Gestiunea Ratelor Dobanzii

Introducere

Volatilitatea ce a caracterizat piețele financiare în ultimii ani a dus la creșterea importanței managementului riscurilor pentru toate tipurile de activități economice și în cadrul tuturor instituțiilor financiare. Având în vedere că și concurența între aceste instituții este în creștere de la zi la zi, astfel nivelul ratei dobânzii fiind mai scăzut decât în anii anteriori la nivel mondial, a fost necesar ca industria instituțiilor financiare să dezvolte funcții derivate avansate care să asigure acestor instituții un nivel ridicat și firesc al profitului pentru a desfășura o activitate la nivel optim în condițiile date. Conform spuselor experților din domeniul economic, aceasta a fost una din principalele cauze ce au determinat criza ce a paralizat sistemul financiar în 2008 și care mai târziu a dus la criza datoriilor ce se resimte încă destul de puternic la nivel global. Pe lângă aceste aspecte, există și alte motive pentru care managementul riscurilor precum cel al ratei dobânzii și-a sporit importanța. Dezvoltarea tehnologiei informației și globalizarea piețelor financiare, noile reglementări și standarde de contabilitate au făcut companiile mai sensibile în ce privește șocurile externe și au dus la evoluția managementului riscurilor și la investiții din ce în ce mai mari în acest sector din partea instituțiilor financiare sau non-financiare.

Lucrarea de față își propune să prezinte principalele aspecte teoretice și practice în ce privește rata dobânzii și modul în care instituțiile financiar-bancare gestionează riscul ratei dobânzii și se protejează împotriva acestuia, având ca și exemplu BCR România. Având în vedere faptul că situația economică a suferit anumite șocuri în ultimii ani atât la nivel planetar cât și la nivel național, e important ca informațiile despre rata dobânzii să fie de actualitate și ca riscul ratei dobânzii să fie eficient măsurat și administrat de către instituțiile bancare, Banca Comercială Română fiind cea mai reprezentativă instituție de acest fel din România, modul în care această instituție gestionează riscul ratei dobânzii fiind astfel un model pentru celelalte instituții bancare.

Lucrarea va fi structurată în trei capitole. În cadrul primului capitol al lucrării vor fi prezentate noțiunile definitorii ale dobânzii, se vor analiza factorii pe care instituțiile bancare îi au în vedere atunci când se determină nivelul dobânzii și se vor explica teoriile clasice și moderne asupra dobânzii. În ceea ce privește cel de-al doilea capitol, se vor prezenta aspecte teoretice în legătură cu riscul ratei dobânzii și se vor analiza diferite tehnici de protecție împotriva acestuia, iar în cadrul celui de-al treilea capitol se va analiza cazul ratei dobânzii în cadrul BCR România și modul în care această instituție se protejează de riscutile acestui indicator economic.

I. Noțiuni definitorii privind dobânda bancară

I.1. Definirea și clasificarea ratelor dobânzii

Dobânda este definită ca și costul pe care trebuie să îl plătim atunci când împrumutăm bani și reprezintă astfel suma ce revine proprietarului oricărui capital dat cu împrumut (creditor) din partea debitorului ce utilizează pentru o perioadă determinată suma respectivă de bani și, în funcție de modul în care este calculată, poate fi clasificată ca și dobândă simplă sau ca și dobândă compusă. Dobânda simplă este calculată doar în funcție de valoarea inițială, de principiu a împrumutului și se utilizează atunci când perioada pentru care este calculată nu depășește un an, în timp ce dobânda compusă apare în cazul perioadelor mai lungi de un an și, pe lângă valoarea inițială a împrumutului ia în calcul și dobânda acumulată în perioadele anterioare, fiind astfel privită ca și o "dobândă a dobânzii". În ce privește dobânda compusă, aceasta acționează ca și un factor de îmbogățire pentru investitorii din sectorul financiar-bancar, ducând la sume returnate mai mari decât în cazul în care dobânda ar fi calculată ca și dobândă simplă. În timp ce termenii de "dobândă simplă" și "dobândă compusă" reprezintă concepte economice de bază, o bună înțelegere a acestor termeni și a teoriilor legate de aceștia e necesară pentru o politică financiară sănătoasă pe termen lung, atât din punctul de vedere al creditorului, cât și din punctul de vedere al debitorului. Lipsa informațiilor corecte în legătură cu dobânda a dus și va duce și pe viitor la eșecuri financiare, mai ales în cazul persoanelor fizice care nu sunt capabile să returneze sumele din contractele încheiate în momentul acordării împrumutului.

Astfel, dobânda simplă reprezintă o metodă rapidă de a calcula suma ce trebuie returnată în cazul unui împrumut și, într-o formulă simplificată, se calculează (folosind notațiile din limba engleză), astfel:

Dobânda simplă = P x I x N , unde:

P – suma împrumutată

I – rata dobânzii

N – durata împrumutului.

Dobânda simplă este numită "simplă" pentru că ignoră efectele compunerii. Suma ce trebuie restituită se calculează întotdeauna având în vedere suma împrumutată, așadar nu este vorba de "dobânda dobânzii" în acest caz. Tocmai pentru că în cazurile respective nu e atât de important dacă se ignoră compunerea (acumularea) dobânzii, această metodă este folosită în cazul împrumuturilor pe termen scurt.

Cât privește dobânda compusă, aceasta reprezintă dobânda calculată în funcție de suma împrumutată, cât și în funcție de dobânda acumulată în perioadele anterioare ale unui împrumut. Așadar, în acest caz, volumul dobânzii se modifică la o anumită perioadă de timp și valoarea pentru un anumit interval devine valoarea inițială pentru următorul interval, aplicându-se astfel principiul "dobândă la dobândă", dacă o dobândă nu e restituită la timp, se va adăuga valorii creditului împrumutat, astfel rezultând o nouă dobândă, mai mare (dobândă la dobândă) și suma rezultată devine sumă inițială pentru următoarea perioadă. Dobânda compusă face ca împrumutul să se dezvolte mai rapid decât în cazul dobânzii simple; rata de dezvoltare a dobânzii din acest caz depinde de frecvența "compunerii" – cu cât numărul perioadelor "de compunere" e mai mare, cu atât rata dobânzii compuse va fi mai mare. Astfel, valoarea dobânzii compuse acumulate pentru 100 unități monetare, compusă la 10% anual va fi mai mică decât valoarea pentru 100 unități monetare, compusă la 5% semi-anual pentru aceeași perioadă de timp.

Formula simplificată pentru calculul dobânzii compuse este:

Dobânda compusă = = [P (1 + i)n] – P = P [(1 + i)n – 1] , unde:

P – suma împrumutată

i – rata nominală a dobânzii anuală în procente

n – numărul de perioade de compunere

Așadar, dobânda compusă se formează scăzând valoarea sumei împrumutate la momentul actual din valoarea sumei împrumutate și a dobânzii la un moment din viitor.

Dacă perioadele de acumulare au loc mai des decât o singură data pe an, "i" și "n" vor fi ajustate corespunzător. "i" trebuie să fie divizat cu numărul de perioade de compunere dintr-un an, în timp ce "n" reprezintă numărul de perioade de acumulare dintr-un an în timpul împrumutului sau maturitatea sumei depuse în ani.

De exemplu, dobânda compusă pentru 10.000 euro compusă anual la 10% (i = 10%) pe o perioadă de 10 ani (n = 10) ar fi = 25.937,42 euro – 10.000 euro = 15.937,42 euro. Dobânda compusă pentru aceeași sumă compusă semi-anual (de două ori pe an) la 5% (i = 5%) pentru o perioadă de 10 ani (n =20) ar fi = 26.532,98 – 10.000 = 16.532,98, în timp ce dobânda compusă pentru aceeași sumă compusă lunar la 10% (i = 0.833%) pentru o perioadă de 10 ani (n = 120) ar fi = 27.070,41 – 10.000 = 17.070.41.

Din punctul de vedere al băncilor, dobânda compusă poate oferi un "boost" în ce privește profitul pe termen lung. Dacă în cazul unei sume împrumutate de 100.000 euro se folosește o dobândă simplă la 5%, banca respectivă ar câștiga 50.000 euro în următorii 10 ani, în timp ce în cazul unei dobande compuse la 5% pentru o sumă împrumutată de 10 ori mai mică (10.000), banca ar beneficia de un profit de 62.889,46 pentru aceeași perioadă de 10 ani.

