Finantarea Intreprinderilor Prin Imprumuturi Obligatare Si Efectele Folosirii Lor

I Metode și surse de finanțare a întreprinderilor pe termen mediu

1.1 Considerații generale privind decizia de finanțare a întreprinderii

Decizia de finanțare a întreprinderii este primul pas în inițierea acesteia și mai ales în lansarea ei pe piața conform propriului plan de afaceri pe care îl elaborează în conformitate cu propriile “reguli”. În funcție de complexitatea afacerii, de mediul de desfășurare, de competitori, această afacere va deveni la rândul ei un concurent de temut, sau se va alătura unor parteneri care au țințe mai joase, cel puțin la început.

Gradul de penetrare a pieței se stabilește încă din primele etape de concepere a planului, prin implicarea atentă a calculelor economico-financiare la care trebuie supusă.

Dacă afacerea va avea ca obiective atingerea unor profituri cât mai înalte, va trebui să pornească cu un stimulent la fel de puternic. Finanțarea este cea care ajută în mod direct derularea în condiții bune a planurilor stabilite inițial. Finanțarea poate fi internă sau externă. Sursele de finanțare interne se împart în două categorii: autofinanțare și creșterea de capital propriu. Sursele de finanțare externă se pot concretiza în: împrumuturi acordate de bănci (credite bancare), finanțarea prin leasing (credit-bail), finanțarea prin emisiune de obligațiuni

De obicei, finanțarea cu statut intern cunoscută sub denumirea de autofinanțare, este un intermediator sigur dar nu întotdeauna suficient pentru susținerea până la capăt a eforturilor financiare, care l-a început sunt ample și incerte. În măsura în care autofinanțarea nu mai este suficientă, se poate recurge la finanțarea externă care la rândul ei îmbracă diverse forme, în funcție de platforma economică pe care se dezvoltă. Țările dezvoltate conferă oportunități variate și complexe dar în aceiași măsura stabile și în beneficiul ambelor tabere (împrumutat și împrumutător), în țările în curs de dezvoltare, multe instrumente financiare sunt victime ale instabilității și insecurității economice nesigure incerte și în continuă schimbare.

Creșterea de capital propriu este dependenta de gradul de deschidere a oportunităților financiare orientate spre sfera pieței de capital.

Finanțarea externă este o soluție de ajustare a necesarului de finanțare dar este de asemenea „subjugată” de variațiile ratei de dobândă sau de nivelurile ratelor fixe stabilite la cote ridicate.

Privită în ansamblu, finanțarea este nucleul oricărei afaceri și determină nivelul de derulare a ei, stabilindu-i complexitatea sau, după caz, simplitatea. Limitele sunt conturate de nivelul de asigurare a stratului financiar necesar pentru stabilirea fundamentului activității întreprinderii.

Inițiatorii afacerii trebuie să stabilească o gestionare cât mai corectă a fluxului financiar în vederea susținerii echilibrului atât pe termen scurt, cât și pe termen lung. Relația dintre nevoi și resurse este cea care conturează și asigură statutul firmei. Astfel, pe termen scurt ca obiectiv principal se determina gradul de acoperire a datoriilor pe termen scurt.

Pe termen lung și mediu în prim plan vor trece prioritățile calitative corelate cu apartenența la dezvoltarea și susținerea afacerii pe niveluri din ce în ce mai înalte. Acestea conferă de fapt continuitate și asigură un statut ce poate deveni din ce în ce mai stabil. Se creează astfel un mediu contradictoriu în care gradul înalt de dezvoltare este direct proporțional cu un risc financiar la fel de înalt ca efect al datoriilor crescute pe termen mediu său lung, după caz. În acest paradox financiar, trebuie totuși să fie racordate anumite instrumente de finanțare ce asigură optimizarea procesului investițional.

Mijloacele de finanțare pot induce derularea nonconformă a relațiilor financiare. Pot apărea situații în care întreprinderea poate fi în imposibilitate de plată deoarece nu poate recupera în timp optim avansurile efectuate, mai ales când efectuează investiții cu rentabilitate pe termen lung. Pe de altă parte, întreprinderea poate fi în situația de a folosi, pentru operațiuni pe termen scurt, fonduri pe care le-ar putea folosi pe termen lung pentru investiții.

1.2 Surse proprii de finanțare a întreprinderii

Sursele proprii de finanțare se concretizează prin autofinanțare și prin creșterea de capital propriu. Prin intermediul acestora este asigurată în primul rând autonomia financiară a întreprinderii și gradul de dezvoltare sigură, neexpusa riscurilor de creditare. Independența financiară stabilită în acest mod, garantează un fundament echilibrat din punct de vedere economic-financiar. Contrar acestora, sursele atrase pot perturba acest echilibru, conferind o instabilitate financiară nedorită. Abilitatea de a alege sursele optime de finanțare este foarte importantă în acest context, managerii experimentați pot prevede situațiile incerte adoptând cele mai bune soluții pentru atingerea properitatii dorite în afacerea lor.

În funcție de proveniența acestor resurse se poate stabili o ierarhie a tipurilor de mijloace de finanțare:

autofinanțarea;

creșterea de capital propriu;

împrumuturile;

creditul între întreprinderi – livrările pe credit ale furnizorilor.

Autofinantarea este un efect direct al excedentelor pe care firma le produce și care sunt utilizate pentru finanțarea activităților ulterioare.

Creșterea capitalului propriu reflectă aporturile de capital pe care firma le obține din exterior. Aceste aporturi pot proveni de asociații sau proprietarii deja existenți capabili să-și sporească propria participare. Dar, în aceiași măsură, pot fi considerate drept garanții asumate de către noii furnizori de fonduri ce contribuie la capitalul întreprinderii. În cele două ipoteze prin aceasta finanțare externă, furnizorii de capital obțin titluri de proprietate (acțiuni, părți sociale) în schimbul aportului lor.

Împrumuturile reprezintă, surse de finanțare externă. Prin intermediul acestora și prin respectarea clauzelor contractual impuse, persoanele fizice și juridice implicate în acest process sunt creditori ai întreprinderii.

Creditul inter-întreprinderi inițiază anumite termene de plată stabilite de către furnizori. Este o formă obișnuita când clientul este o întreprindere.

O întreprindere ce beneficiază de o imagine bine conturată în termenii echilibrului și a echitații financiare, poate primi rapid un credit-furnizor, putând astfel să achiziționeze diverse materii prime sau să beneficieze de diverse servicii. Întreprinderea la rândul ei, acorda astfel de credite propriilor clienți cărora le vinde bunuri sau servicii. Astfel, termenele de plată primite și acordate Astfel, termenele de plată primite și acordate se constituie în înregistrarea nevoii de fond de rulment.

1.2.1 Autofinanțarea

În funcție de complexitatea activității întreprinderii, rolul autofinanțării poate fi primordial prin sursa exclusive, sau poate fi o treaptă firească spre finanțarea externă.

Mărimea sa (în valoare absolută și în valoare relativă) relevă indicii referitoare la performanțele întreprinderii. O autofinanțare garantează posibilii investitorii financiari prin gama largă de valorificare a fondurilor pe care le vor investi în mod optim.

Autofinanțarea conferă abilitatea de rambursare a datoriilor întreprinderii și stabilește cuantificarea riscului pe care furnizorii de fonduri și-l asumă.

Din punct de vedere al cuantificării, autofinanțarea face referire directă la resursele noi obținute din activitatea întreprinderii și destinate să susțină activitatea viitoare – profitul brut sau rezultatul brut reinvestit din întreprindere.

Autofinanțarea poate fi redată ca diferență dintre fluxul încasărilor și al plăților determinate de activitatea firmei. Pe de altă parte, autofinanțarea poate fi considerată ca o parte a surplusului monetar (cash-flow sau capacitate de auto finanțare) obținut de firmă.

Marimea autofinanțării este stabilita de factori care exercita influenta asupra diverselor trepte in constituirea sa. Acestea pot fi redate astfel:

“1.Vânzări

– Cheltuieli curente legate de prestații externe

2. Valoarea adăugată

– Cheltuieli de personal

– impozite, taxe și vărsăminte asimilate

3. Excedent brut din exploatare

+ Venituri financiare

+ Venituri excepționale

– Cheltuieli financiare

– Cheltuieli excepționale

4. Cash Flow Brut

(Excedent monetar înaintea impozitării)

– Impozit asupra beneficiilor

5. Cash Flow net sau marja brută de autofinanțare

– Dividende

Autofinanțare »

Autofinanțarea reprezintă o resursă financiară ce se remarcă mai repede decât celelalte, fiind un pilon central în politica de finanțare a întreprinderii prin ea sunt garantate rambursările împrumuturilor asumate. Astfel, intermediază o politica financiară racordată la standarde înalte, viabile.

Prin autofinanțare se stabilește gradul de amortizare a activelor pe termen lung în privința uzurii fizice sau morale.

