. Bursa de Marfuri. Contracte Bursiere Si Indicii Bursieri. Futures cu Instrumente Sintetice

Capitolul I.

BURSA. CONTRACTE BURSIERE

1.1. ISTORICUL BURSELOR DE MĂRFURI

Apariția și formarea burselor de mărfuri este rezultatul unui proces evolutiv firesc care a început în urmă cu aproximativ 2000 de ani în Grecia și Roma Antică și continuă și astăzi. Dacă ar fi să alegem oricare din produsele tranzacționate azi la bursă și am încerca să-i traversăm evoluția pe piață de-a lungul istoriei, am găsi că acesta a trecut prin cinci faze distincte: oferirea ca dar, schimbul de marfă (barter), contractul cu plată și livrare imediată (spot), contractul cu plată și livrare ulterioară stabilirii prețului (forward) și contractul la termen (futures și options).

Darul și schimbul de marfă datează de la începutul civilizației. A treia fază, contractul spot, poate fi considerată ca adevăratul început al piețelor de marfă organizate.

Până în anul 1600 comerțul în Europa și Asia nu a fost destul de intens pentru a permite susținerea activității comercianților locali sau a piețelor locale. Periodic, târgurile serveau ca piețe de desfacere pentru arii geografice întinse. Aceste târguri au fost organizate la început de comercianții ambulanți care schimbau mărfurile lor locale pe mărfuri exotice aduse din ținuturi îndepărtate. Banii erau puțini și majoritatea tranzacțiilor se făceau prin simplu schimb. Acest tip de târg era des organizat în Grecia Antică, în timpul Imperiului Roman, dar și în China.

Treptat, a apărut o rețea de târguri specializate și bine organizate. Existau reguli precise care stabileau unde, când și cum pot vinde comercianții, în funcție de tipul de marfă oferit. S-a introdus interdicția contractării în afara acestor târguri, pentru a preveni acumularea unei cantități mari de marfă care ar fi permis ulterior controlul prețului.

Cu timpul, s-au constituit asociații de comerț care reprezentau interesele noii clase de comercianți. Disputele din afaceri erau soluționate în tribunale special înființate, prin aplicarea codului comerciantului.

Odată cu creșterea numărului de tranzacții s-a introdus ca mijloc de schimb „scrisoarea de târg". Aceste scrisori permiteau amânarea plății unei mărfi, deci o extindere a creditului. Comercianții aveau posibilitatea să circule din târg în târg reglând plățile prin anularea debitelor sau creditelor cu scrisori de târg, plătind la sfârșit eventualele datorii rămase, în bani. Așa a apărut piața spot (cash). Adesea, comercianții prezentau eșantioane din marfa lor, urmând ca plata – în bani sau cu scrisoare – să se facă numai atunci când titlul trecea la cumpărător.

Se consideră că rădăcinile comerțului la termen se află în sistemul de târguri medievale japoneze, care a permis Japoniei să dezvolte și să organizeze piața la termen începând cu anul 1697, cu aproape un secol și jumătate înaintea Statelor Unite ale Americii.

Denumirea de „bursă" provine de la orașul Bruges, unde aceste adunări se țineau la Hotel des Bourses, numit așa după un senior din vechea și nobila familie van den Boursen care îl construise și pe al cărui frontispiciu erau sculptate în piatră trei pungi (fr. bourse). Aici se întâlneau bancherii și negustorii pentru a negocia bani, metale prețioase, hârtii de valoare și mărfuri. Cu timpul, locurile de întâlnire ale comercianților au primit denumirea de burse.

1.1.1. Primele burse de mărfuri în lume

Prima bursă, în accepțiunea modernă, a fost cea de la Anvers, înființată în anul 1531. Bursa din Anvers avea o clădire proprie unde se încheiau tranzacții cu mărfuri coloniale.

În anul 1554 s-a înființat la Londra o bursă denumită „Royal Exchange", care, din 1773 s-a profilat numai pe schimbul de efecte financiare.

În anul 1639 apar la Paris o serie de agenții de schimb în domeniul negocierii titlurilor de valoare; apoi la Lyon, Toulouse și Rouen, iar spre sfârșitul secolului al XVII-lea, la Montpellier.

În Germania, la jumătatea secolului al XVI-lea apar primele burse la Augsburg, Nürnberg și Hamburg, iar la începutul secolului al XVII-lea, bursa din Berlin.

La începutul secolului al XVII-lea la Amsterdam mărfurile se puteau negocia în baza contractelor „options" prin care se permitea convenirea unui preț în baza căruia cumpărătorul obținea de la vânzător dreptul de a cumpăra o cantitate de marfă la o dată stabilită în viitor. Un secol mai târziu, tot în acest mare centru comercial se constituie o bursă a grâului în care se desfășurau tranzacții de trei ori pe săptămână, într-o hală uriașă de lemn în care fiecare negustor avea un om tocmit pentru a aduce mostre din grâul pe care dorea să-l vândă și pentru a negocia prețul în funcție de calitatea acestuia.

Burse au mai fost înființate la Basel (1699), Paris (1724), Viena (1761), New York (1792), Bruxelles (1801), Roma (1827), Madrid (1831), Milano (1833), Geneva (1850), Tokyo (1855) etc.

În secolul al XVIII-lea și în prima jumătate a secolului al XIX-lea în Olanda și Anglia comerțul spot devenise deosebit de important pentru materii prime, produse agro-alimentare și industriale.

În 1848 și-a început activitatea Chicago Board of Trade ca bursă de grâne. Câțiva dintre cei mai pricepuți comercianți de grâne au hotărât să se reunească într-o bursă organizată de cereale – CBOT. Odată cu apariția unei burse organizate, care oferea un loc de întâlnire centralizat, investitorii bogați au văzut o oportunitate pentru construirea unor silozuri imense unde să-și depoziteze grânele pentru consumul pe un an întreg. Aceasta a ajutat la soluționarea problemelor legate de oferta de grâne care existau în trecut în America și a contribuit la stabilirea prețurilor cerealelor pentru tot cursul anului. În acest interval de timp s-a produs transformarea comerțului „spot" în comerț „la termen", proces apărut pentru prima dată într-o formă asemănătoare celei existente azi, la Chicago Board of Trade în 1865. Chicago devenise în acel moment capitala mondială a cerealelor. Acest gen de comerț s-a extins apoi la Liverpool, Londra, New York, New Orleans, Berlin.

În 1874, negustorii au format Bursa de Produse din Chicago, unde se comercializau la început unt, ouă, brânză, păsări domestice și alte produse agricole. Mai târziu, aceasta a fost numită Bursa de Unt și Ouă din Chicago (Chicago Egg&Butter Board). În cele din urmă, aceasta a început să tranzacționeze tipuri de marfă atât de multe și diverse, încât, în 1919, a fost numită mai aproape de realitate, Chicago Mercantile Exchange. Câteva dintre mărfurile tranzacționate în acel timp erau cartofii, ceapa și pieile de vită iar din perioada anilor 1950, curcanii, ouăle înghețate și slănina de porc au fost adăugate mărfurilor care se tranzacționau la CME. Astăzi se lucrează cu patru grupe de produse: mărfuri agricole, valute, dobânzi și indici bursieri.

În 1880 doar grâul, porumbul, ovăzul și bumbacul făceau obiectul tranzacțiilor la termen. Cu timpul, gama produselor tranzacționate le termen s-a extins cu materii prime industriale (cupru, plumb, zinc), carcase de porc, vite vii, cherestea, suc de citrice. Dezvoltarea piețelor la termen, creșterea semnificativă a numărului de tranzacții au determinat, ca începând cu anul 1971, să se diversifice gama produselor tranzacționate la termen cu metale prețioase (aur, argint, platină), devize, titluri financiare cu venit fix și indici bursieri.

În 1972, CME inaugurează tranzacționarea contractelor futures pe valute – primele contracte futures financiare, iar în 1975 CBOT lansează primele contracte futures pe rata dobânzii. În 1982 Kansas City Board of Trade inițiază primele contracte futures pe indici bursieri.

Este de remarcat faptul că deși CBOT lansase contracte futures pe grâne încă din 1865 și CME contracte futures pe ouă și unt încă din 1919, prima lege care venea să reglementeze „piețele de contracte" a fost adoptată abia în 21 septembrie 1922 – „Legea tranzacțiilor futures cu cereale"(The Grain Futures Act of 1922). Legea superviza tranzacțiile futures cu cereale, dar nu aborda atent probleme ca reglementarea mecanismului de tranzacționare și prevenirea manipulării piețelor. Crahul bursier din 1929 și criza economică de la începutul anilor '30 au grăbit adoptarea în 1936 a „Legii bursei de mărfuri"(The Commodity Exchange Act of 1936).

Istoria s-a repetat în ceea ce privește reglementarea contactelor futures de pe piețele financiare. Deși acestea erau cunoscute încă din 1970 și au fost lansate în 1972, legea care le reglementa a fost adoptată în 23 octombrie 1974.

O creștere deosebită a interesului pentru tranzacțiile la termen s-a înregistrat între anii 1975-1985, fapt evidențiat de volumul contractelor pe piețele americane și engleze.

În prezent, numărul burselor care funcționează în lume trece de 100, din care 18 sunt în SUA, 11 în Anglia, 8 în Germania, 7 în Franța. Există azi 60 de burse futures și de opțiuni răspândite în 37 de țări.

Odată cu schimbările petrecute în țările din Europa Centrală și de Est s-au făcut eforturi în vederea organizării unor piețe bursiere și în țările din această zonă.

1.1.2. Bursele de mărfuri în România

După cum relatează Nicolae Iorga în „Istoria comerțului"(1937), încă din 1839 apare ideea organizării unor burse în București și Brăila. În anul 1840 în ziarul „Mercurul Brăilei" este prezentat „Codul de Comerț" care cuprinde prima reglementare generală a bursei de comerț în Muntenia. Acest cod a fost pus în practică și în Moldova, unde a fost extins oficial după unirea Principatelor, în cadrul acțiunii de unificare legislativă, prin legea din 7 decembrie 1863. „Codul de Comerț" din 1840 constituie o reproducere a „Codului Comercial Francez " din 1807. În 1865, în ziarul „Monitorul – Jurnal oficial al Principatelor Unite Române" apare primul proiect de lege pentru instituirea burselor de comerț la București, Iași, Galați și Brăila care cuprinde reglementarea organizării și funcționării acestor burse. „Legea asupra burselor mijlocitorilor de schimb și mijlocitorilor de mărfuri" din 1881 adoptată după legislația franceză, punea bazele organizării burselor de mărfuri și de valori. Un an mai târziu se deschidea Bursa de la București. „Legea asupra burselor de comerț" din 1904 a redefinit instituția bursieră iar legea de unificare din 1929 a determinat creșterea credibilității instituției bursiere din România.

Deși legea din 1929, cunoscută sub denumirea de „Legea Madgearu", admitea operațiunile la termen, acestea nu au fost practicate în România până în 11 iulie 1997, când au fost lansate în premieră la Bursa din Sibiu. Pe fondul unui volum de tranzacții scăzut pe piața mărfurilor fungibile și al lipsei unui cadru legislativ care era tot mai mult cerut de piața din România, Bursa Monetar Financiară și de Mărfuri Sibiu (pe atunci Bursa din Sibiu) s-a orientat în lansarea contractelor futures pe indici bursieri și pe valute. Este cunoscut faptul că lansarea cu succes a unui contract futures depinde de lichiditatea pieței activului de bază. Aceasta a fost premisa care a determinat reorganizarea Bursei de Mărfuri din Sibiu ca piață futures financiară.

Prima inițiativă legislativă după1990 a avut loc în 28 august 1997 prin Ordonanța 69 privind „Legea burselor de mărfuri". Ea venea să contureze modul de organizare al burselor de mărfuri în vederea tranzacționării de contracte futures și opțiuni.

1.2. BURSA – DEFINIRE ȘI CARACTERISTICI

1.2.1. Ce este bursa?

Termenul desemnează o instituție cu putere de autoreglementare, specifică economiei de piață liberă – bursa – ca formă organizată de schimb pentru mărfuri și valori.

În esență, noțiunea indică locul de întâlnire a negustorilor și oamenilor de afaceri, în sensul unui spațiu de concentrare a cererii și ofertei. Acest conținut rezultă din definițiile date în limbajul de specialitate.

Astfel „Legea română asupra burselor" din 1929 – „Legea Madgearu" – se arată că „bursele sunt instituții publice create în scopul de a reuni pe comercianți, industriași, producători, armatori și asigurători în vederea negocierii valorilor publice și private, monedelor, devizelor, mărfurilor, productelor, închirierii vanificare legislativă, prin legea din 7 decembrie 1863. „Codul de Comerț" din 1840 constituie o reproducere a „Codului Comercial Francez " din 1807. În 1865, în ziarul „Monitorul – Jurnal oficial al Principatelor Unite Române" apare primul proiect de lege pentru instituirea burselor de comerț la București, Iași, Galați și Brăila care cuprinde reglementarea organizării și funcționării acestor burse. „Legea asupra burselor mijlocitorilor de schimb și mijlocitorilor de mărfuri" din 1881 adoptată după legislația franceză, punea bazele organizării burselor de mărfuri și de valori. Un an mai târziu se deschidea Bursa de la București. „Legea asupra burselor de comerț" din 1904 a redefinit instituția bursieră iar legea de unificare din 1929 a determinat creșterea credibilității instituției bursiere din România.

Deși legea din 1929, cunoscută sub denumirea de „Legea Madgearu", admitea operațiunile la termen, acestea nu au fost practicate în România până în 11 iulie 1997, când au fost lansate în premieră la Bursa din Sibiu. Pe fondul unui volum de tranzacții scăzut pe piața mărfurilor fungibile și al lipsei unui cadru legislativ care era tot mai mult cerut de piața din România, Bursa Monetar Financiară și de Mărfuri Sibiu (pe atunci Bursa din Sibiu) s-a orientat în lansarea contractelor futures pe indici bursieri și pe valute. Este cunoscut faptul că lansarea cu succes a unui contract futures depinde de lichiditatea pieței activului de bază. Aceasta a fost premisa care a determinat reorganizarea Bursei de Mărfuri din Sibiu ca piață futures financiară.

Prima inițiativă legislativă după1990 a avut loc în 28 august 1997 prin Ordonanța 69 privind „Legea burselor de mărfuri". Ea venea să contureze modul de organizare al burselor de mărfuri în vederea tranzacționării de contracte futures și opțiuni.

1.2. BURSA – DEFINIRE ȘI CARACTERISTICI

1.2.1. Ce este bursa?

Termenul desemnează o instituție cu putere de autoreglementare, specifică economiei de piață liberă – bursa – ca formă organizată de schimb pentru mărfuri și valori.

În esență, noțiunea indică locul de întâlnire a negustorilor și oamenilor de afaceri, în sensul unui spațiu de concentrare a cererii și ofertei. Acest conținut rezultă din definițiile date în limbajul de specialitate.

Astfel „Legea română asupra burselor" din 1929 – „Legea Madgearu" – se arată că „bursele sunt instituții publice create în scopul de a reuni pe comercianți, industriași, producători, armatori și asigurători în vederea negocierii valorilor publice și private, monedelor, devizelor, mărfurilor, productelor, închirierii vaselor și acoperirii riscurilor de tot felul" .

Prin urmare bursa este o piață, care se particularizează prin obiectul tranzacțiilor și modul de organizare și funcționare.

În domeniul dreptului se apreciază că bursele sunt instituții unde se negociază (se vând și se cumpără) valori mobiliare sau mărfuri, după o procedură anumită și numai de către anumiți intermediari, sub supravegherea autorităților.

Formarea și afirmarea bursei exprimă însăși definirea relațiilor de schimb, a pieței ca structură de bază a economiei de piață moderne. Odată cu consacrarea bursei, relațiile de schimb ajung la deplină extindere și maturizare, primind rolul central în reglarea mecanismului de piață.

1.2.2. Caracteristicile piețelor bursiere

Natura specifică a bursei este dată de o serie de caracteristici ce vor fi prezentate mai pe larg în cele ce urmează.

Piață de mărfuri: Bursele sunt locuri de concentrare a cererii și ofertei pentru mărfuri, precum și pentru diferitele tipuri de hârtii de valoare. Dacă la începutul lor, piețele bursiere erau organizate pentru tranzacționarea în egală măsură a mărfurilor și valorilor, ulterior s-a produs o separare între cele două categorii de burse.

Bursele sunt centre ale vieții comerciale, piețe unde se tranzacționează mărfuri, titluri pe mărfuri, active monetare și financiare, care au anumite caracteristici:

– sunt generice; se individualizează prin măsurare, numărare sau cântărire

– sunt fungibile; pot fi înlocuite unele prin altele

– au caracter standardizabil; marfa poate fi împărțită pe loturi omogene

– sunt depozitabile; permit executarea obligațiilor contractuale la o anumită perioadă de la încheierea tranzacției

– au un grad redus de prelucrare; menținerea caracterului de produs de masă, nediferențiat, omogen.

Piață simbolică: Unul dintre principalele obiective ale organizării schimburilor în cadrul bursei îl reprezintă asigurarea operativității tranzacțiilor comerciale și financiare, realizarea acestora pe o bază standardizată. Necesitatea extinderii și intensificării schimburilor a generat o tendință de dematerializare a mărfurilor, de la bunuri determinate fizic trecându-se la mostre și eșantioane reprezentative. Pe măsura consacrării de uzanțe comerciale s-a trecut de la eșantion la tipuri și denumiri uzuale, adică la calități abstracte de marfă, pe baza cărora se încheie tranzacții comerciale. Astfel bursa simplifică la maxim activitatea de tranzacționare și reduce negocierea la elementele sale esențiale: sensul operațiunii (vânzare sau cumpărare), marfa, cantitatea, prețul și termenul de livrare.

Bursa nu mai este o piață originară, pe care se vând și se cumpără mărfuri fizice, ci o piață derivată pe care se vând și se cumpără titluri pe marfă. Dovada existenței mărfurilor se face cu un document acceptat de comercianți: recipisa (actul) de depozit pentru mărfurile aflate în antrepozite și conosamentul pentru mărfurile încărcate pe vas. Transferul proprietății asupra mărfii, deci executarea obligațiilor contractuale de livrare, se realizează prin transmiterea documentului respectiv. Bursa nu își asumă rolul de realizare a tranzacției în forma sa fizică, mișcarea mărfurilor având loc în afara acestei piețe.

Piață organizată și liberă: Bursa este o piață organizată în sistem de autoreglementare, în sensul că tranzacțiile se realizează conform unor principii, norme și reguli cunoscute și respectate de către toți participanții. Aceasta nu înseamnă administrarea pieței, ci reglementarea ei în scopul obținerii unui sistem ce garantează caracterul liber și deschis al tranzacțiilor comerciale și financiare.

Nu pot fi tranzacționate la bursă decât mărfuri sau valori pentru care există concurență liberă, pentru care oferta provine de la un număr suficient de mare de ofertanți, cererea este solvabilă și relativ constantă, astfel încât să nu apară posibilitatea unor concentrări în scopul manipulării prețului.

Piață reprezentativă: Bursa este o piață reprezentativă în care se stabilește prețul mărfurilor pentru care ea constituie o piață organizată – cotația bursei – element ce servește drept reper pentru toate tranzacțiile comerciale sau operațiunile financiare care se desfășoară în țara respectivă, iar în cazul marilor burse, în întreaga lume.

1.3. CONTRACTELE BURSIERE

Încă de la apariția lor, bursele de mărfuri s-au bucurat de un interes deosebit din partea marelui public, reprezentând pentru unii o speranță de îmbogățire rapidă iar pentru alții soluția în căutarea unei certitudini asupra viitorului apropiat sau îndepărtat. Procesul de dematerializare a mărfii a constituit primul mare pas spre tranzacțiile futures. Facilitarea stabilirii calității a contribuit la o dezvoltare a lichidității.

Fluctuațiile ample și neanticipate ale prețurilor pe piețelor spot, împreună cu puterea limitată a participanților la aceste piețe, au fost factori favorabili în apariția tranzacțiilor forward și futures.

Tipuri de contracte bursiere:

– contractul spot – are ca obiect o marfă prezentă, existentă în momentul încheierii contractului și care urmează să fie livrată și achitată imediat

– contractul forward – este un acord privat de a cumpăra sau a vinde, de a livra și respectiv de a plăti la o anumită dată viitoare o marfă, valută sau un activ financiar la un preț stabilit în momentul încheierii tranzacției

– contractul futures – este un angajament standardizat de a cumpăra sau vinde un activ, marfă, titlu financiar sau instrument monetar la un preț stabilit în momentul încheierii tranzacției, cu lichidarea la o dată viitoare

– opțiunile – contracte între un vânzător și un cumpărător care dau dreptul dar nu și obligația de a cumpăra sau a vinde la o anumită dată viitoare un activ, marfă, titlu financiar sau instrument monetar, drept obținut în schimbul plății unei prime.