În timp ce dobânda compusă are beneficii ce au dus la legende precum cea în care Albert Einstein a numit-o "a opta minune a lumii, respectiv cea mai mare invenție a omenirii – cine o înțelege, câștigă, cine nu, plătește", acumularea poate duce la dezastre pentru consumatorii care au împrumuturi cu rate ale dobânzii foarte ridicate, un exemplu în acest caz fiind datoria de pe cardurile de credit. Spre exemplu, o sumă de 20.000 euro pe un card de credit la o dobândă de 20% compusă lunar va duce la o dobândă compusă de 4.388 euro după un an, respectiv 365 euro pe lună.

I.2. Factorii care determină nivelul dobânzii

În statele ce folosesc modelul bancar centralizat, nivelul ratelor dobânzii e determinat de către Banca Centrală (în cazul României, BNR).

Ca și prim pas în determinarea ratelor dobânzii, observatorii economici ai guvernului creează o politică care ajută la asigurarea stabilității prețurilor și lichiditate pentru respectivul stat. Politica respectivă este verificată periodic pentru ca observatorii să se asigure că oferta de bani în cadrul economiei interne nu e nici prea mare (cauzând astfel o cretere a prețurilor), nici prea mică (cauzând o scădere a prețurilor).

Pentru că băncile comerciale sunt, de obicei, primele instituții financiare care "eliberează" bani în economia națională, ele reprezintă și principalele instrumente pe care băncile centrale le folosesc pentru a manipula fluxul de bani din economie. Ajustând ratele dobânzii pentru banii pe care îi împrumută de la/către băncile comerciale, banca centrală e capabilă să regleze cantitatea de bani ce ajunge la sfârșitul ciclului la utilizatorii finali (indivizi și companii).

Dacă inițiatorii politicilor monetare decid că trebuie să scadă cantitatea de bani de pe piață, vor crește rata dobânzii, făcând astfel mai atractivă depozitarea în bănci a surplusului de bani de către clienți și reducând dorința de a împrumuta de la Banca Centrală. Pe de altă parte, dacă se dorește o creștere a cantității de bani, se va micșora rata dobânzii, acest lucru ducând la o dorință crescută de a împrumuta și cheltui bani din partea consumatorilor. Cât privește factorii de decizie în acest sens, spre exemplu, în Statele Unite, ratele dobânzii sunt determinate de Federal Open Market Commitee (FOMC), comitet format din șapte guvernatori ai Federal Reserve Board (FRB) și cinci președinți ai FRB. FOMC se întrunește de cinci ori pe an pentru a discuta politica monetară și a stabili ratele dobânzii pentru următoarele luni.

O rată a dobânzii reprezintă costul împrumutului de bani. Dintr-un punct de vedere opus, reprezintă compensația pentru serviciul și riscul de a împrumuta bani unor persoane fizice sau companii. Fără aceasta, oamenii n-ar fi dispuși să împrumute sau nici măcar să-și depoziteze în instituții financiar-bancare banii, ambele operațiuni suspendând la momentul respectiv posibilitatea de a cheltui banii respectivi. Însă ratele dobânzii predominante sunt într-o continuă schimbare și diferite tipuri de împrumuturi conferă diferite tipuri de rate ale dobânzii. Atât în cazul creditorului, cât și în cazul debitorului, e important să se înțeleagă motivele pentru care există aceste modificări și diferențe.

Creditorul își asumă un risc în momentul unei operațiuni de împrumut – există șansa ca beneficiarul împrumutului să nu înapoieze suma respectivă. Astfel, dobânda asigură o oarecare compensație în cazul acestor riscuri. Pe lângă riscul de nerambursare, apare și riscul inflației. Există posibilitatea ca prețurile bunurilor și serviciilor să crească de la momentul împrumutului până la momentul la care suma împrumutată trebuie returnată, așadar există posibilitatea ca banii împrumutați să se devalorizeze. Așadar, dobânda protejează împotriva eventualelor creșteri ale inflației. De asemenea, un creditor de tipul unei bănci folosește dobânda și pentru a procesa costurile de contabilitate.

Probabilitatea mai mare ca împrumutul să nu fie rambursat duce la rate ale dobânzii mai ridicate. Dacă, totuși, împrumutul este "securizat" (există bunuri colaterale pe care creditorul le va primi în cazul în care împrumutul nu va fi rambursat – spre exemplu, o casă sau o mașină), rata dobânzii va fi probabil mai mică, factorul de risc fiind contabilizat cu ajutorul bunurilor respective. Pentru împrumuturile către stat, riscurile tind spre 0. Pentru că e vorba despre stat și pentru că dobânzii respective nu i se vor aplica taxe, ratele în ce privește tranzacțiile cu statul sunt foarte reduse. De asemenea, timpul reprezintă un factor de risc. Cu cât împrumuturile sunt pe termen mai lung, cu atât șansele să nu fie rambursate sunt mai mari, pentru că vor crește șansele ca evenimente adverse să aibă loc și efectele inflației afectează mai tare decât în cazul unui împrumut pe termen scurt. Astfel, cu cât durata este mai lungă, cu atât mai mulți bani trebuie să primească creditorul. În final, anumite împrumuturi ce pot fi convertite relativ repede în bani nu au în general deloc efect negativ asupra sumei împrumutate, astfel încât aceste împrumuturi au rate ale dobânzii mai scăzute.

Persoanele și companiile care împrumută de la bănci plătesc dobândă pentru că e nevoie să plătească pentru abilitatea de a cheltui la momentul respectiv sume de bani pentru strângerea cărora ar avea nevoie de ani de zile de economisire. Spre exemplu, o persoană sau o familie ar putea apela la un credit ipotecar pentru o casă pe care nu ar putea-o plăti integral la momentul actual, dar împrumutul le acordă proprietatea asupra casei chiar în ziua respectivă, în locul unei așteptări de câțiva ani de zile. De asemenea, companiile împrumută bani pentru profiturile ulterioare. Spre exemplu, pot împrumuta bani în ziua de azi pentru a cumpăra echipament cu care să-și sporească chiar din ziua respectivă câștigurile. Băncile împrumută bani pentru a-și crește activitatea, pentru o capacitate sporită de a oferi împrumuturi sau pentru a investi și plătesc dobândă clienților pentru acest serviciu.

Dobânda poate fi astfel considerată a fi un cost de către o entitate, respectiv venit pentru o alta. Dobânda reprezintă costul de oportunitate în eventualitatea de a menține banii în formă cash "sub saltea", spre deosebire de a-i împrumuta. În cazul în care se împrumută o sumă de bani, dobânda ce trebuie plătită reprezintă o sumă mai mică decât costul renunțării la oportunitatea de a avea banii în prezent.

Nivelul ratelor dobânzii reprezintă un factor al cererii și ofertei de credit – o creștere a cererii de credit va duce la o creștere a ratelor dobânzii, în timp ce o scădere a cererii de credit va duce la o scădere a ratelor dobânzii. Invers, o creștere a ofertei de credit va reduce ratele dobânzii, în timp ce o scădere a ofertei de credit va duce la o creștere a ratelor dobânzii.

Oferta de credit crește în momentul în care are loc o creștere a cantității de bani disponibile pentru a fi împrumutată de către persoane fizice sau companii. Spre exemplu, în momentul în care o persoană deschide un cont bancar, persoana respectivă împrumută de fapt o sumă de bani băncii la care deschide contul. În funcție de tipul de cont deschis (un certificat de depozitare va reda o rată a dobânzii mai ridicată decât un cont curent, cu care persoana respectivă are posibilitatea să acceseze fondurile în orice moment), banca poate folosi banii respectivi pentru propriile afaceri și activități de investiție. Cu alte cuvinte, banca poate împrumuta banii respectivi altor clienți. Cu cât băncile pot împrumuta mai mulți bani, cu atât mai mare va fi cantitatea de credit disponibil în economie. Și cum oferta de credit e în creștere, prețul împrumutului (dobânda) este în scădere. Băncile centrale controlează politica monetară – controlează oferta de bani, lichiditatea și ratele dobânzii prin politicile-cheie pe care le întreprind.

Creditul disponibil în economie scade în momentul în care creditorii decid să suspende rambursarea împrumuturilor acordate. Spre exemplu, când o persoană decide să amâne plata lunară a facturii pentru cardul de credit pentru una sau mai multe luni, nu crește doar valoarea dobânzii ce trebuie plătită la momentul respectiv, ci și scade cantitatea de credit disponibil pe piață. Acest lucru va duce astfel la o creștere a ratelor dobânzii în economie.

