Analiza Structurii Financiare a Intreprinderii S.c. Kosarom S.a
PROIECT DE DIPLOMĂ
ANALIZA STRUCTURII FINANCIARE A ÎNTREPRINDERII S.C. KOSAROM S.A.
CUPRINS
ITRODUCERE
PARTEA I – CONSIDERAȚII GENERALE
CAPITOLUL I- STRUCTURA FINANCIARA A ÎNTREPRIDENRII
Structura financiara si dezvoltarea întreprinderii
Optimizarea structurii financiare
1.2.1. Analiza ratelor structurii financiare
1.3. Teorii privind structura financiară și costul capitalului
1.3.1 Teoria “clasica” a structurii capitalului
1.3.2. Teoria ”modernă” a structurii capitalului
PARTEA II – CONTRIBUTII PROPRII
CAPITOLUL II- ANALIZA STRUCTURII FINACIARE A INTREPRINDERII
2.1. Conținutul structurii financiare a întreprinderii
2.2. Premise de fundamentare și criterii de alegere a structurii financiare a întreprinderii
2.2.1. Premise de fundamentare a structurii financiare a întreprinderii
2.3. Criterii de alegere a structurii financiare a întreprinderii
2.3.1 Riscul afacerilor (economic)
2.3.2 Criteriul rentabilitatii in alegerea structurii financiare a intreprinderii
2.3.3 Criteriul destinatiei resurselor in alegerea structurii finaciare a intreprinderii
2.3.4.Capacitatea de indatorare ,coeficientul de indatorare globala (CIG) si coeficientul de indatorare la termen (CIT)
2.4.Constituirea capitalului social al intreprinderii
2.5.Majorarea capitalului socila al intreprinderii
2.6. Structura financiară a întreprinderii și fuziunile
CAPITOLUL 3 STUDIU DE CAZ-ANLIZA STRUCTURII FINANCIARE A INTREPRINDERII S.C. KOSAROM S.A.
3.1. Prezentarea Societatii
3.2. Obiectul de activitate
3.3.Activele si pasivele societatii
3.4.Analiza structurii financiare a intreprinderii S.C. Kosarom S.A. pe baza indicatorilor : coeficientul indatorarii la termen (C.I.T.),coeficientul de indatorare globala C.I.G .
3.4.1. Analiza structurii financiare a intreprinderii pe baza indicatorilor C.I.G. si C.I.T. pe perioada 2012 .
3.4.2. Analiza structurii financiare a intreprinderii pe baza indicatorilor C.I.G. si C.I.T. pe perioada 2013 .
Concluzii
Bibliografie
INTRODUCERE
Performanțele obținute de o întreprindere sunt informații prețioase pentru majoritatea utilizatorilor, fiind esențiale în economiile bazate pe investiții private.
În domeniul economic, conceptul de performanță acoperă accepțiuni diferite, cum ar fi creștere, rentabilitate, productivitate, randament. Furnizarea de informații despre rezultatele obținute de întreprindere în urma desfășurării activității sale pentru îndeplinirea obiectului său de activitate revine situațiilor financiare anuale ale întreprinderii.
Prin intermediul acestora sunt oferite informații unei sfere largi de utilizatori cum ar fi: investitorii, actuali sau potențiali, salariații, creditorii, furnizorii și alți creditori comerciali, clienții, conducătorii întreprinderilor respective, care vor lua decizii economice bazate pe analiza acestor informații.
Nevoile informaționale ale fiecărei categorii de investitori se concretizează astfel: investitorii vor evalua posibilitățile de cumpărare, vânzare sau păstrare a acțiunilor întreprinderii; salariații vor avea informații privind stabilitatea și profitabilitatea întreprinderii luând decizii privind considerarea altor oportunități profesionale sau schimbarea locurilor de muncă; creditorii vor determina capacitatea de plată a întreprinderii stabilind majorarea, reducerea sau păstrarea în continuare a nivelului creditelor și împrumuturilor acordate; furnizorii și ceilalți creditori comerciali vor evalua gradul de solvabilitate al întreprinderii pronunțându-se asupra inițierii de noi legături comerciale, acordarea sau anularea facilităților comerciale; clienții vor lua decizii privind cumpărarea produselor firmei și colaborări pe termen lung, iar conducătorii întreprinderii iau decizii privind operațiunile pe care urmează să le întreprindă pentru bunul mers al întreprinderii.
Majoritatea informațiilor cerute de utilizatorii de informații sunt cuprinse în contul de proft și pierdere, iar cu cât acesta este mai detaliat, cu atât va fi mai transparent pentru utilizatorul informației financiare.
Existența profitului, obținerea lui de către întreprinzători ridică și problema justificării acestuia, ca o formă de venit distinctă a societății. Deși unii denigrează profitul, considerându-l un câștig imoral obținut de clasa capitaliștilor nu pot fi neglijate funcțiile pe care le îndeplinește acesta în cadrul societății. Considerat de mulți specialiști drept motor al societății noastre, profitul constituie motivația obiectivă a întreprinzătorilor și proprietarilor firmelor. „Motivația producătorului este perspectiva profitului, pe care caută într-o perioadă nespecificată de timp să-l maximizeze”.
În această perspectivă se poate spune că toate firmele indiferent de mărimea sau forma lor își organizează și desfășoară activitatea sub semnul profitului, urmărind profitul care de departe se prezintă ca fiind criteriul cel mai important de apreciere a activității globale a acestora și, desigur, singura sursă de dezvoltare a lor.
Prin aceasta, profitul contribuie și la satisfacerea în perspectivă a unor nevoi potențiale de consum de bunuri și servicii, constituind acel element ce impulsionează pe întreprinzător în organizarea producției de noi bunuri și servicii.
PARTEA I – CONSIDERAȚII GENERALE
CAPITOLUL 1
STRUCTURA FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII
În general, problema structurii financiare este abordată pe baza unei delimitări globale între ansamblul datoriilor și capitalurilor proprii. Teoria financiară spune că structura financiară optimă este aceea care corespunde unei combinări a resurselor astfel încât să se minimizeze costul capitalului.
Problematica conceptului de capital a ocupat și ocupă spații largi în literatura economică, prin rolul său deosebit de important în ansamblul factorilor de producție, capitalul deține o poziție privilegiată în toate abordările teoretice care vizează modul de desfășurare a activitații firmelor. Capitalul se formeaza la înființarea firmei, se modifică prin creșterea sau diminuarea lor pe parcursul desfașurării activității și se lichidează la încetarea existenței firmei.
Putem aprecia capitalurile ca fiind totalitatea surselor de finanțare de care dispune firma și pe care le poate utiliza pentru procurarea tuturor elementelor patrimoniale de activ.
Capitalul întreprinderii se constitue din diverse surse și se utilizeaza conform unei raționalitați proprii, aspecte care influențează eficiența și deci, diferențierea întreprinderilor cu același profil de activitate și cu un nivel asemănător al capitalului avansat in circuitul economic. De aceea, structura financiară, costul mediu al capitalului utilizat și modul de gospodărire în funcționarea mecanismului financiar al întreprinderii, prezintă o importanță deosebită pentru aceasta.
Capitalul întreprinderii, după natura lui se împarte în: capital real și capital fictiv sau financiar.
Capitalul real este cel care își găsește reflectarea în bilanțul întreprinderii, materializat după sursele de proveniență sau după modalitațile de folosință.
Capitalul fictiv sau financiar este determinat de capitalul real ca urmare a modului de circulație al instrumentelor prin care se constitue (acțiuni, obligațiuni) sau instrumentelor prin care este utilizat (titluri de credit sau efecte comerciale: cambii, bilete la ordin, cecuri, etc.). Prin modul de negociere a acestor instrumente pe piața capitalurilor se înregistrează fie un câștig de capital determinat de diferența între cursul de vânzare și cel de cumpărare în cazul acțiunilor sau obligațiunilor ca titluri de reflectare a capitalului real (capitalul social sau credite pe termen mediu și lung), fie o stingere succesivă de obligații determinată de un act comercial inițial, caz în care se comportă ca și capitalul lichid în cazul efectelor comerciale andosate pe piața.
Structura financiara si dezvoltarea intreprinderii
Structura financiara a întrepirnderii se determină cu ajutorul structurii întregului de pasiv al bilanțului.În comparație cu structura capitalului care exprimă modul de alcatuire a capitalului permanent ,structura financiară cuprinde în plus capitalurile pe termen scurt.
Prin structura financiară a întreprinderii se mai poate întelege un raport între finanțarile sale pe termen scurt și finanțarile pe termen mijlociu:
Structura financiară a întreprinderii
Resursele de trezorerie cuprind creditele bancare pe termen scurt precum și creditele comerciale ,care împreuna acopera o parte din finanțarea activelor circulante.
În alte situații structura financiara a întreprinderii se poate aprecia și ca un raport între datoriile totale și capitalul propriu.
Prin politica întreprinderii decizia de structură financiară trebuie să arate optimul,adică cea mai bună stare în anumite condiții date.Schimbandu-se aceste condiții date starea cea mai bună devine alta.Structura financiară optimă trebuie să stabilească un aseamenea raport între finanțarile prin îndatorare și captitalurile proprii încat costurile de finanțare să fie foarte mici.Aceasta depinde de obiectivele de creștere economică a întreprinderii,de nivelul rentabilitații scontate și riscurile pe care să și le asume.
În general, teoria financiară spune că structura financiară optimă este aceea care corespunde unei combinări a resurselor astfel încât să se minimizeze costul capitalului.
Cele două categorii de surse de finanțare a activității prezentate (capital propriu și capital împrumutat) se completează reciproc, existând anumite proporții între acestea care trebuie respectate, deoarece apelarea la împrumuturi într-o măsură necontrolată antrenează o serie de riscuri pentru întreprindere, punând în pericol întreaga activitate a acesteia.
De aceea, se impune permanent o urmărire atentă, de către conducerea întreprinderii, atât a proporțiilor dintre capitalurile proprii și cele împrumutate, cât și a respectării corelațiilor dintre acestea și valoarea elementelor de activ, pentru a se asigura, pe de o parte un nivel de autonomie și stabilitate financiară liniștitor, iar pe de altă parte o rentabilitate financiară sporită.
Proporțiile diferite în care o firmă apelează la finanțări prin capitaluri proprii sau prin capitaluri împrumutate, precum și modul în care aceste resurse financiare se materializează în capital productiv, definesc structura financiară a întreprinderii.
Pentru găsirea structurii financiare optime, întreprinderea poate acționa pe trei direcții: analiza ratelor de structură financiară, urmărirea structurii financiare în corelație cu costul capitalului, stabilirea efectelor structurii financiare asupra rentabilității.
1.2. Optimizarea structurii financiare
Optimizarea structurii financiare, respectiv a proporțiilor optime de finanțare prin capitaluri proprii și împrumutate se poate realiza prin :
Analiza ratelor structurii financiare;
Analiza ratelor structurii financiare
Ratele structurii financiare sunt parametri de orientare pentru conducerea firmei în ceea ce privește influența costului surselor de finanțare asupra nivelului eficientei, dar și indicii pentru potențialii creditori în ceea ce privește riscul redobândirii capitalurilor împrumutate.
În acest sens, sunt calculate și interpretate mai multe rate de structură financiară,dintre care cele mai importante sunt:
Solvabilitatea patrimonială, reprezintă gradul în care firma poate face față obligațiilor de plată și se calculează ca raport între capitalul propriu și totalul pasivului din bilanțul contabil al firmei:
Solvabilitatea patrimonială este considerată bună, când rezultatul obținut depășește 30%, indicând ponderea surselor proprii în totalul pasivului firmei.
Rata autonomiei financiare este dată de raportul dintre capitalul propriu și capitalul permanent:
Acest raport oglindește măsura în care firma își utilizează capitalurile proprii și exprimă gradul sau de independențăie și stabilitate financiară liniștitor, iar pe de altă parte o rentabilitate financiară sporită.
Proporțiile diferite în care o firmă apelează la finanțări prin capitaluri proprii sau prin capitaluri împrumutate, precum și modul în care aceste resurse financiare se materializează în capital productiv, definesc structura financiară a întreprinderii.
Pentru găsirea structurii financiare optime, întreprinderea poate acționa pe trei direcții: analiza ratelor de structură financiară, urmărirea structurii financiare în corelație cu costul capitalului, stabilirea efectelor structurii financiare asupra rentabilității.
1.2. Optimizarea structurii financiare
Optimizarea structurii financiare, respectiv a proporțiilor optime de finanțare prin capitaluri proprii și împrumutate se poate realiza prin :
Analiza ratelor structurii financiare;
Analiza ratelor structurii financiare
Ratele structurii financiare sunt parametri de orientare pentru conducerea firmei în ceea ce privește influența costului surselor de finanțare asupra nivelului eficientei, dar și indicii pentru potențialii creditori în ceea ce privește riscul redobândirii capitalurilor împrumutate.
