. Politici Monetare In Economii Deschise
CAPITOLUL I
CARACTERISTICI ALE ECONOMIEI DESCHISE
1.1. Exporturi, importuri, balanța de plăți externe
Teoria comerțului liberal susține că în absența restricțiilor artificiale, națiunile exportă bunurile pentru care au un avantaj comparativ și importă bunurile pentru care au un dezavantaj comparativ.
Dacă națiunile sunt grupate în trei clase – unele cu abundență de capital (1), altele cu abundență de mână de lucru necalificată (2) și altele cu mână de lucru calificată – modelele comerciale care se elaborează sunt consistente cu teoria avantajului comparativ.
Țările mai puțin dezvoltate, cu dotare tehnică redusă și cu multă mână de lucru necalificată tind să exporte materii prime și produse agricole și să importe produse cu un înalt grad de prelucrare. Țările dezvoltate, care au mulți muncitori necalificați, dar și o abundență de capital, tind să exporte bunuri manufacturate cum ar fi textilele, încălțămintea și să importe produse electronice. Țările dezvoltate care au multă mână de lucru calificată, tind să exporte produse mai sofisticate cum ar fi: bunuri de capital, computere, servicii de înaltă tehnologie.
Balanța comercială a unei țări este diferența dintre exporturile și importurile ei.
Un surplus comercial (exporturile depășesc importurile) implică o balanță comercială pozitivă. Un deficit comercial (importurile depășesc exporturile) implică o balanțăă comercială negativă. Nu este necesar ca balanța comercială a unei țări să fie echilibrată în fiecare an. Când balanța comercială nu este echilibrată, trebuie finanată diferența prin cumpărarea sau vânzarea de creanțe financiare.
O țară care înregistrează un surplus comercial produce mai mult decât consumă și obține creanțe financiare asupra altei țări (care au datorii financiare către țări străine).
O țară care-și desfășoară activitatea cu un deficit comercial, consumă și investește mai mult decât produce și-și cheltuiește singură creanțele (este un împrumut de la străini pentru a-și finanța cheltuielile).
1.1.1. Balanța de plăți externe
Orice entitate economică se confruntă cu constrângeri bugetare. Ideea de bază din spatele restricției bugetare este că un individ, o gospodărie, o firmă sau un guvern nu pot să cheltuiască nici o unitate monetară fără a o finanța într-un fel. Fondurile utilizate trebuie să fie egale cu sursele de astfel de fonduri. Acest principiu se aplică tuturor entităților economice, deci și statelor. O națiune nu poate cumpăra bunuri și servicii de la altă națiune fără a da ceva în schimb, în afară de cazul când este vorba de transferuri.
Ecuația de mai jos sintetizează restricția bugetară internațională a unei economii:
Partea stângă a ecuației arată modul în care o economie poate obține fondurile necesare pentru a cumpăra bunuri și a face investiția în străinătate. Cetățenii rezidenți obțin fonduri vânzând bunurile și serviciile (exporturi) și din beneficiile plasamentelor făcute în afară, precum și de pe urma unor activități prestate (muncă) în exterior. De asemenea, ei pot primi cu titlu gratuit anumite bunuri de la străini, numite transferuri unilaterale întrucât nu dau nimic în schimbul lor.
Cetățenii rezidenți pot utiliza fondurile lor pentru a cumpăra bunuri și servicii (importuri), pentru a face investiții sau să acorde transferuri străinilor. De obicei sursele sunt egale cu utilizările lor.
Restricția bugetară internațională are în spatele său contabilitatea standard,
rezumând tranzacțiile intermediare ale statului, care duc la obținerea balanței de plăți.
Se poate ajunge de la restricția bugetară la balanța de plăți externe în felul următor: scăzând din partea stângă (sursele), partea dreaptă (utilizările).
Rearanjând termenii, obținem:
(Exporturi – Importuri) +
+ (Transferuri primite – transferuri cedate) –
– (Variația investițiilor în străinătate) +
+ (Variația investițiilor străine în țară) = 0
Notând (Transferuri primite – Transferuri cedate) = Transferuri unilaterale nete, restricția bugetară devine:
(Exporturi – Importuri) +
+ Transferuri unilaterale nete –
– Investitori în afară +
+ Investitori în țară = 0
Diferența exporturi – importuri se mai numește exporturi nete sau export net.
Din restricția bugetară putem vedea dacă exporturile nete sunt pozitive sau nu, compensate de transferurile unilaterale, că activele deținute de cetățeni în străinătate cresc sau că cele deținute de străini în țară cresc sau descresc. Un surplus al exportului net indică faptul că cetățenii câștigă mai multe fonduri vânzând bunuri și servicii străinilor decât cheltuiesc ei pe bunurile și serviciile obținute din străinătate. Cu excedentul de fonduri, ei pot fie să cumpere active de la străini, fie să-și plătească activele către străinătate (ori să cumpere active emise de stat care au fost deținute de străini).
Balanța bunurilor și serviciilor, care se mai numește și balanța comercială este valoarea exporturilor de bunuri și servicii mai puțin importurile de bunuri și servicii.
Contul curent este soldul balanței de bunuri și servicii plus transferurile unilaterale nete. Fluxul de capital este fluxul de bani spre (din economie dinspre) spre alte țări în urma deținerii de active financiare. Transferurile unilaterale include alocațiile guvernamentale către națiunile străine și transferurile cetățenilor privați către cetățenii străini.
Adăugând transferurile unilaterale nete la balanța de bunuri și servicii obținem balanța contului curent. Aceasta este mărimea care trebuie finananțatăădin fluxul de capital – fonduri care intră și ies ale economiei private pentru a cumpăra active financiare.
Fluxul de capital, la rândul său, este de două tipuri: modificări în rezerva oficială de active și modificări în celelalte rezerve. Rezerva oficială de active a Băncii Centrale este cantitatea de aur deținută, monedele străine convertibile (suma lor), partea de rezerve la F.M.I. și drepturile speciale de tragere (D.S.T.) asupra F.M.I. Toate aceste active sunt acceptate în conceptul internațional. Secole întregi, aurul a fost moneda internațională, dar acum este foarte puțin utilizat. Monedele străine sunt intens utilizate când se cumpără produse sau active de la țările care le emit sau produc. Rezerva națională la poziția F.M.I. este un cont curent oficial care poate fi utilizat pentru a transfera fonduri între guverne. Drepturile speciale de tragere sunt asemenea celor prezentate mai sus.
Ultimul post al balanței de plăți externe este discrepanța statistică (erori și omisiuni). La restricția bugetară s-a văzut că balanța de cont curent trebuie să fie echilibrată de contul de capital cu aceeași mărime. Totuși, colectarea datelor este departe de a fi perfectă.
Banca Centrală colectează datele pentru valoarea bunurilor schimbate, dar și documentele financiare utilizate. De exemplu, se colectează datele de la exportatori la valoare de expediere și date referitoare la tranzacțiile internaționale de la bănci. Datorită deficiențelor în colectarea datelor, aceste valori nu sunt niciodată egale. Discrepanța statistică este o măsură a erorilor în colectarea datelor.
Balanța de plăți este tot timpul zero din cauză că provine din restricția bugetară.
Ea este foarte importantă pentru economiști deoarece comportamentul ratei de schimb este determinat în cea mai mare măsură de modul cum este realizat echilibrul balanței de plăți.
Balanța de plăți externe se consideră a fi activă (favorabilă) atunci când echilibrarea se face prin creșterea rezervelor valutare, prin atragerea monedei proprii de pe piața externă, prin acordare de fonduri financiare sau de credit altor țări. Se consideră că balanța de piață este pasivă (defavorabilă) atunci când echilibrarea se realizează prin primirea de fonduri financiare sau credite, prin ieșirile de monedă proprie sau străină aflată în rezerva valutară.
Capitolele principale pe care se desfășoară balanța de plăți externe a României sunt indicate în tabel:
Balanța de plăți externe a României pentru perioada ianuarie – decembrie 1998
Sursa: Buletinul lunar al BNR (Numărul 12 / 98)
Gândirea economică cu privire la echilibrarea balanței de plăți externe a parcurs numeroase trepte calitative, începând cu automatismul procesului de echilibrare și până la concepția contemporană, care consideră echilibrarea drept o acțiune complexă, permanentă, la car participă atât statul, cât și agenții economici.
1. Potrivit teoriilor mercantiliste, în situațiile când încasările din exterior depășesc plățile către străinătate, aurul intră în țară, determinând creșterea cantități de monedă națională și, implicit o creștere a prețurilor, cu consecințe negative asupra competitivității produselor autohtone pe piețele extern. În situațiile când plățile către străinătate sunt mai mari față de încasări, aurul se scurge din țară determinând diminuarea stocului de aur, reducerea cantității de bani în circulator și implicit a prețurilor, cu efecte favorabile asupra competitivității produselor autohtone pe piețele externe. În acest mod, prin alternarea permanentă a celor două mișcări, s-ar asigura, potrivit acestor teorii, echilibrul automat al balanței de plăți care este identificată cu balanța comercială.
2. Principalele elemente specifice ale teoriei clasice a echilibrului balanței de plăți externe sunt:
exporturile nu pot depăși importurile o perioadă de timp foarte îndelungată;
raportul dintre prețurile interne și cele externe constituie mecanismul de reglare a echilibrului relativ al balanței de plăți sub denumirea de efect al prețurilor;
procesul de echilibrare a balanței de plăți externe se realizează, în mod automat, prin mișcarea aurului monetar între economia națională și străinătate, element definit ca fiind automatismul echilibrării balanței de plăți. În gândirea clasică, balanța de plăți este identificată cu balanța contului curent, excluzând deci mișcarea capitalurilor și a aurului monetar.
3. Curentul neoclasic al elasticităților a apărut la sfârșitul secolului al XIX – lea, are ca fundament concepția potrivit căreia mecanismul cursurilor de schimb reprezintă instrumentul principal de echilibru a balanței de plăți externe.
Conform acestei teorii, dacă exporturile cresc mai repede decât importurile, străinătatea va face plăți către țara exportatoare și, ca urmare, cursul de schimb al valutei se va majora. Astfel, valuta țării exportatoare, devenind mai scumpă, va afecta poziția competitivă a mărfurilor pe piața externă. În plus, mărfurile din import vor deveni mai ieftine și drept urmare se vor majora importurile, ducând la atenuarea sau chiar dispariția excedentului inițial al balanței de plăți externe. Cursul de schimb singur, fără sistemul de prețuri și fără alte intervenții, conduce la echilibrarea balanței de plăți – afirmă susținătorii acestei teorii. În realitate, cursul de schimb este expresia raportului dintre prețurile interne și cele externe, neputând fi menținut o perioadă de timp mai îndelungată dacă nu asigură echilibrul balanței de plăți. În același sens, putem aprecia că ruperea raportului real între preățri prin modificarea artificială a cursului de schimb, conduce la dezechilibrare în balanța de plăți externe.
4. Conform teoriei echilibrului prin venituri, realizarea echilibrării balanței de plăți externe prin venituri se bazează pe existența unor mecanisme interne corectoare ale dezechilibrelor externe reflectate în deficitul sau excedentul balanței de plăți externe. Susținătorii acestei teorii consideră că aceste mecanisme corectoare ale dezechilibrelor s-ar datora creșterii sau scăderii veniturilor agenților economici care, la rândul lor, ar influența cererea și astfel ar conduce la realizarea echilibrului balanței de plăți externe.
Abordarea mecanismelor de funcționare și echilibrare ale balanței de plăți externe, în corelație cu fenomenele economice interne implicate, reprezintă elementul de noutate și constă în luarea în considerare a efectului investițiilor asupra veniturilor cărora teoria clasică și neoclasicxterne. În acest mod, prin alternarea permanentă a celor două mișcări, s-ar asigura, potrivit acestor teorii, echilibrul automat al balanței de plăți care este identificată cu balanța comercială.
2. Principalele elemente specifice ale teoriei clasice a echilibrului balanței de plăți externe sunt:
exporturile nu pot depăși importurile o perioadă de timp foarte îndelungată;
raportul dintre prețurile interne și cele externe constituie mecanismul de reglare a echilibrului relativ al balanței de plăți sub denumirea de efect al prețurilor;
procesul de echilibrare a balanței de plăți externe se realizează, în mod automat, prin mișcarea aurului monetar între economia națională și străinătate, element definit ca fiind automatismul echilibrării balanței de plăți. În gândirea clasică, balanța de plăți este identificată cu balanța contului curent, excluzând deci mișcarea capitalurilor și a aurului monetar.
3. Curentul neoclasic al elasticităților a apărut la sfârșitul secolului al XIX – lea, are ca fundament concepția potrivit căreia mecanismul cursurilor de schimb reprezintă instrumentul principal de echilibru a balanței de plăți externe.
Conform acestei teorii, dacă exporturile cresc mai repede decât importurile, străinătatea va face plăți către țara exportatoare și, ca urmare, cursul de schimb al valutei se va majora. Astfel, valuta țării exportatoare, devenind mai scumpă, va afecta poziția competitivă a mărfurilor pe piața externă. În plus, mărfurile din import vor deveni mai ieftine și drept urmare se vor majora importurile, ducând la atenuarea sau chiar dispariția excedentului inițial al balanței de plăți externe. Cursul de schimb singur, fără sistemul de prețuri și fără alte intervenții, conduce la echilibrarea balanței de plăți – afirmă susținătorii acestei teorii. În realitate, cursul de schimb este expresia raportului dintre prețurile interne și cele externe, neputând fi menținut o perioadă de timp mai îndelungată dacă nu asigură echilibrul balanței de plăți. În același sens, putem aprecia că ruperea raportului real între preățri prin modificarea artificială a cursului de schimb, conduce la dezechilibrare în balanța de plăți externe.
4. Conform teoriei echilibrului prin venituri, realizarea echilibrării balanței de plăți externe prin venituri se bazează pe existența unor mecanisme interne corectoare ale dezechilibrelor externe reflectate în deficitul sau excedentul balanței de plăți externe. Susținătorii acestei teorii consideră că aceste mecanisme corectoare ale dezechilibrelor s-ar datora creșterii sau scăderii veniturilor agenților economici care, la rândul lor, ar influența cererea și astfel ar conduce la realizarea echilibrului balanței de plăți externe.
Abordarea mecanismelor de funcționare și echilibrare ale balanței de plăți externe, în corelație cu fenomenele economice interne implicate, reprezintă elementul de noutate și constă în luarea în considerare a efectului investițiilor asupra veniturilor cărora teoria clasică și neoclasică nu le acordă o importanță deosebită.
Premisele teoriei echilibrului prin venituri pornesc de la faptul că, în economie, pot exista capacități de producție și forță de muncă neutilizate, iar orice investitor produce un plus investițional în circulație, ale cărui efecte se răspândesc în întreaga economie prin intermediul multiplicatorului. Teoria echilibrului prin venituri se sprijină pe analogia dintre investiăți și exporturi în sensul că ambele vizează realizarea unui produs ce nu ajunge direct la consumatorul intern, dar au efect în domeniul veniturilor. Produsul realizat este retras din circulația internă, fiind destinat exportului, ceea ce produce un efect inflaționist. În același timp, importurile asigură cantitatea de bunuri – materiale și imateriale – pentru care se cheltuiește întreg venitul suplimentar obținut din export. Acesta este procesul de
bază al echilibrării balanței de plăți externe în concepția susținătorilor acestei teorii.
În teoria echilibrului prin venituri, nu este eliminat efectul ratei de schimb valutar, ci doar modificat rolul acesteia în acțiunea de echilibrare a balanței de plăți externe. Potrivit acestei teorii, exporturile depind de cererea externă globală și de competitivitatea bunurilor de export ale țării respective.
Teoriile post-keynesiste ale “absorbției” și “consumului intern” privesc balanța de plăți externe într-o legătură directă cu dezvoltarea internă, considerând-o ca expresie a legăturii dintre situația economică internă și evoluția relațiilor economice cu străinătatea.
5. Teoria reglementării statale a balanței de plăți, deși rămâne în cadrul teoriei generale keynesiste, înlocuiește în explicarea mecanismelor balanței de plăți “teoria multiplicatorului” cu “teoria absorbției”, conform căreia balanța de plăți este considerată o relație între încasările și plățile totale ale unei economii. Această teorie privitoare la balanța de plăți a fost etichetată ca fiind de orientare neo-keynesistă.
Pentru țările în curs de dezvoltare, ale căror economii necesită îmbunătățiri structurale și un ritm ridicat de creștere, pentru reducerea decalajelor față de țările dezvoltate, se impune, în cadrul dat de dimensiunile și structurile economiei naționale, atragerea unui volum însemnat de resurse externe, sub forma bunurilor de investiții sau sub forma investițiilor străine de capital. Economiștii tind să demonstreze și să fundamenteze, în modelele lor teoretice, posibilitatea atingerii simultane a echilibrului intern și extern prin utilizarea mecanismului ratelor de schimb flotante și a îmbinării instrumentelor de reglare a creditului și a celor bugetare. Principiul de bază, conform acestor teorii și modele, constă în aceea că politica creditului este chemată să asigure echilibrul extern, iar politica financiară (bugetară) să fie îndreptată spre asigurarea echilibrului intern. Contradicția dintre sarcina creșterii economice interne și necesitatea echilibrării balanței de plăți este una dintre cele mai profunde și greu de rezolvat.
6. Pe lângă metodele prezentate mai sus, mai există și abordarea monetară a balanței de plăți, care va fi tratată în subcapitolul următor.
1.2. Abordarea monetară a balanței de plăți
1.2.1. Caracteristici fundamentale
Rădăcinile teoretice ale abordării monetare le putem găsi, în general, în studiile economiștilor de la F.M.I. Trei caracteristici fundamentale particularizează abordarea monetară. Astfel, în timp ce celelalte mecanisme explicative pornesc de la capitole separate ale balanței de plăți (balanța curentă, balanța capitalului) încercând identificarea unor factori determinanți ai acesteia (creșterea venitului național, evoluția prețurilor, micșorarea ratei dobânzii prin analiza tranzacțiilor pe piața bunurilor și serviciilor și cea a capitalului), abordarea monetară tratează echilibrarea balanței de plăți ca o problemă prin excelență monetară; balanța de plăți este considerată în ansamblul ei, iar mărimea definitorie este soldul balanței rezervelor.
Totodată, determinarea acestui sold este căutată pe piața monetară națională.
În al doilea rând, abordarea monetară, a cărei sorginte monetaristă este evidentă, privește economia ca având o stabilitate intrinsecă pe termen lung. Dintr-o asemenea perspectivă, politica fiscală și manipularea cursului de schimb, ca instrumente de stabilizare macroeconomică, ar fi lipsite de eficacitate și nu ar face altceva decât să amplifice, să destabilizeze mișcarea ciclică a economiei; ele nu ar putea asigura echilibrul extern.
Se susține că numai politica monetară are efect durabil asupra balanței de plăți. În fine, potrivit tezei generale a abordării monetare – care arată că o cererea mai mare de monedă duce la un sold pozitiv al balanței și invers – creșterea economică are ca efect intrarea de rezerve în țară, concluzie ce apare diametral opusă abordărilor tradiționale.
1.2.2. Mecanismul explicativ al abordării monetare
Ipoteza de lucru de bază a abordării monetare este funcția stabilă a cererii de bani care devine, astfel, previzibilă. De asemenea, masa monetară este programată a avea, în condițiile economiei deschise și ale cursurilor de schimb fixe, o natură endogenă; ajustarea ei se face în raport cu cererea de bani, iar componentele sale (banii interni și rezervele externe) sunt văzute ca perfect interșanjabile. Trebuie subliniat încă o dată că abordarea monetară privește banii ca stoc, fluxurile monetare fiind expresia ajustărilor portofoliilor de active ale agenților economici.
Soldul monetar devine locul de stabilire a echilibrului pe piața monetară.
Orice excedent extern este reflexul unei cereri de monedă internă suplimentară.
Dacă această cerere netă nu este satisfăcută cu bani interni noi (credit intern) se produce o intrare de rezerve externe. Invers, agenții economici se debarasează în străinătate de orice ofertă de monedă excedentară (peste nevoile lor), ceea ce poate conduce la un deficit al balanței de plăți. În general, dacă creditul intern progresează mult prea repede față de evoluția cererii de bani, se naște un deficit extern. Această concluzie importantă trebuie judecată prin prisma unei imagini preferate în analiza abordării monetare: o economie de dimensiune mică, puternic integrată circuitului economic mondial, pentru care
nivelul prețurilor și rata dobânzii au determinări “exogene” în afara spațiului național.
În acest caz, oferta de bani excedentară nu se absoarbe în interior: ea se
scurge în exterior prin achiziționarea de bunuri și titluri financiare din străinătate. Cumpărările menționate cauzează deficitul exterior, care reduce oferta monetară la nivelul dorit.
Dacă se notează cu R – rezervele interne, cu L – cererea de monedă, cu H – oferta monetară și cu Hi – componenta internă a masei monetare (creditul intern), relațiile descrise se pot scrie:
H = Hi + R (1.1)
dH = dHi + dR (1.2)
dR = dH – dHi (1.3)
Dacă 1.1. și 1.2. se referă la componentele masei monetare, 1.3. poate fi considerată o exprimare a balanței de plăți atunci când aceasta din urmă este definită ca “rata de schimbare în stocul de rezerve” al unei țări. În raport cu timpul, 1.3. devine:
Z = dR / dt = dH / dt – dHi / dt (1.4.)