Apoi autofinanțarea garantează acoperirea anumitor riscuri atât din sfera activului bilanțier – deprecierea stocurilor dar și în sfera pasivului bilanțier – provizioane pentru pierderi și cheltuieli.

Autofinanțarea reprezintă, de asemenea, o parte din rezultate care este menținută și reinvestită în activitatea firmei.

Alimentarea capitalurilor permanente prin rezervele necesare confirmă politica unei autofinanțări de menținere.

Autofinanțare

= Amortizări Autofinanțare de mentinere

– Provizioane
+ Beneficiu nedistribuit Autofinanțare de creștere

Într-un scenariu în care sunt înregistrate pierderi, autofinanțarea nu poate să asigure menținerea constantă a nivelulului fondurilor angajate de întreprindere, astfel, capitalul întreprinderii se va micșora.

Fig. nr. 1 – Redarea grafică a procesului de acumulare de capital

Autofinanțarea se poate derula pe două sfere de bază. Activele imobilizate și rambursarea împrumuturilor. Ea poate să vizeze două direcții fundamentale. Comparația între suma datoriilor pe termen lung și mediu și cea a mărimii autofinanțării permite să se aprecieze capacitatea de rambursare de către întreprindere a datoriilor.

Autofinanțarea ca rezultat direct din activitatea întreprinderii apare ca o garanție unica pentru autonomie și stabilitate financiară. Se pot lua în considerare și alte surse stabile cum ar fi creșterea de capital și împrumuturile pe termen mediu și lung.

O autofinanțare fragilă, determină scăderea opțiunilor de finanțare cu caracter extern. Autofinanțarea va reprezenta baza solidă a debutului oricărui plan de finanțare la termen. Furnizorii externi de fonduri nu vor accepta să aducă resurse decât dacă suma autofinanțării este la un nivel bun.

O întreprindere care ale cărei rezultate sunt compromise și de asemenea, autofinanțarea este limitată, riscă să reducă aportul la capital al unor noi acționari și chiar să piardă acționarii deja existenți. În cazul insufcienței autofinanțării, apelarea la sporirea capitalului poate compromite mai mult sau mai puțin controlul asupra întreprinderii pentru asociații actuali, care vor fi obligați să recurgă la resurse externe pentru reconstituirea capacității de finanțare a întreprinderii.

Se poate recunoaște o gamă de avantaje pe care le afișează autofinanțarea:

– se intensifică gradul de autonomie al întreprinderii;

– se micșorează expunerea ei la factori de risc;

– formarea capitalului se face treptat;

– se creează un efect multiplicator, câștigul din capitalul suplimentar generează un câștig

suplimentar;

– se pot restitui credite anterioare;

– se reduce nivelul costurilor financiare:

– se creează perspective mai bune pentru investiții și modernizare.

1.2.2 Creșterea de capital propriu

Costul mijloacelor de finanțare este în corelatie cu rezultatele asteptate din operațiunile în care sunt angajate.

Condițiile care acompaniaza aporturile de capital de care întreprinderea beneficiază o pozitioneaza într-o situatie de dependentă fată de furnizorii de fonduri. Aceast lucru se remarca in primul rand, în relațiile dintre întreprindere și deținătorii de capitaluri (de exemplu acționarii în cazul unei societați pe acțiuni). Ansambul instrumentelor cu caracter juridic supraveghează ca derularea acestui proces să se facă în condiții legale, corecte. Astfel, deținătorilor capitalului li se recunoaște dreptul, sau influența asupra întreprinderii în privința direcționării, conducerii și în ceea ce privește accesul la gestiune, deoarece dispun de părți semnificative a capitalului acesteia.

Dar relațiile de dependență și chiar de subordonare continuă și la alte nivele astfel, se pot stabili și față de împrumutatori, mai ales față de bănci, în contextul în care cei ce conduc și propietarii întreprinderii, nu-i asigură autonomia financiară.

Se poate construi o serie scenarii caracteristice care reflectă fidel astfel de cazuri de contaminare a situației strategice, ca rezultat a deciziilor financiare neinspirate.

O situație des întâlnită afișează întreprinderile care obțin rezultate îndoielnice și sunt incapabile să aibă o autofinanțare suficientă pentru a asigura continuitate, chiar la un nivel minim, a potențialului lor.

Un alt scenariu conturează starea unor întreprinderi care, deși au obținut rezultate financiare satisfăcătoare, nu reinvestesc decât o mică parte din rezultate și nu acceptă o politică de constituire a fondurilor proprii.

Se remarcă de asemenea, situații în care întreprinderile care se lansează în operații de dezvoltare care depășesc capacitățile lor financiare. Ele își consumă lichiditățile și sunt nevoite să solicite credite, ceea ce le plasează într-o situație de compromis față de împrumutătorii lor.

Unele întreprinderi au o finanțare incertă comparativ cu derularea activităților și sunt constrânse să negocieze în condiții defavorabile amânarea scadențelor.

În acest ansamblu al relațiilor de finanțare se remarcă rolul de bază al acestora în derularea activității pe platforma economică. Negocierea noilor aporturi de fonduri în condiții de criză și urgentă poate perturba autonomia liderilor întreprinderii fată de creditori sau poate cauza pierderii controlului proprietarilor actuali față de noii participanți cu fonduri.

Complexitatea finanțării are un rol determinant în contextul oricărei firme, iar rezolvarea problemelor de finanțare este sinonimă cu supraviețuirea întreprinderii, dar și cu perspectivele sale de dezvoltare, asigurându-i performanțele sale prezente și viitoare, dar și autonomia proprietarilor săi.

Metodele de finanțare trebuie să fie în permanentă modificare pentru a se putea plia la nevoile mereu schimbătoare ale întreprinderilor solicitante. În această dinamică financiară se conturează patru tipuri de resurse financiare cu rol de stabilizare și mai ales, de dezvoltare a activității întreprinderii:

-autofinanțarea întreprinderii;

-finanțarea externă prin participarea la capitalul propriu al întreprinderii;

-finanțarea externă prin împrumuturi (sau credite) pe termen lung, mediu și scurt, acordate întreprinderii;

-creditarea între întreprinderi (creditul comercial).

1.3 Surse de finanțare externă a întreprinderii
1.3.1 Împrumuturi acordate de bănci (credite bancare)

Împrumuturile acordate de intermediarii financiari se pot clasifica dupa obiectul lor economic:

– “credite pentru investiții

– credite pe termen scurt de mobilizare și de trezorerie

– credite imobiliare

– credite de export

– scontarea

– credite comerciale”

Creditele pentru investiții reprezintă o parte semnificativă a creditelor distribuite de intermediarii financiari. Uneori aceste credite pentru investiții se pot converti în operațiuni de leasing.

1.3.2 Finanțarea prin leasing (credit-bail)

Finanțarea prin leasing reprezintă o soluție modernă și avantajoasă de asigurare a capitalului fix necesar întreprinderilor. Imprumuturile monetare sunt inlocuite cu cele directe prin obținerea unor resurse – echipamente, utilaje, instalații.. în anumite rigori impuse de acest sistem de leasing.

"Leasing-ul" implica un acord bilateral prin care este transferat dreptul de a folosi un bun pentru o perioadă de timp stabilită și cu posibilitatea de cumpărare a acestuia la sfârșitul perioadei.

" Leasing-ul poate fi direct (caz în care producătorul și proprietarul bunului îl cedează spre folosință unui beneficiar) sau indirect.

În acest context, o institutie financiară cumpără un bun pe termen lung și mediu, ales de întreprinderea care dorește să investească. Apoi bunul este dat în locație întreprinderii care are posibilitatea să-l răscumpere.

Astfel, investitorul devine un locatar al bunului pe care-l utilizează și va trebui să plătească, după un timp anticipat, chirie instituției de leasing, având și posibilitatea să-l răscumpere.

În cazul leasing-ului operațional proprietatea rămâne la societatea ’’locator’’ și după încheierea perioadei stabilite. În cazul leasing-ului financiar, la finalul perioadei, utilizatorul achiziționează bunul pe care l-a ''luat în leasing plătind o "valoare reziduală" a acestuia (leasing-ul financiar se aseamănă cu o vânzare în rate și cu o situație de "credit furnizor").

Conform legislației române o parte, denumită locator, se obligă ca, la solicitarea celeilalte părți, denumiă utilizator, să cumpere sau să preia de la un terț, denumit furnizor, un bun mobil sau imobil și să transmită utilizatorului posesia sau folosința asupra acestuia, contra unei plăti numite redevență, în scopul exploatării sau, după caz, al achiziționarii bunului. Operațiunile de leasing au ca obiect:

a) utilizarea bunurilor mobile, inclusiv a valorilor mobiliare;

b) utilizarea echipamentului industrial;

c) utilizarea bunurilor imobile cu destinație comercială, achiziționate sau construite de o societate de leasing (societate imobiliară pentru comerț și industrie);

d) utilizarea fondului de comerț sau a unuia dintre elementele sale necorporale;

e) utilizarea bunurilor de folosință îndelungată și a imobilelor cu destinație de locuință, pentru persoanele fizice.

