Implicatiile Costului Capitalurilor In Fundamentarea Deciziei de Finantare a Intreprinderii

INTRODUCERE

Lucrarea de licență este rezultatul cercetării realizate în domeniul finanțării întreprinderilor. Finanțarea întreprinderilor este o problemă esențială în toate economiile; studiile realizate de economiștii din țările dezvoltate au arătat că principala cauză a peste 80% din falimentele înregistrate este subcapitalizarea.

Accesul la orice sursă de finanțare necesită studiul performanțelor financiare, care a devenit o preocupare importantă a întreprinderilor. Informațiile oferite de analiza performanțelor financiare stau la baza deciziilor pe care le iau investitorii, acționarii, băncile și instituțiile de credit, societățile de asigurare și chiar autoritățile contractante ale fondurilor nerambursabile.

„Decizia de finanțare a întreprinderilor” abordează problematica deciziei financiare, respectiv a structurii financiare. Principalele decizii financiare care se iau la nivelul unei întreprinderi sunt: decizia de investire, legată de constituirea și gestionarea portofoliului de active, și care trebuie să aibă la bază rezultatul

corelării strânse dintre costul capitalului utilizat și rentabilitatea scontată; decizia de finanțare, care se referă la structura financiară a întreprinderii, respectiv la modul de constituire a resurselor; aceasta impune o selecție a surselor de finanțare, operațiune deosebit de complexă deoarece necesită analiza unor criterii legate de costul capitalului, accesul la piața capitalurilor, situația financiară a întreprinderii, motivația personalului de conducere etc.; decizia de repartizare a profitului, care determină politica de dividend, având implicații

directe asupra autofinanțării și remunerării capitalurilor proprii.

Arta deciziei de finanțare constă în a cântări importanța relativă a următoarelor cinci forțe pentru respectiva întreprindere: beneficiile fiscale, costurile problemelor financiare, flexibilitatea financiară, semnalele pieței și inițiativele managementului. Întrucât decizia de finanțare este în cea mai mare parte asumată de conducerea întreprinderii și mai puțin de către furnizorii de capitaluri (acționarii și împrumutătorii întreprinderii), obiectivul major urmărit

de manageri și de investitorii de capital este același: maximizarea valorii de piață a întreprinderii.

Structura financiară a unei întreprinderi apreciază importanța capitalurilor proprii în raport cu capitalurile de împrumut de care poate dispune. În fapt, acest raport între capitalurile proprii și capitalurile împrumutate depinde, pe de o parte, de deținătorii de capitaluri pe termen mediu și pe termen scurt care sunt dispuși sau nu să investească în întreprindere iar, pe de altă parte, de incidența asupra dividendelor, a raportului existent între capitalurile împrumutate pe termen lung și mediu și capitalul acționarilor. Structura financiară este o

problemă care nu depinde însă numai de întreprindere, de prevederile sale de creștere economică, de rentabilitatea scontată etc.

Structura financiară se formează sub influența și a altor factori cum sunt: situația pieței financiare, rata dobânzii, erodarea monedei naționale, legislație, metodologii și normative bancare, decizii ale Adunării Generale a Acționarilor etc.

Obiectivul oricărei întreprinderi este acela de a realiza o structură optimă a capitalului, adică de a realiza acel raport între capitalul propriu și capitalul împrumutat pentru care, pe de o parte, costul de procurare este cel mai scăzut posibil, și pe de altă parte, volumul capitalului atinge acea masă critică pentru care costul marginal al procurării unei unități suplimentare de capital este egal cu câștigul marginal al investirii unei unități suplimentare de

capital.

În privința structurii financiare, în literatura de specialitate au fost dezbătute o multitudine de teorii: teoria naivă a structurii capitalului, teoria clasică sau tradițională, teoria lui Modigliani-Miller sau teoria neutralității structurii financiare față de valoarea întreprinderii și costul capitalului său, teoriile privind ne-neutralitatea structurii financiare (teoria modernă,

teoriile de compromis, teoria compromisului „stricto sensu”), teoria agenției, teoria de semnal și teoria finanțării ierarhice.

Concluzia la care s-a ajuns este că, principalele criterii în alegerea structurii de finanțare sunt: costul finanțării, capacitatea de îndatorare, rentabilitatea financiară, plățile reale, destinația resurselor în alegerea structurii financiare, excedentele previzionale ale fluxului de lichidități. De asemenea, în alegerea modului de finanțare mai pot interveni și alte criterii: luarea în considerare a mărimii întreprinderii, diluarea puterii de control a acționarilor, riscul tehnologic, adaptarea modalităților de rambursare la constrângerile financiare ale întreprinderilor, procedura de obținere a împrumutului și garanțiile cerute pentru împrumuturi.

CAPITOLUL I.Decizia de finanțare la nivel de firmă

Concept, conținut, manifestare

Decizia de finanțare urmărește alegerea structurii de finanțare a întreprinderii, analizând pe criterii de optim costul fiecărei surse de capital. În cadrul său se optează asupra proporțiilor ce revin capitalului propriu, respectiv capitalului împrumutat. De asemenea, trebuie luată în considerare și posibilitatea atragerii temporare a unor resurse bănești ce aparțin altor persoane (fizice, juridice, stat) cu care întreprinderea întreține relații financiare. În acest context, se optează asupra limitelor emisiunii de acțiuni și ale distribuirii profitului pentru autofinanțare pe de o parte și ale celor ale îndatorării, pe de altă parte, ținând cont de diversitatea surselor de finanțare prezentate în Figura nr.1.

Figura nr. 1 Modalități de finanțare a întreprinderii

Decizia de finanțare la nivel microeconomic este influențată într-o manieră semnificativă de modul în care funcționează mecanismele economice la nivel regional, național și chiar mondial.

Decizia de finanțare vizează selectarea surselor de procurare a capitalurilor. Decizia de finanțare vizează opțiunile întreprinderii de a-și acoperi nevoile de finanțare a ciclului de investiții fie din fonduri proprii, fie din împrumuturi. Deciziile de finanțare au influență directă asupra structurii pasivelor, modificând gradul de exigibilitate al acestora și costul capitalului.

În cadrul deciziei de finanțare se face alegerea pe de o parte, între sursele interne reprezentate de autofinanțare și din dezinvestiții de active fixe și circulante și, pe de altă parte, între sursele externe provenite din atragerea de capitaluri de pe piața financiară: de la acționari sau asociați și din credite bancare și/sau obligatare. Principalul criteriu urmărit în cadrul deciziilor de finanțare îl reprezintă costul procurării capitalurilor, urmărindu-se cea mai redusă valoare a acestuia în condițiile unui grad rezonabil și controlabil al îndatorării. Adoptarea acestor decizii trebuie să vizeze, se asemenea, menținerea echilibrului financiar al întreprinderii, în condițiile asigurării unei protecții împotriva riscurilor.

Indiferent de nivelul la care se adoptă, deciziile de finanțare necesită informații

complexe, deoarece întreprinderea nu-și poate permite să lucreze în condiții de incertitudine.

Pentru a se asigura o eficiență maximă, deciziile de finanțare trebuie să satisfacă următoarele cerințe:

să fie fundamentate științific;

să fie adoptate de compartimentele sau persoanele care au competența/împuternicirea legală în acest sens;

să fie formulate clar și concis pentru a putea fi bine recepționate;

să fie luate și transmise în timp util.

Un rol fundamental revine calității comunicării care, în condițiile economiei de piață, a devenit la fel de importantă ca și informația. Comunicarea este considerată „materia primă” a deciziei și se derulează în primul rând între oameni, apoi între servicii și compartimente, precum și între întreprindere și mediu.

Deciziile de finanțare care formează conținutul managementului financiar al întreprinderii pot fi reprezentate sub forma unui circuit financiar, după cum se observă în Figura nr. 2.

Decizia de investiții

2a Investiții 1 finantare

2b Cedare 4b

Active Reinvestire

3 Flux de Renumerare

lichidități de salariați și

exploatare rambursarea

creantelor

Profilul de active Dividente Structura de finanțare

Figura nr. 5 Integrarea deciziilor financiare în circuitul financiar al întreprinderii

Principalii factori determinanti in alegerea tipului de sursa de finantare.

Fundamentarea deciziei de finanțare a întrprinderii presupune ca regulă analiza următoarelor aspecte:

1.2.1 Perioada pentru care sursele de finanțare sunt necesare

Durata contractului de finanțare trebuie decisă în funcție de scadenta necesităților de finanțare. Astfel, finanțarea cumpărării de stocuri sau plata unor servicii necesare derulării activității curente ă întreprinderii necesită obținerea de resurse pe termen scurt. In general, întreprinderea apelează la credite pe termen scurt de la bancă în condițiile în care încasările obținute din vânzarea produselor și/sau serviciilor sale sunt insuficiente pentru asigurarea acestei finanțări.

In general, finanțarea investițiilor de menținere sau dezvoltare a capacităților de producție existente este realizată prin atragerea de resurse pe termen lung.

1.2.2 Costul surselor de finanțare

Un aspect important al managementului firmei îl reprezintă gestiunea costurilor directe ale finanțării. Acestea sunt reprezentate de costul capitalurilor atrase, cum ar fi rata de dobândă ce trebuie plătită pentru creditele contractate sau rentabilitatea ce ar trebui oferită acționarilor pentru aportul acestora la capitalul firmei. în plus, trebuie avute în vedere și costurile de emisiune ce intervin la momentul atragerii surselor de finanțare (comisioane plătite intermediarilor).