Echilibrul pe piața monetară există când H = L, deci în condiții de echilibru:
Z = dR = dL – dHi (1.5.)
Din 1.5. reiese mai clar ideea avansată în abordarea monetară, că expansiunea mai rapidă a componentei interne a bazei monetare vis-à-vis de creșterea cererii monetare atrage după sine pierderea de rezerve externe, deci un deficit extern. Se poate observa, de asemenea, că prin ipotezele sale, abordarea monetară transformă identitatea 1.2. într-o relație de cauzalitate 1.5. Creditul intern devine variabilă instrumentală în vederea atingerii echilibrului extern.
dR = f (dHi) (1.6.)
Pe planul politicii economice, o implicație fundamentală a relației 1.6. este că autoritățile monetare nu pot exercita controlul asupra masei monetare, ci numai asupra componentei sale interne. În consecință, politica monetară asociată controlului creditului intern are ca obiectiv de atins echilibrul extern.
În două situații abordarea monetară conferă politicii monetare o anumită eficacitate internă. De exemplu, pe termen scurt, dacă autoritățile monetare ar reuși suprimarea (sterilizarea) efectelor monetare ale soldului extern, s-ar câștiga un anumit control asupra ofertei monetare interne. Sterilizarea este, însă, costisitoare, mai cu seamă când stocul de rezerve valutare este în pericol să dispară. În plus, mișcările de capital foarte mobile
pot elimina serios tentativele de sterilizare. O a doua situație în care politica monetară
poate fi orientată către obiectivele interne, privește cazul economiei mari, care
furnizează lichiditate internațională.
De exemplu, Statele Unite ale Americii, nu au ezitat deseori să aplice politici monetare “umflate” (de creșterea componentei interne) prin ieșirile de devize.
Așa cum subliniază monetariștii, aceste devize, în speță dolarii, s-au constituit în depozite în băncile americane. Paradoxal, creșterea creditului intern ar fi fost chiar însoțită de intrări suplimentare de devize.
Analiza poziției speciale a S.U.A. în economia mondială a oferit monetariștilor și posibilitatea de a explica inflația internațională. Astfel, deficitele masive ale balanței de plăți americane nu au condus, pentru o bună perioadă de timp, nici la devalorizarea valutei S.U.A., nici la revalorizarea altor valute. La începutul anilor 1970, în lume se acumulaseră vaste rezerve de dolari, care măriseră considerabil masa monetară din țările cu surplusuri ale balanței de plăți. Soluția de ușurare a presiunii monetare crescute din țările respective ar fi fost înregistrarea de deficite ale balanțelor curente.
O acțiune simultană în acest sens ar fi executat o presiune puternică asupra cererii de produse mondială, ceea ce s-ar fi manifestat în accelerarea inflației. La această explicație trebuie adăugată și cea oferită de monetarismul global. Acest curent care consideră economia mondială ca o unică piață integrată, consideră posibilă o substituție perfectă între economiile naționale în ceea ce privește piața bunurilor și piața capitalului. Ar acționa, prin urmare, în economia mondială “legea prețului unic”, care ar face ca în nici o
economie națională prețurile și ratele dobânzilor să nu poată devia de la valorile mondiale.
Plecând de la această lege, se postulează așa-numitul “ratchet effect” (efectul rac).
În conformitate cu inflația mondială, s-ar datora în cea mai mare măsură fluctuației cursurilor ratelor de schimb valutar. Efectul menționat ar privi răspunsul asimetric al prețurilor la ajustările ratei de schimb. În țările care devalorizează, prețurile de export cresc, în timp ce în țările care revalorizează valutele naționale, prețurile de import
(în valuta internă) nu scad în mod corespunzător. În consecință, egalizarea internațională a prețurilor s-ar înfăptui numai prin creșteri de prețuri în țările care își devalorizează valutele.
În ceea ce privește ajustarea balanței de plăți, abordarea monetaristă o concepe ca fiind automată: orice dezechilibru extern tinde să dispară datorită efectului încasărilor reale (“real balances effect”). De exemplu, un deficit extern micșorează încasările reale în economia națională, ceea ce ar antrena o reducere a cumpărărilor de active reale și financiare din exterior, deci eliminarea, în final, a deficitului extern. Variația încasărilor reale (H / P) s-ar realiza prin modificarea stocului nominal de monedă, sub
efectul dezechilibrului extern. Automaticitatea ajustării se sprijină pe două condiții. Autoritățile monetare nu trebuie să se angajeze în acțiuni de sterilizare, ipoteză care este recomandabilă pe termen lung. În al doilea rând, funcția cererii de bani trebuie să rămână stabilă pe toată perioada ajustării, ceea ce este mai puțin probabil dacă în economie se manifestă o inflație puternică și deficitul extern este mare.
Consecventă viziunii sale pe termen lung, abordarea monetară contestă devalorizării puterea de a influența durabil balanța de plăți. Astfel, efectul unei devalorizări – politica monetară rămânând neschimbată – ar dispărea odată cu revenirea prețurilor interne la nivelurile mondiale. Pe termen lung, efectul devalorizării nu ar fi nominal, ar conduce numai la ridicarea nivelului general al prețului în economie.
1.2.3. Limitele abordării monetare
Abordării monetare nu i se poate reproșa lipsa de unitate conceptuală.
Dimpotrivă, conform ipotezelor sale de lucru și perspectivei de timp adoptate (neoclasice), ea încearcă să ofere explicația la orice problemă legată de echilibrul extern. Numai că prin premisele de la care se trece la analiză, prin raportarea evoluției economice la perioade lungi de timp și prin concluziile la care se ajunge, abordarea monetară nu poate da răspunsuri satisfăcătoare și, în plus, creează noi probleme.
Este greu să fie admise ca solide ipotezele precum interdependențele internaționale perfecte între prețurile și respectiv ratele dobânzilor din diverse spații naționale, valabilitatea unei funcții stabile a ofertei și a cererii de monedă. Asemenea interdependențe există, sunt chiar puternice, dar “legea prețului unic” este o simplificare dusă la extrem.
Cât privește funcțiile cererii și ofertei de bani, ele posedă un pod de stabilitate care nu exclude posibilitatea modificării lor, în raport cu complexitatea și evoluția vieții economice.
În economiile cu un nivel avansat de modernizare, banii joacă un rol însemnat.
În astfel de economii, echilibrul monetar condiționează echilibrul intern.
Procesele monetare, însă, indiferent de gradul de monetizare a economiei, nu pot exista în afara proceselor reale: banii nu se pot produce fără o activitate economică concretă.
Procesele reale păstrează o autonomie în toate ramurile activității economice. De aceea, echilibrul extern exprimă, în primul rând, o stare reală și după aceea o stare monetară. Echilibrul extern (balanța de plăți) nu poate fi o problemă pur monetară. Deci, numai anumite perturbări ale echilibrului extern își găsesc cauza strict pe piața monetară.
Mai mult, însuși echilibrul monetar cade sub impactul balanței de plăți, suferă modificări induse de dinamica sectorului real. De exemplu, progresul tehnic și științific cu implicațiile sale asupra cererii de produse industriale poate altera sensibil cadrul de desfășurare a activității economice, poate fi afectată semnificativ productivitatea medie a efortului social, implicit condițiile reale de menținere sau realizare a echilibrului extern. Iar acest lanț de fenomene de mare anvergură poate avea loc fără ca procesele monetare să apară într-o postură activă.
Avantajul abordării monetariste rezidă într-o formulare mai simplă și o mai mare maniabilitate față de teoria elasticităților și mecanismul bazat pe multiplicator. Acest lucru este dovedit și de dezvoltarea modelelor balanței de plăți – bazate pe abordarea monetară – de către specialiști ai F.M.I.
1.2.4. Elaborarea de modele la F.M.I.
Acceptarea largă a cadrului analitic keynesian printre economiștii din țările dezvoltate, nu a însemnat și rezolvarea problemelor practicienilor în domeniul relațiilor monetare și financiare internaționale. Îndeosebi experții F.M.I. au simțit nevoia acută de punere la punct a unor modele care să ajute mai mult analiza cantitativă a situației balanței de plăți din diferite țări și să permită formularea de recomandări de politică economică.
Se poate spune că cercetările efectuate în cadrul F.M.I. în direcția unei abordări monetare a balanței de plăți, preced lucrările de referință ale economiștilor de notorietate în mediul academic.
Imboldul în cercetarea balanței de plăți pe filiera monetară l-au dat problemele țărilor în curs de dezvoltare. Patru aspecte pot fi subliniate în acest sens:
1. În anii ’50 numeroase țări în curs de dezvoltare nu beneficiau de statistici adecvate privind venitul național și produsul național care să permită analiza formării venitului național și a determinării balanței de plăți în viziunea mecanismelor explicative keynesiste. În schimb, existau statistici monetare satisfăcătoare și date privind balanța de
plăți (din surse bancare) la multe din țările a căror situație economică era analizată.
2. În al doilea rând, țările în curs de dezvoltare au structuri financiare relativ simple, ceea ce reduce considerabil alternativele pe care le au agenții economici în utilizarea resurselor lor (dețineri în formă monetară, cumpărări de bunuri și servicii în interior sau în exterior, achiziții de titluri financiare). În consecință, efectul asupra balanței de plăți al diferenței dintre banii prin credit intern și suplimentul de monedă pe care rezidenții îl solicită este mai direct decât în economiile cu structuri financiare complexe.
3. În al treilea rând, un cadru monetar de analiză a balanței de plăți era sugerat de însăși practica din unele țări în curs de dezvoltare – în special statele latino-americane – unde controlul creditului intern apărea ca cel mai important instrument de administrare a datoriei publice și de influențare a balanței de plăți. Abordarea monetară permite o analiză aproxi-mativă (dar nu lipsită de semnificație), cu mijloace relativ simple, a unor agregate relevante.
S-a ajuns , în timp, la formarea unei ample scheme de administrare monetară ce a primit denumirea de programare financiară. Construcția teoretică a programării financiare
s-a născut din activitatea practică a F.M.I., din experiența asistenței financiare acordate unor diverse state. Astfel, asistența financiară era condiționată de felul politicii de redresare intrate în țara respectivă, de limitele de expansiune (“credit ceilings”) ale creditului intern. Atenția se concentrează asupra estimării cererii previzibile de bani pe baza evaluării mărimii viitoare probabile a produsului intern brut, a ratei probabile a inflației și pe baza oricărei alte informații relevante. Prin exercitarea controlului asupra creditului intern, astfel încât creșterea acestuia să egaleze modificarea estimată a cererii monetare, s-ar putea menține neschimbată situația balanței de plăți.
Cu toate acestea însă, creșterea producției și avansul indicelui prețurilor trebuie cunoscute, în absența cunoașterii prealabile a mărimii suplimentului de credit intern.
În cele din urmă, s-a recurs la calcularea iterativă a relației ce se poate stabili între aceste variabile. Dar o dificultate majoră pentru experții F.M.I. în promovarea rețetei lor a fost de ordin practic. Pe cât de atractivă poate fi pentru un specialist simplitatea unui
model monetar, pe atât de dificilă este introducerea realității economice și sociale
complexe într-un asemenea model.
Abordarea monetară pare multora a fi mult prea aproximativă în diagnoză și rezolvările propuse pentru a avea o acceptabilitate suficient de largă. Costurile economice și sociale au fost de multe ori prea mari în raport cu efectele petrecute în situațiile balanțelor de plăți. Erorile mari și numeroase din multe state au îngreunat considerabil eforturile F.M.I. de organizare, pe perioade mai scurte, a unor programe de stabilizare macroeconomică eficace. În acest sens, este de semnalat că de la începutul anilor ’80, F.M.I. a devenit din ce în ce mai preocupat de problemele structurale ale țărilor în curs de dezvoltare. Ca o consecință, fostele programe de redresare a balanței de plăți – ce puneau accentul pe restabilirea echilibrului financiar – au început să lase loc unor programe concepute mai amplu și cu implicații mai adânci. Astfel de programe, având în vedre dificultățile sau anomaliile structurale din economii, pornesc de la ideea fundamentală că redresarea durabilă a balanței de plăți impune modificarea pe scară largă a procesului de alocare a resurselor în economie. Este foarte important de subliniat că aceste programe de redresare nu mai sunt unilaterale; se are în vedere și oferta, deci latura producției.
Se observă o schimbare de optică, care înseamnă trecerea de la o politică axată pe măsuri de austeritate la o politică ce urmărește, concomitent, reducerea unor
componente ale absorbției și stimularea producției în sectoarele ce pot ajuta la
restabilirea echilibrului extern.
1.3. Piața valutară și rata de schimb
Piața valutară a unei țări reprezintă cadrul instituțional și juridic în care se desfășoară tranzacțiile cu valute străine contra monedă națională, sau între valute străine, prin intermediul ratei nominale de schimb. Deși valuta este un mijloc de plată al altor țări, aceasta nu înseamnă că tot stocul de monedă este alcătuit din valută. Este numai o parte a masei monetare, care devine valută când este deținută de rezidența din alte țări decât cei ai țării monedei.
Piața valutară îndeplinește patru funcții importante:
a. convertește puterea de cumpărare care poate fi exercitată numai în granițele statului în putere de cumpărare activă în altă țară. Această conversie rezultă în transferul puterii de cumpărare de la rezidenții unei țări către rezidenții altei țări.
b. ea funcționează ca o casă de clearing pentru valuta cerută și oferită în cursul tranzacțiilor internaționale de către rezidenții diferitelor țări. Fără piața valutară, cumpărătorii și vânzătorii înșiși trebuie să-și găsească partenerii: vânzătorii și cumpărătorii de valută. Aceasta ar însemna costuri tranzacționale (de informare, de schimb efectiv, comisioane la bănci) imense.
c. oferă facilități de prevenire a riscului valutar. Importanța acestei funcții a crescut după ce F.M.I. a abandonat sistemul de rate de schimb fixe în 1973.
d. piața valutară asigură creditul pentru comerțul internațional, cu alte cuvinte ea funcționează ca o piață secundară pentru instrumentele financiare ale comerțului internațional.
1.3.1. Caracteristicile fizice ale pieței valutare
Tranzacțiile cu valută (vânzări și cumpărări) trebuie realizate în orice loc.
Totuși, aceste tranzacții necesită identificarea posibililor cumpărători și vânzători.
Fără o piață eficientă, identificarea participanților la tranzacții ar fi un proces foarte costisitor. Acest proces poate fi ușurat prin formarea unui grup rapid identificabil de market-makers care sunt dispuși să tranzacționeze în ambele sensuri, atât ca și cumpărător, cât și ca vânzător; ei nu fac altceva decât să cumpere și să vândă la prețuri convenabile, prețuri care nu sunt decât expresia echilibrului dintre cerere și ofertă.
Atunci beneficiarii, care au prețul dat de cei dinainte, își reduc cheltuielile căutării de parteneri. Este nevoie doar de un telefon sau de un fax pentru ca tranzacția să se execute.
Cele trei piețe
Piețele valutare pot fi structurate convenabil după tipul participanților. Piața primară este o piață de vânzare cu amănuntul unde tranzacțiile între bănci și clienții lor (ultimii utilizatori și ofertanți de valută) au loc. Piața secundară este o piață “en gross” unde au loc tranzacțiile între băncile interne. Piața terțiară este și ea parte integrantă a pieței “en gross”, dar tranzacțiile au loc între băncile interne și cele din străinătate.
A1. Piața primară
Pe această piață de vânzare cu amănuntul, clienții băncilor (companii de comerț internațional, corporații multinaționale, instituții financiare nonbancare implicate în tranzacțiile internaționale și agenții guvernamentale străine.
O bancă poate activa pe această piață în două moduri:
pe baza unui cont al unui client (broker);
pe baza propriului său cont (dealer).
Prima metodă este cunoscută ca “pe baza celui mai bun efort”, conform cu
care banca preia un ordin de la un client de a cumpăra sau vinde valută străină.
Astfel, banca acționează ca un broker.
Pe de cealaltă parte, conform cu metoda a doua, banca înregistrează profit sau pierdere cumpărând sau vânzând valută direct. Deși orice bancă poate acționa în numele unui client, există un număr relativ mare de bănci care tranzacționează în nume propriu.
Aceste bănci fac speculații nu numai ca răspuns la nevoile clienților, dar și pentru a se proteja de intențiile speculative. Metodele prin care o bancă poate efectua tranzacții pe o piață valutară depind de mai mulți factori, ca: mărimea tranzacțiilor de valută, participarea băncii la tranzacțiile cu valută (afaceri), frecvența cu care o anumită valută este comercializată de bancă și volatilitatea ratei de schimb.
A2. Piața secundară
Pe această piață, băncile contractează cu alte bănci vânzări și cumpărări de valută de mari sume. Cantitatea covârșitoare a tuturor tranzacțiilor valutare realizate în această piață este cunoscută ca piața valutară interbancară, unde băncile caută să-și ajusteze pozițiile proprii pentru a se proteja de speculații. Nevoia de a se proteja apare cel mai adesea când o bancă cumpără sau vinde valută, urmare a ordinelor clienților săi. În general, s-a estimat că pentru băncile din economiile dezvoltate, 4 din 6 tranzacții sunt efectuate pentru a acoperi ordinele clienților.
Pe lângă băncile angajate activ în tranzacțiile valutare, mai există un număr de case de brokeraj valutar, în special punând față în față vânzătorii și cumpărătorii și percepând un comision care este, de regulă, plătit de cumpărător. Avantajul utilizării unei case de brokeraj este că ea funcționează la informațiile casei de compensare, care reduce costul căutării și permite ambelor părți participante la tranzacții să-și păstreze anonimatul până când tranzacția este aranjată. Anonimatul reduce posibilitatea ca o parte să fie forțată către o poziție mai puțin avantajoasă. Aceste case de brokeraj fac afaceri nu numai cu băncile de pe piața internă, dar și cu brokerii și cu băncile din străinătate.
A3. Piața terțiară
Piața terțiară este piața unde băncile interne se întâlnesc cu băncile străine pentru contractări de valută. Când băncile interne au considerat că este dificil să-și ajusteze pozițiile în cadrul pieței interbancare interne, ele au căutat să vândă (cumpere) valută către (de la) băncile străine situate în țară. Băncile rezidente sunt din ce în ce mai direct legate cu corespondentele lor străine precum și cu brokerii străini.
Pe lângă aceasta, băncile centrale străine și autoritățile de schimb sunt participanți importanți pe această piață și adesea ele realizează joncțiuni pentru a deveni un jucător mai important pe această piață.
În cazul Sistemului Monetar European de exemplu, înainte de 1 ianuarie 1999, mai multe bănci centrale străine acționau direct pe piața valutară din țările lor pentru menținerea parităților stabilite prin convenție.
B. Structura zonei orare
O altă importanță caracteristică fizică a pieței valutare este faptul că market-makers sunt împrăștiați în întreaga lume, unde operează diferite zone orare. Acest fapt are deosebite implicații operaționale.
Deși băncile majore operează în regim 24 de ore din 24, orele active de tranzacționare tind să fie reduse la orele în care ambele piețe sunt formal deschise.
De exemplu, ambele piețe din New-York și Londra sunt suprapuse între rele 8.00 și 11.30 a.m. în ora New-York-ului. Este perioada de suprapunere în care se realizează tranzacțiile majore dolar – liră. Astfel, tranzacțiile din timpul altor perioade decât cea de suprapunere, tind să fie acelea pentru ajustările în stocurile de valute. De asemenea, ajustările marginale au loc și în piețele periferice în diferite localități cu diferite zone orare. În acest mod, piețele valutare continuă să funcționeze 24 de ore din 24.
1.3.2. Determinarea ratei de schimb
Rata de schimb reprezintț numărul de monede ce pot fi schimbate pe alte monede; depinde de cererea de monedă națională de străini și de rezidenți raportată la oferta de monedă. Rata de schimb este un preț de piață care influențează atât cererea cât și oferta de monedă. În paginile următoare se prezintă modul de formare al ratei nominale de schimb. Pe lângă rata nominală de schimb, mai există rata reală de schimb și rata medie de schimb.
Rata nominală de schimb este acea rată care se obține în urma jocului
cererii și ofertei de monedă pe piață și ea se mai numește rată de schimb pe termen scurt.
Piața valutară este cadrul instituțional și juridic în care se desfășoară tranzacțiile
cu valute străine, contra monedă națională prin intermediul ratei nominale de schimb.
Cererea de monedă
Cererea pentru ROL ar putea apărea din două motive:
pentru a cumpăra produse românești;
pentru a achiziționa active ale statului român (obligațiuni) sau ale firmelor românești (acțiuni).
Cantitatea de monedă cerută variază odată cu prețul acestei monede. Figura 1.1. ilustrează cererea de monedă internă.
