. Strategii DE Actiune PE Pietele Futures Si Options

CUPRINS

INTRODUCERE 3

CAPITOLUL 1 – Operațiuni pe piețe financiare 5

1.1. Piața de capital 5

1.1.1. Cererea și oferta de capital 8

1.2. Piața monetară 9

1.2.1. Piața valutară – segment de bază al pieței monetare 9

1.2.1.1. Motivația operațiunilor pe piața valutară 10

1.2.1.2. Participanții la piața valutară internațională 11

1.2.1.3. Tipuri de operațiuni pe piața valutară 12

1.3. Piețele la termen. Evoluție și caracteristici 13

1.3.1. Piețele de mărfuri la termen, predecesoare ale piețelor financiare 13

1.3.2. Tranzacțiile la termen – cerință a modernizării schimburilor

economice 15

1.3.3. Casele de compensație – verigă esențială a operațiunilor la termen 16

1.3.4. Piețele financiare la termen 17

1.3.4.1. Tipuri de operațiuni cu instrumente financiare 18

1.3.4.2. Caracteristicile piețelor pe care se negociază

instrumentele financiare la termen 19

1.3.4.3. Motivațiile contractelor la termen 20

CAPITOLUL 2 – Operațiuni pe piețe futures și options 22

2.1. Contracte futures 22

2.1.1. Definire 22

2.1.2. Prețurile futures 24

2.1.2.1. Relația dintre prețurile spot și prețurile futures 25

2.1.2.2. Noțiunile: bază, contango, backwardation și randament

convenabil 26

2.1.3. Contracte futures pe valute 28

2.1.3.1. Baza și convergența 28

2.1.3.2. Operațiuni de hedging 30

2.2. Contracte options 32

2.2.1. Definire 32

2.2.2. Categorii, trăsături caracteristice 32

2.2.2.1. Call options 32

2.2.2.2. Put option 34

2.2.2.3. In-the-money, at-the-money, out-of-the-money 34

2.2.2.4. Intrinsic value, time value 35

2.3. Tipuri de opțiuni valutare 36

2.3.1. Opțiuni pe cursul de schimb 36

2.3.2. Opțiuni pe contracte futures pe valute 36

2.3.3. Opțiuni în stil futures 37

2.4. Piața opțiunilor valutare 39

2.5. Strategii de utilizare a opțiunilor valutare 41

2.5.1. Cumpărare de opțiuni calls 42

2.5.2. Vânzarea descoperită de opțiuni calls 43

2.5.3. Cumpărarea de opțiuni puts 44

2.5.4. Vânzarea unui put descoperit 45

2.5.5. Vânzarea acoperită de call 46

2.5.6. Vertical spreads 48

2.5.7. Straddles și strangles 51

2.5.8. Alte strategii 54

CAPITOLUL 3 – Modelarea piețelor pe opțiuni 58

3.1. Relația de paritate put-call 58

3.2. Factorii ce determină primele opțiunilor 60

3.2.1. Impactul asupra opțiunilor calls 60

3.2.2. Impactul asupra opțiunilor puts 62

3.3. Calculul volatilității 62

3.3.1. Volatilitatea istorică 62

3.3.2. Volatilitatea dedusă 63

3.4. Principii elementare legate de prețul opțiunilor 63

3.5. Modelul Black-Scholes 67

3.6. Modelul binomial de evaluare a opțiunilor 68

3.6.1. Modelul binomial cu un interval 69

3.6.2. Modelul binomial cu mai multe intervale 70

3.7. Modelul Garman-Kohlhagen 71

3.8. Măsurarea riscului opțiunii și a senzitivității 73

CAPITOLUL 4 – Simularea operațiunilor pe piețele futures și options 77

4.1. Simularea operațiunilor pe piețele futures 77

4.2. Simularea operațiunilor pe piața opțiunilor 83 4.2.1. Calcularea primei unei opțiuni call folosind modelul binomial 84

4.2.2. Calcularea primei unei opțiuni call folosind modelul

Garman-Kohlhagen 88

4.3. Operațiuni secifice investitorului pe piața opțiunilor 90

CONCLUZII 94

BIBLIOGRAFIE 96

ANEXE 98

BIBLIOGRAFIE

1. Anderson R.

"The Regulation of Futures contract Innovations in the United States" – The journal of Futures Markets, 1984

2. Anghelache Gabriela

"Piețe de Capital și Tranzacții Bursiere", Editura Didactică și Pedagogică R.A., București, 1997

3. Bursa Română de Mărfuri

"Piața la Termen", Suport de Curs, 1998

4. Chance Don M.

"An Introduction to Options and Futures", Dryden Press, Chicago, 1987

5. Curtean Thomas, Lupu Iulian, Popescu Vergil

"Futures și Options", Manualul Brokerului, Sibiu, 1997

6. Downes Jhon, Goodman, Jordan Elliot

"Dictionary of Finance and Investment Terms", Barron's Educational Series Inc., New York, 1991

7. Edwards Franklin M., Cindy W.

"Futures and Options", McGrow-Hill Inc., New York, 1992

8. Giddy I.

"Foreign Exchange options", The Journal of Futures Market, 1983

9. Gradu Mihaela

"Tranzacții bursiere", Editura Economică, București, 1995

10. Herbst, Anthony F.

"Commodity Futures. Markets, Methods of Analysis and Management of Risk", John Wiley and Sons, New York, 1986