În timpul derulării contractului, utilizatorul este constrâns să realizeze plățile cu titlu de redevență, în cuantumul valoric stabilit și la datele stabilite în contractul de leasing; redevența plătită va fi calculată ținând seama de o marjă de profit și de amortizarea integrală sau parțială a bunului; regimul de amortizare va fi stabilit de părți, de comun acord, în funcție de natura bunului și valoarea sa de intrare, în conformitatate cu legislația.

La încheierea perioadei stabilite în contract întreprinderea beneficiară are următoarele opțiuni:

a) să restituie bunul;

b) să prelungească contractul (cu o redevență mai mică, pentru că bunul este în parte amortizat);

c) să achiziționeze bunul la un preț care corespunde valorii actualizate.

Leasing-ul dispune de avantaje atât în mediul fiscal cât și financiar și respectiv economic:

În mediul fiscal ansamblul cheltuielilor rezulte din contractul de leasing sunt deductibile fiscal, în timp ce la finanțarea prin credite, numai dobânda este deductibilă iar la finanțarea din surse proprii este deductibilă numai amortizarea.

Întreprinderea are ca scop deducerea din venituri a unor cheltuieli cât mai mari pentru garantarea unor condiții optime de desfășurare a activității, ea plătind impozit pe profit pentru partea din venituri care rămâne după deducerea cheituielilor).

În mediul financiar: leasing-ul intermediază finanțarea investițiilor fără a recurge la capitaluri împrumutate sau proprii; are avantajul că nu afectează raportul dintre capitalul propriu și cel împrumutat și nu se schimbă nici raporturile de proprietate asupra capitalului social al întreprinderii.

Din punct de vedere economic, leasing-ul intermediază nivelul costurilor cu maniera de folosire a mijloacelor. Firma utilizează un echipament în intervalul de timp strict necesar pentru atingerea obiectivului, apoi îl va abandona și va rămâne fără cheltuieli. Întreprinderea poate beneficia direct de mijloacele necesare în condiții mai puțin stricte decât în cazul creditelor bancare (chiar dacă nu are garanții colaterale suficient de mari);

Dezavantajul sistemului de leasing îl reprezintă costurile mari; acestea acoperă și valoarea serviciului prestat de finanțator și de firma de leasing.

1.3.3 Finanțarea prin emisiune de obligațiuni

Emisiunea de obligațiuni

Emisiunea de obligațiuni (sau lansarea unui împrumut obligatar) reprezintă forma principală de împrumut prin racordare directă la economii, deși au acces la ea doar societățile pe acțiuni care îndeplinesc anumite condiții.

Operațiunea implică obținerea unor fonduri prin oferta publică sau prin plasament privat; aceștia obțin în schimbul numerarului, titluri de valoare (obligațiuni) negociabile la bursă.

Apariția pieței de capital oferă societăților romanești o alternativă de finanțare a activității lor, și anume emisiunea și tranzacționarea valorilor mobiliare proprii în condițiile Legii nr. 52/1994.

„Obligațiunea este un contract de credit încheiat între emitent și cel care o achiziționează pe piața primară sau secundară (in cazul in care această piață există).

Înainte ca valorile mobiliare să fie oferite publicului, societatea comercială va întocmi un prospect de ofertă. Acesta descrie în detaliu societatea și operațiunile sale, trecutul ei, produsul, mediul concurențial, cuprinzând de asemenea, situatia financiară, pretul obligațiunilor, piața de tranzacționare. Prin prospectul de ofertă întreprinderea trebuie să convingă investitorii de calitatea eventualelor plasamente. Un rol important revine intermediarilor de pe piețele de capital – societățile de valori mobiliare (SVM) și burselor de valori.”

Prin acest mod de operațiune împrumutul este partajat în mai multe părți – obligațiunile. În acest mod, prin partajare, sau fracționare, gestiunea financiară este mai bine supervizata. Fiecare obligațiune are o parte dublă reprezentând un titlu de creanța pentru împrumutător iar pentru împrumutat o recunoaștere a datoriei.

Transmiterea lor se face în aceiași maniera ca și în cazul acțiunilor: se pot negocia. Nu trebuie ignorată posibilitatea ca revinderea obligațiunilor pe o piață secundară să se facă altor împrumutători fără a aștepta momentul de scadenta; în acest mod crește mobilitatea plasamentului pentru împrumutători în ciuda termenului lung impus între șapte și douăzeci de ani. Se creează o punte de legătură între solicitările împrumutaților care vor să beneficieze de capitaluri pe termen lung și nevoile împrumutătorilor care vor mai multă flexibilitate pentru plasamentele lor.

Amortismentul financiar echivalent cu rambursarea obligațiunilor se realizează în termenii prevăzuți inițial la lansare: fie va fi o rambursare finală sau amortisment financiar, fie se va face eșalonat – amortizare prin anuități. În această ultimă variantă, alegerea titlurilor amortizabile va fi realizată aleatoriu, prin tragere la sorți.

Pot exista atât obligațiuni care benefiază de o remunerare fixă dar și cele a căror remunerare este ajustabilă rezultatului întreprinderii, și pot fi de asemenea, și obligațiuni cu dobândă variabilă.

Finanțarea prin emisiune de obligațiuni se distinge prin următoarele calități:

• Împrumutul obligatar reprezintă o alternativă la piața creditutui (piața cu un risc foarte ridicat);

• Împrumutul obligatar este o optiune posibila pe piața acțiunilor, atunci când aceasta este în declin și când emitentul urmărește obținerea unor fonduri importante care atrag implicit modificări majore ale acționariatului;

• suma împrumutată se restituie integral, la data scadenta; pe perioada de viață a obligațiunii se achită doar dobânda; suma de bani împrumutată poate fi folosită într-o investiție care poate deveni rentabilă după o perioadă mai îndelungată;

• Obligațiile se emit fără garanții materiale, astfel, garanția împrumutului constă în bunul emitentului și în analiza fluxului de numerar al acestuia;

• Convertibilitatea obligațiilor le face mai atractive pentru investitori;

• Obligațiunea, ca un contract de credit, este mai accesibila publicului larg și, este, mai atractivă;

• Împrumutul obligatar prin ofertă publică devine o platformă ușor accesibilă investitorilor la plasamente în afaceri profitabile;

• Riscul pe care și-l asumă investitorii este mai redus decât în cazul cumpărărilor de acțiuni deoarece, în cazul obligațiunilor emitentul este restricționat să respecte obligațiile asumate (răcumpărare și dobândă) indiferent de profitul obținut de societate.

2 Finanțarea întreprinderii prin emisiunea de obligațiuni

2.1 Definiție, clasificare, trăsături ale împrumutului obligatar

Împrumutul obligatar – este un contract de credit ce antrenează un proces dintre creditori pe de o parte și un singur destinatar de cealaltă parte. Cheia de acces poate fi în posesia marilor firme comerciale sau în posesia statului.

Împrumutul obligatar este, o modalitate de obtinere a resurselor financiare necesare asigurării creșterii economice și respectării unor obligații de plăți asumate.

Uneori, capitalul propriu al unei întreprinderi poate fi insuficient, iar sporirea acestuia poate întâmpina anumite piedici de natura juridică dar și datorită riscurilor implicate. Finanțarea întreprinderilor prin recurgerea la credite bancare poate fi greu de realizat datorită costului ridicat și a condițiilor contractului de credit, pretinse de bănci. Acești factori devin de fapt un imbold pentru ca întreprinderile să apeleze la împrumuturi obligatare care prezintă principalul avantaj că remunerația se deduce din profitul impozabil, făcându-le mai accesibile.

Rolul creditului obligatar pentru societățile private este redus față de creditul bancar. Numai societățile cotate la bursă pot lansa împrumuturi obligatare.

Costul împrumutului se materializează în dobânzi care se plătesc periodic sub formă de cupoane.

Pentru a putea fi considerat o sursă de finanțare certă, împrumutul obligatar prezintă următoarele caracteristici:

“suma împrumutului nu este restricționată juridic, societatea stabilind-o în funcție de nevoile de fonduri și de capacitatea de rambursare. În practică, suma împrumutului obligatar este condiționată de situația pe piața financiară, adică de posibilitățile de absorbție ale acesteia;

durata împrumutului se stabilește în funcție de nevoile de acoperit și de persistența în timp a acestora, dar și de condițiile pieții: dacă rata dobânzii pe piață este scăzută, are întietate împrumutul pe termen mai lung și, dimpotrivă, cînd rata dobânzii este ridicată, împrumuturile se contractează pe termene mai scurte pentru a nu ocaziona costuri prea ridicate;

costul capitalului împrumutat (rata dobânzii) se stabilește în funcție de randamentul cerut de investitori, de rata dobânzii pe piața financiară, de riscul estimat în activitatea societății comerciale și după durata împrumutului. Nivelul ratei dobânzii trebuie bine fundamentat pentru ca obligațiunile să se vîndă într-un termen optim;

valoarea nominală (VN) a obligațiunilor este cea înscrisă pe titlu și la care se calculează dobânda annual sau semestrial, sub formă de cupoane.

prețul de emisiune (PEM) servește societății care solicită împrumutul să obțină resursele necesare finanțării activității sale. El reprezintă suma plătită de cel ce cumpără o obligațiune și este înmulțit cu numărul de obligațiuni puse în vînzare, pentru a afla suma împrumutului obligatar;

Prețul de rambursare (PR) sau valoarea de rambursare este suma pe care o plătește întreprinderea deținătoare de obligațiuni la scadența împrumutului”.