În acest sens, sunt calculate și interpretate mai multe rate de structură financiară,dintre care cele mai importante sunt:
Solvabilitatea patrimonială, reprezintă gradul în care firma poate face față obligațiilor de plată și se calculează ca raport între capitalul propriu și totalul pasivului din bilanțul contabil al firmei:
Solvabilitatea patrimonială este considerată bună, când rezultatul obținut depășește 30%, indicând ponderea surselor proprii în totalul pasivului firmei.
Rata autonomiei financiare este dată de raportul dintre capitalul propriu și capitalul permanent:
Acest raport oglindește măsura în care firma își utilizează capitalurile proprii și exprimă gradul sau de independență față de creditorii permanenți. Din considerente impuse de normele bancare, în relațiile de credit cu firma, acest raport trebuie să fie mai mare sau egal cu 0,5. Cu cât acest raport este mai mic, cu atât firma depinde mai mult de creditorii săi și cu cât este mai mare, cu atât gradul de independență financiară este mai ridicat.
Rata datoriilor financiare (datoriilor pe termen mediu și lung) este o rată complementară cu rata autonomiei financiare și este dată de raportul dintre datoriile pe termen mediu și lung și capitalul permanent:
În continuare, firma poate beneficia de o îndatorare pe termen mediu și lung în măsură în care această rată este mai mică de 0,5.
Rata datoriilor este o rată care ține cont de ansamblul datoriilor și este dată de raportul dintre datoriile totale și activele totale, fiind considerată o rată de stabilitate.
Rata capitalului propriu față de activele imobilizate exprimă condițiile de finanțare a imobilizărilor:
Lichiditatea generală (globală) reflectă posibilitatea componentelor patrimoniale curente de a se transforma într-un termen scurt în lichidități pentru a satisface obligațiile de plată exigibile și se calculează conform relației:
Lichiditatea generală se apreciază ca fiind favorabilă atunci când are o mărime supraunitară (cuprinsă între 2 și 2,5). Cu cât raportul este mai mare decât 1, cu atât firma este pusă mai bine la adăpost de o insuficiență de trezorerie care ar putea fi provocată de rambursarea datoriilor la cererea creanțierilor.
Lichiditatea imediată exprimă capacitatea firmei de a-și onora datoriile pe termen scurt din creanțe și disponibilități:
Rata solvabilității generale este dată de raportul dintre activele totale și datoriile curente:
Securitatea financiară – reflectă gradul în care capitalurile proprii asigură finanțarea activității, comparând resursele proprii cu datoriile pe termen mediu și lung:
În cazul în care capitalurile proprii sunt mai mici decât datoriile la termen, adică S.f. este subunitară, capacitatea teoretică de împrumut a firmei este saturată. De aceea, normele bancare recomandă un raport supraunitar.
Gradul de îndatorare arată limita până la care firma este finanțată din alte surse decât capitalurile proprii. Așadar, acesta indică măsura în care angajamentele sale pe termen scurt, mediu și lung sunt garantate de capitalurile proprii ale întreprinderii.
Putem vorbi de:
grad de îndatorare generală:
grad de îndatorare financiară:
În aprecierea rezultatului obținut pentru acest indicator, se are în vedere faptul că banca participă la finanțarea unui agent economic alături de proprietari, dar nu poate risca mai mult decât aceștia, întrucât beneficiul pentru bancă este dobânda și nu dividendul.
Tabel 1.2.1. Scala pentru aprecierea gradului de îndatorare
Pe măsură ce nivelul îndatorării crește, are loc o scădere a cursului acțiunilor pe piață.Băncile vor pretinde o rată a dobânzii mai ridicată care să le asigure o primă de risc mai ridicată, urmând ca la un nivel de îndatorare considerat critic să întrerupă creditarea. Totodată, creșterea îndatorării va diminua progresiv randamentul firmei, acționarii fiind nevoiți să renunțe, într-o proporție mai însemnată, la dividende și să capitalizeze profitul ca premisă a creșterii dividendului în viitor.
Complementar, în analiză pot fi utilizate și rate ajutătoare care nu se referă strict la structura pasivului bilanțului și anume:
gradul de autofinanțare brută = Autofinanțare brută/Investiții, rata exprimă cât din valoarea investițiilor este acoperită din resursele interne ale firmei(profit net și amortizare);
gradul de autofinanțare netă = Autofinanțare netă/Investiții, rata exprimă cât din valoarea investițiilor este finanțată din profitul net destinat dezvoltării;
rata investițiilor = Investiții/Valoarea adăugată, rata exprimă tendința firmei de a investi, apreciind dezvoltarea firmei ca urmare a politicii de investiții;
rata de reținere a resurselor proprii = Autofinanțare brută/Valoarea adăugată, rata exprimă înclinația spre economisire a firmei, respectiv spre capitalizare în raport cu bogăția creată de ea.
Interpretarea fiecărei din aceste rate sugerează unul sau altul din aspectele importante ale finanțării și structura acestei finanțări. Însă, pentru creșterea gradului de exactitate a rezultatelor analizei și, implicit, a fundamentului viitoarelor decizii, este necesară și calcularea de indicatori agregați care să exprime multicriterial influența diverselor surse de finanțare și, în același timp, să stabilească, mai real, poziția firmei pe piată.
Conținutul gestiunii financiare este determinat de dezvoltarea sistemului financiar global, dar este de asemenea determinat și de dezvoltarea întreprinderii însăși. Transformarea gestiunii financiare în diferite stadii de dezvoltare a întreprinderii va fi mai întâi pusă în evidență prin referire la modelul ciclului de viață al întreprinderii și apoi în cadrul unei comparații între stadiile dezvoltării întreprinderii și fazele dezvoltării mediului său financiar global.
În diferitele etape ale ciclului lor de viață, întreprinderile sunt confruntate cu nevoi de finanțare specifice. Dar ele degajă surse de fonduri în condiții care se modifică și care impun probleme de ajustare financiară în termeni proprii fiecărui stadiu de dezvoltare a lor.
Formularea obișnuită a modelului ciclului de viață pentru o întreprindere pune în evidență succesiunea a patru etape tipice pe plan comercial, strategic,tehnic,financiar.
Fig.1.2.3. Ciclul de viață al întreprinderii
În faza de demaraj (lansare,pornire), întreprinderea cunoaște o creștere moderată și încă instabilă a producției și vânzărilor.Rezultatele sale sunt cel mai adesea negative, ținând cont de costurile fixe pe care le suportă și de imputarea acestora asupra unui volum de producție încă restrâns.
În termeni financiari, rezultatele nu asigură resurse interne suficiente. Întreprinderea e constrânsă să solicite sprijin extern în condiții defavorabile date de slaba sa notorietate, de rezultatele încă mediocre și de incertitudinile care există asupra dezvoltării sale viitoare.Această fază apare dominată de necesitatea căutării de fonduri externe.Pentru gestiunea financiară, problema esențială constă în căutarea mijloacelor de finanțare care să-i permită menținerea solvabilității, finanțarea cheltuielilor curente și a investițiilor necesare pentru demaraj.
În faza de creștere, întreprinderea care a depășit incertitudinile demarajului cunoaște o creștere rapidă a producției și a vânzărilor.În termeni financiari,această creștere înseamnă o sporire a nevoilor de finanțare legate de investițiile necesare pentru extinderea capacităților, și de nevoile de fond de rulment (sau de capital circulant) determinate de necesitatea constituirii de stocuri și pentru creditarea clienților. Resursele de autofinanțare rămân insuficiente pentru acoperirea acestor nevoi, pentru că rezultatele sunt încă limitate de mărimea cheltuielilor fixe determinate de demaraj și de creșterea activităților.În schimb, întreprinderea este de acum înainte bine plasată pentru obținerea de finanțări externe, în special bancare.
Pentru gestiunea financiară, faza de creștere rămâne deci dominată de preocuparea pentru echilibrul financiar, și în consecință, de grija de a stăpâni creșterea nevoilor de capital fix și de fond de rulment, și de obținerea unei acoperiri suficiente cu resurse externe.
În faza de maturitate, întreprinderea cunoaște o creștere lentă a producției și a vânzărilor. Nevoile sale de finanțare cunosc în continuare o puternică reducere, pentru că întreprinderea nu mai este interesată să crească volumul capitalului fix și circulant. Pe de altă parte, nivelul ridicat al producției permite acoperirea din plin a cheltuielilor fixe și degajă abundente resurse de autofinanțare. În această fază de maturitate, gestiunea financiară e confruntată cu o nevoie de finanțare redusă. Frecvent întreprinderile ajunse la maturitate prezintă o situație de supralichiditate. Ele trebuie atunci să-și pună mai mult probleme de plasament sau de investire a excedentelor lor, decât probleme de căutare de finanțări suplimentare.
Faza de declin se caracterizează prin reducerea producției, a vânzărilor și a rezultatelor.Pentru gestiunea financiară, declinul pune mai întâi probleme de dezinvestire și de orientare spre activități noi. Abandonarea activităților compromise poate permite eliberarea de resurse susceptibile a fi investite în noi activități care oferă perspective favorabile. Dacă problema eliberării resurselor nu este tratată la timp, întreprinderea se expune unei eroziuni accelerate a activităților și a rezultatelor sale. Dacă nu se orientează rapid spre alte activități ea riscă să nu mai poată reinvesti resursele și să piardă orice posibilitate de depășire a dificultăților.
Derularea ciclului de viață astfel descris apare la prima vedere ca un proces inexorabil și liniar. Însă observarea evoluției efective a întreprinderilor arată că drumurile urmate sunt în realitate mult mai complexe. Pe de o parte, ciclul de viață al majorității întreprinderilor este marcat de fenomene de discontinuitate cum sunt, accelerarea îmbătrânirii, declinul prematur, sau din contra prelungirea fazei de creștere, existând frecvente exemple de asemenea evoluții neliniare. Pe de altă parte, ciclul de viață nu se derulează într-un mod uniform, ci poate să comporte reîntoarceri datorate inițiativelor întreprinderii. Astfel, relansarea fazei de creștere, atunci când maturitatea pare deja în curs, sau stoparea declinului constituie două exemple de reacție voluntară și combativă susceptibile să împiedice derularea inexorabilă a etapelor ciclului de viață.
1.3. Teorii privind structura financiară și costul capitalului
În legătură cu corelația dintre structura financiară și costul capitalului investit, în literatura de specialitate au fost elaborate mai multe teorii:
1.3.1 Teoria ”clasică” a structurii financiare a întreprinderii
Reprezintă prima teorie referitoare la relația dintre costul capitalului firmei și structura acestuia.Potrivit acestei teorii există o structură financiară optimă care minimizează costul capitalului.Aceasta este dată de acel nivel al îndatorării de la care atât costul capitalului propriu, cât și costul capitalului împrumutat încep să crească
Pe abscisă este reprezentată ponderea capitalului împrumutat în totalul capitalului firmei, iar pe ordonată este reprezentat costul diferitelor categorii de capital. Până la o anumită limită de creștere a îndatorării (S), costul capitalului împrumutat(Rd) rămâne nemodificat, atâta timp cât creditorii nu percep nici o expunere semnificativă la creșterea nivelului de neonorare a obligațiilor firmei față de aceștia.Dacă îndatorarea depășește acest prag, creditorii apreciază că aceasta a atins o proporție critică și orice credit va fi taxat cu o rată a dobânzii mai mare pentru acoperirea riscurilor.
Teoria clasică a structurii capitalului susține că nu numai creditorii se tem de un nivel prea ridicat al îndatorării, ci și acționarii, care peste o anumită limită (S) vor solicita dividende mai mari pentru acoperirea riscurilor.
Principala critică a acestei teorii se referă la faptul că acționarii și creditorii nu au o percepție identică asupra riscului.Astfel, în realitate nivelul îndatorării de la care ei cer o remunerare mai mare a capitalurilor investite nu este același pentru fiecare din cele două categorii de investitori, decât cu totul întâmplător, ceea ce face ca structura optimă a capitalului să se situeze într-o zonă de minim și maxim, aspect care va fi soluționat prin teoria modernă.
1.3.2. Teoria ”modernă” a structurii capitalului
Această teorie rezolvă problemele practice cu care se confruntă teoria clasică și evită necesitatea unor prezumții nerealiste ca în teoria lui Modigliani și Miller.
