Cuantificarea Performantelor Financiare a Agentilor Economici Necesitate Obiectiva a Ecomoniei

CUPRINS

CAPITOLUL 1 – CUANTIFICAREA PERFORMANTELOR FINANCIARE A AGENTILOR ECONOMICI – NECESITATE OBIECTIVA A ECOMONIEI

CONCEPTUL DE „PERFORMANTA”

PERFORMANTA INTREPRINDERII – O ABORDARE TEORETICA SI FACTORIALA

Diferitele curente explicative ale performantei

Principalii factori de analiza ai masurarii performantei intreprinderii

CAPITOLUL 2 –PRACTICA MASURARII PERFORMANTELOR INTREPRINDERII

2.1 INDICATORII FINANCIARI VERSUS INDICATORII NON-FINANCIARI

2.2 MASURAREA PERFORMANTEI FINANCIARE DE INSPIRATIE CONTABILA

2.3 MASURAREA PERFORMANTEI PRIN METODA RATELOR

2.4 MASURAREA PERFORMANTELOR FINANCIARE PE BAZA CRITERIILOR DE PERFORMANTA

2.4.1 Masurile traditionale ex-ante

2.4.2 Masurile ex-post bazate pe teoria portofoliului

2.5 MASURILE RECENTE DE CREARE DE VALOARE

2.5.1 Market Value Added (MVA)

2.5.2 Economic Value Added (EVA)

2.6 NOI ABORDARI IN SFERA MASURARII PERFORMANTEI

2.6.1 Masura performantei ca vector incitativ

2.6.2 Crearea de valoare : o notiune care se aplica un numai actionarilor

CAPITOLUL 3 – APRECIERI ASUPRA PERTINENTEI INDICATORILOR DE PERFORMANTA FINANCIARA

3.1 SELECTIA INDICATORILOR DE PERFORMANTA FINANCIARA

3.2 CALCULUL INDICATORILOR DE PERFORMANTA FINANCIARA

3.3 TIPOLOGIA STUDIILOR REFERITOARE LA RELEVANTA INFORMATIEI CONTINUTULUI DE INDICATORI DE PERFORMANTA FINANCIARA

3.4 STUDIU EMPIRIC PRIVIND RELEVANTA INDICATORILOR FINANCIAR – CONTABIL IN CONTEXTUL ANALIZEI PERFORMANTELOR FINANCIARE

Capitolul 1 – CUANTIFICAREA PERFORMANTELOR FINANCIARE A AGENTILOR ECONOMICI – NECESITATE OBIECTIVA A ECOMONIEI

CONCEPTUL DE „ PERFORMANTA”

Potrivit acceptiunii generale, termenul de performanta reprezinta o realizare deosebita intr-un domeniu de activitate. Prin urmare, putem afirma ca „ performanta nu este o constatare, ci se construieste” (A. Bourguignon, 2012).

Desi nu exista o difinitie unanim recunoscuta a performantei, literatura de specialitate ii atribuie numeroase acceptiuni, precum :

performanta inseamna succes: performanta nu exista prin ea insasi, fiind de fapt dependenta de relativitatea reprezentarii reusitei de catre diversele categorii de utilizatori ai informatiei contabile (managerii, investitorii actuali si potentiali, bancherii, salariatii, furnizorii si alti creditori comerciali, clientii, statul si institutiile sale, publicul, analistii financiari, etc);

performanta este rezultatul unei actiuni: potrivit acestei acceptiuni, opuse celei precedente, performanta este considerata o evaluare ulterioara a rezultatelor obtinute;

performanta este actiune: in acest context, performanta este un proces si implicit un rezultat situat valoric la nivele de referinta care sa o defineasca;

de asemenea, performanta reprezinta „ o stare de competitivitate a intreprinderii, atinsa printr-un nivel de eficacitate si eficienta care ii asigura o prezenta durabila pe piata”. Cele doua componente ale performantei, eficienta si eficacitatea, genereaza doua categorii de costuri:”costul de constrangere”(costul eficientei), rezultat din actiuni ce nu vizeaza mediul inconjurator si „castul rezultat”(costul eficacitatii), ca efect al actiunilor ce permit intreprinderii sa obtina rezultatul asteptat de catre mediul sau, prin raportarea celor doua categosii de costuri se obtin informatii privind pilotajul performantei.

Explicatia existentei acestei diversitati de acceptiuni referitoare la performanta este urmatoarea: utilizatorii informatiilor financiare definesc conceptul de performanta in mod diferit, in functie de propriile lor interese.Astfel, managerii sunt interesati de performanta globala a intreprinderii, investitorii actuali si potentiali sesizeaza performanta prin prisma rentabilitatii investitiilor lor, creditorii manifesta interes pentru solvabilitatea intreprinderii, clientii sunt preocupati in principal de stabilitatea companiei, iar salariatii sunt interesati de stabilitatea si rentabilitatea intreprinderii.

Cea mai completa acceptiune a conceptului de performanta este oferita de IAS „Prezentaraea situatiilor financiare”, si anume, aceea de performanta globala .In acest sens, „barierile” rezultatului contabil sunt depasite, fiind cuprinse si diferentele din reevaluare, diferentele din conversie, castiguri sau pierderi laterale asupra instrumentelor financiare, castigurile si pierderile actuariale aferente pensiilor, efectul schimbarilor metodelor contabile si corectiile erorilor fundamentale.

Cu alte cuvinte, pentru a masura performanta unui agent economic, este necesar sa recurgem nu doar la rezultatele financiare, deoarece „ este ca si cum s-ar incerca aducerea in campionat a unei echipe care castiga prin rezultate trecute”, ci „la o viziune globala interdependentelor dintre parametrii interni si externi, cantitativi si calitativi, tehnici si umani, fizici si financiari ai gestiunii”. Asadar, utilizatorii trebuie sa apeleze la performanta globala a companiei, deoarece ea constituie oglinda trecutului, „ unde sunt problemele” si a viitorului, „ unde se afla rezultatele”.

In opinia mea, performanta agentului economic se realizeaza prin echilibrarea si interconditionarea a petru forte: eficienta proceselor de productie, satisfacerea actionarilor, satisfacerea clientilor si capacitatea intreprinderii de crestere si dezvoltare, gradul de inovare , de utilizare a oportunitatilor. Cu alte cuvinte, este ceea ce Kaplan si Norton definea in 2008 ca fiind: „ dimensiunea structurala a firmei formata din oameni, sisteme si proceduri”

Data fiind frecventa utilizarea notiunii de performanta, consider utila prezentarea unei tipologii a performantelor, fara a avea insa pretentia unei exhaustivitati egoiste, asadar, iata care sunt criteriile de clasificare si tipologia performantelor aferenta acestora:

Dupa aria de formare si manifestare a performantelor:

la nivel macroeconomic – se refera la performantele care se formeaza ca structuri fundamentale in merele agregat al macrosistemului economiei nationale sau chiar mondiale, precum indicatorii de volum, de combinare si utilizare a factorilor de productie, de asemenea, tot in aceasta categorie sunt ecuprinse si performantele managementului, precum si toate performantele financiare;

la nivel mezoeconomic – cuprinde valori la scara sectorului de activitate, fiind utilizate in evaluarea tip diagnostic, dar si in realizarea obiectivelor strategiei intreprinderii pe termen mediu si lung;

la nivel microeconomic – la acest nivel, rolul determinant revine infrastructurii formate din diversitatea microsistemelor cu activitate si decizie autonoma.

