Decizia de Finantare a Intreprinderii Prin Fonduri Proprii Si Efectele Sale

Economie

Decizia de Finantare a Intreprinderii Prin Fonduri Proprii Si Efectele Sale

Byadmin ianuarie 1, 2024

=== q ===

Decizia de finanțare – componenta politicii financiare a întreprinderii

Importanța deciziei de finanțare a întreprinderi

Finanțarea întreprinderii reprezintă un aspect important din ciclul de viața a unei societati. Finanțarea poate lua mai multe forme, dintre acestea punem in evident finanțarea pe termen scurt si finantrea pe termen lung.

In primul caz, al finanțării pe termen scurt, societatea trebuie sa dispună de lichiditati pentru ași satisface obligațiile financiare la scadenta. O buna gestionare a acestui aspect conduce la echilibrul financiar pe termen scurt. Este recomandabil pentru intreprindre ca in aceasta faza sa isi acopere toate cheltuielile din surse proprii, evitând a se supune unui efort financiar suplimentar in viitor. Finanțarea pe termen scurt este cu precădere destinata susținerii activelor circulante (stocuri, creanțe comerciale); finanțări care nu sunt previzibile, compania fiind forțata sa monitorizeze in permanent necesarul de finanțare. Pentru stabilirea necesarului de finanțare pe termen scurt societatea trebuie sa ia in vedere:

– mobilizarea resurselor interne, imobilizările de resurse se prezintă ca diferența dintre investițiile efectuate la un moment dat si cheltuirile efectuate pana in momentul de fata;

– necesarul de fond de rulment, se determina ca urmare a comparării lichidităților activelor si exigibilității elementelor de pasiv.

O posibila resursa de finanțare a nevoilor companiilor pe termen scurt o reprezintă mobilizarea resurselor interne. Acestea au un caracter temporar pe parcursul desfășurarii investițiilor, sumele fiind compensate la final. Mobilizări pot sa apară atât la conturile de active cat si de pasiv. Calculul imobilizărilor de surse interne se realizează pe baza soldurilor preliminare ale stocurilor de pasive sau active existente in acel moment in cadrul instituției.

Procesul finanțării pe termen scurt va pune în evidență importanța fondului de rulment ca factor determinant în menținerea echilibrului financiar al unei societați, indicând și gradul de lichiditate la nivelul entității:

În prezent o companie poate sa opereze cu mai multe concepte aplicate fondului de rulment:

fond de rulment brut, fiind denumit și fond de de rulment total, fiind compus din stocuri, creanțe, clienți, avansuri acordate în numerar;

fond de rulment net, reprezintă partea din capitalul permanent ce poate fi folosită pentru finanțarea activelor circulante (FRN = Capital permanent – Active imobilizate );

fond de rulment propriu, prezentat ca excedent al capitalului propriu fața de activele de imobilizate ( FRP = FRN – Datorii la termen ).

Finanțarea pe termen lung prezintă caracteristici proprii, cu un rol esențial jucat de întocmirea planului de afaceri, care este văzut din punct de vedere financiar ca un bilanț ce oferă informații în privința evoluției profitului pentru perioada următoare. Prin planul de afaceri sunt analizate toate resursele de care compania dispune, luând în cele din urma o decizie care presupune : cheltuieli mai mari cu promovarea resurselor, cheltuielile cu crearea de reprenzentante la nivel național, dezvoltarea și intensificarea producției, creșterea numărului de salariați, dezvoltarea rețelei comerciale. Acest plan trebuie să ofere o imagine clară a volumului investițiilor și structura acestora. Planul de finanțare pe termen lung trebuie sa fie unul puternic fundamentat și cel mai adesea o dată adoptat trebuie sa se dovedească a fi ireversibil indiferent de situațiile prin care trece compania.

După ce se identifică toate sursele de fianțare și se iau în calcul toate cheltuielile posibile, se analizează ce surse din cadrul societații pot acoperi patial investiția. Acestea din urma pot fi :

– Amortizarea mijloacelor fixe, operațiune care presupune determinarea în mod constant a unei parți din profitul brut al valorii activelor fixe. O astfel de deducere se poate efectua liniar ( valoarea activului este imparțită la durata de funcționare în ani ), accelerat ( un procent semnificativ din valoarea activului este dedus în perioada de început a funcționarii activului ), decelerat ( un procent mare din valoarea activului este dedus în ultima parte a duratei de funcționare a activului ).

– Reinvestirea profitului, se determină ca parte din profitul brut obținut ca urmare a exploatării investiției.

In ceea ce privește selelectarea surselor de finanțare o firma trebuie să dea dovadă de prudență sporită, deoarece acest tip de operațiune este una complexă. Criteriul care iese în evidentă în acest sens îl reprezintă costul capitalului. Dimensiunea costurilor capitalului va fi influențata de marile diferențe de costuri ale surselor de finanțare, fie ca acestea se prezintă sub forma explicită sau implicită. Costul explicit al capitalurilor reprezintă “rata de actualizare care egalizează încsarea inițială cu valoarea prezentă a plaților viitoare generate deutilizarea unei surse de finanțare”.

Majorarea capitalului social al întreprinderii, este o decizie strategica luata de către conducerea întreprinderii, respective de Adunarea Generala a Acționarilor sau de consiliul de administrație. Aceste acțiuni au loc în cazul în care se urmărește dezvoltarea activității sau adoptare de proiecte noi care urmăresc expansiune economică și o rentabilitate mai mare.

