Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE [601135]

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale
companiilor

Gănescu Elena -Andreea
Facultatea de Finanțe, Asigurări, Băn ci și Burse de Valori , Finanț e Corporative, an II
elena.andr33a @yahoo.com

Coordonatorul lucrării
Prof.univ.dr. Vintilă Georgeta

Rezumat . Prezenta lucrare urmăreș te analiza factorilor determinați ai performanț elor
financiare ale comp aniilor pe baza unu i eșantion format din 212 companii lisate l a NYSE, î n
perioada 2010 -2014. Performanța financiară a fost cuantificată prin inte rmediul
indicatorilor contabili: rentabilitatea economică (ROA) ș i rentabilitatea financiară (ROE) .
Factorii prin intermediul cărora s -a analizat impactul asupa performanței financiare, sunt :
structura capitalului (gradul de î ndatorare pe termen s curt, gradul de î ndatorare pe termen
lung, levierul), lichiditatea, intensitatea capitalului, oportunitățile de creș tere, rata efectivă
de impozitare , rata marjei nete, indicatorii de piață (EPS, PER) . De asemenea s -a testat și
impactul guvernanț ei corpora tive asupra performanț ei prin intermediul unor mecanisme de
guvernanță corporativă , precum: dualitatea CEO -ului, vârsta ș i vechimea CEO -ului. Ca și
variabilă de control, a fost utilizată dimensiunea companiei. Rezultatele au evidenț iat o
corelție negativă între performaț a fina nciară ș i structura capitalului, cuantificată prin gradul
de îndatorare pe termen lung. Pe de altă parte s-a demon strat că gradul de îndatorare pe
termen scurt și levierul influețează pozitiv performanța companiilor. Î n ceea ce prive ște
lichiditatea , s-a constatat o corelaț ie pozitivă î ntre lichiditatea cur entă și performanț a
cuantificată prin ROA și o corelație negat ivă între lichiditatea curentă ș i perf ormanța
cuantificată prin ROE. De asemenea, atât intensitatea capitalului, câ t și rata efectivă de
impozitare au un impact negativ asupra performaț ei. În schimb, vari abile precum indicatorii
de piață (EPS, PER) și dimensiunea companiei influențează pozitiv performa nța financiară .
Prin prisma factorilor de guvernanță corporativă , stu diul de față evidențiază o core lație
negativă între vârsta și vechimea CEO -ului și performanț a companiilor listate la NYSE.
Cuvinte -Cheie: Performanța financiară , structura capi talului, dimensiunea companiei ,
guvernanța corporativă , date panel .
Clasificare JEL: C10, C33, G30, L25.
Clasificare REL: 11Z.

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

1.Introducere

În decursul timpului, în literatura de specialitate, s -au atribuit o se rie de accepțiuni
termenului de performanță, ale cărui înțelesuri diferite pot fi: un rezultat pozitiv al unei
activități, competitivitate, profitabilitate, productivitate, adaptabilitate, creștere, eficientă,
satisfacție, succes, realizare. Acest concept este definit în mod diferit în funcție de utilizatorii
informațiilor privind performanț a. Managerii sunt interesaț i de performanț a globa lă a
companiilor, investitorii (actuali și potențiali) vor percepe performanța prin intermediul
rentabilității investiț iei, salariații și clienții prezintă interes față de stabilitatea î ntreprinderii,
iar creditorii au î n vedere solvabilitatea ș i lichidita tea. (Ștefă nescu, 2005, citat de Gruian,
2010). Cu toate acest ea indiferent de modalitatea de definire a conceptului de performanță,
aprecierea acesteia trebuie să se realizeze în stransa legatură cu factorii care o influențează.
În literatura de specialita te au existat numeroase studii prin intermediul că rora s -au
identificat o serie de fac tori determinanț i (atât financiari, cât ș i non -financiari) ai performanț ei
companiilor. De asemenea, obiectivul prezentei lucră ri constă î n determinarea f actorilor care
ar putea influența performanț a financiară a companiilor . În acest scop am real izat o bază de
date forma tă din 212 companii americane listat e la bursa de la New York Stock Exchange
(NYSE) prin intermediul căreia am testat empiric corelaț ia dintre structura capitalului,
lichidatea companiei , oportunită țile de creș tere, intensitatea capitalului, indica torii d e piață,
guvernanț a corporativă , dimensiunea comp aniei și performanț a, cuantificată prin ROA,
respectiv ROE.
Prezenta lucrare este structurată în cinci părț i. Ur rmătoarea secțiune a acestei lucră ri
cuprinde rezult atele studiilor anterioare din literatura de specialitate . Cea de -a treia secțiune
conține formularea ipotezelo r necesare realiza ării cercetă rii empirice. Secțiunea 4 prezintă
descrierea metodologiei de lucru și a variabilelor incluse î n anal iza empirică, iar rezulatele
obținute sunt prezenta te în secțiunea 5. Ultima secțiune a acestei lucrări cuprinde concluziile
și direcț iile viit oare de cercetare.

2.Stadiul cunoaș terii
În ceea ce priveș te performa nța financiară a companiilor, î n literatura de specialitate, de –
a lungul timpului au existat num eroase studii , prin intermediul că rora s -au ide ntificat o serie
de factori care influențează performanța din punct de vedere em piric. Astfel, î n cele ce
urmează vom prezent a rezultatele studii lor din literatura de specialitate care au analizat
impactul a diverși factori de influență asupra performanței financiare .
Pantea1 ș.a (2014) în studiul lor privind factorii determinanț i asupra performanței
companiilor românești, au testat influenț a dimensiunii (cifra de afaceri) și creș terii companiei
(rata de cre ștere a cifrei de afaceri ), precum ș i a intensităț ii capitalului (active
imobilizate/ total active) , a resurselor umane (numă r total salariaț i) și a activit ății de CSR
asupra performanț ei (ROA, ROE) . Studiul a fost realizat utilizâ nd date pan nel, pentru 5 5 de
companii li state la Bursa de Valori Bucureș ti, pe o perioadă de 14 ani, respectiv, 1992 -2014.
Astfel s -a constatat că dimensiunea compa niei, intensitatea capitalului și numărul de angajați
influențează pozitiv performanț a companiei . În cazul intensit ății capitalului, rezultatele au
relevat o corelație puternică pozitiva cu performanța , dat fiind că aceasta indică un grad
ridicat de automatizare, ceea permite firmelor să reducă costurile și pierderile, influențând
pozitiv indicatorii de performanță sel ectaț i. În ceea ce p rivește activitatea de CSR și
performanț a, s-a con stat o legătură nesemnificativă, datorită tehnici i de mă surare utilizate

1 Pantea M., Gligor D. ș i Anis C. (2014), “ Economic determinants of Romanian firms’ financial performance” , Procedia –
Social and Behaviora l Sciences 124, 272 – 281.