Din punct de vedere al continutului performantelor, distingem:

performante tehnico- tehnologice – au o deosebita importanta in orice microsistem, deoarece prin intermediul lor sunt evidentiate valori ale progresului in continua lui dezvoltare, este vorba despre capacitatea tehnico- tehnologica de a realiza bunuri si servicii concurentiale;

performante economice – cuprind in principal efectul performantelor tehnice si tehnologice, spre exemplu: rata cresterii cifrei de afaceri, ratele rentabilitatii, etc.

performante tehnico-economice – este cazul unor performante economice care reflecta o stare de determinare, spre exempu: nivelul tehnic-calitativ al produselor prezentat printr-un ansamblu de caracteristici ale caror valori situeaza produsul la standarde cel putin concurentiale;

performante financiare – din aceasta categorie fac parte: profitul, excedentul brut din exploatare, excedentul de trezorerie, cash-flow-ul. De asemenea, tot in grupul performantelor financiare am putea include si lichiditatea generala, lichiditatea imediata, corelatia fond de rulment net-active circulante, dividendul pe actiune, pretul actiunii etc.

performantele economico-financiare – prezinta o importanta deosebita in activitatea de diagnosticare si evaluare a activitatii intreprinderii si cuprind indicatorii absoluti si relativi care pot fi cuprinsi in sfera profitabilitatii sau rentabilitatii.

In literatura de specialitate, se considera ca rentabilitatea apartine in primul rand sferei performantelor economice, deoarece functia sa initiala este cea de reflectare a consumului si eficientei factorilor de productie, dar si sferei performantelor financiare, deoarece prin functiile sale ulterioare ea evidentiaza capacitatea de autofinantare, de remunerare a capitalurilor sau de satisfacere a obligatiilor fata de macrosistem.

performante economico-sociale – au un rol important in aprecierea de ansamblu a sistemului global de performante la nivelul unei intreprinderi, deoarece ele vizeaza prezentul si viitorul comunitatii umane facand abstractie de limitele statale, spre exemplu:protectia mediului inconjurator, asigurarea sanatatii populatiei, desfasurarea activitatii in concordanta cu cerintele mediului inconjurator etc.

Din punct de vedere al apartenentei la anumite functiuni ale intreprinderii, distingem:

performante din sfera functiei de cercetare-dezvoltare, spre exemplu:

ciclicitatea, reinnoirea si modernizarea productiei cel putin in pas cu concurenta;

performante din sfera functiei de productie, care cuprinde atat ansamblul performantelor economico-financiare, cat si o serie de informatii privind randamentele activelor utilizate in procesul de productie sau privind productivitate muncii depuse;

performante din sfera functiei comerciale, care cuprind indicatorii absoluti si relativi privind expansiunea pe piete si clienti, numarul de clienti noi, volumul cifrei de afaceri, fidelizarea clientilor, cota absoluta si relativa de piata, cu alte cuvinte, performantele ce apartin de functia comerciala se refera la valorile si fluxurile informationale specifice realizarii bunurilor si serviciilor spre destinatia lor finala;

performante din sfera functiei de personal, din categoria carora fac parte indicatorii precum : productivitatea muncii, valoarea adaugata pe salariat, profitul pe salariat, etc.;

performante din sfera functiei financiar-contabile, care se refera la activitatea contabila de supraveghere a dinamicii si utilizarii petrimoniului, asigurarea surselor de finantare, asigurarea echilibrelor interne si a echilibrelor cu mediul extern, etc.;

Din punct de vedere al functiilor manageriale, se disting:

performantele referitoare la functia de previziune – cuprind ansamblul de valori din trecut si din prezent realizate de intreprindere, care se includ in lantul determinarilor viitoare pentru a situa dinamica lor in zona performantelor asteptate;

performantele referitoare la functia de organizare – se refera la ansamblul valorilor care constituie premisele formarii performantelor economico-financiare ale intreprinderii;

performantele referitoare la functia de coordonare – cuprin ansamblul valorilor generate de procesul sincron al actiunilor si supravegherea desfasurarii lor, facilitand functiunea intreprinderii si obtinerea lantului efecte-performante;

performantele referitoare la celelalte functii manageriale – de regula, acestea cuprind totalitatea performantelor detaliate dupa criteriul continutului la punctul b), si anume: performante tehnico-tehnologice, economice, tehnico-economice, financiare, economico-financiare, precum si cele economico-sociale.

Din punct de vedere al modalitatii de comensurare, distingem:

performante cantitative – sunt incluse in aceasta categorie cvasitotalitatea performantelor identificate printr-o dimensiune cantitativa si ulterior comenurate, in vederea compararii lor;

performante calitative – in principal, acestea se refera la politicile manageriale ce vizeaza rapiditatea adaptarii la variabilele pietei si ale complexului mediu economico-financiar.

Din punct de vedere al momentului formarii si manifestarii lor, exista:

performante formate si reflectate in trecut;

performante formate si reflectate in prezent;

performante estimate a se forma si reflecta in viitor;

Aceste performante grupate potrivit criteriului momentului de formare si manifestare sunt de fapt parti componente ale strategiei intreprinderii pe un orizont de timp bine definit, potrivit tipului de performanta dorit.

Din punct de vedere al spatiului de formare, indentificare si propagare, se disting:

performante formate in spatiul intern;

performante formate si propagate in spatiul extern.

Directia de manifestare a acestor doua categorii de performante este simpla: fluxul intern fluxul extern, intre ele existand legaturi de tip feed-back.

Din punct de vedere al capacitatii de sinteza in functiunea sistemului, exista:

performante sintetice – spre exemplu: rata rentabilitatii comerciale, care are ca factori directi de influenta a structurii productiei vandute, preturile de vanzare si costurile unitare;

performante analitice – care prin agregare, determina obtinerea unor performante la nivel general, spre exemplu: consumul din resursa x pe o unitate de produs.

Din punct de vedere al situarii lor fata de nivelul de referinta, exista:

performante superioare nivelului de referinta;

performante inferioare nivelului de referinta – dar respectand limita dimensiunii de performanta.

In concluzie, criteriile de clasificare a performantelor intreprinderii sunt prezentate grafic in figura nr.1.1.