Figura 1.1. Cererea de monedă în funcție de rata de schimb
Cererea de monedă internă este negativ dependentă de rata de schimb. În obținerea curbei cererii de monedă s-a presupus că nivelul venitului real în țara străină, raportul nivelurilor prețurilor celor două țări și raporturile ratelor reale ale dobânzilor, sunt constante. (e = rata de schimb, Mi = cantitatea de monedă internă).
Prețul monedei – rata de schimb – este numărul de monede străine necesare pentru a cumpăra o unitate de monedă internă. Dacă rata de schimb este mare, străinii trebuie să plătească o sumă mai mare de valută pentru a obține o unitate de valută internă.
Dacă rata de schimb este e3 > 1 atunci un străin trebuie să plătească mai mult de o unitate de valută pentru a obține o unitate de monedă națională. Dacă rata de schimb este e3 < 1 atunci o persoană străină poate cumpăra o unitate din moneda în cauză doar cu mai puțin de o unitate de valută. În primul caz se spune că moneda este mai puternică decât valuta, iar în al doilea caz este mai slabă.
Cantitatea de monedă cerută de străini crește la scăderea ratei de schimb.
Bunurile interne devin mai ieftine pentru străini și aceștia vor cere mai multă monedă internă pentru a cumpăra mai multe bunuri.
La scăderea ratei de schimb, obligațiunile libelate în monedă națională devin mai ieftine pentru străini. Totuși, aceasta nu afectează neapărat cantitatea de monedă internă cerută. Când o bancă străină cumpără obligațiuni guvernamentale interne, este interesată să obțină o rată a dobânzii cât mai ridicată. Când obligațiunile au ajuns la maturitate, banca trebuie să schimbe moneda națională în moneda sa. Dacă rata de schimb este aceeași de la început, banca nu câștigă nimic. Astfel, valoarea ratei de schimb nu afectează cantitatea de monedă cerută pentru scopurile financiare în afară de cazul când rata de schimb se preconizează că va crește sau va scădea.
Investitorii financiari pot câștiga din modificările ratei de schimb, dar nici nu câștigă și nici nu pierd dacă ea rămâne constantă. Factorii care determină modificarea curbei cererii de monedă de către străini sunt următorii:
1. Nivelul outputului crește în țara străină, cheltuielile de consum cresc.
Consumatorii germani cumpără mai multe bunuri, parte din ele produse în țara luată în calcul. Astfel, o creștere în venitul real duce la o creștere în cererea de monedă străină
(în cazul nostru, de moneda luată în calcul).
2. Dacă nivelul prețurilor în străinătate crește mai rapid decât nivelul prețurilor din țară, cererea pentru moneda internă crește. Produsele interne devin mai ieftine în această
situație și consumatorii străini încep să substituie produsele străine cu produse din țara
luată în calcul.
3. Dacă rata reală a dobânzii interne crește față de rata reală a dobânzii din afară, cererea de monedă internă crește. O rată reală internă a dobânzii mai mare decât cea de afară face activele financiare interne mai atractive decât cele externe. Investitorii străini cer moneda internă pentru a cumpăra activele.
Oricare dintre acești trei factori deplasează curba cererii la dreapta.
Dacă sunt inversați, curba se va deplasa la stânga.
Oferta de monedă
O monedă este oferită pe piața valutară când producătorii sau investitorii o cer. Oferta de monedă internă depinde de cererea internă pentru produse și obligațiuni străine. Rezidenții oferă monedă internă pentru a obține monedă străină. Curba ofertei de monedă internă este prezentată în figura 1.2
Oferta de monedă internă pe piața valutară depinde pozitiv de rata de schimb. Se presupune că venitul real intern, raportul prețurilor și raportul ratelor reale ale dobânzilor, sunt constante.
Figura 1.2. Oferta de monedă în funcție de rata de schimb
Ea are pantă pozitivă datorită faptului că bunurile străine devin mai ieftine decât cele interne atunci când rata de schimb crește. La creșterea ratei de schimb, cantitatea cerută de bunuri străine crește datorită faptului că prețul monedei interne scade.
Factorii care deplasează curba ofertă de monedă internă sunt aceeași care deplasează și curba cererii:
1. O creșterea a venitului real crește cheltuielile pentru consum. Consumatorii interni cumpără mai multe produse, parte dintre ele aduse din import. La creșterea achizițiilor de bunuri și servicii străine, oferta de monedă internă crește.
2. Dacă nivelul prețurilor interne crește mai mult decât nivelul celor din afară, bunurile străine devin mai ieftine decât cele interne. Consumatorii interni cumpără mai multe bunuri străine, mărind oferta de monedă internă.
3. Dacă rata internă reală a dobânzii scade relativ la cea din străinătate, activele străine devin mai atractive pentru investitorii interni. La creșterea cumpărărilor de active străine, crește oferta de monedă internă. Fiecare dintre acești factori deplasează curba ofertei de monedă internă spre dreapta. Dacă sensul de modificare al factorilor se schimbă, curba ofertei este deplasată spre stânga.
Aprecierea unei monede este o creștere a valorii ei în raport cu celelalte monede. Deprecierea unei monede este o scădere a valorii ei în raport cu celelalte monede.
Rata reală de schimb este dată de raportul:
unde: P* = nivelul prețurilor străine;
P = nivelul prețurilor interne.
Rata medie de schimb este o medie a mai multor rate de schimb, fiecare fiind ponderată cu volumul comerțului exterior cu statul respectiv:
unde: eK = rata nominală de schimb;
;
(EXP + IMP)K = volumul comerțului exterior al statului în cauză cu țara K;
volumul comerțului exterior al statului în cauză;
n = numărul de țări cu care statul în cauză are relații de comerț exterior;
Atunci când E scade, moneda se depreciază, iar atunci când E crește, moneda se apreciază.
1.3.3. Funcțiile ratei de schimb
Rata de schimb este un preț pe o piață care, cel puțin teoretic este dominată de legea cererii și ofertei: piața valutară. Caracterul special al acestui preț rezultă din caracterul special, ca marfă în economie, al banilor (monedelor naționale) pe care rata de schimb îl pune în corespondență.
a. funcția de măsurare: producția națională sau chiar cifra de afaceri a unor întreprinderi este exprimată în valute străine pentru a se facilita comparațiile internaționale;
b. funcția de schimb: prin intermediul ratei de schimb se transformă moneda națională în valută și invers;
c. funcția informațională: rata de schimb transmite informația din economia mondială. Spre exemplu, o devalorizare a cursului poate “sugera” că este vorba de o cerere foarte mare de astfel de bani la nivel mondial și că în contul curent al U.E. va avea de suferit;
d. funcția de transmitere: rata de schimb internalizează semnalele, modificările intervenite în prețurile relative pe piața mondială (interconectarea prețurilor interne cu cele externe);
e. funcția de stimulare orientează agenții economici în direcția obținerii unui randament sporit;
f. funcția de echilibrare a balanței de plăți: în cazul unei balanțe de plăți dezechilibrate, devalorizarea monedei naționale poate duce la îmbunătățirea balanței de plăți.
g. funcția de instrument de politică economică – va fi prezentată în subcapitolul următor.
1.3.4. Tipuri de regimuri ale ratelor de schimb
În absența intervenției guvernului pe piața valutară, rata de schimb se modifică continuu pentru a egaliza cantitățile de monedă cerute cu cele oferite. Fiecare modificare a ratei de schimb are importante efecte macroeconomice. Pentru perioade suficient de lungi între statele dezvoltate, variațiile ratei de schimb sunt destul de mici. În ultimă instanță, se poate spune că modificările în rata de schimb se acumulează după perioade lungi de timp. Poziția curbelor cererii și ofertei de monedă internă nu este arbitrară. Ele depind de nivelul venitului real dintre cele două țări, de nivelurile prețurilor și de rate reală a dobânzii între cele două țări.
Dacă acești factori sunt relativ stabili, rata de schimb trebuie de asemenea să fie stabilă deoarece modificările în nivelul prețurilor și în așteptările privind rata dobânzii determină modificarea ratei oarecum de la o zi la alta. Este normal ca rata de schimb să fie determinată de condițiile economice din țările care participă la schimb.
1.3.4.1. Paritatea puterii de cumpărare (P.P.P.)
Teoria parității puterilor de cumpărare se așează pe prețurile relative ca un determinant major al ratei de schimb. Teoria se bazează pe ideea că aceeași cantitate de monedă trebuie să cumpere aceeași cantitate de bunuri din toate țările (ignorând costurile de transport și taxe). De exemplu, dacă o pereche de pantofi sport costă 50$ în SUA, atunci o persoană ar cumpăra aceeași pereche de pantofi în Germania, după convertirea celor 50$ în mărci germane.
Dacă prețul în mărci germane este 100, atunci rata de schimb trebuie să fie 200 pentru că paritatea puterii de cumpărare să se păstreze.
Paritatea puterii de cumpărare este o teorie care susține că o cantitate de
monedă specifică trebuie să cumpere aceeași cantitate de bunuri comerciale în orice țară.
Bineînțeles, P.P.P. nu este determinată pe baza unui singur preț. Ideal ar fi ca prețurile tuturor bunurilor șanjabile să fie utilizate la determinarea parității ratei de schimb. Numai bunurile șanjabile trebuie incluse deoarece competiția internațională nu afectează direct prețurile bunurilor care nu fac obiectul schimbului.
Logica din spatele parității puterii de cumpărare este presupunerea că importatorii americani consideră că la rata de schimb curentă, ei pot cumpăra bunuri în Germania și să le revândă în SUA mai ieftin decât bunurile ce pot fi produse în Statele Unite. Conform P.P.P. factorul determinant al ratei de schimb este prețul relativ între țări. La echilibru (când P.P.P. se menține), nivelul prețurilor bunurilor care fac obiectul schimbului în țara străină trebuie să fie egal cu rata de schimb (ER) multiplicată cu prețul bunurilor care fac obiectul schimbului (PT) în țara analizată.
PTI = ER x PTS
Împărțind ambii termeni la PTS, rezultă următoarea expresie pentru rata de schimb:
ER = PTI / PTS
Când nivelul prețurilor în străinătate crește relativ la nivelul prețurilor din țară, rata de schimb crește (moneda străină se depreciază). Când nivelul prețurilor externe scade relativ la cele interne, rata de schimb trebuie să scadă.
Paritatea puterii de cumpărare se menține rar, din cauză că alți factori, cum ar fi venitul real sau rata dobânzii, de asemenea afectează cererea și oferta de monedă. Totuși, modificările ratei de schimb sunt foarte puternic legate de schimbările în ratele inflației între țări, forță care, de altfel, este în concordanță cu teoria parității puterii de cumpărare.
1.3.4.2. Politici care mențin rata de schimb fixă (Sistemul Bretton – Woods)
Guvernele nu permit întotdeauna ratelor de schimb să varieze liber pe piață.
Întrucât rata de schimb este determinată de cererea și oferta de monedă, o rată mare a cărei monedă este convertibilă nu poate fixa rata de schimb la un nivel dorit pur și simplu dând o lege în acest sens.
Dacă ei doresc să păstreze rata e schimb la un nivel, trebuie să intervină pe piața valutară, utilizând rezerva oficială pe care o deține, fie la a influența cererea și la a influența oferta de monedă. Nu toate țările au monede convertibile. Țările comuniste și alte țări mai puțin dezvoltate, precum și alte câteva țări în tranziție de la comunism la economia de piață au monede neconvertibile. Aceste națiuni stabilesc rata oficială de schimb prin lege, ratele oficiale de schimb diferă de ratele pe care cererea și oferta le stabilesc. Aceasta împiedică comerțul și forțează țările să schimbe legile foarte frecvent.
Să presupunem că guvernul dorește să păstreze rata de schimb la valoarea e1.
Să presupunem că iniția nivelul de piață al ratei de schimb este e1 și că inflația internă este mai mare decât inflația străină. Aceasta înseamnă că produsele interne devin mai scumpe decât produsele străine. Consumatorii interni răspund prin a cere mai multe produse străine ei oferind mai multă monedă internă pentru a le obține. Străinii cer mai puține produse interne și astfel au nevoie de mai puțină monedă internă. În absența intervenției, nivelul de piață al ratei de schimb scade ca în figura 1.3.
O creștere a ratei inflației mai mare relativ la cea străină mărește oferta de monedă internă, în timp ce scade cererea din aceasta.
Figura 1.3. Ajustarea echilibrului pe piața valutară la creșterea ratei inflației
Dacă autoritatea monetară dorește să mențină rata de schimb constantă la e0, trebuie ca ori să mărească cererea de monedă, fie să micșoreze oferta de monedă. Pentru a crește cererea de monedă, autoritatea monetară trebuie să utilizeze rezerva oficială deținută. Astfel, trebuie să utilizeze monedele străine sau poziția de rezervă la F.M.I. pentru a crește cererea de monedă internă. Asta nu înseamnă că autoritatea monetară trebuie să fi avut o rezervă oficială de active acumulată mai înainte sau trebuie să apeleze la împrumuturi străine de la alte guverne.
Totuși, utilizând rezerva valutară pentru a crește cererea de monedă este doar temporar avantajos. Rezerva oficială nu este o sursă nelimitată de monedă străină și nici nu le poate împrumuta la infinit. Ea nu poate crea monedă străină așa cum ar crea moneda internă. Când rezerva de valută străină se golește, rata de schimb va scădea la nivelul pieței în afară de cazul când se întreprind alte măsuri pentru a deplasa curbele cererii și ofertei de monede.
Cum poate fi modificată oferta de monedă? Rezidența oferă monedelor când doresc să cumpere produse sau active financiare străine. Dacă această tendință ar fi împiedicată, oferta de monedă internă ar descrește și rata de schimb de piață ar crește din nou, către rata țintă e0. Autoritatea monetară poate limita oferta de monedă utilizând politici monetare care restricționează cererea agregată.
Să presupunem că autoritatea monetară micșorează oferta de bani prin operațiuni pe piață deschisă. Aceasta exercită imediat o presiune în sus asupra ratei dobânzii.
Dacă inflația nu se modifică imediat, rata reală a dobânzii crește. Acțiunile financiare interne devin mai atractive conducând la o creștere a cererii străine pentru moneda statului în cauză și la o scădere a ofertei externe pentru această monedă. Rata de schimb va crește către nivelul țintă e0.
O politică monetară restrictivă are de asemenea un impact negativ asupra venitului real pe termen scurt și asupra prețurilor pe termen lung. La scăderea prețurilor, rata inflației scade, relativ la inflația străină, scăzând în același timp și presiunea în jos asupra ratei de schimb. La scăderea venitului, disponibil al populației, cheltuielile de consum scad.
Cererea de bunuri din import scade. Mai departe se reduce cererea de monedă
internă pe piața valutară, exercitându-se o mai puțină presiune în jos asupra ratei dobânzii.
Eventual, o politică monetară restrictivă reduce rata inflației care era inițial cauza scăderii ratei de schimb. Scăderea ratei inflației interne relativ la cea străină duce la scăderea presiunii în jos asupra ratei de schimb, astfel utilizând politici monetare care afectează rata reală a dobânzii și venitul real (pe termen scurt, și inflația pe termen lung) autoritatea monetară poate forța rata de schimb către nivelul dorit.
Procesul de menținere a unei rate de schimb fixe este mai ușor dacă există o cooperare internațională. Dacă țara străină dorește să mențină o rată de schimb e0, ea poate să intervină pentru a sprijini această rată. Banca Centrală a țării străine poate crește cererea de valută a țării luate în calcul cumpărând-o cu propriile monede create. Dacă s-ar face aceste lucru, autoritatea statului în cauză nu ar mai fi nevoite să adopte o politică monetară restrictivă pentru a proteja rata de schimb. Trebuie luat în considerare efectul pe care acest lucru îl are asupra economiei țării străine. Creând mai multă monedă, Banca Centrală ar mări rata de creștere a masei monetare în țara străină. Aceasta ar duce la creșterea cererii agregate și la creșterea inflației. Astfel, menținerea ratei de schimb la un nivel țintă afectează inevitabil nivelul prețurilor, venitul real sau ambele în amândouă țările considerate. Concluzia este că pe termen lung, două țări nu pot menține o rată de schimb fixă, dacă perspectivele lor asupra inflației sunt diferite
CAPITOLUL IV
Aplicarea modelului Buiter-Miller
După overshootingul din luna martie 1997, atât Banca Națională a României cât și Guvernul au anunțat dret obiectiv principal, pe lângă resctructurarea și flexibilizarea economiei naționale, menținerea unor rate reduse ale inflației și a producției industriale (reprezentativă) cu ajutorul modelului Buiter-Miller.
Perioada luată în considerare este ianuarie 1997 – octombrie 1998. Datele sunt observate lunar.
Am optat acest model întrucât este un model “monetarist” și “nepretențios”; marea majoritate a datelor deoarece o parte din ele au fost considerate la o anumită valoare în mod cvasiarbitrar (ținând cont de unele evoluții empirice din realitateaa economică).
Modelul Buiter –Miller analizează pierderile cumulative de output în cadrul unei politici dezinflatoriste.
O politică monetară dezinflaționistă este o politică în care se obține o scădere a ratei de creștere a inflației (prețurile vor crește în continuare, dar într-un ritm mai redus).
Încă de la început este necesar a se amenda ipoteza de mobilitate internațională perfectă a capitalului. În România, rezidenții au interdicție de a efectua investiții în străinătate. De asemenea , în anul 1997 s-au acordat concesii investitorilor stăini, astfel că influxul de investiții străine a fost considerabil în România. Deci, până acum se poate spune că mobilitatea capitalului este valabilă întrun singur sens.
În mod normal, consecința acestui prim sens al mobilitătii internaționale a capitalului, este o cere a creșterii de monedă internă, respectiv ROL. Acum, datorită ratelor încă ridicate ale inflației, incertitudinii sporite din mediul economic în general și din piața valutară și din piața de capital, în special românii încă preferă să-și păstreze economiile în valută (USD, DEM,etc.) fie lichide, fie sub formă de depozite la vedere sau la termen la băncile comerciale. Consecința acestui fapt este o creștere a cererii de valute străine, deci o depreciere a monedei naționale.
Urmarea celor spuse mai sus este ca urmatorul mecanism este valabil dacă rata reală a dobânzii interne nu este pozitivă (rata nominală a dobânzii să acopere rata inflației), atunci oamenii vor economisii în valută, va crerște cererea de devize, iar moneda natională se va deprecia.
Deci se poate spune că ipoteza mobilității perfecte a capitalului este satisfăcută dacă nu referitor la forma de manifestare și la efectele ei asupra contului de capital cel puțin referitor la consecințele ei asupra ratei de schimb și asupra inflației.
Modelul original este descris în capitolul al III-lea. Ecuațiile sunt (3.1.) – (3.5.)
În modelul inițial, y desemnează outputul din economie. În modelul aplicat acesta semnifică rata de creștere a producției industriale. r este rata internă medie a dobânzii la clienții nebancari.
Prețurile p* si p sunt ale unui produs ipotetic cu prețul inițial de 2$. Variația prețului intern s-a făcut după convertirea în ROL cu rata de schimb din ianuarie 1997 și apoi simulare deterministă cu rata inflației.
Rata medie de schimb în ianuaraie 1997 a fost de 59322 ROL/USD (este exprimată de fapt sub forma lui 1/e), deci prețul mediu intern înregistrat pentru luna ianuarie 1997 a fost de 9864 ROL/unitate.
În continuare, se aplică indicele de creștere a prețurilor produselor industriale acestei valori și se obține prețul lunar.
Variația lui p* s-a realizat tot prin simulare deterministă. Rata inflației lunare fiind determinată în felul următor: s-a considerat o inflație lunară de 2,4% pe an ceea ce înseamnă 0,2% pe lună. Relația de calcul este (1 + rata lunară)¹²= rata anuală .
Ecuația (3.3.) r= r* + De
r*=rata dobânzi externe. A fost considerată și egală cu 5%.
Referitor la ecuația (3.5.), μ s-a calculat în felul următor:
unde Dm= logaritmul rată de creștere a masei monetare nominale.
În modelul originar outputul potențial reprezintă acel nivel al producției corespunzător unei rate a șomajului natural.
În modelul aplicat de capitolul de față și consideră ca rată potențială de creștere a outputului valoarea de 0,5%. Această rată este pentru o lună. Rata de creștere lunară este de pe an. De asemenea această valoare a fost luată arbitrar.
Rata de schimb a fost folosită, ca formă de exprimare, așa cum este ea folosită în rapoartele oficiale ale Băncii Naționale a României, Guvernului și Mass-Media adică x lei pentru 1$. Această expresie este inversul ratei de schimb folosită de autorii din literatura de specialitate.
La ecuația (3.2.),
în locul masei monetare mondiale s-a folosit rata de creștere a masei monetare nominale.
De aceea în momentul în care se va simula, la sfârșitul dezinflației acesta se va face nu prin căderea volumului masei monetare nominale.
În continuare, vom trece la estimarea parametrilor ecuaților adoptate de modelul lui Buiter-Miller.
Se va utiliza: ,δ>0
Unde i= r-D(p) =rata reală a dobânzii (date nelogaritmice)
C= e+p*-p =competivitatea economiei naționale (datele sunt logaritmice)
Aceasta poate interpretată de felul unitar când E crește (moneda se devalorizează conform convenției de utilizare făcută sau când p* crește atunci produsele interne devin atractive la export. Când p crește (prețul la intern) caeteris paribus competitivitatea la export va scădea.