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

(variabilă dummy, ce ia valoarea 1, daca firmele sun t responsabile social, si 0, daca acestea nu
sunt responsabil e social ), precum și datorită faptului că doar 22% din companiile incluse în
eșantion, erau responsabile social. De asemenea și între creșterea companiei și performanță,
rezultatele au evidențiat o legătură nesemnifica tivă din punct de vedere statis tic, a utorii
explicâ nd acest lucru pe seama faptului că firmele incluse în eșantion aveau rate de creș tere a
cifrei de afacere mai mici. Într-un studiu similar, Vintilă ș.a. (2015a ) au constatat o influență
pozitivă slabă a activității de CSR asupra performanț ei. De asemenea, contrar rezultatelor
obținute de Pantea (2014) , s-a constatat o corelație negativă î ntre numărul de an gajați ș i
peformanț a măsurată prin ROA, exp licația fiind dată de costurile pe care le implică un număr
mai mare de angajaț i.
Anumiți cerc etători au testat corelaț ia di ntre structura capitalului și performanț a
companiilor, rezultatele fiind diferite. Astfel, Margaritsi ș i Pisallki (2010) au testat corelația
dintre structura acț ionar iatului, structura capitalului și performanța companiilor pe baza unui
eșantio n format din companii de producție din Franța. Rezultatele obținute de către aceștia
susțin teoria costur ilor de agent, potrivit că reia un nivel mai ridicat al levierului duce la
reducerea costurilor de agent și a ineficienței și astfel , la îmbunătățirea peformanț ei
companiilor. O corelaț ie similar ă este demonstrată ș i de Kazempour ș i Aghaei (2015) , pentru
cazul companiilor listate la Bursa de Valori Teheran . Pe de altă parte , Văidean (2014) ,
utilizând ROA, ca și măsură a performanței, și raportul datorii/ active totale , ca și factor pentru
structura capitalului, a constatat o legătură negativă î ntre structura c apitalului și performanț a
companiilor. Ideea unei influențe negative î ntre raportul dator ii/active totale și performanța,
măsurat ă prin pri sma indicatorului ROA, este susținută și de Banerjee și De (2014), ceea ce
înseamnă că odată cu creș terea acestui rapor t, peformanț a companiilor scade . Explicația este
dată de fapul că odată cu creșterea componentei datoriilor în structura capit alului, crește ș i
riscul asociat acestora. Astfel, având în vedere faptul că firmele trebuie să plateasca o
dobândă mai mare, d atorită creșterii datoriilor, performanț a companiilor scade2. De asemenea,
Chinaemerem ș i Anthony3 (2012) , utilizând ROA și ROE c a și variabile dependente, ș i
respectiv măsuri ale performanț ei, iar raport ul datorii/ active totale , ca și variabilă explicativ ă,
au testat impactul structurii capitalului asupra performanței. Ca ș i variabile de control, autorii
au utilizat in dicatori prec um: viteza de rotaț ie a activelor, dimensiunea companiei (active
totale) , vârsta companiei, tangibilitatea (active imobilizate/active totale) și opo rtunitățile de
creștere (modificarea relativă a active lor totale) . Astfel rezultatele atesta faptul că struc tura
capitalului este un imp ortant determinant al performanț ei companiilo r, corelați a fiind una
negativă, ceea ce evidențiază că datorită conflictelor de agent , firmele se supra îndatorează,
ducând astfel la scăderea performanț ei. De asemenea, s -a constata t că viteza de rotaț ie este un
puternic determinant al performanț ei, avân d un impact pozitiv asupra acesteia. V ârsta ș i
dimensiu nea companiei sunt determinanț i ai performanț ei, măsurată prin ROE. Ponderea
activelor imobilizate s -a demonstrat a avea o influ ență negativă asupra performanței, măsurată
prin ROA , expli cația fiind dată de faptul că firmele incluse în eș antion nu au fost in măsură să
utilizeze activele imobilizate î n mod judicio s pentru a crea o influența pozitivă asupra
performanț ei. Pe de altă parte, studiul nu a demonstrat că oportunitățile de creș tere reprezintă
un factor determinant al performa nței companiilor. În schimb, Hatem (2014) a constatat că
oportunitățile de creștere, mă surate prin indicatorul “mar ket to book ratio” au o influență
semnificativă pozitivă asupra performanței măsurată prin p rin ROA, respectiv ROE,
explicația fiind dată de faptul că firmele cu o portunități mari de creștere investesc î n proiecte

2 Banerjee , A. ș i De, A. (2014), “ Determinants of Corporate Financial Performance Relating to Capital Structure Decisions
in Indian Iron and Steel Industry: An Empirical Study” , Paradigm 18(1) 35 –50 2014 IMT SAGE Publications Los Angeles,
London,New Delhi, Singapore, Washington DC
3 Chinaemerem, O. C., Anthony , O. (2012), “ IMPACT OF CAPITAL STRUCTURE ON THE FINANCIAL PERFORMANCE
OF NIGERIAN FIRMS” , Arabian Journal of Business and Management Review (OMAN C hapter) Vol. 1, No.12

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

cu valori actuale ne te pozitive, ceea ce va afecta în mod pozitiv performanț a companiilor.
Zeitun ș i Tian4 (2007) constată de asemenea că structura capitalului este un determinant
important a l performanț ei companiilor, pe baz a unui eș antion format din 16 7 companii din
Iordania , utilizâ nd diferite variabile de m ăsura a structurii c apitalului, precum: raportul datorii
totale/active totale, datorii pe termen scurt/active totale, datorii pe termen lung/active t otale ș i
datorii totale/capital propriu. Potrivit rezu ltatelor, aceșt ia au consta tat că structura capitalului
are o influență s emnificativă negativă atât asupra performanței măsurată prin indicatori
contabili (ROA ), cât și asupra performanței, mă surată prin indicatorul de piață Tobins’Q. De
asemenea, r ezultatele obținute de către aceș tia sus țin că o performa nță mai bună este asoci ată
cu plata unui impozit pe profit mai ridicat și că dimensiunea companiei are un impact pozitiv
asupra performanței, întrucâ t companiile mai mari au costuri mai reduse de faliment .
Erdogan5 ș.a (2015), au testat corelația dintre numeroși indicatori finan ciari și
performanț a companiilor listate la Bur sa de Valori Instanbul , pe perioada 2002 -2013,
utilizând ca variabilă dependent, rata marjei nete, iar ca variabile in dependente: lichiditatea
curentă , levierul, earning per share (EPS ), market to book ratio ( MBR) și dimensiunea
companiei. Potrivit rezultatelor obținute de către aceștia, s -a constatat o legătură
semnifica tivă pozitivă î ntre dimensiunea companiilor , lichiditatea cu rentă și performanță .
Astfel, odată cu creșterea dimensiunii companiilor și a lic hidității curente se așteaptă o
creștere a profitabilității în perioada urmă toare. De asemenea, autorii susțin că o rata de
lichiditate mai mare este considerată ca fiin d un indicator pozitiv al adecvă rii capit alului de
lucru, ceea ce evidențiază performan țe mai bune ș i capacitatea unei companii de a -și îndeplini
obligațiile de plată față de creditori ș i investitori, pe termen scurt. Pe de altă parte, între levier
și performanță s-a constat o legătură semnificativă negativă . O rată a efectului de levier
ridicată evidențiază un nivel ridicat al riscului în ceea ce privește politicile de finanț are. Astfel
se așteaptă ca performanț a compa niei s ă fie influențată negativ prin prisma levier ului. De
asemenea, Salameh ș .a. (2012) susțin ide ea unei corelaț ii pozitive î ntre lichiditatea,
dimensiunea, creșterea companiei și performanța, cuantificată prin ROA.
Într-un studiu pe companii d in Româ nia, Costea6 (2011 ) a analizat im pactul unor factori
de influență asupra performanț ei financiare, măsurată prin ROA, r ata mar jei nete ș i
indicator ul Tobins’Q. Rezultatele evidențiază o corelație pozitivă î ntre dimensiunea
companiei,măsurată prin logarit m din active totale și performanta financiară, măsurată prin
ROA. De asemene a, rezultatele regresiei evidențiază o legătură semnificativ ă pozitivă între
rata marjei nete și urmă torii factori: modificare a cifrei de afaceri, randamentul dividendului ș i
indicatorul PER. Potrivit acestor rezultate, manag ementul companiilor ar trebui să aleagă o
politica bazată pe cresterea dividendelo r și a activelor totale7. În ceea ce priveș te indicatorul
Tobins’Q , acesta este influențat negativ de că tre modificarea act ivelor imobilizate și de către
indicatorul PER, î n timp ce dimen siunea companiei are o influență pozitivă asupra acestui
indicator.
Islamoglu ș i Celik8 (2015), au examinat impactul factorilor specific i firmei, specifici
industriei ș i al factorilor macroeconomici asupra performanț ei companiilor listate la Bursa din
Instanbul, utilizând ca măsuri ale performanț ei indicatorii ROA, respec tiv ROE. Ca ș i factori

