Consideratii cu Privire la Tintirea Inflatiei

CUPRINS

INTRODUCERE………………………………………………………………………….

CONȚINUTUL ȘI CARACTERISTICILE INFLAȚIEI……………………

Conceptul de inflație și caracteristicile acesteia……………………………………………….

Teorii cu privire la inflație…………………………………………………………………………….

Teoria monetaristă a inflației……………………………………………………………….

Teoria cantitativă a inflației…………………………………………………………………

Teoria modernă a inflației……………………………………………………………………

Efectele inflației și politicile inflaționiste………………………………………………….

Principalele efecte ale inflației ……………………………………………………………………….

Cele mai importante politici antiinflaționiste……………………………………………………

Interdependența dintre transformările suferite de sistemele bănești și inflație……

Inflația în România…………………………………………………………………………………….

CONSIDERAȚII CU PRIVIRE LA ȚINTIREA INFLAȚIEI……….….

Conceptul de țintire a inflației și motivația adoptării acestei strategii…………………….

Precondițiile țintirii directe a inflației și capacitatea de acțiune a băncii centrale…………….

Argumente pro și contra țintirii inflației. Performanțe economice obținute în urma aplicării acestui regim……………………………………………………………………………………………..

Țintirea directă a inflației în România……………………………………………………………………….

Avantajele majore pe care le conferă strategia de țintire directă a inflației……………

Pregătirea introducerii strategiei de țintire directă a inflației și îndeplinirea precondițiilor trecerii la această strategie……………………….…………………….

Stabilirea caracteristicilor tehnice majore ale strategiei de țintire a inflației adoptate de BNR………………………………………………………………………

Crearea și adaptarea structurilor instituționale necesare implementării strategiei de țintire a inflației……………………………………………………………………….

Dezvoltarea capacității de prognoză și instrumentele de comunicare utilizate…….

Ciclurile trimestriale experimentale de analiză și prognoză pentru țintirea inflației și adoptarea oficială a acestei strategiei………………………………………………

Importanța așteptărilor inflaționiste………………………………………………………..

STRATEGIA DE ȚINTIRE DIRECTĂ A INFLAȚIEI ADOPTATĂ DE BANCA NAȚIONALĂ A ROMÂNIEI………………………………………………………………

Obiective cu privire la inflație……………………………………………………..

Țintele inflației……………………………………………………………………..

Ancorele nominale…………………………………………………………………

Instrumente monetare………………………………………………………………

Caracteristicile strategiei de țintire a inflației………………………………………

Comunicarea publicului larg……………………………………………………….

CONCLUZII………………………………………………………………………………..

BIBLIOGRAFIE……………………………………………………………………………

ANEXE……………………………………………………………………………………

CAPITOLUL 2

CONSIDERAȚII CU PRIVIRE LA ȚINTIREA INFLAȚIEI

Conceptul de țintire a inflației și motivația adoptării acestei strategii

Banca centrală este instituția care are supremație în a asigura stabilitatea prețurilor pe termen lung iar politica monetară poate stimula creșterea economică și ocuparea forței de muncă pe termen lung, în principal, prin controlul inflației. Atingerea obiectivului stabilității prețurilor depinde de strategia de politică monetară adoptată, care poate viza realizarea acestui obiectiv fie în mod indirect, când se apelează la obiective intermediare de politică monetară precum agregatele monetare, rata dobânzii sau cursul de schimb, fie în mod direct, în cazul strategiei bazate pe țintirea directă a inflației.

Țintirea inflației poate fi definită drept cadrul politicii monetare caracterizat prin angajamentul public al băncii centrale pentru atingerea unor ținte cantitative ale inflației anunțate pentru unul sau mai multe orizonturi de timp.

Mecanismul de transmisie a politicii monetare este unul complex, astfel, stabilitatea prețurilor ca obiectiv final al politicii monetare este un obiectiv asupra căruia banca centrală poate exercita doar un control indirect. Practica a demonstrat că atingerea acestui obiectiv final poate fi realizată utilizând mai multe strategii de politică monetară. În dezbaterile teoretice și practice din ultimii ani, țintirea inflației ca strategie de politică monetară s-a dovedit a fi strategia cea mai eficientă în atingerea obiectivului final al politicii monetare.

Ca normă de politică monetară, țintirea inflației presupune cel puțin cinci componente și anume:

Statuarea asigurării stabilității prețurilor ca obiectiv unic sau prioritar al politicii monetare, pe cale constituțională sau prin angajamentul public al autorității monetare. Prin stabilitatea prețurilor se înțelege un nivel scăzut și stabil al inflației.

Cuantificarea obiectivului politicii monetare drept o rată a inflației ce urmează a fi atinsă de-a lungul unui interval de timp, cel mai adesea un an, fiind însă posibilă și definirea de obiective plurianuale sau pe termen mediu, ținta fiind fixată de guvern și delegată băncii centrale, stabilită în comun sau precizată independent de către autoritatea monetară.

Independența băncii centrale în privința instrumentelor utilizate în atingerea ratei țintite a inflației, ea manifestându-se mai ales prin reducerea rolului țintelor intermediare, altele decât inflația prognozată.

Elaborarea și aplicarea politicii monetare în condiții de transparență deplină, implicând controlabilitatea autorității monetare și feedback – ul din partea agenților economici.

Existența răspunderii băncii centrale pentru eșecurile în atingerea țintelor inflaționiste precizate. Penalizările presupuse de nerealizarea obiectivelor propuse pot varia de la cele explicite precum demiterea guvernatorului sau reducerea bugetului băncii, până la costurile instituționale de ordin reputațional.

Țintirea inflației este caracterizată prin cinci elemente cheie:

Anunțarea publică a țintelor numerice ale inflației pentru un orizont mediu de timp;

Angajamentul instituțional pentru stabilitatea prețurilor ca obiectiv primordial al politicii monetare; Celelalte variabile monetare precum masa monetară, rata dobânzii sau cursul de schimb, devin secundare, fiind luate în considerare numai în măsura în care pot fi subordonate obiectivului de inflație;

O strategie care urmărește numeroase variabile, nu doar agregatele monetare și cursul de schimb, în scopul stabilirii instrumentelor politicii monetare;

Transparența sporită a politicii monetare datorită comunicării cu publicul și cu piețele privind obiectivele și deciziile băncii centrale;

Responsabilitatea crescută a băncii centrale pentru atingerea țintelor de inflație.

Cu toate că numeroase bănci centrale anunță public țintele numerice ale inflației, aceasta nu înseamnă că ele practică țintirea inflației, întrucât sustenabilitatea pe termen lung a acestei strategii este dată de existența și a celorlalte patru elemente menționate anterior.

Țintirea inflației a devenit o strategie de politică monetară tot mai populară în numeroase țări din cel puțin patru motive și anume:

Experiența țărilor industrializate și a celor în curs de dezvoltare din anii ’70 și ’80 a demonstrat că inflația ridicată nu poate susține dezvoltarea sustenabilă a economiei, competitivitatea externă sau ocuparea forței de muncă. În realitate, inflația ridicată inhibă pe termen lung investițiile productive și distribuirea echitabilă a venitului real. În urma acestor evoluții autoritățile monetare de aproape pretutindeni au căzut de comun acord asupra faptului că cea mai importantă contribuție a băncii centrale la obținerea unor performanțe economice bune pe termen lung o constituie crearea unui cadru favorabil pentru menținerea inflației și a anticipațiilor inflaționiste la un nivel cât mai scăzut. Din moment ce inflația este potrivnică pe termen lung creșterii economice și ocupării forței de muncă, pe de o parte, iar țintirea inflației reprezintă un cadru pozitiv pentru diminuarea inflației, pe de altă parte, se pare că nu există nici o incompatibilitate între țintirea inflației și, respectiv, creșterea economică și ocuparea forței de muncă.

Datorită dezvoltării inovațiilor financiare, agregatele monetare și-au diminuat capacitatea de predictibilitate a evoluției inflației. În fapt, relația instabilă pe termen scurt dintre agregatele monetare și inflație a constituit principalul motiv care a determinat țările dezvoltate să adopte țintirea inflației în anii ’90. În multe țări, țintirea inflației a fost percepută ca o alternativă mai practică și mai puțin riscantă decât strategia bazată pe țintirea agregatelor monetare. Chiar și în țările în curs de dezvoltare, agregatele monetare sunt mai instabile și mai puțin utile ca ținte intermediare datorită schimbărilor structurale și expansiunii monetare.

Politica monetară a fost supusă unor importante schimbări sub impactul amplificării integrării internaționale a piețelor financiare și de bunuri. Liberalizarea conturilor de capital a determinat numeroase țări să aplice un regim al cursului de schimb flexibil, întrucât acesta poate proteja performanțele economiei naționale de turbulențele externe mai bine decât un regim de curs de schimb fix. Totuși, așa cum țintirea agregatelor monetare sau țintirea inflației necesită o ancoră nominală, și un regim de curs de schimb flexibil se bazează pe o ancoră nominală. Însă, în condițiile inovațiilor financiare, agregatele monetare au devenit mai puțin stabile ca obiective intermediare ale politicii monetare.