Condițiile generale ale economiei reprezintă unul din principalii factori ce influențează modificările în ce privește ratele dobânzii. Într-o economie în creștere, populația are surse sigure de venit și nivelul în ce privește împrumuturile și achizițiile este înalt. De exemplu, oamenii încep să achiziționeze case mai mari, mașini mai bune, aparatură de ultimă generație. Acest lucru duce la creșterea cererii de fonduri. Ca și consecință, acest lucru duce la creșterea ratelor dobânzii. Într-o economie în recesiune sau cu o dezvoltare încetinita, ratele dobânzii tind să scadă pentru că are loc un proces în direcția opusă. Având în vedere efectele din ce în ce mai vizibile ale globalizării, condițiile economice ale piețelor internaționale au început să joace un rol din ce în ce mai important în determinarea direcției ratelor dobânzii. Condițiile economice generale influențează investițiile străine în companiile interne și concurează astfel cu sursele interne de finanțare de pe piață.

Un alt factor ce determină nivelul dobânzii este inflația. Cu cât este mai mare rata inflației, cu atât e mai probabil ca ratele dobânzii să crească. Acest lucru apare pentru că băncile (creditorii) vor cere o creștere a ratelor dobânzii ca și compensație pentru scăderea puterii de cumpărare a banilor ce le vor fi returnați în viitor. Creditorii preferă să împrumute bani cu rate ale dobânzii ce au valori mai ridicate decât rata inflației. Altfel, ar înregistra o creștere negativă în termeni absoluți. Așadar, o creștere a ratei inflației semnalează o creștere în ce privește rata dobânzii, în timp ce o scădere a ratei inflației va duce la valori mai mici ale ratelor dobânzii.

Evident, guvernul are un cuvânt de spus în modul în care ratele dobânzii sunt determinate. Guvernele anunță periodic prin comunicate de presă modul prin care ratele dobânzii sunt modificate de politica monetară din perioada respectivă. Guvernele împrumută bani de pe piață pentru a finanța deficitul fiscal. Un deficit fiscal în creștere (ca și procent din PIB) indică faptul că guvernul va trebui să împrumute mai mulți bani de pe piață. Acest lucru crește presiunea ratelor de împrumut pe piață. Așadar, ratele dobânzii sunt un instrument la care guvernele apelează des pentru a influența economia, aceste rate sunt des utilizate pentru a contracara inflația, pentru că ele pot stimula economia separat de inflație. Scăderea ratelor dobânzii de către Banca Centrală încurajează companiile și indivizii să împrumute mai mult și să cumpere mai mult. Acest lucru are și urmări negative, cantități importante de capital sunt "distruse". Banii din urma inflației par a avea un efect benefic pentru o perioadă, în special pentru investitorii care văd o creștere bruscă a profiturilor companiilor și a prețurilor acțiunilor, însă impactul pe termen lung nu e chiar benefic. Economiile valorează mai puțin, acest lucru afectând deținătorii de acțiuni și persoanele ce depozitează bani în bănci. Datornicii au de beneficiat din această cauza, ei vor plăti mai puțin pentru a-și retrage datoriile, însă acest lucru îi afectează pe cei care au cumpărat acțiuni pe baza acelor datorii. Acest lucru face împrumutul banilor mai atractiv, însă ratele dobânzii vor crește brusc într-un timp scurt pentru a stopa această atracție.

Cum ratele dobânzii reprezintă un factor major în ce privește câștigurile ce pot surveni când se împrumută bani către o altă entitate, în ce privește prețul obligațiunilor și în ce privește prețul ce trebuie plătit pentru a împrumuta bani, e importantă o bună înțelegere a modului în care ratele dobânzii se modifică: în primul rând ca urmare a cererii și ofertei de pe piață, acestea fiind la rândul lor influențate de inflație și politica monetară. Înainte de a investi în creanțe, e important să se cunoască ce tip de rată a dobânzii se va primi. Ratele dobânzii influențează economia influențând rezervele monetare, cheltuielile persoanelor fizice și companiilor, inflația și recesiunea. Totuși, e important de înțeles că va dura cel puțin 12 luni până ce modificările ratelor dobânzii se vor simți în cadrul unei economi. Băncile centrale au rolul de a asigura un echilibru financiar pe termen lung, iar înțelegerea legăturii dintre ratele dobânzii și economie în ansamblu duce la o mai bună planificare a investițiilor, atât de către bănci, cât și de către clienți.

I.3. Teorii privind dobânda

I.3.1. Teoria preferinței pentru lichiditate

Economistul John Maynard Keynes a descris teoria preferinței pentru lichiditate în capitolul al XIII-lea al uneia dintre cele mai cunoscute cărți ale sale, "The General Theory of Employement, Interest and Money". Keynes a afirmat că oamenii prețuiesc banii atât pentru rolul lor în tranzacțiile de la momentul actual, cât și pentru valoarea ca și bogăție în momentul în care acești bani sunt depozitați și păstrați. Astfel, se va sacrifica capacitatea banilor de a aduce câștiguri viitoare din dobândă și se va prefera păstrarea lor "la îndemână" ca și măsură de siguranță. Însă, cu cât dobândă este mai mare, cu atât scade tentația de a păstra banii în acest mod și crește tentația de a obține profit de pe urma acestor sume. Keynes definește rata dobânzii ca și răsplata pentru stoparea lichidității banilor pentru o anumită perioadă de timp. Conform economistului, rata dobânzii e determinată de cererea pentru, respectiv oferta de bani. În ce privește cererea de bani, preferința pentru lichiditate se referă la dorința oamenilor de a deține cash. Keynes a subliniat trei motive ce stau în spatele acestei dorințe: motivul tranzacției, motivul precauției și motivul speculației.

Motivul tranzacției se referă la cererea de bani sau la nevoia de bani pe care indivizii, respectiv companiile o au la momentul actual pentru a satisface tranzacțiile ce au loc la momentul respectiv. Indivizii preferă să păstreze banii în formă cash pentru a reduce distanța între venituri și modul în care aceste venituri sunt cheltuite. Acest motiv se mai numește și "motivul venitului". De asemenea, oamenii de afaceri au nevoie de bani în formă cash "la îndemână" pentru a satisface nevoi curente precum plata pentru materii prime, pentru transport sau plata salariilor angajaților. Acest motiv e cunoscut și sub numele de "motivul afacerii".

Motivul precauției în ceea ce privește păstrarea banilor în formă cash se referă la dorința de a păstra bani în eventualitatea unor evenimente neprevăzute. Indivizii păstrează anumite sume de bani pentru a nu fi luați prin surprindere în cazul în care în viitor se confruntă cu boli, accidente, pierderea locului de muncă (șomaj) și alte astfel de întâmplări nefericite. Similar, oamenii de afaceri (companiile) păstrează rezerve de cash pentru a "curăța" paguba ce se poate produce în cazul unor întâmplări nefavorabile ce afectează activitatea economică sau pentru a obține câștiguri neașteptate în cazul în care apar tranzacții "ad-hoc". Keynes subliniază faptul că aceste prime două motive sunt relativ inelastice față de dobândă, însă sunt extrem de elastice față de venit.

Motivul speculației se referă la dorința indivizilor de a-și menține resursele în formă lichidă (cash) pentru a putea profita de modificări viitoare în ce privește ratele dobânzii și prețurile acțiunilor. Prețul obligațiunilor și ratele dobânzii sunt invers proporționale. Așadar, dacă se așteaptă o creștere a prețurilor acțiunilor, în general se așteaptă și o scădere a ratelor dobânzii în paralel, oamenii vor cumpăra acțiuni pentru a le putea vinde la o dată ulterioară, când prețul acestora va crește. Dacă, totuși, se așteaptă o scădere a prețurilor acțiunilor, în general se prognozează o creștere a ratelor dobânzii, iar oamenii vor vinde acțiuni pentru a evita pierderile.

În cadrul teoriei lui Keynes, dacă rata dobânzii oscilează periodic, apar oscilații atât în ce privește piața acțiunilor, cât și în ce privește piețele monetare. De asemenea, trecerea de la o valoare mai mică la o valoare ridicată în ce privește activitatea economică a unui individ sau a unei companii duce la o creștere a cererii de resurse lichide, cerere ce nu poate fi satisfăcută fără o creștere a ratei dobânzii, decât în cazul în care băncile sunt dispuse să împrumute mai mulți bani sau clienții să fie dispuși să renunțe la mai mult cash la rata dobânzii curentă. Dacă poziția lichidității nu se modifică, publicul poate economisi în continuare. Așadar, Keynes sugerează că dacă există o creștere a cererii pentru fonduri de investiții, o creștere a tendinței de economisire nu va duce la satisfacerea acesteri cereri. Așadar, nu e nevoie de mai multe economii, ci de mai mulți bani în formă cash. Totuși, Keynes nu recunoaște că un grad mai ridicat de economisire va implica întotdeauna mai mult cash de împrumut. Keynes nu acordă economisirii niciun rol în determinarea ratelor dobânzii, deși e evident că dacă oamenii decid să economisească mai mult, e nevoie de mai puțini bani lichizi pentru a satisface motivul tranzacției și dacă nu apar modificări în procesul de economisire, va fi mai mult cash disponibil pentru împrumut.

