1. ROLUL MONEDEI ÎN CONTEXT MACROECONOMIC 1.1. Rolul monedei la nivel macroeconomic 1.2. Politica macroeconomică și obiectivele acestei a 1.2.1…. [605934]

STRATEGII DE POLITICĂ
MONETARĂ
I.
Rolul macroeconomic al monedei

1. ROLUL MONEDEI ÎN CONTEXT MACROECONOMIC
1.1. Rolul monedei la nivel macroeconomic
1.2. Politica macroeconomică și obiectivele acestei a
1.2.1. Componentele politicii macroeconomice și
posibile obiective ale politicii macroeconomice
1.2.2. Conflictul dintre obiectivele de politică
macroeconomică
1.2.3. Alegerea obiectivului de politică monet ară
1.2.4. Independența băncii centrale

II.
STRATEGII DE POLITICA MONETARA

2.1. Strategii indirecte de politică monetară
2.1.1. Țintirea cursului valutar

P Rolul prețurilor în determinearea cursului de
schimb, Efectul Balassa Samuelson (*URMEAZA SA FIE
ATASAT)
P Regimuri de curs de schimb
P Caracteristicile strategiei de țintire a cursului de
schimb

2.1.2. Țintirea agregatelor monetare
P structura agregatelor monetare în România
P modelul multiplicatorului monetar
P caracteristicile strategiei

2.2. Strategii directe de politică monetară
2.2.1. Țintirea inflației
P caracteristici
P condiții de aplicare

1.1. Rolul monedei in economie:

Poziția monedei in cadrul economiei este evidențiat chiar de rolul jucat de piețele care
asigura circulația acesteia. Analiza activității in stituțiilor financiare evidențiază varietatea
gamei titlurilor financiare care permit derularea p rocesului de economisire. Pe de alta
parte, instituțiile financiare asigura si produse c e stau la baza sistemului de plați,
facilitând, in același timp, realizarea decontărilo r dintre agenții economici.

Ca urmare, in condițiile actuale, dezvoltarea produ selor financiare a condus la o
suprapunere a acestora monedei. Cu toate acestea, t rebuie făcuta o diferențiere intre
ACTIVELE FINANCIARE (Grossmann defininduPle drept „proba scrisa a unui contract legal
care dau dreptul proprietarului de a obține in viit or o anumita suma in moneda) si
MONEDA (același autor definindPo ca fiind anumite o biecte care pot fi utilizate ca mijloc
de schimb general acceptat).

In ce consta aceasta diferențiere?
Daca activele care joaca rolul de moneda sunt consi derate, in general, titlurile financiare,
o parte destul de mica a activelor financiare pot f i utilizate drept moneda.
In acest sens trebuie evidențiat rolul monedei in e conomie, atât la nivel macroeconomic,
cat si la nivel microeconomic.

a. Rolul macroeconomic al monedei

i. Stabilizarea macroeconomica realizata prin intermed iul
monedei:
DePa lungul istoriei, sPau evidențiat doua curente, in ceea ce privește utilizarea monedei
ca instrument de stabilizare a ciclului economic, r eprezentate, pe de o parte, de
susținătorii NONP INTERVENTIONISMULUI (ce includ cl asicii, neoPclasicii, monetariștii,
neoPmonetariștii), iar pe de alta parte de susțină torii INTERVENTIONISMULUI
(Keynesiștii si neoPkeynesistii).

ABORDAREA NONPINTERVENTIONISTA : ciclul economic decurge din activitatea agenților
economici care urmăresc optimizarea activității pro prii, concretizate, in principal, in
nivelul profitului. Ca o excepție a non3intervenți oniștilor sunt monetariștii care susțin ca
moneda joaca un rol determinant la nivelul ciclului economic. Cu toate acestea, politica
monetara nu poate juca un rol central in realizarea stabilizării macroeconomice, știut fiind

faptul ca exista un decalaj destul de mare intre m asurile adoptate la nivel monetar si
efectele înregistrate la nivelul variabilelor macro economice. Singura posibilitatea de
realizare a stabilizării macroeconomice, din punct de vedere monetar, este de a asigura
un regim monetar cat se poate de stabil.

SUSTINATORII INTERVENTIONISMULUI (reprezentanții de seama fiind keynesiștii)
evidențiază incapacitatea piețelor, pe parcursul ci clului economic, de a determina un
potențial ridicat economiei. Acest lucru se poate realiza doar cu ajutorul intervenției
statului pentru a stabiliza economia, pe baza unui pachet de politici de stabilizare macro:
politica fiscala si bugetara, politica monetara.

In ultimii ani, însa, pe fondul presiunilor inflați oniste, sPa dovedit ca politica monetara
orientata in direcția asigurării stabilității pretu rilor este in măsura sa contribuie la
stabilizarea macroeconomica si, implicit la reducer ea duratei ciclului economic.

ii. Moneda si contextul International:
Economiile actuale sunt considerate economii deschi se. In aceste condiții, politica
monetara, prin statutul monedei de convertibilitate , influențează cursurile valutare.
Procesul de integrare a piețelor valutare internați onale a determinat nenumărate
probleme la nivelul băncilor centrale, probleme viz ând, in principal, regimul valutar
adoptat. Ținta in aceasta direcție este alegerea re gimului valutar optimal determinat de:
– curs valutar fix sau flexibil;
– coordonarea politicilor monetare intre tari;
– crearea zonelor monetare optime legate intre ele pr in cursuri valutare flexibile.

iii. Moneda ca sursa de finanțare la nivel guvernamental
Trebuie pornit in aceasta direcție de la faptul ca banca centrala emite BAZA MONETARA
(prin componenta principala a acesteia – emisiune m onetara) – cumpărând titluri de stat.
Astfel, prin emisiune monetara se poate asigura sta tului finanțarea unei parți a
activităților proprii – activitate cunoscuta sub de numirea de SENIORAJ. (banca centrala
obține profit din deținerea de titluri de stat – su b forma dobânzii încasate, in timp ce ea
nu bonifica dovada pentru moneda pusa in circulație . In aceste condiții, înregistrând un
profit ridicat din aceste operațiuni, o parte semni ficativa este dirijata către stat sub forma
impozitului pe profit).

b. Rolul microeconomic
– evidențiat de funcțiile jucate de moneda in economi e.

1.2.MONEDA ȘI POLITICA MACROECONOMICĂ

In ultimii ani, pe fondul accentuării presiunilor i nflaționiste si a celor legate de creșterea
numărului șomerilor, al accentuării dezechilibrelor macroeconomice, banca centrala își
conturează tot mai mult poziția de lider al mediulu i bancar, fie direct, fie indirect
coordonând activitatea întregului sistem bancar in scopul atingerii țintei finale a politicii
macroeconomice. Se pune astfel, tot mai mult accent pe stabilizarea macroeconomica
(situație întâlnita mai ales in cazul tarilor din E uropa Centrala si de Est , aflate in plin
proces de restructurare).

Politica macroeconomica se concretizează în ansambl ul instrumentelor și masurilor
adoptate de autoritățile unei tari în scopul influe nțării principalelor variabile economice și
al atingerii nivelului dorit pentru economia respec tiva. Altfel spus, „politica economica
este o intervenție deliberata a statului în domeniul economic în scopul de a
înfăptui anumite obiective de ordin structural sau co njunctural”. 1

Problema care se ridica este aceea a alegerii obiectivului de politica economica ce
trebuie avut în vedere prin mixul de politici economice ce se adopta. Chiar daca
„obiectivul este același, mijloacele de a3l atinge – nu. Economia este un mecanism atât
de complex, încât conducerea ei este asemănata mai degrabă cu o arta decât cu o știința
exacta. Soluțiile oferite pentru o problema sau alt a sunt, de obicei, multiple, uneori chiar
aparent contradictorii.” 2

Atingerea acestor obiective are la baza, în definit iv, instrumentele utilizate de autoritatea
abilitata cu realizarea politicii macroeconomice. A ceste instrumente sunt reprezentate de
componentele politicii economice, componente ce se concretizează în tot atâtea politici
independente, dar în același timp corelate una cu c ealaltă: politica monetara, politica
valutara (considerata de unii economiști ca fiind p arte componenta a politicii monetare,
iar de alții ca politica distincta în cadrul politi cii macroeconomice), politica fiscala, politica
comerciala și nu în ultimul rând politica venituril or. Aceste instrumente pot conduce la
realizarea doar a unei parți din obiectivele propus e.

1 BASNO, Cezar și DARDAC, Nicolae – Moneda, credit, banci , Editura Didactica și Pedagogica,
Bucure ști, 1999, pag.379
2 RADULESCU, Eugen – Inflatia, marea provocare , Editura Enciclopedica, Bucure ști, 1999, pag.8

1.2.1. OBIECTIVELE POLITICII MACROECONOMICE ȘI
CONFLICTUL DINTRE ACESTEA

Realizarea stabilității macroeconomice este reflect ata de modul în care sunt atinse
obiectivele stabilite prin politica macroeconomica și, nu în ultimul rând, de natura
obiectivului avut în vedere. Obiectivele avute în v edere prin politica macroeconomica
vizează activitatea economica; activitatea economica poate sa fie reprezentata de mai
multe variabile precum PIB, gradul de ocupare, rata inflației etc. Atingerea unui anumit
nivel al acestor variabile macroeconomice se consti tuie în obiectivul fundamental al
politicii macroeconomice a statului, în general și al politicii monetare în special.

a) GRADUL DE OCUPARE AL FORTEI DE MUNCA

Obiectivul cu cel mai mare impact social este repre zentat de gradul de ocupare al
forței de munca , mergânduPse pe maximizarea acestuia. În ceea ce p rivește acest
obiectiv, este aproape clar dorința înregistrării u nui nivel ridicat al ocuparii, pe de o parte
pentru a se asigura un nivel de trai decent, iar pe de alta parte pentru a asigura un nivel
ridicat al ofertei de produse. Asigurarea unui astf el de obiectiv implica nenumarate
probleme. O prima problema este cea legata, înca de la început, de definirea nivelului ce
caracterizeaza gradul cel mai înalt de ocupare. Ar fi o greșeala foarte mare daca sPar
considera ca exista economii în care exista o ocupa re totala a fortei de munca. La nivelul
oricarei economii exista, în permanenta, șomaj frictional . „Consensul, la nivelul
analiștilor economici, în ceea ce privește factorii frictionali, este acela ca nivelul cel mai
ridicat al ocuparii fortei de munca exista…..atunci când rata șomajului este cuprinsa între
3% 3 4% din totalul fortei de munca civila”. 3

În conditiile economiilor actuale, pe fondul restru cturarii macroeconomice, nivelul
șomajului frictional a crescut destul de mult. De a ceea, autoritatile încearca sa determine
cu mare atentie care sunt cauzele care determina ac easta creștere. Complexitatea
economiilor actuale conduce automat la manifestarea anumitor forte care genereaza
presiuni pe piata fortei de munca.

Factorii care genereaza șomajul frictional sunt rep rezentati de:

3 MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney – The monetary process: Essentials of money and banki ng ,
Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.412

/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld factori sezonieri : în baza acestora cererea de locuri de munca varii nd în functie de
vreme și de perioada din an, un exemplu concludent fiind reprezentat de activitatea din
constructii, de turism etc;
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld factori geografici : ce influenteaza oferta de forta de munca în funct ie de
amplasarea geografica a locurilor de munca; oferta de forta de munca neavând o
elasticitate ridicata fata de acest factor;
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld factori structurali : restructurarea unor domenii de activitate din cad rul unei
economii presupune automat și o recalificare a fort ei de munca, deoarece, de cele mai
multe ori, cei disponibilizati nuPși pot gasi un al t loc de munca pe vechiul domeniu de
activitate;
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld factori discriminatori : în ciuda evolutiei economice, culturale și social e înregistrate
la nivel mondiale, mai apar, înca, discriminari în ceea ce privește ocuparea unui loc de
munca, discriminari datorate fie nationalitatii, fi e rasei, fie optiunilor politice și religioase,
fie datorate vârstei sau sexului. Toate acestea con duc la o majorare a șomajului
frictional.

Cu toate acestea se considera ca, la nivelul oricar ei economii, exista șomaj frictional și
singura problema avuta în vedere de autoritati este aceea a diminuarii cât mai mult a
acestei laturi a șomajului. Pe lânga șomajul fricti onal, în cadrul șomajului se mai include
și un alt aspect, așaPnumitul șomaj ascuns determin at în fapt de factori pur subiectivi
(specifici celui care își cauta un loc de munca, ai ci fiind incluse persoanele care „declara
ca doresc sa munceasca, dar care nu3și cauta un loc de munca deoarece considera ca
orice cautare va fi în zadar” 4
Toate aceste componente pot fi identificate cu oare care dificultate la nivelul oricarei
economii, ca sa nu mai vorbim și de existenta munci i la negru care distorsioneaza, întrPo
oarecare masura situatia ratei șomajului. De aceea, destul de multi economiști considera
ca nivelul optim al ratei șomajului este acela care , în corelatie cu rata inflatiei, nu
genereaza o creștere accelerata. 5 Cu toate acestea, nu se poate spune cu exactitate care
este nivelul optim al ratei șomajului care genereaz a, întrPadevar ocuparea deplina a fortei
de munca.

În literatura de specialitate corelatia cea mai des întâlnita este cea legata de rata
șomajului și rata inflatiei. Chiar daca aceasta cor elatie (Curba lui Philips) a cunoscut

4 MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney – The monetary process: Essentials of money and banki ng ,
Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.415
5 MAYER, Thomas, DUESENBERRY, James S., ALIBER, Robe rt Z. – Money, Banking and the Economie,
W.W. Norton &Company, Inc, 1984, pag.360: „many economists define the proper level of unemplo yment,
and hence by implication full employment, as the mi nimum level that is consistent with the inflation r ate not
not accelerating”.

modificari în timp, pe termen scurt este importanta , motiv pentru care un alt obiectiv de
politica economica este considerat ca fiind repreze ntat de stabilitatea preturilor.

b) STABILITATEA PRETURILOR

Daca pornim de la ceea ce exprima Curba lui Philips , ca unei rate a șomajului
scazuta îi corespunde o rata a inflatiei ridicata , este evident faptul ca mentinerea
unui ridicat nivel al ocuparii fortei de munca, far a a lua în considerare alti factori
economici conduce, automat, la înregistrarea unor c osturi ridicate la anumite niveluri.
Aceste costuri, reprezentate, în principal, de nive lul preturilor din economie, nu au cum
sa nu se repercuteze, mai departe, asupra nivelului puterii de cumparare, deoarece, o
creștere a preturilor (generalizata) genereaza, aut omat, o creștere a cererilor de
majorare a salariilor și implicit o majorare a cost urilor de productie ce se reflecta, mai
departe, în preturile produselor pe piata. Aceste f luctuatii puternice de preturi
înregistrate la nivel mondial în ultima perioada, a u condus la reorientarea politicii
autoritatilor, în sensul renuntarii la urmarirea as igurarii unui anumit nivel al creșterii
economice în scopul asigurarii unei stabilitati rel ative a preturilor, care sa permita
restabilirea echilibrului economic general. În aces t sens, Marshall & Swanson [1974]
afirmau ca „stabilitatea nivelului preturilor reprezinta un ob iectiv important al politicii de
stabilizare economica deoarece instabilitatea nivel ului preturilor, manifestata, în principal,
sub forma inflatiei, poate avea efecte întinse și a dverse în economie. Latura nefavorabila
a efectelor, pornind de la creșterea inflatiei, inc lude o reducere a eficientei economice, o
distorsiune inechitabila și capricioasa în ceea ce privește repartitia veniturilor și o
înrautatire a pozitiei balantei internationale de p lati”. 6

În conditiile în care la nivelul unei economii rata inflatiei este la un nivel ridicat (de peste
2 cifre), ineficienta economica se manifesta acut, fenomenul cel mai frecvent întâlnit fiind
acela al creșterii cererii agregate, în conditiile în care oferta își mentine ritmul de creștere
anterior. Nivelul cererii crescând, automat se ajun ge la o noua modificare de preturi ceea
ce conduce și la o creștere a cererii pentru modifi carea salariilor, cerere care, de cele mai
multe ori este satisfacuta doar întrPo mai mica mas ura, deoarece aceasta reprezinta o
cheltuiala care genereaza noi creșteri de pret. Mai trebuie adaugat ca, indiferent de
productivitatea sectorului de activitate, cererea p entru creșterea salariilor este aceeași,

6 MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney – The monetary process: Essentials of money and banki ng ,
Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.417: „….. price level stability is an important goal of econo mic
stabilization policy because price level instabilit y, especially in the form if inflation, can have wi despread and
adverse effects in the economy. The unfavorable sid e effects arising from inflation include a lessenin g of the
distribution of income, and a weekened internationa l balance-of-payments position

motiv pentru care eficienta din anumite sectoare es te suportata de catre alte sectoare. Pe
de alta parte, o rata ridicata a inflatiei genereaz a și o distributie arbitrara a veniturilor la
nivelul economiei; astfel ca cei ce înregistreaza v enituri variabile vor beneficia automat
de creșteri salariale mult mai rapide decât cei car e au un venit fix.