1.2.3 Flexibilitatea contractului de finanțare

Nivelul ridicat al incertitudinii privind evoluția pe piață a întreprinderii impune o mai mare flexibilitate a contractelor de finanțare a activității acesteia. Astfel, pot apărea situații în care firma este nevoită" să ramburseze anticipat datoria, să majoreze nivelul împrumuturilor contractate sau să prelungească durata împrumutului. în aceste condiții, contractele prin care sunt atrase surse de finanțare de la bănci sau alte instituții financiare se dovedesc mai flexibile decât cele prin care sunt atrase resurse prin ofertă publică de acțiuni sau obligațiuni.

1.2.4 Impactul fiscalității asupra politicii de finanțare a firmei

Fiscalitatea firmei poate influența tipul de surse de finanțare atrase sau condițiile contractuale alese. In general, dobânzile de plată la creditele contractate sunt deductibile din veniturile impozabile ale întreprinderii, în timp ce dividendele de plată către acționari sunt repartizate din profitul net de impozit. Finanțarea prin intermediul contractelor de leasing a fost de multe ori stimulată de economiile de impozit realizate de către întreprindere.

1.2.5 Costurile de mandat (agent)

Problema monitorizării bonitlexibile decât cele prin care sunt atrase resurse prin ofertă publică de acțiuni sau obligațiuni.

1.2.4 Impactul fiscalității asupra politicii de finanțare a firmei

Fiscalitatea firmei poate influența tipul de surse de finanțare atrase sau condițiile contractuale alese. In general, dobânzile de plată la creditele contractate sunt deductibile din veniturile impozabile ale întreprinderii, în timp ce dividendele de plată către acționari sunt repartizate din profitul net de impozit. Finanțarea prin intermediul contractelor de leasing a fost de multe ori stimulată de economiile de impozit realizate de către întreprindere.

1.2.5 Costurile de mandat (agent)

Problema monitorizării bonității (solvabilității) întreprinderii poate induce dificultăți în contractarea de surse de finanțare, mai ales prin atragerea de capitaluri prin ofertă publică de acțiuni. Dacă băncile sau alte instituții financiare au capacitatea de a monitoriza performanța, respectiv solvabilitatea întreprinderii de-a lungul derulării contractului de finanțare, pentru investitorii individuali care achiziționează titluri financiare emise de către întreprindere această operațiune se poate dovedi prea costisitoare.

Ca urmare, având în vedere potențialele pierderi ce pot rezulta din absența mijlocului de monitorizare a activității firmei, investitorii individuali vor cere o rată de remunerare mai ridicată pentru sursele de finanțare pe care aceștia le pun la dispoziția întreprinderii.

Astfel, este în interesul acesteia să identifice combinația de contracte de finanțare care să minimizeze costurile de mandat sau de monitorizare ale activității sale,

1.2.6 Problema asimetriei de informații

În lipsa unei informații adecvate privind performanța actuală a întreprinderii precum si perspectivele acesteia de dezvoltare, furnizorilor de surse de finanțare le este foarte dificil să – monitorizeze bonitatea acesteia. în aceste condiții ei pot declina finanțarea cerută de întreprindere sau vor majora costul său.

Sursele proprii de finanțare

Sursele proprii de finanțare reprezintă în principal surse atrase de către firmă de la acționarii săi. In general, acestea îmbracă forma aporturilor în numerar sau natura la capitalul social. La acestea se pot adăuga partea din profitul realizat ce este alocată la rezerve sau reportată. Deși pot părea cele mai accesibile surse de finanțare pentru întreprindere, procesul de~atragere de capitaluri proprii se poate dovedi foarte dificil. în primul rând, pentru realizarea majorării capitalului social este necesară, în principiu, o -hotărâre a adunării generale extraordinare.

Majorarea capitalului social – Dreptul de subscriere

Dreptul de subscriere (dreptul de preferință) poate fi exercitat de către acționarii existenți ai unei societăți comerciale în condițiile în.care are loc o majorare a capitalului social al acesteia prin aport de numerar. Dreptul de subscriere constituie-astfel unmijloc de protecție a intereselor vechilor acționari ai societății, întrucât exercitarea sa asigură evitarea reducerii beneficiilor obținute de către aceștia ca rezultat al creșterii numărului de acțiuni. De asemenea, prin exercitarea dreptului de preferință, vechii acționari își mențin cota de capital investită în firmă și, ca rezultat, puterea de control asupra activității acesteia.

Costul capitalurilor proprii

Majoritatea întreprinderilor sesizează doar într-o mică măsură faptul că sursele atrase de la acționari sunt oneroase. Un prim semnal îl primesc cele care sunt cotate pe piața de capital. în condițiile în care randamentul capitalului investit de acționari scade sub nivelul cerut de către aceștia are loc o diminuare a cursului acțiunilor.

Rentabilitatea solicitată de acționari pentru capitalul investit este cuantificată în raport cu riscurile pe care aceștia și le asumă. Astfel, pe lângă menținerea valorii timp a banilor, societatea comercială va trebui să asigure și o remunerare a riscurilor specifice domemului de activitate în care aceasta își desfășoară activitatea, precum și acelora caracteristice întreprinderii. Ca rezultat, nivelul ratei de rentabilitate cerute de acționari va avea ca referință rata de rentabilitate fără risc la care se adăugă o primă de risc.

Creditul bancar

Cu toate că o metodă clasică de finanțare a activității unei întreprinderi o reprezintă creditul, acest instrument este departe de a se fi banalizat. Gama de credite pe care o bancă le acordă s-a extins, iar politica actuală este de a personaliza aceste instrumente astfel încât să răspundă nevoilor specifice de finanțare ale întreprinderilor ce le solicită.

Având în vedere riscurile pe care banca și le asumă prin acordarea creditelor, condițiile de „eligibilitate" a întreprinderilor ce pot obține o astfel de finanțare sunt foarte stricte. Restricțiile privind gradul de îndatorare acceptat, nivelul de performanță atins sau garanțiile disponibile pot constitui adevărate „bariere" pentru o mare parte dintre întreprinderi. Printre aceste „bariere" se poate număra și costul ridicat al unor astfel de instrumente de finanțare.

1.4.1 Tipuri de credite

Pentru finanțarea activității sale o întreprindere poate contracta o varietate de tipuri de credite personalizate în funcție de necesitatea de finanțare a acesteia. Astfel, pentru obținerea unei finanțări pe termen scurt "întreprinderea poate opta pentru contractarea unei linii de credit, a unui credit facilitate de cont sau pentru descoperit de cont. O alternativă la acestea o reprezintă creditul pentru finanțarea cheltuielilor și stocurilor sezoniere, creditul de scont sau creditul pe cecuri, respectiv finanțarea prin factoring.

Aceste credite sunt:

Linia de credit

Creditul facilitate de cont

Creditul pe descoperit de cont

Creditul pentru finanțarea cheltuielilor și stocurilor sezoniere

Creditul de scont

Creditul pe cecuri

Credite pentru investiții

Creditul ipotecar

1.4.2 Evaluarea riscului de credit

Obținerea unui credit de la o bancă este departe de a fi o formalitate. O solicitare tipică pentru acordarea unui credit cuprinde o serie de documente pe care, în general, instituțiile bancare le cer:

Cererea de credit

Documentele juridice de constituire a societăți

Documente financiare

Plan de afaceri

Pe baza informațiilor obținute de către bancă de la solicitantul creditului este realizată o analiză SWOT (punte forte, puncte slabe, oportunități și riscuri) prin intermediul căreia se evaluează capacitatea întreprinderii de a rambursa creditul solicitat. Astfel, banca analizează atât indicatorii financiari, cât și pe cei nefinanciari de măsurare a performanței întreprinderii. Fiecare bancă face o selecție a acestor tipuri de indicatori pentru a reflecta cât mai corect bonitatea solicitantului creditului.

Pe baza acestui rating de credit întreprinderile sunt clasate în 5 categorii:

Categoria A: firme cu activitate profitabilă care își pot rambursa creditele și plăti dobânzile aferente acestora;

Categoria B: firme ce au în prezent o activitate profitabilă, însă în perspectivă pot avea dificultăți financiare;

Categoria C: firme pentru care există deja semnale de înrăutățire a situației lor economice;

Categoria D: firme caracterizate de o performanță a activității desfășurate ce oscilează între satisfăcător și nesatisfâcător;

Categoria E: firmele respective înregistrează pierderi, având o capacitate redusă de rambursare a creditului și de plată a dobânzilor aferente.

1.4.3 Costul creditelor

Principalul cost al creditului este reprezentat de dobânda pe care trebuie să o plătească solicitantul de-a lungul perioadei pentru care a fost obținut creditul. Modalitatea clasică de exprimare a acestui cost este acea de rată de dobândă pe care băncile o afișează pentru fiecare tip de credit în parte. Aceasta diferă în funcție de tipul de credit solicitat, precum și de perioada pentru care este acordat. Pentru anumite tipuri de credite, băncile calculează si marja de risc de credit ce majorează costul creditului pentru întreprinderile caracterizate de un grad de profitabilitate mai redus, respectiv un serviciu al datoriei mai slab.