PERFORMANTA INTERPRINDERII – O ABORDARE TEORETICA SI FACTORIALA

Diferitele curente explicative ale perfoermantei

Dilema surselor de performanta a intreprinderilor a intrigat numerosi cercetator de-a lungul secolului trecut. In prezent, cel putin trei mari scoli de gandire pot fi mentionate:

La originea primei scoli se afla lucrarile din domeniul economiei industriale ale lui E.S.Mason (1939) si ale lui J.S.Bain (1951, 1956) care considera ca structura industriala sau de piata (spre exemplu: gradul de concentrare, nivelul cheltuielilor cu publicitatea, barierele la intrare) influenteaza tipul de strategie adoptat de catre intreprinderi (precum: alegerea unui anumit nivel de pret sau de calitate), care, la randul sau, explica nivelul de performanta atins de intreprindere. Potrivit acestei abordari industriale, o intreprindere performanta este acea capabila sa realizeze o buna pozitionare pe piata si care se mentine prin diferite bariere la intrare (R.Caves, M.Porter, 1997). In consecinta, chiar daca intreprinderile pot fi diferite, factorii sectoriali sau cei de piata care influenteaza evolutia acestora, pot afecta nivelul mediu de rentabilitate al acestor intreprinderi.

Autorii adepti ai acestei abordari au numit acest ansamblu de factori industry effect, ceea ce poate fi tradus prin efectele sectoriale specifice. Aceste efecte rezulta din obstacolele structurale relativ la concurenta care afecteaza intreprinderile din acelasi sector de activitate. Anumite sectoare au tendinta de a determina o majorare a performantelor tuturor intreprinderilor, in timp ce altele actioneaza in sensul opus, determinand o diminuare a performantelor.

Figura nr.1.1 – Criteriile de clasificare a performantelor

Potrivit Scolii din Chicago (care se opune anumitor postulate si axiome specifice curentului neoclasic traditional), intreprinderile sunt diferite unele de altele in masura in care indivizii, respectiv echipele din mediul lucrativ nu au aceleasi competente. Asadar, aceasta implica faptul ca pot exista diferente de performanta intre intreprinderi, in special cand acestea sunt mai eficiente decat concurentii lor (H.Demsetz, 1975; G.J.Stigler, 1964). In acelasi timp, pot exista si anumite tendinte comune determinate de apartenenta la acelasi sector de activitate, dar acestea vor fi tranzitorii si nesemnificative, in masura in care structura pietei nu afecteaza intr-o maniera considerabila intrarea, iesirea sau imitarea. Cu alte cuvinte, acest curent postuleaza ca toate pietele sunt aproximativ concurentiale si ca toate economiile de scara sunt neglijabile (H.Demsetz 1973). La nivel de intreprindere, Scoala prezice ca efectele specifice intreprinderilor (cu alte cuvinte, diferentele de eficienta) ar trebui sa reprezinte principalul determinant al performantelor intreprinderilor respective, in timp ce efectele proprii sectorului de activitate ar trebui sa joace un rol marginal.

Un al treilea curent de gandire, mai apropiat de specificul managementului strategic si cunoscut sub numele de Ressource-based View (B.Wernerfelt, 1984; J.Barney, 1991) si pe care il vom traduce prin teoria resurselor, opune o alta explicatie care porneste de la specificitatea fiecarei intreprinderi. Aceasta viziune difera de abordarea Scolii din Chicago in masura in care economistii din Chicago nu admit ca diferente de eficienta si nu posibilitatea de aparitie a rentelor pot rezulta din diferentele de eficacitate ( cu alte cuvinte, inovatia sau produse de calitate). In principal, teoria resurselor considera ca piata factorilor de productie (J.Barney, 1986) si mai putin piata produselor (M.Porter, 1980) defineste succesul intreprinderilor. Asadar, resursele de care dispune intreprinderea – rare si dificil de imitat – sunt principalul factor care explica succesul. Aceste resurse sunt elemente tangibile si intangibile care permit unei intreprinderi de a produce o oferta reclamata de un anumit numar de segmente de piata (S.Hunt, 2000; S.Hunt, R.Morgan, 1995). Si in cazul acestei abordari, sectorul de activitate poate influenta performanta intreprinderilor, dar intr-o proportie mai mica comparativ cu diferentele specifice ale fiecarei intreprinderi. Aceste diferente sunt in general determinate de firm-specific effects, care in traducere inseamna efectele specifice ale intreprinderii. Aceste efecte se refera la diferentele de eficienta (H.Demsetz, 1973) si de eficacitate (S. Hunt, R.Morgan, 1995) intre intreprinderi, astfel sunt incluse aici toate diferentele posibile intre intreprinderi, precum: diferentele de parte pe piata, de configurare a activitatilor, de capital sau de competente manageriale. Este vorba despre acele diferenta care confera intreprinderilor diferite pozitii concurentiale intr-un sector de activitate. Cu alte cuvinte, intreprinderile performante sunt cele care dispun de cele mai bune resurse si de cele mai performante competente care le permit sa produca de o maniera eficace si/sau eficienta, oferte care sunt apreciate de clienti (S.Hunt, 2000,1998).

Cu toate acestea, analiza empirica a acestor teorii nu conduce intotdeauna la rezultate concludente.

1.2.2 Principalii factori de analiza ai masurarii performantei intreprinderii

Dupa o succinta trecere in revista a principalelor studii realizate referitoare la modalitatile de determinare a performantei financiare unei intreprinderi, care ne-a relevat o mare diversitate de indicatori de performanta considerati ( rata de rentabilitate, rata de crestere, rata marjei, etc.), am ajuns in final sa ne confruntam cu o situatie neobisnuita de confuzie referitoare nu numai la masurarea performantei financiare, ci chiar referitor la definirea acesteia.

Asadar, dupa o structurare a ideilor, am concluzionat ca trei puncte merita a fi dezvoltate in mod succint, in scopul reflectarii complexitatii factoriale de decizie a modalitatilor de masurare a performantei, si anume: pertinenta criteriului maximizarii de valoare, coeficientul „maximizarea valorii fondurilor proprii/maximizarea valorii intreprinderii”, respectiv problematica masurarii ex-post si ex-ante a performantei.

Criteriul de maximizare a valorii si tipul organizatiei

Fama si Jensen (1985) au studiat intr-o abordare teoretica incidenta formei organizatiei asupra regulilor de decizie a investitiilor. In intreprinderile deschise, care corespund societatilor manageriale, cei doi cercetatori concluzioneaza validitatea regulii de maximizare a valorii, tinand cont de caracterul liber negociabil al actiunilor si presupunand ca pietele financiare sunt eficiente. In cazul intreprinderilor individuale, precum si in cazul societatilor inchise, unde titlurile apartin managerilor, decizia de investitii nu s-ar face potrivit criteriului de maximizare a valorii. Concluziile obtinute de cei doi cercetatori se bazeaza pe ipoteza potrivit careia managerii societatilor inchise nu investesc in nume personal pe pietele financiare externe. Cu alte cuvinte, abandonul criteriului maximizarii de valoare pentru acest tip de intreprindere ar determina o subinvestire datorata non-optimalitatii diversificarii portofoliului detinut de managerii acestor intreprinderi, precum si caracterului dificil transferabil al titlurilor.