Daca avem în vedere cadrul extern al economiei, nu trebuie uitat impactul instabilitatii
preturilor asupra acestei activitatii reliefat de b alanta de plati. Scaderea eficientei
economiei conduce și la reducerea competitivitatii produselor exportate, motiv pentru
care piata externa de desfacere se poate restrânge. Pe de alta parte, crescând preturile
de productie, este posibil ca pe piata externa sa e xiste producatori mult mai competitivi
cel putin din punct de vedere al preturilor practic ate. O rata a inflatiei ridicata conduce și
la devalorizarea monedei nationale, fapt care poate genera o inhibare a exporturilor. Pe
de alta parte, daca productia interna este dependen ta, întrPo oarecare masura, de
materiile prime din import, continuarea activitatii este echivalenta cu o creștere a
preturilor de productie, ceea ce conduce la o noua modificare de preturi la nivelul
economiei, ajungânduPse, astfel, la o spirala infla tionista ale carei costuri de eliminare
sunt foarte ridicate.

Stabilitatea preturilor se contureaza ca fiind unul dintre cele mai importante obiective de
politica economica. În conditiile urmaririi realiza rii acestui obiectiv trebuie avut în vedere
faptul ca notiunea de stabilitate a preturilor nu p resupune ca toate preturile sa fie stabile
sau fixe. La nivel pragmatic, se pune accent pe men tinerea unei stabilitati la nivelul
mediu al preturilor, urmarinduPse, în definitiv, st abilitatea relativa a acestora și,
nicidecum, cea absoluta. Economiștii considera ca s tabilitatea relativa a preturilor exista
în conditiile în care rata anuala de creștere a pre turilor determinata pornind de la un
indice de pret reprezentativ, este de cel mult 2%.

Daca stabilitatea preturilor constituie, în prezent , una dintre principalele directii de
actiune ale autoritatilor, trebuie sa avem în veder e faptul ca una dintre problemele
generate de inflatie este și stagnarea economica. Exista, astfel, cazuri în care prin
politica economica a statului se are în vedere asig urarea unei creșteri economice
sustenabile.

c)CREȘTEREA ECONOMICA SUSTENABILA

În ceea ce privește asigurarea unui anumit nivel a l creșterii economice, acesta
reprezinta, pentru unele tari, una dintre cele mai importante coordonate ale politicii de
stabilizare macroeconomica.

Daca avem în vedere aspectele semantice, notiunea d e creștere economica are mai
multe fatete, atât cantitative , cât și calitative . Nu trebuie uitat ca exista mai multe
modalitati de a masura nivelul creșterii economice; cu toate acestea, analiștii economici
înclina catre utilizarea ritmului de creștere a pro dusului intern brut al tarii analizate,
considerând ca acesta reflecta cel mai bine gradul de dezvoltare al economiei avute în
vedere, pentru simplul motiv ca acesta reflecta niv elul efectiv al activitatii economice
desfașurate pe teritoriul tarii analizate. Bineînte les, ca se are în vedere nivelul real al
produsului intern brut, tocmai din dorinta de a se evidentia nivelul efectiv al creșterii fara
a lua în considerare evolutiile inflationiste.

Stabilirea ritmului de creștere economica are la baza înregistrarile cantitative din anii
anteriori, la acest factor adaugânduPse, bineîntele s și factorii conjuncturali care, de cele
mai multe ori influenteaza semnificativ creșterea e conomica. Daca la începutul secolului
XX se mergea pe ideea asigurarii unei creșteri econ omice de cel putin 3% P 4%, în
prezent aceste așteptari pot fi mult mai pesimiste.

Pentru a vorbi de o creștere economica viabila trebuie sa se înregistreze o creștere
efectiva la nivelul productiei unei tari (cantitati v) și nu, în mod simplu o creștere a valorii
monedei nationale. La acestea trebuie sa se adauge și faptul ca mixul de produse și
servicii trebuie astfel alcatuit încât sa stimuleze cererea reala și, deci, sa stimuleze
consumul. Asigurarea creșterii economice depinde, l a nivelul unei economii de piata, pe
de o parte de situatia ofertei agregate (oferta agr egata excedentara genereaza stagnare
economica), iar pe de alta parte de ajustarea gamei de produse și servicii oferite pe piata
la necesitatile clientelei (este cunoscut cazul pro ductiei pe stoc care a condus la scadere
drastica a creșterii economice în nenumarate tari).

Asigurarea unui anumit nivel al creșterii economice presupune doua aspecte:
/xrhombus fie asigurarea unei creșteri economice extensive (bazata pe creșterea numarului
angajatilor, spre exemplu);
/xrhombus fie îmbunatatirea conditiilor existente de lucru ca re sa permita creșterea
productivitatii (presupunând astfel o creștere economica intensiva ).

Daca avem în vedere acest din urma aspect, trebuie recunoscut ca realizarea de noi
investitii este calea cea mai buna pentru asigurare a creșterii economice. Problema care
apare este legata de crearea cadrului care sa permi ta atragerea de investitori (atât din
punct de vedere financiar, cât și fiscal, precum și din punct de vedere al stabilitatii
politice, militare specifica tarii avute în vedere și chiar zonei din care face parte tara
analizata).

Toate aceste tinte de stabilizare macroeconomica au în vedere doar aspecte economice
interne.

d) STABILITATEA PIETEI VALUTARE

În ultima perioada, însa, este cunoscut impasul pri n care trec nenumarate tari, impas
generat de înrautatirea pozitiei balantei comercial e
Alegerea unui astfel de obiectiv este determinata t ocmai de necesitatea sustinerii
monedei nationale, aceasta putând sa conduca la înr autatirea situatiei economice a tarii
analizate la toate nivelurile, ne mai luând în cons iderare faptul ca un deficit al balantei de
plati implica un efort financiar suplimentar, tocma i pentru acoperirea acestuia.

Instabilitatea de pe aceasta piata a condus, in ult ima perioada, la importante modificari
in planul economiei mondiale, motiv pentru care, ne numarate banci centrale au luat
decizia flotarii administrate pentru propria moneda .

e) CONTROLUL DEFICITULUI BUGETAR

Deprecierea monetara reprezinta un alt factor care presupune adoptarea unei politici
ferme de stabilizare macroeconomica. Finantarea def icitelor bugetare pe baza emisiunii
monetare poate, treptat, sa accentueze presiunile i nflationiste din economie, acestea
repercutânduPse, în primul rând, asupra valorii mon edei nationale, valoare care conduce,
mai departe, la scaderea puterii de cumparare și, i mplicit, a nivelului de trai.

Ca urmare, în ultima perioada, printre obiectivele de politica economica se afla și cel
privind asigurarea controlului deficitului bugetulu i de stat.

Cheltuielile destul de ridicate ale statului, la ca re se adauga amplul fenomen al arieratelor
(manifestat mai ales la nivelul economiilor aflate în tranzitie la economia de piata) au
condus, în ultima perioada, la existenta a semnific ative deficite bugetare care au impus
eforturi financiare semnificative din partea statul ui pentru a le acoperi, ca sa nu mai
vorbim de faptul ca, de cele mai multe ori, pentru obtinerea de finantare externa (în
special de la Fondul Monetar Internationale) una di ntre conditii era aceea a respectarii
unei anumite ponderi a deficitului bugetar în cadru l PIB.

Atingerea simultana a acestor obiective ar reprezen ta un ideal pentru orice tara. Cu toate
acestea, practica a demonstratPo, exista situatii c ând chiar și atingerea unui singur

obiectiv este destul de anevoioasa și, de cele mai multe ori, presupune adoptarea de
politici economice restrictive, dure.

1.2.2. CONFLICTUL DINTRE OBIECTIVE

Alegerea obiectivelor de politica economica este de foarte multe ori contradictorie,
deoarece atingerea unuia dintre obiective poate con duce la nerealizarea celorlalte tinte,
motiv pentru care, se pune un deosebit accent pe st abilirea unui obiectiv unic de politica
macroeconomica care sa permita, întrPadevar, realiz area stabilizarii macroeconomice.
Cea mai cunoscuta contradictie este cea dintre rata inflatiei și rata șomajului, Curba lui
Philips fiind infirmata pe termen lung. Pe de alta parte, este destul de greu sa se
realizeze asigurarea creșterii economice fara a se genera o oarecare modificare la nivelul
preturilor și, deci, o modificare, în sens ascenden t, a inflatiei. În același timp, asigurarea
stabilitatii preturilor impune, din partea statulu i cheltuieli suplimentare pentru sustinerea
salariilor bugetarilor la un nivel care sa permita un oarecare trai decent. Cheltuielile
suplimentare pot fi acoperite, prin diminuarea numa rului celor care desfașoara activitate
în domeniul bugetar, fapt ce genereaza o creștere a ratei șomajului. Creșterea economica
se considera ca este favorizata, însa, de existenta unui anumit nivel inflatiei, aceasta din
urma stimulând investitiile.

Pe de alta parte, existenta unui nivel ridicat al i nflatiei genereaza erodarea capitalurilor,
motiv pentru care posesorii de disponibilitati înce arca saPși plaseze cât mai bine resursele
astfel încât sa minimizeze pierderile de valoare ge nerate de inflatie. În acest sens se
înregistreaza o creștere a ratelor de dobânda, creș tere care poate influenta negativ
procesul investitional (costul creditului crescând simtitor).

Inflatia ridicata conduce la deprecirea monedei nat ionale. Un oarecare nivel al deprecierii
poate stimula schimburile externe (în principal exp orturile) ca urmare a valorii mult mai
mari a valutei de contract comparativ cu moneda int erna. Pe de alta parte, importurile
devin mult mai costisitoare, fapt ce duce la o redu cere a acestora (cel putin din punct de
vedere teoretic, deoarece practica a demonstrat ca exista și situatii – cazul economiilor a
caror activitate depinde de materii prime și materi ale din import, sau al celor pentru care
pretul produselor din import este avantajos, compar ativ cu cel al produselor indigene P
când nivelul importurilor se mentine). Daca economi a este dependenta de astfel de
importuri, atunci nu exista decât doua alternative: fie se reduc importurile și, ca urmare,
se va reduce și productia ce are la baza materiile prime din import (spre exemplu), fie se
mentin importurile la nivelul anterior, dar în mod evident se va înregistra o creștere

simtitoare la nivelul preturilor produselor rezulta te. Indiferent de alternativa, impactul se
va simti și asupra pozitiei balantei de plati.

Având în vedere toate aceste conflicte de interese, tot mai frecventa este parerea potrivit
careia politica economica elaborata trebuie sa aiba la baza un obiectiv bine conturat și
care, prin masurile adoptate, sa poata fi atins și, implicit, sa permita realizarea stabilizarii
macroeconomice, deci restabilirea echilibrului gene ral al economiei.

Alegerea obiectivului fundamental de politica macro economica este o problema
importanta pentru factorii de decizie. Care trebuie sa fie acest obiectiv? Obiectivul ales
este cel ce poate fi realizat cu fortele proprii ec onomiei respective sau nu? Toate aceste
întrebari sunt tot atâtea probleme la care autorita tile trebuie sa raspunda în timp real,
pentru ca politica macroeconomica sa dea roade. Ca urmare se are în vedere realizarea
unui așaPnumit mix optim al dezechilibrelor, adica acceptarea anumitor dezechilibre cu
conditia ca existenta acestora sa nu agraveze situa tia economica a tarii.

1.2.3. ALEGEREA OBIECTIVULUI DE POLITICA
MACROECONOMICA

Politica monetara , în calitate de instrument al politicii macroecono mice, reprezinta
ansamblul masurilor adoptate de banca centrala în scop ul influentarii ofertei de
moneda și a ratei dobânzii care sa contribuie la inf luentarea, mai departe, a
activitatii economice.

Elaborarea politicii monetare, ca urmare este subor donata atingerii obiectivului de politica
macroeconomica adoptat. În baza masurilor tactice a doptate de banca centrala se
asigura, în fapt, conturarea strategiei de politica monetara în baza careia se asigura
realizarea obiectivului fundamental propus.

Astfel ca autoritatea monetara are responsabiliatea de a asigura atingerea anumitor
obiective stabilite prin programul de politica macr oeconomica.

In ultimul deceniu, problema cu care sPa confruntat economia mondiala a fost
reprezentata de cresterea generalizata a prepturilo r, motiv pentru care inflatia nu este
considerata, de catre autoritati, fie ca este vorba de cele monetare, fie de cele politice, o

veste buna (Debell …, [1998]7). Presiunile geneer ate de cresterea preturilor genereaza,
la randul lor, noi presiuni, atat in plan monetar, cat si economic, politic, social. Astfel ca,
pe langa faptul ca genereaza distorsiuni la nivelul preturilor, inflatia genereaza o erodare
accentuata a economiilor, descurajeaza investitile, favorizand migrarea capitalurilor catre
activele care genereaza venituri suplimentare reale (de cele mai multe ori fiind cazul
activelor exprimate in valutele puternice ale momen tului) sau, de cele mai multe ori in
active neproductive. Acest dezechilibru afecteaza p uternic deciziile sectorului economic
privat in ceea ce priveste realizarea de investitii ,de economii si chiar dezvoltarea
productiei, efectul final concretizanduPse in reduc erea nivelului productiei. (Croce & Khan
[2000]8).

Toate acestea reprezinta tot atatea argumente pentr u a adopta masurile care sa conduca
la reducerea presiunilor inflationiste. Aceste este si motivul pentru care, in ultimii ani
economiile nationale siPau reorientat politicile ma croeconomice in directia asigurarii
stabilitatii preturilor. Asigurarea stabilitatii pr eturilor a devenit astfel obiectivul
fundamental de politica macroeconomica.

Luarea deciziei de a adopta o anumita strategie de politica monetara depinde, in mare
masura de ceea ce poate genera, la nvielul economie i politica monetara adoptata si, nu
in ultimul rand de autoritatea de care dispune banc a centrala in economia respectiva.
Ceea ce este unanim acceptat este faptul ca in ulti mii ani, majoritatea economiilor sunr
orientate in directia asigurarii cresterii producti ei, pe fondul reducerii ratei somajului,
toate acestea avand la baza aplicarea unor masuri s ustenabile de catre economia vizata.

Chiar daca la nivel international sPau manifestat n enumarate dispute visPaPvis de
masurile de politica monetara ce trebuie adoptate, consensul sPa manifestat in ceea ce
priveste obiectivul final al politicii macroeconomi ce si, implicit al politicii monetare P
asigurarea stabilitatii preturilor.

