. Management Financiar Bancar. Strategii Dinamice Pentru Cresterea Valorii Firmei
1. MANAGEMENT FINANCIAR – BANCAR
1.1 NATURA MANAGEMENTULUI FINANCIAR. EVOLUTIE. OBIECTIVE
1.1.1. Importanța managementului financiar
Directorii executivi ai firmelor recunosc că practica le cere tot mai mult cunoștințe solide de management financiar, deoarece concurența se intensifică și se mondializează, iar performanțele lor manageriale sunt tot mai mult asociate conceptelor de profit și eficiență. Analog, firmele își măsoară performanțele și își verifică evoluția cu ajutorul instrumentelor financiare (bilanț, cont de rezultate), crează stimulente financiare (de exemplu: acțiuni cu opțiuni, politici de dividend) și, așa cum vom argumenta mai departe, sunt conduse tot mai mult după percepte ce țin de sfera managementului financiar. Acestea sunt doar câteva din considerentele pentru care a apărut și s-a dezvoltat această noua știință numită management financiar.
Putem deci să definim managementul financiar ca fiind acel ansamblu corelat de activități orientate spre alegerea, formarea, dezvoltarea și utilizarea optimă a resurselor financiare pentru asigurarea mijloacelor necesare desfășurării activității economice, ținând cont atât de influența factorilor interni (din cadrul firmei) cât și de a celor externi (din mediu).
1.1.2. Responsabilitățile managerului financiar
Managementul financiar și evidența contabilă sunt corelate și realizează împreună funcțiunea financiar-contabilă a firmei, de a cărei bună funcționare este responsabil managerul financiar. Acesta are definite anumite responsabilități specifice postului sau, datorită faptului că deciziile sale influențează major deciziile curente și strategice luate în cadrul celorlalte compartimente de conducere ale firmei. Principalele responsabilități ale managerului financiar se referă la:
identificarea și atragerea surselor de finanțare în cantitatea necesară, la momentul de timp oportun și cu costul cel mai redus;
utilizarea eficientă a fondurilor financiare aflate la dispoziția firmei;
controlarea fluxurilor financiare prezente și estimarea celor viitoare cu ajutorul tehnicilor specifice de analiză-diagnostic și a prognozelor;
onorarea obligațiilor financiare ale firmei fața de terți (banci, instituții ale statului, angajați, clienți, furnizori,s.a.);
protejarea firmei față de crizele financiare;
integrarea deciziilor financiare cu cele de producție, de investiții, de personal și comerciale ale firmei;
reprezentarea firmei în relatiile externe, de natură financiară.
Persoanele care îndeplinesc atribuțiile specifice funcției financiare a firmei au o sferă largă de preocupări și responsabilități deoarece activitatea financiară include:
elaborarea de politici și strategii financiare;
elaborarea bugetului/bugetelor de venituri și cheltuieli;
activități de suplimentare a necesarului de fonduri;
elaborarea de studii și analize privind cifra de afaceri, profitul, eficientă alocării fondurilor, evoluția acumularilor și a cheltuielilor,etc.;
fundamentarea prețurilor;
repartizarea profitului.
Pentru realizarea acestor activități trebuie ținut cont nu doar de situația internă a firmei și de istoricul dezvoltării sale ci și de factorii de mediu cu influență perturbatoare cum ar fi: inflația, blocajul financiar, liberalizarea parghiilor economice.
1.1.3. Scopurile firmei
Indiferent de obiectul sau de activitate orice firmă acționează în mediul economic și intră în interacțiune și în competiție cu celelalte firme existente. De aceea, pentru a supraviețui și a se dezvolta, orice firmă trebuie să-și definească anumite obiective și anumite scopuri. Din punct de vedere financiar, cel mai uzitat, dar și cel mai simplist scop este maximizarea profitului. Profitul este văzut de manageri ca una din sursele de finanțare viitoare și deci de existență pe mai departe a activității firmei. Este adevărat că sursele proprii sunt cu atât mai mari cu cât profitul este mai mare, însă soarta unei firme depinde de interesele mai multor “actori ai scenei economice” și anume: manageri, acționari, angajați, creditori,ș.a. ceea ce face ca scopul maximizării profitului să fie unul simplist, reductiv. Pe de-o parte, managerii urmăresc maximizarea profitului din două considerente: în primul rând rata profitului este un indicator important al aprecierii atât a activității lor, cât și a bonității firmei. În al doilea rând, profitul este o sursă sigură pentru finanțarea pe mai departe a activității firmei și pentru efectuarea de investiții, reprezentând astfel o “polița de asigurare” a existenței și pe mai departe a locului de muncă al managerului. Acționarii vor ca valoarea acțiunilor pe care le dețin să fie cât mai mare, însă, unii dintre ei doresc, ca din profitul obținut, o parte cât mai substanțială să le revină lor sub formă de dividende.Pe de altă parte, creditorii externi sunt interesați în primul rând de bonitatea firmei, adică de capacitatea ei de a-și onora obligațiile asumate. În fine, angajații au interesul să fie bine remunerați, altfel ei putând părăsi firma. Salarii mari înseamnă cheltuieli mai mari și, de aici, un profit mai mic, ceea ce duce la un conflict de interese în cadrul firmei. Datorită acestor motive, specialiștii în management au căutat alte posibile obiective, mai dezirabile. Dintre acestea, maximizarea valorii firmei a fost considerat de managerii financiari drept cel mai credibil scop și dezvoltat ca atare de teoria managementului financiar. Alte obiective dezirabile din punct de vedere managerial se referă la:
diversificarea activității firmei, prin care se urmărește reducerea riscului și creșterea competitivității prin abordarea unor noi domenii de activitate;
individualizarea imaginii firmei, prin care se urmărește consolidarea reputației firmei ca partener serios și loial, care nu se lasă antrenată în activități dubioase doar de dragul profitului, ca apoi să dispară de pe piață.
1.1.4. Maximizarea valorii firmei ca scop
Pentru a putea prezenta conceptul de valoare de piață a firmei și modalitatea de maximizare a acestei valori vom pleca de la următoarea reprezentare grafică:
Fig.41.1. Legătura dintre resurse, valoarea firmei și piața financiară
Din schemă observăm că eficiența folosirii resurselor depinde de managerul firmei, de prețul pe care el este dispus să-l plătească pentru resursele financiare ca și de prețul pe care investitorii sunt dispuși să-l plătească pentru a deține acțiuni la firma în cauză. Să explicăm mai pe larg această afirmație. Resursele financiare sunt de două feluri: proprii și atrase. Cele proprii sunt reflectate în capitalul social al firmei, format dintr-un anumit număr de acțiuni cu o anumită valoare. Resursele financiare atrase se obțin de pe piață și au un anumit preț. Ele constituie datoriile firmei. Valoarea de piață a firmei este dată atât de valoarea de pață a acțiunilor și cât și de valoarea de piață a datoriilor, fiind validată de piața financiară. Dacă firma reușește să achiziționeze resurse, să le folosească și să se finanțeze eficient atunci piața financiară ii va acorda recunoaștere prin creșterea valorii firmei, în speță prin creșterea valorii acțiunilor. Dacă firma nu manevrează corect problema resurselor, atunci piața financiară o sancționează prin micșorarea valorii firmei, adică prin mărirea prețului la care sunt accesibile resursele financiare și/sau prin reducerea valorii acțiunilor firmei.
Iată deci că valoarea totală de piață a firmei este o funcție care depinde atât de deținătorii de acțiuni cât și de deținătorii de creanțe asupra firmei, adică:
V=A+D (4.1.1.)
unde A= valoarea de piața a acțiunilor
D= valoarea de piața a datoriilor (drepturilor de creanță deținute asupra firmei)
Obiectivul managerului este maximizarea lui V. Pentru început să considerăm cazul cel mai simplu al unei firme mici în care managerul este și proprietarul majoritar. Aici scopul primar este acela de a obține un venit acceptabil, care să-i asigure acestuia maximizarea bunăstării personale. Când afacerea este mică managerul-proprietar suportă majoritatea riscurilor și a cheltuielilor. Banca îi poate împrumuta bani, dar răsplata unei bune performanțe revine în totalitate managerului, la fel ca și riscurile majore. Pe măsură ce afacerea se dezvoltă, crește și nevoia de fonduri, iar AGA poate decide să facă o majorare de capital prin vânzare de acțiuni. Deținătorii de acțiuni au anumite drepturi și anumite obligații. Ei primesc dividende sau pot pierde tot ceea ce au investit în caz de faliment. Ca proprietari ai firmei, acționarii se implică în deciziile financiare, fiind primii interesați de soarta firmei. Aceasta este calea prin care este obținută maximizarea valorii deținute de acționari, prin maximizarea bunăstării acționarilor.
În firmele mari, există o separare între manageri și acționari, managerii fiind de cele mai multe ori agenți ai acționarilor, care își deleagă astfel autoritatea de a lua decizii. Pentru a se asigura că managerii acționează în interesul acționarilor, firma are de suportat așa-numite costuri de agenție. Acestea pot lua fie forma unor dispozitive de supraveghere/monitorizare, fie forma plății pentru audit extern, fie cea a bonusurilor acordate managerilor ori a acțiunilor cedate acestora. Scopul acestor costuri de agenție este limitarea anumitor comportamente indezirabile ale managerilor.
De asemenea firma poate să se confrunte cu anumite costuri de oportunitate, cum ar fi renunțarea la un proiect riscant dar profitabil, doar pentru că managerul are aversiune față de risc și preferă un proiect mai puțin riscant, dar și mai puțin profitabil. Această opțiune a managerului trebuie să fie luată în considerare atunci când el este evaluat și recompensat/sancționat, așa cum trebuie luat în considerare și răspunsul pieței financiare la acțiunile managerului. Acest răspuns este reflectat de valoarea de piața acțiunilor.
Deci din punct de vedere al primului factor al ecuației (A) pentru creșterea valorii de piața a firmei sunt necesare atât o bună politică managerială cât și creșterea bunăstării acționarilor.
Din punct de vedere al celui de-al doilea factor ale ecuației (D), se constată că toți creditorii contribuie la formarea unor costuri de agenție de tip secundar, datorită conflictelor potențiale dintre acționari și creditori. Să explicăm această afirmație luând exemplul unei firme care dorește să achiziționeze o alta, drept pentru care are nevoie de o sumă considerabilă de bani. Dacă pentru această acțiune apelează la un împrumut pe piața financiară, în caz de faliment acționarii se văd expropriați de către creditorii firmei, care au primii dreptul de a-și recupera creanțele asupra firmei. Pentru a se proteja de astfel de acțiuni, în instrumentele de debit se prevăd anumite restricții. Dacă aceste restricții nu există, noii deținatori ai creanțelor vor dori ei înșiși să se protejeze contra exproprierii cerând o rată a câștigului mai mare decât cea normală. În ambele cazuri firma are de suportat costuri de agenție suplimentare, datorate conflictului dintre acționari și creditorii externi. La acestea adaugăm costurile suplimentare ale conflictului de interese cu proprii angajați, ca și cu alte categorii de creditori (clienți, furnizori).
Deci pentru maximizarea valorii de piață a datoriilor sale, firma trebuie să și le onoreze la timp și să folosească eficient resursele atrase. Firma folosește resursele pentru a crea produse/servicii, care vor fi vândute apoi pe piața, generând noi cheltuieli, respectiv noi venituri. Veniturile și cheltuielile generează fluxuri de numerar, adică intrări și ieșiri de numerar. Firmele vor să obțină cât mai rapid intrări de numerar și să încetinească pe cât posibil ieșirile de numerar. În termeni financiari aceasta se numește planificarea în timp a fluxurilor de numerar. Orice flux de numerar se caracterizează prin mărime și prin riscul atașat lui, adică prin probabilitatea de a obține în viitor o mărime diferită de cea dorită sau estimată.Valoaiați de către creditorii firmei, care au primii dreptul de a-și recupera creanțele asupra firmei. Pentru a se proteja de astfel de acțiuni, în instrumentele de debit se prevăd anumite restricții. Dacă aceste restricții nu există, noii deținatori ai creanțelor vor dori ei înșiși să se protejeze contra exproprierii cerând o rată a câștigului mai mare decât cea normală. În ambele cazuri firma are de suportat costuri de agenție suplimentare, datorate conflictului dintre acționari și creditorii externi. La acestea adaugăm costurile suplimentare ale conflictului de interese cu proprii angajați, ca și cu alte categorii de creditori (clienți, furnizori).
Deci pentru maximizarea valorii de piață a datoriilor sale, firma trebuie să și le onoreze la timp și să folosească eficient resursele atrase. Firma folosește resursele pentru a crea produse/servicii, care vor fi vândute apoi pe piața, generând noi cheltuieli, respectiv noi venituri. Veniturile și cheltuielile generează fluxuri de numerar, adică intrări și ieșiri de numerar. Firmele vor să obțină cât mai rapid intrări de numerar și să încetinească pe cât posibil ieșirile de numerar. În termeni financiari aceasta se numește planificarea în timp a fluxurilor de numerar. Orice flux de numerar se caracterizează prin mărime și prin riscul atașat lui, adică prin probabilitatea de a obține în viitor o mărime diferită de cea dorită sau estimată.Valoarea firmei este dată de fluxurile de numerar antrenate de activitatea desfașurată de către firmă. Mai precis valoarea firmei este determinată de:
mărimea fluxurilor de numerar
planificarea în timp a fluxurilor de numerar
riscul atașat fluxurilor de numerar.
Interacțiunea dintre mărimea, programarea în timp și riscul atașat fluxurilor de numerar, așa cum sunt ele percepute de piața financiară, influențează cererea și ofertă, determinând astfel prețul de piață al acțiunilor.Acțiunile, ca titluri de valoare emise de firme se caracterizează prin mai multe elemente printre care: prețul de achiziție (pentru investitor acesta este un flux de ieșire) și câștigurile viitoare (fluxuri de intrare). Orice investitor atașează acțiunilor pe care le cumpără mărimea acestor fluxuri, plus riscul aferent. Dacă el consideră că se expune unui risc mare deținând acțiuni ale unui firme, atunci va cere un câștig mai ridicat. Reciproc, dacă valoarea de piață a unei firme este mare atunci prețul de achiziție al acțiunilor sale poate fi unul ridicat. La fel, creditorii unei firme pot pretinde venituri mai mari sub forma de dobânzi dacă percep afacerea pe care o finanțează ca pe una riscantă.În consecința, toate acțiunile care au drept scop creșterea valorii de piață a firmei sunt în ultimă instanță validate/ infirmate de piața financiară.