Keynes căuta să infirme și să înlocuiască cu teoria preferinței pentru lichiditate teoria conform căreia rata dobânzii e determinată de cantitatea de economii relativ la cererea de investiții. Teoria lui Keynes a stârnit controverse după ce a fost publicată, niciunul dintre economiștii vremii nefiind de acord cu valabilitatea acestei teorii, ba mai mult, unii dintre cei mai importanți economiști alegând să o critice și să afirme că teoria preferinței pentru lichiditate este net inferioară teoriei deja acceptate la scară largă, teoria fondurilor de împrumut. Keynes nu a oferit niciun argument convingător pentru care teoria fondurilor de împrumut ar trebui înlocuită cu teoria preferinței pentru lichiditate. Deși au admis că teoria lui Keynes e destul de apropiată de teoria lor, teoreticienii fondurilor de împrumut au rămas fideli teoriei lor pentru că au concluzionat că formula lui Keynes nu reflectă rolul factorilor reali ai productivității și ai economisirii.

I.3.2. Teoria fondurilor de împrumut

Conform teoriei fondurilor de împrumut, rata dobânzii e calculată pe baza cererii și ofertei de fonduri de împrumut prezente la un anumit moment pe piața de capital. Conceptul formulat de către Knut Wicksell, cunoscutul economist suedez, reprezintă una dintre cele mai importante teorii economice. Conform acestei teorii economice, atât economiile, cât și investițiile sunt responsabile pentru determinarea ratelor dobânzii pe termen lung. Pe de altă parte, ratele dobânzii pe termen scurt sunt calculate pe baza condițiilor financiare ale unei anumite economii. Determinarea ratelor dobânzii în acest caz depinde în esență de disponibilitatea sumelor de bani pentru împrumut de pe piață. Această disponibilitate a acestor fonduri se bazează pe anumiți factori precum creșterea netă în ce privește depozitele de monedă, sumele totale ale economiilor înregistrate, aprobarea de a îmbunătăți echilibrul de lichidități și oportunitățile de formare a noului capital.

Teoria fondurilor de împrumut implică faptul că rata nominală a dobânzii e determinată de către interacțiunea dintre cererea și oferta de fonduri de împrumut. Menținând la un nivel constant oferta de fonduri de împrumut, o creștere a cererii pentru aceste fonduri va duce la o creștere a ratelor dobânzii, viceversa fiind de asemenea adevărată. Mai departe, o creștere în oferta de fonduri de împrumut ar duce la o scădere a ratelor dobânzii. Dacă atât cererea, cât și oferta de fonduri de împrumut se modifică, rata dobânzii rezultată va depinde foarte mult de magnitudinea și direcția în care se modifică cererea și oferta de fonduri de împrumut.

Acum, cererea pentru fonduri de împrumut derivă practic din cererea de bunuri finale și din cererea de servicii. Aceste bunuri și serviciile sunt din nou generate din folosirea capitalului finanțat de către fondurile de împrumut. Cererea de fonduri de împrumut este, de asemenea, generată de către guvern. Teoria fondurilor de împrumut și teoria preferinței pentru lichiditate au anumite similarități, în sensul că ambele identifică importanța echilibrului în ce privește preferința pentru cash a indivizilor și rolul jucat de către sectorul bancar pentru a asigura securitatea fondurilor de investiții.

Ca și Keynes, teoreticienii fondurilor de împrumut (precum Haberler, Hawtrey, Ohlin sau Robertson) au trecut peste tratatul-concept al vremii în care erau dezbătute principiile valorii și distribuției, precum și principiul banilor. La fel ca în cazul lui Keynes, nemulțumirea lor față de teoria clasică a dobânzii apare din imposibilitatea de a incorpora efectele fenomenelor monetare precum schimbările în oferta de bani sau în înclinația către economisire. Teoreticienii fondurilor de împrumut recunosc că factorii monetari sunt importanți atât pe termen lung cât și pe termen scurt și nu înțeleg astfel cum teoria dobânzii a lui Keynes exprimată în termeni de cerere și ofertă de bani la un moment-dat în timp ar aduce ceva în plus informațiilor oferite de teoria fondurilor de împrumut exprimată în termeni ai cererii și ofertei de fonduri într-o anumită perioadă de timp.

S-a dovedit că apărătorii teoriei fondurilor de împrumut au avut dreptate când au evidențiat faptul că teoria lui Keynes nu explică rolul factorilor non-monetari. Keynes a admis că în timp ce o schimbare în ce privește cheltuielile pentru investiții ar putea duce la o modificare în ce privește economisirea, împrumuturile pentru investiții nu vor duce la o modificare a sumelor economisite. Și, din moment ce împrumutul are un rol primordial în piața fondurilor de împrumut, e posibil cel puțin un efect temporar asupra ratelor dobânzii. Teoreticienii fondurilor de împrumut au remarcat că, făcând această concesie, Keynes a admis până la urmă influența productivității în acest process. Totuși, există o diferență ce s-a menținut între cele două. Keynes a admis doar un efect pe termen scurt asupra ratelor dobânzii ce rezultă din timpul ce se pierde între momentul în care antreprenorul securizează fondurile până în momentul cheltuirii acestor fonduri și în momentul în care fondurile au fost cheltuite, modificările asupra ratelor dobânzii își vor pierde efectul, acestea revenind la valoarea inițială. Din punctul de vedere al teoriei pentru fondurile de împrumut, productivitatea reprezintă unul din principalii factori ce determină parcursul acestora pe termen lung.

II. Gestiunea riscului ratei dobânzii și tehnici de protecție împotriva acestuia

Riscul ratei dobânzii există în cadrul bunurilor și serviciilor ce "poartă" dobândă, precum împrumuturile sau obligațiunile, datorită posibilității unei schimbări în valoarea bunului rezultată din variația ratelor dobânzii. Managementul riscului ratei dobânzii a devenit foarte important în ultimii ani și astfel s-au dezvoltat instrumente în acest sens, pentru a putea controla acest risc. Ca în cazul oricărui alt risc, există întotdeauna posibilitatea de a alege să nu se acționeze în niciun fel, de fapt aceasta e opțiunea aleasă cel mai des de către persoanele fizice și nu numai. Totuși, având în vedere imprevizibilitatea din acest domeniu, a nu recurge la nicio măsură în acest sens poate duce la dezastru. Măsurile de protecție au costurile lor, însă o mișcare importantă în direcția greșită poate duce la costuri mult mai ridicate în cazul unor erori.

Unul din cele mai cunoscute exemple în acest sens se referă la Orange County, California, Statele Unite, unde în anul 1994 a avut loc un eveniment care ilustrează cel mai bine efectele ce pot apărea atunci când se ignoră amenințarea riscului ratei dobânzii. Trezorierul Orange County, Robert Citron, a împrumutat bani cu rate ale dobânzii scăzute pe termen scurt și i-a împrumutat mai departe cu rate ale dobânzii mai ridicate pe termen lung. Strategia părea să funcționeze, în sensul în care ratele pe termen scurt au scăzut vertiginos și curba randamentului s-a menținut constantă. Însă în momentul în care curba s-a inversat și procesul de producție s-a inversat, lucrurile au luat-o într-o direcție dezastruoasă. Pe scurt, Orange County și cele peste 200 instituții publice cărora Citron le manageria fondurile au pierdut peste 1.6 miliarde USD și s-a ajuns la falimentul municipalității – un preț uriaș ce a fost plătit pentru faptul că s-a ignorat riscul ratei dobânzii.

Din fericire, pentru companiile, instituțiile și indivizii ce vor să-și protejeze investițiile de riscul ratei dobânzii, există numeroase produse dintre care se poate alege în acest sens. Toate aceste produse oferă moduri de protecție împotriva riscului ratei dobânzii, fiecare dintre aceste produse fiind adecvat pentru un anumit scenariu. Însă, cum pentru fiecare beneficiu se plătește în ziua de azi, cine alege să apeleze la unul dintre aceste produse trebuie să renunțe la ceva – bani (prime plătite pentru opțiuni) sau costuri de oportunitate (profitul ce ar fi avut loc dacă nu s-ar fi apelat la operațiunile de acoperire).