Printr-o astfel de majorare creste viabilitatea societatii si încrederea de care aceasta beneficiază din partea partenerilor de afaceri.

Majorarea capitalului social se poate prezenta sub următoarele forme:

aporturi noi în numerar și în natură; dintre care cele în numerar se iau ca aport suplimentar din partea vechilor acționari, caz în care se procedează la o majorare a valorii nominale a acțiunilor deja existente, iar o altă modalitate o constituie emiterea de noi acțiuni la care sa poată sa subscrie, atât vechii acționari, cât și unii noi. Prin asta se urmărește fixarea unui preț de emisiune și protejarea vechilor acționari.

încorporarea rezervelor, a beneficiilor sau a primelor de emisiune;

compensarea unor creanțe lichide și exigibile asupra societatii cu acțiuni ale acesteia.

In situația majorării capitalului social prin noi aporturi în natură, operațiune ce constă în cedarea către întreprindere de active corporale și active necorporale.

1.2 Modalitati de finanțare a întreprinderii

Autofinanțarea

Se prezintă ca fiind modalitatea fundamentală de finanțare a întreprinderii și corespunde formelor istorice ale avansării de capital. Autofinanțarea reprezintă pilonul principal pe care se sprijină finanțarea întreprinderii, contribuind la dezvoltarea prin surse proprii. Autofinanțarea este determinata de creșterea resurselor obținute din activitatea proprie si care vor ramaine la dispoziția întreprinderii in scopul finanțării acțiunilor viitoare, autofinanțarea reprezintă principal resursa de finanțare pe termen lung din surse proprii.

Autofinantatrea poate lua mai multe forme si putem face referința la modele precum:

Autofinanțarea de menținere include sursele din care urmează sa se realizeze cheltuieli destinate menținerii potențialului productive, respectiv pentru reinoirea mijloacelor de producție si acoperirea riscurilor. Sursele de constituire sunt: amortizările normale si provizioanele.

Autofinanțarea de expansiune este partea din autofinanțarea bruta din care se formează sursele proprii ale întreprinderii peste necesarul cerut de reflectare a capitalurilor investite . Autofinanțarea neta urmărește creșterea bogatiei întreprinderii in viitor.

Autofinanțarea neta se obține scăzând din autofinanțarea bruta,cheltuielile pentru menținerea potențialului productiv.

Autofinanțarea neta se constituie din următoarele surse :

profitul net realizat pentru fondurile proprii;

partea din fondurile de amortizare care depaseste deprecierea reala a impbilizarilor.

Autofinanțarea este cea mai răspândita metoda de finanțare si creează avantaje atât pentru acționari, cat si pentru societatea comerciala din poziția de persoana juridica. Acționarii sunt avantajați deoarece, capitalizând o parte a profitului, creste valoarea bursiera a întreprinderii, creste cursul actiunilir si creste propria avuție. Profitul reinvestit este scutit de plata impozitului pe profit sau se aplica reduceri substanțiale de impozit, creând posibilitatea mai mari de reinvestire. La rândul ei, întreprinderea, nu mai este nevoita sa apeleze la proprii acționari, nici la piața financiara pentru a obține fonduri necesare dezvoltării. Se remarca si creșterea autonomiei societatii fata de bănci.

Printre avantaje se pot enumera:

constituie un mijloc sigur de finanțare, o sursa independent si stabila, deoarece in anumite situații conjuncturale firma poate întâmpina dificultati financiare;

apăra libertatea de acțiune a întreprinderii;

conferă întreprinderii un grad de libertate privind alegerea investițiilor;

permite frânarea îndatorării si reducerea cheltuielilor financiare. Prin autofinanțare se condiționează recurgerea la noi capitaluri împrumutate. Indicatorul care furnizează informații este capacitatea de îndatorare. Aceasta evidențiază marja teoretica de care dispune întreprinderea prin creșterea angajamentelor sale in cursul exercițiilor viitoare;

permite măsurarea randamentului capitalurilor proprii, respective rentabilității financiare;

reprezintă factorul hotărâtor in deschiderea accesului pe piața de capital si atragerea capitalului extern.

Mărimea autofinanțări degajate joaca rolul de barometru de apreciere a performantelor întreprinderii. Ea indica potențialilor investitori că întreprinderea este capabilă să utilizeze eficient capitalurile încredințate și sa le asigure o renumerare atractivă. Pentru creditori, mărimea absolută și relativă a autofinanțării certifica nivelul capacitații de rambursare, ca si nivelul riscului de neplata.

Autifinanțarea totală (de menținere și netă) la care se adăugă partea din profit destinata plătii dividendelor formează capacitatea de autofinanțare. In practica financiara a tarilor cu economie de piața, capacitatea de autofinanțare poarta denumirea de cash-flow sau marja bruta de autofinanțare. Ea exprima capacitatea întreprinderii de a mobiliza, alături de amortizare, întregul profit net pentru dezvoltare. Aceasta relație este valabila pentru tarile apusene unde repartizarea profitului imbraca forma rezervelor si dividendelor, participarea salariaților la profit fii considerate o cheltuiala deductibila fiscal si nu cu destinație de repartizare a profitului. Astfel, pentru determinarea autofinanțării globale se vor avea in vedere, alături de dividendele distribuite si partea din profitul net repartizata pentru participarea angajaților la profit.