În ciuda acestor avantaje se poate constata că obligațiunile sunt mai riscante decât finanțarea prin emisiune de acțiuni. Trebuie plătite periodic dobânzi în cazul împrumutului obligatar, ceea ce nu se întâmplă în cazul dividendelor. Constrângerea de a rambursa în fiecare an împrumuturile obligatare are ca efect perturbarea lichidităților, însă finanțarea pe acțiuni nu trebuie restituită. În contextul unei crize economice, întreprinderea finanțată prin obligațiuni va fi mai expusă situațiilor dificile în ceea ce privește efectuarea plăților decât în situațiile finanțării prin acțiuni.

Remunerația investitorului se concretizează în dobânzi care se plătesc periodic sub formă de cupoane.

Valoarea cuponului =

Rata dobânzii =

Restituirea capitalului către creditori este sinonima cu expirarea contractului de credit obligatar și se realizeaza prin:

amortizarea obligațiunilor de către emitent,

răscumpărarea către emitent, la cursul de piață al bursei.

Părțile care intervin în împrumutul obligatar între emitent și subscriitor (cumpărător) sunt: fiduciarul, curtierul, banca și comisia valorilor mobiliare.

Fiduciarul se defineste prin:

acționarea în numele viitorilor subscriitori de obligațiuni (creditori) în scopul protejarii și respectării drepturilor acestora din urmă.

– verificările riguroase pe care le întreprinde în cazul implementării de către emitent a condițiilor de păstrare a bunurilor în ipotecă drept garanție a împrumutului;- plății cu regularitate a cupoanelor; – amortizării la timp a obligațiunilor.

Categorii de obligațiuni și caracteristicile lor

Riscurile implicate în derularea investițiilor în obligațiuni sunt riscul de piață și riscul ratei de dobândă.

Obligațiunile pot fi:

înmatriculate – înregistrate în evidența fiduciarului pe numele deținătorului;

neînmatriculate (la purtător);

înseriate – se rambursează eșalonat în funcție de seria înscrisă pe titlu după un anumit timp de la emitere;

Obligațiuni cu fond de amortizare – societatea emitentă creează treptat un fond de amortizare pe care îl varsă periodic fiduciarului;

Obligațiuni cu venit variabil – mențin puterea de cumpărare a obligațiunilor.

Obligațiuni participative – sunt obligațiuni cu dobândă fixă care se majorează cu dobânda suplimentară în funcție de rezultatele financiare ale întreprinderii, și o primă de rambursare minimă.

Obligațiuni cu cupon zero și cu cupon unic;

Obligațiuni asimilabile – sunt emise de stat în termenul legal al unui împrumut cu aceleași caracteristici ca și cele precedente. În acest fel termenul de scadență este prelungit.

Obligațiuni perpetue – se emit de întreprinderi din sectorul public și de bănci. Sunt sigure și bine remunerate. Investitorii nu sunt interesați în rambursarea lor.

Obligațiuni cu cupon de reinvestire – cupoanele anuale pot fi reinvestite în obligațiuni cu aceleași caracteristici ca cele originale.

Obligațiuni cu bon de subscriere (Warrants) – sunt cu dobândă fixă însoțite de un bon care dă dreptul de a subscrie ulterior la un termen și preț determinate, obligațiuni de aceeași natură cu cele de origine. Dobânda e mai mică decât rata dobânzii pe piața financiară. Bonurile pot fi cotate separat la bursă.

Obligațiuni deschise – permit părților (emitent, subscriitor) să iasă din contract înaintea scadenței la anumite termene prestabilite.

Cotarea la bursă a obligațiunilor se face doar la solicitarea firmei emitente. Cotația constă într-o analiză a situației generale a întreprinderii pe baza datelor financiare comensurată în grad de lichiditate, capacitate de rambursare.

Cotarea obligațiunilor se face procentual indiferent de valoarea nominală a acestora. Acest procent plus valoarea nominală dă valoarea de plată a obligațiunii.

Cotarea se efectuează și asupra cuponului curent și se adaugă la cursul obligațiunii.

Prețul unei obligațiuni variază invers proporțional cu rata dobânzii.

Caracteristicile unui împrumut obligatar sunt relevate prin:

parametrii distinctivi – numele emitentului, suma totală a împrumutului, numărul de titluri, valoarea nominală și dată. Toate acestea sunt înscrise pe titlul de împrumut (obligațiunea).

parametrii de randament

Rata dobânzii – este fixată de societatea emitentă și de fiduciar și este corelată în mod direct cu:

randamentul solicitat de investitori,

rata dobânzii pe piața financiară,

riscul estimat în activitatea societății,

durata împrumutului.

După estimare, rata dobânzii va fi bază de calcul pentru remunerație.

Dobânda se calculează la valoarea nominală a obligațiunii anual și semestrial sub formă de cupoane.

Prețul de emisiune (PE) = suma efectiv plătită de cel ce cumpără o obligațiune. Astfel:

PE ≥ VN sau PE VN

Emisiunea inregistrata la o valoare diferita fata de cea nominală poate avea forma unei emisiuni la scont si va fi influentata direct de catre fluctuatia ratei dobânzii financiare observata in axa timpului între data emiterii obligațiunii și data vânzării ei.

Dacă PE VN = vânzare la primă (s-a amplificat rata dobânzii financiare)

Dacă PE VN = vânzare la scont ( s-a micsorat rata dobânzii financiare pe piață)

Prețul de rambursare (PR) = valoarea de rambursare = suma pe care o plătește emitentul la scadența împrumutului.

PR poate fi VN

Dacă PR VN diferența este recunoscuta ca fiind primă de rambursare.

Este posibil ca emitentul să acorde o primă dublă: de emisie și de rambursare.

Se tinde însă spre dubla egalitate PE = VN = PR

Din punct de vedere al recunoasterii scrise se deslusesc si mai ales se dezvaluie gradul de risc sau de securitate prin maniera de notare a obligatiunilor. Astfel,

Se notează cu AAA = cel mai înalt grad de securitate până la litera D = cel mai înalt grad de risc – grad de securitate incert.

Fig. nr. 2 determină randamentul obligațiunilor

durata împrumutului – randamentul obligațiunilor este compromis daca amortizarea se realizeaza pe durata mai mare deoarece subscriitorii beneficiază mai târziu de prima de rambursare.

Amortizarea împrumuturilor obligatare

Împrumuturi obligatare convertibile

Decizia de emisiune a obligațiunilor convertibile în acțiuni poate fi luată de AGA.

In cazul inscrierii unui imprumut obligatar este importanta luarea in considirare a: raportului de schimb obligațiune/acțiune, categoria de acțiuni și perioada sau in care se efectueaza conversia.

Rata dobânzii la obligațiunile convertibile este mai scăzută decât la obligațiunile ordinare.

Perioada de conversie, este mai mică decât durata obligațiunilor.

Baza economică a conversiei exprimă numărul de acțiuni primite în schimbul unei obligațiuni ceea ce permite să se evalueze prețul conversiunii, pornind de la cursul acțiunilor la un moment dat.

Prima de conversiune reprezintă diferența calculată la un moment dat între cursul obligațiunii și prețul de conversiune.

Avantajele finanțării prin obligațiuni față de cea prin acțiuni

împrumutul obligatar implică mai puține costuri

finanțarea prin împrumut nu expune societatea prin riscuri exarcebate ce perturbă controlul asupra acesteia.

Costul împrumutului obligatar

În structura costurilor se întâlnesc un ansamblu de elemente care, alături de dobânda stabilită la nivelul ratei dobânzii de pe piața financiară și de numărul de ani pentru care se emit obligațiunile, se identifica prin cheltuieli: de emisiune, de publicitate, comisioane bancare, cheltuieli cu imprimarea certificatelor de obligațiuni, prime de emisiune, prime de rambursare. Toate aceste cheltuieli se stabilesc initial în cotă procentuală, urmând să se deducă din suma totală a împrumutului.

Rata actuarială (costul actuarial) a împrumutului obligatar reflectă rata efectivă plătită de debitor și încasată de creditori si este influențată atât de rata nominală a dobânzii, cât și de: emisiunea la scont, emisiunea la primă și prețul de rambursare.

Notând cu:

ra = rata actuarială sau costul actuarial;

rn = rata nominală (facială) a dobânzii;

PE = prețul de emisiune al obligațiunilor;

PR = prețul de rambursare al obligațiunilor;

VN = valoarea nominală a obligațiunilor.

