Implementarea Strategiei de administrare a datoriei publice guvernamentale în anul [609482]

1

Implementarea Strategiei de administrare a datoriei publice guvernamentale în anul
2016

În anul 2016, economia a înregistrat o creștere economică de 4,8%, cel mai bun ritm din
2008, pe fondul dinamicii cererii interne susținută de creșterile salariale, reducerile de
impozite indirecte și ratelor de dobândă reduse, înregistrând astfel una dintre cele mai mari
creșteri economice anuale din UE.

Având în vedere contextul economic interna țional și evoluția economică și financiară din
zona euro, precum si evoluția potențialului de creștere economică, pentru perioada 2017 –
2019 se estimează că economia românească își va accelera creșterea, fiind estimată o
creștere a PIB, în medie, cu cca 5, 5% anual22, datele preliminare aferente primului
trimestru al anului 2017 (creștere de 5,7% Q12017/Q12016) confirmând așteptările.

Liniile directoare strategice privind administrarea datoriei publice guvernamentale a
României reflectă relația cost -risc a sociată portofoliul actual de datorie publică
guvernamentală33, planurile de dezvoltare a pieței interne a titlurilor de stat și cadrul
macroeconomic pe termen mediu.

Deși în scădere comparativ cu anii anteriori, expunerea la riscul de refinanțare și la riscul
de rată de dobândă a datoriei emise pe piața internă continuă să reprezinte principalele
surse de risc pentru portofoliul actual de datorie publică guvernamentală. Riscul valutar,
este unul moderat, fiind atenuat de ponderea datoriei în valută emisă pe termen lung
(denominată în Euro), cât și de menținerea rezervei financiare în valută la dispoziția
Trezoreriei Statului. Avantajul unor maturități lungi și foarte lungi și diversificarea bazei de
investitori justifică în continuare și opțiunea emiterii de euroobligațiuni denominate în USD
însă analiza efectuată la acest moment arată că, actualmente, în lipsa cadrului necesar
utilizării derivatelor financiare pentru administrarea riscurilor aferente finanțării în alte
monede, finanțarea în USD este mai c ostisitoare și mai riscantă decât finanțarea în
Euro34. În plus, politica monetară a FED cu așteptări de majorare în continuare a ratei
dobânzii de politică monetară35 va avea impact negativ asupra volatilității și
randamentelor euroobligațiunilor emise de economiile emergente și ajungerea la paritate a
cursului euro/dolar.

Contextul de piață estimat pentru orizontul de timp 2017 -2019 este unul cu mai multe
provocari prin prisma deciziilor de politică monetară anticipate atât pe plan intern, cât și
exter n.
În timp ce ratele forward indică faptul că ratele de dobândă externe și interne se estimează
că vor crește în viitor, ambele continuă să se situeze la nivele minime. Politica de relaxare
cantitativă inițiată de BCE în 2015 și noile măsuri pentru stimula rea economică a zonei
euro luate în luna decembrie 2016 sunt de natură să mențină scăzute ratele de dobândă
pe termen lung. În contextul randamentelor mai scăzute în zona euro, România ar putea
în continuare să beneficieze de interesul investitorilor de a obține profit din active
denominate în Euro, ceea ce ar putea să ajute la menținerea ratelor de dobândă atât în lei,
cât și în Euro la niveluri încă scăzute deși în creștere, datorită politicii divergente a FED de
creștere a ratelor de dobândă cu impact ș i asupra celorlalte piețe.

2
Începand cu partea a doua a anului 2017 se intenționează utilizarea de instrumente
specifice de piață secundară, de tipul operațiunilor de răscumpărare anticipată și/sau
preschimbare de titluri de stat, funcție de finalizarea cad rului procedural și operațional la
nivelul BNR, în scopul reducerii riscului de refinanțare și îmbunătățirii lichidității, prin
refinanțarea unor serii cu volume mari acumulate și prin consolidarea cererii investitorilor
pentru titlurile în monedă național ă.

Evoluția datoriei publice guvernamentale

La sfârșitul anului 2016, datoria publică guvernamentală a fost de 281,8 miliarde lei,
reprezentând 37,0% din PIB, pe fondul unei creșteri economice de 4,8% din PIB în
condițiile unui deficit al bugetului gen eral consolidat de 2,4% din PIB.

Ca urmare a strategiei adoptate în ultimii ani, de finanțare a deficitului bugetar
preponderent prin emiterea de titluri de stat pe piața internă, dar și a creșterii cererii
investitorilor rezidenți pentru euroobligațiunile românești, structura datoriei guvernamentale
după criteriul rezidenței s -a modificat semnificativ în favoarea datoriei guvernamentale
interne în perioada 2013 -2016, datoria publică guvernamentală existentă la sfârșitul anului
2016, fiind în pondere de 52,0% contractată de creditori rezidenți și 48,0% de creditori
nerezidenți.
Grafic 1: Datoria publică guvernamentală după criteriul rezidenței creditorului (% din PIB)
Sursa: MFP

Împrumuturile de stat a căror pondere a fost de 24,6% în total datorie publică
guvernamentală, ponderea titlurilor de stat emise pe piețele interne și internaționale a
reprezentat 75,4% din total datorie publică guvernamentală, din care 45,6% sunt titluri de
stat emise pe piața internă și 29,8% cele emise pe p iața externă.