In vederea dimensionării costului capitalurilor, consideram utila cuantificarea fiecărei componente a costului după următoarea structura a resurselor de finanțare a investițiilor:

costul capitalurilor proprii (costul acțiunilor comune si a celor preferențial, profitul reținut la dispoziția firmei, emisiunea de noi acțiuni);

costul capitalului împrumutat (costul creditului bancar precum si a împrumutului obligator.

1.2.1 Costul capitalului propriu

Capitalul propriu din perspectiva juridica și contabilă, nu are nici o semnificație concretă. Capitalurile proprii nu sunt generaroare de obligatii juridice, de repartizare a profitului actionarilor/asociatiilor intreprinderii. Pe baza acestei ratiuni pentru care acordarea de dividente nu este considerata de contabilitate o cheltuială banească deductibila din rezultat, ci o prelevare adupra rezultatului deja calculat, dupa luarea in calcul a veniturilor si cheltuielilor.

Pentru o societate capitalurile proprii nu generează nici o constrangere juridică, dar generează constrangere economică; prin aceasta se impune ca societatea prin intermediul managerilor sa asigure o renumerare minima actionarilor sai, pentru a evita orice situatie viitoare de finantare din fonduri proprii.

In teoria financiara moderna se acceptă, că renumerarea fondurilor proprii trebuie să fie egală cu rata dobanzii fară risc plus o prima de risc. Rata dobanzii fara risc este dobanda minima pe care ar puteau-o incasa actionarii daca si-ar varsa capitalurile in plasamente fara risc, in loc sa le puna la dispozitia diversilor investitori in conditii de risc si de rentabilitate nesigura.

Prin prima de risc se intelege o majorare a rentabilitatii cerute de actionari care sa compenseze riscul asumat de acestia, ca urmare a deciziei lor de a investi in respectiva societate.

Capitalurile proprii prezintă doua surse semnificative de proveniența a capitalurilor proprii :

– aportul de capital al acționarilor prin achiziționarea de acțiuni sau parți sociale semnificative emise de întreprindere si deținerea lor pe durata nedeterminata;

– o a doua categorie o presupune autofinanțarea prin reinvestirea unei părți din profitul net obținut. Amortizarea reprezintă recuperarea aportului inițial de capital care finanțează investiția de susținere a capacitații de producție a unitatii. Prin urmare amortizarea nu poate fi luata ( inca o data ) in calcul capitalurilor proprii.

Capitalul reprezintă un factor de producție indispensabil si, drept urmare, se prezintă cu un anumit cost. Costul capitalului se calculează ca o medie ponderata a costurilor surselor de finanțare a întreprinderii. Un subiect foarte important care privește lumea afacerilor datorita:

– pentru a maximiza valoarea de piață a întreprinderii în care lucează, managerii trebuie să minimizeze costurile tuturor intrărilor, inclusiv costul capitalului; drept urmare managerii trebuie sa fi capabili in a măsura acest cost;

– deciziile corecte de investiții se iau de către managerii departamentelor financiare ale instituțiilor pe baza estimărilor corecte a costului capitalului;

– nenumărate decizii se iau de către manageri, inclusiv cele crea privesc contractele de achiziții in leasing, răscumpărare obligațiuni, politica fondului de rulment etc., se bazează pe cunoașterea costului capitalului.

Costul capitalului trebuie determinat intr-o maniera cat mai exacta deoarece, daca aceste nu este corect estimat, societatea nu va putea sa îl acopere: pe termen lung întreprinderea va fi incapabila sa atragă suficiente fonduri, lucru care va duce la oferta de bunuri si servicii de o calitate inferioara. Pe de alta parte, daca cei răspunzători cu determinarea costului capitalului îl vor supraestima, potențialii clienți vor plăti în plus pentru bunurile și serviciile oferite, iar transferul de bunăstare se va realiza dinspre clienți spre investitori.

In ceea ce privește costul aporturilor de capitaluri se impune o distincție între întreprinderea personala sau familiala si întreprinderea organizata ca societate pe acțiuni. Astfel, in timp ce pentru prima, aportul de capital al proprietarilor sau asociațiilor, după caz, implica un cost de oportunitate, pentru a doua categorie aportul determină un cost explicit. Proprietarul unei firme personale sau parteneriale poate sa finanțeze firma din economiile disponibile sau dintr-un credit angajat cu titlu personal pe durata scurta sau medie, care nu privește gestiunea firmei. Costul acestor capitaluri este egal cu rata de randament de care ar beneficia întreprinzătorul daca ar investi in cea mai favorabila activitate din afara firmei sale, dar cu risc comparabil. Trebuie deci identificate alternative de investiție sau plasament cu durata si rata de risc comparabile cu proiectul avut în vedere la firma proprie. Există o infinitate de oportunitati și ca atare, asumând codiitile de concurenta imperfect se recurge doar la cele mai accesibile. Ratele de randament al fiecărei oportunitați accesibile se corelează cu influențele privind siguranța și lichiditatea operațiunlor de plasament sau investiții. Rezultatul cel mai favorabil astfel obținut reprezintă costul de oportunitate pentru investitor, iar pentru întreprinderea care utilizează capitalul respective, costul implicit.

