Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre stakeholders [618069]

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
1 Capitolul 2
ROLUL GUVERNĂRII CORPORATIVE Î N ARMONIZAREA I NTERESELOR DINTRE
STAKEHOLDERS

2.1. Conceptul de guvernare corporativă și utilitatea acestuia

În cadrul fiecărei întreprinderi, în funcție de modul specific de organizare și de alte
particularități , se manifestă un ansamblu de relații specifice între diversele categorii de persoane
fizice/juridice implicate direct sau indirect în afacere. În plus, fiecare persoană fizică sau juridică
îndeplinește un anumit rol social, caracteristic unei anumite situ ații în care se găsește. Astfel, un
salariat al unei firme se poate găsi în postura de acționar (deci de patron) la o alta; în plus, el mai
poate fi clientul unei alte întreprinderi, membru al unei organizații ecologiste etc.
În desfășurarea activității sa le, conducerea firmei va trebui să țină seama de
conflictele ce decurg din reunirea unei multitudini de interese „sub același acoperiș”, deoarece
pun în pericol eficiența , dacă nu sunt cunoscute și reglementate corespunzător. Pe acest fundal a
apărut conce ptul de conducere/ guvernare corporativă care inițial s -a dezvoltat în jurul teoriei
agenției (de agent). Această teorie, elaborată de Berle și Means în 1932, presupune existența
unui conflict ce apare ca urmare a faptului că cel care dă banii și deține acț iunile nu este același
cu cel care conduce activitatea firmei.
Acționarii își vor transfera puterea managerilor pe care îi mandatează să acționeze în
numele lor, pentru a le maximiza bogăția. Cele două părți vor semna contracte pentru a defini
obligațiile fiecăreia. Or, aceste contracte sunt incomplete , deoarece nu este posibil să fie prevăzut
cu precizie ansamblul situațiilor care ar putea surveni. Managerii sunt tentați să exploateze
aceste carențe contractuale pentru a -și spori utilitatea și, implicit, p uterea. Astfel, în dezbaterile
privind guvernarea întreprinderii, managerul ocupă locul central deoarece el este un actor
important al procesului de creare a valorii și dispune de capacitatea de a influența repartizarea
bogăției.
Managerii constituie un gr up particular de stakeholders care, deținând puterea de
gestiune, sunt în același timp „judecător și parte” și trebuie să garanteze celorlalte persoane fizice
sau juridice implicate că bogăția va fi distribuită între ei în mod echitabil. Se poate spune că
necesitatea apariției guvernării corporative8 a reprezentat -o necesitatea protejării in tereselor
tuturor stakeholders .

8 Meritul de a sintetiza și de a pune bazele primului cod de conducere corporativă în Europa îi revine lui Sir
Adrian Cadbury, cel care a condus timp de 14 ani Compania Cadbury, în calitate de președinte al
Consiliului de Administrație. Codul Cadbury a stat la baza elaborării Codului de Conducere Corporativă al
Bursei de Valori londoneze, conținând principii și reguli de bază pentru administrarea unei companii astfel

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
2 Deși sunt numeroase încercări de definire a conceptului de conducere corporativă, o
considerăm ca fiind reprezentativă din perspectiva a cestui curs pe cea dată de Banca Mondială,
deoarece face referire atât la modalitățile de punere în aplicare a conducerii corporative, cât și la
domeniile care sunt influențate de aceasta.
Banca Mondială definește conducerea corporativă ca fiind o „combinaț ie de legi,
regulamente și coduri de conduită adoptate în mod voluntar, care asigură companiei posibilitatea
de a atrage capitalul financiar și uman necesar activității sale și posibilitatea de a -și desfășura
activitatea în mod eficient astfel încât să -și asigure existența prin generarea de valoare pe termen
lung pentru acționarii săi și societate în ansamblu”9.
Prin intermediul guvernării corporative se stabilesc regulile pe baza cărora se vor
derula raporturile dintre acționari, manageri, salariați, credi tori, furnizori fără a genera discriminări.
În același timp se elaborează mecanisme prin care sunt fixate obiectivele societății și sunt
stabilite mijloacele de atingere a acestora și de monitorizare a performanței.
Mecanismele guvernării corporative sunt relevante pentru organizațiile economice
mari, în care apare o separare între proprietate și administrarea efectivă a afacerii. Societățile
comerciale pe acțiuni reprezintă forma specifică de organizare juridică a acestui tip de
aranjament. De regulă, aces tea sunt listate pe piețe organizate de genul burselor de valori.
Pentru organizațiile economice mici, în care investitorul sau un număr mic de investitori sunt
direct implicați în conducerea societății, conducerea corporativă este relevantă doar sub anumi te
aspecte, cum ar fi relațiile cu salariații, creditorii etc.
Mecanismele guvernării corporative s ervesc mai multor categorii de stakeholders ,
după cum urmează:
● investitorilor , care își pot supraveghea și proteja investiția în condiții mai bune; în
felul acesta întreprinderea dobândește capacitatea de a -și finanța rapid și ieftin dezvoltarea. În
plus, un nivel ridicat de conducere corporativă atrage după sine o mai bună monitorizare a
activității managerilor de către acționari, sporind șansele societății comerciale de a aplica politici
economico -financiare viabile , care să măre ască gradul de performanță al activității;

încât să se obțină eficientizarea acesteia și înlăturarea oricărei discriminări între acționari. Înce pând din
anul 1992, au apărut o multitudine de astfel de coduri; de exemplu, companii multinaționale puternice ca
Microsoft, General Electric și -au adoptat propriile coduri de conducere corporativă, devenind din ce în ce
mai transparente față de investitor i.
Un merit deosebit în dezvoltarea normelor de conducere corporativă îl au și investitorii
instituționali din SUA care, reunindu -se în organizații non -profit , au reușit să impună aplicarea unor
standarde înalte de conducere corporativă. Cea mai renumită în acest sens este Consiliul Investitorilor
Instituționali, organizație ce reunește 100 de membri care administrează active în valoare de peste 100
miliarde USD (după Gabriela Iordache – Guvernanța corporativă , suport de curs, www.ase.ro).
9 Manual de Con ducere Corporativă, www.ifc.org/europe/pbas/corpgov/eng .

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
3 ● piețelor de capital , care nu ar putea să existe și să funcționeze normal în lipsa
mecanismelor de protecție asigurate în acest cadru;
● terților (salariați, creditori, furnizori, clienți etc .) aflați în relație cu întreprinderea,
care își pot proteja mai bine interesele;
● autorităților publice , care prin promovarea unor standarde corespunzătoare de
guvernare corporativă pot să îmbunătățe ască mediul de afaceri și să stimuleze investițiile;
● asociațiilor profesionale și organismelor non -guvernamentale , care au interes
în promovarea transparenței, combaterea corupției și a evaziunii fiscale;
● populației , care își poate gestiona mai bine ec onomiile, având posibilitatea să le
plaseze pe piața de capital, ca alternativă de investiție față de sistemul bancar.
După anul 1999, au fost elaborate sisteme de măsurare a nivelului de conducere
corporativă care folosesc criterii de evaluare elaborate d e Banca Mondială și Organizația
Europeană de Co operare și Dezvoltare (OECD ). Dintre aceste criterii se pot menționa:
• numărul de administratori independenți;
• modalitatea de convocare și desfășurare a adunărilor generale;
• calitatea documentelor prezent ate acționarilor;
• frecvența și conținutul rapoartelor către piață;
• existența unor coduri de conducere corporativă la nivelul companiilor;
• calitatea relațiilor companiei cu investitorii.
De altfel, aplicarea normelor de conducere corporative a devenit și unul din criteriile de
apreciere a companiilor de către marile agenții de rating. Recent, agenția de rating Standard &
Poor ’s a dezvoltat un astfel de sistem. Criteriul conducerii corporative a devenit și unul din factorii
care pot influența locul pe c are o țară îl ocupă în ierarhiile privind atractivitatea mediului
investițional.
Un studiu10 publicat de SG Emerging Funds Equity Research în februarie 2000 arată
că din punct de vedere al aplicării normelor de conducere corporativă, România ocupa locul 7
dintr-un total de 10 țări cu economii emergente studiate (a se vedea Tabelul nr. 2 ).