Argumentele aduse in favoarea asigurarii stabilitati i preturilor se bazeaza tocmai
pe dezavantajele evidentiate in timp de diversele a bordari ale politicilor monetare
adoptate (Mishkin & Posen, [1997]9):

7 DEBELLE, Guy; MASSON, Paul; SAVASTANO, Miguel; SHA RMA, Sunil – “Inflation targeting as a
Framework for Monetary Policy, International Moneta ry Fund, Economic Issues no.15, 1998
(www.imf.org/external/pubs/ft/issues/issues15/index. htm )
8 CROCE, Enzo; KHAN, Mohsin – Monetary Regimes and I nflation Targeting, International Monetary Fund,
Finance and Development Magazine, vol.37, no.3/Sept ember 2000
(www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2000/09/croce.ht m ).
9 MISHKIN, Frederic; POSEN, Adam – Inflation Taregti ng: Lessons from Four Countries, Federal Reserve
Bank of New York, FRBNY Economic Policy Review, aug ust 1997

/head2right Un prim argument este acela ca o politica monetara orientata in directia
asigurarii cresterii economice si a reducerii somaj ului genereaza efecte al
caror lag este variabil .
/head2right Pe de alta parte, luarea in calcul a „ curbei lui Phillips” sBa dovedit a fi
eficienta doar pe termen scurt , deoarece asigurarea unei rate scazute a
somajului sau un nivel ridicat al ratei de crestere economica nu pot fi asigurate
decat prin aplicarea unei politici monetare expansi oniste care este asociata si unui
nivel ridicat al inflatiei. In fapt, argumentele ad use au la baza tocmai disputa
referitoare la natura politicii monetare: politica monetara bazata pe reguli stricte
sau politica monetara discretionara (rules versus d iscretion).
/head2right Argumentele aduse au la baza si faptul ca, de multe ori, masurile de politica
monetara adoptate, pot sa nu aiba efectul scontat t ocmai ca efect al
„inconsistentei” acestora in timp. Ceea ce nu trebuie uitat este faptul ca in
conditile in care se are in vedere asigurarea stabi litatii preturilor, sistemul
monetar functioneaza mult mai bine, efectul, chiar daca in timp, fiind cel al
ridicarii nivelului de trai al populatiei.
Daca asigurarea stabilitatii preturilor nu persista (Mishkin & Posen [1997]), ceea ce
inseamna cresterea inflatiei, sociatatea este afect ata de nenumarate costuri
economice . Dintre aceste costuri, Mishkin si Posen (1997) vi n sa evidentieze trei
categorii considerate majore.

1. Prima categorie de costuri („shoe leather cost of inflation”) este cel determi nat de
detinerea numerarului care, dupa, cum este stiut nu este purtator de dobanda. In
conditiile in care inflatia este ridicata, posesori i de numerar incearca sa gaseasca alte
modalitati de a detine moneda, decat sub forma de n umerar.

2. Cea de a doua categorie de costuri rezulta tocmai din efectele generate de
existenta inflatiei: „daca preturile tind sa creasc a de ce sa nu majoram si noi preturile
pana la nivelul general de crestere, chiar daca eco nomic aceasta nu se justifica?” Aceasta
reprezinta, in fapt, o oportunitate de a face profi t. Aceasta conduce, in fapt, la o
redistribuire, de cele mai multe ori arbitrara, a profitului prin intermediul inflatiei. Efectul
imediat se manifesta pe piata financiara, deoarce s e inregistreaza o modificare a valorii
reale a activelor exprimate in termeni nominali, re lizanduPse un transfer de valoare de la
creditori catre debitori(acestia din urma fiind ava ntajati de cresterea inflatiei).

3. Cea de a treia categorie de costuri este data de interactiunea dintre inflatie si
politica fiscala a statului, mai precis sistemul de impozitare care poate conduce la
dezvoltarea acelor canale subterane de evitare a im pozitarii.

Pornind de aici, se poate evidentia necesitatea ado ptarii unei unei politici monetare care
sa aiba la baza o ancora nominala, ancora care poat e deveni si tinta pentru politica
monetara adoptata.

Ceea ce trebuie avut in vedere este faptul ca econo miile actuale nu pot sa aiba in vedere
un alt obiectiv fundamental decat cel orientatin d irectia asigurarii stabilitatii preturilor.

1.2.4. INDEPENDENTA BANCII CENTRALE

Pozitia de lider al politicii monetare, in coordona rea politicii macroeconomice este data, in
primul rand, de gradul de independenta al bancii centrale , afirmanduPse chiar ca
problema independetei bancii centrale este la fel d e veche ca si existenta acesteia (banca
centrala).

INDEPENDENTA BANCII CENTRALE este reflectata de capacitatea acesteia de a
asigura realizarea obiectivului de politica macroec onomica stabilit de catre guvern. Altfel
spus, banca centrala nu dispune de independenta in stabilirea obiectivului de politica
monetara (componenta a politicii macroeconomice), d ar dispune de independenta in ceea
ce priveste alegerea instrumentelor utilizate pentr u atingerea acestui obiectiv. (Fraser
[1994]) 10

Banca centrala joaca un rol central in economie toc mai ca urmare a functiei de baza a
acesteia: emisiunea monetara . Astfel ca argumenteul traditional in favoarea asi gurarii
independentei bancii centrale este acela al separar ii institutiei abilitate cu cheltuirea
banilor la nivelul unei economii de cea care asigur a creatia monetara.

Acest argument este sustinut de urmatoarele afirmat ii:
/head2right statul poate profita de controlul asupra creatiei monetare a bancii
centrale in scopul asigurarii de moneda care saBi a copere cheltuielile
(altfel spus finantarea bugetului de stat care duce la cresterea inflatiei);
/head2right statul poate modifica rata dobanzii in perioadele elec torale (in sensul
reducerii acesteia si, practic, pentru stimularea c reditului in economie). Pe
termen scurt genereaza o crestere a consumului si, practic o crestere a
gradului de ocupare a fortei de munca, dar pe terme n lung efectul este tot
acela al cresterii presiunilor inflationiste.

10 Fraser, B.W. – Central Bank Independece: What does it mean? – Reserve Bank of Australia Bulletin,
December 1994

Asigurarea independentei bancii centrale este depen denta de indeplinirea mai multor
conditii:
/head2right banca centrala trebuie sa aiba clar definite obiective le operationale prin
intermediul carora aceasta asigura aplicarea politi cii monetare ; altfel spus,
banca centrala trebuie sa dispuna de un program de politica monetara bine definit
atat din punct de vedere al strategiei, cat si din punct de vedere al variabilelor si
instrumentelor de politica monetara utilizate pentr u atingerea obiectivului final de
politica macroeconomica.
/head2right transparenta : publicul si guvernul trebuie inf ormat in permane nta in ceea ce
priveste programul de politica monetara urmat de ba nca centrala. Se impuns,
astfel, discutii periodice intre conducerea bancii centrale si guvern, dupa cum si
prezentarea unui raport de activitate in fata Parla mentului este necesara. Se
impune, astfel, anuntarea in permanenta a modificar ilor ce intervin in aplicarea
programului de politica monetara.
/head2right asigurarea unui mediu de lucru eficient . Acest lucru impune mai multe decizii
legate de: 11
/square4 independenta functionala : dreptul de a decide in orice directie
privind politica monetara si asigurarea stabilitati i preturilor;
/square4 independenta personala : alegerea membrilor conducerii pe
criterii de inalta competenta profesionala, fara ca acestia sa fie
implicati politic sau sa fie supusi altor presiuni;
/square4 independenta din punct de vedere al instrumentelor : controlul
tuturoir instrumentelor prin care se asigura aplica rea programului
de politica monetara, preveninduPse, astfel, finant area directa a
deficitului bugetar;
/square4 independeta financira : prin care banca centrala sa aiba acces la
propriile resurse financiare pe care sa le administ reze pe baza
propriului buget.

Astfel ca, INDEPENDENTA BANCILOR CENTRALE presupune libertatea acestora de
a asigura aplicarea programului de politica monetara ce nu este stabilit de catre
guvern. Acest fapt nu exclude formularea unor critici de ca tre reprezentantii Guvernului
si nici eliminarea consultarilor bancii centrale cu guvernul in ceea ce priveste politica
monetara ca si alte componente ale politicii macroe conmice.

11 Mboweni, TT – Central bank independende – BIS Revi ew nr. 88/2000

Pornind de aici se disting diferite grade de indepe ndenta a bancii centrale: asigurarea
realizarii unui singur obiectiv de politica monetar a sau a unui singur obiectiv intermediar,
sau aplicarea unei politici monetare bazata pe o ma re flexibilitate.

Pe de alta parte, legiferarea independentei bancii centrale nu impune asigurarea in
practica a acesteia, dar orice actiune de impiedica re a finantarii deficitului bugetar prin
emisiune monetara duce la intarirea independentei b ancii centrale. De acest aspect
depinde , practic si credibilitatea bancii centrale .

II.
STRATEGII D E POLITICA MONETARA

2.1. Strategii indirecte de politică monetară
2.1.1. Țintirea cursului valutar
P Rolul prețurilor în determinearea cursului de sch imb
(+Efectul Balassa Samuelson)
P Regimuri de curs de schimb
P Caracteristicile strategiei de țintire a cursului de
schimb
2.1.2. Țintirea agregatelor monetare
P structura agregatelor monetare în România
P modelul multiplicatorului monetar
P caracteristicile strategiei

2.2. Strategii directe de politică monetară
2.2.1. Țintirea inflației
P caracteristici
P condiții de aplicare

2.1.Strategii indirecte de politica monetara

2.1.1.ȚINTIREA CURSULUI VALUTAR

ț ROLUL PREȚURILOR ÎN DETERMINAREA CURSULUI DE SCHIM B

Relația ce se stabilește între cursul de schimb ți prețurile din economie este reflectată de
teoria parității puterilor de cumpărare potrivit că reia prețurile de pe două piețe exprimate
în aceeași monedă sunt egale.
Autorul, Gustav Cassel, a fundamentat această teori e pe așa numita lege a prețului unic,
potrivit căreia dacă două bunuri de pe două piețe d iferite sunt identice, atunci ele vor
avea același preț exprimat în aceeași unitate de mă sură (adică aceeași monedă) Adică:
(cele două piețe fiind România (RO) și Zona Euro (Z E). Pe termen scurt,
însă, legea prețului unic este invalidată deoarece piețele actuale oferă posibilități de
arbitraj, dar prin mecanismele, arbitrajul determin ă modificarea cursului de schimb,
acesta fiind direcționat către nivelul de echilibru .
Legea prețului unic venea să reflecte legătura stab ilită între prețurile fiecărui bun în
parte. Problema care a fost ridicată de Cassel a vi zat întreaga economie, unde
înregistrăm o multitudine de bunuri și servicii și, în același timp o multitudine de prețuri,
motiv pentru care teoria PPP ia în considerare toat e bunurile existente în economie.
Având în vedere prețul unui coș reprezentativ de bu nuri, Teoria PPP poate fi scrisă:
, de unde:
Potrivit acestei teorii, se stabilește egalitatea dintre prețul în lei al coșului reprezentativ
de produse din România și prețul evaluat în lei al coșului reprezentativ de produse din
Zona Euro. Pornind de aici, atunci când egalitatea dintre cele două prețuri este stabilită,
adică este validată teoria, puterea de cumpărare a unei monede este aceeași pe cele
două piețe care se compară. Pe baza prețurilor put em determina și puterea de
cumpărare a unei monede, știut fiind faptul că put erea de cumpărare a unei monede
este inversul indicelui de preț. Astfel că o scăder e a prețurilor în România comparativ cu
Zona Euro, echivalează cu o creștere a puterii de c umpărare a monedei naționale, fapt ce
conduce la o apreciere a monedei naționale.
Potrivit aceleiași teorii, existența unei diferențe între prețurile bunurilor și serviciilor între
cele două zone care se compară conduce la o scădere a cererii în zona unde prețurile
sunt mai mari, fapt ce va determina orientarea curs ului de schimb către nivelul de

echilibru. Astfel că teoria parității puterii de cu mpărare în forma absolută este relevantă
la nivel microeconomic și, nicidecum la nivel macro economic.
Analiza teoriei parității puterii de cumpărare în f orma absolută ridică, însă, unele
probleme. În primul rând, este greu de determinat u n coș reprezentativ de bunuri și
serviciu care să se regăsească în ambele economii î n aceeași structură. Chiar dacă
structura este aceeași, ponderea de participare a b unurilor și serviciilor diferă de la
economie la economie, motiv pentru care, spre exemp lu, la nivelul UE sPa luat decizia
construcției unui indice armonizat al prețurilor ca re să permită realizarea unor analize
comparabile între țările membre. Pornind de aici, mulți teoreticieni susțin ca relevantă,
analiza teoriei parității relative a puterii de cum părare.
Pornind de la teoria absolută, putem determina PPP în termeni relativi:
P nivelul cursului de schimb conform PPP la momentul 1 este:
P nivelul cursului de schimb conform PPP la momentul 0 este:
De unde: , dar și
Ca urmare:

Teoria parității puterilor de cumpărare în formă re lativă arată că modificarea cursului de
schimb este dată de diferențialul ratelor de inflaț ie înregistrate pe cele două piețe ce se
compară.

În condițiile în care inflația din Zona Euro este m ică, numitorul tinde către 1, de unde:

Generalizând, având cotația SMC/MB , dacă , se înregistrează o depreciere
a monedei cotante (în cazul nostru a leului față de euro).
Cu toate, acestea, cursul nominal de schimb se abat e de la nivelul determinat pe baza
PPP, existând mai muți factori de infleunță precum:
P costurile de transport, existența barierelor tarifa re (taxe vamale, accize), a
restricțiilor existente în planul tranzacțiilor int ernaționale (în sensul că unele
bunuri pot fi tranzacționate în plan internațional, altele nu – de unde structurarea
bunurilor și serviciilor unei economii în bunuri tr adables și nontradables – Efectul
Balassa Samuelson).

P concurența imperfectă de pe piață (vorbim, în fapt, de așa numita discriminare
prin preț , caz în care, același producător stabilește prețur i diferite pentru același
produs, în funcție de piața de desfacere);
P diferențierile existente între țări din punct de ve dere al determinării indicilor de
preț, a structurii coșului reprezentativ de produse .
P pornind de la afirmația anterioară, trebuie avută î n vedere structura prețurilor în
economiile care se compară, în special din punct de vedere al ponderii prețurilor
administrate, intervențiile statului în determinare a unei ponderi cât mai mari a
prețurilor generând deviații mult mai mari ale curs ului de schimb de la nivelul
PPP.

CURSUL REAL DE SCHIMB
Pornind de la Teoria PPP, trebuie să avem în vedere și legătura ce se stabilește între
cursul de schimb nominal și cel real. Cursul real d e schimb poate fi definit ca fiind
cursului nominal de schimb corectat cu nivelul preț urilor aferente celor două piețe care se
compară. Dacă avem în vedere, în continuare, compar ația România P Zona Euro, cursul
real Ron/Euro va fi:

Deci cursul real al euro față de RON este prețul co șului de consum european evaluat în lei
raportat la prețul coșului de consum din România.
După cum se constată, cursul real de schimb nu are unitate de măsură, motiv pentru
care determinarea lui vizează strict evidențierea c ompetitivității economiei românești față
de cea aferentă Zonei Euro.
Pornind de la relația anterioară, dacă se înregistr ează o creștere a cursului nominal
(depreciere a leului în termeni nominali), aceasta va determina o creștere a exporturilor,
ceea ce va face ca România să fie mai competitivă p e piața externă, ceea ce va
determina o reducere a deficitului de cont curent. Acest lucru este valabil pe termen scurt
(în condițiile în care prețurile pe cele două piețe sunt fixe), pe termen lung prețurile
putând fi menținute fixe doar administrativ.
Astfel că, evoluția balanței de plăți, mai precis a soldului contului curent depinde de
evoluția cursului real de schimb, care la rândul să u este influențat atât de evoluția
cursului nominal de schimb, dar și de evoluția preț urilor pe cele două piețe care se
compară; cu alte cuvinte, trebuie să avem în vedere deprecierea/ aprecierea reală a
cursului de schimb.
Creșterea cursului real de schimb presupune o depre ciere reală a monedei naționale.
Aceasta este dată de creșterea prețului coșului de bunuri european comparativ cu cel din

România; deoarece prețurile bunurilor din coșul eur opean sunt mai mari decât cele
aferente coșului din România, exporturile din Român ia către Zona Euro devin mai
competitive, descurajânduPse, astfel, importurile d in ZE către Ro. În aceste condiții,
puterea de cumpărare a leului în ZE scade.
De partea cealaltă, aprecierea reală a cursului de schimb conduce la o reducere a
prețurilor în ZE mai mare comparativ cu Ro, fapt ce va conduce la stimularea importurilor
Ro din ZE și la descurajarea exporturilor. În acest e condiții, puterea de cumpărare a
leului în ZE crește.
Validarea Teoriei PPP presupune, din punct de veder e al cursului valutar real ca acest să
fie 1. În realitate, însă, se înregistrează deviați i ale cursului real de schimb de la nivelul
PPP al acestuia. Nu trebuie uitat faptul că nivelul cursului real de schimb este influențat și
de alți factori, precum nivelul PIB, nivelul ratelo r de dobândă.
Legătura ce se stabilește între soldul bugetului de stat și soldul contului curent este
reflectat de așa numitele „deficite gemene”.
Astfel că, formarea venitului național la nivelul u nei economii (Y) are la bază următoarele
componente: cererea pentru consumul privat (C), pen tru consumul guvernamental (G),
la care se adauga cheltuielile pentru realizarea de investiții (I) și exportul net (EPX).
Y = C + G + I + (EPX)
Pe de altă parte, analizând venitul național prin c omparație cu venitul oricărui individ,
distribuirea acestuia vizează achitarea impozitelor și taxelor (T) (la nivel macro vorbind
de încasarea veniturilor la bugetul de stat), restu l sumei (deoarece presupunem că
suntem consumatori raționali) partajânduPse între e conomii (S) și către consum (C),
adică:
Y = T + S + C
Pornind de aici, cum nivelul venitului național est e același, indiferent de modalitatea de
determinare (fie pe bază abordării componentelor ce contribuie la formarea lui, fie pe
baza componentelor ce vizează utilizarea lui), vom avea:
C + G + I + (EPX) = T + S + C
(XPE) = (GPT) + (IPS)
(XPE) P soldul contului curent
(GPT) P soldul bugetului de stat
(IPS) P soldul contului financiar și de capital
Pornind de aici, se poate observa că o creștere a d eficitului bugetar (peste nivelul soldului
contului financiar și de capital) conduce la o cre ștere a deficitului contului curent.