Dobânzile pe care băncile le afișează pentru creditele ce pot fi contractate nu cuprind.și comisioanele pe care solicitanții creditelor respective trebuie să le plătească suplimentar. O excepție o reprezintă creditele pentru consum destinate persoanelor fizice, caz în care băncile trebuie să comunice dobânda anuală efectivă (DAE). De asemenea, băncile afișează rată de dobândă anuală, ca urmare în calculul dobânzii de plată trebuie să se țină "cont de intervalul de timp la care se fac plățile către bancă. In aceste condiții, este necesară estimarea ratei de dobândă proporțională pentru perioada pentru care creditul este acordat (ra V) având ca referință numărul de zile (360) corespunzătoare anului bancar.

Impactul economiilor de impozit asupra costului creditului

O diminuare a costului împrumutului poate avea loc dacă se iau în considerare economiile de impozit pe care întreprinderea le poate obține din deductibilitatea cheltuielilor cu dobânzile.

Costal creditului ajustat cu comisioanele de plată

Un alt element al costului unui împrumut contractat de o întreprindere de la o bancă îl reprezintă comisioanele. Astfel, la acordarea unui împrumut se calculează un comision de gestiune a acestuia reprezentând 1-3% din valoarea creditului si care trebuie plătit la momentul acordării împrumutului.

Costul creditelor ce sunt garantate prin constituirea unui depozit colateral

Modalitatea frecventă de garantare a unui credit primit de la o bancă o reprezintă, printre altele, constituirea unui depozit colateral având o mărime egală cu cea a uneia sau mai multor rate pe care întreprinderea le are de plată. Dobânda fructificată pentru acel depozit este una foarte mică și ca rezultat, întreprinderea are costuri suplimentare prin imobilizarea banilor săi în acel. depozit.

Costal creditului de scont

Creditul de scont presupune obținerea de resurse de la bancă sau alte instituții financiare pe baza efectelor de comerț pe care întreprinderea le deține. Prin scontarea acestora, firma obține resurse pe perioada rămasă până la scadența titlurilor. Mărimea acestora este egală cu valoarea titlurilor scontate din care se deduce scontul (dobânda) plătit băncii pentru obținerea acestui credit. Scontul este calculat prin aplicarea taxei de scont (ratei de dobândă) a băncii la valoarea titlurilor scontate pentru perioada rămasă până la scadentă.

1.5 Finanțarea prin leasing

Apelarea la acest tip de finanțare presupune încheierea unui contract de leasing cu una dintre firmele ce activează pe această piață. Piața de leasing din România este formată din câteva mii de agenți economici care îndeplinesc cele două condiții impuse de lege pentru a fi operatori pe această piață și anume: includerea „activității de leasing" în obiectul de activitate și un capital social de minimum'500 mii ROL. Dintre acestea, aproximativ 200 de societăți sunt active, iar din acestea 35 sunt membre ale Asociației Societăților de Leasing din România (ASLR) și dețin o cotă de piață de peste 58,21%.

Din analiza datelor furnizate de membrii ASLR rezultă că segmentul cel mai important al pieței de leasing îl reprezintă cel al autovehiculelor. Explicația o constituie facilitățile fiscale ce au fost acordate contractelor de leasing având ca obiect autoturisme importate. Ponderea acestui segment a crescut în anul 2004 la nivelul de aproximativ 92,42% (vezi tabel nr. 12.12).

Tabelar. 12.12 – Structura contractelor de leasing

Sursa: Asociația Societăților de Leasing din Romania (ASLR).

Piața de leasing din România a înregistrat în ultimii ani o creștere semnificativă, de la 202,9 milioane Euro în 2007, la 1,4 miliarde Euro în 2008, respectiv 1,8 miliardeîn 2009. În ceea ce privește perioada următoare, specialiștii Băncii Mondiale estimeazăcă piața de leasing din România poate atinge un maximum de 4-5 miliarde de euro, dar asta doar după 2013.

Caracteristicile contractului de leasing

Combinând caracteristicile unei achiziții cu cele ale unui împrumut clasic, asingul oferă „confortul" unei finanțări ce poate fi modelată, după necesitățile intreprinderii.

Tipuri de contracte de leasing

în funcție de forma în care se stabilesc relațiile contractuale sunt întâlnite două tipuri de contracte:

leasing direct (relațiile contractuale sunt bipartite, stabilindu-se între producătorul furnizor al bunului și beneficiarul

leasing indirect (relațiile sunt multiple, intervenind societăți specializate care preiau creditarea, prestarea de servicii, contractarea, refinanțarea).

în funcție de conținutul ratei plătite locatorului contractul de leasing

poate fi:

leasing brut (în prețul bunului sunt înglobate și cheltuielile de întreținere, service și reparații);

leasing net (utilizatorul plătește furnizorului doar prețul bunului închiriat).

în funcție de serviciile propuse există o varietate de contracte de

leasing, dintre ire Cele mai întâlnite sunt:

leasing time sharing

leasing experimental

contractul de lease back

contractul de master-leasing

Impactul operațiunilor de leasing asupra rentabilității locatorului

Dezvoltarea pieței leasingului în România are ca principală cauză nevoia de finanțare a firmelor românești ce încep să se dezvolte, precum și avantajele oferite de acest tip de finanțare în comparație cu celelalte existente pe piața financiară. Printre avantajele contractului de leasing se numără:

majorarea dispombihtății de finanțare a firmei,

asigurarea recuperării rapide a activelor în caz de faliment al societății locatare,

divizarea riscului între locator și locatar,

flexibilitatea,

avantajele fiscale, „beneficiile" contabile.

Costul leasingului

Intrările și ieșirile de numerar pe care le presupune derularea operației de leasing determină în mod direct mărimea costului acestuia suportat de către întreprindere. Este vorba de următoarele intrări sau ieșiri de fluxuri de numerar în/din trezoreria întreprinderii:

valoarea reziduală a bunului luat în leasing

chiria plătită, netă de impozit.

valoarea bunului luat în leasing

1.6 Finanțarea prin emisiuni de obligațiuni

Finanțarea întreprinderilor românești prin intermediul emisiunii de obligațiuni se concretizează pentru moment în doar câteva cazuri particulare ce se pot număra pe degetele de la două mâini. în aceste cazuri emisiunea s-a finalizat cu succes, iar obligațiunile sunt în acest moment tranzacționate la BVB. Printre societățile „avangardiste" se numără:

BRD – GSG,

Azomureș,

Impact S.A.,

TBI Leasing,

BCR Leasing,

Banca Transilvania SA,

Raiffeisen Bank.

Pentru susținerea unor astfel de instrumente de credit BVB a elaborat norme prin care se încearcă asigurarea fluidizării procedurilor necesare începerii tranzacționării pe piața secundară. De asemenea, în anumite situații, BVB nu a perceput comisioane pentru ofertele publice primare de obligațiuni derulate prin sistemul bursier. Lansarea însă a unui astfel de împrumut obligatar presupune în primul rând câștigarea încrederii celor care subscriu la emisiunea de obligațiuni. În acest sens, un rol important îl are starea financiară pe care o reflectă întreprinderea în cadrul prospectului de emisiune.

CAPITOLUL II. Costul capitalurilor

2.1 Considerații generale

În condițiile în care slaba capitalizare a firmelor românești este una din cauzele majore ale folosirii incomplete a capacităților de producție de care dispun, asigurarea cu surse de finanțare la costuri cât mai accesibile dobândește o importanță esențială pentru viața agenților economici în cauză.

În procesul de fundamentare a deciziilor de apelare la fluxurile externe de capital, inclusiv la contribuția proprietarilor, contează din ce în ce mai mult, ca o restricție esențială, indicatorul financiar al costului capitalului. În finanțare, după cum am putut vedea în capitolul precedent, firmele folosesc atât capitaluri proprii, cât și capitaluri împrumutate, ambele fiind surse de costuri pentru firme.

Costul capitalurilor nu este un cost istoric ci o speranță de remunerare a investitorilor de capitaluri cu ajutorul căruia se exprimă valoarea de piață a întreprinderii

Optimizarea structurii capitalurilor după criteriul costurilor se constituie într-o activitate profitabilă, în condițiile în care este bine concepută, organizată și derulată. Astfel, mărimea acestor costuri este important de determinat, din cel puțin următoarele considerente:

pentru eficientizarea activității, trebuie ca mărimea costurilor să fie cât mai scăzută;

pentru alegerea structurii optime a firmei, adică raportul optim capitaluri proprii – capitaluri împrumutate.

În acest sens, structura capitalurilor și costul mediu al acestora sunt o sursă de profit importantă pentru firmă, profit care provine deci din această sursă, nu din activitatea de exploatare sau din sursele financiare sau excepționale tradiționale. Ca urmare, costul capitalului trebuie previzionat, firma trebuie să-și construiască o strategie adecvată și proceduri tactice pentru realizarea acestui deziderat.

Costul capitalului reprezintă rata de rentabilitate cerută de aducătorii de capital, fie că sunt acționari, fie că sunt creditori, altfel spus, costul capitalului este efortul financiar pe care trebuie să-l facă firma pentru aprovizionarea sa cu capitaluri. În ultimă instanță, costul capitalului este randamentul minim obținut de investitori, în măsură să garanteze acționarilor un câștig comparabil celui pe care l-ar putea obține pe piață în aceeași clasă de risc.

În literatura de specialitate sunt abordate în mod distinct patru componente majore ale capitalului: creditul, acțiunile preferențiale, profitul reinvestit și emisiunile de acțiuni ordinare.

Costul capitalurilor provine, în general, din:

dividendele cuvenite deținătorilor de capitaluri, pentru contribuția acestora la formarea capitalurilor firmei;

dobânda cuvenită pentru împrumuturile obligatare, bancare și a altor împrumuturi rambursabile.