CAPITOLUL 2.2
CONCEPTE FINANCIARE DE BAZĂ
2.2.1. Valoarea în timp a banilor: fructificare, actualizare, rata dobânzii, anuități
Pentru a evidenția importanța acestor noțiuni vom reveni la prezentarea anterioară a maximizării valorii firmei care depinde în mod crucial de:
mărimea fluxurilor de numerar ale firmei
programarea în timp a acestor fluxuri de numerar
riscul atașat acestor fluxuri de numerar
Schematic putem reprezenta aceasta de maniera următoare:
Fig.4.2. 2. Legătura între valoarea firmei și fluxurile de numerar generate de aceasta
Când un investitor dorește să cumpere acțiuni ale unei anumite firme îl interesează ca venitul adus de acestea să fie cât mai mare și riscul deținerii acțiunilor respective să fie cât mai mic. El se va orienta așadar după riscul și după valoarea viitoare a unui flux de numerar. Calculul valorii viitoare presupune existența unei sume prezente de bani care aduce periodic un anumit câștig în viitor sub forma dobânzii. Dobânda poate fi simplă sau compusă. Dacă ne referim la dobânda simplă atunci pentru suma „S” depusă la bancă pe o perioadă “n” pentru un câștig procentual “d” numit rata dobânzii, o persoană ar primi sub formă de dobândă “D” suma dată de relația următoare: D = S * d * n. De exemplu pentru suma de 1000 lei care ar fi depusă la o bancă pe o perioadă de 3 ani la o rată a dobânzii de 30% pe an (cu dobândă simplă) o persoană ar obține o dobândă D = 1000 * 30% * 3 = 900 lei. În total, după cei trei ani acea persoană ar avea o sumă de 1000 + 900 = 1900 lei.
Dacă se pune problema dobânzii compuse (adică a capitalizării banilor) atunci acea persoană are în prezent o anumită sumă de bani (S0) și îl interesează care va fi valoarea acestei sume peste un anumit interval de timp (“n” ani), dacă știe că rata medie a câștigului bancar este “r”.Raționamentul este făcut din aproape în aproape astfel:
peste 1 an el va avea suma S1 = S0 + rS0 = S0 (1+r)
peste 2 ani va avea suma: S2 = S1 + r S1 = S1 (1+r)= S0 (1+r)2
peste “n” ani va avea suma: Sn = Sn-1 (1+r) = …= S0 (1+r)n
Demonstrația se face simplu prin inducție matematică. În final vom avea peste “n” ani suma:
Sn = S0 (1+r)n (42.1.)
Problema se poate pune însă și invers. Dându-se o valoare viitoare și un interval de timp se cere să se găsească valoarea prezentă. De exemplu: dacă peste un an avem nevoie de 550 lei, care este suma de care trebuie să dispunem în prezent spre a o investi știind că rata câștigului este de 10% ? Știm că S1 = 550 lei, n= 1 an , r= 10%. Cunoaștem din relația (4.2.1) că:
S1 = S0 (1+r). Deci S0 = S1/ (1+r) = 550/(1+0,1) => S0 = 500 lei
Prin inducție matematică se demonstrează că:
S0 = Sn (1+r)n (42.2.)
Din formulele (4.2.1.) și (4.2.2.) reiese legătura care se stabilește între S0 și Sn cu ajutorul termenului (1+r)n. Dacă notăm cu FFn acest termen atunci avem:
Sn = S0 x FFn (42.3.)
unde: FFn = (1+r)n se numește factor de fructificare
Analog, dacă notăm 1 / (1+r)n cu FA0 atunci vom obține:
S0= Sn x FA0 (4.2.4.)
unde: FA0 = 1 / (1+r)n se numește factor de actualizare
Până acum am luat în considerație doar cazul simplu, când am avut de a face cu un singur flux de numerar, adică cel al investirii unei sume inițiale S0 pe o perioadă de “n” ani, la sfârșitul cărora primeam suma Sn egala cu S0 (1+r) n. În plan real există însă și situații mai complexe, cum este cel al existenței unei serii de încasări/plăți de mărime fixă pe parcursul unui anumit număr “n” de ani. Aceste plăți/încasări de mărime fixă se numesc anuități. Ele pot fi anticipate sau posticipate (adică încasate/plătite la începutul/sfârșitul fiecărei perioade).
Exemplul 1: O persoană încasează timp de patru ani dividende ce i se cuvin din deținerea unor acțiuni. Aceste sume anuale, în valoare de 600 u.m. le încasează la sfârșitul fiecărui an și le depune la o bancă unde rata medie a dobânzii este de 10%. La începutul celui de-al cincelea an persoana în cauză ar dori să facă o investiție în valoare de 2600 u.m. și ar dori să știe dacă poate suporta integral costul investiției din sumele obținute astfel.
Deci schematic avem următoarea reprezentare:
an0 an 1 an 2 an 3 an 4 proiect de investiții
600 600 600 600 600(1+0,1)0
600(1+0,1)1
600(1+0,1)2
600(1+0,1)3
VVpp = 2784,6 u.m.
unde 2784,6 = 600(1+r)0 +600(1+r)1 +600(1+r)2+600(1+r)3
Se poate demonstra prin inducție matematică faptul că, în general, valoarea viitoare a unui flux de numerar în cazul încasărilor / plăților posticipate este următoarea:
Exemplul 2: O persoană închiriază timp de patru ani un imobil pentru care solicită chiria anticipat la începutul fiecărui an (chiria anuală fiind tot în sumă de 600 u.m.). La începutul celui de-al cincelea an persoana dorește să facă o investiție în valoare de 2600 u.m. și dorește să știe dacă îi ajung sumele obținute din chirie, în condițiile în care le depune anual la bancă pentru o dobândă de 10%.
Reprezentarea acestor aserțiuni este dată în continuare astfel:
an1 an 2 an 3 an 4
proiect de investiții
600 600 600 600
600(1+0,1)1
600(1+0,1)2
600(1+0,1)3
600(1+0,1)4
VVAP = 3063,06 u.m.
unde: 3063,06 = 600(1+r)1 +600(1+r)2+600(1+r)3 +600(1+r)4
Analog, se poate demonstra prin inducție matematică faptul că, în general, valoarea viitoare a unui flux de numerar în cazul încasărilor/plăților anticipate este următoarea:
Ne putem pune însă și problema inversă: care este valoarea prezentă a anuităților? (cu alte cuvinte: cât valorează acum cei 600 de lei de peste 1 an, 2 ani, etc.) Ne amintim de faptul că pentru a putea evidenția care este valoarea prezentă a unei sume de peste “n” ani la o rată “r” a câștigului am folosit formula (4.2.4) ce utilizează conceptul de factor de actualizare. În cazul anuităților problema se poate rezolva în aceeași manieră și pentru a înțelege mai ușor despre ce este vorba ne vom folosi mai întâi tot de reprezentarea grafică.
unde: 1902 = 600/(1+0,1)1+600/(1+0,1)2+ 600/(1+0,1)3 +600/(1+0,1)4
De asemenea, se poate demonstra prin inducție matematică faptul că, în general, valoarea prezentă a unui flux de numerar în cazul încasărilor/plăților posticipate este următoarea:
Analog, putem demonstra faptul că valoarea prezentă a unui flux de numerar pentru încasări/plăți anticipate ia forma:
Ce se întâmplă însă dacă fluxul de numerar nu ia forma anuităților, adică dacă este inegal ca mărime în timp ? De exemplu: o persoană ar trebui să încaseze in primul an dividende în valoare de 100 u.m., în al doilea an dividende în valoare de 150 u.m.,iar în al treilea an dividende în valoare de 325 u.m..dacă rata medie a dobânzii pe piață este de 12%, care este valoarea prezentă a acestui flux de numerar?
Pentru rezolvare procedăm ca și în cazul anuităților adică mai întâi reprezentăm grafic datele problemei, presupunând că dividendele se plătesc la sfârșitul fiecărui an. Deci:
Atunci generalizând putem spune că valoarea prezentă a unui flux oarecare de numerar posticipat este dată de relația următoare:
La fel, printr-un același gen de raționament găsim că valoarea prezentă a unui flux oarecare de numerar anticipat este dată de relația:
În fine, din relațiile (4.2.5.) și (4.2.6.) deducem că valoarea viitoare a unui flux oarecare de numerar în condițiile plății/încasării posticipate, respective anticipate este dată de relația (4.2.11.), respectiv de relația (4.2.12.
Legat de conceptele expuse mai sus, pentru managerul financiar al unei firme este utilă cunoașterea lor atât în ideea fructificării excedentului de lichidități de care firma dispune la un moment dat (a se vedea formulele 4.2.1, 4,2.4) , cât și în vederea unor investiții viitoare (a se vedea exemplele 1 și 2), precum și în vederea rambursării unor credite. Rambursarea se poate face fie într-o singură tranșă (total împrumut + total dobândă), fie în mai multe tranșe succesive de mărimi egale sau nu. Pentru ilustrarea rambursării unui împrumut prin tranșe egale succesive (adică prin anuități) să considerăm următorul exemplu: fie un împrumut de 1000 lei care s-a acordat pe 3 ani la o rată a dobânzii de 30% ce trebuie restituit în tranșe egale. Dobânda s-a calculat de fiecare dată la valoarea rămasă (adică per sold) astfel: pentru primul an: 30%*1000 = 300, pentru al doilea an: 30%*749,37 =224,81, etc.
Vom avea următoarea schemă de rambursare:
Deci pe lângă suma totală împrumutată de 1000 lei, debitorul va trebui să ramburseze (în tranșe) și o dobândă totală în sumă de 1651,89 lei.
CAPITOLUL.3
ANALIZA FINANCIARĂ – BAZA MANAGEMENTULUI FINANCIAR
3.3.1. Documentele financiare de bază; 4.3.2. Analiza financiară, măsurarea performanțelor financiare și utilizatorii informațiilor financiare;
4.3.1. Documentele financiare de bază
Pentru maximizarea valorii de piață a firmei managerul se sprijină pe documente financiar-contabile. Pentru eficientizarea activității financiare, documentele ce trebuie întocmite pot fi grupate de exemplu astfel:
Documente financiare întocmite in conformitate cu legile contabile (bilanț și anexe, contul de profit și pierdere); datele conținute în aceste documente sunt prezentate în diferite publicații financiare și sunt prezentate și acționarilor sub forma raportului anual.
2. Documente de raportare a impunerilor (taxelor) care au un rol foarte important pentru mai ușoară determinare a unor fluxuri de numerar care ies din firmă.
3. Documente pentru uzul managerilor: adesea firmele își construiesc propriul lor sistem intern de raportare, bazat pe diviziuni, centre de gestiune, centre de profit, ș.a. Aici se pot include documente privind costurile directe, analizele marginale, variațiile de cost, prețurile de transfer, etc.
Documentele enumerate la punctul 1 sunt întocmite pentru public și, pe baza lor, investitorii, creditorii și alții pot evalua performanțele financiare ale firmei. Acestea sunt singurele documente făcute publice, oricine putând avea acces la ele și, dacă beneficiază de minime cunoștințe contabile, le poate citi și se poate informa, făcându-și o părere despre activitatea firmei. Documentele financiare înregistreaza ceea ce se întâmplă într-o firmă din punct de vedere al vânzărilor, activelor, pasivelor, veniturilor, dividendelor, etc., pe o perioadă de timp. Aceste informații sunt folosite de investitori și de comunitatea financiară pentru a-și forma o impresie cu privire la profiturile așteptate și la nivelul de risc atașat firmei, ca și cu privire la modul în care piața poate afecta prețul acțiunilor firmei.
După cum se știe, bilanțul este o prezentare a activelor și pasivelor unei firme la un moment bine precizat de timp, de regulă la sfârșitul exercițiului financiar.
Contul de profit și pierdere înregistrază veniturile și cheltuieluile aferente firmei pe o perioadă de timp determinată, de obicei un an.
Structura bilanțului reflectă, în principal, următoarele informații:
În orice evaluare pe baza bilanțului contabil trebuie să ne ghidăm după câteva reguli:
trebuie să luăm în considerare tendințele; este, deci, necesară o analiză bilanțieră pe 3-5 ani pentru a putea evalua performanțele firmei în timp;
trebuie să comparăm, dacă este posibil, performanțele firmei cu cele ale ramurii în care operează; cu toate că media ramurii nu este cea mai semnificativă, pentru că firmele diferă între ele ca piață sau ca filosofie managerială, totuși această medie ne poate sugera care este trendul general;
trebuie analizate cu atenție politicile de finanțare trecute și, dacă este posibil, cele viitoare, ca și planurile de expansiune;
trebuie analizată și modalitatea de implementare a filosofiei manageriale a firmei pentru a avea o imagine mai completă asupra firmei.
B) Structura contului de profit și pierderi este următoarea:
I.VENITURI DIN EXPLOATARE (3+4+5+7+8)
1.Venituri din vânzarea mărfurilor
2. Producția vândută
Cifra de afaceri (1+2)
Venituri din producția stocată
Venituri din producția de imobilizări
Producția exercițiului (2+4+5)
Venituri din subvenții de exploatare
Alte venituri din exploatare
II.CHELTUIELI PENTRU EXPLOATARE (1+2+3+4+5+6)
Cheltuieli privind mărfurile
Cheltuieli cu materiile prime
Cheltuieli cu materialele consumabile, cu energia, apa, etc.
Alte cheltuieli materiale
Cheltuieli cu personalul (remumerații, asigurari, protecție socială)
Cheltuieli cu amortizările și provizioanele
A. REZULTATUL DIN EXPOATARE (I-II)
III. VENITURI FINANCIARE (1+2+3+4+5)
Venituri din participații
Venituri din titluri de plasament
Venituri din diferențe de curs valutar
Venituri din dobânzi
Alte venituri financiare
IV. CHELTUIELI FINANCIARE (1+2+3+4+5)
Pierderi din creanțe legate de participații
Cheltuieli privind titlurile de plasament cedate
Cheltuieli din diferențe de curs valutar
Cheltuieli privind dobânzile
Alte cheltuieli financiare
B. REZULTATUL FINANCIAR (III-IV)
C. REZULTATUL CURENT AL EXERCIȚIULUI (A+B)
V. VENITURI EXCEPȚIONALE
VI. CHELTUIELI EXCEPȚIONALE
D. REZULTATUL EXCEPȚIONAL (V-VI)
E. REZULTATUL BRUT AL EXERCIȚIULUI (A+B+D)
Impozitul pe profit
F. REZULTATUL NET AL EXERCIȚIULUI
C) În continuare vom prezenta și o diagramă a fluxului de numerar pentru a înțelege mai bine care sunt intrările și ieșirile de numerar ale unei firme și cum se formează fluxurile de numerar.
Fig.4.3.1. Diagrama fluxului de numerar
4.3.2. Analiza financiară, măsurarea performanțelor financiare și utilizatorii informațiilor financiare
Pentru manager, analiza financiară are drept scop evidențierea modalităților de realizare a echilibrului financiar pe termen scurt și pe termen lung (pe bază de bilanț), ca și a modalităților de obținere a rentabilității pentru firmă (pe baza analizei contului de profit și pierderi). Cele două documente (bilanțul și contul de profit și pierderi) au în comun o informație foarte importantă și anume rezultatul net (profitul sau pierderea) ce reflectă rentabilitatea firmei ca și noua ei stare patrimonială.
A. Analiza financiară pe bază de bilanț
Bilanțul contabil este un instrument de reflectare a echilibrului financiar la încheierea exercițiului ca și reflectare materială (prin active) a modului de folosire a capitalurilor proprii și împrumutate. La cel mai general mod, fiecare element de activ reprezintă o alocare de fonduri bănești necesară pentru constituirea unei structuri de producție, conform intențiilor intreprinzătorului. Elementele de activ se structurează după gradul lor de lichiditate, înscriindu-se mai întâi elementele cele mai greu transformabile în bani și anume imobilizările necorporale, corporale și cel financiare, care reprezintă alocările permanente (stabile), care denotă intenția intreprinzătorului spre o anumită structură (de producție și financiară).