Țintirea inflației a conferit flexibilitate și credibilitate politicii monetare, conducând la rezultate mai bune privind evoluția inflației și a producției, și a sporit capacitatea economiei de a se adapta la șocuri. Mai mult, țintirea inflației a permis creșterea transparenței politicii monetare și, pe această cale, a credibilității sale. Experiența pozitivă a țărilor dezvoltate în privința implementării țintirii inflației a încurajat țările în curs de dezvoltare și cele în tranziție să adopte și ele această strategie de politică monetară.

Precondițiile țintirii directe a inflației și capacitatea de acțiune a băncii centrale

Succesul implementării țintirii inflației depinde de îndeplinirea câtorva precondiții, și anume:

Banca centrală trebuie să se bucure de o independență considerabilă pentru a avea libertatea de a-și alege instrumentele de politică monetară în vederea atingerii obiectivelor nominale stabilite;

Implementarea politicii monetare trebuie să se realizeze fără interferența guvernului, iar finanțarea sectorului public de către banca centrală trebuie să fie serios limitată;

Banca centrală trebuie să evite țintirea altor variabile, cum ar fi salariile sau cursul de schimb nominal, țintirea inflației fiind compatibilă doar cu o flexibilitate ridicată a cursului de schimb;

Banca centrală trebuie să dispună de un instrument eficient de politică monetară, precum rata dobânzii pe termen scurt, care să fie determinată în totalitate de piață;

Transparența și responsabilitatea băncii centrale, dar și comunicarea cu publicul sunt, de asemenea, esențiale pentru ancorarea anticipațiilor inflaționiste;

Autoritatea monetară trebuie să fie capabilă să previzioneze inflația și să evalueze impactul politicii monetare asupra anticipațiilor inflaționiste;

Țara care adoptă țintirea inflației trebuie să selecteze indicele de preț relevant pentru măsurarea inflației care urmează a fi țintită;

Țintirea inflației trebuie să privească în perspectivă ținând cont de faptul că orice decizie de politică monetară are un efect întârziat.

După îndeplinirea acestor precondiții, adoptarea țintirii inflației presupune, în primul rând, fixarea de către banca centrală a unei ținte exprimată printr-un indice de preț, cea mai frecventă alegere fiind indicele prețurilor de consum. Banca centrală poate exclude din acest indice anumite elemente care pot îngreuna atingerea țintei de inflație. În același timp există diferențieri între țările adoptante a țintirii inflației în privința tratamentului taxei pe valoarea adăugată, ale cărei modificări afectează indicele prețurilor de consum, dar această taxă este stabilită prin politica fiscală și nu prin cea monetară.

După alegerea indicelui de preț relevant pentru țara în cauză, banca centrală trebuie să anunțe pe un anumit orizont de timp, de regulă doi, trei ani, ținta de inflație, exprimată ca un număr fix încadrat de o bandă de fluctuație. Această țintă oferă publicului o valoare de referință pentru rata inflației care se vizează a fi atinsă, în funcție de care poate fi evaluată politica monetară a băncii centrale.

Literatura de specialitate si experiența tuturor țărilor care au trecut la țintirea inflației așază capacitatea de acțiune a băncii centrale pe primul loc între condițiile de ordin instituțional care trebuie îndeplinite pentru succesul demersului.

În primul rând, banca centrală trebuie să dispună de autonomia necesară pentru stabilirea obiectivelor si pentru adoptarea măsurilor care permit atingerea lor. Aici este vorba nu numai despre statuarea autonomiei băncii centrale, ci și de existența condițiilor economice și politice pentru ca această autonomie să se manifeste în practică. Ideal este ca prevalența obiectivului antiinflaționist al băncii centrale să fie explicit prevăzută în lege, iar formularea acesteia să nu sufere de ambiguități cum ar fi stabilirea concomitentă în sarcina băncii centrale a altor obiective, care ar putea intra în conflict cu urmărirea stabilității prețurilor.

Această primă condiție este îndeplinită în mod satisfăcător în țara noastră. O legislație bancară modernă a fost adoptată încă din anul 1991, iar unele imperfecțiuni ale acesteia au fost

corectate în 1998. În prezent, o a doua revizuire a legislației bancare este avută în vedere de Parlamentul României, scopul declarat fiind alinierea până în cele mai mici detalii la legislația similară din țările Uniunii Europene. Există așadar premise mulțumitoare pentru îndeplinirea acestei prime condiții.

În al doilea rând, banca centrală are nevoie de cel puțin un instrument eficace în a controla procesul inflaționist și în a ancora anticipațiile inflaționiste ale publicului. Mai mult decât atât, este nevoie și de capacitatea de a insufla publicului încrederea că utilizarea acestor instrumente va adduce rezultatele urmărite. Mai mult poate decât în cazul oricărei alte componente a politicii economice, succesul politicii monetare depinde de încrederea pe care o transmite publicului.

Datele obiective ale problemei sunt favorabile în bună măsură. Astfel, plafoanele de credit au dispărut încă din 1991, iar creditele direcționate din emisiunea băncii centrale au încetat să existe de aprozimativ un deceniu. Ratele dobânzilor se formează prin jocul liber al cererii si al ofertei, fără intervenții administrative ale băncii centrale. De asemenea, existența unei piețe secundare a titlurilor de stat relativ adâncă și lichidă constituie o altă premisă îndeplinită satisfăcător. Este totuși de semnalat faptul că numărul și valoarea tranzacțiilor de pe această piață marchează un anumit declin, ale cărui cauze și implicații trebuie analizate în continuare.

Există totuși două circumstanțe care afectează capacitatea Băncii Naționale de a utiliza cu eficacitate deplină instrumentele sale de politică monetară:

Prima este nivelul relativ scăzut al monetizării și al celorlalți indicatori legați de aceasta în economia românească. Persistența fenomenului inflaționist a avut numeroase efecte negative, printre care probabil cel mai semnificativ îl reprezintă nivelul insuficient al indicatorilor de intermediere financiară. Banca Națională poate ajunge la concluzia că înăsprirea condițiilor monetare ar favoriza atingerea țintei de inflație urmărite. Dacă însă agenții economici au la îndemână pârghia creșterii datoriilor bănești aflate în restanță, efectul măsurilor băncii centrale este anulat, iar credibilitatea sa poate fi compromisă.

Cea de-a doua circumstanță, legată de cea dintâi, este nivelul ridicat al ratei rezervelor obligatorii, care micșorează semnificativ marja de manevră a băncii centrale în urmărirea obiectivelor sale de politică monetară și de altfel este perceput ca o parte a „represiunii financiare”.

Creșterea ratelor rezervelor obligatorii a avut două cauze principale:

Costul ridicat al falimentelor unor bănci din ultima parte a anilor ’90, suportat cel puțin indirect prin emisiune de monedă a băncii centrale;

Emisiunea produsă prin cumpărările masive ale Băncii Naționale de pe piața valutară internă făcute atât pentru a atinge un nivel adecvat al rezervelor valutare, cât și pentru a evita o supraapreciere nesustenabilă a leului în raport cu valutele majore ale lumii.

Posibilitatea reducerii ratelor rezervelor obligatorii este din păcate diminuată de însăși monetizarea scăzută a economiei din acest moment, chiar dacă tendința de remonetizare a economiei este prezentă în ultimii ani. Tema aceasta are o importanță crucială în evaluarea condițiilor actuale și perspectivelor pieței monetare din țara noastră.

Nivelul monetizării unei economii depinde în ultimă instanță de performanțele structurale ale acesteia, respectiv de capacitatea ca orice creștere a cantității de bani să se materializeze într-un spor al producției cerute de o piață solvabilă. Este naiv să gândim că monetizarea se poate produce prin „bunăvoința” băncii centrale, adică dacă aceasta lasă o cantitate de lichiditate mai mare în circulație. În realitate, surplusul de monedă antrenează menținerea unor structuri deficitare, risipa de resurse și, în cele din urmă, atrage creșterea inflației mai mult decât a producției pentru care există cerere solvabilă. Astfel, demonetizarea în raport cu PIB s-a produs în condițiile în care creșterea nominală a agregatelor monetare a fost mai mult decât notabilă. În perioada 1991-2000, ritmul mediu anual de creștere a masei monetare nominale a fost de 80%, iar al creditului neguvernamental de 60%. Cea mai mare parte a acestei creșteri s-a tradus însă în inflație, întrucât a alimentat industrii ineficiente și a acomodat restructurarea lentă a economiei.

Obturarea accesului la resurse pentru întreprinderi care nu au o piață de desfacere sau care consumă mai mult decât produc va reprezenta în continuare principala cale prin care transformările din sectorul real se vor repercuta în condiții mai favorabile pe piața monetară și a creditului.

În concluzie, există un cadru legislativ adecvat, sunt îndeplinite de asemenea cele mai multe dintre condițiile de ordin cantitativ pentru a permite o acțiune eficientă antiinflaționistă a băncii centrale. Cu toate acestea, succesul va depinde în mare măsură de un mediu economic mai favorabil, în care eliminarea capacității agenților economici de a genera arierate este esențială.

Argumente pro și contra țintirii inflației. Performanțe economice obținute în urma aplicării acestui regim

Țintirea inflației a devenit subiectul a numeroase controverse atât în rândul teoreticienilor, cât și al bancherilor. Unii dintre aceștia pun accent pe avantajele acestei strategii, alții, dimpotrivă, insistă pe neajunsurile ei.