ț REGIMURI DE CURS DE SCHIMB

Evolutia istorica a sistemului monetar internationa l a demonstrat ca alegerea regimului
optim de rata de schimb sPa dovedit a afi o problem a care inca nu a fost rezolvata la
nivelul economiei mondiale. Conform aprecierilor FM I, evolutiile regimurilor valutare de
dupa 1970 (vezi Bubula & ItkerPRobe [2002]) sPau ca ntonat in doua directii:
P tari ce au adoptat cursuri valutare flotante (in cr estere incepand din 1970);
P tari care au adoptat un regim valutar bazat pe anco rarea monedei.

Aceasta era structurarea FMI dupa abandonarea SMI d e la Bretton Woods.

Pana in prezent, sPau conturat mai multe tipuri de regimuri valutare (sura FMI), (conform
diagramei urmatoare), in functie de interventia au toritatilor in determinarea si
infleuntarea cursurilor valutare si, implicit a pie tei valutare, FMI evidentiind trei grupe
mari de regimuri de curs de schimb:
A. Regimuri bazate pe cursuri valutare fixe (asa nu mitele: HARD PEGS REGIMES);
B. Regimuri bazate pe cursuri valutare flotante ( FLOATING REGIMES);
C. Regimuri intermediare (INTERMEDIATE REGIMES) (ce reprezinta, in fapt o
combinatie a primelor doua).

Regimuri de curs de schimb (de
facto)(1998) Regimuri de curs de schimb (de
facto)(2009)
Hard pegs 23 Hard pegs 23
aranjamente fără emitent unic 10 aranjamente fără emitent unic 10
aranjamente de forma consiliului
monetar 13 aranjamente de forma
consiliului monetar 13
Soft pegs 81 Soft pegs 78
conventional pegged
arrangement 46 conventional fixed peg
68

ancorare strictă– ca aranjament 21
Intermediate pe gs (ancorare cun
bandă de variație, crawling peg,
craling band) 13 intermediate pegs 11
Floating arrangements 84 Floating
arrangements 75
managed floating 44 Floating 40
Independently floating 40 Free floating 35
Altele: P 12

A. REGIMURI VALUTARE BAZATE PE CURSURI FIXE
In acest caz, cursul valutar ramane constant sau po ate varia in jurul unor benzi inguste
de variatie, netinand cont, insa de evolutiile celo rlalte variabiel macroeconomice care vin,
totusi sa infleunteze piata valutara. Se evidentiaz a, astfel, putenica implicare a
autoritatilor in inluentarea si mentinerea cursului valutar in limitele impuse pietei.

Daca ne raportam la perioada etalonului aurPdevize (mai precis Sistemul de la Bretton
Woods) fiecare moneda a fost evaluata in aur, porni nd de la paritatea fixa adoptata: 1
USD = 1/35 uncii de aur. Paritatile astfel stabilit e trebuiau mentinute, facanduPse
abstractie de faptul ca aurul reprezenta, pe langa etalon monetar, si o marfa al carei pret
se stabilea pe piata bunurilor, pretul variind fata de aceasta definitie oficiala si, de aicim,
generand presiuni asupra paritatilor fixe dintre mo nedele sistemului si dolar.

Cu toate acestea, nu putem sa nu evidentiem avantaj e ale unui astfel de sistem,
pricnipalul aspect fiind cel legat de stabilitatea conferita in planul relatiilor comerciale
internationale , mai precis in cazul importurilor s i exporturilor care se pot dezvolta, data
fiind lipsa modificarilor la nivelul cursului valut ar si, implicit aparitia de pierderi generate
in conditiile existentei unor variatii.

Toate acestea, raportanduPne tot la Sistemul Bretto n Woods, au contribuit, din plin la
dezvoltarea operatiunilor speculative care au avut un efect nefast asupra activitatii
bancilor centrale, acestea fiind obligate sa depuna un efort financiar din ce in ce mai
mare pentru a mentine paritatea fixa la nivelul pro priei economii si, bineinteles, in plan
international.

Odata cu abandonarea sistemului Breton Woods, au co ntinuat sa se dezvolta alte forme
ale regimului bazat pe rate de schimb fixe, in prez ent acestea fiind reprezentate de:
1. regimurile valutare ce nu dispun de un emitent de m oneda distinct, individual:
/square4 regimuri valutare bazate pe moneda altui stat (dola rizarea, spre exemplu);
/square4 uniunile monetare.
2. aranjamentele de forma consiliului monetar.

1. REGIMURILE VALUTARE FARA EMITENT INDIVIDUAL:
a. Regimuri valutare bazate pe moneda altui emitent.

De foarte multe ori, existenta la nivelul pietei in ternationale a unei monede puternice, pe
fondul reducerii cresterii economice din propria ec onomie, a condus la orientarea catre
acea valuta care conferea populației o mai mare inc redere in ceea ce priveste mentinerea
propriei puteri de cumparare. Toate acestea combina te si cu imposibilitatea unei
autoritati moentare de aPsi impune prpria moneda (d atorita costurilor de emisiune, a
lipsei instrumentelor care saPi permita mentinerea puterii de cumparare, a gradului redus
de dezvoltatre al economiei respective, determina a utoritatile sa adopte, drept moneda a
propriului sistem moneda altei tari.

Astfel ca putem vorbi de o „dolarizare” a economiei . Autoritatea monetara renunta astfel,
la independenta controlului asupra propriei politic i monetare.

Ce trebuie amintit aici este situatia in care, chia r daca nu se poate include in aceasta
categorie, economia, pe fondul unei evolutii nefavo rabile, se orienteaza catre moneda
altei tari, in defavoarea propriei monede. Aceasta nu presupune „dolarizarea” economiei
in sensul de „ hard peg regime”, tara respectiva beneficiind de propria politica mon etara
adoptata de autoritatea monetara. In aceasta situat ie, banca centrala este obligata sa
depuna insemnate eforturi financaire (care afectea za rezerva valutara proprie) pentru a
mentine un anumit nivel al cursului valutar al prop riei monede. Lipsa, insa, a unui efort
conjugat al autoritatilor, care sa contribuie la re dresarea economica, poate genera grave
probleme in planul stabilitatii monetare.

b. Regimuri valutare bazate pe crearea uniunilor
monetare.
In acest caz, tari din aceeasi zona, accepta sa dis puna de aceeasi autoritate monetara
care sa asigure si emisiunea monedei care sa fie ut ilizata in plan regional.

Teoretic, o zona monetara este caracterizata de urm atoarele elemente:
1) definirea unei relatii fixe intre moneda tarilor ce au aderat la uniune si moneda
centrala (moneda uneia dintre tari sau o moneda nou a);
2) convertibilitatea si transferabilitatea monedelor t arilor membre intre ele;
3) constiuirea unor rezerve valutare comune si gestion area acestora la nivel central;
4) reglementari valutare comune aferente relatiilor cu alte tari decat cele din cadrul
uniunii.

Istoric vorbind, acestea au functionat, chiar inain te de Sistemul de la Bretton Woods,
este adevarat intrPo forma rudimentara, daca ne ga ndim la Uniunea Monetara Latina,
spre exemplu. Un alt exemplu de uniune monetara il reprezinta Uniunea Europeana care

avea drept moneda de baza ECU, determinata ca o mon eda cos, bazata pe contributia
monedelor tarilor membre, aceasta reprzentand o eta pa intermediara catre Uniunea
Monetara Europeana actuala (aceasta din urma nemaip utand fi inclusa inaceasta
categorie de cursuri valutare, cursul euro bazanduP se pe cotarea libera pe piata).
/box3 Crearea acesteia generează:
/square6 AVANTAJE (BENEFICII)
/square6 DEZAVANTAJE (COSTURI)
/box3 Identificarea raportului dintre avantaje și dezavan taje:
/square6 → ZONĂ MONETARĂ OPTIMĂ
/square6 → ALEGEREA MOMENTULUI DE ADERARE LA UM.
Aderarea la o Uniune Monetară (cazul nostru UME) es te determinată de existența unor
anumite avantaje :
/square6 piețele naționale aferente țărilor membre devin mai integrate ca urmare
a reducerii costurilor de acoperire împotriva riscu lui valutar;
/square6 grad ridicat de transparență a piețelor din punct d e vedere al prețurilor
(fiind exprimate în aceeași monedă se pot face mult mai ușor comparații
între țări);
/square6 dacă moneda UM este o monedă internațională, aceast a poate fi impusă cu
ușurință în tranzacțiile internaționale, diminuîndu Pse astfel riscul valutar (a
se vedea cazul Euro);
/square6 țările ce aspiră să adere la o UM, trebuie să se al inieze la aceasta și din
punct de vedere al ratei inflației (care, în cazul UM tinde să fie redusă),
ceea ce va genera o creștere a credibilității polit icii monetare.
În același timp, aderarea la o uniune monetara gene rează și dezavantaje, concretizate în
costuri precum:
/box3 pierderea autonomiei politicii monetare a băncii ce ntrale, precum și a celei de curs
de schimb;
/box3 chiar dacă în plan fiscal nu se vorbește de o deci zie centralizată, există restricții
care îngrădesc activitatea unei țări (spre exemplu nivelul max. al datorie publice,
în cazul criteriilor de convergență la UME);
/box3 se poate înregistra și o creștere a șomajului (gene rată de mutarea activității în
zonele unde prețul forței de muncă este mai mic) și , în același timp și agravarea
unor dezechilibre macroeconomice pe fondul liberei circulații a capitalurilor și a
forței de muncă.
Definirea zonelor monetare optime: Optimum currency areas are groups of regions with
economies closely linked by trade in goods and serv ices and by factor mobility.
(Krugman, P. R. & Obstfeld, M.)
Literatura de specialitate (Mundell) evidențiază tr ei criterii generale ce definesc o zonă
monetară optimă:

/square6 mobilitatea factorilor de producție;
/square6 gradul de deschidere al economiei;
/square6 gradul de diversificare al producției
( a se vedea si articolul:
Mundell, R. A. (1961). "A Theory of Optimum Currency Areas" . American
Economic Review 51 (4): 657–665. http://www.jstor.org/stable/181279 2

La acestea se adaugă și alte elemente ce trebuie av ute în vedere pentru a putea
considera o uniune monetară ca fiind o zonă monetar ă optimă:
/box3 Mobilitatea factorilor de producție
/box3 Gradul de deschidere a economiei;
/box3 Gradul de diversificare a producției
/box3 Integrarea financiară
/box3 Existența unor rate de inflație similare
/box3 Flexibilitatea prețurilor și a salariilor
/box3 Integrarea politică

2. CONSILIUL MONETAR

Consiliul monetar reprezinta autoritatea monetara o bligata sa asigure mentinerea unui
curs valutar fix pentru propria moneda fata de o va luta puternica de pe piata
internationala, valuta ce devine si principalul ele ment de rezerva. Pe langa aceasta
conditie, consiliul monetar trebuie sa asigure si o a doua conditie ce decurge din statutul
de autoritate monetara, diferentiinduPl de banca ce ntrala, si anume cea legata de
emisiunea monetara a propriei monede care trebuie s a fie in stransa corelatie cu nivelul
rezervelor detinute si, bineinteles cu nivelul fixa t al cursului valutar.

Astfel ca, daca banca centrala poate emite moneda i n orice moment in functie de
nevoiele economiei si de conditiile concrete genera te de aceasta, emisiunea monetara a
consiliul monetar este strans legata de nivelul rez ervelor. Baza monetara, in acest caz
trebuie sa fie data de nivelul rezervelor valutare pe care le gestioneaza exprimate in
moneda nationala la nivelul cursului fix.

Adoptarea consiliului monetar ridica nenumarate pro blema, adoptarea acestuia fiind
considerata, de nenumarate ori, ca singura solutie de iesire din criza.

Hong Kong (1983), Argentina (1991), Estonia (1992), Lituania (1994), si Bulgaria (1997)
sunt doar cateva exemple in acest sens.

Consiliile monetare au fost larg raspandite, dePa l ungul a peste 150 de ani in aproape 70
de tari sau colonii. Astazi sunt in functiune pest e 10 consilii monetare.

Prima intentie de creare a unui consiliu monetar a dus la aparitia uneia dintre primele
banci centrale din lume in 1844. Un grup de economi sti britanici, grupati in ceea ce se
numeste Currency School, au avut influenta politica necesara pentru a transpune in
termeni institutionali viziunea lor despre sistemul monetar. In 1844 sPa dorit
transformarea Bancii Angliei in consiliu monetar. Intrucat la acea data economistii nu
realizasera ca in cadrul bazei monetare atat numera rul cit si depozitele trebuie acoperite
cu rezerve, sPa legiferat numai acoperirea cu rezer ve a unei parti din numerar, nu si a
depozitelor. Prima incercare reusita de creare a un ui consiliu monetar a fost realizata in
colonia britanica Mauritius in 1849. Sistemul mone tar bazat pe consilii monetare a
inregistrat apogeul in 1940, cand aproape 50 de tar i aveau consilii monetare.

B. REGIMURI VALUTARE BAZATE PE CURSURI VALUTARE
FLOTANTE
Caracteristica acestor regimuri este faptul ca dete rminarea cursului valutar are la baza
confruntarea fortelor pietei valutare, fara a presu pune interventia autoritatilor (in cazul
flotarii libere – free floating ) sau in conditile unei interventii a autoritatii m onetare, dar
fara a impune o anumita directionare a pietei, pred eterminata. (in cazul flotarii
administratefara traiectorie determinataP managed free floating ).

Daca ne gandim la avantajele acestui sistem, din pu nct de vedere macroeconomic, in
conditiile in care economia mondiala este stabila, existenta unor astfel de cursuri valutare
este benefica, contribuind la o permanenta balansar e a economiilor. Acest lucru nu sPar
realiza in cazul cotatiilor fixe, deoarece mentiner ea acestora ar impune reducerea
cresterii economice in anumite tari in defavoarea a ltora.

Flotarea libera da o mai mare independenta si banci i centrale, aceasta nefiind fortata sa
aiba invedere in permanenta mentinerea cursului fix .