Teoria financiara tradiționala arata ca obiectivul managementului financiar al întreprinderii îl constituie maximizarea bogatiei acționarilor, care în cazul societaților pe acțiuni înseamnă maximizarea valorii de piață a acțiunilor. Dacă societatea este cotată la bursă putem vorbi de valoare bursieră a acțiunilor denumita și capitalizare bursieră. Comportamentul acționarilor este presupus rațional, iar factorul determinant al acestuia îl constituie anticipațiile lor asupra condițiilor economice generale, ale pieței financiare si cele privind performantele firmei.

Atunci când societatea decide sa-si procure resursele prin emisiunea de acțiuni aceasta va suporta rata k, care reprezintă costul pe care trebuie sa-l aloce pentru a utiliza capitalurile puse la dispoziție de acționari. Se poate calcula costul aportului de capitaluri al acționarilor, cu condiția stabilirii unor ipoteze viabile privind distribuția dividendelor viitoare.

Firma nu beneficiază de întreaga valoare a emisiunii de acțiuni, deoarece suporta cu acesta ocazie o serie de cheltuieli (drepturi de înregistrare, cheltuieli de publicitate, comisioane bancare etc.). Scăzând din cheltuielile aferente acestei operațiuni se obține aportul net, care consideram ca trebuie sa reprezinte elementul de baza in calcularea randamentului si deci a costului acestei prime component a capitalurilor întreprinderii. Motivam acest fapt prin faptul că firma nu poate valorifica decât aporturile nete, în funcție de realitate, iar după efectuarea lor întreprinderea are la dipozitie mai puține mijloace cu care sa infaptuiasca investiția.

O prima formula viabila privind distribuirea dividendelor întreprinderii o putem considera ipoteza dividendelor constante , conform crăia acționarii se așteaptă sa încaseze in viitor un dividend constant pe o durata nedefinita. In acest caz relația se poate scrie prin aproximare astfel : k = D/P0.

Unde : D – dividend constant,

P0 – prețul de emisiune,

K – rata de randament necesara, sau costul aportului de capital in acea situație.

O alta ipoteza pe care o putem avea in vedere in dimensionarea costului aportulului o reprezintă ipoteza dividendelor viitoare crescătoare cu o rata constanta. In acest caz acționarii se așteaptă ca dividendele încasate in viitor sa crească cu o rata constanta g. Dividendele anuale pot fi deduse cu ajutorul relațiilor:

D2 = D1(1 + g)

D3 = D1(1 + g)2

D4 = D1(1 + g)3

.

D4 = D1(1 +g) t-1, iar

k = D1/P0 + g

Dividendul D1 este in general, simplu de estimat, fiind în funcție de rezultatul financiar, rata de creștere g este mai dificil de estimate. Rata de creștere g exprimă două componente : rata de randament (dividendul) și castigul de capital (sporirea cursului acțiunii). Acest conținut dat ratei de creștere exprima cel mai bine cerința procesului de constituire si utilizare a capitalurilor întreprinderii. Restrângerea intelesului acestui termen doar la rata randamentului imptiaza asupra procesului de eficientizare a activității firmei, eludând importanta evoluției cursului bursier al acțiunilor acesteia. Prin acest proces castigul total realizat de acționar îi revine pe două cai:

prima este reprezentata de dividendele pe care le încasează, si care semnifica principala modalitate de fructificare a capitalurilor acestuia, iar

a doua este data de sporul de venituri obținute in urma vânzărilor acțiunilor.

Acest castig se poate obține numai daca valoarea de piață a acțiunilor înregistrează o creștere intr-un interval de timp scurt de la chizitionare pană la vânzarea lor. Odată cu vânzarea actiunilo însa, încetează calitatea de proprietar a acestor titluri si deci posibilitatea castigului oferit pe prima cale. Dimensiunea sporului de valoare pe piața acțiunilor este determinata, in buna măsura, de evoluția dividendelor plătite pe perioada deținerii acțiunilor.

Exista mai multe metode de estimare a ratei de creștere „g”. Una din acestea se bazează pe evaluarea potențialului de creștere a întreprinderii, exprimat in cifra de afaceri, producție sau rezultate. Daca presupunem o politica a dividendelor regulate, creșterea dividendului este egala, pe termen mediu, cu cea a profitului pe acțiune. Interesul manifestat de accesata metoda este dat de integrarea datelor previzionale din analiza financiara in estimarea evoluției bursiere. Dar, cu toate ca este mai fezabila, evaluarea pe baza datelor economice si financiare prognozate, poate conduce la erori. Este cazul firmelor care au depășit faza de creștere intensă, situație în care deși rata de creștere „g” a avut in trecut un nivel ridicat, in viitor aceasta se va diminua. De asemenea firmele care au înregistrat dificultati in trecut, cazuri in care rata „g” este negativa, nu este obligatoriu sa fie supusa acelorași tendințe în viitor. Deci simpla extrapolare trebuie înlocuita cu studii riguroase si precise privind managementul firmei, care pot asigura o apreciere corecta a evoluției ratei de creștere.