Așa cum reiese din graficul 3, majoritatea datoriei interne este reprezentată de titluri de
stat, și anume certificate de trezorerie și obligațiuni de stat, în timp ce datoria externă este
alcătuită în principal din obligațiuni emise pe pieț ele internaționale de capital și împrumuturi
contractate de la instituții financiare internaționale. În structura datoriei externe se
regăsesc titlurile de stat emise pe piața internă deținute de nerezidenți în timp ce în
structura datoriei interne se regă sesc euroobligațiunile deținute de către rezidenți.

3
Grafic 3: Structura datoriei dupa criteriul rezidenței creditorului și instrumente de datorie

Instrumente de datorie internă Instrumente de datorie externă

Sursa : MFP
Costurile, exprimate ca rate medii ale dobânzii10, au scăzut în 2016, ca urmare a unor rate
mai scăzute ale dobânzii, în special aferente datoriei interne. Datoria în monedă națională
la sfârșitul lui 2016 rămâne mai costisitoare decât datoria în valută11 așa cum reiese din
tabelul 2, însă scăderea costului mediu cu dobândă aferentă datoriei în monedă națională
este mult mai accentuată fiind de aprox. 20% față de sfârșitul anului 2015, în condițiile
scăderii pronunțate a randamentelor aferente titlurilor de stat în lei emise pe piața internă.

Tabelul 2: Costul datoriei contractate direct de Guvern, prin MFP, pe tipuri de instrumente12
31.12.2015 31.12.2016
Rata medie de dobândă a datoriei publice guvernamentale (%) 4,1 3,7
1. în moneda națională, din care
a. Certificate de trezorerie cu maturitatea de 1 an
b. Obligațiuni de stat cu rată fixă și maturitatea intre 1 si 5 ani
c. Obligațiuni de stat cu rată fixă și maturitatea intre 5 si 10 ani 5,0
1,2
5,0
5,9 4,1
0,8
4,0
5,5
2. în valute, din care:
a. Obligațiuni în EUR cu maturitatea de 10 ani
b Obligațiuni în EUR cu maturitatea de 3 -5 ani
e. EUR multilateral
f. Obligațiuni în USD cu maturitatea de 30 ani
g. USD multilateral 3,6
4,2
4,0
2,6
5,9
1,7 3,3
3,6
4,2
2,5
5,7
1,8
Sursa : MFP

Finanțarea internă și externă în contextul evoluțiilor piețelor financiare interne și
internaționale în anul 2016 și în primele 4 luni ale anului 2017 și așteptările pe
termen mediu

Evoluția pieței interne în 2016 și în primele 4 luni ale anului 2017

Ca urmare a strategiei consecvente de -a lungul ultimilor ani de dezvoltare a pieței titlurilor
de stat, coroborată cu un context de piață favorabil, în anul 2016, piața internă a titlurilor
de stat a înregistrat în continuare evoluții pozitive, demonstrându -și reziliența la perioadele
de volatilitate generate d e factori externi.
În primul semestru al anului 2016, randamentele titlurilor de stat românești au urmat un

4
trend descendent, dat fiind, pe de o parte, contextul favorabil din zona euro caracterizat
prin menținerea politicii acomodative din partea BCE, car e a continuat programul de
achiziții de active în eforturile de relansare a activității economice în zona euro, dobânzile
obligațiunilor de referință din zona euro intrând în teritoriu negativ, iar pe de altă parte,
contextul local caracterizat de îmbunătă țirea fundamentelor macroeconomice.

Prezența titlurilor de stat românești în indicii JPMorgan și Barclays continuă să aibă o
influență pozitivă asupra pieței locale și menținerii interesului din partea investitorilor. La
sfârșitul lunii aprilie 2017, 10 s erii de obligațiuni de stat românești erau incluse în indexul
GBI-EM Global Diversified Investment Grade, cu o pondere de aproximativ 4,68%, și 14
serii în indexul Barclays EM Local Currency Government Index, cu o pondere de 1,22%.

Politica de emisiuni de titluri de stat a fost una predictibilă și flexibilă adaptată la cerințele
mediului investițional. Majoritatea licitațiilor au fost adjudecate în totalitate (a se vedea
graficul 10), la licitațiile pe termen lung fiind acceptate chiar volume superioare ce lor
anunțate, fiind utilizate ferestrele de oportunitate caracterizate prin randamente favorabile
în scopul extinderii maturității medii reziduale a portofoliului de datorie publică
guvernamentală. Lunile noiembrie și decembrie 2016 au fost marcate de o se rie de
evenimente atât în plan extern (alegerile în SUA, creșterea dobânzii de referință de către
FED cu 0,25%, referendumul din Italia privind reformele constituționale), cât și în plan
intern (alegerile parlamentare din 11 decembrie) care au generat peri oade de volatilitate și
drept urmare, o serie de licitații au fost adjudecate parțial sau respinse, evitându -se astfel
presiunile pe termen scurt asupra curbei randamentelor. De asemenea, în cursul lunilor
februarie și martie 2017, dat fiind contextul de p iață volatil, datorat în principal unor factori
conjuncturali de scurtă durată, independenți de piața financiară locală, o serie de emisiuni
au fost respinse sau adjudecate parțial, iar la altele sumele adjudecate au fost superioare
celor anunțate inițial în cadrul licitațiilor.
Grafic 10: Volum anunțat vs volum adjudecat în perioada ianuarie 2016 – aprilie 2017

Sursa: MFP

5
Așa cum rezultă din graficul 11, în general, cererea totală din partea investitorilor a fost în
medie de cca 2 ori mai mare decât volumul anunțat, confirmând astfel interesul acestora
pentru titlurile de stat românești, cu excepția ultimelor două luni din anul 2016, ulterior apetitul
investitorilor revenind gradual în cursul anul 2017.