11. Hull John

"Options, Futuers and other Derivative Securities", Prentice-Hall Inc., New Jersey, 1993

12. Peter S. Rose

"Money Capital Markets", The Financial System in the Economy, 1986 – Business Publications Inc

13. Popa I.

"Bursa", vol I și II, Editura Adevărul S.A., București, 1993-1994

14. Ritchken Peter

"Options. Theory, Strategy and Applications", Scott, Foresman and Co., Glenview, Illinois, 1987

14. Schwagen Jack D.

"A Complete Guide to the Futures Markets: Fundamental Analysis, Technical Analysis, Trading, Spread and Options", John Wiley and Sons, New York, 1984

15. Streit Manfred E.

"Futures Markets. Modelling, Managing and Monitoring Futures Trading” European University Institute, Great Britain, 1983

16.Williams Jeffrey

"The Economic Functions of Futuers Markets", Cambridge University Press, SUA, 1986

=== Capitolul 1 ===

CAPITOLUL I

OPERAȚIUNI PE PIAȚA FINANCIARĂ

1.1. Piața de capital

Conform cu clasificarea anglo-saxonă, acceptată de majoritatea specialiștilor, piața financiară este structurată în piață monetară (a titlurilor pe termen scurt) și în piața de capital (a titlurilor pe termen mediu și lung). Regulile de tranzacționare a titlurilor nu diferă în mod esențial, în fapt ambele componente ale pieței financiare realizează transferul capitalurilor disponibile în economie de la economisitori către antreprenori (vezi fig.1.1).

Figura 1.1. Structura pieței financiare

De aceea, mai interesantă apare o altă structurare a pieței financiare: segmentul (piața) primar (ă) și segmentul (piața) secundar (ă).

Segmentul primar este, de altfel, indispensabil, căci el asigură emisiunea și prima vânzare a titlurilor noi. Societățile antreprenoare, autorizate să facă apel la economiile publice, se vor adresa segmentului primar pentru plasarea noii emisiuni de titluri. Punerea în circulație a titlurilor pe piața primară se face la o valoare de emisiune care este stabilită în mod administrativ de conducerea societății emitente. Criteriile de fundamentare a acestei valori de emisiune sunt atractivitatea titlurilor emise (ceea ce ar justifica o valoare de emisiune mai mică) și randamentul emisiunii (ceea ce ar presupune o valoare de emisiune ori prime de emisiune mai mari).

Segmentul primar se organizează prin intermediul băncilor sau societăților de valori mobiliare, care s-au specializat pe acest gen de operațiuni. Ele dispun de personal calificat, rețea de subscriere și de capitaluri prin care realizează plasamente operative și garantate.
Segmentul secundar este un gen de piață "de ocazie", de revânzare repetată a titlu-rilor după emisiunea și prima lor vânzare (în segmentul primar). Spre deosebire de piața "de mâna a doua" a mărfurilor, segmentul secundar (bursier și cel extrabursier) se aseamănă mai degrabă cu revânzarea tablourilor de artă (la o valoare actuală, superioară celei anterioare).
Câștigul de capital obținut prin creșterea valorii de piață a titlurilor, este expresia unei rentabilități în timp care a rezultat din gestiunea constant pozitivă a firmei emitente.
În cazuri limită, valoarea de piață a titlurilor unor firme aflate în situații de criză, poate fi inferioară valorii inițiale de emisiune. Dacă firmele respective depășesc situația de criză, prețul bursier al titlurilor lor poate fi din nou mai mare decât valoarea lor inițială. Instituțional, segmentul secundar constituie obiectul de activitate al Bursei de Valori și al OTC (piața extrabursieră).

În raport cu disponibilitatea în timp a economiilor publice se disting două categorii de titluri pentru a căror emisiune și circulație s-au specializat instituții financiar-bancare corespunzătoare:

1. titluri financiare pe termen mediu și lung (în general mai mare de un an) care se emit de către instituții financiare (societăți comerciale, de asigurare, de investiții, case de economii) numite valori mobiliare care fac obiectul tranzacțiilor pe piața de capital.

titluri financiare pe termen scurt (în general mai mic de un an), care se emit de către instituții bancare cum ar fi certificate de depozit, librete de economii și bilete de trezorerie.
Valorile mobiliare sunt instrumente negociabile emise în formă materială sau evidențiate prin înscrieri în cont, care conferă deținătorilor lor drepturi patrimoniale asupra emitentului, conform legii și în condițiile specificate de emisiune ale acestora.

Valorile mobiliare pot fi:

acțiuni;

– comune:

– nominative;

– la purtător.

– preferențiale;

– de trezorerie.

obligațiuni;

drepturi (rights);

garanții (warrantes);

contracte futures:

– pe mărfuri;

– pe indici bursieri;

– pe rata dobânzii;

– pe valute.

contracte options:

– pe futures;

– pe valute;

– pe indici bursieri.

Aceste valori mobiliare sunt tranzacționate în cadrul burselor sau OTC.
Bursele sunt piețe localizate fizic; ele pot fi burse de mărfuri, de valori mobiliare, burse valutare sau burse de devize și burse complementare comerțului internațional
(burse de asigurări).

Piața " la ghișeu" (over-the-counter) este o piață localizată la birourile brokerilor, dealerilor și emitenților de valori mobiliare, cum sunt băncile și societățile de asigurare. Deoarece tranzacțiile au loc în mai multe locuri este o piață prin telefon, telex sau computer.