Pe de alta parte, existenta acestor cursuri valutar e flotante, poate determina si actiunea
investitorilor, acestia orientanduPsi capitalurile catre tarile care ofera o rata a dobanzii
atractiva.

Exista si dezavantaje, flotarea libera a cursului v alutar putand genera nenumarate riscuri,
daca ne reportam la nivel microeconomic, riscul de tranzactie fiind cel mai apropiat
exemplu.

C. REGIMURI VALUTARE INTERMEDIARE:
In acest caz, avem, in fapt, o combinare a caracter isticilor celor doua categorii amintite
anterior.

Vorbim de:
1) flotarea controlata stricta a cursului valutar;
2) ancorarea valutara (soft peg);

1) In cazul flotarii controlate strict a cursului v alutar, banca centrala stie cu exactitate
cand trebuie sa intervina pe piata pentru a influen ta cursul valutar si in ce directie.
Luarea acestei decizii este data de mai multe aspec te precum situatia balantei de plati
(mai precis a balantei comerciale), nivelul rezerve lor valutare, gradul de dezvoltare al
pietelor paralele care pot infleunta semnificativ p iata valutara, piata valutara prin
mecanismele acesteia neputand asigura, in mod autom at, ajustarea dezechilibrelor (in
special a celui extern).

2) In cazul mecanismelor bazate pe „soft peg” se au invedere mai multe variante:
a) ancorarea fixa conventionala (conventional fixed pets), ancorarea vizand fie
o valuta, fie un cos de valute;

b) crawling pegs – caz in care cursul valutar ancorat este periodic ajustat fata
de moneda sau monedele ancora. Ajustarea se face cu un anumit procent (de regula de
nivel scazut), procent determiat:
P fie in functie de evolutia cursului valutar pe pi ata (forward / backward looking),
P fie in functie de evolutia unor principale variab ile macroeconomice precum
diferentialul dintre tinta de inflatie si rata infl atiei previzionate in ceea ce priveste relatiile
cu principalii parteneri externi, diferentialul din tre nivelul cursului valutar determinat pe
piata valutara oficiala si cea paralele (spre exemp lu cea a caselor de schimb valutar).

c) banda orizontala de variatie (horizontal band) – caz in care cursul valutar
este lasat sa varieze cu o marja de cel putin ± 1% fata de un curs valutar oficial fixat
formal sau de fapt de autoritatea monetara. Banca c entrala trebuie, in aceasta situatie sa

fie in permanenta pregatita pentru a interveni (dir ect sau indirect) pe piata pentru a
mentine cotatia pietei intre limitele stabilite pri n politca proprie.

d) crawling band
Spre deosebire de banda orizontala de variatie, car e se mentine pe o perioada
indelungata de timp, in cazul acestui tip de regim valutar, se realizeaza o ajustare
periodica a cursului valutar oficial (cel fixat) cu un anumit procent (de nivel destul de
mic), ajustare determinata de modificarile interven ite la nivelul economiei reale,
modificari ce determina presiuni asupra cursului va lutar.

Ca urmare, toate aceste tipuri de regimuri valutare vin sa evidentieze nenumaratele
probleme ce pot fi generate de rata de schimb.

REGIMURI DE CURS DE SCHIMB PENTRU ȚĂRILE ÎN CURS DE
ADERARE LA EMU

Începând cu anii ’90, în țările Europei Centrale și de Est una dintre principalele
probleme ridicate a fost cea legată de regimul de c urs de schimb ce se impunea a fi
adoptat. Regimurile adoptate au fost în concordanță cu cerințele programului de
stabilizare macroeconomica adoptat.
Multe dintre aceste țări, în lupta acestora cu infl ația, dar și în perspectiva aderării la
UE au adoptat un regim de curs fix. În condițiile î n care presiunile inflaționiste sPau
diminuat, ajungând la un nivel ce tinde spre o cif ră, regimurile de curs de schimb au
devenit mult mai flexibile. Alegerea regimului de c urs de schimb este dependentă și de
strategia adoptată în direcția îndeplinirii criteri ilor de convergență nominală și reală.
Din punct de vedere al evoluției regimurilor de cur s de schimb adoptate, se disting
trei etape la nivelul țărilor emergente din Europa Centrală și de Est:
P prima etapă – aferentă primilor ani după evenimentele din 1989 și momentul
adoptării unui program de stabilizare macroeconomic ă(1989P1994);
P RCS fix : Ungaria, Polonia, Slovacia;
P RCS intermediar : Cipru (ancorarea față de o monedă – ECU, apoi
EURO)
P RCS flotant : Bulgaria, Letonia (1992P1994), Slovenia, România.
P e doua etapă – reprezentând perioada de tranziție propriuPzisă (1995P2000)
(pentru unele dintre țările vizate aceasta etapă a fost mult mai restrânsă);
P RCS fix: Bulgaria (1997 – consiliu monetar), Estonia, Letoni a, Malta;
P RCS intermediar: Cipru, Cehia, Ungaria, Polonia;
P RCS flotant: Cehia (din 1997), Polonia (din 2000), România;

P etapa de preaderare (de intrare în faza de tranziție către UME) (pract ic, avem în
vedere perioada de după 2001):
P RCS fix: Bulgaria, Estonia, Letonia, Malta;
P RCS intermediar: Cipru, Ungaria;
P RCS flotant: Cehia, Polonia, România;
Ultima etapă coincide și cu demararea pregătirilor pentru trecerea la o nouă fază de
tranziție: participarea la Mecanismul ratelor de sc himb european (ERM 2).Astfel că,
începând cu 2005 o parte a acestor țări emergente a u luat decizia de a adera la ERM2
(Cipru, Estonia, Malta, Slovenia, Slovacia, Lituani a, Letonia), ulterior acestui moment
Cipru, Malta și Slovenia aderând la UME.
Dacă ne raportăm la România, aceasta a avut un regi m de curs de schimb cu
flotare controlată, referința fiind EURO, din 2005 odată cu liberalizarea contului de capital
vorbind de flotare liberă. Alte țări care doresc sa adere la UME, precum Bulgaria și
Bosnia, continuă să aibă consiliu monetar, moneda a ncoră fiind euro.
Țări precum Croația, Macedonia, Serbia, au un regim de curs de schimb bazat pe
crawling peg față de euro.
Cu toate acestea, din punct de vedere al etapei de tranziție către UME (ERM2)
direcția este aceeași pentru toate țările, în sensu l că unul dintre criteriile de convergență
vizează stabilitatea cursului de schimb (avânduPse în vedere variația cursului propriei
monede față de euro cu o marjă de variație de +/P 1 5%).
Așa cum independența băncii centrale este definită ca fiind de jure/ de facto,
același lucru putem săPl evidențiem și din punct de vedere al cursului de schimb.

Se evidențiază clar două situații privind regimuril e de curs de schimb:
P de jure;
P de facto.
În realitate, însă, regimurile de curs de schimb în tâlnite în realitate sunt mai degrabă
intermediare, decât fixe sau flotante, toate aceste a fiind date de așa numita frică de
flotare sau de ancorare.
Frica de flotare = regimul de curs de schimb este mai flexibil de j ure decât de
facto. În cazul României, chiar dacă în perioada de până în 2005 se vorbea de o flotare
administrată a cursului de schimb (de jure), de fap t BNR stabilea o țintă de curs de
schimb neoficială, țintă în funcție de care se stab ileau și intervențiile BNR pe piață. Cu
toate acestea, nivelul rezervelor monetare făcea im posibilă adoptarea de jure și de facto
a unei strategii de ancorare a monedei naționale.
Frica de ancorare a monedei = evidențiază faptul că regimul de curs de schimb
este, de fapt, mult mai fix de jure, decât o eviden țiază realitatea pieței din economia
respectivă.

Adoptarea unui anumit tip de regim de curs de schim b sPa bazat pe avantajele și
dezavantaje induse la nivelul economiei, ținând con t de caracteristicile acesteia, știut
fiind faptul ca o strategie de curs de schimb nu po ate fi aplicată în aceleași condiții de
fiecare economie.
CURS FIX:
– Avantaje:
/head2right riscul valutar aferent tranzacțiilor internaționale și investițiilor străine se
diminuează;
/head2right menținânduPse un curs de schimb fix, se poate evide nția o reducere a
costurilor aferente finanțării internaționale;
/head2right se poate înregistra și o reducere a ratelor de dobâ ndă interne față de cele
de pe piața internațională;
/head2right menținânduPse stabilitatea în plan valutar, dar și în plan monetar
(diminuarea ratelor de dobandă) se realizeaza o red ucere a ratei inflației;

– Dezavantaje:
/head2right manifestarea unor crize financiare poate genera cos turi ridicate pentru
ajustare macroeconomica, conducând, în final la red ucerea credibilității
autorității monetare;
/head2right politica monetară proprie este dependentă de politi ca monetară aferentă
țării emitente a monedei ancore;
/head2right socurile externe generează presiuni puternice asupr a economiei, generând
costuri ridicate pentru menținerea cv;

CURS FLOTANT:
– Avantaje:
/head2right Neutralizează impactul șocurilor externe, a șocuril or generate de economia
reală și impactul inflației asupra competitivității operațiunilor de export;
/head2right Autonomia politicii monetare, ceea ce permite o mai mare flexibilitate a
masurilor de politică monetară

– Dezavantaje:
/head2right Cursul valutar prezintă o volatilitate mult mai mar e, efectul fiind
nefavorabil asupra tranzacțiilor internaționale (ma i ales asupra investițiilor
străine);
/head2right Manifestarea unei lipse de disciplină la nivelul bă ncii centrale (dacă avem în
vedere măsurile adoptate)
/head2right Operațiunile valutare speculative pot destabiliza p iața valutară

Dacă avem în vedere realizarea criteriilor de conve rgență nominală și reală (în vederea
aderării la UME, se poate observa că un regim de cu rs de schimb favorizeaza realizarea
criteriilor nominale, în timp ce un regim de scurs de schimb flotant asigură o mai bună
realizare a criteriilor reale.

Criteriile de convergență reprezintă testul economi c de evaluare a stadiului de pregătire
a unei economii pentru a participa la etapa a treia a Uniunii Economice și Monetare.
Aceste criterii au fost stabilite prin Tratatul de la Maastricht , ratificat de către toate
statele membre UE în 1993, și se referă la ( sursa: BNR ):
• stabilitatea prețurilor: rata medie a inflației (calculată prin indicele ar monizat
al prețurilor de consum) pe ultimele 12 luni nu tre buie să depășească cu mai
mult de 1,5 puncte procentuale pe cea (respectiv, m edia aritmetică a ratelor
inflației) a celor mai performante state membre în ceea ce privește stabilitatea
prețurilor; în plus, această evoluție trebuie sa se dovedească a fi sustenabilă.
• finanțele publice: poziția financiară a guvernului trebuie să fie sus tenabilă,
aceasta fiind atinsă prin menținerea unei poziții b ugetare fără atingerea unui
deficit considerat excesiv. În particular: (i) defi citul bugetar al statului (planificat
sau efectiv) nu trebuie sa depășească 3 la sută din PIB; dacă această valoare
este depășită, deficitul bugetar trebuie să fie red us substanțial și continuu, către
o valoare apropiată de cea de referință sau depășir ea valorii de referință trebuie
sa fie excepțională și temporară: (ii) datoria publ ică nu trebuie să depășească 60
la sută din PIB, iar dacă înregistrează valori mai mari trebuie sa se diminueze
semnificativ și să se apropie de valoarea de referi nță întrPun ritm satisfăcător.
• ratele dobânzii: rata medie nominală a dobânzii pe termen lung pe u ltimele 12
luni nu trebuie să depășească cu mai mult de 2 punc te procentuale pe cea
(respectiv, media aritmetică a ratelor dobânzii pe termen lung) a celor mai
performante state membre în ceea ce privește stabil itatea prețurilor; rata
dobânzii poate fi măsurată pe baza titlurilor de st at pe termen lung sau pe baza
altor valori mobiliare comparabile.
• stabilitatea cursului de schimb: cursul de schimb trebuie să se mențină în
intervalul dintre marjele de fluctuație din cadrul mecanismului cursului de schimb
(ERM II), pe o perioadă de cel puțin doi ani, fără tensiuni severe, în special fără a
se proceda din proprie inițiativă la devalorizarea monedei naționale față de euro.
Noul mecanism al cursului de schimb (ERM II) a înlo cuit ERM în ianuarie 1999 și
are drept scop fixarea monedelor statelor membre ca re nu fac parte din zona
euro la euro prin stabilirea, de comun acord, a unu i curs central, fix dar ajustabil,
față de euro și a unei benzi standard de fluctuație de +/P15 puncte procentuale.

O bandă mai îngustă de fluctuație poate fi stabilit ă, de comun acord, pe măsură
ce se înregistrează progrese în ceea ce privește co nvergența.
Criterii pentru intrarea în ERM II
Acordul ce definește condițiile specifice pentru pa rticiparea în mecanismul cursului de
schimb (ERM II) va fi semnat de președintele BCE și guvernatorul BNR. Anterior însă,
miniștrii de finanțe ai statelor membre din zona eu ro și ai țărilor care participă la ERM II
decid cursul de schimb central al leului (RON) față de euro precum și banda standard de
fluctuație pentru intervenția obligatorie a băncilo r centrale participante.

Situația condițiilor de referință pentru îndeplinierea criteriilor:
– rata inflației: „cel mult trei state membre care au înregistrat cel e mai bune
rezultate în domeniul stabilității prețurilor”, uti lizată pentru definirea valorii de referință,
a fost aplicată prin calcularea mediei aritmetice n eponderate a ratei inflației din
următoarele trei state membre UE cu cele mai scăzut e rate ale inflației: Portugalia (P
0,8%), Estonia (P0,7%) și Belgia (P0,1%). Prin urma re, rata medie este de P0,5%, iar
valoarea de referință obținută prin adăugarea a 1,5 puncte procentuale este de 1,0%.
– Deficitul bugetar: pentru fiecare țară se determină ponderea în PIB;
– Cursul de schimb În cazul actualei ediții a Raportului de convergenț ă, perioada
de referință este reprezentată de intervalul 24 apr ilie 2008 – 23 aprilie 2010. Toate
cursurile de schimb bilaterale sunt cursurile de re ferință oficiale ale BCE;
– Ratele de dobândă pe termen mediu:
„criteriul de convergență a ratelor dobânzilor menț ionat la articolul 140, alineatul (1), a
patra liniuță, din Tratat înseamnă că, în cursul un ei perioade de un an înaintea
examinării, un stat membru a avut o rată a dobânzii nominale medii pe termen lung care
nu a depășit cu mai mult de 2 puncte procentuale pe aceea a cel mult trei state membre
care au înregistrat cele mai bune rezultate în dome niul stabilității prețurilor. Ratele
dobânzilor sunt calculate pe baza randamentelor obl igațiunilor de stat pe termen lung sau
ale unor titluri comparabile, ținând seama de difer ențele dintre definițiile naționale.” Pe
parcursul perioadei de referință luate în considera re, ratele dobânzilor pe termen lung
luate în considerare au vizat doar Belgia (3,8%) și Portugalia (4,2%), în cazul Estoniei,
rata dobanzii nefiind armonizată. Prin urmare, rata medie a dobânzii este de 4,0% și,
prin adăugarea a 2 puncte procentuale, valoarea de referință este de 6,0% .