10 Studiul a fost citat de M. Aurelian Dochia în lucrarea sa ce a stat la baza raportului OECD privind
Conducerea Corporativă în România, raport prezentat la Conferința OECD, București, 18 -21 septembr ie
2001.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
4 Tabel ul nr. 2 Stadiul aplicării normelor de conducere corporativă în țări cu economie
emergentă
Nr. crt. Țări în ordine alfabetică Scor general
(din 36 puncte posibil e)
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
9.
10. Grecia
Israel
Ungaria
Turcia
Polonia
Egipt
România
Cehia
Maroc
Rusia 32,5
32,5
31,4
28,2
26,0
22,8
20,6
18,4
18,4
14,1

Sursa : SG Research, ww w.standardan dpoors .com

2.2. Principiile de guvernare corp orativă și aplicabi litatea acestora î n România

Implementarea normelor de guvernare corporativă impune respectarea următoarelor
principii11:
1. Drepturile și tratamentul echitabil al acționarilor;
2. Rolul grupurilor de interes e (stakeholders );
3. Consiliul de Administrație și supravegherea conducerii;
4. Transparența și asigurarea accesului la informații.
Principiile guvernării corporative și reglementările pieței de capital asigură investitorul că
fondurile pe care le investește î n valori mobiliare emise de companii cotate sunt folosite î n scopul
declarat al obținerii de profit. Investitorul este asigurat contra practicilor abuzive, neloiale și
frauduloase care pot apărea pe piață.

2.2.1. Drepturile și tratamentul echitabil al acționarilor

11 OECD a elaborat în anul 1999 cinci principii de guvernare corporativă, enunțate foar te general, lăsând
spațiu fiecărei țări europene în parte să le aplice î n funcție de sistemul său legislativ. Aceste principii sunt:
Drepturile acționarilor, Tra tamentul egal al tuturor acționarilor, Rolul stakeholders , Responsabilitatea
Consiliului de Administrație, Informare și transparență. În România, formula rea principiilor s -a păstrat , în
linii mari, neschimbată; excepție fac primele două principii care au f ost sintetizate într-unul singur.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
5 Legislația românească a stabilit două principii generale care reglementează tratamentul
acționarilor: principiul egalității acționarilor din aceeași clasă și principiul indivizibilității acțiunilor.
În țara noastră se întâlnesc numai două clase de acțiuni: acțiuni obișnuite cu drept de v ot și
acțiuni preferențiale (fără drept de vot). Există foar te puține cazuri î n care societățile comerciale
au emis acțiuni preferențiale. Legea societăților comerciale acordă acționarilor două tipuri de
drepturi: patrimoniale și nepatrimoniale.12
Drepturi le patrimoniale ale acționarilor sunt :
• dreptul la dividende ; dividendele sunt plătite proporțional cu aportul fiecărui acționar la
capitalul vărsat, dacă actele constitutive nu stabilesc alte criterii de distribuție;
• dreptul asupra rezer velor ; acțion arii care pleacă din societate , conform legii, au dreptul
de a solicita nu numai aportul lor vărsat la capitalul social, ci și partea lor din capitalurile proprii
ale societății;
• dreptul de preemțiune ; în cazul în care o societate î și majorează capitalu l prin
subscripție publică, acționar ii existenți au prioritate î n a subscrie noi acțiuni proporțional cu
numărul de acțiuni pe care le dețin deja. Dreptul de preemțiune urmează să fie exercitat pe o
durată limitată de timp;
• dreptul la profiturile realiz ate din lichidarea unei societăți, proporțional cu aportul de
capital;
• dreptul de a -și vinde acțiunile ; spre deosebire de părțile sociale, acțiunile sunt liber
transferabile.
Drepturile nepatrimoniale ale acționarilor se referă la:
• dreptul de a partic ipa la Adunările Generale ale Acționarilor . Acționarii au dreptul de
a pa rticipa la adunări, chiar dacă într -o anumită problemă ei au interese divergente față de
interesele societății, caz î n care trebuie să se abțină de la vot. Deținător ii de acțiuni fără drept de
vot nu participă la adunările generale obișnuite, ci la cele dedicate deținătorilor de acțiuni
preferențiale;
• dreptul de a vota . Fiecare acționar are dreptul de a vota proporțional cu numărul de
acțiuni pe care le deține. Limitări ale numărului de voturi la care are dreptul un singur acționar
sunt posib ile numai dacă au fost incluse î n actul de constituire al societății. În situații speciale
(cum sunt conflictele de interese), anumiți acționari trebuie să se abțină de la vot. Înțelegerile
între acționari, în sensul de a vota î ntr-un anumit fel, precum și transferul drepturilor de vot sunt
ilegale;

12 Corporate Governance in Romania , OEC D Report, 2001, p. 67, www.oecd.org/document .

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
6 • dreptul la informare . Acționarii au dreptul de a examina registrul acțio narilor și registrul
proceselor -verbale ale adunărilor acționarilor. De aseme nea, ei pot examina rapoartele financiare
înaintea adunărilor generale anuale, precum și rapoartele admi nistratorilor și ale cenzorilor;
• drepturi speciale ale acționarilor minoritari:
a) acționarii care reprezintă 10% din drepturile de vot (sau mai puțin , dacă act ele
constitutive prevăd altfel) pot solicita administratorilor să convoace o Adunare Generală;
b) fiecare acționar individual are dreptul de a notifica cenzorii cu privire la anumite fapte
pentru care el consideră că este necesară o investigație. Cenzorii trebuie să ia î n considerare
astfel de m odificări și să le includă î n raportul anual ;
c) acționarii care reprezintă mai mult de 10% din acțiuni au dreptul de a solicita justiției să
numească experți pentru investigarea anumitor operațiuni ale soc ietății. Un exemplar al raportului
experților este prezentat r eclamanților și un alt exemplar cenzorilor societății. Onorariile experților
sunt suportate de societate;
d) acțio narii au dreptul de a contesta î n justiție hotărârile Adunării Generale a Acțion arilor
și de a solicita despăgubiri.
În țara noastră, conform Raportului privind aplicarea standardelor de guvernare
corporativă, s -a constatat că nu sunt respectate drepturile tuturor grupurilor de interese
(stakeholders ), iar acționarii majoritari au com is numeroase abuzuri13, dintre care se pot
menționa următoarele:
1. Diluarea poziției acționarilor minoritari într-o societate prin:
• majorarea capitalului fără reevaluarea prealabilă a capitalului existent. Capitalul
„nominal” al unei societăți s -a erodat din cauza inflației ridicate din țara noastră. Având î n vedere
că sistemul românesc de contabilitate nu include reglementări cu privire la corecții automate, se
operează „re evaluări” periodice î n contabilitate. În cazul î n care u n acționar majoritar hotăr ăște în
AGA să majoreze capitalul fără a efectua astfel de reevaluări, acționarii care nu fac uz de
opțiunea lor de a pa rticipa la majorarea de capital pierd mu lt mai mult decât ar fi permis în mod
normal, dacă s -ar folosi valoarea corectă a capitalului in ițial. Există documente despre zeci de
asemenea operații, la societățile de investiții financiare (SIF-uri). Un exemplu reprezentativ î l
constituie hotărârea luată în aprilie 2001 de către Renault (care deține 80% din acțiunile Dacia
Pitești) de a majora c apitalul Dacia de la 2.500 la 5.800 miliarde ROL, dar fără a ajusta, î n
prealabil, capitalul societății , care nu fusese reevaluat de șapte ani;
• majo rările de capital prin aportul î n natură al acționarului majoritar. Acționarii minoritari
se confruntă cu trei forme de abuz, după cum urmează:

13 Corporate Governance in Romania , OEC D Report, 2001, pp. 68-69, www.oecd.org/document .

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
7 a) pentru aportul î n natură, legislația nu prevede drepturi de preem pțiune pentru acționarii
existenți, astfel că poziția lor este diminuată î n mod inevitabil;
b) aportul în natură este , de obicei, supraevaluat și câte odată nu are nicio legătură cu
activitatea societății. De exemplu, la COMET București, o societate comercială de desfacere cu
amănuntul și având un capital social de 8,6 miliarde ROL, acționarul majoritar a hotărât să
majoreze capitalul cu un aport în natu ră constând î ntr-un elicopter nefuncțional, evaluat la
550.000 USD. La CONDEM București, o societate al cărei acționar majoritar este o persoană
fizică română, capitalul social a fost d ublat prin includerea ca aport î n natură a șase brevete
deținute de acț ionarul majoritar. În sfârșit, la CHIMCOM SA București, acționarul majoritar al
ROMAQUA Group a majorat capitalul transferând drepturile de proprietate intelectuală asupra
unui brevet pe care î l deținea și care a fost evaluat la mai mult decât capitalul so cial existent ;
c) aportul î n natură se face fără reevaluarea prealabilă a capitalului existent.
2. Transferurile profiturilor î n afara societății . De exemplu, Koyo Seiko, acționar
majoritar la KOYO Alexandria (fabrică de rulmenți), a acordat î mprumuturi f ilialei sale românești la
o rată a dobânzii mult mai ridicată decât media pieței. La rândul său, societatea GAVAZZI STEEL
Oțelul Roșu, controlată de o persoană fizică italiană, a cumpărat cu 10.000 USD firma GAVAZZI
STEEL CONSULTANTS din Virgins Islands, a parținând aceleiași persoane, care se presupune
că urma să asiste , pe bază de comision, societatea românească în activităț ile sale de marketing
și vânzări.
3. Tactica „scoicii/cochiliei goale” , prin care patrimoniul unei societăți este transferat
altor păr ți prin:
• vânza rea abuzivă de active critice ale societății. De exem plu, SC SUMEL MAȘ INI DE
CALCUL Târgu Mureș și -a vândut toate utilajele de producție; pentru a putea să funcți oneze,
societatea a trebuit să î nchirieze aceleași utilaje de la noii propriet ari. De asemenea, SC De cebal
Drobeta Turnu -Severin și -a vândut principalele trei active unor firme la care acționarul ma joritar
Decebal deținea acțiuni la prețuri reprezentâ nd 10 -15% din valoarea contabilă din anul 1994;
• utilizarea activelor unei societă ți drept garanție colaterală pentru credite obținute de către
acționarii majoritari;
• transferul, prin fuziuni și divizări, a activelor unei societăți unor firme controlate de către
unii dintre acționarii existenți, administratori sau conducere.
4. Alocar ea abuzivă a profiturilor. Asociațiile salariaților, acționari majoritari la societățile
privatizate prin metoda MEBO, hotărăsc în Adunarea Generală a Acționarilor să distribuie
salariaților mai mult de jumătate din profituri ca „participare a salariaților la profituri”. În felul
acesta nu mai rămân sume importante pentru dividendele la care au dreptul acționarii din afara
societății.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
8 5. Întârzieri la plata dividendelor . Deși AG A hotărăște distribuirea de dividende ,
societățile amână plata ani de zile.
6. Accesul limitat la informații pentru acționarii minoritari, care rareori o cupă o funcție î n
Consiliul de Administrație sau î n comisia de cenzori.
Situația de acționar a statului este co nsiderată legitimă de legislația Uniunii Europene14,
condiția fiind aceea ca statul să se plaseze într-o situație normală de piață; așadar, el trebuie să –
și asume aceleași riscuri ca și operatorii privați și numai î n măsura cotei sale de participare.
În cazul regiilor autonome15, structura guvernării corporative s -a construit în jurul unui
Consiliu ai cărui membri sunt numiți de ministru sau de ins tituția de stat căreia î i este subordonată
direct regia. În multe cazuri, membrii acestor Consilii sunt directori ai regiei și funcționari din
ministere, dar pot fi numite și persoane d in exterior. Membri Consiliului au , în linii mari , aceleași
responsabilități ca și administratorii dintr -o societate comercială. Cu toate acestea, î ntregul sistem
este birocratizat și se bazează pe mecanisme de control și stimulente birocratice.
La rândul lor, societățile comerciale de stat , majoritatea organizate sub formă de
societăți comerciale pe acțiuni, trebuia să adere la structurile de gu vernare corporativă
recomandate , încă din anul 1990, de Legea societăților comerciale. Ca un surogat al Adunării
Generale a Acționarilor, acționarul unic – statul − numea membri i unui Consiliu al reprezentanților
statului , care la rândul lor numea u membrii Consiliului de Administrație. Sistemul era doar o
simplă imitație a structurii normale a guvernării corporative și avea un pronunțat caracter artificial.
Astfel, î n loc să adopte ca obiectiv maximizarea profiturilor, aceste Consilii de Administrație erau
mai degrabă sensibile la influențe de natură politică și adoptau atitudini birocratice. Prin urmare,
firmele de s tat și -au concentrat activitatea către obținerea de be neficii materiale și/sau politice
pentru directori, administratori și alte grupuri de interese.
Privatizarea firmelor de stat reprezenta soluția pentru o mai bună aliniere a intereselor
administratorilo r/managerilor la maximizarea profiturilor. Privatizarea a avansat lent, iar
performanțele economice ale societăților de stat s -au deteriorat rapid.
În mod constant, la nivel comunitar, s -a apreciat că privatizările nu trebuie să constituie
pretexte pentru ajutorarea indirectă a întreprinderilor î n cauză . De exemplu, ștergerea datoriilor
sau scutire a de taxele viitoare ce trebuia plătite statului au fost calificate ca reprezentând
ajutoare, chiar și atunci câ nd aceste măsuri au fost luate în scopul privatiză rii în condiții mai bune.
Este evident că statul r omân nu a urmat acest principiu în pri vatizări de anvergură, cum s -a
întâmplat în cazurile SC Dacia Pitești și Sidex Galați.

14 Mihai, E . − Dreptul concurenței , Editura All Be ck, București, 2004, p. 206.
15 Corporate Governance in Romania , OECD Report, 2001, pp. 73-74, www.oecd.org/document .

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
9 Astfel, SC Automobile Dacia SA beneficiază, conform prevederilor Legii nr. 571/20 03
privind Co dul Fiscal, de facilități fiscal e sub forma scutirii de la plata impozitului pe profit până la
31 decembrie 2006. De asem enea, din raportările furnizorilor de ajutoare de stat, a rezultat că
Ispat Sidex și CSR Reșița SA au beneficiat de ajutoa re de stat16 sub forma scutirilor de la plata
majorărilor și penalități lor de î ntârziere aferente dato riilor către bugetul statului, î n sumă de 20,
476 miliarde ROL (21,6% din valoarea totală a ajutoarelor de stat).
La rândul său, societatea Electrica avea, la nivelul anului 2001, o datorie la buget de
2.500 miliarde ROL, din care circa 1 .370 miliarde reprezentau penalități de î ntârziere la plată.
Rezolvarea ac estei situații s -a bazat pe așa -numitele „decizii politice salvatoare”. În acest context
invocăm de clarația directorului Electrica: ”Scumpirea energiei este o decizie strict politică, iar
creșterile repetate la tarife ar putea rezolva problema pierderilor. O creștere lunară de 3 -4% a
tarifelor la electricitate ar schimba situația .”17
Considerăm că, î n condițiile date, măsurile adoptate de autoritățile statale direct implicate
în structura acționariatului acestor două societăți comerciale le-au avantajat considerabil și î n
planul competitivității lor. Astfel, î n „Topul celor 10” întreprinderi românești cel e mai performante,
societățile Termoelectrica și Electrica ocupă o poziție demnă de invidiat. La nivelul anului 2002,
pe primele cinci locuri se aflau: Petrom, Electrica, Termoelectrica, Romtelecom și Sidex (la
vremea respectivă toate fiind societăți cu ca pital majoritar sau integral de stat). Anul 2004 nu a
adus schimbări importa nte în „Top 10”, pe primele poziții aflându -se: Electrica, Petrom, Sidex și
Petromidia (este prezentă și societatea RAFO pe locul 7).
Apreciem că ajutoarele de stat acordate sub f ormă de facilități fiscale nu au reprezentat
pârghii de reglare și corectare a mediului concurențial din țara noastră.

2.2.2. Rolul grupurilor de interese (stakeholders )

Grupurile de interese (stakeholders ) reprez intă o noțiune puțin cunoscută î n cultura
guvernării corporative din țara noastră. În România se î ntâlnesc numai două c ategorii de grupuri
de interese ale căror interese sunt luate în considerare î n procesul decizional: salariații și
creditorii . Cu toate acestea, nici unul dintre ei nu este trata t în mod sistematic de cătr e Consiliile
de Administrație ca grupuri de interese legitime.