4 Zeitun, R. ș i Tian, G. G., 2007, “ Capital Structure and Corporate Performance: Evidence from Jordan”, the Australasian
Accounting, Business and Finance Journal , 1(4), pp. 40
5 Erdogan, E. O., Erdogan, M., Omurbek, V. (2015), “Evaluating the Effects of Var ious Financial Ratios on Company
Financial Performance: Application in Borsa Istanbul” , Business and Economics Research Journal Volume 6 Number 1
2015 pp. 35 -42
6Costea, V. (2011) –“ Determinants of corporate financial performance ”, articol publicat în re vista “ Applied Financial
Research ”, nr.6,
7 Costea, V. (2011) –“ Determinants of corporate financial performance ”, articol publicat în revista “ Applied Financial
Research” , nr.6
8 Islamoglu, M. si Celik, N. (2015), “ Financial Performance Determinants of P aper and Paper Products Firms Listed in
Borsa Istanbul” , International Journal of Economics and Finance; Vol. 7, No. 4

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

specifici companiei, autorii au utilizat va riabile, precum: viteza de rotaț ie a activelor, rata
marjei nete, raportul c apital propriu/active totale (măsură a structurii capitalului) și
lichiditatea. Ca ș i factor specific industriei, au utilizat raportul cifra de afaceri a
companiei/c ifra de afaceri totala, iar ca ș i factori macroeconomici, diferen ța export -import și
rata dobânzii pentru î mprumuturi comerciale. Potrivit rezultat elor acestora, s -a demonstrat că
variabilele specifice fi rmei ș i cele specifice industriei au un imp act mai eficace asupra
peformanț ei. De asemenea, dintre toate variabilele, s-a dovedit că structura capitalului ș i rata
marjei nete au cel mai p uternic impact asupra performanței, corelația între aceste variabile și
perform anță fiind una pozitivă. Pe de altă parte, s -a demonstrat că lichiditatea are un puternic
impact negativ as upra performanț ei.
Un alt determinant al performanț ei companiilor este rata efectivă de impozitare. Astfel, î n
conformitate cu maximizarea profit ului, impozitul este o variabilă cu impac t semnificativ
asupra performanț ei companiilor9. Bolboroș (2014), în urma studiului său privind impactul
impozit ului pe profit asupra performanț ei, a evidențiat o influență negativă a ratei efectiv e de
impoz itare asupra performaț ei companiilor, măsurată prin ROE, explicația fiind dată de
creșterea chelt uielilor nededuct ibile sau de creș terea bazei impozabile , factori ce duc la
scăderea profitului net. De a semenea, s -a constatat ca o creș tere a sarcinei datori ei a contribuit
la creșterea performanț ei. Astfel prin intemediul raportului datorii/capital propriu , companiile
beneficiază de deducerea cheltuielilor cu dobâ nzile, ceea ce duce la creșterea performanței.
Asftel, potrivit Bolboroș (2014), o creș tere a pov erii datoriei deș i contribuie la cre șterea
riscului, determinț și o creștere a performanț ei. Ideea unei influ ențe negative a ratei e fective
de impozitare asupra performanței, este susținută ș i de Neghină (2012) , utilizând ca mă suri a le
performanț ei, ROA, r espectiv ROE .
De-a lungul timpului , în literatura de specialitate au existat și numeroase studii referitoare
la corelația dintre guvernanță corporativă și performanță financiară . Un mecanism de
guvernanță corporativă intens cercetat în legătură cu performa nța este dualitatea CEO –
Prese dinte . Potrivit lui Belkhir (2004) se consideră că separarea CEO -ului de Președinte, va
reduce costurile de ag ent și va îmbunătăți performanța . Explicația este dată de faptul că atunci
când CEO este și Președinte, puterea compa niei este concentrată în mâinile unei singure
persoane. Această situație permite CEO -ului să controleze informația disponibilă altor
membrii ai consiliului, consiliul fiind sub controlul managerilor, aceștia împiedicându -l în
îndeplinirea sarcinilor de an gajare, concediere, remunerare a executivilor de top, precum și în
monitorizarea deciziilor importante. Astfel având în vedere scăderea eficienței consiliului,
costurile potențiale de agent rezultate din separarea CEO -Președ inte, sunt exacerbate. Jensen,
în anul 1993, (citat de Vintilă și Gherghina, 2012)10 a declarat că "funcția de președinte este
de a rula ședințele consiliului și de a supraveghea procesele de angajare, concediere, evaluare,
și compensare a CEO -ului. În mod evident, CEO nu poate deține ace sta funcție decât pentru
interesul sau personal. Fără direcția unui lider independent, este mult mai dificil pentru bord
să își îndeplinească funcția să esențială. Prin urmare, pentru că un bord să fie eficient, este
important să se separe CEO -ul de preș edinte ". Pe de altă parte potrivit teoriei stewardship, o
persoană în ambele roluri, poate îmbunătăți performanță companiei, întrucât o astfel de
structura elimina orice ambiguitate internă și externă privind responsabilitatea pentru
procesele și rezultat ele companiei. (Donaldson, 1990;Finkelstein și D'Aveni, 1994 citați de
Nicholson s.a., 2003)11. Studiile empirice cu privire la legătură între dualitatea CEO și

9 Neghină , A. L. (2012), “ Tax impact on the financial performance of companies ”, articol publicat în revista “ Applied
Financial Researc h” nr7
10 Vintilă , G. și Gherghina Ș . (2012), “ An Empirical Investigation of the Relationship between Corporate Governance
Mechanisms, CEO Characteristics and Listed Companies’ Performance”, International Business Research; Vol. 5, No. 10
11 Nicholson, G . J. ș i Kiel, G. C. (2003), “ Board Composition and Corporate Performance: How the Australian Experience
Informs Contrasting Theories of Corporate Governance ”, Corporate Governance: An International Review 11(3):pp. 189 –
205.