In ipoteza modificării ratei de creștere a dividendelor prețul de emisiune al acțiunilor noi este inferior cursului de piața al acțiunilor vechi ale întreprinderii, nu doar pentru faptul ca intervin cheltuieli de emisiune, ci pentru ca acțiunile noi trebuie sa fie atractive pentru investitori. De regula, lansarea de acțiuni este o operațiune de anvergura, iar eșecul acesteia ar reprezenta o catastrofa financiara pentru firma. Noii investitori, este destul de probabil, sa aibă intenții si anticipații diferite de cele ale vechilor investitori, care tranzactionaza frecvent acțiuni. In procesul de valorificare al capitalului, dividendele Di au semnificații deosebite: pentru acționari acestea sunt câștiguri așteptate datorita aportului de capital, in timp ce pentru întreprindere, reflecta costul capitalurilor folosite. Acest cont este suportat din beneficiile firmei si pentru a fi plătit el trebuie creat in procesul de utilizare al capitalurilor. Nivelele D1, D2, D3,…Dn, alte dividende din fiecare an, exprima limita inferioara, absoluta, a eficiente exprimata prin rentabilitatea folosirii capitalurilor întreprinderii. In ipoteza modificării anuale a mărimii dividendelor, k reflecta dinamica eficientei minime a procesului de constituire si utilizare a capitalurilor întreprinderii. In contextul ipotezei menționate se impune dimensionarea ratei de randament k, pentru noile acțiuni, care poate fi diferita decât cea practicata de firma pentru vechile acțiuni comune.

O ultima ipoteza posibil de utilizat in dimensionarea costului aporturilor acționarilor este cea a rentabilității minimale necesara in scopul evitării volatizariiprofitului pe acțiune. Aceasta ipoteza privilegiază noțiunea de profit pe o acțiune si se fondează pe faptul ca, în condițiile in care rezultatele financiare sunt constante, creșterea numărului de acțiuni determina diminuarea profitului pe acțiune. Fenomenul este denumit frecvent in literatura de specialitate, diluarea sau volatizarea profitului. Costul capitalurilor obținute se determina calculând rentabilitatea investițiilor astfel incat sa nu se diminueze profitul pe acțiune. Daca P0 este prețul de emisiune net, se impune ca prin investirea capitalurilor, obținute gratie emisiunii, sa se realizeze o rentabilitate cel puțin egala cu raportul Pa/P0 unde Pa este profitul pe o acțiune. Deci, costul aportului pe o acțiune este determinata prin raportarea profitului pe o acțiune la prețul de piața al acțiunii. Estimarea costurilor acționarilor se poate face pe baza uneia din ipotezele menționate. Onorarea obligațiilor ce revin din utilizarea capitalurilor constituite din aporturile acționarilor, se realizează după ce au fost renumerați creditorii (rezultați din constituirea capitalurilor firmei). Creditorii au prioritate in a fi renumerati, iar acționarii isi vor primi drepturile conform regulii restului, din diferența pozitiva dintre fluxurile nete de trezorerie si platile privind costurile capitalurilor împrumutate.Inexistenta caracterului imperativ privind plata unui anumit nivel prestabilit al costului aporturilor face ca teoriile financiare privind optimizarea structurii capitalurilor, acesta sa fie cuantificat ca un cost variabil.

Costul acțiunilor preferențiale. In majoritatea cazurilor, acțiunile preferențiale au o durata nelimitata, se poate utiliza, pentru determinarea costurilor capitalurilor achiziționate prin intermediul lor, modelul simplu de evaluare a actiuilor (ipoteza dividendelor viitoare constante).

Pornim deci de la relația de calcul: P0 = DP/KP;

P0 – este cursul actual al acțiunii preferențial;

Dp – este dividendul prioritar anual;

Kp – este rata de randament necesara investitorilor sau costul capitalurilor de acest tip.

Din acesta relație costul capitalului constituit pe seama acțiunilor preferențiale este dat de formula: KP = DP/P0.

Se considera necesar o remarca suplimentara si anume faptul ca P0 reprezintă prețul de emisiune net încasat de firma din vânzarea acțiunilor prefrentiale. În vederea asigurării unei eficiente sporite a capitalurilor întreprinderii, managerii financiari trebuie sa realizeze, in funcție de politica dividendelor practicata de firma, o selecție a celor mai adecvate surse de constituire a lor. Aportul proprietarilor de capital este folosit in constituirea capitalurilor firmei, daca are costul mai redus decât celelalte resurse. În ipoteza dividendelor constante, apelul la noi aporturi se poate face daca rata rentabilității viitoarelor investiții este mai mare decât rata dividendelor oferita vechilor acționari. În ipotezele dividendelor viitoare crescatoatre cu o rata constanta, sau cu una variabila, rentabilitatea investițiilor realizate cu aceste aporturi noi trebuie sa depaseasca atât rata dividendelor la vechile acțiuni cat si rata anuala de creștere. Constituirea capitalurilor firmei din noi aporturi se face numai daca investițiile, finanțate de acestea, asigură un surplus monetar suficient să asigure renumerarea proprietarilor la nivelul cerut de aceștia crescându-se însa si resursele pentru dezvoltarea, modernizarea sau reutilarea firmei. Aceste rezultate, suplimentar obținute, peste costul capitalurilor utilizate, pot asigura realizarea unor investiții profitabile cu o condiție pentru îndeplinirea obiectivului gestiunii financiare – creșterea bogatiei acționarilor

1.2.2 Costul capitalului împrumutat

Aceste costuri pot fi surprinse ca fiind costuri corespondente asumate si suportate de intreprindere ca urmare a recurgerii la un imprumut. In asemenea chetuieli se cuprind dobanzi varsate, prime acordate creditorilor, comisioane si diverse cheltuieli financiare efectuate in vederea sustinerii operatiunilor de finantare.

