Analiza Financiara a Intreprinderii Si Evaluarea Riscului pe Cazul Societatii S.c. Sinmatex S.a. Pentru Perioada 2001 2002

LUCRARE DE LICENȚĂ

ANALIZA FINANCIARĂ ȘI EVALUAREA RISCULUI ÎN VEDEREA CREDITĂRII LA

S.C. SINMATEX S.A. BISTRIȚA

C U P R I N S

Introducere

CAPITOLUL I :Circuitul financiar fundamental

1.1 Descrierea circuitului financiar

1.2 Decizii de investiții și finanțare

1.3 Diferite categorii de agenți și piața capitalurilor

1.4 Ciclurile financiare

CAPITOLUL II:Analiza financiară a întreprinderii

2.1 Analiza financiară – prezentare generală

2.2 Analiza echilibrului financiar pe bază de bilanț

2.3 Analiza rezultatelor întreprinderii

2.4 Analiza cash-flow-ului

2.5 Diagnosticul financiar al rentabilității

2.5.1 Rate de rentabilitate comercială

2.5.2 Rate de rentabilitate economică

2.5.3 Rate de rentabilitate financiară

CAPITOLUL III: Analiza riscului în procesul de alocare a capitalului

3.1 Riscul în analiza financiară

3.2 Riscul de portofoliu și modelul CAPM

3.3 Linia pieței de capital: relația între risc și rata estimată a rentabilității

3.4 Evaluarea risculu

3.5 Reducerea riscului prin diversificare

3.6 Încorporarea riscului proiectelor și a structurii de capital

în procesul de alocare a capitalului

CAPITOLUL IV: Analiza și evaluarea riscului întreprinderii

4.1 Analiza și evaluarea riscului economic

4.1.1 Determinarea riscului economic

4.1.2 Pragul de rentabilitate, indicator de apreciere a riscului economic

principiile pragului de rentabilitate;

sensibilitatea rezultatului în raport cu nivelul de activitate.

4.2 Analiza și evaluarea riscului financiar

4.3 Analiza și evaluarea riscului de faliment

4.3.1 Aprecierea riscului de faliment sau insolvabilitate

4.3.2 Metode de predicție a riscului de faliment

4.4 Elemente care completează evaluarea riscului în vederea creditării

4.4.1 Calitatea conducerii

4.4.2 Dinamica industriei

4.4.3 Garanția

4.4.4 Starea financiară generală

CAPITOLUL V:Analiza financiară a întreprinderii și evaluarea riscului pe cazul societățiiI “S.C. SINMATEX S.A” pentru perioda 2001-2002

5.1 Prezentarea generală a societății și analiza rezultatelor economico-financiare obținute în 1998, 1999, 2000

5.2 Analiza echilibrului financiar

5.3 Analiza rezultatelor întreprinderii

5.4 Analiza cash-flow-urilor

5.5 Determinarea ratelor de rentabilitate

5.6 Analiza și evaluarea riscului întreprinderii

CONCLUZII ȘI PROPUNERI

BIBLIOGRAFIE

Introducere

Analiza economico-financiară reprezintă un ansamblu de concepte, metode și tehnici care asigură tratarea informaților interne și externe, în vederea formulării unor aprecieri pertinente referitoare la situația unei firme, la nivelul și calitatea performanțelor sale, la gradul de risc într-un mediu concurențial dinamic.

Informațiile furnizate de indicatorii economico-financiari sunt indispensabile procesului decizional ce vizează realizarea obiectivului de bază al managementului respectiv de creștere a valorii economice a firmei .Calitatea informațiilor este determinată de modul de interpretare a indicatorilor financiari și de modul de explicare a factorilor și cauzelor care generează și influențează nivelul și evoluția acestora.

Analiza financiară furnizează de asemenea indicatori și documente sintetice care permit urmărirea și controlul intern asupra anumitor operațiuni.

Indicatorii săi permit o confruntare și punerea în evidență a diferențelor eventuale între realizările observabile ale întreprinderii, pe o perioadă dată sau la un anumit moment dat, și obiectivele pe care managerii întreprinderii le pot obține. Astfel se poate face o paralelă între valorile prevăzute și valorile obținute efectiv pentru anumite rate, previziuni ale alocărilor și ale resurselor bugetului de investiții și ale operațiunilor financiare cu alocările și resursele efectiv constatate.

Analiza fiannciară reprezintă activitatea de diagnosticare a stării de performanță financiară a întreprinderii la încheierea exercițiului .

Înainte de a se angaja într-un raport de parteneriat cu o firmă, orice instituție creditoare trebuie să stabilească un diagnostic general al stării firmei, în primul rând din motive de proprie securitate. Acest diagnostic, se referă la încadrarea firmei în sectorul economic, la competența cu care este condusă o firmă și, mai ales la situația financiară a firmei.

Pentru acesta creditorii trebuie să acorde atenție analizei financiare a firmei și să

evalueze riscurile pe care aceasta le comportă.

Diagnosticul riscului urmărește măsurarea variabilității rezultatelor întreprinderii la modificarea poziției întreprinderii ( a cifrei de afaceri și a structurii cheltuielilor ei fixe și variabile), la modificarea structurii capitalurilor( proprii și împrumutate) și a variabilității solvabilității întreprinderii,a capacității de a-și onora la scadență obligațiile asumate față de terți. În ansamblul activității ei întreprinderea comportă trei riscuri:

– de expoatare( economic )

– de finanțare ( financiar)

– de faliment

CAPITOLUL I

Circuitul financiar fundamental

1.1 Descrierea circuitului financiar

1.2 Decizii de investiții și finanțare

1.3 Diferite categorii de agenți și piața capitalurilor

1.4 Ciclurile financiare: ciclul de investiții, ciclul de exploatare, ciclul de finanțare

Alegerile financiare ale unei întreprinderi se situează totdeauna în raport cu mediul său și nu sunt niciodată neutre, atât în raport cu acesta din urmă, cât și în raport cu grupurile interesate de supraviețuirea și dezvoltarea sa. Ea este în concurență pe piața capitalurilor cu alte întreprinderi și alte instituții și trebuie să ia în considerare și să satisfacă așteptările ofertanților de capital, pentru a asigura finanțarea dezvoltării sale, în vederea supraviețuirii.

1.1 Descrierea circuitului financiar

Deciziile financiare care caracterizează domeniul finanțelor întreprinderii pot fi reprezentate în următoarea schemă generală:

Această schemă își propune să pună în evidență diferitele fluxuri de lichidități (sau fluxuri monetare) care rezultă din diferite decizii financiare.

1. Finanțarea

Într-o primă fază, întreprinderea trebuie să facă rost de lichiditățile care îi sunt necesare pentru a realiza operațiile de investiții.

Aceste operațiuni de strângere de fonduri se numesc operațiuni de finanțare.

Are loc o confruntare între nevoia de lichidități a întreprinderii și oferta din partea celor care dispun de capitaluri.

Piața financiară constituie un loc de întâlnire pentru această cerere și ofertă. În schimbul acestor lichidități întreprinderea emite titluri (active financiare) care sunt:

titluri de proprietate;

titluri de creanță.

Piața financiară este prin urmare în aceeași măsură o piață rezultată din confruntarea cererii și ofertei de titluri.

2. Investiții și dezinvestiții

În faza a doua, fondurile colectate sunt folosite pentru achiziția de active – este vorba de fluxurile legate de operațiunile de investiții.

Activele astfel achiziționate pot fi active industriale sau comerciale, active financiare emise de alte întreprinderi și instituții financiare.

Întreprinderea poate de asemenea să cedeze diferite active în schimbul unui flux de lichidități și aici se poate vorbi de operațiuni de dezinvestire.

3. Operațiuni de exploatare

Achiziția de active industriale și comerciale se face cu scopul de a obține apoi un flux de lichidități despre care se spune că provine din operații de exploatare.

Realizarea acestor operații presupune achiziția sau crearea de active circulante (stocuri, creanțe, clienți).

Fluxurile de lichidități din exploatare sunt completate de fluxuri provenite din activele financiare. Acestea, împreună eventual cu fluxurile provenite din dezinvestiții și apoi diminuate de prelevările fiscale sunt utilizate pentru:

remunerarea creditorilor (sub formă de dobânzi) și rambursarea creanțelor;

distribuirea de dividende pentru acționari;

reinvestire în întreprindere.

4. a) Operațiunile de remunerare și rambursare pot fi considerate operațiuni de finanțare; ele rezultă din deciziile principale de strângere de capitaluri.

4. b) Operațiunile de reinvestire constituie deopotrivă operațiuni de investiții și operațiuni de finanțare.

1.2 Decizia de investiții. Decizia de finanțare.

Deciziile luate de managerii întreprinderii pot fi grupate în două mari categorii:

deciziile de investire (dezinvestire) legate de constituirea și gestiunea portofoliului de active;

decizii de finanțare care privesc structura de finanțare.

Această separație în analiză constituie baza raționamentului financiar. Ea nu implică totuși existența unei independențe sau separări a celor două tipuri de decizii.

Decizia de investiții

1. Noțiunea de investiții

Orice cheltuială care conduce la achiziționarea unui activ în vederea obținerii unui flux de lichidități ulterior și având ca scop “creșterea averii proprietarilor întreprinderii” constituie o investiție.

Această definiție este foarte largă. ea permite să se considere drept investiții toate activele materiale și imateriale, comerciale și financiare. Obiectul de achiziție contează mai puțin – poate fi un activ destinat producției de bunuri și servicii dar poate în aceeași măsură să fie vorba de un activ financiar deținut în scopuri speculative.

Concepția financiară asupra investițiilor diferă în mod considerabil față de punctul de vedere contabil , mai restrictiv, pentru care noțiunea de investiții se confundă cu aceea de imobilizări înscrise în bilanț.

Pe de altă parte , criteriul de achiziționare nu se confundă cu cel de proprietate juridică. O imobilizare achiziționată și finanțată prin leasing, și în general toate activele închiriate vor fi considerate ca investiții.

2. Finalitatea investițiilor

Investițiile sunt realizate în vederea “creșterii averii proprietarilor întreprinderii” și, prin urmare, a valorii întreprinderii.

Această finalitate nu exclude posibilitatea ca operațiunile de investiții să poată avea scopuri mai precise:

creșterea productivității;

diversificarea portofoliului de active ;

ameliorarea condițiilor de muncă.

Se poate considera că toate aceste operații particulare duc în timp la creșterea patrimoniului proprietarilor întreprinderii.

3. Structura portofoliului de active

În structura portofoliului de active se disting două componente care rezultă amândouă din decizia de investiții:

o componentă principală constituită din active imobilizate;

o componentă accesorie constituită din active circulante.

Dezinvestițiile

Raționamentul care stă la baza deciziei de dezinvestire este identic cu cel de la baza deciziei de investire. Întreprinderea dezinvestește în scopul de a crește averea proprietarilor întreprinderii.

Se dezinvestește în măsura în care lichiditățile care se vor degaja pot primi o întrebuințare mult mai rentabilă fie prin reinvestire în întreprindere fie prin distribuirea sub formă de dividende acționarilor.

În primul caz , se rearanjează structura portofoliului de active prin substituirea de active.

În al doilea caz este vorba de dispariție de active din patrimoniul întreprinderii.

B. Decizia de finanțare

În decizia de finanțare principala alegere se face între sursele proprii și cele de împrumut .Criteriul de selecție îl reprezintă costul prelucrării capitalului, urmărindu-se reducerea CMPC.

Firma trebuie astfel (1) să aleagă între capitalurile aduse de acționari și cele de la creditori, (2) să decidă dacă surplusul de lichidități se reinvestește sau se distribuie sub formă de dividende.

Reprezentarea structurii de finanțare

Ca rezultat al deciziilor de finanțare, firma va avea o anumită structură de finanțare. Din punct de vedere al circuitului financiar nu se consideră decât două capitole în cadrul structurii de finanțare:

capitaluri proprii;

datorii financiare.

1.3 Diferite categorii de agenți și piețe de capitaluri

Funcționarea circuitului financiar presupune intervenția a patru categorii de agenți economici:

proprietari(acționari);

manageri;

creditori;

statul.

Acționarii

Acțiunile deținute sunt carinderii” și, prin urmare, a valorii întreprinderii.

Această finalitate nu exclude posibilitatea ca operațiunile de investiții să poată avea scopuri mai precise:

creșterea productivității;

diversificarea portofoliului de active ;

ameliorarea condițiilor de muncă.

Se poate considera că toate aceste operații particulare duc în timp la creșterea patrimoniului proprietarilor întreprinderii.

3. Structura portofoliului de active

În structura portofoliului de active se disting două componente care rezultă amândouă din decizia de investiții:

o componentă principală constituită din active imobilizate;

o componentă accesorie constituită din active circulante.

Dezinvestițiile

Raționamentul care stă la baza deciziei de dezinvestire este identic cu cel de la baza deciziei de investire. Întreprinderea dezinvestește în scopul de a crește averea proprietarilor întreprinderii.

Se dezinvestește în măsura în care lichiditățile care se vor degaja pot primi o întrebuințare mult mai rentabilă fie prin reinvestire în întreprindere fie prin distribuirea sub formă de dividende acționarilor.

În primul caz , se rearanjează structura portofoliului de active prin substituirea de active.

În al doilea caz este vorba de dispariție de active din patrimoniul întreprinderii.

B. Decizia de finanțare

În decizia de finanțare principala alegere se face între sursele proprii și cele de împrumut .Criteriul de selecție îl reprezintă costul prelucrării capitalului, urmărindu-se reducerea CMPC.

Firma trebuie astfel (1) să aleagă între capitalurile aduse de acționari și cele de la creditori, (2) să decidă dacă surplusul de lichidități se reinvestește sau se distribuie sub formă de dividende.

Reprezentarea structurii de finanțare

Ca rezultat al deciziilor de finanțare, firma va avea o anumită structură de finanțare. Din punct de vedere al circuitului financiar nu se consideră decât două capitole în cadrul structurii de finanțare:

capitaluri proprii;

datorii financiare.

1.3 Diferite categorii de agenți și piețe de capitaluri

Funcționarea circuitului financiar presupune intervenția a patru categorii de agenți economici:

proprietari(acționari);

manageri;

creditori;

statul.

Acționarii

Acțiunile deținute sunt caracterizate de riscul rezidual pentru că sunt atribuite din rezultat.

Obiectivul lor este de a obține remunerația maximă pentru aportul lor , ținând cont de riscul la care sunt expuși și, prin urmare, să maximizeze valoarea titlurilor lor.

Această remunerare depinde de 2 factori:

dividende;

evoluția valorii titlurilor.

Plasamentul este riscant pentru că valoarea titlurilor depinde de evoluția mediului economic și politica adoptată de întreprindere în materie de investiții și finanțare.

Dacă acțiunea este cotată la bursă se poate aprecia riscul în funcție de evoluția cursului.

În unele întreprinderi rolul de manager și cel de proprietar se suprapun. În acest caz , managerii primesc pe de o parte un salariu pentru funcția de conducere și pe de altă parte o remunerare în calitate de proprietar.

Managerii

Managerii sunt “agenții” mandatari cărora acționarii le-au încredințat grija de a administra întreprinderea. Ei trebuie să conducă astfel încât să servească interesele acționarilor.

Se vorbește însă despre un conflict de interese – acționari versus conducători. Acest conflict provine de la faptul că interesele acționarilor pot fi servite cel mai bine accentuând profitabilitatea pe termen lung în timp ce interesele managerilor pot fi servite cel mai bine pe termen scurt.

Pe lângă teoria clasică referitoare la obiectivul firmei (maximizarea averii acționarilor), există și teorii alternative:

teorii manageriale despre firmă – presupun că managerii încearcă să maximizeze anumite obiective altele decât profiturile:

modelul Baumol – maximizarea veniturilor din vânzări.

modelul utilității manageriale a firmei bazat pe libertatea de a hotărî a managerilor în firmele mari – Williamson.

modelul R. Maris – creșterea firmei.

teorii comportamentale despre firmă (H.A.SIMION)– managerii nu încearcă să maximizeze nici o variabilă dar sunt motivați de anumite obiective alternative.

Modelul lui Simion a fost completat de modelul lui Cyert și March, în care firma a fost văzută ca o coaliție a diferitelor interese de grup(manageri, acționari, angajați, stat, creditori) – Lucrarea “ A Behavioural Theory of the Firm” – 1963.

Literatura recentă despre teoria firmei vede firma ca pe o echipă ai cărei membrii acționează ai cărei membrii acționează în favoarea propriilor interese, dar care își dau seama că bunăstarea lor depinde de supraviețuirea echipei în competiție cu alte echipe.

Creditorii

Așteptările creditorilor

Creditorii nefiind ,prin definiție, proprietarii întreprinderii, remunerația împrumutului nu este indexată în funcție de evoluția rezultatelor.

Așteptarea lor este legată de perceperea dobânzii stabilite prin contract și de recuperarea capitalului împrumutat.

Ei sunt afectați de trei tipuri de riscuri. Primele două tipuri de riscuri sunt determinate de variația valorii creanțelor care rezultă din fluctuațiile ratei dobânzii (risc de rată) și de variațiile nivelului prețului.

Astfel, o fluctuație de rată antrenează un cost de oportunitate . Creditorii ar fi putut să-și plaseze creanțele cu o dobândă mai ridicată.

O creștere a nivelului prețului conduce la o pierdere de putere de cumpărare a capitalului împrumutat. Anumite forme de împrumut, cum ar fi obligațiunile cu dobândă variabilă urmăresc totuși să protejeze creditorii împotriva celor două tipuri de riscuri.

Un al treilea tip de risc este riscul de nerecuperare a capitalului sau risc de faliment cu originea în slăbiciunea posibilă a debitorului.

Creditorii încearcă să se protejeze contra riscului analizând în prealabil situația debitorului și luând garanții.

Rata împrumutului e în funcție de acest risc de nerecuperare. Dacă se ajunge la concluzia că riscul este prea ridicat, creditorul poate refuza acordarea împrumutului.

Natura creditorilor

Creditorii de exploatare, de investiții și creditorii financiari

Creditorii sunt de exploatare sau de investiții dacă creanțele lor sunt legate de operațiunile de exploatare sau de operațiunile de investiții realizate. Operațiunile de împrumut nu reprezintă activitatea lor principală.

În studiul structurii de finanțare se iau în calcul doar deciziile referitoare la contractele stabilite între întreprinderi și creditorii financiari.

Diversitatea creditorilor financiari

Natura creditorilor financiari poate fi variată. Pot fi de exemplu societăți de credit obligatar ale căror creanțe iau forma unui titlu cotat pe piață și ușor negociabil, obligațiunea. Pentru cea mai mare parte a întreprinderilor totuși, principalii creditori financiari sunt băncile și diferitele instituții financiare.

Operațiunile de finanțare făcute sub formă de leasing sau de locație sunt considerate un tip de împrumut particular. Cei care închiriază sunt o categorie aparte de creditori financiari.

Statul

Statul intervine în moduri diferite și la diferite nivele ale circuitului financiar.

Cele două modalități preferate de intervenție sunt fiscalitatea și acțiunea asupra ofertei de capital; cele două forme de intervenție nu sunt de altfel independente.

Intervenția prin fiscalitate

Intervenția fiscală se produce aproape la toate nivelurile descrise în schema inițială.

Aporturile de capital din partea acționarilor sunt supuse la diferite taxe de înregistrare.

Investiția intră în baza de calcul a impozitului pe profesii și intervine considerabil în determinarea impozitului asupra beneficiilor, în funcție de modul de amortizare utilizat.

Operațiile de exploatare sunt supuse taxei pe valoarea adăugată și determină în mare parte rezultatul și deci impozitul asupra profitului.

Operațiile de remunerare a capitalului investit induc efecte fiscale, atât în ceea ce privește întreprinderea (deductibilitatea cheltuielilor financiare, a dividendelor, a valorii adăugate).

Această intervenție, descrisă succint, modifică sensibil calculul economic făcut de diferiți agenți economici și influențează structura de finanțare a întreprinderilor.

Intervenția asupra ofertei de capitaluri

Oferta de capitaluri pentru întreprinderi poate proveni direct din oferta de capital a particularilor prin piețe financiare sau indirect, prin mijlocirea intermediarilor.

Se vorbește în acest caz de intermediere financiară sau de finanțare intermediată sau indirectă.

Statul joacă un rol important în procesul de intermediere financiară, organizând și reglementând colectarea economiilor, apoi controlând distribuția creditului pentru întreprinderi.

Acest rol este, în plus, consolidat prin prelevările asupra ofertei de economii a particularilor, pentru a finanța propriile nevoi sau pe ale instituțiilor publice.

Rolul esențial în acoperirea nevoii de capital a firmelor îi revine sistemului financiar, prin care se înțelege totalitatea piețelor financiare și a instituțiilor financiare. Acesta este de o importanță crucială în cadrul economiei de piață din următoarele considerente:

sistemul financiar furnizează un sistem eficace de a pune în contact ofertanții cu solicitanții de fonduri.

prin intermediul pieței secundare (bursei) se facilitează cumpărarea și vânzarea valorilor mobiliare deja emise, ceea ce ușurează procesul de finanțare.

datorită schimbărilor rapide ce au loc în cadrul sistemului financiar, se creează noi oportunități pentru firmele cu acces la acest sistem. În permanență apar noi instituții, tipuri de valori mobiliare și noi piețe ceea ce permite firmelor abile să folosească noi surse pentru creșterea capitalului.

valoare unei firme este determinată pe piețele financiare.