Tinand cont de ipotezele lui Fama si Jensen (1985), putem afirma ca societatile cotate, chiar daca nu tinem cont de forma manageriala, trebuie sa se conformeze principiului de maximizare a valorii de piata.

Conflictul „ maximizarea valorii fondurilor proprii / maximizarea valorii intreprinderii”

Din perspectiva teoriei financiare, doua optici traditionale ne permit sa intelegem notiunea de maximizare a valorii de piata, si anume: optica maximizarii valorii fondurilor proprii (sau de rentabilitate a fondurilor proprii) si optica de maximizare a valorii globale a firmei (sau a rentabilitatii economice), cu o convergenta a celor doua opinii ( insa numai sub anumite conditii).

Prima optica este cea mai frecvent intalnita in teoria financiara. Ea conduce la aprecierea performantei din punct de vedere al actionarilor. In aceste conditii, constructia diferitilor indicatori trebuie sa se realizeze in functie de valoarea de piata a capitalurilor si nu in functie de valorile contabile care nu pot servi decat cel mult pentru aproximari. Pentru a fi pertinenta, modalitatea aleasa de determinare a performantei trebuie ajustate la risc. Aceasta abordare poate conduce la retinerea unor masuri de masurare a performantei financiare fie de tipul celor derivate din teoria de portofoliu (masurile lui Sharpe, Treynor si Jensen), fie de tipul ratei de rentabilitate a fondurilor proprii evaluate pe baza valorilor de piata (interpretata in functie de riscul potential).

Cea de-a doua optica retine ca si criteriu de referinta maximizarea valorii globale a intreprinderii, cu alte cuvinte, rentabilitatea economica.Aceasta difera de punctul de vedera aparat de optica precedenta prin urmatoarele doua aspecte:

Pentru aceeasi valoare a intreprinderii, repartitia se poate face in favoarea creantierilor, deci in detrimentul actionarilor sau vice-versa (primul obiectiv). O asemenea eventualitate este foarte realista, ea fiind discutata si studiata de Fama si Miller (1972) si Fama (1978);

Jensen si Meckling (1976), precum si Galai si Masulis (1976) au demonstrat, recurgand la teoria optiunilor, ca actionarii pot fi interesati de investitiile cele mai riscante, chiar daca acestea ar intra in conflict cu obiectivul de maximizare al valorii intreprinderii (al doilea obiectiv).

In caz de contradictie de obiective, Fama (1978) precizeaza, sub impactul anumitor ipoteze, ca doar al doilea obiectiv este compatibil cu stabilitatea unui echilibru si ca presiunea pietei financiare determina intreprinderile sa aleaga.

Indicatorii care pot fi construiti pentru aprecierea performantei in aceste conditii trebuie sa se bazeze pe valorile de piata si nu pe valorile contabile. Interpretarea ratei de rentabilitate economica, respectiv financiara, necesita, intre altele, o ajustare pentru riscul economic, respectiv financiar.

Problema masurarii ex-post si ex-ante a performantei

Independent de distrubutia obiectivelor (valoarea fondurilor proprii sau valoarea globala a intreprinderii), o alta separare poate fi introdusa intre indicatorii de performanta ex-post si ex-ante. Masurile evocate precedent au toate un caracter ex-post, deoarece ratele de rentabilitate sunt masurate a posteriori. In egala masura, este posibila definirea de indicatori exprimand performanta ex-ante. Astfel, eata Marris (Capitalizare bursiera / Capitaluri proprii contabile) sau q Tobin (Valoarea de piata a intreprinderii / Valoarea contabila a activului economic) constituie masuri ex-ante daca sunt evaluate pornind de la valoarea de piata actualizata a intreprinderii. Aceasta valoare este dependenta de anticipatii, in special de crestere si de rentabilitate, iar q Tobin precum si rata Marris reflecta o performanta asteptata.

Capitolul 2 – PRACTICA MASURARII PERFORMANTELOR INTREPRINDERII

2.1 INDICATORII FINANCIARI VERSUS INDICATORII NON-FINANCIARI

Referitor la indicatorii de masurare a performantei, financiari sau non-financiari, in opinia lui Philippe Lorino, acestia ofera informatii care trebuie sa ajute un actor individual sau colectiv, sa conduca cursul unei actiuni spre atingerea obiectivului sau, permitandu-i evaluarea unui rezultat.

Facand referire la indicatorii financiari, un fapt este cert: acestia sunt indiscutabil necesari in aprecierea performantelor intreprinderii. Dar sunt ei si suficienti? Voi raspunde la aceasta intrebare prin detalierea in cele ce urmeaza a limetelor indicatorilor financiari , si anume:

in primul rand, diagnosticarea performantelor vizeaza ansamblul aspectelor strategice, organizatorice, sociale, tehnico- economice, comerciale si financiare ale intreprinderii, asadar, indicatorii financiari permit doar o apreciere partiala a performantelor intreprinderii. Aprecierea eficacitatii intreprinderii, a performantelor sale, are un continut mult mai amplu, iar diagnosticarea financiara este doar o componenta;

in al doilea rand, analiza financiara utilizeaza criterii monetare de apreciere a performantelor intreprinderii, deci, utilizarea doar a indicatorilor financiari conduce la neglijarea aspectelor activitatii care nu pot avea trenspunere monetara;

de asemenea, indicatorii abordati de analiza financiara permit aprecierea globala a activitatii intreprinderii, fara a oferi o viziune analitica a rezultatelor obtinute. Insa, pentru o buna conturare a performantelor economico-financiare este nevoie de perceptia analitica a rezultatelor, de stabilirea contrubutiei fiecarui factor in parte la realizarile intreprinderii, ceea ce nu se poate realiza decat prin diagnosticarea globala a activitatii intreprinderii;

analiza financiara permite masurarea si aprecierea strict financiara a rezultatelor prezente, deci permite o evaluare partiala a activitatii, fara a evidentia orientarea strategica a intreprinderii, caracterizarea relatiilor sale interne si externe, eficacitatea activitatii, capacitatea de adaptare a intreprinderii la cerintele pietei, etc.;

in plus, performantele reflrctate prin intermediul analizei financiare sunt rezultatul activitatii desfasurate in trecut, asadar, ele nu permit aprecieri privind capacitatea viitoare a intreprinderii de a obtine un profit stabil si nici privind durabilitatea activitatii.