16 Ajutoarele de stat s -au acordat în baza prevederilor OUG nr. 172/2001 privind unele măsuri pentru
relansarea economică a SC C ombinatul S iderurgic Reșița SA și a prevederilor OUG nr. 119/2001 privind
unele măsuri pentru privatizare a Combinatul Siderurgic Sidex SA Galați.
17 Pĩrvu, E. − Electrica – o conexiune vitală î n sistemul energetic, sufocată de tranziție , în Adevărul
economic nr. 26 (482), 2001.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
10 Drepturile salariaților în calitatea lor de ”părți interesate” sunt reglementate de
Constituție, legislația muncii și a sindicatelor. Pe lângă drepturile garantate de lege, cum ar fi
salariul minim și drepturile la asistență socială, salariații au dreptul de a fi informați și de a -și
exprima poziția î n fața Consiliului de Administrație î n probleme cum ar fi restructurarea activității
și reducerile de personal.
Conform datelor prezentate în Rapoartele OECD privind guvernarea corporativă î n țara
noastră (pentru perioa da 2001 -2004), se apreciază că în practică se î ntâmpl ă cu totul altfel. De
exemplu, în fostele și actualele î ntreprinderi cu capital de stat, angajații tind să aibă mai multă
influență, mai ales î n privința adoptării deciziilor legate de majorări salariale, î mbunătățirea
condițiilor de muncă și reglementarea drepturilor de asistență socială. Spre deosebire, la
societățile cu capital privat, salariații rareori au un cuvânt de spus atunci când se adoptă decizii
care îi influențează în mod direct.
Cazurile î n care angajații sunt informați în mod sistematic despre performanțele financiare
ale societății lor sau sunt consultați c u privire la decizii importante au un caracter excepțional.
Există unele cazuri în care lideri de sindicat sau alți reprezentanți ai salariaților sunt numiți de
Consiliile de Administrație ale propriilor societăți (sau ale altora). Tot excepționale sunt și cazurile
în care reprezentanții sa lariați lor sunt invitați sistematic la ședințele Consil iului, cu excepția
situațiilor î n care se negociază salariile. Raportul mai precizează că drepturile salariaților de a
contacta autoritățile, membrii Consili ului de Administrație și acționarii pentru a sesiza
comportamente ilegale și lipsite de etică a le conducerii au fost ș i ele încălcate. Î n ansamblu, se
poate aprecia că protecția celor care au curajul să atragă atenția asupra celor nedreptățiți este
slabă și ar trebui să i se dea mai multă atenție de către autorități.
De asemenea, salariații au dreptul la reprezentare colectivă, indiferent dacă fac sau nu
parte dintr -un sindicat. Acest drept este, î n general, respectat, iar sindicatele sunt puternice, mai
ales la societățile de stat. Grevele și acțiu nile si ndica le asemănătoare au fost frecvente î n
România , un domeniu specific de conflict reprezentându -l opoziția sindicatelor față de
restructurare și privatizare.
Un exemplu reprezentativ î n acest domeniu î l constituie privatizarea ALRO SA Slatina .
ALRO este singurul producător de aluminiu din România, 60% din producția sa este exportată, iar
produsele sale sunt tranzacționate la Bursa de metale de la Londra. Din anul 1997, acțiunile
ALRO au fost tranzacționate la Categoria I a Bursei de Valori Bucureșt i. Deși sta tul deține î ncă
peste 50% din capitalul ALRO, performanțele economice ale societății sunt bune; în anul 2000 ,
ALRO a plătit dividende nete î n valoare de peste 17 milioane USD, o valoare mare după
standardele românești.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
11 În anul 1997, la cererea Fondului Proprietății de Stat (FPS) și a Ministerului Industriei și
Comerțului, s -a efectuat de către experți străini un studiu de privatizare pentru ALRO și ALPROM,
o altă societate din industria aluminiului amplasată pe aceeași platformă ca și ALRO. Ei au
sugerat o fuziune urmată d e privatizarea noii societăți. Î n octombrie 2000, un alt consilier străin a
susținut ideea privatizării ALRO și ALPROM, prin vânzarea lor ca un singur pachet unui investitor
strategic, fără o fuziune anterioară a celor două socie tăți. Această nouă decizie a FPS a provocat
un protest masiv al sindicatelor celor două societăți implicate. Acțiunile de protest c are au urmat
acestor declarații au stopat procesul de privatizare.
În martie 2001, Autoritatea pentru Privatizare și Administ rarea Participațiilor Statului (AP
APS) a făcut o nouă î ncercare de a majora capitalul printr -o ofertă publică, precedată de
exercitarea drepturilor de preem pțiune. Conform legii privatizării, statul nu are dreptul să participe
la nicio majorare de capital , prin urmare operația propusă î nsemna o privatizare mascată.
Aceast ă inițiativă a provocat din nou protestul sindicatelor. S -au organizat din nou marșuri de
protest și s -au făcut declarații incendiare, ast fel că opoziția sindicală a dus efectiv la suspend area
privatizării celor două societăți, î n ciuda rentabilității și a valorii lor potențiale pentru investitorii
externi.
Deși au existat aspecte ale privatizării care au afectat forța de muncă, opoziția sindicală
față de restructurare a părut să fie uneo ri „mioapă” și contraproductivă. Sindicatele au făcut uz și
de influența lor politică pentru a exercita presiuni guvernamentale asupra societăților private unde
existau probleme de muncă.
Spre deosebire de cazul ALRO, privatizarea Combinatului Siderurgic R eșița a fost
considerată, aparent, un succes. Conform contractului, investitorul strategic american s -a angajat
să investească 60 milioane USD până la sfârșitul anulu i 2000 și alte 62 milioane USD î n următorii
patru ani. Cu toate acestea, el nu și -a îndep linit angajamentele de investiții și nici promisiunile de
achitare a anumitor datorii căt re stat. Sindicatele au intrat î n grevă, invocând faptul că firma
americană Noble Ventures nu și -a respectat obligațiile contractuale, performanțele economice ale
combi natului siderurgic au fost dezastruoase din cauza proastei conduceri, producția a fost
întreruptă și salariile erau plătite cu mare î ntârziere. Comb inatul siderurgic Reșița are un volum
foarte mare de datorii, astfel încât oricare din creditorii săi poate cere î n just iție î nceperea
procedurilor judiciare de reorganizare și restructurare sau chiar de lichidare a societății.
În iunie 2001, scandalul sindical ajunsese la punctul culminant − 220 de salariați ai
combinatului erau î n greva foamei, iar alți 2 .000 se adunaseră prot estând î n fața Prefecturii
județului. Un tribunal local a obligat conducerea societății la plata salariilor restante și acceptarea
prezenței liderilor sindicali la adunările Consiliului de Administrație. La sfârșitul lunii iunie 2001, o
delegație guvernamentală condu să de ministrul Privatizării a î nceput negocierile cu sindicatele.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
12 Rezultatul negocierii a fost reorganizarea judiciară a societății, totuși î n condițiile menținerii
structu rii actuale a acționariatului. Î n același timp, Primări a Reșița a semnat un Protocol cu
sindicatele, angajându -se să plătească indemnizațiile de șomaj de la bugetul local, urmând ca
acestea să fie rambursate de către salariați la reluarea activității.

2.2.3. Consiliul de Administrație și supravegherea conduc erii

Consiliul de A dministrație reprezintă piatra de temelie a sistemului de guvernare
corporativă și interfața dintre acționari și manageri. Î n ac elași timp, el reprezintă veriga de
legătură î ntre manageri și grupurile de interes implicate î n activitatea societății.
Încrederea investitorilor18 în valor ile mobiliare ale unui emitent înseamnă, mai î ntâi,
încredere î n administratorii acestuia. Capacitatea managementului de a ma ximiza profitul
companiei rep rezintă principalul element al încrederii. Î n vederea atingerii acestui scop, a cționarii
trebuie să se asigure , prin intermediul Consiliului de Administrație, că au un anumit control asupra
managerilor și că aceștia nu le vor reduce profitul. Rolul Consiliului de Administrație este de a
controla și supraveghe a activitatea managerilor și de a -i face responsabili pentru rentabilitatea
societății. Legislația țărilor cu economie de piață a reglementat aceste atribute caracteristice
activității Consiliului de Administrație, ch iar dacă de la un stat la altul mai pot apărea diferențe.
În unele legislații, cum ar fi cea germană, Consiliul de Administrație clasic a fost î nlocuit cu
un consiliu de suprav eghere, care nu se mai implică î n gestiunea societ ății și reprezentarea
acesteia în relațiile cu terții, asemenea atri buții fiind de competența managerilor. Consiliul de
supraveghere are sarcina de a controla și monitoriza permanent activitatea directorilor, fiind o
interfață între aceștia și adunarea generală.
În Germania, sarcina p rincipală a consiliilor constă î n promo varea bunăstării p e termen
lung a societății. Î n acest scop, consiliile sunt obligate să identifice și să armonizeze interesele
tuturor celor care au legă turi importante cu societatea, î n particular acționarii și angajații. Se
poate aprecia că misiunea Con siliului de Administrație reflectă principiul codeterminării19
sociale , principiu esențial î n procesul de management al societăților.
Spre deosebire de Germania, î n legislația franceză, datorită tradiției, sistemul structurat pe
cele două paliere nu a avut succesul scontat. Eșecul s -a explicat prin natura colegială a
directoratului, greu de conciliat cu necesitatea conducerii unitare a societății. Alte argumente au