Rata actuarială brută, fără incidența fiscală, este rata care echivalează prețul de emisiune cu valoarea actuarială a fluxurilor viitoare pozitive generate de obligațiune (cupoane, preț de emisiune, preț de rambursare). Cumpărătorul de obligațiuni varsă un preț și în fiecare an primește un cupon, iar la scadență valoarea obligațiunii la prețul de rambursare.

2.2 Elemente tehnice ale obligațiunilor

Obligațiunile reprezintă valori mobiliare care atestă deținătorului calitatea de creditor al firmei emitente a acestora.

Obligațiunile reprezintă, o modalitate de obținere a resurselor financiare disponibile pe piața financiară. Spre deosebire de acțiuni, obligațiunile conferă posibilitatea de a investi cu asumarea unui risc mai redus și un câștig ce este independent de rezultatele firmei.

Dacă firma este amenințată cu lichidarea, primii desbagubiți vor fi creditorii, deci riscul obligațiunilor se dovedește a fi mai redus decât cel asociat acțiunilor.

Obligațiunile pot fi emise fie la o rată fixă a dobânzii, fie la una variabilă. În ambele cazuri, dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la valoarea rămasă (nerambursată) a împrumutului.

Obligațiunile pot fi transpuse în acțiuni, în cazul în care firma stabilește acest lucru, atribuind deținătorilor aceleași drepturi de care beneficiază și ceilalți acționari.

Împrumutul obligatar este caracterizat printr-o serie de elemente tehnice:

Valoarea nominală a obligațiunii reprezintă suma înscrisă pe obligațiune. Și este fundamentală în calculariea cursului bursier și a ratei nominale a dobânzii.

Prețul de emisiune reflectă suma cu care o obligațiune se vinde la momentul emisiunii și poate fi la un nivel mai redus decât valorea nominală, pentru a spori un eventual succes al titlului, prima de emisiune calculându-se astfel:

Prima de emisiune = Prețul de emisiune – Valoarea nominală

Rata nominală a dobânzii corespunde cu rata de dobândă cu care se remunerează împrumutul.

Cuponul constă în suma dobânzii cu care se remunerează împrumutul. Formula de calcul a cuponului este:

Dobânda (cuponul) = Rata nominală de dobândă * Valoarea nominală

Durata împrumutului măsoară timpul rămas până la scadență finală a împrumutului, când obligațiunile trebuie răscumpărate de către emitent;

Prima de rambursare = Prețul de răscumpărare – Valoarea nominală

Prețul de răscumpărare reprezintă suma anunțată în momentul emisiunii, la care se va răscumpăra, la termen, de către emitent, o obligațiune.

Anuitatea t = Rata de rambursare t + Cuponul t

Împrumuturile obligatare se pot clasifica în funcție de modalitatea de rambursare astfel:

Împrumuturi cu rambursare în final;

Împrumuturi cu rambursare sub formă de anuități;

Împrumuturi cu rambursare în rate constante;

Împrumuturi sub forma cuponului zero.

Forma clasică de rambursare o reprezintă împrumuturile obligatare cu rambursare la final. În periodele prevăzute în contract, este achitat cuponul a cărui valoare se află prin adăugarea ratei de dobândă la valoarea nominală, urmând ca la data scadentă să fie rambursat împrumutul la valoarea nominală sau la prețul de răscumpărare, în cazul în care se dorește oferirea primei de rambursare.

În scenariul specific rambursării sub forma anuităților constante, dobânzile achitate vor fi mai reduse pe durata timpului de rambursare, însă ratele de rambursare vor spori pentru ca anuitatea să se mențină constantă în fiecare perioadă.

Dacă rambursarea se va face prin intermediul ratelor constante, anuitățile se vor micșora treptat dobânda calculându-se în fiecare perioadă, prin aplicarea ratei dobânzii la valoarea rămasă nerambursată.

2.3 Împrumutul obligatar: tehnici de emisiune, riscuri, costuri, metode de rambursare

Sursele proprii de finanțare aflate la dispoziția întreprinderii nu pot acoperi nevoia globală de finanțare a întreprinderii, astfel, aceasta se poate orienta spre alte mijloace: emisiunea de oobligațiuni, credite bancare pe termen lung sau scurt, credite-furnizori și alte datorii.

Într-un mediu economic lipsit de fiscalitate, rata dobînzii plătită la creditul contractat reprezintă de fapt, costul capitalului împrumutat. Deductibilitatea dobînzilor plătite din profitul impozabil determină economii fiscale din îndatorare, ceea ce reduce practic costul datoriilor față de rata dobînzii plătită.

Costul capitalului imprumutat se poate determina prin doua metode:

I Metode exogene:

Prin negocierea cu posibilii finantatori;

In functie de ratele dobanzilor de pe piata practicate la credite ce adopta acelasi risc cu cel al obligatiunilor emise de intreprinderea analizata

În baza ratelor dobînzii efectiv bonificate de către întreprinderile din ramura dată.

II Metode endogene:

Întreprinderea poate previziona costul capitalului împrumutat in functie de ratele dobînzilor aferente obligațiunilor emise de întreprindere, prin metoda randamentului la scadență (Yeld to Maturity, YTM). Utilizarea practică a metodei induce o serie de dificultăți determinate de:

alegerea ratei cuponului pe baza căreia se va estima randamentul la scadență;

alegerea între rata cuponului înainte și, respectiv după impozitare.

frecvența cu care trebuie actualizat costul datoriilor întreprinderii.

Costul datoriilor (Kd) sub impactul fiscalității poate fi obtinut prin formula:

Kd=YTM * (1- t),

Unde:

t – cota impozitului pe venit.

Costurile de emisiune vor amplifica valoarea indicatorului “yeld to maturity”. Ele sunt plătite la momentul emisiunii, dar se pot recupera pe toata durata de viață a împrumutului.

Kdfc=YTMfc*(1-t),

Unde:

Kdfc – costul datoriilor după impozitare, ținînd con de costurile de emisiune ale împrumutului;

YTMfc – randamentul la maturitate sub impactul fiscalității și al costurilor de emisiune.

Pentru identificarea costului datoriilor se poate utiliza modelul CAPM, ceea ce va presupune calcularea datorii.

Costul datoriilor la momentul t se va calcula după formula:

kdat,t = Rft + datorii [E(Rm) – Rft]

unde:

Rft – rata rentabilității pentru o obligațiune fără risc cu aceeași maturitate ca și cea a datoriilor analizate;

E(Rm)-Rft – prima de risc pentru portofoliul pieții.

Riscurile nu pot fi evitate în acest context. Astfel, se pot recunoaște patru niveluri importante la nivelul constrângerilor firmei: riscul de lichiditate, riscul de insolvabilitate, riscul atingerii unor pierderi, constrângerile apărute din partea partenerilor.

Riscul de lichiditate se conturează în cadrul unei politici financiare contestată la nivelul strategiilor nonconforme cu situațiile cu care se confruntă în timp real. Creditul trebuie înțeles prin două prisme financiare – una ce rezolvă crizele temporare de trezorerie și cealaltă care asigură finanțarea investițiilor de dezvoltare.

Creșterea îndatorării este sinonimă cu creșterea riscului că întreprinderea să intre în incapacitate de plată. De la un anumit punct atins de îndatorare, avantajele obținute din economiile fiscale vor fi estompate de amplificarea cheltuielilor asociate riscului de insolvabilitate al întreprinderii.

3 Finanțarea SC Allprod S.RL. prin emisiune de obligațiuni – studiu de caz
3.1 Prezentarea societății
3.1.1 Scurt istoric

3.1.2 Cadrul legal de desfășurare a activității
3.1.3 Acționariatul societății

Capitalul social al SC Allprod S.RL este repartizat între 4 acționari:

Acționar Aport Număr Cota de participare

la capital acțiuni la beneficii și pierderi

Persoană fizică 82555 ron 34398 91.5%

Persoană juridică 4177 ron 1740 7.7. %

Persoană fizică 300 ron 125 0.055%

Persoană fizică 120 ron 50 0.0745%

În conformitate cu statutul societății, în cazul excluderii unuia dintre acționari, acesta din urmă nu are dreptul la o parte proporțională din patrimoniul societății, ci numai la o sumă de bani care să reprezinte valoarea acesteia.

Aportul la capitalul social nu este purtător de dobânzi. Fiecare acțiune subscrisă și vărsată, conferă posesorului ei un drept, proporțional egal cu numărul acțiunilor existente, drept de vot în Adunarea Generală a Acționarilor, participarea la beneficii sau la activul firmei, precum și alte drepturi prevăzute în statutul societății.

Organul superior de conducere a societății este Adunarea Generală a Acționarilor, care se constituie și funcționează în conformitate cu statutul societății. Conducerea activității societății este asigurată de Consiliul de Administrație și Directorul General.

SC. ALLPROD SRL dispune de dotari tehnice specifice activitatii de baza dar si activitatilor secundare.

Societatea își desfășoară activitatea la cele mai înalte standarde de calitate.