În ce privește industria bancară, efectele modificării ratelor dobânzii au reprezentat o problemă importantă în ultimii ani, mulți economiști afirmând că gestiunea defectuoasă a riscului ratei dobânzii a dus la criza economiilor și împrumuturilor de la sfârșitul primului deceniu al secolului al XXI-lea. În plus, băncile mici, precum băncile pentru economii, nu beneficiază de flexibilitatea băncilor mari atunci când vine vorba de managementul riscului ratei dobânzii, risc ce variază în funcție de anvergura băncii. Studiile din trecut au evidențiat faptul că băncile de economisire au parte de riscuri ale ratei dobânzii mai mici decât în cazul băncilor comerciale.

II.1. Măsurarea riscului ratei dobânzii și gestiunea acestuia

Riscul ratei dobânzii trebuie manageriat atunci când fluctuațiile în ce privește rata dobânzii au un impact asupra profitabilității organizației. Într-o companie în care activitatea esențială nu e reprezentată de serviciile financiare, acest risc financiar trebuie manageriat adecvat, astfel încât organizația să se concentreze asupra producerii de bunuri sau servicii de bază de calitate, fără a expune afacerea unor riscuri financiare.

Riscul ratei dobânzii apare în momentul în care o bancă estimează și gestionează eronat scadența bunurilor și pasivelor sale. În momentul în care banca deține bunuri cu termen mai lung în raport cu pasivele, se poate expune la riscul refinanțării. Acesta este riscul pe care îl presupune eventualitatea ca împrumutul fondurilor să fie mai mare decât profitul câștigat din investițiile în bunuri. Există și posibilitatea unui risc al reinvestitiei, acest risc presupunând că profiturile ce sunt reinvestite să scadă sub nivelul costurilor de finanțare. În plus, pe lângă riscul refinanțării sau reinvestitiei ce apar când rata dobânzii se schimbă, o bancă se supune și riscului valorii de piață. Valoarea de piață a unui bun sau pasiv e egală cu reducerea viitoare din cash flow-urile bunului sau pasivului respectiv. Așadar, o creștere în ce privește rata dobânzii va duce la creșterea ratei discountului ale fluxului de numerar și va duce la scăderea valorii de piață pentru bunul sau pasivul respectiv, invers în cazul în care rata dobânzii va scădea. În final, când se va estima greșit scadența prin deținerea unor bunuri cu termen mai lung decât pasivele, o creștere a ratei dobânzii va duce la scăderea valorii bunurilor băncii mai mult decât valoarea pasivelor sale.

O schimbare în sens negativ în ce privește riscul ratei dobânzii poate duce la creșterea costurilor de împrumut pentru debitori, la reducerea profitului pentru investitori, la reducerea profitabilității providerilor de servicii financiare (precum băncile) sau la reducerea valorii actualizate nete a organizațiilor datorită efectului schimbării în ce privește rata discountului (ratei dobânzii) a valorii instrumentelor financiare, hedgingului și profitului din anumite proiecte.

Riscul ratei dobânzii se poate forma din mai multe cauze: atunci când costurile dobânzii fluctuează conform cu modificările ratei dobânzii în timpul duratei împrumutului, resetarea ratelor dobânzii ale împrumuturilor unei entități de la bănci au alți creditori, resetarea ratelor dobânzii pentru investiții pe termen scurt, precum depozitele bancare, cercetări comerciale sau facturi bancare, impactul modificărilor ratei dobânzii asupra valorii bunurilor și pasivelor financiare pe termen lung (spre exemplu, valoarea unei obligațiuni va scădea atunci când ratele dobânzii cresc – așa că investitorii în aceste instrumente vor beneficia inițial de pe urma scăderii ratelor dobânzii și cei care împrumută pe termen lung aceste fonduri similare vor suferi inițial o pierdere economică în momentul scăderii ratelor pentru că pasivele lor vor crește; aceste câștiguri și pierderi economice vor fi realizate doar dacă investiția sau pasivul se realizează înaintea maturității, altfel câștigul sau pierderea economică reprezintă un câștig de oportunitate sau o pierdere în momentul modificării ratei dobânzii), derivatele (ex. schimburile ratelor dobânzii) – valoarea acestor instrumente se va schimba atunci când ratele dobânzii se modifică, reprezentând o pierdere sau un câștig de oportunitate (sau un câștig sau o pierdere reală dacă tranzacția se finalizează înaintea maturității), discountul pentru plăți înainte de termen – oferite sau primite (ex. ratele discountului pentru debitori poate fi mai mare decât costurile fondurilor organizației), ratele de schimb externe sunt afectate de diferențele dintre ratele dobânzii interne și ratele externe (ex. dacă ratele dobânzii în Australia cresc față de ratele de peste ocean, costul importurilor hedging va crește și costul exporturilor hedging va scădea) și instituțiile financiare sunt îngrijorate de faptul că ratele dobânzii asupra bunurilor și pasivelor se resetează periodic. Acest fapt este cunoscut ca și risc de neconcordanță sau risc de reevaluare. De exemplu, dacă ratele dobânzii asupra bunurilor cresc mai repede decât asupra pasivelor, atunci profitul organizației va crește, viceversa fiind valabilă.

În general, debitorii sunt îngrijorați de ratele în creștere. O creștere a costurilor de finanțare duce la o scădere a profitabilității, o scădere a valorii de piață, la o scădere a capacității de a întreprinde cheltuieli de capital, o scădere a capacității de a plăti dividende, o șansă crescută de apariție a unei breșe de acorduri de împrumut, o creștere a marjelor de împrumut datorată deteriorării indicilor financiari și o creștere inițială a valorii nete datorată unei rate a discountului mai ridicată aplicată unor împrumuturi cu dobândă fixă și măsuri de siguranță în acest sens (invers, dacă ratele scad).

În ce privește investitorii, aceștia sunt în general îngrijorați de ratele în scădere. O scădere a costurilor de finanțare duce la o scădere a profitabilității, la o scădere a valorii de piață, la scăderea capacității de a oferi din profit către acționari, scăderea profitului competitiv, scăderea capacității de a atrage investitori, creșterea inițială a prețului pe unitate datorată unei rate a discountului mai scăzută aplicată investițiilor și măsurilor de hedging asociate (invers dacă ratele cresc) și o abilitate redusă de a suporta cheltuielile viitoare.

Există numeroase metode pentru a măsura riscul ratei dobânzii, metode ce variază de la unele extrem de simple până la unele foarte complexe ce folosesc formule matematice elaborate și necesită software de ultimă generație. Cea mai simplă cale de a măsura riscul e reprezentată de măsurarea impactului unor schimbări minore asupra ratelor dobânzii asupra bilanțului contabil sau a valorii economice (ex. dacă ratele dobânzii cresc cu 1%, care va fi impactul asupra situației financiare – se calculează de obicei cu ajutorul foilor de calcul). Pentru o măsurătoare avansată, se măsoară impactul mai multor schimbări asupra ratelor dobânzii și a altor variabile in ce privește sănătatea financiară a entității economice (ex. dacă procentul hedgingului companiei este la 50% și rata dobânzii crește cu 1% și câștigurile nesupuse dobânzii, taxele și amortizarea scad cu 10%, care va fi impactul final asupra acoperirii ratei dobanzii de către entitate – de obicei se calculează cu ajutorul tabelelor). În cazul unei simulări de criză, se modelează impactul unei schimbari majore în ce privește ratele dobânzii asupra împrumuturilor sau investițiilor în termeni contabili sau consecințele riscului. Acest tip de măsurătoare este folosit frecvent de instituțiile financiare.

Înainte de a utiliza instrumente financiare pentru a gestiona riscul ratei dobânzii, o organizație trebuie să dezvolte o politică după ce determină "apetitul" pentru risc al unor acționari-cheie precum directorii. Există diverse metode prin care riscul ratei dobânzii poate fi gestionat. O metodă simplă este atunci când debitorul îi solicită creditorului să stabilească rata dobânzii împrumutului respectiv pentru toată durata împrumutului. Debitorul se poate proteja de creșterea ratelor dobânzii printr-o opțiune sau un "capac" asupra ratei dobânzii. Acest proces e similar cu asigurarea împotriva creșterii ratelor. Dacă ratele cresc, debitorul e protejat. Dacă ratele scad, debitorul obține beneficiul de pe urma tăierii ratelor dobânzii. Ca și debitor, se plătește o primă pentru această protecție în cazul în care ratele dobânzii cresc. O alternativă în acest sens pentru debitori ar fi folosirea unui schimb al rațelor dobânzii. Aceasta permite debitorului să își "blocheze" ratele pentru unul până la cinci ani cu banca pe care o folosește sau cu o altă bancă, dacă există limite ale creditului. Chiar dacă nu se plătește o taxă, dacă rata scade sub nivelul fixat al ratei de schimb, trebuie să fie plătită diferența către terți. În același mod, debitorii pot converti o rată fixă a împrumutului înapoi într-o rată flexibilă utilizând derivative precum schimbul ratei dobânzii. Investitorii pot investi în bunuri cu rată fixă, însă pot experimenta pierderi semnificative dacă ratele dobânzii cresc și investiția se finalizează înainte de maturitate.