18 Piperea, Gh . − Societăți comerciale, piață de capital. Acquis comunitar , Editura All Beck, București,
2005, pp. 550-551.
19 Principiul codeterminării sociale constă î n implicarea diverselor categorii sociale la ridicarea bunăstării
naționale și se află la baza fundamentării modelului codeterminării al guvernării corporative, care va fi
prezentat ulterior.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
13 fost formalismul provocat de dualitatea organelor, precum și dificultatea practică de a diviza
conducerea și controlul.
În legislația țărilor anglo -saxone (SUA , Canada, Marea Britanie) apar unele mici
diferențieri. Deși Consiliul de Administrație este organizat unitar, administrația societății est e
structurată pe două paliere: Board of directors , cu atribuții de supraveghere și control, respectiv
General managers , cu atribuții de gestiune și reprezentare. Însă, spr e deosebire de modelul
german, în SUA responsabilitatea pr imordială a consiliului constă î n protejarea intereselor
acționarilor și maxim izarea profitului lor.
Legea societăților comerciale din România stabilește soluții pentru numirea Consiliulu i de
Administrație , care sunt î n con formitate cu tradiția europeană de drept. Una dintre caracteristicile
cele ma i criticate ale acestui sistem î n Rom ânia este prezența unui număr mare de membri numiți
pe considerente politice , ceea ce duce la instabilitate. De asemenea, nu este instituțion alizată
separația de atribuții î ntre membrii executivi și cei non -executivi și, cu unele excepții, nici instituț ia
membrilor independenți î n Consiliul de Administrație. De cele mai multe ori, membrii non –
executivi sunt fie acționari cu pachete de control, fie reprezentanți ai partidelor politice.
Totuși, î n efortul de adaptare la acquis -ul comunitar, România a adopt at unele
reglementări care impun alegerea unor administratori la propunerea acționarilor minoritari (prin
Legea nr. 297/2004 care reglementează instituția administratorului ales prin vot cumulativ) sau
propun numirea de administratori independenți î n consi liu (prin Anexa la Regulamentul Bursei de
Valori București nr. 3/2001).
La rândul său, noțiunea de independență a administratorului20 presupune capacitatea
de a judeca î n mod obiectiv afacerile corporației și de a nu fi subordonat vreunui interes anume,
în special celor legate de conducere, acționari semnificativi sau partide politice. A fi independent
este mai mult o chestiune de integritate și de tărie de caracter. De asemenea, exclude
independența, calitatea de a fi sau a fi fost un membru executiv al com paniei sau afiliaților
companiei, acționar semnificativ al companie i, rudă, partener de afaceri important.
Un membru independent are dreptul să ridice probleme și să atace decizii ale consiliului,
atâta timp cât ar putea avea dubii în legătură cu relevanța , adevărul sau necesitatea unei
tranzacții, a unei evaluări sau a oricărei informații publicate. Deși au aceleași obligații legale ca și
ceilalți membri, membrii independenți ai consiliului pot oferi o viziune proprie din afara companiei,
utilă în elaborar ea strategiei care deschide perspective noi de dezvoltare. Totodată, un număr
semnificativ de membri independenți este crucial pentru monitorizarea, evaluarea performanțelor
și salarizarea managerilor.

20 Piperea, Gh . − op.cit ., p. 556.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
14 Reglementările românești î n domeniu nu specifică struc tura consiliului, componența și
modul de funcționare și nici cerințele legale privind prezența membrilor independenți. Funcțiile
membrilor consil iului de administrație nu sunt î nsă clar departajate de cele ale managementului.
Consiliile de Administrație sunt destinate fie să exercite numai sarcini procedurale, fie doar să
reprezinte acționarii care controlează compania.
În locul formării de comitete specializate , în multe companii românești sunt aleși în
consiliul de administrație chiar m embrii conducerii executive a companiei. Existența mai multor
manageri21 în consiliul de administrație, pe lângă faptul că este ilegală, determină o creștere a
influenței și puterii managementului în fața celorla lți membri.
Comitetele specializate ar trebui să fie compuse în speci al din membri non -executivi ai
consiliului și chiar din membri independenți. Aceasta este o cerință necesară în vederea creșterii
gradului de funcționalitate a consiliului și monitorizării conflictelor de interese. Cele mai
importan te structuri funcț ionale specializate sunt comitetul de audit și comitet ul de salarizare.
Importa nța comitetului de audit crește , dată fiind complexitatea publicării info rmațiilor și
slaba performanță în acest sens a multor î ntreprinderi românești. Acesta ar trebui să fie compus
din membri non -executivi și independenți cu abilitățile cele mai dezvoltate în domeniul financiar și
de audit. Atribuțiile comitetului de audit sunt analiza și revizuirea procesului de raportare
financiară, sistemul de control inter n și realizarea legăturii dintre auditorii interni și cei externi.
La rândul său, comi tetul de salarizare ar trebui să fie responsabil cu dezvoltarea cadrului
și regulilor legate de salarizarea top-managementului și a celorlalte remunerații ale
managementu lui executiv. De asemen ea, el trebuie să propună standardele de performanță pe
baza cărora se va face salarizarea, precum și pachetul complet de salarizare pentru fiecare
membru al consiliului, inclusiv primele acordate.

2.2.4. Transparența și asi gurarea accesului la informații

Principiul tra nsparenței asigură emitentului ( și instituțiilor implicate) un mijloc important de
reclamă, precum și modalitatea cea mai eficientă și legitimă de diversificare a surselor sale de
finanțare . Aceste avantaje pot fi pă strate numai în condițiile î n care emitentul este capabil să facă
față cerințelor transparenței, făcând publice anumite informații privind activitatea, managementul
și salarizarea, chiar dacă acestea sunt sensibile.

21 Legea societăților comerciale interzice managerilor − cu excepția directorului general, care poate fi și
președintele consiliului d e administrație − să fie aleși administratori.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
15 Transparența necesită o mentalitate și u n anumit tip de educație a managerilor bazat pe
sinceritate și se bazează pe o logistică specifică; î n lipsa acestor eleme nte, transparența se
transformă mai degrabă într-un dezavantaj decât într-un avantaj.
Aplicarea acestui principiu în ță rile Eu ropei de Sud-Est se realizează î ntr-o manieră
defectuoasă și depunctează sever evaluarea stadiului de aplicare a normelor de guvernare
corporativă22. De exemplu, membrilor consiliilor de administrație le este limitată capacitatea de a
solicita și a obține informați i de la manageri privind situația și afacerile companiei , ei fiind limitați și
în ceea ce privește accesul la informații din surse independente.
Legislația românească reglementează într-o manieră precisă dreptul de informare al
acționarilor, dar nu regle mentează și dreptul de informare al administratorilor fără funcții
executive ; este vorba despre membrii consiliului care nu participă direct la conducerea operativă
a societății, ci doar controlează și supraveghează activitatea administratorilor operativi. Or,
administratorii operativi au obligația de a -i informa pe ceilalți administratori cu privire la mersul
operațiilor societății, pentru că răspunderea este solidară.
De asemenea, remunerația membrilor conducerii trebuie să fie corespunzătoare muncii
prestate, dar și transparentă. Remunerația membrilor conducerii trebuie să fie îndeajuns de
ridicată pentru a putea recruta profesioniști competenți și experimentați și pentru a le permite să –
și dedice suficient timp și energie pentru a -și îndeplini sarcinile într-o manieră independentă.
Remunerația va depinde de dimensiunea și complexitatea afacerii și de nivelul general al
salariilor din fiecare țară pentru profesioniștii cu aptitudini și pregătire echivalente.
Remunerația membrilor cu funcții de conducere în întreprinderile românești este rareori
dată publicității, iar procesul decizional nu este transparent, deși este necesară aprobarea
adunării generale a acționarilor. În plus, corelarea veniturilor conducerii cu performanța se
întâlnește foarte rar și est e împiedicată, uneori, de restricții legale privind remunerația sub formă
de acțiuni.
Adoptarea standardelor de guvernare corporativă presupune o transformare profundă a
atitudinii part icipanților la piața de capital către practicarea ideii de transparență . Informațiile
oferite publicului investitor trebuie să fie complete, clare și concise, să nu inducă în eroare. În
acest scop, societăț ile cotate la bursă trebuie să utilizeze criterii și standarde precise, care să
facă informațiile date publicității compa rabile cu sistemele de raportare general acceptate.
Adoptarea și utilizarea Standardelor Internaționale de Raportare Financiară (IFRS)
asigură informații de o calitate adecvată, credibile și comparabile cu ale celorlalte țări. Rapoartele
statutare de audit adaugă credibilitate informațiilor financiare publicate. Adoptarea IFRS permite

22 OECD , Cartea Albă a Administrării Companiilor în Europa de Sud -Est, 2003, apud Gh. Piperea, op. cit .,
p. 540.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
16 evaluări corecte și transparente pentru acțiuni, necesare în proce durile de atragere de noi
investitori și pot asigura un tratament echitabil pentru toți acționarii .