Monitorizarea țintirii inflației este relativ ușoară, întrucât presupune un grad ridicat de transparență și responsabilitate pentru banca centrală, fiind înlesnită prin publicarea de rapoarte periodice asupra inflației, introduse pentru prima dată de Banca Angliei în anul 1993, în care sunt expuse publicului motivele și direcțiile de acțiune ale decidenților de politică monetară, cauzele deviaților de la țintele fixate, precum și soluțiile propuse pentru remedierea acestor situații.

Oficialii băncilor centrale adoptante a țintirii inflației comunică frecvent cu guvernul în privința țintelor de inflație vizate și, deseori, explică publicului, prin intermediul conferințelor de presă, deciziile de politică monetară luate.

Anunțarea explicită a unei ținte numerice a inflației diminuează riscul de inconsistență temporală pe două căi. Pe de-o parte, comunicarea țintei este echivalentă cu a încredința băncii centrale un mandat pentru utilizarea în acest scop a instrumentelor de politică monetară, atât piețele, cât și mediile politice fiind conștiente că obiectivele pe termen scurt precum creșterea economică sau reducerea șomajului nu vor predomina în fața celui privind inflația. Pe de altă parte, asumarea publică a țintei de inflație întărește capacitatea băncii centrale de a rezista eventualelor presiuni politice privind promovarea unei politici monetare expansioniste.

Țintirea inflației permite băncii centrale să urmărească o politică monetară proprie și să se concentreze asupra șocurilor care afectează economia națională. Aceasta nu înlătură preocuparea pentru stabilizarea producției și șomajului. Strictețea, respectiv flexibilitatea strategiei se referă la modul de tratare a celorlalte variabile macroeconomice: producție, ocuparea forței de muncă, curs real de schimb. Astfel, o strategie strictă urmărește doar atingerea obiectivelor inflaționiste, în timp ce o strategie flexibilă presupune și preocuparea pentru controlul celorlalte variabile.

Un alt avantaj al țintirii inflației este acela că odată implementată nu trebuie ajustată frecvent, deoarece are ca preocupare fundamentală chiar obiectivul final, inflația. De exemplu, în cazul țintirii agregatelor monetare, datorită faptului că funcția cererii de monedă se poate schimba, nefiind stabilă, este necesar ca periodic să fie ajustată ținta de creștere a agregatului monetar.

Mai mult, spre deosebire de țintirea agregatelor monetare sau alte strategii, succesul țintirii inflației nu este dependent de existența unei relații între monedă și inflație, însă utilizează toate informațiile disponibile pentru a stabili cele mai indicate instrumente de politică monetară.

Există și argumente care descurajează adoptarea unei astfel de strategii. În primul rând, politica monetară este mult mai rigidă în ceea ce privește alte obiective de politică monetară, fiind orientată în direcția atingerii țintei stabilite. Politica monetară este, astfel, caracterizată de anumite constrângeri în ceea ce privește măsurile discreționare ale băncii centrale. De aceea, țintirea inflației este denumită ,,constrained discretion” adică discreția constrânsă.

Țintirea inflației a fost deseori criticată pe considerentul că vizează doar inflația, ignorând evoluția activității productive. Însă, se consideră că o strategie strictă ia în considerare evoluția producției datorită faptului că aceasta are un rol determinant în evoluția viitoare a inflației. Mai mult, s-a arătat că țintirea inflației are o flexibilitate suficientă pentru a permite pe termen scurt compromisul dintre inflație și producție, favorizând, astfel, și stabilizarea producției.

În ciuda eforturilor băncii centrale de a reduce așteptările inflaționiste ale publicului și, implicit, costurile dezinflației, deseori estimările populației s-au adaptat la evoluțiile pieței, fapt ce a alimentat creștere prețurilor din economie. Banca centrală trebuie să aibă în vedere o echilibrare a obiectivelor adiacente de politică monetară, deoarece realizarea unora dintre ele poate genera influențe nefavorabile asupra realizării țintei principale.

Estimările realizate la nivel de bancă centrală în legătură cu stabilirea țintei sunt greu de realizat, iar măsurile de politică monetară adoptate pentru asigurarea stabilității prețurilor pot genera efecte cu o anumită întârziere. Astfel, nevoia de a privi în perspectivă poate influența negativ evoluțiile viitoare, tocmai prin îngreunarea capacității de previzionare, care este influențată și de situațiile noi, neprevăzute, care se pot manifesta în viitor și care nu pot fi estimate în totalitate.

Dificultatea controlului inflației generează probleme serioase pe piețele emergente când inflația este redusă de la nivele relativ mari.

În acest context, erorile de previzionare a inflației pot să fie mari, iar, astfel, țintele de inflație s-ar putea să fie ratate, de unde se explică și dificultatea cu care se confruntă banca centrală pentru a-și câștiga credibilitatea prin această strategie de politică monetară și pentru public de a constata motivele deviației de la țintă.

Unii autori consideră că există riscul ca țintirea inflației să nu poată promova disciplina fiscală sau să prevină o dominație a acesteia. Deficitele fiscale ridicate pot genera, pe termen lung, un eșec al regimului de țintire a inflației întrucât acestea vor fi probabil monetizate sau datoria publică va fi afectată de o depreciere monetară ridicată, ceea ce va antrena o creștere considerabilă a inflației. Absența dominanței fiscale, precum și funcționarea unei instituții care să țină politica fiscală sub control sunt elemente decisive pentru succesul strategiei.

În plus, în țările emergente flexibilitatea cursului de schimb, ca precondiție a țintirii inflației, poate crea instabilitate, în special în economiile dolarizate, sporind, astfel, riscul apariției unor crize financiare. Acest neajuns poate fi înlăturat numai cu condiția ca obiectivul menținerii flexibilității cursului de schimb să fie subordonat obiectivului de inflație.

O parte din aceste neajunsuri ale țintirii inflației nu pot fi, în realitate, obiecții serioase la adresa unei strategii de țintire a inflației bine conturată. Pe fondul acestor argumente pro și contra, suntem de părere că practica a demonstrat eficiența acestui regim de politică monetară în condițiile în care banca centrală reușește să asigure stabilitatea procesului dezinflaționist, stabilitatea sistemului financiar fiind o condiție suplimentară în acest scop.

O vastă literatură de specialitate s-a focalizat în ultimii ani pe studiul teoriei monetare, a politicii monetare și a performanțelor economice în cazul aplicării acestui regim de țintire a inflației. Numeroase studii axate pe legătura dintre țintirea inflației și performanțele economice au constatat că țintirea inflației îmbunătățește evoluția acesteia și a producției și îmbunătățește prognozarea inflației prin reducerea nivelului așteptat al inflației și prin creșterea predictibilității sale.

Dimpotrivă, unii autori nu sunt de aceeași părere, considerând că țintirea inflației nu aduce avantaje în țările dezvoltate.

În urma unui studiu care a luat în considerare douăzeci de țări membre ale Organizației pentru Cooperare Economică și Dezvoltare, dintre care șapte au adoptat țintirea inflației la începutul anilor ’90, încercând să răspundă la întrebarea dacă țintirea inflației îmbunătățește performanțele economice în termenii comportamentului inflației, producției și ratei dobânzii, s-a demonstrat că performanțele economice s-au îmbunătățit atât în țările care au trecut la țintirea inflației cât și în cele care nu au adoptat această strategie. În unele cazuri performanțe au fost mai bune în țările adoptante a țintirii inflației, spre exemplu, inflația s-a redus mai mult. Însă, în opinia cercetătorilor, aceste diferențe se datorează faptului că înainte de anii ’90 țările adoptante a țintirii inflației au evoluat mai slab decât celelalte. Astfel, succesul țintirii inflației este aparent, întrucât țările adoptante a țintirii inflației au pornit de la o inflație inițială mai ridicată, existând o regresie către medie. O dată controlată această regresie, nu există nici o dovadă că țintirea inflației ar îmbunătăți performanțele economice.

Concluziile menționate anterior au fost contrazise de studiile ulterioare care, incluzând în eșantion și economiile emergente, au demonstrat că țintirea inflației reduce nivelul inflației și al volatilității acesteia.

Un alt studiu realizat pentru perioada 1980-2000, a luat în considerare un set de date din șaizeci și șase de țări, dintre care douăzeci și două de țări au adoptat țintirea inflației,. Datele au fost grupate în douăzeci și unu de variabile, astfel:

Nouă date pentru condițiile respectiv performanțele economice precum: creșterea reală a PIB, variabilitatea creșterii reale a PIB, variația reală a PIB, inflația, variabilitatea inflației, rata nominală a dobânzii, rata reală a dobânzii, presiunea cursului de schimb, creșterea M2;

Opt date pentru structura economică și anume: variabilitatea cursului de schimb real, variabilitatea cursului de schimb nominal, poziția fiscală, contul curent al balanței de plăți, gradul de deschidere a economiei, variabilitatea comerțului, datoria externă și intermedierea financiară;

Trei date pentru instituțiile economice: țintirea inflației, autonomia băncii centrale și regimul flotant al cursului de schimb.

Autorul acestui studiu a analizat două probleme: factorii sistematic asociați cu decizia unei țări pentru adoptarea țintirii inflației și, respectiv, efectele țintirii inflației asupra performanțelor inflației și a producției.