Grafic 11: Cererea și oferta de titluri de stat pe piața primară în perioada ianuarie 2016 – aprilie 2017
Sursă: MFP

Implementarea planului de finanțare de pe piata internă în anul 2016 și în primele 4 luni ale
anului 2017

Pe parcursul anului 2016, MFP a urmărit asigurarea unei prezențe constante și continue
pe piața internă, prin organizarea în mod regulat de licitații de titluri de stat, atât în scopul
satisfacerii cererii din partea investitorilor, cât și pentru evitarea eve ntualelor presiuni în
atragerea resurselor financiare.

În 2016 s -au emis titluri de stat pe piața internă în valoare de 45,36 miliarde lei, și respectiv
775 mil. Euro, reprezentând cca 68,2% din necesarul brut de finanțare al administrației
publice centra le19,cu următoarea structură: a) 28,1% reprezintă emisiuni de certificate de
trezorerie cu discont cu maturitate de până la 12 luni și emisiuni de obligațiuni de tip
benchmark cu maturități reziduale până la 1 an; b) 38,6% reprezintă emisiuni de obligațiun i
de tip benchmark cu maturități reziduale între 1 și 5 ani; și c) 33,3% reprezintă emisiuni de
obligațiuni de tip benchmark cu maturități reziduale între 5 și 14 ani. Obligațiunile de stat
de tip benchmark denominate în lei cu scadențe la 3, 5 și 7 ani au fost emise și redeschise
aproape în fiecare lună. Eforturile MFP pentru extinderea maturității medii a titlurilor de
stat, contextul internațional caracterizat de randamente scăzute și creșterea interesului
investitorilor nerezidenți pentru maturități lun gi, au condus la dublarea volumului
emisiunilor de titluri de stat pe termen lung, comparativ cu anul 2015.

În lunile februarie și martie ale anului 2016, ca urmare a creșterii resurselor în valută la
dispoziția instituțiilor de credit, prin decizia BNR d e reducere a rezervelor minime obligatorii
în valută, au fost emise titluri de stat în Euro pe piața internă în valoare totală de 775 mil.
Euro, cu maturitate de 5 ani, în condițiile unor costuri avantajoase pe fondul unei cereri
semnificative din partea m ediilor investiționale.

6

În primele patru luni ale anului 2017 au fost emise pe piața internă titluri de stat
denominate în lei în valoare totală de 14,36 mld lei și titluri de stat denominate în Euro în
valoare totală de 240 mil. Euro.
Finanțarea pe piața internă s -a desfășurat conform calendarului anunțat la începutul
anului, cu excepția unor perioade scurte de volatilitate din prima parte a lunii martie care
au condus la respingerea a două licitații, în contextul solicitării unor randamente ridicate
din partea investitorilor pe fondul amplificării așteptărilor de creștere a dobânzilor de către
FED.

Grafic 15 : Structura emisiunilor de titluri de stat pe scadențe (mat. inițială, mld. lei)

16
14
12
10
8
6
4
2
0
<=1an 1 an < Mat <=3ani 3 ani < Mat <= 5 ani 5 ani < Mat <= 10 ani > 10 ani

2015 2016 ianuarie -aprile 2017

Sursa: MFP
Implementarea planului de finanțare de pe piețele externe în 2016 și în primele 4 luni ale
anului 2017

În anul 2016, MFP a atras de pe piețele externe un volum de 3,25 miliarde Euro prin
intermediul a trei emisiuni în cadrul Programului MTN. În cadrul primei emisiuni din
februarie 2016 au fost redeschise cele două serii de obligațiuni în Euro emise în luna
octombrie 2015, în valoare totală de 1,25 mld. Euro, din care 750 milioane euro cu
maturitate de 10 ani și 500 milioane de Euro cu maturitate de 20 ani. Emisiunea a fost
suprasubscrisă de cca. două ori, cu randamente în scădere fața de emisiunea inițială de la
2,845% la 2,55% pentru tranșa de 10 ani și de la 3,93% la 3, 90% pentru tranșa de 20 ani.

În luna mai 2016, a fost lansată o nouă emisiune cu maturitate de 12 ani, în valoare de 1
mld. euro la un randament de 2,992%, care a fost la rândul ei suprasubscrisă de cca. 2 ori,
fiind astfel adăugată o nouă maturitate pe c urba randamentelor.

În luna septembrie a fost lansată cea de a treia emisiune pe piața externă din 2016, cu un
volum de 1 miliard Euro prin redeschiderea emisiunii cu maturitate de 12 ani lansată în
luna mai 2016. Interesul investitorilor a fost evidenția t atât de mărimea ofertelor subscrise,
cu o suprasubscriere de 2,5 ori, cât și de randamentul de 2,15%, în scădere cu 0,842%
față de emisiunea inițială, fiind cel mai scăzut cost obținut vreodată de România pentru
această maturitate.