2.3. Modalități de soluționare a conflictelor dintre acționari -manageri și acționari -creditori

Guvernarea corporativă are ca fundament ideea conform căr eia, pentru a maximiza
bogăția î ntreprinderii și, implicit, valoarea de piață a acesteia, trebuie create mecan isme de
acțiune clară, în vederea rezolvării conflictelor dintre acționari, manageri, creanțieri, salariați,
furnizori etc. În plus, un sistem de guvernare performant este capabil să prevină apariția acestor
conflicte, care vizează îndeosebi raporturile acționari -manageri , respectiv acționari -creanțieri .
Conflictul dintre acționari și manageri se bazează pe faptul că managerii sunt prea puțin
motivați pentru distribuirea de dividende acționarilor, preferând reinvestirea profitului net chiar și
în proiecte c u rentabilitate mică pentru a conserva controlul resurselor importante. În timp ce
acționarii sunt interesați doar de rentabilitatea financiară a companiei, managerii sunt influențați
de alte consi derente ca: mărimea companiei (în baza căreia dobândește pu tere și prestigiu
social), gradul de libertate în alocarea resurselor, nivelul remunerației.
Managerul exprimă, exercită și execută voința colectivă, concretizată în decizii ale
adunării generale ale acționarilor. De cele mai multe ori, managerii societăț ilor mari sunt cei care
elaborează atât documente contabile, cât și strategii de dezvoltare și chiar procesul -verbal
constatator al deciziei adunării generale, acționarii nefăcând decât să le confirme. Practic,
mana gerul imprimă voinței colective o pronunț ată tentă personală.
În practică se mai constată că acționarii preferă investițiile pe termen lung, în timp ce
managerul va fi tentat să aleagă investițiile pe t ermen scurt, deoarece poate fi î n orice moment
revocat din funcție de proprietarul companiei. În cazul în care acționariatul este relativ concentrat
și stabil, relațiile dintre proprietari și manageri pot fi eficiente și de lungă dur ată. Dimpotrivă, o
structură acționarială foarte dispersată nu favorizează atașamentul acționarilor față de manageri.
În plus, managerii întreprinderii caută prin toate modalitățile să -și sporească avantajele proprii,
fără a ezita să limiteze inițiativa subordonaților, centralizând toate deciziile importante, ca urmare
a funcției deținute.
Conflictul de interes între acț ionari și manageri a existat dintotdeauna, deoarece
concurența pe piața bunurilor și serviciilor nu constituie o restricție puternică pentru a incita
managerii să lucreze în favoarea acționarilor. În plus, separarea funcțiilor de proprietate de
funcțiile d e decizie generează o îndoială permanentă cu privire la comportamentul managerilor.
Pe de altă parte, nimic nu interzice ca în anumite situații și managerii să fie, în egală măsură,
„victime” ale deciziilor acționarilor. Rezolvarea unui astfel de conflict își găsește soluțiile în

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
17 identificarea mecanismelor interne și externe întreprinderii , care urmăresc să motiveze managerii
să acționeze în interesul acționarilor.
Modalitățile de soluționare a conflictului dintre acționari și manageri sunt prezentate în
Figura nr. 8.

După cum se observă în Figura nr. 8 , prima cale de soluționare a conflictului dintre
acționari și manageri o reprezintă decizia de remunerare a managerilor în funcție de
performanță . Planurile de stimulare a managerilor iau următoarele forme:
• opțiuni pentru manageri de a cumpăra acțiuni ale companiei respective, într -un
moment viitor, dar la un preț stabilit în prezent. Această opțiune poate avea relevanță, dacă prețul
acțiunilor pe piață în viitor ar crește peste valoarea prețului fixat. Motivația unei asemenea pr actici
constă în faptul că, oferind managerilor posibilitatea de a cumpăra acțiuni la un preț fixat, aceștia
vor acționa pentru maximizarea prețului acțiunilor în viitor. Acest stimulent manageria l s-a
practicat în tre anii 1950 și 1960, dar după 1970 a căzut în dizgrație, opțiunile dovedindu -se
neprofitabile. Piața valorilor mobiliare a cunoscut o scădere generală, iar prețul acțiunilor nu
reflecta neapărat cre șterea câștigurilor companiilor. Sistemul de remunerație al managerilor bazat pe
performanțe
Puterea Consiliului de Administraț ie
Votul prin procură
Prezența acționarilor de referință
Oferte publice de cumpărare
Alegerea unei structuri financiare specifice
Figura nr. 8 Decizii de soluți onare a conflictului acționari − manageri Rezolvarea conflictului
acționari – manageri pri n

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
18 De asemenea, după cum d emonstrează criza bursieră americană din perioada 2001 –
2002, această modalitate de remunerație a managerilor trebuie utilizată cu prudență; cu toate că
stimulentele ar putea determina impulsionarea man agerilor, pot apă rea disproporții semnificative
între r ezultatele societății și primele î ncasate de manageri. Î n plus, acordarea acestor acțiuni
sporește considerabil numărul titlurilor financiare, fapt care produce diluarea capitalului social și
prejudicierea intereselor acționarilor minoritari. Pe d e altă pa rte, stimulentele pot î nlătura orice
risc pentru manager, ceea ce este contrar ideii de asociere la risc.
• planuri de stimulare managerială prin „acțiunile -performanță” ( performance shares )
− oferirea de acțiuni managerilor pe baza măsurării performanței realizate de companie prin
următorii indicatori:
1. profit pe acțiune ( earnings per share − EPS)
2. rata de rentabilitate a activelor ( return on assets − ROA)
3. rata de rentab ilitate a capitalului propriu ( return on equity − ROE)
Din moment ce prețul acțiunilor pe piață este legat de aceste variabile, îmbunătățirea
performanțelor de aces t gen și creșterea câștigurilor vor determina creșterea prețului acțiunilor.
Pentru a primi acțiunile alocate, executivii trebuie să lucreze un anumit număr de ani în ca drul
firmei, de regulă minimum patru ani.
• acordarea de prime managerilor, în funcție de profitul obținut de companie.
O a doua cale de soluționare a conflictului dintre acționari și manageri constă în
puterea de decizie a Consiliului de Administrație care dispune de prerogative importante în
materie de control al managerilor. În unele țări, consiliul de administrație are drept de veto asupra
anumitor decizii și conservă puterea de revocare a președintelui său.
După anii ’ 80 au fost formulate numeroase critici asupra capacității Consiliului de
Administrație de a controla managerii. Unii membri se regăsesc simultan în mai multe Consilii de
Administrație și nu dispun de timpul necesar pentru a -și îndeplini atribuțiile ce le revin. Pe de altă
parte, ei pot avea interesul de a rămâne în bune relații cu managerii întreprinderii pentru a nu
pierde avantajele asociate funcției lor.
A treia modalitate de rezolvare a neînțelegerilor acționari -manageri o reprezintă votul
prin procură . În cazul în care Consiliul de Administrație n u este în măsură să controleze eficient
managerii, acționarii desemnează o persoană care să îi reprezinte în îndeplinirea acestui rol. Ca
urmare, dacă acționarul desemnat este de părere că managerii actuali nu dau dovadă de
performanță ridicată, decide să propună celorlalți acționari schimbarea echipei manageriale.
În practică, această operațiune este dificil de realizat, întrucât un singur acționar reușește
cu greutate să adune un număr suficient de voturi de la ceilalți acționari pentru a schimba echipa
managerială. Adesea, majoritatea acționarilor consideră că înlocuirea echipei manageriale se