În toate cazurile, costul unei surse de finanțare, fie că este capital propriu, fie că este capital împrumutat, nu poate fi acceptat decât dacă este mai mic sau cel mult egal cu rata rentabilității cerută de întreprinzător.

În ciuda frecventei referiri la costul capitalului, teoreticienii sunt încercați de dificultățile de calculare și utilizare ale acestuia. Totuși, este importantă cunoașterea lui, în scopul determinării acelei structuri financiare, care să permită minimizarea costului. Pentru a fi în concordanță cu aspectele abordate până în acest moment în lucrare, ne vom referi în continuare la costul diferitelor categorii de capitaluri, astfel:

costul capitalurilor proprii;

costul capitalului împrumutat pe termen mediu și lung;

costul leasingului.

2.2 Clasificarea costurilor capitalurilor

2.2.1 Costul capitalurilor proprii

Costul capitalului propriu poate fi abordat din două puncte de vedere: ca un cost explicit și ca un cost implicit.

Costul explicit determină un flux monetar de ieșire. Toate aporturile de capital din afara firmei ocazionează costuri explicite întrucât remunerația pe care o solicită investitorii pentru plasarea lichidităților lor este un cost explicit pentru firmă (dobânda la împrumuturi, dividendul la acțiuni).

Costul implicit sau costul de oportunitate nu presupune fluxuri financiare de ieșire (plăți). Este vorba de surse de finanțare care se formează în interiorul firmei și care se folosesc pe loc (fondul de amortizare, beneficiul nedistribuit, fondul de rezervă etc.). Deși astfel de resurse apar ca „gratuite”, practic ele au un cost deoarece aparțin acționarilor și dacă ar fi date acestora, ei ar putea să le plaseze cu remunerație.

Costul capitalului propriu ține cont de randamentul acțiunilor și creșterea previzibilă a dividendelor, mai precis el este egal cu rata actuarială, care se obține pornind de la egalitatea dintre valoarea bursieră a firmei și valoarea actuarială a fluxurilor pozitive viitoare (valoarea actuarială a remunerației deținătorilor de acțiuni plus valoarea finală a acțiunilor când acestea se vând).

Un model de evaluare a capitalului propriu este modelul Gordon – Shapiro, pentru determinarea costului acțiunilor. Acesta este o variantă simplificată a modelului valorii actualizate, conform căruia valoarea unei acțiuni este egală cu valoarea actualizată a fluxurilor de lichidități viitoare pe care le generează sub forma dividendelor și prețul (cursul) de vânzare. Rentabilitatea (costul explicit) al unei acțiuni pentru investitor este rata de actualizare care permite egalitatea dintre valoarea acestei acțiuni și fluxurile de dividende viitoare.

Întrucât estimarea tuturor plăților viitoare de dividende este foarte greu de făcut, modelul a introdus o rată constantă de creștere a dividendelor în următorii ani, concretizându-se în formula următoare:

,

unde:

V0 = valoarea prezentă a unei acțiuni comune;

D0 = dividendul obținut în primul an;

g = rata constantă de creștere a dividendelor;

i = numărul de ani;

r = rata de actualizare a dividendelor sau rata de rentabilitate cerută de

investitori.

Costul real al capitalului propriu al firmei poate fi calculat ca sumă între randamentul dividendului așteptat și creșterea așteptată a dividendului:

,

unde:

Kpr = costul capitalului propriu;

D1 = dividendele care trebuie plătite în anul următor;

P = prețul de piață al unei acțiuni;

g = rata constantă de creștere a dividendelor (sau rata creșterii venitului).

Însă în cazul țării noastre, aplicarea modelului Gordon-Shapiro este foarte puțin relevantă.

2.2.2 Costul capitalului împrumutat pe termen mediu și lung

Și costul împrumutului, sub diversele sale forme, poate fi definit drept rata actuarială ce se determină prin egalizarea sumelor primite cu titlu de împrumut, pe de o parte, cu rambursările periodice și cheltuielile financiare aferente capitalului împrumutat, pe de altă parte.

Costul explicit al unui împrumut este acela care egalizează încasările din fondurile împrumutate (intrări) cu valoarea actuală a plăților (rambursări și dobânzii viitoare), potrivit formulei:

în care t = 1,…,n ani de rambursare a împrumutului.

În ceea ce privește dobânzile reale, acestea sunt de două tipuri:

dobânzile real pozitive sunt acele dobânzi care acoperă costul normal și inflația, rămânând și un surplus în favoarea deținătorilor de capitaluri;

dobânzile real negative sunt dobânzile reale care nu acoperă integral rata inflației și astfel deținătorii de capitaluri pierd din substanța capitalurilor.

Teoria ratei dobânzii

Putem considera rata dobânzii ca fiind prețul care trebuie plătit pentru fondurile împrumutate. Ca în cazul oricărei piețe, prețul este determinat de interacțiunea cererii și ofertei. Firmele solicită fonduri împrumutate în speranța că aceste fonduri pot fi investite în proiecte profitabile. În cazul scăderii ratei dobânzii care trebuie plătită pentru un împrumut nou, crește numărul ocaziilor favorabile de investire și, ca urmare, crește cererea pentru fonduri împrumutate. Astfel, cererea este o funcție în care cantitatea de împrumut cerut este invers proporțională cu nivelul dobânzii.

În ceea ce privește dobânzile reale, acestea sunt de două tipuri:

dobânzile real pozitive sunt acele dobânzi care acoperă costul normal și inflația, rămânând și un surplus în favoarea deținătorilor de capitaluri;

dobânzile real negative sunt dobânzile reale care nu acoperă integral rata inflației și astfel deținătorii de capitaluri pierd din substanța capitalurilor.

Costul împrumutului obligatar

Costul împrumutului obligatar trebuie privit ca fiind dobânda determinată pe baza unei rate a dobânzii pe care firma trebuie să o plătească pentru creșterea nevoilor sale de capital.

Problema care se pune este de a determina rata actuarială (costul actuarial) a unui împrumut obligatar. Această rată reprezintă rata efectivă plătită de debitor și încasată de creditori, determinată nu numai de rata nominală a dobânzii, dar și de alți factori: emisiunea la scont, emisiunea la primă și prețul de rambursare.

Costul net al împrumutului obligatar se obține prin calculul actuarial după următoarea formulă generală:

,

unde:

V0 = valoarea actuarială la momentul „0”;

Ft = fluxurile monetare degajate de firmă;

i = rata dobânzii la o unitate monetară.

Un alt procedeu pentru calcularea costului net al împrumutului obligatar pornește de la următoarea formulă:

,

unde:

PR = prețul de răscumpărare;

PE = prețul de emisiune.

În economia românească, principala problemă în calcularea costului unei datorii mai mari de un an este anticiparea cât mai aproape de realitate a dobânzii. După cum am văzut, dobânda nominală este în mare parte determinată de rata inflației. Or, în condițiile gradului de instabilitate crescândă a economiei românești, în cazul unui împrumut obligatar pe termen mai mare de 5 ani, estimarea unei dobânzi nominale este supusă incertitudinii.

Costul creditului bancar pe termen mijlociu și lung

Întrucât creditele bancare nu presupun cheltuieli suplimentare, ca în cazul împrumuturilor obligatare, costul actuarial al creditelor bancare se apropie foarte mult de rata nominală a dobânzii, uneori identificându-se cu aceasta.

Suma dobânzii la creditul bancar depinde de trei factori: volumul creditului, rata dobânzii și timpul de creditare.

,

unde:

D = costul capitalului (dobânda);

C = creditul (capitalul împrumutat);

t = timpul pentru care a fost acordat;

i = rata anuală a dobânzii.

Dacă un credit bancar, acordat pe mai mulți ani, se rambursează alături de dobânzi abia la scadența finală, apare posibilitatea capitalizării dobânzilor ceea ce înseamnă că, la sfârșitul fiecărei perioade de plasament dobânzile se adaugă la capital, generând ele însele dobândă. Această dobândă compusă se calculează în modul următor:

Cf = C*(1+i)n

ΔD = Cf – C = C*(1+i)n – C = C * [(1+i)n – 1],

unde:

C = creditul inițial;

Cf = creditul final;

n = numărul de ani de creditare;

ΔD = suma dobânzii.

Costul creditului bancar se calculează conform formulei de mai jos, în care termenul „m” reprezintă numărul de perioade de compunere dintr-un an:

2.2.3 Costul leasingului

Deciziile de investire și de finanțare sunt separate pentru societatea de leasing față de societatea utilizatoare, prin urmare și costul operațiunilor trebuie calculat separat.

Costul capitalului pentru societatea de leasing este un cost mediu ponderat al capitalurilor totale (capitalul propriu și capitalul împrumutat), influențat de incidența fiscală ca la orice societate:

în care:

K = costul mediu ponderat al capitalului pentru societatea de leasing;

Qp = costul capitalului propriu pentru societatea de leasing;

Qd = costul datoriei pentru societatea de leasing;

I = cota de impozit pe profit;

Cpr = capitalul propriu;

D = capitalul împrumutat;

re = rentabilitatea economică;

rf = rentabilitatea financiară = Qp.

Dacă societățile de leasing execută în același timp și operații de credit propriu-zis, acestea urmăresc ca riscul să fie același, întrucât plasamentele lor au o rentabilitate economică cel puțin egală cu costul capitalului, la care se adaugă incidența fiscală. Ca urmare a riscului economic egal, presupus între operațiile de creditare și de leasing, costul împrumutului pentru societatea de leasing este identic cu costul minim al leasingului pentru utilizator:

unde:

K = costul mediu ponderat al capitalului pentru societatea de leasing;

k = costul capitalului pentru utilizator (costul minim al datoriei).