7
În luna aprilie 2017 a fost atrasă suma de 1,75 miliarde Euro printr -o emisiune de
euroobligațiuni în euro în două tranșe, din care 1 miliard Euro printr -o emisiune nouă cu
maturitatea de 10 ani, cupon 2,375% și 750 milioane Euro prin redeschiderea emisiunii
lansată în octombr ie 2015, cu maturitatea inițială de 20 ani, cupon 3,875%, cele două
tranșe fiind subscrise la randamente istorice minime.

Operațiunile de pe piața externă au inclus și trageri în valoare de cca 59 milioane Euro
aferente împrumuturilor contractate de la in stituții financiare internaționale.

Tabel 6: Emisiunile de euroobligațiuni scadente lansate pe piețele externe de capital

Așteptări privind evolutia piețelor financiare în perioada 2017 -2019

Pe termen mediu, finanțarea deficitului bugetului de stat și refinanțarea datoriei publice
guvernamentale se va realiza în principal din surse interne și, în completare, din surse
externe. MFP va continua să mențină o abordare flexibilă în realizarea procesului de
finanțare, urmărind asigurarea caracterului predictibil și transparent al ofertei de titluri de
stat, pentru a putea reacționa prompt și adecvat la potențialele modificări în tendințele
pieței și comportamentului investitorilor.

Pe piața internă , pentru a reduce costurile de finanțare și pentru a p romova o mai bună
funcționare a pieței secundare, MFP intenționează să continue politica de construire a unor
serii de obligațiuni de stat de tip benchmark lichide de -a lungul întregii curbe de
randament, concomitent cu o politică transparentă de emitere a titlurilor de stat, până la
atingerea unor volume pe emisiune în valoare echivalentă de până la 2 miliarde Euro, cu
informarea în prealabil a pieței în ceea ce privește volumele, frecvența
lansării/redeschiderii anumitor categorii de maturități. MFP poate redeschide periodic
emisiunile de titluri de stat denominate în euro pe piața internă în contextul unei cereri

8
importante pentru astfel de instrumente venită din partea investitorilor locali în lipsa unor
instrumente alternative, fiind astfel create premi sele unui raport maturitate/cost avantajos.
De asemenea, în funcție de finalizarea cadrului procedural și operațional la nivelul BNR21,
se are în vedere utilizarea de operațiuni specifice de piață secundară, de tipul
răscumpărărilor anticipate sau preschim bărilor de titluri de stat, în scopul facilitării
procesului de refinanțare a seriilor cu volume mari acumulate, care devin scadente și
accelerării procesului de creare a unor serii de titluri de stat de tip benchmark lichide. În
mod similar, se intențione ază utilizarea operațiunilor de tip reverse repo pentru un
management eficient al lichidităților, în baza unei consultări în prealabil cu BNR, în
vederea coordonării politicilor de finanțare și de administrare a lichidităților cu cele
monetare.
În scopul c reșterii accesibilității persoanelor fizice la cumpărarea titlurilor de stat, ca
instrumente de economisire, se va continua Programul ”Fidelis” de emisiuni de titluri de
stat pentru populație prin intermediul pietei bursiere. Complementar acestuia se va
introduce începând cu trimestrul IV al anului 2017, Programul Tezaur, prin intermediul
căruia populația va putea subscrie certificate de trezorerie prin intermediul unităților
teritoriale ale trezoreriei statului.

În perioada ramasă a anului 2017 sunt așteptate perioade de volatilitate ridicată în
contextul negocierilor iesirii Marii Britanii din UE și a alegerilor prezidențiale din Germania
(septembrie).
De asemenea, piața americană se va afla în atenția investitorilor în 2017. După ce anul
trecut FED a realizat prima creștere de dobândă din ultimii aproape zece ani, iar în luna
martie 2017 dobânda a fost ridicată cu 0,25 de puncte procentuale, în intervalul 0,75 -1,0%,
sunt așteptări de noi majorări în 2017, dacă economia americană își va menține evoluț ia
pozitivă. Piețele sunt în expectativă, așteptând detalii cu privire la modalitatea de
implementare a programului administrației Trump și impactul acestuia asupra economiei
americane.
MFP intenționează să -și mențină prezența pe piețele internaționale de capital, în principal
prin emisiuni de obligațiuni denominate în Euro. Emisiunile denominate în dolari pe piețele
externe sau în alte valute se vor lansa ca alternativă de finanțare, în condiții de cost
avantajoase, în cazul unor evenimente externe care ar putea limita accesul la anumite
segmente de maturitate la finanțarea pe piața europeană, având în vedere avantajele
oferite, prin extinderea maturității, capacitatea crescută a pieței de absorbție a noilor
emisiuni și diversificarea bazei de investitori.
MFP va păstra flexibilitatea în ceea ce privește momentul accesării piețelor internaționale
și volumul emisiunilor externe, ținând cont de costurile asociate, de considerentele de risc,
de potențialele implicații ale politicilor băncii centrale, precum și de evoluția pieței locale.
Astfel, pe termen mediu, MFP intenționează să continue parteneriatul cu instituțiile
financiare internaționale pentru a beneficia de avantajele financiare aferente produselor
acestora in limitarea costurilor și extinderea maturit atii portofoliului de datorie prin condițiile
de cost și maturitate oferite, cum ar fi împrumuturile BIRD de politici de dezvoltare (DPL),
precum și celelalte împrumuturi contractate de la instituțiile financiare internaționale în
scopul finanțării deficit ului bugetar și refinanțării datoriei publice guvernamentale,
disponibilizarea sumelor având la bază realizarea unor masuri și/sau alte acțiuni necesare
în domeniul reformelor sectoriale.