1.1.1. Cererea și oferta de capital

Cererea de capital se realizează de către societăți publice și private, instituții financiar-bancare naționale și internaționale, societăți de asigurare etc.

Cererea de capital se poate grupa în:

– cerere structurală de capital – se concretizează în finanțarea de investiții productive și pentru acțiuni sociale, împrumuturi pentru achiziția de bunuri de investiții, constituirea capitalurilor financiare ale societăților publice și private, respectiv a instituțiilor financiar-bancare și de asigurări naționale și internaționale, finanțarea unor programe de dezvoltare;

– cererea legată de factori conjuncturali – se referă la indisponibilitatea resurselor financiare interne pentru finanțări externe, impunerea unor restricții excesive la credite, necesitatea finanțării deficitelor bugetare.

Oferta de capital provine din economisire, adică din tot ceea ce rămâne în posesia deținătorilor de venituri, după ce își satisfac necesitățile de consum. Agenții economici
care dispun de astfel de economii – persoane fizice sau juridice – le pot depune la bănci creându-și astfel active bancare sau le pot investi direct, sub forma investițiilor reale, sub formă de plasament, prin achiziționarea de titluri financiare.

Investitorii se împart în două mari categorii:

– individuali – sunt persoane fizice sau juridice care fac tranzacții de dimensiuni modeste pe piața titlurilor financiare. Aceștia pot fi:

– investitori pasivi pe termen lung, care cumpără și păstrează valorile mobiliare pe termen lung. Acest grup de investitori are un impact redus asupra prețului zilnic al acțiunii;

– investitori activi care încearcă să valorifice mișcarea cursului bursier în vederea obținerii de profit.

– instituționali – sunt societăți sau instituții care fac tranzacții de dimensiuni mari. Aceștia cuprind: băncile, societățile de asigurare, societățile de investiții, fondurile mutuale, organizațiile care gestionează fondurile de pensii. O astfel de categorie de investitori exercită o influență semnificativă asupra volumului tranzacțiilor și a cursului bursier.

1.2. Piața monetară

Aceasta piață servește la absorbția activelor care doresc să rămână într-o poziție lichidă, aceștia având în general posibilitatea de a retrage sau încasa fondurile aproape imediat. Una din motivațiile importante ale piețelor monetare este de a converti activele disponibile pe termene foarte scurte (24 de ore până la o săptămână) în active pe termene mai mari (3 până la 12 luni), necesară societăților comerciale și industriale, guvernelor, autorităților locale. Acest proces de convertire poate continua, de data aceasta la nivelul piețelor monetare, deci a activelor disponibile pe termen scurt, la nivelul piețelor de capital, adică a capitalurilor disponibile pe termen mediu și lung. Totuși, procesul de convertire la acest nivel (interpiețe) nu poate fi considerat ca fiind frecvent și general, ci unul marginal și care nu de puține ori antrenează fonduri speculative.

Piețele monetare sunt extrem de sensibile în raport de diferențele existente pe plan internațional, de la o țară la alta, între ratele dobânzilor la depozitele constituite pe anumite termene. Aceste diferențe antrenează frecvente deplasări de capitaluri de la o piață monetară la alta în căutarea unor plasamente avantajoase. În acest moment intervine piața valutară, care asigură conversia activelor din valute cu dobânzi mai scăzute în valute cu dobânzi mai ridicate. Datorită acestei interdependențe, specialiștii consideră că piețele monetare funcționează și ca piețe valutare.

1.2.1. Piața valutară-segment de bază al pieței monetare

Scurt istoric. Forma modernă a activității financiare începe, din punct de vedere istoric, odată cu încheierea tratatului de pace după războiul franco-prusac din anul 1871; acest tratat impunea Franței o despăgubire de război enormă, despăgubire care va forma conținutul unui flux financiar-monetar internațional.

Apoi primul război mondial va determina la rândul său, un nou flux
financiar-monetar internațional, de data aceasta dinspre Germania spre țările aliate.
Pentru reglementarea acestor fluxuri se instituie pentru prima dată o instituție specializată în coordonarea legăturilor financiar-monetare, Banca Reglementelor Internaționale.

După primul război mondial, aceste relații se dezvoltă continuu până la criza din perioada 1929-1933 care amână activitatea financiar-monetară internațională spre sfârșitul celui de-al doilea război mondial.

În anul 1944, la Bretton-Woods (SUA) sunt puse bazele unui Sistem Monetar Internațional prin apariția Fondului Monetar Internațional și a Băncii Internaționale pentru Reconstrucție și Dezvoltare.

În anii '70 pe fondul crizelor petroliere se renunță la principiile de la Bretton Woods, principii referitoare la fixitatea cursurilor, pentru a se trece la cursuri fluctuante și la definirea monedelor pe baza puterii lor de cumpărare. Fluctuațiile sistemului pregăteau schimbări care au conturat Sistemul Monetar Internațional actual, un sistem mult schimbat față de cel configurat la Bretton Woods.

1.2.1.1. Motivația operațiunilor pe piața valutară

Piața valutară e piața pe care au loc operațiuni de vânzare – cumpărare de monede cu circulație internațională. Ea servește celor care doresc să-și procure semne bănești prin altă modalitate decât creditarea și finanțarea direct în valută. Așadar, scopul principal al operațiunilor de pe piața valutară este dat de necesitatea procurării valutelor în vederea asigurării mișcării internaționale de valoare.