Referitor la prima problemă, s-a demonstrat că ratele reale ridicate ale dobânzilor sunt semnificativ asociate cu opțiunea țărilor pentru introducerea țintirii inflației, ceea ce este în concordanță cu ideea că una din motivațiile pentru adoptarea acestei strategii este îmbunătățirea performanțelor economice generale. Evidentul impact negativ pe care îl are inflația asupra opțiunii pentru adoptarea țintirii inflației a fost surprinzător. Motivul pentru care autoritățile au rețineri în ceea ce privește introducerea acestei strategii când rata inflației este ridicată este legat de preocuparea pentru păstrarea credibilității lor. Temându-se de pierderea credibilității publice, băncile centrale preferă să adopte țintirea inflației când rata inflației este redusă, sub 10%, ceea ce permite ca țintele de inflație să fie mai ușor de atins.

În ceea ce privește a doua problemă, s-a constatat că, în țările care au adoptat țintirea inflației, rata inflației a scăzut de la un nivel mai ridicat decât în țările care nu au implementat această strategie până la un nivel mai scăzut comparativ cu acestea din urmă. Astfel, studiul a arătat că țintirea inflației poate sprijini țările cu performanțe economice mai scăzute să se apropie de țările cu performanțe economice mai bune. În incheierea studiului s-a concluzionat că țintirea inflației are un rol benefic în îmbunătățirea performanțelor economice și a ratei inflației.

O întrebare frecventă, la care au încercat să găsească răspuns o serie de studii, a fost dacă țintirea inflației este o strategie viabilă și în țările emergente. La început s-a găsit un răspuns negativ la această întrebare, considerând că cele mai multe țări în curs de dezvoltare nu sunt pregătite pentru a adopta țintirea inflației, concluzia se bazează pe considerentul că cele două condiții esențiale pentru adoptarea țintirii inflației nu sunt îndeplinite în țările emergente: capacitatea de a implementa o politică monetară independentă și, respectiv, subordonarea obiectivului cursului de schimb țintei de inflație. Studiile ulterioare au ajuns la concluzii mai optimiste. Autorii acestor studii consideră că problemele identificate anterior apar și în cazul celorlalte strategii de politică monetară, nu doar în cazul țintirii inflației. Mai mult, și țările dezvoltate s-au confruntat cu aceste probleme în momentul în care au adoptat țintirea inflației.

Analiza a fost extinsă comparând performanțele economice ale unui număr de treizeci și cinci de țări emergente, dintre care opt au optat pentru țintirea inflației ca și cadru al politicii monetare. Rezultatele lor sugerează că țintirea inflației a avut efecte benefice în țările emergente care au adoptat-o, îmbunătățind performanțele economice. Această concluzie s-a bazat pe următoarele constatări:

Țările adoptante a țintirii inflației au înregistrat reduceri mai mari ale inflației, care se datorează, într-o oarecare măsură, noii strategii și nu numai regresiei către medie;

Țările care au adoptat țintirea inflației au reușit să reducă volatilitatea creșterii economice;

Țintirea inflației nu prejudiciază creșterea economică.

Nu în ultimul rând, studiile au evidențiat faptul că băncile centrale care au implementat țintirea inflației au reușit să își atingă țintele de inflație stabilite, dacă au realizat îmbunătățiri instituționale care au consolidat credibilitatea politicii monetare.

Independența băncii centrale, credibilitatea politicii fiscale și dezvoltarea sistemului financiar contribuie la reducerea deviațiilor de la țintele de inflație. Chiar dacă uneori aceste ținte nu sunt atinse, succesul acestei strategii se datorează flexibilității sale și standardelor ridicate de transparență și responsabilitate, dar și lipsei unor alternative realiste.

Țintirea directă a inflației în România

Banca Națională a României a adoptat în mod oficial strategia de țintire directă a inflației în luna august 2005. Această strategie este considerată de teoria de specialitate și de practica implementării politicii monetare drept un cadru care permite unei bănci centrale să exercite un „discreționarism constrâns”, în care rolul de ancoră nominală este îndeplinit de țintele de inflație. Totodată, țintirea directă a inflației este considerată a fi strategia în care politica monetară este conectată la termenul mediu și la cel lung fără ca prin aceasta capacitatea ei de a reacționa la evoluțiile pe termen scurt să fie diminuată; Astfel, țintirea directă a inflației realizează o conciliere între disciplina și responsabilitatea impuse de regulile rigide, pe de o parte, și flexibilitatea permisă de abordarea discreționară, pe de altă parte. În accepțiunea largă, funcțiile majore îndeplinite de această strategie sunt:

Îmbunătățirea comunicării dintre decidenții de politică monetară și public;

Asigurarea disciplinei și a responsabilității în elaborarea politicii monetare.

Problematica abandonării treptate a strategiei bazate pe ancora monetară și implicit a trecerii la o altă strategie de politică monetară a fost abordată și discutată de BNR încă din anul 2000. Un an mai târziu, în cadrul primului Program economic de preaderare, PEP, întocmit de Guvernul României în contextul procesului de negociere a aderării României la UE, țintirea directă a inflației a fost prezentată ca primă opțiune de strategie de politică monetară pe care BNR intenționa să o adopte în perioada 2003-2004. În a doua ediție a Programului economic de preaderare din anul 2002, banca centrală și-a exprimat însă ferm opțiunea în favoarea țintirii directe a inflației, aceasta fiind considerată din acel moment drept cea mai viabilă alternativă la strategia de politică monetară aflată în vigoare. Trecerea la un regim de curs de schimb mai predictibil și, implicit, la o strategie de politică monetară bazată pe rata de schimb nu mai era considerată o reală opțiune pentru BNR.

Gradul insuficient de îndeplinire a unor precondiții specifice esențiale a impus, totuși, o reconsiderare ulterioară a momentului inițial prevăzut pentru trecerea la strategia de țintire directă a inflației. Astfel, în contextul evaluărilor care au stat la baza elaborării Programului economic de preaderare din anul 2003 s-a stabilit drept țintă temporală pentru adoptarea noii strategii anul 2005, aceasta fiind reiterată și în ediția din 2004 a PEP. Angajamentul BNR pentru trecerea la țintirea directă a inflației a rămas ferm în această perioadă, în cadrul edițiilor succesive ale acestor programe.

Conform hotărârii Consiliului de administrație al BNR, prevederilor Programului economic de preaderare a României și aspectelor convenite de banca centrală cu FMI în anul 2004, BNR a adoptat în al doilea semestru al anului 2005 strategia de țintire directă a inflației. Banca centrală și-a asumat, astfel, în mod mai clar sarcina de a urmări consecvent realizarea obiectivului său fundamental, responsabilitatea sa în atingerea țintei de inflație fiind, de asemenea, mai bine evidențiată. Noul regim de politică monetară a fost adoptat în luna august, doar după finalizarea unui proces îndelungat de pregătire, a cărei ultimă etapă a constituit-o crearea și testarea funcționării cadrului de analiză economică și de decizie a politicii monetare specific țintirii directe a inflației.

Țintele de inflație sunt exprimate în termenii variației anuale a indicelui prețurilor de consum

și sunt stabilite ca punct central încadrat de un interval de variație de +/-1 punct procentual.

Similar experienței altor bănci centrale din regiune care implementează politica monetară în contextul strategiei de țintire directă a inflației, evoluția naturii și valorile țintelor de inflație stabilite de BNR până în prezent se caracterizează prin două etape distincte:

Prima etapă este etapa țintelor de inflație coborâtoare, stabilite pe un orizont temporal de doi ani ca valori anuale aferente lunii decembrie, parcurgerea ei având ca argument major necesitatea consolidării dezinflației și a atingerii unei rate anuale a inflației sustenabile pe termen mediu;

Cea de-a doua etapă este reprezentată de etapa unei ținte staționare multianuale de inflație, compatibilă cu definiția de stabilitate a prețurilor pe termen mediu în economia românească; Este o perioadă intermediară menită să asigure trecerea la etapa țintei continue de inflație pe termen lung, compatibilă cu definiția de stabilitate a prețurilor adoptată de BCE.

Avantajele majore pe care le conferă strategia de țintire directă a inflației

Comparativ cu alte regimuri de politică monetară, avantajele majore pe care le conferă strategia de țintire directă a inflației , derivând din trăsăturile sale specifice, sunt în principal următoarele:

Permite concentrarea politicii monetare asupra obiectivului său fundamental, cel de asigurare și menținere a stabilităîii prețurilor, fără utilizarea unei alte variabile economice ca obiectiv intermediar;

Asigură limitarea inconsistenței temporale prin creșterea responsabilităâii băncii centrale față de îndeplinirea obiectivului fundamental. Dat fiind decalajul inerent transmiterii impactului acțiunii de politică monetară asupra inflației, banca centrală se concentrează asupra atingerii țintei de inflație pe un anumit orizont viitor de timp, 18-24 luni; Astfel politica monetară are o orientare anticipativă, deciziile de politică monetară având ca principal reper prognoza evoluțiilor macroeconomice pe termen mediu;

Este un regim transparent și flexibil, prezervând capacitatea politicii monetare de a răspunde la șocurile neprevăzute din economie, operațional chiar în condițiile instabilității relației agregate monetare-inflație;

Asigură realizarea dezinflației cu minimizarea relativă a costurilor, având efect mai direct asupra anticipațiilor privind inflația, inclusiv datorită angajamentului băncii centrale față de ținta de inflație, care e mai bine înțeles de public;

Presupune o mai bună comunicare cu publicul, rol esențial în formarea așteptărilor privind inflația viitoare; Informațiile oferite de banca centrală se referă la prognoza evoluțiilor viitoare, analiza riscurilor asociate și evaluările ce fundamentează decizia de politică monetară;

Reclamă asigurarea independenței băncii centrale sub toate aspectele, implicit protecția autorității monetare față de presiunile și ingerințele politice.