Ciclurile financiare

Rețeaua de fluxuri financiare care asigură procesele de schimb ale întreprinderii cu alți agenți economici formează ciclul financiar.

El poate fi delimitat luând în considerare toate operațiile care intervin între momentul în care întreprinderea transformă moneda, pe care o deține sau o împrumută, în bunuri și servicii și momentul în care ea își recuperează moneda.

Ciclul financiar este procedura prin care întreprinderea realizează arbitrajul între deținerea de active fixe, active financiare și monedă, pentru a-și asigura funcționarea și dezvoltarea.

Acest arbitraj care permite reconstituirea stocului inițial de monedă este realizat astfel încât stocul final de monedă să fie superior stocului inițial degajând astfel un surplus monetar.

Convențional, într-o întreprindere se disting trei cicluri financiare:

ciclul de investiție;

ciclul de exploatare;

ciclul de finanțare.

Ciclul de investiție

Fie o operație particulară de investiții. Activul achiziționat contribuie de-a lungul duratei sale de viață la producerea fluxurilor de lichidități în vederea satisfacerii cerințelor celor ce au adus capital.

Ciclul se poate reprezenta în modul următor:

Ciclul de investiție, care se identifică cu durata sa de viață, se termină atunci când activul nu mai contribuie la degajarea fluxului de lichidități, fie pentru că este vândut, fie pentru că este casat. Durata de viață a unei investiții nu are un caracter natural , așa cum un raționament simplist ar putea lăsa să se creadă. Decizia de vânzare sau casare se ia în funcție de un calcul economic.

Ciclul de investiție al întreprinderii

Extensia acestui raționament la ansamblul de investiții realizate de o întreprindere permite definirea ciclului de investiții al întreprinderii.

Se poate astfel evalua o durată medie a ciclului pentru o întreprindere. Această durată este evident în funcție de caracterul tehnic al activității, dar în aceeași măsură de politica întreprinderii în materie de investiții. Ciclul este cel mai adesea de durată mare pentru industriile puternic capitalizate.

Ciclul de exploatare

Ciclul de exploatare al unei întreprinderi de producție

Ciclul de exploatare are ca obiectiv producerea de bunuri și servicii. El cuprinde trei faze distincte:

faza de aprovizionare, în cadrul căreia se achiziționează bunuri și servicii care vor intra în procesul de producție;

faza de producție în care are loc transformarea bunurilor și serviciilor produse pentru a se obține produse finite;

faza de comercializare.

Funcționarea regulată a ciclului de exploatare se realizează prin deținerea de stocuri, care asigură curgerea continuă a bunurilor:

stocuri de materii și materiale;

stocuri în curs de producție;

stocuri de produse finite.

Acestei rețele de fluxuri reale, articulată pe trei stocuri fizice, îi corespunde o rețea de fluxuri financiare articulată pe bunuri financiare – creanțe și datorii.

Faza de aprovizionare generează în principal datorii sub forma creditului furnizor. Decalajul de plată care îi corespunde diminuează timpul în care întreprinderea trebuie să “suporte” stocurile sale de materii și materiale, adică să le asigure finanțarea.

2. Faza de producție generează stocuri în curs de producție (transformare).

În afara unor avansuri vărsate de către clienți, întreprinderea își asigură cheltuiala financiară a fazei de producție.

3. Faza de comercializare cuprinde:

o perioadă prealabilă de stocaj;

o perioadă de realizare a vânzării,

o perioadă financiară, care corespunde unui credit acordat eventual clienților.

Cesiunea creanței către un intermediar financiar permite diminuarea duratei de imobilizare a fondurilor pentru întreprindere (scont comercial).

Simplificând se poate spune că ciclul de exploatare ”aprovizionare – producție – vânzare” începe prin livrările furnizorilor și se termină cu reglementările clienților.

Transpunând acest raționament la ansamblul întreprinderii, se poate defini ciclul de exploatare al întreprinderii, care reflectă media activității. Această medie poate atenua diferențele mari din cadrul întregii activități. Pot exista mai multe tipuri de produse cu durate de fabricație diferite. Duratele clienților și furnizorilor pot fi foarte variate.

De asemenea, noțiunea de ciclu de exploatare este relativă și depinde de un calcul economic.

Astfel, durata clienți nu depinde doar de practica unei profesiuni; o întreprinde își stabilește politica de creditare clienți ținând cont de exemplu de costurile sale de finanțare. De asemenea ea poate renunța la un credit furnizor lung, în favoarea unui scont pentru o reglementare mai rapidă.

Cazul întreprinderilor comerciale și de servicii

Ciclul de exploatare pentru întreprinderile comerciale și de servicii se prezintă diferit față de cel al întreprinderii de producție.

În anumite activități de servicii, durata ciclului poate fi aproape nulă ( execuția unui serviciu plătit de cum a fost calculat, de exemplu, prestația unui șofer de taxi).

Ciclul de exploatare într-o activitate de comerț

Pentru anumite tipuri de activități, de exemplu, lucrările publice sau industria aeronautică, este câteodată dificil să faci distincția între ciclul de exploatare și ciclul de investiții și separarea pe cicluri poate să nu fie tocmai potrivită în analizarea activității.

Ciclul de finanțare

Ciclul de finanțare se referă la ansamblul operațiilor care intervin între întreprindere și cei care aduc capital, acționari sau creditori, excluzând creanțele de exploatare.

Acest ciclu pare să fie contrapartida ciclurilor de investiții și de exploatare. Rolul său este de a permite întreprinderii să facă față decalajelor care survin între fluxurile de lichidități de ieșire și de intrare, provocate de operațiile de investiții și de exploatare.

CAPITOLUL II

Analiza financiară a întreprinderii

2.1 Analiza financiară – prezentare generală

2.2 Analiza echilibrului financiar pe bază de bilanț

2.3 Analiza rezultatelor întreprinderii

2.4 Analiza cash-flow-ului

2.5 Diagnosticul financiar al rentabilității

2.5.1 Rate de rentabilitate comercială

2.5.2 Rate de rentabilitate economică

2.5.3 Rate de rentabilitate financiară

2.1 Analiza financiară – prezentare generală

Interesul pentru analiza financiară

Managerii unei anumite firme sunt interesați de conceperea unor strategii de menținere a firmei și de dezvoltare într-un mediu concurențial.

Partenerii de afaceri ai firmei au nevoie să știe dacă aceasta este vitală din punct de vedere economic sau nu.

Creditorii vor analiza înainte de acordarea unui credit capacitatea de rambursare a potențialului client.

Primul pas pe care îl vor face atât managerii cât și partenerii externi(bănci, deținători de titluri, furnizori) înainte de luarea oricărei decizii va fi stabilirea unui diagnostic general al stării firmei. Acesta se referă la (1) competența cu care este condusă o firmă, (2) încadrarea ei în sectorul economic și în piață și mai ales (3) situația financiară a firmei.

Definiție

Analiza financiară reprezintă activitatea de diagnosticare a stării de performanță financiară a întreprinderii la încheierea exercițiului.

Tipuri de analiză în funcție de obiective

Tipurile de analiză sunt numeroase. Ele depind în special de obiectivul urmărit (Fig. 2.1.).

Părți interesate din interior și din exterior

Printre cei care au nevoie să aprecieze sănătatea financiară a firmei pentru a măsura riscul la care se expun înainte să se angajeze cu firma într-un raport de parteneriat, economic sau financiar, punctele de vedere vor fi diferite în funcție de orizontul de angajare:

preocupare pentru lichiditate dacă se angajează pe termen scurt;

preocupare pentru rentabilitate și structură financiară dacă se angajează pe termen lung.

Ca instrument de lucru al managerilor, analiza financiară poate fi utilizată:

în serviciul previziunii. Este utilă în elaborarea de planuri operaționale (plan de investiții și de finanțare), și elaborarea de previziuni bugetare.

în serviciul controlului intern pentru a urmări realizările, pentru a confrunta previziunile cu realizările.

Analiza financiară internă este strâns legată de deciziile de gestiune. Ea oferă atât suportul informațional de la baza deciziilor luate într-o întreprindere cât și controlul modului în care au fost aplicate aceste decizii.

De exemplu, aprecierea capacității de finanțare a întreprinderii permite evaluarea compatibilității nevoilor legate de un proiect de investiții cu resursele deja procurate de către întreprindere sau care pot fi obținute prin împrumut sau creștere de capital.

Analiza relației dintre vânzări, autofinanțare și nevoile de finanțare legate de ciclul de exploatare permite aprecierea efectelor pe care implementarea unui plan de dezvoltare comercială poate să le inducă asupra echilibrului financiar al întreprinderii.

Analiza retrospectivă a alocărilor și resurselor servește ca suport pentru elaborarea de proiecte și previziuni relative la planul de investiții și de finanțare.

Analiza financiară furnizează de asemenea indicatori și documente sintetice care permit urmărirea și controlul intern asupra anumitor operațiuni.

Indicatorii săi permit o confruntare și punerea în evidență a diferențelor eventuale între realizările observabile ale întreprinderii, pe o perioadă dată sau la un anumit moment dat, și obiectivele pe care managerii întreprinderii le pot obține. Astfel se poate face o paralelă între valorile prevăzute și valorile obținute efectiv pentru anumite rate, previziuni ale alocărilor și ale resurselor bugetului de investiții și ale operațiunilor financiare cu alocările și resursele efectiv constatate.

Analiza în serviciul partenerilor externi

În pregătirea anumitor decizii ale partenerilor externi ai întreprinderii se pune de asemenea accent pe informațiile furnizate de analiza financiară.

În analiza dosarelor de creditare, băncile studiază și calitatea conducerii, dinamica industriei și garanțiile acordate, dar atenția cea mai mare se acordă stării financiare a firmei.

Analiza financiară privește și pe:

Investitori – pentru pregătirea deciziei de investiții;

Puterea publică – în studiul unei cereri de subvenții;

Parteneri angajați într-o negociere în vederea unei fuziuni, absorbții, etc.

Furnizori – pentru aprecierea oportunității unui credit;

Clienți.

Conceptul de rezultat și rentabilitate diferă în funcție de actorii sociali (proprietari, salariați, împrumutători). Chiar între salariați performanțele vor fi apreciate într-o manieră diferită de către un membru de conducere și un reprezentant sindical.

Analiză parțială sau analiză globală

În funcție de obiectivele urmărite de analiză, studiul poate duce într-un punct precis și limitat – de ex. capacitatea de îndatorare a firmei, sau la o situație generală a întreprinderii analizate.

Atunci când analiza are o semnificație globală, ea trebuie să depășească punctul de vedere strict financiar în sensul abordării domeniilor economic și social, fără a uita ceea ce este astăzi esențial în arta de a administra o întreprindere – capacitatea managerilor de a comunica, atât în interior cât și în exterior.

Limitele analizei financiare

Analiza financiară prezintă limite ce țin de caracteristicile sale tehnice. Ea furnizează într-adevăr, informații relativ brute, care trebuie apoi structurate și interpretate în raport cu conjunctura și mediul concurențial.

Orice analiză economico-financiară trebuie făcută de asemenea pe o perioadă de minim 2-3 ani, evoluția fiind mai semnificativă decât situația la un moment dat.

O artă care se bazează pe tehnici

Analistul, înainte să stabilească diagnosticul, trebuie să culeagă un anume număr de informații care pot fi găsite în mai multe documente:

bilanțul și anexa la bilanț;

contul de profit și pierderi;

tabloul fluxurilor financiare;

orice note financiare care completează aceste situații.

Pornind de la aceste informații brute, analistul trebuie apoi să facă regrupări, clasamente, ajustări de valori, apoi să facă un anumit număr de calcule care conduc la rate și ecuații bilanțiere, să facă o comparație eventual cu alte firme din același sector, să analizeze evoluția în timp și apoi să integreze într-un ansamblu informația economică și financiară astfel obținută prin prelucrarea datelor contabile.

Pe lângă analiză propriu zisă, pentru a emite judecăți de valoare asupra firmei, este nevoie de o viziune globală și dinamică.

Raportul de analiză

Analistul prezintă apoi un raport care este o notă de sinteză ce conține interpretarea rezultatelor de sinteză obținute grație tehnicilor de analiză, rezultate care sunt apoi grupate în capitole astfel încât destinatarul raportului să poată găsi rapid informațiile de bază.

Raportul ar putea arăta după cum urmează:

2.2 Analiza echilibrului financiar pe bază de bilanț

Analiza financiară statică se realizează prin studiul bilanțului. Bilanțul permite la încheierea exercițiului reflectarea prin active a modului de utilizare a capitalurilor proprii și a capitalului împrumutat și oferă astfel criterii de apreciere a echilibrului financiar funcțional și patrimonial la un moment dat.

Sub aspect juridic bilanțul sintetizează starea patrimonială, respectiv ansamblul drepturilor și angajamentelor patrimoniale existente la un moment dat.

Drepturile de proprietate se concretizează în posibilitatea utilizării bunurilor (usus) în scopul consumului, producției sau fructificării acestora pentru obținerea unor venituri.

Drepturile de creanță (drepturi asupra terților) constau în angajamente contractate de anumiți parteneri:

clienți cu termene de plată ce au scadență ulterioară livrării bunurilor sau serviciilor;

debitorii întreprinderii – beneficiari de împrumuturi.

Prezentarea financiară a aceluiași bilanț pune în evidență relația dintre sursele fondurilor (resursele) și nevoile (utilizările) cărora le sunt alocate fondurile (Fig.2.2).

Analiza patrimonială

Numită și analiza lichiditate – exigibilitate pune în evidență riscul de insolvabilitate al întreprinderii (incapacitatea de a-și onora angajamentele față de terți).

Pentru evaluarea riscului de insolvabilitate, analiza patrimonială studiază în vederea confruntării gradul de exigibilitate al elementelor de pasiv și cel de lichiditate al elementelor de activ.

Riscul de insolvabilitate presupune imposibilitatea întreprinderii de a face față pasivului exigibil cu activul său disponibil.

Analiza lichiditate – exigibilitate se sprijină, pe de o parte, pe concepția patrimonială a întreprinderii și pe de altă parte, pe criteriile de clasificare a posturilor bilanțiere. Pentru analiză se folosește un bilanț în care posturile de activ și de pasiv sunt clasificate exclusiv după criterii de lichiditate și exigibilitate – bilanțul financiar.

Elementele de activ sunt structurate în funcție de creșterea gradului de lichiditate începând din partea de sus a activului bilanțier.

Lichiditatea reprezintă aptitudinea unui activ de a se transforma, fără termen în monedă dar și fără pierdere de valoare.

Se vor regăsi astfel în activ:

imobilizări (necorporale, corporale, financiare) numite nevoi permanente;

active circulante numite întrebuințări temporare.

Elementele de pasiv sunt structurate după gradul crescător de exigibilitate (însușirea de a deveni scadente la un anumit termen).

Astfel, se vor înscrie mai întâi capitalurile proprii, provenite de la asociați cât și din reinvestiri ale acumulărilor anterioare (rezerve, profit nerepartizat) și apoi subvenții, provizioane reglementate și alte fonduri. Aceste resurse nu au o anumită scadență adică sunt exigibile doar în situații extreme de faliment deci pot fi considerate resurse permanente.

Datoriile pe termen lung reprezintă împrumuturi pe termen lung și mediu (cu scadență mai mare de un an) și sunt considerate de asemenea capitaluri permanente.

Datoriile pe termen scurt regrupează ansamblul datoriilor cu scadență mai mică de un an , numite și resurse temporare.

Aceste grupări presupun, fără îndoială, niște riscuri de clasament arbitrar legate de:

ACTIV

încadrarea imobilizărilor în afara exploatării în categoria nevoilor permanente, deși, în realitate sunt elemente ușor vandabile și în consecință mai lichide;

încadrarea unor elemente mai puțin lichide în categoria stocurilor sau a creanțelor (în cazul creanțelor nesigure), deși în realitate pot fi asimilate imobilizărilor.

PASIV

creditele bancare curente sunt încadrate în categoria resurselor temporare chiar și în cazurile în care sunt acordate relativ continuu întreprinderii.

Bilanțul financiar va avea astfel următoarea structură (Fig.2.3):

În sinteză bilanțul financiar cuprinde două părți cu o strânsă corespondență a elementelor componente de activ cu cele de pasiv:

partea de sus (HAUT) pentru reflectarea echilibrului financiar pe termen lung, cu imobilizări în activ (IMO) cărora le corespund capitalurile permanente în pasiv(CPM);

partea de jos (BAS) pentru surprinderea echilibrului financiar pe termen scurt, cu active circulante (ACR) și disponibilități bănești în activ(DPB) , în corespondență cu datorii de exploatare (DEX) și credite de trezorerie (CRT) în pasiv.

Pornind de la un anumit echilibru care trebuie să existe între durata unei operații de finanțat și durata mijloacelor de finanțare corespunzătoare, bilanțul financiar pune în evidență două reguli principale ale finanțării:

Nevoile permanente de alocare a fondurilor bănești se acoperă din capitaluri permanente, îndeosebi din capitaluri proprii.

Nevoile ciclice (temporare) se acoperă din surse ciclice (temporare).

O gestiune financiară deficitară și îndeosebi nerespectarea acestor reguli poate aduce firma într-o situație financiară critică. Dacă se finanțează investiții din datorii pe termen scurt trebuie să se tină seama de faptul că datoriile pe termen scurt vor ajunge la scadență înainte ca activele fixe, cumpărate din aceste surse, să intre în funcțiune sau înainte de degajarea surplusului monetar din vânzări, corespunzător amortizării respectivelor active fixe. În plus, dobânzile, comisioanele și garanțiile la creditele pe termen scurt sunt mai costisitoare decât cele pe termen lung.

De echilibrul financiar al firmei depinde solvabilitatea acesteia, adică posibilitatea firmei de a-și onora obligațiile ajunse la scadență, motiv pentru care analiza echilibrului financiar are o mare importanță pentru creditori și furnizori.

Indicatori ai echilibrului financiar

Echilibrul financiar general depinde de modul în care se realizează echilibrul în partea de sus a bilanțului și a contribuției acestuia la înfăptuirea echilibrului finanțării pe termen scurt.

Fondul de rulment

Echilibrul financiar pe termen lung rezultă din modul în care alocările permanente sunt acoperite de sursele permanente. Surplusul de surse permanente, degajat din ciclul de finanțare al investițiilor, poate fi “rulat” pentru reînnoirea stocurilor și creanțelor, motiv pentru care poartă numele de fond de rulment.

Noțiunea de fond de rulment poate avea mai multe formulări însă două dintre ele prezintă interes deosebit:

fondul de rulment net sau permanent;

fondul de rulment propriu.

Fondul de rulment permanent constituie un fond de rulment lichiditate sau fond de rulment financiar (FRF) și poate fi stabilit prin două modalități.

În această ipoteză, FRF e o parte a capitalurilor permanente degajate de etajul superior al bilanțului pentru a acoperi nevoia de finanțare din partea de jos a bilanțului.

2.

În această ipoteză, FRF evidențiază partea activelor circulante nefinanțată de datoria pa termen scurt.

Prima modalitate de exprimare este specifică practicii și literaturii de specialitate din Franța, iar a doua, țărilor anglo-saxone. Din punct de vedere logic este vorba de aceeași mărime (Fig.2.4).

Fig.2.4 Dimensiunea fondului de rulment financiar

În funcție de mărimea celor două mase bilanțiere din partea de sus a bilanțului financiar, pot fi puse în evidență următoarele trei situații:

Capitaluri permanente > Activ imobilizat net FRF > 0

Fondul de rulment este în acest caz expresia realizării echilibrului financiar pe termen lung și a contribuției acestuia la înfăptuirea echilibrului financiar pe termen scurt.

Capitaluri permanente < Activ imobilizat net FRF <0

Valoarea negativă a FRF reflectă absorbirea unei părți din resursele temporare pentru finanțarea unor nevoi permanente, contrar principiului 1 de finanțare. Această situație generează un dezechilibru financiar, care trebuie analizat în funcție de specificul activității desfășurate de întreprinderea respectivă.

Dezechilibrul poate fi considerat o situație periculoasă, alarmantă în cazul întreprinderilor cu activitate industrială, fiind o situație permisă întreprinderilor cu activitate comercială, pentru care datoriile față de furnizorii de mărfuri (fiind în volum mare și reînnoibile continuu) pot fi asimilate resurselor permanente.

Capitaluri permanente = Activ imobilizat net FRF =0

Această situație, mai puțin probabilă, implică o armonizare totală a resurselor cu necesitățile de alocare a acestora.

Pornind de la a doua modalitate de calcul a FRF, pe baza elementelor din partea de jos a bilanțului, pot fi evidențiate de asemenea trei situații:

Activ circulant net > Datorii pe termen scurt FRF > 0

Activele circulante transformabile în lichidități într-un termen scurt (sub un an) vor permite nu numai rambursarea integrală a datoriilor pe termen scurt dar și degajarea unui excedent de lichidități. Această situație reflectă o perspectivă favorabilă întreprinderii, sub aspectul solvabilității sale.

Activ circulant net <Datorii pe termen scurt FRF<0

Situația în care activele circulante transformabile în lichidități sunt insuficiente pentru rambursarea datoriilor pe termen scurt, reflectă, cel puțin la prima vedere o situație nefavorabilă sub aspectul lichidității.