Sistemul de ecuații normale este următorul:
Să analizăm acum coeficientul δ<0 (contrar ipotezei făcute). δ<0 poate fi explicat în felul următor. La o scădere a competitivitați, totuși, industrială crește (rata de creștere este pozitivă).
Producția pe stoc este o caracteristică negativă a economiei românești pentru întreaga perioadă de după 1989. Astfel că la sfârșitul lunii martie 1997 au fost cu 3000 de miliarde mai mari decât în decembrie 1996, în special datorită nivelului redus al cererii. În medie, stocurile lunare din primul trimestru al anului 1997 au fost de 75,9% din producția lunară.
La sfârșitul lunii iunie stocurile au fost cu 1755 miliarde lei mai mari decât cele de la sfârșitul trimestrului precedent. Stocurile au fost la 79,2% din producția finită.
Totuși în trimestrul al III-lea s-a înregistrat o scădere a stocurilor (cu 377 miliarde de lei).
În trimestrul al IV-lea stocurile au crescut din nou cu 160 miliarde de lei. Aceste tendințe au continuat și în 1998.
O altă explicație a corelației negative dintre competitivitate și rată de creștere a producției industriale și faptul că pe perioada considerată datoria externă a crescut cu circa 76,959 milioane de dolari în medie pe lună.
Estimarea parametrilor ecuației (3.2.):
Estimarea parametrului ecuației (3.4.):
se face în felul următor
Determinarea valorilor stabile ale lichidității șI competivității se poate face dacă este îmdeplinită una dintre condițiile:
sau D>0,
unde
La noi D= 0,006693 > 0
Valorile stabile ale lichidității și competitivității se determină cu următoarea relație:
Nivelul stabil al competivității are o valoare negativă deoarece rata inflației este ridicată. Această rată a inflației este atât de ridicată încât ea depășește cu mult inflația internațională și devalorizarea monedei naționale (Dc).
În continuare, având valorile stabile, vom trece la construirea diagramei de fază șI la determinarea traiectoriei sa.
unde
Calculăm: k – = 0,478821 > 0. Rezultă, de aici în curba (dreapta) competitivității are pantă pozitivă.
Raportul sistemului Dc= 0 putem determina punctul de echilibru dintre
Dl= 0 cele două drepte.
Soluțiile obținute sunt: c*= 1372,02
l*= 0,244811
l
0,244811
1372,02 c
Figura 4.1. Diagrama de fază
Vom determina în continuare rădăcina stabilă din condițiile puse asupra pantei traiectoriei din capitolul precedent (relația 3.9.)
Ecuația de gradul al II-lea în ρ va fi:
Rădăcina stabilă va fi cea negativă, deci:
Pentru a calcula pierderile cumulative de output în cazul unei reduceri a creșterii masei monetare nominale, vom presupune că rata nouă de creștere a masei monetare stabile nu mai este 1,217%, ci 1,000%.
Se utilizează relația:
Deci pe scurt:
Dacă masa monetară va crește cu rata 1% pierderile de output necesare neajustării economiei vor fi de 0,009%.
Traiectoria stabilă veche a prețului se obține plecând de la prețul inițial (9864 rol) și indexându-l cu indicele inflației stabile determinate mai sus.
Formula dinamică prețului stabil este următoarea:
Vom păstra ipoteza simplificatorie din modelul de bază conform căreia traiectorile stabile ale prețului și masei monetare coincid până în momentul în care Banca Centrală anunță și implementează o reducere a ratei de creștere a masei monetare.
În figura numărul 2 se observă noile traiectorii ale prețului stabil, ratei de creștere a masei monetare nominale stabile precum și modului de ajustare a prețului efectiv înregistrat Pt.
m, p
m= 1,000
12871,5
Pt p= 1,00
9864 p= m= 1,1217
t0 t
Figura 4.2. Noile traiectorii ale prețului și masei monetare
Momentul t0 luna imediat următoare din seria de date considerată (octombrie 1998).
Noile traiectorii stabile ale prețului și masei monetare nominale sunt paralele “gop”-ul, (diferența) dintre cele două la ordonată fiind de:
Pentru a determina modelul de ajustare a outputului nominal către nivelul său natural vom folosi ipoteza făcută la început și anume că rata lunară potențială de creștere a outputului este de 0,5%.
Rata de creștere a outputului va înregistra o diferență de nivel de
= logaritmul prețurilor la momentul t0.
y
yc
1,4750
t0 t
Figura 4.3. Traiectoria de ajustare a outputuluCeea ce explică pierderile de output este imposibilitatea nivelului prețurilor de a se ajusta instantaneu la șocurile economiei lucru care se vede în figura 2.
INTRODUCERE
" There is no such a thing as a free lunch '' – nu există masă pe gratis, spune un proverb irlandez. Odată cu explozia din industria informației și cu perfecționarea tehnicilor comerciale internaționale oamenii dintr-un colț al lumii pot dispune de bunurile pe care le-au văzut la TV sau pe INTERNET , dar care sunt produse în alt colț de lume. Pentru aceasta este nevoie ca țara consumatorului respectiv să dețină valute convertibile cu care să plătească produsele țării exportatoare. O țară fără devize internaționale face aceste consumuri pe seama adâncirii deficitului extern , factor puternic generator de inflație.
Inflația și deficitul extern sunt concretizarea efectelor perverse pe care le are comportamentul de consum al membrilor unei societăți asupra ratei de schimb. In acest context , o orientare antiinflaționistă, bazată în cea mai mare parte pe politica monetară ar putea calma , temporar, prețurile. Totuși, ratele înalte ale dobânzilor, pe care această orientare le reclamă, au efecte negative atât asupra economiei reale cât și asupra celei monetare (scade producția ca urmare a scumpirii creditului și se supraapreciază moneda națională, ca urmare a influxurilor puternice de capital).
Un model macroeconomic dezinflaționist este prezentat în lucrarea de față la capitolul al treilea. Este vorba despre modelul Buiter-Miller, un model monetarist care determină pierderile cumulative de output în cazul adoptării unor politici care au drept obiectiv încetinirea ritmului de creștere a prețurilor. O politică economică implementată cu ajutorul oricărui model trebuie să aibă descris sistemul in care se aplică precum și acele elemente reale corespunzătoare elementelor modelului.
In acest scop s-au prezentat la capitolul întâi balanța de plăți externe și formarea, factorii determinanți și importanța ratei de schimb ca elemente centrale în analiza și modelarea economiilor deschise. La capitolul al doilea s-au prezentat elementele teoretice cu privire la țintirea inflației de către autoritatea monetară. S-a utilizat modelul Barro-Gordon , un model care încearcă să armonizeze obiectivele băncii centrale cu obiectivele societății.
De asemenea, un loc important îl ocupă descrierea portofoliului național de active. Modul în care poate fi folosit portofoliul național de active ca element stabilizant atât pe piața financiară cât și pe cea valutară. In capitolul al patrulea s-a aplicat, in ipoteze simplificatoare, modelul Buiter-Miller pe economia românească.
INTRODUCERE
CAP. I CARACTERISTICI ALE ECONOMIEI DESCHISE……………………………………………..3
Exporturi, importuri, balanța de plăți externe…………………………………………………………3
Balanța de plăți externe…………………………………………………………………………….4
Abordarea monetară a balanței de plăți………………………………………………………………10
Caracteristici fundamentale……………………………………………………………………..10
Mecanismul explicativ al abordării monetare………………………………………………..…11
Limitele abordării monetare…………………………………………………………………….14
Elaborarea de modele la F.M.I………………………………………………………………….15
Piața valutară și rata de schimb……………………………………………………………………….17
Caracteristici fizice ale pieței valutare……………………………………………………….…18
Determinarea ratei de schimb………………………………………………………………..….21
Funcțiile ratei de schimb………………………………………………………………….…….25
Tipuri de regimuri ele ratelor de schimb………………………………………….…………….25
Paritatea puterii de cumpărare (PPP)…………………………………………….……………26
Politici care mențin rata de schimb fixă (Sistemul Bretton-Woods)…………….……………27
Flotarea simulată……………………………………………………………….……….……..30
Rate de schimb flexibile după 1972………………………………………….………….…….31
Sistemul ratelor fixe : Mecanismul european al ratei de schimb………….…………….…….32
Folosirea ratei de schimb ca instrument de politică economică………….……………….…….34
CAPITOLUL II POLITICA MONETARA, INSTRUMENTE SI SCOPURI…….………………….…..37
2.1. Modele monetare ale ratei de schimb : cazul prețurilor flexibile…………….………………………37
2.1.1. Paritatea ratei dobânzii neacoperite și modele monetare………………..…………………………37
2.1.2. Ajustarea în cazul tulburărilor monetare………………………………..…………………………38
2.2. Politici monetare, așteptări și rata de schimb……………………………..…………………………..40
2.2.1. Portofoliul de active. Echilibrul portofoliului de active……………..…………………………….40
2.2.2. Răspunsurile echilibrului portofoliului la o creștere a lui F (numărul de active străine)…………..42
2.2.3. Răspunsurile echilibrului portofoliului la o crestere a masei monetare M……………………..….43
2.2.4. Răspunsurile echilibrului portofoliului la o creștere a numărului obligațiunilor interne B…..……45
Răspunsurile echilibrului portofoliului la operațiunile complexe pe open-market………..…….46
Cazul obligațiunilor interne : dM+dB = 0 (dM > 0)…………………………………..………46
Răspunsurile echilibrului portofoliului la o schimbare a bondurilor interne pe bonduri străine
(dB+EdF=0; dB<0)…………………………………………………………………………47
Răspunsurile echilibrului portofoliului la modificarea expectațiilor privind rata de schimb…….49
Tintirea ratei inflației ……………………………………………………………………………….51
2.3.1. Tintirea ratei inflației in raport cu modificările in motivațiile autorității monetare…………………52
2.3.2. Tintirea ratei inflației în raport cu țintirea unor obiective alternative………………………………57
CAPITOLUL III COSTUL DEZINFLATIEI ÎNTR-UN REGIM CU RATE DE SCHIMB FLEXIBILE..60
3.1. Generalități……………………………………………………………………………………………60
3.2. Modelul Buiter-Miller………………………………………………………………………………..61
3.2.1. Construirea diagramei de fază și localizarea traiectoriei-șa………………………………………67
3.2.2. Calcularea pierderilor cumulative de output………………………………………………………72
3.2.3. Traiectoriile prețurilor și outputului corespunzătoare unei reduceri a creșterii masei monetare…73
3.3. Costul deflației când are loc o intervenție nesterilizată…………………………………………………………75
CAPITOLUL IV -APLICATIE………………………………………………………………………………………….80
CONCLUZII…………………………………………………………………………………………………………….90
BIBLIOGRAFIE…………………………………………………………………………………………………………92
ANEXA…………………………………………………………………………………………………………………94
Figura 3.3 Ajustările competitivității și lichidității la o reducere neanticipată a lui μ.
Să considerăm că S0S0 reprezintă traiectoria – șa inițială. Diagramele IS – L.M. în spațiul (c,y) sugerează că imediat după anunțarea și implementarea politicii de deflație curba L.M. trebuie să se deplaseze în sus cu – d pentru a reflecta creșterea cererii pentru balanțele reale asociată cu o politică desemnată să reducă costul de oportunitate al deținerii acestor balanțe.
Date competitivitățile, rata reală a dobânzii interne, va crește peste rata dobânzii străine .Aceasta va determina în continuare o incipientă deplasare a compoziției portofoliului de la activele denominate în monede străine către activele denominate în moneda internă până când creșterea prețului monedei interne (scăderea lui e) este suficient pentru a aduce piața obligațiunilor înapoi la echilibru și restabilirea condiției parității dobânzii neacoperite; dat p, scăderea lui e înseamnă o apreciere a ratei reale de schimb, suficientă să determine o expectație de depreciere a ratei reale de schimb care va restabili condiția parității dobânzii neacoperite.
În termenii figurii 3.3, c trebuie să scadă la, să zicem, c0 astfel că locul care unește (c0,l0) cu(c,l) trebuie să aibă aceeași pantă cu locul S0S0 . traiectoria notată SnSn este noua traiectorie – șa. Deci, imediat după anunțarea și implementarea unei politici de deflație, se produce o apreciere a ratei de schimb reale urmată de schimbul sau peste valoarea sa de echilibru. De-a lungul traiectoriei de ajustare balanțele reale se ridică la rata inflației sub rata de creștere a masei monetare nominale. Acesta este formarea balanțelor reale în timp ce urmează unei reduceri a prețului acestor balanțe în termenii balanțelor reale denominate în monede străine.
2.2 Calcularea pierderilor cumulative de output
Întrucât D(p – ) = (y – ) din curba Phillips pierderile acumulate de output datorate deflației pot fi exprimate în felul următor:
BIBLIOGRAFIE
1. BERNANCHE, Ben & Frederic S. Miskin- ''Inflation targeting: A New Framework for Monetary Policy'' : Working Paper no 5893 Natonal Bureau of conomic research,Cambridge, MA,ianuarie-1997
2. BRAILEAN, Tiberiu – Monetarismul în teoria și practica economică, Institutul European,Iași-1998
3. CAPANU, Ion- Sistemul conturilor naționale și agregate macroeconomice , Editura ALL, București-1994
4. DAIANU , Daniel – Funcționarea economiei și echilibrul extern , Editure Academiei Române , București – 1992
5. DAIANU, Daniel-Echilibrul economic și moneda : keynesism și monetarism , Humanitas , București-1993
6. HALL, E.R., Taylor,B.J.- Macroeconomics.Theory,Performance and Policy, W.W. Norton Co., New York-1988
7. KIM , Taeho- Internationel Money and Banking , Routledge , London – 1993
KIRITESCU , Costin C.- Un secol de frământări monetare , Editura Enciclopedică , București – 1996
8. OPRESCU , Gh., Andrei, A., Marin, D.,Scarlat, E. , Tiganescu, E.-Modele dinamice ale economiei de piață , Editura F.F. Press , București-1996
9. PECICAN , Eugen S.- Econometrie , Editura ALL, București – 1994
10. PIKOULAKIS, Emmanuel – International macroeconomics , Blackwell, London – 1996
11. ROGOFF, Kenneth – The Optimal Degree of Commintenent to an Intermediate Monetary Target , MITT Press , Cambridge, MA , London-1985
12. SCARLAT , E., Chiriță , N. – Politici macroeconomice. Teorie și aplicații , Editura economică, București – 1998
13. SIEBERT , Horst – Monetary Policy in a Integration World Economy , Tubigen – 1996
14. SKAGGS, Neil T.- macroeconomics , Blackwell , London-1996
15. SVENSSON, Lars E.O. – Inflation Targeting: Some Extensions, Working Paper no 5962, Natinal Bureau of Economic Research, Cambridge, MA, martie – 1997
16. Vocabular economic și financiar , Bernard & Coli , Humanitas , București-1994
17. *** Piața Financiară – FINMEDIA – București
18. *** Buletin trimestrial ,Nr. 4/1997 – Banca Națională a României
19. *** Buletin lunar , Nr. 1- 10/1998 – Banca Națională a României
CONCLUZII
De-a lungul istoriei economiei mondiale s-a observat că este foarte dificil , dacă nu chiar imposibil de a se păstra echilibrul valutar între state (adică de a nu exista mutații puternice în distribuirea puterii de cumpărare internaționale, datorită problemelor interne sau externe , fie ele de orice natură: politică, militară, economică).
Dificultatea apare datorită dezideratului de a păstra ratele de schimb fixe (sau cât mai stabile posibil). Două ar fi sursele principale ale instabilității ratelor de schimb. In primul rând, la acest deziderat ar contribui instituții diferite (bănci centrale , guverne) din țări diferite. Aceste instituții sunt dependente de factorii politici și sociali din țările respective. In general, cetățenii unui stat (mandanții) nu țin cont de bunăstarea globală ci ei văd mai ales bunăstarea națiunii lor , considerând un prag de agregare intermediar.
In al doilea rând statele se confruntă cu dificultăți în respectarea contractului internațional. Exemplele sunt cu prisosință în acest sens : Sistemul Bretton – Woods a căzut datorită imposibilității S.U.A. de a mai menține dolarul în picioare; devalorizarea din Belgia din 1982 a prăbușit prima încercare de instaurare a sistemului monetar european; realinierile cerute frecvent de către Franța și Italia in cadrul '' șarpelui monetar''.
O posibilă soluție la problema instabilității valutare internaționale a oferit-o sistemul Monetar European prin scopul său final: crearea monedei unice europene – EURO. Uniunea monetară , componentă a uniunii generale , este instituționalizată in sensul că odată îndeplinite criteriile de convergență un stat care a aderat la moneda unică nu mai există cale de întoarcere. Datorită actualelor probleme politice și militare din Europa , moneda unică va mai circula mult timp alături de monedele statelor membre ale uniunii.
Strâns legată de stabilitatea valutară este problema inflației. Într-un regim valutar internațional stabil nu vor mai exista costurile tranzacționale imense cerute de asigurarea agenților economici la fluctuațiile ratei de schimb valutar.
Stabilitatea valutară are consecințe benefice și asupra menținerii și restabilirii echilibrului portofoliului național de active ( bani lichizi , obligațiuni interne , obligațiuni străine).
Un foarte important element stabilizant al economiei monetare îl constituie echilibrul portofoliului de active. Creșterea masei monetare nominale aflate in circulație va scădea rata dobânzii, crește cererea pentru obligațiunile străine , care va scădea rata dobânzii pe acea piață. Automat vor apărea necesități de finanțare pe piața bondurilor interne , ceea ce va atrage creșterea ratei interne a dobânzii. La această creștere se va alătura și creșterea de migrația de pe piața bondurilor străine. In timp, o creștere a ratei dobânzii va duce la reducerea cererii de monedă internă, va comprima creditul iar te termen mediu va îmbunătăți contul de capital.
Rezervele de restabilire a echilibrului portofoliului sunt: a) rezervele de productivitate a muncii dintr-o țară (cu cât rentabilitatea capitalului va crește , cu atât va atrage fluxuri de capital îmbunătățind contul de capital și ,poate , balanța de plăți externe); b)contul curent excedentar duce la un excedent de valută la nivel național care poate fi folosită la achiziționarea de active din străinătate.
Un alt element de stabilitate macroeconomică , de această dată mai generală, îl constituie ratele reduse ale inflației. menținerea ratei inflației la cote reduse este presată de alternativa creșterii gradului de ocupare și de creșterea venitului național. Presiunea poate veni și din partea Guvernului sau Parlamentului și aceasta vizează o relaxare a condițiilor de obținere a creditului prin creșterea suplimentară a masei monetare nominale.
Totuși, pentru agenții economici este necesar ca prețurile să nu scadă pentru a nu duce la neîndeplinirea previziunilor lor privind costurile și beneficiile.
De asemenea, politicile dezinflaționiste determină importante pierderi de output, în funcție de duritatea lor (scăderea mai mult sau mai puțin bruscă a masei monetare). Prin reducerea masei monetare aflate în circulație se înăspresc condițiile de acordare a creditului ceea ce duce la comprimarea cererii agregate, mai ales prin cele două componente principale: cererea de bunuri de consum și cererea de produse intermediare.
Deși, în general, aceste efectele politicilor monetare nu persistă pe termen lung, influențele lor asupra vieții sociale justifică pe deplin cercetarea lor.
ANEXA
Datele și derivările lor utilizate la estimarea parametrilor ecuațiilor modelului:
Simbolurile utilizate sunt următoarele:
y – rata de creștere a producției industriale
Dm – rata de creștere a masei monetare nominale
r – rata medie a dobânzii
p* – prețul produsului străin
p – prețul produsului intern
Dp – rata inflației
– rata potențială de creștere a producției industriale
e – rata de schimb ( ROL/USD)
l= m- p – lichiditatea (valori logaritmate)
c=e+p*-p – competitivitatea (valori logaritmate)
i = r – Dp – rata reală a dobânzii
Capitolul II
POLITICA MONETARĂ, INSTRUMENTE ȘI SCOPURI
2.1. Modele monetare ale ratei de schimb: cazul prețurilor flexibile
Modelele monetare ale ratei de schimb dezvoltă o teorie a ratei de schimb sub o modalitate perfectă a capitalului și o perfectă substituibilitate a activelor. Pentru a defini o noțiune simplă și practică a gradului de substituibilitate a activelor vom avea nevoie să definim și să explicăm noțiunea (internațională) de condiție de paritate a ratei dobânzii. În particular, este vorba de condiție de paritate a dobânzii neacoperită (uncovered interest parity – u.i.p.) care va ajuta la construire modelelor monetare ale ratei de schimb. În continuare vor fi prezentate câteva modele ale ratei de schimb.