Potrivit acestei teorii, acționarii acceptă un nivel redus al îndatorării (S1) fără să-și crească pretențiile vis-a-vis de remunerarea capitalurilor proprii.Peste această limită acționarii încep să reacționeze la o creștere a îndatorării și vor cere o remunerare crescătoare cu o rată constantă, până la un nivel al îndatorării (S'1). Dacă totuși managerii firmei continuă să crească ponderea capitalurilor împrumutate în capitalul total, acționarii, apreciind că a fost depășit un anumit prag critic, vor crește în mod exponențial exigențele în raport cu creșterea îndatorării.
În privința capitalului împrumutat și costul acestuia începe să crească atunci când creditorii apreciază că nivelul îndatorării este prea ridicat (depășește un anumit prag S2).Reunind evoluția costului capitalului propriu cu evoluția costului capitalului împrumutat obținem evoluția costului capitalului investit:
Spre deosebire de teoria clasică care evidențiază structura optimă într-un punct corespunzând unei valori definite a îndatorării, teoria modernă permite să se obțină o zonă optimă corespunzând unui interval al gradului de îndatorare.Această zonă se găsește între limitele S1 și S'1 pentru care costul mediu ponderat al capitalului este minimDin această analiză rezultă că întreprinderea poate acționa pentru reducerea costului capitalurilor utilizate prin optimizarea structurii sale financiare.
CAPITOLUL 2
ANALIZA STRUCTURII FINACIARE A INTREPRINDERII
2.1. Conținutul structurii financiare a întreprinderii
În condițiile economiei de piață, stabilirea modalităților de finanțare exercită un impact deosebit asupra activității agenților economici. Aproape în toate cazurile, întreprinderile nu se finanțează în totalitate din fonduri proprii, ele apelând concomitent și la resurse externe. Prin urmare, selectarea mijloacelor de finanțare externă și ponderea acestora în raport cu finanțarea internă reprezintă o decizie majoră a politicii financiare a întreprinderii. În acest fel se decide asupra structurii financiare a întreprinderii și se iau măsuri pentru asigurarea caracterului optim al acesteia.
Structura financiară a întreprinderii reprezintă, ansamblul complex și coordonat al diverselor surse de finanțare folosite de managerul financiar pentru acoperirea necesarului de finanțat. În alte opinii se consideră că structura financiară exprimă raportul existent între finanțările pe termen scurt și cele pe termen lung. La nivelul întreprinderii, structura financiară reflectă compoziția capitalurilor acesteia sau totalitatea componentelor de capital. Din acest motiv structura financiară mai poartă numele de structura capitalurilor întreprinderii. În consecință, structura financiară sau structura capitalurilor întreprinderii este suma ponderilor de participare a acestor surse de finanțare la constituirea capitalurilor investite în întreprinderi.
Pentru structura financiară este relevant capitalul permanent (format din capitalul propriu la care se adaugă datoriile), cu o alocare mai mare de un an, deoarece este destinat ciclului de investiții. Capitalurile pe termen scurt sunt destinate cu predilecție ciclului de exploatare și, în mare parte, se acordă gratuit pe termene rezonabile, determinate de nevoile exploatării. Cu toate acestea, dacă necesarul de finanțat (nevoia de fond de rulment) nu este acoperit integral din fondul de rulment, se va recurge la credite pe termen scurt ale căror costuri se vor lua în calculul capitalurilor investite. Structura capitalului permanent și a resurselor de trezorerie (capitaluri pe termen scurt) este prezentată în Figura nr. 1:
După cum se observă din Figura nr. 1, capitalul permanent se compune din capitaluri proprii și împrumuturi pe termen mediu și lung (CP = CPR + DAT). Capitalurile proprii cuprind:
capital social (sume puse la dispoziția întreprinderii cu caracter permanent de asociați / acționari, sub forma aportului în numerar / natură);
creșteri ulterioare de capital;
diferențe pozitive din reevaluări;
beneficii nedistribuite;
rezultate pozitive ale exercițiului curent înainte de repartizări;
subvenții primite.
Dacă din capitalul propriu se deduc subvențiile primite pentru echipamente și rezervele reglementate, se obține situația netă a capitalului propriu, care reprezintă măsura contabilă a patrimoniului juridic al întreprinderii.
Sub aspect financiar, capitalul propriu indică dacă întreprinderea a fost rentabilă până la un moment dat. Sub aspect juridic, o întreprindere care înregistrează pierderi de 50% din capitalul social trebuie să se dizolve sau, în cadrul unui termen, de obicei până la bilanțul următor, să reconstituie capitalul social pe măsura pierderilor ce n-au putut fi acoperite din rezerve. Capitalul propriu nu este rambursabil, remunerația lui depinde de performanțele întreprinderii și nu este garantată în nici un fel.
Resursele de trezorerie cuprind credite bancare pe termen scurt, precum și credite comerciale, adică datorii față de furnizori.
Alegerea unei anumite structuri financiare reprezintă o importantă decizie financiară a întreprinderii. Astfel, finanțarea prin obligații pe termen scurt conferă o anumită suplețe pentru întreprinzător, în sensul că poate să dezvolte sau să reducă operativ volumul activității; spre deosebire de aceasta, finanțarea cu capitaluri permanente este mai puțin costisitoare și, deci, mai avantajoasă. Deși criteriul rentabilității este foarte important, decizia privind structura financiară ține seama și de alte elemente ca suma totală a nevoilor de finanțat și natura diverselor trebuințe.
Decizia privind structura capitalului implică o opțiune între risc și profit (venit); utilizînd într-o proporție mai mare datoriile pentru finanțare, cresc riscurile legate de fluxul profiturilor firmei, dar un indice ridicat al datoriilor, conduce la o rată ridicată a rentabilității. Riscul ridicat asociat cu mari datorii, tinde să scadă prețul acțiunilor, în schimb rata așteptată a rentabilității crește. Așadar, structura optimă a capitalului este acea structură care asigură un echilibru optim între risc și venit (profit) și, astfel, maximizează valoarea acțiunilor (și a firmei).
Deciziile luate de firmă în privința structurii capitalului sunt influențate de factori precum: riscul afacerilor, situația impozitării, flexibilitatea financiară etc. Riscul afacerilor este inerent (nelipsit) activelor firmei dacă aceasta nu utilizează pentru finanțare datoriile. Situația impozitării își face efectul prin deducerea dobânzii din profitul impozabil, ceea ce înseamnă scăderea costului efectiv al datoriei.
2.2. Premise de fundamentare și criterii de alegere a structurii financiare a întreprinderii
2.2.1. Premise de fundamentare a structurii financiare a întreprinderii
Structura financiară a întreprinderii se fundamentează pe premise ce se condiționează în mod reciproc, atât din punct de vedere cantitativ, cât și calitativ.
Premisa prioritară o reprezintă devizul financiar brut al întreprinderii (necesarul de finanțat) a cărui valoare este consecința activității desfășurate, dar și a modului în care se gestionează volumul investițiilor. În acest caz este necesar să se stabilească dimensiunea necesarului de finanțat care poate fi acoperită prin intermediul autofinanțării, respectiv prin apelarea la surse externe.
O altă premisă a structurii financiare este dimensiunea întreprinderii considerată, fie sub aspect fizic, fie sub aspect economic – patrimonial (volumul și valoarea producției realizate, valoarea patrimoniului, numărul de personal utilizat, productivitatea pe salariat etc).
Implicațiile pe care dimensiunea întreprinderii le are asupra structurii financiare sunt diverse. Se poate preciza că dimensiunea face posibilă sau exclude recurgerea la surse de finanțare care cer un suport patrimonial și garanții reale (ca în cazul împrumuturilor pe termen mediu și scurt) sau impun existența unor forme juridice specifice întreprinderii, adică tipuri specifice de societăți.
Dimensiunea întreprinderii influențează și eventuala cotare a titlurilor la bursa de valori sau pe piața extrabursieră. Prezența întreprinderii pe piața de capital condiționează din punct de vedere tehnic structura financiară, deoarece face posibilă recurgerea la această oportunitate de procurare a capitalului; în plus, titlurile care sunt emise (acțiuni, obligațiuni) pot fi vândute fără intermedieri oneroase.
A treia premisă a structurii financiare o constituie durata ciclului productiv. În cazul în care procesul productiv este mai îndelungat (ca în construcțiile de mașini), ritmul de realizare al fluxurilor financiare reprezentând profiturile este devansat de cel al fluxurilor financiare reprezentate de costuri. Astfel, apare necesitatea unui sprijin financiar temporar (sub forma datoriilor pe termen lung), care solicită structuri financiare optime.
Importanța acționarilor majoritari reprezintă o altă premisă a structurii financiare a întreprinderii, deoarece capacitatea tehnică și financiară a acestora facilitează recurgerea la surse externe în condiții mai avantajoase și pe termene mai lungi. Practic se poate afirma că orice tip de întreprindere, în funcție de caracteristicile sale particulare și de specificul său, adoptă o structură financiară personalizată, determinată de capacitatea profesională a echipei sale manageriale.
Structura financiară depinde, nu numai de voința managerilor și acționarilor săi, ci și de mediul în care întreprinderea își desfășoară activitatea, sub impactul cadrului juridic reglementat prin decizia autorităților publice.
2.3. Criterii de alegere a structurii financiare a întreprinderii
2.3.1 Riscul afacerilor (economic)
În general, firmele au un anumit grad de risc, inerent activităților pe care le desfășoară. Acesta este riscul afacerilor (risc economic) și se definește ca “schimbarea intervenită în proiecțiile (previziunile) veniturilor viitoare aferente activelor sau acțiunilor, dacă firma nu utilizează datorii pentru finanțarea activității sale”.
Riscul afacerilor variază de la o ramură de activitate la alta și de la o firmă la alta, în cadrul aceleași ramuri de activitate. În plus, riscul afacerilor poate fi schimbător în timp.
În general, firmele mici și cu un singur produs, au un grad ridicat al riscului afacerilor. În literatura de specialitate se apreciază că riscul economic depinde de următorii factori:
-variabilitatea cererii; cu cât cererea pentru produsele unei firme este mai instabilă, cu atât riscul economic este mai mare;
-variabilitatea prețului de vânzare; firmele ale căror produse sunt vândute pe piețe caracterizate de fluctuații însemnate, sunt expuse unui risc economic mai ridicat, decât firmele ale căror produse sunt vândute pe piețe stabile;
– variabilitatea costurilor intrărilor (aprovizionărilor), în sensul că firmele care se aprovizionează la costuri incerte, sunt expuse unui risc economic ridicat;
-capacitatea de a ajusta prețurile produselor la costurile intrărilor. Astfel, cu cât capacitatea firmei de a ajusta prețul produselor la modificarea costului de producție este mai mare, cu atât nivelul riscului economic este mai scăzut;
– ponderea cheltuielilor fixe în totalul cheltuielilor firmei; dacă cheltuielile fixe dețin o pondere însemnată în valoarea cheltuielilor totale și nu se pot diminua pe măsură ce scade cererea pentru produsele firmei, riscul economic este mai ridicat.
Riscul economic depinde și de structura cheltuielilor, respectiv de comportamentul acestora față de volumul de activitate.
Cheltuielile variabile sunt direct proporționale cu nivelul producției (materii prime și materiale directe, salariile personalului direct productiv etc). Cheltuielile fixe, independente de nivelul activității, sunt angajate în scopul funcționării normale a întreprinderii, fiind plătite chiar în absența cifrei de afaceri (apă, electricitate, întreținere, personal administrativ, cheltuieli cu amortizarea etc). Această grupare trebuie abordată prin prisma timpului, deoarece pe termen lung, practic toate cheltuielile sunt considerate variabile. În plus, unele dintre aceste costuri (de exemplu salariile și cheltuielile administrative generale) pot varia într-o anumită măsură. Totuși, întreprinderile nu sunt dispuse, de regulă, să reducă aceste cheltuieli, ca răspuns la fluctuațiile cifrei de afaceri. Astfel de costuri sunt denumite adesea, costuri semivariabile.
Riscul de exploatare depinde în special de nivelul cheltuielilor fixe, același nivel al cheltuielilor fixe fiind mai bine absorbit de o cifră de afaceri mai mare.
Structura cheltuielilor, în special repartiția între cheltuielile fixe și cheltuielile variabile în raport cu cifra de afaceri, exercită o influență semnificativă asupra rentabilității, ceea ce justifică determinarea unui “efect de levier operațional / al exploatării”. Acesta indică influența cheltuielilor fixe de exploatare asupra profitului din exploatare (profit înainte de plata impozitelor și dobânzii – “earnings before interests and taxes” – EBIT).
Studiul său este asociat cu analiza Cost – Profit – Volum și cu cea a punctului neutru sau “mort”.