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
19 face în contextul lipsei aproape totale de informație. În plus, se constată că într -o asemenea
operațiune se implică un acționar care deține un procent scăzut din c apital.
A patra modalitate de control al managerilor este prezența acționarilor de referință .
Un asemenea acționar deține o parte semnificativă din capital și este pe deplin motivat ca
întreprinderea în care a investit sume importante să fie rentabilă. De aceea presiunea pe care o
exercită asupra managerilor, pentru ca aceștia să adopte un comportament pe măsura interesului
acționarilor, este materializată în decizii importante și are efectul scontat.
A cinc ia modalitate de soluționare a conflictului acțion ari-manageri și care constituie
totodată o amenințar e pentru managerii incompetenți o reprezintă ofertele publice de
cumpărare (OPC ). Ele se mai numesc preluări „ostile” ( hostile takeover ) și au loc mai ales atunci
când capitalul s ocial al firmei este sube valuat datorită unei succesiuni de decizii greșite ale
echipei manageriale. În urma unei astfel de preluări, managerii firmei sunt de regulă concediați,
iar cei care r eușesc să se mențină pe poziție își pierd autonomia pe care o aveau înainte de
preluare. Aceasta face ca managerii să fie interesați să ia măsuri care să ducă la maximizarea
prețului acțiunilor.
Pierderea încrederii î n managementul emitentului de titluri financiare poate declanșa
mecanismele de preluare ostilă. Astf el, pe piețele de capital di n SUA și Marea Britanie
funcționează adevărate piețe pentru controlul societăților cotate; o societate cu activitate slabă
din cauza managementului ineficient poate fi dobândită de către investitori care și -au dat seama
de adevăratul său potențial. Practic , pe a ceste piețe se î ntâlnesc adevărați „vânători de control”23,
specializați în preluări urmate de revinderea cu profit a pachetelor, după ce societatea preluată va
fi restructurată.
Unele dintre măsurile luate pentru ca prețul acțiunilor unei firme să cr ească și să nu
devină un „chilipir” pentru alții sunt favorabile din punct de vedere al acționarilor; alte tactici pe
care managerii le pot folosi pentr u a îndepărta o preluare ostilă nu sunt în interesul acționarilor.
Un asemenea exemplu de tactică dubioa să este „pilula otrăvită” (poisson pill ). „Pilula otrăvită”
reprezintă o măsură luată de către o firmă -țintă pentr u a evita preluarea; ea constă î n dreptul
acționarilor existenți de a cumpăra acțiuni suplimentare la un preț atractiv, dacă sunt dispuși să
achiziționeze un pachet mare de titluri.
O „pilulă otrăvită ” este o acțiune care practic „ ucide” o firmă, făcând -o astfel complet
neatractivă pentru orice potențial investitor inte resat. Un exemplu în acest sens a fost planul
companiei canadiene Inco de a v inde pachete importante din acțiunile sale la prețuri scăzute
tuturor acționarilor, cu excepția celor care făceau parte din grupul care dorea să cumpere firma.

23 În Germania se pune accentul pe preluările negociate (amiabile); prelu ările forțate sunt rare și dezavuate
(Piperea, Gh ., op.cit ., p. 570).

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
20 De asemenea, unele companii din SUA au prevăzut prime uriașe pentru manageri, în momentul
în car e aceștia doresc să iasă la pensie sau sunt concediați; primele reprezintă o parte
importantă din averea companiei, în cazul în care firma este preluată și se numesc „parașute de
aur”.
În fine, ultima cale posibilă de soluționare a conflictului dintre acți onari și manageri
constă în alegerea unei structuri financiare particulare (specifice) . Decizia de finanțare prin
îndatorare îi motivează pe manageri , care, pentru a rambursa datoria și a evita falimentul, au
obligația asigurării calității activității și o bținerii unor rezultate financiare favorabile. Se poate
aprecia că gradul de îndatorare a î ntreprinderii este un i nstrument de control, deoarece
îndatorarea limitează libertatea de conducere și impune constrângeri. Falimentul reprezintă o
formă extremă de control, cu toate că funcționează numai atunci când regulile concurenței se află
la baza deciziilor managerilor.
Realitatea a demonstrat că prin îndatorare valoarea întreprinderii crește și piața
financiară valorifică necesitatea întreprinderii îndatorate de a fi mai performantă. Semnalul
creșterii valorii de piață a întreprinderii confirmă că aceasta este capabilă să -și plătească datoriile
în viitor și că are perspective certe de dezvoltare.
La rândul său, conflictul dintre acționari și creanțieri se rezol vă prin decizia de
introducere a unor clauze suplimentare de protecție în contractul de creditare care
armonizează interesele celor două părți. Aceste clauze se referă la:
● politica de finanțare , concretizată în trei tipuri de decizii financiare care
restricționează comportamentul viitor al firmei îndatorate. În primul rând , creditorii solicită prin
contract acționarilor ca, în cazul falimentului întreprinderii, datoria să aibă același rang de
prioritate ca și celelalte datorii prezente sau viitoare. În al doilea rând , creanțierii restrâng prin
anumite clauze posibilitatea întreprinderii de a oferi în viitor garanții reale asupra activelor sale ,
care ar putea să diminueze capacitatea de rambursare a datoriilor deja contractate. În al treilea
rând , se poate recurge la clauze mai sofisticate care pot interzice o nouă emisiune de obligațiuni,
mărind datoriile întreprinderii, dacă aceast a nu face față plăților curente.
De asemenea, î n țările cu economii de piață puternice, piețele financiare pun la
dispoziția in vestitorilor un mecanism important de control care le dă posibilitatea să -și lichideze
rapid investițiile (fie prin refuzul de a mai finanța proiectele de restructurare sau dezvoltare a
activității emitentului care presupun majorări de capital social, fie prin lichidarea stocului de acțiu ni
sau alte titluri deținute), în cazul în care și -au pierdut încrederea î n managementul emitentului;
● politica de dividende care nu interzice plata acestora, ci prevede posibilitatea
indexării lor corespunzăto r cu nivelul profitulu i obținut;

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
21 ● politica de producție și de investiții , prin care se pot impune limite privind
fuziunile, utilizarea activelor și menținerea un ei anumite structuri a acestora;
● publicarea informațiilor , ca parte componentă a contractelor de datorii ; în general,
documentele care trebuie furnizate sunt situațiile financiare și fiscale auditate de un cabinet
specializat și independent de întreprindere;
● rambursarea anticipată , care permite creanțierilor să ceară rambursarea anticipată
a unei părți sau a totalității creanței înainte de scadență, ca efect al nerespectării angaj amentelor
prevăzute în contract;
● convertibilitatea și utilizarea titlurilor hibride , cum sunt obligațiunile convertibile
în acțiuni, obligațiunile rambursabile în acțiuni etc.; astfel, dacă există un transfer de bogăție în
favoarea acționarilor, creditorii vor beneficia în egală măsură prin exercitarea opțiunilor lor și se
rezolvă conflictele între furnizori/aportorii de capitaluri.

2.4. Modele de guvernare corporativă

Studiul s tructurilor de guvernare a întreprinderii în diferite țări permite identificarea
unor caracteristici în țările anglo -saxone, ale Europei continentale și în cele asiatice.
SUA și Marea Britanie se caracterizează printr -un număr mare de întreprinderi
naționa le cotate la bursă (a se vedea Tabelul nr. 3 ), piețe financiare cu un grad mare de
lichiditate, unde drepturile de proprietate și de control sunt frecvent schimbate , și un număr mic
de grupuri de societăți de control. În țări ca Germania și Japonia, băncil e importante, companiile
de asigurare și statul ocupă o poziție predominantă în sistemul de guvernare. În plus, multe firme
dispun de acționari de referință și de o legislație particulară, ceea ce are ca efect limitarea
considerabilă a numărului de preluăr i ostile.
Țările latine se aseamănă cu cele anglo -saxone prin puterea statului ca acționar și
importanța redusă acordată salariaților în organele de decizie ale întreprinderii.

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
22 Tabel ul nr. 3 Societăți cotate în principalele țări industrializate
Nr.
crt. Țara Întreprinderi
naționale Întreprinderi
străine Total
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7. Germania
Japonia
Marea Britanie
Franța
SUA Amex
SUA Nasdaq*
SUA Nyse** 678
1714
1971
710
727
4717
1996 944
77
531
194
64
395
246 1622
1791
2502
904
791
5112
2242
* Nasda q = National Association of Securiti es Dealers Automated Quatations − a oferit
licența pentru sistemul automat de tranzacționare RASDAQ (Romanian
Association of Securities Dealers Automated Quatations)
** Nyse = New -York Stock Exchange (Bursa de valori de la New -York)
Sursa: Avram, V ., op.cit ., p. 155.