Paritatea ratei dobânzii neacoperită și modele monetare
Se presupune că pe lângă piața valutară la vedere mai există și o piață valutară la termen. F va desemna prețul la termen al valutei. Un rezident care investește o unitate din moneda internă în active purtătoare de dobândă exprimate în moneda străină cu termenul de maturitate peste o anumită perioadă va obține (E)(1+r*) în moneda străină la maturitate. Alternativ, investitorul poate investi în active purtătoare de dobândă exprimate în monedă națională cu perioada de maturitate 1 și câștigă (1+r). Arbitrajul se va asigura că (1+r)=(1+r*)E/F cu condiția ca activele interne și străine sunt identice cu excepția, bineînțeles, a monedelor în care ele sunt exprimate. Această condiție este cunoscută ca fiind paritatea dobânzii acoperite (covered interest parity-c.i.p.).
Se presupune că investitorul este neutru la risc: el alege un portofoliu care oferă un venit așteptat mai ridicat, ferit de risc. De asemenea, activele interne și externe diferă numai din punct de vedere al monedei în care sunt exprimate; în acest caz arbitrajul se va asigura că: (1+r)=(1+r*)(1+e) (u.i.p.) unde e= rata așteptată de depreciere a ratei de schimb condiționată de informația deținută la momentul t. această condiție este cunoscută ca paritatea dobânzii neacoperite (uncovered interest parity).
Notând că log(1+r)r și că log(1+r*)(1+ e)r*+e pentru valori suficient de mici ale lui r, r* și e se pot aproxima cele două condiții de paritate a ratei dobânzii astfel:
rr*+f-e (c.i.p.) 1.1
rr*+e (u.i.p.) 1.2
unde f=logF ; e=tE(et+1)-et
tE este operatorul de așteptare condiționat de o informație referitoare la toate variabilele observabile la momentul t.
Din punct de vedere al investitorului intern venitul din activele exprimate în monede străine este incert întrucât el este influențat de variațiile ratei de schimb care sunt întâmplătoare. Un investitor cu o poziție neacoperită, așteaptă, cu incertitudine, un venit din activele exprimate în monedăstrăină egal cu (r*+e). Totuși, investitorul se poate asigura față de incertitudinea atașată câștigurilor (pierderilor) sale luând o poziție acoperită care îi va produce un venit cert din activele în monedă străină egal cu r*+f-e. Un astfel de investitor este dispus să plătească un premium de risc egal cu (r*+e)-(r+f-e). Întrucât această primă de acoperire a riscului este o primă de asigurare la risc ea este denumită premium de risc. Deci, prima de risc, notată rp este definită de următoarea relație, având la bază 1.1 și 1.2
rp=e-(f-e)=tE(et+1)-f 1.3
Pentru investitorii neutri la risc avem rp=0. În cele ce urmează se va utiliza ca ipoteză de lucru neutralitatea la risc, astfel că:
rd=e=(f-e) și tE(et+1)=f
Utilizând u.i.p. pentru a elimina rd avem:
e=pd=md-k(yd)+ e 1.4
2.1.2. Ajustarea în cazul tulburărilor monetare
Figura 2.1. a ilustrează ajustările la o modificare permanentă, definitiv și neanticipată a masei monetare interne relativ la masa monetară străină md.
Figura 2.1.a prezintă traiectoria în timp a lui e și a lui pd. De-a lungul segmentului Epd avem e=Pd==d. Panta segmentului E, Pd este egală cu -* care se presupune a fi pozitivă. La momentul t0, autoritățile anunță și implementează o creștere permanentă în nivelul lui md.
Pd*
E*
t0 t
Fig.2.1.a: O creștere permanentă și neanticipată în md
La momentul t0, când autoritățile iau măsurile de creștere a lui md, atâta cât și Pd “sar” pe noua lor traiectorie desemnată de E*Pd*, panta sa rămânând în continuare -*. Astfel, o creștere neanticipată definitivă în nivelul masei monetare interne relativ la masa monetară străină induce o creștere instantanee și echiproporționată în Pd, producând din nou echilibrul pieței monetare și induce o depreciere echiproporționată a ratei de schimb păstrându-se P.P.P.
Figura 2.1.b ilustrează o creștere neanticipată permanentă și definitivă a ratei de creștere a masei monetare relative (-*)
Pd*
E*
Pd
E
t0 t
Fig. 2.1.b Ajustarea traiectoriei economiei la o modificare neanticipată în (-*)
Până la momentul t0 traiectoria lui E și Pd este dată de segmentul EPd. La t0, mărimea masei de creștere a masei monetare interne relativ la masa monetară străină induce deplasarea ambelor puncte. Pentru orice tt0 noua traiectorie pentru e și Pd este dată de segmentul E*Pd*. Deplasarea în sus a segmentului (creșterea pantei) reflectă faptul că o creștere în (-*) mărește costul de oportunitate a masei monetare interne relativ la masa monetară străină și aceasta necesită o creștere instantanee a lui Pd și e ducând înapoi piața monetară la echilibru și păstrând P.P.P. Abrutizarea pantei reflectă faptul că de-a lungul noii traiectorii Pd și e cresc cu o rată mai mare acordând rata ridicată de creștere a masei monetare interne relativ la masa monetară străină.
2.2.Politici monetare, așteptări și rata de schimb
2.2.1. Portofoliul de active. Echilibrul portofoliului de active
Șocurile externe asupra banilor și obligațiunilor se pot executa prin operațiunile pe open-market. Sunt trei tipuri distincte de operațiuni pe piața deschisă:
O operațiune pe piața deschisă privită ca relație între obligațiunile interne și masa monetară, definită de ecuația dM+dB=0.
O operațiune pe piața deschisă privită ca schimburi între obligațiunile străine și masa monetară, definită de dM+dF=0.
O operațiune pe piața deschisă privită ca schimburi între obligațiunile interne și cele străine, dată de relația dB+dF=0.
O operațiune pe piața deschisă între obligațiunile interne și cele străine poate fi înțeleasă doar dacă cele două tipuri de bonduri sunt substituite imperfecte. Întrucât bondurile nu pot fi substituite pe bonduri, ci numai prin intermediul banilor, o operațiune de schimbare între două operațiuni presupune, în practică, două tranzacții: o cumpărare pe piața deschisă a lui B în schimbul lui M și o operțiune de vânzare a lui F în schimbul lui M merită să sterilizeze efectele primei operațiuni și să lase masa monetară internă neschimbată. Pe lângă schimbările determinate de politica monetară, stocul predeterminat pe termen scurt al lui F poate schimba, în timp, cumpărările din strpinătate sau vânzările către străinătate care reflectă economiile sau dezeconomiile, după caz.
La acumularea sau scăderea în stocul lui F piața activelor va trebui să se ajusteze la variațiile acestui stoc. Deci este nevoie să analizăm efectul echilibrului pe termen scurt la schimbările discrete ale lui F în scopul de a determina efectul acestor schimbări asupra contului curent și ontului de capital. De asemenea este necesar de a se analiza efectele schimbărilor în rata așteptată de depreciere pe termen scurt caracteristică portofoliului echilibrat pentru a se putea evalua mai bine evoluția comună a expectațiilor privind stocul de active străine
B = [(rb)* , (r*+x)](M+B+EF) 2.1.a.
EF = [(rb)* , (r*+x)](M+B+EF) 2.1.b.
Aceste ecuații sunt suficiente pentru a determina (rb)* și E în funcție de variabilele predeterminate pe termen scurt și cele exogene.
Se consideră următoarea figură:
B M
F
F
M B
(rb)* (rb)
Figura 2.2.a.: Portofoliul echilibrat în spațiul ((rb),E)
În figura 2.2.a. curba B trasează combinațiile între rata nominală de schimb și rata dobânzii care asigură echilibrul pe piața obligațiunilor interne ( graficul pleacă de la ecuația 2.1.a.). Curba FF trasează combinațiile acelorași variabile care asigură echilibrul pe piața activelor străine (ecuația 2.1.b.).
Plecând de la o poziție de echilibru, o depreciere de 1% a ratei nominale de schimb crește valoarea de piață a bondurilor străine existente și crește avuția nominală cu (EF/W) procente: la (rb)* existent, piața bondurilor interne trece printr-o stare de exces de cerere iar piața bondurilor străine trece printr-o stare de exces de ofertă. Pentru a restabili echilibrul pe piața internă a bondurilor (rb)* trebuie să scadă pentru a reduce cererea de bonduri interne până la nivelul ofertei existente. În mod similar, pentru a restabili echilibrul pe piața obligațiunilor străine (rb) trebuie să scadă pentru a crește cererea de bonduri străine la valoarea ridicată de piață a acestor bonduri. Aceasta explică de ce ambele curbe au pantă negativă. Totuși, FF trebuie să fie mai puțin înclinată din următoarele rațiuni:
La rata dobânzii inițială, o depreciere dE creează un exces de cerere pentru bondurile interne egal cu F(B/W)dE și un exces de ofertă de bonduri străine egal cu F[(M+B)/W]dE.
Deoarece ceteris paribus se cere o mai mare reducere a lui (rb)* pentru a echilibra piața obligațiunilor străine decât pentru a echilibra piața internă când E scade cu dE.
Rata dobânzii pe piața obligațiunilor interne este mai mare decât derivata corespunzătoare pe piața obligațiunilor străine, aceasta însemnând: (B/W)/(rb)*>(FE/W)/(rb)*.
Tot în figura 2.2.a. curba MM trasează combinațiile (rb)* și E care realizează curățirea pieței monetare. O depreciere a ratei de schimb crește cererea de bani întrucât crește valoarea de piață a averii și pentru a restabili echilibrul pe piața monetară rata dobânzii (rb)* crește pentru a elimina excesul de cerere și a aduce cererea de bani la nivelul ofertei.
Întrucât toate cele trei curbe se intersectează într-un punct, punctul de intersecție dintre oricare două curbe și panta celei de-a treia sunt suficiente pentru a trasa cea de-a treia.
2.2.2. Răspunsurile echilibrului portofoliului la o creștere a lui F (numărul de active străine)
Se confirmă faptul că o creștere a numărului bondurilor străine deținute F care este însoțită de o operare echiproporționată a ratei de schimb E ar lăsa avuția și distribuția acestei avuții neschimbate. În concluzie, pentru a restabili echilibrului portofoliului la rata dobânzii corespunzătoare echilibrului inițial o creștere a lui F ar necesita ca curbele BB și FF (precum și MM) să se deplaseze în jos cu aceeași distanță, aceasta lăsând plata dobânzii nemodificată și determinând o apreciere a ratei de schimb echiproporționată cu rata cu care a crescut F.
În figura 2.3. curba BB se deplasează la B*B* și curba FF se deplasează la F*P*, iar rata dobânzii corespunzătoare echilibrului inițial rămâne neschimbată producându-se doar o apreciere a ratei de schimb de la E0 la E1.
E B
E0 F
F
B* B
F*
E1 F*
B*
(rb)0 (rb)1 (rb)
Figura 2.3.: Răspunsul echilibrului portofoliului la creșterea numărului de bonduri străine
Observație: În analiza echiibrului portofoliului, pentru facilitarea calculelor și explicațiilor s-a utilizat forma E = (valută internă)/(valută străină). Aceasta este relația de calcul pentru unde e este rata nominală de schimb. e = (valută străină)/(valută internă).
(câte unități de valută străină pot cumpăra cu 1 unitate de valută internă).
De asemenea, forma ratei de schimb cu E este utilizată pe larg în România, mai ales în mass-media (lei/$, lei/FF etc.).
2.2.3. Răspunsul echilibrului portofoliului la o creștere a masei monetare M
Se presupune o creștere a nivelului masei monetare nominale M. La veniturile și prețurile activelor preexistente, piața monetară trece într-o stare de exces de ofertă, deoarece fiecare dintre cele două piațe ale obligațiunilor vor trece într-o stare de exces de cerere. Pentru a se restabili echilibrul pe piața monetară la rata de schimb corespunzătoare echilibrului inițial, rata dobânzii (rb) trebuie să scadă pentru a crește cererea de bani la nivelul ofertei crescute. În figura 2.4. curba MM se deplasează la stânga în poziția M*M*. Pentru a restabili echilibrul pe piața obligațiunilor interne la rata de schimb inițială, rata dobânzii trebuie să scadă pentru a reduce cererea de obligațiuni interne între nivelul ofertei. Curba BB se va deplasa în poziția B*B* (spre stânga).
Figura 2.4.: Răspunsul echilibrului portofoliului la o creștere a masei monetare nominale
Totuși, comparând magnitudinea deplasărilor pe orizontală se observă că deplasarea curbei MM o depășește pe cea a lui BB. În primul rând, la rata de schimb inițială și rata dobânzii inițială piața monetară înregistrează un exces de ofertă egal cu [( B + FE ) ( 1/W )] dM. Aceasta este egală cu suma exceselor de cerere de pe ambele piețe. În al doilea rând, senzitivitatea părții de avuție alocată deținerii de bani (M/W) în raport cu rb este mai mică decât senzitivitatea părții de avuție alocată bondurilor interne (B/W) în raport cu (rb). Aceasta se traduce prin:
-[(M/W)/(rb)][(B/W)/(rb)] 2.1.
Deci, descreșterea ratei dobânzii, necesară restabilirii echilibrului la rata de schimb inițială trebuie să depășească descreșterearatei dobânzii necesară restabilirii echilibrului pe piața obligațiunilor interne. De asemenea, rata de schimb trebuie să se deprecieze pentru a asigura echilibrului portofoliului.
O descreștere a ratei dobânzii va duce la un exces de cerere pentru credite, la o creștere a veniturilor și deci a importurilor într-o primă fază cu consecință asupra ratei de schimb. De asemenea, o scădere a dobânzii pe piața obligațiunilor interne, pe de o parte, va determina migrarea investitorilor autohtoni către piața străină și ieșirile investitorilor străini. Acestea, de asemenea, vor duce la deteriorarea ratei de schimb. Ca urmare a celor două influențe, rata de schimb se va deprecia de la E0 la E1.
0 și 0.
2.2.4. Răspunsurile echilibrului portofoliului la o creștere a numărului obligațiunilor interne B
Se presupune o creștere a numărului de obligațiuni interne. Ca și până acum, la prețul existent al activelor și veniturile așteptate piața obligațiunilor interne va trece într-o stare de exces de ofertă, pe când fiecare dintre celelalte piețe se găsește într-un exces de cerere. Pentru a restabili echilibrul pe piața obligațiunilor interne la rata de schimb corespunzătoare echilibrului inițial rata dobânzii rb trebuie să crească pentru a crește cererea de bonduri interne la nivelul crescut al ofertei. În figura 2.5., curba BB se va deplasa la dreapta în poziția B*B* . pentru a restabili echilibrul pe piața monetară la rata de schimb inițială rata dobânzii trebuie să crească pentru a reduce cererea de bani către nivelul ofertei date.
Figura 2.5. Răspunsul echilibrului portofoliului la o creștere a lui B
În figura 2.5. curba MM se deplasează la dreapta, în poziția M*M*. Este ilustrat cazul când oferta de obligațiuni B necesită o apreciere a ratei de schimb pentru a restabili echilibrul portofoliului. Acesta constituie cazul particular când bondurile străine sunt mai greu substituibile cu bondurile interne decât banii; este cazul în care
– [ – 2.2.
În aceste circumstanțe, o creștere a ratei dobânzii ar reduce fracțiunea de avere dorită a fi alocată bondurilor străine (FE/W), proporțional mai mult decât s-ar reduce fracțiunea din avere dorită a fi alocată banilor (M/W); la o nemodificare a lui F și M, echilibrul portofoliului ar solicita o apreciere a ratei de schimb. Deci, indiferent dacă o creștere a lui B necesită o apreciere sau o depreciere a ratei de schimb pentru a restabili echilibrul portofoliului, aceasta depinde de gradul de substituție al bondurilor și banilor.
În concluzie:
0 și 0
-[∂(FE/W)/ ∂(rb)](W/FE) -[∂(M/W)/ ∂(rb)](W/M) 2.3.
În figura 2.5. rata de schimb se apreciază de la E0 la E1 și rata dobânzii crește de la (rb)0 la (rb)1.
2.2.5. Răspunsurile echilibrului portofoliului la operațiunile complexe pe open-market
2.2.5.1. Cazul obligațiunilor interne: dM+dB=0 (dM>0)
Se presupune că autoritățile operează o cumpărare pe open-market de bonduri interne oferind monedă națională în schimb. Evaluată la rata de schimb corespunzătoare echilibrului inițial, valoarea de piață a activelor străine deținute și avuția rămân neschimbate și, deci, piața obligațiunilor străine poate rămâne în echilibru la rata dobânzii inițială; pe termen scurt, curba FF nu se deplasează. Totuși, curba BB trebuie să se deplaseze la dreapta: pentru a menține echilibrul la rata de schimb inițială rata dobânzii trebuie să scadă pentru a aduce cererea de active interne către nivelul redus al ofertei. În figura 2.6. curba BB se deplasează în B' B' și, ca rezultat, rata dobânzii de echilibru scade la (rb), iar rata de schimb se deplasează la E1.
B'
B
F
E1
E0
F
B B'
(rb)1 (rb)0 rb
Figura 2.6. Răspunsul echilibrului portofoliului la o creștere a lui M ca urmare a unei operațiuni pe piața deschisă (dM + dB = 0).
Astfel,
∂E/∂M 2.4.
Calitativ, o creștere a masei monetare pur și simplu și o creștere a masei monetare ca urmare a unei operațiuni pe piața deschisă conduc la aceleași efecte. Pentru a adapta creșterea lui M și descreșterea lui B rata dobânzii trebuie să scadă. O scădere a ratei dobânzii va ralensa cererea pentru credite și va lua la creșterea venitului populației. Aceste două consecințe sunt cauze pentru deteriorarea balanței de plăți externe concomitent cu creșterea cerereii de monedă străină pentru ca agenția economiei să-și plaseze disponibilitățile în bonduri străine până când și dobânda pe această piață scade datorită cererii prea mari de titluri. O consecință a celor spuse mai sus este o cădere a ratei de schimb (depreciere). Noua rată de schimb va fi E1.
2.2.5.2. Răspunsul echilibrului portofoliului la o schimbare a bondurilor interne pe bonduri străine (dB + EdF = 0; dB<0)
Acest tip de operațiune pe open-market este utilizat de autoritatea monetară (guvern sau bancă centrală) în scopul de a obține anumite rezultate în ceea ce privește prețul valutelor, fără a modifica stocul de bani ( masa monetară). Acest lucru este posibil doar acolo unde obligațiunile interne și străine sunt perfect substituibile. Se consideră următoarele tranzacții care au loc în imediata succesiune. În primul rând, autoritățile monetare realizează o cumpărare de pe piață de bonduri interne în schimbul banilor (obligațiunile interne scad – dB <0) – dB + dM = 0. În al doilea rând, autoritățile stabilesc oferta debani la nivelul pe care îl previzionează printr-o vânzare pe open-market de bonduri străine în schimbul monedei naționale. Vom avea:
dM + dF = 0
iar
EdF + db = 0 (dB<0, dM=0)
condiția dM=0 apare ca o constrângere pentru decident (masa monetară, așa cum am presupus în ipoteză, trebuie să rămână constantă).
Ajustările echilibrului pe termen scurt sunt prezentate în figura următoare:
F
M
F'
F
M F'
(rb)1 (rb)0 (rb)
Figura 2.7.: Răspunsul portofoliului la o operațiune pe piața deschisă de tipul dB + EdF = 0.
În figura 2.7. sunt utilizate curbele MM și FF pentru a ilustra răspunsurile echilibrului portofoliului la operațiunile pe piața deschisă de tipul dB + EdF = 0. Pentru a restabili echilibrul pe piața pentru obligațiunile străine la nivelul inițial al ratei de schimb, rata dobânzii (rb) trebuie să se reducă suficient pentru a crește cererea pentru bonduri străine la nivelul ofertei crescute din aceste bonduri. Curba FF trebuie să se deplaseze la stânga, în poziția F'F'. La rata de schimb inițială, piața monetară poate rămâne în echilibru la (rb) neschimbat; curba MM nu se deplasează. Ca rezultat, rata de schimb se apreciază de la E0 la E1 și rata dobânzii scade de la (rb)0 la (rb)1. Astfel,
>0 și >0 2.5.
Când obligațiunile interne și străine nu sunt perfect substituibile, o creștere a valorii de piață a obligațiunilor străine relativ la cele interne trebuie însoțită de o creștere în venitul relativ al bondurilor străine pentru a determina agenții să-și modifice structura portofoliilor. La E și rb date, o creștere în stocul de obligațiuni străine (F) relativ la cele interne (B) trebuie să fie însoțite de o reducere a ratei dobânzii la bondurile interne (rb). Aceasta crește cererea de bani și, întrucât oferta de bani este dată, rata de schimb trebuie să se aprecieze pentru a reduce avuția și, deci, reduce cererea de bani către nivelul dat al ofertei. Aprecierea ratei de schimb ajută la moderarea reducerii ratei dobânzii la obligațiunile interne și aceasta ajută la moderarea aprecierii necesare pentru echilibrarea portofoliului, de unde rezultă stabilitatea acestor forțe.
2.2.6. Răspunsurile echilibrului portofoliului la modificarea expectațiilor privind rata de schimb
Vom analiza răspunsurile portofoliului la modificarea expectațiilor privind deprecierea ratei de schimb, respectiv creșterea ratei de depreciere a prețului valutelor străine.