9
Tabel 7: Surse de finanțare aferente necesarului de finanțare est imat

Maturitatea/ perioada de gratie (ani)
Valoare
(miliarde valută)
Piața Internă 2017 2018 2019
1. Certificate Trezorerie 6 luni pana la 1 an 14-15 14-15 14-15
2. Obligațiuni tip benchmark în lei pana la 15 ani 32-35 32-35 32-35
3. Obligațuni tip benchmark în Euro 5 ani 0 – 0,5 0-0,5 0-0,5
Piața externă
1. Emisiunie de euroobligatiuni în cadrul Programului MTN

– EURO
pana la 15 ani 2,5 4,0 3,5
-USD între 10 și 30 ani 0 0 0
2. Împrumuturi de la instituți financiare internaționale :

a) împrumuturi BEI (incl. NSRF și
SPL), BIRD, BERD și BDCE variază în funcție de finanțator și de
stadiul împrumutului (unele sunt deja
în rambursare, iar pentru pentru altele
termenii se stabilesc cu ocazia tragerii,
în funcție de opțiunea MFP)

0,05-0,140

0,1 – 0, 27

0,1-0, 35
în medie 15/20 ani din care 4 -5 ani
perioada de gratie
b) împrumut DPL până la 20 ani 0,5 *) 0-0,5 0-0,5
*) cei 500 mil Euro care se vor trage în 2017 se rambursează bullet în 2036
Sursa: MFP

10

1. Evoluții ale economiei românești în anul 2017

În anul 2017 economia a înregistrat o creștere economică de 6,9%, cel mai bun ritm din 2008,
pe fondul dinamicii consumului individual susținut de tăieri de taxe și de creșterile salariale,
înregistrând astfel cea mai mare creștere economică anuală din UE.

Condițiile pieței muncii s -au îmbunătățit în concordanță cu creșterea economică, în 2017, rata
șomajului (4,0%) atingând cel mai scăzut nivel din ultimii 20 de ani.

După doi ani consecutivi de scădere a indicelui prețurilor de consum, inflația a devenit pozitivă
în 2017, când s -a accelerat în a doua jumătate a anului, în principal din cauza creșterii
prețurilor la alimente și energie, România înregistrând la sfârșitul anului 2017 cu o rată a
inflației de 3,32%1.

În anul 2017, deficitul de cont curent a crescut la 3,4% din PIB pe fondul accelerării
semnificative a consumului, înregistrând cel mai mare nivel din 2011.

Indicatori macroeconomici
Indicatori 2016 2017
PIB
– miliardelei 762,3 858,3
– creștere reală, % 4,8 6,9
Soldul contului curent (% în PIB) -2,1 -3,4
Indicele preturilor de consum (IPC)
– sfârșitul anului -0,54 3,32
– medie anuală -1,55 1,34
Cursul de schimb mediu
– lei/euro 4,4908 4,5681
– lei/USD 4,0592 4,0525
Sursă: CNP

Deficitul bugetului general consolidat în termeni cash, în anul 2017 a fost de 2,83% din PIB, în
timp ce deficitul bugetar calculat conform metodologiei UE (ESA2010) a reprezentat 2,91%
din PIB. Datorită deficitelor bugetare relativ reduse, necesarul br ut de finanțare a fost
determinat în principal de volumul refinanțării datoriei publice guvernamentale, după cum se
prezintă în tabelul de maijos:

Necesar de finanțare

Indicator
2016
2017
Veniturile administratiei publice centrale2 (miliarde lei) 173,7 195,2
Cheltuielile administratiei publice centrale3 (miliarde lei) 194,7 221,1
Deficit bugetar aferent administratiei publice centrale4 (I) (miliarde lei) 21,1 25,9
Refinanțarea datoriei publice guvernamentale5 (II) (miliarde lei) 50,7 40,3
Necesar brut de finanțare (I+II) (miliarde lei) 71,8 66,2
Sursa: MFP

11
2. Strategia de finanțare a deficitului bugetar și de refinanțare a datoriei publice
guvernamentale în anul2017

Finanțarea deficitului bugetar

Finanțarea deficitului bugetar în anul 2017 s -a realizat în principal din surse interne (56%) și în
completare din surse externe. Sursele necesare refinanțării datoriei publice guvernamentale s –
au asigurat de pe piețele pe care s -au emis aceste datorii și din rezerva financiară în valută la
dispoziția Trezoreriei Statului, care la sfârșitul anului 2017 a fost de 5,2 miliarde Euro,
reprezentând cca 2,8% din PIB.