2.2.4 Costul mediu ponderat al capitalului

Costul mediu ponderat al capitalului (CMPC) este o medie aritmetică ponderată între ponderile categoriilor de capitaluri și costurile acestor surse diferite de finanțare. În forma cea mai simplă, capitalul firmei se compune numai din două categorii de titluri: datoriile și acțiunile ordinare. În acest caz, costul mediu ponderat al capitalului se determină astfel:

unde:

kc = costul capitalului propriu;

kd = costul îndatorării înainte de impozitare;

C = valoarea bursieră a capitalului propriu;

D = valoarea de piață a datoriilor;

T = rata de impozitare.

2.2.5 Costul marginal al capitalului

Conducătorii financiari folosesc metoda costului marginal al capitalului întrucât acesta reprezintă costul adițional pentru obținerea unei unități monetare de capital nou. Acesta crește pe măsură ce capitalul crește. Cu alte cuvinte, întreprinderea nu poate să procure, la costul mediu calculat, decât o cantitate limitată de capitaluri. Peste această valoare, ea va trebui să suporte un anumit cost marginal crescător.

Nivelul de finanțare pe care și-l poate permite o firmă cu profitul nedistribuit, combinat cu capacitatea de îndatorare și acțiuni preferențiale, înainte de a fi forțată să emită acțiuni comune, este dat de punctul critic, care se referă la valoarea noului capital care poate fi mărită înaintea unei creșteri a costului mediu ponderat al capitalului existent în firmă.

Punctul critic pentru datorii = Suma datoriei la costul mai mic / Datorii ca procent din capitalul total

Această formulă poate fi scrisă într-o formă mai generală și aplicată la orice componentă a capitalului:

Punctul critic ptr. o componentă a capitalului = Suma totală a componentei capit. la costul mai mic / Procentul componentei respective din totalul capitalului

Punctele critice pot apărea dacă ratele dobânzii cresc, dacă costurile acțiunilor preferențiale cresc sau dacă, costul emiterii acțiunilor comune crește.

Studiu de caz – Porsche Leasing România

3.1 Prezentarea S.C. Porsche Leasing România S.R.L

Societatea Comercială “Porsche Leasing România” S.R.L. are ca obiect de activitate închirierea autoturismelor și utilitarelor de capacitate mică.

Porsche Leasing România este persoană juridică cu capital privat străin, având forma juridică de societate cu răspundere limitată și funcționând conform Legii societăților comerciale nr.31/1990. Sediul societății Str. Smaranda Brăescu nr. 40, sector 1, București.

Scurt istoric

În mai 1966 concernul Porsche Bank International din Salzburg pune bazele unei noi metode de finanțare pentru achiziționarea de autoturisme prin introducerea sistemului de leasing auto în Austria. Porsche Bank International a fost înființată după al doile 111c222b a război mondial, deținând din acel moment drepturile de import în cinci țări, incluzând România a celor mai importante autovehicule din Europa.

Politica firmei austriece este de a începe vânzările în fiecare țară, iar după o perioadă în care se testează piața, se vizează introducerea unei companii de finanțare, care are rolul de a întreține vânzările de autovehicule ale importatorului, oferind o finanțare în leasing.

În România, concernul austriac a intrat în 1997 iar după doi ani de dezvoltare pozitivă, la jumătatea anului 1999, a fost înființată la București Porsche Leasing România, una dintre primele firme internaționale intrate pe piața românească de leasing.

Operația de finanțare în sistem de leasing își are debutul în 1999, cu o echipă formată din doi oameni de la Porsche Bank din Salzburg și doi români. Succesul imediat al noii companii a dus la o creștere rapidă a resurselor umane, dar și la crearea unui spirit de echipă și a unei culturi antreprenoriale care să permită dezvoltarea ulterioară a organizației în fața competiției. Porsche Leasing România a trebuit să găsească soluții prin care să-și mențină produsul competitiv și să dețină o mare parte din livrările importatorului.

Evoluție și rezultate

Dacă în anul 2006 Porsche Leasing România acoperea aproape 40 % din totalul autoturismelor livrate în România de concernul Porsche Bank International, în anul 2007 s-a reușit livrarea în finanțare a unui număr de 2221 autoturisme (aceasta reprezentând aprximativ 50% din totalul livrărilor), în anul 2008 s-a atins o cifră de peste 4000 de autovehicule livrate, iar în 2009 s-a atins un număr de vânzări aproape dublu față de anul 2008.

mil. EURO

Tab. 3.1 Evoluția numărului și a valorii contractelor de leasing încheiate de Porsche Leasing România în ultimi 4 ani.

În acest moment Porsche Leasing România este cea mai mare companie de leasing a unui importator, finanțând achiziționarea autovehiculelor din grupul Volkswagen și anume: Volkswagen, Audi, Seat și Skoda, precum și a automobilului legendă – Porsche. Dealerii Porsche Leasing România se găsesc în toată țara, numărul acestora depășind în acest moment cifra de 60.

Produse financiare oferite

În vederea finanțării autovehiculelor Porsche Leasing România pune la dispoziția beneficiarilor diverse variante de leasing pentru a veni în întâmpinarea necesităților acestora. Până 2004 Porsche Leasing România se adresa în exclusivitate firmelor prin cele două produse ale sale: leasing cross-border și leasing financiar intern. De atunci portofoliul frmei s-a îmbogățit cu un nou produs: leasing pentru persoane fizice.

1.Leasing intern financiar

este un produs ce se adresează în special societăților comerciale cu capital integral românesc;

rata de leasing este calculată lunar în euro, plata ratei efectuându-se în lei la cursul firmei în ziua facturării;

perioada de leasing este cuprinsă între 12 și 36 luni;

avansul minim care trebuie plătit este de 25%, avansul maxim fiind de 40 de procente;

asigurarea Casco este obligatorie;

2. Leasing intern persoane fizice:

este tot un leasing financiar, care se adresează unui segment în creștere al populației;

perioada de leasing este cuprinsă între 12 și 36 de luni;

condiție prealabilă: venit lunar pe familie: de 2 ori rata + cheltuieli fixe;

acest produs oferă persoanelor fizice aceleași avantaje ca și persoanelor juridice;

avansul minim acordat este de 25%, cel maxim de 40%;

oferta prezentată este completă și avantajoasă atât datorită condițiilor de finanțare cât și faptului că asigurarea Casco este inclusă în rata de leasing.

3. Leasing extern financiar (cross-border):

acest produs se pretează în mod deosebit pentru societățile comerciale cu capital mixt sau străin, care dispun de lichidități în devize, adresându-se și societăților mari care necesită un parc mare de autovehicule.

ratele de leasing sunt calculate lunar în euro fiind plătibile în aceeași valută;

efectuarea operațiunilor de import temporar și înmatriculare a autoturismelor revin în sarcina utilizatorului;

perioada de leasing este cuprinsă între 12 și 36 de luni;

avansul minim acordat este de 25% în timp ce avansul maxim care poate fi plătit este de 40%;

asigurarea Casco este obligatorie;

pentru contractele de leasing cu o durată mai mare de 12 luni este necesară notificarea BNR pentru efectuarea de plăți valutare externe.

Societatea comercială SC Prospect SA dorește achiziționarea unui

autovehicul de protocol care să satisfacă necesitățile de imagine ale firmei.

După ce a studiat toate ofertele existente pe piață a ales un autoturism

Seat Leon, care depășește însă posibilitățile financiare ale societății. Condiția

minimală pentru a putea să se achiziționeze acest autoturism în sistem leasing

este aceea ca firma să existe de cel putin doi ani și să aibă un rulaj de cel puțin

două sute de mii de ron. Societatea Prospect SA îndeplinește ambele condiții.

Un reprezentant al acesteia se prezintă la dealerul Seat din București

pentru a concepe împreună cu specialiștii firmei oferta cea mai avantajoasă de

finanțare pentru proiectul propus.

3.2 Derularea operațiunii de leasing financiar intern

Leasing financiar pentru persoane juridice

În operațiunea de leasing financiar intern sunt implicate trei părți:

Porsche Leasing România în calitate de locator;

Clientul, care poate fi orice persoană juridică română;

Furnizorul, ales de client după o activitate de prospectare a pieței.

După studierea ofertelor existente pe piață, clientul se prezintă la Porsche Leasing unde solicită o ofertă standard pentru a putea să decidă asupra condițiilor contractuale (avansul acordat și perioada de leasing). Clientul optează pentru avansul minim posibil (25%) și o eșalonare a ratelor de leasing pe trei ani.

Pentru modelul ales clientului îi este prezentat autovehicului cu dotările standard și opționale pentru a se stabili prețul de achiziție al acestuia. Prețul mașinii alese de client este de 22.319 euro.

Următoarea etapă constă în completarea dosarului necesar pentru a încheia contractul cu Porsche Leasing România. Clientul depune la dealer un dosar care trebuie să conțină următoarele documente:

formular de leasing;

oferta semnată;

informare asupra datelor personale și financiare;

certificat constatator în original nu mai vechi de trei luni ( se eliberează de către Camera de Comerț și Industrie din raza județului de domiciliu al clientului și atestă faptul că firma nu este urmărită fiscal și nu are datorii);

certificat de înmatriculare la Registrul Comerțului însoțit de codul fiscal (copie);

act de identitate cu semnătură;

ultimele două bilanțuri contabile însoțite de anexele la bilanț;

balanța aferentă ultimului bilanț și ultima balanță.