Aprecierea precisă a perspectivelor solvabilității întreprinderii presupune analiza detaliată a structurii activelor circulante și a datoriilor pe termen scurt, în acest sens fiind utilă situația creanțelor și datoriilor întocmită în funcție de lichiditatea și respectiv exigibilitatea acestora.

Tabelul nr.1 Situația creanțelor și datoriilor

Dacă scadența medie a activelor circulante e mai apropiată decât a datoriilor pe termen scurt, echilibrul financiar poate fi asigurat și în condițiile unui FRF negativ. Acesta este cazul întreprinderilor cu activitate comercială.

Activ circulant net =Datorii pe termen scurt FRF =0

În această ipoteză, cea mai puțin probabilă, ACR acoperă strict datoria pe termen scurt, fără posibilitatea degajării unui excedent de lichiditate

Ambele modalități de stabilire a fondului de rulment pun în evidență două aspecte diferite ale aceluiași indicator.

Formula care pune în discuție etajul inferior al bilanțului financiar prezintă interes pentru faptul că evidențiază problema solvabilității viitoare a întreprinderii. Determinat prin confruntarea directă dintre lichiditățile previzibile pe termen scurt (active circulante) și angajamentele imediat exigibile (datorii pe termen scurt), indicatorul FRF capătă semnificația unui excedent de lichidități potențiale, sau marjă de securitate față de riscurile activității economice.

Stabilirea FRF pe baza maselor bilanțiere din etajul superior al bilanțului financiar este importantă deoarece pune în evidență influența structurii de finanțare asupra constituirii fondului de rulment financiar.

Fondul de rulment poate fi analizat și în funcție de structura capitalurilor permanente(CPR și DFIN), analiză care pune în evidență gradul în care echilibrul financiar se asigură prin capitalurile proprii, respectiv gradul de autonomie a întreprinderii. Indicatorul care relevă gradul de libertate în luarea unor decizii de investiții privind dezvoltarea întreprinderii este fondul de rulment propriu (FRP).

Rezultatul relației de calcul de mai sus poate lua și rezultate negative. În acest caz se evidențiază măsura îndatorării pe termen lung pentru nevoi de finanțare pe termen scurt, se evidențiază gradul de dependență al activității de exploatare față de piața de capitaluri.

Rezultatul negativ de mai sus se numește fond de rulment împrumutat (FRÎ).

Valoarea informativă deosebită a fondului de rulment, datorată faptului că realizează legătura între cele două părți ale bilanțului financiar, conduce la aprecierea analiștilor financiari că FR reprezintă cel mai important indicator al echilibrului financiar lichiditate –exigibilitate.FR este rezultatul arbitrajului între finanțarea pe termen lung și finanțarea pe termen scurt.

Nevoia de fond de rulment

Necesitățile de finanțare ale producției, respectiv ale ciclului de exploatare, sunt acoperite în cea mai mare parte, din surse temporare corespunzătoare (datorii de exploatare: furnizori, salariați).

Diferența dintre necesitățile de finanțare ale ciclului de exploatare și datoriile de exploatare este numită nevoia de fond de rulment.

Nevoia de fond de rulment reprezintă expresia realizării echilibrului financiar pe termen scurt.

= ( Stocuri + Creanțe) – Datorii de exploatare

Rezultatul pozitiv al acestei diferențe semnifică un surplus de nevoi temporare în raport cu sursele temporare.

Reflectă o situație normală dacă este rezultatul unei politici de investiții privind creșterea stocurilor și creanțelor.

Reflectă o situație nefavorabilă dacă mărimea pozitivă a NFR evidențiază un decalaj nefavorabil între lichiditățile stocurilor și creanțelor și exigibilitatea datoriilor de exploatare (s-au încetinit încasările și sau urgentat plățile).

Rezultatul negativ semnifică un surplus de surse temporare în raport cu nevoile corespunzătoare de capitaluri circulante.

Reflectă o situație pozitivă doar dacă este rezultatul accelerării rotației activelor circulante și al angajării de datorii cu scadențe mai relaxate.

Poate fi și consecința unor întreruperi temporare în aprovizionarea și reînnoirea stocurilor.

Nevoia de fond de rulment determinată astfel are un caracter static. De aceea se recomandă completarea analizei patrimoniale cu un studiu dinamic care evidențiază nevoile “normative” ale ciclului de exploatare determinate în funcție de cifra de afaceri, durata stocurilor fizice și financiare, intensitatea fluxurilor operațiilor și structura costurilor de producție.

Corelația volumului de activ cu mărimea nevoii de fond de rulment conferă acesteia din urmă un caracter dinamic.

Trezoreria netă

Dacă fondul de rulment la un moment dat este superior nevoii de fond de rulment, atunci excedentul de finanțare se regăsește sub forma unei trezorerii nete, concretizată în disponibilități bănești, în conturi bancare și în casă.

Trezoreria netă relevă calitatea echilibrului financiar general al întreprinderii, atât pe termen lung cât și pe termen scurt.

Trezoreria netă pozitivă arată că exercițiu financiar s-a încheiat cu un surplus monetar, expresie concretă a profitului net din pasivul bilanțului și a altor acumulări bănești. Excedentul de trezorerie va fi plasat pe piața monetară sau financiară.

Trezoreria netă negativă evidențiază un dezechilibru financiar la încheierea exercițiului. Acest deficit este acoperit prin noi credite (de trezorerie sau de scont).

Chiar dacă TN netă negativă evidențiază o anumită dependență financiară, aceasta nu trebuie să fie interpretată implicit ca o stare de insolvabilitate.

Creșterea trezoreriei nete, pe perioada exercițiului financiar, reprezintă cash-flow-ul ce revine acționarilor sub formă de dividende de încasat și / sau profit de reinvestit în întreprinderea lor.

Trezoreria este determinată de rentabilitatea economică. O întreprindere rentabilă însă nu are în mod automat și o trezorerie netă pozitivă, aceasta din urmă depinzând de variațiile necesităților de finanțare și de variațiile termenelor de scadență a încasărilor și a plăților.

Fondul de rulment minim necesar

Fondul de rulment, ca excedent al capitalurilor permanente în raport cu imobilizările nete, are pe termen scurt un caracter relativ stabil.

Fără investiții importante si fără operațiuni financiare pe termen lung, putem asista la o creștere progresivă a fondului de rulment, ca urmare a autofinanțării, respectiv a acumulării succesive a amortizării, provizioanelor și profiturilor nete nerepartizate.

O NFR constantă și o creștere a fondului de rulment duce la o creștere a trezoreriei nete. Aceasta înseamnă o situație de stabilitate care poate însă să aibă un cost de oportunitate ridicat dat de rentabilitatea plasamentului pe termen scurt a trezoreriei nete pozitive.

În astfel de situații se ajunge ca urmare a unei politici generale de prudență și de întărire a autonomiei.

În cazul unei politici ofensive de creștere a capacităților de producție sau diversificarea activității prin cumpărarea de participații la alte societăți rezultă un fond de rulment inferior nevoii de fond de rulment și apare un deficit care trebuie finanțat din credite pe termen scurt care au un cost ridicat.

Este recomandată o politică generală de echilibru care să mențină fondul de rulment la nivelul mediu fluctuațiilor nevoii de fond de rulment, aceasta fiind mărimea minim necesară a fondului de rulment.

În starea de echilibru financiar, fondul de rulment ar trebui să fie egal cu nevoia de fond de rulment plus o trezorerie netă pozitivă, respectiv să echilibreze partea de jos a bilanțului.

Problema echilibrului financiar este legată de finanțarea pe termen scurt și finanțarea pe termen lung. Opțiunea pentru una sau alta din căile de finanțare, sau mai degrabă, optimizarea raportului dintre acestea sunt obiective ale politicii de finanțare, motivate de creșterea valorii întreprinderii, prin reducerea costului mediu ponderat al capitalului.

2.3 Analiza rezultatelor întreprinderii

Fluxurile economice, respectiv veniturile și cheltuielile perioadei de gestiune sunt generate , în principal de trei domenii de activitate:

de exploatare – sectorul industrial, investițional, comercial și / sau prestări de servicii;

financiară – privind participațiile la capitalurile altor societăți și alte acțiuni de plasament;

excepțională – privind operațiile de gestiune și operațiile de capital care nu sunt legate de activitatea normală și curentă.

Fiecare tip de activitate degajă un anumit tip de rezultat (profit sau pierdere) stabilit ca diferență între veniturile și cheltuielile perioadei de gestiune.

Rezultatul din exploatare + (2) Rezultatul financiar = Rezultatul curent

Rezultatul curent + (3) Rezultatul excepțional = Rezultatul exercițiului

Rezultatul exercițiului – Impozit pe profit = Rezultatul net al exercițiului

Veniturile și cheltuielile perioadei de gestiune sunt reflectate în cadrul contului de profit și pierdere.

Acesta va fi deci principalul instrument în analiza rezultatelor întreprinderii.

Contul de rezultate (profit și pierdere)

Contul de rezultate exprimă cum s-a ajuns de la starea patrimonială inițială la cea finală reflectată de bilanț, sintetizează fluxurile economice, respectiv cheltuielile și veniturile perioadei de gestiune, rezultate din activitatea de exploatare, financiară și excepțională.

Cheltuielile de gestiune constituie ansamblul elementelor de costuri suportate de întreprindere în cursul exercițiului:

consumurile, lucrările executate și serviciile prestate de care beneficiază întreprinderea;

cheltuielile cu personalul (salarii, asigurări, protecție socială);

executarea unor obligații contractuale și legale de către întreprindere;

cheltuieli excepționale privind operațiile de gestiune (despăgubiri, amenzi, perisabilități și lipsuri la inventar, donații și subvenții acordate, inclusiv prelevările și donațiile în scopuri umanitare, precum și pentru sprijinirea activității sociale, culturale și sportive, pierderi din debitori diverși) precum și cele privind operațiile de capital (valoarea contabilă neamortizată a imobilizărilor necorporale, corporale sau financiare cedate, distruse sau dispărute, sau valoarea net contabilă a cesiunilor).

cheltuieli cu amortizări și provizioane constituite (calculate);

amortizarea primelor de rambursare a obligațiunilor;

provizioane reglementate.

Veniturile de gestiune cuprind valoarea tuturor actelor de îmbogățire (legală) a întreprinderii, legate sau nu de activitatea sa normală sau curentă.

Partea preponderentă a veniturilor o constituie cifra de afaceri.

La venituri se cuprind sumele sau valorile încasate sau de încasat din livrările de bunuri, executarea de lucrări, prestări de servicii și din avantajele pe care unitatea a consimțit să le primească, executarea unor obligații legale sau contractuale din partea terților, venituri excepționale fie din operații de gestiune(despăgubiri și amenzi încasate, donații, salarii neridicate prescrise și alte venituri), fie din operații de capital ( cotele părți din subvențiile pentru investiții virate asupra rezultatului exercițiului, prețul de vânzare sau cesiune al activelor imobilizate cedate, exclusiv TVA, etc.).

În cadrul veniturilor pentru determinarea rezultatului exercițiului se mai cuprind:

producția stocată;

producția imobilizată;

diminuarea sau anularea provizioanelor constituite care se înregistrează, după caz la venituri din exploatare, financiare sau excepționale în situația în care nu mai este justificată menținerea provizioanelor constituite.

În veniturile și cheltuielile din contul de profit și pierdere sunt incluse atât veniturile încasate și cheltuielile plătibile cât și veniturile și cheltuielile doar calculate.

Veniturile încasabile / cheltuielile plătibile majorează și respectiv diminuează rezultatul net și trezoreria, în timp ce veniturile și cheltuielile calculate nu au influență decât asupra rezultatului fără a afecta direct trezoreria întreprinderii (reluări asupra provizioanelor, cote părți din subvenții pentru investiții virate asupra rezultatului exercițiului, amortizări și provizioane calculate, valoarea net contabilă a elementelor de activ cedate).

Veniturile și cheltuielile calculate pot influența trezoreria întreprinderii numai sub incidența unor aspecte fiscale.

Pe baza contului de rezultate se poate determina o serie de indicatori valorici privind volumul și rentabilitatea activității întreprinderii. Construcția în trepte a indicatorilor pornind de la cel mai cuprinzător (producția exercițiului +adaosul comercial, și încheind cu cel mai sintetic – profitul net al exercițiului), a sugerat denumirea seriei lor de cascadă a soldurilor intermediare de gestiune.

Fiecare sold intermediar reflectă rezultatul gestiunii financiare la treapta respectivă de acumulare.

Marja comercială (adaosul comercial) reprezintă excedentul vânzărilor de mărfuri în raport cu costul de cumpărare al acestora. Ea este principalul indicator de apreciere a activității unei întreprinderi comerciale sau a activității comerciale dintr-o întreprindere cu activitate mixtă (industrială și comercială).

Producția exercițiului (în cadrul activității industriale) include valoarea bunurilor și serviciilor “fabricate” de întreprindere pentru a fi vândute, stocate sau utilizate pentru nevoile proprii. Producția exercițiului este un indicator oarecum ambiguu, întrucât este constituit din elemente foarte eterogene: unele sunt evaluate la preț de vânzare (producția vândută), iar altele la cost de producție (producția stocată și producția imobilizată). În plus nivelul rezultatelor se poate modifica în funcție de metode reținută pentru evaluarea stocurilor.

Valoarea adăugată exprimă creșterea de valoare rezultată din utilizarea factorilor de producție, îndeosebi a factorilor muncă și capital, peste valoarea materialelor, subansamblelor, energiei, serviciilor cumpărate de întreprindere de la terți.

Această valoare adăugată reprezintă sursa de acumulări bănești din care se face remunerarea participanților direcți și indirecți la activitatea economică a întreprinderii:

personalul, prin salarii, indemnizații, premii și cheltuieli sociale;

statul, prin impozite, taxe și vărsăminte asimilate (minus subvenții de exploatare);

creditorii, prin dobânzi, dividende și comisioane plătite;

acționarii, prin dividende plătite;

întreprinderea, prin capacitatea de autofinanțare.

Curent utilizată în practica financiară, această marjă de acumulare bănească (VA) prezintă interes pentru că:

reprezintă un criteriu pentru aprecierea aportului specific al întreprinderii la realizarea producției sale;

este criteriul de apreciere a creșterii întreprinderii;

măsoară gradul de integrare al întreprinderii prin raportul VA/ producție. Cu cât rezultatul raportului este mai mare, cu atât mai mult întreprinderea este integrată, adică își poate asigura ea însăși un număr mare de faze de fabricație, mergând de la materiile prime până la realizarea produselor finite, fără a recurge la serviciile altor întreprinderi. Pe măsură ce gradul de integrare crește, se așteaptă o creștere semnificativă a NFR pentru exploatare, pentru care trebuie căutate noi surse de finanțare.

evidențiază structura exploatării, prin intermediul ratelor de repartizare a valorii adăugate. Raportând remunerarea fiecărui participant (cheltuieli cu personalul, cheltuieli financiare, impozite și taxe, autofinanțare) la valoarea adăugată se poate face o evaluare a distribuției veniturilor globale către participanții la afacere.

reflectă gradul de utilizare al factorilor de producție;

permite, în condiții de funcționare identice realizarea anumitor clasificații sectoriale (între întreprinderile cu valoare adăugată foarte slabă (întreprinderi comerciale) și cele cu valoare adăugată mare;

realizează legătura între nivelul macro și micro economic. Prin agregarea VA ale întreprinderilor la nivel macroeconomic se obține Produsul Intern Brut.

Excedentul brut al exploatării (EBE)

EBE exprimă acumularea brută din activitatea de exploatare, știind că amortizarea și provizioanele sunt doar cheltuieli calculate, nu și plătite. De aceea, până la solicitarea lor (pentru investiții, riscuri sau cheltuieli) amortizările și provizioanele calculate se regăsesc în acumulările bănești ale întreprinderii. EBE exprimă capacitatea potențială de autofinanțare a investițiilor (din amortizări, provizioane și profit), de achitare a datoriilor către bugetul statului și de remunerarea a investitorilor de capital (acționari și creditori).

EBE este o măsură a performanțelor economice ale întreprinderii. Se utilizează în calculul rentabilității economice (EBE / Capital economic) sau al ratei marjei brute de exploatare (EBE / CA).

EBE este independent de politica financiară a întreprinderii (nu este influențat de veniturile și cheltuielile financiare dependente de structura financiară a întreprinderii), de politica de investiții (nu ține cont de deciziile conducerii întreprinderii privind repartizarea profitului net), de politica fiscală și de elementele excepționale (nu ia în calcul impozitul pe profit și rezultatul excepțional).

Este recomandat în studii previzionale și analize comparative ale întreprinderilor aparținând aceluiași sector de activitate. El poate pune în evidență mai bine decât rezultatul final, o deficiență structurală a întreprinderii în plan pur industrial și comercial.

Profitul din exploatare exprimă mărimea absolută a rentabilității activității de exploatare, prin deducerea tuturor cheltuielilor (plătibile și a celor calculate) din veniturile exploatării (încasabile și a celor calculate).

Pentru calculele financiare de rentabilitate se calculează profitul înainte de dobânzi și impozit (earning before interests and taxes = EBIT). Acesta este diferența între veniturile totale și cheltuielile totale (de exploatare, financiare și excepționale), cu excepția dobânzilor și a impozitului pe profit.

Profitul înainte de dobânzi și impozit are, după deducerea impozitului pe profit (EBIT – Impozit) o semnificație deosebită. Acesta exprimă potențialul (contabil) de remunerare a acționarilor cu dividende și a creditorilor (băncilor) cu dobânzi. Mărimea reală a acestei remunerări este dată de cash-flow-ul disponibil (CFD) după operațiunile de capital, de creștere economică a întreprinderii.

Profitul curent este determinat atât de rezultatul exploatării, cât și de cel al activității financiare. Constituie baza de calcul a impozitului pe profit.

Nefiind perturbat de elemente excepționale, acest sold permite analiza dinamicii rezultatelor curente ale întreprinderii pe mai multe exerciții succesive.

Profitul net exprimă mărimea absolută a rentabilității financiare cu care sunt remunerați acționarii pentru capitalurile proprii subscrise. Acesta urmează să se distribuie sub formă de dividende, în raport cu numărul de acțiuni vândute sau să se reinvestească în întreprindere.

Capacitatea de autofinanțare

Capacitatea de autofinanțare (CAF) reflectă potențialul financiar degajat de activitatea întreprinderii, la sfârșitul exercițiului financiar, destinat să remunereze capitalurile proprii (prin dividendele datorate) și să finanțeze investițiile de expansiune (partea din profit repartizată pentru constituirea rezervelor și a fondului de dezvoltare) și de menținere sau reînnoire (prin amortizări) din exercițiile viitoare.

CAF se calculează pornind de la veniturile și cheltuielile gestiunii susceptibile de a se transforma, imediat sau la termen, în fluxuri de trezorerie .

Surplusul financiar degajat în cursul exercițiului de ansamblul operațiunilor de gestiune (CAF) nu va avea decât un caracter potențial dacă nu este susținut de mijloace financiare efective.

CAF după distribuirea dividendelor reprezintă autofinanțarea globală.

2.4 Analiza cash-flow-ului

“Cash-flow-ul reprezintă diferența între încasările curente și plățile curente ale unei întreprinderi ( din lb. engleză “ flux de bani lichizi”).

De fapt cash-flow-ul corespunde fluxului trezoreriei întreprinderii; el arată limita maximă a autofinanțării, aceasta fiind utilizarea sa principală.

Raportul dintre cash-flow și mărimile care măsoară activitatea întreprinderii, îndeosebi cifra de afaceri, este utilizat adesea ca indicator al rentabilității pe termen scurt a întreprinderii. Se mai numește marjă brută de autofinanțare.”

Activitatea desfășurată de întreprindere cuprinde două categorii de operațiuni: de gestiune și de capital.

Operațiunile de gestiune dețin ponderea cea mai importantă și au caracter repetitiv. Ele cuprind:

operațiuni de exploatate a patrimoniului spre realizarea de produse și servicii vandabile;

operațiuni financiare pe piața de capital și cea monetară;

operațiuni excepționale;

Rezultatul operațiunilor de gestiune îl constituie cash-flow-ul de gestiune.

Cash-flow-ul de gestiune este format în cea mai mare parte din activitatea de exploatare(cash-flow-ul de exploatare).

= cota unică de impozit pe profit

CF de exploatare are semnificația unei capacități potențiale(reieșite din contabilitate pe seama contului de profit și pierdere) pentru:

autofinanțarea creșterii economice a întreprinderii și

remunerarea investitorilor de capital(acționari și creditori).

Operațiunile de capital vizează modificări în volumul și structura activelor și pasivelor întreprinderii ca urmare a deciziilor de investiții și a celor de finanțare luate de conducerea întreprinderii. Aceste operațiuni generează modificări în volumul activelor și pasivelor întreprinderii. Remunerarea efectivă a investitorilor de capital se determină după luarea în considerare a acestor modificări – la nivelul cash-flow-ului disponibil (CFD).

unde

În raport cu destinațiile sale, cash-flow-ul disponibil se compune din cash-flow disponibil pentru acționari (CFDacț) și cash-flow disponibil pentru creditori (CFDcred).

CFDacț și CFDcred sunt formate atât din rezultatul operațiunilor de gestiune (PN și DOB) cât și din fluxurile de trezorerie determinate de modificarea capitalurilor proprii (CPR) și a capitalurilor împrumutate (DAT), după utilizarea amortizării pentru autofinanțare.