1.3.1. Contractul spot

Contractele spot sunt contracte de vânzare – cumpărare a căror executare are loc, teoretic, imediat după încheierea lor. Practic, ele sunt executate în termene cuprinse între 24 de ore și 10 zile bancare și presupun livrarea obligatorie a mărfii.

Marfa ce stă la baza contractului spot este:

– la vedere (adică există)

– disponibilă (nu e grevată de vreo obligație; de exemplu, gajul)

– prezentă (se află într-un depozit agreat de bursă)

Prețul de execuție al contractului este cel stabilit în momentul încheierii tranzacției.

1.3.2. Contractul forward

Odată cu apariția burselor, vânzătorii și cumpărătorii aveau posibilitatea de a reduce nesiguranța prețurilor printr-o vânzare forward cash. O vânzare forward cash sau un contract forward reprezintă o negociere privată în care vânzătorul și cumpărătorul convin asupra unui preț pentru o marfă care urmează să fie livrată în viitor. La contractele forward cash, marfa nu se putea transmite până la data de livrare prestabilită. Acum vânzătorul și cumpărătorul au posibilitatea de a bloca un preț cu mult timp înaintea executării contractului și să elimine astfel incertitudinea cauzată de fluctuațiile de preț din această perioadă.

Certitudinea prețului conferă posibilitatea cumpărătorilor și vânzătorilor să își anticipeze corect veniturile viitoare. Contractul forward a ajutat la scăderea riscului schimbării prețului și a facilitat dezvoltarea piețelor și vânzarea mărfurilor.

Totuși nu a dispărut riscul ca un comerciant (cumpărătorul mărfii) să nu-și îndeplinească prevederile contractuale în cazul în care prețurile au scăzut dramatic, producătorul rămânând cu mărfurile pe stoc și fără alt cumpărător. În cazul opus, dacă prețurile au crescut dramatic în perioada dintre contractare și livrare, vânzătorul ar fi fost cel tentat să nu respecte contractul, în încercarea de a vinde altcuiva la un preț mult mai mare decât cel care s-a stabilit în contract.

Pentru a rezolva problema garantării executării tranzacției, s-s dezvoltat o nouă metodă. Fiecare participant la o tranzacție depozitează o sumă de bani la o a treia parte, neutră. Acest lucru dă siguranța că fiecare parte va respecta contractul. Dacă una din părți nu-și îndeplinește obligațiile cealaltă parte urmează să primească banii ca despăgubire pentru orice pierdere financiară.

Bursele și-au dezvoltat standarde de calitate și unități de măsură pentru fiecare marfă. Aceasta a dus la comercializarea (vânzarea și cumpărarea) de contracte pe titluri de marfă care specificau cantitatea, calitatea, data scadenței și data de livrare a unei mărfi.

Cel mai reprezentativ exemplu de contract forward folosit zilnic de către fiecare este abonamentul la un ziar, pentru care se percepe prețul convenit anterior pe toată durata valabilității abonamentului (contractului).

Există câteva avantaje ale contractelor forward. Pe lângă avantajele evidente, cum sunt cunoașterea exactă a sumei și cantității pe care urmează să o primească, a nivelului calitativ și a momentului livrării, certitudinea prețului este importantă deoarece un cumpărător își va cunoaște costurile anticipat. Și vânzătorul își va cunoaște veniturile dinainte. Astfel, certitudinea prețului dă posibilitatea cumpărătorilor și vânzătorilor să-și anticipeze corect veniturile viitoare.

1.3.3. Contractele futures

Contractele forward standardizate s-au transformat în contracte futures. De exemplu, un contract futures pe grâu pentru iunie 2000 obligă vânzătorul să livreze cumpărătorului 20 de tone de grâu de o anumită calitate, la termenul de expirare a contractului; sau un contract futures pe dolari SUA pentru martie 2000 cere celui care îl vinde să livreze celui care l-a cumpărat 1000 de dolari la scadență.

Persoanele fizice sau juridice pot executa tranzacții futures chiar dacă nu au intenția de a face sau de a primi livrarea.

Deoarece contractele futures sunt standardizate, ele pot fi transmise de mai multe ori. Este necesară o metodă pentru a intersecta ultimul vânzător cu ultimul cumpărător. Operațiunile de compensare ale casei de clearing a bursei au ajuns să înregistreze toate tranzacțiile și livrarea documentelor de la vânzători la cumpărători. Această operațiune facilita și compensarea contractelor futures deoarece ele erau standardizate și se puteau schimba între ele. De exemplu, o persoană care a cumpărat un contract futures poate să-l vândă eliminându-și astfel poziția deschisă de la agenția de brokeraj la care a deschis contul de marjă. Compensarea a creat oportunitatea ca cei care doresc să execute contractul.

Posibilitatea de compensare este o caracteristică fundamentală a comerțului futures. Numai aproximativ 2% din totalul contractelor futures au ca rezultat o livrare fizică. O altă funcție esențială a casei de compensație este aceea de a se interpune între vânzător și cumpărător la fiecare tranzacție. În realitate, un vânzător vinde casei de compensație, iar cumpărătorul cumpără de la casa de compensație. Aceasta conferă integritate tuturor tranzacțiilor.

Elementele contractului futures sunt: simbolul contractului, unitatea de tranzacționare, cotația, variația minimă de preț (tick-ul), limitele de variație zilnică a prețului, lunile de livrare, ultima zi de tranzacționare, ultima zi de livrare și programul de tranzacționare.

Standardizare contractelor și crearea funcției de compensare au mărit eficiența pieței, permițând o piață mult mai lichidă (una în care tranzacțiile să fie executate la prețul specificat sau la unul apropiat), oricine putând să intre și să iasă rapid din piață. Cu cât prețul a mai rapid determinat și piața e mai lichidă, cu atât ea devine mai eficientă.

Contractele futures (alături de opțiuni) sunt titluri financiare derivate. Ele dau naștere unor obligații contractuale ce pot fi stinse în două moduri: la scadență, prin livrare fizică, cash sau plata diferențelor și până la scadență, prin lichidarea lor la bursă.

1.3.4. Avantajele contractelor futures

Între contractele forward și futures există o serie de deosebiri:

– contractele futures sunt standardizate;

– prețul variază zilnic în funcție de raportul dintre cerere și ofertă;

– spre deosebire de contractele forward, contractele futures au o piață secundară.

Diferențele și asemănările între contractele forward și futures sunt analizate în tabelul care urmează:

CARACTERISTICACONTRACT FORWARDCONTRACT FUTURESFELUL TRANZACȚIEICumpărătorul și vânzătorul sunt obligați să cumpere sau să vândă o anumită cantitate dintr-o marfă la un preț stabilit și la o dată viitoare.Cumpărătorul și vânzătorul sunt obligați să cumpere sau să vândă o anumită cantitate dintr-o marfă la un preț stabilit și la o dată viitoare.MĂRIMEA CONTRACTULUINegociabilăStandardizatăDATA LIVRĂRIINegociabilăStandardizatăMETODA DE TRANZACȚIONAREPrețurile sunt determinate în particular, de către cumpărător și vânzătorPrețurile sunt determinate prin strigare într-o piață de licitație dintr-o bursă autorizatăDEPOZITUL DE ASIGURAREDepinde de relația de încredere dintre cumpărător și vânzătorAtât cumpărătorul cât și vânzătorul plasează fonduri la casa de compensație a bursei (marja). Variațiile zilnice reflectă schimbările valorice ale contractului, deci marja de menținere poate fi ajustată în jos sau în sus

FRECVENȚA LIVRĂRII

Foarte mare

Foarte scăzută

REGLEMENTARE

Legi comerciale

Legi specificeEMITENT ȘI GARANT_Casa de Compensație

Evenimentele externe pot influența volatilitatea prețului. Formarea burselor specializate a ajutat la stabilizarea marilor fluctuații de preț, fluctuații datorate alternanței surplusurilor de ofertă, cu momentele de criză. Totuși în ciuda acțiunilor întreprinse pentru stabilizarea prețurilor mărfurilor, alți factori puteau destabiliza cotațiile.

Fenomenele naturale (seceta, inundațiile, înghețurile, insectele) puteau influența oferta de produse agricole. Războaiele pot face ca valutele multor țări să fie mai riscante și cu o valoare mai scăzută pe piețele monetare ale lumii.

În cazul particular al României, deschiderea internațională de după 1989 a pus economia românească centralizată și ineficientă în competiție cu economiile dezvoltate ale lumii. Competiția, din start inegală, a dus la importuri masive de produse mai ieftine și mai bune decât cele autohtone, acestea nefiind susținute decât în mică măsură de exporturi și de investiții străine. Balanța comercială deficitară astfel creată a dus la devalorizarea monedei naționale.

Devalorizarea a avut diferite valori de la un an la altul, în funcție de diversele politici monetare și economice promovate de guvernele postrevoluționare. Degradarea continuă a condițiilor economice, favorizată de haosul legislativ și de inconsecvența cu care a fost aplicată reforma, a condus la alternanțe de perioade de calm relativ, în care leul era susținut administrativ, cu devalorizări bruște și importante.

Piețele futures ajută la controlarea riscului. Atunci când o firmă, industrie sau sector comercial folosesc efectiv piețele futures, ele nu fac altceva decât să-și controleze riscul, care este un element al fiecărei afaceri. Aceasta se traduce prin costuri mai reduse pentru consumatori, pentru că o firmă bine condusă, de obicei poate să-și aducă pe piață produsele sau serviciile la prețuri reduse, având costuri mai mici. Cu cât sunt mai puține riscurile pe care trebuie să și le asume o firmă, cu atât prețul final necesar pentru a obține profit poate fi mai mic. Aceasta ilustrează cel mai bine sistemul de liberă inițiativă, iar piețele futures joacă un rol vital în acest proces.

Firmele care fac afaceri cu clienți sau furnizori din străinătate sunt interesate de modul în care compania face față ratelor de schimb. Dacă se dorește controlul fluctuației riscului ratei de schimb astfel încât profitul să fie protejat se poate apela la hedging cu futures.

Piețele futures sunt o parte a scenei afacerilor internaționale. Folosite cu pricepere piețele futures pot constitui un rol important în modul de a face afaceri.

Cadrul organizatoric al pieței futures cuprinde instituțiile ce servesc direct această piață: bursa, firmele de brokeraj (agențiile bursiere), casa de compensație, precum și reglementarea legală a desfășurării tranzacțiilor pe aceste piețe. Dezvoltarea cadrului organizatoric al unei piețe contribuie la eficientizarea acesteia prin îmbunătățirea informației de piață și prin reducerea costurilor tranzacțiilor.

Cea mai importantă componentă rămâne instituția bursei. Aceasta nu se angajează ca parte în tranzacțiile spot, forward sau futures ci funcția ei primordială este de a crea un cadru eficient în care să acționeze liber forțele pieței, prin asigurarea următoarelor servicii și facilități:

– un spațiu fizic adecvat desfășurării tranzacțiilor, care să răspundă particularităților mecanismului de licitație prin strigare deschisă sau de tranzacționare computerizată;

– o rețea de telecomunicații eficientă care să asigure diseminarea instantanee pe plan național a informațiilor privind prețurile și volumul de tranzacții din cadrul bursei respective, precum și accesul facil la aceste informații;

– o înregistrare rapidă și exactă a tranzacțiilor din incinta bursei, sistemele de marjă și compensare eficiente, astfel încât participanții la tranzacții să poată realiza profiturile aferente pozițiilor lor futures;

– regulamente de funcționare care să asigure condiții egale și corecte de participare la aceste piețe;

– lansarea de contracte futures viabile, crearea și introducerea de noi contracte, concomitent cu renunțarea la cele ce nu mai prezintă interes.

Deoarece pe piața bursieră mecanismele și procedeele prin care aceștia acționează sunt specifice, hedgerii și speculatorii sunt recunoscuți prin poziția de pe care acționează.

De remarcat că pe piața futures și cu opțiuni nu au acces direct decât cei care sunt membri ai bursei. Aceștia, prin reprezentanții lor (brokeri de ring, deckeri, runneri, agenți de bursă), acționează la ordinele clienților și pot determina prin sfaturile și opiniile lor direcții de acțiune, deci ar putea influența într-o oarecare măsură piața. Pentru a preveni aceste situații, regulamentele conțin măsuri contra manipulărilor de orice fel. În plus, pe toate piețele există reglementări precise dictate de necesitatea transparenței operațiunilor bursiere.

Piețele futures s-au dezvoltat rapid și reprezintă cele mai competitive piețe existente în practică, îndeplinind funcții economice și sociale de mare importanță.

1.4. BURSA MONETAR-FINANCIARĂ ȘI DE MĂRFURI SIBIU

1.4.1. Prezentarea generală a BMFMS

Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu a fost înființată în 14 decembrie 1994, având 11 acționari care dețineau 17 cărți de membru.

În iulie 1997 Bursa din Sibiu a devenit prima bursă futures și de opțiuni din România, jucând un rol important în cadrul economiei de piață românești prin oferirea unor instrumente eficiente pentru managementul riscului.

Crearea primei burse futures din România a constituit o etapă de maximă importanță în transformarea unei societăți care se ocupă de intermedieri și licitații, într-un centru național în care participanții la piața bursieră au oportunitatea de a-și acoperi riscurile sau de a specula modificarea prețurilor folosind titluri financiare derivate.

În prezent, capitalul social al BMFMS este de 500.000 USD, reprezentând aportul adus de cei 54 de acționari care dețin 90 de cărți de membru, fiecare carte de membru dând dreptul la un loc de broker în toate ringurile Bursei.

Cartea de membru (cartea de bursă = un pachet de 50 acțiuni BMFMS) dă deținătorului ei dreptul de a efectua tranzacții în oricare dintre ringurile Bursei.

Întrucât nu toate cele 90 cărți de bursă sunt active, Asociația Bursei a hotărât să nu se mai emită alte cărți de bursă, cei care doresc să desfășoare activitate bursieră având posibilitatea să devină membri asociați prin cumpărarea sau închirierea uneia dintre cele 90 cărți emise.

Prețul de adjudecare al unei cărți de bursă la ultimele licitații a fost de aproximativ 5.500 USD / carte, iar prețul de închiriere al unei cărți este de 100 USD / lună, perioada minimă pentru închiriere fiind de 3 luni.

Membrii Bursei au acces direct în ringurile de tranzacționare ale BMFMS și pot fi totodată membri compensatori, având astfel acces și la mecanismul de compensare oferit de Casa Română de Compensație.

Membrii Bursei care nu sunt și membri compensatori trebuie să aibă o relație de colaborare, în vederea compensării tranzacțiilor lor, cu un membru compensator. Aceste acorduri trebuie să fie aprobate de către Bursă.

Directorii și angajații autorizați să tranzacționeze pentru sau în numele agenției de brokeraj trebuie să fie atestați de către Bursă ca operatori pentru piețele futures și de opțiuni.

Patrimoniul evaluat al BMFMS este de 1,12 milioane USD. În anul 1996 s-a finalizat noul sediu al BMFMS, în suprafață de peste 1000 mp, BMFMS fiind singura bursă din România cu sediu în proprietate.

Cadrul legal în domeniul burselor de mărfuri din România în prezent se limitează la OG 69/28 august 1997 publicată în M.O. 227/30 august 1997 și la legea 31/1990 cu modificările și completările ulterioare. Deși Ordonanța nr. 69 prevedea înființarea unei Comisii a Operațiunilor la Termen, ea nu este funcțională până în prezent.

Conform prevederilor Ordonanței, BMFMS este organism cu putere de autoreglementare. Departamentul de Reglementare și Supraveghere a Piețelor al BMFMS a elaborat reguli și regulamente care sunt cunoscute și respectate de către toți operatorii. Totuși, înființarea unei comisii naționale care să supravegheze tranzacțiile futures în România constituie o necesitate stringentă.

Contractele tranzacționate în ringurile BMFMS au fost înregistrate la Oficiul de Stat pentru Invenții și Mărci încă din 1997, brevetele pentru acestea constituind dovada priorității BMFMS în acest domeniu.

1.4.2. Produsele tranzacționate la BMFMS

Contractele futures sunt angajamente de a vinde sau cumpăra o marfă, valută, indice financiar, având cantitatea, calitatea, scadența și modalitatea de lichidare / livrare standardizate.

Metoda de stabilire a prețului este sistemul de licitare prin strigare deschisă în ringurile Bursei. Contractul futures are o dată scadență până la care poate fi tranzacționat în ring. Vânzătorii și cumpărătorii pot iniția operațiunile adecvate dând brokerilor ordine de vânzare sau de cumpărare, prin care sunt specificate prețul, cantitatea, data scadenței și termenul de valabilitate al ordinului. Scadența contractelor futures tranzacționate la BMFMS este de 1, 2, 3, 4, 5 și 6 luni.

Opțiunile pe contracte futures – opțiunile care fac obiectul tranzacționării în ringurile Bursei Monetar-Financiare și de Mărfuri Sibiu, sunt contracte standardizate care dau cumpărătorului dreptul dar nu și obligația de a cumpăra sau vinde contractul futures suport la un preț prestabilit, numit preț de exercitare pe perioada de valabilitate a contractului. Pentru dreptul dobândit cumpărătorul trebuie să plătească vânzătorului în momentul încheierii tranzacției o sumă de bani numită primă. Vânzătorul se obligă să vândă sau să cumpere contractul futures de la baza opțiunii la prețul de exercitare dacă opțiunea este exercitată de cumpărătorul său.

Există două tipuri distincte de opțiuni: put și call. Prin cumpărarea unei opțiuni put se obține dreptul de a lua o poziție short pe contractul futures suport. Cumpărarea unei opțiuni call dă dreptul la o poziție long pe contractul futures de la baza opțiunii.

Opțiunile call și put sunt contracte complet separate, distincte și oferă drepturi diferite. Ele nu sunt părți opuse ale aceleiași tranzacții. Orice opțiune put are un cumpărător și un vânzător; la fel și opțiunea call. _INCLUDEPICTURE \d "img/imageNQQ.JPG"__Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu este prima bursă din România în care s-au tranzacționat contracte futures și opțiuni pe contracte futures. Pentru a răspunde cerințelor pieței, BMFMS și-a diversificat permanent produsele oferite spre tranzacționare.

Din iulie 1997, data introducerii primului contract futures și până în prezent, la BMFMS au fost introduse următoarele tipuri de titluri financiare derivate:

11 iulie 1997 – contractul futures pe indicele propriu BMS1 (coșul acțiunilor la societățile tranzacționate la categoria I a Bursei de Valori București);

1 august 1997 – contractul futures pe dolarul SUA (simbol ROL/USD);

1 octombrie 1997 – contractul futures pe marca germană (simbol ROL/DEM);

1 octombrie 1997 – contractul futures pe lira italiană (simbol ROL/ITL);

1 septembrie 1998 – contractul futures contractul pe indicele BET(ROL);

9 noiembrie 1998 – opțiuni pe contractul futures pe indicele BET(ROL);

2 decembrie 1998 – contractul pe moneda europeană (simbol ROL/EURO);

22 martie 1999 – contractul futures pe raportul EURO/USD

1 iunie 1999 – opțiuni pe contractul futures ROL/USD

1 iunie 1999 – opțiuni pe contractul futures EURO/USD

17 ianuarie 2000 – contractul futures pe rata dobânzii BUBOR 1

17 ianuarie 2000 – opțiuni pe contractul futures pe rata dobânzii BUBOR 1

6 martie 2000 – contractul futures pe raportul USD/JPY

6 martie 2000 – opțiuni pe contractul futures pe raportul USD/JPY

Implementarea tranzacțiilor futures la BMFMS a fost precedată de participarea, în octombrie 1996, a Bursei din Sibiu, reprezentată prin președintele său Teodor Ancuța, la expoziția burselor de mărfuri din întreaga lume – EXPO '96 care se desfășoară anual la Chicago. Timp de trei săptămâni au avut loc contacte, schimburi de experiență cu reprezentanți ai celor mai importante burse din lume și procurarea unui valoros material documentar.

Un rol covârșitor l-a avut vasta experiență a domnului Thomas Curtean, cetățean american de origine română, născut în Sibiu, care, timp de 2 luni în anul 1997, a condus și organizat întregul colectiv al Bursei, finalizând metodologia de tranzacționare a contactelor futures (regulamente, proceduri, tehnici, formulare, casa de compensație etc.), ocupându-se de pregătirea primei serii de brokeri care activează în BMFMS .