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

performanță au obținut rezultate diferi te. Uadiale (2010) în studiul să u privind corelația într e
structura board -ului și performanță companiilor Nigeriene, a constatat o legătură pozitivă între
dualitatea CEO și performanță măsurată prin ROE și o legătură negativă între dualitatea CEO
și performanță măsurată prin ROCE. Coleman si Biekpe (2002) au c onstatat o corelație
negativă între dualitatea CEO -Președinte și performanța companiilor non -finaciare listate la
bursa din Ghana. Aceștia consideră că separarea CEO -ului de președinte minimizează
tensiunile dintre manageri și membrii board -ului, iar ace st lucru influențează pozitiv
performanța companiilor12. Anumiți cercetători s -au concentrat pe legătura di ntre mandatul de
CEO si performanță . Astfel, î n ceea ce privește mandatul de CEO , unele studii sugerează că
înaltii oficiali cu experiență scăzută a u eficacitate limitată întrucat necesită timp în înțelegerea
adecvată a companiei (Alderfer, 1986 citat de Cornett s.a., 2007). Aceleași studii sugerează
că, cu cât mandatul CEO este mai lung cu atât întelegerea firmei și a industriei, precum și
performanț a vor fi mai bune13. De asemenea d e-a lungul timpului s -a testat și legă tura între
vârsta CEO -ului și performanța companiilor. Astfel Serfling (2012) citat de Vintilă ș i
Gherghina (2012), a constatat că vârsta CEO -ului poate avea un impact semnificativ as upra
performanței companiei și a costurilor de agen t în cadrul unei companii, astfel un CEO mai în
vârstă va avea tendința să investească mai puțin comparativ cu un CEO tânăr, iar această
situație creează costuri de agent prin intermediul investițiilor in suficiente.
În ceea ce privește companiile de pe piața americană , Vintilă14 ș.a. (2015 b), au ana lizat
corelația între guvernanța corporativă și performanță financiară a companiilor listate la
NASDAQ și din componentă indicelui Dow Jones, pe perioada 2000 -2013, utilizând că
măsuri pentru performanță financiară, rentabilitatea economică (ROA), rentabilitatea
financiară (ROE) și rentabilitatea capitalului investit (ROIC). Astfel s -a testat impactul
guvernanței corporative asupra performanței financiare prin in termediul unor variabile de
guvernanță corporativă,precum: caracteristicile consiliului de administrație (independența,
diversitatea), structura acționariatului (procentul acțiunilor deținute de investitorii
instituționali precum și procentul acțiunilor de ținute de CEO), caracteristicile CEO -ului
(vârstă, mandatul și dualitatea), remunerarea CEO -ului (salariul de baza, bonusuri și pachete
de acțiuni). Aceștia au obținut o influență pozitivă a ponderii femeilor în consiliul de
administrație asupra performa nței măsurată prin ROA, considerându -se că acestea sunt mai
echilibrate, au o aversiune mai mare la risc comparativ cu bărbații și iau decizii financiare mai
puțin riscante. O altă explicație este dată de capacitatea femeilor de a veni cu idei și concepte
noi în ceea ce privește utilizarea eficientă a activelor. În ceea ce privește vârstă CEO -ului s -a
constatat o influență pozitivă asupra performanței, considerându -se că un CEO mai în vârstă
are mai multă experiență profesională. În cazul unui actionariaat în care CEO deține acțiuni,
s-a obținut, de asemenea, o influență pozitivă, explicația fiind dată de faptul că odată ce
aceștia dețin acțiuni în companie, vor fi mai motivați să ia deciziile corecte pentru companie,
fiind în joc interesul lor. Un impact ne gativ s -a constatat prin prisma mandatului CEO -ului,
dualității, independenței consiliului și dimensiunii consili ului de administrație. Influența
negativă a acestor variabile este dată de costurile care se reflectă asupa companiei, întrucât
mai multe comi sii de monitorizare, mai mulți membrii ai consiliului de administrație, inclusiv
cei independenți, presupun costuri pe care compania trebuie să și le asume. Aceste costuri duc
la o diminuare a venitului net, care la rândul sau va influență performanță comp aniei prin

12 Coleman, A. K. ș i Biekpe, N . (2002), “ THE RELATIONSHIP BETWEEN BOARD SIZE, BOARD COMPOSITION, CEO
DUALITY AND FIRM PERFORMANCE: EXPERIENCE FROM GHANA”, University of Stellenbosch Business School
(USB), Cape Town, South Africa
13 Cornett, M., Marcus A. J., Tehranian, H. (2007), “ Corporate governance and pay -for-performance: The impact of
earnings management”, Journal of Financial Economics 87 (2008) 357 –373
14 Vintilă G., Păunescu, R și Gherghina, Ș. (2015), “ Does corporate governance influences corporate financial performance?
Empiri cal Evidence For the listed On US markets ”, International Business Research; Vol. 8, No. 8

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

reducerea indicatorilor de performanță. Influență negativă a CEO -ului a fost explicată prin
prisma faptului că un CEO care deține această poziție pentru o perioada mai îndelungată,
devine prea sigur pe poziția acestuia, luând decizii mai risca nte, afectând astfel performanță
companiilor. Aceleași corelații au fost obținute și în cazul variabilelor dependențe ROE și
ROIC, exceptând dimensiunea consiliului, pentru care s -a constatat o influență pozitivă asupra
ROE. În ceea ce privește impactul r emunerării CEO -ului asupra performanței, s -a obținut o
influență pozitivă semnificativă doar pentru indicatorul ROE, prin prisma remunerării sub
formă de acțiuni. CEO devenind acționar prin remunerarea sub formă de acțiuni, este motivat
să crească perform anță financiară măsurată prin ROE, întrucât va benfecia de dividende și de
creșterile de curs ale acțiunilor.

3.Formularea ipotezelor

Obiectivul studiului de față constă în analiza factorilor dete rminanți ai perfo rmanț elor
financiare ale companiilor listate la New York Stock Exchange (NYSE) . Astfel , pornind de la
modelele din literatura de speci alitate, pentru analiza empirică am stabilit urmă toarele ipoteze:
H1: Există o corelație negativă între structura capitalului și performanț a financiară .( Zeitu n și
Tian, 2007; Chinaemerem și Anthony , 2012; Banerjee ș i De, 2014 ; Văidean, 2014)
H2: Există o corelație pozitivă între lichiditate și performanța financiară .(Salameh, 2012;
Pantea ș .a.,2014; Erdogan ș.a, 2015 )
H3: Există o corelație pozitivă între op ortunitățile de creștere și performanț a financiară .
(Zeitun ș i Tian, 2007; Pantea , 2014; Hatem, 2014)
H4: Există o corelaț ie pozitiv ă între indicatorul de performanță rata marjei nete și performanț a
financiară . (Costea, 2011 ; Islamoglu ș i Celik; 2015 )
H5: Există o corelaț ie negativă între rata efectivă de impozitare și performanț a financiară .
(Neghină, 2012; Bolboroș , 2014 )
H6: Există o corelație pozitivă între indicatorii de piață (EPS, PER) și performanț a
financiară . ( Costea, 2011 )
H7: Există o corelaț ie pozitivă între dimensiunea companiei și performanț a financiară .
(Costea , 2011 ; Chinaemerem și Anthony , 2012 Pantea ș .a., 2014 , Erdogan ș.a, 2015 )
H8: Există o corelație pozitivă între intensitatea capitalului ș i performan ța financiară . (Pantea
ș.a., 20 14)
H9: Există o corelaț ie pozitivă între vârsta CEO -ului și performanț a financiară . (Vintilă ș.a. ,
2015 b)
H10:Există o corelație negativă în tre vechimea CEO -ului și performanț a financiară . (Vintilă
ș.a., 2015 b )
H11: Există o corelaț ie negativă între dual itatea CEO -ului și performanț a companiilor .
(Coleman ș i Biekpe (2002) , Belkhir, 2004 )

4.Datele ș i metodologia de lucru

În cadrul studiului de față am utilizat un eșantion iniț ial format din 230 de companii
americane listate la New York Stock Exchange , perioada analizată fiind de 5 ani, respectiv
2010 -2014. Au fost elimin ate din eș antion companiil e care au raportat pierderi pe întreaga
perioada analizată . Întrucât dorim să evidenț iem impactul asupra per formanței, situațiile î n
care av em de -a face cu pierde ri pe parcursul î ntregii peri oade analizate nu aveau relevanță . De
asemenea au fost eliminate ș i companiile pentru care nu erau disponibile suficiente informaț ii
pentru realizarea studiului. În final, după elimină ri succes ive eș antionul final a fost format din
212 companii. Companiile din sectorul fin anciar au fost evitate î ntrucat acestea au o structură