Finantele publice Curs de schimb Tara Perioada Stabilitatea
preturilor Buget
stat
(%PIB) Datorie
publica
(%PIB) Moneda
particip
la ERM2 Curs de
schimb
fata de
euro
Rata dobanzii pe termen lung 2006 7,4 3,0 22,7 NU 0,0 4,2
2007 7,6 3,4 18,2 NU 0,0 4,5
2008 12,0 1,8 14,1 NU 0,0 5,4
2009 2,5 P3,9 14,8 NU 0,0 7,2 Bulgaria
2010 1,7 P2,8 17,4 NU 0,0 6,9
2006 2,1 P2,7 29,4 NU 4,7 3,8
2007 3,0 P1,6 28,7 NU 2,0 4,3
2008 6,3 P2,7 30,0 NU 10,2 4,6
2009 0,6 P5,9 35,4 NU P6,0 4,8 Cehia
2010 0,3 P5,7 39,8 NU 2,6 4,7
2006 4,0 P9,2 65,6 NU P6,5 7,1
2007 7,9 P5,5 66,0 NU 4,9 6,7
2008 6,0 P3,8 72,9 NU P0,1 8,2
2009 4,0 P4,0 78,3 NU P11,5 9,1 Ungaria
2010 4,8 P4,1 78,9 NU 4,5 8,4
2006 1,3 P3,8 47,6 NU 3,2 5,2
2007 2,6 P2,0 45,2 NU 2,9 5,5
2008 4,2 P3,7 47,2 NU 7,2 6,1
2009 4,0 P7,1 51,0 NU P23,2 6,1 Polonia
2010 3,9 P7,3 53,9 NU 8,4 6,1
2006 6,6 B2,2 12,4 NU 2,6 7,2
2007 4,9 B2,5 13,0 NU 5,4 7,1
2008 7,9 B5,4 13,3 NU B10,4 7,7
2009 5,6 B8,3 23,7 NU B15,1 9,7 România
2010 5,0 B8,0 30,5 NU 2,9 9,4
VALORI DE
REFERINȚĂ 1,0% ț3% 60% 6,0%
Sursa: ECB – Raportul de convergență 2010

Criteriile de convergență reală:

Convergența reală Presupune diminuarea decalajelor dintre țări cu privire la nivelul
productivității și cel al prețurilor, ceea ce impli că creșterea veniturilor din țările în curs
dezvoltare către nivelul existent în țările industr ializate.
Este sintetizată prin:
– Nivelul PIB/locuitor exprimat la paritatea puterii de cumpărare standard (PPS);
– Gradul de deschidere al economiei= (import + export de bunuri și
servicii)/PIB
– Ponderea comerțului cu UE/ în total comerț exterior .

Avand in vedere cazul Romaniei, Fondul Monetar Inte rnational, a evidentiat evolutia
regimurilor valutare adoptate de autoritatea moneta ra in perioada de tranzitie:

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 …pre
zent
1 2 3 4 5 6 7

Unde:
P 1 – ancorare conventionala a cursului valutar fata de u n cos de valute;
P 2 – flotare adminstrata strict (tightly managed floatin g);
P 3 – backward 3 looking crawling peg*
P 4 P forward – looking crawling peg**
P 5 ț forward – looking crawling band**
P 6 – flotare administrata
P 7 – flotare admininstrata
(*) BNR a avut în vedere o ancorare (doar în scopul con ducerii politicii monetare) față de
moneda de referință (USD la acel moment)
(**) BNR a avut în vedere un coș valutar format din USD și EURO

P STRATEGIA BAZATA PE TINTIREA CURSULUI VALUTAR

Economia de piata presupune practicarea unui curs v alutar flotant ce presupune stabilirea
lui pe baza raportului cererePoferta, fie ca este v orba de regimul de curs independent
(caz în care mecanismele pietei sunt cele care sunt singurele care influenteaza cursul de
schimb), fie ca este vorba de regimul de curs administrat (caz în care banca centrala
intervine pe piata în scopul influentarii cererii ș i a ofertei de valuta).

În conditiile în care se merge pe adoptarea regimul bazat pe tintirea cursului valutar,
banca centrala încearca sa asigure stabilitatea cur sului valutar nominal, prin intermediul
utilizarii instrumentelor proprii ce vizeaza pe de o parte modificari la nivelul ratelor
dobânzii practicate, iar pe de alta parte pe baza i nterventiilor directe pe piata valutara,
interventii menite sa sustina cursul valutar. Adopt area unui astfel de regim impune mai
multe conditii:
/xrhombus adoptarea unui mix de politici macroeconomice care sa conduca la
asigurarea unui nivel scazut al ratei inflatiei com parativ cu cea aferenta
monedelor sau monedei de care este “ancorat” cursul v alutar al propriei
monede;
/xrhombus existenta unui nivel suficient al rezervelor intern ationale care sa
permita interventii prompte pe piata valutara;
/xrhombus mentinerea credibilitatii externe a tarii, inclusiv a stabilitatii
politice și a cadrului institutional și legislativ c are le influenteaza puternic
pe primele.

Forma cea mai simpla a acestei strategii presupune “ancorarea” cursului valutar al
monedei nationale de una sau mai multe monede apart inând tarilor ce prezinta un nivel
redus al ratei inflatiei care sa contribuie, în ace st sens, la diminuarea inflatiei și în tara
ancorata ( exchenge rate peg ). Acest lucru se realizeaza, în fapt, prin “import area”
inflatiei din tara sau tarile cu care se face compa rarea. Principiul de functionare al acestui
regim se bazeaza pe determinarea unui curs valutar fix, pe baza raportarii la valuta de
ancorare (sau coșul de valute).
Argumentele favorabile adoptarii unei astfel de strategii constau în:
/head2right accelerarea fluxurilor comerciale internationale și investitionale,
prin gradul mare de stabilitate și atractivitate a mo nedei nationale;
/head2right disciplinarea politicilor macroeconomice pentru ment inerea și
respectarea aranjamentului ales (ca parte integrant a a programelor de
macrostabilizare);

/head2right promovarea cooperarii și coordonarii internationale în cazul
aparitiei unor șocuri externe majore.

Exista și argumente orientate împotriva acestei strategii , vizând:
/head2right necesitatea mentinerii unei rate lunare a inflatiei mici, care sa nu
deterioreze nici nivelul cursului valutar și nici co mpetitivitatea externa;
/head2right costul mare, reprezentat de nivelul rezervelor valut are, daca în
momentul de stabilire a cursului valutar nu sBa avut în vedere nivelul de
echilibru;
/head2right imposibilitatea ajustarii frecvente a cursului valu tar deoarece ar
conduce la deteriorarea încrederii în aceasta strategi e și în banca
centrala;
/head2right înrautatirea finantarii balantei de plati în conditiil e în care nu exista
alte surse decât cele generate de rezervele valutare .

Fata de acest curs se pot stabili și marje de fluct uatie ale cursului valutar de piata,
vorbind despre așa numitul regim “exchenge rate band ”(sau crawling band). Banda de
fluctuatie se determina doar pentru cursul valutar oficial, cursul valutar de piata flotând
liber, interventiile bancii centrale manifestânduP se doar în conditiile în care evolutiile
pietei conduc la o depașire a acestor limite. În ca zul bandei de fluctuatie, spre deosebire
de exemplul clasic, se realizeaza o reducere a flux urilor speculative de capital, deoarece,
prin acordarea unui anumit grad de flotare libera a cursului valutar incertitudinea privind
evolutia viitoare a cursului valutar de piata creșt e ceea ce asigura bancii centrale un grad
mai ridicat de autonomie în ceea ce privește elabor area și aplicarea politicii monetare.

b. ȚINTIREA AGREGATELOR MONETARE

Întrucât banca centrală nu poate acționa în mod dir ect asupra nivelului ratei inflației,
după cum nici asupra nivelului activității economie i reale, prin aceste ținte intermediare
se încearcă să se facă legătura, în definitiv, într e acțiunea exercitată prin intermediul
instrumentelor de politică monetară în ceea ce priv ește atingerea obiectivelor pe termen
scurt ale politicii monetare – adică obiectivele op eraționale, obiective ce pot fi atinse în
mod direct de autoritatea monetară – și nivelul act ivității economiei reale și inflație.
(Walsh [1998] 12 )
P STRUCTURA AGREGATELOR MONETARE
Pentru economia românească de după 1989, sPa putut constata că singura soluție viabilă
de combatere a inflației a fost controlul masei mon etare din economie și, implicit, prin
manevrarea bazei monetare, influențarea lichidități i din piață. Astfel că, se evidențiază
încă o dată, faptul că în economia românească presi unile puternice inflaționiste sunt
legate de creșterea masei monetare, rolul acordat m onedei de către monetariști fiind
esențial, în sensul că aceasta joacă rol important în fundamentarea politicii monetare,
fapt care, din pacate nu se mai regăsește în condi țiile aplicării țintirii inflației.
De ce agregatele monetare au jucat rol important în cadrul politicii monetare a
BNR?
Răspunsul se regăsește în legăturile puternice ce s e stabilesc între masa monetară,
reprezentată de agregatele monetare, și principalii indicatori macroeconomici precum
inflație, PIB, în condițiile crizei economice actua le considerânduPse de către unii
economiști că o urmărire a evoluției masei monetare poate previziona o posibilă criză
financiară, tocmai prin modificările survenite în s tructura agregatelor monetare. Se
evidențiază astfel, relația dintre masă monetară și ciclurile economice.
Relția dintre masa monetară și inflație este clar e vidențiată de teoria cantitativă a banilor
(cunoscută și sub denumirea de ecuația generală a s chimburilor) potrivit căreia o
modificare în rata de creștere a masei monetare ind uce o modificare de aceeași valoare
în inflație. Dar modificarea masei monetare nu este singurul factor care conduce la
modificarea inflației. De multe ori altele sunt cau zele presiunilor inflaționiste.

unde: M= oferta de monedă, v = viteza de rotație a banilor, P = nivelul prețurilor, Y =
PIB în termeni reali.

12 WALSH, Carl E. – Monetary theory and policy -, Massachusetts Institute of Technology, 1998

Pornind tot de la ecuația generală a schimburilor, se poate afirma că modificările masei
monetare preced modificările intervenite la nivelul produsului intern brut, efectele
modificării masei monetare reflectânduPse în nivelu l PIB cu întârziere (lagPurile putând fi
de 2P4 trimestre).
Există însă economiști care susțin și efectul inver s al relației masă monetarăPPIB. Altfel
spus, o creștere a PIB induce o creștere a masei mo netare, în sensul că, de multe ori,
creșterea masei monetare nu este o consecință a pol iticii monetare și c modificărilor ce
se produc în economie și, mai precis, la nivelul ec onomiei reale.
Cu toate acestea, elementul de legătură între ofert a de monedă din economie și PIB
nominal este tocmai viteza de rotație a banilor. Au torul acestei teorii (I. Fisher) consideră
că viteza de rotație a banilor depinde instituțiile financiare din economie, acestea
influențând comportamentul celorlalți participanți de pe piață. Astfel că modificările ce
intervin în structura ofertei de produse bancare, î n specificul acestora vin să influențeze
pe termen lung viteza de rotație a banilor, motiv p entru care, pe termen scurt viteza de
rotație este considerată relativ constantă.
Pornind de aici, dacă modificarea masei monetare es te dată de o modificare a lui P,
atunci se înregistrează o creștere a presiunilor in flaționiste în economia românească,
dacă însă, creșterea ofertei de monedă este determi nată de creșterea lui Y (creșterea PIB
în termeni reali), atunci vorbim de creștere econom ică.
Ca urmare, viteza de rotație a banilor în economie (sub formă de coeficient) vine să
evidențieze de câte ori este utilizată masa monetar ă existentă în economie pentru
tranzacționarea tuturor bunurilor și serviciilor pe o anumită perioadă analizată.

Determinarea masei monetare are, însă, în vedere ma i multe abordări. Astfel,
cuantificarea elementelor ce compun agregatele mone tare poate fi făcută prin raportarea
la sisteml nebancar, prin intermediul creanțelor ac estuia asupra sistemului bancar, sau,
mult mai simplu, prin luarea în considerare a dator iilor sistemului bancar față de sistemul
nebancar, deaorece aplicând principiile contabilită ții, ceea ce pentru o entitate reprezintă
creanță, la nivelul unei economii, pentru entitatea opusă reprezintă datorie. Pornind de
aici, agregatele monetare sunt datorii ale sistemul ui bancar față de restul economiei.
Până în 2007 (dată aderării României la UE) structu ra agregatelor monetare în România
era următoarea:

Datorii ale sistemului bancar
Numerar în circulație în afara sistemului bancar
Disponibilitățile la vedere M1
Depozite la termen (în lei)
Depozite în valută
Economiile populației M2

Aderarea la UE a impus și modificări în structura a gregatelor monetare, în scopul
armonizării structurii monetare a României cu cea a UME. Astfel că, noua structură a
agregatelor monetare în economia românească este:
Datorii ale sistemului bancar
Numerar în circulație în afara sistemului bancar
Depozite overnight (lei și valută) M1
Depozite cu durată inițială de până la 2 ani (inclu siv depozitele
rambursabile după notificare la cel mult 3 luni) M2
Împrumuturi din operațiuni repo
Acțiuni/unități ale fondurilor de piață monetară
Titluri de valoare negociabile cu maturitatea de pâ nă la doi ani inclusiv M3

Unde:
P M1 – Masa monetară în sens restrâns
P M2 – Masa monetară în sens intermediar;
P M3 P Masa monetară în sens larg
P Numerarul include bancnotele și monedele puse în circulație cu strcutura pe cupiuri
stabilită de BNR
P Depozitele overnight – depozitele ce pot fi transformate imediar in num erar sau
utilizate pentru plăți prin intermediul decontărilo r bancare;
P Depozitele rambursabile după notificare la cel mu lt 3 luni – depozitele la termen care au
primit notificare de rambursare cu cel puțin 3 luni înainte;
P Împrumuturi din operațiuni repo: de data aceasta operațiunile repo sunt derulate
între sistemul bancar și cel nebancar. Astfel că, b anca x la momentul t 0 vinde titluri unei
instituții nebancare, asumânduPși obligația ca la o dată viitoare t n să răscumpere titlurile
respective la un preț mai mare (diferența dintre pr ețul de răscumpărare și cel de vânzare
fiind tocmai dobânda bonificată pentru aceasta oper ațiune).
P Acțiuni/unități ale fondurilor de piață monetară – Instrumentele pieței monetare
sunt reprezentate de:

P titluri de stat;
P bonuri de tezaur;
P certificate de depozit;
P obligațiuni municipale.
Accesul la aceste instrumente presune o investiție substanțială care, de multe ori, nu
este accesibilă tuturor participanților. Astfel ca micii investitori pot achiziționa titluri ale
pieței monetare reprezentate de acțiuni/ unități al e fondurilor mutuale de pe piața
monetară. În acest caz, investiția inițială este cu prinsă între 500 USD și 5000 USD, riscul
este relativ scăzut și dispun de lichiditate ridica tă, retragerea sumelor investite
echivalând cu virarea contravalorii investite în co ntul bancar.
B Titluri de valoare negociabile cu maturitatea de p ână la doi ani inclusiv sunt
instrumentele emise de sistemul bancar prin care ac esta atrage lichidități din piață
(exemplu: certificatele de depozit).
Masa monetară și contrapartida acesteia
INDICATORI 31 octombrie 2009
(ml.lei) Oct.2009/sept.2009
(%) Oct.2009/oct.2008
(%)
Masa monetară (M3) 183 992,1 0,1 13,2
Active externe nete 22 957,3 9,6 50,0
Active interne nete 161 034,8 P1,1 9,4

Astfel că, influențând elementele ce formează baza monetară, banca centrală generează
efecte în structura masei monetare. În condițiile e conomiei românești de după 1989, pe
fondul excesului de lichiditate din piață, BNR nu a avut altă soluție privind politica
monetară decât cea privind manevrarea bazei monetar e în scopul influențării ofertei de
monedă de pe piață.