Pregătirea introducerii strategiei de țintire directă a inflației și îndeplinirea precondițiilor trecerii la această strategie

Stabilirea semestrului II al anului 2005 ca moment al adoptării strategiei de țintire directă a inflației a decurs din finalizarea, în linii generale, în prima parte a anului 2005, a procesului de îndeplinire a precondițiilor și de pregătire a trecerii la noua strategie de politică monetară, ce s-a derulat gradual de-a lungul mai multor ani.

Ultimele etape ale acestui proces au fost parcurse cu eforturile interne ale BNR, susținute de o consistentă asistență tehnică oferită de FMI, cu participarea unor experți ai Băncii Naționale a Republicii Cehe.

În contextul acestora au fost discutate, decise și dezvoltate elementele-cheie ale cadrului specific noii strategii, cum ar fi:

Caracteristicile tehnice definitorii ale strategiei de țintire directă a inflației adoptate de BNR;

Configurația procesului de analiză și decizie de politică monetară;

Capacitatea de prognoză a BNR;

Instrumentele de comunicare ale băncii centrale.

Aceste ultime etape ale procesului au culminat cu dubla testare a funcționării cadrului de analiză economică și de elaborare a politicii monetare creat conform cerințelor strategiei de țintire directă a inflației.

După cum am menționat și în subcapitolul 2.2. literatura de specialitate și practica băncilor centrale relevă importanța satisfacerii, anterior adoptării strategiei de țintire directă a inflației, a unor cerințe și criterii de natură economică, instituțională și tehnică care condiționează eficacitatea acestui regim de politică monetară.

BNR a recunoscut necesitatea îndeplinirii precondițiilor specifice ale adoptării cu succes a strategiei de țintire directă a inflației chiar din momentul formulării opțiunii sale pentru această strategie în cadrul Programului economic de preaderare din anul 2001.

În consecință, una dintre premisele majore ale adoptării de către Consiliul de Administrație al BNR a deciziei de trecere la țintirea directă a inflației a constituit-o consemnarea unui grad ridicat de îndeplinire a precondițiilor specifice, principalele fiind:

Atingerea unei rate a inflației suficient de scăzute; Spre sfârșitul anului 2004, rata anuală a inflației a coborât, pentru prima dată în ultimii 14 ani, pe palierul cu o singură cifră, 9,3 %, nivelul atins fiind comparabil cu cel înregistrat de alte țări în momentul adoptării acestui regim de politică monetară. Performanța survenită pe fondul accelerării procesului de dezinflație declanșat în anul 2000, a fost cu atât mai notabilă cu cât economia românească s-a confruntat timp de un deceniu cu rate anuale ale inflației extrem de ridicate.

Acumularea unui câștig de credibilitate de către banca centrală și consolidarea acestuia; Atât decelerarea susținută a inflației în perioada 2000-2004, cât și atingerea în a doua parte a intervalului a obiectivelor anuale de inflație urmărite consecvent de politica monetară implementată de BNR, au fost de natură să sporească încrederea publicului în politica băncii centrale și în țintele acesteia.

Întărirea independenței de jure și de facto a BNR. Parlamentul a aprobat noul statut al băncii centrale, intrat în vigoare în data de 30 iulie 2004. Acesta a întărit sub toate aspectele independența băncii centrale, din punct de vedere instituțional, personal, operațional și financiar, inclusiv prin formularea fără ambiguitate, în conformitate cu prevederile Tratatului UE , a obiectivului fundamental al băncii centrale și anume, asigurarea și menținerea stabilității prețurilor, care a statuat prioritatea absolută acordată obiectivului inflației. Astfel, din momentul intrării în vigoare a Legii nr. 312/2004, Banca Națională a României funcționează într-un sistem compatibil cu cel al Băncii Centrale Europene și al Sistemului European al Băncilor Centrale.

Absența dominanței fiscale; O contribuție importantă la creșterea independenței de facto a politicii monetare și-a adus-o și restrângerea treptată a dominanței fiscale pe fondul derulării unui proces de consolidare fiscală și al creșterii coerenței mix-ului politicilor macroeconomice în anii premergători adoptării noii strategii. Acestea s-au concretizat atât în scăderea deficitului bugetului general consolidat, cât și în reducerea datoriei publice, precum și în ameliorarea condițiilor de finanțare și refinanțare internă și externă, a acestora. În plus, noul statul al BNR interzice în mod explicit orice modalitate de finanțare directă a Trezoreriei sau a instituțiilor statului de către banca centrală, inclusiv prin achiziționarea de titluri de stat de pe piața primară de către BNR.

Relativa flexibilizare a cursului de schimb al leului; În ședința din 29 octombrie 2004, Consiliul de administrație al BNR a decis să inițieze aplicarea unei politici favorabile accentuării flexibilității cursului de schimb al leului, presupunând diminuarea substanțială a frecvenței intervențiilor băncii centrale pe piața valutară. BNR a hotărât, totodată, să renunțe la practica anunțării publice a marjei reale dezirabile de apreciere a leului față de moneda de referință. Totodată, începând cu anul 2005, conform angajamentelor asumate de BNR prin Programul economic de preaderare din anul 2004, euro a devenit unica monedă de referință a cursului de schimb al leului. Prima dintre aceste două ajustări a avut menirea de a crește flexibilitatea și impredictibilitatea cursului de schimb al monedei naționale, principalele argumente în favoarea acestei abordări fiind:

Necesitatea contracarării riscului crescut al atragerii de capital cu potențial speculativ în perspectiva liberalizării constituirii de depozite la termen în lei de către nerezidenți la bănci din România, aceasta fiind penultima etapă semnificativă a procesului de liberalizarea a mișcărilor de capital, precum și a persistenței unui diferențial înalt al ratelor dobânzilor;

Necesitatea eliminării sau cel puțin a atenuării imposibilei trinități macroeconomice, adică imposibilitatea de a avea în același timp rate de schimb fixe, mobilitate a capitalului și independență a politicii monetare, în etapa de pregătire a adoptării strategiei de țintire directă a inflației;

Efectul benefic al utilizării, cel puțin pe termen scurt, a cursului de schimb ca instrument de contracarare a presiunilor inflaționiste;

Plasarea volumului rezervelor internaționale la un nivel apropiat de maximul optim recomandat, respective de 4-6 luni de importuri prospective;

Îmbunătățirea structurii surselor de finanțare a deficitului de cont curent și anticiparea unui risc scăzut de apariție a unor dificultăți în acoperirea acestui sold negativ. Schimbarea politicii de curs de schimb și-a făcut simțite efectele, ea permițând amorsarea în luna noiembrie a anului 2004 a unui trend de apreciere în termeni nominali a leului față de euro. Aceasta a avut ca rezultantă atenuarea influenței nefavorabile a variației unor prețuri internaționale asupra celor locale, dar și calmarea anticipațiilor privind inflația.

Întărirea sistemului bancar și relativa creștere a intermedierii bancare; În perioada 2000-2005, sistemul bancar românesc a cunoscut o consolidare semnificativă, susținută în principal de procesul de restructurare și privatizare, dar și de îmbunătățirea continuă de către BNR a reglementării prudențiale și a activității de supraveghere a acestui sistem. Creșterea și, ulterior, menținerea la un nivel ridicat a gradului de capitalizare și a profitabilității băncilor, alături de calitatea ridicată a activelor, au contribuit la întărirea în această perioadă a capacității de gestionare a riscurilor în acest sector. Totodată, sporirea complexității sistemului financiar românesc și necesitatea ca banca centrală să acorde, în activitatea sa, o atenție sporită aspectelor macroprudențiale au condus la decizia Consiliului de Administrație al BNR, adoptată în octombrie 2004, de înființare a Direcției Stabilitate Financiară. Consolidarea sistemului bancar s-a asociat cu creșterea progresivă a intermedierii bancare, în condițiile revitalizării în anul 2000 și a dinamizării ulterioare a procesului creditării și a cererii de bani. Acestea au fost susținute, în principal, de consolidarea stabilității macroeconomice, ameliorarea așteptărilor privind economia românească, inclusiv datorită perspectivei aderării României la UE, creșterea intrărilor de capital, precum și de intensificarea competiției pe piața bancară. Progresul refacerii intermedierii bancare a potențat fenomenul de consolidare a canalelor tradiționale ale mecanismului de transmisie a politicii monetare, în special a canalului ratei dobânzii. Eficacitatea acestora a continuat să fie însă restricționată de ponderea ridicată deținută de creditul în valută în totalul creditului neguvernamental, coroborată cu amplificarea intrărilor de capital, precum și de menținerea excedentului structural de lichiditate din sistemul bancar și, implicit, a poziției de debitor a băncii centrale față de sistemul bancar.