În mod concret, pentru un produs dat, problema este aceea de a ști care trebuie să fie cantitatea produsă și respectiv vândută, astfel încât volumul vânzărilor (cifra de afaceri) să acopere cheltuielile totale (fixe și variabile). Altfel spus, punctul “mort” denumit și prag de rentabilitate evidențiază nivelul minim de activitate la care trebuie să se situeze întreprinderea pentru a nu lucra în pierdere. Depășind acest nivel, activitatea întreprinderii devine rentabilă. Riscul economicva fi cu atât mai mic, cu cât nivelul punctului mort va fi mai redus.
Determinarea pragului de rentabilitate se face,după caz, în unități fizice, valorice sau în număr de zile, pentru un singur produs sau pentru întreaga activitate a întreprinderii.
La întreprinderile monoproductive (care fabrică un singur produs) pragul de rentabilitate în unități fizice se determină pornind de la ipoteza unui cost variabil unitar constant în raport cu creșterea volumului producției. Aceasta înseamnă că, indiferent de volumul fizic al producției vândute (Q), cheltuielile variabile pe unitatea de produs sunt constante, variind în schimb volumul total al acestora (CV). De asemenea, se pornește de la ipoteza că prețul unitar de vânzare (P) este constant, indiferent de volumul produselor fizice vândute (Q). Altfel spus, piața absoarbe toată producția la același preț.
Criteriul rentabilității în alegerea structurii financiare
Atât capitalul propriu, cât și cel împrumutat comportă costuri. Diferența fundamentală dintre costul capitalului propriu și cel al capitalului împrumutat, constă în faptul că, fondurile proprii nu sunt remunerate decât în cazul în care întreprinderea obține beneficii; în timp ce capitalul împrumutat trebuie remunerat, oricare ar fi rentabilitatea întreprinderii.
O întreprindere puternic îndatorată va avea sistematic cheltuieli financiare mari (împrumutul plus dobânda), ceea ce micșorează posibilitățile de autofinanțare. Prin urmare, întreprinderea respectivă trebuie să recurgă la noi credite pentru a-și acoperi nevoile de finanțare care, la rândul lor, vor contribui la creșterea cheltuielilor financiare. În aceste condiții, criteriul rentabilității este hotărâtor. Dacă întreprinderea este rentabilă, adică rata rentabilității este superioară ratei dobânzii, este posibilă și indicată apelarea la credite, în opoziție cu alternativa de a aștepta să se formeze treptat fonduri proprii pentru finanțarea unui proiect.
Efectul de îndatorare se obține comparând rentabilitatea economică a întreprinderii cu rata dobânzii( costul capitalului împrumutat).
Dacă rentabilitatea economică > rata dobânzii, rezultă un efect de îndatorare pozitiv / favorabil
Dacă rentabilitatea economică < rata dobânzii, rezultă un efect de îndatorare negativ / nefavorabil.
Rentabilitatea financiară este proporțională cu structura financiară (Datorii / Capital propriu) și cu diferența dintre rata rentabilității economice (Rc) și rata dobânzii (Rd). Practic, rentabilitatea financiară este cu atât mai mare cu cât structura financiară este mai îndatorată și cu cât este mai mare diferența dintre rata rentabilității economice și rata dobânzii.
Rf = Re + E
Este avantajos ca întreprinderea să se finanțeze concomitent cu fonduri proprii și fonduri împrumutate, când Re > Rd, întrucât eficiența capitalului propriu (Rf) este mai mare. Ritmul de creștere a rentabilității financiare este mai mare la întreprinderile îndatorate, cu condiția ca Re > Rd.
2.3.3. Criteriul destinației resurselor în alegerea structurii financiare
Activele imobilizate reprezintă nevoi cu caracter permanent și de aceea este eficient să fie acoperite cu capital permanent. La rândul lor, activele circulante (cheltuielile ciclului de exploatare), formate în principal din stocuri de mărfuri și alte valori materiale, din creanțe asuupra clienților și diverse lichidități primare, pot fi acoperite prin fondul de rulment (care este un capital permanent), dar și prin datorii pe termen scurt (credite de trezorerie și din obligații față de furnizori).
Este important ca fiecare agent economic să-și adapteze decizia de finanțare conform caracterului permanent sau temporar al nevoilor de finanțat.
Structura financiară a unei întreprinderi se exprimă, nu numai ca un raport între datorii și capital propriu, ci și ca raport între finanțările pe termen scurt și finanțările pe termen lung:
2.3.4.Capacitatea de îndatorare ,coeficientul de indatorare globala (CIG)si coeficientul indatorarii la termen (CIT)
Stabilirea structurii financiare este importantă pentru fiecare societate comercială, în vederea aprecierii propriei situații și edificării în raporturile cu banca. Este util să se procedeze, în cazul unor analize financiare, la stabilirea unor indicatori care să marcheze gradul în care sunt utilizate capitalurile proprii, în comparație cu împrumuturile pe termen mediu și lung sau cu totalul împrumuturilor.
Considerăm următoarea situație:
activul unei întreprinderi cuprinde: active imobilizate, stocuri de mărfuri și alte valori materiale, soldul clienților și alte lichidități;
pasivul unei întreprinderi cuprinde: capitalul permanent (fonduri proprii, datorii pe termen mediu și lung) și datorii pe termen scurt (furnizori și credite de trezorerie).
Putem folosi ca instrumente de analiză a structurii financiare următorii indicatori:
coeficientul de îndatorare globală (CIG)
coeficientul îndatorării la termen (CIT)
Datoriile totale de la numărător cuprind, atât împrumuturile pe termen (mediu și lung), cât și cele pe termen scurt. Indicatorul CIG exprimă în maniera cea mai largă, situația structurii financiare. Deși indicatorul este prezentat în două variante, este suficientă doar una dintre ele (de regulă a doua, conform căreia datoriile totale nu trebuie să fie de două ori mai mari decât capitalul propriu). Temporar aceste norme se pot reconsidera de către bănci. Când se ating aceste limite de îndatorare ale indicatorilor, capacitatea de îndatorare se consideră, în principiu, saturată.
Un alt indicator cu o mare expresivitate financiară se numește coeficient de îndatorare la termen (CIT), care se exprimă astfel:
Exemplu: Să se stabilească capacitatea de îndatorare maximă a unei întreprinderi, cunoscând structura pasivului și normele uzuale bancare, privind limitele de îndatorare.
capital propriu = 300 milioane lei
datorii pe termen (mediu și lung) = 200 milioane lei
datorii pe termen scurt = 240 milioane lei
total pasiv = 740 milioane lei
Rezolvare:
capital permanent = capital propriu + datorii pe termen mediu și lung = 300 milioane + 200 milioane = 500 milioane lei
datorii totale = 200 milioane + 240 milioane = 440 milioane lei
Conform indicatorului CIG2, datoriile pot fi maxim dublu capitalului propriu, adică 600 milioane lei. Dacă respectăm această condiție, firma se mai poate îndatora cu 160 milioane lei.
Dacă credităm cu 160 milioane lei, nu se mai respectă indicatorul CIT2, care depășește valoarea 1.
Atunci se divizează creditul astfel:
100 milioane lei – pe termen (mediu și lung)
60 milioane lei – pe termen scurt.
Verificarea îndatorării:
Indicatorii prezentați anterior exprimă elemente esențiale care caracterizează situația financiară a întreprinderii. Însă, pentru desfășurarea unor relații normale cu băncile, acestea se preocupă de situația clienților și sub aspectul posibilităților lor de achitare a obligațiilor asumate, în cuantumul și la termenele stabilite. Așadar, băncile sunt interesate să cunoască din timp, dacă rambursarea și plata dobânzilor aferente, pot fi realizate de debitori în condiții normale, fără să le creeze greutăți financiare de nesuportat. În acest scop, pot fi utilizați unii indicatori care să exprime posibilitățile acceptate de bănci, de onorare a obligațiilor de către debitori.
Capacitatea de îndatorare exprimă posibilitățile unei societăți comerciale de a primi credite care să fie garantate și a căror rambursare, inclusiv plata dobânzilor, să nu creeze greutăți financiare de nesuportat.
În determinarea capacității de îndatorare sunt interesate atât întreprinderea, cât și banca. Astfel, întreprinderea care dorește să se împrumute pentru finanțarea unui proiect, trebuie să-și comensureze atât garanțiile disponibile, cât și fluxurile financiare pozitive viitoare, astfel încât rambursarea la scadență a creditelor și plata dobânzilor aferente, să se poată realiza fără dificultăți. La rândul său, creditorul / banca, întrucât acordă credite, își asumă anumite riscuri (de nerambursare, de neplată a dobânzilor, de imobilizaze, de devalorizare a monedei). Prin urmare, este profund interesată să cunoască situația economico – financiară a viitorului debitor, pentru a decide dacă acceptă cererea de credit sau o respinge.
2.4. Constituirea capitalului social al întreprinderii
Constituirea capitalului social reprezintă prima fază de finanțare a unei societăți comerciale. Capitalul social provine din surse proprii și surse împrumutate. La rândul lor, sursele proprii sunt de două feluri:
interne: autofinanțarea, vânzarea de active fizice și financiare;
externe: aporturi (în numerar și în natură), subvenții de la bugetul statului.
Autofinanțarea reprezintă modalitatea fundamentală de finanțare a întreprinderii și corespunde primelor forme istorice ale avansării de capital. Celelalte moduri de finanțare (directă, indirectă și intermediară) funcționează în mod normal ca simple anticipări ale unei autofinanțări viitoare. Altfel spus, o întreprindere nu poate avea acces la finanțarea externă decât dacă, pe baza autofinanțării viitoare, își va putea reconstitui avansurile acordate de terți. Astfel, o întreprindere care primește un credit bancar va trebui să-l ramburseze pe baza rezultatelor sale viitoare, deci din autofinanțare.
Prin urmare, autofinanțarea reprezintă pivotul fundamental pe care se sprijină finanțarea întreprinderii și contribuie la dezvoltarea cu forțe proprii. Ea reflectă bogăția reținută de întreprindere și constituie o resursă internă destinată acoperirii nevoilor de finanțare ale exercițiului viitor. Autofinanțarea este determinată de creșterea resurselor obținute din activitatea proprie și care vor rămâne permanent la dispoziția întreprinderii în scopul finanțării acțiunilor viitoare; așadar, autofinanțarea reprezintă principala resursă de finanțare pe termen lung din fonduri proprii.
Autofinanțarea poate fi imediată și amânată, de menținere și de expansiune (netă). Autofinanțarea de menținere împreună cu cea de expansiune formează autofinanțarea globală (totală).
Autofinanțarea de menținere include sursele din care urmează să se realizeze în viitor cheltuieli destinate menținerii potențialului productiv, deci a nivelului atins de patrimoniu, respectiv pentru reînnoirea mijloacelor de producție și acoperirea riscurilor de exploatare. Sursele de constituire a autofinanțării de menținere sunt:
amortizările normale corespunzătoare pierderii reale din valoarea imobilizărilor;
provizioanele.
Autofinanțarea de expansiune (netă) este partea din autofinanțarea brută din care se formează sursele proprii ale întreprinderii peste necesarul cerut de refacerea capitalurilor investite. Autofinanțarea netă are ca efect îmbogățirea, creșterea patrimoniului întreprinderii în viitor.
Autofinanțarea netă se obține scăzând din autofinanțarea brută, cheltuielile pentru menținerea potențialului productiv.
Sursele pe baza cărora se constituie autofinanțarea netă sunt:
profitul net repartizat pentru fondurile proprii, adică din profitul care rămâne după participarea angajaților la profit precum și remunerarea asociaților sau acționarilor;
partea din fondul de amortizare care depășește deprecierea reală a imobilizărilor.
Autofinanțarea este cea mai răspândită metodă de finanțare și crează avantaje atât pentru acționari, cât și pentru societatea comercială ca persoană juridică. Acționarii sunt avantajați deoarece, capitalizând o parte a profitului, crește valoarea bursieră a întreprinderii, crește cursul acțiunilor și, implicit, propria avuție. Totodată, profitul reinvestit este scutit de la plata impozitului pe profit sau se aplică reduceri substanțiale de impozit, creând posibilități mai mari pentru reinvestire. La rândul său, întreprinderea, ca persoană juridică, nu mai este nevoită să apeleze nici la acționari, nici la piața financiară pentru a obține fondurile necesare dezvoltării. În același timp sporește și autonomia financiară a întreprinderii față de bănci.