Thomas Curtean este, din 1957, membru activ la două mari burse din Statele Unite – Chicago Board of Trade și Chicago Mercantile Exchange – și are o carieră ca trader de peste 40 ani în aceste două burse. În prezent deține și două cărți de bursă la BMFMS.

În data de 10 iulie 1998, la un an de la lansarea contractelor futures, Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu, a lansat, tot în premieră pentru România, opțiunile pe contracte futures.

Implementarea acestui nou instrument de acoperire a riscului a fost precedată de pregătirea mecanismelor de tranzacționare, de organizarea unui curs de brokeri pentru piața de opțiuni și de abordarea rolurilor și a avantajelor pe care le prezintă opțiunile pe contracte futures, în cadrul unui seminar organizat de BMFMS.

Lansarea opțiunilor nu ar fi fost posibilă fără eforturile speciale ale președintelui onorific, dl. Thomas Curtean și ale d-lui Alexander Etienne Hergan, director al Peregrine Financial Group, firmă membră a CME, și din mai 1998, membru și al Bursei din Sibiu.

În prezent, în ringurile BMFMS sunt tranzacționate opțiuni pe contractele futures pe indicele BET (ROL), pe contractul leu/dolar, leu/marcă germană, leu/euro, euro/dolar, euro/yen japonez și BUBOR 1, cu scadențe la 1, 2, 3, 4, 5 și 6 luni.

1.4.3. Rezultate și perspective

De la lansarea contractelor futures în iulie 1997 și până la finele anului 1999 în ringurile BMFMS au fost realizate 431.007 contracte futures, totalizând un volum al tranzacțiilor de 3472,6 miliarde lei, iar în piața opțiunilor au fost tranzacționate 15.449 opțiuni call și put.

Până în prezent, în cele 16 cursuri organizate de către BMFMS, au fost pregătiți peste 400 de operatori pentru piețele futures și de opțiuni. Actualmente, pe piața futures sibiană activează reprezentanți a 31 agenții de brokeraj din 20 județe ale țării și din București.

În ringurile Bursei sunt acceptați numai operatori care au obținut atestatul de operator pentru piețele futures și de opțiuni în urma absolvirii unui curs organizat de BMFMS.

În momentul actual BMFMS este singura bursă din țară cu agenții de brokeraj (pentru contracte futures și options) care oferă clienților lor următoarele servicii:

– instrumente de management al riscului valutar și posibilități de management al portofoliului de investiții;

– strategii de acoperire a riscului, mecanisme de identificare a riscului și posibilități de transferare a acestuia care sunt indispensabile pentru investitori.

_INCLUDEPICTURE \d "img/ring_mic.jpg"__

În anul 2000, activitățile Bursei Monetar-Financiare și de Mărfuri Sibiu se vor concentra spre extinderea gamei de produse oferite și spre lărgirea numărului de participanți la piețele la termen.

Politica Bursei este aceea de a oferi servicii de calitate, de a realiza o bună administrare a resurselor de care dispune pentru menținerea comisioanelor la un nivel redus.

Obiectivele principale ale BMFMS sunt:

– extinderea oportunităților oferite investitorilor;

– posibilități eficiente pentru acoperirea riscului;

– o mai mare lichiditate a pieței;

– costuri de tranzacționare reduse.

Obiective pe termen scurt și mediu:

1. Promovarea activității specific bursiere prin înființarea de agenții de brokeraj în toate județele țării (creșterea numărului agențiilor de brokeraj active, de la 31 existente în prezent până la acoperirea tuturor județelor țării). Acest obiectiv este susținut de constanta preocupare a BMFMS privind educarea mediului economic românesc, ca singura bursă din țara care tranzacționează titluri financiare derivate.

2. Introducerea scadențelor la 9 și 12 luni pentru toate contractele futures și cu opțiuni tranzacționate în prezent la BMFM Sibiu (ROL/USD, ROL/DEM, ROL/EURO, BET/ROL, EURO/USD, EURO/JPY, BUBOR 1 opțiuni pe contractele futures BET/ROL, ROL/USD, EURO/USD, EURO/JPY, BUBOR 1)

3. Perfecționarea programelor informatice de transmitere în timp real către agențiile de brokeraj a tranzacțiilor efectuate în ringurile BMFMS precum și a programelor de compensare a tranzacțiilor, achiziționarea unui soft de măsurare a gradului de risc.

4. Organizarea, după un sistem mai eficient și accesibil, a cursurilor de pregătire și atestare a operatorilor pe piețele futures

1.4.4. Casa Română de Compensație

Casa de Compensație a Bursei Monetar-Financiare și de Mărfuri Sibiu funcționează ca societate pe acțiuni, cu personal propriu, având un capital social subscris de 1.800.000.000 lei.

Ea a fost înființată în urma inițiativei BMFMS, având ca principal obiect de activitate garantarea, decontarea și compensarea contractelor futures tranzacționate în ringul Bursei sibiene, activitate ce era asigurată anterior de un departament specializat al BMFMS. Bursa își menține atribuțiile de organizare și reglementare a pieței, iar compensarea și decontarea se execută prin Casa Română de Compensație, care introduce în sistem o verigă nouă, și anume membrul compensator.

Alături de Bursa Monetar-Financiară și de Mărfuri Sibiu, Casa Română de Compensație SA Sibiu (CRC) este una din instituțiile centrale ale pieței futures și de opțiuni, de o importanță egală cu aceasta.

Dacă Bursa organizează și reglementează piața, CRC se ocupă cu gestionarea riscului participanților, activitatea sa având reguli proprii. Regulamentele celor două instituții sunt armonizate și completate continuu, pentru o funcționare cât mai sigură și rapidă a pieței în ansamblul ei.

Casa Română de Compensație este constituită ca societate pe acțiuni din august 1998 cu un capital social de 1,78 miliarde lei, având 50 de acționari ce dețin 1780 de acțiuni cu valoare nominală de 1 milion lei. Un acționar CRC poate deține minim 10 și maxim 100 de acțiuni. CRC a preluat din septembrie 1998 activitatea fostului Departament de Compensare al BMFM Sibiu. Evidența, compensarea și decontarea tranzacțiilor se realizează cu un program de concepție proprie. La sfârșitul anului 1997, CRC în colaborare cu BMFM Sibiu a elaborat programul de clearing folosit de agențiile de brokeraj pentru tranzacțiile clienților.

Casa Română de Compensație este singura societate de compensare înființată conform Ordonanței 69/1997, ordonanță ce reglementează activitatea burselor de mărfuri în România. Activitatea acestei instituții a fost controlată de Banca Națională a României în decembrie 1997.

Rolul Casei Romane de Compensație

Între operatorii din piețele futures și options apar permanent drepturi și obligații generate de cumpărarea și vânzarea de contracte futures. Datorită amplorii mari a tranzacțiilor și numărului mare de contracte vândute și cumpărate este imperios necesar ca pentru evitarea haosului să existe o Casă de Compensație („Clearing House"). Aceasta se interpune între vânzător și cumpărător în momentul tranzacției și cumpără de la primul și vinde celui de al doilea, la prețul stabilit de cele două părți. Astfel, relația directă dintre cei doi dispare, fiind înlocuită cu două relații, dintre aceștia și CRC.

Funcțiile Casei Române de Compensație

Funcțiile Casei Române de Compensație sunt compensarea, garantarea și decontarea tranzacțiilor din piețele futures și options ale BMFM Sibiu.

Un prim aspect îl constituie evidența tranzacțiilor futures și options și a sumelor necesare pentru realizarea acestora. Un contract inițiat, cumpărat sau vândut, reprezintă o poziție deschisă, adică o obligație față de CRC, pentru care este necesară o garanție numită marjă inițială. El poate fi compensat oricând, pe timpul duratei sale de viață, printr-o tranzacție egală și de sens opus, iar suma existentă în contul de marjă poate fi retrasă.

Al doilea aspect tine de siguranța pieței. Casa Română de Compensație stabilește regulile financiare pe care trebuie să le respecte toți participanții. Aceste reguli cuprind modalitățile de acces în piață, marjele minime obligatorii inițiale și de menținere ale contractelor, precum și garanțiile suplimentare. CRC garantează îndeplinirea obligațiilor asumate de toți operatorii, dar numai în condițiile respectării de către aceștia a respectivelor reguli.

În al treilea rând, CRC compensează și decontează zilnic rezultatele tranzacțiilor cu contracte futures și opțiuni, operând modificări în conturile acestora după cum acestea înregistrează profit sau pierdere.

Membrul compensator (MC)

Agențiile de brokeraj tranzacționează atât pe cont propriu, cât în numele și pe contul clienților pe care îi reprezintă. Fiecare verigă a sistemului garantează, decontează și compensează tranzacțiile verigilor inferioare, pe care le reprezintă. Astfel, agențiile garantează tranzacțiile clienților, iar tranzacțiile agențiilor sunt garantate de către membrii compensatori.

Membrul compensator este o societate membră a Bursei din Sibiu și acționară a CRC, cu garanții solide constituite din gaj pe cărțile de bursă, pe acțiunile CRC și o contribuție la fondul de garantare. Din acest punct de vedere, pe piața futures și de opțiuni de la Sibiu există trei categorii de participanți:

– membri compensatori principali – au minimum 2 cărți de bursă și minim 40 de acțiuni CRC. Aceștia se reprezintă direct în fața CRC, garantând și tranzacțiile altor agenții, non-membri compensatori

– membri compensatori direcți – au o carte de bursă și 20 de acțiuni CRC, având dreptul de a reprezenta doar agenția proprie în relația cu CRC

– non-membri compensatori – nu îndeplinesc nici una din condițiile de mai sus și sunt reprezentați de membrii compensatori principali.

Membrii Bursei Monetar-Financiare și de Mărfuri Sibiu au considerat că prin înființarea unei instituții specializate va spori încrederea, atractivitatea și siguranța piețelor futures și de opțiuni. Rezultatul a fost cel scontat. În prezent, sunt acționare la Casa Română de Compensație societăți bancare și puternice societăți financiare, acestea fiind atrase de structura de clearing aplicată la Bursa din Sibiu ce oferă maximum de siguranță participanților pe piețele futures și options.

1.4.5. Organizarea și funcționarea ANOTR

Asociația Națională a Operatorilor la Termen din România, înființată în 4 mai 1999 este o asociație profesională, fără scop lucrativ, non profit și cu caracter autonom. Asociația are în prezent 76 de membri, din care 19 persoane juridice și 57 persoane fizice din întreaga țară, persoane participante la tranzacțiile futures și cu opțiuni.

Asociația are ca scop promovarea dezvoltării condițiilor de desfășurare a activității în piețele la termen (futures și opțiuni) și a interesului persoanelor implicate în acestea, elaborarea de regulamente pentru membrii Asociației privind contractele existente în piețele la termen. Activitatea este coordonata de un Comitet Director și se desfășoară pe comisii. Comitetul Director este alcătuit din 5 membri, aleși de Adunarea Generală pe o perioadă de un an. Numărul membrilor Comitetului Director poate crește proporțional cu creșterea numărului de membri ai Asociației. Trezorierul și secretarul sunt numiți de Comitetul Director.

Obiectivele Asociației Naționale a Operatorilor la Termen din România sunt în principal:

– reprezentarea și apărarea intereselor profesionale ale membrilor

– întocmirea și înaintarea propunerilor legislative pentru asigurarea condițiilor optime de desfășurare a activității pe piețele futures, cu respectarea dispozițiilor constituționale

– desfășurarea de către membrii săi a unei activități corecte pentru prevenirea actelor și practicilor frauduloase, în vederea protejării intereselor publice

– diseminarea informațiilor cu privire la piețele futures și cu opțiuni

– impunerea unor standarde financiare de prevenire a insolvabilității sau falimentului membrilor

– reglementarea relațiilor dintre membri și clienți, adoptarea și administrarea unei corecte proceduri de arbitrare a plângerilor clienților împotriva membrilor sau invers

– evaluarea periodică și supravegherea activității de marketing a operatorilor din piețele la termen

– desfășurarea de programe educaționale pentru familiarizarea mediului economic românesc cu mecanismul tranzacțiilor la termen și oportunitățile oferite de acesta

– colaborarea cu organisme similare din străinătate.

Capitolul II.

PIEȚELE FUTURES

2.1. ELEMENTE DEFINITORII ALE PIEȚELOR FUTURES

2.1.1. Elemente esențiale în organizarea și funcționarea

piețelor futures

Operarea în piețele futures necesită cunoașterea unor termeni cu care se lucrează frecvent. Aceștia vor fi prezentați în continuare. Termenii sunt adaptați uzanțelor Bursei Monetar – Financiare și de Mărfuri Sibiu (BMFMS).

Agent de bursă: Persoană fizică, angajat al unei societăți de brokeraj, care este autorizat de BMFMS să opereze în front-office sau back-office.

Apel în marjă: Cerere cu titlul de obligativitate pentru suplimentarea de fonduri, astfel încât contul clientului să se ridice la nivelul marjei inițiale.

Broker: Persoană fizică, angajat al unei agenții de brokeraj, care este autorizat de BMFMS să execute în ring, ordinele de vânzare / cumpărare date de aceasta sau clienții acesteia.

Bursă: Organism de utilitate publică, constituit de societatea de bursă în condițiile legii specifice, organism ce asigură cadrul organizat pentru intermedierea profesională, competitivă și transparentă a operațiunilor.

Carte de membru: Pachet de 20 acțiuni BMFMS pentru membrii fondatori sau 50 de acțiuni pentru ceilalți membri, a cărui deținere conferă dreptul la un broker în ringurile Bursei.

Casă de Compensație: Societate comercială pe acțiuni, independentă de Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu, cu rol de compensare, decontare și garantare a executării tranzacțiilor, toate tranzacțiile trebuind să se supună Regulamentului acesteia. Ea poartă numele de Casa Română de Compensație – CRC.

Client: Persoană fizică sau juridică ce tranzacționează contracte futures și cu opțiuni, printr-o societate de brokeraj, folosind surse proprii de finanțare, asumându-și întregul risc ce decurge din aceasta activitate.

Contract futures: Angajament standardizat, tranzacționat la BMFMS, de a vinde sau de a cumpăra o marfă, activ monetar sau activ financiar la scadența contractului, conform specificațiilor acestuia. Specificațiile contractului cuprind activul de bază, simbolul contractului, unitatea de tranzacționare, cotația, pasul, limita de oscilație zilnică, lunile de expirare, scadența, ultima zi de tranzacționare, modul de lichidare la scadență, programul de tranzacționare.

Cotație: Exprimarea valorii activului care stă la baza contractului futures, la un moment dat. La contractele cu opțiuni, ceea ce se cotează este prima.

Fluctuație maximă a prețului: Valoarea cea mai mare cu care prețul unui contract se poate modifica în timpul unei ședințe de tranzacționare.

Intermediar de bursa: Membru al bursei sau membru afiliat – persoană juridică, ce are dreptul de a executa tranzacții futures și cu opțiuni în nume propriu sau pentru clienții săi, printr-un agent de bursă.

Lichidare: Închiderea unei poziții printr-o tranzacție de aceeași mărime și de sens opus.

Lichidare forțată: Operațiunea de închidere forțată a pozițiilor descoperite.

Marcare la piața: Ajustarea zilnică a conturilor de marjă pentru a reflecta profitul sau pierderea pentru pozițiile deschise. Marcarea la piață se realizează la prețul mediu ponderat al ultimelor zece tranzacții ale sesiunii de tranzacționare (la prețul de cotare), dacă Casa de Compensație nu decide altfel.

Marjă inițială: Fondurile necesare inițierii cumpărării sau vânzării unui contract futures.

Marjă de menținere: O sumă mai mică, parte din marja inițială, care trebuie menținută permanent în contul de marjă al titularului pe durata menținerii unei poziții deschise.

Membru afiliat: Persoană juridică ce posedă temporar, prin închiriere, dreptul de a avea un loc de broker și de a tranzacționa în ringurile Bursei Monetar – Financiare și de Mărfuri Sibiu.

Membrul bursei: Persoană juridică ce posedă prin cumpărare cel puțin o carte de bursă ce-i conferă dreptul de a avea un loc de broker și de a tranzacționa în ringurile Bursei Monetar – Financiare și de Mărfuri Sibiu.

Membru compensator: Membrul compensator este singurul participant la tranzacțiile futures și cu opțiuni care poate avea legături directe cu Casa de Compensație.

Ceilalți membri ai Bursei nu pot avea relații cu Casa de Compensație, decât prin membrii compensatori cu care semnează un contract de compensare, plătind taxele de reprezentare.

Pasul: Fluctuația minimă a prețului.

Poziție deschisă: Un contract futures care încă nu a fost lichidat printr-o operațiune inversă.

Poziție descoperită: Poziția deschisă care nu are acoperită marja de menținere.

Scadență: Ultima zi lucrătoare a lunii când expiră contractul și la sfârșitul căreia Casa de Compensație, conform specificațiilor din contracte, lichidează toate pozițiile rămase deschise.

Sesiune de tranzacționare: Intervalul de timp, în cadrul unei zile, în care se pot executa tranzacțiile. Programul de tranzacționare este prevăzut în specificațiile fiecărui contract futures.

Societate de brokeraj (agenție de brokeraj): Persoană juridică ce are calitatea de membru al bursei, membru afiliat sau membru compensator al unei burse și are în obiectul de activitate tranzacționarea contractelor de bursă.

Societate de bursă (BMFMS): Societate comercială constituită în regimul Legii nr.31 din 1990 și care organizează, reglementează și supraveghează tranzacțiile futures și cu opțiuni.

Trader: Persoană fizică ce tranzacționează numai în numele și pe contul lui, pe baza unui permis de tranzacționare eliberat de bursă.

Ultima zi de tranzacționare: Ultima zi lucrătoare a lunii de scadență.

În continuare vor fi prezentate câteva elemente esențiale ale terminologiei folosite pe piața futures.

Piața sub semnul taurului (Bull market)

O piață sub semnul taurului e o piață în care prețurile sunt în creștere. Atunci când se spune că o piață este bullish, există perspectiva optimistă că prețurile vor crește.

Piața sub semnul ursului (Bear market)

O piață sub semnul ursului este una în care prețurile scad. Deci, o piață bearish oferă o perspectivă pesimistă și operatorii consideră că prețurile scad.

Poziție "long"

Dacă s-a cumpărat un contract futures, cumpărătorul are o poziție long. O persoană care a cumpărat 10 contracte futures pe marca germană are o poziție long pe 10 contracte de marcă. Operatorii care iau o poziție long pe piață, se așteaptă ca prețurile să crească. Ei așteaptă să obțină profit prin vânzarea contractelor mai târziu, primind un preț mai mare decât cel plătit inițial.

Poziție "short"

Cineva care vinde contracte futures este "short" – de exemplu, a avea o poziție short pe 5 contracte de dolar SUA, înseamnă că o persoană a vândut cele 5 contracte. Dar nu trebuie confundat acest concept cu cel în care cineva care inițial a avut o poziție long prin cumpărarea unor contracte futures și apoi le vinde pentru a-și compensa poziția pe piață. Operatorul care are o poziție short vinde, de fapt, contracte futures pe care nu le deține.

Cel care vinde short consideră că prețurile au o tendință descrescătoare și vinde contractele futures în speranța că va obține profit cumpărându-le la un preț mai mic în viitor. Dacă lucrurile vor evolua așa cum s-a anticipat și prețul scade, atunci vânzătorul își poate răscumpăra contractele la un preț mai mic, realizând astfel profit.

Marcarea la piață

Marcarea la piață a contractelor futures face ca în fiecare zi contul să fie creditat sau debitat, în funcție de evoluția prețului de cotare față de prețul pozițiilor deschise. Pierderea sau profitul rezultat din marcarea la piață face ca suma existentă în cont să oscileze, însă aceasta nu poate să scadă sub nivelul marjei de menținere.

Reechilibrarea contului de marjă are loc zilnic după închiderea ședinței.

Dacă pozițiile au înregistrat profit în timpul unei zile, profitul este trecut în cont. Se poate decide încasarea profiturilor, inițierea altor contracte sau păstrarea sumei în cont ca fond de siguranță sau ca suport pentru eventualele pierderi viitoare.

Apelul în marjă

În situația în care suma din contul de marjă scade sub acest nivel, titularul de cont primește apel în marjă pentru diferența dintre nivelul marjei inițiale și suma existentă în cont. Titularul de cont trebuie să răspundă apelului în marjă cu suplimentare de fonduri până cel târziu la începerea următoarei ședințe de tranzacționare, altfel i se lichidează forțat, în piață, atâtea poziții descoperite până când suma din cont ajunge la nivelul marjei inițiale.