Scopul poate fi unul economic, acoperitor pentru persoana fizică sau juridică solicitatoare. În acest mod, solicitatorul își asigură necesarul de mijloace de plată pentru operațiune curentă sau viitoare pe o piață de multe ori insuficientă în privința cantității de semne bănești cu circulație internațională.

Scopul mai poate fi de asigurare contra riscului valutar deoarece etaloanele monetare au un caracter fluctuant. Pentru a evita modificările de curs valutar în timp
(între momentul apariției necesității, t1, și momentul utilizării efective a semnelor bănești, tn, spre exemplu, agentul economic declanșează în t1 o operațiune de vânzare / cumpărare pe piața valutară la un curs satisfăcător, de teama unei modificări nefavorabile în tn.
În scop speculativ se realizează operațiuni de vânzare / cumpărare de valută.
Din dorința obținerii unui câștig ca urmare a modificării cursului valutar în timp sau spațiu, sau din cauza existenței unei diferențieri de dobândă la fondurile exprimate în diferite monede, operatorii speculativi realizează un schimb de semne bănești.

În scop tehnic se realizează operațiuni valutare pentru echilibrarea pieței, procedând la vânzarea de monedă atunci când există cerere neacoperită sau la cumpărarea de monedă atunci când există ofertă excedentară.

1.2.1.2. Participanții la piața valutară internațională

Pentru derularea organizată a operațiunilor de vânzare / cumpărare de semne bănești, piața monetară internațională a realizat un cadru instituțional adecvat, cu precizarea clară a rolului fiecărui participant. Piața valutară e ordonată de intermediari, ei având rolul de a forma piața, punând în contact pe ofertanți și pe solicitanți.

În postura de intermediari acționează:

– băncile comerciale;

– bursele de valori;

– casele de schimb valutar;

– persoane sau instituții pe post de brokeri sau dealeri.

Toate aceste instituții pot avea caracter de broker, realizând operațiunile de vânzare / cumpărare în numele clienților (este intermediar) sau caracter de dealer, realizând operațiunile respective în nume și pe cont propriu. În principal băncile comerciale fac operațiuni cu caracter economic (acoperitor) și în scop asigurator, prin vânzarea / cumpărarea la vedere și la termen. Bursele de valori completează activitatea făcută de bănci cu operațiuni de vânzare / cumpărare în scop speculativ. Casele de schimb realizează operațiuni imediate (la vedere) pentru scopuri economice.

1.2.1.3. Tipuri de operațiuni pe piața valutară

Tipurile de operațiuni posibile pe piața valutară sunt, în funcție de timp:

– operațiuni la vedere (spot);

– operațiuni la termen;

Operațiunile la vedere presupun realizarea tranzacțiilor de vânzare / cumpărare în momentul t1 în condiții de curs valutar curent, cu mișcarea efectivă a monedei tranzacționate imediat sau în maxim 48 de ore de la momentul încheierii tranzacției. În scopul realizării acestei operațiuni, piața valutară utilizează cursul valutar al pieței, sub două variante:
– curs valutar al valutei la cumpărare a valutei de la deținător de către intermediar (preț bid);
– curs valutar de vânzare a valutei de către intermediar către solicitator (preț asked sau offer);

Poziția acestor cursuri față de cursul valutar al pieței asigură intermediarului un câștig în ambele operațiuni.

În cazul în care intermediarul e o bancă sau o bursă, operațiunea la vedere se realizează pe baza ordinelor de vânzare / cumpărare depuse de ofertanți sau solicitanți.
Operațiunile la termen presupun o tranzacție de valută al cărei contract și curs se stabilesc în momentul t1, iar mișcarea efectivă a sumelor tranzacționate are loc la momentul tn, la cursul valutar convenit în contract.

În scopul realizării acestei operațiunii, piața valutară utilizează cursul valutar la termen, cu cele două variante, de cumpărare și de vânzare. Derularea operațiunilor la termen are loc pe baza unor contracte viitoare sau pe bază de opțiuni. În primul caz, participanții își asumă obligații ferme în legătură cu efectuarea tranzacțiilor în momentul viitor tn. În al doilea caz, solicitantul are doar dreptul (nu și obligația) de a face în viitor o operațiune de vânzare sau de cumpărare, decizia fiind justă în funcție de situația cursului curent din tn, în corelație cu cursul la termen și prima de opțiune plătită în t1.

1.3. Piețele la termen. Evoluție și caracteristici

1.3.1. Piețele de mărfuri la termen, predecesoare ale piețelor financiare

Piețele la termen sunt astăzi considerate ca forma cea mai specifică a tranzacțiilor comerciale de când există comerțul, iar acesta nu poate fi separat de dezvoltarea civilizației de-a lungul secolelor. Evoluția rânduielilor comerciale s-a produs în strânsă legătură
cu organizarea societăților și a puterilor statale. Asocierea cu puterea locală sau
statală a comercianților a fost orientată întotdeauna către asigurarea unei deschideri
largi a relațiilor de schimb. Statul și puterea locală au fost folosite pentru a
garanta libertatea schimburilor și dezvoltarea lor.

"Istoria ne arată astfel că fiecărui tip de organizație politică îi corespunde o evoluție a comportamentului (sau uzanțelor) comerciale, mai mult sau mai puțin marcate de amprenta puterii centrale, evoluție ce a încercat mereu să răspundă unui dublu obiectiv, să faciliteze libera circulație a bunurilor și a serviciilor și accesul lor pentru consumatori, pe de o parte, și de a se detașa de organizația politică prin dotarea cu structuri care să se bucure de propria autonomie de funcționare, pe de altă parte" (Benoit Migeot – Les marches á terme, Edition ESKA, 1989).