In ceea ce priveste indicatorii non-financiari, potrivit informatiilor, in prezent nu exista studii care ar justifica alegerea unei intreprinderi intre indicatorii financiari sau non-financiari in vederea masurarii performantelor acesteia. In schimb, exista cateva studii care si-au propus sa testeze daca prezenta indicatorilor non-financiari determina a ameliorare a performantelor intreprinderii. Din pacate, in vederea validarii rezultatelor, fiecare din testele existente au apelat la una sau chiar doua infirmari a explicatiilor posibile, cu alte cuvinte, nu au fost niciodata toate explicatiile.

Potrivit lui Ittner, Larcker si Randall (2006) nu exista nici-un studiu care sa ateste daca aplicarea indicatorilor de performanta non-financiari (precum, spre exemplu, Balanced Scorecard) a determinat intr-adever o performanta superioara. Perera, Harrisson si Poole (2001) testeaza coerenta dintre strategia axata asupra clientului si prezenta indicatorilor non-financiari in ansamblul unei performante financiare superioare, acesti trei cercetatori sau focalizat pe masurile contabile (rata de crestere anuala a vanzarilor, Return on Investment (ROI), Return on Equity (ROE)). De asemenea, ei privilegiaza indicatorii de performanta pe termen scurt, ceea ce ar putea fi contradictoriu prezentei indicatorilor non-financiari. Cresterea performantei nu pare evidenta pentru Ittner, Larcker si Randall (2006), care adauga performanta financiara ca variabila dependenta. In schimb, Chenhall (2006), care coreleaza prezenta indicatorilor non-financiari de sistemul incitativ, constata o crestere semnificativa a performantei. Totusi, simpla integrare sau nu a ipotezei interdependentei dintre sistemul de control, de evaluare si de incitatie ( Demers, 2010) poate explica aceasta diferenta.

In opinia mea, indicatorii financiari de evaluare a performantelor sunt o parte absolut necesara, dar nu si suficienta in aprecierea performantelor de ansamblu ale unei intreprinderi. Este necesara nu numai utilizarea simultana a indicatorilor non-financiari, ci mai mult: este necesar un diagnostic global, care sa-l includa pe cel financiar, pentru a evidentia in ce masura se realizeaza obiectivele majore ale activitatii (asigurarea viabilitatii si cresterii valorii intreprinderii) si a putea evalua performantele financiare ale intreprinderii.

2.2 MASURAREA PERFORMANTEI FINANCIARE DE INSPIRATIE CONTABILA

In scopul explicitarii modalitatii de calcul a performantei financiare masurata pe baza informatiilor furnizate de contabilitate, am retinut doi indicatori frecvent utilizati si calculati de o maniera ex-post, si anume: Retun on Equity (ROE) si Return on Investment (ROI).

Retun on Equity – reprezinta raportul dintre rezultatul net si fondurile proprii ale intreprinderii. Acest concept intereseaza in mod particular actionarii, doar ca atentia lor se focalizeaza asupra profitului care le remunereaza aporturile.

Ca in cazul majoritatii masurilor contabile de performanta, acest indicator este supus criticilor specialistilor, deoarece:

nu permite comparatii internationale fiabile, standardele de contabilitate difera de la o tara la alta;

nu permite integrarea valorii elementelor intangibile;

masurarea performantei prin intermediului randamentului contabil nu tine cont de riscul suportat de actionari.

Return on Investment – este calculat potrivit urmatoarei formule:

Aceasta modalitate de calcul a performantei implica faptul ca randamentul corespunzator capitalurilor investite cuprinde pe de o parte rezultatul net ce revine actionarilor, iar pe de alta parte cheltuielile financiare ce retribuie creantierii.

Insa si acest indicator de masurare a performantei este supus criticii specialistilor deoarece:

el utilizeaza rezultatul net care incorporeaza foarte frecvent elemente din afara sferei de exploatare, in consecinta, ar fi utila calcularea ROI prin inlocuirea rezultatului net cu rezultatul de exploatare sau chiar cu excedentu brut din exploatare;

ROI asociaza doua elemente non-comparabile din punct de vedere fiscal: rezultatul net(dupa impozitare) si cheltuielile financiare (inainte de impozitare).

2.3. MASURAREA PERFORMANTEI PRIN METODA RATELOR

Intr-o abordare generala, notiunea de rata desemneaza un raport intre doua marimi semnificative, care are o valoare informationala mai mare decat cea a fiecaruia dintre cei doi indicatori analizati in mod separat.

De regula, mecanismul de constituire a ratelor de rentabilitate (anexa nr.1) presupune raportarea unui sold intermediar de gestiune semnificativ din punct de vedere al rentabilitatii, la un flux de activitate sau la un stoc.

Din ansamblul ratelor de rentabilitate, rentabilitatea financiara constituie principalul indicator privind performantele intreprinderii, maximizarea acestei rate presupune:

maximizarea rezultatului exercitiului pe seama cresterii volumului de activitate si a ameliorarii marjelor, realizarea acestor doua obiective se bazeaza pe optimizarea activitatii in domenii precum: organizarea interna, gestiunea stocurilor, calitatea produselor si serviciilor, gestiunea comerciala, etc.;

cresterea randamentului capitalurilor investite prin folosirea intensiva a imobilizarilor corporale si reducerea necesarului de fond de rulment;

minimizarea capitalurilor proprii angajate pentru un volum dat al capitalurilor investite, cu conditia ca venitul obtinut prin indatorare sa fie superior costului dotoriilor.

Stiind ca rata rentabilitatii comerciale caracterizeaza eficienta politicii comerciale (a procesului de aprovizionare, stocare si vanzare) si mai ales a politicii de preturi practicate de intreprindere, precum si faptul ca rata rentabilitatii economice masoara performantele activului total al intreprinderii, pornind de la un rezultat economic (RBE, RE) si ansamblul mijloacelor utilizate, se poate concluziona ca rata de rentabilitate financiara depinde de rentabilitatea comerciala (respectiv, de justetea politicii comerciale), de rentabilitatea economica(respectiv, de eficienta capitalului angajat), dar si de politica si structura financiara a intreprinderii. In mod grafic, interdependenta dintre rentabilitatea financiara si celelalte doua rate de rentabilitate (cea comerciala si cea economica) este prezenta in anexa nr.2.

2.4 MASURAREA PERFORMANTELOR FINANCIARE PE BAZA CRITERIILOR DE PERFORMANTA

Ca parte integranta a finantelor neoclasice, cu vocatie normativa, abordarea traditionala de masurare a performantei are drept scop elaborarea unor reguli de alocare optima a capitalurilor. Fundamentul acestei abordari traditionale il reprezinta valoarea actualizata a fluxurilor viitoare. Asadar, in cadrul acestor masuri de performanta bazate pe valori de piata, valoarea actionariala este considerata ca fiind alegerea optima pentru determinarea valorii create de intreprindere.

Desi la o prima vedere masurile provenite din teoria financiara treditionala sunt diferite, ele retin totusi acelasi principiu de evaluare a valorii create, si anume ecartul??? previzionat(ex-ante) sau realizat(ex-post) dintre valoarea ce revine actionarilor si valoarea investitiei lor initiale.