ț MULTIPLICATORUL MONETAR
Pentru a putea aplca strategia de țintire a agregat elor monetare, banca centrală trebuie
să evidențieze cât mai clar legătura ce se stabileș te între baza monetară (ca obiectiv
operațional al băncii centrale în cadrul programulu i de politică moentară) și agregatele
monetare (avute în vedere ca ținte intermediare ale programului). Legătura dintre
acestea este dat tocmai de multiplicatorul monetar dat de raportul dintre agregatul
monetar considerat și baza monetară. Stabilitatea a gregatului monetar determină
eficiența măsurilor de politică monetară, deaorece stabilitatea multiplicatorului asigură
băncii centrale capacitatea de a controla evoluția agregatelor monetare știut fiind faptul
că banca centrală poate influența efectiv baza monetar ă (care include elemente ce se
regăsesc doar întrPo mică proporție în cadrul agreg atelor monetare mai largi ca M1, M2
sau chiar M3), iar pe de altă parte, evoluția masei monetare în economie, evidențiată

prin agregatele monetare, este dependentă mult mai mult de evoluția altor indicatori
macroeconomici precum prețuri, PIB.
Astfel că deducerea modului de calcul al multiplica torului monetare poate avea în vedere:
P pe de o parte, procesul de multiplicare a banilor în economie (deci corelația ce se
stabilește între componentele masei monetare și con trapartidele acesteia) sau,
P pe de altă parte, structura agregatelor monetare .
1. Multiplicatorul monetar pornind de la procesul de mult iplicare a banilor în
economie:
Existența sistemului bancar structurat pe cele două paliere permite multiplicarea banilor
în economie. Astfel că punerea în circulație a unei unități monetare de către banca
centrală nu presupune menținerea doar a acestei un ități în circulație, deoarece, spre
exemplu, prin creditare, băncile fructifica această unitate monetară (integral sau parțial).
Procesul de multiplicare monetară depinde de mai mu lți factori precum: rata deținerii de
numerar, nivelul rezervelor minime obligatorii, niv elul facilităților de depozit oferite de
banca centrală în scopul influențării lichidității din economie.
Astfel că, având în vedere o instituție de credit, la nivelul acesteia procesul de
multiplicare a banilor presupune:
P constituirea rezervelor minime obligatorii pentru depozitele atrase ( D), adică: în
contul de la banca centrală;
P potențialul de creditare al băncii este în acest moment . În condițiile în care nu
ar exista rezervele minime obligatorii, potențialul de creditare al băncilor ar fi dat chiar
de nivelul resurselor atrase din economie sub forma depozitelor.
P în urma procesului de creditare, sumele rezultate din aceasta operațiune se reîntorc la
nivelul sistemului bancar, dar nu integral, deoarec e intervine acel coeficient de fugă, mai
precis rata deținerii de numerar ( n). Suma păstrată sub formă de numerar fiind:

P restul creditului acordat (creditul inițial din c are sPa dedus deținerea de numerar) revine
în cadrul sistemului bancar sub forma unui nou depo zit, adică:

Acest proces vizează doar un singur moment al proce sului de creditare. Dacă am avea în
vedere n momente, atunci procesul de multiplicare presupune :
Moment Depozit RMO Potențial de
creditare Deținerea de
numerar
0 D
1
2
.
.
.
tP1

Pornind de aici, în urma procesului de multiplicare , nivelul total al depozitelor la nivelul
băncii analizate este:

dar r , ca urmare și (13r) ,
Atunci când procesul de multiplicare este continuu, adică ,
Ca urmare, depozitele totale sunt:
Deoarece masa monetară am convenit că o determinăm pe baza creanțelor sistemului
bancar față de restul economiei, deducem că multiplicatorul monetar este: raportul
dintre nivelul depozitelor finale și depozitul ini țial, adică:

Dar, banca centrală, pentru a steriliza masa moneta ră, apelează și la facilitățile de
depozit (spre exemplu) pentru a anihila efectul nef avorabil al unei injecții de lichiditate
din economie (fapt ce conduce la constituirea unor rezerve excedentare)
Ca urmare, în condițiile existenței și a rezervelor excedentare, multiplicatorul monetar va
fi:

Ca urmare, factorii care conduc la frânarea procesu lui de multiplicare a banilor în
economie sunt: rata rezervelor minime obligatorii, rata deținerii de numerar (caz întâlnit
în situația în care inflația este ridicată), rata e xcesului de rezervă.

2. Modelul multiplicatorului monetar determinat pe baza structurii
agregatelor monetare:

Acest model este un model cantitativ, bazânduPse pe doua elemente monetare:
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld baza monetara;
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld depozitele constituite la nivelul bancilor comercia le, (aceste elemente
fiind apreciate strict cantitativ).
Daca baza monetara, prin structura acesteia, se afl a sub incidenta directa a bancii
centrale, nu același lucru se poate afirma și despr e nivelul depozitelor. Cu toate acestea,
prin masurile de politica monetara banca centrala p oate influenta procesul de
economisire.
Deoarece modelul evidentiaza faptul ca deciziile au toritatilor monetare sunt cele care
conduc la modificarea ofertei de moneda, se poate t rage concluzia ca aceasta (n.b. –
oferta de moneda) este o variabila exogena . Astfel ca, „Literatura conventionala în
domeniul cererii de moneda a tratat oferta de moned a ca un element exogen. Este foarte
bine cunoscut, oricum, ca endogenitatea ofertei de moneda crește ca urmare a inovatiilor
financiare și a politicii monetare endogene”. 13
Cu toate acestea, în conditiile economiilor în tran zitie, multiplicatorul monetar este luat în
considerare; „în conditiile în care fluctuatiile multiplicatorul ui monetar sunt limitate și
previzibile, controlul bazei monetare reprezinta în economia în tranzitie mijlocul cel mai
eficace de a aduce oferta de moneda la nivelul cere rii și astfel de a asigura controlul
inflatiei.” 14
Modelul pornește de la urmatoare structurare a baze i monetare și a ofertei de moneda:
[1]
[2]

Idea care a stat la baza formularii acestei teorii a fost aceea potrivit careia oferta de
moneda reprezinta, în fapt, baza monetara multiplic ata (altfel spus, „un multiplu al
tuturor rezervelor potentiale” 15 (cum este prezentat în cadrul ce urmeaza).

Multiplicatorul monetar este influențat de raportul ce se stabilește între deținerea de
numerar și nivelul depozitelor, raport ce este infl uențat de comportamentul participanților

13 WOON GYU CHOI & SEONGHWAN OH – „ Endogenous Money Supply and Money Demand” , International
Monetary Fund Working Papers – WP/00/188, noiembrie 2000 : „The conventional money demand literature
has treated the money supply as exogenously given. It is well knouwn, however, that some endogeneity o f the
money supply arises due to financial innovations an d endogenous monetary policy.”
14 BANCA NATIONALA A ROMÂNIEI – Raport anual 1998, pa g.53
15 HOWELLS, P.G.A. & BAIN, K. – „ Money, Banking and Finance” , Addison Wesley Longman Limited, England,
1998

de pe piață, de gradul de dezvoltare a sistemului b ancar evidențiat prin gradul de
bancarizare, de partajarea resurselor între economi sire și consum (fapt influențat de
nivelul ratei de dobândă din economie). Pe de altă parte, rata RMO este influențată direct
de banca centrală, stabilind astfel, direcția de ac țiune a politicii monetare. Excesul de
rezervă este strict dependent de comportamentul băn cilor, dar și de evoluția ratei
dobânzii de pe piața interbancară. Astfel că este ș tiut că banca centrală bonifică dobândă
doar pentru nivelul calculat al RMO, dobândă care e ste sub nivelul pieței. Excesul de
rezervă apare în condițiile în care rata dobânzii p e piața interbancară nu este atractivă,
nivelul acestora depinzând de costul de oportunitat e al deținerii de sume ce nu generează
venituri substanțiale. Nivelul excesului de rezerve va crește în condițiile în care rata
retragerii de depozite crește, deci putem spune că există un raport invers proporțional
între rata dobânzii și rata excesului de rezerve (î n aceste condiții clienții băncii își retrag
depozitele pentru a realiza plasamente în active fi nanciare cu randament mai mare decât
cel aferent depozitelor).
În conditiile în care multiplicatorul este fix ( n, r și e fiind considerate ca date), se
stabilește o relatie fixa, directa între baza monet ara și oferta de moneda. Se ajunge,
astfel, a se evidentia importanta controlului bazei monetare în scopul controlarii ofertei
de moneda, atât prin controlul emisiunii monetare, cât și prin influentarea nivelului
rezervelor constituite de bancile din sistem la niv elul bancii centrale.
Practica a demonstrat ca elementele ce determina ni velul multiplicatorului monetar nu
pot fi stabilite în mod arbitrar și, ca urmare, nic i multiplicatorul monetar nu poate fin
considerat constant .
Pe de o parte, rata detinerii de numerar de catre s ectorul nonbancar (populatie și agenti
economici) este influentata de nivelul ratei dobânz ii pe piata (cu cât rata dobânzii este
mai mare cu atât înclinatia spre economisire crește ), aceasta influenta fiind completata
de eficienta canalelor de transmisie ale politicii monetare (factor mult mai greu de
cuantificat).
Pe de alta parte, necesitatea constituirii rezervel or și luarea deciziei în acest sens au la
baza mai multe aspecte:
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld costul constituirii rezervelor și, implicit, al detinerii lor (știut fiind faptul ca
acesta sunt, de cele mai multe ori, elemente cu un ridicat grad de lichiditate, care este
însa invers proportional cu nivelul de remunerare – comparativ cu celelalte posibilitati
de fructificare a resurselor disponibile.)
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld costul refinantarii (accesul larg la resursele de recreditare ale banc ii centrale
poate determina bancile din sistem saPși reduca rez ervele la un nivel minim, cu conditia
ca și nivelul ratei dobânzii practicate sa fie la n iveluri reduse comparativ cu piata
monetara).

/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld nivelul ratei rezervelor minime obligatorii;
/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld/checkbld/checkbld /checkbld/checkbld nivelul cashțflowțrilor la nivelul bancii vizate (nivelul intrarilor și al ieșirilor de
fonduri, elemente de care depinde situatia zilnica a lichiditatii curente a bancilor).

Ca urmare, elementele modelului sunt funcții ce dep ind de următorii parametrii:
()
( )
( )
– – – – ? ),,,,i T, , i f(MB, M- – , MB, fM – ,,,,i f? , ,
AR P ssAR
+ ++=+=++++=+=
σβασ
RR iiRR ii rTi fn
PM AA PM AA P

unde:
– iP P rada dobânzii practicate de banci pentru operati unile pasive;
– T P gradul în care masurile de politica monetara se repercuteaza la nivelul
economiei;
– iAR P rata dobânzii corespunzatoare activelor de rezer va;
– iAA P rata dobânzii pentru alte active;
– iPM P rata dobânzii de politică monetară
– RR P rata rezervelor minime obligatorii;
– σ P variabilitatea intrarilor și ieșirilor de fondu ri la nivelul bancilor.

Dintre aceste variabile, doar o parte a lor poate f i influentata de banca centrala.
– – – ),,,,(
++= RR iiiMB fMs AR PM AA

P ȚINTIREA AGREGATELOR MONETARE
În ceea ce privește utilizarea agregatelor monetare ca obiectiv intermediar de politică
monetară, acestea impun aplicarea unei politici mon etare restrictive care să aibă în
vedere controlarea nivelului de creștere al agregat elor monetare, în scopul eliminării
excesului de lichiditate din economie, exces care c onduce, în final, la reducerea puterii de
cumpărare a monedei naționale. Este unanim acceptat faptul că o inflație ridicată este
însoțită, în permanență de o ofertă excedentară de monedă, care să acopere creșterea
susținută a nivelului general al prețurilor. În luc rarea „Teorii ale inflației”, Helmut Frisch
afirma că „Friedman a făcut cunoscută definiția cau zală de tip monetarist: «Inflația este

pretutindeni și întotdeauna un fenomen monetar …și poate fi determinată numai de o
creștere mai rapidă a cantității de bani decât a pr oducției»” 16

Adoptarea ancorei monetare bazate pe controlul agre gatelor monetare are la bază teoria
cantitativă reprezentată de ecuația schimbului, pot rivit căreia, pe termen lung creșterea
nivelului prețurilor este determinată de creșterea înregistrată la nivelul ofertei de
monedă. Pentru aceasta, autoritatea monetară are ob ligația de a asigura un anumit nivel
de creștere a masei monetare reprezentate de agrega tul ales pentru realizarea acestui
obiectiv intermediar. În acest caz se ridică mai mu lte probleme legate de:
/xrhombus alegerea agregatului monetar reprezentativ (având în vedere diversitatea
acestora și nivelul de agregare a elementelor ce le compun);
/xrhombus stabilirea unui nivel de creștere a agregatului ales sau a unei benzi de
fluctuație a ratei de creștere a masei monetare;
/xrhombus stabilirea modalității de gestionare a agregatului monetar stabilit drept
obiectiv intermediar de politică monetară.
Având posibilitatea să asigure un anumit nivel de c reștere a ofertei de monedă din
economie, banca centrală dispune, astfel, de un rid icat nivel al independenței politicii
monetare, având astfel posibilitatea să reacționeze rapid în condițiile manifestării de
șocuri puternice la nivelul economiei naționale (fi e prin intervenții directe, fie prin
intervenții indirecte).
Cu toate acestea, o problemă importantă cu care se confruntă autoritatea monetară este
cea legată de stabilirea agregatului monetar optim care să permită atingerea
obiectivului final de politică monetară, deoarece:
– acesta trebuie să fie relevant pentru economia pe care o reprezintă și,
– în același timp, prin influențarea lui banca centrală trebuie să aibă în vedere
tocmai influențarea nivelului prețurilor din economie , în sensul asigurării
stabilității acestora.
Ca atare, stabilirea ca ancoră monetară a politicii monetare – controlul agregatelor
monetare – este eficientă doar în condițiile în care legătura dintre evoluția
agregatului monetar vizat și nivelul prețurilor est e previzibilă, banca centrală
fiind în măsură să asigure, pe baza instrumentelor d e politică monetară de care
dispune la momentul respectiv, managementul eficien t al ofertei de monedă din
economie. În condițiile actuale, caracterizate de puternice inovații în plan financiar, ca
de altfel și de informatizarea piețelor caracteriza te de un puternic proces de globalizare,
legătura dintre cele două elemente (agregatul monet ar supus controlului și nivelul

16 FRISCH, Helmut – Teorii ale infla ției” , Central European University Press, 1997, traducer e, Editura Sedona,
Timi șoara, 1997

prețurilor din economie) este chiar mai volatilă și ca urmare este foarte greu de
previzionat. 17
Problema care se ridică, în condițiile manifestării unui intens fenomen inflaționist, este
aceea a menținerii, pe cât posibil, a nivelului ofe rtei de bani sub nivelul de creștere al
producției. La prima vedere pare o problemă ușor de realizat, dar cu toate acestea, în
profunzime, generează nenumărate dileme: oferta de monedă de ce agregat monetar
este reliefată cel mai bine? Care dintre agregatele monetare să fie avute în vedere ca
ținte intermediare de politică monetară?
O altă problemă importantă este cea legată de capac itatea băncii centrale de a influența
agregatul ales drept obiectiv intermediar, ca de al tfel și cea privind stabilirea nivelului
cererii de monedă din economie, cerere la care să se facă raportarea ofertei de monedă.
Practica a demonstrat că stabilirea acesteia nu est e deloc simplă.
Pe de altă parte, având în vedere faptul că vorbim de existența unei economii de piață,
este dificil de realizat un control precis asupra o fertei de monedă din economie, știut fiind
faptul că aceasta este determinată și de activitate a curentă a băncilor din sistem,
activitate ce nu poate fi influențată direct de aut oritatea monetară, intervenind, în fapt,
politicile proprii în domeniul creditării economiei .
Dacă nivelul cursului valutar este ușor perceput de public, nu același lucru se poate
spune și de evoluția nivelului agregatelor monetare , care nu este înțeleasă în întregime
de public, motiv pentru care, presiunile generate d e creșterea ofertei de monedă pe piață
sunt resimțite în nivelul prețurilor și, implicit, al inflației un anumit decalaj (de cele mai
multe ori pe termen lung).
Drept urmare, autoritatea monetară trebuie să acțio neze în avans pentru a putea
influența nivelul viitor al ratei inflației. Aplica rea unei astfel de politici monetare (cu
ancoră monetară – agregat monetar) presupune existe nța unui cadru economic care să
permită manifestarea unei legături stabile și previ zibile între agregatul monetar avut în
vedere și nivelul inflației, canalul ideal de trans misie a politicii monetare fiind reprezentat
de canalul creditului, deoarece creația monetară es te strâns legată de creditele acordate
economiei de către băncile din sistem, singura posi bilitate de influențare a acestora fiind
nivelul ratei dobânzii.
Cu toate acestea, se consideră că cel mai ușor de u rmărit agregat monetar este
reprezentat de masa monetară în sens larg ( M2), deoarece instrumentele de politică
monetară pot asigura o influență indirectă asupra c omponentelor acestui agregat.