Acest dublu principiu se regăsește astăzi în organizarea piețelor la termen devenite accesibile fiecăruia, prevăzute de o proprie infrastructură și care permit o distribuire rațională a produselor în sfera în care se implică.

În perioada de început a istoriei, oamenii au trăit vreme îndelungată, din necesitate, în autarhie. Comunitățile erau inexistente și, mai ales, absența organizării sociale a determinat ca fiecare să nu producă decât pentru satisfacerea cerințelor vitale imediate. Pentru a supraviețui, familiile și triburile erau nevoite să-și producă toate cele necesare.
Începuturile comerțului sunt legate de primele forme de organizare socială. În cadrul colectivităților umane s-au detașat persoane care au realizat, cu familiile lor, unele produse care depășeau necesitățile lor imediate, pe care le-au supus schimburilor cu semenii lor, în scopul de a obține alte tipuri de produse.

Paralel cu dezvoltarea schimburilor s-au instaurat reguli de tranzacție și au fost stabilite locuri rezervate trocului: piețele. Aceste piețe au rămas mult timp de interes local, unde se schimbau produse cultivate sau confecționate pe loc. Dezvoltarea comunicațiilor, în special a navigației, conduce la dezvoltarea schimburilor internaționale, proces care se îngemăneză cu marile cuceriri teritoriale.

Târgurile medievale, sub presiunea creșterii necontenite a dimensiunilor schimburilor, au lărgit și aprofundat structurile organizatorice și reglementările tot mai explicite, în măsură să promoveze și să protejeze evoluția schimburilor economice.
Apar primele reglementări vamale și primele elemente de reglementare a raportului de cerere – ofertă. Sunt puse în practică norme și coduri de procedură în scopul armonizării tranzacțiilor pe aceste piețe.

În cursul Evului Mediu se dezvoltă și se adoptă pe scară largă principiul independenței piețelor respectiv, autonomia lor, care se exercită în afara autorității administrative centrale, fapt care creează premisele permanenței și temeiul promovării tranzacțiilor la termen.

Pe măsură ce practicile comerciale evoluează, apar începuturile specializării piețelor. Orice economie națională, indiferent de nivelul ei de dezvoltare, este caracterizată de existența și funcționarea unor piețe specializate, unde se întâlnesc și se reglează, liber sau dirijat, cererea și oferta de mărfuri sau active financiare, necesară creării de resurse pentru dezvoltarea producției de bunuri și servicii în cadrul firmelor. Toate acestea au creat premisele burselor de mărfuri.

Prima bursă este considerată a fi cea de la Anvers fondată în 1531. O dezvoltare timpurie cunosc piețele bursiere în orașele italiene (Veneția, Florența, Genova), promotoare ale spiritului negustoresc pe plan internațional. Adevărata afirmare a bursei în lumea comercială și financiară se realizează însă odată cu crearea burselor de la Londra în 1554, de la Amsterdam (1608) precum și cea de la Paris (1639).

Fenomenul nu se limitează numai la Europa. În aceeași epocă se înfiripă în Japonia burse ce au drept scop tranzacții asupra orezului, bursa de orez de la Osaka din 1730 fiind oficial recunoscută.

La New-York s-a înființat o bursă pentru unele produse alimentare de bază, dar care a extins sfera negocierilor mai ales asupra speculatorilor gata să investească capitalul lor în operațiuni riscante.

În această etapă se creează condiții pentru derularea și extinderea operațiunilor la termen. Astfel, în Anglia primele contracte la termen datează din 1870 sub forma tranzacțiilor la termen asupra bumbacului, negociate la Liverpool Cotton Exchange.

1.3.2. Tranzacțiile la termen – cerința modernizării schimburilor economice

Tranzacțiile la termen cu titluri și alte valori s-au creat și extins pe baza experienței tranzacțiilor la termen pentru mărfuri. Experiența și procedurile acumulate în comerțul cu mărfuri sunt utilizate în tranzacțiile cu titluri. Iată de ce experiența în evoluția comerțului cu mărfuri, respectiv a burselor de mărfuri este semnificativă pentru sfera ce face obiectul preocupărilor noastre.

Bursele americane de mărfuri – de mare relevanță în comerțul internațional și astăzi – au reprezentat la mijlocul secolului trecut un vârf al evoluției economiei care prefigura viitorul. Experiența americană a exprimat de timpuriu contradicții tipice în evoluția schimburilor de mari dimensiuni, de amploare, la nivel mondial, făcând parte din procedurile de bază ale burselor de mărfuri și de valori din întreaga lume.

Unul din primele temeiuri de creștere rapidă a operațiunilor la termen este cerința rezolvării efectelor negative ale dezechilibrelor cerere – ofertă, care aveau drept cauză distorsiunile dintre cerere – ofertă. Piețele la termen au cultivat grija pentru asigurarea omogenității produselor negociate.

În timp au fost stabilite standarde de calitate, iar bursele au fost abilitate să controleze calitatea produselor supuse negocierii. De aici rezultă responsabilitatea bursei pentru calitatea produselor negociate pe piața respectivă și pe care cumpărătorul urmează să le primească, asigurându-i acestuia o satisfacție optimă.