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

a capital ului diferită . Datele au fost colectate de pe baza de date Thompson Reuters ș i de pe
site-urile companiilor, din rapoartele anuale.
În urma anali zei efectuate pe baza studiilor de specialitate anterio are privind factorii
determinanți ai peformanț ei companiilor, variabilele alese î n model ul econometric sunt
prezentate în tabelul nr.1. Analizâ nd literatura de specialitate, am putut constata că cel ma i des
utilizaț i indicatori ca și măsuri ale performanț ei companiilor au fost indicatorii contabili ROA,
respectiv ROE. Astfel, și în cadrul studului de față, pentru a evidenț ia factorii de influe nță
asupra performanț ei companiilo r, am utilizat ca ș i variab ile dependente indicatorii de
performanță, ROA ș i ROE. Variab ilele independente utilizate sunt: g radul de î ndatorare pe
termen scurt (GITS), gradul de î ndatorare pe te rmen lung (GITL) , lichiditatea curentă
(Lichid _crt), intensitatea capitalul ui (Intens), oportunitățile de creș tere (Evol _CA), rata majei
nete (NPM), “earning per share” (EPS), Price Ea rning Ratio (PER), rata efectivă de
impozitare (ETR), vâ rsta CEO -ului (Varsta_CEO), vechimea CEO -ului (Vechime CEO) și
dualitatea CEO -ului (Dualitate_CEO) . De asemenea, au fost incluse în analiză ș i două
variabile de control, de măsură a dimensiunii companiei, ș i anume: logarit m natural din active
totale (LNAT) și logaritm natural din cifra de afaceri (LNCA)

Tabe l 1 Variabilele utilizate în analiza empirică

Sursa: prelucrare proprie .

Pentru a testa impactul factorilor de influență asupra performanței companiilor am
realizat două modele econometrice utilizâ nd date de tip pan nel neechilibrat:

Denumire variabila Modalitate de calcul Simbol
Rentabilitatea economica Profit net/Active totale ROA
Rentabilitatea financiara Profit net/Capital propriu ROE
Variabile de structura a capitalului
Gradul de indatorare pe termen scurt Datorii pe termen scurt/Active totale
Gradul de indatorare pe termen lung Datorii pe termen lung/ Active totale
Levier Datorii totale/Capital propriu
Lichiditate
Lichiditatea curenta Active curente/Datorii curente Lichid_crt
Intensitatea capitalului Active imobilizate/Active totale Intens
Oportunitati de crestere
Evolutia relativa a cifrei de afaceri (CA 1-CA 0)/CA 0 Evol_CA
Indicatori de performanta
Rata marjei nete Profit net/Cifra de afaceri NPM
Indicatori de piata
Earning per Share Profit net/Numar actiuni EPS
Price Earning Ratio Pret/(Profit net/numar actiuni) PER
Impozitare
Rata efectiva de impozitare Cheltuieli cu impozitul pe profit/Profit Brut ETR
Guvernanta corporativa
Varsta CEO Varsta pe care o are CEO-ul Varsta_CEO
Vechime CEO Vechimea in functia de CEO Vechime_CEO
Dualitate CEO Variabila dummy, ce ia valoarea Dualitate_CEO
Variabile de control
Logaritm natural din cifra de afaceri LNCA
Logaritm natural din cifra de afaceri LNATVariabile de performanta – variabile dependente
Variabile independente
Dimensiunea companiei

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

ROA it= α 0 + α 1GITS it+ α 2GITL it+ α 3Lichi dit+ α 4Modif_CA it+ α 5ETR it+ α 6EPS it+ α 7PER it+
α8Varsta_CEO it+ α 9LNCA it+ εit
ROE it= α 0 + α 1LEV it+ α 2Intens it+ α 3Lichid it+ NPM it+ α 5ETR it+ α 6EPS it+ α 7PER it+ α 8Vechime_CEO it+
α9LNCA it+ εit
Unde: α 0 = termenul constant
α1, .., α 9= parametrii de pantă
εij = termenul eroare, ce cuantifică influența factorilor cu acț iune aleatoare;
t = 2010, 2011,.., 2014
i = 1, 2, ….212.

5.Rezultatele cercetă rii

5.1.Statistici descriptive

Pentru asigurarea robusteții rezulta telor, s -a realizat o analiză descriptivă a variabilelor,
prezentată în tabelul de mai jos. Pentru estimarea rezultatelor am utilizat software -ul Eviews
7. După cum putem observa î n tabelul nr.2, distribuția variabilelor folosite în analiza
econometrică pr ezintă asimetrie pozitivă , deoarece skewness are valori pozitive, excepție
făcând variabile le ROE, LEV ș i LNCA. Kurtotica oferă informații cu privire la distribuția
variabilelor. Astfel, î n tabelul de mai jos , se poate observa că toate variabilel e au un
coeficient mai mare decâ t 3, ceea ce implică o distribuție leptokurtotică. Acest lucru
sugere ază că probabilitatea de apariție a unui eveniment extrem este superioară probabilității
de apariție a acelui eveniment implicată de o distribuție normală.
În cee a ce priveste normalitatea distribuției, Jarque -Bera testează dacă o distribuția este
normal distribuită. Putem constata că m ajoritatea variabilelor (exceptând variabila
Vârsta_CEO) nu au o distribuție normală, întrucât au o probabilitate mai mică de 0,05. Avand
în vedere rezultatele prezentate î n tabelul nr.2 , putem observa că rentabilitatea economica
(ROA ) variază î ntre 0.005 ș i 0.72, î n timp ce renta bilitatea financiară ROE variază între -1 și
1.9. Vârsta CEO -ului este cuprinsă între 33 și 80 de ani și cea mai lungă perioada în care o
persoană a d eținut funcția de CEO, a fost 20 de ani.

Tabel 2 Statistici descriptive

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

Variabile Mean Median Maximum Minimum Std. Dev. Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability Nr.Obs
ROA 0.07 0.06 0.72 0.0005 0.05 3.82 36.18 48457.64 0.00 1003
ROE 0.20 0.16 1.90 -1.00 0.21 2.52 20.88 14420.29 0.00 1003
NPM 0.12 0.09 5.10 0.00 0.28 13.69 209.59 1814981.00 0.00 1003
GITS 0.21 0.18 0.80 0.00 0.12 1.49 5.93 729.55 0.00 1003
GITL 0.40 0.39 1.58 0.02 0.19 0.98 7.92 1172.17 0.00 1003
LEV 0.86 0.63 13.88 -5.43 1.12 2.90 31.00 34174.65 0.00 1003
LICHID_CRT 1.69 1.43 7.84 0.20 0.96 1.90 8.89 2053.61 0.00 1003
EVOL_CA 0.09 0.06 2.02 -0.69 0.19 2.94 23.10 18329.80 0.00 1003
ETR 0.29 0.32 6.60 -4.78 0.41 0.89 109.97 478293.00 0.00 1003
EPS 3.47 2.72 33.11 0.05 3.04 3.74 27.83 28113.56 0.00 1003
PER 25.88 17.34 974.83 1.35 54.30 11.76 166.33 1138042.00 0.00 1003
VARSTA_CEO 56.97 57.00 80.00 33.00 6.69 0.06 3.27 3.54 0.17 1003
VECHIME_CEO 5.78 5.00 20.00 1.00 3.94 0.89 3.35 136.40 0.00 1003
DUALITATE_CEO 0.58 1.00 1.00 0.00 0.49 -0.33 1.11 167.63 0.00 1003
LNCA 13.75 13.79 17.62 8.60 1.38 -0.25 3.41 17.65 0.00 1003
LNAT 16.60 16.72 20.43 8.57 1.41 -1.05 7.32 963.14 0.00 1003

Sursa:calcule proprii în Eviews .

