune indispensabilă bunei funcționări a economiei mondiale. De asemenea am conturat principalele tipuri de tranzacții bursiere din punct de vedere al inițiatorului lor, deoarece bursa este o piață deschisă, la care practic are acces orice individ. Așadar, ea va veni în întâmpinarea nevoilor acestuia punându-i la dispoziție tehnicile de tranzacționare și produsele de care dispune.

Concluzia la care am ajuns parcurgând partea teoretică a tranzacțiilor bursiere este că fără o cunoaștere bună a implicațiilor acestor tranzacții asupra celui dornic să se avânte în lumea tumultuoasă a burselor, în general, respectiv a derivatelor financiare în particular rezultatul nu va fi unul favorabil acestuia.

Deși în esență sunt simple vânzări – cumpărări de derivate financiare, am putea vedea că este foarte important să se știe când să se vândă respectiv să se cumpere de pe o piață sau alta, indiferent că este vorba de speculație, hedging sau arbitraj. Un RON decisiv îl are luarea deciziei corecte de a efectua o tranzacție de un tip sau altul.

Și, evident, totul depinde de intuiția celui care efectuează tranzacția:

dorește să se protejeze împotriva unui risc, deci este un hedger;

dorește să profite de o posibilă evoluție favorabilă a unui curs asumându-și riscul ca previziunea să fie eronată, deci este un speculator;

sau cunoscând situația existentă la un moment dat și dispunând de mijloacele necesare profită de diferența dintre cele două piețe, adică este un arbitrajor.

În oricare dintre aceste posturi s-ar găsi, investitorul mare sau mic trebuie să fie conștient de costul pe care îl presupune realizarea tranzacției în sine, care sunt avantajele și dezavantajele recurgerii la unul dintre aceste tipuri de tranzacții.

Plecând de la exemplul american, pionierul acestui gen de piețe, am conturat cadrul de desfășurare a tranzacțiilor ce au loc zilnic pe piețele derivatelor financiare insistând asupra instituțiilor ce deservesc piețele de derivate financiare, instituții fără de care nu ar fi posibilă tranzacționarea produselor financiare derivate și continuând cu considerații asupra reglementării acestor piețe. Am considerat interesant și important să insist puțin asupra acestor aspecte de reglementare a piețelor deoarece ele conferă rigurozitate pieței și conduc la evitarea haosului care ar putea să se instaleze în lipsa lor.

Din această parte nu putea lipsi prezentarea succintă a participanților la tranzacțiile cu derivate financiare, pilonii de bază ai oricărei piețe de tip bursier. Mă refer la hedgeri, speculatori și arbitrajori, pilonii pieței derivatelor financiare, cei între care se distribuie riscul pe care, unii doresc să îl evite, iar ceilalți sunt dispuși să și-l asume.

Un loc aparte în tranzacționarea derivatelor financiare revine Casei de Compensație, motiv pentru care am insistat asupra rolului acestei instituții a pieței derivatelor financiare, instituție ce conferă siguranță celui care se aventurează în lumea fascinantă a acestor produse.

În fine, mi s-a părut potrivit ca în momentul în care am vorbit despre mecanismul de tranzacționare a derivatelor financiare să plec de la tipurile de ordine bursiere care se pot lansa pe această piață, ordine care constituie punctul de pornire al oricărei tranzacții și în continuare să ne oprim asupra modului efectiv de derulare al unei tranzacții.

Parcurgând toate aceste etape, am ajuns la concluzia că piața derivatelor financiare este o piață complexă, având în comparație cu alte piețe bursiere o serie de particularități cum sunt:

prin definiție piață la termen;

legătura directă dintre vânzători și cumpărători, mijlocită de Casa de Compensație, instituție specifică acestei piețe;

sisteme de tranzacționare proprii, având un specific aparte în raport cu cele de pe piețele spot, dat fiind sistemul de garanții impus de tranzacționarea pe aceste piețe;

etc.

Piața derivatelor financiare este o piață dinamică, în continuă perfecționare, atât în ceea ce privește reglementarea ei cât mai ales prin prisma vitezei cu care pe această piață apar noi produse.

CUPRINS

CAP.1. PIAȚA FINANCIARĂ ȘI PIAȚA BURSIERĂ……………..………………..1

1.1. Piața de capital componentă principală a pieței financiare………………..…….….1

1.2. Evoluția pieței de capital în România, în 2008 și perspective pentru 2009……………..6

1.3. Tipuri de contracte bursiere……………. …..…… 13

CAP.2. CONTRACTE FUTURES……………………………………………………..……..18

2.1. Definirea si caracteristicile contractelor futures……………………………………16

2.2. Simboluri și specificații……………………………………………………………20

2.3. Elementele contractului futures……………………………………………………20

2.4. Clasificarea contractelor futures……………………………………………………21

2.5. Piața futures………………………………………………………………………………………………..22

2.5.1. Terminologia folosită în futures……………………………………………………..22

Elemente definitorii ale piețelor futures………………………………..22

Funcțiile piețelor futures……………………………………………..…27

Reglementarea piețelor futures…………………………………………28

2.6. Mecanismul de tranzacționare în piețele futures………………………………….31

2.6.1. Ordinele de tranzacționare………………………………………………32

2.6.2. Acoperirea riscului. Hedging și speculații………………………………34

2.7. Exemple de contracte futures pe valute…………………………………………..42

2.7.1. Hedging pe creștere (importatorul)……………………………………..42

2.7.2. Hedging pe scădere (exportatorul)………………………………………46

2.8. Posibilități de dezvoltare a piețelor futures în România…………………………..50

CAP.3. CONTRACTELE OPTIONS……………………………………………………..…….56

3.1.Definirea și clasificarea opțiunilor………………………………………………………………….56

3.2. Stilul opțiunilor………………………………………………………………….……..57

3.3. Elementele unui contract options……………………………………………..……..58

3.4. Avantajele opțiunilor ………………………………………………………………62

3.5. Tranzactiile simple cu contracte options…………………………………………………………64

3.5.1. Deschiderea unei poziții și modalitãți de a ieși dintr-o poziție cu opțiuni .64

3.5.2. Tipul tranzacțiilor simple cu opțiuni……………………………………………………64

3.6. Strategii ale tranzactiilor cu optiuni…………………………………………………69

CONCLUZII…………………………………………………………………………………………………….77

BIBLIOGRAFIE…………………..……………………………………………………79