Următoarele elemente de activ sunt cele care au un grad tot mai crescut de lichiditate și anume: stocuri, creanțe, titluri de plasament, lichidități. Acestea formează așa-numitele alocări ciclice (temporare), din cauză că recuperarea capitalurilor investite în ele se face, de regulă, după încheierea unui ciclu de exploatare.
Pasivele din bilanțul contabil se înscriu în ordinea exigibilității lor și reflectă sursele de proveniență ale capitalurilor. Avem astfel o structurare după scadență a capitalurilor astfel:
capitaluri proprii
provenite de la asociați
provenite din acumulările anterioare (rezerve)
provenite din surse publice (subvenții, etc.)
datoriile pe termen lung provenite din:
imprumuturi obligatare
împrumuturi bancare pe termen lung
leasing
Acestea formează împreună sursele permanente (stabile), care fie nu au o scadență propriu-zisă (decât în situații de faliment – cazul capitalurilor proprii), fie au o scadență suficient de îndepărtată astfel încât intreprinzătorul să se poată baza pe aceste surse pentru construirea planurilor sale de perspectivă. În bilanț sunt trecute apoi elementele cu un grad tot mai sporit de exigibilitate:
împrumuturi pe termen scurt
furnizori
decontări
care împreună formează sursele ciclice (temporare).
Bilanțul contabil poate fi regândit din perspectiva celor expuse mai sus astfel încât el să fie baza construirii unui bilanț financiar, întocmit cu scopul simplificării muncii manageriale. Un astfel de bilanț financiar este întocmit respectând strict criteriile lichidității și exigibilității și poate fi prezentat de exemplu sub forma de mai jos astfel:
Așa cum am precizat și mai sus această regândire a bilanțului este făcută doar cu scopul de a evidenția alocările și sursele lor de acoperire. Nici un moment nu trebuie făcută confuzia intre acest bilanț financiar și cel care se întocmește pentru raportările semestriale și anuale, care trebuie să respecte standardele impuse de lege. Acest bilanț financiar este, deci,un raport pentru uzul managerului financiar. Datele astfel structurate permit, de exemplu, managerului să vadă în ce măsură alocările permanente sunt acoperite din surse permanente și în ce măsură din surse temporare și în funcție de raportul dintre aceste cifre să stabilească o anumită politică în ceea ce privește activele circulante.
Putem schematiza utilizarea bilanțului contabil în analiza financiară astfel:
Fig.43.3. Legătura dintre bilanțul contabil, bilanțul financiar și analiza financiară
Deoarece managerul financiar este interesat în permanență de obținerea unui echilibru financiar al firmei el poate folosi în acest scop un sistem de indicatori ai echilibrului financiar, întocmit pe baza datelor din bilanțul contabil și din cel financiar. Acest sistem de indicatori se poate întocmi făcându-se analiza orizontală și verticală a bilanțului, respectiv analiza prin indicatori combinați.
Analiza orizontală a bilanțului
În cadrul acestei analize se folosesc trei indicatori importanți și anume:
Fondul de rulment (FR) – care reprezintă arbitrajul între finanțarea pe termen lung și pe termen scurt a firmei. Orice firmă se confruntă cu necesitatea acoperirii nevoilor temporare și a celor permanente din anumite surse de finanțare. În starea de echilibru financiar ar trebui să avem:
(4.3.1.)
Nevoia de fond de rulment (NFR) – este cel de-al doilea indicator al analizei orizontale a bilanțului și evidențiază nevoile temporare (reînoibile) care au rămas neacoperite în cadrul aceluiași ciclu de exploatare. Partea rămasă neacoperită ar trebui să fie cel mult egală cu fondul de rulment, pentru că în caz contrar există pericolul unui dezechilibru financiar ce va afecta exercițiile viitoare sau chiar integritatea capitalurilor proprii.
(4.3.2.)
Trezoreria netă (TN) – evidențiază legătura dintre fondul de rulment și nevoia de fond de rulment, fiind totodată indicatorul cel mai fidel al echilibrului financiar.
(4.3.3.)
Dacă TN 0 atunci situația financiară a firmei este bună,
cu condiția ca excedentul de disponibilități
să nu rămână neutilizat;
Dacă TN < 0 atunci este posibilă apariția unui dezechilibru
financiar în activitatea firmei.
Analiza verticală a bilanțului
Analiza verticală a bilanțului se poate realiza cu ajutorul indicatorilor de structură, care au drept scop studiul utilizărilor efectiv realizate și al resurselor ce au finanțat aceste utilizări. Analiza se realizează separat pentru elemetele de activ și pentru cele de pasiv:
Indicatorii structurii activului (utilizări)
Raportul dintre activele imobilizate și activele totale (IMOB/AT) – în dinamică evidențiază evoluția imobilizărilor în total active;
Raportul dintre activele circulante și activele totale (AC/AT) – analiza factorială a acestui indicator (adică descompunerea AC pe componente și raportarea lor la AT) poate releva creșterea stocurilor, creștere ce trebuie corelată cu creșterea volumului producției sau a disponibilităților, ca să reflecte posibilitățile de plată ale firmei.
Indicatorii structurii pasivului (resurse)
Solvabilitatea patrimonială (CPP/PT) – raportul dintre capitalurile proprii și pasivele totale relevă independența financiară a firmei, mărimea optimă fiind situată în jurul valorii de 0,5;
Rata globală de îndatorare (DAT/PT) – raportul dintre total datorii și total pasive reflectă contribuția creditelor la formarea resurselor totale
Analiza prin indicatori combinați
Acest gen de analiză folosește indicatori de rentabilitate, de echilibru financiar, de solvabilitate și lichiditate și de gestiune pentru de a evidenția situația financiară a firmei.
Indicatorii de rentabilitate
Rentabilitatea capitalurilor proprii (CAF/CPP) –unde CAF reprezintă capacitatea de autofinanțare a firmei și arată capacitatea acesteia de a finanța nevoile din resurse proprii.
Rata rentabilității după activele patrimoniale (PBR/AT) – unde PBR reprezintă profitul brut. Mărimea acestui indicator este recomandabilă a se compara cu media ramurii pentru relevanță.
Indicatorii echilibrului financiar
Gradul de acoperire a capitalurilor investite – calculat ca raport între: Resurse stabile/Capitaluri investite, unde: Resurse stabile = CPP + DAT, iar Capitaluri investite = IMOB + NFR pentru exploatare. Teoretic acest indicator trebuie să aibă valoarea 1; un nivel mai mic indică faptul că utilizările stabile și necesarul de fond de rulment pentru exploatare se finanțează din credite pe termen scurt, ce pot fi suspendate oricând.
Indicatorii lichidității și solvabilității
Lichiditatea generală – reflectă capacitatea firmei de a face față datoriilor sale din activele pe care le are. Se calculeaza cu ajutorul relației: AC/DAT , unde AC = active circulante, iar DAT = datorii totale. Recomandabil este ca acest raport să fie supraunitar.
Lichiditatea relativă: AC/DTS, unde DTS = datorii pe termen scurt; mărimea acestui indicator este optimă in intervalul [1,8; 2.]
Test acid ; (AC – Stocuri)/DTS, mărimea optimă fiind în intervalul [0,8, 1.]
Lichiditatea imediată: (DISP + Titluri de plasament)/DTS, unde cu DISP s-au notat disponibilități bănești.
Solvabilitatea generală : AT/CIMP, care măsoară marja de credit a firmei; CIMP = capitaluri împrumutate
Indicatorii de gestiune – care se construiesc raportând un stoc la un flux de aceeași natură în ceea ce privește evaluarea contabilă, obținându-se astfel un indicator al numărului de zile de rotație.
Rotația stocurilor – care măsoară intervalul mediu de stocare pe categorii de stocuri astfel:
Rotația creditului clienți – măsoară numărul de zile pe care firma acordă credit comercial clienților. Indicatorul se calculeaza cu ajutorul relației:
Rotația creditului furnizori – evidențiază numărul de zile pentru care firma beneficiază de credit din partea furnizorilor. Mărimea acestui indicator trebuie corelată cu cea a zilelor de credit-client, recomandabil fiind ca CRCL<CRFZ, unde :
B. Analiza financiară pe baza contului de profit și pierderi
Până acum am prezentat modul în care datele din bilanț pot fi folosite de către managerul financiar, însă nu am precizat nimic despre datele din contul de rezultate. Contul de rezultate (sau de profit și pierderi) arată cum s-a trecut de la o stare patrimonială la alta, sintetizând fluxurile economice din activitatea de exploatare, financiară și excepțională. Legătura între bilanț și contul de rezultate poate fi cel mai bine evidențiată cu ajutorul următoarei figuri:
Fig.4.3.4. Legătura dintre bilanț și contul de rezultate
Analiza financiară pe baza contului de rezultate presupune ca elementele contului de rezultate să fie grupate în funcție de activitățile și obiectivele strategice ale firmei.
Se obțin astfel mai multe grupe de indicatori dintre care mai importanți sunt:
indicatori ai activității
indicatori compuși
Indicatorii de activitate
Marja comercială – este principalul indicator pentru activitatea de comerț;
Producția exercițiului
Valoarea adăugată
Indicatori compuși
Profitabilitatea economică brută:
PRBR = EBE/CA sau PRBR = EBE/VA (%)
Profitabilitatea economică netă:
PRNT = RE/CA sau PRNT = RE/VA (%)
Rentabiltatea economică brută:
RECBR = EBE/CINV, unde: EBE = excedent brut de exploatare, CINV = capitaluri investite
Rentabiltatea economică netă:
RECNT = RE/CINV
Profitabilitatea financiară:
PRFIN = RNC/CA, unde RNC este rezultatul net contabil
Rentabiltatea financiară:
RFIN = RNC/CPP, unde CPP =capitaluri proprii
Analiza financiară are drept scop identificarea punctelor tari și slabe ale firmei cu scopul stabilirii unui diagnostic financiar al acesteia. De acest diagnostic și de informațiile care stau la baza lui au nevoie mai multe categorii de utilizatori și anume:
managerii, administratorii, asociații și acționarii firmei: care au nevoie de un astfel de diagnostic și de informațiile pe care acesta se fundamentează pentru a putea stabili politica și strategia de viitor a firmei, adică pentru a stabili dacă și în ce măsură pot opta de exemplu pentru o strategie de dezvoltare sau, dimpotrivă, dacă datele o indică, să fie nevoiți să opteze pentru o strategie de reducere a afacerilor sau, în cel mai fericit caz de menținere la nivelul actual. Managerii firmei vor face deci apel la acei indicatori care să reflecte structura activelor și pasivelor, rentabilitatea capitalurilor investite, rentabilitatea economică, competitivitatea firmei, etc. cu scopul de a supune aprobării acționarilor/asociaților strategiile viitoare ale firmei. Acționarii sunt interesați mai ales de profitabilitatea firmei și de rentabilitatea capitalurilor investite, precum și de politica de dividend a firmei, deoarece principalul lor scop este ca firma să le recompenseze așteptările și riscurile asumate acordându-le dividende pe măsură.
creditorii (băncile, instituțiile financiare, alți operatori de pe piața de capital) care doresc să cunoască performanțele trecute și prezente ale firmei ca și potențialul acesteia îninte de a-I pune la dispoziție fonduri pentru continuarea afacerilor. Ei trebuie să decidă dacă afacerile firmei sunt riscnte și în ce măsură sunt dispuși să-și asume acest risc și la ce preț. De asemenea ei trebuie să decidă pe ce termen finanțează afacerile firmei și cu ce sumă. Acești utilizatori de informații financiare vor face apel mai ales la indicatorii de lichiditate și solvabilitate ai firmei, ca și la cei de gestiune și de profitabilitate.
statul prin organismele sale fiscale, care este interesat să cunoască mărimea cifrei de afaceri, a profitului impozabil, a TVA, a taxelor și altor vărsăminte asimilate,etc. cu scopul de a putea preleva drepturile care i se cuvin și a putea preveni sau combate evaziunea fiscală.
agențiile de valori mobiliare, care reglementează condițiile de participare la cotare a firmelor, potențialii investitori, instituțiile ce asistă firmele în dificultate, cenzori, experți, judecători sindici.
Evident că nu toate aceste categorii de utilizatori au acces la toți indicatorii prezentați anterior, unii dintre acești indicatori sunt destinați exclusiv uzului intern al managerilor, iar alții sunt calculați doar la cerere (cum este cazul anumitor indicatori ceruți de imprumutători). Există însă și posibilitatea ca utilizatorii să-și calculeze singuri acei indicatori care îi interesează, pe baza datelor pe care fiecare firmă este obligată să le facă publice.
CAPITOLUL 4.4
DECIZII FINANCIARE ÎN CONDIȚII DE CERTITUDINE
4.4.1. Cadrul strategic al deciziei financiare; 4.4.2. Metode de decizie în condiții de certitudine
4.4.1. Cadrul strategic al deciziei financiare
După cum am precizat deja, scopul managerului financiar este maximizarea valorii firmei. Pentru atingerea acestui scop, el trebuie să facă față cu succes provocărilor din mediul economic, provocări pe care trebuie să poată să le anticipeze cu ajutorul previziunilor și cărora trebuie să le ofere cel mai adecvat răspuns cu ajutorul strategiilor. Implementarea unei anumite strategii presupune din partea managerului atât o bună cunoaștere a realităților din cadrul firmei (lucru realizabil cu ajutorul unui diagnostic economico-financiar bazat pe o bună analiză economico-financiară), cât și cunoașterea componentelor mediului în care evoluează firma. Componentele mediului organizațional pot fi grupate în două mari categorii (fig.4.4.1.)
Macromediul – ce include tendințele și factorii ce influențează indirect activitatea firmei și include: mediul tehnologic, socio-cultural, economic, politic și legal și mediul tendințelor internaționale.
Micromediul – ce include indivizii, grupurile și organizațiile ce pot afecta în mod direct firma în cauză, dar sunt distincte de aceasta; aici includem: clienții, concurenții, furnizorii, partenerii, legiuitorii.
A.Componentele macromediului și influența lor asupra firmei
Mediul tehnologic poate influența firma datorită faptului că tehnologiile aflate la dispoziția acesteia se modifică permanent și există riscul ca firma să nu țină cont de aceste modificări, să nu le considere importante și ca atare să le ignore.
Mediul socio-cultural influențează activitatea firmei prin variabilele sale de segmentare (obiceiuri, valori, caracteristici demografice, etc.). Un bun manager este interesat de caracteristicile concrete ale pieței pe care activează firma pe care o conduce, iar variabilele mediului socio-cultural îl ajută la o mai bună definire a portetului-robot al clienților săi. Riscul ignorării acestor caracteristici este mare și poate fi diminuat prin deciziile de marketing luate în cadrul firmei.