Maturitatea contractului

Contractele futures au viață limitată; ele pot fi tranzacționate până la o dată standardizată, cunoscută sub denumirea de scadența contractului. Contractele expiră în ultima zi de tranzacționare a lunii de scadență. La maturitate, contractele se vor lichida fie prin livrarea fizică a activului ce stă la baza lor, fie prin livrare sau compensare cash, raportându-se la un preț prevăzut în specificațiile contractelor. Maturitatea contractului, pentru situațiile în care are loc livrarea fizică, înseamnă data la care se vor face sau se vor primi livrările, dacă contractul nu a fost compensat (lichidat) printr-o tranzacție egală ca mărime și de sens opus înainte de maturitate. În acest caz, participanții trebuie să-și exprime opțiunea de livrare cu cel puțin 10 zile înainte de data scadenței.

Livrarea

Livrarea mărfurilor sau a valutelor la bursele din întreaga lume este opțională. De exemplu în SUA, 98% din contractele futures sunt lichidate în piață.

Numai aproximativ 2% din totalul contractelor futures au ca rezultat livrarea fizică sau lichidarea cash a mărfii. Restul de 98% sunt compensate (offset). Aceasta înseamnă că majoritatea participanților își închid pozițiile înainte de data de livrare a contractului (vânzătorii își răscumpără contractele futures pe care le-au vândut, iar cumpărătorii revând contractele futures pe care le-au cumpărat).

Pentru unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice – indici bursieri, indici valutari, indici pe indici de bursă – nu există posibilitatea livrării fizice. Pozițiile sunt închise prin lichidare cash și plata diferențelor. N ziua scadenței, pozițiile deschise pe fiecare tip de contract și pentru fiecare scadență sunt lichidate prin plata diferențelor în bani, fără a se face livrarea activelor financiare ce stau la baza indicelui (valori mobiliare, devize). Întreaga valoare a contractului nu este transferată. În schimb, există o marcare la piață a poziției contractului la prețul de cotare al indicelui, obținându-se un câștig sau o pierdere care se va adăuga sau va fi scăzută din contul de marjă.

Există două motive principale pentru care 2% din contractele futures se încheie cu livrare fizică:

– cumpărătorii sau vânzătorii au nevoie de produs sau doresc să-l vândă

– prețurile futures sunt mai bune decât prețurile de pe orice altă piață.

Practica a demonstrat că importatorii și exportatorii nu doresc să livreze sau să primească valuta prin bursă, folosind-o numai pentru acoperirea riscului valutar.

Reglementarea

Reglementarea nu a apărut cu mult timp în urmă, iar scopul ei este eliminarea abuzurilor și a manipulării prețurilor. Atât Guvernul cât și bursele joacă un rol important în activitatea de reglementare a pieței.

În plus, fiecare bursă își are propriul regulament. Toate activitățile importante sunt supravegheate de comisii cu roluri bine determinate în ce privește respectarea regulamentelor, normelor și deciziilor bursei. Comisiile disciplinare au autoritatea de a suspenda sau elimina membrii pentru încălcarea normelor de tranzacționare. Pe lângă regulamentele bursei mai sunt regulamente și norme emise de o comisie națională, aflată în subordinea Parlamentului, cu rol de supraveghere, reglementare și autorizare a tuturor activităților burselor, caselor de compensație, agențiilor de brokeraj și brokerilor.

2.1.2. Simboluri și specificații

Simbolurile sunt elemente care codifică și individualizează fiecare tip de produs bursier tranzacționat, formate din litere și cifre, reprezentând forme prescurtate pentru fiecare contract și pentru lunile lor de livrare.

Contractele futures au stabilite, pe lângă reguli de tranzacționare, și particularități menționate în specificațiile acestor contracte. Specificațiile cuprind următoarele date:

Simbolul contractului

Având în vedere faptul că produsele care stau la baza contractelor au o denumire și un mod de identificare precis, nu se poate utiliza definirea completă a produsului. Practica bursieră a impus simplificarea denumirii prin simboluri. Simbolul trebuie să fie scurt, concis și sugestiv. BMFMS a adoptat următoarele simboluri:

– contractul futures pe dolarul SUA, are simbolul ROL/USD

– contractul futures pe marca germană, are simbolul ROL/DEM

– contractul futures pe EURO, are simbolul ROL/EURO

– contractul futures pe indicele bursier al celor mai lichide 10 acțiuni cotate la categoria I a Bursei de Valori București, stabilit după metodologia BVB, denumit oficial BET, are simbolul BET(ROL)

– contractul futures pe indicele bursier al acțiunilor cotate la categoria I a Bursei de Valori București, stabilit după metodologia proprie a BMFMS și denumit BMS1, are simbolul BMS1 (în prezent nu se mai tranzacționează).

În mod similar se pot adopta simboluri pentru alte contracte sau produse. În piața de capital avem exemplele BVB care adoptă simboluri pentru definirea acțiunilor din 3 litere și RASDAQ care adoptă simboluri formate din 4 litere.

Unitatea de tranzacționare

Specific pentru contractele futures este faptul că acestea au standardizate cantitățile produselor, singura variabilă fiind prețul. Unitatea de tranzacționare stabilește cantitatea, în funcție de care se determină valoarea contractului.

La contractele tranzacționate la BMFMS unitățile de tranzacționare sunt următoarele:

– ROL/USD = 1.000 dolari SUA – rezultă valoarea contractului în lei

– ROL/DEM = 1.000 mărci germane – rezultă valoarea contractului în lei

– ROL/EURO = 1.000 EURO – rezultă valoarea contractului în lei

– BET = 10.000 lei înmulțit cu indicele BET în puncte – rezultă valoarea contractului în lei

Definirea unității de tranzacționare pentru produsele care nu au o valoare în lei față de o cantitate stabilită se face diferit, prin multiplicarea unei valori în puncte cu o sumă în lei. Acest sistem de calcul se aplică indicilor bursieri, cursurilor de schimb încrucișate și ratei dobânzii.

Cotarea

Acest element definește prețul pe unitatea de tranzacționare a produsului. Prețul astfel obținut, multiplicat cu unitatea de tranzacționare, dă valoarea contractului. De exemplu, la contractul ROL/USD cotarea se face în lei pentru un dolar SUA, la indicele bursier cotarea se face în puncte pentru un indice, iar la ratele dobânzii cotarea se face în valoarea procentelor.

Pasul

Pasul reprezintă fluctuația minimă cu care se poate modifica cotația și se referă la o mișcare în sus sau în jos a prețului activului suport.

La contractele tranzacționate la BMFMS, pasul este de 1 leu pentru contractele futures ROL/USD, ROL/DEM, ROL/EURO și respectiv 0,1 puncte pentru contractul futures pe indicele bursier BET și opțiunile având ca suport contractul futures pe indicele BET.

Limita de oscilație zilnică a prețului

Pentru protecția clienților, operatorilor și a pieței însăși, bursele decid un nivel de oscilație zilnică a prețului față de ziua precedentă. Această limită poate fi în procente sau în valoare fixă.

Alte alternative de limitare constau în faptul că se poate opri total tranzacționarea pentru ziua respectivă sau se poate doar întrerupe sesiunea de tranzacționare până când casa de compensație determină conturile de marjă, raportând pozițiile deschise la prețul la care a fost oprită sesiunea.

Stabilirea limitelor de oscilație zilnică a prețurilor este importantă pentru preîntâmpinarea unei activități speculative intense care ar duce la creșterea volatilității prețurilor futures și pentru acordarea timpului necesar clienților și agențiilor de brokeraj să răspundă apelului în marjă.

Marja inițială

Aceasta este valoarea pe care un titular de cont trebuie să o dețină în contul de marjă la inițierea fiecărui contract. Valoarea marjei este stabilită de bursă după consultarea casei de compensație, modificarea a acesteia în situații de destabilizare a pieței fiind aplicată imediat.

Respectarea nivelului marjei inițiale asigură integritatea pieței. Agențiile de brokeraj pot cere de la clienții lor sume suplimentare marjei inițiale, în baza unui angajament bilateral.

La sfârșitul anului 1998 marjele inițiale erau la nivelul de:

500.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadență la o lună;

650.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadență la 3 și 6 luni;

300.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadență la o lună;

400.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadență la 3 și 6 luni;

600.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadență la o lună;

700.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadență la 3 și 6 luni.

Marja de menținere

Este elementul esențial care asigură integritatea casei de compensație și a agenției de brokeraj.

Marja de menținere reprezintă suma minimă pe care un titular de cont poate să o dețină în contul de marjă pentru a menține poziții deschise la contractele futures.

Marja de menținere reprezintă aproximativ 75% din marja inițială.

La sfârșitul anului 1998 marjele de menținere erau la nivelul de:

350.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadență la o lună;

500.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadență la 3 și 6 luni;

200.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadență la o lună;

300.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadență la 3 și 6 luni;

400.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadență la o lună;

500.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadență la 3 și 6 luni.

Scadența contractului

Având în vedere că tranzacțiile la termen au o dată de scadență fixă, aceasta este specificată pentru fiecare în parte. Tranzacția la termen pentru un produs poate avea mai multe zile de scadență, la o lună, 3 luni, 6luni, 9 luni, 12 luni, dar nu mai mult de 18 luni.

Lichidarea contractului la scadență

Acest element definește modul în care se sting obligațiile contractuale în momentul în care se ajunge la scadența acestuia. Aici sunt incluse date privind regularizarea în raport cu prețul de lichidare.

La contractele futures pe valute fără livrare lichidarea la scadență se face la cursul comunicat de Banca Națională a României în acea zi.

La contractele futures pe indici bursieri lichidarea se face la valoarea indicelui comunicată de instituția care îl calculează.

La contractele futures cu livrarea fizică a produsului se specifică modul în care decurge această livrare.

Orele de tranzacționare

Fiecare sesiune de tranzacționare are o anumită durată și ea trebuie stipulată în specificațiile contractelor, motiv pentru care este prezent și acest element.

Programul de tranzacționare în ringurile de la BMFMS este următorul:

– ringurile de valute orele 09:00 – 13:00

– ringurile de indici bursieri orele 09:00 – 14:00

– ringurile de opțiuni orele 09:00 – 14:00

2.2.TRANZACȚII CU CONTRACTE FUTURES ȘI OPȚIUNI

2.2.1 Mecanismul de tranzacționare în piețele futures

Toate tranzacțiile futures și cu opțiuni pe futures au loc în spații special amenajate pentru această activitate, locuri numite ringuri (pit-uri).

La BMFMS contractele sunt tranzacționate în ringuri, în funcție de tipul de activ tranzacționat. În fiecare ring se tranzacționează un singur activ și acesta este singurul loc unde pot avea loc tranzacțiile cu activul respectiv. În imediata apropiere a ringurilor sunt birourile agențiilor de brokeraj. Aici sunt primite prin fax, ordine de la investitorii individuali sau de la mari investitori comerciali, clienți ai agenților de brokeraj din toată țara, pentru a fi duse în ringurile de tranzacționare unde vor fi executate de brokerul agenției de brokeraj. Fiecare ring este subdivizat în etaje, fiecare pentru o altă dată de scadență a contractului. Pentru prima lună (data cea mai apropiată de scadență și cea mai activ tranzacționată), este nevoie de un spațiu mai mare. În ringul ROL/DEM de exemplu, prima lună ocupă aproximativ 3/4 din suprafața totală. Tranzacționarea contractelor cu o scadență mai îndepărtată ocupă o suprafață mai mică din ring.

Brokerii stau pe treptele ringului de tranzacționare strigând sau anunțând prin semne cantitățile și prețurile lor de cumpărare sau de vânzare.

În apropierea ringurilor de tranzacționare se află tabele pe care se afișează prețurile la care sunt efectuate tranzacțiile și ora exactă. Motivul adoptării acestui sistem este de a stabili cu precizie timpul în care tranzacțiile au avut loc, aceasta în eventualitatea apariției unor divergențe. De asemenea, există numeroase monitoare sau tabele electronice pe care se transmit informații suplimentare cum ar fi cele referitoare la prețurile de la alte burse sau piețe, sau diverse anunțuri.

Tranzacționarea la bursă nu este altceva decât cumpărarea și vânzarea de contracte futures și opțiuni. Acestea sunt tranzacționate folosind norme de ofertare prin strigări codificate sau semne, printr-un sistem denumit licitație prin strigare.

Regula de bază în piețele futures este să cumperi la preț scăzut și să vinzi la preț ridicat, indiferent în ce ordine.

Tranzacțiile cu contracte futures și opțiuni nu presupun contactul direct între participanți deoarece acestea au loc între reprezentanții lor – brokerii agențiilor de brokeraj – direct pe piețele organizate în acest scop.

Participanții pe piețele futures sunt speculatori și hedgeri (producători și furnizori de materii prime, importatori și exportatori de mărfuri și servicii, societățile de valori mobiliare și cele bursiere, băncile, fondurile de investiții și instituțiile financiare) care tranzacționează în mod liber aceste contracte în scopul obținerii de profituri și avantaje economice, sau de a se proteja împotriva riscului de variație a prețului într-un viitor determinat. Interesele lor sunt diferite: speculatorii urmăresc obținerea unui profit din diferența de preț între momentul inițierii contractului și momentul lichidării lui, iar hedgerii urmăresc conservarea valorii activelor lor.

2.2.1.1. Elementele mecanismului de tranzacționare futures

Schema mecanismului de tranzacționare futures conține elemente de bază ale unei asemenea piețe și este împărțită în patru nivele, pe baza principiului interacțiunii dintre ele.

Primul nivel notifică necesitatea existenței unei legături constante între clienți (producători, engros-iști, investitori) și agențiile de brokeraj.

Ea se materializează prin transferul constant de informații în ambele sensuri. Urmează stabilirea strategiei de piață și, după achitarea garanțiilor și a comisioanelor, deschierea canalului necesar fluxului de ordine și răspunsuri ce leagă clientul de brokerul de ring, facilitându-i primului accesul la piață. Canalul este monitorizat în permanență de către funcționarii din cadrul agenției din care face parte brokerul ales de client să-l reprezinte. Clientul primește din partea acestora, în mod constant, informații brute, analize și prognoze.

Decizia aparține numai clientului, profitul sau pierderea fiind în raport direct cu riscurile pe care și le asumă.

Al doilea nivel notifică legătura constantă dintre agențiile bursiere și bursă.

Brokerii de ring preiau și execută în bursă ordinele clienților lor. În felul acesta ei realizează tranzacții la cele mai bune prețuri găsite în momentul executării ordinelor și oferă informații absolut necesare desfășurării unei vieți economice sănătoase. Materialul rezultat în urma prelucrării de către funcționarii bursei a informațiilor adunate pe parcursul ședinței de tranzacționare este oferit agențiilor în scopul realizării unui flux informațional către clienți.

Agențiile bursiere operează pe piață conform ordinelor venite de la clienți și pe contul propriu și garantează operațiunile pe care le desfășoară. Identitatea clienților nu depășește primul nivel.

Al treilea nivel notifică întrepătrunderea dintre bursă și casa de compensație, relație ce definește activitatea piețelor futures.

Activitatea desfășurată în bursă de agențiile de brokeraj este garantată cu fonduri depuse în conturi speciale, la care au acces agențiile bursiere și organismul de clearing.

Variația sumelor din contul de marjă reflectă înregistrarea de câștiguri sau pierderi ca urmare a operațiunilor desfășurate în piața futures și a modificărilor suferite de prețul de cotare al activelor ce formează subiectul contractelor tranzacționate.

Al patrulea nivel notifică faptul că organismul de clearing (la BMFMS este Casa Română de Compensație) supervizează toate tranzacțiile, facilitând administrarea riscurilor asumate în activitatea bursieră prin acceptarea de garanții și menținerea constantă a echilibrului dintre activitatea desfășurată în bursă și capacitatea de asumare a riscului.

Conturile de marjă aparțin agențiilor bursiere, fondurile depuse provin de la clienți, modificările suferite de nivelurile lor sunt notificate agențiilor bursiere.

Casa de compensație poate verifica, din punct de vedere financiar, atât situația agenției bursiere cât și relația financiară dintre aceasta și clienții săi. Verificările includ toate fazele activității desfășurate pe piața bursieră. Ele încep cu ordinele transmise de clienți (referindu-se la natura ordinului, conținutul, data, ora, minutul acestuia), continuă cu modul lor de executare în ringul bursei prin intermediul anunțului făcut de brokerul de ring (natura anunțului, conținutul, data, ora, minutul acestuia).

Se verifică de asemenea contextul momentului față de natura și conținutul ordinului, nivelul și modul de garantare, relațiile angajaților agenției cu firmele ale căror active se tranzacționează în bursă, dar și cu alte firme ce acționează pe piața bursieră și care sunt implicate în acțiunea supusă verificării.

2.2.1.2. Schema mecanismului de tranzacționare futures

Ca urmare a extinderii ariei de acțiune, activitatea bursieră s-a transformat într-o industrie internațională în cadrul căreia interesele clienților converg către un punct comun: facilitarea transferului de mărfuri servicii, active monetare și financiare, pentru obținerea de profit.

2.2.1.3. Identificarea operatorilor din ringuri

Brokerii și traderii din ring pot fi identificați după culoarea sacoului și după ecuson. Aceștia ajung să se cunoască unii pe alții dar în agitația tranzacțiilor este necesar un mijloc de identificare mai simplu decât numele.

Singurul mod de identificare adoptat este prin ecusoane care indică numărul cărții de membru în numele căreia tranzacționează brokerul.

În prezent există un singur tip de carte de membru al BMFMS. Cartea de membru al BMFMS (locul de broker) dă deținătorului dreptul de a realiza tranzacții pe produsele ce se cotează în ringurile bursei, atât pe piețele futures cât și pe piețele cu opțiuni.

În ring, numerele înscrise pe ecuson reprezintă simbolul sau "numele" lor. Simbolul fiecărui broker este unic. Atunci când doi brokeri încheie o tranzacție, fiecare își notează numărul celuilalt pe carnetul de tranzacționare pentru a ști exact cu cine a negociat.

Dacă fiecare membru are propriul lui cod alcătuit din cifre, posibilitatea producerii unor confuzii este redusă considerabil. Confuziile pot duce la nevalidarea unor tranzacții. Acestea se constată la sfârșitul sesiunii de tranzacționare atunci când numărul vânzătorilor și al cumpărătorilor nu este același sau când prețurile de executare ale tranzacțiilor diferă.

În ring există brokeri ai agențiilor de brokeraj, funcționari fără drept de tranzacționare (angajați ai bursei și ai casei de compensație), angajați ai firmelor membre (runneri, deckeri) și traderi.

Sacourile, mai exact culoarea lor, reprezintă cea mai importantă parte a sistemului de identificare în ring. Ele sunt împărțite în următoarele grupuri principale: cele pentru brokeri, cele pentru angajații agențiilor de brokeraj și cele pentru personalul bursei.

Sacourile roșii purtate de către brokeri sunt impuse de către bursă. Sacourile portocalii sunt destinate traderilor.

Mai există și angajați ai agențiilor de brokeraj care au propriile sacouri prin care de disting (de regulă verzi).

Sacourile albastre sunt purtate de către reporteri la piață sau de alți angajați ai bursei care stau în ringuri sau la echipamentul de calcul urmărind evoluția situației din ring.

Sacourile de culoare verde deschis îi indică pe funcționarii care nu tranzacționează și care reprezintă firmele participante în rezolvarea problemelor ce apar în activitatea de tranzacționare. Aceștia sunt angajați ai agențiilor de brokeraj.

Ei îndeplinesc următoarele roluri:

– răspund la telefoanele de la birourile de lângă ringuri;

– comunică informațiile din ringuri celor de la telefoane, prin intermediul semnelor manuale;

– transmit ordine și alte informații la brokeri și de la brokeri;

– păstrează ordinele de la clienți pentru brokeri.

Ringurile pot găzdui fiecare peste 40 de persoane deodată. Însă numărul exact al oamenilor care lucrează în ringuri variază de la o zi la alta, chiar de la o oră la alta.

Cineva poate fi într-un ring timp de câteva ore, apoi să părăsească ringul și să se întoarcă la închiderea tranzacțiilor. Dacă o piață este deosebit de activă, brokerii și traderii nu vor dori să părăsească ringul și acesta va fi mai animat.

Într-o zi obișnuită există numeroase persoane în ringuri: brokeri, traderi, supraveghetori, iar în imediata lor apropiere deckeri, runneri, angajați ai firmelor membre și reporteri la piață.

Brokerii sunt persoane fizice ce au în atribuția lor exclusiv licitarea ofertelor de vânzare și de cumpărare în numele unei agenții de brokeraj. Ei sunt angajați ai membrilor bursei.