Pe de altă parte, responsabilitatea cumpărătorului pentru efectuarea plăților a fost reglementată prin uniformizarea modalităților de plată. S-a instituit principiul plății la livrare, plată asigurată prin intermediul responsabilului față de bursă, sistem care evită orice neregularități decurgând din lipsa de solvabilitate. Astfel s-au creat condiții pentru execuția desăvârșită a tranzacțiilor, prin încheierea lor reală ca urmare a plății.

Tranzacțiile la termen au ca factor reglator important casa de compensație, instituție care acționează în cadrul tuturor burselor ce derulează operațiuni la termen.

1.3.3. Casele de compensație – verigă esențială a operațiunilor la termen

Casele de compensație sau de clearing (“clearinghouse” ) reprezintă instituții – cheie ale piețelor futures, îndeplinind două funcții principale:

asigură integritatea financiară a tranzacțiilor futures prin garantarea obligațiilor contractuale de către membrii casei de clearing;

oferă posibilitatea compensării (offset), ca mecanism convenabil de lichidare a obligațiilor contractelor futures.

Principala caracteristică a mecanismului de funcționare a casei de clearing constă în faptul că ea devine partener în toate tranzacțiile futures încheiate în bursa afiliată.
În esență, casele de clearing convertesc obligațiile contractuale la termen (forward)
în obligații contractuale viitoare (futures).

Termenul de clearing descrie un set de activități realizate de casele de compensație.
În primul rând, membrii unei burse transmit zilnic casei de compensație asociate, rapoarte conținând detaliile tuturor tranzacțiilor futures, tranzacții pe care casa de clearing le înregistrează; în momentul înregistrării, casa de clearing se interpune, în mod legal în aceste tranzacții, devenind cumpărător față de vânzător și vânzător față de cumpărător.
Practic, între comerciantul care cumpără contractul futures și comerciantul care vinde contractul futures respectiv, nu se stabilesc raporturi juridice directe.

În al doilea rând, operațiunile futures presupun colectarea și plata zilnică de fonduri de la și către părțile inițiatoare ale acestei tranzacții. Casa de clearing calculează zilnic, pentru fiecare dintre membrii săi, profitul sau pierderea netă aferentă pozițiilor futures, datorate schimbărilor de preț din ziua respectivă.

Ulterior, colectează sumele aferente pierderilor nete de la membrii săi aflați în această situație, plătindu-le membrilor care înregistrează profituri nete la sfârșitul zilei de tranzacții. Schema de mai jos prezintă rolul caselor de compensații și modul cum se desfășoară operațiunile la termen:

1.3.4. Piețele financiare la termen

Instrumentele financiare pot fi definite ca active (sau pasive) financiare care pot fi negociate, adică cumpărate sau vândute pe o piață dată. Aceste instrumente pot fi negociate cu plata imediat, cu plata la termen, sau de manieră opțională, pe o piață organizată sau pe piețe la învoială.

În condițiile operațiunilor la termen cu instrumente financiare, instabilitatea ratelor dobânzii, a cursurilor valutare și a prețurilor imprimă acestor instrumente o volatilitate sporită, o fluctuație amplă a valorii lor. Băncile angajate în asemenea operațiuni trebuie să aibă o mare responsabilitate cu privire la dimensiunile riscurilor asumate și îndeosebi trebuie să ia măsuri necesare pentru prevenirea și evitarea lor.

Exprimând concis condițiile de negociere a instrumentelor financiare trebuie să precizăm că principalele instrumente utilizate în operațiunile la termen sunt:

– instrumente valutare;

– instrumente purtătoare de dobânzi;

– acțiunile;

Instrumentele pot fi negociate pe piețe cu plata imediată, la termen sau opționale. Piețele folosite pot fi organizate sau la învoială.

1.3.4.1. Tipuri de operațiuni cu instrumente financiare

Operațiuni cu plata imediată – sunt denumite și fizice și ele reprezintă tipul de referință al tranzacțiilor de orice fel, în care o parte livrează marfa, iar cealaltă parte oferă contravaloarea în bani utilizând diferite mijloace de plată. În acest cadru, operațiunile cu instrumente financiare se derulează relativ similar, cu excepția faptului că se admite un decalaj de câteva zile între data acordului, denumită și data angajamentului, a operațiunii sau negocierii și data livrării, considerate termene uzuale necesare pentru pregătirea livrării pe de o parte, și a creditelor de plată, pe de altă parte.

Operațiuni la termen – au ca obiect aceleași instrumente financiare, diferit fiind faptul că termenele de operare sunt îndepărtate. Acordul părților privește, deci, obiectul, prețul și data livrării, care trebuie specificată cu necesitate.

Operațiuni opționale – au un specific în sensul că tranzacția nu are ca obiect un instrument financiar. Cumpărătorul, în schimbul plății unei prime cuvenite, își asigură dreptul de a cumpăra (sau de a vinde) la un preț determinat, la un anumit termen, sau în cadrul unei perioade ce decurge până la un anumit termen, un lot de instrumente financiare. La rândul său, vânzătorul, în schimbul primei încasate, își asumă obligația de a se supune deciziei cumpărătorului.