Întărirea capacității de prognoză a inflației; Un efort susținut al BNR a fost dedicat dezvoltării capacității sale de prognoză. În acest scop, în luna aprilie 2004 a fost înființată Direcția Modelare și Prognoze Macroeconomice și au fost amplificate contactele cu alte bănci centrale care aplică țintirea directă a inflației, precum Banca Națională a Republicii Cehe și Banca Națională a Poloniei. Crearea Direcției Modelare și Prognoze Macroeconomice, ca structură distinctă în cadrul BNR, a permis asimilarea eficientă a asistenței tehnice oferite Băncii Naționale a României pe componenta de modelare și prognoză a strategiei de țintire directă a inflației. De asemenea, a fost constituită o echipă de lucru interdepartamentală care să asigure, printre altele, perfecționarea tehnicilor de prognoză a evoluției activității economice și a ratei inflației pe termen scurt, precum și dezvoltarea unui model semi-structural de prognoză a inflației pe termen mediu, pilon absolut necesar funcționării acestei strategii în condițiile în care decalajul inerent dintre momentul adoptării deciziilor de politică monetară și producerea efectelor acestora în economie presupune adoptarea de către BNR a unei atitudini proactive, în baza căreia deciziile curente au în vedere evoluția prognozată a variabilelor macroeconomice.

Stabilirea caracteristicilor tehnice majore ale strategiei de țintire a inflației adoptate de BNR

Cadrul specific strategiei de țintire directă a inflației, pe care BNR a adoptat-o oficial în al doilea semestru al anului 2005, se caracterizează printr-un complex de elemente instituționale, operaționale și tehnice, a cărui definitivare a necesitat o analiză prealabilă minuțioasă și adoptarea în consecință a unor decizii importante. În acest context, Consiliul de administrație al BNR a decis să imprime noii strategii de politică monetară a băncii centrale următoarele caracteristici definitorii:

Exprimarea țintei de inflație în termenii indicelui prețurilor de consum, având în vedere familiaritatea publicului cu acest indicator și nevoia de a asigura transparența și credibilitatea deciziilor de politică monetară. Așadar, argumentele majore care au înclinat decizia Consiliului de Administrație al BNR în favoarea acestei modalități de exprimare a inflației le-au constituit transparența și accesibilitatea indicatorului pentru publicul larg, deja obișnuit cu utilizarea acestuia, anticipațiile privind inflația fiind formulate în corelație cu acest indice. Dezavantajul său constă în capacitatea limitată a băncii centrale de a controla un indice care include o pondere însemnată de prețuri volatile, precum și de prețuri administrate. Astfel, opțiunea în cauză implica o probabilitate mai ridicată ca rata inflației să se abată de la țintă, fapt din care decurgea necesitatea ca BNR să fie pregătită pentru a face față situației. În ceea ce privește indicii inflației de bază, s-a decis că aceștia vor continua să fie calculați și utilizați în analizele de politică monetară, precum și în comunicarea externă a BNR. Stabilirea țintei ca punct central încadrat de un interval de variație în scopul ancorării eficace a anticipațiilor privind inflația. Dezbaterile privind acest element al strategiei de țintire directă a inflației au fost intense, reflectând multitudinea de argumente din literatura de specialitate, precum și abordările diverse ale practicii băncilor centrale. Astfel, preferința pentru stabilirea și anunțarea unei ținte punctuale derivă din efectul mai puternic al acesteia asupra anticipațiilor privind inflația, costul acestei opțiuni constituindu-l, însă, pierderea de credibilitate a băncii centrale în cazul ratării obiectivului, chiar dacă aceasta are cauze exogene voinței și acțiunii autorității monetare. În cazul utilizării unui interval de variație pentru rata inflației, credibilitatea băncii centrale are șanse mai mari să fie conservată, dar, în schimb, crește riscul ca rata inflației să tindă să se situeze spre limita superioară a intervalului, ca efect al unei mai slabe ancorări a anticipațiilor cu privire la evoluția prețurilor. O problemă suplimentară care apare în cazul în care o bancă centrală alege să anunțe un interval drept țintă de inflație o constituie cea a amplitudinii intervalului de fluctuație a ratei inflației, o bandă mai îngustă reflectând un angajament mai puternic al acelei bănci pentru atingerea țintei sale decât un interval mai larg. În același timp, însă, această opțiune reduce capacitatea băncii centrale de a reacționa la evenimente neprevăzute. Erori inevitabile în controlarea inflației pot determina plasarea ei în afara intervalului în ciuda celor mai mari eforturi făcute de banca centrală. În plus, erodarea credibilității unei bănci centrale este mai mare în cazul ratării intervalului decât în cel al ratării unei ținte punctuale. Soluția considerată a fi potrivită pentru BNR în conjunctura existentă, capabilă să minimizeze conflictul dintre riscul pierderii credibilității băncii centrale și nevoia de a maximiza eficacitatea ancorării anticipațiilor privind inflația, a constituit-o anunțarea unei ținte punctuale de inflație în cadrul unei interval de toleranță, având o marjă de variație de ±1 punct procentual.

Anunțarea unor ținte anuale de inflație pentru un orizont mai lung de timp, inițial doi ani, ceea ce accentuează perspectiva necesară pe termen mediu a politicii monetare. În practică, orizonturile de timp utilizate de băncile centrale se situează, de regulă, în intervalul unu și patru ani, fapt justificat de restrângerea la această perioadă a eficacității producerii efectelor deciziilor de politică monetară. Opțiunea unei bănci pentru un orizont mai lung sau mai scurt în cadrul acestui interval reflectă compromisul pe care aceasta este dispusă să îl facă între transparență și flexibilitate; Alegerea unui orizont mai scurt obligă banca să reducă gradul de ambiguitate al comunicării cu publicul, dar în același timp exercită constrângeri mai mari asupra libertății ei de acțiune pe termen scurt. Pornind de la aceste premise, Consiliul de Administrație al BNR a optat pentru varianta formulării unor ținte anuale de inflație pe un orizont de timp de doi ani – cel pu_in în faza de început a implementării noii strategii. S-a considerat că necesitatea extinderii la mai mult de un an a orizontului de formulare a țintei derivă din orientarea pe termen mediu pe care politica monetară o are, mai ales în contextul strategiei de țintire directă a inflației, și din cerința implicită de a ancora pe un termen mai îndelungat anticipațiile privind inflația; Orizontul mai mare de timp urma să asigure, de asemenea, o flexibilitate sporită politicii monetare și să furnizeze acesteia mai mult spațiu de manevră pentru a reacționa la șocuri. În același timp, limitarea la doar doi ani a orizontului țintelor anuale de inflație a fost justificată în primii ani de implementare a strategiei de țintire directă a inflației de inepuizarea procesului de dezinflație în care se afla economia, de caracterul perpetuu al transformărilor structurale din economie, al ajustărilor de prețuri relative, precum și de posibila accelerare a lor în perspectiva integrării europene.

Continuarea practicării flotării controlate a cursului de schimb. Experiența anterioară a unor bănci centrale a confirmat faptul că strategia de țintire directă a inflației nu este incompatibilă cu flotarea controlată a cursului de schimb și, implicit, cu intervențiile autorității monetare pe piața valutară. BNR a admis faptul că cerința principală a unei asemenea strategii era aceea de a se subordona considerațiile legate de cursul de schimb celor privind inflația, astfel încât să se evite transmiterea unor semnale confuze către piața financiară; Totodată, s-a avut în vedere perspectiva restrângerii treptate în următorii ani a caracterului controlat al regimului, în favoarea creșterii flexibilității ratei de schimb.

Definirea unui set restrâns de circumstanțe excepționale, independente de influența politicii monetare, care condiționează responsabilitatea BNR pentru atingerea țintei de inflație. Posibilitatea ca ținta de inflaâie, indiferent de modul în care a fost formulată, să nu fie atinsă poate deriva din cauze care nu țin de voința sau eforturile băncii centrale. Pentru ca această situație să nu antreneze pierderi de credibilitate pentru autoritatea monetară este necesară precizarea circumstanțelor ce afectează realizarea țintei, respectiv specificarea cât mai clară a acestora. Nevoia de specificare derivă din necesitatea de a nu se lăsa un câmp exagerat de larg circumstanțelor care scuză ratarea țintei, altfel existând riscul provocării unei pierderi de încredere în rândul publicului și al operatorilor economici, de natură să afecteze decisive eficacitatea noului regim de politică monetară. Consiliul de Administrație al BNR a decis ca setul clauzelor de exonerare să includă:

Creșteri substanțiale ale prețurilor externe ale materiilor prime, surselor de energie și ale altor bunuri;

Calamități naturale sau alte evenimente extraordinare asimilate, cu impact inflaționist prin intermediul costurilor și al cererii, inclusiv modificări imprevizibile ale pieței produselor agricole;

Fluctuații ample ale cursului de schimb al leului datorate unor cauze aflate în afara fundamentelor economice interne și a implementării politicii monetare a BNR;

Abateri majore ale prețurilor administrate de la programul de corecții anunțat de Guvern atât în ceea ce privește amplitudinea acestora, cât și respectarea calendarului de aplicare propus;

Abaterea de la program a implementării și a rezultatelor politicii fiscale și ale celei a veniturilor. Aceste clauze sunt similare celor utilizate de alte bănci centrale care au adoptat strategia de țintire directă a inflației. Corespunzător practicii acestor bănci, s-a mai convenit ca, în cazul apariției oricărei abateri de la țintă, BNR să furnizeze publicului o explicație completă privind cauzele producerii acesteia, măsurile întreprinse pentru a readuce rata inflației în intervalul de toleranță, precum și momentul și traiectoria revenirii inflației în interiorul intervalului. Totodată, deoarece clauzele de exonerare reprezintă o condiție a credibilității băncii centrale, eventuala recurgere la acestea se va face cu extremă precauție, doar în cazuri justificate.