Alte avantaje ale autofinanțării sunt următoarele:
-constituie un mijloc sigur de finanțare, o sursă independentă și stabilă, deoarece în anumite situații conjuncturale întreprinderea întâmpină dificultăți în colectarea capitalurilor de pe piața financiară;
-apără libertatea de acțiune a întreprinderii, în sensul că autonomia financiară dobândită prin autofinanțare îngăduie acesteia independență de gestionare față de organismele financiare și de credit;
-conferă întreprinderii un mare grad de libertate privind alegerea investițiilor, pe criterii de optim economic și nu de irosire a resurselor;
– permite frânarea îndatorării și, implicit, reducerea cheltuielilor financiare. În fapt, nivelul autofinanțării depinde de arbitrajul realizat de întreprindere între recurgerea la capitaluri proprii sau la îndatorare. Importanța autofinanțării condiționează recurgerea la noi capitaluri împrumutate. Indicatorul care furnizează informații, în acest sens, este capacitatea de îndatorare (prezentată anterior). Aceasta evidențiază marja teoretică de care dispune întreprinderea pentru creșterea angajamentelor sale în cursul exercițiilor ulterioare. Deoarece autofinanțarea este baza capacității de rambursare, nivelul său actual și tendințele sale de evoluție sunt analizate cu multă atenție de creditorii și investitorii potențiali. În lipsa acesteia, creșterea capitalului se realizează dificil, iar îndatorarea este practic exclusă ca variantă de finanțare. Așadar, resursele externe completează și nu înlocuiesc resursele obținute prin autofinanțare;
– permite măsurarea randamentului capitalurilor proprii, respectiv a rentabilității financiare;
-reprezintă factorul hotărâtor în deschiderea accesului la piața de capital și atragerea capitalului extern.
Mărimea autofinanțării degajate joacă rolul de barometru de apreciere a performanțelor întreprinderii. Ea indică potențialilor investitori că întreprinderea este capabilă să utilizeze eficient capitalurile încredințate și să le asigure o remunerare atractivă. Pentru creditori, mărimea absolută și relativă a autofinanțării certifică nivelul capacității de rambursare, ca și nivelul riscului de neplată.
Autofinanțarea totală (de menținere și netă) la care se adaugă partea din profit destinată plății dividendelor formează capacitatea de autofinanțare. În practica financiară a țărilor cu economie de piață, capacitatea de autofinanțare poartă numele de “cash-flow” sau marja brută de autofinanțare. Ea exprimă capacitatea întreprinderii de a mobiliza, alături de amortizare, întregul profit net pentru dezvoltare. Această relație este valabilă pentru țările apusene unde repartizarea profitului îmbracă forma rezervelor și dividendelor, participarea salariaților la profit fiind considerată ca o cheltuială deductibilă fiscal și nu ca o destinație de repartizare a profitului, așa cum este reglementată în țara noastră. Din acest motiv, pentru determinarea autofinanțării globale se vor avea în vedere, alături de dividendele distribuite și partea din profitul net repartizată pentru participarea angajaților la profit (salariați și manageri).
Capacitatea de autofinanțare reflectă potențialul financiar degajat de activitatea rentabilă a întreprinderii la sfârșitul exercițiului financiar, având ca destinație, atât remunerarea capitalurilor proprii, cât și finanțarea investițiilor.
În concluzie, capacitatea de autofinanțare exprimă un surplus financiar degajat de activitatea rentabilă a întreprinderii și nu are decât un caracter potențial dacă nu este susținută prin mijloace financiare efective. În plus,nu este indicat să se exagereze în direcția autofinanțării, întrucât există riscul ruperii întreprinderii de piața financiară. În anumite împrejurări devine mai avantajos pentru întreprindere să recurgă la resurse externe de finanțare, în locul autofinanțării.
În ceea ce privește aportul extern la capitalul propriu, acesta corespunde, fie fondurilor inițiale avansate de proprietari pentru constituirea întreprinderii, fie fondurilor adăugate cu ocazia majorării capitalului. Aceste aporturi se efectuează fie în natură (prin cedarea către întreprindere de imobile, materiale, active corporale), fie în bani lichizi sau numerar.
În contrapartidă, aportorii de fonduri sunt recunoscuți ca participanți la capitalul întreprinderii, având calitatea de proprietari și, dobândind în acest fel, statutul de asociați (în cazul societăților în nume colectiv sau societăților cu răspundere limitată) sau de acționari (în cazul societăților pe acțiuni sau al societăților în comandită pe acțiuni).
Dacă aportul în numerar sau în natură reprezintă surse de constituire a capitalului social, modalitatea efectivă prin care se realizează acest lucru o constituie emisiunea de acțiuni.
Acțiunile unei societăți comerciale sunt înscrisuri în cont (mai rar documente la purtător) care certifică proprietarului deținerea unei părți din acea societate, egală cu raportul între numărul de acțiuni deținute și numărul total de acțiuni emise de societate. Acțiunile de aceeași clasă conferă drepturi egale deținătorilor, însă acestea pot diferi la un moment dat numai în funcție de data cumpărării acțiunii, dar aceste diferențe sunt reglementate și stabilite în mod transparent.
Acțiunile (“stocks” sau “shares”, în limba engleză) conferă celor care le dețin următoarele drepturi:
– dreptul de a participa la luarea deciziilor. O acțiune dă dreptul de a participa prin vot la adoptarea hotărârilor importante ale Adunării Generale a Acționarilor (A.G.A.). Puterea de a influența o decizie sporește proporțional cu numărul acțiunilor deținute. Votarea se poate face personal în cadrul A.G.A. sau prin delegați. Dreptul de vot se exercită în următoarele situații importante din viața întreprinderii:
analiza anuală a consiliului de administrație (a gestiunii patrimoniului firmei realizate de către conducerea firmei);
decizia de majorare sau de reducere a capitalului social;
decizia de distribuire a dividendelor;
alegerea și revocarea organelor de conducere ale întreprinderii.
Dreptul de vot se stabilește în funcție de valoarea nominală a acțiunilor fixată prin statut. Un acționar va avea o putere de vot egală cu ponderea valorii nominale a acțiunilor sale în capitalul social al întreprinderii.
– dreptul la informare, conform căruia acționarul are dreptul să fie informat despre activitatea societății conform legilor existente și regulamentelor specifice burselor de valori, pentru corporațiile ale căror acțiuni sunt tranzacționate pe aceste piețe organizate.
-dreptul la dividende. Deținătorul acțiunii are dreptul la o cotă procentuală corespunzătoare din dividendele distribuite anual de societate. Acțiunile de același fel sunt egale, dar momentul cumpărării sau vânzării determină existența sau inexistența dreptului la dividende.
-dreptul de a vinde acțiunile. Acest drept nu poate fi restricționat în nici un fel de societățile deschise (tranzacționate, pe o piață organizată), dar pot exista condiții de vânzare la societățile închise.
-dreptul final la o parte din valoarea rămasă în cazul lichidării societății. Acest drept se exercită după ce creditorii societății își recuperează creanțele, conform reglementărilor stabilite prin Legea falimentului.
În literatura de specialitate, primele două drepturi conferite acționarilor se mai numesc drepturi sociale, iar următoarele trei– drepturi patrimoniale.
Acțiunile se pot clasifica, în general, după două criterii și anume:
în raport cu modul de dispoziție asupra drepturilor acționarilor prezentate anterior, acțiunile pot fi:
acțiuni comune, ordinare (“outstanding shares”, în limba engleză) provenite din aport în numerar sau în natură. Acestea conferă, în mod egal, atât drepturi sociale, cât și patrimoniale, proporțional cu numărul de acțiuni deținute;
acțiuni privilegiate, fie asupra drepturilor sociale, fie asupra celor patrimoniale. Astfel, acțiunile cu vot dublu deținute de acționarii importanți (fondatori, vip-uri etc) dau putere de vot corespunzător mai mare în raport cu acțiunile comune.
după modul de transmitere, acțiunile pot fi:
acțiuni nominative care nu sunt transferabile prin acte de vânzare-cumpărare decât cu acordul A.G.A. Sunt acțiuni prin care se păstrează controlul gestionar al firmei. Ele se transmit prin declarația făcută în registrul acționarilor emitentului, subscrisă de cedent și de cesionar și prin menținerea făcută pe acțiune sau prin alte modalități prevăzute în actul constitutiv.
acțiuni la purtător, în care nu se precizează numele deținătorului, ele fiind liber tranzacționabile în operațiuni private sau publice (la bursă) de transfer al dreptului de proprietate.
2.5. Majorarea capitalului social al întreprinderii
Creșterea capitalului social reprezintă o decizie financiară strategică, fiind luată de conducerea întreprinderii, respectiv de Adunarea Generală a Acționarilor sau consiliul de administrație. Majorările de capital au loc în cazuri de dezvoltare a activității sau de adoptare a unor proiecte noi care urmăresc creșterea economică și, implicit, o rentabilitate tot mai mare
Creșterea capitalului social marchează viabilitatea întreprinderii, având un efect pozitiv asupra partenerilor de afaceri, a căror încredere în activitatea agentului economic sporește.
Majorarea de capital poate îmbrăca forme diferite și anume:
aporturi noi în numerar și în natură;
încorporarea de rezerve;
convertirea creanțelor;
fuziune și absorbție.
Analizând într-o manieră generală formele de creștere a capitalului unei întreprinderi, rezultă că numai majorarea capitalului în numerar este o operațiune de finanțare directă, deoarece aduce întreprinderii noi lichidități. Majorarea de capital prin emiterea de noi acțiuni se poate realiza concomitent cu cea de încorporare a rezervelor. Aportul în natură, precum și majorarea ce rezultă din fuziune sau absorbție reprezintă operațiuni indirecte de finanțare. La rândul său, convertirea creanțelor nu reprezintă o operațiune directă de finanțare. Ea are ca efect modificarea structurii financiare a întreprinderii și transformarea unei datorii în capital neexigibil, fără să creeze noi lichidități.
În țara noastră, majorarea capitalului se poate efectua prin:
aporturi noi în numerar și în natură;
încorporarea rezervelor, a beneficiilor sau a primelor de emisiune;
compensarea unor creanțe lichide și exigibile asupra societății cu acțiuni ale acesteia.
Alte surse care se mai pot utiliza în procedura de majorare sunt diferențele favorabile din reevaluarea patrimoniului societății comerciale, după ce acestea au fost incluse, în prealabil, în rezerve.
Majorarea capitalului prin aporturi noi în numerar se poate realiza pe două căi și anume prin:
aport suplimentar de numerar numai de la vechii acționari, caz în care se procedează la o majorare a valorii nominale a acțiunilor deja existente. Această soluție întâmpină obstacole, deoarece nu toți acționarii consimt să-și aducă aportul la majorarea de capital;
emiterea de noi acțiuni la care să poată subscrie, atât vechii acționari, cât și alții noi. Această variantă este mai des practicată și impune fixarea unui preț de emisiune și plasarea noilor acțiuni, precum și protejarea vechilor acționari.
Prețul de emisiune (E) la care se vând noile acțiuni trebuie să fie mai mic decât cursul vechilor acțiuni (pentru a asigura succesul operațiunii) și mai mare decât valoarea nominală (pentru a nu prejudicia interesele vechilor acționari). Prețul de emisiune al unei acțiuni noi trebuie să fie apropiat de valoarea de piață, pentru a limita “efectul de diluare” a rentabilității acțiunilor, prin împărțirea profitului la un număr mai mare de acțiuni.
Diferența dintre prețul de emisiune și valoarea nominală se numește primă de emisiune; ea se utilizează pentru acoperirea cheltuielilor ocazionate de emisiune și este o rezervă în pasivul bilanțului alături de capitalul social sau se încorporează în acesta printr-o nouă creștere de capital.
Emisiunea de noi acțiuni poate determina apariția procesului de diluare a bogăției (capitalului) pe acționar, a profitului pe o acțiune, precum și a puterii exercitate de acționari. Valoarea bursieră a întreprinderii (Vbî) după emisiunea de noi acțiuni este:
Vbî = N x Po + n x E
în care:
N = numărul acțiunilor vechi
n = numărul acțiunilor noi
Po = prețul de vânzare la bursă al acțiunilor vechi
După operațiunea de emisiune de noi acțiuni, valoarea unei acțiuni (V) este:
Valoarea acestei acțiuni este mai mică decât prețul (cursul) la bursă, iar diferența (Dv) se determină astfel:
Acționarul vechi pierde această diferență pentru fiecare titlu, deci bogăția sa este diluată. Pentru a contracara acest efect negativ, legiuitorul acordă vechilor acționari un drept preferențial de subsriere asupra acțiunilor noi, egal cu pierderea constatată. Aceștia pot să achiziționeze acțiunile noi la prețul de emisiune, numai într-un număr proporțional cu titlurile deja deținute, calculat pe baza raportului .
Un cumpărător care nu este acționar, pentru a putea achiziționa o acțiune nouă, trebuie să cumpere mai întâi un anumit număr de drepturi preferențiale de subscriere de la vechii acționari, care este egal cu raportul și apoi să achite prețul de emisiune.