Dealerul trimite dosarul la Porsche Leasing România unde se verifică bonitatea clientului care solicită achiziționarea automobilului în sistem leasing. Analiza datelor economico-financiare durează în jur de patru zile lucrătoare.

În cazul în care se primește acceptul societății de leasing, se întocmește și se semnează de către părți contractul de leasing. Acest contract se trimite apoi spre semnare și la Porsche Leasing România.

Din momentul achitării avansului mai durează încă trei zile până la confirmarea plății la Porsche Leasing care la rândul său face plata către importatorul direct – Porsche România care va trimite mașina.

La baza calculului ratelor de leasing stau următoarele date:

valoare de intrare (condiții de livare CIP[1]) – Vi = 22.319 euro

valoare reziduală – VR = 20% * 22.319 = 4.463,80 euro

avans – A = 25% * 22.319 = 5.579,75 euro

valoare finanțată – VF = Vi – A = 16.739,25

taxă de management (administrare) – TM = 2,30% * 22.319 = 513 euro

rata dobânzii – d = 16%

asigurarea obligatorie – AO = 5,5% * 22.319 / 12 = 102,3 euro/lună

număr rate – N = 36 rate

Societatea de leasing a stabilit ratele de capital. Rata lunară de leasing va fi de 484,63 euro, însă la aceasta se va adăuga asigurarea Casco obligatorie de 102,30 euro, ajungându-se la o rată totală lunară de 586,93 euro.

Societatea care asigură autovehiculul este Generali Asigurări SA, căreia clientul îi va plăti o primă de asigurare de 5,5% pe an calculată la valoarea de intrare a bunului. Asigurarea încheiată acoperă daunele parțiale sau totale, însă în cazul furtului se va percepe o taxă de 10%. Suma totală plătită de către client către societatea de leasing pe parcursul celor trei ani este de 3.682,64 euro.

În momentul plății avansului (5.579,75 euro) clientul plătește prima rată (586,93 euro), precum și taxa de administrare a contractului (513 euro).

Rata 1

S = Vi – A – Tm = 22.319 – 5.579,75 – 513 = 16.226,25 euro

Unde S = suma rămasă după plata avansului și a taxei de administare

Rk = 484,63 unde Rk = rata de capital

D1 = 0 euro unde D1 = dobânda aferentă primei rate

Ao = 102,3 euro unde A0 = asigurarea Casco obligatorie

R1 = Rk +D1 + A0

R1 = 586,93 euro unde R1 = suma totală de plătit pentru prima lună

S1 = S – R1 = 16.226,25 – 586,93 = 15.639,32 euro

unde S1 = suma rămasă de achitat după prima rată

Rata 2

D2 = Si * d/12 = (15.639,32 * 16) / (12 * 100) – 216,73 euro

Rk = 267,9 euro

Ao = 102,3 euro

R2 = Rk + D2 + Ao

R2 = 586,93 euro

S2 = Si – R2 = 15.639,32 – 586,93 = 15.052,39 euro

Modul de calcul al celorlalte rate este similar cu cel folosit pentru primele două. În continuare ratele de leasing sunt plătite conform scadențarului stabilit și anexat contractului. Dobânda se calculează la valoarea rămasă, pentru acest contract de leasing financiar intern rata acesteia fiind de 16 procente.

Valoarea totală a contractului de leasing este dată de următoarele elemente:

prețul de vânzare: 22.319 euro

dobânda totală: 5.171,23 euro

asigurarea Casco totală: 3.682,64 euro

taxa de administrare: 513 euro.

Însumând aceste valori se obține o valoare totală de 31.685,87 euro.

Ratele sunt calculate în euro însă plățile efective se realizează în moneda națională la cursul de schimb folosit și comunicat de Porsche Leasing Bank. Toate sumele prezentate în scadențarul anexat contractului de leasing nu

includ TVA.

La finalul contractului de leasing financiar, beneficiarul poate opta penrtu achiziția autovehiculului, pentru restituirea lui sau pentru prelungirea contractului de leasing încheiat cu Porsche Leasing România. Dacă opțiunea finală este achiziționarea produsului care face obiectul contractului, beneficiarul are obligația de a plăti societății de leasing valoarea reziduală în valoare de 4.463,80 euro.

În cazul contractelor de leasing financiar sunt deductibile ratele la nivelul cheltuielilor cu amortizarea corespunzătoare duratei de utilizare, cheltuielile cu asigurarea bunului precum și a dobânzilor plătite conform contractului.

Calculul amortizării

Aanuală = 31.685,87/ 10 = 3.168,6 euro/an

Cheltuielile cu dobânzile

An 1 Chelt dob. 1 = 2.179,54 euro

An 2 Chelt dob. 2 = 1.811,37 euro

An 3 Chelt dob. 3 = 1.180,32 euro

Cheltuielile cu asigurarea bunului

An 1 Chelt asig 1 = 1.227,60 euro

An 2 Chelt asig 2 = 1.227,60 euro

An 3 Chelt asig 3 = 1.227,60 euro

Total chelt asig = 3.682,64 euro

Cheltuieli deductibile

An 1 Chelt deduct 1 = 3.168,60 + 2.179,54 + 1.227,60 = 6.575,74 euro

An 2 Chelt deduct 2 = 3.168,60 + 1.811,37 + 1.227,60 = 6.207,57 euro

An 3 Chelt deduct 3 = 3.168,60 + 1.180,32 + 1.227,60 = 5.576,52 euro

TOTAL CHELTUIELI DEDUCTIBILE = 18.359,83 EURO

La nivelul acestui contract de leasing financiar, societatea va putea să-și deducă fiscal suma de 18.359,83 euro dintr-o valoare totală a contractului de 31.685,87 euro.

Leasing financiar pentru persoane fizice

În cazul leasingului intern pentru persoane fizice etapele care trebuie parcurse sunt identice cu ale leasingului pentru persoane juridice. Ceea ce evident diferă sunt documentele depuse la dosarul care se constituie pentru verificarea bonității clientului.

Există o condiție prealabilă care trebuie îndeplinită și anume venitul lunar pe familie să acopere de două ori rata și cheltuielile fixe.

Actele necesare întocmirii contractului de leasing sunt:

formularele de leasing completate;

copie după cartea de muncă;

copie după actul de spațiu;

copie după actul de identitate;

adeverință de angajat cu specificarea funcției, a vechimii și a venitului anual net;

dovada altor venituri vizată de Fisc (dacă este cazul);

copie după certificatul de căsătorie (dacă este cazul).

Ratele de leasing se calculează și sunt plătite de beneficiar în aceleași condiții ca și în cazul persoanelor juridice.

3.3 Derularea operațiunii de leasing financiar extern

Operațiunea de leasing financiar extern presupune existența a trei părți impicate în contract:

Porsche Bank AG în calitate de societate de finanțare, de locator;

clientul, care poate fi orice persoană juridică română sau străină;

furnizorul, ales de client după o activitate de prospectare a pieței.

O condiție preliminară necesară pentrua încheia un contract de leasing extern este aceea a existenței unui cont în valută deschis la bancă, pentru că plățile în cadrul acestui contract se vor efectua în valută (euro), prin Dispoziții de Plată Valutare Externe (DPVE).

După studierea ofertelor existente pe piață, reprezentantul societății Prospect SA se prezintă la sediul dealerului Seat din București pentru a solicita oferta pentru achiziționarea unui autoturism în sistem leasing extern. Se optează pentru o perioadă de leasing de 36 de luni și un avans de 25%.

Clientul își alege autovehiculul, prețul acestuia fiind de 22.319 euro.

Pentru ca acest contract de leasing să poată fi încheiat, finanțatorul trebuie să se asigure că situația financiară a clientului îi permite acestuia plata ratelor de leasing. În acest scop, pentru studierea bonității sale financiare, clientul trebuie să întocmească un dosar care să conțină următoarele documente:

formular de leasing;

oferta semnată;

informare asupra datelor personale și financiare; certificat constatator în original nu mai vechi de trei luni (se eliberează de către Camera de Comerț și Industrie din raza județului de domiciliu al clientului și atestă faptul că firma nu este urmărită fiscal și nu are datorii);

certificat de înmatriculare la Registrul Comerțului însoțit de codul fiscal (copie);

act de identitate cu semnătură (copie);

ultimele două bilanțuri contabile însoțite de anexele la bilanț;

balanța aferentă ultimului bilanț și ultima balanță.

Pentru că acest contract este încheiat pe o perioadă mai mare de un an, clientul trebuie să facă o cerere către BNR pentru autorizarea contractului de leasing cu Porsche Bank AG. Porsche Bank întocmește dosarul BNR care trebuie să conțină următoarele documente:

cerere semnată de client în atenția BNR pentru autorizarea contractului de leasing cu Porsche Bank AG, în original, două exemplare;

hotărârea Consiliului de Administrație sau a Adunării Generale a Acționarilor (dacă sunt doi sau mai mulți acționari) sau a acționarului privind achiziția automobilului în sistem leasing, în original și două exemplare copii;

certificatul de înmatriculare al societății în Registrul Comerțului, în copie 2 exemplare;

codul fiscal, în copie 2 exemplare;

ultima balanță și ultimul bilanț, în copie 2 exemplare;

factura proformă vamală, în copie 2 exemplare (numai dacă bunul este deja intrat în țară);

declarația vamală de import, în copie 2 exemplare (numai dacă bunul este deja intrat îm țară).