2.5 Diagnosticul financiar al rentabilității

2.5.1 Rate de rentabilitate comercială

2.5.2 Rate de rentabilitate economică

2.5.3 Rate de rentabilitate financiară

Măsurarea rentabilității întreprinderii este dată de un sistem de rate determinate ca raport între efectele economice și financiare obținute și eforturile depuse pentru obținerea lor. Atât mărimea lor în termeni absoluți, cât, mai ales, descompunerea acestor rate pe factori de influență oferă informații fiabile pentru detectarea rentabilității întreprinderii.

Ratele de rentabilitate măsoară rezultatele obținute în raport cu activitate întreprinderii (rentabilitatea comercială) și a mijloacelor economice (rentabilitate economică ) sau financiare (rentabilitate financiară) și, deci, avem:

rate de rentabilitate comercială;

rate de rentabilitate economică;

rate de rentabilitate financiară.

2.5.1 Ratele de rentabilitate comercială

Ratele marjelor beneficiare sau ratele de rentabilitate comercială apreciază randamentul diferitelor stadii ale activității întreprinderii la formarea rezultatului fiind determinate ca raport între marjele de acumulare și cifra de afaceri sau valoarea adăugată.

Rata marjei comerciale

Această rată pune în evidență strategia comercială a întreprinderii analizate și apreciază influența constrângerilor pieței și a politicilor prețurilor de vânzare.

Rata marjei brute de exploatare, sau rata EBE, măsoară nivelul rezultatului brut de exploatare independent de politica financiară, politica de investiții, de incidența fiscalității și a elementelor excepționale.

Această rată indică aptitudinea proprie a activității de exploatare de a degaja profit. O ameliorare a ratei EBE reflectă posibilitatea financiară de reînnoire rapidă a echipamentelor întreprinderii. O ameliorare a ratei EBE exprimă o creștere a productivității, în măsura în care rata nu este simpla consecință a creșterii ratei marjei comerciale, iar scăderea ei, în raport cu o rată a marjei comercială stabilă, dovedește o împovărare referitoare la costurile exploatării.

Rata marjei nete, exprimă eficiența globală a întreprinderii, respectiv capacitatea sa de a realiza profit și de a rezista concurenței.

Deși prezintă facilități de calcul , este recomandată doar în analizele financiare vizând perioade scurte dar și întreprinderi mici. Rezultatul net al exercițiului include rezultatul operațiilor excepționale și financiare. De aceea, pentru perioade mai lungi și în special în marile întreprinderi, evaluarea activității de exploatare este bine să fie făcută cu ajutorul ratei privind rentabilitatea exploatării.

Rata marjei nete de exploatare sau rata privind rentabilitatea exploatării , pune în evidență eficiența activității de exploatare sub toate aspectele: industrial, administrativ și comercial

Rata marjei brute de autofinanțare, măsoară surplusul de resurse de care dispune întreprinderea pentru a-și asigura dezvoltarea și / sau remunerarea acționarilor săi.

Rata marjei asupra valorii adăugate măsoară rezultatul brut de care dispune întreprinderea după deducerea cheltuielilor de exploatare (consumuri și cheltuieli de personal ) pentru 100 lei bogăție creată (dacă se exprimă procentual).

2.5.2 Ratele de rentabilitate economică

Rata rentabilității economice( RRE) are o accepțiune mai largă vizând eficiența capitalului economic alocat activității productive a întreprinderii. Ea se exprimă prin raportul:

Rezultatul economic, excluzând elementele financiare și excepționale, favorizează comparațiile întreprinderilor aparținând aceluiași sector de activitate. În exprimarea rentabilității economice, la numărător se poate utiliza și EBE în loc de rezultatul exploatării, iar la numitor activul total sau o parte a acestuia.

Se poate calcula astfel o rată a rentabilității activului economic (RAE) sau o rată a rentabilității activului economic brut (RAEB):

În teoria financiară din țările occidentale, problema alegerii numitorului, între activ total sau capital economic, este foarte dezbătută de autori, în general, optându-se pentru exprimarea rentabilității economice în funcție de capitalul economic.

Pe baza rezultatului brut și net al exploatării, precum și a capitalului economic brut și net se determină două rate de rentabilitate economică:

rentabilitatea economică brută (Reb) și rentabilitatea economică netă (Ren), conform relațiilor:

Rentabilitatea economică trebuie să depășească rata inflației pentru ca întreprinderea să-și poată recupera integral eforturile depuse pentru desfășurarea activității.

Dacă rata rentabilității economice este mai mare decât rata medie a dobânzii la capitalurile împrumutate, acționarii pot beneficia de efectul de pârghie financiară al îndatorării întreprinderii.

Factorii determinanți ai rentabilității economice sunt puți în evidență prin descompunerea acesteia în două rate explicative conform relației:

Rata rentabilității economice exprimă, în fapt, o anumită combinație între cei doi factori de influență: unul cantitativ exprimând marja brută de acumulare realizată asupra vânzărilor și deci politica de prețuri practicată și altul calitativ, exprimând gradul de intensitate a utilizării capitalului economic, deci viteza de rotație prin cifra de afaceri.

2.5.3 Ratele de rentabilitate financiară

Rentabilitatea financiară reprezintă capacitatea întreprinderilor de a degaja profit net prin capitalurile proprii angajate în activitatea sa.

Rentabilitatea financiară reflectă scopul final al acționarilor unei întreprinderi, exprimat prin rata de remunerare a investiției de capital făcută de aceștia în procurarea acțiunilor ei, sau a reinvestirii totale / parțiale a profiturilor ce le revin de drept.

Rentabilitatea financiară a unei societăți poate fi exprimată astfel:

Rentabilitatea financiară remunerează acționarii, fie prin acordare de dividende, fie sub forma afectării rezervelor care, de fapt, reprezintă o creștere a averii proprietarilor, prin încorporarea lor în capital, și deci o creștere a valorii intrinsece a acțiunii.

Acționarii majoritari făcând adesea un plasament pe termen lung, nu solicită o rentabilitate imediată pe acțiune și deci un dividend important, fiind preocupați în special de un rezultat satisfăcător chiar dacă acesta este conservat de întreprindere, întrucât va genera o creștere a valorii acțiunilor. De aceea ei sunt interesați de profitul pe acțiune:

Această rată, determinată pentru fiecare societate pe acțiuni, nu oferă posibilitatea comparațiilor între acestea, datorită dificultăților de interpretare ale diferențelor observate de la o societate la alta.

Acționarul minoritar este de obicei preocupat de o rentabilitate pe termen scurt și deci, de un dividend imediat. Aprecierea dividendului pe acțiune se face prin raportul:

Ultimele două rate exprimă un venit sub forma profitului sau dividendului pe acțiune. Acest venit poate fi, de asemenea, apreciat în funcție de capitalurile investite. În situația în care capitalurile investite includ alături de capitalurile proprii și împrumuturi pe termen lung și mediu, se poate calcula și rentabilitatea financiară a capitalurilor permanente:

Rentabilitatea astfel exprimată remunerează capitalurile proprii prin acordarea dividendelor având și o dimensiune pentru remunerarea împrumuturilor prin plata dobânzilor.

Rentabilitatea financiară este deci influențată de sursa de proveniență a capitalurilor investite fiind de aceea sensibilă la structura financiară a întreprinderii, respectiv la situația îndatorării acesteia.

Pentru societățile cotate la bursă, rentabilitatea financiară este apreciată cu ajutorul unor rate determinate pe baza unor mărimi contabile și bursiere. Înlocuind noțiunea de capitaluri proprii cu aceea de valoare bursieră se pot formula următoarele două rate: rata capitalizării profiturilor și randamentul dividendelor.

Rata capitalizării profiturilor

Importanța acestei rate este limitată sub aspectul diagnosticului financiar, deoarece cursul unei acțiuni depinde de numeroși factori, nu exclusiv de sănătatea financiară a întreprinderii. Sub acest aspect, are mai puțin caracterul unei rate de rentabilitate, devenind în principal o măsură a imaginii bursiere a întreprinderilor cotate. Inversul acesteia reprezintă coeficientul de capitalizare bursieră (PER).

Randamentul dividendelor

Această rată interesează în special acționarii minoritari.

Rentabilitatea capitalurilor proprii poate fi descompusă pe componente astfel:

deci, Rentabilitatea financiară = Rentabilitatea economică X rata globală de îndatorare.

CAPITOLUL III

Analiza riscului în procesul de alocare a capitalului

3.1 Riscul în analiza financiară

3.2 Riscul de portofoliu și modelul CAPM

3.3 Linia pieței de capital: relația între risc și rata estimată a rentabilității

3.4 Evaluarea riscului

3.5 Reducerea riscului prin diversificare

3.6 Încorporarea riscului proiectelor și a structurii de capital în procesul de alocare a capitalului

3.1 Riscul în analiza financiară

Riscul unui activ se definește prin variabilitatea probabilă a rentabilității viitoare a activului.

Distribuții de probabilitate

Orice decizie de investiții – și de aceea, aproape orice decizie de afaceri necesită o previziune a unor evenimente viitoare. În deciziile de alocare a capitalului, previziunile cheie sunt legate de fluxurile de numerar anuale ale proiectului.

De multe ori, această previziune este făcută sub forma unui număr, adică o estimație punctuală, denumită frecvent situația cea mai probabilă (de exemplu se poate prognoza că fluxul de numerar al unui proiect va fi de 1mld lei anual, timp de trei ani).

Cât de bună este estimația punctuală făcută? Cu alte cuvinte, câtă încredere putem avea în rentabilitatea previzionată: este foarte certă, foarte incertă sau undeva la mijloc?

Acest grad de incertitudine poate fi definit și măsurat prin distribuția de probabilitate a predicției – asocierea estimării probabilității cu fiecare rezultat posibil . În forma cea mai simplă, distribuția de probabilitate poate consta doar în câteva rezultate potențiale. de exemplu, în previziunea fluxurilor de numerar, putem face o estimație optimistă, una pesimistă și cea mai probabilă estimație; alternativ, putem face o estimație optimistă, una maximă, una minimă și “cea mai bună aproximație”.

Ne putem aștepta ca estimația optimistă să se realizeze dacă economia națională este în avânt, cea pesimistă dacă economia este în depresiune, iar cea mai probabilă estimație se va adeveri dacă economia funcționează la un nivel normal. Este necesar ca suma probabilităților asociate cu fiecare rezultat să fie egală cu 1.

Cu cît distribuția de probabilitate a ratelor de rentabilitate prevăzute este mai îngustă, cu atât este mai probabil ca rentabilitatea reală să fie mai apropiată de rentabilitatea așteptată și cu atât este mai mic riscul proiectului.

Măsurarea riscului: deviația standard

Riscul este un concept greu de înțeles, existând o mulțime de controverse în încercările de definire și măsurare a riscului. Există însă o definiție uzuală, în general satisfăcătoare, pornind de la o distribuție de probabilitate : cu cât distribuția de probabilitate a rentabilității viitoare este mai îngustă, cu atât mai mic este riscul unei investiții date.

Pentru a fi utilă o măsură a riscului trebuie să aibă definită o valoare – este nevoie deci de o măsură a îngustimii distribuției de probabilitate. O astfel de măsură este deviația standard (). Cu cât este mai mică deviația standard , cu atât este mai strânsă distribuția de probabilitate și, în consecință riscul activului respectiv este mai mic.

Deși s-a definit riscul ca probabilitatea ca rentabilitatea să fie mai mică decât cea estimată, și nu prin întreaga distribuție de probabilitate. Există o măsură a rentabilității inferioare celei estimate, cunoscută sub numele de semivarianță, dar aceasta este dificil de analizat. În plus, dacă distribuția are o simetrie rezonabilă, așa cum este de obicei cazul pentru rentabilitatea acțiunilor, deviația standard este o măsură la fel de bună a riscului ca semivarianța.

Pentru a calcula deviația standard se parcurg următorii pași:

Se calculează rata estimată a rentabilității R:

Se calculează setul de deviații de la această medie:

Calculul varianței (2):

Calculul deviației standard:

Deviația standard este deci o probabilitate – media ponderată a deviației de la valoarea așteptată; ea ne va arăta cu cât este valoarea reală mai mare sau mai mică decât valoarea așteptată. Dacă presupunem mai departe că distribuția de probabilitate este continuă, astfel încât probabilitatea poate fi estimată pentru fiecare rezultat posibil , atunci putem trasa o curbă continuă care unește toate ratele rentabilității.

Coeficientul de variație ca măsură a riscului

Când se utilizează deviația standard, ca măsură a riscului, pot să apară anumite probleme. Pentru a ilustra aceste probleme fie două proiecte C și D. Investiția C are un profit așteptat de 1000 mil. lei și deviația standard de 300 mil. lei. Investiția D are, de asemenea, deviația standard de 300 mil. lei dar profitul așteptat este de 4000 mil. lei.

Deviația procentuală de la medie a investiției C este considerabil mai mare decât deviația de la medie a investiției D; altfel spus pentru fiecare unitate de profit obținut, C este mai riscant decât D. De aceea, este mai rezonabil să se atribuie un grad mai mare de risc investiției C decât investiției D, deși au deviații standard identice.

Modul uzual de abordare a acestei probleme este de a împărți deviația standard la valoarea așteptată a fluxurilor de numerar (CFj) pentru a obține coeficientul de variație (CVj) pentru proiectul J:

Criteriul “medie – varianță” și aversiunea față de risc

Un principiu fundamental în finanțe este criteriul “medie-varianță” prin care, la risc constant, investitorii preferă proiectele cu rentabilitate așteptată mai mare (medie mai mare) proiectelor cu rentabilitate așteptată mai mică și, la aceeași rentabilitate așteptată, preferă proiectul cu risc mai mic ( varianță mai mică) proiectului cu risc mai mare.

Criteriul medie-varianță se bazează pe ipoteza generală că investitorii, în medie se opun riscului și, ca urmare valorile mobiliare mai riscante necesită o rentabilitate așteptată mai mare decât valorile mobiliare mai puțin riscante.

3.2 Riscul de portofoliu și modelul CAPM

Riscul și rentabilitatea unui portofoliu

Cele mai multe active financiare nu sunt păstrate izolat ci mai degrabă ca parte a unui portofoliu (combinație de active). Băncile, fondurile de pensii, societățile de asigurări și alte instituții financiare sunt obligate prin lege să păstreze portofolii diversificate deoarece un activ reprezentând o parte a unui portofoliu este, în general, mai puțin riscant decât același activ izolat.

Chiar și investitorii individuali – cel puțin cei ale căror proprietăți în titluri de valoare constituie o parte semnificativă a averii – păstrează, în general, portofolii și nu acțiuni ale unei singure firme. Astfel, faptul că o anumită acțiune crește sau scade nu este foarte important din punct de vedere al investitorului; sunt importante rentabilitatea și riscul portofoliului. Evident riscul și rentabilitatea unui titlu individual trebuie analizate din punct de vedere al modului cum titlul respectiv afectează riscul și rentabilitatea portofoliului în care există.

Rentabilitatea portofoliului

Rentabilitatea estimată a portofoliului, Rp este pur și simplu media ponderată a rentabilității estimate a acțiunilor individuale din portofoliu, cu ponderile pj reprezentând proporția din portofoliul total investită în fiecare titlu.

În mod necesar rentabilitatea portofoliului se va afla între limitele privind cea mai bună și cea mai slabă rentabilitate a titlurilor care compun portofoliul. Rentabilitatea portofoliului este deci independentă de corelațiile dintre rentabilitățile individuale ale titlurilor componente. Nici o combinație a titlurilor nu va duce la o rentabilitate a portofoliului superioară celei mai mari rentabilități individuale.

Riscul portofoliului

Avantajele diversificării unui portofoliu apar atunci când vorbim despre risc. Riscul unui portofoliu poate fi diminuat ca urmare a compensării variațiilor contrare ale rentabilității unor titluri. Riscul depinde astfel de numărul de titluri care îl compun. În același timp, este semnificativă structura portofoliului: dacă titlurile au ponderi relativ egale în compunerea portofoliului, atunci riscul acestuia este mai mic decât atunci când o acțiune deține 90% din portofoliu, iar celelalte acțiuni ocupă restul de 10%. Pe de altă parte, un portofoliu compus din acțiuni ale unor societăți recunoscute va fi mai puțin riscant decât un portofoliu ce cuprinde titluri ale unor societăți mici și care nu cotează la bursă. Un portofoliu diversificat pe mai multe ramuri economice va fi de asemenea mai puțin riscant decât portofoliul care cuprinde titluri dintr-o singură ramură.

În sinteză, riscul unui portofoliu depinde de trei factori:

riscul fiecărei acțiuni incluse în portofoliu;

gradul de independență a variațiilor acțiunilor între ele;

numărul de titluri din portofoliu.

Riscul acestui portofoliu poate să rezulte din următoarea matrice a dispersiilor (ii) și a covariațiilor (ij) rentabilităților titlurilor componente:

Riscul portofoliului de “n” titluri reprezintă deci suma tuturor combinațiilor posibile între variațiile de rentabilitate ale titlurilor componente (inclusiv propriile dispersii), în funcție de ponderile de participare a titlurilor la compunerea portofoliului.

Corelația (ij) este definită ca tendința a două variabile de a evolua împreună.

În raport cu coeficientul de corelație ij, între două titluri se pot identifica trei tipuri de corelație extremă: pozitivă, zero și negativă.

Corelația strict pozitivă (ij = 1) presupune ca unei creșteri a rentabilității primului titlu “i” să îi corespundă o creștere în aceeași măsură a rentabilității celui de-al doilea titlu “j”. Riscul unui portofoliu format din aceste două titluri total dependente unul de celălalt este cel mai mare.

Corelația nulă (ij = 0) presupune ca rentabilitățile celor două titluri să varieze în timp total independent. Absența vreunei corelații face ca riscul portofoliului să se diminueze.

Ca urmare a diminuării riscului portofoliului de titluri independente, există o combinație optimă între titlurile componente care conduce la portofoliul cu varianță minimă absolută(PVMA).

Corelația strict negativă (ij = -1) este aceea în care creșterea rentabilității titlului “i” este însoțită de o scădere în egală măsură a rentabilității titlului complementar “j”. Riscul unui astfel de portofoliu de titluri, total dependente negativ este cel mai mic. Combinația optimă a celor două titluri conduce chiar la risc zero al portofoliului.

Obiectivul urmărit în gestiunea eficientă a portofoliului este găsirea celei mai performante combinații de titluri la un nivel de risc dat, respectiv cel pe care investitorul este dispus în mod subiectiv să și-l asume. Aceasta duce la identificarea “frontierei eficiente și a portofoliului cu varianță minimă absolută”.

Mulțimea portofoliilor dominante, pornind de la cel cu risc minim (PVMA) pentru investitorul cu aversiune la risc și ajungând la cel cu rentabilitatea cea mai ridicată dar și cu riscul cel mai mare (i), formează ceea ce se cheamă frontiera eficientă (curba PVMA, i din fig.2)

În raport cu aversiunea sau cu preferința pentru risc, investitorul se va plasa pe frontiera eficientă și va investi în portofoliul care-i va aduce rentabilitatea dorită (scontată), maximă pe unitatea de risc asumat.

Riscul de firmă și riscul de piață

Riscul unei acțiuni are două componente, riscul de piață și riscul de firmă. Acea parte a riscului unui titlu de valoare care poate fi eliminată prin diversificare se numește risc diversificabil, risc specific companiei (riscul de firmă) sau nesistematic. Acea parte a riscului unui titlu de valoare care nu poate fi eliminată prin diversificare se numește risc nediversificabil, risc de piață sau sistematic. Denumirea nu este importantă, dar faptul că o mare parte a riscului oricărui titlu individual poate fi eliminată poate fi de o importanță vitală.

Riscul de firmă este cauzat de acțiuni în justiție, greve, succesul sau insuccesul programelor de marketing, câștigul sau pierderea unor contracte majore și alte evenimente care au loc în cadrul firmei respective. Efectele acestor evenimente asupra portofoliului pot fi eliminate prin diversificare – evenimentele nefavorabile dintr-o firmă vor fi compensate de evenimentele favorabile dint-o altă firmă.

Riscul de piață, pe de altă parte, se referă la război, inflație, recesiuni și variații ale ratei dobânzii. Acești factori afectează toate firmele simultan. Deoarece toate firmele sunt afectate în aceeași direcție de către acești factori, acest tip de risc nu poate fi eliminat prin diversificare.

Riscul total al unei acțiuni este suma între riscul de firmă și riscul de piață.

Un titlu ar putea fi destul de riscant dacă ar fi păstrat individual, dar dacă cea mai mare parte a riscului poate fi eliminată prin diversificare, riscul relevant al acelui titlu, reprezentat de contribuția titlului la riscul portofoliului, poate fi mic.

Coeficientul “beta”

Tendința unui titlu de valoare de a varia împreună cu piața este reflectată de coeficientul beta, , care este o măsură a volatilității titlului în raport cu titlul de volatilitate medie.

O acțiune cu un risc mediu se definește ca o acțiune care tinde să varieze în sus sau în jos, în pas cu variația pieței măsurată de un indice. O astfel de acțiune va avea, prin definiție, un egal cu 1, ceea ce indică faptul că, în general, dacă piața crește cu 10% , acea acțiune va crește și ea cu 10%.