Mediul economic, denumit și „starea de sănătate” a unei țări, variază în timp, conform modelului ciclului economic. Astfel alternanța perioadelor de prosperitate economică și dezvoltare cu perioade de recesiune și criză pot afecta performanțele economice ale firmei.
Mediul politic și legal influențează, de asemenea, performanțele unei firme ,prin faptul că legislația și influența politică pot îngrădi sau favoriza anumite afaceri. Modificarea legislației este un factor deloc de neglijat, deoarece nici o strategie coerentă de afaceri nu se poate clădi pe o legislație în continuă modificare, ce astăzi permite, iar mâine interzice anumite compotamente economice.
Mediul tendințelor internaționale este cel mai volatil, iar consecințele modificării sale sunt cel mai greu de anticipat. Aceste modificări pot aduce extraordinare oportunități de afaceri sau, din contră, cele mai mari pierderi unei firme.
B. Componentele micromediului și influența lor asupra firmei
Clienții reprezintă indivizii, grupurile sau alte firme care achiziționează bunuri și/sau servicii de la firma analizată. Dacă mediul socio-cultural este cel care dă managerului reperele generale ale comportamentului consumatorului de pe o anumită piață, definirea componentei „client” dă posibilitate managerului să-și contureze mai precis nevoile pe care trebuie să le satisfacă, la ce standarde, în ce cantitate și la ce preț.
Furnizorii sunt toți cei care pun la dispoziția firmei resursele de care aceasta are nevoie, fie că sunt resurse materiale fie că sunt financiare ori umane sau informaționale. Orice reper, subansamblu, tip de informație sau lucrător sunt produsul unei organizații și vor fi folosite de altele pentru a crea noi bunuri și/sau servicii. Pentru manager este esențial accesul la resurse de calitate, pentru ca pe baza lor firma să poată produce produse/sevicii de calitate.
Concurenții sunt acele organizații care intră in competiție cu cea analizată pentru accesul la resurse sau pe piață. Uneori nu este greu să determinăm care sunt firmele rivale, dacă ne gândim la o piață concretă; alteori această concurență este mai subtilă, deoarece intră în competiție firme care aparent nu au nimic de împărțit. Aceasta este competiția în domeniul resurselor, care poate fi la fel de acerbă ca și cea din domeniul comercializării produselor/serviciilor. Spunem aceasta deoarece, de exemplu, pentru managerul financiar, o informație pertinentă este foarte valoroasă atunci când se pune problema concretă a investirii unei sume de bani sau a obținerii unui credit.
Partenerii reprezintă acele firme cu care firma analizată cooperează, unindu-și eforturile pentru dezvoltarea afacerilor. Decizia de a crea un parteneriat nu este deloc ușoară deoarece ridică numeroase probleme atât de ordin juridic (durata parteneriatului, forma concretă de cooperare, drepturi și obligații ale fiecărui partener), cât și de ordin economic sau managerial. O astfel de decizie este justificată adesea de rațiuni strategice cum ar fi mărirea a cotei de piață sau contracararea influențelor altor firme mai puternice. Rolul managerului financiar într-un astfel de caz este deosebit de important deoarece el este cel care decide care este mărimea sumelor ce vor fi alocate pentru aceasta și de unde vor proveni aceste sume. De asemenea tot el este cel care decide ce destinație va da profitului obținut din parteneriatul încheiat.
Legiuitorii sunt acele organizații care au capacitatea de a controla ori influența politica firmei analizate. Există două tipuri importante de legiuitori și anume: agențiile guvernamentale, respectiv grupurile de interes. Agențiile guvernamentale (locale/naționale) ce controlează sau influențează activitatea firmei, de regulă, vor să se asigure de faptul că firma acționează în concordanță cu cadrul legal: că firma respectă drepturile consumatorilor, că nu poluează mediul în afara limitelor admise, etc. Grupurile de interes sunt non-guvernamentale și încearcă să infuențeze politica firmei în folosul lor sau, uneori, încearcă să influențeze cadrul legal de ansamblu spre a le proteja interesele.
Ținând cont de cele expuse mai sus, pe de o parte, managerul financiar trebuie să asigure firmei o politică dinamică, cu scopul de a crea și a crește valoarea firmei și pe de altă parte, el trebuie să se asigure că firma va evita acele opțiuni ce conduc la diminuarea valorii ei. Cu alte cuvinte, managerul trebuie să ia decizii care să-i permită să reacționeze adecvat la provocările și la amenințările din mediu. Deciziile luate trebuie să se fundamenteze pe un diagnostic financiar bine documentat, care să evidențieze punctele forte ale firmei, ca și să evite sau să corecteze punctele slabe. Dacă valoarea firmei depinde de deciziile luate de managerii acesteia, atunci pentru maximizarea valorii firmei trebuie ca echipa managerială să urmărească cerințele ilustrate de figura de mai jos:
Fig.4.4.2. Legătura dintre strategia aplicată și valoarea firmei
În funcție de gradul de cunoaștere a evoluției factorilor de influență asupra valorii firmei, deciziile manageriale se pot clasifica drept:
decizii în condiții de certitudine
decizii în condiții de risc
decizii în condiții de incertitudine
Dacă decizia privește probleme interne ale firmei analizate, probleme care sunt prea puțin infuențate de factori externi, atunci se poate vorbi de faptul că managerul adoptă decizia în condiții de certitudine, bazându-se în alegerea sa pe unul sau mai multe criterii. Dacă decizia privește probleme în care pe lângă factorii interni (din firmă) intervin și factori externi de influență, atunci decizia se ia în condiții de risc sau de incertitudine. Diferențierea este făcută de existența sau nu a unei măsuri a riscului. Dacă această măsură există (sub forma unei probabi-lități de apariție a riscului) atunci se spune că decizia se ia în condiții de risc, altfel ea se ia în condiții de incertitudine. Decizia în condiții de certitudine se referă de cele mai multe ori la investițiile materiale și este considerată ca un model teoretizant, pe baza căruia se pot construi modele de decizie în condiții de risc.
44.2. Metode de decizie în condiții de certitudine
Dacă luăm în considerare faptul că valoarea firmei depinde de deciziile luate de manager atunci primul pas ce trebuie făcut pentru maximizarea acestei valori este de a lua cea mai bună decizie de investiții.
Decizia Decizia
primară de investiții
Decizii Decizii financiare
secundare Decizii operaționale
Fig. 4.4.3. Legătura dintre decizii și valoarea firmei
Decizia de investiții este considerată primară deoarece ea este cea care orientează structura de producție a firmei, ea definește din punct de vedere material firma, ea este cea care arată prima opțiunile intreprinzătorului. Ea ajută la conturarea misiunii și scopului firmei prin însuși faptul că intreprinzătorul a hotărât să aleagă un anumit domeniu de activitate în care să-și investească banii și s-a decis asupra unei anumite structuri de producție. Dezvoltarea ulterioară a afacerii sale depinde de investițiile materiale pe care este dispus să le facă sau pe care le poate face. Alegerea unuia sau a altuia dintre proiectele de investiții se face pe baza unor criterii de natură economică, tehnică, etc. Din punct de vedere ecomonic există mai multe criterii în funcție de care se alege sau se respinge un proiect de investiții. Vom presupune, pentru început, că decizia de investiție se ia în condiții de certitudine, În această ipoteză, vom atașa tuturor proiectelor o aceeași rată de actualizare, notată cu „r” și vom considera această rată egală cu rata de câștig fără risc. În condiții de certitudine, pentru a putea alege cea mai bună variantă de proiect de investiții putem folosi una din următoarele metode:
metoda termenului de recuperare
metoda valorii nete prezente
metoda ratei interne de rentabilitate
Metoda termenului de recuperare – presupune că cel mai bun proiect este acela al cărui termen de recuperare se încadrează în ce normat. Prin termen de recuperare înțelegem perioada de timp în care firma poate să-și recupereze suma investită. Cu alte cuvinte, recuperarea apare atunci când suma fluxurilor de numerar generate de proiect (FN t) egalează investiția făcută (I 0).
(4.4.1.)
Exemplu:
Fie două proiecte: A și B care necesită amândouă o aceeași investiție inițială de 100 mil. lei. Proiectul A produce fluxuri de numerar în valoare de 100 mil. lei, în primul an, respectiv 50 mil. lei în al doilea an. Proiectul B se întinde pe 10 ani și produce fluxuri de numerar de 100 mil.lei în primul an și câte 50 mil. lei din anul al doilea în anul al zecelea. Care proiect ar trebuie ales?
100 50
proiect A : an 1 an 2
100
100 50 …. 50
proiect B:
an 1 an 2 … an 10
100
Așa după cum se poate observa, ambele proiecte duc la recuperarea sumei investite într-un singur an, deci teoretic îl putem alege pe oricare, însă un manager pragmatic va alege proiectul B pentru că generează fluxuri de numerar pe o perioadă mult mai îndelungată decât proiectul A.
Metoda valorii nete prezente se bazează pe tehnica actualizării fluxurilor de numerar, astfel încât să țină cont de valoarea în timp a banilor, conform principiului că un leu obținut astăzi este preferabil unuia primit la o dată viitoare
Exemplu: un manager trebuie să decidă dacă acceptă sau respinge un proiect a cărui investiție se ridică la suma de 1.500 mil. lei și are o durată de cinci ani pe parcursul cărora generează următoarele fluxuri de numerar:
Rata câștigului fără risc este de 10%. Ar trebui acceptat sau respins proiectul?
Pentru a da un răspuns la această întrebare metoda valorii nete prezente recomandă calcularea valorii prezente a fluxurilor de numerar și compararea acesteia cu investiția necesară. Dacă valoarea astfel obținută este pozitivă proiectul va fi acceptat, iar în caz contrar respins.
Factorul de actualizare a fost calculat conform formulei prezentate anterior drept:
FA = 1/(1+r) n, unde n= numărul de ani (de la 1 la 5), iar r=10%
Atunci valoarea netă prezentă a proiectului va fi: VNP = 2.296,28 –1.500 = 796,28
Deoarece această valoare este pozitivă, proiectul este fezabil din punct de vedere financiar și se poate lua decizia acceptării sale.
Rezumând, această metodă a valorii nete prezente se bazeză pe următoarea formulă de calcul:
(4.4.2.)
Dacă există mai multe proiecte cu VNP pozitivă, atunci evident se va alege pe cel cu VNP cea mai mare
Metoda ratei interne de rentabilitate presupune cunoscută suma investiției inițiale, ca și fluxurile de numerar ce vor fi generate, nu însă și rata rentabilității proiectului. Relația pe care se bazează această metodă este analogă cu cea a valorii nete prezente, în care însă se presupune că VNP este nulă și se caută acea rată de rentabilitate care satisface relația de mai jos:
(4.4.3.)
Între proiecte diferite vom accepta pe acela cu RIR mai mare decât rata rentabilității.Modul de calcul al RIR este cel al încercărilor succesive, dându-se acesteia valori până câd se găsește acea valoare care satisface ecuația (4.4.3.).
Întrebarea care se pune firesc este: care dintre metodele prezentate este cea mai bună? Prima metodă, așa cum am arătat este una simplistă, rămânând de ales între metoda VNP și metoda RIR. Deoarece din calcule se poate ca metoda RIR să ofere mai mult decât o soluție, cei mai mulți teoreticieni recomandă metoda VNP, deoarece ea oferă soluția cea mai robustă și, în plus, este singura care face legătura cu valoarea firmei.
CAPITOLUL 4.5
DECIZII FINANCIARE ÎN CONDIȚII DE RISC
4.5.1. Riscul și profitul ca obiect al alegerii;4.5.2. Riscul și structura capitalurilor firmei, levierul financiar;4.5.3. Riscurile politicii de dividend
4.5.1. Riscul și profitul ca obiect al alegerii
Dicționarele definesc riscul ca fiind: ” …posibilitatea sau șansa producerii unui eveniment care poate cauza pierderi sau care, apărând pe neașteptate, ne poate pune în situații neprevazute. Cele mai multe dintre deciziile pe care trebuie să le ia managerii sunt decizii în condiții de risc, fie că se referă la modificarea trehnologiei folosite ori la modificarea prețului sau la intrarea/ieșirea pe/de pe o anumită piață. Din aceste considerente, ale perspectivei manageriale, este utilă cunoașterea surselor majore de risc la care sunt expuse firmele. În general, o clasificare larg acceptată împarte sursele de risc astfel: riscul economic general,riscul inflației sau deflației, riscul de firmă și riscul specific, respectiv riscul internațional.
a) Riscul economic general se referă la posibilitatea ca activitatea firmei să fie influențată de starea generală a economiei (criză, stagnare, avânt), ori de deciziile guvernamentale referitoare la fiscalitate, investitii, ș.a.m.d aceste forțe acționează făcând ca investitorii și consumatorii să fie optimiști/pesimiști față de viitorul economiei.Optimismul sau pesimismul economic se reflectă în “înclinația/aversiunea față de risc” ducând la modificarea câștigurilor așteptate.
b) Riscul inflației și deflației: inflația duce la creșterea riscului în ceea ce privește politica prețurilor și a costurilor resurselor. De asemenea duce la tendința creșterii presiunii fiscale. Există firme care câștigă și firme care pierd datorită inflației. Efectul ei nu este uniform, ea nu afecteaza la fel toate firmele, nici pe ansamblul economiei, nici măcar pe cele din aceeași ramură.Deflația poate furniza surprize neplacute celor care au prevăzut un nivel ridicat al prețurilor.La stabilirea politicii de preț, dacă prețul crește se vor produce efecte negative.
c) Riscul de firmă și riscul specific: riscul de firmă se referă atât la gradul de dezvoltare al tehnologiei folosita de firmă cât și la gradul de concurență existent în domeniul în care activează firma. El este legat de natura domeniului (a ramurii) în care acționează firma și este unul din riscurile fundamentale ce pot influența activitatea firmei. De el se leagă și riscul financiar al firmei definit ca gradul de dependență al firmei față de sursele de finanțare externe firmei.
Riscul specific apare în funcție de titlurile de valoare emise de firmă. Dacă o firmă emite obligațiuni, ea este mai puțin riscantă din punct de vedere al investitorului decât una care emite acțiuni, deși din prisma firmei situația este exact inversă, pentru că acționarul este solidar și la câștig și la pierdere, pe când deținătorul de obligațiuni are dreptul de a fi recompensat indiferent de rezultatele obținute de firmă, neavând însă dreptul de veto în privința controlului asupra firmei.
d) Riscul internațional se referă la posibilitatea modificării raportului de schimb între diferite monede ca și la posibilitatea apariției unor perturbații majore în diferite zone ale lumii (ex: greve, conflicte armate, naționalizări, etc.). Aceste modificări ale contextului internațional pot afecta direct firmele implicate în afaceri în zonele afectate sau, indirect, prin modificarea tendinței cursului bursier.
Analizând situația unei firme trebuie să ținem cont obligatoriu de riscurile la care aceasta este supusă: dacă suntem manageri trebuie să concepem strategii de diminuare a riscului, dacă suntem investitori trebuie să ne protejam împotriva riscurilor. În ambele cazuri există o legătură intrinsecă între risc și câștig.(risc mare – câștig mare). Un manager rațional nu va alege niciodată o afacere cu un grad mare de risc dacă profitul atașat ei este mic. Pentru a vedea cum se face alegerea între diferite alternative de investitii trebuie să știm cum se măsoară riscul.