În structura guvernanței corporative intervin mai multe subiecte de drept, den umirea
uzuală fiind de constitu enți interni: acționar, administrator, manager, salariat, furnizor, creditor,
după caz. Acționarul este un mandant („principal”), iar administratorul este un mandatar („agent”).
În funcție de aceste subiecte de drept, în sistemul de guvernare corporativă se întâlnesc trei
modele24 principale:
• modelul tradițional ( traditional model )
• modelul co -determ inării ( co-determination model )
• modelul riscului asumat ( stakeholder model )
Modelul tradițional este specific sistemului nord -american și are la bază do uă tipuri
de raporturi juridice: unul se stabilește între acționari și administratori, în baza un ui co ntract de
mandat, iar unul între administratori și manageri. Modelul se derulează pe trei niveluri ierarhice:
acționari (1) − administratori (2) − manageri (3), autoritatea managerilor derivând din cea a
administratorilor. Legislația americană prevede că d repturile acționarilor de a influența afacerile
curente ale societății sunt limitate, în exclusivitate, la alegerea membrilor consiliului de
administrație; ei nu beneficiază de dreptul direct de a lua decizii cu privire la conducerea
afacerilor societății (ca de exemplu, plata dividen delor). Totuși, acționarii pot î n mod indirect să
aducă managementul societății î n situația de a -și schimba atitudinea și modul de a conduce.

24 Avram, V., op. cit. , p. 156 .

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
23 Astfel, acționarii pot decide să -și lichideze participațiile în soci etate sau să stop eze finanțarea ,
prin refuzul participării la majorarea capitalului propriu. Î n absența suportului financiar al
acționarilor, managerii vor trebui schimbați.
Modelul co -determinării este specific țărilor vest -europene, iar participanții sunt
ierarhizați pe patru niveluri ierarhice: acționari (1) − administratori (2) − manageri (3) − salariați
(4). În cadrul acestui model se întâlnesc două tipuri de raporturi juridice: unul se derulează între
acționari cu administratorii și reprezentanții salariaților, iar al tul are loc între administratori și
manageri.
Acest model este reprezentativ pentru Germania, al cărei sistem economic se
baze ază pe co -determinare socială, î n sensul că diversele categorii sociale depun eforturi pentru
ridicarea bunăstării sociale, deci a u dreptul să participe la procesul decizional. Comparativ cu
modelul tradițional, modelul co -determinării introduce un sistem de management participativ,
pornind de la premisa că riscul afacerii este mai mic pentru acționari decât pentru salariați,
întrucâ t aceștia din urmă nu își pot diversifica portofoliul de investiții. Din acest motiv, prezența
salariaților în procesul decizional are un caracter democratic, deoarece analizează obiectivele
strategice ale companiei și formulează recomandări consiliului de administrație, pentru a reduce
riscul.
De asemenea, acest mod el introduce responsabilitatea î n afaceri; firmele mici au mai
puține obligații față de te rți decât acționarii acestora, însă cele mai multe companii îș i exercită
responsabilitate a onorându -și obligațiile către sal ariați, furnizori, clienți, comunitate. Acest
principiu implică și responsabilitatea statului pentru proprietatea particulară.
Modelul riscului asumat este caracteristic țărilor Asiei de Sud -Est (Japonia în
special) și este caracterizat tot de patru niveluri ierarhice și două raporturi juridice. Deosebirea
față de modelul anterior este că raporturile juridice sunt mai complexe; astfel, avem de -a face cu
un raport între acționari, reprezentanți ai salariaților, clienți, bănci, furnizori, pe de o parte și
administratori, pe de altă parte.
Acest model își găsește motivația în faptul că orice persoană fizică sau juridică aflată
într-un raport juridic cu o întreprindere are de suportat un anumit risc și trebuie să se implice în
procesul deciz ional pentru a -și proteja interesele. Deși acest model acordă importanța cuvenită
fiecărui tip de stakeholder , nu clarifică suficient întinderea drepturilor și obligațiilor fiecărui subiect
de drept, pentru a păstra un echilibru între procesul decizional ș i nivelurile în baza cărora se
structurează.
Indiferent de tipul modelului practicat, cadrul reglementativ exercită un impact deosebit
asupra sistemului de guvernare corporatistă, fiind nefavorabil băncilor. Ca urmare a crizei din

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
24 anul 1929, în care băncil e au fost parțial responsabile, reglementarea americană și cea britanică
au constrâns considerabil dezvoltarea băncilor.
Separarea funcțiilor de bancă comercială și de bancă de investiții a limitat
expansiunea instituțiilor bancare, împiedicând mai ales participarea direct ă a acestora în capitalul
altor întreprinderi (a se vedea Tabelul nr. 4 ), ceea ce a făcut imposibilă o reconciliere între bănci
și întreprinderi, prin comparație cu cea constatată în Germania sau Japonia. În plus, grupurile
(holding -urile) de bănci nu pot deține mai mult de 5% din capitalurile altei întreprinderi, iar
participarea lor trebuie să fie pasivă.

Tabelul nr. 4 Structura acționariatului în principalele țări industrializate
Acționari Germania
(1993) SUA
(1990) Franța
(1993) Japoni a
(1990) Italia
(1993) Marea
Britanie
(1993)
I. Instituții financiare, din care: 29,0 30,3 8,4 48,0 11,3 61,8
Bănci 14,2 0 4,3 18,9 9,9 0,6
Companii de asigurare 7,1 4,5 2,2 19,6 0,8 17,3
Case de pensii 7,7 25,8 1,9 9,5 0,6 43,9
II. Instituții nefinan ciare, din care: 71,0 69,7 91,6 52,0 88,7 38,2
Întreprinderi nefinanciare 38,8 14,1 54,5 24,9 23,0 3,1
Menaje 16,6 50,2 20,7 22,4 33,9 17,7
Putere publică 3,4 0 4,5 0,7 27,0 1,3
Nerezidenți 12,2 5,4 11,9 4 4,8 16,1
TOTAL 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0
Sursa: Avram, V ., op.cit ., p. 157.

Conform datelor din Tabelul nr. 4 se observă că legislația SUA era ostilă dezvoltării
instituțiilor bancare, în special în termeni de deținere de acțiuni în întreprinderi din afara sectorului
bancar. Evoluția regl ementărilor pare să se schimbe, băncile fiind autorizate începând din 1994
să implementeze agenții în afara statului lor de origine.
De asemenea, cadrul reglementativ prevede obligativitatea schimbului de informații
corecte între bănci și investitori, fără de care cele trei modele nu se pot aplica într -o manieră
eficientă. Deși aceste modele de guvernare corporativă sunt caracteristice marilor firme, ele se

Rolul guvernării corporative î n armonizarea intereselor dintre “stakeholders”
25 pot aplica și de către întreprinderile de talie mai mică25, al căror rol a crescut, fiind cotate și la
bursă. Un exemplu interesan t îl constituie societatea Yahoo , care creează site -uri de căutare pe
Internet și care, printr -un management financiar participativ , a avut în anul 1995 o capitalizare
bursieră de ordinul miliardelor de dolari, deși a realizat o cifră de afaceri de 30 de milioane USD.
În plus, cotația micilor întreprinderi permite investitorilor disponibili să -și diversifice portofoliul, prin
deținerea de active cu un nivel mai ridicat de risc, dar cu o speranță puternică de câștig.

25 Conform unui studiu realizat de Sengenberger, Loverman și Piore (1990), structura organizatorică a
IMM-urilor are la bază două modele: „regatele ” și „republicile” . „Regatele” cuprind mai mulți furnizori
legați de o companie mare într -un lanț de aprovizionare vertical sub coordonarea strategică a acestuia.
Un exemplu elocvent de „regat” îl constituie IMM -urile japoneze care își desfășoară activitatea pe baz a
relațiilor de subcontractare. În anumite ramuri ale economiei nipone (electronică), producția este
organizată în sistemul grupurilor de furnizori, sub forma unei rețele piramidale de IMM -uri. „Republicile ”
unesc întreprinderi mici cu un grad înalt de spe cializare într -o structură orizontală în cadrul căreia nici o
firmă nu are o poziție dominantă. Un model clasic de „republică” este regiunea industrială „Emilia –
Romagna”, situată în nordul Italiei. IMM -urile asigură peste 40% din numărul total de locuri de muncă ale
zonei. Între acestea se manifestă atât relații de cooperare, cât și relații de concurență. Combinația
„cooperare -concurență” reprezintă sursa competitivității acestor firme (apud Vladimir -Codrin Ionescu ,
Managementul firmelor mici și mijlocii , Editura Economică, București, 2004, p. 88) .