Pe probleme de mediu, societatea a obținut autorizația de mediu valabilă 12 luni, la data de 31.08.2008.
3.1.4 Evoluția și politica de investiții a societății

SC. ALLPROD SRL a fost înființată la data de 25-07-2003 și i s-a atribuit codul unic de înregistrare 15 531 523, iar numărul de ordine în Registrul Comerțului este J 09/424/2003. Societatea are ca obiect de activitate prestarea de servicii în domeniul alimentației publice și în domeniul hotelier, având ca organizare funcțională structura unui camping.

Societatea, care este în întregime cu capital privat, are sediul social în orașul Buzău, Bulevardul Decembrie.

Campingul are în patrimoniu un teren cu o suprafață de 33 500 mp pe care se regăsește un restaurant cu o capacitate de 65 de locuri, 5 vile și 20 de căsuțe care au în total o capacitate de 150 de locuri. În componența spațiilor existente se regăsesc: o terasă, funcțională pe perioada verii, având o capacitate de 200 de locuri, o parcare pentru 40 de autovehicule și un spațiu de joacă pentru copii. Tot acest complex este înconjurat de o pădure, fapt ce atrage mulți clienți mai ales în sezonul estival.

La valoarea pieței, patrimoniul complexului, ce se poate constitui ca garanție, este estimat la circa 1 000 000 lei.

Părțile sociale ale societății sunt împărțite în mod egal între cei doi asociați existenți: Axinte Marius și Dobre Viorel.

Privind transformarea amplasamentului, managementul societății și-a propus să construiască un nou restaurant în locul terasei acoperite existente, construcție ce va necesita o investiție de 70.000 de euro și va fi realizată de S.C. Gerrald – S.R.L., societate ce se va ocupa și de modernizarea și reamenajarea spațiilor de cazare existente.

Pentru aceste reamenajări se va aloca suma de 10 000 de euro. În plus se va completa oferta clubului prin construirea unei piscine cu o investiție totală de 30 000 de euro, de către S.C. Prisco – S.R.L. și a unui mini teren de fotbal pentru care se va investi suma de 20000 de euro.

Deoarece instalațiile și echipamentele existente au o vechime considerabilă, managementul societății a hotărât înlocuirea totală a acestora cu unele noi, rămânând din structura veche doar clădirile, clădiri care vor fi reconsolidate și aduse la un nivel optim de folosire.

Se încearcă găsirea de soluții economice viabile pentru crearea unui club privat care se va adresa unei game vaste de clienți și îi va atrage prin varietatea de servicii oferite.

Complexul este înscris în rețeaua internațională de campinguri, iar prin spațiile pe care le deține poate oferi turiștilor străini servicii de cazare și restaurant în regim non-stop.

Numărul mediu de clienți ce se estimează a se avea după efectuarea investițiilor va fi cuprins între 50 și 350 de persoane pe zi în funcție de sezon. Tarifele vor fi stabilite la un nivel mediu pe piață, fiind atractive în comparație cu cele practicate de concurență.

Prețul la cazare va fi de 30-50 lei pe cameră în funcție de categorie și dotări, iar la petreceri private prețul unui meniu va varia între 50 și 130 lei de persoană în funcție de complexitatea solicitată.

Încasările din prestările de servicii vor avea un volum maxim în perioada iunie – august atunci când terasa și piscina vor aduce venituri suplimentare. În schimb în perioada rece se așteaptă o creștere cu peste 70% a veniturilor față de perioadele precedente, prin diversificarea serviciilor oferite și creșterea calității lor.

3.2 Analiza financiară a întreprinderii
3.2.1 Date financiare

Bilanț contabil la S.C. ALLPROD- S.R.L. pe perioada 2008-2010

LEI

Tabelul aferent Contului de Profit și Pierdere pentru perioada anilor 2008 – 2010

Contul de profit și pierdere al S.C. ALLPROD S.R.L. pe perioada 2008-2010 LEI

3.2.2 Analiza ratelor structurii financiare

Analiza ratelor de structură a bilanțului

Ratele de structură a bilanțului reflectă structura financiară (de finanțare) a întreprinderii și se definește prin proporțiile posturilor din activul și pasivul bilanțului în raport cu totalul acestuia.

Ratele de structură se obțin în urma analizei pe verticală a bilanțului financiar și pun în evidență caracteristici financiare ale întreprinderii, cum ar fi: capacitatea activelor de a se transforma în lichidități, autonomia și independența financiară a întreprinderii, calitatea echilibrului financiar pe termen scurt, ș.a.

Structura activului caracterizează compoziția patrimoniului economic al întreprinderii, în concordanță cu caracterul mai mult sau mai puțin “capitalistic” al acesteia ca și vulnerabilitatea sa la evoluțiile inflaționiste.

Ratele de structură a activului reflectă apartenența sectorială și depind de natura activității întreprinderii, astfel:

1) Ponderea imobilizărilor: (%) reflectă indirect intensitatea capitalistică (prin ponderea imobilizărilor corporale) și a relațiilor financiare cu alte unități (prin ponderea imobilizărilor financiare).

2) Ponderea activului circulant: (%) depinde de sectorul de activitate și durata ciclului de producție (prin ponderea stocurilor), de durata termenelor de plată convenite cu clientela (prin ponderea creanțelor) și reflectă esența trezoreriei (prin ponderea lichidităților în patrimoniu).

Structura pasivului degajă politica de finanțare a întreprinderii, evidențiind gradul de stabilitate a finanțării și autonomia financiară pe care le asigură combinația de resurse cu maturități și origini diverse.

Ratele de structură a pasivului reflectă autonomia financiară și gradul de îndatorare a întreprinderii, astfel:

1) Ponderea capitalurilor permanente: (%) reflectă autonomia financiară globală (prin ponderea capitalurilor proprii), autonomia la termen a întreprinderii (prin ponderea datoriilor pe termen lung).

2) Ponderea datoriilor pe termen scurt: (%) se corelează cu trezoreria întreprinderii.

Cu cât este mai mare ponderea capitalurilor proprii în totalul pasivului, cu atât este mai mare autonomia și independența financiară a întreprinderii.

Analiza poziției financiare a întreprinderii 

Analiza structurii activului:

Tabel nr. 2 Rata activelor imobilizate = (Active imobilizate/ Total activ) x 100

Din calculul acestui indicator rezultă faptul că în anii 2008 și 2009 activele imobilizate au o pondere ridicată în total activ, fapt ce semnifică că în acea perioadă societatea nu oferea o flexibilitate financiară ridicată, având foarte mult capital investit în active imobilizate.

O evoluție ascendentă se produce în anul 2010, când nivelul ratei scade la aproape 27% și se poate aprecia că societatea devine flexibilă pe termen lung.

Tabel nr. 3 Rata activelor circulante = (Active circulante/ Total activ) x 100

Această rată evidențiază aceleași aspecte ca și cea precedentă, demonstrând prin calculele întreprinse că în anii 2008 și 2009 SC. ALLPROD SRL avea o situație nefavorabilă din punctul de vedere al posibilității de transformare în bani, în condiții cât mai simple, a activelor existente. Ulterior în anul 2010 se produce o îmbunătățire a acestui indicator în special prin creșterea seminificativă a activelor circulante.

Ca rată complementară poate fi calculată și rata stocurilor, care demonstrează faptul că poate avea valori diferite în funcție de specificul activității desfășurate de către societate.

În situația analizată, această rată are valorile de 1.47% în anul 2008, de 2.19% în anul 2009 și de 2.13% în anul 2010, deci în apropierea ratei majoritare din ramura de activitate.

Analiza structurii surselor de finanțare:

Tabel nr. 4 Rata stabilității financiare = (Capital permanent/ Total pasiv) x 100

Din calculul acestei rate rezultă faptul că se poate remarca o creștere a capitalului permanent, element ce tradează evoluția ascendentă a surselor de finanțare pe termen lung, așa cum se reflectă și în bilanț, în special din creditele pe termen lung din decursul anului 2010.

Tabel nr. 5 Rata datoriilor totale = (Datorii totale/ Total pasiv) x 100

Din calculul acestei rate se constată faptul că datoriile au o importanță relativ ridicată indiferent de perioada de exigibilitate. Acesta este un lucru nefavorabil și este necesar ca managerii să calculeze în detaliu previziunea pe următorii 3 ani și să determine dacă este sau nu posibilă realizarea investiției propuse.

Alte direcții de acțiune care pot fi adăugate, pe lângă cele enumerate la analiza anilor 2008-2009, și sunt reprezentate de: ridicarea gradului de calificare a potențialului uman, folosirea integrală a timpului de muncă, creșterea gradului de valorificare a materiilor prime, materialelor, energiei, obținerea unor produse de o calitate superioară.

Tabel nr. 6 Situația principalilor indicatori care influențează nivelul profitului în perioada 2008-2010

Din rezultatele obținute rezultă că în toți anii de analiză societatea a înregistrat valori favorabile pentru rezultatul din exploatare. O evoluție nefavorabilă se înregistrează în analiza anilor 2009 – 2010, evoluție ce presupune scăderea cu -18609 LEI a rezultatului din exploatare aferent anului 2010 față de cel din anul precedent.