Pentru măsurarea lui se folosesc următoarele notiuni:
Probabilitatea asociată unui eveniment= șansa ca acel eveniment să se producă
Rata așteptată a câștigului (câștigurile probabilitatile asociate lor)
Abaterea standard, care măsoară gradul în care câștigurile posibile se centrează sau nu în jurul unei valori medii. Ea este o măsură a riscului deoarece semnalează ecartul care există între valorile individuale ale câștigului și valoarea medie (așteptată sau prognozată). Formula de calcul a abaterii standard este:
Dacă ne referim la un singur titlu de valoare formula abaterii standard de mai sus – ca măsură a riscului – e satisfacatoare, la fel și în cazul în care respectivul titlu face parte dintr-un portofoliu nediversificat (adică un portofoliu ce conține de exemplu 95% acțiuni B și 5% acțiuni tip A). Dacă însă ne referim la portofolii în care există mai multe categorii de titluri diferite (portofoliu diversificat) atunci nu mai reprezintă cea mai adecvată măsură a riscului și vom avea nevoie de concepte noi pentru a putea defini riscul atașat unui portofoliu diversificat.
De ce mai multe ori investitorii optează pentru a deține mai multe titluri de valoare într-un portofoliu de titluri, deoarece prin diversificare se poate reduce riscul. Dacă investitorul deține în portofoliu preponderent un singur tip de titluri de valoare atunci are de pierdut când câștigul adus de acel titlu este mic. Pentru un investitor cel mai important lucru este câștigul total al portofoliului și riscul atașat lui.
Câștigul atașat portofoliului:
unde wi = ponderea fiecarui tip de titlu în portofoliu
Riscul atașat portofoliului se măsoară prin abaterea standard, dar nu văzută ca o medie aritmetică ponderată pentru că trebuie să ținem cont și de corelația care există între titlurile de valoare. Să notăm această corelație cu CORR și să precizăm că ia valori în intervalul [-1,+1]. Dacă semnul corelației este “+” atunci cele două variabile analizate au tendința de a se mișca în același sens la un același moment de timp, iar dacă semnul corelației este “-” atunci ele au tendința de a se mișca în sens contrar. Magnitudinea lui CORR precizează cât de corelate sunt cele două variabile. Pentru a înțelege mai ușor importanța noțiunilor de câștig mediu atașat portofoliului, de risc al portofoliului și de corelație vom considera următoarele două exemple.
Exemplul 1: Fie un portofoliu format în proporții egale (50%-50%) din două tipuri de acțiuni, fie acestea F și G, unde câștigul mediu al fiecărui titlu s-a calculat conform formulei (4.5.2.), iar abaterea standard conform formulei (4.5.3.) din paragraful anterior.
Dacă reprezentăm grafic câștigurile aduse de cele două titluri observăm că ele variază în același sens la același moment de timp, cu alte cuvinte CORR(0+1), corelația fiind pozitivă înseamnă că nu există nici o reducere a riscului prin această diversificare.
rF rG rFG
an an an
Fig.4.5.2. Relația risc-câștig pentru un portofoliu corelat pozitiv
Exemplul 2: Să considerăm acum cealaltă extremă, când titlurile au tendințe exact contrare, adică CORR= -1
rF rG rFG
an an an
Fig.4.5.3. Relația risc-câștig pentru un portofoliu corelat negativ
Din grafic rezultă că nu există nici un risc atașat acestui portofoliu, cu alte cuvinte păstrăm un câștig mediu de 15% și reducem riscul la minim. Atâta timp cât câștigurile aduse de titluri nu sunt perfect corelate se poate elimina o parte din risc,acesta fiind riscul diversificabil. Portofoliile se formează tocmai în vederea reducerii acestui risc.
4.5.2. Riscul și structura capitalurilor firmei
Valoarea firmei depinde de valoarea acțiunilor și de valoarea obligațiilor (datoriilor) firmei. (V= A + D). Se pune acum fireasca întrebare: „Are vreo importanță modul în care se structurează capitalurile firmei asupra valorii acesteia ?” Cu alte cuvinte, dacă menținem restul elementelor constante (investiții, etc.) va fi afectată valoarea firmei de modul în care este finanțată?
Pentru a determina structura financiară a firmei trebuie să clarificam două probleme:
Cum trebuie împărțit totalul sumelor de finanțare în timp (pe termen lung și pe termen scurt);
Ce proporție de fonduri trebuie finanțate din surse proprii și ce proporție din surse împrumutate.
Trebuie să găsim deci structura optimă între capitalurile proprii (CPR) și datorii (DAT) deoarece, în permanență, orice firma se confrunta cu una din următoarele situații:
Fie nu are deloc datorii (DAT = 0) și atunci firma nu se confruntă cu nici un fel de risc financiar ci doar cu riscuri activitații desfășurate (riscul de afaceri)
Firma are un grad mai mic sau mai mare de îndatorare și deci se confrunta atât cu riscul financiar cât și cu riscul specific de afaceri
Riscul specific de afaceri este acel risc care se refera la variabilitatea (dispersia) veniturilor din exploatare ale firmei în funcție de variațiile din mediul economic.Acest risc se datorează în principal: sensitivității vânzărilor la fluctuațiile din mediul economic, mărimii și intensității concurenței în domeniu, levierului de exploatare, variabilității prețurilor intrărilor și abilității de a ajusta prețurile ieșirilor.
Riscul financiar definește acele rezultate care sunt legate de decizii financiare pe termen lung și care au un anumit grad de variabilitate
Am arătat mai sus faptul că sursele primare de finanțare a proiectelor firmei sunt împrumuturile, leasing-ul și acțiunile. pentru a alege una dintre acestea ca sursă preferată de finanțare trebuie să vedem modalitatea în care această alegere influențează câștigurile aferente firmei și riscurile atașate acestora. Criteriul principal de alegere între diferitele categorii de surse de finanțare este cel al costului capitalului folosit în acest scop.
Din punct de vedere financiar orice firmă acționează într-un mediu concurențial deoarece orice investitor își pune problema de a câștiga cât mai mult de pe urma investițiilor sale , fie ca investește în cumpărarea de acțiuni ale firmei , fie că împrumută firmei banii de care aceasta are nevoie. Vom construi un model pentru minimizarea costurilor de procurare a capitalurilor și pentru maximizarea valorii firmei.
În model ne vom baza pe ipoteza simplificatoare a scutirii de impozit pe profit și vom nota cu: PN = profitul net, PE = profitul din exploatare , DOB = dobânda la capitalurile împrumutate, Rrec = rata rentabilitații economice ,Rrf = rata rentabilitații financiare, AT = activele totale ale firmei, d = rata dobanzii, DAT = datoriile financiare, CPR = capitalurile proprii ale firmei. Atunci:
De asemenea mai știm că: DOB=DATd
De aici rezultă că rata rentabilității financiare se poate calcula cu ajutorul formulei de mai jos astfel:
Rrf
Echivalent cu:
unde: reprezintă efectul de levier al îndatorării
Efectul de levier financiar acționează astfel:
dacă rata dobanzii la care sunt obținute sursele atrase este mai mica decât rata rentabilitații economice (d<Rrec)atunci firma are de câștigat; pentru un manager este preferabil să apeleze la surse atrase deoarece în acest caz sunt mai ieftine decât sursele proprii;
dacă situația este fi fost inversă (și anume d>Rrec) am fi avut de a face cu efectul de maciucă.
4.5.3.Riscurile politicii de dividend
Valoarea firmei depinde așa cum am menționat și anterior atât de valoarea acțiunilor sale , cât și de valoarea obligațiilor asumate. De valoarea acțiunilor este legată însă și politica de dividend a firmei,care se definește ca fiind opțiunea conducerii firmei între reinvestirea parțială sau integrală a profitului net al acționarilor si/sau distribuirea parțială sau totală a acestuia sub formă de dividende. cu cât se distribuie mai multe dividende în numerar acționarilor cu atât avem la dispoziție mai puține capitaluri generate intern (lucru care afectează structura capitalurilor) și deci cu atât mai puțin capital putem include în deciziile privind previzionarea acestuia. Discuțiile privitoare la politica de dividende, legată de structura capitalurilor și de deciziile de previzionare a acestuia, au împărțit specialiștii în management financiar în două tabere: unii susțin că este bine că firma să plătească dividende și cât mai mari, iar alții susțin să se plătească dividende cât mai mici..
A. Dividende mari: în favoarea acestei opțiuni există trei argumente:
rezolvarea incertitudinilor:.
factorul semnal
dorința de venituri prezente:
B. Dividende mici: în favoarea acestei teorii există două argumente:
efectul taxelor.
efectul de clientelă
Politica de dividende este influențată de următorii factori:
1. oportunitățile de investiții, care pot afecta politica de dividend deoarece se modifică fluxurile de numerar disponibile pentru plata acestora.
2. lichiditatea și profiturile: firmele care se confruntă cu un mediu de afaceri riscant sau cu probleme financiare și se confruntă cu lipsa de lichiditati își restrictionează de regulă politica de dividende. Firmele mari și foarte profitabile, de regulă, se orientează într-o mai mare masură spre satisfacerea așteptărilor acționarilor.Un motiv suplimentar pentru care fac acest lucru e acela de a se proteja impotriva preluărilor neprietenoase.
3. stabilitatea câștigurilor: cu cât o firma e mai stabilă și are câștiguri constante, cu atât e mai în măsură să ofere dividende mari, deoarece ea poate face planuri de viitor mai certe, având o cotă de piață stabilă și confruntându-se cu un risc de afaceri mai scăzut.
4. controlul: multe firme mici și mijlocii consideră problema deținerii controlului prin acțiuni drept una vitala pentru organizație, pentru că, de regulă, unul dintre patroni este și manager, iar firma respectivă reprezintă de cele mai multe ori principala lor sursă de venit ca persoane fizice.Ei vor prefera să folosească fondurile de care dispun pentru investiții, decât pentru dividende,adică preferă să crească baza pentru venituri viitoare decât să cheltuie în prezent. În afară de cei patru factori, politica de dividend mai depinde și de modul în care acționează firma, deoarece gradul de risc în afaceri variază de la domeniu la domeniu și gradul de dezvoltare al domeniilor diferă. În cadrul unui domeniu există firme “leader” și firme “follower”, iar rata profitului mediu variază de la un domeniu la altul, toate reflectându-se în politica de dezvoltare. Mărimea dividendelor se stabilește de AGA, dividendele plătindu-se după încheierea exercitiului financiar, dar nu mai târziu de 9 luni după această dată. Firmele românești practică adesea distribuirea în avans a dividendelor, urmând ca după încheierea exercițiului financiar să se facă regularizarea sumelor și a impozitului pe dividende. Mărimea dividendului poate fi fixată prin statut la un minim garantat numit dividend statutar (prim dividend), distribuit în funcție de numărul de acțiuni emise și vândute. Dividendul efectiv distribuit poate fi mai mare decât cel statutar,diferența numindu-se supradividend.În funcție de mărimea dividendelor acordate există trei politici posibile:
politica de participare directă la profit, în care se stabilește o cotă constantă din profit care se distribuie sub forma de dividende;
politica de stabilitate (prudentă) în care firma își propune să asigure o creștere constantă anuală a mărimii dividendului, indiferent de variațiile profitului. Această politică are drept scop protejarea și atragerea acționarilor, care vor fi astfel siguri că investiția lor crește de la an la an.
politica reziduală sau oportunistă, în cadrul căreia firma urmărește mai întâi obiectivele de investiții, directionând cu precădere către acestea fluxurile de numerar disponibile, iar ceea ce rămâne va fi folosit pentru plata dividendelor.
CAPITOLUL 4.6.
STRATEGII FINANCIARE PE TERMEN SCURT.
4.61.Managementul activelor circulante; 4.6.2.Managementul pasivelor pe termen scurt; 4.6.3. Strategii financiare pe termen scurt
4.6.1. Managementul activelor circulante
Pentru a maximiza valoarea firmei, trebuie ca managerii acesteia să-și focalizeze atenția pe multiple planuri, unul foarte important fiind acela al oferirii de produse și/sau servicii de calitate. De asemenea firma trebuie să ducă o bună politică de marketing, să-și dezvolte relații de afaceri cu alte firme, să aibă o bună politică de producție, de personal, ș.a.m.d.
Din punct de vedere financiar valoarea firmei este afectată direct de trei arii decizionale:
deciziile de investiții
deciziile de finanțare
deciziile de exploatare
Dacă primele două vizează în principiu un orizont de timp lung, deciziile de exploatare sunt decizii pe termen scurt privind activitatea zilnică a firmei. Cel mai fecvent acestea sunt decizii cu privire la:
creanțe și obligații de plată: în sensul că managerii trebuie să ia decizii cu privire la plata furnizorilor, a angajaților, a obligațiilor față de bugetul de stat, bugetul local, CAS, etc, iar pe de altă parte trebuie să ia decizii privind mărimea și durata creditului acordat clienților și urmărirea încasării creanțelor de la aceștia;
lichiditați: atât din punct de vedere al activelor circulante (adică managementul disponibilităților și titlurilor de plasament), cât și din punct de vedere al pasivelor pe termen scurt (cu alte cuvinte, managementul surselor de finanțare pe termen scurt).
relațiile cu băncile- trebuie căutate cele mai bune servicii bancare atât din punct de vedere al costului cât și al credibilității băncii.
stocuri și efecte de comerț: de buna gestionare a acestora depind, în ultimă instanță, lichiditățile firmei.
Pentru a înțelege mai bine legăturile dintre fluxurile de numerar și ariile manageriale ale exploatării, finanțării și investirii vom considera schema următoare în care vom delimita deciziile de exploatare de cele investiționale și financiare și vom figura intrările și ieșirile de numerar în funcție de deciziile posibil de adoptat de către manageri în relațiile pe care firma le are cu terții.
Fig 4.6.1.
Ariile de decizie managerială și legătura lor cu fluxurile de numerar
Managerul trebuie să aibă permanent în vedere doua aspecte complementare ale ciclului de exploatare: determinarea necesarului de active circulante (stocuri, creanțe, titluri de plasament) și determinarea modalitaților de finanțare a acestor active circulante.
Pentru a înțelege mai bine managementul activelor circulante trebuie să luăm în considerare principalii factori ce determină nivelul acestor active și anume:
profilul de activitate al firmei: o firmă de vânzare cu amănuntul are, de regulă, stocuri mai mari decât o firmă de producție și deci va avea un procent mai mare de active circulante în totalul activelor.
mărimea firmei: firmele mici au de obicei active circulante mari, în timp ce firmele mari au active imobilizate mari; aceasta deoarece o firmă mare poate face mai ușor previziuni de numerar, are acces mai ușor pe piața financiară, deci își poate permite un nivel mai redus al activelor circulante (în speță al stocurilor).
rata de creștere/descreștere a vânzărilor: pe măsură ce vânzările cresc există și tendința să crească stocurile (atât de produse finite, cât și de materii prime, pentru a nu exista rupturi de stoc). Aceasta duce la creșterea activelor circulante și a obligațiilor de plată.
stabilitatea vânzărilor: cu cât o firmă are un nivel al vânzărilor mai stabil în timp, cu atât mai mult își poate permite un nivel mai redus al stocurilor de produse finite și deci și al activelor circulante. Managementul activelor circulante implică luarea în considerare a acestora atât ca întreg, cât și pe fiecare componentă în parte. Le vom trata pe rând, urmând ca apoi să urmărim legătura ce se stabilește între activele circulante și pasivele pe termen scurt și strategiile posibile de aplicat în acest domeniu. Știm că trezoreria netă este dată de diferența dintre fondul de rulment (FR) și nevoia de fond de rulment (NFR), adică: TN = FR – NFR și că există:
fie TN < 0, ceea ce presupune un dezechilibru financiar
fie TN > 0, și atunci există echilibru financiar și un surplus ce poate fi investit.