1.3.4.2. Caracteristicile piețelor pe care se negociază

instrumentele financiare la termen

Piețele organizate au ca principale trăsături următoarele caracteristici menite să asigure securitatea, transparența și eficiența tranzacțiilor:

dimensiuni standardizate – fiecare contract fiind încheiat pentru unități standard;

scadențe standardizate – în fapt trimestriale, respectiv martie, iunie, septembrie și decembrie, dar și lunare;

o limită minimală a variației cursurilor (această limită este denumită treaptă de cotație pe o scară dată sau tick);

monopolul negociatorului – rezervat membrilor autorizați ai pieței. Acordarea unei asemenea autorizări implică o aprofundată analiză a garanțiilor de solvabilitate și experienței în domeniu, fapt ce reprezintă o puternică premisă de asigurare a securității tranzacțiilor. Implicit, membrii autorizați ai pieței vor acționa ca intermediari în operațiunile ce sunt dispuse de diverși: instituții de credit, agenți economici sau persoane private.

O serie de alte condiții acționează în sensul asigurării securității:

– fiecare operațiune este garantată pe baza sistemului depozitelor de garanție constituite de fiecare membru autorizat. Acest depozit format din disponibilități monetare, bonuri de tezaur sau titluri, echivalente cu valoarea operațiunilor angajate, poate servi, la nevoie, prin lichidare, la acoperirea, respectiv plata operațiunii.

– la rândul lor, membrii, când se angajează intermediari, impun aceleași condiții membrilor interesați de aceste operațiuni.

– evoluția cursurilor respective, a prețurilor de piață, este controlată prin stabilirea limitei maxime a variației zilnice pentru fiecare instrument. În momentul când această limită este atinsă operațiunile sunt suspendate.

Operațiunile se pot desfășura în continuare astfel:

– în aceeași zi după ce participanții și-au acoperit diferențele respectiv pierderile înregistrate;

– a doua zi, cu condiția acoperirii, înainte de începerea ședinței, a diferențelor.
Operațiunile de pe piață sunt reglate prin Case de Compensare. În virtutea acestui fapt, fiecare vânzător sau cumpărător are un unic partener Casa de Compensație, care se substituie de fapt partenerului real. Acest principiu de funcționare are o importanță deosebită, pe de o parte, prin faptul că ușurează derularea operațiunilor și gestionarea reglării acestora, pe de altă parte, se evită riscul de contrapartidă.

Din punct de vedere tehnic, se pot sublinia alte caracteristici semnificative:
– negocierile în cadrul pieței au loc prin strigare, sistem care asigură transparența prețurilor și rapiditatea tranzacțiilor;

– contractele sunt reversibile, ceea ce înseamnă că, de regulă, încheierea unei operațiuni se efectuează printr-o operațiune simetrică. O asemenea operațiune are ca efect anularea poziției inițiale. De aici, necesitatea de a preciza pentru fiecare operațiune motivația sa: operațiune de deschidere sau de închidere a unei poziții.

Rezultă cu claritate că piața la termen nu este o piață ce are ca obiect livrarea, cei interesați în acest sens trebuie să se adreseze pieței cu livrare imediată.

Operațiunile pe piața organizată sunt supuse controlului unei autorități a pieței care reglementează desfășurarea operațiunilor și le asigură securitatea.

Piețele la învoială, spre deosebire de piețele organizate care sunt localizate într-un loc geografic unde funcționează, aceste piețe au o existență specifică, prin aceea că se încheie contracte prin telefon sau alte mijloace de comunicare similare.

Sub un alt aspect, piețele la învoială nu sunt supuse nici unei constrângeri ci numai voinței părților. Astfel, contractele, dimensiunile și scadențele lor sunt stabilite în mod liber și, implicit de aici, marea lor dimensiune. În cadrul acestor piețe prețurile au o amplitudine diferită, în funcție de riscurile ce le implică respectivele active tranzacționate.

1.3.4.3. Motivațiile contractelor la termen

Finalitatea contractelor, fie în cadrul piețelor organizate, fie în cele la învoială depinde de motivația pe care o au operatorii acestor tranzacții: de acoperire, de speculație sau de arbitraj.

Operaținile de acoperire reprezintă tipul de operațiuni de primă și fundamentală motivație a operațiunilor cu instrumente financiare la termen e aceea că permite agenților economici să se protejeze împotriva riscurilor. Astfel, dacă agentul economic este supus unei categorii de risc își va constitui pe piețele la termen, ferme sau opționale, o poziție similară celei ce decurge din poziția expusă.

Operațiunile de speculație sunt cele orientate spre realizarea unui câștig din diferența de curs. Operatorii aplică aici procedee simple: cumpără atunci când se așteaptă la o creș-tere a cursurilor și vând când se preconizează o scădere a cursurilor. Operațiunile de specu-lație sunt utile desfășurării piețelor la termen atât prin ele însele cât mai ales prin faptul că asigură contra partidă operatorilor ce acționează cu motivație de acoperire sau arbitraj.
Operațiunile de arbitraj constau în a urmări realizarea de profit din distorsiunile ce pot interveni între prețurile de pe piața imediată și prețurile de pe piețele la termen sau opționale, între scadențele diferite și între instrumente și diverse piețe. Rolul acestor operațiuni este tot atât de important ca și cel al speculațiilor căci asigură o indispensabilă relație logică între prețurile cu plata imediată și prețurile la termen sau opționale între diferite piețe și instrumente.

De fiecare dată când apare o distorsiune, apare intervenția arbitragiștilor care să permită suprimarea sau reducerea acestei distorsiuni. Aceste operațiuni nu
prezintă în principiu nici un risc, decât acela de a menține sau a accentua distorsiunile.