Așadar, noul acționar achită prețul de emisiune plus un număr de drepturi preferențiale pentru a deține o acțiune. Dreptul preferențial de subscriere (Dps) se calculează cu ajutorul relației:
Vechiul acționar are două variante: să subscrie la numărul corespunzător de titluri sau să vândă drepturile de subscriere, astfel că el nu pierde, dar nici nu câștigă. Existența dreptului preferențial de subscriere este justificată și de faptul că întreprinderea și-a creat niște rezerve, în timpul exercițiilor anterioare, la care noii acționari nu și-au adus contribuția. Acest drept se atribuie de adunarea generală a acționarilor care poate hotărî să nu-l acorde, dacă prețul de emisiune pentru noile acțiuni depășește cu mult valoarea nominală a acestora. Dreptul preferențial de subscriere se prezintă sub forma unui cupon sau bon pe care se înscrie “drept de subscriere”, iar în cazul vânzării face obiectul unor cotații la bursă, fiind supus raportului cerere-ofertă.
Raportul dintre cererea și oferta de drepturi de subscriere este influențat, în general, de următorii factori:
prețul de emisiune, a cărui limită inferioară este valoarea nominală, iar a celei superioare este cursul la bursă;
prețul (cursul) la bursă al acțiunilor vechi, cu mențiunea că, cu cât diferența dintre acesta și prețul de emisiune al noilor acțiuni este mai mare, cu atât mai mare va fi și cursul dreptului de subscriere;
raportul de subscriere, respectiv câte acțiuni vechi trebuie deținute, pentru a achiziționa o acțiune nouă;
situația generală de pe piața capitalurilor și tendința bursieră, cu precizarea că existența unor lichidități mari pe piața capitalurilor și manifestarea unei tendințe bursiere în creștere vor influența în sensul sporirii cererii de acțiuni și invers;
modul de impunere a sumei obținute din vânzarea drepturilor de subscriere, întrucât dacă această sumă este considerată un venit, impozitul este mai redus decât atunci când ea apare ca un câștig de capital.
Dreptul de preemțiune sau, cum îl numește Legea nr. 31/1990, dreptul de preferință, acordă acționarilor existenți prima opțiune de cumpărare a emisiunilor suplimentare de acțiuni comune, proporțional cu numărul de acțiuni deținute. Prin acordarea acestui drept acționarii beneficiază de o protecție dublă; pe de o parte se acționează împotriva diluării valorii acțiunilor; pe de altă parte, este protejată poziția de control a acționarilor existenți.
Decizia de majorare a capitalului social este adusă la cunoștința celor interesați, prin lansarea unei oferte publice. Aceasta va cuprinde necesarul de capital rezultat în urma unui studiu de fezabilitate solicitat de agentul economic în cauză.
În cazul majorării capitalului social prin noi aporturi în natură, operațiunea constă în cedarea către întreprindere de active corporale (mijloace fixe, terenuri) și active necorporale. Conform Legii nr. 137/2002 privind unele măsuri pentru accelerarea privatizării, bunurile aduse ca aport în natură sub formă de utilaje tehnologice trebuie să fie performante (de vârf), conform studiului de fezabilitate efectuat în acest sens.
Legislația românească (Ordonanța Guvernului nr. 28/2002) impune ca, înainte de orice majorare a capitalului social, societatea comercială să actualizeze valoarea contabilă a imobilizărilor sale, luând în considerare rata inflației calculată între data ultimei actualizări ( evaluări) și data adunării generale a acționarilor, precum și valoarea de piață a activelor respective.
Prețul de subscriere al acțiunilor rezultat în urma majorării prin aport în natură sau în numerar va fi stabilit cel puțin la valoarea determinată, prin adăugarea la valoarea nominală a acțiunilor a unei prime de emisiune egală cu diferența până la valoarea activului net determinat în urma actualizării acestuia.
Majorarea de capital prin încorporarea de rezerve este o operațiune fără fluxuri financiare, neaducând resurse noi, deoarece fondurile de rezervă s-au constituit de-a lungul anilor, din beneficiile nerepartizate ca dividende. În momentul aplicării metodei, aceste resurse financiare deja există și sunt angajate în procesele economice ale întreprinderii.
Când rezervele devin importante, întreprinderea procedează adesea la încorporarea lor în capitalul social. Creșterea capitalului social se realizează prin reducerea cu aceeași sumă a rezervelor, rezultatelor și fondurilor proprii. Metoda se poate aplica pe două căi și anume prin:
creșterea valorii nominale a acțiunilor existente. În această situație se modifică rata dividendului pe acțiune și nu dividendul ca atare;
emisiunea de acțiuni noi care se împart gratuit vechilor acționari și care poate determina scăderea cursului acțiunilor. Prețul acțiunilor întreprinderii (P1) după mărirea numărului lor se calculează după relația:
în care: N x Po = valoarea bursieră a întreprinderii
Diferența dintre valoarea la bursă (prețul) unei acțiuni înainte de emisiune și valoarea acesteia după emisiune reprezintă teoretic, valoarea dreptului de atribuire egală cu pierderea pe care o suferă acționarul prin emisiunea de acțiuni gratuite. Valoarea teoretică a dreptului de atribuire se stabilește, plecând de la dreptul de subscripție în care prețul de emisiune are valoarea zero.
Prin distribuirea de acțiuni gratuite, situație în care bogăția acționarilor rămâne neschimbată, ceea ce se modifică este numărul de titluri care sporind, face ca bogăția să fie repartizată pe mai multe acțiuni. Acționarul speră ca prețul la bursă al acțiunilor să rămână același, ceea ce are ca efect o îmbogățire. Acționarul nu riscă reducerea beneficiului, ci doar repartizarea acestuia pe un număr mai mare de acțiuni. Puterea și controlul acționarului asupra societății se întăresc ca efect al deținerii unui număr mai mare de titluri.
Consolidarea datoriilor întreprinderii este o metodă de creștere a capitalului social prin încorporarea de către acesta a datoriilor pe care firma în cauză le are față de diverși parteneri de afaceri. Metoda se întâlnește și atunci când are loc transformarea datoriilor pe termen scurt în datorii pe termen mediu și lung, situație în care sporește capitalul permanent. Creșterea capitalului social prin încorporarea datoriilor se face numai cu acceptul furnizorilor și creditorilor firmei, dar și al acționarilor existenți, care trebuie să renunțe la dreptul lor preferențial de subscriere.
Aplicarea metodei are ca efect creșterea fondului de rulment, datorită faptului că sporirea capitalului social poate fi asimilată, fie unei emisiuni de acțiuni în numerar (dacă este vorba de creanțe lichide), fie creșterii prin aport în natură (dacă sunt creanțe de acest fel față de furnizori). Forma consacrată de transformare a datoriilor în capital social este conversia obligațiunilor în acțiuni pe baza unei proporții stabilită din momentul emiterii obligațiunilor convertibile. Creșterea numărului de acțiuni dă naștere “efectului de diluare”, prin scăderea profitului pe o acțiune.
Deși operațiunea de majorare a capitalului are un caracter frecvent, poate apărea și situația inversă, de reducere a capitalului social. Aceasta este determinată de producerea anumitor pierderi care nu s-au putut recupera din rezerve, de distribuirea unor dividende mari acționarilor sau de cumpărarea propriilor acțiuni de către societatea comercială. Indiferent de motivul reducerii, aceasta se hotărăște de A.G.A. extraordinară și se concretizează prin micșorarea capitalului social comparativ cu cel inițial. Modificarea mărimii capitalului trebuie înscrisă în Registrul Comerțului și comunicată tuturor creditorilor întreprinderii.
2.6. Structura financiară a întreprinderii și fuziunile
Unul dintre cele mai interesante aspecte ale lumii financiare a secolului al XX lea, l-a constituit intensa activitate de fuziuni dintre companii, realizată mai ales în urma unor preluări ostile.
Procesul s-a produs mai ales în S.U.A. și Canada, dar nu a lipsit nici în celelalte țări dezvoltate, provocând falimentul anumitor companii implicate.
Pentru a înțelege rațiunea și modul de funcționare al pieței de preluări, se pornește de la premisa că, acțiunile firmei supuse unui astfel de tratament erau subevaluate pe piață. Astfel, compania care le cumpăra era gata să plătească o primă semnificativă peste prețul pieței, pentru a obține controlul. Această primă varia între 40-100% peste prețul pieței. Foarte frecvent, achizițiile au fost finanțate cu sume substanțiale din capital de împrumut. Forma cu cel mai mare grad de risc de obținere a acestui capital, este reprezentată de emisiunea obligațiunilor riscante (“junk bonds”), ale căror rate mari ale dobânzii, includeau o primă substanțială de risc.
Adesea, firmele care au fost ținta acestor preluări, se aflau în ramuri economice ajunse la maturitate și dispuneau de fluxuri de numerar mari și stabile. Aceasta a făcut posibilă plata unor dobânzi foarte mari. În plus, noua echipă managerială proceda la restructurarea firmei preluate prin: eficientizarea operațiilor, reducerea investițiilor și vânzarea activelor care nu erau utilizate în activitatea de bază. Toate aceste modificări erau făcute în scopul rambursării unor datorii enorme, într-o perioadă scurtă de timp.
Noua echipă managerială a înțeles bine că utilizarea capitalului de împrumut aducea un avantaj important, în ceea ce privește calculul impozitelor. Astfel, cheltuielile financiare cu împrumutul și dobânzile fiind deductibile din profitul brut, vor contribui la reducerea acestuia, și, implicit, a valorii impozitului pe profit. Pentru acele companii care au avut succes și au plătit repede datoriile, structura rezultată a capitalului, folosea capital de împrumut în proporție mai mare decât înainte de preluare.
Din punct de vedere tehnic, o fuziune “este o combinație care crează o unitate economică din două sau mai multe unități independente”; conducerile companiilor participante aprobă acest aranjament. O achiziție presupune același rezultat, dar conducerea unuia sau mai multora dintre participanți poate fi ostilă acestei schimbări. Economiștii clasifică fuziunile în patru categorii:
orizontale;
verticale;
congenerice;
conglomerate.
O fuziune orizontală are loc atunci când o firmă se combină cu altă firmă fostă concurentă din același domeniu de activitate. O asemenea fuziune poate fi blocată dacă ea amenință concurența sau crează prea multă putere pe piață, prin legea antitrust.
O fuziune verticală are loc atunci când o companie achiziționează un furnizor/utilizator al produselor sale; de exemplu, un producător de oțel poate achiziționa o mină de fier sau de cărbune, un producător de petrol poate achiziționa o companie petrochimică.
O fuziune congenerică implică întreprinderi înrudite, dar care nu sunt producători ai aceluiași produs (ca la fuziunea orizontală) și nici nu au o relație furnizor-cumpărător (ca în fuziunea verticală). O fuziune conglomerat are loc prin combinația unor întreprinderi neînrudite.
Fuziunile verticale și orizontale asigură, de regulă, cele mai mari beneficii de exploatare, dar acestea au și cele mai mari șanse de a fi atacate de Biroul de Politică a Concurenței (Oficiul pentru Protecția Concurenței).
În marea majoritate a situațiilor de fuziune, una dintre firme (de regulă cea mai mare) decide să cumpere o altă firmă, negociază un preț și apoi achiziționează compania-țintă. Prin convenție, compania care caută să achiziționeze altă companie se numește companie achizitoare, iar compania pe care caută s-o achiziționeze se numește companie – țintă.
În momentul în care o companie achizitoare a identificat o țintă potențială, trebuie să stabilească un preț adecvat pe care este dispusă să-l plătească. Plecând de la aceasta, managerii firmei achizitoare trebuie să decidă modul de abordare al managerilor companiei țintă. Dacă se ajunge la un acord, cele două echipe manageriale comunică aceasta acționarilor, cu propunerea de a aproba fuziunea. Presupunând că acționarii sunt de acord, firma achizitoare cumpără acțiunile companiei – țintă; plata se face cu propriile acțiuni (caz în care acționarii companiei – țintă devin acționari ai companiei achizitoare), cu numerar sau cu o combinație a celor două. O astfel de tranzacție este o fuziune prietenoasă.
În alte circumstanțe, managementul companiei – țintă se opune fuziunii. Aceasta se poate datora percepției managerilor conform căreia prețul oferit pentru acțiuni este prea mic sau, pur și simplu, dorinței acestora de a-și menține slujbele. În ambele cazuri, managementul firmei țintă este ostil și nu prietenos. Într-o fuziune ostilă, firma achizitoare face apel direct la acționarii firmei – țintă, cerându-le acestora să își ofere acțiunile la un anumit preț. Deoarece oferta de cumpărare face apel direct la acționari, aceasta permite achizitorului să cumpere compania, chiar dacă managementul existent este ostil ofertei. Această ofertă se numește ofertă de preluare.