Astfel de tipuri de costuri se refera indeosebi la imprumuturile pe termen mediu si lung, influentand semnificativ in formarea capitalului permanent si, impicit structura finaciara a intreprinderii. In categorii imprumutrilor pe termen lung cuprind : creditul bancar, imprumutul obligatar si creditul leasing.

În contractarea acestui tip de credite este necesara o planificare atenta, avand in vedere ca rata dobanzii nominale este clar precizata de catre creditori. In aceasta rata sunt influentate in mod contradictoriu doua elemente :

– cheltuieli administrative, care sporesc costul real al finanțării find adaugate dobanzilor; ele sunt de diverse forme cuprinzand elemente precum asigurari, comisioane si inclusiv primele de emisune sau de rambursare a obligatiunulor;

– fiscalitatea, care diminueaza lunar costul pentru întreprinderea beneficiară își sporeste renteblitatea financiară.

Costul împrumutului bancar. În general estimarea costului orcarui împrumut este o operațiune mai ușoara, datorita faptului ca este un cost explicit si are o determinare obiectiva – rata dobânzii de piață, la un moment dat. Există tendința de a confunda dobânda cu care s-a contractat creditul cu costul acesteia. Deși, aparent ideea este corecta, totuși in realitate cheltuielile financiare pe care le ocazionează datoriile contractate la bănci sau la publicul investitor, trebuie ajustate cu economia fiscala. Faptul ca obligațiile de plata in contul dobânzilor se achita înainte de a se achita pofitul impozabil, creează pentru firma un efect favorabil de potențare a rentabilității financiare. Efectul fiscal al datoriei are valabilitate doar pentru firmele care obțin profit. Putem vorbi, in aceasta situație, de o dobânda aparenta si de o dobânda efectiva. Costul unui capital împrumutat poate fi scris, cu ajutorul relației: Kd = r(1 – T), unde :

Kd este costul real al capitalului împrumutat,

r este rata dobânzii,

T este rata impozitului.

În economia de piață este frecventă practica evaluării datoriilor firmei la valoarea de piața si deci utilizarea unui cost actuarial. Prin urmare, se justifica , pe deplin, teoria potrivit căreia costul capitalului împrumutat constituie rata de actualizare care egalează valoarea încasărilor inițiale cu valoarea prezenta a plaților viitoare. Calculul actuarial, realizat cu acesta ocazie, pune in evidenta cerințele proceselor de constituire si utilizare a capitalului prin împrumuturi si anume:

constituirea, in prezent, a capitalului prin împrumuturi determina, in viitor, obligația restituirii sale, precum si plata unei dobânzi, operațiune posibila doar daca se asigura utilizarea lui in condiții de rentabilitate;

folosirea, in prezent, a acestui capital trebuie sa conducă, in viitor, nu doar la recuperare cheltuielilor cu investițiile, ci si la obținerea unui profit suficient pentru plata dobânzilor.

In varianta larg practicata, a creditului bancar, calculul costului actuarial necesita de la bun început o precizare: nu se refera la creditele deja angajate de întreprindere, ci la cele care vor fi utilizate pentru proiectele de investiții. Creditul bancar se încadrează in schema împrumutului indivizibil (care provine de la o singura sursa). Pentru orice asemenea împrumut este valabil următorul raționament: daca firma contractează un împrumut C0 si se angajează sa-l ramburseze prin anuitati , costul creditului este rata Kc care rezolva egalitatea:

C0 = ∑At/(1 + Kc)t

Prin intervenția economiei fiscale, nivelul anuităților de rambursat trebuie redus cu valoarea anuala a acesteia. Anuitatea este data de relația:

At = r x Ct-1 + at

unde:

At anuitatea anuala;

r rata dobânzii;

Ct-1 creditul rămas de rambursat;

at amortizarea anuala (rata scadenta anuala).

Economia fiscala este data in aceste conditii de relația:

Economie fiscala = rx Ct-1 x T, de aici,

Costul după impozit al creditului bancar este rata Kc care rezolva egalitatea:

C0 = ∑ (At – r x Ct-1 xt)/(1 + Kc)t.

Deși se mai pune problema luării in considerare a cheltuielilor care intervin atunci când se contractează un credit (comisioane diverse, cheltuieli de dosar etc.), consideram ca nivelul acestora este nesemnificativ si nu modifica decât in mica măsură rezultatul final. Comparativ cu volumul dobânzilor aferente împrumuturilor contractate, cheltuieli ocazionate de obținerea capitalului împrumutat sunt foarte mici.

Acceptarea de către stat a diminuării profitului înainte de impozitare, cu cheltuielile privind dobânzile si a celor ocazionate de acordarea împrumuturilor, înseamnă un ajutor oferit întreprinderii in efortul făcut pentru recuperarea costului capitalului împrumutat. In acest fapt, statul participa prin aceasta la acoperirea unor cheltuieli care privesc activitatea întreprinderii diminuându-i costul suportat pentru capitalul împrumutat (sume chir daca nu sunt costuri de producție reprezintă totuși obligații ce decurg din procesul recuperării fondurilor). Scutite de impozitare aceste deduceri se concretizează in profitul net mai mare, potentând eficienta capitalurilor întreprinderii.