O creștere în rata așteptată de depreciere a ratei nominale de schimb, x, crește venitul obținut din bondurile străine și, ca urmare, crește cererea din aceste bonduri și se reduce cererea din bondurile interne și cererea de bani.
În figura 2.8., curbele MM și BB se vor deplasa în sus în pozițiile M'M' și B' B'.
Pentru a menține echilibrul pe piața monetară și pe piața obligațiunilor interne rata de schimb trebuie să se deprecieze pentru a crește suficient valoarea de piață a avuției și, deci, să se reducă partea de avere alocată banilor și bondurilor interne în scopul de a obține o creștere în fracțiunea de avere alocată pentru achiziția de obligațiuni străine. Dacă obligațiunile interne și străine sunt “suficient” de nesubstituibile rata dobânzii la bondurile interne va crește, întrucât nesubstituibilitatea acestor bonduri este mică, mărimea absolută a premiumului de risc necesară permiterii unei modificări a proporției acestor bonduri în portofoliu.
B M
B'
M'
M B
(rb)0 (rb)1 (rb)
Figura 2.8. Răspunsurile echilibrului portofoliului la o creștere în rata aștaptată de depreciere a ratei de schimb
În figura 2.8., deplasarea pe verticală a curbei BB la B'B', depășește deplasarea verticală a curbei MM la M'M'. în consecință, rata dobânzii crește de la (rb)0 la (rb)1 și rata de schimb se depreciază de la E0 la E1. Sintetizând obținem:
∂E/∂x>0 și ∂rb/∂x 0 și
– [∂(B/W)/∂x])W/B) -[∂(M/W)/∂x](W/M) 2.6.
Toate tipurile de operațiuni pe piața deschisă prezentate mai sus sunt o modalitate de intervenție a autorității monetare în economie. Ele constituie mijlocul prin care o politică monetară este făcută restrictivă sau expansionistă în funcție de efectul asupra ratei dobânzii (de creștere sau scăderii acesteia).
Alegerea unui anumit tip de operațiune pe piața deschisă se face ținând cont de contextul intern și cel internațional, de situația în care se găsește contul de capital și, mai ales, de situația în care se găsește balanța de plăți externe.
3.1 Țintirea inflației în raport cu modificările operabile în motivațiile autorității monetare
Țintirea inflației(inflation targeting) va fi presupusă a implica cel puțin cinci componente:
1)statuarea asigurării stabilității prețurilor(înțeleasă sub forma unor rate ale inflației joase și stabile) ca obiectiv unic sau prioritara politicii monetare, fie pe cale constituțională, fie prin angajamentul public al autorității monetare.
2)cuantificarea obiectivului politicii monetare drept o rată a inflației ce urmează a fi atinsă de-a lungul unui interval de timp(cel mai adesea anual, fiind posibilă și definirea de obiective plurianuale sau pe termen mediu), ținta fiind fixată de autoritatea monetară și guvern;
3)independența băncii centrale în privința instrumentelor utilizate în atingerea ratei totale a inflației, aceasta rezultând în particular în reducerea rolului țintelor intermediare(altele decât inflația prognozată)
4)desfășurarea proceselor de configurare și aplicare a politicii monetare în condiții de transparență, implicând controlabilitatea activității autorității monetare și feedback-ul din partea agenților economici;
5)existența răspunderii băncii centrale pentru eșecurile în atingerea țintelor inflaționiste stabilite.
Conceptul de țintă inflaționistă se referă la cuantificarea unei ținte în termenii ratei inflației, el neavând nici o implicație în raport cu efectele acesteia.
În această perspectivă, utilizarea țintirii inflației drept strategie a politicii monetare nu echivalează strict cu recurgerea la o regulă de politică economică, ci se referă la introducerea unei componente sistematice principale în politica monetară sau la asigurarea coerenței acesteia în raport cu obiectul stabilit în plan nominal, sub forma unui discreționism constrâns, flexibilitatea recomandând o caracteristică a acestor politici.
Banca centrală trebuie să aleagă acea configurație a instrumentelor de politică monetară care să conducă la maximizarea probabilității de atingere a țintei, ceea ce conferă politicii monetare un puternic caracter proactiv.
Flexibilitatea politicii monetare este în acest caz cenzurată doar de costurile(explicite sau implicite, ultimele incluzând costurile reputaționale și de credibilitate ce afectează decidența de politică monetară mai ales pe plan instituțional), ale atingerii țintei, un rol important punându-l evaluarea transparentă a consecințelor pe termen lung generate prin intermediul măsurilor orientate pe termen scurt adoptate de banca centrală. De asemenea, mobilitatea sporită a autorității monetare permite practicarea excepțională a unor devieri temporare de la țintă ca răspuns la apariția unor șocuri ce afectează nivelul general al prețurilor, fără transmiterea semnalului de acomodare a unor creșteri permanente în rata inflației.
Țintirea inflației restrânge în mod benefic marjele de manevră ale instituțiilor implicate în conceperea și aplicarea politicilor macroeconomice, atât în sensul circumscrierii distorsiunilor motivaționale care ar putea conduce la un comportament inconștient în timp al băncii centrale, cât și în cel al izolării parțiale a autorității monetare față de presiunile pro-inflaționiste din partea guvernului, în acest sens contribuind rolul de ancoră nominală al țintei inflaționiste și transparența intrinsecă a politicii monetare în condițiile țintirii inflației.
3.2 Țintirea inflației în raport cu modificările operabile în motivațiile autorității monetare
Existența inconsistenței dinamice în politica monetară derivă dintr-o multitudine de motivații. Cele mai frecvent întâlnite se referă la: dorința autorității monetare de(sau presiunile în acest sens din partea guvernului ) de sporire a nivelului ocupării forței de muncă sau, într-o perspectivă mai generală, a nivelului activității economice; posibilitatea extragerii de venituri prin intermediul senioriajului , precum și a erodării valorii reale a datoriei publice în cazul generării unor surprize inflaționiste; consecințele inflaționiste ale devalorizărilor întreprinse în scopul ameliorării situației contului curent; precum și utilizare apoliticii monetare în scopul salvgardării stabilității sistemului financiar.
În toate cazurile amintite anterior, componenta esențială a lipsei de consistență intertemporală în politica monetară, caracterizată prin devierea expost a decidenților de la planurile optime formulate exante în momentul în care aceste planuri ar fi trebuit implementate, poate fi identificată ca provenind din modificările motivaționale survenite în timp la nivelul acestor decidenți, modificări pe care literatura mai recentă le prezintă într-o perspectivă ciclică(preferințele relative pentru stabilitatea prețurilor și cele pentru sporirea nivelului activității economice fiind calculate în serie), precum și din încercările politicii monetare abordate pozitiv de a maximiza(la un moment dat)anticipațiile valorii actualizate a obiectivelor multiple pe care aceasta le urmărește. În prezența anticipațiilor raționale, rezultatele acestor eforturi se traduc într-o înclinație spre inflație prezentă la nivelul băncii centrale, comparativ cu performanțele ce pot fi obținute în privința inflației în situația angajamentului preliminar al autorității monetare dea nu devia de la politica optimă exante.
Demn de luat în seamă este și impactul nefavorabil asupra bunăstării sociale generat de caracterul de autoconfigurare al anticipațiilor sectorului privat față de reacțiile politicii monetare la șocuri, echilibrele multiple posibile în aceste condiții incluzând unele caracterizate de o variabilitate pronunțată a nivelului producției reale(așa numitele capcane anticipaționale) și care pot fi eliminate prin forme de preangajare.
Modificarea motivațiilor băncii centrale rezidă în existența rigidităților nominale(modelele de tip Barro – Gordon presupun încheierea contractelor în termeni nominali înaintea adoptării măsurilor de politică monetară, sau, alternativ, stabilirea ex-ante cereri de solduri reale de tranzacție), iar efectul lor asupra așteptărilor agenților economici este internalizarea în decizii a tentației de generare a surprizelor inflaționiste, reflectată în nivelele ridicate ale inflației anticipate. Este esențial faptul că prestanța unei inflații mai mari se asociază în aceste condiții aceluiași nivel al ocupării, respectiv al producției reale(nivelul său natural).
Discuția va fi structurată în continuare prin apelul la o variantă a modelului Barro – Gardon formulată de Waller(1995). Fie o economie descrisă de următoarele ecuații:
Y = Y n + ( – 0) + n 1
US = -(Y -Y n -K S) 2 – b 2
U 4 = w – (Y – Y n – K m) 2 – b 3
unde: Y = producția reală, Y n = nivelul de trend al lui Y, = rata inflației, 0 = rata anticipată a inflației, n = zgomot alb(șoc cu media zero și necorelat în serie).
Prima ecuație descrie comportamentul ofertei agregate într-o perspectivă Lucas unde perspectivele inflaționiste, prin reducerea salariului real(acesta este presupus a fi fost stabilit în termeni nominali ex-ante, date fiind anticipațiile inflaționiste), provoacă o creștere pe termen scurt a nivelelor ocupării producției.
A doua relație ilustrează funcția de utilitate la nivel social unde fluctuațiile în jurul tunelului sunt costisitoare atât în ceea ce privește producția reală cât și inflația(ținta de producție din punct de vedere social este Y n + K S ,unde K S este o constantă pozitivă menită să reflecte nivelul suboptimal – prea redus din punct de vedere social – Y n ca nivel al distorsiunilor pe piețele factorilor de producție; la rândul său rata inflației, presupusă a fi preferată social este zero). Parametrul b reflectă importanța relativă acordată pierderilor ce provin din variabilitatea ratei inflației în comparație cucele ocazionate de fluctuațiile producției reale în jurul nivelului său natural.
Cea de-a treia ecuație este funcția obiectiv a băncii centrale, unde se reprezintă remunerația oferită autorității monetare; configurația acestor relații permite băncii centrale să aibă obiective, eventual diferite de cele optime din punct de vedere social(K w K S)
Soluția optimă intervine în condițiile în care banca centrală este capabilă să se angajeze în respectarea politicii monetare optime ex-ante, ca împărtășind aceleași preferințe ca și ansamblul societății. În acest caz K m = K S = K iar angajamentul băncii centrale va consta în abținerea de la crearea de surprize inflaționiste.(deci K > 0, ea se va comporta ca și când K = 0). Astfel soluțiile optime din punct de vedere social sunt:
= – , 2 = 0 4
Y = Y n + , Y l = Y n 5
În aceste condiții, în direcția către inflație a băncii centrale nu există autoritate monetară fiind credibilă în renunțarea la încercările de sporire artificială a producției reale. Deși valoarea medie a inflației efective este pe ansamblul intervalului luat în atenție, modificarea momentană a valorilor acesteia permite băncii centrale stabilizarea optimă din punct de vedere social a producției reale ca răspuns la șocul K.
Prin contrast, capul discreționismului total, presupune(în absența unei tehnologii de angajare) ca autoritatea monetară să aleagă (luând e ca dată) în scopul maximizării Um . În prezența anticipațiilor raționale, aceasta duce la:
= ( e + K m – n) , e = 6
și implică soluțiile:
= – 7
Y = Yn + 8
Înclinația spre inflație, care este constantă și nu depinde de șocul ei, corespunde aici unei inflații medii pozitive, nivelul producției reale rămânând nemodificat față de situația angajării credibile, această din urmă strategie dominând în mod evident, echilibrul discreționist. Cu toate acestea, alegerea unei politici monetare inflaționiste reprezintă, în condițiile discreționismului o strategie dominantă pentru banca centrală, motivațiile autorității monetare (în sensul exploatării sistematice a rigidităților nominale și a anticipațiilor considerate exogene la sfârșitul fiecărei perioade în parte) fiind încorporate în anticipațiile inflaționiste ale agenților economici. Existența înclinației spre inflație arată faptul că, la rate scăzute ale inflației anticipate, beneficiul marginal(în termenii sporirii nivelului de ocupare) obținut prin generarea unei surprize inflaționiste este superior costului marginal asociat respectivei inovații inflaționiste. Este interesantă corelația existenței între magnitudinea înclinației spre inflație a băncii centrale, pe de o parte, și dimensiunea țintei Km, respectiv KS din condițiile în care banca centrală este incapabilă să-și atingă obiectivele propuse din plan real.
Soluții
1. O primă categorie de soluții propuse pentru contracararea pe cale motivațională a inconsistenței dinamice în politica monetară și reducerea pe această cale a înclinației către inflație manifestată de banca centrală se referă la delegarea formării și implementării politicii monetare la nivelul unei bănci centrale, conduse de un guvernator conservator, definit drept un tip cu aversiune inflaționistă superioară celei sociale. Efectul unei asemenea divergențe de preferințe este o reducere netă a înclinației către inflație(însă nu eliminarea completă a acesteia, deoarece Km/b tinde asimptotic la 0 când b), indusă cu prețul unei stabilizări suboptimale a nivelului producției reale, ca răspuns la șocurile ce intervin în oferta agregată deoarece o valoare mai mare a lui b implică o variabilitate superioară a nivelului lui Y.
2. Țintirea strictă a inflației apare ca strategie dominantă atunci când frecvența șocurilor negative asupra ofertei agregate este scăzută, deoarece reducerea ratei medii a inflației nu presupune agravarea corespunzătoare a flexibilității în stabilizarea producției reale în jurul trenului. Problema credibilității care survine atunci când ținta trebuie revizuită sau sacrificată temporar pentru stabilizarea nivelului activității economice poate fi moderată prin configurarea explicită a unor intervale de țintire și / sau prin formularea transparentă de clauze espanatorii(aici incluzându-se eliminarea din indicii de preț utilizați în specificarea țintelor a componentelor sensibile la efectele acestor șocuri).
Avantajul țintirii inflației este că aceasta poate fi definită ca încorporând un obiectiv explicit în privința ratei inflației, alături de o țintă implicită în privința nivelului ocupării, ultima implicând existența unei preferințe relative pentru stabilizarea nivelului activității economice.
Cu toate că ținta inflaționistă optimă este superioară primei soluții, conservatorismul băncii centrale reprezintă un ingredient necesar în implementarea acestei ținte în sensul existenței unei asimetrii între preferința relativă pentru asigurarea unor rate ale inflației, merită reținut faptul că prima soluție poate fi extinsă și în privința duratei optime a mandatului bancherului central, configurată astfel încât eforturile de atingere a țintelor în perioada premergătoare reconfirmării în funcție să nu genereze fluctuații suplimentare în economie.
3.3 Țintirea inflației în raport cu țintirea unor obiective alternative
Configurarea și aplicarea politicii monetare în direcția atingerii obiectivului stabilității prețurilor agregate nu presupune, desigur, țintirea inflației ca unică soluție. Țintele pot fi formulate alternativ în termenii venitului nominal, sau definirea unei funcții de reacție optimizate la nivelul băncii centrale.
Formularea unei ținte în termenii venitului nominal(acesta îmbrăcând cel mai adesea forma PIB – Produs Intern Brut) presupune țintirea simultană (sub forma nivelului sau a ratelor de creștere) a nivelului prețurilor și producției reale(raportată la nivelul său potențial). În comparație cu țintirea directă a inflației sau a nivelului agregat al prețurilor, avantajele țintirii venitului nominal sunt considerate a consta în surmontarea efectelor decalate ale politicii monetare asupra preșurilor agregate(considerându-se că efectele reale ale politicii monetare se manifestă, în general, cu mai multă promptitudine în compensație cucele nominale), stabilitatea pe termen lung a ratei de creștere a PIB nominal necesar atingerii unei rate dorite a inflației precum și în insistența unor proprietăți de stabilizare automată în raport cu șocurile ce intervin de partea cererii(ca și față de șocurile pozitive în oferta agregată).
Rezultatele favorabile pe care țintirea venitului nominal le oferă pe termen scurt sunt grevate de unele insuficiențe structurale ale acestei strategii. O primă limitare o constituie caracterul constant al artei marginale de substituire dintre nivelul prețurilor și cel al producției reale(sau dintre rata inflației și creșterea PIB real, pe care o implică creșterea PIB nominal)producția reală va scădea, de exemplu cu 1% pentru fiecare procent al excesului față de țintă al nivelului prețurilor. În aceste condiții, imposibilitatea separării variabilelor nominală și reală face ca funcția de pierdere a băncii centrale să fie specificată din punct de vedere al venitului nominal(fiind, în consecință sensibilă și la invarianța celor două componente ale acestuia, nu numai la dispersiile lor). Aceasta generează inconsistența politicii monetare orientate între țintirea venitului nominal în cazul apariției unor șocuri negative la nivelul ofertei agregate(care prin efectul lor inflaționist imprimă dinamici contrare producției reale și nivelului prețurilor).
Superioritatea pe termen scurt a țintirii venitului nominal față de țintirea strictă a inflației(sau eficiența lor echivalentă, in cazul utilizării unor ținte inflaționiste flexibile, presupunând ajustarea graduală)este anulată pe termen lung de imposibilitata predicției la acest orizont al nivelului prețurilor agregate, datorită caracterului nestaționar al proceselor ce descriu evoluția variabilelor nominale și reale. Pentru descrierea acestui aspect se va analiza modelul lui Ball și Svensson (1997) descris prin ecuațiile:
t+1 = t + y yt+ ut+1 9
Yt+1=y y t – r (it – t ) + t+1 10
Unde:
it = nivelul ratei nominale a dobânzii pe termen scurt. Țintirea ratei de creștere a PIB nominal va fi scrisă :
gt = t + Yt – Yt-1 având în vedere că, în expresie logaritmică yt = pt + yt unde
yt = log(PIB nominal) (ca decalaj față de nivelul său potențial); pt este logaritmul nivelului prețurilor, yt = logaritmul nivelului producției reale(ca decalaj față de nivelul său de echilibru pe termen lung), t = pt – pt-1 = rata inflației.
În cazul țintirii unei rate de creștere gt funcția de pierdere a băncii centrale pentru perioada t ia forma:
L(t, Yt ,Yt-1) = (t +yt -yt-1 – gt )2 11
Iar minimizarea sa presupune condiția de ordinul I:
t+1/t + yt+1/t – gt = 0 12
Cu nivelul actual al producției și inflația anticipată în perioada următoare predeterminată, datorită lag-ului de două perioade cu care politica monetară afectează inflația.
Restricția poate fi scrisă ca:
yt+1/t = -(t+1/t – g*)+ yt = (t – g*)+(1-y) yt 13
deoarece t+1/t=E(ttyt+ut+1) = ttyt 14
Rezultă următorul sistem matriceal:
= + 15
Valorile proprii sunt:
= 2 – (2 – y)+ 1 = 0 16
1,2 = 1- 17
Pentru y < 4 rădăcinile nu sunt reale; cum valorile probabile ale lui y respectă prima condiție, staționaritatea variabilelor reale și nominale sete puțin plauzibilă. Procesele ce descriu evoluțiile inflației și ale producției reale sunt, în consecință instabile, prognozarea lor pe termen lung fiind imposibilă datorită faptului că dispersiile lui sunt mărginite.
Capitolul III
Costul dezinflației într-un regim al ratelor de schimb flexibilile
1.Este unanim acceptat că prețurile fixe pot permite politicilor monetare să aibe un afect sistematic asupra outputului și pot explica devierile outputului de la nivelul său natural, în ciuda așteptărilor raționale. Această poziție este aplicabilă în cazul economiilor deschise cu rate de schimb flexibile, mobilitate internațională a capitalului. Experiența cu rate de schimb flotante a năruit pentru câțiva ani speranța că politicile monetare, eliberate de obiectul de a fixa rata de schimb, pot fi utilizate efectiv în scopul stabilizării internaționale.
De exemplu, o politică de reducere a nivelului efectiv de bani sau a tendinței sale de creștere aplicată într-o economie unde expectațiile sunt raționale, ratele de schimb sunt perfect flexibile, activele sunt perfect mobile din punct de vedere internațional și substituibile, iar prețurile fixe s-au dovedit a fi asociate cu o ascuțită și persistentă pierdere de competitivitate. În consecință, și cu presupunerea că outputurile ar avea determinată pierderea de eficiență a putut fi asociată cu o pierdere de output persistentă pe termen lung. Deși anumite deviații ale outputului sunt văzute a fi tranzitorii, este foarte neplăcut când pierderile cumulate de output sunt susbstanțiale.
Modelul de mai jos încearcă să prezinte costul deflației într-un regim al ratelor de schimb flexibile.
Până acum s-a acordat o atenție redusă proprietăților unei intervenții valutare nesterilizate. Se va arăta că regulile monetare ale intervenției nesterilizate când starea stabilă este mai departe cunoscută de către agenți, pot constitui un puternic mijloc de reducere a pierderilor cumulate în output asociate cu deflația în ciuda prețurilor fixe. Viteza de ajustare a ofertei de bani pentru a compensa devierea tranzitorie a ratei de schimb da le trendul său este cruciala pentru gradul de stabilitate a outputului. Binențeles, costul minimzarii pierderilor de output prin intervenții nesterilizate duce la o rată ridicată a inflației de-a lungul traiectoriei de ajustare. Totuși, este încă de dorit a se ști care este precisa între output și inflație în afara stării stabile.