O fuziune se poate realiza prin următoarele tehnici:
– achiziționarea activelor. Activele firmei achiziționate (fixe și circulante) sunt cumpărate cu numerar sau acțiuni. Ca urmare a achiziției, compania achiziționată nu dispare, ci rămâne cu o cantitate importantă de numerar, ca fiind singurul activ. Compania poate decide ulterior, să plătească acționarilor un dividend de lichidare și să își întrerupă activitatea sau să utilizeze numerarul pentru a cumpăra acțiuni în alte firme, devenind astfel un holding. Dacă există acționari care se opun, aceștia au un drept de evaluare. Acesta le dă dreptul de a cere firmei achizitoare să le cumpere acțiunile la un preț evaluat.
– achiziționarea acțiunilor reprezintă cea mai utilizată tehnică de realizare a unei fuziuni. Modalitatea de plată a acestor acțiuni poate fi în numerar, în acțiuni ale companiei achizitoare sau o combinație a acestora. La cumpărarea acțiunilor, compania achizitoare nu obține numai activele, ci și toate datoriile.
– amalgamarea, presupune combinarea celor două variante anterioare.
CAPITOLUL 3
STUDIU DE CAZ-ANLIZA STRUCTURII FINANCIARE A INTREPRINDERII
S.C. KOSAROM S.A.
Prezentarea societății
S.C. Kosarom S.A. este prima firmă din industria alimentară din România, privatizată în anul 1992 prin Programul Pilot de Privatizare al Guvernului. Compania a crescut treptat și sigur, într-un climat de afaceri nu întotdeauna prietenos, prin profesionalismul de care au dat dovadă două generații de manageri. Astăzi Grupul de Firme Kosarom, înglobează patru companii ce lucrează în sistem integrat. Kosarom își asigură materia primă din surse proprii pornind chiar de la nutrețurile pentru animale, conform principiului “Safe feed – Safe food”. Astfel cerealele produse de către Agricola Târgu Frumos sunt materie primă pentru cele două fabrici de nutrețuri combinate care asigură hrana puilor de la Avi-Top și a suinelor de la Suinprod.
Unitatea s-a extins în mod continuu, prin cumpararea complexului de creștere a porcilor în anul 1997, de la S.C. SUINPROD S.A. Roman. În anul 2001, societatea a achiziționat complexul de creștere și abatorizare a puilor de carne de la S.C. PRODAVIS S.A. MIROSLAVA, județul Iași, actualul S.C. AVI-TOP S.A. Acesta a fost încă de la momentul achiziționării o provocare întrucât, la acel moment era practic falimentară, cu salarii neplătite, clădiri abandonate, producție mult diminuată. Punerea în aplicare a strategiilor de investiții și un management performant au facut ca în scurt timp, unitatea să funcționeze la parametrii tehnici și economici maximi, având ca domeniul de activitate creșterea și abatorizarea puilor de carne. Și pentru că fondatorul acestui grup de firme a dorit să asigure materia primă din surse proprii, pornind chiar de la nutrețurile pentru animale, la scurt timp, în anul 2002 a fost preluată și Agricola Târgu Frumos, unitatea având ca profil producția vegetală și producția animală prin creșterea bovinelor și ovinelor în fermele proprii. Cerealele produse aici sunt materie primă pentru cele două fabrici de nutrețuri combinate care asigură hrana puilor de la Avi-Top și a porcilor de la Suinprod. În 2007, S.C. AVI-TOP S.A. își mută activitatea la noul abator proiectat la Războieni, comuna Ion Neculce, abator modern pentru sacrificarea puilor (aproximativ 6500 tone carne/an). Azi, sub directa și constanta supervizare a acționarilor săi și printr-o dinamică dezvoltare a resurselor umane, Grupul de Firme Kosarom desfășoară o activitate extrem de complexă, într-un lanț de producție integrat. Kosarom deține 800 de puncte de desfacere în 12 județe din țară.
Obiectul de activitate al societății
Domeniul de activitate principal este acela de producator de carne în domeniul alimentației. S.C. Kosarom S.A. a devenit o companie care desfășoară o activitate extrem de complexă într-un lanț de producție integrat: producerea de furaje concentrate; reproducția, creșterea și îngrășarea animalelor și păsărilor; abatorizarea și industrializarea cărnii; comercializarea cărnii și a produselor din carne, devenid după mulți ani de existență o companie mare care își merită pe deplin numele de “GRUPUL DE FIRME KOSAROM”.
Grupul de Firme Kosarom se împarte în 5 divizii:
Kosarom S.A.- Pașcani;
Suinprod S.A.- Roman;
Avitop S.A. – Iași ;
Agricola S.A. – Târgu Frumos;
Fabricile de nutrețuri combinate – Tomești (Iași) și Roman (Neamț).
Marea varietate de produse fabricate de Grupul de Firme Kosarom este în prezent în concurență numai cu cerințele mereu crescânde ale cosnsumatorilor, ceea ce reprezintă și marea provocare pentru conducerea companiei.
Gama de produse puse la dispoziția consumatorilor de firma Kosarom sunt:
Preparate din carne de porc: salamuri, afumături, șunci, pate, tobă, aspic, specialități;
Specialități din carne de pui: șuncă de pui, parizer de pasăre, pastramă de pui, pulpe de pui afumate, piept de pui afumat, ruladă din piept de pui, specialități.
De curând, firma a abordat o nouă gamă de produse și anume preparatele vegetale prezente într-o paletă variată: parizer, crenwrusti, cârnați și salam, care prezintă urmatoarele avantaje: sunt o excelentă alternativă a produselor din carne, sunt produse fără colesterol, ușor de digerat și sunt sățioase, adresându-se tuturor categoriilor de consumatori, indiferent de vârstă, ingredientele folosite la aceste preparate fiind 100% naturale: proteine vegetale, ulei vegetal, condimente naturale.
3.3. Activele și pasivele Societății
Producția diversificată a necesitat echipamente și tehnologii performante. Utilajele sunt de ultimă generație și poartă denumiri de firme consacrate în domeniu ca: Vemag, Stephan, K+G Wetter, Poly Clip, Ruhle.
Kosarom S.A. Pașcani produce și comercializează carne și preparate din carne la un înalt nivel calitativ, la standardele Uniunii Europene.Kosarom S.A. Pașcani deține și un complex propriu de creștere a porcilor, SUINPROD S.A. Roman, județul Neamț. Hibridul de porc existent este unul dintre cele mai performante pe plan mondial la ora actuală: P.I.C. (Pig Improvement Corporation).Kosarom S.A. Pașcani deține de asemenea și un performant complex de creștere și abatorizare a păsărilor, AVITOP S.A. Iași.
Kosarom S.A. Pașcani are utilaje și tehnologii de ultimă generație pe plan mondial, de la firme reprezentative în lume și anume din Germania, Austria și Elveția.
Firma dispune de un parc auto modern (auto IVECO, MITSUBISHI și RENAULT), cu care poate asigura distribuția directă la cele mai înalte grade.
Bilantul pe ultimii 3 ani;
Tabelul numaru 1.1
3.4.Analiza structurii financiare a intreprinderii S.C. Kosarom S.A. pe baza indicatorilor : coeficientul indatorarii la termen (C.I.T.),coeficientul de indatorare globala C.I.G .
Stabilirea structurii financiare este importantă pentru fiecare societate comercială, în vederea aprecierii propriei situații și edificării în raporturile cu banca. Este util să se procedeze, în cazul unor analize financiare, la stabilirea unor indicatori care să marcheze gradul în care sunt utilizate capitalurile proprii, în comparație cu împrumuturile pe termen mediu și lung sau cu totalul împrumuturilor.
Considerăm următoarea situație:
activul unei întreprinderi cuprinde: active imobilizate, stocuri de mărfuri și alte valori materiale, soldul clienților și alte lichidități;
pasivul unei întreprinderi cuprinde: capitalul permanent (fonduri proprii, datorii pe termen mediu și lung) și datorii pe termen scurt (furnizori și credite de trezorerie).
Putem folosi ca instrumente de analiză a structurii financiare următorii indicatori:
coeficientul de îndatorare globală (CIG)
coeficientul îndatorării la termen (CIT
Datoriile totale de la numărător cuprind, atât împrumuturile pe termen (mediu și lung), cât și cele pe termen scurt. Indicatorul CIG exprimă în maniera cea mai largă, situația structurii financiare. Deși indicatorul este prezentat în două variante, este suficientă doar una dintre ele (de regulă a doua, conform căreia datoriile totale nu trebuie să fie de două ori mai mari decât capitalul propriu). Temporar aceste norme se pot reconsidera de către bănci. Când se ating aceste limite de îndatorare ale indicatorilor, capacitatea de îndatorare se consideră, în principiu, saturată.
Un alt indicator cu o mare expresivitate financiară se numește coeficient de îndatorare la termen (CIT), care se exprimă astfel:
3.4.1. Analiza structurii financiare a intreprinderii pe baza indicatorilor C.I.G. si C.I.T. pe perioada 2012 .
Pe baza bilantului contabil avem urmatoarele date:
capital propriu = 22 063 291 mii lei
datorii pe termen (mediu și lung) = 54 633 152 mii lei
datorii pe termen scurt = 54 100 200 mii lei
total pasiv =130796643 mii lei
Rezolvare:
capital permanent = capital propriu + datorii pe termen mediu și lung = 22 063 291 + 54 633 152 =76696443
datorii totale = 54 633 152+ 54 100 200=108733352
Conform indicatorului CIG2, datoriile pot fi maxim dublu capitalului propriu, adică 44126582 mii lei.
3.4.2. Analiza structurii financiare a intreprinderii pe baza indicatorilor C.I.G. si C.I.T. pe perioada 2013 .
Pe baza bilantului contabil avem uramtoarele date pe anul 2013:
capital propriu = 22 424 303 mii lei
datorii pe termen (mediu și lung) = 45 844 239mii lei
datorii pe termen scurt = 44 100 200 mii lei
total pasiv =112368742 mii lei
Rezolvare:
capital permanent = capital propriu + datorii pe termen mediu și lung = 22 424 303 + 45 844 239=68268542
datorii totale = 45 844 239+ 44 100 200 =89944439
Conform indicatorului CIG2, datoriile pot fi maxim dublu capitalului propriu, adică 44848606 mii lei.
Indicatorii prezentați anterior exprimă elemente esențiale care caracterizează situația financiară a întreprinderii. Însă, pentru desfășurarea unor relații normale cu băncile, acestea se preocupă de situația clienților și sub aspectul posibilităților lor de achitare a obligațiilor asumate, în cuantumul și la termenele stabilite. Așadar, băncile sunt interesate să cunoască din timp, dacă rambursarea și plata dobânzilor aferente, pot fi realizate de debitori în condiții normale, fără să le creeze greutăți financiare de nesuportat. În acest scop, pot fi utilizați unii indicatori care să exprime posibilitățile acceptate de bănci, de onorare a obligațiilor de către debitori.
Capacitatea de îndatorare exprimă posibilitățile unei societăți comerciale de a primi credite care să fie garantate și a căror rambursare, inclusiv plata dobânzilor, să nu creeze greutăți financiare de nesuportat.
În determinarea capacității de îndatorare sunt interesate atât întreprinderea, cât și banca. Astfel, întreprinderea care dorește să se împrumute pentru finanțarea unui proiect, trebuie să-și comensureze atât garanțiile disponibile, cât și fluxurile financiare pozitive viitoare, astfel încât rambursarea la scadență a creditelor și plata dobânzilor aferente, să se poată realiza fără dificultăți. La rândul său, creditorul / banca, întrucât acordă credite, își asumă anumite riscuri (de nerambursare, de neplată a dobânzilor, de imobilizaze, de devalorizare a monedei). Prin urmare, este profund interesată să cunoască situația economico – financiară a viitorului debitor, pentru a decide dacă acceptă cererea de credit sau o respinge.
CONCLUZII
DIAGNOSTICAREA este una dintre cele mai uzuale metode de management.
Poate fi folosită de manageri situați pe orice nivel ierarhic în structura organizatorică a firmei.
Investighează cu prioritate trecutul și prezentul firmei și pe această bază “pregătește” viitorul său strategic și tactic.
Esența DIAGNOSTICĂRII o reprezintă punctele forte și slabe evidențiate cauzal și recomandările de amplificare a potențialului de viabilitate economică și managerială.
Rezultatul diagnosticării îl constituie STUDIUL DE DIAGNOSTICARE al cărui conținut respectă elementele (exigențele) metodologice impuse de știința managementului.