In fapt, costul efectiv al capitalurilor împrumutate se reduce in felul acesta si este mai ușor de suportat, iar folosirea creditelor in constituirea capitalurilor pentru investiții devine atractiva. Dimensiunea dobânzilor datorate împrumutătorilor depinde, pe langa volumul creditelor, de rata dobânzii. Cu cat rata este mai mare cu atât cheltuielile ce ar trebui suportate de întreprindere din rezultatele financiare sunt mai mari. Mărimea costului actuarial al creditului bancar depinde, desigur, de clauzele contractului de credit privind rambursarea, diferentindu-se daca se practica anuitati constante, sau o singura data la expirarea termenului, etc., sau daca plata dobânzilor se face anual , semestrial, trimestrial sau lunar. Funcție de aceste condiții diferă si costul actuarial al creditului bancar. țn codițiile in care rata dobânzii depaseste 100% situații întâlnite in tara noastră, metodele prezentate isi păstrează relevanta. Procesele de calcul trebuie însa adaptate, deoarece daca inrtreprinderea este rentabila in cazul utilizării unor credite cu dobânda de peste 100%, metodele sunt perfect valabile. Avantajele fiscale nete determinate după aplicarea cotei impozitului pe profit. Cu cat nivelul cotei este mai mare, cu atât creșterile de profit net sunt mai importante pentru întreprindere.

Leasingul reprezinta o adaptare a pietei de capitaluri la capacitatea limita de finantare a investitiilor. Leasingul reprezinta o forma speciala de inchiriere a bunurilor imobiliare si mobiliare, prin care utilizatorul obtine avantaje legate de folosinta bunului inchiriat, in timp ce finantrea achizitiei acestuia si amortizarea investitiei de capital este facuta de societatea de leasing.

Beneficiarul in schimbul utilizarii bunului va plati societatii de leasing o redevinta care contine :

– amortizarea bunului inchiriat;

– costul de oportunitate (dobanda) aferent fondurilor avansate de societatea de leasing pentru cumpararea bunului respectiv;

– marja de profit a societatii de leasing.

Beneficiarul are dreptul sa intre in totalitate in posesia bunului daca achita valoarea reziduala a bunului, convenita anterior. Chiria va fi inregistrata ca o cheltuliala de exploatare pe toata durata contractului, iar la incheierea acestuia, valoarea reiduala se inregistreaza la active fixe.

In practica economica se intalnesc trei tipri principale de leasing :

Leasing operational – presupune folositea bunului finantat pe o perioada limitata

de timp, fara asumarea unor riscuri si beneficii aferente proprietarului, in general, pentru rezolvarea punctuala a unor activitati specifice. In acest caz utilizatorul este decis inca de la semnarea contractului, asupra returnarii bunului la finele perioadei de leasing, urmarind ca locatorul sa preia riscul de realizare a valorii ramase neamortizate la finele contractului.

Leasing financiar – o operatiune de leasing poate fi catalogata ca fiind financiar daca riscurile si beneficiile aferente dreptului de proprietate trec aupra utilizatorului din momentul incheierii contractului de leasing. De altfel partile au prevazut expres ca la expirarea contractului de leasing sa se transfere utilizatorului dreptul de proprietate asupra bunului. Utilizatorul poat opta pntru cumpararea bunului, iar pretul de cumparare reprezinta cel mult 50% din valoarea de intrare pe care acesta o are la data la care este exprimata optiunea. Perioada de folosire a bunului in leasing acopera cel putin 75% din durata normata de utilizare a bunului, chiar daca in final dreptul de proprietate nu este transferat. Acest tip de operatiune este indreptata spre achizitia bunului finantat, dar oricum, datorita sumelor mari investite in bun, la finele contractului beneficiarul se poate considera proprietarul bunului.

Vanzare si leaseback – lesinngul de tip lease back este o operatiune prin care utilizatorul este si furnizorul bunului finantat, locatorul achizitionand de la acesta bunul la o valoare agreata. Printr-o astfel de operatie se realizeaza finantarea utilizatorului, prin scoaterea in afara bilantului contabil a unui bun aflat in proprietate urmand ca acesta sa fie redirectionat la finele contractului de leasing. Evaluarea bunului ce face obiectul contractului apartine in excluvitate locatorului.

Costul împrumutului obligatar – reprezintă costul capitalului procurat prin emisiune de obligatiuni este rata de randament necesară pentru ca publicul sa ivesteasca in obligatiunile emise de firma. Costul imprumutului obligatar reprezinta din punctul de vedere al firmei rata dobânzii care egalizează valoarea incasarilor initiale cu valoarea actualizata a platilor viitoare, in care se includ: cupoanele platite anual sau semianual detinatorilor de obligatiuni (dobanda sau venitul), rascumpararile sau rambursarile de obligatiuni la valoarea promisa la maturitate.

Întrucat obligatiunile pot fi emise la valoarea lor ajunsa la maturitate, sau sub aceasta de cele mai multe ori, si destul de rar peste acest nivel, calculul costului capitalului procurat pe seama obligatiunilor trebuie adaptat situatiilor concrete. Cand pretul de emisiune al obligatiunilor este egal cu venitul la maturitate rata dobanzii este egala cu venitul la maturitate, deci, costul inainte de impozite este egal cu rata dobanzii cuponului.