Pe piața monetară există:titluri de plasament (bonuri de tezaur, certificate de depozit, eurodolari) și titluri de credit (cambii, bilete la ordin), iar pe piața financiară există acțiuni și obligațiuni pe termen lung. Managerul firmei care are temporar disponibilități poate opta pentru a achiziționa acele titluri care avantajează firma pe care o conduce Se știe, de asemenea că, în relațiile sale de afaceri, firma poate vinde bunurile sau serviciile sale fie contra numerar fie pe credit, în primul caz obținând imediat lichiditați, în al doilea caz – credit comercial și efecte de comerț. Aceste efecte de comerț au o anumită valoare și o scadență certă (maxim un an). Dacă firma are nevoie imediată de lichiditați poate sconta aceste efecte la o bancă ce le agrează, sau le poate avaliza obținând numerar.
Întrebarea care se pune se referă la tipul de vânzare posibil de practicat de către firmă: pe credit sau contra numerar și legat de aceasta căror clienți le poate vinde pe credit și cărora contra numerar. Raspunsul ține de specificul activitații prestate de firmă pentru client:
Când produsele fabricate de firmă sunt fabricate la specificația expresă a clientului atunci firma poate să solicite un avans în numerar și chiar plata integrală înainte de livrare;
Dacă livrările sunt neregulate și/sau presupun un anumit atunci firma poate solicita numerar la livrare;
Dacă există siguranța afacerii, în cazul bunurilor produse de firmă regulat pentru clienți vechi și de încredere, atunci se poate opta pentru a oferi credit comercial clienților facilitând plata la un anumit interval (30, 60 sau 90 de zile) și un eventual discount dacă platesc mai devreme.
Firma poate alege clienții cărora să le ofere credite comerciale pe baza unei analize de credit. Pentru efectuarea acestei analize firma trebuie să colecteze informații despre client.Posibilele surse de informare sunt: documentele financiare ale clientului (de unde se poate afla potențialul financiar al acestora, stabilitatea financiară și capacitatea firmei client de a produce fluxul de numerar), agențiile de rating, băncile cu care clientul are relații de afaceri, partenerii de afaceri, Camera de Comerț (de unde se pot obține informații cu privire la bilanț, acționari/asociați ai firmei-client etc.), ca și propria experiență a firmei, în cazul în care a mai avut relații comerciale cu respectivul client. O dată colectate informațiile firma își poate construi un model de scor al creditului încadrând clienții în diferite clase de risc funcție de anumite criterii.
Redăm mai jos un posibil astfel de model cu 5 clase de risc și 3 criterii:
Pentru un client care are ponderea cheltuielior fixe în total cheltuieli de 9%, posedă 11 ani de experiență în afacere, iar rezultatul indicatorului “test acid” este 0,8 scorul se stabilește astfel: SCOR=9%0.25+0.80.70+110.05=1.13, adică clientul se încadrează în grupa a 3-a de risc și anume risc mediu. Acestui client i se poate acorda credit comercial pe perioada obișnuită, medie, din domeniu. Deci, în funcție de scorul calculat și de încadrarea clienților într-o clasă de risc, managerul firmei decide dacă acordă sau nu credit comercial și pe ce perioadă.
Ca și debitorii, stocurile reprezintă o pondere apreciabilă a activelor circulante și ca atare trebuie să i se acorde importanța cuvenită din punct de vedere managerial. Când ne referim la stocuri avem în vedere atât stocurile de materii prime, materiale și semifabricate cât și stocurile de produse finite. Între managerii diferitelor compartimente există divergențe în ce privește nivelul stocurilor. În timp ce managerul comercial, în dorința sa de a implementa o strategie de creștere a goodwill-ului, poate milita pentru un nivel crescut al stocurilor ( mai ales al celor de produse finite), managerul de producție poate dimpotrivă să dorească stocuri mari de materii prime motivele lor fiind evitarea rupturii de stoc. De cele mai multe ori managerull economic nu este de acord cu stocurile mari datorită cheltuielilor de stocare.
Apar astfel două probleme în ce privește stocurile, deoarece în fiecare firmă există diferite categorii de stocuri în diverse cantitați și cu diverse valori, probleme pe care un management eficient al stocurilor trebuie să le rezolve. Aceste probleme se referă la:
nivelul optim al stocurilor din punct de vedere al costurilor (rezolvabil prin modele de simulare a stocului optim)
structurarea stocurilor după ponderea valorică în totalul activelor circulante, rezolvabilă prin metoda ABC: stocurile se împart în 3 categorii și anume:A-puține dar valoroase B-articole cu valoare și pondere medie; C-“multe și mărunte”.
4.6.2. Managementul pasivelor pe termen scurt
În principiu, orice firmă se poate baza pe următoarele surse de finanțare:
surse proprii: emisiune de acțiuni (eventual obligațiuni) ca sursă de finanțare pe termen lung, precum și surplusul de numerar, ca sursă de finanțare pe termen scurt;
surse atrase: credite comerciale;
surse împrumutate: credite contractate de la bănci.
Pentru a avea un management eficient al finanțarii pe termen scurt trebuie ca managerii financiari să își pună problema costului finanțării pe termen scurt.
Dacă sursele atrase sunt un rezultat al relațiilor contractuale ale firmei cu terții (în principiu furnizorii de materii prime, materiale, servicii), sursele împrumutate sunt rezultatul relațiilor firmei cu instituțiile bancare (de la care poate obține pe termen scurt credite de trezorerie, respectiv de scont). Pentru a putea determina costul financiar al diferitelor alternative trebuie să avem o exprimare în aceeași unitate de măsură. Dacă de exemplu o sursă de finanțare costă 0,8 mil.lei/lumână, iar o alta are o dobândă lunară de 1,5% nu este clar care dintre ele este mai avantajoasă. Așa că, în principiu, se foloseșete ca unitate de măsură rata anuală a dobânzii.
Sursele atrase sunt văzute ca surse gratuite și firma e tentată să amâne plata obligațiunilor către terți, dar aceste obligații sunt reglementate prin contracte comerciale sau prin legi de impozitare și atunci cheltuielile se încarcă cu penalitați de unde rezultă diminuarea profitului firmei.Managerul eficient este acela care reușeste să îmbine un volum al decalajelor de plați favorabil mai mare decât al decalajelor de încasări.
Sursele împrumutate au rol de amortizor între creșterea și scăderea nevoilor de capital circulant și creșterea/reducerea surselor proprii de finanțare pe termen scurt. Costul acestor surse este influențat de doi factori și anume:
rata dobânzii
comisioanele percepute de imprumutător
Rata dobânzii se calculează ca rată anuală, dar cum împrumuturile pe termen scurt se calculează și se acordă pe fracțiuni dintr-un an, această rată se fracționează și ea devenind rată trimestrială, lunară, etc.
Elementele luate în calculul ratei dobânzii pentru creditele acordate de bănci sunt:
rata dobânzii de referință (care poate fi fie rata oficială practicată de BNR în relațiile cu băncile comerciale, fie rata dobânzii interbancare);
prima de risc, care la rândul său poate fi compusă din două elemente si anume:
riscul firmei, dat de tipul de afaceri al firmei, de patrimoniul și de bonitatea acesteia
riscul tipului de credit: de regulă creditele de trezorerie au un risc mai mare decât cele de scont unde debitorul poate fi urmărit și pe cale judecătorească.
De regulă băncile folosesc și ele un model de scor al creditului, analog celui prezentat într-un paragraf anterior.
Comisioanele se pot referi la: cheltuieli pentru manipularea mijloacelor de plată (cecuri, efecte de comerț,ș.a.), cheltuieli cu îndosarierea acestora, cheltuieli cu întocmirea documentelor bancare și cu transmiterea lor la firmă, etc.
În funcție de elementele prezentate managerul firmei poate calcula costul fiecărei surse împrumutate și poate hotărî care este cea mai avantajoasă la un anumit moment de timp și, eventual ținând cont și de credibilitatea băncii, să apeleze la ea.
4.6.3.Strategii pentru managementul activelor circulante și pasivelor pe termen scurt
În domeniul activelor circulante există trei tipuri de management și anume:
Management agresiv – activele circulante sunt menținute la un nivel cât se poate de redus; deoarece, în general, o mare pondere în activele circulante o au stocurile rezultă o scădere a cheltuielilor de stocare, reducerea cheltuielilor pe ansamblu și totodată o creștere a veniturilor. În acest tip de management riscurile cresc: riscul rupturii de stoc este mare tocmai pentru că stocurile sunt menținute la nivel redus; poate însă să crească profitul (ținta acestui tip de managemant) pe seama reducerii cheltuielilor de stocare.
Management conservator – activele circulante sunt menținute la un nivel ridicat, ciclul bani-marfă-bani e lung, cheltuielile de stocare sunt mari și de aici rezultă venituri mai reduse, însă și riscul e redus.
Management neutru – nivel mediu al activelor circulante.
În ceea ce privește pasivele pe termen scurt ( adică furnizorii și datoriile pe termen scurt) există de asemenea trei strategii:
Management agresiv-pasivele pe termen scurt sunt menținute la un nivel ridicat, ciclul bani-marfuri-bani este scurt, riscurile sunt mari. Firma încearcă să facă uz cât poate de mult de creditele comerciale oferite de furnizori și apelează la datorii pe termen scurt pentru finanțarea ciclului de exploatare când rata dobânzii pe termen scurt este mai mică decât cea pe termen lung.
Management defensiv-nivelul pasivelor pe termen scurt este redus, ciclul bani-marfă-bani e lung, se urmărește reducerea riscurilor afacerii și de aceea profiturile nu pot fi mari. Riscul este redus deoarece firma nu apelează la credite bancare pe termen scurt, întru-cât acestea pot fi costisitoare dacă condițiile economice generale sunt defavorabile.
Management neutru-presupune existența unui nivel mediu al datoriilor pe tremen scurt în total datorii.
Activele circulante și pasivele pe termen scurt se urmăresc nu numai separat pe componente ci și împreună astfel:
Dacă firma duce un management agresiv al activelor circulante, pentru contrabalansarea riscului ar trebui să folosească un management defensiv al pasivelor pe termen scurt. Dacă strategia firmei prevede realizarea unei cifre de afaceri cu stocuri minime și scăderea numărului de zile pe care acordă credite clienților ea ar trebui să știe că se expune riscului rupturii de stoc, iar politica aplicată clienților i se poate aplica la rându-i de proprii furnizori rezultă că ar trebui să opteze pentru un nivel redus al pasivelor pe termen scurt și să caute alte surse de finanțare.
Dacă firma are un management defensiv al activelor circulante, trebuie să folosească un management ofensiv al pasivelor pe termen scurt. Cu alte cuvinte, în cazul unui management defensiv al activelor circulante (firma preferă să aibă stocuri pentru a onora oricând comenzile, deci duce o politică de investire în imagine pentru creșterea goodwill-ului ), firma ar trebui să știe că toate costurile stocurilor grevează asupra veniturilor, iar pentru maximizarea profitului ar trebui să practice un management ofensiv al pasivelor pe termen scurt, să beneficieze cât poate de mult de creditele comerciale acordate de furnizori.
CAPITOLUL 4.7
STRATEGII FINANCIARE PE TERMEN LUNG
4.7.1. Finanțarea dezvoltării firmei: finanțatea din surse proprii;
finanțarea în cadrul grupului; 4.7.2. Finanțarea din surse împrumutate: împrumutul obligatar, împrumutul bancar, leasing-ul
4.7.1.Finanțarea dezvoltării firmei
Managerul oricărei firme se confruntă, în principal, cu două tipuri de decizii:
decizii cu privire la desfășurarea activității curente a firmei
decizii cu privire la dezvoltarea viitoare a firmei care se referă în principal la:
deciziile de investiții : în active fizice și/sau în valori mobiliare
decizii de finanțare:
din surse proprii
autofinanțare
aport de capital
-din surse împrumutate
împrumut bancar pe termen lung
leasing
împrumut obligatar
O altă clasificare grupează sursele de finanțare după proveniență în surse interne (autofinanțarea) și surse externe (aportul de capital, împrumutul bancar și obligatar, leasingul). Pentru a înțelege mai ușor cum sunt clasificate sursele de finanțare pe termen lung să privim următoarea schemă:
Fig.4.7.1. Tipologia surselor de finanțare ale unei firme
Firmele mici se bazează în principiu pe autofinanțare, deoarece și proiectele lor de investiții sunt de mai mică anvergură, însă riscul de afaceri și de firmă este mare, deoarece dețin cote mici de piață. Pe măsură ce firma se dezvoltă și cucerește o cotă de piață mai mare constată că devine mai atrăgătoare pentru investitori și, prin urmare, pentru a obține fonduri poate încerca să apeleze, în limitele legii, la o emisiune de acțiuni sau obligațiuni. Firmele pot apela și la alte surse de finanțare pe termen lung decât subscribția publică și anume pot apela fie la împrumuturi bancare pe termen lung fie la leasing cu condiția ca să fie agreate de o bancă sau de o societate de leasing. Pentru a putea face o discriminare între toate aceste surse de finanțare, creditorii, ca și firma trebuie să țină cont de următoarele criterii:
mărimea firmei
stadiului de dezvoltare al afacerilor
costul surselor de finanțare
mărimea capitalului social al firmei
forma juridică de organizare
cota de piață a firmei
riscul de firmă
riscul afacerii.
A. Autofinanțarea
Pentru ca firma să poată opta pentru această strategie de finanțare pe termen lung, trebuie ca managerul financiar să determine capacitatea de autofinanțare a firmei. Pentru aceasta el va analiza datele din contul de rezultate, urmărind dacă din calcule reiese o capacitate de autofinanțare pozitivă. Capacitatea de autofinanțare (CAF) se determină ca fiind:
Însă nu tot profitul rămâne la dispoziția firmei pentru reinvestire, o parte din el fiind folosit pentru plata dividendelor și/sau beneficiilor. Atunci formula (4.7.1.) ne oferă formula de calcul pentru capacitatea de autofinanțare potențială, și putem calcula foarte simplu capacitatea de autofinanțare reală astfel:
În principiu autofinanțarea este gratuită pentru că profitul a fost impozitat, iar amortizarea și provizioanele se exclud de la plata impozitului. Pentru ca o firmă să poată folosi autofinanțarea trebuie să îndeplinească următoarele condiții:
să desfășoare o activitate ecomomică din care să rezulte profit, iar strategia viitoare să fie orientată în a obține măcar același nivel al profitului ca în anul precedent;
în domeniul amortizării să ducă o politică adaptată autofinanțarii;
să creeze și să folosească provizioanele cu scopul de a se proteja de riscurile viitoare.