Situațiile care declanșează folosirea diagnosticării și implicit realizarea studiului de diagnosticare sunt:
– restructurarea firmei;
– remodelarea managerială de ansamblu a acesteia;
– privatizarea;
– fundamentarea și elaborarea strategiei;
– producerea oricărui alt eveniment major în “viața” firmei.
DIAGNOSTICAREA GLOBALĂ (de ansamblu) a agentului economic poate genera DIAGNOSTICĂRI PARȚIALE, la nivel de componente procesuale (funcțiuni, activități) ori structural-organizatorice (compartimente).
STUDIUL DE DIAGNOSTICARE este rezultatul unui scenariu metodologic structurat în următoarele etape:
– pregătirea cercetării (etapă pregătitoare);
– culegerea și înregistrarea de informații referitoare la firmă, la situația sa economico-financiară, comercială, managerială etc.(documentarea preliminară)
– analiza viabilității economice și manageriale;
– determinarea potențialului de viabilitate;
– evidențierea cauzală a principalelor puncte forte și slabe;
– formularea recomandărilor de amplificare a potențialului de viabilitate.
Pregătiți cu atenție DIAGNOSTICAREA firmei sau a componentelor sale majore-procesuale ori structurale- în sensul precizării obiectivelor urmărite, a echipei realizatoare, a perioadei investigate și a termenului de realizare a studiului, a responsabililor în ceea ce privește furnizarea de informații și participarea la definirea punctelor forte, slabe și recomandărilor.
Asigurați o INFORMARE COMPLETĂ ȘI COMPLEXĂ a realizatorilor studiului de diagnosticare prin facilitarea accesului la principalele documente (situații informaționale sintetice și analitice), prin participarea la interviuri ori prin răspunsuri corecte, serioase la întrebările regăsite în chestionare.
DIAGNOSTICAREA ECONOMICĂ insistă pe:
– analiza potențialului material, uman și financiar;
– analiza cheltuielilor;
– analiza rentabilității;
– analiza patrimonială.
Analiza permite, pe de-o parte, depistarea unor simptome pozitive și negative și, pe de altă parte, determinarea potențialului de viabilitate economică și managerială al firmei.
PUNCTELE FORTE și SLABE evidențiate cauzal, reprezintă unul din elementele de specificitate ale diagnosticării.
Orice studiu de diagnosticare se concretizează în RECOMANDĂRI. Acestea nu sunt decizii, ci doar intenții, “puneri de probleme”, direcții în care este necesar să se intervină decizional pentru a diminua sau elimina cauzele care au generat punctele slabe, ori pentru a generaliza cauzele provocatoare de puncte forte. Recomandările trebuie axate pe cauzele care provoacă puncte forte și slabe. În felul acesta se asigură legătura cu STRATEGIA, în sensul că recomandările se pot “transforma” în OBIECTIVE, dar mai ales, în OPȚIUNI STRATEGICE.
BIBLIOGRAFIE
Budugan, D.Georgescu, I.Bețianu, L. – Contabilitate de gestiune, Ed. CECCAR, București, 2007
Corneliu Rusu, Mădălina Albu – Diagnosticul și strategia firmei, Editura Tribuna Economică, București, 2005
D.A. Constantinescu, A.M. Ungureanu, Mirela Dimofte, Adina Ghenciu, Emilia Breban – Management strategic, Colecția Națională, București, 2000
Dumitru Mărgulescu, Gheorghe Vâlceanu, Irina Daniela Cișmașu, Claudia Șerban – Analiza economico-financiară, Editura Fundației România de Mâine, București, 1999
Dumitrean Emilian, Toma C-tin, Iustin Haliga – Contabilitate financiară – suport de curs Editura Universității Alexandru Ioan Cuza, Iași, 2010
Dumitrean, Emilian – Contabilitate financiară, Editura Sedcom Libris, Iași, 2008
Feleagă Niculae, Feleagă Liliana – Contabilitate financiară. O abordare europeană și internațională, Ed. Economică, București, 2007
Feleaga Niculae, Feleaga Liliana – Contabilitate financiară – o abordare europeană și internațională, vol. I și II, Editura Infomega, București, 2008.
Ion Verboncu, Ion Popa – Diagnosticarea firmei: teorie și aplicație, Editura Tehnică, București, 2001
Mihalciuc Camelia – Contabilitate financiară aprofundată, Curs pentru învățământ la distanță, 2008, Universitatea Ștefan cel Mare, Suceava
Pântea I.P. – Managementul contabilității românești , vol 1 și 2, Ed. Intelecredo, Deva, 1998.
Pisleag Ana – Diagnosticul financiar al întreprinderii. Teorie si aplicatii, Editura Matrix Rom, București, 2002
Petcu M. – Analiza economico – financiară a întreprinderii, Ed. Economică, București, 2003
Pisleag Ana – Contabilitatea financiară curentă, Editura Alma Mater, Sibiu, 2011
Pântea Iacob, Petru, prof. Bodea, Gheorghe – Contabilitatea financiar românească,
conformă cu directivele europene, ediția a doua, Editura Inteleredo, Cluj Napoca, 2008
17. Mereuță, Calotă, Crișan – Analiza diagnostic a societăților comerciale în economia de tranziție, Editura Tehnică, București, 1994
18. Ristea Mihai și colaboratorii – Contabilitatea societăților comerciale, vol. I si II, Editura Universitară, București, 2009
19. Ristea M. – Contabilitatea financiară a întreprinderii, Ed. Universitară, București, 2005
20. Staicu, Florea în articolul Diagnosticul intern-premisă a investiției unei firme, publicat în revista “Tribuna economică”, nr. 13/2002
21. Tabără Niculai – Modernizarea contabilității și controlul de gestiune, Editura Tipo Moldova, Iași, 2006.
22. Toma C. – Managementul contabilității financiare, Editura TipoMoldova, Iași, 2012
23. Horomnea Emil – coordonator, Tabara Neculai, Budugan Dorina, Georgescu Iuliana, Betianu Leontina, Dicu Roxana – Introducere în contabilitate, Editura Tipo Moldova, Iasi, 2010
24. Dinu Eduard – Rentabilitatea firmei în practică, Editura ALL Black, 2004
25. Zorlențan T., Burduși E., Căprărescu G. – Managementul Organizației, Editura economică, București, 1998
26. Vintilă Georgeta – Gestiunea financiară a întreprinderii, Ediția a III-a, Editura Didactică și Pedagogică, București, 2003.
27. CECCAR – Cartea expertului contabil și a contabilului autorizat, Editura CECCAR, 2013
Legislație:
1.Ordinul Ministerului Finanțelor Publice nr. 3055/2009, pentru aprobarea Reglementărilor contabile conforme cu directivele europene, M. Of. nr. 766 și 766 bis din 10 noiembrie 2009, intrat în vigoare de la 1 ianuarie 2010.
2.Ordinul Ministerului Economiei si Finanțelor nr. 3512/2008, privind documentele financiar-contabile, M. Of. nr. 870, din 23 decembrie 2008.
3. Ordinul Ministrului Finanțelor Publice nr. 2226/2006 privind utilizarea unor formulare financiar-contabile de către persoanele prevăzute la art.1 din Legea contabilității nr.82/1991, M. Of. nr. 1056 din 30 decembrie 2006.
4. Legea contabilității nr. 82/1991 (r4). Republicată în M.Of. nr. 454 din 18 iunie 2008.
5. Sursa internet -CHELTUIELIDEDUCTIBILE.FISC.RO/OG 8/2013/Contabilul .ro
BIBLIOGRAFIE
Budugan, D.Georgescu, I.Bețianu, L. – Contabilitate de gestiune, Ed. CECCAR, București, 2007
Corneliu Rusu, Mădălina Albu – Diagnosticul și strategia firmei, Editura Tribuna Economică, București, 2005
D.A. Constantinescu, A.M. Ungureanu, Mirela Dimofte, Adina Ghenciu, Emilia Breban – Management strategic, Colecția Națională, București, 2000
Dumitru Mărgulescu, Gheorghe Vâlceanu, Irina Daniela Cișmașu, Claudia Șerban – Analiza economico-financiară, Editura Fundației România de Mâine, București, 1999
Dumitrean Emilian, Toma C-tin, Iustin Haliga – Contabilitate financiară – suport de curs Editura Universității Alexandru Ioan Cuza, Iași, 2010
Dumitrean, Emilian – Contabilitate financiară, Editura Sedcom Libris, Iași, 2008
Feleagă Niculae, Feleagă Liliana – Contabilitate financiară. O abordare europeană și internațională, Ed. Economică, București, 2007
Feleaga Niculae, Feleaga Liliana – Contabilitate financiară – o abordare europeană și internațională, vol. I și II, Editura Infomega, București, 2008.
Ion Verboncu, Ion Popa – Diagnosticarea firmei: teorie și aplicație, Editura Tehnică, București, 2001
Mihalciuc Camelia – Contabilitate financiară aprofundată, Curs pentru învățământ la distanță, 2008, Universitatea Ștefan cel Mare, Suceava
Pântea I.P. – Managementul contabilității românești , vol 1 și 2, Ed. Intelecredo, Deva, 1998.
Pisleag Ana – Diagnosticul financiar al întreprinderii. Teorie si aplicatii, Editura Matrix Rom, București, 2002
Petcu M. – Analiza economico – financiară a întreprinderii, Ed. Economică, București, 2003
Pisleag Ana – Contabilitatea financiară curentă, Editura Alma Mater, Sibiu, 2011
Pântea Iacob, Petru, prof. Bodea, Gheorghe – Contabilitatea financiar românească,
conformă cu directivele europene, ediția a doua, Editura Inteleredo, Cluj Napoca, 2008
17. Mereuță, Calotă, Crișan – Analiza diagnostic a societăților comerciale în economia de tranziție, Editura Tehnică, București, 1994
18. Ristea Mihai și colaboratorii – Contabilitatea societăților comerciale, vol. I si II, Editura Universitară, București, 2009
19. Ristea M. – Contabilitatea financiară a întreprinderii, Ed. Universitară, București, 2005
20. Staicu, Florea în articolul Diagnosticul intern-premisă a investiției unei firme, publicat în revista “Tribuna economică”, nr. 13/2002
21. Tabără Niculai – Modernizarea contabilității și controlul de gestiune, Editura Tipo Moldova, Iași, 2006.
22. Toma C. – Managementul contabilității financiare, Editura TipoMoldova, Iași, 2012
23. Horomnea Emil – coordonator, Tabara Neculai, Budugan Dorina, Georgescu Iuliana, Betianu Leontina, Dicu Roxana – Introducere în contabilitate, Editura Tipo Moldova, Iasi, 2010
24. Dinu Eduard – Rentabilitatea firmei în practică, Editura ALL Black, 2004
25. Zorlențan T., Burduși E., Căprărescu G. – Managementul Organizației, Editura economică, București, 1998
26. Vintilă Georgeta – Gestiunea financiară a întreprinderii, Ediția a III-a, Editura Didactică și Pedagogică, București, 2003.
27. CECCAR – Cartea expertului contabil și a contabilului autorizat, Editura CECCAR, 2013
Legislație:
1.Ordinul Ministerului Finanțelor Publice nr. 3055/2009, pentru aprobarea Reglementărilor contabile conforme cu directivele europene, M. Of. nr. 766 și 766 bis din 10 noiembrie 2009, intrat în vigoare de la 1 ianuarie 2010.
2.Ordinul Ministerului Economiei si Finanțelor nr. 3512/2008, privind documentele financiar-contabile, M. Of. nr. 870, din 23 decembrie 2008.
3. Ordinul Ministrului Finanțelor Publice nr. 2226/2006 privind utilizarea unor formulare financiar-contabile de către persoanele prevăzute la art.1 din Legea contabilității nr.82/1991, M. Of. nr. 1056 din 30 decembrie 2006.
4. Legea contabilității nr. 82/1991 (r4). Republicată în M.Of. nr. 454 din 18 iunie 2008.
5. Sursa internet -CHELTUIELIDEDUCTIBILE.FISC.RO/OG 8/2013/Contabilul .ro
Copyright Notice
© Licențiada.org respectă drepturile de proprietate intelectuală și așteaptă ca toți utilizatorii să facă același lucru. Dacă consideri că un conținut de pe site încalcă drepturile tale de autor, te rugăm să trimiți o notificare DMCA.
Acest articol: Analiza Structurii Financiare a Intreprinderii S.c. Kosarom S.a (ID: 136341)
Dacă considerați că acest conținut vă încalcă drepturile de autor, vă rugăm să depuneți o cerere pe pagina noastră Copyright Takedown.