Cele mai multe acțiuni au cuprins între 0,5 și 1,5 iar valoarea medie a coeficientului beta pentru toate acțiunile este , prin definiție1.

Coeficientul beta și deci riscul unui portofoliu este o medie ponderată a coeficienților beta corespunzători titlurilor din acel portofoliu.

De aceea, dacă se adaugă o acțiune cu un coeficient beta mai mare decât media la un portofoliu de risc mediu, atunci coeficientul și deci riscul portofoliului vor crește și invers. Astfel, dacă coeficientul beta al unei acțiuni măsoară contribuția acesteia la riscul portofoliului pieței, coeficientul beta este o măsură adecvată a riscului acelei acțiuni.

Analiza de mai sus a riscului unui portofoliu reprezintă modelul CAPM.

3.3 Linia pieței de capital: relația dintre risc și rata estimată a rentabilității

În teoria modelului CAPM, linia pieței capitalului (“security market line” – SML) exprimă rentabilitatea necesară a investiției ca suma dintre rata la grad de risc zero și un factor de ajustare a riscului pe care investitorii îl cer ca o compensație pentru asumarea riscului. Acest factor de ajustare a riscului unei acțiuni date este obținut prin înmulțirea primei de risc a pieței cu riscul investiției individuale măsurat prin beta.

Atât dreapta SML, cât și poziția unei companii pe această dreaptă, variază în timp datorită variației ratelor dobânzilor, aversiunii la risc a investitorilor și coeficienților ai companiilor. Deoarece toate cele trei elemente ale ecuației SML pot varia, este evident că și rata necesară a rentabilității unei investiții specifice poate varia în timp.

3.4 Evaluarea riscului

S-au evidențiat mai sus modalitățile de măsurare a riscului legate fie de distribuția de probabilitate fie de riscul sistematic al unei acțiuni având la bază teoria portofoliului și modelul CAPM. Acestea sunt valabile atât în contextul investiției în titluri de valoare, investitorul fiind o persoană fizică sau un fond mutual sau pensii, cât și în cazul în care investitorul este o societate comercială iar investiția este un proiect.

Este interesant de măsurat riscul acestor proiecte individuale și modul în care sunt încorporate informațiile rezultate în decizia de alocare a capitalului.

Se pot identifica trei tipuri distincte de risc al proiectelor:

riscul individual al proiectului care nu ține seama de faptul că face parte din portofoliul de active al firmei și că firma respectivă nu este decât o acțiune în portofoliile investitorilor;

riscul de firmă, care este efectul unui proiect asupra riscului companiei fără a ține cont de efectele diversificării personale a acționarilor;

riscul de piață (sau beta), care este riscul proiectului evaluat din punctul de vedere al unui investitor care deține un portofoliu foarte diversificat.

Un proiect particular poate avea un risc individual mare, însă datorită efectelor de portofoliu, angajarea în acest proiect nu va influența mult riscul firmei sau al proprietarilor.

Riscul individual al unui proiect este măsurat de variabilitatea rentabilității estimate a proiectului.

Riscul de firmă este măsurat de impactul proiectului asupra variabilității profiturilor firmei.

Riscul de piață este măsurat de efectul proiectului asupra coeficientului al firmei.

Riscul pieței este important datorită efectului direct asupra prețului acțiunii unei firme: afectează Ri, iar Ri afectează prețul acțiunilor.

Riscul de firmă (riscul de corporație) este important din trei motive principale:

acționarii nediversificați, inclusiv proprietarii de firme mici, sunt mai preocupați de riscul de firmă decât de riscul de piață.

atât riscul de piață cât și riscul de firmă afectează prețul acțiunilor.

stabilitatea firmei este importantă pentru manageri, salariați, clienți, furnizori și creditori, ca și pentru comunitatea în care activează.

Din aceste trei motive, riscul de firmă este important chiar dacă acționarii firmei sunt foarte diversificați.

Tehnici pentru măsurarea riscului individual

Punctul de plecare pentru analiza riscului individual al unui proiect presupune determinarea incertitudinii inerente a fluxurilor de numerar ale proiectului.

Această analiză se poate face în mai multe feluri, de la o judecată informală la analize economice și statistice complexe, care folosesc ample modele pe calculator.

Pentru un anumit proiect nu se pot specifica cu precizie fluxurile individuale de numerar, vânzările, prețul de vânzare, etc. Estimațiile cantității vândute și prețurilor de vânzare sunt valori medii cu o anumită distribuție a probabilității. Distribuțiile pot fi relativ înguste, reflectând o deviație standard și un risc mic sau pot fi aplatizate, reflectând incertitudine mare a valorii finale a variabilei în discuție și deci un grad mare de risc individual.

Natura distribuției fluxurilor individuale de numerar și a corelațiilor între acestea determină natura distribuției VAN și, astfel, riscul individual al proiectului.

Tehnici pentru estimarea riscului individual al unui proiect:

analiza de sensibilitate;

analiza scenariilor;

simularea Monte Carlo.

Analiza de sensibilitate este o metodă care indică exact cu cât se va schimba VAN ca răspuns la o modificare a unei variabile de intrare, menținând constante celelalte elemente.

Analiza de sensibilitate începe cu o situație de bază, care se dezvoltă pe baza valorilor estimate pentru fiecare intrare. Fiecare variabilă este modificată cu mai multe puncte procentuale peste și sub valoarea estimată, menținând celelalte variabile constante; se calculează apoi o nouă valoare VAN pentru fiecare dintre aceste valori; în final, mulțimea valorilor VAN este reprezentată grafic, în funcție de variabila care a fost modificată.

Variabilele 1,2 și 3 ar putea reprezenta:1 – numărul de unități vândute, 2 – costul variabil pe unitate, 3 – costul capitalului.

Dacă comparăm două proiecte, proiectul cu grafice mai abrupte ale sensibilității este mai riscant. În cazul acelui proiect o eroare relativ mică în estimarea unei variabile va produce o eroare mare a VAN estimate.

Analiza scenariilor este o tehnică de analiză a riscului care ia în considerare, atât (1) sensibilitatea VAN la variații ale variabilelor cheie, cât și (2) gama probabilă a valorilor acestor variabile. În analiza scenariilor, analistul financiar cere managerilor să imagineze un set de circumstanțe nefavorabile sau un scenariu pesimist și un set de circumstanțe favorabile sau un scenariu optimist. Se calculează VAN pentru situația favorabilă și cea nefavorabilă și se compară cu VAN pentru situația de bază.

Pentru a realiza analiza scenariilor, vom folosi variabilele scenariului pesimist pentru a obține valoarea pesimistă a VAN și variabilele scenariului optimist pentru a obține valoarea optimistă a VAN. Se pot utiliza rezultatele analizei scenariilor pentru a determina valoarea estimată a VAN, deviația standard a VAN și coeficientul de variație.

Este nevoie de o estimație a probabilităților de apariție ale celor trei scenarii. Coeficientul de variație ce rezultă în urma calculului se poate compara cu coeficientul de variație al proiectului “mediu” al companiei, pentru a ne face o idee asupra riscului relativ al proiectului considerat. Proiectele existente ale companiei au, în medie, un coeficient de variație de aproximativ 1.

Analiza scenariilor oferă informații utile despre riscul individual al proiectului. Aceasta se limitează însă, la câteva rezultate discrete (VAN) ale proiectului, deși în realitate există o infinitate de posibilități. O metodă mai riguroasă de estimare a riscului individual al unui proiect este simularea Monte Carlo.

Simularea Monte Carlo

Această metodă leagă sensibilitatea și distribuțiile de probabilitate ale variabilelor de intrare. Simularea necesită însă un computer relativ puternic și un pachet eficient de programe pentru planificare financiară, în timp ce analiza scenariilor poate fi realizată pe un PC cu un program de calcul tabelar sau chiar cu un calculator de buzunar.

Primul pas al unei simulări computerizate este specificarea distribuției de probabilitate a fiecărei variabile incerte care determină fluxul de numerar. O dată realizat acest lucru, simularea continuă după cum urmează:

computerul alege o valoare la întâmplare pentru fiecare variabilă incertă, pe baza distribuției specificate de probabilitate a variabilei.

valoarea selectată pentru fiecare variabilă incertă, împreună cu valorile pentru factorii considerați constanți sunt utilizate în cadrul modelului pentru a determina fluxurile nete de numerar pentru fiecare an; aceste fluxuri de numerar sunt apoi utilizate în cadrul modelului pentru a determina valoarea VAN a proiectului la prima execuție a simulării.

Se repetă pașii 1 și 2 de mai multe ori, de exemplu de 500 ori, având ca rezultat 500 de valori VAN, obținând astfel o distribuție de probabilitate.

Principalul avantaj al simulării este faptul că prezintă toată gama de rezultate posibile și probabilitățile acestora, și nu doar o estimație punctuală a VAN.

Limite ale analizei scenariilor și simulării

În ciuda avantajelor evidente, simularea Monte Carlo nu este utilizată frecvent în industrie. O problemă majoră reprezintă specificarea corelațiilor dintre variabilele incerte ale fluxului de numerar. Altă problemă care apare, atât la analiza scenariilor, cât și la simulare este că, în urma unei astfel de analize, nu există o regulă precisă pentru luarea deciziei. În plus, analiza scenariilor și simularea ignoră efectele diversificării, atât între proiectele din cadrul firmei, cât și diversificarea portofoliilor personale ale investitorilor.

3.5 Reducerea riscului prin diversificare

O acțiune poate fi destul de riscantă dacă este păstrată izolat, fără să fie foarte riscantă dacă face parte dintr-un portofoliu bine diversificat. Acest lucru este valabil și în cazul alocării capitalului. Rentabilitatea unui proiect individual poate fi incertă, dar dacă proiectul este mic în raport cu firma și dacă rentabilitatea sa nu este puternic corelată cu celelalte active ale firmei, proiectul poate să nu fie foarte riscant din punctul de vedere al corporației sau coeficientului beta.

Multe firme fac eforturi serioase de diversificare; aceasta este de multe ori un obiectiv al planului strategic pe termen lung. De exemplu, companiile imobiliare s-au diversificat geografic pentru a reduce efectul diminuării activității într-o regiune. Obiectivele principale ale acestor măsuri sunt stabilizarea profiturilor, reducerea riscului la nivelul corporației și astfel creșterea valorii acțiunilor firmei. Rațiunea diversificării la nivelul corporației, pentru a reduce riscul este discutabilă – de ce ar trebui o firmă să se diversifice dacă acționarii se pot diversifica singuri și fără cheltuielile și problemele create de o fuziune?

Răspunsul ar putea fi legat de faptul că deși acționarii pot obține direct o parte a avantajelor reducerii riscurilor prin diversificare personală, alte avantaje se pot obține numai prin diversificare la nivelul corporației. De exemplu, o corporație relativ stabilă poate atrage personal mai bun și, de asemenea, poate utiliza credit cu un cost redus într-o măsură mai mare, decât două firme mai puțin stabile. De asemenea, fuziunile au multe efecte de influență. În plus, anumite activități, cum ar fi cercetarea, pot realiza economii de scară prin combinare sau prin altă metodă de expansiune a activităților.

3.6 Încorporarea riscului proiectelor și a structurii de capital în procesul de alocare a capitalului

Alocarea capitalului poate afecta riscul de piață al unei firme, riscul de firmă, sau ambele. Oricare dintre tipurile de risc este extrem de dificil de cuantificat. Cu alte cuvinte, deși s-ar putea ajunge la concluzia generală că un proiect este mai riscant decât un altul, este dificil de dezvoltat o măsură corectă a riscului unui proiect.

Această lipsă de precizie în măsurarea riscului unui proiect face dificilă încorporarea riscului diferențial în deciziile de alocare a capitalului:

metoda echivalentului cert;

metoda ratei de actualizare ajustate la risc.

Prin metoda echivalentului cert, fluxurile de numerar estimate pentru fiecare an se corectează pentru a reflecta riscul proiectului. Toate fluxurile de numerar care nu se cunosc cu certitudine sunt reduse. Cu cât fluxurile sunt mai riscante cu atât sunt mai mici valorile echivalentului cert. Metoda echivalentului cert este dificil de implementat în practică.

Metoda ratei de actualizare ajustate la risc, prin care riscul diferit al proiectelor este abordat prin schimbarea ratei de actualizare. Proiectele cu risc mediu se actualizează la costul mediu al capitalurilor firmei, proiectele cu risc peste medie se actualizează la un cost mai ridicat al capitalului, iar proiectele cu risc sub medie se actualizează la un cost mai scăzut decât costul mediu al capitalului firmei. Deoarece riscul nu poate fi măsurat cu precizie, nu există o metodă care să specifice exact cât trebuie să fier de mare sau de mică această rată de actualizare și din această cauză ajustările riscului sunt într-o anumită măsură arbitrare.

Structura capitalului poate fi, de asemenea, luată în considerare dacă firma își finanțează diferitele active în moduri diferite. De exemplu, o divizie poate avea proprietăți imobiliare, care pot face obiectul garanției unor împrumuturi, în timp ce altă divizie poate avea majoritatea capitalului blocat în mașini de uz special, care nu pot fi folosite ca garanție. Ca urmare, divizia cu proprietăți imobiliare va avea o capacitate de îndatorare mai mare decât divizia cu mașini, și deci o structură optimă a capitalului care conține un procent mai mare de datorii.

CAPITOLUL IV

Analiza și evaluarea riscului întreprinderii

4.1 Analiza și evaluarea riscului economic

4.1.1 Determinarea riscului economic.

4.1.2 Pragul de rentabilitate, indicator de apreciere a riscului economic.

principiile pragului de rentabilitate;

sensibilitatea rezultatului în raport cu nivelul de activitate.

4.2 Analiza și evaluarea riscului financiar.

4.3 Analiza și evaluarea riscului de faliment.

4.3.1 Aprecierea riscului de faliment sau insolvabilitate.

4.3.2 Metode de predicție a riscului de faliment.

4.4 Elemente care completează evaluarea riscului în vederea creditării

4.4.1 Calitatea conducerii

4.4.2 Dinamica industriei

4.4.3 Garanția

4.4.4 Starea financiară generală

Diagnosticul riscului urmărește măsurarea variabilității rezultatelor întreprinderii la modificarea poziției întreprinderii ( a cifrei de afaceri și a structurii cheltuielilor ei fixe și variabile), la modificarea structurii capitalurilor (proprii și împrumutate) și a variabilității solvabilității întreprinderii, a capacității acesteia de a-și onora la scadență obligațiile asumate față de terți. În ansamblul activității ei întreprinderea comportă trei riscuri:

de exploatare (economic);

de finanțare (financiar);

de faliment.

4.1 Analiza și evaluarea riscului economic

4.1.1 Determinarea riscului economic

Teoretic, firma are un anumit grad de risc inerent activităților sale, – riscul economic (riscul afacerilor). Când firma folosește capital de împrumut pentru finanțare, riscul se concentrează mai ales asupra unei anumite clase de investitori – acționarii. Riscul suplimentar suportat de acționari ca rezultat al deciziei firmei de a utiliza capitalul împrumutat se numește risc financiar.

Riscul economic

Riscul afacerilor variază de la o ramură economică la alta; într-o anumită ramură economică, el variază, de asemenea, de la firmă la firmă. Mai mult, riscul economic se poate modifica în timp datorită modificării structurii competiționale în cadrul ramurii economice respective, a schimbărilor tehnologice sau schimbărilor din societate și a celor din economie în general.

Două exemple de ramuri economice “sigure”, care până la urmă au devenit riscante, sunt cele ale transporturilor pe cale ferată înainte ca transporturile cu automobilele, camioanele și avioanele să preia cea mai mare parte din clienții acestui tip de transport, și ramura telecomunicațiilor prin telegraf înainte de apariția telefoanelor. De asemenea, numeroase companii au fost păgubite sau chiar distruse din cauza fraudelor sau pur și simplu din cauza managementului de proastă calitate.

Astăzi industria și comerțul alimentar cu amănuntul sunt date ca exemple de ramuri economice cu un grad mic de risc de afaceri, în timp ce industriile ale căror operații sunt ciclice cum ar fi cea siderurgică sunt percepute ca având un grad mare de risc al afacerilor.

Trebuie aici avută în vedere deosebirea între riscul pieței și riscul specific de companie. Orice acțiune care duce la creșterea gradului de risc al afacerilor va duce în general la creșterea coeficientului beta al firmei dar o parte din riscul afacerilor este specific companiei și de aceea, poate face obiectul eliminării prin diversificarea portofoliului acționarilor.

Gradul de risc economic depinde în special de:

gradul de variabilitate a cererii;

variabilitatea prețului de vânzare;

variabilitatea prețurilor factorilor de producție;

capacitatea de a ajusta prețurile factorilor de producție;

gradul levierului operațional.

Fiecare din acești factori este determinat parțial de caracteristicile ramurii economice în care operează firma, dar poate fi și controlat, într-o oarecare măsură de către echipa managerială.

Prin politicile de marketing adoptate se pot lua măsuri pentru a stabiliza atât cifra de vânzări în unități, cât și prețurile produselor pe piață; această stabilizare poate să necesite însă fie cheltuieli mari cu publicitatea, fie concesii de preț, pentru a-i face pe clienți să achiziționeze cantități fixe la prețuri fixe în viitor. Se poate reduce și gradul de variabilitate a factorilor de producție (materii prime, materiale, forță de muncă) prin negocierea unor contracte de muncă sau a unor contracte de aprovizionare cu materii prime și materiale pe termen lung. Este însă posibil ca obținerea acestor contracte să nu fie posibilă decât dacă se convine asupra unor prețuri ce depășesc prețul curent pe piață.

La riscul economic ne putem referi ca fiind:

variabilitatea profitului față de media rentabilității () – în analiză sau față de speranța de rentabilitate E(X) – în previziune.

Atât în analiză cât și în previziune, măsura riscului este dată de dispersie (2) și de abaterea medie pătratică ().

variabilitatea profitului în funcție de volumul de activitate (cifra de afaceri).

Această exprimare a riscului este măsurată prin coeficientul de elasticitate (e), respectiv prin raportul între variația profitului și variația volumului de activitate.

Această variație este estimată exogen prin studii de marketing.

Ca indicator de măsurare a activității este reținută cifra de afaceri (CA) caracterizată printr-un anumit volum al cheltuielilor variabile (V), al cheltuielilor fixe (F) și al profitului (P).

P = CA(1-v) – F dispersia 2(P) = 2(CA)(1-v)2

abaterea medie pătratică (p) = (CA)(1-v)

Aceasta înseamnă că riscul economic este în funcție de variabilitatea cifrei de afaceri și de marja asupra cheltuielilor variabile.

Riscul economic depinde deci., pe lângă factorii generali (preț de vânzare, costuri, cantitate vândută) și de structura cheltuielilor.

.1.2 Pragul de rentabilitate, indicator de apreciere a riscului economic

Principiul pragului de rentabilitate

Structura cheltuielilor exercită o influență marcantă asupra rentabilității ceea ce justifică determinarea unui efect de levier al exploatării și mai mult, formularea modelului de analiză a punctului mort.

Cheltuielile variabile sunt direct proporționale cu nivelul producției (materii prime și materiale, salariile personalului direct productiv…).

Cheltuielile fixe sunt independente de nivelul activității, fiind plătite chiar în absența cifrei de afaceri (apă, întreținere, personal administrativ…).

Pe termen lung toate cheltuielile sunt variabile. Pe termen scurt însă se poate face această delimitare între cheltuieli fixe și cheltuieli variabile.

Riscul de exploatare depinde în special de nivelul cheltuielilor fixe, același nivel al cheltuielilor fixe fiind mult mai bine absorbit de o CA mare. Importanța cheltuielilor fixe nu poate fi apreciată în valoare absolută, ci numai în raport cu marja generată de întreprindere. Sinteza între nivelul cheltuielilor fixe și cel al marjei o realizează punctul mort(punctul critic) , evidențiat prin analiza Cost – Volum – Profit.

Punctul critic sau pragul de rentabilitate reprezintă nivelul de activitate (CA) care absoarbe în totalitate cheltuielile de exploatare ale unei perioade iar rezultatul este nul. Acest nivel de activitate reprezintă nivelul minim la care trebuie să se situeze întreprinderea pentru a nu lucra în pierdere. Depășind acest nivel, activitatea devine rentabilă.

Riscul economic va fi cu atât mai mic cu cât nivelul pragului de rentabilitate va fi mai redus.

Determinarea pragului de rentabilitate se poate face ,după caz, în unități fizice, valorice sau în număr de zile, pentru un singur produs sau pentru întreaga activitate a întreprinderii.

La întreprinderile monoproductive pragul de rentabilitate în unități fizice se determină pornind de la ipoteza unui cost variabil unitar constant (v = ct. ) în raport cu creșterea volumului producției.

CV = vQ

CT = CF + CV

Rezultat = 0 CA = CT pQ = CF + vQ

p – v = marja unitară asupra cheltuielilor variabile (mcv) sau marja brută de acumulare pe unitatea de produs

În QPR întreprinderea nu degajă nici profit nici pierdere. Instabilitatea profitului este cu atât mai mare cu cât întreprinderea este mai aproape de punctul său critic. Când nivelul de activitate se situează în vecinătatea punctului său critic, o mică variație a CA antrenează o mare variație a profitului.