Instrumentele de datorie utilizate pentru finanțarea deficitului bugetar și refinanțarea datoriei
publice aufost:

a) emis iunile de titluri de stat în lei, respectiv certificate de trezorerie cu discont și
obligațiuni de stat de tip benchmark pe piața internă, cu scadențe pe termen mediu și lung,
până la 15ani.
În vederea îndeplinirii obiectivului de dezvoltare a pieței inter ne a titlurilor de stat și pentru
construirea și consolidarea curbei de randament aferentă titlurilor de stat pe piața internă, în
anul 2017 au fost emise în mod regulat titluri de stat în lei în valoare de 39,9 miliarde lei.

b) emisiunile de titluri de stat în Euro pe piațainternă
MFP a emis obligațiuni de stat cu scadența la 5 ani denominate în euro în valoare totală de
340 milioane euro.

c) emisiunile de euroobligațiuni în Euro pe piețele internaționale decapital
În anul 2017 MFP a atras de pe piețele financ iare internaționale un volum total de 2,75 mld.
euro, prin lansarea unei emisiuni de euroobligațiuni denominate în euro, în luna aprilie cu
maturitatea de 10 ani și un volum de 1 mld. euro, concomitent cu atragerea sumei de 750
milioane euro prin redeschid erea unei emisiuni cu maturitatea de 20 de ani, lansată în 2015,
această emisiune ajungând la un volum total de 2 mld. euro. În luna octombrie a fost atrasă
suma de 1 miliard euro prin redeschiderea emisiunii lansate în aprilie 2017, cu maturitatea
inițial ă de 10 ani, emisiunea ajungând la un volum total de 2 mld. euro.

d) intrările din credite externe pentru finanțarea deproiecte.
e) împrumuturile contractate de autoritățileadministrativ -teritoriale.

Pentru îmbunătățirea managementului datoriei publice și evi tarea presiunilor sezoniere în
asigurarea surselor de finanțare a deficitului bugetar și de refinanțare a datoriei publice
guvernamentale, în vederea reducerii riscului de refinanțare și de lichiditate s -a avut în vedere

12
menținerea rezervei financiare (buf fer) în valută la dispoziția Trezoreriei Statului, în valoare
echivalentă acoperirii necesităților de finanțare a deficitului bugetar și refinanțării datoriei
publice pentru cca 4 luni.

Piața internă a titlurilor de stat
Piața primară
Ca urmare a strategiei consecvente de -a lungul ultimilor ani de dezvoltare a pieței titlurilor de
stat, coroborată cu un context de piață favorabil, în primele nouă luni din anul 2017, piața
internă a titlurilor de stat a înregistrat în continuare evoluții pozitive, d emonstrându -și reziliența
la perioadele de volatilitate generate de factori externi, randamentele titlurilor de stat
românești înregistrând o tendință de scădere. În ultimele 3 luni ale anului 2017 contextul din
piață a fost caracterizat prin modificari la nivelul lichidității, precum și de așteptările privind
creșterea inflației, factori care au influențat creșterea randamentelor pentru toate maturitățile
emise de MFP, mai accentuat pentru segmentul scurt al curbeirandamentelor.

Astfel, în primele nouă lu ni ale anului 2017, randamentele titlurilor de stat românești au urmat
un trend descendent, dat fiind, pe de o parte, contextul favorabil din zona euro caracterizat
prin menținerea politicii acomodative din partea BCE, care a continuat programul de achizi ții
de active în eforturile de relansare a activității economice în zona euro, dobânzile
obligațiunilor de referință din zona euro menținându -se în teritoriul negativ, iar pe de altă parte,
contextul local caracterizat de îmbunătățirea fundamentelormacr oeconomice.
Așa cum rezultă din graficul de mai jos, la sfârșitul anului 2017 ratele dobânzilor aferente
titlurilor de stat românești s -au situat peste nivelurile de la sfârșitul anului 2016.
Evoluția randamentelor pe piața secundară internă la sfârșitul anului 2017 vs sfârșitul anului
2016
Sursa: MFP

13

Pe parcursul anului 2017, MFP a urmărit asigurarea unei prezențe constante și continue pe
piața internă, prin organizarea în mod regulat de licitații de titluri de stat, atât în scopul
satisfacerii cererii din partea investitorilor, cât și pentru evitarea eventualelor presiuni în
atragerea resurselor financiare.

În 2017 s -au emis titluri de stat pe piața internă în valoare de 39,9 miliarde lei, și respectiv 340
mil. Euro, reprezentând cca 62,7% din necesar ul brut de finanțare al administrației publice
centrale6, cu următoarea structură: a) 26,4% reprezintă emisiuni de certificate de trezorerie cu
discont cu maturitate de până la 12 luni și emisiuni de obligațiuni de tip benchmark cu
maturități reziduale pân ă la 1 an; b) 44,4% reprezintă emisiuni de obligațiuni de tip benchmark
cu maturități reziduale între 1 și 5 ani; și c) 29,2% reprezintă emisiuni de obligațiuni de tip
benchmark cu maturități reziduale între 5 și 14 ani. Obligațiunile de stat de tip benchm ark
denominate în lei cu scadențe la 3, 5 și 7 ani au fost emise și redeschise aproape în fiecare
lună. Eforturile MFP au continuat în vederea extinderii maturității medii a titlurilor de stat, mare
parte din emisiuni fiind emise pe segmentul maturităților medii și lungi.