După verificarea bonității de către Porsche Bank AG, în cazul unui răspuns favorabil și după primirea notificării din partea BNR se redactează contractul atât în limba română cât și în limba engleză și se semnează de către părți. Din acel moment Porsche Bank poate emite facturi, clientul putând achita avansul, plata făcându-se în valută, prin dispoziții de plăți valutare externe.

Din momentul achitării avansului în trei zile lucrătoare se poate face și livrarea autovehiculului.

Pentru calcularea ratelor de leasing trebuie cunoscute următoarele elemente:

valoarea de intrare (condiții de intrare CIP) – Vi = 22.319 euro

valoarea reziduală – Vr = 20% * 22.319 = 4.463,80 euro

avansul – A = 25% * 22.319 = 5.579,75 euro

valoarea finanțată – Vf = Vi – A = 16.739,25 euro

taxa de management (administrare) – Tm = 0,90% * 22.319 = 201 euro

rata dobânzii nete – Dn = 14,5%

taxa de redevență pentru dobândă (Witholding tax): Trd = 10%

rata dobânzii brute – Db = Dn + Trd * Db

Db = Dn / (1 – Trd) = 14,5% / (1 – 10%) = 16,12%

asigurarea obligatorie – Ao = 5,5% * 22.319 / 12 = 102,3 euro/lună

număr rate – N = 36 rate

Taxa de redevență se calculează la valoarea brută a dobânzii și se plătește la Bugetul Statului Român, la cursul de schimb în vigoare la data respectivă.

Societatea Generali Asigurări SA asigură bunul care face obiectul contractului de leasing. Prima de asigurare pe care trebuie să o plătească utilizatorul este de 5,5% din valoarea de intrare a bunului. Asigurarea încheiată acoperă daunele parțiale sau totale însă, în cazul furtului se percepe o taxă de 10%. Suma totală plătită de către client către societatea de asigurare pe parcursul celor trei ani este de 3.682,64 euro.

Societatea de leasing stabilește ratele de capital conform graficului de eșalonare a plăților inclus în contractul de leasing. Rata lunară de leasing va fi de 470,79 euro, însă la aceasta se va adăuga asigurarea Casco obligatorie de 102,30 euro, ajungându-se la o rată totală de 573,09 euro.

Prima plată realizată reprezintă avansul stabilit (5.579,75 euro), taxa de administrare (201 euro) precum și prima rată (573,79 euro).

Rata 1

S = Vi – A – Tm = 22.319 – 5.579,75 – 201 = 16.538,25 euro

unde S = suma rămasă după plata avansului și a taxei de administare

Rk = 470,79 euro unde Rk = rata de capital

Db1 = 0 euro unde Db1 = dobânda brută aferentă primei rate

Dn1 = 0 euro unde Dn1 = dobânda netă aferentă primei rate

Ao = 102,3 euro unde Ao = asigurarea Casco obligatorie

R1 = Rk + Dn1 + Ao

R1 = 573,09 euro unde R1 = suma totală de plătit pentru prima lună

S1 = S – R1 = 16.538,25 – 573,09 = 15,965,16 euro

unde S1 = suma rămasă de achitat după prima rată

Rata 2

Db2 = S1 * Db / 12 = (15.965,16 * 16,12) / (12 * 100) = 218,42 euro

din care: Dn2 = 196,58 euro

Trd2 = 21,84 euro

Rk = 274,21 euro

Ao = 102,30 euro

R2 = Rk + Dn2 + Ao

R2 = 573,09 euro

S2 = S1 – R2 = 15.964,16 – 573,09 = 15.392,07 euro

Rata 3

Db3 = S2 * Db / 12 = (15.392,07 * 16,12) / (12 * 100) = 214,74 euro

din care: Dn3 = 193,27 euro

Trd3 = 21,47 euro

Rk = 277,52 euro

Ao = 102,30 euro

R3 = Rk + Dn2 + Ao

R3 = 573,09 euro

S3 = S2 – R3 = 15.392,07 – 573,09 = 14.818,98 euro

După modelul prezentat pentru primele trei rate se vor calcula și restul, în continuare ratele de leasing sunt plătite conform graficului de plăți eșalonate stabilind și anexa contractului.

Valoarea totală a contractului de leasing este dată de următoarele elemente:

prețul de vânzare 22.319 euro

dobânda totală 4.672,99 euro

asigurarea Casco totală 3.682,64 euro

taxa de administare 201 euro

Însumând aceste valori se obține o valoare totală de 30.875,63 euro.

Taxa de redevență în valoare de 201 euro se virează la bugetul de stat la cursul de schimb comunicat de BNR în ziua respectivă.

La sfârșitul contractului, în cazul în care se optează pentru achiziționarea autovehiculului, Prospect SA va trebui să achite Porsche Bank valoarea reziduală în valoare de 4.463,80 euro.

Pentru că este un contract de leasing financiar, și în cazul acestui contract de leasing extern societatea comercială poate să deducă fiscal anumite cheltuieli. Deducerea se referă la cheltuielile cu amortizarea corespunzătoare duratei de utilizare a autovehiculului, cheltuielile cu asigurarea bunului precum și dobânzile plătite contractului.

Calculul amortizării

Aanuală = 30.875,63 / 10 = 3.087,50 euro / an

Cheltuielile cu dobânzile

An1 Chelt dob.1 = 1.973,41 euro

An2 Chelt dob.2 = 1.634,32 euro

An3 Chelt dob.3 = 1.065,26 euro

Total chelt cu dob = 4.672,99 euro

Cheltuieli cu asigurarea bunului

An1 Chelt asig.1 = 1.227,60 euro

An2 Chelt asig.2 = 1.227,60 euro

An3 Chelt asig.3 = 1.227,60 euro

Total chelt cu asig. = 3.682,64 euro

Cheltuieli deductibile

An1 Chelt deduct.1 = 3.087,50 + 1.973,41 + 1.227,60 = 6.288,51 euro

An2 Chelt deduct.2 = 3.087,50 + 1.634,32 + 1.227,60 = 5.949,42 euro

An3 Chelt deduct.3 = 3.087,50 + 1.065,26 + 1.227,60 = 5.380,36 euro

TOTAL CHELTUIELI DEDUCTIBILE = 17.618,29 EURO

Din valoarea totală de 30.875,63 euro societatea comercială Transfer SA poate deduce o sumă de 17.618,29 euro ceea ce reprezintă un procent mai mare de 55%. Această posibilitate de a deduce o parte din cheltuieli este poate, la nivelul societății comerciale, cel mai mare atu pe care îl deține leasingul în comparație cu celelalte forme de finanțare.

Leasing financiar intern sau extern?

Care dintre cele două variante de leasing financiar ar fi mai eficientă pentru SC Prospect SA?

Analizând oferta de preț pentru cele două tipuri de leasing oferite de Porsche Leasing România respectiv Porsche AG, beneficiarul are de ales între o sumă totală de 31.685,87 euro în cazul leasingului financiar intern și suma de 30.875,63 euro pe care trebuie să o plătească dacă alege varianta leasingului financiar extern.

Dacă singurul criteriu de alegere a variantei optime este prețul, evident se va alege varianta leasingului financiar extern. Totuși această variantă este mai complexă, necesită întocmirea unei documentații mai ample și cel mai important – fluxurile de numerar în valută.

În funcție de gradul de deductibilitate al cheltuielilor cele două tipuri de finanțări sunt practic echivalente: 57,95% pentru leasingul financiar intern față de 57,07% în cazul leasingului financiar extern.

Ținând cont că SC Prospect SA are capital integral românesc și datorită faptului că accesul la leasingul financiar intern este mai facil va opta pentru acest tip de finanțare.

3.4 Evaluarea riscului de creditare în cadrul operațiunilor de leasing

Ca toate activitățile de finanțare și operațiunile de leasing implică și existența unui risc, materializarea acestuia fiind constituită de posibilitatea apariției unei pierderi, pierdere generată de nerespectarea plăților ratelor de leasing de către utilizator.

Motivele unei asemenea situații sunt numeroase, ele variind de la un prost management al cash-flow-ului până la falimentul utilizatirului, sau poate fi chiar rezultatul fraudei deliberate.

Evaluarea riscului nu este o stiință precisă, analiza acestuia făcându-se pe baza rezultatelor antorioare ale firmei, încercându-se să se prevadă evoluția viitoare a acesteia. Viitorul nu respectă însă întotdeauna evoluția trecutului, chiar dacă climatul economic rămâne neschimbat.

Înainte de angajarea intr-o operațiune de leasing finanțatorul trebuie să se asigure că utilizatorul:

este capabil să respecte termenele ratelor de leasing – un test al capacității sale financiare;

este dispus să efectueze plățile la termenele stabilite – un test al sincerității și reputației;

are perspectiva continuării activității pe toată perioada derulării contractului – un test al stabilității și solidității.

În cadrul operațiunilor de leasing finanțatorul este rareori și furnizorul bunului, de aici putând apărea și alte riscuri, generate de incapacitatea furnizorului de a livra bunul la termenul stabilit și în condițiile contractuale prevăzute. Cum însă aceste condiții sunt negociate adesea de către utilizator, și conform prevederilor legale ce îl exonerează pe locator de răspundere, aceste riscuri cad în seama utilizatorului, cu excepția cazului în care contractul prevede altfel.