Pentru analiza corelaț iei dintre variabile, am analizat matricea de corel ație, prezentată î n
tabelul nr.3. Matricea de corelație este utilizată pentru analiza multicoliniarității. De regulă,
corelația coeficienților între 0 și 0,30 marchează o corelație slabă, intre 0,30 si 0,70 corelație
moderata și între 0,70 si 1, o corela ție ridicată15. Din analiza tabelului de mai jos , putem
remarca faptul că există corelații puternice între var iabilele active totale și cifra de afaceri.
Din această cauză variabila logaritm natural di n active totale a fost eliminată din cadrul
variabil elor de control, care cuantifică dimensiune a companiei. De asemenea corelații
puternice există și î ntre variabile le GITL și GIT, ceea ce înseamnă că nu pot fi utilizate în
aceeași ecuaț ie de regresie.

Tabel 3 Matricea de corelaț ie
Variabile 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
1 ROA 1 0.3155 0.1609 0.1851 -0.3495 -0.0356 0.1994 -0.1573 0.3437 -0.1663 -0.0509 0.0202 -0.0131 0.2629 -0.1829
2 ROE 0.3155 1 0.0548 0.1077 -0.0537 0.8709 -0.0461 -0.0492 0.0470 -0.0626 -0.0043 0.0010 0.0458 0.1239 -0.0232
3 NPM 0.1609 0.0548 1 -0.0556 -0.0074 0.0012 -0.0225 -0.0174 0.0190 -0.0482 -0.0879 -0.0395 -0.0917 0.1035 0.0162
4 GITS 0.1851 0.1077 -0.0556 1 -0.3629 -0.0412 -0.1733 -0.0087 0.0933 -0.0557 -0.1970 -0.0036 -0.0307 0.0452 -0.0814
5 GITL -0.3495 -0.0537 -0.0074 -0.3629 1 0.0500 -0.3301 -0.0041 -0.0074 -0.0523 0.2021 0.0773 0.1145 0.0694 0.2844
6 LEV -0.0356 0.8709 0.0012 -0.0412 0.0500 1 -0.0748 0.0034 -0.0294 0.0041 -0.0058 0.0022 0.0518 -0.0266 0.0000
7 LICHID_CRT 0.1994 -0.0461 -0.0225 -0.1733 -0.3301 -0.0748 1 -0.0356 -0.0430 0.0615 -0.1116 0.0218 -0.1066 -0.2111 -0.3006
8 ETR -0.1573 -0.0492 -0.0174 -0.0087 -0.0041 0.0034 -0.0356 1 -0.0181 0.1145 0.0424 0.0440 0.0400 -0.0801 -0.0025
9 EPS 0.3437 0.0470 0.0190 0.0933 -0.0074 -0.0294 -0.0430 -0.0181 1 -0.1540 -0.0219 0.0430 0.2060 0.3672 0.1569
10 PER -0.1663 -0.0626 -0.0482 -0.0557 -0.0523 0.0041 0.0615 0.1145 -0.1540 1 -0.1013 -0.0085 -0.0230 -0.3573 -0.1407
11 VARSTA_CEO -0.0509 -0.0043 -0.0879 -0.1970 0.2021 -0.0058 -0.1116 0.0424 -0.0219 -0.1013 1 0.3354 0.0719 0.0929 0.1452
12 VECHIME_CEO 0.0202 0.0010 -0.0395 -0.0036 0.0773 0.0022 0.0218 0.0440 0.0430 -0.0085 0.3354 1 -0.0004 -0.0378 -0.0534
13DUALITATE_CEO -0.0131 0.0458 -0.0917 -0.0307 0.1145 0.0518 -0.1066 0.0400 0.2060 -0.0230 0.0719 -0.0004 1 0.1258 0.1655
14 LNCA 0.2629 0.1239 0.1035 0.0452 0.0694 -0.0266 -0.2111 -0.0801 0.3672 -0.3573 0.0929 -0.0378 0.1258 1 0.7883
15 LNAT -0.1829 -0.0232 0.0162 -0.0814 0.2844 0.0000 -0.3006 -0.0025 0.1569 -0.1407 0.1452 -0.0534 0.1655 0.7883 1

Sursa: calculi proprii în Eviews .

5.2.Rezultatele econometrice

Model 1. În cadrul primu lui model am surprins impactul î ntre structura capitalului
(GITS, GITL, LEV), li chiditate (Lichid_crt), oportunitățile de creștere (Evol_CA), rata
efectivă de impozi tare (ETR), indicatorii de piață (EPS, PER), vârsta ș i dualitatea CEO -ului
(Varsta_CEO, Dualitate_CEO) , dimensiunea companiei (LNCA) ș i performanta companiilor ,

15 Vintilă G., Nenu E. A și Gherghina Ș . (2015), “ EMPIRICAL RESEARCH TOWARDS THE FACTORS
INFLUENCINGCORPORATE FINANCIAL PERFORMANCE ON THE BUCHAREST STOCK EXCHANGE ”Scientific
Annals of the ‟Alexandru Ioan Cuza” University of Iași Economic Sciences 61 (2), 2014, 219 -233

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

cuantificată prin ROA. În ceea ce priveș te procesul de estimare am utilizat metoda Ordinary
Least Squares (OLS ). Pentr u a decide care model (cu efecte fixe sau aleatoare) oferă cele
mai p recise rezultate, am efectuat testul Hausman , al că rui output este prez entat î n tabelul
nr.4. Întrucât rezultatele evidențiază o val oare pentru Prob Chi2 mai mică de 0,05, acest lucru
indică utilizarea modelului cu efecte fixe.

Tabel 4 Testul Hausman

Sursa: calcule proprii in E views .

În tabelul nr.5 sunt prezentate rezultatele modelului 1 , utilizând ca variabilă dependent ă,
ROA. Pe b aza rez ultatelor testului F (F=17.51407 , Semnifica ție =0.00) putem co nstata faptul
că modelul este valid. Coeficientul de determinaț ie R2 de 83.15 % evidențiază că variabila
dependentă ROA este influ ențată într -o proporț ie de 83.15 % de că tre variabilele explicative.

Tabel 5 Rezultatele analizei de regresie, date panel, variabila depedentă ROA

Variabila dependentă →

Variabile explicative↓
ROA
Α t statistic Prob.
Termenul liber (c) -0.375846 *** -7.878044 0.0000
GITS 0.090528 ** 2.326490 0.0202
GITL -0.071781 *** -4.119234 0.0000
Lichid _crt 0.009366 *** 2.967345 0.003 1
Evol _CA 0.013534 ** 2.113303 0.0349
ETR -0.0142 70*** -5.99054 0.0000
EPS 0.006171 *** 7.896116 0.0000
PER 0.000124*** 4.105669 0.0000
Varsta_CEO -0.000707 ** -2.261328 0.0240
Dualitate_CEO -0.004280 -0.751819 0.4524
LNCA 0.033605 *** 11.03924 0.0000
R2 83.15 %
R2ajustat 78.40 %
F, semnificaț ie 17.51407 , 0.00
Semnificația statistică *p<0.1; **p <0.05; ***p<0.01
Sursa:prelucrare proprie .