Stabilirea țintei de inflație de către BNR în consultare cu guvernul. Prin stabilirea și anunțarea țintei de inflație se comunică piețelor financiare și publicului intențiile autorității responsabile de atingerea acestui obiectiv, acestea contribuind la reducerea incertitudinilor privind evoluția viitoare a ritmului de creștere a prețurilor. Consiliul de Administrație al BNR a optat pentru soluția formulării țintei de inflație de către banca centrală în colaborare cu guvernul, anunțarea ei realizându-se prin intermediul Raportului asupra inflației ăi al conferinței de presă în care se lansează acesta. Principalele argumente în favoarea acestei soluții le-au constituit necesitatea asigurării unui grad ridicat de coerență a mix-ului de politici macroeconomice, precum și nevoia de a reflecta public faptul că influența BNR asupra inflației se va alătura celei exercitate de către alte instituții cu atribuții în formularea politicilor economice, cu rol potențial favorabil în ceea ce privește evaluarea obiectivă a răspunderii autorității monetare în atingerea țintei. Astfel, prin acest mod de stabilire a țintei se subliniază angajamentul guvernului în totalitate, nu doar al BNR, de a implementa politici care să sprijine atingerea țintei de inflație. Rolul atribuit de BNR anunțării țintei de inflație în contextul strategiei de țintire directă a inflației este major, deoarece aceasta are menirea de a ancora anticipațiile privind inflația, fiind un element esențial al arsenalului de instrumente specifice acestei strategii. Exercitarea efectului favorabil al anunțării obiectivului de inflație este, însă, condiționată de cumulul de credibilitate a băncii centrale

Transparență ridicată a acțiunilor băncii centrale și comunicare intensă cu publicul. Comunicarea activă a autorității monetare are rolul de a face publicul să înțeleagă obiectivele și maniera de implementare a politicii monetare, precum și cadrul strategiei de țintire directă a inflației, principalul instrument utilizat în acest scop de băncile centrale fiind Raportul asupra inflației. Din această perspectivă, Consiliul de Administrașie al BNR a decis să implementeze un mecanism similar de asigurare a transparenței și comunicării cu publicul, incluzând: continuarea anunțării prin comunicate de presă a tuturor deciziilor de politică monetară ale Consiliului de Administrție al BNR, elaborarea și publicarea Raportului asupra inflației și a altor publicații ale băncii centrale, sondaje, studii și lucrări de cercetare, organizarea trimestrială a unor conferințe de presă având ca scop explicarea deciziilor de politică monetară adoptate pe baza prognozelor trimestriale de inflație, acordarea de interviuri în mass-media de către reprezentanții BNR, organizarea de seminarii și conferințe sau postarea informațiilor pe pagina de internet a BNR.

Crearea și adaptarea structurilor instituționale necesare implementării strategiei de țintire a inflației

Implementarea strategiei de țintire directă a inflației presupune organizarea și funcționarea în banca centrală a unui cadru formalizat de prognoză și analiză macroeconomică. O componentă principală a acestuia se referă la capacitatea autorității monetare de a realiza prognoze ale ratei inflației, având în vedere rolul central deținut de stabilitatea prețurilor în cadrul strategiei. Un pas important în definirea acestui cadru l-a constituit înființarea în BNR, în luna aprilie a anului 2004, a Direcției Modelare și Prognoze Macroeconomice. În vederea exercitării activităților specifice procesului de analiză, prognoză și decizie în domeniul politicii monetare, ulterior acestui moment a fost creată o echipă de lucru interdepartamentală, EID. Aceasta a fost alcătuită din reprezentanți ai Direcției Politici Monetare, Direcției Studii și Publicații și ai Direcției Modelare și Prognoze Macroeconomice, fiind coordonată de domnul viceguvernator Cristian Popa. Standardizarea procedurilor de lucru ale EID s-a realizat prin elaborarea unui calendar detaliat al activităților prevăzute a se derula cu frecvență trimestrială. Acesta are ca finalitate elaborarea proiecțiilor macroeconomice și a Raportului asupra inflației, reprezentând principalul instrument de alocare a responsabilităților către direcțiile membre ale EID.

În continuare sunt enumerate, pe scurt, principalele atribuții ale direcțiilor componente ale EID atât pentru Direcția Studii Economice cât și pentru Direcția Politică Monetară și Modelare Macroeconomică. În ceea ce privește Direcția Studii Economice, aceasta are următoarele atribuții:

Realizează managementul datelor primare, concretizat în crearea și actualizarea unei baze de date ce conține un set restrâns, însă reprezentativ, de variabile macroeconomice, reale și nominale, utilizate în activitatea de analiză, modelare și prognoză;

Realizează proiecțiile pe termen scurt ale principalilor indicatori macroeconomici;

Prezintă periodic Comitetului de politică monetară evoluțiile cele mai recente ale unui set reprezentativ de variabile macroeconomice;

Elaborează secțiunile ce îi revin din cadrul Raportului asupra inflației și coordonează editorial activitatea direcțiilor implicate.

Cât despre Direcția Politică Monetară și Modelare Macroeconomică aceasta are următoarele atribuții principale:

Concepe și propune Comitetului de politică monetară și Consiliului de administrație, coordonatele strategice ale politicii monetare și măsurile de ameliorare a cadrului analitic al politicii monetare;

Elaborează și propune Comitetului de politică monetară și Consiliului de administrație liniile directoare ale politicii monetare pe orizonturi diferite de timp, măsuri de îmbunătățire și de creștere a eficacității politicii monetare și a cadrului său operațional;

Construiește, întreține și dezvoltă modelul trimestrial de analiză și previziune pe termen mediu a inflației, precum și modele macroeconomice alternative de analiză și previziune pe termen scurt, mediu și lung, pentru studierea unor aspecte specifice ale fenomenelor monetare și macroeconomice;

Creează și actualizează bazele de date specifice, utilizate pentru evaluarea condițiilor inițiale și realizarea proiecțiilor macroeconomice pe termen mediu;

Realizează proiecția pe termen scurt a principalilor indicatori din sectorul monetar și financiar al economiei;

Evaluează poziția curentă a economiei în cadrul ciclului de afaceri, condițiile inițiale;

Realizează proiecțiile pe termen mediu ale ratei inflației și ale unui set reprezentativ de variabile macroeconomice;

Oferă suport procesului de analiză a evoluțiilor macroeconomice și de fundamentare a deciziilor de politică monetară, prin monitorizarea sistematică a unui set relevant de variabile și elaborarea unui material de sinteză destinat structurilor decizionale ale BNR, Raport privind evoluțiile economice și monetare;

Formulează propuneri privind deciziile de politică monetară;

Elaborează secțiunile ce îi revin în cadrul Raportului asupra inflației, pe baza instrumentarului informațional analitic alcătuit din sistemul de monitorizare a evoluțiilor macroeconomice, rezultatele proiecțiilor macroeconomice și ale simulărilor scenariilor alternative și evaluările de politică monetară.

Adoptarea strategiei de țintire directă a inflației și, implicit, dezvoltarea cadrului de analiză și prognoză macroeconomică au făcut necesară reevaluarea atribuțiilor autorităților decizionale în materie de politică monetară din cadrul BNR: Consiliul de Administrație și Comitetul de Politică Monetară. În contextul noii strategii de politică monetară, acestora le-au revenit atribuții sporite, legate în principal de dezbaterea și aprobarea rezultatelor intermediare obținute de EID, precum și a Raportului asupra inflației. Aceste atribuții ale Comitetului de Politică Monetară și ale Consiliului de Administrație sunt stipulate în calendarul trimestrial al activităților legate de țintirea inflației.

Dezvoltarea capacității de prognoză și instrumentele de comunicare utilizate

O precondiție fundamentală a adoptării cu succes a regimului de țintire directă a inflației a fost ca banca centrală să dispună de un instrumentar adecvat pentru realizarea trimestrială a proiecțiilor privind rata inflației și celelalte variabile macroeconomice, precum și pentru evaluarea impactului pe care deciziile de politică monetară îl produc asupra acestor variabile.

Principalele categorii de instrumente tehnice dezvoltate în cadrul BNR au vizat construirea unor modele de operaționalizare a prognozelor pe termen scurt și mediu, în paralel cu dezvoltarea cadrului de analiză a unui set amplu de indicatori coroborativi la adresa informațiilor obținute din aceste modele, precum și inițierea unui sondaj privind anticipațiile inflaționiste ale analiștilor bancari.

Responsabilitatea pentru întreținerea, recalibrarea periodică, acolo unde se impune, și dezvoltarea instrumentarului tehnic menționat anterior revine atât Direcției Studii Economice, cât și Direcției Politică Monetară și Modelare Macroeconomică.

Pe tot parcursul derulării procesului inițial de creare, dezvoltare și implementare a instrumentarului specific necesar adoptării regimului de țintire directă a inflației, experții Băncii Naționale a României au beneficiat de asistență tehnică din partea specialiștilor Fondului Monetar Internațional și ai Băncii Naționale a Republicii Cehe.