2.4.1 Masurile traditionale ex-ante

Studiile empirice realizate asupra metodelor traditionale de determinare a performantelor intreprinderilor iau in considerare diverse criterii. Principal este ca majoritatea acestora presupun ca valoarea bursiera reflecta in mod fidel valoarea creata de intreprindere, aceasta ipoteza permitand solutionarea destul de facila a unei dificultati inerente de masurare a performantei intreprinderii.

Q Tobin – reflecta raportarea sumei valorilor de piata a titlurilor detinute de catre investitorii financiari (actionari si creantieri) la marimea capitalurilor care au fost investite si masurata prin costul de inlocuire a activelor financiare. Asadar:

Intrepretarea ratei: daca q Tobin > 1, atunci rentabilitatea activelor intreprinderii (anticipata de piata) este mai mare decat costul mediu ponderent al capitalului.

Aceasta rata este si ea criticata de specialisti deoarece activele intangibile nu sunt reflectate in costul de inlocuire a activelor, iar masurarea potentiala a acestui cost este dificila. Cu toate acestea, numeroase studii au surmontat acest inconvenient considerand ca valoarea contabila a activelor inscrise in bilant reprezinta o valoare acceptabila. In plus, este relativ curent la valoarea de piata a datoriilor bancare sa fie estimata prin valoarea lor bilantiera.

Cu toate acestea, datorita importantei activelor intangibile, este de preferat o abordare potrivit careia performantele stabilite pe baza q-ului Tobin sunt sensibil supraevaluate.

Rata Marris – este, ca si q Tobin, un instrument ex-ante de masurare a performantei.

Cu toate ca se bazeaza pe aceeasi logica precum indicatorul precedent, aceasta rata nu retine decat capitalurile directe investite de catre actionari, calculandu-se prin raportarea capitalizarii bursiere la valoarea contabila a capitalurilor proprii.

Acest indicator reflecta oportunitatile de crestere ale intreprinderii sau, cu alte cuvinte, rata Marris „ este un indicator care permite traducerea evolutiei intreprinderii in viziunea investitorilor” (Hirigoyen si Caby, 2003).

Cand acest indicator este > 1, intreprinderea creeaza valoare, iar in caz contrar, distruge valoare.

Desi diferite, aceste doua rate detaliate mai sus (q Tobin si rata Marris) permit o serie de remarci comune:

amandoua tin cont de risc, deoarece, bazandu-se pe valori de piata (si presupunand eficienta pietei), amandoua determina o actualizare a fluxurilor viitoare, care ar trebui sa se realizeze in mod normal la o rata de rentabilitate reclamata de diferitele categorii de investitori financiari, in functie de riscul asumat;

ele nu masoara valoarea creata de o maniera absoluta, dar reprezinta indici relativi de creare de valoare;

amandoua ratele se interpreteaza prin referire la o norma unica, o rata superioara lui 1 presupune ca rentabilitatea anticipata este superioara rentabilitatii cerute de catre diferitii aportatori de capital, evaluata prin costul mediu al capitalului.

Total Shareholder Return (TSR)

Potrivit teoriei financiare clasice, intreprinderea poate fi reprezentata ca un activ riscant care genereaza o serie de dividende viitoare. Valoarea acestui activ corespunde valorii actuale previzionate a dividendelor viitoare. In contrapartida, aceasta teorie are ca oponent notiunea de Total Shareholder Return (TSR). Acest indicator corespunde unei taxe de rentabilitate interne a unei optiuni de cumparare si ulterior revanzare de actiuni, luand in considerare fluxurile intermediare (spre exemplu, dividendele nete, in general presupuse a fi reinvestite in actiuni).

Formula de calcul a Total Shareholder Return este urmatoarea:

2.4.2 Masurile ex-post bazate pe teoria portofoliului

Aceste masuri bazate pe teoria portofoliului si dezvoltarile sale ulterioare constituie modalitati de determinare a valorii create pentru actionari si sunt prezentate sub forma de indici. Indiferent de indicele retinut, masura rentabilitatii realizate se efectueaza pornind de la cursul bursier, in determinarea acestor masuri nu intervine nici-o valoare contabila.

Indicele lui Sharpe, masurat ca S = (R – Re) / ơ, reprezinta diferenta dintre rata de rentabilitate medie (R) a titlului intreprinderii pe o perioada data si rata de rentabilitate fara risc (Re), ajustata prin ecartul-tip reprezentativ al riscului total. In acest fel presupun ca portofoliul investitorului nu e diversificat si cuprinde in mod exclusiv titluri ale intreprinderii considerate.

Acest indice nu constituie o masura directa a valorii create, el permite doar o comparare a remunerarii oferite pe unitatea de risc. Cu toate acestea, el poate permite aprecierea valorii create, prin confruntarea cu benchmark-ul constituit de indicele lui Sharpe evaluat pe baza rentabilitatii de echilibru.

Presupunand ca rentabilitatea de echilibru este calculata dupa urmatoarea formula:

unde Em = rentabilitatea anticipata de piata a portofoliului, iar β = coeficientul de risc sistematic aferent titlului, indicele lui Sharpe la echilibru devine:

Daca indicele calculat este superior acestei norme (care presupune un comportament de diversificare), intreprinderea a oferit o rentabilitate, ajustata pentru riscul total, superioara celei cerute de actionari pentru perioada analizata.

Indicele lui Treynor, determinat astfel: T = (R – Rf) / β, se bazeaza pe ipoteza potrivit careia detinatorul titlurilor intreprinderii a decis o buna diversificare a portofoliului sau. Riscul specific fiind eliminat, numai riscul sistemic, non-eliminabil prin diversificare, este retinut in vederea ponderarii rentabilitatii obtinute.

Fiind bazat pe indicele lui Sharpe, nici indicele lui Treynor nu constituie o masura directa a valorii create. Pentru a determina aceasta ultima valoare, ar trebui sa determinam un indice de referinta fondat pe rentabilitatea de echilibru, calculat astfel: Te = Em – Rf

Daca T > Te, remunerarea oferita de intreprindere, ponderata cu riscul sistemic, este mai mare decat norma ceruta de actionari si exista creare de valoare.

Indicele Alpha al lui Jensen, α = R – Re, reprezinta ecartul de rata de rentabilitate dintre rentabilitatea obtinuta si rentabilitatea ceruta de actionari. Un termen α pozitiv semnifica ca a avut loc o creare de valoare, capitalurile fiind remunerate peste rata de echilibru.

Indicele lui Jensen permite determinarea directa a valorii create sub forma de ecart de rentabilitate, presupun, de asemenea, ca investitorul detine un portofoliu bine diversificat.

Cu toate acestea, logica acestui indice se indeparteaza de cea a indicelui lui Treynor in masura in care se arata ca T – Te = α / β . Cu alte cuvinte, indicele lui Treynor pondereaza cu riscul sistemic, masura valorii create reprezentate de α lui Jensen.