Structura emisiunilor de titluri de stat pe scadențe (mat. inițială, mld. lei)
Sursă : MFP

Prezența titlurilor de stat românești în indicii JPMorgan și Barclays continuă să aibă o
influență pozitivă asupra pieței locale și mențineri i interesului din partea investitorilor straini.
La sfârșitul lunii decembrie 2017, 12 serii de obligațiuni de stat românești erau incluse în
indexul GBI -EM Global Diversified Investment Grade, cu o pondere de aproximativ 4,41%, și
14 serii în indexul Bar clays EM Local Currency Government Index, cu o pondere de1,30%.

Politica de emisiuni de titluri de stat a fost una predictibilă și flexibilă adaptată la cerințele
mediului investițional. În primele nouă luni ale anului, majoritatea licitațiilor au fost ad judecate
în totalitate (a se vedea graficul de mai jos), la licitațiile pe termen lung fiind acceptate chiar
volume superioare celor anunțate, fiind utilizate ferestrele de oportunitate caracterizate prin
randamente favorabile în scopul extinderii maturită ții medii reziduale a portofoliului de datorie

14
publică guvernamentală și consolidării lichidității pe acele maturități.
În ultimele trei luni ale anului 2017, ratele dobanzilor din piața monetară interbancară au
înregistrat creșteri, pe fondul reducerii te mporare a lichidității și creșterii inflației (la sfârșitul
anului 2017 rata inflației fiind de 3,32%), dar și a creșterii așteptărilor privind ajustarea
conduitei politicii monetare de către BNR. În acest context, în luna octombrie MFP a respins în
totali tate ofertele la licitațiile de titluri de stat.
Volum anunțat vs volum adjudecat în anul 2017

Sursă:MFP

Piața secundară

Lichiditatea titlurilor de stat pe piața secundară reprezintă un indicator important în ceea ce
privește nivelul de dezvoltare al pieței titlurilor de stat. Gradul de lichiditate, calculat ca raport
între volumul total al tranzacțiilor lunare de pe piața secundară și volumul total al titlurilor de
stat, a avut o creștere constantă în primele 8 luni ale anului 2017, apoi a scăzut până la un
nivel similar cu începutul de an, în condițiile creșterii stocului de titluri de stat existent în piață
cu 9,9 mld. lei. Cu toate acestea se situează încă la niveluri scăzute comparativ cu
standardele internaționale. În luna august s -a înregistr at o creștere semnificativă, gradul de
lichiditate ajungând la 38,4%, ca urmare a diminuării soldului de titluri de stat prin
rambursarea a două serii de tip benchmark cu un volum acumulat de 15,8 mld.lei.

15
Evoluția gradului de lichiditate al titlurilor de stat în lei active în perioada decembrie 2016 –
decembrie 2017

Sursa: MFP

În contextul unui avans moderat al activității de creditare a instituțiilor financiare pe parcursul
anului 2017 și a surplusului de lichiditate existent în piață, băncile comerciale au continuat să
fie principalii investitori pe piața internă a titlurilor de stat, deținând în portofoliu la sfârșitul
anului 2017, 48,4% din volumul total al titlurilor de stat emise pe piață, fiind urmate de
investitorii nerezidenți, în timp c e fondurile de pensii au înregistrat o creștere a deținerilor de la
15,3% la sfârșitul anului 2016 la 16,5% la sfârșitul anului 2017.
Cererea investitorilor locali s -a axat în principal pe maturitățile de până la 7 ani, și marginal
pentru maturități mai lu ngi de 10 ani, în special pentru seriile de titluri incluse în indicii
regionali.

Evoluția titlurilor de stat după tipul deținătorilor

100%

80%

60%

40%

20%

0%

sistem bancar nerezidenti fonduridepensii altii

Sursa: BNR

Investitorii nerezidenți continuă să reprezinte un segment important, asigurând o cerere
complementară investitorilor locali prin interesul centrat în special pe maturități lungi,
20,0% 17,9%
15,3% 16,5%
17,6% 17,2%

47,1%

48,4%
2016 2017

16
conducând la diversificarea bazei de investitori. Deși anul 2017 a început pe fondul
așteptărilor că principalele bănci centrale (BCE și FED) vor avea politici monetare divergente,
BCE și -a menținut rata de referință pe parcursul anului, în timp ce FED a operat creșteri
consecutive de rată de dobândă, de la 0,75% la începutul anului, la 1,5% la sfârșitul anului,
aceste evenimente internaționale afectând piața locală a titlurilor de stat prin reducerea cererii
din partea investitorilornerezidenți.

Emis iuni de euroobligațiuni și împrumuturi externe contractate în anul2017

Pe parcursul anului 2017, evoluția piețelor obligațiunilor suverane au fost în mare parte
influențate de inițierea negocierilor Brexit, organizarea de alegeri în mai multe state membr e
ale UE, intensificarea așteptărilor de creștere a dobânzilor de referință în special pe piațaSUA.

Pe piața SUA, în decembrie 2017, Rezerva Federală a SUA (FED) a crescut rata de dobândă de referință cu 25
puncte de bază, la nivelul de 1,25% -1,50%.

Începând cu luna aprilie 2017 Banca Centrală Europeană (BCE) a redus gradual nivelul
achizițiilor lunare de obligațiuni emise de statele din zona euro de la 80 mld. euro până la 30
mld. EUR și respectiv 15 mld. începând cu luna septembrie 2018, programul m asiv de
stimulare urmând să fie încheiat până la sfârșitul acestui an, dar cu menținerea ratelor
dobânzilor până în vara anului următor.