După cum putem observa î n tabelul anterior, rezultatele arată o corelaț ie negativă între
ROA ș i structura capitalului, cuantificată prin gradul de îndatorare pe termen scurt (GITL).
Această constatare este î n conformit ate cu rezultate le obț inute de Banerjee ș i De (2014) ,
considerâ ndu-se că odată cu creșterea componentei datoriilor în structura capita lului, crește ș i
riscul asociat acestora. Astfel, având în vedere faptul că firmele trebuie să plătească o
dobândă mai mare, datorită creș terii datoriilor, performanț a companiilor scade. Pe de altă
parte, contrar ipotezei s tabilite s -a constat o corelaț ie pozitivă între gradul de îndatorare pe
termen scurt ș i ROA. Potrivit Margaritsi ș i Pisallki (2010) această corelație pozitivă este î n

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

conformitate cu teoria costurilor de agent, potrivit că reia un nivel mai ridicat al îndatoră rii
duce la reducerea costur ilor de agent și a ineficienței și astfel la îmbunătățirea peformanț ei
companiil or. În ceea ce priveș te lichiditatea, putem observa că acest factor are o influență
pozitivă asupra ROA, ceea ce înseamnă că odata cu creș terea lic hidității curente se asteapt ă o
creștere a performanț ei companiilor. O rată de lichiditate mai ridicată evidențiază capacitatea
companiilor de a -și achita obligaț iile d e plată pe termen scurt și un risc de neplată mai scăzut,
ceea ce se reflectă în îmbună tățirea performanț ei financia re. O corelație pozitivă s -a constat și
între creșterea cifrei de afaceri și ROA, ceea ce î nseamnă că există perspective bune de
creștere î n viitor du când astfel la îmbunătățirea performanț ei.
În ceea ce privește rata efectivă de impozitare rezultatele evidenț iază o influență negativă
a acesteia asupra ROA . Ast fel odată cu creș terea ratei ef ective de impozitare, performanța
companiilor va scă dea. Explicația poate fi dată de existenț a unei ponderi ridicate a
cheltuielilor nedeductibile sau de crș terea bazei impozabile, ceea ce ar putea duce la scăderea
performanț ei. (Bolboroș, 2014 ). Atâ t indicatorii de piață EPS ș i PER cât ș i dimensiunea
companiei (LNCA) au o influență pozitivă asupra performanț ei. Pantea ș.a. (2014) consideră
ca odată cu creș terea dimens iunii companiilor, acestea au o mai mare vi zibilitate, atrag mai
mult atenția părț ilor interesate, ceea ce duce la un control mai bun asupra res urselor,
oportunități de promovare concretizate în atragerea forței de muncă, economii nete de scară .
Prin prism a impactul ui guvernanței corporative asupra performanț ei, putem constata
faptul c ă vârsta C EO-ului are o influență negativă asupra pe rformanței, cuantificată prin
ROA. Acest rezultat nu respectă ipoteza stabilită fiind în acelasi timp în contradicție cu
rezultatele obț inute de Vintil ă ș.a (2015 b), care consideră că un CEO mai în vârstă are mai
multă experiență profesională, ducând la îmbunătățirea performanț ei companiilor. Pe de altă
parte rezultate evidențiază faptul că dualitatea CEO -ului nu reprezintă un fa ctor determinant
al performanț ei companiilor, acesta fiind nesemnificativ din punct de vedere statistic (p -value
> 0.1).
Model 2. În cadrul celui de -al doilea model am surprins impactul î ntre structura
capitalului (LEV), lichiditate (Lichid_crt ), rata marjei nete (NPM), rata efectivă de impozi tare
(ETR), indicatorii de piață (EPS, PER), vechimea CEO -ului (Vechime_ CEO), dimensiunea
comp aniei (LNCA) și performanța companiilor,cuantificată prin ROE . De asemenea, și î n
cadrul acestui model am apli cat testul Hausman, probabilit atea asociată testului fiind mai
mica de 0,05 , ceea ce înseamnă utilizarea efectelor fixe.
În tabelul nr. 6 sunt pr ezentate rezultatele modelului 2 , utilizând ca variabilă dependentă ,
ROE . Pe baza rez ultatelor testului F (F= 75.36550, Semnificaț ie =0.00 ) putem constata faptul
că modelul este v alid. Coeficientul de determinaț ie R2 de 95.47 % evidențiază că variabila
dependentă ROE este influ ențată într -o proporț ie de 95.47 % de că tre variabilele explicative.

Tabel 6 Rezultatele analizei de regresie, date panel, variabila depe ndentă ROE

Variabila dependentă →

Variabile explicative↓
ROE
Α t statistic Prob.
Termenul liber (c) -0.968738 *** -6.148871 0.0000
LEV 0.068217* ** 102.8859 0.000
Intens -0.290109 *** -3.40044 7 0.000 7
Lichid _CRT -0.026318 ** -2.538905 0.011 3
NPM 0.179342** * 4.274923 0.0000
ETR -0.024876 *** -2.907130 0.0038
EPS 0.014003 *** 4.983409 0.0000

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

PER 0.000124*** 3.257071 0.0012
Vechime _CEO -0.002496 * -1.782524 0.0750
LNCA 0.093444 *** 8.455111 0.0000
R2 95.47 %
R2ajustat 94.20 %
F, semnificaț ie 75.36550 , 0.00
Semnificația statistic *p<0.1; **P<0.05; ***p<0.01
Sursa: prelucrare proprie .

În ceea ce privește utilizarea rentabilității financiare (ROE), ca și variabilă dependent ă,
putem observa o s ituație identică cu cea a primului model, atât pentru indicatorii de piață
(EPS ș i PER) cât și pentru rata efectivă de impo zitare. L ichiditatea, contrar primului m odel,
are o influență negativă asupra performanței, masurată prin ROE. Astfe , deși pe de -o parte un
nivel ridicat al lichidității oferă siguranț a creditorilor , creș terea excesivă a acesteia poate
indica o slabă gestionare a activelor (Badea, 2014) . De asemenea contrar ipoteze i stabilite,
rezultatele evidențiază o corelaț ie negativă puternică între intensitatea capitalului și
performanță . O relație similară a fost obținută de Vintilă și Nenu (2014), considerâ ndu-se că
exista o pondere scăzută a activelor care pot genera grad ridicat de automatizare și reducere a
costurilor. Pe de altă parte atât rat a majei nete cât și levierul au o influență pozitivă asupra
performanț ei. O corelaț ie pozitivă între levier ș i perf orman ță este s usținută și de că tre Mirz a și
Javed (2013), c onsiderându -se ca o pondere mai ridicată a datoriilor va determina directorii să
dezvolte câ t mai multe strategii generatoare de profit pentru a satisface creditorii existenți ș i
pentru atragerea de noi investitori. În ceea ce privește corelația guvernanță corporativă
performanță, se constată că vechime a CEO -ului influențează negativ performanța . Un CEO
care deține această poziție pentru o perioada mai îndelungată, devine prea sigur pe poziția
acestuia, luând decizii mai riscante, afectând astfel performanță companiilor. (Vintil ș.a. ,
2015 b)

6.Concluzii

Prin prezenta lucr are am urmă rit impactul a diverși factori de influență (reprezentați prin
structura capitalului, lichiditate, intensitatea capitalului, oportunitățile de creștere, indicatori
de piață și indicatori de performanță, variabile de guvernanță corporativă , dimensiunea
comp aniei ) asupra performanței (cuantificată prin ROA , respectiv ROE ). Pe baza studiilor
din literat ura de specialitate prezentate în prima secț iune am construit zece ipoteze de
cercetare pe care le -am testat pentru cele două modele econometrice (o ecuație de regresie ce
are drept variabilă dependent ă ROA și o ecuație de regresie ce are drept variabilă dependenta
ROE).
Pentru a realiza această analiză am u tilizat date provenind de la 212 de companii
americane listate la NYSE pe peri oada 2010 -2014.
În urma t estării empirice s -a constatat că structura capitalului reprezintă un important
factor determinant al performanț ei companiilor . Astfel s -a dovedit că există o corelaț ie
negativă între gradul de î ndatora re pe termen lung ș i ROA . Pe de altă parte, contrar ipotezei
stabilite, s -a evidențiat o corelație pozitiva î ntre gradul de î ndator are pe termen scurt și
performanța cuantificată prin ROA . De asemenea levierul influențeaza pozitiv performanț a
cuantificata prin ROE. Influența pozitivă a struct urii capitalui asupra performanț ei poate fi
explicată prin intermediul teoriei costurilor de agent potrivit careia un nivel mai ridicat al
îndatoră rii duce la reducerea costurilor de agent și a ineficienței și astfel la îmbunătățirea
peformanț ei companiilor. Margaritsi ș i Pisallki (2010)