B. Aportul de capital: acțiunile comune și acțiunile preferențiale
La un anumit nivel al dezvoltării afacerilor, firma constată că doar autofinanțarea nu mai este o sursă suficienta pt susținerea proiectelor de investiții și este nevoită să apeleze la surse externe. Una din variantele de suplimentare a surselor de finanțare este aportul de capital care este o sursă de finanțare pe termen lung mobilizată pe o durata nedeterminată, lucru ce este în avantajul firmei. Decizia de a apela la aportul de capital este de competența AGA.Există însă și “reversul medaliei”: firma scontează pe o anumită mărime a fondurilor astfel mobilizate, dar din varii motive nu se obține decât una mai mica și, în plus controlul asupra firmei se “diluează”. Dacă firma reușește să își majoreze capitalul cu întreaga sumă propusă atunci în viitor ea poate prevedea o creștere a bonității sale și poate negocia mai avantajos alte surse de finanțare(de exemplu împrumuturi bancare). Emisiunea de acțiuni se poate face în două feluri:
emisiune de acțiuni noi:
la valoarea nominală a vechilor acțiuni
funcție de valoarea bursieră a acțiunilor vechi (mai frecvent)
majorarea valorii nominale a acțiunilor vechi (mai rar)
Pentru ca emisiunea să fie atractivă, valoarea de emisiune trebuie să fie mai mică decât valoarea de piață a acțiunilor vechi, fiindcă altfel subscriitorilor potențiali li se va părea prea scumpă și nu vor cumpăra noile acțiuni. Pe de altă parte vânzarea “subpari” (sub valoarea nominală) este interzisă. Atunci rezultă că valoarea de emisiune (VE) trebuie să se situeze în intervalul dintre valoarea nominală (VN) și valoarea de piață (VP).
Diferența dintre valoarea de emisiune și valoarea nominală poartă denumirea de primă de emisiune, din care se acoperă cheltuielile ocazionate de emisiunea și vânzarea acțiunilor noi. Prima de emisiune poate fi rezervă în bilanț (pasiv), alături de capitalul social, sau se poate încorpora în capital, printr-o nouă creștere.
Finanțarea prin emisiune de acțiuni este legată de două probleme:
proprietatea asupra firmei și ponderea controlului deținut în firmă (adică numărul de acționari și numărul de acțiuni deținute de fiecare);
riscul asumat (există acțiuni comune și acțiuni preferențiale, iar în caz de faliment al firmei deținătorii de acțiuni comune sunt ultimii creditori satisfăcuți).
Observăm că, pe lângă criteriul valorii de vânzare, acțiunile mai pot fi clasificate și după criteriul drepturilor pe care le aduc deținătorilor. Există astfel:
acțiuni comune
acțiuni preferențiale.
Acțiunile comune conferă deținătorilor acestora, drepturi atât în cadrul adunărilor generale ordinare, cât și în cadrul celor extraordinare, astfel: drept de vot asupra bilanțului contabil, a mărimii dividendului, a politicii firmei; dreptul de a alege administratorul și cenzorii și de a le fixa salariul; dreptul de a hotărî gajarea ,lichidarea,închirierea unor unități ce aparțin firmei, ca și de a hotărî modificarea formei juridice a firmei, a obiectului de activitate, a sediului firmei, a duratei firmei, a modificării capitalului social; dreptul de a hotărî fuziunea/divizarea firmei/dizolvarea anticipată; dreptul de a hotărî conversia acțiunilor dintr-o categorie în alta; dreptul de a hotărî emisiunea de obligațiuni; dreptul de a hotărî conversia obligațiunilor dintr-o formă în alta (din nominative în obligațiuni la purtător sau invers) sau în acțiuni.
La rândul lor, acțiunile privilegiate conferă deținătorilor acestora următoarele drepturi: dreptul de a obține un dividend prioritar din profitul distribuibil înaintea oricărei alte prelevări; dreptul ca valoarea nominală a acțiunilor deținute să fie aceeași ca a acțiunilor comune; dreptul de a fi informat cu privire la activitatea firmei și la toate modificarile privitoare la aceasta. Problema emisiunii de acțiuni ca sursă de finanțare se transformă într-una de control a societății și de remunerare a riscurilor.
C. Finanțarea în cadrul grupului
În cadrul economic actual se observă că există tot mai mult o tendință de dezvoltare a afacerilor sub formă unitară, de grup, cu scopul de susținere a unui obiectiv unitar sau de folosire unitară a unor resurse financiare. Se crează astfel noi entități economice cunoscute sub denumirea de grupuri. Grupul este format dintr-un ansamblu de firme, fiecare cu personalitate juridică, unite între ele prin diverse conexiuni, mergând de la exercitarea directă/indirectă a influenței unei firme (denumită cel mai adesea “firma sau societatea mamă”) asupra altora și până la deținerea controlului total al firmei-mamă asupra celorlalte din cadrul grupului. Aceste relații de dependență pot fi de natură: financiară, organizatorică sau contractuală. În funcție de natura activității desfășurate există : grupuri industriale, grupuri bancare, grupuri financiare, grupuri de servicii, iar în funcție de structură există: grupuri orizontale și grupuri verticale.
Din punct de vedere managerial, grupul se caracterizează prin unitatea de decizie, care este strâns legată de conceptul de putere în cadrul grupului. Astfel, în cadrul grupului există mai multe tipuri de legături (directe, indirecte, și reciproce). Aceste legături se evidențiază cu ajutorul titlurilor de participare deținute; astfel legătura directă în cadrul unui grup de două societăți se evidențiază prin faptul că una dintre firme (F1) deține acțiuni la altă firmă (F2). Legăturile indirecte se evidențiază prin relații de forma: firma F1 deține acțiuni la firma F2, care la rândul ei deține acțiuni la F3.
Există câteva avantaje ale constituirii de grupuri, printre care este și cel al conceperii unei strategii comune pentru firmele componente ale grupului. Una dintre componentele de bază ale strategiei de ansamblu este și strategia financiară a grupului. Această strategie poate să prevadă faptul că o firmă care are disponibilități de trezorerie să ajute o altă firmă din cadrul grupului, aflată în dificultate. Acest ajutor se poate materializa sub forma unui împrumut, eventual chiar fără dobândă, și cu termen de rambursare mai permisiv decât ar fi un împrumut bancar. Evident există și alte rațiuni pentru care se formează grupurile, de exemplu una dintre firmele grupului are drept obiect de activitate cercetarea aplicativă în domeniul producerii anumitor utilaje; o altă firmă din grup se ocupă cu producția și cu comercializarea și în fine o a treia firmă, împreună cu o bancă din afara grupului formează o societate de leasing. Avantajele financiare ale unui astfel de grup sunt evidente. Utilajele produse beneficiază atât de o înoire permanentă a performanțelor (lucru ce duce la prelungirea ciclului lor de viață), cât și de o comercializare adecvată (fie prin vânzare efectivă, fie prin leasing). Astfel grupul poate mobiliza la îndemâna sa sume de bani considerabil mai mari decât o poate face una dintre firme luată separat, având deci o putere economică mai mare.
4.7.2. Finanțarea din surse împrumutate
4.7.2.1. Împrumutul obligatar (emisiunea de obligațiuni)
Obligațiunile sunt titluri de valoare negociabile, reprezentând un drept de creanță asupra capitalurilor împrumutate unei firme, de unde și termenul de împrumut obligatar. Deținătorul obligațiunii încasează, de regulă, periodic dobânzile convenite prin contract.
În economia de piață, mare parte a obligațiunilor sunt emise de către stat (în speță de Ministerul de Finanțe, de organele administrației locale) sau de către firme mari (în general firmele de utilități publice), iar oferta care se adresează doritorilor este precedată de o campanie publicitară susținută, iar o dată subscrierea încheiată, obligațiunile pot fi negociate la bursă deci persoanele fizice/juridice care dețin astfel de titluri de valoare și au nevoie de lichidități le pot vinde pentru că ele reprezintă active cu grad ridicat de lichiditate. Emisiunea de obligațiuni este o sursă preferată de capital pe termen lung pentru firmele mari deoarece:
a) ele au o structură bine determinată a deținerilor de capital și prin aceasta, cu o repartizare predeterminată a puterii în Consiliul de Administrație
b) deținătorii de obligațiuni sunt remunerați prin dobânzi (fixe/mobile) care însă presupun o prestație mai mică decât dividendul cuvenit acționarilor, deoarece ei își asumă un risc mai mic decât deținătorii de acțiuni;
c) deținătorii de obligațiuni nu au drept de imixtiune în activitatea firmei, pe când acționarii au și înțeleg să și-l folosească.
Obligațiunile și de aici, împrumutul obligatar, au următoarele caracteristici:
valoarea nominală a obligațiunii, care este mărimea de referință, calculată ca raport între valoarea împrumutului și numărul de obligațiuni emise;
prețul de emisiune al obligațiunii, adică prețul vărsat de subscriitor la cumpărare. Acest preț poate fi egal cu valoarea nominală (caz în care vânzarea se face “ad pari”) sau, pentru a face obligațiunea mai atractivă, prețul poate fi mai mic decât valoarea nominală (vânzare “sub pari”);
prețul de rabmursare a obligațiunii, adică prețul plătit la scadență de către firmă subsciitorului. Acest preț poate fi egal cu valoarea nominală sau, pentru atractivitatea investiției, poate fi mai mare decât aceasta;
prima de rambursare, care este egală cu diferența dintre prețul de rambursare și valoarea nominală (poate exista și o primă de emisiune calculată analog);
dobânda obligațiunii, definită ca fiind venitul adus de obligațiune, care se calculează prin aplicarea unei rate fixe/mobile la valoarea nominală;
amortizarea împrumutului, adică modalitatea de rambursare a acestuia, care poate fi: integrală (la scadență) sau parțială (în două sau mai multe tranșe) – folosită mai rar tocmai din considerentele de folosire în întregime a sursei astfel atrase o perioadă cât mai mare de timp;
durata împrumutului obligatar, care se definește ca fiind perioada de la emisiune și până la scadență.
4.7.2.2.Împrumutul bancar
Raporturile de credit ale unei firme cu o bancă sunt, de regulă, reciproce, deoarece, pe de o parte, firma poate avea conturi deschise la acea bancă, formând depozite ce pot fi folosite ulterior, iar pe de altă parte, banca poate credita firma pentru nevoi curente (pe termen scurt – până la 1 an) sau pentru investiții (pe termen mediu – până la 3 sau 5 ani sau pe termen lung – peste 5 ani). La modul general, o firmă poate primi de la o bancă cu care are relații de afaceri următoarele tipuri de credite: avansuri în cont curent, linii de credit, credite de campanie, credite bancare pe termen lung. Pentru ca o bancă să acorde unei firme un împrumut la termen se întocmește un așa-numit dosar de credit ce include informații privind:
analiza performanțelor economico-financiare ale firmei, cu urmărirea unor indicatori privind: structura activului și pasivului, lichiditatea și solvabilitatea, rentabilitatea și gestiunea firmei;
analiza performanțelor manageriale, care urmărește aspecte care se referă la: domeniul în care activează firma și perspectivele de dezvoltare ale acestuia, cota de piață a firmei și poziția ei în domeniul de activitate, perspectivele de dezvoltare ale firmei, calitatea managementului firmei, relațiile cu furnizorii, clienții, cu propriul personal.
Pe baza tuturor acestor criterii, cărora li se acordă puncte în cadrul anumitor marje, firma va fi încadrată de către ofițerul de credit al băncii într-o anumită grupă de risc. În funcție de această grupă de risc se negociază termenii împrumutului bancar, în sensul că o firmă încadrată în grupa de risc minim va primi credit în condiții mai avantajoase din punct de vedere al ratei dobânzii, al termenului , al condițiilor de rambursare, etc., decât o firmă încadrată în grupa de risc maxim. Aceasta deoarece rata nominală a dobânzii la creditele acordate se corectează atât cu rata așteptată a inflației, cât și cu o primă de risc, ce reprezintă bonificația băncii și modul ei de a se proteja față de riscul de firmă și de afaceri, mai ales că banca angajează acele resurse într-o sumă considerabila și pe termen lung.
4.7.2.3.Leasing-ul
Leasing-ul este considerată o formă de comerț și de finanțare prin închiriere de către producător/societate financiară specializată a unor bunuri către firme, care recurg la acestă practică fie datorită specificului operațiunii realizate (pe termen scurt și nerepetabilă), fie pentru că nu dispune de suficiente surse proprii/împrumutate pentru a cumpăra acele bunuri.
Bunurile ce pot face obiectul leasing-ului sunt:
echipamentele electronice și de calcul
aparatele și instrumentele de măsură
mijloacele de transport
mașinile-unelte și mașinile agricole
clădirile industriale și administrative.
Leasing-ul este considerată o formă de comerț și de finanțare avantajoasă atât pentru furnizor cât și pentru beneficiar din următoarele considerente:
Leasing-ul se deosebește de simpla închiriere prin două aspecte esențiale și anume:
modalitatea de calcul a ratelor de plată;
dreptul de proprietate
Elementele caracteristice ale unui contract de leasing sunt următoarele:
valoarea de achiziție a bunului, adică valoarea la care a fost achiziționat bunul respectiv de către societatea de leasing sau prețul de vânzare la furnizor;
avansul, adică suma prevăzută a fi plătită de către client până la momentul obținerii folosinței bunului (acest avans este un element opțional al contractului);
rata de leasing, sau “chiria” periodică datorată de client societății de leasing sau, după caz, producătorului. Aceasta este o mărime constantă pe tot parcursul derulării contractului și se compune dintr-o rată de capital și o dobândă, acestea având mărimi invers proporționale (la început rata de capital este mai mică și crește progresiv, iardobânda scade progresiv, astfel încât suma lor să fie constantă);
rata dobânzii, adică mărimea procentuală a câștigului ce va fi obținut de furnizor pe perioada derulării contractului; ea se va aplica la valoarea de achiziție din care s-a scăzut în prealabil avansul;
valoarea reziduală, reprezintă o sumă ce poate fi achitată de client la terminarea contractului în cazul în care optează pentru trecerea folosinței bunului în proprietatea sa; legislația românească prevede ca această valoare reziduală să reprezinte 20% din valoarea de achiziție.
In cadrul paragrafului 4.2.1. am prezentat o schemă de leasing, în care valoarea de achiziție este de 1000 lei, rata dobânzii de 30%, scadența peste 3 ani, cu rambursare anuală a ratei de leasing și cu valoare reziduală 0. Acest exemplu se poate modifica foarte ușor, astfel încât să se calculeze elementele contractuale pentru o valoare reziduală de 20% .
CAPITOLUL 4.8.