Există mai multe modele pentru măsurarea expunerii unei bănci în urma decalajului între bunuri și pasive. Cele mai importante în acest sens sunt modelul "gap” și modelul duratei. Modelul gap (sau modelul reevaluării) reprezintă practic suma valorii contabile a cash flow-ului în ce privește decalajul reevaluării între câștigurile din dobândă obținute în urma bunurilor și cheltuielile cu dobânda plătite pentru pasive pe o anumită perioadă de timp. Când se folosește modelul gap, o bancă calculează decalajul pentru fiecare perioadă de scadență analizând în același timp ce bunuri și pasive pot fi reevaluate, aceasta fiind numită și rata sensibilității fiecărui bun sau pasiv. Pe scurt, aceasta reprezintă cât timp un manager al unei bănci trebuie să aștepte pentru a putea modifica ratele afișate pentru fiecare bun sau pasiv.

Băncile mici se pot baza mai mult decât băncile mari pe modelul gap pentru a gestiona riscul ratei dobânzii, acest model fiind, evident, mai util în cazul acestor bănci mici. Principalul avantaj al modelului este valoarea sa informativă și simplitatea evidențierii expunerii unei bănci în ce privește valoarea netă a câștigurilor din dobândă sau expunerea din punct de vedere al câștigurilor în fața modificării ratelor dobânzii în diferite perioade ale scadenței. Un manager de bancă poate să estimeze și decalajele cumulative pentru diverse categorii de evaluare și pentru diferite perioade de timp adunând valorile tuturor decalajelor.

Modelul gap are și anumite slăbiciuni – în primul rând, ignoră efectele valorii de piață. Motivul pentru care acest lucru are loc este că modelul folosește valoarea contabilă din registre, adică valorile bunurilor și pasivelor sunt raportate la valorile sau costurile istorice. Astfel, modificările asupra ratei dobânzii afectează doar câștigurile sau costurile curente în ce privește dobânda. Așadar, acest model nu ia în calcul pierderile de capital. O altă problemă a acestui model este supra-agregarea – problema definirii perioadelor pentru o serie de perioade de scadență este aceea că informația cu privire la distribuția bunurilor și pasivelor în timpul perioadei nu este luată în considerare. Spre exemplu, pasivele medii ar putea fi reevaluate la sfârșitul perioadei, în timp ce bunurile ar putea fi reevaluate la începutul perioadei respective. Cu cât perioada pentru care decalajele sunt calculate e mai mică, cu atât scade și potențiala slăbiciune a modelului. Modul de abordare optim ar fi calculul decalajului pentru fiecare zi din perioada respectivă în parte. Multe bănci mari beneficiază de sisteme interne care le arată angajaților desemnați decalajele de pe urma reevaluării pentru oricare dintre zilele din viitor. O altă slăbiciune a modelului e reprezentată de problema scurgerilor. În realitate, băncile generează și retrag continuu împrumuturi în același timp creând și retrăgând depozite. În plus, aproape toate împrumuturile pe termen lung rambursează cel puțin o parte din împrumutul inițial și dobânda către bancă în fiecare luna. Ca și rezultat, băncile au parte de anumite scurgeri în cash-flow de pe urma împrumuturilor, scurgeri ce pot fi reinvestite la ratele curente ale pieței. Acest lucru duce la o fragilitate a ratelor cash-flowului și scurgerilor, însă un manager al unei bănci poate să se ocupe cu ușurință de această problemă, identificând pentru fiecare bun și pasiv deținut proporția care se va "scurge”, reevalua sau care va ajunge la scadență. Această senzitivitate a scurgerilor de pe urma modificărilor ratei dobânzii e o slăbiciune și în cazul modelului reevaluării. În ultimii ani, în cele mai multe țări de pe glob s-a impus ca toate băncile să raporteze trimestrial către banca centrală expunerea față de riscul ratei dobânzii. Pentru a fi capabile să întocmească acest raport, băncile trebuie să estimeze modul în care o schimbare în ce privește nivelul actual al ratei dobânzii ar afecta banca. Acest raport trebuie să conțină și informații cu privire la modelul gap, calculând diferența dintre câștigurile din dobândă și cheltuielile cu dobânda și câștigul net din dobândă pentru o perioadă minimă de 12 luni.

Durata reprezintă o metodă mai complexă și mai eficientă pentru măsurarea sensibilității unui bun sau a unui pasiv în ce privește rata dobânzii decât modelul gap. Acest lucru are loc pentru că durata ia în considerare timpul intrării pentru toate cash-flowurile, cât și scadența bunurilor sau pasivelor. Pe termen lung, folosirea metodei gap duce la stabilizarea câștigurilor, în timp ce folosirea metodei duratei duce la stabilizarea valorii nete a portofoliului. Analiza duratei e un concept folositor pentru că oferă o aproximare eficientă, mai ales în cazul în care modificările ratei dobânzii sunt minore, a sensibilității valorii de piață a unei garanții în fața unei modificări în ce privește rata sa a dobânzii. Cu cât valoarea duratei este mai mare, cu atât mai mare este sensibilitatea prețului bunului sau pasivului respectiv față de schimbările sau șocurile ce au loc în ce privește ratele dobânzii. Utilizând metoda duratei, se poate calcula durata garanției pentru fiecare câștig fix. Cu cât e mai mare cuponul sau plata dobânzii promise pentru garanție, cu atât mai mică e durata. Acest lucru are loc pentru că, acele plăți fiind mai mari, cash-flowurile sunt primite mai repede de către investitori și ponderea valorii curente a cash-flowurilor respective în calculul duratei este, de asemenea, mai mare.

Pentru analiza duratei, se presupune că ratele dobânzii pentru toate scadențele sunt egale. Cu alte cuvinte, curba randamentului este plată. Totuși, curba randamentului nu este niciodată plată și panta curbei fluctuează și are tendința de a se modifica când nivelul ratelor dobânzii se modifică. Astfel, trebuie estimate modificările în ce privește curba randamentului și să se țină cont de informația respectivă când se calculează riscul ratei dobânzii. Din cauza acestui fapt, o măsurătoare mai potrivită asupra duratei poate fi derivată decontând cupoanele și valoarea de principiu a împrumutului folosind ratele discountului sau curbele potrivite pentru împrumuturile ce folosesc cupoane cu valoare zero pentru scadență. Pentru băncile ce oferă fonduri de pensii și asigurări de viață, există o problemă în ce privește structurarea investițiilor în bunuri, în vederea posibilității de a plăti sume date de bani pentru deținătorii de polițe într-o perioadă viitoare. Ca exemplu, o poliță de asigurare care plătește deținătorului o sumă forfetară la o anumită dată. Riscul pentru providerul asigurării, banca, este acela că ratele dobânzii pentru fondurile generate din investia primelor deținătorului asigurării ar putea cădea brusc. Acest lucru ar duce în schimb la faptul că profiturile acumulate de pe urma primelor investite nu ar putea egala valoarea sumei forfetare. Banca ar fi astfel forțată să asigure cerințele utilizându-și propriile fonduri. Pentru a se imuniza sau pentru a se proteja împotriva riscului ratei dobânzii, banca ar trebui să investească în cupoane cu valoare zero pentru împrumuturi cu scadență similară cu cea a asigurării, sau în acțiuni cu aceeași durată. Câștigurile sau pierderile de pe urma reinvestitiei veniturilor rezultate din urma modificării ratei dobânzii sunt compensate exact de pierderile sau câștigurile de pe urma veniturilor sau vânzării acțiunilor.