Traderii sunt persoane fizice care tranzacționează numai în nume propriu și pe contul lor.

Aceștia pot fi clasificați în funcție de metodele lor de tranzacționare:

– traderul de poziție (position trader) poate fi un trader public sau profesional care inițiază poziții în piețele futures sau cu opțiuni, poziții pe care le menține deschise o anumită perioadă de timp (zile, săptămâni sau luni);

– traderul de o zi (day trader) deschide poziții doar în cursul sesiunii de tranzacționare și le lichidează la sfârșitul ei (în aceeași zi);

micul speculator (scalperul) tranzacționează în ring la fluctuații minime, obținând profituri și pierderi mici.

2.2.2. Determinarea prețurilor în tranzacțiile futures

Fiecare broker în ring este un licitator, care își anunță propriile prețuri de cumpărare și de vânzare. Semnele manuale sunt folosite și ele pentru a indica dacă se cumpără sau se vinde. Palmele ținute înspre ceilalți brokeri indică vânzarea, iar palmele îndreptate spre corp înseamnă că se cumpără.

Dacă toți brokerii licitează la cumpărare la același preț, vânzătorul va vinde aceluia pe care îl aude primul.

Există un sistem prin care numai celor mai bune prețuri de cumpărare și de vânzare le este permis să iasă la suprafață în piață. Dacă brokerul dorește să plătească prețul cel mai mare, va anunța acest lucru și cei care oferă prețuri mai mici nu vor mai licita sau își vor reînnoi ofertele.

Nu este permis să se ceară la cumpărare un preț mai mic decât prețul cerut de altcineva și nu se poate oferi la vânzare un preț mai mare decât prețul oferit de altcineva.

Prețurile contractelor futures și primele opțiunilor sunt determinate de cumpărători și vânzători, cu alte cuvinte de cerere și ofertă. Dacă cumpărătorii sunt mai numeroși decât vânzătorii prețurile tind să crească. Când situația este inversă, prețurile tind să scadă.

Într-o piață liberă prețurile sunt determinate prin ceea ce vânzătorul poate obține de la cumpărător. Prețurile sunt determinate prin cât dorește cineva să plătească pentru un anumit produs.

Exprimarea prețurilor futures diferă de la un contract la altul. Rezultatul ședințelor de tranzacționare se finalizează zilnic cu un sumar al tranzacțiilor care arată cum a evoluat piața în ziua respectivă.

Sumarul tranzacțiilor cuprinde:

– preț deschidere (open): prețul corespunzător primei tranzacții a zilei;

– preț maxim (high): prețul cel mai ridicat înregistrat pentru o tranzacție în timpul ședinței;

– preț minim (low): prețul cel mai scăzut înregistrat pentru o tranzacție în timpul ședinței;

– preț închidere (last): prețul corespunzător ultimei tranzacții a zilei respective;

– preț de cotare (settle): prețul la care se realizează marcarea la piață în acea zi de tranzacționare;

– variația (change): diferența netă dintre prețul de cotare al zilei respective și cel al zilei anterioare de tranzacționare;

– poziții deschise (open interest): numărul total de poziții futures care nu au fost lichidate;

– volumul (volume): numărul total al contractelor futures tranzacționate în ziua respectivă;

– valoarea tranzacțiilor (trading value): valoarea contractelor futures tranzacționate în acea zi, exprimată în lei.

Un alt aspect esențial este modul de comunicare a informațiilor despre preț.

În fiecare dintre ringurile de tranzacționare ale BMFMS se află angajați ai bursei numiți reporteri la piață.

Când în cursul unei sesiuni de tranzacționare se produce o schimbare a prețului, acești observatori anunță personalul departamentului de calculatoare care se află într-un loc special din apropierea ringului.

Schimbarea de preț va fi imediat înregistrată și prin vor fi transmise noile date pe monitoarele de afișare a cotațiilor.

La ora actuală prețurile la care se încheie tranzacțiile sunt scrise pe o tabelă aflată în imediata apropiere a ringului. Pe aceeași tabelă sunt actualizate în timp real informațiile necesare desfășurării în bune condiții a activității din ring, informațiile preluate de pe piața interbancară, de la Bursa de Valori București și de la bursele de mărfuri americane.

Dar informația nu se oprește la afișarea pe tabelă. Prin aceeași rețea se pot transmite informații pretutindeni în lume prin sistemele de cotație, dând brokerilor și clienților posibilitatea de a urmări piața. Monitoarele din ringuri au rolul de a arăta brokerilor situația din ringurile futures, actualizată permanent.

–

2.3. OPERAȚIUNI CU TITLURI FINANCIARE DERIVATE

Piața contractelor futures și cu opțiuni reprezintă ansamblul relațiilor dintre participanții la piață cu privire la exersarea și redistribuirea drepturilor ce izvorăsc din deținerea și garantarea acestor contracte.

Contul de marjă este acel cont în care sunt înregistrate tranzacțiile cu contracte futures și opțiuni ce au loc în contul de numerar. În acest cont se determină excedentul de valoare sau pierderea de valoare zilnică, elemente care stau la baza fie a plăților de excedent, fie a solicitărilor de echilibrare pentru menținerea sumei din cont peste nivelul specificat.

Contractul de cont client reprezintă contractul dintre client și agenția de brokeraj privind condițiile generale de tranzacționare la termen a activelor financiare, monetare sau a titlurilor de mărfuri existente pe piețele bursiere, contract în care sunt înregistrate condițiile în care intermediarul de bursă va executa ordinele transmise în scris de către titularul de cont sau împuternicitul său cu tranzacționarea acestor produse, obligațiile agenției de brokeraj și ale clientului.

Contractul de cont client include ca anexă cererea de deschidere de cont. Contractul de cont trebuie semnat de ambele părți înainte de efectuarea tranzacției inițiale. Clientul dispune liber de sumele existente în cont , iar riscul pierderii și profitul obținut prin tranzacțiile la termen îi revine în totalitate.

Contul de marjă are și o funcție de evidență zilnică a tuturor pozițiilor deținute de către titularul de cont. Structura contului de marjă și procedurile de lucru în cont sunt uniformizate, iar clauzele contractelor de cont client sunt diferite, pentru a răspunde eterogenității clienților și a intereselor lor.

2.3.1. Contul de marjă – condiție de operare a

titlurilor financiare derivate

În funcție de dreptul legal de efectuare a tranzacțiilor în cont, există:

– contul individual pe numele titularului în care operează exclusiv numai titularul contului. Este specific persoanelor fizice care efectuează tranzacții în nume propriu;

– contul administrat este contul deschis de persoane juridice sau asociații de persoane fizice și juridice, în care dreptul de operare în cont este stabilit și atribuit fie printr-o hotărâre judecătorească, fie prin înțelegeri între parteneri, unei persoane nominalizate numită administrator. Înțelegerea sau contractul de administrare stabilesc domeniile de tranzacții sau limitele răspunderii administratorului. Dacă aceste limite nu sunt stabilite, contul funcționează după regula prudenței maxime, în sensul că administratorul trebuie să gestioneze fondurile încredințate cu diligența cu care gestiona banii proprii. Legea privind bursele de mărfuri interzice în România existența acestor tipuri de conturi administrate de brokeri în tranzacțiile la termen;

– contul de marjă deschis pe numele unei persoane juridice necesită aprobarea din partea conducerii legale a persoanei juridice care deschide contul. Aprobarea este însoțită de o copie a certificatului de înmatriculare, a statutului sau a regulamentului de funcționare a persoanei juridice și acordul de deschidere a unui cont de marjă. Fiind vorba de un cont de marjă, trebuie să se specifice limita maximă până la care pot avea loc astfel de tranzacții, precum și numele persoanelor autorizate să le efectueze. Apropiere în scop personal a unei părți din activele contului de către administratorul lui se pedepsește prin lege;

– contul colectiv este un tip de cont administrat specific numai persoanelor fizice. Orice cont colectiv trebuie să specifice înțelegerea partenerilor asupra sumelor din cont și metoda de rezolvare a situației contului, în cazul în care unul din membri intră în incapacitate juridică, fizică sau decedează. Administratorul contului este obligat ca în termen de o zi să anunțe agenția de brokeraj de intrarea într-una din incapacități a unuia dintre membrii contului colectiv.

Contul colectiv are două variante:

– cont colectiv cu drepturi acordate supraviețuitorilor este acel contract prin care în cazul decesului unuia dintre parteneri, partenerii supraviețuitori sunt aceia care intră în posesia părții partenerului decedat;

– cont colectiv cu drepturi acordate moștenitorilor este acel cont în care partea partenerului decedat revine moștenitorilor săi legali, partenerii răspunzând solidar de livrarea părții în cauză.

Conturile de tip fiduciar, custodian, discreționar și anonim care sunt operaționale pe piața de capital nu pot fi utilizate pe piețele la termen.

2.3.1.1. Informații cuprinse în cererea de deschidere de cont

La deschiderea oricărui tip de cont, titularul trebuie să furnizeze o serie de informații pe care acesta este obligat să le amendeze ori de câte ori apar modificări. Clauzele, detaliile și forma lor de exprimare diferă de la o agenție de brokeraj la alta.

Cererea de deschidere de cont trebuie să cuprindă cel puțin următoarele informații:

– datele de identificare și profilul personal al investitorului:

– numele, data nașterii, adresa, cetățenia și rezidența, starea civilă și familială, numărul persoanelor dependente;

– datele privind profilul și capacitatea financiar-legală a titularului de cont:

– profesia și ocupația, dacă clientul este sau nu în legătură cu activitatea financiar-bancară sau a valorilor mobiliare, surse de venituri, impozite, lichiditatea și solvabilitatea clientului, alte conturi de investiție și/sau de marjă, depozite și referințe bancare;

– experiența în tranzacții la termen sau cu valori mobiliare , tipuri de investiții practicate de client;

– obiectivele clientului.

Documente auxiliare la contract:

– clauza exonerării agenției de brokeraj privind datoria fiscală a investitorului;

– declarații speciale privind înțelegerea clauzelor specifice privind contul de marjă, transferul de fonduri către sau de la Casa de Compensație, tranzacția forțată, decizia clientului privind livrarea activului suport, alte detalii.

Dacă titularul de cont permite unei alte persoane să opereze în contul său, permisiunea trebuie dată în scris însoțită de informații amănunțite referitoare la persoanele în cauză.

În cazul deschiderii unui cont de siguranță, investitorul declară în scris că se va conforma regulilor de funcționare a acestui tip de cont. În plus, el semnează contractul de ipotecare a titlurilor sale financiare, precum și contractul de împrumut pentru orice tranzacții efectuate în cont.

Dacă investitorul deschide un cont de siguranță și este angajatul unei societăți financiare, el trebuie să furnizeze acordul locului de muncă, unde se trimit duplicate ale tranzacțiilor efectuate de el.

Premergător primei tranzacții cu opțiuni sau contracte futures, clientului I se cer relații privind experiența sa în domeniul investițiilor.

Clienții care doresc să utilizeze căsuțe poștale pentru corespondență, trebuie să dea și adresa unde pot fi contactați direct dacă este nevoie.

2.3.1.2. Fișa contului de marjă

Fișa contului este un formular standardizat care face parte din contul clientului și în care sunt înscrise principalele date privind fiecare operațiune în funcție de activul tranzacționat și pe fiecare scadență în parte. Acest formular cuprinde:

– pentru contractele futures: numărul de contracte, codul și identificarea contractului, data, ora executării tranzacției, prețul, prețul de cotare, numărul pozițiilor deschise și sensul lor, suma disponibilă în cont, marjele inițiale necesare, marjele de menținere, rezervele în cont, profitul sau pierderea din tranzacții, valoarea apelului în marjă și comisionul achitat pentru tranzacții;

– pentru tranzacțiile cu opțiuni: numărul de contracte, codul și identificarea contractului, tipul opțiunii (call/put), data, ora executării tranzacției, prețul de exercitare, prețul (prima plătită sau încasată), prețul de cotare, numărul pozițiilor deschise și sensul lor, suma disponibilă în cont, marjele inițiale necesare, marjele de menținere, rezervele în cont, profitul sau pierderea din tranzacții, valoarea apelului în marjă și comisionul achitat pentru tranzacții.

Pe lângă aceste formulare, pentru evidența tranzacțiilor, agentul de bursă sau brokerul trebuie să mențină la zi un centralizator operativ de evidență a ordinelor și tranzacțiilor pe clienți, centralizator care cuprinde următoarele informații: numele și prenumele sau denumirea firmei titularului de cont, numărul contului segregat la agenția de brokeraj, tipul operațiunii, numărul de titluri tranzacționate, codul și identificarea titlurilor, data și ora recepționării ordinului, prețul, prețul de executare a tranzacției, numărul de titluri rămase neexecutate, observația dacă ordinul este încă în termenul de valabilitate.

2.3.1.3. Înregistrarea operațiunilor

Înregistrarea operațiunilor în contul de marjă are loc în momentul confirmării în scris a executării acesteia.

Operarea datelor în registrul de ordine al agenției de brokeraj se efectuează în următoarea ordine:

– lansarea ordinului de tranzacție, constă în inițiativa clientului care solicită efectuarea unei operațiuni în contul său.

Pe baza ordinului scris transmis agentului de bursă, acesta fixează condițiile în care dorește să aibă loc tranzacția, utilizând o anumită categorie de ordine (la piață, limită sau stop).

– pe baza acestor date, clientul completează formularul de „ordin de tranzacționare", document standardizat care cuprinde datele necesare privind titularul de cont, piața (futures sau options), titlul financiar ce urmează a fi tranzacționat, tipul operațiunii (vânzare sau cumpărare), cantitatea, prețul limită sau stop, scadența, comisionul, marja inițială totală, rezerva.

Agentul completează acest formular cu numărul de cont al clientului, data și ora recepționării ordinului și îl înregistrează în centralizatorul de ordine.

– confirmarea lansării tranzacției este operația prin care agentul de bursă răspunde clientului că înțelege condițiile de executare a ordinului și verifică dacă sunt îndeplinite de către acesta cerințele de solvabilitate privind răspunderea asumată, informându-l pe acesta ori de câte ori sunt discrepanțe între răspunderea asumată de client și scopul tranzacției menționate anterior, cu ocazia deschiderii contului.

După rezolvarea acestor probleme, agentul confirmă angajarea sa în executarea ordinului lansat de către client;

– transmitere ordinului spre execuție.

Este operațiunea prin care agentul, în funcție de organizarea internă a societății și a pieței pe care urmează să aibă loc acea tranzacție, transmite ordinul depersonificat în piața respectivă.

Etapele ulterioare executării ordinului în ring sunt:

1. confirmarea executării ordinului.

Are loc imediat după execuția fiecărui ordin, agentul de bursă contactează clientul și raportează verbal acestuia despre executarea ordinului, specificând clientului condițiile în care s-a executat tranzacția, respectiv prețul și cantitatea la care a fost executat ordinul. La sfârșitul zilei, agenția de brokeraj procedează la transmiterea scrisă a confirmării tranzacției și a situației contului, pe adresa indicată de client;

2. înregistrarea tranzacției în contul clientului

Are loc imediat după primirea situației cumulate de casa de compensație. Fiecare tranzacție se înregistrează cronologic, separat și se adaugă în contul clientului la contactele executate anterior, pe tipuri de contracte și scadențe. Datele privind orice tranzacție sunt accesibile numai agentului de bursă, superiorului sau/și serviciului de evidență și contabilitate din societate. Este bine să existe înregistrări ale tranzacțiilor atât electronic, cât și pe suport material;

3. decontarea și compensarea tranzacțiilor efectuate pe contul clientului se realizează de către agenția de brokeraj.

Decontarea și compensarea tranzacțiilor efectuate de către agenția de brokeraj pe contul ei și al clienților se realizează de către membrul compensator, urmând procedurile casei de compensație. Odată cu deschiderea contului de marjă, fiecare client va fi informat despre procedurile de tranzacționare, răspunderea și riscul neîndeplinirii la timp a obligațiilor contractuale privind orice tranzacție și acesta trebuie să însemne, separat un acord al execuției tranzacției forțate.

În cazul în care clientul nu își poate onora obligația de plată după trecerea perioadei fixate de reglementări, agenția de brokeraj a cărui client nu răspunde apelului în marjă are dreptul să efectueze lichidarea forțată a pozițiilor descoperite pentru evitarea situației de insolvabilitate.

Lichidarea forțată se realizează prin vânzarea sau cumpărarea unui număr de contracte futures astfel încât pozițiile rămase deschise să fie acoperite de suma existentă în contul de marjă. Lichidarea forțată se execută la piață

2.3.2. Ordinele de tranzacționare

Înainte de a se decide folosirea contractelor futures sau a opțiunilor este bine să fie cunoscute modalitățile de deschidere a unui cont și de execuție a tranzacțiilor. Oricine dorește să tranzacționeze pe piața futures trebuie să-și deschidă un cont la o agenție de brokeraj, membră a BMFMS. Când se solicită agenției să execute un ordin ea trebuie să ia legătura cu decker-ul care se află în bursă. De acolo ordinul este trimis în ring pentru a fi executat de broker. Ulterior se va comunica confirmarea tranzacției.

În funcție de tipul ordinului și de condițiile pieței cash, acest întreg circuit al ordinului poate fi realizat doar în câteva secunde.

Este obligatoriu ca, în momentul în care este contactată agenția de brokeraj, clientul să stabilească de comun acord cu agenția nivelul comisioanelor pe care le datorează pentru serviciile prestate.

Există trei tipuri fundamentale de ordine: ordine de cumpărare, de vânzare și ordine spread. Ele sunt transmise firmei de brokeraj din ringul bursei, prin fax sau electronic. După ce ordinul a fost notat, este dat unui runner, este preluat apoi de către brokerul din ring al agenției (din ringul corespunzător), pentru a fi executat. Dacă ordinul este executat, atunci runnerul aduce ordinul înapoi la biroul agenției, de unde se va face confirmarea telefonică a îndeplinirii lui către client.

Ordinul de tranzacție cuprinde instrucțiuni date de către investitor agentului sau agenției de brokeraj la care a deschis cont, cu privire la condițiile în care dorește să se execute vânzarea sau cumpărarea titlurilor financiare specificate, în contul și pe răspunderea sa.

Există o multitudine de tipuri de ordine de tranzacție transmise de către investitori agențiilor. Fie că tranzacția este executată la o bursă de mărfuri, fie la o bursă de valori sau în rețeaua națională de comercializare a activelor financiare, ordinele au același conținut.

Ordinele de tranzacționare se diversifică în funcție de durata de valabilitate a ordinului, de condițiile de preț și de cantitatea de titluri financiare și mărfuri tranzacționate.

A. Luând drept criteriu intervalul de timp în care un ordin își păstrează valabilitatea, avem:

– ordin de tranzacționare la zi – care trebuie executat numai în cursul zilei în care a fost lansat. La încheierea zilei de tranzacționare, ordinul neexecutat se anulează automat. În absența unei mențiuni exprese, toate ordinele sunt considerate ordinele de tranzacționare la zi;

– ordin de tranzacționare cu valabilitate prestabilită de investitor- valabilitatea maximă a unui ordin este de până la 6 luni, investitorul având dreptul de a anula oricând înaintea executării lui. Expresia specifică acestor ordine este „valabil până la…", urmată de data când ia sfârșit perioada de valabilitate a ordinului.

B. Luând drept criteriu de ordonare cantitatea, avem următoarele categorii de ordine:

– ordin a cărui execuție este acceptată numai integral de către client. Toate ordinele de tranzacționare trebuie executate integral, în absența unei instrucțiuni contrare date de către client;

– ordin a cărui execuție este acceptată chiar și parțial de client, admite o tranzacție imediată, parțială, dacă nu se poate efectua în totalitate

Dat fiind caracterul foarte divers al operațiunilor, este evident că ordinele de tranzacționare au numeroase variante sau maniere de execuție exprimate astfel:

– totul sau nimic – all or none – cere tranzacționarea unui pachet de titluri financiare în totalitate sau de loc;

– dintr-o dată sau de loc – fill or kill – necesită executarea imediată într-o singură etapă a tranzacției, la prețul stabilit, în caz contrar ordinul se anulează;

– imediat sau anulează – immediate or cancel – cere brokerului să execute tranzacția imediat, total sau parțial, partea rămasă neexecutată a ordinului se anulează;

– ordinul la deschidere – at the opening – cere brokerului efectuarea tranzacției la prețul aplicabil deschiderii bursei. Se anulează automat dacă nu se execută la momentul indicat;

– ordinul la închidere – at the close – cere brokerului efectuarea unei tranzacții în ultimele 30 de secunde ale ședinței de tranzacționare. De obicei nu este garantată executarea unui astfel de ordin de tranzacționare.