Când Q < QPR costurile depășesc cifra de afaceri, iar întreprinderea lucrează în pierdere.

Când Q> QPR costurile sunt compensate de cifra de afaceri suficient de mare pentru a degaja și profit.

Punctul de echilibru nu este un concept static; nu există un punct critic absolut, ci un prag de rentabilitate cu un anumit orizont de calcul. O modificare a prețului sau a cererii va determina o deplasare a nivelului pragului de rentabilitate spre stânga sau spre dreapta pe axa absciselor.

Pentru a determina pragul de rentabilitate în unități valorice la întreprinderile monoproductive, se înmulțește pragul de rentabilitate în volum (QPR) cu prețul de vânzare unitar (p) obținându-se următoarea relație:

Pentru unitățile care produc și comercializează o gamă variată de produse, pragul de rentabilitate valoric pentru întreaga activitate a întreprinderii, stabilit pe baza contului de profit și pierdere, are următorul model:

În procesul decizional prezintă interes deosebit stabilirea pragului de rentabilitate în zile , având semnificația datei calendaristice la care pragul de rentabilitate este atins.

Evaluarea riscului de exploatare structural se face calculând unul din următorii indicatori:

rata riscului de exploatare (RPR):

Cu cât această rată va fi mai mare, cu atât riscul va fi mai mare și invers.

2) indicele de securitate (Is), care evidențiază marja de securitate de care dispune întreprinderea:

Marja de securitate a întreprinderii va fi cu atât mai mare cu cât indicele este mai mare.

“indicatorul de poziție” față de pragul de rentabilitate, indicator exprimat atât în mărimi absolute (), cât și în mărimi relative (’) potrivit relațiilor:

= CAreală – CApr, ’= /CAPR

Cu cât acești indicatori înregistrează valori mai mari, riscul este mai mic.

Studiile realizate în economiile occidentale apreciază situația întreprinderii în raport cu pragul de rentabilitate astfel:

instabilă, dacă cifra de afaceri reală este cu mai puțin de 10% deasupra pragului de rentabilitate;

relativ stabil, dacă cifra de afaceri reală este cu 20% deasupra punctului critic;

confortabilă dacă cifra de afaceri reală depășește punctul critic cu peste 20%.

Pentru întreprinderile cu activitate sezonieră pragul de rentabilitate determinat pe baza indicatorilor anuali, cumulați pe cele patru trimestre, nu este realist deoarece nu surprinde variațiile sezoniere. Pentru a evidenția factorii sezonieri, se calculează după aceeași metodologie, un prag real de rentabilitate, dar începând cu trimestrul în care marja asupra cheltuielilor variabile cumulată de la începutul anului și până la momentul respectiv este pozitivă.

Pragul real de rentabilitate în care se ține cont de sezonalitate, se calculează după formula următoare:

unde Rmcvt = mcvtrim/CAtrim; mcvtrim și CAtrim sunt aferente trimestrului în care marja cumulată de la începutul anului devine pozitivă.

În formula pragului de rentabilitate aparent (care nu ia în calcul sezonalitatea)

unde Rmcva = mcvanuală/CAanuală.

Dacă se renunță la ipoteza liniarității indicatorilor financiari, și se adoptă ideea mai realistă a neliniarității între evoluția eforturilor (cheltuieli variabile) și cea a efectelor (CA), se remarcă apariția mai multor praguri de rentabilitate.

Variația neliniară a costurilor de producție și a vânzărilor (prezentată în fig. 2) determină două puncte critice. Între PR1 și PR2 activitatea este rentabilă, profitabilă.

Se apreciază că cea mai mare rentabilitate se obține la acel nivel al CA ( Qopt)în care costul marginal este egal cu venitul marginal (Cmg =Vmg).

Costul marginal reprezintă creșterea costului total antrenată de obținerea ultimului produs sau serie de produse.

Venitul marginal reprezintă venitul obținut din vânzarea ultimei unități de producție.

Când cele două pante devin identice, abaterea dintre cele două curbe va fi maximă, iar profitul total va atinge valoarea maximă în punctul Qopt.

În regimul concurenței perfecte caracterizată prin transparența pieței și perfecta mobilitate a factorilor de producție , vânzătorul își vinde produsul său la un preț constant impus pe piață. Maximizarea profitului total se poate face doar prin variația producției, deci a ofertei sale. În aceste condiții, funcția profitului total, în raport cu producția, va admite un maxim în punctul în care prima derivată este 0.

s

În regimul concurenței imperfecte, producătorul își poate maximiza profitul atât prin variația producției cât și a prețului. Prețul și producția sunt dependente, întrucât creșterea cantității vândute poate fi însoțită de o scădere a prețului. În aceste condiții, încasarea suplimentară ce rezultă din creșterea vânzărilor va fi descrescătoare.

Pentru a realiza un profit total maxim, producătorul trebuie să aleagă un volum al producției pentru care venitul marginal să fie egal cu costul marginal (Vmg = Cmg).

La concurență imperfectă însă, unde prețul și încasarea sunt descrescătoare, maximizarea profitului cere și o a doua condiție, și anume aceea ca derivata a doua să fie mai mică decât zero.

Deoarece cheltuielile fixe nu sunt în totalitate plătibile ( o parte sunt doar calculate: amortizări și provizioane), analiza cost – volum – profit devine mai pertinentă dacă este aplicată doar asupra cheltuielilor fixe plătibile.

În acest fel se evidențiază punctul de echilibru între încasări (legate de vânzări) și plățile aferente (legate de cheltuieli) – denumit punct mort al încasărilor.

Dacă se includ în cheltuielile fixe și cheltuielile financiare ( care nu sunt evidențiate în rezultatul exploatării) se determină un punct mort global.

Pe baza punctului mort global care ia în calcul și costul îndatorării, se poate face o primă apreciere asupra riscului financiar ( acesta fiind abordat în detaliu pe baza efectului de levier financiar).

Analiza pragului de rentabilitate

Limite:

presupune o cerere limitată, la preț fix cât și randamente constante;

orizontul pe care îl are în vedere este scurt și nu determină modificări în structura producției. În realitate, separația în cheltuieli variabile și cheltuieli fixe nu rămâne constantă în timp și nici pentru variații mai mari ale cifrei de afaceri. De aceea metoda poate fi aplicată cu succes numai la întreprinderile mici, la nivel de atelier, precum și la întreprinderile comerciale unde această structură nu suportă modificări sensibile.

Avantaje:

furnizează informații cu privire la nivelul minim de activitate necesar pentru a obține profit;

permite sub diferite ipoteze anticiparea profitului;

este un instrument ce ajută la luarea deciziei privind investițiile pentru produse noi, investițiile de modernizare sau de dezvoltare a întreprinderii;

oferă explicații privind abaterile dintre previziuni și realizări. În acest sens punctul critic indică într-o anumită măsură , faptul că scăderea profitului este datorată, fie scăderii vânzărilor, fie unei creșteri a costurilor fixe sau a celor variabile, și invers.

Sensibilitatea rezultatului în raport cu gradul de activitate

Cunoașterea pragului de rentabilitate permite fixarea obiectivului minim de realizat (CAmin) pentru ca întreprinderea să fie profitabilă.

Măsura riscului determinat de atingerea punctului critic, este evidențiată de coeficientul efectului de levier al exploatării, componentă a riscului global.

Riscul global al întreprinderii asumat de proprietari, definit ca sensibilitate a rezultatului net în raport cu cifra de afaceri, se exprimă sub forma coeficientului de elasticitate global (coeficientul efectului de levier combinat ), interpretat ca produsul altor trei coeficienți:

Re = rezultatul exploatării

Ri = rezultatul curent înainte de deducerea impozitului pe profit

Rn = rezultatul net

Riscul global combină riscul financiar, dependent de structura de finanțare, cu riscul pur economic, de natură industrială și comercială, generat de rezultatul exploatării neinfluențat de cheltuielile financiare și impozitul pe profit.

Coeficientul de elasticitate e1 denumit și coeficientul efectului de levier al exploatării măsoară sensibilitatea rezultatului exploatării la variația cifrei de afaceri, și are la bază repartiția cheltuielilor întreprinderii în fixe (sau structurale) și variabile ( sau operaționale).

unde m = CV/CA.

Această ultimă relație de calcul pentru e1 dovedește dependența riscului economic de variația cifrei de afaceri și de poziția ei față de pragul de rentabilitate. Cu cât cifra de afaceri realizată este mai îndepărtată de pragul de rentabilitate, cu cât indicatorul de poziție relativ și absolut este mai mare, cu atât coeficientul de elasticitate e mai mic, iar întreprinderea mai puțin riscantă.

O întreprindere cu cheltuieli fixe mai mari este mult mai riscantă și mai puțin flexibilă la variația pieței.

Levierul exploatării este deci determinat atât de mărimea cheltuielilor fixe cât și de poziția cifrei de afaceri realizată față de pragul de rentabilitate.

Coeficientul efectului de levier financiar (e2) exprimă sensibilitatea rezultatului curent înainte de deducerea impozitului pe profit (Ri) la o modificare prealabilă a rezultatului exploatării.

Coeficientul de elasticitate e3 măsoară sensibilitatea rezultatului net (Rn) la variația rezultatului curent (Ri).

Deoarece e3=1 coeficientul efectului de levier combinat, care reflectă mărimea contabilă a riscului global, apare ca o “compunere” a efectului de levier al exploatării cu efectul de levier financiar.

Coeficientul de elasticitate global, ca rezultantă a efectelor celor două structuri (operațională și financiară), evidențiază impactul celor două categorii de costuri fixe (structurale și financiare) asupra transformărilor cifrei de afaceri în profit curent (înainte de impozit).

Cu cât coeficientul de elasticitate va fi mai ridicat, cu atât mai mare va fi riscul.

4.2 Analiza și evaluarea riscului financiar

Riscul financiar caracterizează variabilitatea indicatorilor de rezultate sub incidența structurii financiare a firmei.

Capitalurile împrumutate, prin mărimea lor și prin suportarea sistematică a unor cheltuieli financiare aferente ( dobânzi, comisioane), antrenează o variabilitatea a rezultatelor, o majorare a riscului financiar.

Nivelul de remunerare a celor două componente distincte ale capitalului unei societăți (proprii și împrumutate) este diferit.

Aceasta impune căutarea unei structuri optimale a capitalurilor întreprinderii.

Modalități de analiză a riscului financiar

Analiza riscului financiar pe baza metodei pragului de rentabilitate

Efectul de levier financiar

1. Analiza riscului financiar poate fi abordată, similar celei a riscului economic, cu luarea în considerare a cheltuielilor financiare (dobânzile aferente capitalurilor împrumutate), care sunt considerate cheltuieli fixe la un anumit nivel de activitate. Dobânda se consideră cheltuială fixă în raport cu cifra de afaceri.

Poziția relativă a agentului economic față de acest prag se stabilește astfel:

Cu cât acest indicator este mai mare cu atât riscul total care include și riscul financiar este mai redus.

Evaluarea riscului financiar se face cu ajutorul coeficientului efectului de levier financiar.

Coeficientul efectului de levier financiar (e2) exprimă sensibilitatea rezultatului curent înainte de deducerea impozitului pe profit (Ri) la o modificare prealabilă a rezultatului exploatării.

Acesta, combinat cu efectul de levier al exploatării ca măsură a riscului economic permite calculul coeficientului de levier combinat care reflectă mărimea contabilă a riscului global.

Levierul financiar reprezintă măsura în care o firmă utilizează în structura sa de capital valori mobiliare cu venit fix (instrumente financiare de credit și acțiuni preferențiale) iar riscul financiar este riscul suplimentar care trebuie suportat de deținătorii de acțiuni obișnuite ca rezultat al utilizării levierului financiar.

Levierul financiar influențează profiturile pe acțiune estimate a fi obținute de către o firmă, gradul de risc al acestor câștiguri, și, în consecință prețul de piață al acțiunilor emise de firma respectivă.

Valoarea de piață a unei firme care inițial nu folosește capitalul împrumutat crește pe măsura folosirii acestuia în loc de capital propriu, atinge o culme, după care începe să descrească pe măsură ce utilizarea capitalului împrumutat devine excesivă.

Efectul de levier financiar

Influența îndatorării asupra rentabilității financiare este determinată de diferența între rentabilitatea economică (Rec) și rata dobânzii (Rdob) și de gradul de îndatorare.

Dacă Rec > Rdob atunci Rfin este o funcție crescătoare de gradul de îndatorare.

Dacă Rec < Rdob atunci Rfin este o funcție descrescătoare de gradul de îndatorare a firmei.

Se observă că variabilitatea rentabilității financiare depinde de variabilitatea rentabilității financiare depinde de variabilitatea rentabilității economice (riscul economic) și de gradul de îndatorare (levierul financiar).

Rdob = ct. 2(Rdob) = 0 2(Rfin) = 2Rec + (Rec – Rdob)L

2(Rfin) = 2( Rec + Rec L – Rdob L) = 2Rec (1 + L) = 2( Rec) (1+L)2 riscul

financiar poate fi scris sub următoarea formă:

4.3 Analiza și evaluarea riscului de faliment

4.3.1 Aprecierea riscului de faliment sau insolvabilitate

Diagnosticul riscului de faliment constă în evaluarea capacității întreprinderii de a face față angajamentelor asumate față de terți , deci în evaluarea solvabilității întreprinderii.

Analiza riscului de faliment se poate realiza:

în manieră statică – prin analiza echilibrelor financiare din bilanț;

în manieră dinamică – prin analiza fluxurilor din tabloul de finanțare.

Analiza statică poate fi făcută în funcție de cele două concepții de elaborare a bilanțului, patrimonială ți funcțională.

Solvabilitatea reprezintă capacitatea unității patrimoniale de a face față obligațiilor scadente care rezultă fie din angajamente anterioare contractate, din operații curente sau din prelevări obligatoriii.

Activul net contabil intervine în diagnosticul solvabilității prin raportare la întregul pasiv din bilanț. Băncile folosesc, ca prag minim, o rată de 20 – 30% a activului net față de totalul pasivului.

Principalele instrumente operaționale utilizate de analiza statică patrimonială a riscului de faliment sunt:

Fondul de rulment

Ratele de lichiditate.

Conform teoriei patrimoniale o primă condiție a solvabilității este echilibrul maselor balanțiere de aceeași durată. Pornind de la aceasta, fondul de rulment este un indicator important în aprecierea solvabilității întreprinderii.

La interpretarea fondului de rulment se ține seama de gradul de lichiditate a activelor (în special active circulante) și de gradul de exigibilitate al datoriilor ( mai ales cele pe termen scurt).

Analiza riscului pe baza ratelor de lichiditate presupune compararea valorilor înregistrate de întreprinderea analizată pentru aceste rate cu ratele altor întreprinderi din același sector sau compararea valorilor realizate în timp de întreprinderea respectivă.

Cele mai utilizate rate sunt:

Rata lichidității generale ( Rlg ) – compară ansamblul lichidităților potențiale asociate activelor circulante cu ansamblul datoriilor scadente sub un an.

În mod normal, această rată trebuie să fie mai mare decât unu ( Rlg > 1), ceea ce semnifică existența unui fond de rulment. Rata lichidității generale este echivalentă cu rata fondului de rulment (Rfr ).

Rata lichidității parțiale ( Rlp ) exprimă capacitatea întreprinderii de a-și onora datoriile pe termen scurt din creanțe și disponibilități.

Băncile impun o limită minimă a acestei rate de 80% (Rlp > 0,8).

Rata lichidității imediate ( Rli ) arată în ce măsură obligațiile pe termen scurt pot fi acoperite de disponibilități.

Ratele de lichiditate se completează cu rata îndatorării (levierul L = DAT/CPR), care trebui să fie mai mică decât unu ( L < 1). Aceasta se interpretează și ca o rată a autonomiei financiare a întreprinderii.

Analiza statică funcțională a riscului de faliment utilizează ca instrumente operaționale nevoia de fond de rulment și trezoreria .

Nevoia de fond de rulment reprezintă partea din activele ciclice ce trebuie finanțată din active stabile.

Trezoreria netă reprezintă diferența între fondul de rulment și nevoia de fond de rulment.

În normele bancare se precizează următoarele praguri:

creditele de trezorerie nu trebuie să fie mai mari decât jumătate din nevoia de fond de rulment ( de exploatare);

fondul de rulment (funcțional) trebuie să fie mai mare decât jumătate din nevoia de fond de rulment (de exploatare).

Analiza dinamică a riscului de faliment permite explicarea rezultatului evidențiat prin analiza statică. Cele două tipuri de analiză sunt deci complementare.

Analiza dinamică pornește de la fluxurile de fonduri, determinate de operațiunile de exploatare și operațiunile de capital (de investiții și de finanțare).

Instrumentele operaționale ale acestei analize sunt excedentul de trezorerie al exploatării (ETE), capacitatea de autofinanțare ( CAF), autofinanțarea (A) și cash-flow-ul.

ETE = EBE – NFR

CAF = EBE – cheltuieli financiare – impozit pe profit

A = CAF – Dividende prelevate

CF CAF

Pornind de la acești indicatori, analiza riscului de faliment apelează la ratele și indicatorii de rambursare a datoriilor și de autonomie financiară:

Rata capacității de rambursare

Ar trebui să fie pe termen lung mai mică de trei sau patru ani.

Rata autonomiei financiare

O astfel de rată ar trebui să fie mai mare decât 2. Dacă este mai mică decât unu anunță un risc mare de faliment.

Excedentul de trezorerie al exploatării (ETE) poate exprima el însuși capacitatea de rambursare a datoriilor. Ca nivel minim, analiștii financiari apreciază că ETE trebuie să fie cel puțin egal cu cheltuielile financiare. Mai sigur, capacitatea de rambursare se asigură dacă ETE – impozit pe profit > Cheltuielile financiare + Rambursarea anuală a datoriilor.

4.3.2 Metode de predicție a riscului de faliment

Complexitatea aspectelor pe care le implică conceptul de risc de faliment explică și varietatea metodelor de analiză a acestuia.

Metodele clasice de analiză a întreprinderii permit evaluarea performanțelor trecute ale întreprinderii, chiar și a riscurilor de exploatare, financiar, de îndatorare, informând în mică măsură asupra viitorului acesteia și neevaluând global riscul de faliment.

Cercetătorii au fost preocupați de elaborarea unei metode de predicție a riscului de faliment, pornind de la o grupare de rate strâns corelate cu starea de sănătate a întreprinderilor. Procedeul folosit este tehnica statistică de analiză discriminantă a caracteristicilor financiare (calculate cu ajutorul ratelor) ale întreprinderilor cu funcționare normală și a celor cu dificultăți de gestiune economică și financiară. Se caută apoi cea mai bună combinație liniară a ratelor, care să diferențieze cel mai bine posibil întreprinderile sănătoase de întreprinderile falimentare.

Această combinație liniară conduce la determinarea unui indicator, numit scor care dă o bună aproximare a riscului de faliment pentru o întreprindere dată (respectiv care este probabilitatea de a fi o întreprindere normală sau de a fi falimentară).

Scorul Z apare ca o funcție liniară de mai multe variabile (rate), caracterizate de coeficienți medii, determinați prin metoda celor mai mici pătrate, în urma observațiilor asupra întreprinderilor reprezentative și grupate de la început în “normale” și “anormale”:

Condiția selecției ratelor de caracterizare a performanțelor întreprinderii este ca acestea să fie independente între ele, în raport cu funcția scor Z. Astfel, un anumit grad de corelație între rate ar conduce la înregistrarea unor influențe repetate ale aceluiași fenomen economico-financiar.

În teoria economică au fost elaborate o serie de modele bazate pe metoda scorurilor, dintre care, cele mai cunoscute sunt: modelul Altman, modelul Conan & Holder, modelul Băncii Franței, etc.

Indiferent de modelul funcției discriminante, se va regăsi aproape în toate rata referitoare la fondul de rulment net global, la îndatorare, la solvabilitatea pe termen scurt, la cheltuielilor financiare, la cheltuieli de personal.

Una dintre primele funcții scor a fost elaborată în Statele Unite de profesorul E.I. Altman în anul 1968. Altman a folosit informațiile obținute în urma studierii unui larg eșantion de companii, atât din rândul celor care au dat faliment cât și al celor care au supraviețuit. El a descoperit că analiza bazată pe mai multe variabile, făcută cu ajutorul a 5 indicatori, a permis prevederea a 75% din falimente cu doi ani înainte de producerea acestora.

Modelul “Z” al lui Altman se prezintă astfel:

Variabilele R1 ……R5 sunt indicatori economico-financiari, iar constantele cu care sunt amplificați indicatorii sunt de natură statistică și exprimă într-o măsură semnificativă ponderea sau importanța variabilei în logica economică a evaluării riscului de faliment.

R1 este o măsură a flexibilității întreprinderii și arată ponderea capitalului circulant ( Capital circulant = Active circulante – Pasive circulante = FR) în totalul activelor. Cu cât rezultatul acestui raport este mai mare, cu atât mai bine este folosit capitalul circulant.

R2 fiind o măsură a capacității de finanțare internă a întreprinderii, se recomandă ca valoarea raportului să fie cât mai mare.

R3 având semnificația unei rate de rentabilitate economică sau de eficiență a utilizării activelor, este de dorit să fie cât mai mare.

R4 exprimă gradul de îndatorare al întreprinderii prin împrumuturile pe termen lung. Rezultatul acestui raport se recomandă să fie cât mai mare.