2.5 MASURILE RECENTE DE CREARE DE VALOARE

2.5.1 Market Value Added (MVA)

MVA- ul, elaborat de cabinetul Stern si Stewart, se defineste ca diferenta intre valoarea de piata a capiatalurilor investite(capitaluri proprii si datorii financiare) si valoarea contabila a acestor capitaluri. Asadar,

Presupunand ca valoarea contabila a capitalurilor investite reprezinta o aproximare satisfacatoare a costului de inlocuire a activelor financiare, acest indicator manifesta o aparenta asemanare cu q Tobin .Totusi, in timp ce q Tobin reprezinta un indice relativ de creare de valoare, MVA-ul este o masura monetara absoluta de crestere de valoare. In aceste conditii, relatia identificabila dintre cele doua masuri ale performantei este urmatoarea:

MVA = Valoarea Contabila (q Tobin – 1)

Datorita acestei quasi- echivalente a masurilor, am putea considera acest elan de comunicare aparut in jurul notiunii de MVA ca o simpla vasta campanie deghizata de comunicare asupra crearii de valoare exprimata in milioane de euro. In concluzie, caracterul revolutionar al metodei MVA este discutabil.

MVA-ul este dedusa pe baza valorizarii decise de catre piata. Devine asadar interesanta analizarea acestei masuri prin prisma metodelor de evaluare utilizate de catre piata, spre exemplu metoda Free Cash- Flow.

Aceasta metoda Free Cash-Flow evalueaza activul economic pe baza fluxurilor generate si consumate in cadrul activitatii economice de exploatare a intreprinderii. Pornind de la principiul potrivit caruia un activ poate fi evaluat numai prin prisma fluxurilor pe care acesta le genereaza in trezorerie, metoda Free Cash-Flow se fondeaza pe free cash-flow-urile generate de capitalurile angajate. Formula de calcul este urmatoarea:

De fapt, activitatea de exploatare genereaza un rezultat monetar de exploatare (EBITDA sau EBE), din care scadem impozitul si la care adaugam economiile din impozitul asupra amortizarii. In sens invers, activitatea de exploatare consuma capitaluri: cresterea necesarului de fond de rulment si modernizarea activelor imobilizate necesare exploatarii. In concluzie, Free Cash-Flow-ul poate fi interpretat ca partea reziduala din castigul net de exploatare, dupa finantarea cresterii capitalurilor angajate (capitaluri care vor reprezenta o valoare pozitiva numai daca vor genera mai multa bogatie (sau valoare) decat consuma).

2.5.2 Economic Value Added (EVA)

EVA sau valoarea economica adaugata este cel mai cunoscut indicator de performanta, care a devenit in ultimul deceniu un standard al calitatii totale a intreprinderii, un indicator de performanta al echipei manageriale, o referinta in fundamentarea si aprecierea eficientei deciziilor.

Logica acestui indicator este foarte simpla: capitalul propriu, ca si cel imprumutat, are un cost specific, dar, spre deosebire de costul capitalului imprumutat, care apare explicit in Contul de profit si pierdere, costul capitalului propriu, exprimat prin estimarea curenta a investitorilor, are un tratament contabil diferit. Asadar, conceptul de EVA nu are nimic de revolutionar, deoarece rezulta dintr-o abordare: Marja = Venit – Cost.

Pentru a crea valoare, intreprinderea trebuie sa acopere atat costul datoriei financiare, cat si costul de oportunitate al capitalului propriu. De asemenea, remunerarea capitalului propriu trebuie sa se efectueze la o rata atractiva, cu alte cuvinte, remunerarea capitalului propriu trebuie sa se faca la o rata mai mare decat cea pe care ar putea-o obtine investitorul in situatia unui plasament fara risc.

In concluzie, valoarea economica adaugata creata de o intreprindere pe parcursul unei perioade trebuie sa ia considerare nu numai cheltuielile inregistrate in contabilitate, ci si costul de oportunitate al capitalului propriu.

Stern-Stewart a propus ca formula de calcul a EVA, urmatoarea relatie:

Rezultatul operational este rezultatul obtinut prin exercitarea obiectivului de activitate al intreprinderii, adica rezultatul exploatarii, pentru ca este vorba despre un rezultat operational net, se considera ca si rezultatul exploatarii luat in calcul este ulterior deducerii amortizarii imobilizarilor si a impozitului pe profit.

Capitalul investit cuprinde capitalul propriu si datoriile financiare nete cu care este finantat acttivul economic.

In aceste conditii, costul capitalului se obtine ca medie ponderata a costului celor doua componente, astfel:

= ,

unde: = capitalul propriu; Dat = suma datoriilor financiare nete; = costul mediu al capitalului propriu; = procentul mediu de dabanda; i = cata de impozitare pe profit.

In ceea ce priveste costul capitalului propriu, acesta se obtine pe baza formulei de mai jos:

R = R0 + (Rm – R0 ) * β = R0 + Rp + β ,

unde: R0 = rata dobanzii fara risc; Rm = rata rentabilitatii financiare medii a pietei bursiere; β = coeficientul volatilitatii titlului respectiv, comparativ cu media pietei bursiere; Rp = prima de piata.

De regula, rata dobanzii fara risc este cea practicata in cazul tutlurilor de stat, diferenta Rm – R0 reprezinta prima de risc a pietei bursiere si se ridica pe piata financiara occidentala la 4 – 5%, iar coeficientul β se obtine prin calcule statistice si este cuprins, in general , intre 0,6 – 1,4.

Asadar, putem sintetiza calculul EVA astfel:

EVA = RE (1 – i) – Ci * ,

unde: RE = rezultatul operational; Ci = capitalul investit

O alta formula de calcul, dar care asigura acelasi rezultat EVA este urmatoarea:

EVA = Ci ( ),

unde: = rata rentabilitatii economice a capitalului investit.

In ceea ce priveste interpretarea marimii indicatorului, pot aparea doua situatii:

o valoare pozitiva a EVA-ului semnifica crearea de bogatie pentru actionari peste remunerarea capitalului;

o valoare negativa a EVA-ului arata faptul ca intreprinderea nu acopera costul capitalului din rezultatul operational realizat, cu alte cuvinte, ea pierde bani chiar daca inregistreaza un rezultat contabil pozitiv.

Pe baza celor prezentate mai sus, putem concluziona ca EVA-ul reprezinta rezultatul de exploatare net, dupa deducerea costului capitalului investit. Ori, aceasta este tocmai definitia pe care Alfred Marshall o asocia notiunii de rezultat economic inca din 1890! Potrivit marelui economist, „ ceea ce ramane unei intreprinderi din castigul sau, dupa deducerea costului capitalului la o rata corespunzatoare, poate fi considerat un beneficiu al intreprinzatorului sau conducatorului”.