3.2. Modelul Buiter-Miller
Cel mai potrivit mijloc de a analiza costul politicilor dezinflaționiste într-un regim al ratelor flotante este modelul Buiter-Miller. Modelul Buiter-Miller aparține claselor modelelor monetare ale ratei de schimb care permit pentru o rată de creștere a masei monetare centrală sau pentru trendul său, pentru prețuri fixe și, de aici, posibilitatea deviației outputului de la rata sa naturală și posibilitatea depărtărilor permanente de la P.P.P. Modelul Buiter-Miller este prezentat mai jos:
Y = – γ (r – Dp ) + S (e + p* – p ) 3.1
γ>0,S>0
m – p = ky – λr 3.2
k>0, λ>0
r = r* + De 3.3
Dp = D( ) + ψ( y – ) 3.4
ψ>0
D( ) = D( ) = D = Dm = μ 3.5
Unde :
y = logaritmul producției interne
= outputul potențial (exogen considerat)
m = logaritmul masei monetare nominale interne (exogen)
p = logaritmul prețurilor bunurilor interne
= traiectoria de echilibru pe termen lung a lui p
p*= logaritmul prețurilor produselor externe
e = logaritmul ratei de schimb
= traiectoria de echilibru pe termen lung a ratei de schimb
r = rata dobânzii nominală internă
r* = rata dobânzii străină
D = operatorul de diferențiere
Ecuația 3.1 este o versiune a relației I.S. pentru o economie deschisă. Outputul, care este cu cerere determinată, este luat ca fiind descrescător în funcție de rata reală a dobânzii (r-Dp) și crescător în funcție de prețurile relative ale bunurilor străine (e+p*-p). notăm că previziunea perfectă, care este cazul special al așteptărilor raționale care presupune mai departe șocuri aleatoare, este utilizată la egalarea ratei așteptate a inflației cu rata actuală Dp.
Ecuația 3.2 este o versiune standard a relației L.M.
Ecuația 3.3 exprimă o condiție de paritate a dobânzii neacoperită împreună cu presupunerea că expectațiile asupra ratei de depreciere a ratei de schimb urmează o traiectorie perfect previzionate, pentru a face diferența, când bondurile domestice și străine diferă numai prin moneda în care sunt denominate venitul lor așteptat trebuie să fie egalizat dacă ambele tipuri de bonduri sunt deținute de portofoliul investitorilor neutri la risc.
Ecuația 3.4 este o versiune a Curbei Phillips care a arătat ajustarea prețului către echilibru. Conform cu 3.4 rata inflației este alcătuită din suma dintre o componentă de echilibru sau trend D și o componentă de dezechilibru prinsă prin ψ(y-). Astfel excesul ratei curente a inflației peste trendul său este luată a fi proporțională cu nivelul curent al producției peste nivelul său natural.
Ecuația 3.5 statutează că trendul ratei inflației și trendul ratei de depreciere sun egale cu rata creșterii masei monetare care sunt luate constante – μ.
Pentru a ușura expunerea se va dovedi convenabil a defini lichiditatea, competitivitatea și rata reală a dobânzii în felul următor:
m – p = l – lichiditatea
e + p* – p = c – competitivitatea
r – Dp = I – rata reală a dobânzii.
Vedem că cu p* luat constant se poate considera p* = 0, și deci, c = e – p.
Cu aceste definiții se va rescrie întregul model:
y = – γi + δc 3.1’
l = ky – λ( i + Dp) = ky – λ( I + Dp + Dm – Dm )
= ky – λi + λDe – λμ 3.2’
i = r* + De – Dp = r* + Dc 3.3’
Dm – Dp = De = Dm – μ – ψ( y – ) = – ψ( y – ) 3.4’
Se poate reduce din mărimea modelului substitiund pe De din ecuația 3.4’cu ecuația 3.2’
l = ( k – λψ ) – λi – λμ + λψ 3.2*
Astfel modelul este constituit din ecuațiile 3.1’, 3.2* și 3.3’
Ecuația 3.1’ nu necesită nici o explicație particulară: este pur și simplu relația I.S. pentru o economie deschisă.
Ecuația 3.2* exprimă echilibrul pieței monetare ajustat pentru inflație. Conform cu ( ∂i / ∂y )LM = [( k – λψ ) / λ] dă panta curbei L.M. ajustată pentru inflație în spațiul ( i , y ). Notăm în continuare că ( ∂i / ∂y )IS = (- 1/γ ) dă panta curbei IS în același spațiu. Astfel, întrucât IS are întotdeauna panta negativă și ăn spațiul ( i , y ) panta curbei LM poate fi pozitivă sau negativă depinzând de modul cum ( k – λψ ) este pozitiv sau negativ, aceasta din urmă depinzând, de efectul total al unei creșteri în output asupra cererii de bani, dată rata reală a dobânzii, care poate fi pozitiv sau negativ. Notăm că acest efect total constă din efectul direct tranzacțional k și din efectul inflaționist indirect –λψ. Pentru a aplica acest așa – zis efect inflaționist notăm că la o rată reală a dobânzii dată o creștere de o unitate în output va crește inflația și rata nominală a dobânzii cu ψ unități și va reduce cererea de bani cu λψ unități în termeni absoluți. Analiza stabilității pe termen scurt sugerează că atunci când curba LM are pantă negativă panta De trebuie să fie mai mică decât panta curbei I.S. Va fi demonstrat că ( λψ – k )<(λ / γ) este suficient pentru model de a descoperi stabilitatea traiectoriei stabile. Această condiție este intuitivă deoarece ea sugerează că o creștere în cererea agregată, dată competitivitatea, crește outputul. În cele ce urmează vom presupune stabilitatea.
Ecuația 3.3’ este o versiune a condiției parității dobânzii neacoperite exprimată în termenii ratei reale diferențiale a dobânzii, pentru a păstra paritatea dobânzii neacoperite un exces al ratei reale a dobânzii interne peste rata reală străină a dobânzii trebuie să fie egalată cu o expectație de depreciere a ratei reale de schimb.
Întrucât rata dobânzii străină este considerată constantă, variațiile ratei reale interne a dobânzii este suficientă pentru a induce variații în rata de apreciere sau de depreciere a ratei de schimb.
Figura 3.1 ajută la ilustrarea ajustărilor la o reducere neanticipată în rata centrală de creștere a masei monetare sub ipoteza că ( λμ – k)< ( λ / γ ).
1. Cazul 1 ( k -λψ )>0
Cazul 2 ( k -λψ)< 0
Figura 3.1 : Ajustările în sistemul IS – LM
Pentru început se consideră că economia este inițial la starea stabilă definită de i = r* și y = . Am construit o curbă Dc = 0 pentru a indica faptul că numai de-a lungul acestei curbe rata reală de schimb este constantă; deasupra curbei De = 0 i>r* și c crește ( depreciere ), în timp ce sub această curbă i < r* și c scade ( apreciere ). Am construit, de asemenea curba Dl = 0 localizată vertical, deasupra stării stabile a outputului pentru a arăta că numai de-a lungul acestei curbe balanțele reale sunt constante în timp; în stânga acestei curbe, inflația scade sub rata centrală a creșterii masei monetare μ și balanțele reale cresc, în timp ce la dreapta acestei curbe rata inflației depășește μ și balanțele reale scad.
Cazurile 1 și 2 desemnează două posibile cazuri stabile. În ambele cazuri deplasarea curbei IS la dreapta ( neprezentată mai sus ) date competitivitățile, mărește outputul. Considerăm acum o reducere în rata de creștere a masei monetare μ. Îm ambele cazuri, curba IS trebuie să se deplaseze în sus, cu – dμ să zicem la L*M* pentru a reflecta creșterea în cererea de bani indusă de reducerea în costul de oportunitate a deținerii banilor asociați cu politica de deflație. Date competitivitățile, intersecția curbelor IS și L*M* în punctul I ar părea să determine punctul inițial.
Totuși, punctul I nu poate servi ca punct inițial. Dacă ar fi așa din acest punct s-ar merge în sus cu o îmbunătățire a competitivității față de starea stabilă, dar nu este cazul, întrucât acest model este “superneutral” ( la inflație ) față de starea stabilă.
Competitivitatea trebuie să se deterioreze inițial astfel că IS trebuie să se deplaseze la stânga inițial ( nu a fost prezentată). Curba ca CC poate servi la descrierea traiectoriei -șa în fiecare din cele două cazuri desemnate de intersecția curbei CC cu L*M* poate servi la localizarea punctului inițial. Recapitulând, competitivitățile inițiale se deteriorează, rata reală a dobânzii crește și outputul scade.
De-a lungul traiectoriei de ajustare, CC, rata reală a dobânzii scade, competitivitatea se îmbunătățește ( deoarece Dc > 0 de-a lungul acestei traiectorii ) balanțele reale se îmbunătățesc ( întrucât la stânga lui inflația scade insuficient și Dl >0 ) și outputul crește.
Condițiile de stabilitate și caracteristicile stării stabile a deflației
Întorcându-ne la ecuațiile 3.1’-3.4’ și eliminând I și y dinamicile modelului pot fi convențional exprimate în formă matricială:
= + 3.6
unde . Cu lichiditatea luată ca predeterminată și competitivitatea anticipată există o unică traiectorie – șa convergentă către echilibru pe termen lung furnizat de rădăcinile caracteristice stabilă și instabilă. Condiția necesară și suficientă pentru echilibru pentru a fi punct – șa este ca determinantul coeficienților matricei asociate variabilelor de stare să fie negativ. Conform acesteia este necesar ca sau ca . Așa cum am văzut imediat mai sus, presupunerea că Δ ar fi pozitiv presupune ipoteza că creșterile (descreșterile ) autonome în cererea agregată va crește ( descrește ) outputul, date fiind competitivitățile.
Presupunând că condiția de existență a unui punct – șa unic convergent către echilibru este satisfăcută, să aruncăm o privire asupra caracteristicilor stării stabile.
Ecuația 3.6 va fi rescrisă în felul următor:
= A + B 3.6’
Matricea A este o matrice 2×2, iar matricea B este o matrice 2×3 ai căror coeficienți sunt dați de 3.6. Punând Dl = Dc = 0 din 3.6’ și rezolvând pentru valorile stabile ale lichidității și ale competitivității (,) se obține:
’ = (A-1)(B)()’ sau 3.7
= 3.7’
Notând mai întâi că variația ratei de creștere a masei monetare este “superneutrală” în acest model; o modificare în rata stabilă a inflației nu are nici un efect asupra nivelului stabil al competitivității. Totuși, o reducere a ratei de creștere a masei monetare crește lichiditatea stabilă; aceasta are loc datorită faptului că o reducere a inflației reduce costul de oportunitate al păstrării banilor și, de aici, crește cererea pentru ei. Ca atare, de-a lungul traiectoriei de ajustare urmează o decelerare a ratei de creștere a masei monetare, prețurile cresc cu o rată mai mică decât masa monetară făcând balanțele reale să crească la un nivel mai ridicat. În particular d = – .
2.1 Construirea digramei de fază și localizarea traiectoriei – șa
Ecuațiile 3.6’ și 3.7 arată că putem rescrie dinamicile în felul următor:
= 3.6*
unde
(>0)
Suntem acum în măsură să explicăm semnele coeficienților de mai sus. Vom începe analiza de poziția stării stabile. În acest scop notăm următoarele:
În primul rând, o creștere ( scădere ) a lichidității este asociată cu o rată negativă ( pozitivă ) de creștere a balanțelor reale, date competitivitățile ( ). Aceasta are loc din cauză că o creștere ( scădere ) a lichidității, ceea ce înseamnă o deplasare a curbei LM ajustată la inflația descrescătoare ( crescătoare ), va crește (descrește) outputul care, în consecință va crește ( reduce ) inflația deasupra (sub ) rata nominală de creștere a masei monetare, determinând o rată de creștere negativă ( pozitivă ) a balanțelor reale.
În al doilea rând, o îmbunătățire ( deteriorare ) a competitivității este asociată cu o rată de creștere negativă ( pozitivă ) a balanțelor reale, dată competitivitatea (). Aceasta are loc datorită unei îmbunătățiri ( deteriorări ), care înseamnă o deplasare a curbei I.S. la dreapta ( stânga ) va crește ( reduce ) outputul care, în continuare va crește ( reduce ) inflația peste ( sub ) rata de creștere a masei monetare nominale având drept rezultat o creștere negativă (pozitivă ) a balanțelor reale.
Deci, pentru a preîntâmpina modificarea balanțelor reale din timp, o creștere ( scădere ) a lichidității trebuie să fie asociată cu o deteriorare (îmbunătățire ) a competitivității; curba Dl = 0 trebuie să aibă pantă negativă.
În al treilea rând, o creștere ( scădere ) a lichidității este asociată cu o aprecierre ( depreciere ) a ratei reale de schimb ( ). Aceasta are loc deoarece o creștere ( descreștere ) a lichidității, C,P, va reduce ( crește ) dobânzile interne reale sub ( peste ) dobânzile străine și pentru a păstra egalitatea veniturilor așteptate, agenții trebuie să se aștepte la câștiguri ( pierderi ) capitale reale din deținerile lor de active purtătoare de dobândă denominate în moneda internă.
În final, o îmbunătățire ( deteriorare ) a competitivității poate fi asociată fie cu o apreciere, fie cu o depreciere a ratei reale de schimb ( )(>0). Când curba LM ajustată pentru inflație are panta pozitivă ( negativă ) în spațiul (i,y) o creștere a competitivității va crește ( reduce ) rata reală internă a dobânzii peste (sub ) rata dobânzii străină și aceasta va necesita o expectație de depreciere (apreciere ) a ratei reale de schimb pentru a păstra condiția priorității dobânzii neacoperite. Astfel, curba Dc = 0 poate avea înclinație în sus sau în jos.
Cele două cazuri menționate sunt prezentate în figura 3.2:
Cazul 1 (k – λψ)>0
Cazul 2 (k – λψ)<0
Figura 3.2. Diagrama de fază în spatiul (c,l)
Având stabilite caracteristicile traiectoriei – șa cu ajutorul diagramelor de fază, vom încerca acum printr-o cale puțin mai formală să determinăm (introducem ) rădăcinile stabile care conduc economia de-a lungul traiectoriei – șa. Aceasta se va dovedi utilă când vom încerca să analizăm traiectoria prețurilor și a outputului asociate cu deflația.
În acest scop considerăm mai întâi că traiectoria lichidității și compatibilității urmează o unică traiectorie – șa poate fi reprezentată în modul următor :
l – =( l0 – ) ; c – = (c0- ) 3.8
unde l0 și c0 sunt valorile inițiale ale lichidității și competitivității și unde ρ este rădăcina stabilă care conduce economia de-a lungul traiectorie – șa. Aplicând operatorul D de diferențiere expresiei 3.8 obținem:
Dl = ρ( l – ) ; Dc = ρ( c – ) 3.8’
Utilizând 3.6* avem:
ρ (l – ) = α11(l – ) + α12(c – ) ; ρ(c – ) = α21(l – ) + α22(c – ) 3.9
care dă panta traiectoriei – șa:
Considerăm acum, cu ajutorul figurii 3.3 ajustarea lichidității și competitivității la o politică neanticipată de deflație care este anunțată la t=0 și este implementată după ce a fost anunțată.
În figura 3.3 l0 înlocuiește lichiditatea stabilă, inițială întrucât reprezintă noua lichiditate stabilă, astfel că
– l0 = -λdμ. Întrucât această politică este știută a fi superneutrală în acest model poate servi atât la indicarea vechiului cât și noului nivel stabil al competitivității.
Figura 3.3 Ajustările competitivității și lichidității la o reducere neanticipată a lui μ.
Să considerăm că S0S0 reprezintă traiectoria – șa inițială. Diagramele IS – L.M. în spațiul (c,y) sugerează că imediat după anunțarea și implementarea politicii de deflație curba L.M. trebuie să se deplaseze în sus cu – d pentru a reflecta creșterea cererii pentru balanțele reale asociată cu o politică desemnată să reducă costul de oportunitate al deținerii acestor balanțe. Date competitivitățile, rata reală a dobânzii interne, va crește peste rata dobânzii străine .Aceasta va determina în continuare o incipientă deplasare a compoziției portofoliului de la activele denominate în monede străine către activele denominate în moneda internă până când creșterea prețului monedei interne (scăderea lui e) este suficient pentru a aduce piața obligațiunilor înapoi la echilibru și restabilirea condiției parității dobânzii neacoperite; dat p, scăderea lui e înseamnă o apreciere a ratei reale de schimb, suficientă să determine o expectație de depreciere a ratei reale de schimb care va restabili condiția parității dobânzii neacoperite.
În termenii figurii 3.3, c trebuie să scadă la, să zicem, c0 astfel că locul care unește (c0,l0) cu(c,l) trebuie să aibă aceeași pantă cu locul S0S0 . traiectoria notată SnSn este noua traiectorie – șa. Deci, imediat după anunțarea și implementarea unei politici de deflație, se produce o apreciere a ratei de schimb reale urmată de schimbul sau peste valoarea sa de echilibru. De-a lungul traiectoriei de ajustare balanțele reale se ridică la rata inflației sub rata de creștere a masei monetare nominale. Acesta este formarea balanțelor reale în timp ce urmează unei reduceri a prețului acestor balanțe în termenii balanțelor reale denominate în monede străine.
2.2 Calcularea pierderilor cumulative de output
Întrucât D(p – ) = (y – ) din curba Phillips pierderile acumulate de output datorate deflației pot fi exprimate în felul următor:
3.10
unde e este baza logaritmului natural(e = 2,7182).
Expresia de mai sus dă pierderile cumulate de output ca produs a doi factori:
1.inversa pantei curbei Philips în spațiul (Dp,y)
2.diferența dintre traiectoria prețului curentă și cea stabilă determinată la momentul când politica neanticipată de deflație este implementată. Pentru a obține o estimație a lui 3.10 bazată pe valorile parametrilor avem nevoie să calculăm (p0 – ). În acest scop vom proceda în felul următor: întrucât din ipoteză nu este întotdeauna pe traiectoria sa stabilă (p0 – ) poate măsura formarea balanțelor reale de-a lungul traiectoriei stabile care știm că este egală cu -d. deci pierderile cumulate de output datorită deflației sunt egale cu (/)d. Ne vom întoarce la acest rezultat și la interpretarea sa mai târziu. Deoarece y este de asemenea "condus" de unica rădăcină stabilă , y – = ( și o expresie alternativă pentru pierderile cumulate de output sunt date de:
3.11
2.3 Traiectoriile prețurilor și outputului corespunzătoare unei reduceri a creșterii masei monetare
Figurile 34.a și 34.b ilustrează traiectoriile masei monetare, prețurilor și outputului în urma unei reduceri neanticipate a lui
Figura 34.a: Traiectoria preturilor și a masei monetare
În figura 34.a în scopuri ilustrative utilizăm două bare pentru o variabilă pentru a ilustra noua traiectorie stabilă și o singură bară pentru a ilustra vechea traiectorie stabilă.
Presupunem pentru simplificare că pentru t < t0 , . La t0 autoritățile anunță și implementează o reducere neanticipată a lui . Deci balanțele reale trebuie să crească cu -d și aceasta măsoară golul vertical între pentru orice t t0. Traiectoria actuală a prețurilor este dată de pt . considrăm acum evoluția outputului. Întrucât
, y-,
în particular
măsoară pierderea inițială de output raportat la nivelul său natural la aceeași rată ca nivelul prețurilor și lichiditatea raportată la traiectoriile lor de echilibru. O anumită traiectorie a outputului poate fi dată de y din figura 34.b.
Figura 34.b : Traiectoria outputului
Este clar că ceea ce explică pierderile de output este imposibilitatea nivelului prețurilor de a se ajusta la șocurile din economie în speță ( cele monetare ).
3. Costul deflației când are loc o intervenție nesterilizată
Presupunem că modificăm regulile autorităților și le lăsăm să opereze o intervenție nesterilizată pe piața valutară concret, să permitem autorităților să cumpere (vândă) valută oricând prețul real al valutei străine este sub(peste) nivelul său de echilibru pe termen lung. Un astfel de regim poate fi exprimat, de exemplu, prin următoarea ecuație:
3.5*
0
Conform 35* autoritățile permit ratei de creștere a masei monetare să depășească (sau să fie mai mică) rata sa ori de câte ori competitivitatea este sub(peste)traiectoria sa stabilă. Aceasta poate descrie tipul de intervenție nesterilizată "înclinația contra vântului" (leaning against the wind), combinând 34 cu 35* scriem:
3.4*
Aceasta spune că deviațiile ratei de creștere a balanțelor reale trendul său reflectă nu numai deviațiile inflației de la trendul său(curba Philips) ci și deviațiile competitivității de la trendul său. Ecuația 3.4* înlocuiește ecuația 3.4' considerând modificărilesugerate de 3.4* și 35* dinamica acestei intervenției nesterilizate poate fi descrisă în felul următor:
unde:<0;
<0 (>0) și 3.11
Astfel, presupunerea că D este pozitiv, se dovedește, mai târziu, a fi necesară și suficientă pentru a garanta unicitatea și stabilitatea traiectoriei – șa. Evident, valoarea numerică a rădăcinii stabile va fi diferită de , de fapt ea va fi mai mare decât în valoare absolută, sugerând, deloc surprinzător, o ajustare mai rapidă. Pentru a distinge această rădăcină de , o vom nota . Traiectoriile prețurilor masei monetare și outputuliu(și evident ratei de schimb)vor fi afectate de intervenția nesterilizată. Vom analiza pe scurt caracteristicile acestor traiectorii. Totuși, acesta este doar cazul când traiectoria – șa are pantă pozitivă; aceasta înseamnă că este doar cazul când
De fapt traiectoria – șa în modelul nesterilizat va fi mai puțin abruptă; cu o valore absolută pentru mai mare decât valoarea absolută a lui ρ, valoarea absolută a lui – α22 va fi mai mare decât valoarea absolută a lui ρ – α22 , sugerând o înclinație mai mică a traiectoriei – șa.