C. Având drept criteriu de clasificare prețul de tranzacție, avem două mari categorii de ordine:

– ordine la prețul pieței;

– ordine la un preț prestabilit.

Ordinul la piață: Acesta este cel mai folosit tip de ordin. Dacă se dă un ordin la piață trebuie doar stabilit numărul de contracte care se vând sau se cumpără și luna în care contractul expiră. Nu este nevoie să se specifice prețul deoarece obiectivul principal este să se execute ordinul cât mai curând la cel mai bun preț posibil

Ordinul limită. Specifică prețul limită la care ordinul trebuie să se execute. Ordinul trebuie executat la prețul specificat sau la unul mai bun. Avantajul unui asemenea ordin este că se cunoaște cel mai nefavorabil preț la care se poate executa ordinul (prețul limită), dezavantajul fiind nesiguranța dacă ordinul va fi executat.

Ordinul stop. El nu poate fi executat până când piața nu atinge prețul specificat, moment din care devine ordin la piață. Scopul lui este acela de a limita pierderea la posibilitățile de acoperire ale operatorului. Se mai folosește și pentru conservarea profitului potențial. În această situație, clientul lansează un ordin stop de vânzare peste prețul la care a fost executată cumpărarea sau un ordin stop de cumpărare sub prețul la care a fost executată vânzarea.

Ordinul stop-limită. Este acel ordin de tranzacționare stop care, la declanșare devine ordin limită, în loc de ordin la piață. Declanșându-se la valoarea stop, acesta se va executa numai dacă va îndeplini condițiile impuse de ordinul limită.

Ordinele completate de clienți cu toate datele pot fi executate numai după ce aceștia și-au onorat obligațiile față de agenția de brokeraj.

Fiecare agenție de brokeraj are dreptul de a stabili care ordine sunt acceptate

Este foarte important ca agenția de brokeraj și brokerul ei din ring să înțeleagă corect tipul ordinului primit deoarece greșelile pot fi uneori extrem de costisitoare.

Capitolul III.

INDICII BURSIERI.

FUTURES CU INSTRUMENTE SINTETICE

3.1. CARACTERISTICILE INDICILOR BURSIERI

Crearea contractelor futures pe instrumente sintetice se încadrează în tendința de intensă inovație financiară care a caracterizat dezvoltarea piețelor bursiere în ultimele două decenii.

Indicii bursieri exprimă evoluția cursurilor valorilor mobiliare pe o anumită piață. Indicele bursier este cel mai sintetic indice al unei economii și presupune raportul între cerere și ofertă la un moment dat pe piața respectivă. Din acest punct de vedere, indicele caracterizează starea economică în general, dacă structura indicelui e reprezentativă pentru ansamblul ramurilor și sectoarelor de activitate

3.1.1. Scurt istoric

În februarie 1982, la Kansas City Board of Trade (Bursa de Mărfuri din Kansas City), a fost introdus primul contract futures pe indici bursieri – Value Line Composite Average.

În același an 1982, au fost lansate alte două contracte: NYSE Composite Index, la New York Futures Exchange – NYFE (filială a NYSE) și Standard&Poor's 500 Index, la Chicago Mercantile Exchange (CME), pentru ca în 1984 Chicago Board of Trade (CBOT) să introducă Major Market Index.

În practica bursieră există două categorii de indici:

– indici din prima generație, ca Dow Jones, Financial Times, Nikkei.

Principala caracteristică se referă la faptul că în componența acestor indici se include valori mobiliare numai din ramuri industriale sau, chiar dacă titlurile componente prezintă o diversificare pe ramuri, alcătuirea indicelui e simplă, fără ponderea titlurilor în funcție de capitalizarea bursieră, ceea ce face ca nivelul de reprezentativitate al indicelui să fie restrâns;

– indici din a doua generație (compoziți), cum sunt NISE, Composite Index, Financial Times, 100 TOPIX.

Caracteristică pentru generația a doua este diversificarea largă a valorilor mobiliare ce intră în compoziția indicelui, precum și alcătuirea acestuia cu respectarea anumitor criterii ca:

a) selectarea eșantionului de firme incluse în structura indicelui – din acest punct de vedere se aleg valori mobiliare emise de societăți din toate ramurile de activitate, inclusiv sectoare bancare, de asigurări și servicii necomerciale de toate tipurile;

b) dispersia valorilor mobiliare incluse în structura indicelui – ceea ce înseamnă că difuzia acestora în rândul investitorilor să fie foarte mare, astfel încât nimeni să nu dețină controlul total asupra uneia din valorile mobiliare incluse;

c) gradul de capitalizare bursieră – adică în structura indicelui vor fi cuprinse valori mobiliare ce asigură un grad ridicat de capitalizare bursieră, atât din punct de vedere al valorilor tranzacționate cât și prin prisma nivelului dividendelor pe acțiune repartizate de emitent;

d) gradul de lichiditate al titlurilor incluse în structura indicelui – se aleg cele mai lichide valori mobiliare, cele pentru care interesul investitorilor e mare și constant;

e) reprezentativitatea (ponderea) valorilor mobiliare în structura indicelui poate fi:

– pondere egală pentru toate valorile mobiliare luate în considerare;

– pondere cu capitalizare bursieră, caz în care se atribuie o importanță mai mare acelor valori mobiliare pentru care dividendul pe acțiune e mai ridicat;

– ponderea atribuită numai prin prisma evoluției prețurilor valorilor mobiliare, ceea ce înseamnă că se acordă o importanță mai mare titlurilor care au un curs în creștere pe un interval de timp suficient de mare considerat astfel încât să fie reprezentativ din punct de vedere al cererii pentru titlurile respective.

f) alegerea datei de referință pentru care nivelul indicelui se egalează cu 100, 1.000, 10.000 sau mai multe puncte ale indicelui. Prin urmare, nivelul inițial al indicelui corespunde unui anumit moment, după care orice fluctuație a indicelui pune în evidență o creștere sau o scădere față de nivelul de bază.

Orice indice bursier se măsoară, așadar, în număr de puncte de indice, iar în alcătuirea lui se ține seama de eventualele modificări care intervin la nivelul societăților emitente ale titlurilor incluse în indice precum și de condițiile nou apărute pe piața respectivă, condiții care ar putea impune modificarea indicelui.

Pe orice piață, organismele reprezentative ale bursei își asumă dreptul de calcul, cu condiția ca orice modificare să fie justificată și comunicată în piață anterior producerii ei.

3.1.2. Indicii bursieri pe diferite piețe

A. Indici bursieri pe piața americană

a) Indicele Dow-Jones (Dow-Jones 30 – Share Industrial Average) – cuprinde 30 de acțiuni reprezentative din ramura industriei americane. Acest indic e cel mai frecvent folosit de presă pentru a caracteriza standardul economiei americane la un moment dat. Pentru analiști financiari însă, importanța indicelui nu e aceeași deoarece o analiză pe baza lui e restrânsă la ramura industriei;

b) Cel mai folosit indice ce caracterizează ansamblul pieței americane e indicele Corporației Standard and Poor, numit Standard and Poor 500. În alcătuirea lui intră 500 de societăți reprezentative pentru toate ramurile, sectoarele și domeniile de activitate. Acest indice este recalculat în fiecare minut al zilei de tranzacționare, motiv pentru care e considerat indice în timp real. Acțiunile din structura indicelui sunt selectate cu scopul de a reprezenta gruparea pe ramuri industriale la Bursa de Valori din New York. Valoarea totală de piață a acțiunilor ce compun indicele reprezintă 80% din valoarea acțiunilor tranzacționate în New York Stock Exchange. Acest indice reprezintă suportul contractelor futures tranzacționate la CME și al opțiunilor tranzacționate la NYSE;

c) Indicele Frank Russel e calculat pe baza cursului celor mai importante 3000 de acțiuni cotate în Statele Unite (din punct de vedere al capitalizării bursiere) și reprezintă aproximativ 98% din piața valorilor mobiliare din SUA. Aceste indice are două forme: Russel 1000 și Russel 2000. Acești indici sunt cotați la fiecare 15 secunde.

B. Indici bursieri pe piața britanică

a) Indicele Financial Times 30 (FT-30), fiind cunoscut sub denumirea de FT Ordinary Share Index, este cel mai vechi indice din Marea Britanie. El se bazează pe cursul a 30 de acțiuni tranzacționate intens fiind recalculat ori de câte ori se produc modificări ale cursurilor acțiunilor care intră în componența indicelui;

b) Indicele Financial Times Stock Exchange 100 (FT-SE 100) a fost introdus pentru a satisface nevoia unui indice al acțiunilor calculat în timp real (în fiecare moment al zilei). Intenția inițială la data de referință a acestui indice (31 decembrie 1983) a fost de a evidenția importanța primelor 100 de companii cotate la bursa londoneză. În prezent, se consideră că el caracterizează ansamblul pieței britanice. Acest indice constituie suportul pentru contractele futures, dar mai ales pentru opțiunile tranzacționate la Bursa de Valori Mobiliare Derivate din Londra.

C. Indici bursieri pe piața japoneză

a) Indicele Nikkei (Nikkei Stock Average), numit și Nikkei Dow, este compus din 225 de acțiuni din prima secțiune a bursei din Tokyo, fiind calculat ca o medie aritmetică ponderată. Indicele se modifică în mod egal pentru aceeași variație a cursului acțiunilor, indiferent de capitalizarea bursieră;

b) Indicele TOPIX este indicele primei secțiuni al bursei din Tokyo și cuprinde în componența sa toate (aproximativ 1200) acțiunile companiilor cotate la prima secțiune a bursei. Este indicele cu cea mai largă bază de calcul, fiind structurat astfel încât să dea cea mai bună imagine a pieței japoneze. Indicele TOPIX este calculat la fiecare 60 de secunde.

D. Indici bursieri pe piețele internaționale

Indicii internaționali oferă o bază de analiză a pieței bursiere mondiale.

Există trei indici și anume:„MSCI World Index" (Morgan Stanley Capital International), „FT Actuariers World Index" și „Solomon-Russel Global Equity Index".

3.1.3. Indicii bursieri pe piața românească

3.1.3.1. Familia indicilor VAB ( Vanguard București)

Familia indicilor VAB a fost lansată în aprilie 1996 cu ocazia „Forumului Crans Montana" de la București:

– VAB este indicele general al pieței de capital și cuprinde toate acțiunile tranzacționate pe această piață.

– VAB.RA este indicele tuturor acțiunilor tranzacționate pe RASDAQ.

– VAB.BX urmărește capitalizarea tuturor acțiunilor cotate la bursa de valori București.

Indicii VAB se calculează în funcție de evoluția zilnică a capitalizării totale a fiecărei piețe urmărite.

La solicitarea investitorilor instituționali, indicii au fost ajustați la cursul leu/$ apărând trei noi indici: $VAB, $VAB.RA, $VAB.BX.

De asemenea, tot ca o necesitate au apărut și indicii pe sectoare industriale, instrumente esențiale în evaluarea performanțelor oricărui portofoliu de investiții, precum și constituenții acestora, calculați tot pe baza capitalizării tuturor societăților tranzacționate atât pe RASDAQ cât și la BVB, din fiecare sector.

3.1.3.2. Indicele BMS1

Este indicele propriu al Bursei Monetar Financiare și de Mărfuri Sibiu și a fost primul indice bursier românesc care s-a constituit ca suport pentru utilizarea contractelor futures pe indici.

În urma unei activități laborioase, în data de 11 iulie 1997, la BMFMS a fost implementat primul contract futures din România și anume contractul futures pe indicele BMS1.

Indicele este de tipul celor neponderați, ce include numai prețul de piață al acțiunilor cotate la categoria I a Bursei de Valori București și valoarea nominală a acestora.

Formula de calcul pentru determinarea indicelui este următoarea:

_ EMBED Equation.3 ___

unde:

Valoare Piață Xn – reprezintă prețul de tranzacționare curent al acțiunii Xn cotată la categoria I a BVB;

Valoare Nominală Xn – reprezintă valoarea nominală a acțiunii Xn cotată la categoria I a BVB;

n – numărul curent al acțiunii X ce intră în calculul indicelui BMS1;

N – numărul total de acțiuni cotate la categoria I a BVB ce intră în calculul indicelui BMS1.

În activitatea curentă a Bursei de Valori București se pot ivi situații particulare, situații care pot influența valoarea indicelui BMS1.

1. Una din situații este aceea a opririi de la tranzacționare a unei acțiuni care intră în componența indicelui. În acest caz nu putem avea prețul de piață al acelei acțiuni și nu putem spune că în calculul indicelui avem prețul actualizat. Soluția adoptată pentru acest caz particular este calcularea indicelui cu ultimul preț mediu tranzacționat al acelei opțiuni. Pentru a nu scoate din indice o acțiune și să fie perturbată valoarea acestuia, este adoptată decizia de mai sus. Dacă la începutul tranzacționării contractului futures indicele BMS1 avea o anumită structură și componență, aceasta se va menține până la scadența contractului, chiar dacă unele acțiuni din componența indicelui nu se mai tranzacționează.

2. Altă situație este aceea a intrării unei noi societăți ale cărei acțiuni sunt tranzacționate la categoria I a BVB. În această situație, acțiunea nou cotată nu intră în calculul indicelui atâta timp cât contractele futures începute mai devreme nu au ajuns la scadență. La începutul tranzacționării unui nou contract futures pe indicele BMS1 cu altă scadență, indicele va include în componență toate acțiunile cotate la acea dată la categoria I a BVB, deci acțiunea intră în indice numai atunci. În perspectivă, vom adăuga la preț un factor de corecție sau de influență, care se adaugă numai dacă este cazul, valoarea lui fiind făcută publică cu cel puțin 5 zile înaintea începerii tranzacționării unui nou contract futures.

Contractul futures pe indicele BMS1 a fost tranzacționat la BMFMS până la 31 august 1998, iar din data de 1 septembrie 1998 a început tranzacționarea contractelor futures pe indicele BET(ROL).

3.1.3.3. Sistemul de indici RASDAQ

Piața Națională de Valori Mobiliare RASDAQ a lansat în august 1998 propriul sistem de indici cu caracteristică bursieră. În acest sens, Raportul de tranzacționare din 3 august 1998 a cuprins prima calculație a variației indicelui RASDAQ Compozit (data de referință în care indicele a luat valoarea start de 1000 de puncte fiind 31 iulie 1998).

Sistemul de indici are următoarele componente:

1) Indicele RASDAQ Compozit, incluzând în calculație toate societățile listate pe piața RASDAQ;

2) Indicele RASDAQ 50 ce reflectă activitatea societăților cu o pondere majoră în trendul pieței;

3) Un subsistem de indici ce delimitează evoluțiile societăților grupate prin prisma apartenenței la un anumit sector de activitate economică principală;

4) Un subsistem de indici ce grupează societățile listate din punct de vedere al capitalului social;

5) Un subsistem de indici ce grupează societățile listate din punct de vedere al localizării geografice.

Sistemul urmărește sintetizarea în informație utilă a următoarelor elemente:

– tendința globală a prețurilor acțiunilor emise de societățile listate pe piața RASDAQ;

– trendul grupului de societăți care, prin activitatea bursieră pe care o generează și prin caracteristicile economico-financiare, se situează pe primul plan al pieței RASDAQ;

– evoluțiile sectoriale ale acțiunilor societăților listate.

3.1.4. Indicii BET

Numele oficial al indicelui este Indicele Bursei de Valori București (Bucharest Exchange Trading). Numele abreviat este BET, Agenția de presă Reuters îl publică sub denumirea de BETI.

Indicele BET(ROL) este un indice ponderat cu capitalizarea bursieră și este creat pentru a reflecta tendința de ansamblu a prețurilor celor mai lichide 10 acțiuni tranzacționate la prima categorie a BVB.

Indicele BET(ROL) este cel mai cunoscut indice al pieței românești de capital, fiind calculat pentru prima dată la 22 septembrie 1997 pentru, a ajuta investitorii să identifice mișcările pieței de acțiuni. Data de referință a indicelui a fost 19 septembrie 1997 când nivelul indicelui a devenit 1000 de puncte.

El a fost creat pentru a reflecta tendința de ansamblu a prețurilor celor mai lichide 10 acțiuni tranzacționate la prima categorie a cotei BVB.

Alegerea celor 10 acțiuni care compun indicele s-a făcut ținându-se seama de transparența informațiilor referitoare la societățile pe care le desemnează, de performanțele lor financiare și de alte criterii considerate a fi relevante. În plus aceste societăți sunt supuse unui control riguros și unor evaluări periodice din partea autorităților pieței de capital. Cele 10 acțiuni alese sunt:

1. ALR (Alro Slatina – aluminiu)

2. ARC (Arctic Găiești – mașini și aparate electrocasnice);

3. ATB (Antibiotice Iași – produse farmaceutice de baza);

4. AZO (Azomureș Târgu-Mureș – îngrășăminte și produse azotoase);

5. CMP (Compa Sibiu – piese și accesorii pentru autovehicule și motoare);

6. DAC (Automobile Dacia Pitești – autoturisme);

7. OLT (Oltchim Râmnicu-Vâlcea – produse chimice anorganice de bază);

8. PLC (Policolor București – vopsele și lacuri);

9. SNC (Șantierul Naval Constanța – construcții navale);

10. TER (Terapia Cluj Napoca – preparate farmaceutice).

Prin construcție (metodologie de calcul, reguli de selecționare a acțiunilor și de actualizare), el se constituie ca suport pentru tranzacțiile derivate pe indici. Aceste tranzacții sunt opțiuni și futures, precum și combinații ale acestora.

Baza legală a acestora este Ordonanța nr. 69 din 28 august 1997 privind bursele de mărfuri.

Tranzacționarea instrumentelor derivate pe indici are ca scop acoperirea riscului investitorilor în deținerea acțiunilor ce compun portofoliul indicelui, prin angajarea de tranzacții pe instrumente derivate în sens invers celor pe valorile mobiliare respective.

Indicele BET permite managerilor de portofoliu calcularea coeficientului de volatilitate beta, având astfel la dispoziție o măsură mai precisă a volatilității acțiunilor cotate.

Indicele BET este exprimat și în USD prin convertirea prețurilor în lei la cursul BNR din ziua respectivă, servind astfel și investitorilor străini care doresc o astfel de exprimare a indicelui.

Metodologia de calcul

Indicele BET este calculat ca o medie ponderată cu capitalizare a prețurilor celor mai lichide acțiuni cotate la BVB. Valoarea prețurilor din fiecare zi este raportată la prețurile corespunzătoare din data de referință (momentul t=0).

_ EMBED Equation.3 ___

unde:

10 este numărul de acțiuni din portofoliul indicelui;

pi0 este prețul mediu ponderat al acțiunii i la momentul de referință t=0 (adică

19 septembrie 1997);

pit este prețul mediu ponderat al acțiunii i la momentul curent;

qi0 este numărul total de acțiuni emise din acțiunea i la momentul t=0.

Pentru a compensa orice efect artificial asupra prețului de tranzacționare datorat măsurilor de divizări sau consolidări de acțiuni, fuzionări ale firmelor sau orice modificări ale capitalului social al unei acțiuni aflate în portofoliul indicelui, valoarea indicelui este ajustată (indicele este racordat) cu un factor de corecție f, în ziua în care are loc schimbarea care afectează prețul.

Astfel, se realizează și comparabilitatea valorilor indicelui.

BETt=1000*f*_ EMBED Equation.3 ___

În cazul în care există acțiuni care nu mai corespund regulilor de includere în portofoliul indicelui și alte acțiuni care sunt tranzacționate corespund acestor reguli, se procedează la o actualizare a portofoliului indicelui. Și în acest caz factorul de corecție este recalculat, pentru a compensa această modificare. Astfel se asigură cerința ca indicele să reflecte zilnic schimbările prețurilor acțiunilor față de prețurile acelorași acțiuni la un moment de referință.

Toate modificările portofoliului indicelui se fac periodic și se decid de către Comitetul Indicelui al BVB care analizează și decide trimestrial actualizarea acestuia conform celor prezentate anterior.

Regulile selecției valorilor mobiliare în portofoliul indicelui

Regulile selecției celor 10 acțiuni care formează portofoliul indicelui sunt următoarele:

– acțiunile trebuie să fie cotate la categoria I a Bursei de Valori București;

– acțiunile trebuie să aibă cea mai mare capitalizare bursieră. De asemenea, se urmărește ca suma capitalizărilor firmelor ale căror acțiuni sunt incluse în portofoliul indicelui să depășească 60% din capitalizarea bursieră totală;

– acțiunile trebuie astfel alese încât să se asigure diversificarea portofoliului indicelui;

– acțiunile trebuie să fie cele mai lichide, această caracteristică fiind aproximată prin totalul valorii tranzacțiilor pe acțiunea respectivă. Se urmărește ca suma valorii totale a tranzacțiilor acțiunilor din portofoliul indicelui să fie de cel puțin 70% din valoarea totală tranzacționată.