Rezultatul financiar înregistrează valori pozitive în anul 2009 și negative în anul 2010, ca urmare a creșterii cheltuielilor financiare mai mult decât a veniturilor financiare.

Rezultatul extraordinar înregistrează o valoarea negativă în primul an analizat și apoi ajunge la o valoare nulă în anii următori. Se poate aprecia în această situație că societatea a reușit redresarea indicatorilor aferenți activității extraordinare.

Pe ansamblu societatea înregistrează în cei trei ani analizați o activitate eficientă, ani în care rezultatul brut are valorile de 4851, 42685LEI, respectiv 23314LEI.

Analiza ratei rentabilității economice

Rre = CA/At * Re/CA, unde:

Rre – rata rentabilității economice;

At – active totale;

Re – rezultatul exploatării

Tabel nr.7 Situația principalilor indicatori care influențează nivelul ratei rentabilității economice în perioada 2008-2010

Rata rentabilității economice înregistrează creștere între anii 2008 și 2009 de și apoi o scădere între anii 2009 și 2010 Inițial creșterea se datorează în special sporirii rezultatului exercițiului, ca urmare a sporirii rezultatului din exploatare și a scăderii valorii cifrei de afaceri cu aproape. Totuși această creștere a fost stopată de evoluția nefavorabilă a vitezei de rotație a activului care scade înregistrează scădere.

În perioada anilor 2009-2010 scăderea ratei economice se datorează scăderii semnificative a vitezei de rotație a activului și a creșterii a rezultatului exercițiului la 1 leu cifră de afaceri. Ca măsură necesară a fi urmată pentru sporirea ratei economice se recomandă reducerea rațională a elementelor de activ cum ar fi stocurile și creanțele și creșterea cifrei de afaceri, care în perioada analizată a înregistrat un trend descrescător ajungând în anul 2010 la valoarea de 64793LEI.

Rate de analiză a lichidității și solvabilității

Tabel nr. 8 Situația principalelor rate de analiză a lichidității și solvabilității în perioada 2008-2010

Din calculul ratelor de lichiditate curente se constată că în anii 2008 și 2009 acestea au fost subunitare, ceea ce indică un capital de lucru negativ. În schimb în anul 2010 acest nivel ajunge la o valoare ridicată care oferă o siguranță în ceea ce privește capacitatea societății de a-și onora obligațiile scadente pe termen scurt.

Dacă se află rata lichidității intermediare, care este considerată o rată mai conservatoare decât cea anterioară, se obțin informații asemănătoare. Astfel în anul 2008 societatea înregistrează probleme de onorare a plăților scadente, situație ce se modifică în anii următori și mai ales în anul 2010 când ajunge la valoarea de 881%.

Solvabilitatea generală este o rată foarte importantă în analiza unei societăți și din datele existente apreciem că în decursul celor 3 ani societatea înregistrează valori care ne determină să concluzionăm că este solvabilă. De menționat este faptul că sub un nivel de 100 al ratei apar probleme în ceea ce privește solvabilitatea

3.3 Necesitatea apelării la împrumut prin emisiune de obligațiuni
3.3.1 Costul capitalului propriu

Numărul de acțiuni emise de societate este de 5235891, la valoarea nominală de 3,05 lei/acțiune, valoarea totală a capitalului social subscris și vărsat este de 15.969.467,55 lei. Cursul bursier al acțiunilor este de 3,5 lei/ acțiune. Rata de rentabilitate cerută de investitori este de 17%.

Costul de finanțare al capitalurilor proprii

Calculul valorii actualizate a acțiunilor proprii:

Valoarea actualizată a acțiunilor proprii = Număr de acțiuni * Cursul bursier

Vac1 = 5235891 * 3.5 = 18.325.618.5 lei

Valoarea capitalului social este de 15.969.467,55 lei.

Se constată că valoarea de piață a acțiunilor este mai mare decât valoarea contabilă, adică valoarea nominală a acțiunilor. Dacă rata reală a rentabilității cerute este de 17% rezultă că valoarea costului capitalului propriu este de 17%.

3.3.2 Costul capitalului împrumutat

Valoarea actualizată a datoriilor bancare pe termen scurt este egală cu valoarea nominală a acestora 62999 lei la care se adauga platile de dobanda exigibile până la scadența finală a datoriilor.

Dobânda = (Credit*Rata dobânzii*10) / 12

D = (62999 * 7/100 * 10)/12 = 3.675 lei

Valoarea actualizată a împrumutului=+ = Vac2 = = 60653lei

Împrumut din emisiunea a 100.000 obligațiuni, având valoarea nominală de 4 lei/obligațiune, rata dobanzii fixă, la valoarea de 14% pe an, cu rambursare integrală la data de 31.12.2010.

3.3.3 Costul leasingului

Există un număr de 4 contracte de leasing financiar, cu o durată de 5 ani, având ca scop achiziția în leasing a echipamentelor tehnice, cu o dobândă de 8% pe an, cu număr total de 60 rate constante, 12 rate platibile în cursul unui an, valoarea ratelor de 3800 lei, valoarea totală a contractelor 850.000 lei

Valoarea actualizată a contractului de leasing se calculează cu ajutorul scadentarului de plăți, pentru un contract de leasing și se multiplică cu numărul de contracte, având în vedere că sunt identice.

Valoarea actualizată a ctr. de leasing =

Vac4 = [Anuitatea anualăt / (1+ 0,12)t] + Valoarea reziduală / (1+0,12)t =

= == 187.070 lei

Valoarea actualizată a contractelor de leasing = 187070 * 4 = 748.280 lei

3.3.4 Costul împrumutului obligatoriu

Calculul valorii actualizate a datoriilor pe termen mediu si lung:

Valoarea actualizată a obligațiunilor emise = Valoarea de piață a unei obligațiuni * Numărul de obligațiuni emise

Vac3 = =

Vac3 = = Vac3 = 4,52

Valoarea de piață a unei obligațiuni a fost calculată la valoarea de 4,52 lei / obligațiune

Valoarea de piață a obligațiunilor este de 100.000 * 4,52 lei = 452.000 lei.

3.3.5 Efectul de levier financiar

Coeficientul efectului de levier financiar (CELF), sau coeficientul de elasticitate e2, redă sensibilitatea rezultatului curent înainte de deducerea impozitului pe profit (Ri) în cazul unei eventuale schimbări suferite de rezultatul exploatării.

Unde: Ri = Re – Chfin

ΔRi = ΔRe

Coeficientul de elasticitate e3 redă influența rezultatului net asupra variației rezultatului curent.

Coeficientul de elasticitate e3 redă influența rezultatului net asupra variației rezultatului curent.

Această valoare 1 implică un coeficient combinat al efectului de levier (CELC) care se află asfel:

CELC = CELF x CELE

“Coeficientul de elasticitate global, ca rezultantă a efectelor celor două structuri (operațională și financiară), evidențiază impactul celor două categorii de costuri fixe (structurale și financiare) asupra transformărilor cifrei de afaceri în profit curent (înainte de impozit).

D/Kpr – levierul sau pârghia financiară;

(Re – Rd) x D/Kpr – efectul de levier financiar

Unde: Re – rata rentabilității economice

Rd – rata dobânzii

D- Datorii totale

Kpr – capitaluri proprii

În anul 2008 efectul de levier financiar era (0.02 – 0.14) 342691/106649 = – 0.39

În anul 2009 efectul de levier financiar era (0.02 – 0.14) 375077/143831 = -0.31

În anul 2010 efectul de levier financiar era (0.02 – 0.14) 754681/396508 = -0.23

Din aceasta relație, se observă că în funcție de raportul care există între rata rentabilității economice și rata dobânzii, efectul de levier financiar va fi pozitiv sau negativ, adică apelarea la credite bancare va conduce la creșterea sau la scăderea rentabilității financiare. Astfel:

a) Dacă Re > Rd apelarea la capitaluri împrumutate va conduce la creșterea rentabilității financiare, deoarece efectul de levier financiar va fi pozitiv și va reveni acționarilor (Rf > Re). În acest caz, întreprinderea va avea interesul să folosească cât mai multe împrumuturi pentru a beneficia de efectul de levier financiar, însa până la limita riscului de insolvabilitate.

b) Dacă Re = Rd apelarea la credite nu va avea nici un efect asupra rentabilității financiare, nivelul acesteia fiind egal cu cel al rentabilității economice (Rf = Re).

c) Dacă Re < Rd contractarea unor noi împrumuturi va conduce la reducerea ratei rentabilității financiare (Rf < Re), efectul de levier financiar fiind negativ. În acest caz, activitatea firmei respective se caracterizează prin ineficientă și va conduce treptat la decapitalizarea să.

Efectul de levier financiar înregistrează valori pozitive dacă rata rentabilității economice este superioară ratei dobânzii.