R5 este tot un indicator de eficiență a utilizării activelor care exprimă rotația activului total prin cifra de afaceri. Cu cât activitatea este mai eficientă, cu atât vânzările vor fi mai mari iar activele se vor reînnoi mai repede prin cifra de afaceri.

Scorul “Z” este interpretat astfel:

Z < 1,8 – starea de faliment este iminentă;

Z > 3 – situația financiară este bună și se poate avea încredere în întreprinderea respectivă;

1,8 < Z < 3 – situația financiară a întreprinderii este dificilă, cu performanțe vizibil diminuate și apropiate de pragul stării de faliment. Aflată în această situație, întreprinderea își poate relansa activitatea, dacă adoptă o strategie financiară corespunzătoare.

Modelul Conan & Holder se aplică întreprinderilor industriale cu un număr de 10 până la 500 salariați și se bazează pe analiza lichiditate-exigibilitate.

Modelul a fost stabilit în anul 1978 prin observarea unui număr de 31 rate pe un eșantion de 190 întreprinderi mici și mijlocii, din care jumătate au dat faliment în perioada 1970 – 1975.

Și acest model are tot 5 variabile:

Riscul de faliment depinde de valoarea scorului astfel:

Cu cât valoare lui Z este mai mică cu atât mai mult întreprinderea este mai vulnerabilă.

Modelul Centralei bilanțurilor din cadrul Băncii Centrale a Franței, prezice riscul de faliment al întreprinderilor franceze, după un scor cu 8 variabile. Modelul a fost elaborat prin observarea unui număr de 26 rate, pe un eșantion de 3000de întreprinderi industriale cu mai puțin de 500 salariați și clasate în normale și deficitare. Întreprinderile au fost studiate pe o perioadă de trei ani. Centrala Bilanțurilor din cadrul Băncii Franței a determinat următoarea funcție scor:

Rata de prelevare a cheltuielilor financiare

Rata de acoperire a capitalului investit

Rata capacității de rambursare a datoriilor

Rata marjei brute de exploatare

Durata medie a creditului furnizori

Rata de creștere a valorii adăugate

Durata medie a creditului clienților

Rata investițiilor fizice

Pe ansamblul întreprinderilor, Z are o valoare medie egală cu zero. În jurul acestei valori medii a scorului există o zonă de incertitudine, fiind dificil de prezis dacă o întreprindere este normală sau deficitară, probabilitatea riscului de faliment fiind 0,5 pentru Z = 0.

Situația întreprinderilor în raport cu valoarea scorului și probabilitatea riscului de faliment este sintetizată în următorul tabel:

Metoda scorurilor, foarte utilizată de bănci și instituții financiare pentru propriile evaluări de credite, permite poziționarea rapidă a riscului de faliment pe care-l prezintă întreprinderile împrumutate.

Ea nu constituie decât un instrument de detectare precoce a riscului de faliment , iar valoarea informativă a scorului nu trebuie supraestimată, deoarece analiza discriminantă reduce informația de bază prin selectarea ratelor cele mai semnificative pe care le consideră constante în timp, iar întreprinderea este un sistem economico-social ce acționează într-un mediu complex cu mai multe variabile de determinare a sănătății sau slăbiciunii acesteia.

Din prudență, se recomandă urmărirea evoluției scorului la întreprinderile din aceeași ramură economică, precum și completarea diagnosticului cu metodele clasice de analiză ( analiza echilibrului financiar, analiza ratelor de rentabilitate, a fluxurilor financiare și în final a riscului global).Utilizarea practică a metodei scorurilor a avut confirmări efective numai în 75-80% din cazuri.

În cadrul metodelor bancare, funcția Z este considerată ca parte a unei evaluări generale care cuprinde și:

analiza activității de conducere;

rapoartele experților contabili;

relațiile cu creditorii;

declarațiile presei;

modificarea prețului acțiunilor;

condițiile în care se desfășoară activitatea;

gradul de satisfacere al angajaților.

4.4 Elemente care completează evaluarea riscului în vederea creditării

4.4.1 Calitatea conducerii – se referă la competența, integritatea și reputația persoanelor care conduc întreprinderea care solicită credite.

Pentru a stabili calitatea conducerii se folosesc date privind întregul personal cu funcții importante și membrii consiliului de supraveghere (studii, experiență, pregătirea profesională în funcție de responsabilități), informații privind activitatea membrilor conducerii (rapoarte de evaluare a performanțelor, detalii privind unele realizări deosebite, părerea altor creditori) și informații despre cooperări ale societății comerciale cu alți concurenți influenți de pe piață, persoane, instituții din sectorul particular, organizații guvernamentale.

Aceste date pot fi obținute din surse interne (dosare, alți membrii ai conducerii care cunosc societatea comercială), de la solicitant sau din terțe părți (creditori, birou de verificare a creditelor, persoane din sectorul particular, funcționari guvernamentali care cunosc conducerea).

În ceea ce privește competența conducerii, problemele care pot apare sunt legate de:

-lipsa evidentă a experienței necesare;

-incapacitatea evidentă de a conduce și de a gestiona;

-calități tehnice insuficiente;

-structură managerială necorespunzătoare( sisteme și mijloace de control necorespunzătoare * , lipsa funcțiilor esențiale, grad de influență necorespunzător, lipsa managerilor intermediari);

-condiții necorespunzătoare pentru luarea deciziilor(stil autocratic, lipsa analizei sistemului de informare a conducerii);

-evidența investițiilor cu grad mare de risc.

* Societățile comerciale trebuie să mențină sisteme de control independente pentru activitățile cu grad mare de risc. De exemplu, unele societăți comerciale care se ocupă cu tranzacții cu instrumente financiare derivate suferă pierderi mari atunci când persoanele care și-au asumat riscuri mari erau totodată și administratorii care aveau obligația controlului situațiilor de risc.

Integritatea este baza unor bune relații bancare. Lipsa ei duce la imposibilitatea de a negocia acorduri corespunzătoare și la probleme legate de folosirea fondurilor.

Pentru a analiza integritatea se revăd dosarele privind creditele existente pentru a depista dacă lipsesc informații și documente, frecvența și natura comunicărilor. Se poate discuta de asemenea cu managerii de sucursale și regionali care îl cunosc pe client. Situații problematice apar atunci când clientul refuză să ofere informații, sau să depună garanția solicitată, refuză să coopereze cu personalul creditorului și cu experții săi contabili, se implică în activități îndoielnice și are o proastă reputație pe piață sau dă dovadă de angajare multiplă a aceleiași garanții. Clientul acumulează puncte forte la capitolul integritate prin onestitate și dorința de cooperare.

Pentru a completa analiza conducerii trebuie să se țină seama și de reputația pe care clientul respectiv o are pe piață.

4.4.2 Dinamica industriei

Deși ne interesează evaluarea solvabilității doar pentru o societate, trebuie să ținem cont și de forțele și factorii care determină structura și creșterea unei industrii pentru că orice întreprindere care face parte din acea industrie va fi influențată de către aceștia.

Datele de care avem nevoie sunt:

-profilul industriei în ultimii trei ani ( dimensiuni, rată de creștere, zonele concentrării geografice, ciclicitate, caracter sezonier, tendințe actuale);

-perspectivele previzibile ale industriei respective;

-profilul primelor două firme concurente;

-impactul din trecut, prezent și viitor al acțiunilor Guvernului asupra industriei;

-strategia și planul de afaceri al solicitantului;

-cooperări importante, actuale și anticipate cu Guvernul, cu întreprinderi din sectorul particular.

Aceste date se pot obține de la firme pentru studiul pieței, de la asociații profesionale, alte bănci, alte societăți comerciale din sectorul industrial, ministere și alte organisme guvernamentale, organizații pe baze bilaterale și multilaterale (Banca Mondială, BERD), de pe INTERNET, din contacte cu clienți și furnizori, reviste de specialitate.

Problemele structurale ale industriei pot influența riscul general de împrumut din acel sector industrial – de ex. profituri mici, costuri mari, concurență acerbă etc.

Competitivitatea societății comerciale este deseori influențată decisiv de nou-veniți, de pericolul înlocuirii produsului.

Studiul pieței

A face un studiu al pieței înseamnă să încerci să prevezi evoluția cifrei de afaceri a întreprinderii, a părții sale de piață determinându-I factorii de forță și vulnerabilitate. Este foarte evident că analiza produsului, posibilitatea de a-l vinde pe piața internă și piața externă constituie factori importanți pentru aprecierea evoluției unei afaceri. Studiul pieței prezintă un interes deosebit pentru bancher. Acesta însă va aprofunda mai mult sau mai puțin studiul, în funcție de problema de finanțare care se pune. A acorda un credit unei întreprinderi pentru a-și mobiliza vânzările nu necesită un studiu de piață amănunțit, care însă este necesar când este vorba de un credit pe termen lung, destinat să finanțeze construcția unei noi fabrici de exemplu.

Pentru a determina profilul pieței se stabilesc:

-dimensiunile pieței și rata de creștere din ultimii ani;

-cauzele dezvoltării sau ale declinului pieței;

-ratele de creștere viitoare estimative;

-segmentarea pieței după clienți și din punct de vedere geografic;

-ponderea pe piață a principalelor firme concurente și gradul de concentrare;

alți factori importanți cum ar fi variațiile ciclice și sezoniere.

În această analiză se urmărește în primul rând identificarea unor tendințe de reducere a pieței, dacă piața este volatilă (cerere instabilă și imprevizibilă), existența unor firme care domină piața și care ar putea elimina concurenții mai slabi, existența unor produse competitive extrem de variate.

Tot aici trebuie analizată structura industriei. Caracteristicile principale ale industriei includ natura produselor, restricțiile împotriva pătruderii pe piață sau a ieșirii de pe piață, economiile la scară, produsele înlocuitoare, necesarul de capital.

Societatea se supune legilor și reglementărilor care se aplică industriei respective. Ea poate fi pusă într-o situație nefavorabilă dacă de ex.:

-se elimină controlul prețurilor pentru principalele inputuri;

-licențele necesare sunt scumpe și greu de obținut ;

-restricțiile împotriva intrării pe piață a nou-veniților sunt reduse;

-se liberalizează prețurile, ceea ce duce la accentuarea prețurilor și la marje inferioare;

-se liberalizează regimul valutar, ceea ce duce la costuri mai mari pentru importuri;

-se impun legi mai severe pentru protecția mediului.

Locul ocupat de solicitantul de credit în cadrul industriei

Se stabilesc în primul rând performanțele actuale ale societății comerciale în raport cu cele ale principalelor firme concurente. Se evaluează apoi potențialul de schimbare al firmei. Firma trebuie să aibă o strategie de eliminare a punctelor slabe, să aibă resursele necesare modificărilor cerute.

Studiul industrial

Când se vorbește de studiul industrial , se înțelege analiza mijloacelor de muncă ale întreprinderii:

Cum produce?

Cu ce mijloace?

Cum comercializează?

Investițiile proiectate sunt de dorit?

Valoarea activului industrial sau a activului comercial, tehnicitatea materialului utilizat, calitatea acestor materiale, întreținerea, magazinele constituie date importante. Cel mai adesea studiile sunt făcute de ingineri consultanți.

4.4.3 Garanția reprezintă o sarcină legală asupra unui activ pentru a garanta o datorie. pentru a se proteja împotriva unei eventuale nerespectări a obligațiilor de către debitor, creditorii insistă deseori să se asigure creditele, de exemplu, printr-o sarcină care grevează active specifice (cum ar fi ipoteca pe o clădire), sau o sarcină “flotantă”, care grevează un grup mai mare dintre activele societății comerciale (cum ar fi activele circulante).

Garanția trebuie verificată periodic pe durata creditului.

Creditorul trebuie să aibă documentație pentru toate elementele garanției, o evaluare pe cale legală a dreptului potențial al creditorului de a intra necondiționat în posesia garanției, evaluarea fiecărui articol de către un evaluator sau un expert independent. Fără documentația corespunzătoare, creditorul nu ar putea ridica nici o pretenție în legătură cu garanția.

Fiecare element privind garanția va fi supus unei verificări fizice.

Vechimea datoriei indică prioritatea unui creditor față de altul. Aceasta are o importanță deosebită în cazul lichidării, când datoria cea mai veche este plătită mai întâi, iar datoria cu o vechime mai mică este plătită numai dacă mai sunt fonduri. Creditorul va cere în aceste condiții o confirmare a vechimii. El trebuie să mai evalueze timpul necesar de a vinde și valoarea de lichidare spre deosebire de valoarea determinată a garanției.

Valoarea netă de lichidare este foarte importantă: dacă e mai mică decât datoria neachitată plus costul executării, garanția este insuficientă. Costul lichidării poate fi foarte mare, mai ales când debitorul se opune executării. Valoarea de lichidare a unui activ poate scădea semnificativ dacă executarea durează mult timp. Calitatea garanției se poate modifica (de ex. progresul tehnic poate face ca echipamentul folosit ca garanție să fie învechit).

Valoarea contabilă a activului este irelevantă pentru valoarea garanției.

Controlul garanției trebuie să cuprindă:

-verificarea documentației (integritatea, inexistența riscului de invalidare);

-verificarea corectitudinii asigurării;

-evaluarea capacității solicitantului de a influența autoritățile în drept și pe posibilii -cumpărători de titluri de valoare;

-verificarea existenței fizice;

-analiza antecedentelor;

-aprecierea timpului necesar pentru obținerea garanției.

Valoarea de lichidare poate fi influențată în mod negativ de:

-un grad scăzut de vandabilitate (dimensiunile mari și prețul mare al bunurilor);

-insuficiența garanției;

-bunuri pentru garanție de calitate inferioară, perisabile sau tehnic învechite;

-incertitudinea pieței (de ex. inflație mare, recesiune economică);

-diminuarea valorii garanției din cauza procesului lung de punere în aplicare.

De aceea trebuie evaluată de un expert valoarea de piață .

4.4.4. Starea financiară generală

Pentru a determina starea financiară este nevoie de situațiile financiare ale societății comerciale(inclusiv situația profiturilor și pierderilor, bilanțuri, corelări ale activului net, corelări ale imobilizărilor), informații privind facilitățile existente de creditare (bănci, furnizori), proiecții financiare, rapoarte de verificare a creditelor societății comerciale provenite de la cel puțin două bănci și / sau birouri de verificare a creditelor, informații financiare suplimentare (cum ar fi conturile sucursalelor și ale filialelor, învechirea conturilor active, detalii privind evidența activului și a pasivului.

Analiza lichidității

1. Se verifică existența unui sprijin continuu din partea creditorilor, învechirea conturilor active și calitatea unor active curente, lichiditatea investițiilor, structura costurilor, cheltuielile planificate de capital.

2, Se stabilește modul de plată a dobânzilor pentru datorii.

3. Se reanalizează conturile firmelor asociate, mai ales CA și CP ale grupului, dividendele și salariile plătite proprietarilor.

4. Se verifică nivelul sprijinului din partea acționarilor (dorința de a garanta împrumuturi și / sau de a contribui cu capital suplimentar).

Problemele de lichiditate pot fi legate de investiții nelichide, active curente de calitate inferioară, cheltuieli mari de capital pentru salarii și materiale, împrumuturi cu costuri mari și /sau acumularea plăților pentru datorie, retragerea sprijinului creditorilor, diminuarea sprijinului acordat de acționari.

CAPITOLUL V

Analiza financiară a întreprinderii și evaluarea riscului pe cazul societății “S.C. SINMATEX S.A” pentru perioda 2001-2002

1. Prezentarea generală a societății și analiza rezultatelor economico-financiare obținute în 1998, 1999, 2000

S.C. SINMATEX S.A. proiectează, produce și comercializează utilaj petrolier, minier, geologic pentru forat puțuri de apă, foraj în cariere, instalații de producere abur la sonde, instalații pentru prospectări seismice, prăjini pentru pompare țiței și alte instalații similare, subansamle și produse de schimb pentru utilaj petrolier, armături industriale și supape de siguranță, racorduri speciale și reducții Rotary, mufe de legătură pentru conducte transport gaze și combustibili, acționări pneumatice.

Capitalul social și structura acționariatului în 2001

Societatea nu este cotată pe piața de capital.

Principalii concurenți:

Analiza rezultatelor economico-financiare obținute în ultimii ani:

Anul 1998

Bugetul de venituri și cheltuieli stabilit pentru anul 1998 a prevăzut indicatori economici care au constituit liniile directoare ale activității tuturor sectoarelor întreprinderii. Astfel, a fost prevăzută realizarea unui nivel la producția marfă de 29,1 mld. lei corespunzător unui nivel al costurilor de 25,6 mld. lei.

Volumul total al contractelor a fost de aproximativ 38 mld. lei, din care peste 17 mld. lei pentru export.

Acest lucru a făcut posibil ca fiecare sector din uzină să dispună de comenzi și contracte cu care să-ți acopere capacitatea de producție.

cu toate greutățile generate de lipsa lichidității, de creșterea necontrolată a prețurilor la materii prime și materiale, producția marfă a fost realizată integral. Sporul realizat a fost folosit pentru susținerea majorărilor de salarii acordate pe parcursul anului. S-a realizat o producție marfă de 35,9mld. lei cu costuri aferente de 29,1 mld. lei.

Blocajul financiar a îngreunat plățile pentru aprovizionarea ritmică și la timp cu materii prime și materiale necesare procesului de producție , plata salariilor s-a efectuat cu greutate iar obligațiile față de bugetul statului nu au putut fi achitate integral.

Obligațiile totale ale unității au atins la sfârșitul anului 1998 cifra de 19,2 mld. lei.

Profitul brut din activitatea de exploatare a fost de 3,4 mld. lei, diminuat de pierderea rezultată din activitatea financiară de 56,7 mil. lei și de pierderea din activitatea excepțională de 785 mil. lei astfel încât la nivelul anului 1994 societatea a înregistrat un profit brut pe total activitate de 2,5 mld. lei.

Anul 1999

În cursul anului 1999 societatea și-a desfășurat activitatea în condiții foarte grele, din cauza agravării blocajului financiar în economie , a reducerii capacității de plată a beneficiarilor, ceea ce a condus la reducerea continuă a capacității de plată proprii, reflectată în creșterea datoriilor față de stat și față de furnizori, cu efect negativ asupra asigurării bazei tehnico-materiale necesare desfășurării în condiții corespunzătoare a procesului de producție.

Astfel, pentru anul 1999 a fost prevăzut un program de fabricație în valoare de 46 mld. lei, program care a fost asigurat cu contracte în proporție de 100%, existând o încărcare corespunzătoare a tuturor sectoarelor de producție. În condițiile menționate, producția marfă nu a fost realizată decât în procent de 92,5 %, nerealizare determinată de restricțiile de energie și gaze din lunile ianuarie, februarie, august, noiembrie și decembrie.

Activitatea anului 1999 s-a încheiat cu un profit brut de 74,6 mil. lei. Din exploatare a rezultat un profit de 517,6 mil. lei, profit diminuat de majorările de întârziere înregistrate pentru neplata la termen a datoriilor către stat de 244,7 mil. lei și de pierderea din activitatea financiară de 198,2 mil. lei.

Armăturile NEWCO au reprezentant peste 60% din producția fabricii și 25% din producția societății.

Având în vedere că ritmul de creștere al cursului dolarului a fost cu mult mai mic decât ritmul de creștere al prețurilor pentru materii prime și materiale, la armăturile NEWCO s-a realizat o cheltuială de 1580,8 lei la 1000 lei producție marfă.

Anul 2000

În anul 2000, conform unui program al producției marfă de 57,5 mld. lei s-a realizat producție în valoare de 58,3 mld. lei.

Datoriile totale ale societății la finele anului 2000 au fost de 50,5 mld. lei, cu 22,2 mld. lei mai mari față de începutul anului. În 2000 au fost contractate noi împrumuturi în valoare de 3 mld. lei de la B.C.R. Bistrita și 3 mld. lei de la F.P.S. pentru relansarea procesului de producție.

Au crescut datoriile față de bugetul statului cu 8 mld. lei , din care 2,8 mld. lei sunt majorări aferente debitelor restante la 31 decembrie 1999 și amânate conform Ordonanței 13/96 iar 1,3 mld. lei majorări aferente debitelor curente ale anului 1996.

Datoriile față de bugetul asigurărilor sociale au crescut cu 7,4 mld. lei.

Din activitatea de exploatare a anului 2000 a rezultat o pierdere de 4,5 mld. lei , ca urmare a depășirii costurilor la armăturile NEWCO.

Din activitatea financiară a rezultat o pierdere de 0,7 mld. lei determinată de creșterea dobânzilor la creditele contractate la B.C.R.

Din activitatea excepțională a rezultat o pierdere de 4.8 mld. lei ca urmare a înregistrării majorărilor aferente debitelor restante.

Anul 2000 s-a încheiat cu o pierdere pe total activitate de 10 mld. lei.