=== Capitolul 3 secund ===

caracteristici similare opțiunilor. Ele sunt deosebit de utile în cadrul activității bursiere dar au ajuns să depășească sfera acestei activități, utilizate fiind din ce în ce mai mult pe plan internațional, în majoritatea deciziilor financiare.

3.8. Măsurarea riscului opțiunii și a senzitivității

Riscul unei opțiuni e măsurat de o serie de variabile la care dealerul, atunci când are o listă cu prețurile opțiunilor, trebuie să fie foarte atent. Variabile care măsoară riscul sunt:
Delta unei opțiuni refectă schimbarea în prețul opțiunii care rezultă dintr-o schimbare de o unitate monetară în prețul activului de bază. Valoarea acestei mărimi variază între 0 și 1 (sau 0% și 100%). Delta măsoară variația prețului opțiunii la o modificare mică a ratei spot (pentru opțiuni pe spot), sau a prețului futures (pentru opțiuni pe futures). Graficul de mai jos ilustrează creșterea valorii delta de la o valoare foarte joasă, când opțiunea este out-of-the-money la 1 când opțiunea este in-the-money. La acest moment opțiunea este cu siguranță exercitată.

Am definit delta ca o schimbare în prețul opțiunii atunci când se schimbă prețul activului de bază al opțiunii. Aceasta înseamnă că delta poate fi definită ca panta tangentei la curba prețului opțiunii. Ea măsoară sensibilitatea prețului opțiunii la modificarea prețului activului de bază. Mai mult, opțiunea in-the-money este mai sensibilă la modificarea prețului activului de bază. Pentru o opțiune out-of-the-money o schimbare chiar mai mare în prețul activului de bază nu va avea efect. Un alt mod de a privi delta este să spui că ea măsoară probabilitatea ca opțiunea să fie exercitată.

când opțiunea este out-of-the-money sunt șanse mici ca ea să fie exercitată și delta este apropiată de zero;

când opțiunea este in-the-money probabilitatea să fie exercitată este de 100% și delta va fi 1;

când opțiunea este at-the-money șansele sunt 50/50 și delta va fi 0,5.

Așadar delta poate fi utilizată ca o măsură a riscului implicat de o poziție pe option.

Gamma măsoară sensibilitatea variabilei delta la modificarea prețului activului de bază, deci reprezintă suma cu care delta se schimbă atunci când prețul activului de bază se modifică foarte puțin. Este deci o măsură a stabilității variabilei delta.

O valoare gamma mare reprezintă o modificare rapidă a valorii lui delta atunci când prețul activului de bază se modifică. Uitându-ne pe grafic vom observa că:

delta nu se modifică mult atunci când opțiunea este out-of-the-money.
Așadar gamma, în acest caz are o valoare mică;

gamma are o valoare mică și atunci când opțiunea este in-the-money;

gamma este mare când opțiunea este at-the-money.

Gamma are de asemenea o valoare mare când mai este puțin până la exercitarea opțiunii și are o valoare mai mică când timpul până la expirarea opțiunii e mai mare.

Un alt mod de a privi pe gamma este să spunem că ea arată dacă curba este concavă sau convexă și care este amplitudinea acestei convexități sau concavități. Așa cum delta măsoară panta tangentei la curba la prețul curent, gamma măsoară amplitudinea curbei la acest punct. Mai intuitiv se poate spune că, dacă delta este viteza schimbării atunci gamma este accelerația.

Figura de mai sus arată cum se modifică gamma pentru diferite nivele ale prețului activului de bază al opțiunii și pentru diferite perioade de timp până la maturitate.
Kappa (vega, zeta, epsilon, lambda) măsoară impactul asupra primei opțiunii atunci când volatilitatea prețului activului de bază al opțiunii se modifică cu un procent.
Dacă o opțiune este in-the-money sau out-of-the-money o schimbare în volatilitatea prețului activului de bază al opțiunii nu înseamnă prea mult, dar are un putemic efect atunci când opțiunea este at-the-money.

O mai mare volatilitate a prețului activului de bază al opțiunii înseamnă o valoare mai mare a primei opțiunii, deoarece presupune o șansă mai mare ca opțiunea să fie exercitată în favoarea cumpărătorului. Kappa afectează prețul opțiunilor care au o perioadă mai lungă până la expirare.

În graficul de mai jos observăm efectul lui kappa pentru diferite prețuri ale activului și diferite zile până la maturitate.

Theta măsoară impactul timpului asupra prețului opțiunii. Procentajul impactului este mai mare atunci când mai sunt puține zile până la expirarea opțiunii. Impactul e mai mic când mai sunt mai multe zile până la expirarea opțiunii. Theta are un mai mare impact asupra opțiunilor at-the-money.

Graficul de mai jos arată cum se modifică theta pentru diferite perioade de maturitate și diferite nivele ale prețului activului de bază al opțiunii.

Rho măsoară sensibilitatea prețului opțiunii la rata dobânzii. Poate fi definit ca o schimbare în prețul opțiunii la o modificare cu un procent a ratei dobânzii. Rho poate fi divizat în două efecte:

primul e efectul schimbării ratei dobânzii asupra prețului activului de bază care poate fi important dacă opțiunea este pe valută ce se livrează forward;

al doilea efect reflectă faptul că o opțiune este un instrument, o pârghie.

Lambda (elasticitatea) arată cu cât se modifică (în procente) prețul opțiunii pentru o modificare cu un procent a prețului activului de bază al opțiunii.