Adoptarea strategiei de țintire a inflației a implicat și redefinirea instrumentelor de comunicare ale BNR, rolul principal în cadrul strategiei de comunicare cu publicul fiind preluat în cadrul noului regim de Raportul asupra inflației.

Spre deosebire de Rapoartele asupra inflației publicate premergător anului 2005, noul raport are frecvență trimestrială, diseminarea rezultatelor acestuia către publicul larg fiind realizată în cadrul unei conferințe de presă.

Pentru a releva într-o manieră eficientă particularitățile noului cadru de politică monetară, Raportul asupra inflației a fost adaptat în mod corespunzător. Principalele modificări au avut în vedere:

Acordarea unei ponderi semnificativ mai ridicate secțiunii în care sunt prezentate perspectivele privind evoluția ratei inflației și a celorlalte variabile macroeconomice. Această decizie a fost impusă în contextul importanței acordate, în cadrul regimului de țintire a inflației, managementului adecvat al anticipațiilor privind inflația ale agenților economici;

Prezentarea principalelor repere de fundamentare a deciziilor de politică monetară, într-o manieră consistentă cu rezultatele procesului de prognoză, și a setului factorilor de risc identificați;

Echivalența setului de informații utilizat pe parcursul ciclului de analiză și prognoză macroeconomică cu cel care stă la baza redactării Raportului asupra inflației.

Pentru a răspunde noilor cerințe, procesul de adaptare s-a realizat și în cazul altor instrumente de comunicare ale BNR, astfel încât acestea să încorporeze într-o măsură sporită setul de informații apreciat ca esențial în procesul de comunicare derulat de banca centrală. De exemplu, structura buletinelor lunare a fost modificată prin includerea unor descrieri ale evoluției istorice a unui set de variabile macroeconomice. De asemenea, o serie de prezentări și lucrări cu caracter ethnic sunt puse la dispoziția publicului prin afișare în timp real pe pagina de internet a BNR. În scopul creșterii transparenței comunicării acțiunilor de politică monetară membrii conducerii executive organizează periodic prezentări și interviuri pe teme de actualitate pentru reprezentanții mediului economic. În acest fel, este facilitat accesul publicului la o mare parte a informațiilor ce servesc fundamentării deciziilor de politică monetară.

Ciclurile trimestriale experimentale de analiză și prognoză pentru țintirea inflației și adoptarea oficială a acestei strategiei

Odată create structurile necesare desfășurării ciclurilor trimestriale de analiză și prognoză macroeconomică, în cadrul BNR au fost parcurse două astfel de runde de tip experimental. Acestea au vizat familiarizarea membrilor EID și a conducerii executive a BNR cu activitățile specifice derulate în cadrul fiecărei etape a ciclului trimestrial de prognoză, precum și crearea premiselor pentru rafinarea instrumentarului utilizat, pe măsura testării în practică a acestuia. Premergător derulării celor două cicluri, modelul de proiecție pe termen mediu dezvoltat în cadrul BNR de către membrii EID a fost înaintat, spre avizare, Consiliului de administrație al BNR. Cu această ocazie au fost prezentate în detaliu structura modelului, setul de ecuații și parametrii calibrați, precum și valorile de convergență pe termen lung ale variabilelor macroeconomice modelate.

Atât pe parcursul celor două cicluri experimentale de prognoză, cât și ulterior, EID a supus modelul unor runde periodice de reevaluare a proprietăților empirice ale acestuia, finalizate prin formularea de propuneri de recalibrare ale structurii acestuia. Inițial, modificările operate au fost supuse spre avizare Consiliului de Administrație al BNR iar ulterior, odată cu redefinirea rolului Comitetului de Politică Monetară în cadrul strategiei de țintire a inflației, acestuia din urmă. Cele două cicluri experimentale de analiză și prognoză macroeconomică s-au materializat prin elaborarea unor Rapoarte asupra inflației supuse dezbaterii și avizării de către Comitetul de Politică Monetară și Consiliul de Administrație al BNR. Aceste Rapoarte asupra inflației nu au fost publicate.

Consiliul de administrație al BNR a hotărât adoptarea oficială a regimului de țintire directă a inflației ca nouă strategie de politică monetară în ședința sa din din data de 8 august 2005. Cu această ocazie, Consiliul de Administrație al BNR a decis să imprime noii strategii de politică monetară a băncii centrale următoarele trăsături definitorii:

Exprimarea țintei anuale de inflație în termenii inflației indicelui prețurilor de consum, având în vedere familiaritatea publicului cu acest indicator și nevoia de a asigura transparența și credibilitatea deciziilor de politică monetară;

Stabilirea țintei ca punct central încadrat de un interval de variație în scopul ancorării eficiente a anticipațiilor privind inflația;

Stabilirea și anunțarea țintei de inflație de către BNR în urma unui proces decisional consensual derulat împreună cu Guvernul României;

Continuarea practicării unui regim de flotare controlată a cursului de schimb;

Specificarea clară a „circumstanțelor excepționale” ce exonerează responsabilitatea BNR cu privire la atingerea țintelor de inflație.

Prezentarea publică a primului Raport oficial asupra inflației, aferent trimestrului II 2005, a avut loc în cadrul unei conferințe de presă organizate în data de 15 august 2005. Cu această ocazie au fost prezentate publicului principalele elemente definitorii ale noului regim de politică monetară, cadrul operațional adoptat de BNR, precum și calendarul ședințelor Consiliului de Administrație al BNR pe probleme de politică monetară. De asemenea, în vederea creșterii transparenței acțiunilor de politică monetară și a imprimării unei credibilități sporite acestora, BNR a organizat o sesiune de informare a analiștilor financiari din cadrul sistemului bancar românesc, cu privire la particularitățile noului regim de politică monetară, la coordonatele ciclului trimestrial de analiză și prognoză macroeconomică, precum și la principalele caracteristici ale modelului de proiecție pe termen mediu.

Importanța așteptărilor inflaționiste

Credibilitatea unei bănci centrale care acționează în cadrul unui regim de țintire a inflației este de o importanță esențială. Prezența acestui atribut permite ancorarea durabilă a așteptărilor agenților economici. Ca o consecință directă, deciziile și comportamentul lor se vor baza într-o măsură tot mai mare pe informațiile furnizate de către banca centrală, mai ales dacă aceasta manifestă transparență în procesul comunicării cu publicul.

Așteptările inflaționiste reprezintă unul din cele mai importante canale prin care politica monetară influențează activitatea economică. Ele sunt determinante în procesul de formare a prețurilor bunurilor de consum la nivelul producătorilor și al comercianților. Este relativ costisitor pentru agenții economici să își ajusteze prețurile la intervale scurte de timp, firmele fiind nevoite în aceste situații să suporte o serie de cheltuieli asociate cu promovarea sau reclama acestora. Aceasta nu exclude, însă, fundamentarea permanentă de către aceștia a unui set de așteptări referitoare la inflație, pe care își vor baza deciziile în momentul realizării unei noi modificări a prețurilor. În cadrul modelului de analiză și prognoză pe termen mediu utilizat de BNR în procesul de realizarea proiecțiilor macroeconomice trimestriale, așteptările privind inflația se constituie într-un factor explicativ pentru dinamica unor sub-componente ale coșului de consum, cu precădere a inflației de bază CORE2 ajustat și a inflației combustibililor, componente care, împreună, dețin peste două treimi în structura coșului IPC. Pentru celelalte componente precum prețurile administrate și prețurile volatile, se utilizează scenarii exogene, dată fiind maniera de formare a acestor prețuri, mai degrabă discreționară în cazul primelor, respectiv puțin predictibilă în cazul celorlalte.

Alături de particularitățile instituționale ale pieței muncii, evoluția productivității muncii și așteptările privind inflația reprezintă reperele fundamentale în formularea revendicărilor salariale. Inflația erodează câștigurile salariale nominale și, prin urmare, salariații și sindicatele au tendința de asolicita o compensație pentru inflația așteptată, în condițiile în care negocierile salariale se desfășoară, de regulă, o dată pe an. În măsura în care dinamica salariilor reale se va situa peste ritmul de creștere a productivității muncii, firmele se vor confrunta cu o sporire a costurilor unitare de producție cu forța de muncă. În cazul în care nu poate fi suportată prin reducerea marjelor de profitabilitate, creșterea costurilor se va repercuta asupra prețurilor bunurilor de consum, conducând la inflație.

Așteptările privind inflația joacă un rol determinant în mecanismul de transmisie a impulsurilor ratei dobânzii în economia reală. Acesta se referă la modalitatea prin care raportul dintre economisire și consum de la nivelul gospodăriilor este influențat de nivelul ratelor reale ale dobânzilor, o componentă a condițiilor monetare reale. În condițiile în care celelalte lucruri rămân neschimbate, cu cât sunt mai reduse anticipațiile inflaționiste, cu atât este mai ridicat nivelul ratelor reale ale dobânzii oferite de instrumentele de economisire și, ca urmare, cu atât este mai mare înclinația populației spre economisire în dauna consumului în present. De asemenea, cu atât va fi mai scump, în termeni reali, un produs de creditare și cu atât mai mare disponibilitatea populației de a-și reduce consumul finanțat prin resurse împrumutate. Scăderea consumului privat și stimularea economisirii contribuie mai departe la reducerea presiunilor exercitate de cererea agregată asupra ritmului de creștere a prețurilor de consum.