STRATEGII DINAMICE PENTRU CREȘTEREA VALORII FIRMEI
4.8.1. Achiziție și restructurare; 4.8.2. Managementul restructurării și lichidării
48.1. Achiziție și restructurare
Până acum ne-am concentrat atenția asupra modului în care managerul financiar ia decizii cu privire la achiziționarea de active, la structura capitalurilor, la riscuri, la managementul activității pe termen scurt și pe termne lung. Acum ne vom focaliza atenția asupra firmei privie ca un întreg, vom trece de la deciziile pe domenii la cele ce privesc firma în ansamblul său scopul rămânând același și anume maximizarea valorii de piață a firmei ținând cont de riscuri, câștiguri așteptate și fluxuri de numerar. Însă în loc să privim părți ale procesului decizional ne vom axa pe concepte ca achiziții, fuziuni, preluări, restructurare, pentru a înțelege evoluția firmei pe o perioadă mai mare de timp.
O firmă care cumpără părți dintr-o alta sau chiar chiar o altă firmă în întregime o vom numi „achizitor”, iar firma vizată a fi cumpărată o vom numi „țintă”.
Fuziunea este procesul prin care două sau mai multe firme decid reunirea patrimoniului lor și punerea în comun a acitvităților pe care le desfășoară. De cele mai multe ori fuziunea este privită ca o activitate de achiziție pașnică, stabilită de comun acord între firme.
Preluarea este procesul prin care o firmă cumpără o alta cu scopul de a avea controlul asupra firmei „țintă”. Aceasta se face de cele mai multe ori fără acordul firmei vizate și este privită de firma „țintă” ca o metodă agresivă, de imixtiune.
Managerul fiecărei firme trebuie să aibă permanent în vedere faptul că pe piață pot exista sau pot apărea firme care să concureze cu a sa, fie în domeniul produselor/serviciilor oferite, fie în domeniul resurselor folosite. Deci, el va căuta fie să-și elimine rivalii de pe piață, fie, dacă acest lucru nu este posibil, să facă alianțe cu scopul de a-și consolida poziția. Principalele motive care duc la apariția fenomenelor de fuziune și preluare sunt următoarele:
sinergia: când două firme A și B decid să fuzioneze ele speră să obțină din acestă acțiune un posibil beneficiu. Acesta apare atunci când activitatea firmei combinate (AB) degajă o valoare mai mare decât a celor două firme considerate separat;
economiile de scală: prin combinarea eforturilor celor două firme se poate ajunge la o dimensiune suficientă a activității care să le permită să-și reducă cheltuielile de producșie, stocare, marketing, cercetare-dezvoltare, etc.
integrarea verticală: pentru a asigura un flux continuu de resurse parcursul diferitelor stadii de producție sau un flux continuu al comercializării, o firmă poate achiziționa o alta situată în amonte de ea pe fuxul de prelucrare (integrare backward) sau situată în aval (integrare forward). Schematic putem prezenta aceste achiziții astfel:
Fig.4.8.1. Integrarea verticală
integrarea orizontală (eliminarea rivalilor): prin achiziționarea unei firme concurente, firma „achizitor” speră atât să-și mărească propria cotă de piață și capacitatea de producție, cât și să reducă nivelul concurenței.
– diversificarea: pentru a diminua riscul de afaceri, firma trebuie să-și diversifice activitatea. Aceasta se poate face prin achiziționarea unei firme „țintă” care activează în domeniul vizat de „achizitor”.
Adeseori firmele care își propun acest gen de strategii dinamice pentru creșterea valorii fac anumite greșeli de estimare în procesul de achiziție. Cele mai frecvente astfel de greșeli se referă la: modalitatea de evaluare a firmei „țintă”, supraevaluarea efectului achiziției, subestimarea costurilor tranzacției, selectarea incorectă a formelor de finanțare a achiziției.
Există situații când firma „țintă” nu dorește, sub nici un motiv, să fie preluată de o alta. Pentru aceasta ea trebuie să știe că există mai multe metode posibile de contracarare a achziției. Aceste metode pot fi defensive sau ofensive.Metodele defensive se folosesc pentru a preveni cumpărarea treptată sau declanșarea unei oferte publice de cumpărare (OPC) a acțiunilor firmei „țintă”. Aceste posibile metode de contracarare pașnică sunt:
metode generale: neemiterea de noi acțiuni pe piață, blocarea controlului în AGA, folosirea unei politici deschise față de acționari.
b) metode speciale: modificarea periodică a Consiliului de Administrație, supermajoritatea în AGA, folosirea „pionilor otrăviți”.
Metodele ofensive se pot aplica în caz de declanșare a OPC sau a unei achiziții „pe tăcute” și ele includ: folosirea obiecțiunilor legale (firma „țintă” poate protesta în justiție pentru faptul că achizitorul încalcă legea concurenței sau legile privitore la deținerea de acțiuni), restructurarea activelor sau pasivelor..
4.8.2. Managementul restructurării și lichidării
Multe dintre firmele care fuzionează sunt, de regulă, firme mature, iar motivul fuziunii este, de multe ori, consolidarea unui anumit gen de afaceri. Există, însă, și situații în care astfel de firme-colos dau dovadă de prea puțină flexibilitate în afaceri și atunci se poate pune problema restructurării lor. Dacă în primul caz se punea problema găsirii și exploatării unor noi oportunități de afaceri, în al doilea caz se pune problema viabilității mai multor firme de dimensiuni mai mici care să preia părți din afacerea-mamă sau, in extremis, lichidarea întregii firme, vânzarea activelor și reinvestirea banilor astfel obținuți într-un alt gen de afaceri. Literatura de specialitate a reținut două forme de lichidare a unei firme și anume: lichidarea benevolă sau dizolvarea (ce poate avea loc dacă: a expirat durata de existență a firmei sau nu este posibilă realizarea obiectului de activitate al firmei sau a fost atns acest obiect sau nu s-a majorat capitalul social la limita minimă legalăsau s-a redus numărul de acționari sub limita impusă de lege), respectiv lichidarea judiciară, care are loc în cazul falimentului, definit ca fiind incapacitatea totală de plată a firmei pe termen de șase luni de la constatare.
Necesitatea restructurării unei firme poate apărea din mai multe cauze: externe (exogene) sau interne (endogene). Dintre cauzele externe putem cita:
dificultăți tehnice: neîncadrarea produsului în normele de protecție a mediului sau apariția unor produse noi mai performante din punct de vedere tehnic.
dificultăți economice generale și legislative: diminuarea pieței pentru produsele firmei sau produsul nu poate fi vândut la prețul care să acopere cheltuielile și să asigure profitul necesar continuării activității sau înrăutățirea situației economice generale sau apariția unor noi reglementări fiscale și de dreptul afacerilor sau suprimarea subvențiilor/creditelor bancare.
Dintre cauzele interne ce conduc la necesitatea restructurării firmei putem enumera:
dificultăți comerciale: firma a lansat un nou produs în care a investit foarte mult, dar produsul nu este acceptat de piață; produsul se află în declin din punct de vedere al ciclului de viață și nu a fost adaptat noilor cerințe ale pieței; a fost greșit aleasă modalitatea de comercializare a produsului (reclamă neinspirată, public-țintă greșit identificat,etc.), comercializarea produselor firmei făcută preponderent unui singur client.
dificultăți tehnice și organizatorice: produsul nu este deplin asimilat în fabricație; risipa de materii prime și de timp-mașină; calitatea necorespunzătoare a resurselor folosite și a produselor obținute.
dificultăți informaționale: imperfecțiuni ale contabilității de gestiune ce nu permit cunoașterea rapidă a costurilor de producție și a valorii producției în curs; imperfecțiuni ale sistemului de transmitere a informațiilor și deciziilor între executanți și sistemul de conducere din cadrul firmei; necesitatea recliclării personalului.
dificultăți manageriale: plecarea/decesul unui manager cheie și inexistența unui înlocuitor, absența planurilor pe termen mediu, refuzul delegării autorității, manevre neloiale ale managerilor, creștere prin diversificare exagerată sau prost gestionată, schimbarea sediului.
Firmele se pot confrunta cu diverse situații de criză, care uneori pot fi depășite, iar alteori nu, ducând la reoganizarea sau, în final, la lichidare. Deosebim astfel:
crize de lichiditate (când firma nu are disponibilități, datorită faptului că nu și-a putut încasa la timp contravaloarea facturilor emise către clienți și nici nu poate beneficia de noi credite bancare deoarece are deja în derulare unele);
crize de randament (datorate lipsei sau incoerenței planului pe termen mediu în care nu s-a prevăzut actualizarea produsului firmei, ceea ce determină apariția de stocuri de produs refuzat pe piață și necesitatea firmei de a apela la finanțări externe);
crize strategice (legate de alegerea unei strategii de ansamblu greșite sau un management de portofoliu inadecvat, erori ce pot fi atribuite managementului de vârf al firmei).
Pentru ca disfuncționalitățile să poată fi înlăturate este necesar ca ele să fie cunoscute cât mai din timp, lucru care este posibil dacă firma folosește analiza financiară periodică sau informațiile și semnalele primite de la persoane și instituții cu care colaborează (clienții, furnizorii, instituțiile de credit) sau dacă apelează la servicii de consultanță specializată (care pot furniza analize-diagnostic necesare pentru corecta evaluare a situației firmei).
Pentru ieșirea din criză sunt necesare măsuri complexe a căror sucesiune logică este reprezentată grafic în schema următoare:
Fig.4.8.2. Schema măsurilor de ieșire din criză
În funcție de tipul de criză pe care o traversează firma se alege și tipul de restructurare cel mai indicat. Restructurarea poate fi:
1. Restructurare operațională are drept obiectiv depășirea dificultăților legate de produs și de operațiile de exploatare ale firmei. Strategia de restructurare operațională vizează atât măsuri legate de:analiza și segmentarea pieței pentru identificarea corectă a clienților; modificarea gamei de produse pentru satisfacerea cerințelor clienților; analiza veniturilor și a cheltuielilor pentru fiecare grupă de produse și pe activități ca și modificarea canalelor de distribuție către clienți; modularizarea activităților de exploatare.
2. Restructurarea organizatorică are drept scop creșterea eficienței muncii în cadrul firmei. Pentru aceasta trebuie implementate măsuri de: reproiectare a structurii organizatorice, redefinirea sistemului de evaluare și de recompensare a rezultatelor ca și a sistemului informațional astfel încât să reflecte corect contribuția fiecărui compartiment la cheltuieli și la formarea veniturilor.
3. Restructurarea financiară are drept scop creșterea eficienței economico-financiare a firmei prin: crearea unei structuri optime a capitalului (redefinirea raportului între capitalul propriu și capitalul împrumutat); crearea unei structuri optime a alocărilor de capital. Aceste măsuri se implementează cu scopul asigurării capacității de plată a firmei și a împiedicării deprecierii valorii de piață a firmei (deci pentru de a împiedica scăderea activului net al firmei).
4. Restructurarea strategică este cea mai profundă, ea vizează ansamblul firmei și se realizează prin: stabilirea strategiei pe termen scurt a firmei (redresare); identificarea portofoliului de produse eficiente (aducătoare de venituri); identificarea produselor și componentelor organizatorice generatoare de pierderi și eliminarea lor.
Pentru implementarea restructurării strategice trebuie analizați atât factorii interni care au condus la criza de portofoliu, cât și factorii externi care au influențat-o și care ar putea fi folosiți pentru redresare. Acești factori se referă la componentele de micromediu (clienți, furnizori, concurenți, respectiv produse de substituție) al căror impact asupra firmei l-am analizat într-un capitol anterior.
În cazul în care toate măsurile de restructurare au dat greș se poate trece la procedura de lichidare benevolă a firmei (la dizolvarea firmei). Aceasta presupune ca AGA să adopte o hotărâre de dizolvare și să numească lichidatorii care preiau patrimoniul firmei pe bază de inventar, bilanț, proces verbal de predare-primire și darea de seamă a administratorilor. Lichidarea benevolă poate fi la un moment dat o alternativă mai bună decât cea de a nu intreprinde nimic după ce toate strategiile de restructurare și-au epuizat resursele de redresare. Acționarii înțeleg faptul că ei sunt responsabili de găsirea unei soluții care să fie în avantajul lor, deoarece dacă nu intreprind nimic activele continuă să se deterioreze și ei vor fi cei care vor avea de pierdut. În plus, în cazul unei lichidări benevole există următoarele avantaje: activele pot fi valorificate la o valoare mai mare decât în cazul unei lichidări forțate, deoarece se poate negocia prețul activelor; există mai mare libertate de acțiune în rezolvarea revendicărilor terților; se evită acțiunile în justiție care necesită timp, sume mari de bani plătite drept onorarii și taxe și numeroase persoane implicate pentru expertize, consultanță, pază; se efectuează transferul mai rapid al proprietății.
De asemenea, statul este interesat mai degrabă în efectuarea lichidărilor benevole decât în cele forțate deoarece lichidarea firmelor neviabile conduce la: mărirea numărului de plătitori de impozite pe profit (prin apariția unor noi firme viabile); reducerea numărului de șomeri (prin preluarea personalului din firma lichidată de către firma nou creată); reducerea blocajului financiar prin lichidarea, cel puțin parțială, a debitorilor insolvabili; crearea unui mediu de afaceri sănătos prin folosirea mai eficientă a infrastructurii existente și crearea unor piețe de active.
Strategiile posibile de adoptat în cazul lichidării benevole sunt: vânzarea integrală a firmei, cu facilități de preț acordate cumpărătorului, deoarece trebuie avute în vedere viitoarele eforturi ale acestuia pentru repunera în funcțiune a capacităților de producție; vânzarea grupată a mijloacelor fixe, astfel încît ele să capete caracteristicile unui activ funcțional; Vânzarea prin dezmembrare, când activele sunt vândute bucată cu bucată, iar procesul se poate dovedi destul de lung și de anevoios.
Dacă nu există inițiativa unei lichidări voluntare (din partea celor ce sunt proprietarii firmei), nu mai rămîne decât ca să se declanșeze procedura de lichidare judiciară a firmei. Conform legii 64/1995 modificată și republicată, organele care aplică această procedură sunt: instanțele judecătorești, judecătorul-sindic, administratorul, lichidatorul, adunarea creditorilor și comitetul creditorilor. Administratorii firmei sunt înlocuiți cu lichidatori, numiți de către judecătorul sindic, își exercită mandatul sub conducerea cenzorilor firmei și trebuie să primească și să păstreze patrimoniul și actele firmei așa cum rezultă din inventar și din bilanțul de lichidare (pe care în prealabil le-au verificat), apoi să încaseze creanțele și să achite datoriile către creditori. În fine, ei trebuie să întocmească bilanțul contabil final și să ceară radierea firmei de la Registrul Comerțului, iar din acel moment firma își încetează existența.
Copyright Notice
© Licențiada.org respectă drepturile de proprietate intelectuală și așteaptă ca toți utilizatorii să facă același lucru. Dacă consideri că un conținut de pe site încalcă drepturile tale de autor, te rugăm să trimiți o notificare DMCA.
Acest articol: . Management Financiar Bancar. Strategii Dinamice Pentru Cresterea Valorii Firmei (ID: 132427)
Dacă considerați că acest conținut vă încalcă drepturile de autor, vă rugăm să depuneți o cerere pe pagina noastră Copyright Takedown.