5.2. Analiza echilibrului financiar

Sinteza bilanțului financiar pentru anii 2001-2002

Calculul indicatorilor echilibrului financiar

a) pentru anul 2001

FRN = CPM – IMO = 94.228.483 – 73.321.941 = 20.906.542

= ACR – DATexpl = 93.677.120 – 72.770.578 =20.906.542

FRP = CPR – IMO = 2.122.323

= FRN – DATfin = 2.122.323

FRÎ = FRN – FRP = 20.906.542 – 2.122.323 = 18.784.219

NFR = Nevoi temporare – Resurse temporare = 91.122.171 – 67.487.821 = 23.634.350

(exclusiv DPB) (exclusiv credite bancare pe termen scurt)

TN = FRN – NFR = 20.906.542 – 23.634.350 = – 2.27.808

SN = Activ total – Datorii totale = 166.999.61 – 91.554.979 = 75.444.264

pentru anul 2002

FRN = CPM – IMO = 46.115.319 – 78.028.036 = – 31.912.717

= ACR – DATexpl = 137.125.539 – 169.038.256 = – 31.912.717

FRP = CPR – IMO = 43.115.319 – 78.028.036 = – 34.912.717

= FRN – DATfin = – 31.912.717 – 3.000.000 = – 34.912.717

FRÎ = FRN – FRP = – 31.912.717 + 34.912.717 = 3.000.000

NFR = Nevoi temporare – Resurse temporare = 135.180.162 – 162.355.506 =

(exclusiv DPB) (exclusiv credite bancare pe termen scurt)

= – 27.175.344

TN = FRN – NFR = – 31.912.717 + 27.175.344 = – 4.737.373

SN = Activ total – Datorii totale = 43.115.319

Evoluția indicatorilor echilibrului financiar

Analiza rezultatelor întreprinderii

Pe baza conturilor de profit și pierdere de mai sus se poate determina succesiunea soldurilor intermediare de gestiune.

Evoluția soldurilor intermediare de gestiune

Determinarea capacității de autofinanțate (CAF)

..

CAF (metoda deductivă) 2001 2002

EBE…………………………………………………………………..22.624.357………..19.624.978

+ Alte venituri din exploatare………………………………….- 9.971……………… 75.605

Alte cheltuieli pentru exploatare…………………………….. _…………………_……….

+ Venituri financiare mai puțin reluări

asupra provizioanelor…………………………………………….3.823.114………….1.025.694

Cheltuieli financiare, mai puțin

amortizări și provizioane calculate ……………………….- 1.292.704…………….- 54.035

+ Venituri excepționale din operațiuni

de gestiune……………………………………………………………..303.340…………….376.274

Cheltuieli excepționale din operațiuni

de gestiune………………………………………………………….- 9.958.066………-43.949.553

Impozit pe profit……………………………………………..-2.961.281……….- 5.577.824

= CAF…………………………………………………………..12.528.789…………- 28.478.861

Formarea rezultatului curent

Rezultatul curent = Rezultatul exploatării + Rezultatul financiar

2001

Rezultatul din exploatare = 18.912.007

Rezultatul financiar = -1.171.969

Rezultatul curent = 17.740.038

2002

Rezultatul din exploatare = 16.722.360

Rezultatul financiar = – 2.000.564

Rezultatul curent = 14.715.796

Rezultatul exploatării nu este absorbit de cheltuielile financiare ceea ce poate fi considerat favorabil.

Analiza cash-flow-urilor

2001

CF exploatare = Profit de exploatare – Impozit + Amortizări =

= 18.912.007 – 2.961.281 + 3.702.378 =19.653.104

CF gestiune = Profit de exploatare + Amortizări + Venituri financiare + Rezultatul excepțional – Impozit = 18.912.007 + 3.702.378 + 3.823.114 – 9.654.726 – 2.961.281 = 13.821.492

CFD = CF gestiune – IMO – NFR

IMO = IMO1 – IMO0 +AMO = 73.321.941 – 74.093.439 + 3.702.378 = 2.930.880

NFR = NFR1 – NFR0 = 23.634.350 – 6.593.706 = 17.040.644

AMO = 3.702.378

CFD = 13.821.492 – 2.930.880 – 17.040.644 = – 6.150.032

2002

CF exploatare = Profit de exploatare – Impozit + Amortizări =

= 16.722.360 – 5.577.824 + 2.978.223 = 14.122.759

CF gestiune = Profit de exploatare + Amortizări + Venituri financiare + Rezultatul excepțional – Impozit = 16.722.360 + 2.978.223 + 1.025.694 – 43.573.279 – 5.577.824

CFD = CF gestiune – IMO – NFR

IMO = IMO1 – IMO0 +AMO = 78.028.036 – 73.321.941 + 2.978.223 = 7.684.318

NFR = NFR1 – NFR0 = – 50.809.694

AMO = 2.978.223

CFD = – 28.424.826 – 7.684.318 + 50.809.694 = 14.700.550

5.5 Determinarea ratelor de rentabilitate

Rate de rentabilitate comercială

Rate de rentabilitate economică

Rate de rentabilitate financiară

În 1998 rezultatul net are valoare negativă.

Prin raportarea rezultatului curent la capitalurile proprii se obține rentabilitatea financiară înainte de impozit.

În nici unul dintre cei doi ani nu s-au distribuit dividende. Profitul pe acțiune în 1997 a fost de 1760,5 lei (VN = 25.000) iar rentabilitatea financiară a capitalurilor permanente ((Profit net +Dobânzi) / Capitaluri permanente) a fost 10,74%.

5.6. Analiza și evaluarea riscului întreprinderii

Analiza și determinarea riscului economic

Date necesare pentru calculul pragului de rentabilitate pentru S.C. SINMATEX S.A.

Analiza pragului de rentabilitate

Pragul de rentabilitate în zile are semnificația datei calendaristice la care PR este atins, respectiv 18 septembrie 1997 și 14 octombrie 1998.

Evaluarea riscului de exploatare structural

Rata riscului de exploatare structural crește de la un an la altul:

Cu cât această rată este mai mare, cu atât riscul este mai mare.

Indicele de securitate scade cu 35% ceea ce semnifică de asemenea o reducere a marjei de securitate a întreprinderii.

Marja de securitate a întreprinderii este cu atât mai mare cu cât indicele este mai mare.

Indicatorul de poziție

Conform studiilor realizate în economiile occidentale, situația este confortabilă dacă CA depășește punctul critic cu peste 20%.

Reducerea acestui indicator de la 38,37% la 25,62% are aceeași semnificație de creștere a riscului structural.

Sensibilitatea rezultatului în raport cu nivelul de activitate

Riscul global al firmei, exprimat prin coeficientul de elasticitate global, are valori ridicate (4,86 în 2001 și 5,98 în 2002). La aceste valori s-a ajuns prin calcului următorilor coeficienți:

coeficientul efectului de levier al exploatării

Cu cât e1 este mai mare decât “1”, cu atât mai mult creșterea cifrei de afaceri este generatoare de profit.

Gravitatea riscului economic apare atunci când acest coeficient este mai mic decât “1” , pentru că rentabilitatea exploatării scade.

coeficientul efectului de levier financiar

Coeficientul de elasticitate global, ca rezultantă a efectelor celor două structuri (operațională și financiară) evidențiază impactul celor două categorii de costuri fixe (structurale și financiare) asupra transformărilor CA în profit curent (înainte de impozit).

Analiza și evaluarea riscului financiar

Prin luarea în calcul a cheltuielilor financiare, se obține un nivel al pragului de rentabilitate mai ridicat ( 150271 mil. lei față de 136439 mil. lei în 1997 și 207956 față de198717 în 1998).

Pragul de rentabilitate global

Noul indicator de poziție calculat indică o apropiere nefavorabilă de punctul critic.

Poziția relativă față de pragul de rentabilitate global (P)

Analiza și evaluarea riscului de faliment

Activul net contabil înregistrează o scădere de la 75,44 mld. lei la 43,18 mld. lei care înseamnă o scădere a ponderii ANC în total pasiv de la 45% la 20,03% (20% este pragul minim acceptat de bănci).

Analiza în timp a riscului pe baza ratelor de lichiditate

Rata lichidității generale indică în 1997 existența unui fond de rulment ceea ce nu mai este valabil în 1998.

O rată a lichidității generale mai mare decât unu semnifică existența unui fond de rulment. De altfel, rata a lichidității generale este echivalentă cu rata fondului de rulment.

Capacitatea întreprinderii de a-și onora datoriile pe termen scurt din creanțe și disponibilități era acceptabilă în 2001 (0,98) dar în 2002 scade la 0,54 arătând încă o dată situația extrem de nefavorabilă în care se află întreprinderea.

Rata lichidității parțiale

Limita minimă acceptată este 80%.

Rata lichidității imediate evidențiază în ce măsură obligațiile pe termen scurt pot fi acoperite de disponibilități.

Levierul înregistrează de asemenea valori peste cea admisă (1).

Analiza dinamică a riscului de faliment pe baza fluxurilor de fonduri

Rata capacității de rambursare

Rata capacității de rambursare semnalează încă din 2001 situația gravă având valoarea de 7,3 ani (față de 3-4 limita maximă). În 2002 CAF este negativă.

CONCLUZII ȘI PROPUNERI

Înainte de a se angaja într-un raport de parteneriat cu o firmă, orice instituție creditoare trebuie să stabilească un diagnostic general al stării firmei, în primul rând din motive de proprie securitate. Acest diagnostic, se referă la încadrarea firmei în sectorul economic, la competența cu care este condusă o firmă și, mai ales la situația financiară a firmei.

Pentru acesta creditorii trebuie să acorde atenție analizei financiare a firmei și să evalueze riscurile pe care aceasta le comportă – economic, financiar, de faliment.

Pentru a înțelege modul de funcționare al unei firme și cum interacționează cu mediul înconjurător, capitolul introductiv face referiri la circuitul financiar, decizii de investiții și finanțare, diferite categorii de agenți și piața capitalurilor (Cap.1)

Lucrarea de față cuprinde referiri la punctele care trebuie atinse în acest proces și anume: analiza echilibrului financiar, analiza rezultatelor și a fluxurilor de lichidități, diagnosticul financiar al rentabilității (Cap. 2)

Riscul este un concept greu de înțeles, existând o mulțime de controverse în încercările de definire a riscului. Cap. 3 introduce noțiunea de risc și modalități de măsurare a riscului.

Cap. 4 este destinat analizei riscurilor pe care le comportă întreprinderea și modalităților frecvente de evaluare ale acestora plus elemente care completează evaluarea riscurilor în vederea creditării.

În capitolul 5 este prezentă analiza unei firme ai cărei indicatori din ultimii ani prevăd situația de faliment actuală.

În primul an, FRN a înregistrat o valoare pozitivă (20.906.542) ceea ce relevă un excedent al resurselor permanente față de nevoile permanente și deci s-ar putea vorbi de o oarecare marjă de securitate.

FRN pozitiv este asigurat însă în cea mai mare parte din FR împrumutat (18.784.219). Aceasta semnifică faptul că în asigurarea echilibrului financiar, în partea de sus a bilanțului, datoriile financiare au o pondere mai însemnată. FRP reprezintă doar 10,15% din total fond de rulment ceea ce semnifică faptul că echilibrul depinde prea mult de surse împrumutate.

În cel de-al doilea an CPM înregistrează o diminuare foarte puternică ( 67,2% pe seama diminuării capitalurilor proprii, 32,8% pe seama diminuării datoriilor pe termen lung) ceea ce duce la un dezechilibru financiar în partea de sus a bilanțului reflectat de un FRN negativ(- 31.912.717).

FRÎ are o evoluție descrescătoare, evoluție ce nu poate fi privită ca un aspect favorabil, întrucât nu relevă o creștere a autonomiei firmei, ci incapacitatea de a mai contracta credite pe termen lung.

În condițiile în care și FRP trece de la valori pozitive (2.122.323) la valori negative

(- 34.912.717), o diminuare și a fondului de rulment împrumutat duce la accentuarea dezechilibrului (alocările permanente vor fi susținute de resurse pe termen scurt).

NFR în 2001 are valoare pozitivă ceea ce poate fi apreciat favorabil ( 23.634.350). În 2002 însă NFR înregistrează o valoare negativă ceea ce înseamnă că resursele pe termen scurt sunt în surplus față de nevoile pe termen scurt (ele susțin imobilizările). Este încălcată regula de bază a echilibrului financiar.

TN negativă în ambii ani evidențiază un dezechilibru financiar la încheierea exercițiului. Acest deficit duce la contractarea de noi credite.

Deși CA înregistrează o creștere cu 30,41%, EBE se diminuează cu 13,25 % ca urmare a creșterii cheltuielilor de personal și cheltuielilor cu impozitele și taxele asimilate.

Creșterea cheltuielilor de personal nu este determinată însă de o creștere a numărului personalului productiv. În materie de personal este de menționat faptul că firma continuă cu disponibilizările ( din 1990, când firma avea 12.000 de angajați, acum mai dispune de 4000 angajați).

Profitul din exploatare, diminuat în fiecare an de rezultatul financiar, înregistrează totuși valori pozitive.

Ceea ce marchează puternic rezultatul net al firmei sunt cheltuielile excepționale reprezentând în special majorări pentru neplata la timp ( întârzieri de ani de zile ) a obligațiilor față de stat și creditori.

La rândul său, S.C. SINMATEX S.A. are de încasat sume considerabile de la clienții săi.

La sfârșitul lunii septembrie 2001, facturile neîncasate de la RENEL și Regia Petrolului (principalii clienți interni) reprezentau aproximativ 35. mld. lei. Din punctul de vedere al faptului că marea majoritate a banilor care i se cuvin ajung cu mari întârzieri, se poate spune că întreprinderea este victima blocajului financiar caracteristic perioadei actuale.

Referitor la structura cheltuielilor și la poziția CA actuale față de pragul de rentabilitate, este foarte evident că nivelul cheltuielilor fixe este supradimensionat și nivelul redus al activității se traduce printr-un mare risc de exploatare. Indicele de securitate înregistrează o diminuare de la 0,27 la 0,20.

Valorile înregistrate de ratele de rentabilitate sunt atât de reduse încât nu se poate vorbi de rentabilitate. Deși firma a avut o poziție bună pe piața națională și internațională, contractele nefavorabile și lipsa investițiilor și chiar a reparațiilor de întreținere duc la o scădere a calității produselor. Lipsa acută de lichiditate se reflectă negativ și în activitatea de producție.

Levierul înregistrează valori peste cea admisă (1,21 în 2001 și 3,99 în 2002). Nu se mai poate vorbi de “efect de levier” ci de “efect de măciucă”.

Firma prezintă un risc foarte mare de insolvabilitate.

Întreprinderea are acum nevoie de un program de restructurare viabil, susținut de o reeșalonare la plată a datoriilor la bugetul statului și la bugetul asigurărilor sociale, scutiri de plată a unor majorări pentru întârzieri.

B I B L I O G R A F I E

1.Boulescu,M. „Management financiar-contabil”,Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

2.Bran, P. “Finanțele întreprinderii” București, 1994, Chișinău Casa Editorială – “Logos” – 1995

3.Brezeanu ,P. „Gestiunea financiară a întreprinderii în economia de piață, Concepte, Teorii, Politici financiare și studii de caz”, Editura Fundației “România de mâine”, București, 1999

4.Brezeanu P. ; Toma, M. „Finanțe și gestiune financiară”, Editura economică, București,

1999

5.Charreaux, Gerard „Gestion financiere. Principes, etudes de cas. Solutions”, Lidec, Paris, 1991

6.Cioponea , Cristina M. „Finanțe publice și fiscalitate”, Editura Fundatiei “Romănia de

Măine”, București ,2001

7. Dumitrescu, D; Dragotă V.” Evaluarea întreprinderilor”, Editura economică, București,

2002

8.Halpern P.; Weston, J.; „ Finanțe manageriale. Modelul canadian”, Editura Econom.

Brigham,F București , 1998

9.Lloyd ,R.; Muth,H. “Analiza creditului”, Casa de editură Capital, București, 1998

Gerach,F.

10.Marin, Dumitru “ Gestiunea financiară a întreprinderii” Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2001

11.Marin, Dumitru “ Gestiunea financiară a întreprinderii” Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

12.Marin, Dumitru “ Gestiunea financiară a întreprinderii” Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2003

13.Margerin, J; Mallard, J.” Analyse financiere”, Societe d’edition et de diffusion pour la

formation, 1986

14. Moroșan, Iosefina „Analiza economico-financiară-Metode si tehnici-“-, Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

15. Moroșan, Iosefina „Analiza economico-financiară-Aplicații practice-„, Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

16.Niculescu, M. „Analiză economico-financiară”, Universitatea “Constantin Brâncoveanu”, Pitești, 1993

17.Rîstea, M. ; Olimid,L. “Contabilitatea societăților comerciale,vol.II”,Editura CECCAR

Niculescu,I.;Stoian, A; București,1996

Răileanu, V.

18.Stancu, I. „Gestiunea financiară a agenților economici” , Ediția a-II- a, Editura Economică, București,1994

19.Stancu, I. „Finanțe. Teoria piețelor financiare. Finanțele întreprinderilor. Analiză și gestiune financiară”, Editura economică, București, 1996

20.Stancu, I. „ Finanțe,Ediția a-III-a”, Editura Economica, Bucuresti 2002

21.Țole, Marin „Analiza economică a firmelor” , Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2000

22.Vintilă, G. „Gestiunea financiară a întreprinderii”, Editura didactică și pedagogică, București, 1999

Legislație

xxx Legea nr.500/2002 privind finanțele publice, publicată in M.O. nr.5597/13.02.2002

xxx Legea nr. 414/2002 privind impozitul pe profit, publicat in M.O. 456/27 iunie 2002

xxx Legea nr.345/2002 privind TVA publicat in M.O. 587/31 iulie 2002

xxx Legea contabilității nr.82/1991, completată și republicată in M.O. nr.20/2001, completată prin O.G. nr.61/2001, publicată in M.O. nr.531/2001 si Regulamentul de aplicare H.G.nr.704, publicat in M.O. nr.303 Bis/22.12.1993

xxx O.G. 73/1999 privind impozitul pe venit , publicat in M.O. Partea I, nr.419/1999 cu modicările ulterioare

xxx Colecția “ Finanțe, credit, contabilitate” 1999-2002

xxx Colecția “ Monitorul oficial” 1999-2002

B I B L I O G R A F I E

1.Boulescu,M. „Management financiar-contabil”,Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

2.Bran, P. “Finanțele întreprinderii” București, 1994, Chișinău Casa Editorială – “Logos” – 1995

3.Brezeanu ,P. „Gestiunea financiară a întreprinderii în economia de piață, Concepte, Teorii, Politici financiare și studii de caz”, Editura Fundației “România de mâine”, București, 1999

4.Brezeanu P. ; Toma, M. „Finanțe și gestiune financiară”, Editura economică, București,

1999

5.Charreaux, Gerard „Gestion financiere. Principes, etudes de cas. Solutions”, Lidec, Paris, 1991

6.Cioponea , Cristina M. „Finanțe publice și fiscalitate”, Editura Fundatiei “Romănia de

Măine”, București ,2001

7. Dumitrescu, D; Dragotă V.” Evaluarea întreprinderilor”, Editura economică, București,

2002

8.Halpern P.; Weston, J.; „ Finanțe manageriale. Modelul canadian”, Editura Econom.

Brigham,F București , 1998

9.Lloyd ,R.; Muth,H. “Analiza creditului”, Casa de editură Capital, București, 1998

Gerach,F.

10.Marin, Dumitru “ Gestiunea financiară a întreprinderii” Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2001

11.Marin, Dumitru “ Gestiunea financiară a întreprinderii” Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

12.Marin, Dumitru “ Gestiunea financiară a întreprinderii” Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2003

13.Margerin, J; Mallard, J.” Analyse financiere”, Societe d’edition et de diffusion pour la

formation, 1986

14. Moroșan, Iosefina „Analiza economico-financiară-Metode si tehnici-“-, Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

15. Moroșan, Iosefina „Analiza economico-financiară-Aplicații practice-„, Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2002

16.Niculescu, M. „Analiză economico-financiară”, Universitatea “Constantin Brâncoveanu”, Pitești, 1993

17.Rîstea, M. ; Olimid,L. “Contabilitatea societăților comerciale,vol.II”,Editura CECCAR

Niculescu,I.;Stoian, A; București,1996

Răileanu, V.

18.Stancu, I. „Gestiunea financiară a agenților economici” , Ediția a-II- a, Editura Economică, București,1994

19.Stancu, I. „Finanțe. Teoria piețelor financiare. Finanțele întreprinderilor. Analiză și gestiune financiară”, Editura economică, București, 1996

20.Stancu, I. „ Finanțe,Ediția a-III-a”, Editura Economica, Bucuresti 2002

21.Țole, Marin „Analiza economică a firmelor” , Editura Fundatiei “Romănia de Măine”, București ,2000

22.Vintilă, G. „Gestiunea financiară a întreprinderii”, Editura didactică și pedagogică, București, 1999

Legislație

xxx Legea nr.500/2002 privind finanțele publice, publicată in M.O. nr.5597/13.02.2002

xxx Legea nr. 414/2002 privind impozitul pe profit, publicat in M.O. 456/27 iunie 2002

xxx Legea nr.345/2002 privind TVA publicat in M.O. 587/31 iulie 2002

xxx Legea contabilității nr.82/1991, completată și republicată in M.O. nr.20/2001, completată prin O.G. nr.61/2001, publicată in M.O. nr.531/2001 si Regulamentul de aplicare H.G.nr.704, publicat in M.O. nr.303 Bis/22.12.1993

xxx O.G. 73/1999 privind impozitul pe venit , publicat in M.O. Partea I, nr.419/1999 cu modicările ulterioare

xxx Colecția “ Finanțe, credit, contabilitate” 1999-2002

xxx Colecția “ Monitorul oficial” 1999-2002