3.4 Analiza emisiunii de obligațiuni realizată de SC. ALLPROD SRL

3.4.1 Caracteristicile obligațiunilor societății

Majorarea capitalului social prin emisiune de noi acțiuni contra numerar este o operațiune care procură societății noi fonduri bănești, și are ca rezultat creșterea disponibilităților (casa si conturi la bănci) corespunzătoare creșterii capitalului social.

Majorarea capitalului social se face prin emisiune de acțiuni, la prețul de emisiune care trebuie sa fie cuprins între valoarea nominala și valoarea matematică contabilă a vechilor acțiuni. Pentru aceasta operațiune este necesară întrunirea A.G.A. și aprobarea prin hotărâre, emisiunea noilor acțiuni.

Valoarea nominală = = = 1 leu / acțiune

În urma emisiunii unui număr de 20.000 acțiuni, cu un preț de emisiune de 28.000 lei în total, capitalul social va crește cu suma de 20.000 lei și se vor înregistra prime de emisiune pentru diferența dintre prețul de emisiune și valoarea nominală a acestora, adică pentru suma de 8000 lei.

3.4.2.Dobânda și Rambursarea obligațiunilor societății

Relația evidentă în privința dependenței ratei de dobândă de prețul obligațiunilor se dezvăluie prin faptul că atunci când ratele de dobândă sunt ascendente, obligațiunile suportă un ritm descendent al prețurilor practicate. Această relație este valabilă și în sens invers. Riscul ratei dobânzii este invers proporțional cu randamentul obligațiunilor dar și cu rata cuponului de obligațiuni se manifestă identic. La o rată mai mare a cuponului, schimbările prețului obligațiunilor sunt mai mici la o anumită modificare a ratei de dobândă. Deoarece plata cupoanelor poate înregistra valori mari, deținătorul de obligațiuni obține mai devreme o sumă mai mare de bani, ceea ce implică creșterea valorii actuale a fluxului de numerar a obligațiunilor viitoare.

Dobânda simplă se poate determina în 2 variante:

1.cazul în care rambursarea creditului inițial (Co) se face la finele perioadei de creditare.

2. dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la valoarea creditului inițial prin 3 metode:

A.1. pentru împrumuturi acordate pe durate de ani întregi

Db = Co · T ·

unde: T = perioada de creditare în ani.

A.2. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în luni

Db = Co · ·

unde : T = perioada de creditare în luni.

A.3. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în zile

Db = Co ·

unde: T = perioada de creditare în zile.

cazul în care rambursarea creditului inițial se face în mai multe etape.

– dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la creditul rămas de rambursat (Cr);

– rambursarea creditului bancar presupune restituirea anuală a 2 elemente:

= amortismentul anual (A), care reprezintă rambursarea creditului inițial și se calculează ca raport între valoarea creditului inițial (Co ) și perioada de creditare (T) în ani:

A = = suma anuală a dobânzii

Db = Cr ·

unde: Cr = Co –

Prin însumarea celor 2 elemente se obține anuitatea (K) sau suma totală de plată în fiecare an:

K = A +Db

Dobânda compusă

apare în cazul în care la sfârșitul fiecărei perioade de creditare (sau de plasament) dobânzile se calculează, dar nu se plătesc; ele se adaugă la capitalul inițial generând ele însele dobânzi, proces cunoscut sub numele de capitalizarea dobânzilor.

calculul capitalului dobândit la finele fiecărei perioade:

= în anul de bază (0), firma este în posesia capitalului împrumutat Co;

= la sfârșitul anului 1, capitalul dobândit (C1 ) se compune din capitalul inițial (Co ) și suma dobânzii (Db), care se calculează dar nu se plătește:

C1 = C0 + Db = Co + Co · = Co (1+

= la sfârșitul anului 2, capitalul dobândit (C2 )se compune din capitalul C1 și suma dobânzii:

C2 = C1 + Db = C1 + C1 · C1 (1+ = Co (1 +

= la sfârșitul anului n, capitalul dobândit (Cn) este:

Cn = C0 (1+

Acesta este capitalul ce trebuie rambursat la finele perioadei de rambursare și cuprinde atât creditul inițial cât și suma dobânzii:

Cn = Co + Db Db = Cn – Co

3.4.3 Randamentul obligațiunilor societății

Obligațiunile pot fi tranzacționate cu ajutorul sistemelor speciale concepute in cadrul burselor de valori sau pe piețele de dealeri sau OTC (over-the-counter) iar după emisiune, prețul lor este direct dependent de cerere și ofertă. Obligatiunea se defineste prin masura in care este răscumpărabilă sau nu, garantată sau nu, precum și prin nivelul de rată cuponului și prin dobânzile care se pot obține pe piață în cazul unei investiții asemănătoare.

În această manieră, o obligațiune al carei cupon se va înregistra la un nivel mai redus decât rata de referință a dobânzii va fi cotat cu un preț mai mic decât o obligațiune care oferă un cupon mai avantajos. Prețul si cupoanele ce vor fi încasate dar și valoarea ce va fi răscumpărată la scadență intră în calculul randamentului investitorului (sau rentabilitatea investiției).

Randamentul curent – oferă o măsură a acoperirii investiției prin dobândă.

Se calculează după formula:

Cupon anual (în valoare absolută) / Preț *100

Randamentul până la maturitate (yield to maturity, YTM) este acea dobândă care egalează prețul plătit pentru o obligațiune cu valoarea fluxurilor de numerar pe care investitorul se așteaptă să le primească, fluxuri actualizate cu rata cuponului.

Randamentul până la maturitate este o rată internă de rentabilitate deoarece se presupune că există posibilitatea de a reinvesti sumele încasate la o rată cel puțin egală cu rata cuponului, lucru care nu este întotdeauna posibil.

3.5 Impactul îndatorării asupra valorii întreprinderii SC. ALLPROD SRL

Fluxurile nete de trezorerie (CF) degajate de firmă, conduc la remunerarea “furnizorilor” de capitaluri. Creditorii sunt cei dintâi remunerați cu dobânda convenită. Acționarii vor fi remunerați cu diferența rămasă pozitivă dintre fluxurile nete de trezorerie și dobânzile plătite, respectiv PN = CF – DOB.

Din punct de vedere financiar, valoarea de piață a firmei este dată de costul global al capitalurilor (proprii și împrumutate). Acest cost reprezintă, pentru investitori (acționari și creditori) speranța de a fi remunerați de către managerii firmei. Astfel, se poate scrie:

unde, este valoarea de piață a firmei; este valoarea de piață a capitalurilor proprii; este valoarea de piață a datoriilor.

Știind că , (19584 = 21380- 1796) unde este profitul net, este cash-flow-ul iar este suma dobânzilor achitate creditorilor, atunci se poate scrie:

;

unde: este coeficientul de actualizare a cash-flow-ului ținând seama de riscul economic al firmei (riscul sistematic sau riscul de exploatare),

este coeficientul de actualizare al profitului net ținând seama de riscul financiar (generat de îndatorarea firmei)

este coeficientul de actualizare a dobânzii primite de creditori influentata riscul de faliment. În cazul unor fluxuri de trezorerie constante se poate scrie:

și, pentru , rezultă:

Procedând în mod similar și pentru profitul net, respectiv pentru dobânzi, se poate scrie:

Se poate observa că rata de venit reprezintă costul capitalului pentru firmă.

Concluzii

În anii 2008 și 2009 activele imobilizate au o pondere ridicată în total activ, fapt ce semnifică că în acea perioadă societatea nu oferea o flexibilitate financiară ridicată, având foarte mult capital investit în active imobilizate.

În anii 2008 și 2009 SC. ALLPROD SRL avea o situație nefavorabilă din punctul de vedere al posibilității de transformare în bani, în condiții cât mai simple, a activelor existente. Ulterior în anul 2010 se produce o îmbunătățire a acestui indicator în special prin creșterea seminificativă a activelor circulante.

Din rezultatele obținute rezultă că în toți anii de analiză societatea a înregistrat valori favorabile pentru rezultatul din exploatare. O evoluție nefavorabilă se înregistrează în analiza anilor 2009 – 2010, evoluție ce presupune scăderea cu -18609 LEI a rezultatului din exploatare aferent anului 2010 față de cel din anul precedent.

Pe ansamblu societatea înregistrează în cei trei ani analizați o activitate eficientă, ani în care rezultatul brut are valorile de 4851, 42685LEI, respectiv 23314LEI.

ANEXE

Analiza bonității financiare a societății în anul 2010

Din analiza acestor informații reiese că societatea se încadrează in clasa de risc – ,,mică’’ ceea ce determină din punctul de vedere al BNR necesitatea ,,observației” în privința creditului acordat.

Analiza bonității financiare a societăților în vederea încadrării în clasa de risc a creditului

Lichiditate

Solvabilitate

Rentabilitate

Rotația activelor

Garanții

Dependența de piețe

At – aprovizionare din țară

Ai – aprovizionare din import

De – desfacere la export

Dt – desfacere în țară

Clase de risc

Tipuri de credite

BIBLIOGRAFIE