Ponderile acțiunilor care intră în componența coșului indicelui BET sunt prezentate în anexe .

3.1.5. Fundamentele utilizării contractelor futures pe indici bursieri

Contractele futures pe indici bursieri sunt utilizate într-o mulțime de scopuri. Folosirea acestor contracte în operații de hedging și investiții poate fi considerată, în contextul strategiilor de administrare a unui portofoliu de acțiuni, o știință aplicată a pieței bursiere.

În general, există două tipuri de risc al prețului pe piața de acțiuni.

Primul dintre ele se referă la schimbările de preț la nivelul general al pieței, preț măsurat adesea cu ajutorul indicelui compozit al pieței respective, ca de exemplu S&P 500 Stock Index, NYSE Composite Index al Bursei de Valori din New-York sau indicele BET compozit al Bursei de Valori București.

A doua categorie de riscuri se referă la schimbările de preț ale acțiunilor luate individual, raportate la nivelul prețului general al pieței. Primul tip mai este denumit risc de piață sau risc sistematic (sistematic risk), iar al doilea se mai numește risc specific sau nesistematic (nonsystematic risk).

Aceste riscuri sunt prezentate și în figura ce urmează:

____Riscul pieței de valori mobiliare

______

Respectând riscul pieței, prețul unora dintre acțiunile cotate la o bursă de valori înregistrează o volatilitate egală cu volatilitatea generală a pieței, în timp ce prețul altor acțiuni cotate la aceeași bursă prezintă o volatilitate mai mică sau mai mare decât cea generală.

O mărime statistică utilizată în analiza pieței de acțiuni, numită „coeficient beta", este folosită pentru a măsura volatilitatea prețului unei acțiuni, raportată la volatilitatea generală a prețurilor de piață (volatilitatea veniturilor din acțiuni, care include și dividendele este utilizată mai des decât volatilitatea obișnuită a prețurilor). Acțiunile cu o volatilitate mare mai sunt denumite „acțiuni cu un coeficient beta înalt" (high-beta stocks), iar cele cu volatilitate mică -„acțiuni cu un coeficient beta scăzut" (low-beta stocks).

De exemplu, dacă prețul unei acțiuni se modifică cu 1,5%, iar nivelul general al prețului pieței se mișcă în aceeași direcție cu 1%, atunci se poate spune despre acțiunea respectivă că are un coeficient beta de 1,5 (sau, pe scurt, are un beta de 1,5). Prețul unei acțiuni cu un beta scăzut poate, de exemplu, să se modifice cu 0,5%, în timp ce nivelul general al prețului pieței (dat de obicei ce indicele compozit al bursei respective) se mișcă în aceeași direcție cu 1%. În acest caz acțiunea are un beta de 0,5.

Dacă se calculează o volatilitate medie a unei acțiuni raportată la volatilitatea generală a pieței, atunci se observă că prețul unei acțiuni urmează trendul pieței și prezintă o volatilitate apropiată de cea medie (evoluția lor este bine corelată cu evoluția pieței, sau, cu alte cuvinte, sunt „sunt bine corelate cu piața"), în timp ce prețul altor acțiuni deviază frecvent de la trendul general al pieței (acțiuni „slab corelate cu piață"). Acțiunile din categoria descrisă mai sus și care urmează îndeaproape trendul pieței au un grad de risc specific scăzut, iar al doilea tip de acțiuni, care se abat frecvent de la trendul general, prezintă un grad de risc specificat ridicat.

În concluzie, în studierea comportamentului unei acțiuni relativ la evoluția generală a pieței, trebuie analizate două elemente:

– volatilitatea medie a unei acțiuni raportată la volatilitatea generală a pieței (adică valoarea lui beta);

– valoarea corelației (cât de fidel urmează prețul unei acțiuni trendul general al pieței).

În general, deținătorii de acțiuni pot face ca portofoliul lor să aibă un comportament mult mai asemănător cu cel al pieței, în sensul de a fi mult mai bine corelat cu aceasta (de a avea aproximativ aceeași volatilitate). Acest lucru poate fi realizat prin diversificarea portofoliului (includerea în portofoliul respectiv a acțiunilor cât mai multor societăți).

Evident , dacă un portofoliu ar fi format din acțiuni ale tuturor societăților cotate la bursă, atunci comportamentul portofoliului s-ar suprapune peste cel al indicelui compozit al bursei respective. Un grad înalt de corelație cu indicele compozit poate fi realizat și cu ajutorul unui portofoliu în care numărul de acțiuni care îl compun este mai mic decât numărul de acțiuni ce compun indicele.

De exemplu, dacă prețul unei acțiuni crește cu 1,5%, iar prețul unei alte acțiuni crește cu 0,5%, în condițiile în care valoarea indicelui crește cu 1%, atunci valoarea unui portofoliu compus din cele două acțiuni va înregistra o creștere medie cu 1%. În concluzie, printr-o diversificare corespunzătoare a tipurilor de acțiuni, un manager de portofoliu poate face ca portofoliul său să înregistreze o evoluție asemănătoare cu cea a indicelui.

Managerii de portofolii, fie ele mari sau mici, gestionează riscul specific și pe cel al pieței în două moduri diferite. Întâi, ei reduc riscul specific prin diversificarea portofoliului (achiziționarea de acțiuni ale unor societăți). După această operațiune, portofoliul său va prezenta doar risc de piață, care va avea o mărime egală cu cea a riscului general al pieței. De asemenea, ei mai pot lupta împotriva riscului pieței și altfel.

În momentul în care se așteptă ca piața să intre „sub semnul taurului"- ceea ce înseamnă că se așteaptă o creștere a prețurilor-ei își vor ajusta portofoliul prin includerea în el a celor mai volatile acțiuni existente pe piață în acel moment, ceea ce va face ca valoarea portofoliului să crească mult mai puternic decât valoarea prețului general al pieței, dată de nivelul indicelui compozit.

Pe de altă parte, când se așteptă ca piața să intre „sub semnul ursului", adică se anticipează o scădere a prețurilor de piață, ei își vor ajusta portofoliul incluzând în el acțiunile cu valoarea cea mai scăzută și, astfel, valoarea portofoliului va înregistra o scădere mai puțin accentuată decât cea a indicelui compozit. În cazuri limită, când se așteaptă o scădere puternică a prețurilor, managerii de portofoliu procedează la lichidarea stocului de acțiuni și se orientează către instrumente de investiții mai puțin riscante cum ar fi cele ale pieței monetare.

În concluzie, managerii de portofoliu apelează în general la două strategii.

Prima strategie numită și „de selecție a acțiunilor" (stock selection), care, după cum sugerează și denumirea, constă în selectarea pentru cumpărare a acțiunilor care vor fi incluse în portofoliu dintre cele cu performanțe peste medie ale pieței și selectarea pentru vânzare a acțiunilor cu performanțe situate sub media pieței.

Al doilea tip de strategie numit și strategie de „sincronizare cu piața" (timing market), ceea ce s-ar traduce prin cumpărarea de acțiuni cu o volatilitate ridicată atunci când se anticipează pentru viitor o tendință bull a pieței sau cumpărarea de acțiuni cu o volatilitate scăzută când se așteaptă ca piața să capete o tendință bear.

Desigur, cele două strategii pot fi combinate într-una singură.

Este evident că pot să existe probleme de strategie în ambele cazuri prezentate mai sus (stock selection și market timing) atunci când se operează doar pe piața de acțiuni.

De exemplu, dacă s-ar presupune situația în care un investitor dorește să ia o decizie în ceea ce privește alegerea acțiunilor. El va proceda la cumpărarea de acțiuni ale unei anumite societăți cotate la bursă, bazându-se pe faptul că prețul acțiunilor respective va crește, deoarece a observat că performanțele lor se situează peste cele ale pieței în general. Se presupune că el are dreptate și, deci, că acțiunile în cauză au performanțe peste media pieței. Dar, se admite că piața intră într-un declin puternic și chiar și cele mai performante acțiuni vor înregistra o scădere de preț. Deși investitorul are într-adevăr dreptate în ceea ce privește selecția acțiunilor, el va pierde bani dacă piața se întoarce împotriva lui.

În al doilea rând, se presupune că investitorul dorește să facă o investiție în piața de acțiuni, el așteptându-se la o creștere a prețurilor, astfel încât să obțină o sincronizare a acțiunilor sale cu tendința generală a pieței. În consecință el cumpără câteva acțiuni. Se presupune din nou că anticipările sale au fost corecte și că tendința generală a pieței este „bullish", adică prețurile cresc. Se presupune însă că acțiunile cumpărate au performanțe sub media pieței, iar prețul scade chiar dacă indicele compozit al pieței înregistrează o creștere, așa încât, în ciuda estimărilor sale corecte în legătură cu evoluția generală a pieței, el va pierde bani.

Există, deci, probleme în implementarea ambelor strategii (selectarea acțiunilor și sincronizarea cu piața).

Prin utilizarea de contracte futures, problemele de aplicare combinată a celor două tipuri de strategii sunt reduse sau chiar eliminate.

Se consideră, pentru început, că se recurge la strategia de selecție a acțiunilor și că investitorul care dorește să achiziționeze acțiunile respective consideră că acestea vor avea performanțe peste media pieței.

Pentru a avea certitudinea că această strategie va da rezultatele scontate, el poate să cumpere acțiuni de la bursa de valori și să vândă contracte futures pe indicele bursei de valori respective la o bursă care tranzacționează astfel de contracte. Apoi, chiar dacă estimările sale sunt corecte și acțiunile sale vor avea performanțe peste media pieței, el va câștiga bani chiar dacă piața de valori va fi în declin (indicele compozit al bursei de valori respective înregistrează o scădere). Acest lucru se întâmplă deoarece orice scădere a valorii indicelui va genera profituri pe piața futures (pe care s-au inițiat poziții short), fapt ce contracarează efectul declinului pieței asupra acțiunilor din portofoliul deținut, păstrând în același timp intact profitul generat de evoluția prețului acțiunilor din portofoliu, despre care s-a afirmat că au performanțe peste media pieței. În aceste circumstanțe, investitorul poate aplica strategia de selecție a acțiunilor, fără a mai fi preocupat de riscul pieței (sau systematic risk).

Această strategie permite investitorilor să cumpere un număr mai mare de acțiuni când se așteaptă ca piața să intre în declin.

Se consideră că trebuie luată o decizie în privința sincronizării acțiunilor din portofoliu cu tendința generală de evoluție a pieței.

Dacă un investitor crede că în viitorul apropiat piața se va înscrie pe un trend ascendent, însă nu este sigur în ceea ce privește comportamentul prețurilor acțiunilor din portofoliul său, atunci el poate să recurgă la cumpărarea de contracte futures pe indicele compozit al bursei de valori la care sunt cotate acțiunile sale. Acest lucru se poate realiza în cadrul unei burse care tranzacționează contracte futures pe indicele respectiv și astfel va profita de orice evoluție în sus a valorii indicelui bursier (va realiza venituri pe piața futures) fără a fi afectat de evoluția prețurilor acțiunilor din portofoliul său.

În mod similar, dacă investitorul crede că piața va intra în declin, el va putea vinde contracte futures pe indice.

Aceasta este o strategie obișnuită de utilizare a contractelor futures pe indici bursier de către speculatori.

Un portofoliu de acțiuni are un grad mult mai mare de corelație cu piața decât o singură acțiune (sau un pachet de acțiuni ale unei singure societăți). Un portofoliu de acțiuni poate fi mult mai ușor protejat decât un singur tip de acțiuni, dar, bineînțeles, are mai puține șanse de a avea performanțe peste media pieței.

Valoarea cu care o acțiune este, din punct de vedere al performanțelor sale peste media pieței (outperform the market) sau sub această medie (underperform the market) după o ajustare a volatilității sale la piață (beta), este denumită mărimea „alfa" a acțiunii (sau simplu, alfa).

Un portofoliu de acțiuni de volum mare și diversificat poate fi protejat în mod corespunzător cu un număr mare de contracte futures pe indicele bursei respective.

Din cauza corelației mari dintre indicii bursieri și portofoliile mari de acțiuni, managerii de portofoliu utilizează contractele futures pe indici. Costul redus și lichiditatea mare a piețelor futures sunt doar două dintre motivele pentru care este recomandabilă utilizarea contractelor futures pe indici bursieri ca strategie de alocare a resurselor.

Tehnicile descrise mai sus au fost și sunt folosite de către managerii de portofoliu, traderi, societăți emitente de acțiuni și alți participanți la piața de acțiuni.

3.1.5.1. Determinarea prețului unui contract futures pe indici

Două aspecte trebuie luate în considerare în determinarea unui contract futures pe indici: nivelul indicelui și prețul futures dat de valoarea indicelui respectiv.

Basis-ul dintre valoarea indicelui și nivelul prețului futures poate fi definit ca diferența dintre prețul futures și valoarea indicelui.

Nivelul unei piețe de acțiuni este exprimat cu ajutorul indicilor bursieri. Există două căi diferite de a estima comportamentul unei piețe: analiza fundamentală și analiza tehnică.

Aceasta din urmă include la rândul ei, două componente diferite. Prima componentă cuprinde studiul graficelor și câțiva algoritmi, în timp ce a doua componentă utilizează indicatori de piață cum ar fi dobânda, raportul creștere-descreștere, volumul tranzacțiilor, etc.

În continuare sunt prezentate câteva elemente esențiale utilizate în cadrul analizei fundamentale pentru analiza pieței.

Profitul societăților.

Faptul că o societate înregistrează profituri mari și acordă dividende importante va conduce la creșterea prețului acțiunilor sale pe piață.

Rata dobânzii.

O rată a dobânzii ridicată generează profituri și dividende de care nu se poate face abstracție în determinarea prețului unei acțiuni, de obicei creșterea ratei dobânzii conduce la scăderea prețului acțiunilor.

Profiturile mari ale societăților care duc la creșterea prețurilor acțiunilor și rata ridicată a dobânzii care conduce la scăderea prețurilor acțiunilor adesea pot acționa în același timp .Fiecare factor are perioada lui de dominație care se poate întinde de la câteva zile la câțiva ani. A determina care este factorul dominant face parte din arta de previzionare a nivelului pieței în viitor.

Situația generală a economiei.

O economie puternică determină de obicei realizarea de către societăți a unor profituri mari și, ca urmare, prețurile acțiunilor vor avea un nivel ridicat. Dar este la fel de adevărat că o asemenea economie va genera și rate ale dobânzilor mari, ceea ce va avea ca rezultat scăderea prețurilor acțiunilor.

Un alt mod de a estima nivelul unei piețe de acțiuni sau prețul unei acțiuni este calcularea raportului preț – profit. Prețul unei acțiuni poate fi exprimat prin înmulțirea raportului dintre preț și profit cu profitul. Factorii care determină creșterea profiturilor, de exemplu condițiile economice favorabile, fac ca raportul dintre preț și profit să descrească pentru că niște condiții economice favorabile duc la o creștere a ratei dobânzilor.

Perspectivele de evoluție în viitor

Perspectivele, care influențează și ele piața acțiunilor, stabilesc care este componenta dominantă în influențarea prețului acțiunilor – profitul sau raportul dintre preț și profit. De cele mai multe ori, punerea pe seama perspectivelor a modificărilor prețurilor acțiunilor este o consecință a ignorării totale a cauzelor modificărilor respective.

În general, prețul contractelor futures urmărește îndeaproape prețul indicelui.

Cele două diferențe au un efect asupra prețului futures. Pentru a face din contractul futures un adevărat substituent al indicelui, trebuie plătit atât costul de finanțare al acțiunilor, cât și dividendele plătite până la scadența contractului pentru acțiunile ce compun indicele. Această ajustare se numește cost de menținere, iar prețul indicelui împreună cu costul de menținere determină valoarea teoretică a contractului futures.

Procesul prin care valoarea teoretică a contractului futures este menținută la nivelul prețului cash al indicelui se numește arbitraj. Arbitrajul se referă la cumpărarea sau vânzarea de contracte futures simultan cu vânzarea sau cumpărarea de acțiuni din structura indicelui. Un aspect important legat de piața futures pe indici bursieri se referă la faptul că odată cu creșterea numărului investitorilor individuali pe piața de acțiuni, multe din tehnicile de tranzacționare aflate la dispoziția traderilor profesioniști și a managerilor de portofoliu sunt aplicabile și pentru micii speculatori. Acest lucru nu mai e valabil pentru piețele futures în care speculatorii nu sunt implicați și pe piața produsului suport a contractului futures.

3.1.5.2. Utilizarea contractelor futures pe indici bursieri

în scopuri speculative

Piețele futures pe indici bursieri pot fi folosite atât de către speculatori, cât și de către hedgeri. Speculatorii acceptă să intre pe aceste piețe din două motive: marjele inițiale sunt mici și comisioanele de tranzacționare reduse în comparație cu cele de pe piața de acțiuni. Costurile de tranzacționare reduse permit speculatorilor să fie mult mai dinamici pe piață. De asemenea, pe piața futures este la fel de ușor să se inițieze poziții short (de vânzare) când se anticipează o scădere a prețurilor, sau poziții long (de cumpărare) atunci când se așteaptă ca prețurile să urce în timp ce, pe piața de acțiuni este mai dificilă inițierea prin poziții short. Din aceste motive speculatorii se folosesc de piețele futures pentru a iniția poziții pe termen lung.

Independent de abilitatea de a prevedea mersul pieței, diferența dintre modificările valorilor a diferiți indici bursieri poate fi folosită ca basis în scopuri speculative în cazul în care indicii respectivi au corespondenți pe piața futures. De asemenea, diferențele de variație a valorii indicilor pot face subiectul unui spread între contracte futures pe indicii respectivi.

Metodele de analiză tehnică și fundamentală folosite pentru previzionarea evoluției unei acțiuni sau a pieței de acțiuni în general, au fost adaptate și pentru piața futures pe indici bursieri. Unii specialiști sunt de părere că din momentul apariției contractelor futures pe indici bursieri s-a dezvoltat

Specialiștii BMFMS au pregătit înainte de lansarea în iulie 1997, a primelor contracte futures din România, regulamente, proceduri, tehnici, formulare, mecanisme de compensare, componente necesare desfășurării unei activități bursiere în condiții de deplină siguranță pentru investitori.

Tipul contractelor tranzacționate la BMFMS s-a diversificat continuu, încercându-se permanent să se răspundă tuturor necesităților participanților la tranzacții.

Bursa Monetar – Financiară și de Mărfuri Sibiu (BMFMS) și Bursa de Valori București (BVB), două instituții financiare reprezentative pentru piața de capital românească, și-au unit forțele pentru a oferi cea mai semnificativă și nouă posibilitate de investire și anume tranzacționarea contractelor futures și a opțiunilor pe contracte futures bazate pe indicele BET(ROL). Contractele futures și opțiunile pe contracte futures având ca suport acest indice permit investitorilor să execute la costuri reduse strategii de tranzacționare bazate pe indicele BET(ROL).

Pentru toți investitorii mari și mici, aceasta înseamnă:

– să-și protejeze portofoliul împotriva modificărilor neprielnice, adverse, de pe piața de acțiuni;

– să stabilească în prezent un nivel al prețului pentru portofoliul de acțiuni pe care intenționează să-l achiziționeze sau să-l vândă în viitor;

– să profite de performanța indicelui considerat prin inițierea unei poziții;

– să-și diversifice portofoliul;

– să participe pe întreaga piață a acțiunilor utilizând contracte futures și opțiuni pe contracte futures având ca suport indicele BET(ROL), ca alternativă necostisitoare la deținerea de acțiuni.

Un contract futures presupune asumarea unei obligații legale pe o piață futures de a cumpăra (poziție long) sau vinde (poziție short) un activ financiar, în acest caz indicele BET(ROL), la o dată prestabilită numită scadență.

În cazul contractelor futures pe indice valoarea unui contract este egală cu prețul curent al indicelui înmulțit cu multiplicatorul său.

De exemplu, dacă indicele se tranzacționează la 340 puncte la BVB, deținerea unui contract futures la BMFMS echivalează cu o investiție de 3.400.000 lei (considerând un multiplicator de 10.000 lei) în acțiunile din compoziția indicelui. Când se tranzacționează un astfel de contract futures, vânzătorul (numit și short) este de acord să vândă 10.000 lei * prețul indicelui iar cumpărătorul (long) este de acord să cumpere 10.000 lei * prețul indicelui la scadența contractului. Toate caracteristicile contractului futures sunt standardizate cu excepția prețului, care este negociat prin licitație prin strigare în cadrul bursei.