Ca orice parte componenta a universului imperfect al realitatii, si EVA-ul are atat pencte forte cat si puncte slabe pe care le voi detalia in cele ce urmeaza.

Asadar, principalele avantaje ale acestui indicator privilegiat de performanta sunt:

este un indicator de ameliorare a gestiunii globale a intreprinderii, sistemul traditional de gestiune al intreprinderii este bazat pe instrumente de masura ce reflecta cifra de afaceri, marimea partii de piata, maximizarea profitului etc. In prezent, gestiunea intreprinderii este clasificata ca fiind performanta sau nu, in functie de marja pe care o degaja structurile sale operationale, sau in functie de gradul de indeplinire a obiectivelor. Iar cum masurile de crestere a unor indicatori pot genera degradarea altora, EVA-ul inlatura tocmai aceste incoerente.

Cu alte cuvinte, folosirea EVA-ului nu inseamna renuntarea la indicatorii traditionali de performanta, managerii vor urmari in continuare marjele, costurile unitare, rotatiile, etc., dar luand in considerare si efectul acestora asupra crearii de valoare;

sensibilizeaza managerii in gestiunea patrimoniului intreprinderii in ansamblul sau, deoarece, prin folosirea EVA-ului, orice decizie afecteaza simultan costurile operationale si costurile capitalului aferent, obligandu-i astfel pe manageri sa utilizeze activele cu mai multa grija;

este un mijloc de planificare strategica, deoarece EVA-ul permite estimarea fezabilitatii unui proiect, precum si compararea diferitelor strategii si a eficacitatii diferitelor piete;

este o parghie de motivare a managerilor si a personalului operational, deoarece prin orientarea deciziei spre cresterea bogatiei intreprinderii, EVA devine un instrument de coeziune interna, satisfacand atat interesele salariatilor cat si pe cele ale actionarilor.

Dintre principalele limite ale acestui indicator mentionez:

privilegiaza un singur partener, si anume investitorul, pe cand o intreprindere performanta conciliaza interesele tuturor partenerilor sai sociali;

demersul de baza al acestui indicator este pe termen scurt, ceea ce poate deforma rationamente economice si financiare pe termen lung;

metodologia de calcul, deoarece lipsa unui model standardizat, numarul mare de tretamente contabile propuse, precum si lipsa de comunicare din partea cabinetului care a lansat acest model in privinta modalitatii de calcul pun tot mai multe semne de intrebare asupra pertinentei acestui indicator.

In concluzie, sinteza principalelor puncte tari si puncte slabe ale utilizarii EVA-ului, sunt prezentate in tabelul 2.1.

Tabelul 2.1. – Avantajele si insuficientele EVA-ului

2.6 NOI ABORDARI IN SFERA MASURARII PERFORMANTEI

Cadrul teoretic traditional bazat pe masuri ale performantei precum cresterea de valoare pentru actionari poate fi considerata ca restrictiva in masura in care limiteaza aprecierea performantei unei intreprinderi la ceea ce ar putea castiga actionarul. De asemenea, aceasta abordare este restrictiva, deoarece ascunde aspectul incitativ aferent utilizarii unui anumit criteriu de performanta sau altuia.

2.6.1 Masura performantei ca vector incitativ

De-a lungul ultimilor treizeci de ani, o abundenta literatura de specialitate a permis replasarea problematicii de masurare a performantei intr-o perspectiva de incitatie / control. Potrivit acestei abordari, alegerea unei anumite masuri de performanta fondata pe valoarea de piata nu este justificata decat daca utilizarea sa va determina crearea de valoare actionariala pe termen lung. Acest argument este frecvent in centrul criticilor adresate sistemului de management american suspectat de a prefera o viziune „ pe termen scurt (in timp ce, in mod paradoxal, recurgerea la valoarea de piata, din perspectiva ipotezelor traditionale, nu poate fi decat pentru un lung orizont de timp).

Cele mai frecvent utilizate argumente in vederea justificarii utilizarii masurilor bursiere de performanta sunt detaliate in cele ce urmeaza:

mai intai, pietele financiare ar fi ineficiente si nu ar reflecta decat de o maniera partiala valoarea activelor, asadar fluxurile cele mai indepartate sau cele mai incerte ar fi imperfect evaluate de piata;

in al doilea rand, contrar ideilor avansate de ipotezele traditionale, managerii pot interveni pe pietele financiare sub doua madalitati:

o actiune asupra fluxurilor determinate de investitiile realizate de catre intreprindere;

o divulgare pe piata a informatiilor referitoare la acest flux.

Cu alte cuvinte, masurile bursiere prezinta un caracter relativ manipulabil (ar mai trebui oare sa reamintim aici multiplele tehnici de manipulare contabila si inginerie financiara, din ce in ce mai frecvente in cazul numeroaselor intreprinderi?!);

in ultimul rand, instabilitatea valorii de piata si dificultatea stabilirii unui relatii simple de cauzalitate intre performantele bursiere si competentele managerului, complica si mai mult masurarea performantei. Pe de o parte, caracterul brutal al variatiilor valorii de piata face dificila evaluarea pe termen scurt, iar pe de alta parte, o parte importanta din variatiile de valoare se explica prin factori, in principal macro-economici, care sunt in afara oricarui control.

2.6.2 Crearea de valoare : o notiune care se aplica un numai actionarilor

Potrivit orientarilor traditionale, proprietatea unei intreprinderi se bazeaza pe drepturile decizionale reziduale care determina aproprierea castigurilor reziduale. In acest sens, drepturile de proprietate ale unei intreprinderi se repartizeza intre diferitele parti care participa la luarea deciziilor si care le suporta consecintele. In aceasta ordine de idei, nu ne putem referi aici doar la actionar, ci si la salariati, la creantieri, la manageri, etc.

In consecinta, crearea de valoare nu se poate referi doar la crearea de valoare pentru actionari. In cadrul traditional, valoarea actionariala corespunde surplusului oferit actionarilor raportat la costul lor de oportunitate. Asadar, de o maniera generala, pot afirma ca valoarea creata este egala cu suma ecarturilor existente intre remunerarea oferita diferitelor parti care participa la administrarea intreprinderii, si pretul minim pe care aceste parti il cer pentru a continua cooperarea (Charreaux si Desbrieres, 2009). Este astfel introdusa notiunea de repartitie de valoare, indisociabila de cea de creare de valoare.

Aceasta extensie a cadrului de analiza a valorii poate justifica diveritatea masurilor de performanta retinute pe plan intern de catre intreprinderi.

In concluzie, performanta intreprinderii este o notiune complexa, iar diversitatea modalitatilor de masurare a acesteia (lista non-exhaustiva prezentata in acest capitol) nu face decat sa o confirme. Asadar, inainte de a proceda la masurarea performantelor intreprinderii, trebuie stabilit cui ii este destinata informatia, modalitatea de calcul va diferi in functie de destinatarul informatiei finale.