Gănescu Elena -Andreea
Analiza factorilor determinanți ai performanțelor financiare ale com paniilor

Un alt factor determinant al performanț ei este lich iditatea curentă. Astfel rezultatele au
evidențiat o corelație pozitivă între lichiditate și ROA și o corelație negativa între
performanță ș i ROE. De asemenea studiul de față evidenț iază ca oportunităț ile de cre ștere
cuantificate prin evoluț ia cifrei de afaceri duc la îmbunătăț irea perf ormanț ei companiilor . În
schimb , intensitatea capitalului ( ponderea activelor imobilizate în total active) are o influență
negativă asupra performanț ei, cuantificată prin ROE. C eea ce înseamnă că o creș tere a
ponderii acti velor imobilizate î n total active duce la scăderea performanței. O relație similară
a fost obținută de Vintilă și Nenu (2014), considerându -se că există o pondere scă zută a
activelor c are pot gener a grad ridicat de automatizare ș i reducere a costurilor.
Între rata marjei nete, indicatorii de piață (EPS ș i PER) și performanț a companiilor
rezultatele relevă o legătură pozitivă .
În ceea ce privește impactul guvernanței corporative asupr a performanț ei, se evidențiază
o corelație negativă între vâ rsta CE O-ului ș i perfo rmanța cuantificată prin ROA. De asemenea
vechimea CEO -ului influențează negativ performanț a, cuantificata prin ROE. Un CEO care
deține această poziție pentru o perioadă mai îndelungată afectează performanț a companiilor.
Un ultim factor determinant al perf ormanț ei este dimensiunea companiei . Cu câ t dimensiunea
companiilor este mai mare cu atâ t acestea au o mai mare vi zibilitate, atrag mai mult atenția
părților interesate, ce ea ce duce la un control mai b un asupra resurselor, oportunităț i de
promovare concretizate în atragerea forț ei de munca, economii nete de scară. (Pantea ș .a,
2014)
Rezultatele studiului de față sunt în conformitate cu alte cercetări î n acest domeniu ,
indic atorii utilizați reprezentând un reper î n luarea deciziilor. Ca ș i direcț ii viitoare de
cercetare, putem menționa că se po ate evidenț ia și impactul altor factori , non-financiari
(activitatea de CSR, numărul de angajaț i) sau m acroeconomici, asupra perform anței
companiilor. D e asemenea, pe lângă variabilele dependente considerat e (ROA, ROE), se pot
introduce ș i alte variabile dependente din categoria indicatorilor de piață (Tobins’Q, cel mai
des utilizat).

Bibliografie
Badea , M. (2012), Qualitative and q uantitative factors that determine the financial
performance of companies listed on BSE , articol publicat în revista Applied Financial
Research , nr. 8.
Banerjee , A., De, A. (2014), Determinants of Corporate Financial Performance Relating to
Capital Structure Decisions in Indian Iron and Steel Industry:An Empirical Study ,
Paradigm 18(1) 35 –50 2014 IMT SAGE Publications Los Angeles, London, New Delhi,
Singapore, Washington DC .
Baza de date Thompson Reuters: http://thomsonreuters.com/en.html .
Bolboroș, I. (2014), Tax impact on the financial performance of companies, articol publicat în
revista Applied Financial Research .
Chinaemerem , O. C., Anthony , O. (2012), Impact of capital structure on the f inancial
pefrmance of Nigerian firms , Arabian Journal of Business and Management Review
(OMAN Chapter) Vol. 1, No.12 , July.
Coleman , A. K., Biekpe , N. (2002), The Relationship between board size, CEO duality and
firm performance: experience from Ghana , Uni versity of Stellenbosch Business School
(USB), Cape Town, South Africa .
Corne tt, M., Marcus , A. J., Tehranian , H. (2007), Corporate governance and pay -for-
performance: The impact of earnings management , Journal of Financial Economics 87 ,
357–373.

Colecția de working papers ABC -UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 4/2016

Costea, V. (2011) – Determinants of corporate financial performance , articol publicat în
revista Applied Financial Research , nr.6.
Erdogan , E. O., Erdogan , M., Omurbek , V. (2015), Evaluating the effects of various financial
ratios on company financial performance: application in Borsa Istanbul, Business and
Economics Researc h Journal Volume 6 Number, 35-42.
Hatem , B. S. (2014), Determinants of firm performance: a comparison of European
countries, International Journal of Economi cs and Finance; Vol. 6, No. 10
Islam oglu, M., Celik , N. (2015), Financial Performance determinants of paper and paper
products firms listed in Borsa Istanbul, International Journal of Economics and Finance ,
Vol. 7, No. 4.
Kazempour , M. (2015), Capital structure and firms performance in Tehra n Stock Exchange,
International Journal of Management, Accounting and Economics Vol. 2, No. 2,
February.
Margaritis, D. , Psilaki, M., 2010, Capital structure, equity ownership and firm performance ,
Journal of Banking & Finance , 34(3), 621 -632.
Mirza , S. A. , Javed , A. (2013), Determinants of financial performance of a firm: Case of
Pakistani stock market , Journal of Economics an International Finance, Vol. 5(2), 43 –
52.
Neghină, A. (2012), Tax impact on the financial performance of companies , articol publica t
în revista Applied Financial Research nr.7.
Nicholson, G. J., Kiel, G. C. (2003) , Board composition and corporate performance: How the
Australian experience informs contrasting theories of corporate governance , An
International Review 11(3) , 189-205.
Pantea, M., Gligor , D., Anis , C. (2014), Economic determinants of Romanian firms’ financial
performance , Procedia – Social and Behavioral Sciences 124, 272 – 281.
Salameh , H.M, AL -Zubi , K.A., Al -Zubi , B. (2012), Capital structure determinants and
financial p erformance analytical study in Saudi Arabia Market 2004 -2009 ,
International Journal of Economic Perspectives , Volume 6, Issue 4, 18 -33.
Văidean, L.V. (2014), On financial performance and capital structure of Romanian
companies, Finance – Challenges of the Future, Year XIV, No.16.
Vintilă, G., Gherghina , Ș. (2012), An empirical investigation of the relationship between
corporate governance mechanisms, CEO characteristics and listed companies’
performance, International Busi ness Research; Vol. 5, No. 10.
Vintilă, G., Nenu, E. A. (2014), An analysis of determinants of corporate financial
performance: evidence from the Bucharest Stock Exchange listed companies ,
International Journal of Economics and Financial Issues, 2015, 5(3), 732 -739.
Vintilă, G., Nenu , E.A, Gherghina , Ș. (2015), Empirical research towards the factors
influencingcorporate financial performance on the Bucharest Stock Exchange ,
Scientific Annals of the Alexandru Ioan Cuza University of Iași Economic Sciences 61
(2), 219 -233.
Vintilă, G., Pă unescu, R., Gherghina , Ș. (2015), Does corporate governance influences
corporate financial performance? Empirical evidence for the listed on US markets,
International Business Research , Vol. 8, No. 8; 2015
Zeitun, R., Tian, G.G., 2007, Capital structure and corporate performance: evidence from
Jordan. , The Australasian Accounting, Business and Finance Journal , 1(4).