S-a dovedit totuși că imunizarea duratei nu este înțeleasă foarte bine. Acest lucru se datorează faptului că este vorba despre o problemă dinamică. În teorie, e necesar ca managerii băncilor să reechilibreze portofoliul constant pentru a se asigura că durata investiției se potrivește cu exactitate cu orizontul investiției, în alte cuvinte egalează durata datoriilor. Reechilibrarea continuă a portofoliului nu e un proces facil în practică și implică costuri ridicate ale tranzacțiilor ce forțează managerii băncilor să reechilibreze pentru intervale separate, precum trimestrial. Există un compromis între imunizarea perfectă a investițiilor și costurile tranzacționale ale imunizării. Modelul duratei poate și să evalueze expunerea totală față de rata dobânzii, poate măsura decalajul duratei pentru bilanțul contabil. Pentru a estima corect decalajul total al duratei, trebuie să se determine durata bunurilor și durata pasivelor. O bancă poate schimba aceste durate pentru a se proteja împotriva riscului ratei dobânzii, dar restructurarea echilibrului contabil poate costa atât bani cât și timp. Creșterea fondurilor de achiziționare, protecția bunurilor și a pieței împrumuturilor și economiilor au atenuat considerabil viteza și au scăzut costurile de tranzacționare. Mai mult, băncile pot încă să gestioneze expunerea față de riscul ratei dobânzii folosind modelul duratei în alte moduri decât prin reechilibrarea directă a portofoliului. Băncile pot să obțină același rezultat protejându-se pe piață prin garanții derivate.

Modelul duratei presupune ca probabilitatea ca banca să își primească plățile promise e ridicată, presupune că nu există întârzieri în ce privește plățile cash-flowurilor. În realitate, băncile experimentează probleme în ce privește primirea plăților de la debitori, acest lucru putând duce la reprogramarea și recontractarea plăților. Aceste întârzieri duc în final la schimbări în ce privește durata. Mai mult, apare nesiguranța în ce privește fluxurile de numerar viitoare datorită faptului că riscul riscul viitor poate fi redus prin multiplicarea fluxurilor de numerar promise cu probabilitatea ca plățile să aibă loc pentru a obține cash-flowurile așteptate. Când se calculează durata, ratele dobânzii pentru împrumuturi sunt fixate la data limită și nu se schimbă până la scadență. Totuși, multe acțiuni și împrumuturi au rate ale dobânzii fluctuante. Durata bunurilor sau pasivelor cu rată fluctuantă e de obicei intervalul de timp între cumpărarea garanției și perioada când următorul cupon sau următoarea plată a dobânzii se modifică. Folosirea modelului duratei este benefică atunci când modificările în ce privește rata dobânzii sunt mici. Deși acest model presupune că relația dintre modificările ratei dobânzii și prețul acțiunilor va fi proporțional cu durata, nu e neapărat valabil atunci când se calculează cu exactitate modificările reale în ce privește prețul acțiunilor. Când au loc creșteri semnificative în ce privește rata dobânzii, durata preconizează căderea prețurilor acțiunilor, în timp ce o scădere masivă a ratelor dobânzii duce la o creștere în ce privește prețul acțiunilor. Acest model prevede efecte simetrice pentru creșterile ratei dobânzii și scăderile prețurilor acțiunilor, când de fapt efectul pierderii de capital când ratele dobânzii cresc e mai mic decât câștigul de capital când ratele dobânzii scad. Acest lucru are loc pentru că relația între prețurile acțiunilor și curba randamentului e mai mult convexă decât liniară, așa cum presupune modelul duratei. Această convexivitate e așadar o caracteristică pe care managerii de bănci ar prefera să o includă într-un portofoliu.

II.2. Tehnici de protecție împotriva riscului ratei dobânzii

Hedgingul reprezintă termenul de bază ce se traduce prin luarea de poziție, dobândirea fie a unui flux de numerar, fie a unui bun, fie a unui contract ce va crește sau va scădea din punct de vedere al valorii pentru a compensa în cazul unei căderi sau a unei creșteri în ce privește valoarea poziției existente. Prin eliminarea sau cel puțin prin reducerea pierderilor, hedgingul elimină sau reduce orice câștig ce ar fi putut fi obținut de pe urma unei creșteri în ce privește valoarea unui bun existent. Cu alte cuvinte, există un schimb sau o compensație între risc și profit pe care băncile trebuie să îl aibă în permanență în vedere. De asemenea, este important de ținut cont de faptul că hedgingul își poate face apariția la două niveluri: macro hedging, care se implementează la nivelul unui întreg portofoliu, respectiv micro hedging, care se aplică la nivelul unui singur produs. Macro hedgingul este implementat în majoritatea situațiilor.

Există patru opțiuni de bază pentru a reduce expunerea în fața riscului ratei dobânzii pentru orice instituție financiară, respectiv vânzarea de active, extinderea pasivelor, hedging în afara bilanțului și păstrarea status quo-ului. Se va observa cum acționează fiecare dintre aceste variante pentru a reduce expunerea în fața riscului ratei dobânzii. Băncile mici nu s-au bazat prea mult pe prețuri cu rată variabilă pentru active și pasive sau pe hedging în încercarea de a imuniza bilanțul în același mod și la fel de masiv precum băncile mai mari.

Prin vânzarea de active cu rată fixă și pe termen lung, o bancă își poate reduce expunerea față de riscul ratei dobânzii. Această opțiune se bazează însă în mare măsură pe cererea de active cu rată fixă și pe termen lung. Dacă, spre exemplu, piața a fost suprasaturată în ce privește garanțiile cu rată fixă și pe termen lung, pe piață ar fi în primul rând vânzători și mai puțini cumpărători, lărgind foarte tare decalajul dintre prețul cerut și prețul oferit. Banca poate așadar să nu fie capabilă să vândă garanțiile la prețurile cotate, fiind astfel nevoie de o negociere a prețurilor. Reinvestitia profitului de pe urma vânzării ar apărea cu un decalaj în limita normală și ar reduce astfel eficiența schimbului garanțiilor. Chiar dacă expunerea în fața riscului ratei dobânzii s-ar diminua, nu ar fi chiar cea mai bună alegere, pentru că vânzarea acestor garanții ar crea o pierdere care ar reduce semnificativ cantitatea de capital.

Obținând pasive pe termen lung și cu rată fixă pentru a putea finanța activele pe termen lung și cu rată fixă, băncile pot teoretic să reducă riscul ratei dobânzii. Chiar dacă decalajul afacerii ar fi mai scăzut, acest lucru va ajuta la diminuarea semnificativă a riscului ratei dobânzii. Acesta poate totuși doar să se întâmple în momentul achiziției activelor. În cele mai multe cazuri, împrumuturile pe termen lung și cu rată fixă costă mai mult decât activele produc. Aceasta ar duce la o pierdere, însă ar fi mai rentabil decât în cazul în care se apelează la opțiunea de a vinde activele. Totuși, pierderea ar apărea în continuare pentru o anumită perioadă de timp și dacă ratele dobânzii ar scădea brusc la un moment-dat, activele ar putea fi retrase, lăsând banca cu datorii (pasive) foarte costisitoare, pe termen lung și cu rată fixă. Dacă managementul și conducerea băncii decid că "€œleacul” are efecte negative în raport cu "boala”, banca poate decide să nu adopte nicio măsură de hedging. În perioada ciclurilor de afaceri normale, activele pot atinge valoarea zero în doi-trei ani. Dacă banca supraviețuiește unor căderi viitoare în ce privește valoarea activelor, decizia de a nu lua nicio măsură protectivă poate fi o strategie inteligentă.

Un contract future are loc când două părți cad de acord asupra unui schimb de active reale sau financiare la o dată viitoare prestabilită pentru un preț prestabilit. Contractele forward nu sunt instrumente negociabile pentru că ele reprezintă înțelegeri private între două părți. Termenii contractelor sunt extrem de personalizați pentru a satisface nevoile specifice ale părților participante. Piața forward folosește rețele de comunicare informală și printre cei mai importanți participanți se numără și cele mai importante instituții financiar-bancare. Pentru înțelegerea modului în care contractile forward ajută la hedging, se prespune un contract forward pe trei luni care ar duce la emiterea de obligațiuni pe 20 de ani. Cumpărătorul și vânzătorul trebuie să se înțeleagă asupra unui preț și asupra cantității la momentul zero al tranzacției, dar livrarea tranzacției nu va avea loc decât începând cu peste trei luni. Prețul asupra căruia se ajunge la un acord reprezintă prețul pe care cumpărătorul va trebui să îl ofere și vânzătorul va trebui să îl accepte, indiferent de ce se va întâmpla în legătură cu prețul obligatiunii în timpul celor trei luni în care contractul e valid. Folosind contracte forward, banca își imunizează activele împotriva riscului ratei dobânzii.