Dar aceasta este ceea ce am fi așteptat, când autoritățile interne în vederea minimizării fluctuațiilor ratei reale de schimb, mărime dată a deflației(inflației) va fi coerspunzătoare unei mai mici aprecieri(deprecieri) inițiale.
Acum vom analiza pierderile cumulative de output din acest model în vederea arătării și explicării de ce acestea vor fi mai mici decât(λ/Ψ)dμ:
Pentru calcula aceste pierderi cumulative în output considerăm, mai întâi că 3.4* sugerează că:
3.4**
Deci:
3.12
Întrucât de-a lungul traiectoriei – șa outputul și balanțele reale se defazează în aceeași direcție expresia inclusă în parantezele pătrate din 3.12 este pozitivă, dar în mod necesar, mai mică decât 1deoarece este suma dintre 1 și un număr negativ, astfel că putem scrie:
3.12*
1>Π>0
Deci:
3.13
Când autoritățile intervin și nu nu sterilizează pot reduce pierderile cumulative de output corespunzătoare deflației l0 o fracțiune din ceea ce ar reprezenta aceste pierderi în caz contrar.
Pentru a înțelege mai bine revenim la ecuația 3.10 care sugerează că pierderea cumulată de output poate de asemenea fi exprimă prin:
Astfel trebuie să fie cazul unei politici de deflație care este asociată cu o politică de intervenție nesterilizată, așa cum este descrisă de 3.5* , trbuie să fie asociată cu o diferență mai mică între traiectoria prețurilor curente și cea stbilă.
Pentru a explica aceasta considerăm că:
3.14
Întrucât în acest model, aprecierea inițială corespunzătoare unei politici de deflație va induce autorităților, care urmează regula sugerată de 3.5* să crească rata de creștere a masei monetare peste trendul său(m-) va fi negativă.
Concret, utilizând 35* și ținând cont de 3.12 și 3.12* ,
3.15
Combinând 3.14 și 3.15 ajungem, în final, la rezultatul dat de 3.13
poate măsura pierderile cumulative de output. Recapitulând:
deși l stabilit este independent de intervenție, traiectoriile stabile ale lui m și p nu sunt;
la o intervenție nesterilizată atât m cât și p urmează o traiectorie stabilă mai ridicată;
ca rezultat, ruptura între valoarea curentă și cea stabilă a lui p este inițial mai mică în modelul de intervenție
C.P. mai mica diferență între prețul inițial și traiectoria sa de echilibru schimbările cumulative în output urmează aceeași tulburare. În cazul extrem al prețurilor perfect flexibile nivelul prețurilor sare peste nivelul său de echilibru instantaneu ca urmare a unui șoc și, deci, gapul(distanța) este zero.
În afară de săriturile discrete ale nivelului prețurilor, diferența poate fi doar micșorată prin inventarea de politici care aduc traiectoria de echilibru la nivelul inițial al prețului. Aceasta se întâmplă cu siguranță în modelele cu intervenție nesterilizată.
Figura 3.5a și figura 3.5b ilustrează ajustările sub o intervenție nesterilizată.
Figura 3.5a .Traiectoriile preturilor și masei monetare într-un model cu interventie nesterilizată
În figura 3.5.a s-au utilizat două bare pentru o variabilă pentru a desemna noua traiectorie stabilă și o bară tentru a desemna vechea stare stabilă.
Figura 3.5b Traiectoria outputului într-un model cu interventie nesterilizată
Comparația cu figurile 3.4.a și 3.4.b aduce în centrul atenției contrastul între cele două modele. Observăm cum intervenția nesterilizată reduce diferența dintre traiectoria curentă a prețurilor și traiectoria stabilă și cum, ca un rezultat al acestui fapt, pierderile cumulative de output se reduc. Noțiunea de cost al reducerii pierderilor cumulative output se referă la faptul că de-a lungul traiectoriei de ajustare rata inflației este mai mare în modelul intervenționist.
3.4 Concluzii
Se știe că pe termen lung, curba Philips este verticală. Această descoperire, totuși, nu va ascunde faptul că relația pe termen scurt are efecte cumulative și că pierderile cumulative de output corespunzătoare politicilor deflaționiste pot fi considerabile. Este nevoie a se ști care sunt termenii preciziei și costurile obținerii unei posibile reduceri a pierderilor cumulative de output față de traiectoria stabilă.
Guvernul S.U.A. nu a încercat să fixeze valoarea dolarului relativ la alte monede începând din anul 1972. Totuși, S.U.A. mergeau pe o rată fixă standard cu mult înainte de 1972. Din 1870 până la 1930 S.U.A. s-au bazat pe aurul standard. Sub acest sistem, moneda internă era convertibilă în aur la un anumit preț. Guvernul era gata oricând să cumpere sau să vândă aur la prețul oficial. Fixarea prețului aurului în termeni monetari naționali fixează rata de schimb între state.
Spre sfârșitul celui de-al doilea război mondial, națiunile aliate au constituit un nou sistem monetar internațional pentru a înlocui aurul standard. Sistemul Bretton-Woods a înlocuit sistemul aurului standard. Țările aliate au convenit să-și fixeze valutele raportându-se la dolar. În consecință dolarul a fost legat de aur. S-a convenit ca toate țările, cu excepția S.U.A., să-și convertească, la cerere, monedele în dolari. Aceasta a generat o cerere mondială de dolari și a făcut din dolar o monedă internațională. S.U.A.urmau să convartească dolarii în aur la cerere.
Teoretic, sistemul B-W ar fi trebuit să împiedice inflația cel puțin cum a făcut-o sistemul aur standard. Totuși, evenimentele au infirmat această ipoteză. Concomitent cu creșterea economică mondială între anii 1950-1960 cererea mondială de dolari a crescut rapid. Aceasta a exercitat o presiune în plus pe dolar. Rata de schimb era fixată așa că sistemul trebuia să cedeze undeva. Erau două posibilități: celelalte țări și-ar fi restricționat creșterea, astfel că cererea de dolari ar fi fost corespunzătoare sistemului ratelor de schimb fixe. Ori S.U.A. ar fi mărit oferta mondială de dolari importând mari cantități de bunuri din celelalte țări. Acest al doilea lucru s-a întâmplat.
Rapida expansiune a “dolarului internațional” în anii 1950-1960 a alimentat comerțul mondial, obligând economiile la creșteri în rate spectaculoase. dIn păcate, expansiunea a creat mai mulți dolari decât puteau fi convertiți în aur. Acest “dolar suspendat” cum a fost numit arată că economia mondială mergea pe un dolar standard decât pe aur standard, în timp ce S.U.A. nu mai puteau converti toate devizele în aur, la cerere.
1.3.4.3 Flotarea simulată
Atunci când o țară alege să urmeze o politică a ratelor de schimb flexibile ea nu trebuie să renunțe exclusiv la intervenția sa pe piața valutară. Înțelegând că lipsa de coordonare internațională a politicilor monetare și fiscale face un sistem cu rate fixe imposibil țările înțeleg să utilizeze rezervele oficiale pentru a influența temporar rata de schimb. de exemplu, autoritatea monetară alege să echilibreze mișcările în sus sau în jos ale ratei de schimb cumpărând sau vânzând valută. Un astfel de comportament nu trebuie să împiedice rata de schimb de la glisarea ei către nivelul de piață, dar poate face mai lină calea acestor mișcări. Fluctuațiile temporare sunt compensate. O politică de compensare a fluctuațiilor temporare ale ratei de schimb, în timp ce aceasta are tendința de a se deplasa în sus sau în jos la nivelul de piață se numește flotare simulată sau managed float.
1.3.4.4 Rate de schimb flexibile după 1972
După decesul sistemului Bretton-Woods a urmat un ascuțit declin al dolarului în comparație cu celelalte monede. Comportamentul dolarului legat de două principale monede ( marca germană și yenul japonez) a fost similară. Dolarul a scăzut de la 3.6 mărci în 1970 la mai puțin de 2.00 în 1980 și de la 350 yeni în 1970 la 200 de yeni în 1980.
Nu este o concidență faptul că declinul dolarului în anii 1970 coincide cu ratele ridicate ale inflației în istoria secolului XX al Americii. Rata inflației ridicată în S.U.A. face importurile mi competitive, astfel crescând oferta de dolari pe piața valutară. Inflația reduce de asemenea cererea străină pentru bunurile americane, descrescând cererea de dolari. Temporara apreciere a dolarului începând cu 1974 până în 1976 reflectă creșterea cererii de dolari care rezultă din ridicarea prețului petrolului ( OPEC evaluează țițeiul în dolari). La creșterea prețului în dolari al țițeiului , țările utilizează mai mulți dolari pentru a cumpăra mai mult petrol.
Anii 1980 au produs o și mai interesantă evoluție a ratei de schimb. Începând din 1980 până în 1985 dolarul se apreciază cu 85 de procente în medie față de monedele țărilor industralializate. Aprecierea nu a fost la fel față de toate monedele – s-a apropiat de 50 de procente față de yen – dar a fost generală. Valoarea dolarului a cunoscut un colaps scăzând aproape cu 80% față devaloarea ridicată din 1985. Din 1989 până în 1994 a rămas aproape stabil față de cele mai multe monede.
Creșterea sau scăderea dolarului în anii 1980 a fost însoțită de o creștere și o scădere, oarecum întârziată, totuși, a deficitului comercial al S.U.A. Exporturile nete au plecat de la 16.5 miliarde de dolari în 1981 la – 140.5 miliarde de dolari în 1987 înainte de a începe să se îndrepte spre zero în 1988.
Teoria economică stipulează că o creștere a ratei de schimb va cauza scăderea importurilor nete. La creșterea ratei de schimb bunurile interne devin mai scumpe pentru străini care vor cumpăra mai puțin. De asemenea, bunurile străine devin mai puțin scumpe pentru rezidenți și vor determina creșterea importurilor. Când rata de schimb scade, procentul este invers.
Comprtamentul exporturilor nete este predictibil, dar aprecierea sau deorecierea bruște ale monedelor – nu.
1.3.4.5 Sistemul ratelor fixe : Mecanismul european al ratei de schimb
Sistemul monetar european a fost instituit în 1979. EMS a dost văzut ca un pas în procesul de integrare europeană. Guvernele europene se temeau că continuarea variabilității ratei de schimb de genul experienței din 1970 ar întrerupe procesul de integrare. Membrii fondatori ai EMS au fost: Belgia, Danemarca, Franța, Germania, Irlanda, Italia, Spania, Olanda și Marea Britanie.
EMS era constituit din două componente: Mecanismul ratei de schimb (ERM) și unitatea monetar europeană ( ECU). ECU este definit ca un caz de monede ale țărilor membre EMS. Valoarea ECU față de monedele externe depinde de valorile monedelor componente.
Practic s-a constatat că introducerea ECU a fost un eșec. De aceea începând cu 1999 va intra în circulație, paralel cu monedele naționale ale țările membre EURO.
Însă mai important este EMS decât ECU. Planul original era pentru țările participante să determine o rată de schimb oficială pentru monedele lor. Ratele de schimb erau lăsate să fluctueze liber, într-o bandă stabilită la ±2,5% pentru toți membrii, cu excepția Italiei.(6 procente)
Această bandă nu s-a reușit a fi păstrată, procedându-se la realinieri. Acestea s-au produs încă de la nașterea EMS dar nu au încetat între anii 1987-1991. Astfel că în 1991 se încheie Tratatul de la Maastricht prin care se va institui calendarul Uniunii Economice și Monetare. O altă parte a Tratatului stabilește principiile care urmează să fie aplicate în politica valutară a statelor membre. Aceste principii se bazează pe infrastructura existentă sau nou creată și anume (1) Băncile Centrale Naționale, (2) Sistemul Băncilor Centrale Naționale, sistem care formează trăsătura de unire între toate aceste bănci, (3) Banca Centrală Europeană, emitentă a monedei unice europene, (4) Consiliul, organ de legătură între Banca Centrală Europeană și Băncile Centrale Naționale.
Pentru statele care vor participa la Uniunea Economică și monetară s-au stabilit de către Institutul Monetar European criteriile de convergență, luându-se în calcul următoarele elemente:
Nivelul general al prețurilor nu trebuie să depășească 1,5% peste nivelul inflației atins de trei dintre cele mai stabile state membre
Deficitul bugetar nu trebuie să depășească nivelul stabilit printr-o înțelegere prealabilă
Absența tensiunilor sociale și a devalorizărilor în ultimii doi ani
Nivelul general al dobânzilor să nu depășească cu mai mult de 2% dobânzile practicate de trei dintre cele mai stabile state membre.
O dificultate majoră în crearea Uniunii Economice și Monetare constă în formarea spiritului de solidaritate între țările membre, fără de care nu poate exista convergență. În cursul discuțiilor a fost abordată și problema salariilor care riscă să amenințe echilibrul bugetar și acolo unde el există, deoarece revendicările salariale sunt tot mai des formulate în statele U.E.
Referitor la inflație, se poate vorbi, în general, despre eradicarea ei, însă nimeni nu poate garanta că ea nu va apare la un moment dat. S-a mai afirmat că țările care nu aderă imediat la Uniune vor avea dificultăți mai mari decât cele pe care le-au avut înainte de înființarea Uniunii. EURO va fi atractiv și pentru țările din afara Uniunii Economice. Aceste țări vor avea două valute pe teritoriul lor. Însă a lăsa ca într-o țară să existe un curs paralel între EURO și moneda națională și a decide momentul când acest curs este favorabil intrării în Uniune riscă să creeze o situație intolerabilă pentru moneda națională.
Folosirea ratei de schimb ca instrument de politică economică
Prețul valutei străine ( rata de schimb) poate fi supus unui control din partea organelor de decizie macroeconomică, în cadrul a ceea ce se numește politică economică. Prin aceasta se înțelege un ansamblu coerent de acțiuni ale unui organ de decizie centrală pentru influențarea, orientarea evoluției economice în vederea atingerii unor obiective. În termenii cercetării operaționale și ciberneticii economice, politica economică se poate rezuma la controlul unor variabile instrumentale cu scopul atingerii unor mărimi programate (dorite) de către variabilele de stare ale sistemului economic.
În mod teoratic, factorii de decizie pot considera orice componentă a mecanismului economic în ipostaza de mijloc al politicii economice, opțiunile concrete în mod normal fiind rezultatul evaluării comparative a eficațității utilizării fiecărui instrument de politică în contextul general al acesteia. Din această perspectivă, rata de schimb apare ca posibil instrument de politică economică. Se poate, deci, observa că politica economică este funcție de mecanismul economic. Această propoziție poate fi simplu tradusă în formulări derivate:
componentele mecanismului economic constituie arsenalul de instrumente de politică economică;
calitatea politicii economice, ca utilizare a diverselor sale instrumente depinde de eficacitatea acestora ca părți componente ale mecanismului economic;
calitatea politicii economice, ca formulare, depinde de funcționarea mecanismului economic în sensul obiectivelor a fi atinse de autoritățile centrale. De exemplu, caracterul stimulativ al politicii fiscale nu se poate manifesta decât într-un mediu economic în care agenții economici au drept de dispoziție asupra modului de utilizare, de alocare a resurselor. Același lucru este de menționat și pentru politica monetară, care nu are sens într-o economie în care banii sunt pasivi; într-un mediu economic puternic centralizat și în care unitățile economice sunt niște executanți ai unor instrucțiuni, politica economică constă în comenzi de execuție. În raport cu mecanismul economic, putem distinge politici economice diferite care se bizuie, în proporții similare pe stabilizatori automați, mijloace de control indirect și mijloace de control direct.
Se poate spune că o pilitică economică ce urmărește neamestecul organelor de decizie centrale în activitățile agenților economici și care se bazează de obicei pe stabilizatori automați are un pronunțat caracter pasiv. Cu cât ststul, prin diversele sale instituții specializate, intervine mai mult în activitatea economică, cu atât politica economică devine mai activă. Activismul politicii economice nu trebuie confundat cu folosirea unui anumit tip de instrumente de politică economică; o politică activă și eficce se poate caracteriza printr-o abilă uilizare a mijloacelor de control indirect, care să nu reducă performanțele economiei naționale. În plus, calitatea unei politici economice nu se măsoară în raport cu caracterul activ al diverselor sale instrumente ci pe baza gradului de atingere a obiectivelor propuse, în condițiile unor costuri minime pentru economia națională.
Există și situația în care politica economică poate avea ascendent genetic asupra mecanismului economic constituit sau, în cazul cel mai relevant, ce urmăresc reforma mecanismului economic. De exemplu, trecerea de la regimul cursuri fixe – ajustabile la cel de cursuri flotante înseamnă producerea unor modificări în mecanismul de funcționare a economiei naționale. Cezul amplu, de transferare, poate fi ilustrat prin trecerea de la mecanismul specific unei economii structural – închise – în care schimburile externe sunt controlate, direct, iar mecanismul prețurilor joacă un rol esențial în alocarea și utilizarea resurselor, iar agenții economici posedă autonomie funcțională ridicată.
Ca instrument de politică economică, cursul de schimb are o menire clară în cazul regimului flotant: cea de prezentare prezervare a echilibrului extern, prin egalizarea cererii și ofertei de valută străină. Un alt obiectiv, urmărit într-un regim de cursuri flotante manipulate poate fii stimularea cererii externe pentru export (export led groath) ceea ce se poate înfăptui prin menționarea unei devieri de subapreciere a valutei naționale de la nivelul său de echilibru. Într-o asemenea situație creșterea cursului valutei străine – ieftinirea acesteia – este în mod deliberat împiedicată de autoritatea monetară centrală, de guvern, a cărui politică încurajează exportul de capital pentru compensarea soldurilor pozitive repetate ale balanței cerute. Și invers, un curs supraevaluat, menținut în mod artificial prin intervenția autorității monetare centrale, poate avea un un efect convenabil în reducerea inflației – de asemenea unul dintre obiectivele majore ale politicii economice; costul unei asemenea politici (pierderea de rezerve) sau influxul de capital în vederea echilibrului balanței de plăți, avertizează asupra nesustenabilității ei pe termen lung. Într-un regim de cursuri fixe – ajustabile, aceleași obiective pot fi urmărite prin mișcări “discrete”. Totodată, un asemenea regim prezintă avantajul important al unei mai mari predictibilități a cursului de schimb pentru agenții economici care efectuează tranzacții cu străinătatea. Fără a intra într-o analiză comparativă a avantajelor și dezavantajelor celor două regimuri menționate, se subliniază rolul cursului în menținerea echilibrului balanței de plăți, ca instrument de politică economică. Acest rol este îndeplinit pe baza unui mecanism al cursului ca parte componentă a mecanismului economic și în corelație cu celorlalte instrumente ale politicii economice. Prin urmare, dacă în sens restrâns, rata de schimb, ca instrument de politică economică, poate fi pusă în corelație cu obiectivul realizării echilibrului extern, într-un sens larg trebuie considerate toate funcțiile pe care mecanismul ratei de schimb le îndeplinește în cadrul mecanismului economic; din perspectiva funcționării ansamblului economiei, realizarea acetsor funcții este indispensabilă în condițiile date – ale unui mecanism economic în care prețurile au un rol esențial în alocarea resurselor. De aceea, o analiză temeinică a folosirii ratei de schimb ca instrument de politică economică nu se poate face în afara evaluării impactului mecanismului ratei, a mecanismului economic asupra performanței generale a economiei; costurile nu pot fi ignorate când se evaluează, comparativ, beneficiile aduse de politici diferite ca natură și recurgând, deci la instrumente nesimilare. Totodată, evaluarea eficienței utilizării ratei de schimb, ca mijloc, nu este corect să se facă în mod singular, fără considerarea eficienței întregului “mix” de politică economică. Pentru că, pe de o parte, instrumentele se suplimentează și complementează în atingera paletei de obiective, iar pe de altă parte, funcționarea fiecărui instrument este condiționată de funcționarea mecanismului de ansamblu – mecanismul economic.
Copyright Notice
© Licențiada.org respectă drepturile de proprietate intelectuală și așteaptă ca toți utilizatorii să facă același lucru. Dacă consideri că un conținut de pe site încalcă drepturile tale de autor, te rugăm să trimiți o notificare DMCA.
Acest articol: . Politici Monetare In Economii Deschise (ID: 132707)
Dacă considerați că acest conținut vă încalcă drepturile de autor, vă rugăm să depuneți o cerere pe pagina noastră Copyright Takedown.