Decizia finanțării trebuie să țină cont atât de câștigurile aferente contractului precum și gradul de risc generat de contract. Câștigurile sunt cele directe – câștigurile imediate, cunatificabile – reprezentate de dobânzi și comisioane, alături de care mai apar și niște câștiguri indirecte, potențiale, greu cuantificabile și incerte – generate de posibilitatea unor contracte viitoare.

Societățile de leasing însă sunt supuse într-o mai mare măsură riscului de fraudă (cel puțin a aceluia făcut fără complicitatea personalului), fiind adesea în situația de a nu avea nici o informație despre client sau furnizor, cu excepția celor aduse de aceștia.

Frauda este cel mai adesea rezultatul acțiunii conjugate a clientului și furnizorului și poate îmbrăca diferite forme – cele mai obișnuite fiind acelea ale finanțării multiple a aceluiași bun, inexistența acestuia, o valoare „umflată” a acestuia.

Finanțarea multiplă presupune emiterea mai multor facturi de către furnizor asupra aceluiași bun având ca rezultat depunerea acestuia ca garanție în cadrul mai multor contracte de leasing. Acest tip de fraudă este foarte dificil de depistat, ca de altfel și emiterea unor facturi pentru bunuri inexistente. „Umflarea” valorii bunurilor este o metodă foarte comună de fraudare pe piața second-hand.

În România, chiar în condițiile unor dobânzi extrem de reduse la principalele valute, ratele dobânzilor în cadrul leasingului sunt foarte mari.

Astfel, în cazul leasingului imobiliar chiar și dobânda oferită de ANL este de 11% (euro), iar în cazul leasingului financiar de automobile aceasta se găsește în general peste nivelul de 13% (euro), crescând pentru leasingul operațional sau cel de echipamente.

Aceste rate sunt peste nivelul ratei dobânzii la creditele în valută (8-9%) în condițiile în care sunt necesare avansuri de cel puțin 20%, ce oferă o siguranță ridicată.

În acest timp încă de la sfârșitul anului 2003 în SUA principalii producători de automobile ofereau dobândă de 0% pentru achiziționarea propriilor automobile. Desigur acest nivel maschează un discount acordat de producători în condițiile unei piețe stagnante și al nivelului foarte redus al dobânzii; dar el este un indicator al gradului scăzut de risc pe care îl implică leasingul în cazul automobilelor.

Pentru a analiza gradul de risc aferent operațiilor de leasing comparativ cu formele clasice de creditare vom utiliza unele studii în acest sens efectuate la nivelul Europei în cadrul operațiunilor de leasing și la nivel internațional aferente sistemului bancar și pieței de titluri de valoare.

Studiul efectuat de asiciația LeasEurope cuprinde date începând cu anul 1976 până în anul 2004, cvasitotalitatea acestora fiind cuprinse în intervalul 1990-2000 (89%).

Scopul său este evaluarea riscului de creditare în cadrul operației de leasing prin măsurarea procentului de recuperare al creanței în situația nerealizării contractului.

Studiul este realizat în șase țări europene, datele fiind culese de la 12 instituții financiare și analizate folosind instrumente statistice, pe un eșantion de 37.259 de contracte nerealizate.

Un contract este considerat nerealizat (neterminat) atunci când utilizatorul nu își plătește la timp ratele de leasing.

În cazul în care lessorul primește bunul înapoi la sfârșitul contractului acesta este considerat ca derulat în mod normal.

Contractele sunt impărțite în trei mari categorii în funcție de bunul supus leasingului:

autovehicule de toate tipurile (automobile, camioane, autobuze etc);

echipamente industriale și aferente mediului de afaceri;

proprietăți imobiliare.

Diferențele cu privire la vechimea și durata rămasă până la incheiere nu sunt foarte mari însă în cazul valorii rămase din contract aceste diferențe sunt semnificative – de la 40% în Austria până la peste 70% în Belgia și Suedia și 60% în cazul Luxemburgului. Aceste diferențe sunt semnificative și în condițiile în care durata contractelor este asemănătoare și ar putea fi generate de ponderea avansurilor în valoarea contractelor.

Ratele de recuperare a creanțelor – calculează procentul în care este recuperată valoarea rămasă a contractului. Acestea sunt:

WRR1 – rata de recuperare ca urmare a revânzării bunului;

WRR2 – rata de recuperare ca urmare a revânzării bunului și a executării altor garanții și creanțe asociate contractului.

Aceste rate sunt calculate și ca valoare ajustată pentru a compensa pierderile generate de imobilizarea financiară. Rata de ajustare este de 10% pe an. Valoarea lor este ponderată cu valoarea rămasă la momentul rezilierii.

Perioadele reduse de timp necesare pentru perioadele de recuperare a creanței fac ca diferențele între valorile ajustate și neajustate să fie mici.

Leasingul pare să ofere un risc de creditare constant, neafectat în mod semnificativ de ciclurile economice.

Dacă nivelul dobânzii ar trebui să reprezinte și riscul finanțării cu siguranță leasingul este purtătorul unor dobânzi ridicate. Acest lucru se datorează în parte și numărului mare de intermediari.

În cazul titlurilor de valoare, cererea și oferta de credit se întâlnesc direct iar în cazul sistemului bancar aveam de a face cu un intermediar. În cazul leasingului, societățile de leasing trebuie să apeleze la rândul lor la un intermediar – banca – având prin urmare un cost al procurării mai ridicat.

CONCLUZII ȘI PROPUNERI

Structura financiară și opțiunea pentru o anumită structură reprezintă o decizie importantă a politicii de finanțare, întrucât echilibrul financiar al firmei independența în gestionare sunt condiționatede acestea. Opțiunea pentru raportul capitaluriproprii/capitaluri împrumutate nu trebuie să fiedeterminată doar de dorința de obținere a unei rentabilități ridicate ci și de riscul pe care consimte să și-l asume managerul.

În fundamentarea deciziei de finanțare se impune optimizarea intereselor acționarilor, creditorilor, statului precum și analiza influenței exercitată de factorii financiari și indicatorii macroeconomici.

Liberalizarea vieții economice în România deschide calea unor fundamentări riguroase, pe principii economice, a deciziilor de finanțare a întreprinderi. Legea cererii și ofertei pe o piață concurențială creează premise pentru luarea unor decizii juste, de echilibru ale activelor deținute în portofoliu.

Costul capitalului este criteriul de bază și cel mai important în decizia de finanțare a întreprindere. Fără a cunoaște acest cost nu se poate obține maximizarea valorii de piață a întreprinderii, deoarece fiecare sursă de capital, indiferent de proveniență implică un anumit coast generat de rentabilitatea așteptată de proprietari și de riscul asociat acestui capital.

După părerea mea Porsche Leasing România, o întreprindere cotată pe piața de capital ar trebui să utilizeze valori de piață atât pentru estimara valorilor datoriilor cât mai ales pentru cea a capitalului propriu pe baza capitalizării pentru a conferi o exprimare obiectivă și reală a costului de oportunitate al capitalului.

În concluzie costul capitalului este un indicator care nu poate fi calculat in mod obiectiv si riguros, Calculul sau se bazeaza in mod inevitabil pe previziuni cu un grad mare de incertitudine.

BIBLIOGRAFIE

Andreica, M., Mustea-Șerban.I, Andreica C., Mustea –Șerban R. – Decizia de finanțare în leasing, Editura Cibernetica MC, București, 2003

Andreica, M., Țurlea, C, Andreica R., Jantea, L. – Strategii de finanțare a activității întreprinderilor mici și mijlocii, Editura Cibernetica MC, București, 2001

Berea O.A. – coordonator, Finațele întreprinderii, Universitatea Ecologică din București, 2001;

Bran Paul – "Finanțele întreprinderii – gestionarea fenomenului microfinanciar", Editura Economică, București 1997

Brezeanu Petre – "Gestiunea financiară și politicile financiare ale întreprinderii", Editura Fundației "România de Mâine" București 1998

Dedu Vasile – "Gestiune bancară", Editura Didactică și Pedagogică R.A. București 1999

Manolescu Gheorghe, Petre Irina – "Finanțele întreprinderii", Editura Fundației "România de Mâine", București 1999

Pârvu, D., Andreica, M.- Eficiența și finanțarea investițiilor, Editura Cibernetica MC, București, 2003

Românu, I., Vasilescu, I.(coord) – Managementul investițiilor, Editura Mărgăritar, București, 1997

Românu I., Vasilescu I. – "Eficiența economică a investițiilor și a capitalului fix" E.D.P., București 1993

Stancu Ion – "Finanțe. Teoria piețelor Financiare. Finanțele întreprinderii. Analiza și gestiunea financiară"Editura Economică, București 1997

Stancu I. , Dimitriu M., Pârvu D., Stoian M. – "Eficiența economică a investițiilor", A.S.E., București 1994

Toma Mihai, Alexandru Felicia – "Finanțe și gestiune financiară de întreprindere", Editura Economică București 1998

Victoria Firescu – Aspecte teoretice și aplicații practice privind calculația costurilor, Ed Universității din Pitești 2004

Vintilă Georgeta – "Gestiunea financiară a întreprinderii" E.D.P., București 1997

Voicescu I., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Bren, București, 2003;

Legea nr. 15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat în active corporale și necorporale publicată în Monitorul Oficial nr. 80/29.03.1994

Legea nr. 31/1990 privind reorganizarea societăților comerciale, Tribuna Economică nr. 49 și 50/1993

Legea contabilității nr. 82/1991 publicată în Monitorul Oficial nr. 265/27.12.1991