Contractele future sunt similare contractelor forward, însă există anumite diferențe majore între cele două. Contractele reprezintă instrumente negociabile și sunt comercializate în schimburi organizate numite piețe futures. Contractele future poartă, de asemenea, termeni standardizați, precum și cantități și scadențe standardizate. Prețul contractelor future e ajustat în fiecare zi ca și prețul future pentru modificările asupra contractelor. Astfel, apar zilnic înțelegeri în ce privește numerarul între cumpărător și vânzător. Deși standardizarea anulează flexibilitatea caracteristică contractelor forward informale, aceasta duce la o lichiditate crescută pe care contractele forward nu o dețin. Pentru că există o piață centralizată unde au loc schimburile contractelor future, cumpărătorii și vânzătorii pot tranzacționa prin intermediul brokerilor, fără a se ocupa personal de căutarea de parteneri pentru schimburi. O altă diferență importantă este aceea că vânzătorii sau cumpărătorii de contracte future care întâmpină pierderi sunt subiectul procedurilor de înțelegere unde trebuie să plătească celeilalte părți implicate o sumă egală cu pierderea lor. În final, contractele future au beneficiul că oferă o corporație cliring ce stă între părțile implicate pentru a garanta performanțele lor în cadrul poziției contractuale. Băncile adoptă hedging asupra riscului ratei dobânzii fie la nivel micro (micro hedging), fie la nivel macro (macro hedging), folosind contracte future. Microhedgingul apare atunci când o bancă folosește un contract future sau un contract forward pentru protecția unui activ anume sau a unui risc de îndatorare. Un exemplu de microhedging asupra părții datoriilor este blocarea unor costuri financiare pentru a proteja banca de o posibilă creștere în ce privește ratele dobânzii pe termen scurt, luând poziție în ce privește contractele future pe suport digital sau rapoarte contabile clasice. În microhedging, acțiunea de bază e reprezentată de încercarea de a alege contracte future sau forward a căror valoare în ce privește activele sau pasivele pe care le livrează să fie în concordanță cu poziția de hedging asupra activelor sau pasivelor respective.

Macrohedgingul se referă la decalajul pentru întreaga durată din partea unei bănci folosind garanții future sau derivative. În macrohedging, întregul portofoliu este luat în calcul și acest lucru permite sensibilității invididuale a activelor sau pasivelor și duratei acestora să se excludă reciproc. Acest lucru poate duce la poziții future acumulate foarte diferite față de atunci când o bancă nu ia în calcul această curățare sau efectul portofoliului și protejează anumite poziții ale activelor sau pasivelor în raport de unu la unu. Macrohedgingul oferă o performanță crescută în ce privește hedgingul decât microhedgingul pentru o gamă largă de medii ale ratelor dobânzii.

Hedgingul de rutină apare atunci când o bancă își reduce riscul ratei dobânzii la cel mai mic nivel posibil prin vânzarea de contracte future pentru a echilibra expunerea față de riscul ratei dobânzii pentru întregul bilanț contabil sau pentru situația lichidităților pentru fiecare activ sau pasiv. Totuși, din moment ce reducerea riscului echivalează și cu reducerea profiturilor, nu toate băncile sunt dispuse să apeleze la aceste măsuri de protecție. În loc să utilizeze hedgingul pentru întregul bilanț contabil sau pentru toate situațiile lichidităților, multe bănci aleg să tolereze prezența riscului ratei dobânzii până la un punct, acest lucru fiind valabil și în cazul riscului cursului de schimb, pentru a beneficia de profituri mai ridicate. O opțiune în acest sens pentru bănci ar fi să își protejeze selectiv portofoliul. Spre exemplu, o bancă poate să seteze anumite așteptări în ce privește modificările viitoare ale ratelor dobânzii înainte de a se decide asupra pozițiilor viitoare și prin urmare să protejeze selectiv doar un segment din pozițiile bilanțului său contabil. Ca alternativă, banca poate decide să rămână neprotejată sau, din contră, supra-protejată, prin vânzarea unui număr de contracte future mai mare decât numărul cerut de situația lichidităților băncii. Strategia ce implică poziția de protecție completă și riscul minim devine una dintre posibilele alegeri ce depind parțial de așteptările băncii în ce privește ratele dobânzii, de obiectivele manageriale și de riscul reducerii profitului de pe urma hedgingului. O bancă poate alege să apeleze la hedging selectiv pentru a beneficia de profit în urma speculei în ce privește modificările valorii activelor pe viitor.

De obicei, băncile intră în operațiuni swap pe rata dobânzii pentru că au nevoie să determine structura dobânzii pentru bilanțul lor contabil, în special decalajele lor de pe urma sensibilității față de rata dobânzii. O bancă poate avea active cu rată a dobânzii fixă și pasive cu rată a dobânzii fluctuantă, în timp ce o altă bancă poate avea active cu rată fluctuantă și pasive cu rată fixă. Acestea două pot apoi să își convertească fundația bilanțului contabil existent prin contractarea ca și corespondent într-un swap fix-flotant. Există două tipuri principale de swap al ratelor dobânzii: swap prin cupon și swap de bază. Într-un swap prin cupon, una dintre părțile implicate îi plătește celeilalte prin intermediul cupoanelor cu rată fixă, în timp ce, în schimb, cealaltă parte plătește rata cuponului cu un instrument cu rată compusă. Într-un swap de bază, părțile fac schimb de plăți bazându-se pe indici cu rată compusă, însă fiecare dintre cupoane are o dată de referință diferită, spre exemplu ratele libor sau ratele t-bill. Swapurile sunt folositoare pentru a croi caracteristicile riscului ratei dobânzii către investițiile dorite, așadar reprezintă un mecanism folosit pentru a reduce riscul ratei dobânzii. Există trei motive pentru care investitorii nu împrumută pur și simplu pe piețe care au o expunere directă față de riscul ratei dobânzii preconizat. În primul rând, un investitor poate emite creanțe pe o piață anume pentru că există valori reduse ale prețurilor acestora, dar ar putea fi incapabil de a finanța un preț așa atractiv la un risc al ratei dobânzii în valorile dorite. Un swap face apoi posibilă obținerea unui avantaj de pe urma resurselor la preț redus fără a suferi de pe urma efectelor nedorite ale unei modificări adverse în ce privește ratele dobânzii.

În al doilea rând, expunerea ideală față de riscul ratei dobânzii dorită de către un investitor se poate modifica în timp. Devine atunci foarte costisitoare lichidizarea unei poziții și emisia uneia noi la expunerea dorită. Un swap e destul de ieftin în situații de acest gen. În final și în același timp cel mai important este situația în care una dintre părți e mai bine poziționată în ce privește achiziția unui tip de finanțare decât cealaltă parte. De exemplu, înțelepciunea convențională a arătat că emitenții cu un rating ridicat al creditului au parte de costuri mai reduse pentru a emite creanțe cu rată fixă, în timp ce debitorii cu rating de credit mai scăzut au parte de costuri mai reduse pentru a emite creanțe cu rată fluctuantă. Cu o înțelegere de tip swap, ambele părți pot profita de pe urma avantajelor comparative ale celeilalte și astfel pot obține o finanțare mai ieftină decât ar fi obținut dacă nu se înscriau într-o înțelegere de acest tip.

Contractele caps reprezintă contracte private între două părți prin intermediul cărora una dintre părți o protejează pe cealaltă împotriva mișcărilor ratelor dobânzii peste un nivel prestabilit. Investitorul plătește o taxă pentru contractul cap și în schimb, creatorul îi oferă acestuia compensații monetare oricând ratele dobânzii cresc peste acel nivel de ripostă. Compensația plătită către investitor depinde în principiu de trei factori: gradul până la care indexul dobânzii depășește nivelul cap, durata acestei curbe positive și durata și valoarea contractului. Dacă la data determinării, indexul e mai scăzut decât rata cap, investitorul nu va beneficia de nicio plată. Însă, cu cât mai ridicat este indexul dobânzii peste nivelul cap, cu atât mai mari vor fi plățile și cu cât mai mult timp această curbă va fi pozitivă, cu atât mai mult timp investitorul va fi recompensat. Cu cât mai îndepărtată va fi data scadenței pentru contractul cap, cu atât mai mult e posibilă plata periodică către investitor și, cu cât mai mică rata cap, cu atât mai probabil va fi pentru investitor să fie plătit. Ratele dobânzii floors sunt la fel ca și caps, pentru că și ele protejează împotriva modificărilor ratelor dobânzii. Totuși, spre deosebire de caps, floors oferă protecție împotriva căderilor ratelor dobânzii. Collars conțin o combinație între caps și floors, limitând ratele fluctuante pentru un investitor într-o zonă între cap și floor pe toată durata înțelegerii.

III. Gestiunea ratelor dobanzii in cadrul BCR – studiu de caz

III. 1. Scurt istoric al BCR-ului