La contractele futures pe indicele BET, standardizarea lunilor de expirare se bazează pe un ciclu de tranzacționare trimestrial, cu scadențe în martie, iunie, septembrie și decembrie. Lichidarea are loc în ultima zi lucratoare a lunii de scadență a contractului.

Deținerea unei poziții deschise (fie short, fie long) cu scadența în orice lună de expirare, implică posibilitatea de a lichida sau de a compensa poziția, în orice moment înainte de scadență, inițiind o tranzacție inversă (long sau short) cu un contract futures având aceeași scadență. Dacă la scadență mai sunt deținute poziții deschise acestea vor fi închise automat la 10.000 lei * valoarea indicelui BET(ROL) comunicat de BVB la închiderea sesiunii din ultima zi de valabilitate a contractului. Fluctuația minimă a prețului este la contractele futures pe indice de 0,1 puncte (sau 1.000 lei). În terminologia pieței futures, aceasta se numește mărimea tick-ului contractului.

3.2.2. Prețul contractului futures pe indicele BET

Prețul contractului futures este apropiat de prețul indicelui, dar poate fi mai mare sau mai mic datorită efectelor economice ale factorilor care fac distincția între o poziție cash (deținerea în prezent a acțiunilor din compoziția indicelui) și o poziție futures. În primul rând, dacă s-au cumpărat în prezent acțiunile din compoziția indicelui, trebuiesc plătite integral. Dacă însă, s-a adoptat o poziție long pe contracte futures, suma de bani necesară ar fi limitată la o marjă care reprezintă o sumă de bani mult mai mică decât valoarea tranzacției.

În al doilea rând, deținerea în prezent a acțiunilor de la baza indicelui presupune beneficierea de dividendele pe care acestea le plătesc. La contractele futures nu se plătesc dividende.

Pentru ca prețul futures să reflecte valoarea unei poziții cash comparabile (deținerea acțiunilor de la baza indicelui), diferențele generate de costurile de finanțare și dividende trebuie să se regăsească în prețul futures. Prin urmare, prețurile futures trebuie să se deosebească de prețul indicelui printr-o primă sau discount, în funcție de efectul net al celor doi factori menționați anterior.

Diferența dintre prețul cash și cel futures se numește cost de menținere. El este de regulă, cel mai mare pentru contractele cu scadențele cele mai îndepărtate și se diminuează pe durata de viață a contractului. La scadență, prețul indicelui și prețul său futures converg.

Avem următoarea formulă de calcul:

Prețul futures al indicelui BET(ROL)=Prețul indicelui BET(ROL)_ EMBED Equation.3 ___

Unde: r = rata anuală a dobânzii pe piața monetară;

d = rata medie anuală a dividendului pentru acțiunile din structura indicelui BET(ROL);

T = numărul de zile până la scadență.

Considerând valorile: r=60%, d=20%, T=90 de zile și prețul indicelui BET(ROL) de 350, vom obține un preț futures de

350_ EMBED Equation.3 ___=385.

3.2.3. Limita zilnică de oscilație a prețului

Pentru a menține ordinea pe piață, la BMFMS este stabilită o limită de oscilație a indicelui (specifică fiecărui tip de contract) față de valoarea medie a prețului futures al zilei precedente, când se oprește temporar ședința de tranzacționare. Reluarea acesteia se face în aceeași sesiune de tranzacționare sau în cea a zilei următoare în funcție de condițiile pieței.

La contractul futures pe indicele BET(ROL) această limită este de 20 de puncte.(vezi Anexa .)

3.2.4. Modalitatea de lichidare

Contractele futures pe indicele BET(ROL) se lichidează în numerar și nu în acțiunile din compoziția indicelui. Aceasta înseamnă că la scadența contractului, prețul de lichidare este de 10.000 lei * prețul indicelui comunicat de BVB pentru acea zi. Această valoare se va compara cu valoarea contractului de la momentul când s-a inițiat tranzacția.

De exemplu, dacă indicele este 350 la scadență, un investitor care a cumpărat un contract cu preț de exercitare de 340, primește (350 – 340) * 10.000 lei, adică 100.000 lei de la vânzător. Acești 100.000 lei nu sunt plătiți dintr-o dată, la scadența contractului. Plata lor se face în rate succesive de marjă, care încep în ziua care urmează tranzacția futures inițială și continuă până la scadență (dacă contractul este long) sau până când contractul este compensat printr-o tranzacție inversă.

Acest proces se numește marcare la piață. Plata zilnică a marjei se determină pe baza diferenței dintre prețul de lichidare al zilei anterioare al contractului futures când a fost cumpărat sau vândut, și prețul de lichidare al contractului, determinat la închiderea fiecărei ședințe de tranzacționare. Marja pe piețele futures nu este aceeași cu marja de pe piețele de acțiuni, unde ea asigură un efect de levier investiției.

Pe piețele futures, asemenea plăți „marchează la piață" valoarea contractelor futures și pot fi văzute ca o asigurare de performanță, reducând riscul de neplată al contrapărții în tranzacția efectuată (măsurile de siguranță pentru aceste contracte sunt prezentate în paragraful următor).

De exemplu, dacă prețul de lichidare al contractului pe indicele BET(ROL) pentru iunie a crescut de la 320 la 323 între 17 și 18 iunie deținătorul unei poziții short (vânzătorul) plătește 3 * 10.000 lei = 30.000 lei, iar deținătorul unei poziții long (cumpărătorul) primește 30.000 lei. Dacă prețul de lichidare al contractului futures scade cu un punct în ziua următoare, cumpărătorul plătește 10.000 lei vânzătorului, și tot așa până la scadență, când prețul contractului futures și prețul indicelui converg și devin egale.

Trebuie reținut că, odată ce marja cerută a fost plătită, cumpărătorul sau vânzătorul pot să-și închidă poziția compensând contractele. Aceasta face ca un contract futures să fie echivalent cu o succesiune de contracte zilnice pe care un investitor le poate întrerupe oricând înainte de scadență.

La scadență, pozițiile rămase deschise sunt compensate în numerar la prețul comunicat de BVB pentru acea zi. Valoarea în lei a marjei datorate va fi determinată de modificările de preț ale contractului futures și de numărul de contracte cumpărate sau vândute.

3.2.5. Volumul și pozițiile deschise

Volumul este cea mai frecventă statistică folosită, referitoare la activitatea de tranzacționare a contractelor futures. Fiecare unitate de volum reprezintă un contract tranzacționat și cuprinde atât partea long, cât și partea short a tranzacției.

Pozițiile deschise se referă la numărul de poziții futures care rămân deschise, sau nelichidate la închiderea fiecărei ședințe de tranzacționare.

De exemplu, presupunem că 10 contracte futures pe indicele BET(ROL) au fost cumpărate și vândute 5 înainte ca ședința de tranzacționare să se încheie. Se adaugă astfel cele 15 contracte la volumul zilnic total. Deoarece 5 contracte rămân nelichidate, pozițiile deschise vor crește cu 5 contracte.

3.2.6. Măsuri de siguranță pentru contractele futures

Un avantaj important al burselor futures este că părțile contractului nu sunt expuse riscului de neplată a contrapărții. Bursele futures au perfectat sistemul marjelor pentru a proteja participanții la piață.

Sistemul de marje al BMFMS funcționează după cum urmează. La inițierea unei poziții futures, trebuie depusă marja inițială la agenția de brokeraj reprezentantă. Această marjă reprezintă doar o mică fracțiune din valoarea contractului (negociată între client și agenție) și asigură o capacitate de finanțare suplimentară substanțială. Agenția de brokeraj depune și ea o marjă inițială la Casa de Compensație în funcție de specificațiile contractelor futures.

În ultima instanță, Casa de Compensație garantează contractele asumându-și responsabilitatea de a acoperi riscul de neplată al agențiilor. După inițierea tranzacției, marjele se plătesc sau se solicită zilnic, așa cum am arătat anterior.

3.3. OPȚIUNI PE CONTRACTE FUTURES AVÂND CA SUPORT INDICELE BET(ROL)

3.3.1. Definirea, clasificarea și avantajele opțiunilor

Opțiunea sunt contracte standardizate care dau cumpărătorului dreptul dar nu și obligația de a cumpăra sau vinde activul suport la un preț predeterminat, numit preț de exercitare, contra unei sume plătite vânzătorului la încheierea contractului, numită primă, în cadrul unei perioade specificate de timp.

În cazul opțiunilor pe contracte futures pe indici bursieri, instrumentul financiar suport este o poziție long sau short pe contractul futures.

Ceea ce este important de reținut este că opțiunile call și put sunt contracte complet separate și distincte care oferă drepturi diferite. Ele nu sunt părți opuse ale aceleiași tranzacții.

Opțiune callOpțiune putCumpărător opțiuneObține dreptul de a cumpăra activul suport al opțiunii la prețul de exercitare prestabilit.Obține dreptul de a vinde activul suport al opțiunii la prețul de exercitare prestabilit.

Vânzător opțiuneSe obligă ca în momentul în care cumpărătorul își exercită dreptul de a cumpăra să devină vânzător al activului suport la prețul de exercitareSe obligă ca în momentul în care cumpărătorul își exercită dreptul de a vinde, să devină cumpărător al activului suport la prețul de exercitare

Dacă dreptul deținut nu este exercitat în perioada de valabilitate, atunci acest drept este pierdut.

În funcție de momentul în care se poate realiza exercitarea, opțiunile se clasifică în două categorii:

– opțiuni europene care pot fi exercitate numai la scadența opțiunii;

– opțiuni americane care pot fi exercitate oricând până la scadența opțiunii.

Opțiunile se identifică după următoarele elemente:

– tipul opțiunii: call sau put;

– activul de bază al opțiunii: codificat conform normelor fiecărei burse;

– luna de scadență a opțiunii: codificată după primele trei litere.

Folosind datele de mai sus, se poate spune că o opțiune put pe contractul futures pe indicele BET(ROL) cu scadența în luna decembrie, are următoarea identificare:„PUT BET(ROL) DEC".

Opțiunile identificate conform procedurii de mai sus denumită T.A.S.(Tip, Activ, Scadență) sunt structurate pe clase. Aceasta înseamnă că opțiunile care au același T.A.S. se grupează într-o „clasă de opțiuni", orice modificare a unuia din cele trei elemente ducând la încadrarea opțiunii într-o altă clasă.

Un alt criteriu de identificare urmărește selectarea opțiunilor din aceeași clasă în funcție de prețul de exercitare. Conform acestui criteriu, toate opțiunile dintr-o clasă care au același preț de exercitare se grupează într-o „serie de opțiuni".

În timp ce contractul futures pe indici oferă multe posibilități noi și unice de tranzacționare, opțiunile pe aceste contracte futures multiplică oportunitățile fiecărui agent. Aceste contracte sunt atractive pentru că oferă câteva avantaje incontestabile față de alte instrumente bursiere și extrabursiere:

Sunt flexibile

Aproape sub orice scenariu de piață imaginabil – creșterea prețurilor, scăderea prețurilor sau chiar prețuri stabile – opțiunile pe contractele futures pot ajuta la realizarea obiectivelor de tranzacționare și management al riscului;

Sunt multifuncționale

Chiar dacă un client nu și-a format o opinie privind evoluția pieței, el poate profita de modificarea volatilității pieței, de trecerea timpului până la scadență ori de schimbarea altor elemente specifice opțiunilor;

Pot fi obținute câștiguri nelimitate prin asumarea de riscuri limitate

Dacă se cumpără o opțiune, expunerea este limitată la prețul plătit pentru acea opțiune. În același timp, profitul potențial este virtual nelimitat;

Sunt standardizate

Regulile specifice unei burse oferă un grad mare de siguranță care nu se regăsește pe nici un alt tip de piață.

3.3.2. Valoarea intrinsecă și valoarea timp

Prețul plătit pentru o opțiune se numește primă. Ea este singura trăsătură variabilă a opțiunii și depinde de condițiile pieței ca volatilitatea, durata până la scadență și alți factori. Ceilalți termeni ai opțiunii sunt predeterminați, inclusiv lunile de contract și prețul de exercițiu.

Prețul opțiunii pe contracte futures având ca suport indicele, ca și la contractele futures pe indici bursieri este exprimat în puncte. Un punct futures la BMFMS este valoric egal cu un punct de opțiune (de exemplu,1 punct = 10.000 lei).

Fluctuația minimă a prețului este 0,1 puncte. Prima unui contract pe opțiuni este negociată în ringul de tranzacționare. În timp ce valoarea sa este determinată prin licitație prin strigare, prima are la bază două componente importante :

– valoarea intrinsecă

– valoarea timp.

Valoarea intrinsecă este ușor de calculat. Ea reprezintă suma care poate fi realizată dacă s-ar cumpăra și exercita imediat o opțiune. Altfel spus, valoarea intrinsecă reflectă relația dintre prețul de exercitare al opțiunii și prețul contractului futures suport.

Dacă de exemplu, un contract futures pe un indice este cotat în prezent la 395, deținerea unei opțiuni call cu preț de exercitare 380, dă dreptul să se adopte o poziție long futures la acest preț care este cu 15 puncte sub prețul futures curent al indicelui.

Daca ulterior prețul futures al indicelui scade la 390, valoarea intrinsecă a opțiunii scade la 10 puncte.

Un alt mod de a descrie o opțiune care are valoare intrinsecă este a spune că opțiunea este în bani. Opțiunile pot fi și la bani (prețul de exercitare egalează prețul futures) sau în afara banilor (opțiunea nu are valoare intrinsecă și nu poate fi profitabilă la scadență).

Opțiunile call sunt în afara banilor când prețul contractului futures suport este mai mic decât prețul lor de exercitare.

(Valoarea Intrinsecă = Prețul Activului Suport – Prețul de Exercitare a Opțiunii)

Opțiunile put sunt în afara banilor când prețul contractului futures este mai mare decât prețul lor de exercitare.

(Valoarea Intrinsecă = Prețul de Exercitare a Opțiunii – Prețul Activului Suport)

Opțiuni call Opțiuni put

În bani Preț futures > Preț exercitare Preț futures < Preț exercitare

La bani Preț futures = Preț exercitare Preț futures = Preț exercitare

În afara banilor Preț futures < Preț exercitare Preț futures > Preț exercitare

Valoarea timp, numită și valoare extrinsecă, reflectă suma de bani care este dorită a fi plătită în speranța că o opțiune va aduce profit la scadență sau înainte de scadență. Cu alte cuvinte, chiar și opțiunile în afara banilor au un preț pentru că ele pot ajunge în bani la un moment dat, în timpul vieții lor. Valoarea timp a unei opțiuni scade pe măsură ce se apropie de scadență, iar la scadență valoarea timp va dispărea – orice primă rămasă va consta în întregime din valoare intrinsecă.

Valoarea Timp = Valoarea Teoretică a Primei – Valoarea Intrinsecă

3.3.3. Factorii care influențează mărimea primei unei opțiuni

Volatilitatea

Volatilitatea măsoară probabilitatea de schimbare a prețului futures indiferent de sens într-o perioadă dată de timp. Cu cât este mai volatilă piața contractului futures suport, cu atât este mai mare probabilitatea ca opțiunea să ajungă în bani. Vânzătorii de opțiuni cer o valoare timp mai mare pentru opțiunile cu volatilitate mai mare.

Durata până la scadență

Considerând celelalte caracteristici constante, cu cât o opțiune are mai mult timp până la scadență, cu atât valoarea timp este mai mare. O opțiune care are o scadență mai îndepărtată are timp mai mult să crească în valoare. Pe măsură ce scadența se apropie, valoarea timp scade din ce în ce mai rapid (pentru opțiunile la bani). Pentru opțiunile adânc în bani și mult în afara banilor, valoarea timp scade în mod liniar pe durata de viață.

Prețul contractului futures și prețul de exercitare

Valoarea timp este de regulă maximă când o opțiune este la bani și aceasta deoarece opțiunile la bani au cea mai mare probabilitate de a ajunge în bani înainte de scadență. Spre deosebire, cea mai mare parte a valorii timp a opțiunii adânc în bani este eliminată, deoarece există un nivel înalt de certitudine că opțiunea nu va ajunge în afara banilor. Similar, cea mai mare parte a valorii timp a unei opțiuni adânc în afara banilor este eliminată pentru că e improbabil ca ea să ajungă în bani.

Rata dobânzii pe termen scurt; Ea are importanță numai în ceea ce privește finanțarea primei opțiunii. Deși efectul este minim, rata dobânzii influențează timp a opțiunii astfel: cu cât rata dobânzii pe termen scurt este mai mare, cu atât prima call este mai mare iar prima put este mai mică.

Investiția în opțiuni necesită mai puțini bani decât cumpărarea efectivă de active suport, rezultând o economie de capitaluri care face obiectul analizei din punct de vedere al ratei dobânzii.

În cazul opțiunii call, o reducere a ratei dobânzii diminuează această economie și de aceea și prima call scade. Dacă rata dobânzii crește, suma economisită ar putea fi plasată profitabil pe piața monetară, ceea ce determină creșterea prețului opțiunii.

În cazul opțiunii put, dacă rata dobânzii scade, cumpărătorul este mai avantajat dacă achiziționează opțiuni decât dacă plasează banii pe piața monetară. De aceea, în această situație prima put crește. Creșterea ratei dobânzii se poate traduce (pentru opțiunea put) printr-o amânare a încasării activelor suport vândute și deci ieftinirea acestor opțiuni.

3.3.4. Scadența opțiunilor și prețul lor de exercitare

Opțiunile pe contracte futures au o scadență bine definită în funcție de scadența contractelor futures suport. De regulă, opțiunile au data scadenței înainte de scadența contractelor futures. La BMFMS se tranzacționează opțiuni pe contracte futures cu scadența la 5 zile înaintea contractelor futures. Prețurile de exercitare ale opțiunilor contractelor futures pe indicele BET(ROL) se exprimă în puncte futures.

Sunt posibile mai multe prețuri de exercitare atât deasupra, cât și sub prețul curent al indicelui. Astfel, întreaga gamă de opțiuni în bani, la bani sau în afara banilor poate răspunde nevoilor de tranzacționare și management al riscului.

3.3.5. Modalități de a ieși dintr-o poziție cu opțiuni

Opțiunile diferă de contractele futures și după modul de lichidare a pozițiilor. Ieșirea dintr-o astfel de poziție presupune trei alternative:

1. Exercitarea opțiunii care devine un contract futures

Această alternativă este posibilă numai pentru deținătorii de opțiuni. Dacă deținătorul unei opțiuni vrea să o exercite, va adopta o poziție futures la prețul de exercitare – long futures pentru call, short futures pentru put. Când se exercită opțiunea, Casa de Compensație stabilește o poziție inversă, aleasă la întâmplare dintre vânzătorii de opțiuni.

2. Compensarea ei

Dacă opțiunea a crescut în valoare se poate realiza profit prin simpla ei vânzare pe piața. Similar, vânzarea unei opțiuni poate să elimine expunerea la pierderi sau să protejeze o parte din venitul din primă răscumpărând opțiunea și lichidând poziția.

Tranzacția opusă se referă la inițierea unei operațiuni de bursă inversă celei inițiale (cumpărătorul inițiază o vânzare iar vânzătorul inițiază o cumpărare) pentru același tip de operațiune, cu aceeași scadență și cu același preț de exercitare.

Tranzacțieinițialăde lichidareOpțiuni CALLCumpărătorCumpără o opțiune CALLVinde o opțiune CALLVânzătorVinde o opțiune CALLCumpără o opțiune CALLOpțiuni PUTCumpărătorCumpără o opțiune PUTVinde o opțiune PUTVânzătorVinde o opțiune PUTCumpără o opțiune PUT

3. Așteptarea până la scadență

Dacă opțiunea este în afara banilor, aceasta este cea mai logică soluție; dacă deții o opțiune în bani ea va fi automat exercitată la scadență. La scadență, clasificarea opțiunilor în bani, la bani sau în afara banilor se face în raport cu valoarea indicelui BET(ROL) comunicată de Bursa de Valori București în ultima zi de valabilitate a contractului pentru opțiunile pe contractul futures BET(ROL) și în raport de cotațiile oficiale pentru USD și Euro, comunicate de Banca Naționala a României la scadența opțiunilor pe contractul futures ROL/USD si EURO/USD.

CONTRACTE FUTURES ȘI OPȚIUNI PE INDICI BURSIERI LA BURSA MONETAR – FINANCIARĂ ȘI DE MĂRFURI DIN SIBIU