Plațile privind dobânzile facute de catre detinatorii de obligatiuni sunt deductibile din venitul impozabil al firmei si drep urmare costul real al capitalului este ca si creditul bancar, cel ramas dupa determinarea impozitului : Ki = Kd(1-T), unde:

Ki este costul efectiv al imprumutului obligatar;

Kd este costul inainte de impozit egal cu rata cuponului la maturitate.

1.2.3 Prezentare antibiotice Iași

Compania a fost infiintață în 1955 ca fiind primul producător de penicilină din sud-estul Europei. Începând cu anul 1997, societatea este listată la Bursa de Valori Bucuresti (simbol ATB). Noua identitate de înclinatie corporatistă a fost lansată în 2006, scopul acesteia fiind de a reflecta transformările produse la nivel corporațional.

Antibiotice Iași este cel mai important producător de medicamente român. Prin desfăsurarea de activitate compania caută, in mod constant, să îmbunatatească viața oamenilor. Compania îsi desfasoară activitatea promovând o gama largă de produse, activitatea fiind concentrată pe medicamentele din clasa cardiovascular, antiinfecțioase, sistem nervos central și tract digestiv.

Calitatea produselor Antibiotice este atestată de principalele forme de certificare : Good Morning Practice (pentru toate cele 8 fluxuri de fabricație), Certificatul de Conformitate cu Farmacopeea Europeană (COS) și autorizația de Food and Drug Administration (FDA) pentru producția produsului Nistina.

Din poziția de producător important de medicamente pe piața locală, Antibiotice a început livrările produselor injectabile pe piața SUA în trimestrul patru al anului 2009, livrările fiind estimate la 2 mil. dolari și la 15 mil. dolari pentru anul 2010. Pentru companie exportul reprezintă o masură anticriză, cu toate că piața externă se confruntă cu probleme severe. În condițiile de export facturile se încasează în termen de 60-90 zile, față de 230 zile pe piața internă, activitatea de export ajută la echilibrarea fluxurilor financiare ale întreprinderii. Compania intentionează ca pentru anul 2010 să înregistreze o cifră de afaceri de 115 mil. euro, fata de 56 mil. euro in 2009.

Structura acționariatului – Antibiotice Iași este o companie a cărui portofoliu majoritar este deținut de stat, cu un capital social de 45.489.729,10 lei, cu valoare nominală de 0.10 lei/acțiune și numărul acțiunilor emise este de 454.897.291.

Acționarii se prezintă în urmatoarea ordine:

Ministerul Sănatații București Sector 1 – 53.02%;

S.I.F. Oltenia Craiova Dolj – 10.10%;

Alți acționari – 36.89%.

Fundamentarea deciziei de finanțare a întreprinderii prin fonduri proprii

Sursele interne de finanțare semnifică veniturile nete proprii care sunt destinate

formarii capitalurilor. Dimensunile acestor surse sunt direct proporționale cu cu capacitatea de finanțare a firmei.

În cadrul Antibiotice S.A Iași dimensonarea corectă a surslor de formare a capitalurilor, proiectarea evoluției și mannagementul realizării obiectivelor impuse sunt de importanță capitală pentru firmă.

În primă instanță se va face apel la masa profitului ca prima sursă de finanțare a întreprinderii prin fonduri proprii. De astfel marimea profituli provine din volumul activității desfășurate și nivelul costurilor sau cheltuielilor implicate în procesul de producție. Antibiotice S.A Iași a obținut de-a lungul anilor din desfașurarea activității venituri importante, pe care în parte, Consiliul de Administrație împreuna cu acționarii au hotărât să le reinvestească în vederea fructificării unor rezultate considerabile pe viitor.

Fig. nr. 1 – Rezultate financiare obținute de acționari ca rezultat al reinvestirii în perioada 1997-2008

Pentru a emite judecăți în deplină conștiință de cauză Consililu de Administrație, ca responsabili pentru buna desfășurare a activității în cadrul întreprinderii, vor cere stabilirea unui diagnostic, ca etapă premergătoare ce va oferi informații detaliate cu privire la toate aspectele supuse analizei obiectului evaluat. Prin această metodă evaluatorii au posibilitatea să depisteze disfuncționalitățile în activitatea firmei, să determine cauzele și măsurile spre îmbunătățirea situației. Calitatea acestei evaluări poate fi apreciată în funcție de lărgimea, adâncimea și oportunitatea analizei diagnostic.

Pentru a lua cele mai bune decizii în privința finanțării și pentru a dispune de o informare cât mai completă se ia în considerare o perioadă anterioară de 3-5 ani. O analiză complexă a întreprinderii de evaluat, trebuie să stabilească punctele forte și punctele slabe ale acesteia dar și oportunitățile sau riscurile mediului în care activează. Datele furnizate trebuie să ofere siguranță evaluatorilor care urmăresc, pe de o parte, activitatea întreprinderii, iar pe de altă parte, elementele susceptibile de a se modifica, în viitor pe seama rezultatelor economico-financirare obținute, în perspectiva fundamentării deciziilor viitoare de finanțare. Fundamentarea corectă a deciziilor depinde în mare măsură de calitatea informațiilor, care pot fi de natură internă sau externa.

Decizia de finanțare se adoptă dupa ce managerii obțin rezultate satisfăcătoare cu privire la diferite posibilități de distribuire a resurselor în diferite compartimente din cadrul întreprinderii.

=== t ===