În anul 2017, MFP a atras de pe piețele externe un volum de 2,75 miliarde Euro prin
intermediul a două tranzacții în c adrul Programului MTN.
În luna aprilie 2017 a fost atrasă suma de 1,75 miliarde Euro printr -o emisiune de
euroobligațiuni în euro în două tranșe, din care 1 miliard Euro printr -o emisiune nouă cu
maturitatea de 10 ani, cupon 2,375% și 750 milioane Euro pri n redeschiderea emisiunii
lansată în octombrie 2015, cu maturitatea inițială de 20 ani, cupon 3,875%, cele două tranșe
fiind subscrise la randamente istoriceminime.

În luna octombrie 2017 a fost redeschisă emisiunea de euroobligațiuni denominate în Euro c u
maturitatea de 10 ani, lansată în luna aprilie 2017, pentru un volum de 1 miliard Euro, la un
randament cu 30 puncte de bază sub cel înregistrat în momentul lansării inițiale.

Operațiunile de pe piața externă au inclus și trageri în valoare de cca 606 m ilioane Euro
aferente împrumuturilor contractate de la instituții financiare internaționale.

17
Sumele atrase au fost destinate finanțării deficitului bugetar, refinanțării datoriei publice și
consolidării rezervei financiare (buffer) în valută la dispoziția Trezoreriei Statului.

3. Analiza portofoliului de datorie publică guvernamentală și a riscurilor asociate
acesteidatorii

În contextul evoluțiilor macroeconomice și a piețelor financiare interne și externe, datoria
publică contractată în conformitate cu prevederile Ordonanței de urgență a Guvernului nr.
64/2007 privind datoria publică, cu modificările și completările ulterioare a fost la 31
decembrie 2017 în valoare de 368,4 miliarde lei, din care datoria publică guvernamentală a
fost de 353,0 miliarde l ei (reprezentând 95,8% din total datorie publică), în timp ce datoria
publică locală a fost de 15,4 miliarde lei (reprezentând 4,2 % din total datoriepublică).

Creșterea datoriei publice în anul 2017 față de anul 2016 cu 29,4 miliarde lei a fost
determina tă în principal de datoria angajată pentru acoperirea necesităților de finanțare a
deficitului bugetar și de refinanțare a datoriei publice guvernamentale, dar și pentru
consolidarea rezervei financiare în valută la dispoziția Trezoreriei Statului.

Evoluț ia datoriei publice

Sursă : MFP
Din datoria publică guvernamentală existentă la sfârșitul anului 2017, 51,8% a fost datorie
contractată de creditori rezidenți și 48,2 % de creditori nerezidenți. Majoritatea datoriei publice
guvernamentale interne a fost reprezentată de titluri de stat, în timp ce datoria externă a fost
alcătuită din euroobligațiuni emise pe piețele internaționale de capital și împrumuturi externe
contractate de la creditori oficiali.

18
Și în anul 2017, MFP a continuat politica de emitere în principal de instrumente negociabile de
datorie, astfel că la sfârșitul anului 2017, ponderea titlurilor de stat a crescut la 78,4 % din total
datorie publică guvernamentală, față de 75,5% la sfârșitu l anului 2016. În ceea ce privește
titlurile de stat pe termen scurt, acestea au reprezentat 2,8% în total datorie publică
guvernamentală, ceea ce a determinat reducerea riscului de refinanțare, principalul risc
asociat portofoliului de datorie publicăguve rnamentală.

Structura pe tipuri de instrumente a datoriei publice guvernamentale
(% datorie publică guvernamentală )
Sursă:MFP

Implementarea Strategiei de administrare a datoriei publice guvernamentale pentru
perioada 2017 -2019

În luna iunie 2017, a fost aprobată Strategia de administrare a datoriei publice
guvernamentale pentru perioada 2017 -2019 (Strategie) , elaborată în consultare cu BNR
(conform prevederilor OUG 64/2007 privind datoria publică cu modificările și completările
ulterioare), și în conformitate cu bunele practici definite în Liniile directoare ale Băncii
Mondiale și Fondului Monetar Internațional, referitoare la elaborarea strategiilor de datorie
publică.
Principalele obiective stabilite prin Strategie pentru anul 2017 au fost:
1. asigurarea necesarului de finanțare al administratiei publice centrale și a obligațiilor de
plată, pe fondul minimizării costurilor pe termen mediu șilung,
2. limitarea riscurilor asociate portofoliului datoriei publice guvernamentale,și
3. dezvoltarea pieței interne a titlurilor destat.

19
4. Datorie guvernamentală conform metodologiei UE

La nivelul țărilor membre ale Uniunii Europene, la sfârșitul anului 201718, România s -a situat
pe locul 5 între statele membre UE cu cel mai s căzut nivel de îndatorare după Estonia (9,0%),
Luxemburg (23,0%), Bulgaria (25,4%) și Republica Cehă (34,6%), sub media datoriei
guvernamentale pentru zona Euro – EA19 (86,7% din PIB), dar și sub media datoriei
guvernamentale pentru UE28 (81,6% dinPIB).

Comparații UE28 (% datoria guvernamentală în PIB)

Sursa:Eurostat