17 CZECH NATIONAL BANK – Inflation targeting in the Czech Republic – Inflation targeting in transition
economies, working papers, 2000

În cazul economiei românești, în condițiile existe nței unei corelații strânse între creșterea
masei monetare și inflație ( 22161 x ln 9 , 3321 y − =18 ), „controlul masei monetare
reprezintă instrumentul monetar cel mai important p entru stoparea inflației. De
aceea, intervențiile pentru majorarea lichidității d in circuitele economice trebuie
realizate cu multă prudență” .19
La începutul perioadei de tranziție iluzia banilor ieftini, indusă de practicarea unor
dobânzi real negative și, în același timp, politica monetară șovăielnică, au permis
creșterea rapidă a lichidităților din economie, făr ă ca această creștere să fie însoțită și de
o creștere a ofertei la nivelul economiei reale, în primul rând ca urmare a lentului proces
de restructurare a acestui sector. Renunțarea la su sținerea cursului valutar (menținerea
unui curs valutar fix) a condus la o evidențiere și mai clară a eroziunii la care era supusă
moneda națională. Toate acestea au condus la adopt area ca obiectiv intermediar de
politică monetară a controlului nivelului de crește re a agregatului monetar M 2 (pana la
jumatatea anului 2005, cand sPa trecut la noua stra tegie de politica monetara – inflation
targeting).
Adoptarea deciziei remonetizării economiei a impus, în definitiv, o creștere mult mai
mare a masei monetare aflate în circulație decât a ratei inflației, tocmai pentru a se
ajunge la o pondere semnificativă a ofertei de mone dă în PIB (aproximativ 40 –50%).
Trebuie, totuși, luat în calcul și faptul că aceast ă creștere a masei monetare se poate
concretiza întrPun nivel și mai ridicat al ratei in flației, dacă nu se asigură o oarecare
creștere a produsului intern brut și, în același ti mp, stimularea cererii de monedă, astfel
încât să se reducă presiunile exercitate asupra put erii de cumpărare a monedei.
Astfel ca, avantajele tintirii agregatelor monetare se concretizeaza in:
– banca centrala isi ajusteaza porgramul de politica monetara in fucntie de situatia
economica proprie;
– banca centrala poate, astfel, stabili o tinta de in flatie care sa difere de cea a altor
economii, dar care sa raspunda fluctuatiilor genera te de oferta de pe piata;
– politica monetara bazata pe tintirea agregatelor mo netare transmite un semnal
imediat publicului privind nivelul inflatiei si, in acelasi timp permite bancii centrale
saPsi adapteze interventiile in functie de evolutii le pietei.

18 IS ĂRESCU, Mugur – Infla ția și echilibrele fundamentale ale economiei române ști , Banca Na țional ă
19 IS ĂRESCU, Mugur – Infla ția și echilibrele fundamentale ale economiei române ști , Banca Na țional ă a
României, Caiete de studii, nr.3/ iunie 1996

2.2. Strategii directe de politică monetară
a. Țintirea inflației
Ca alternativa la strategiile de politica monetara prezentate anterior, in ultimii ani sPa
conturat o noua strategie de politica monetare meni ta sa elimine tintele intermediare de
politica monetara: tintirea directa a inflatiei. Tintirea directa a inflatiei este legata de
Noua Zeelanda care, pentru prima data adoptat o ast fel de strategie incepand cu 1988.
– Caracteristici
Tintirea directa a inflatiei reprezinta strategia d e politica monetara ce presupune
stabilirea unei tinte pentru nivelul ratei inflatie i, pe o anumita perioada de timp, tinta ce
trebuie atinsa prin aplicarea masurilor de politica monetara, astfel incat sa se asigure
stabilitatea preturilor (Sherwin [2000]) 20 Chiar daca aparitia conceptului a aparut initial i n
viata practica, dezvoltarea teoretica a acestuia sP a accelerat in ultima perioada, pe fondul
adoptarii acestei strategii de tot mai multe banci centrale.
Astfel ca, Svensson (Svensson [2001]) 21 defineste tintirea inflatiei din prisma
caracteristicilor acesteia:
(1) tintirea inflatiei reprezinta o tinta numerica, fie ca este vorba de un anumit
procent ce trebuie asigurat cu sau fara un interval de toleranta, fie ca este vorba
de stabilirea unui interval in care inflatia sa fie inclusa. Stabilirea numerica a
acestei tinte inflationiste este strict legata de i ndicele de pret care este luat in
considerare, experienta tarilor care au trecut la t intirea inflatiei aratand ca indicele
cel mai frecvent utilizat este indicele preturilor de consum (CPI) (Sherwin [2000],
Debelle[1997]).
(2) procesul decizional la nivel de banca centrala se b azeaza pe o puternica
independenta a acesteia in ceea ce priveste adoptar ea instrumentelor de politica
monetara care sa conduca la realizarea tintei infal tioniste;
(3) presupune un grad ridicat de transparenta si asumar ea responsabilitatii pentru
atingerea tintei de inflatie.
– Condiții de aplicare:
Indiferent insa de modul in care este perceputa tin tirea inflatiei, aceasta impune cel putin
cinci componente care sa asigure o buna implementar e a ei (Svensson [2001], Mishkin
[2000],Debelle…[1998]):

20 SHERWIN, Murray – “Institutional framework for inf lation targeting”, Reserve Bank of New Zeeland,
October 2000 ( www.rbnz.govt.nz/speeches/009759.html )
21 SVENSSON, Lars E.O – “Inflation Targeting: Should It Be Modeled as an Instrument Rule or a Targeting
Rule?”, Princeton University, December 2001.

– stabilirea asigurarii stabilitatii preturilor ca obi ectiv unic sau prioritar al
politicii monetare, fie pe cale constitutionala, fi e prin angajamentul public
al bancii centrale;
Daca avem in vedere obiectivele de politica monetar a stabilite in cadrul regimului de
tintire a inflatiei, obiectivul prioritar trebuie s a fie atingerea ratei inflatiei specificate
(Debelle [1997]). Orice alt obiectiv poate fi urmar it doar daca, prin realizarea lui se
ajunge la atingerea obiectivului prioritar. Ceea ce trebuie avut in vedere este faptul ca,
de foarte multe ori atingerea mai multor obiective de politica monetara poate genera
„conflicte” intre acestea, deoarece realizarea unui se poate face prin neindeplinirea
conditiilor celuilalt obiectiv. De aici se disting doua tipuri de strategii de tintire directa a
inflatiei: tintirea stricta a inflatiei , caz in care banca centrala isi cantoneaza intreag a
activitate in jurul tintei inflationiste pe care o are de atins, si tindirea flexibila a
inflatiei, caz in care banca centrala are in vedere si alte va riabile macroeconomice:
gradul de ocupare, cursul de schimb, nivelul creste rii economice. In acest din urma caz,
banca centrala va urma, in fapt, o deflatie gradual a, care sa nu conduca la afectarea
echilibrului economic real sau al celui extern (dep recierea masiva a propriei monede).
– cuantificarea acestui obiectiv sub forma unei rate a inflației (singur
procent sau interval de variatie) ce urmează a fi at insa deBa lungul unui
interval de timp;
Cunatificarea tintei inflationiste presupune luarea in considerare a mai multo elemente:
/head2right intervalul pentru care se stabileste tinta inflatio nista;
Determinarea acestuia depinde de conditiile economi ce specifice fiecarei tari care adopta
tintirea infaltiei, deoarece se poate vorbi de o ap licare imediata a tintei stabilite (in cazul
in care economia respectiva inregistreaza un nivel scazut al inflatiei) sau de oaplicare
graduala, stabilinduPse, astfel, intervale de dezin flatie pe parcursul mai multor ani (de
regula 2 ani) pentru fiecare interval stabilinduPse o anumita tinta inflationista. O alta
problema legata de timp este cea a adoptarii tintir ii inflatiei. Cum putem stabili ca acesta
este momentul favorabil adoptarii unei noi strategi i de politica monetara?! Este greu de
stabilit momentul optim, dar experienta tarilor car e deja au adoptat aceasta strategie a
aratat ca tintirea inflatiei poate fi adoptata in c onditiile in care economia respectiva deja
se afla intrPo perioada de reducere a inflatiei, au toritatea monetara dispune de
credibilitate in randul publicului, dar si de susti nere din partea executivului, ceea ce face
mult mai facila implementarea unei noi strategii.
/head2right indicele de pret pe baza caruia se determina tinta inflationista;
Chiar de la inceput toate argumentele sunt orientat e in favoarea indicelui preturilor de
consum indefavoarea, spre exemplu, a deflatorului P IB sau a altor indici de pret. Aceasta

deoarece, trebuie recunoscut ca puterea de cumparar e a consumatorilor finali este
evidentiata de indicele preturilor de consum (CPI), acesta fiind mult mai aproape de
public, cei care apreciaza in fapt, evolutia nivelu lui inflatiei. Bineinteles, apar si
diferentieri in ceea ce priveste stabilirea element elor ce compun CPI, procentul de
dezinflatie acceptat in majoritatea cazurilor fiind de aproximativ 2% pe an.

/head2right forma de exprimare a tintei: procent fix sau ca in terval:
In ceea ce priveste cuantificarea obiectivului, apa r diferentieri de la tara la tara, acestea
presupunand, in sensul ca fie se stabileste o tinta fixa (plafon) (cazul Spaniei care avea
stabilit un plafon de cel mult 3% anual), fie un in terval in care sa se afle nivelul inflatiei
pentru perioada analizata. O alta diferentiere apar e si in ceea ce priveste dimensiunea
benzii de fluctuatie a inflatiei fata de nivelul ce ntral urmarit. In principalele cazuri de
aplicare a tintirii inflatiei (a se vedea Noua Zeel anda, Canda, Marea Britanie, Australia)
banda de fluctuatie a tintei inflationiste a fost c uprinsa intre 1% si 3% anual (spre
exemplu Neoua Zeelanda: 0% P 3%, Australia 2P3%, Ma rea Britanie 1P4%).

– asigurarea independentei bancii centrale in privinta instrumentelor
utilizate pentru atingerea nivelului stabilit al inf latiei;

Asigurarea stabilitatii preturilor prin tintirea di recta a inflatiei impune un grad rididat de
independenta la nivelul bancii centrale in ceea ce priveste aplicarea si conducerea politicii
monetare. Acest lucru poate fi realizabil in condit iile in care politica monetara se
armonizeaza cu cea fiscala, banca centrala avand as tfel posibilitatea de a utiliza in orice
moment instrumentele de care are nevoie pentru aPsi atinge obiectivele. In aceste
conditii este nevoie ca politica fiscala sa se ajus teze in functie de actiunile intreprinse la
nivel de banca centrala, „ astfel incat sa nu pericliteze obiectivul de inflat ie, ceea ce este
echivalent cu absenta oricaror simptome de dominant a fiscala:
3 finantarea deficitului public direct de catre ban ca centrala sau de catre sistemul bancar
sa fie redusa sau chiar inexistenta;
P guvernul sa nu depinda de veniturile din senioraj;
3 pietele financiare sa fie suficient de dezvoltate pentru a permite tranzactionarea
instrumentelor de indatorare publice sau private;

3 nivelul datoriei publice sa fie sustenabil” 22

Toate acestea, vin o data in plus, sa impuna politi ca monetara ca fiind pilonul politicii
macroeconomice, in jurul acesteia urmand a se conce ntra actiunea celorlalte politici.

– elaborarea si aplicarea programului de politica monet ara in conditii de
transparenta deplina;

Ceea ce este important in aplicarea strategiei de p olitica monetara bazata pe tintirea
inflatiei este faptul ca aceasta promoveaza o mare transparenta din punct de vedere al
politicii monetare (Svensson [2003], Sherwin [1999] , Mishkin & Posen [1997]). In primul
rand, prin stabilirea tintei inflationiste banca ce ntrala are posibilitatea sa comunice
publicului larg nivelul inflatiei catre care sPa or ientat si pe care trbuie saPl asigure in
perioada imediat urmatoare. Fie ca se realizeaza pr in diverse materiale publicitare, fie ca
sunt anuntate indiverse discursuri ale membrilor co nducerii bancii centrale, fie ca este
vorba de publicatii ale acesteia, toate au o singur a finalitate: comunicarea cu cei care
sunt afectati, in final de puterea de cumparare a m onedei. Acestea conduc, mai departe,
la consolidarea pozitiei bancii centrale pe piata, generand o mai mare credibilitate a
actiunilor intreprinse in directia asigurarii stabi litatii preturilor.

– si, nu in ultimul rand, faptul ca o politica moneta ra este mult mai usor
perceputa, inteleasa de catre publicul larg;

In conditiile in care banca centrala publica tintel e infaltioniste pe fondul existentei unor
previziuni in acest sens, publicul larg va putea mu lt mai usor sa estimeze masura in care
masurile adopate de banca centrala au fost in masur a sa conduca la mentinerea
stabilitatii preturilor.
Toate acestea reprezinta, in fapt, tot atatea argum ente in favoarea aplicarii unei politici
monetare bazate pe tintirea inflatiei.
Astfel se afirma ca (Rudebusch & Walsh [1998]) prin concentrarea asupra obiectivului
stabilit, prin asigurarea unui ridicat grad de tran sparenta la nivelul politicii monetare, prin
explicarea, catre publicul larg, cat mai clar a str ategiilor si masurilor adoptate si, nu in

22 Banca Nationala a Romaniei – “Tintirea directa a i nflatiei: o noua strategie de politica monetara”, C aiete de
studii, Bucuresti, 2002

ultimul rand prin asumarea responsabilitatii pentru masurile adoptate, banca centrala
poate considera ca dezirabila adoptarea tintirii in flatiei ca strategie de politica monetara.
Cu toate acestea, exista si argumente care descuraj eaza in ceea ce priveste adoptarea
unei astfel de strategii.
În primul rand, politica monetara este mult mai rig ida, fiind orientata in directia atingerii
tintei stabilite. Astfel ca atentia bancii centrale este orientata in directia tintei
inflationiste, fiind mult mai putin flexibila in ce ea ce priveste alte obiective de politica
monetara. Politica monetare este, astfel, caracteri zata de anumite constrangeri in ceea
ce prinveste masurile discretionare (a se vedea ind ependenta bancii centrale) ale bancii
centrale.
In ciuda eforturilor bancii centrale de a reduce as teptarile inflationiste ale populatiei si,
implicit costurile dezinflatiei, de foarte multe or i estimatile populatiei sPau adaptat la
evolutiile pietei, fapt ce au alimentat evolutiile preturilor din economie. Pe de alta parte,
banca centrala trebuie sa aiba in vedere si o balan sare intre obiectivele adiacente de
politica monetara, deoarece realizarea unora dintre ele poate genera influenta
nefavorabile asupra realizarii tintei principale.
Chiar estimarile realizate la nivel de banca centr ala, din punct de vedere al stabilirii
tintei, sunt greu de realizat, iar pe de alta parte , masurile de politica monetara adoptate
in directia asigurarii stabilitatii preturilor pot genera efecte cu o anumita intarziere. Chiar
cunoscand aceste laguri, nevoia de a privi in persp ectiva poate altera evolutiile viitoare,
tocmai prin ingreunarea capacitatii de previzionare . Capacitatea de previzionare este
infleuntata, tot nefavorabil, si de situatiile noi, neprevazute care se pot manifesta in
viitor, situatii care, in ciuda previziunilor, nu a u putut fi estimate in totalitate.
Toate acestea genereaza si un oarecare grad de inst abilitate la nivelul pietei financiare,
deoarece economiile interactioneaza intre ele si ef ectul de contagiune actioneaza imediat.
La toate acestea se adauga si presiunile generate d e existenta pietei valutare libere care
permite flucturea fara restrictii a cursului valuta r.
Pe fondul acestor argumente pro si contra, practica a aratat ca adoptarea tintirii directe a
inflatiei poate fi eficienta in conditiile in care banca centrala reuseste sa asigure
stabilitatea procesului deflationist, stabilitatea sistemului financiar fiind o conditie
suplimentara in acest scop.